MGRMMGRM 石油衍生性商品石油衍生性商品投資避險虧損案投資避險虧損案

組員94207210 邱逸芬94207213 賴思妤

MGMG 公司簡介公司簡介成立背景

1821 年 德國金屬工業集團（ Metallgesellschaft A.G. ） 化學工業、營建工程等領域

環保工程—市場不如預期海外事業的擴張—前進美國

美國子公司「 MG 煉油及行銷公司」 （ MG Refining and Marketing ， MGRM ） 1989 年買進「嘉實多能源公司」 49 ％的股權

MGRMMGRM 期貨避險虧損案 期貨避險虧損案 事件概述

1993 年間，與客戶簽訂十年的遠期供油契約 — 未來十年內以高於當時市價的固定價格， 定期提供客戶總量約 1.6 億桶的石油商品 避險方式：買進大量的短期原油期貨

MGRMMGRM 期貨避險虧損案 期貨避險虧損案 事件概述 ( 續 )

1993 年下半年起，能源價格持續下跌 — 非 OPEC 產油國和工業國家的原油庫存不斷增加 — 利用油價上揚時增產，導致油價下跌 被追繳超過 9 億美元的保證金 虧損達 23 億馬克

【【圖圖 11 】】 1861-20061861-2006 石油價格走勢石油價格走勢圖圖

遠期供油契約 有助於美國能源市場的產業整合策略 汽油零售、大型生產事業、政府機構 「選擇提現」條款（ Cash-out option ） A=(P － F)×M÷2

A ：下游廠商可以拿回的現金， P ：距清算時到期日最近的期貨價格， F ：原先約定的供油價格， M ：雙方清算時尚未到期的合約桶數。

避險方式「集中式展期」 — 將避險契約集中在短天期期貨契約及交換契約 上，等到契約到期 後再予以連續展期來維持避 險比率 短天期的能源期貨＆能源交換契約 避險比率 100%

能源期貨市場的特性 能源期貨市場的特性 原油期貨的逆價差現象

季節性、重大事故、便利性 逆價差—展期利得 正價差—展期損失

原油期貨的逆價差現象 ( 續 ) 1983~1992 年間油品期貨價格之歷史資料

— 能源期貨市場出現逆價差的頻率極高，且 逆價差的幅度又高於正價差，因此，當時 MRGM 認為，以短期的期貨契約連續展期的 避險方式，應可得到巨額的展期利潤。

表 1 、統計數據摘要（ 1982/4~1992/12 ）

統計數據 原油 熱油 汽油

展期平均值 0.25 0.32 0.45

展期平均利益值 0.48 1.1 0.86

展期平均損失值 -0.24 -0.33 -0.51

累積展期利益 29.63 37.69 43.58

產生展期利益頻率 67% 45% 70%

（單位：美元 / 桶）

MGRMMGRM 避險策略風險避險策略風險展期風險 (rollover risk)正價差時逐漸墊高成本而招致損失的風險

表 3 、 MGRM 展期損益狀況（原油）

展期日期 展期利得與損失

1993/1/15 -0.16

1993/2/17 -0.03

1993/3/17 -0.13

1993/4/16 -0.24

1993/5/17 -0.32

1993/6/17 -0.3

1993/7/16 -0.28

1993/8/17 -0.43

1993/9/17 -0.3

1993/10/17 -0.09

1993/11/17 -0.15

1993/12/16 -3.42

( 單位：美元 / 桶 )

累積累積 19931993 年展期結果年展期結果原油期貨展期損失原油期貨展期損失

每桶每桶 3.13.1 美元美元

展期風險關鍵在於：未來出現正價差的期間會持續多久？未來出現正價差的幅度會多大？

MGRM投資預測錯誤在於：忽視整體經濟結構發生變化預期展期報酬的波動性預估草率

資金調度流動性風險 (funding liquidity risk) 期貨：保證金追繳壓力 ( 短期 ) 遠期契約：利潤未實現 ( 遠期 )→流動性風險，對沖的時點無法配合。

「油價下跌」與「石油期貨正價差」之間的關係

→「遠期契約未實現的利潤」與「期貨每日已實現損益」間時點出現重大的缺口。

信用風險 (credit risk)遠期供油契約的信用風險：客戶眾多信用方面參

差不齊，向銀行融資不易，信用風險較高。石油期貨契約的信用風險：保證金追繳制度，信

用風險較低。

完全避險風險避險比率達到 100%→「避險過度」想達到損利相抵→必須即期價格與遠期價格間是

「完全正相關」「完全正相關」不合常理 →因價格波動擴散效果

表 6 、絕對價格波動程度

距期約到期日 熱油標準差 汽油標準差

一個月 4.91 4.03

二個月 4.91 3.53

三個月 4.7 3.19

六個月 3.36 3.23

(單位：美元 / 桶 )

伍、伍、 MGRMMGRM 避險案例結論避險案例結論

1. 避險過度： 100% 的避險比率

2. 停損過度：買進的期貨部位砍在最低點 MGRM 的避險成本平均每桶 18 美元， 出場時的平均價格每桶 14 美元 1993/12~1994/8 ，原油價格由每桶 13.91

美元漲至 19.42 美元→最壞的時間出場

3. 遠期契約不對等條款 油價上升：與客戶簽定「選擇提現」 油價下跌：客戶也必須增提期貨被追繳的保證

金

4. 欠缺完善的財務援助計劃

5. 董事會與經營階層的溝通問題

相似案件— 2004 年中航油事件規避航油價格風險進行石油期貨交易預測錯誤 2003 年石油價格走勢 看低卻飆升

→避免權力集中在個人身上、控制內部風險、使董事會了解經營者的投資策略

THE ENDTHE END請多指教請多指教