UNIVERSIDAD NACIONAL DE INGENIERÍA FACULTAD DE INGENIERIA CIVIL

SECCIÓN DE POSGRADO

MAESTRÍA EN GESTIÓN Y ADMINISTRACIÓN DE LA CONSTRUCCIÓN

Curso: FINANZAS PARA LA CONSTRUCCIONMateria: Finanzas corporativasTema : CAP. 10 TOMA DE DECISIONES DE INVERSIÓN DE CAPITAL

PRESENTA:ING JULIO G. MOSCOSO VALENZUELA

CUSCO MARZO 2016

CAPITULO 10

TOMA DE DECISIONES DE INVERSIÓN DE CAPITAL

Cómo precisar los flujos de efectivo relevantes para un proyecto propuesto.

En qué forma determinar si un proyecto es aceptable. Cómo establecer un precio ofrecido para un proyecto. La manera de evaluar el costo anual equivalente de un proyecto.

10.01 Flujos de efectivo delproyecto:El efecto de aceptar un proyecto es cambiar los flujos de efectivo totales de la empresa ahora y a futuro. Para evaluar una inversión propuesta, es necesario tomar en consideración estos cambios en los flujos de efectivo de la empresa y después decidir si le agregan valor o no. Por lo tanto, el primer paso (y el más importante) es decidir qué flujos de capital son pertinentes y cuáles no.

FLUJOS DE EFECTIVO PERTINENTES¿Cuál es el flujo de efectivo pertinente de un proyecto? El principio general es bastante simple: el flujo de efectivo pertinente de un proyecto es un cambio en el flujo de efectivo general esperado de la empresa que es consecuencia directa de la decisión de aceptar dicho proyecto.

10.02 Flujos de efectivo incrementalesEs la diferencia entre los flujos de efectivo esperados de una empresa con un proyecto y los flujos sin el proyecto.

principio de autonomíaSuposición de que la evaluación de un proyecto podría basarse en los flujos de efectivo incrementales del proyecto.

Flujos de efectivo relevantes (Ejm.) The Weber-Decker Co. acaba de pagar 1 millón de dólares en efectivo

por un edificio como parte de un nuevo proyecto de presupuesto de capital. La totalidad de este dinero es una salida de efectivo inmediata.

Sin embargo, suponiendo una depreciación en línea recta a lo largo de 20 años, sólo $50,000 ($1 millón/20) se consideran un gasto contable en el año en curso.

De este modo, las utilidades actuales se reducen sólo a 50,000 dólares. Los restantes 950,000 dólares se registran como gastos a lo largo de los

19 años siguientes. Para propósitos de presupuesto de capital, la salida de efectivo

relevante en la fecha 0 es la totalidad del millón de dólares, no la reducción en utilidades de sólo 50,000 dólares.

¿Cuáles son los flujos de efectivo incrementales relevantes para la evaluación de proyectos?Los flujos de efectivo incrementales para la evaluación de proyectos consisten en cualesquiera y todos los cambios de los flujos de efectivo esperados de la empresa que son consecuencia directa de aceptar el proyecto.

¿Qué es el principio de autonomía?En cuanto se identifica el efecto de aceptar el proyecto propuesto en los flujos de efectivo de la empresa sólo se requiere enfocarse en los flujos de efectivo incrementales que resultan del proyecto. Esto se conoce como principio de autonomía.

EROSIÓNFlujos de efectivo de un proyecto nuevo que se obtienen a costa de los proyectos ya existentes de una empresa.CAPITAL DE TRABAJO NETOEl capital de trabajo neto se define como la diferencia entre el activo circulante y el pasivo circulante.En general, un proyecto requerirá que la empresa invierta en capital de trabajo neto además de los activos a largo plazo. Por ejemplo, un proyecto necesitará cierta cantidad de efectivo disponible para pagar los gastos que se presenten. Además, requerirá una inversión inicial en inventarios y cuentas por cobrar (para cubrir las ventas a crédito). Parte del financiamiento para ello estará en forma de cantidades que son propiedad de los proveedores (cuentas por pagar), pero la empresa tendrá que proveer el saldo. Este último representa la inversión en capital de trabajo neto.Por lo tanto, la inversión de la empresa en el capital de trabajo neto de un proyecto es muy parecida a un préstamo. La empresa provee capital de trabajo al principio y lo recupera al final.

¿QUÉ ES UN COSTO HUNDIDO? un costo hundido es aquel que ya se pagó o con respecto al cual ya se ha contraído la responsabilidad de pagar. Dicho costo no puede cambiar por la decisión de aceptar o rechazar un proyecto hoy. En otras palabras, la empresa deberá pagar este costo a como dé lugar.Con base en la definición general del flujo de efectivo incremental que se ha dado, es evidente que este costo no tiene importancia en la decisión inmediata. Por lo tanto, siempre se procurará excluir los costos hundidos de nuestro análisis. ¿Y UN COSTO DE OPORTUNIDAD?Cuando se piensa en costos, por lo general vienen a la mente costos erogados, de manera específica los que requieren que se gaste en realidad cierta cantidad de efectivo. Un costo de oportunidad es algo diferente: requiere que se renuncie a un beneficio. Una situación común que surge es la de una empresa que ya es propietaria de una parte de los activos que se usarán en un proyecto propuesto. EXPLIQUE LA EROSIÓN Y SU IMPORTANCIA.Las repercusiones negativas en los flujos de efectivo de un producto existente debido a la introducción de un producto nuevo se llama erosión. En este caso, los flujos de efectivo de la nueva línea deben ajustarse a la baja para reflejar las ganancias perdidas en otras líneas.Para explicar la erosión es importante reconocer que cualquier venta perdida como resultado del lanzamiento de un nuevo producto de todas maneras se perdería debido a la competencia a futuro. La erosión sólo es pertinente cuando de otra manera las ventas no se perderían.

Costos hundidos General Milk Company (GMC) evalúa el Valor Presente Neto (VPN) de la confección de una

línea de leche con chocolate. Como parte de la evaluación, la compañía le pagó a una empresa de consultoría 100 000 dólares el año pasado para que llevara a cabo un estudio de mercado.

¿Este costo es relevante para la decisión de presupuesto de capital que ahora debe tomar la administración de GMC?

La respuesta es no. Los 100 000 dólares no son recuperables y, por lo tanto, ese gasto es un costo hundido o

leche derramada. En otras palabras debemos preguntar: “¿qué diferencia hay entre los flujos de efectivo de

toda la empresa con el proyecto de leche con chocolate y los flujos de efectivo de toda la empresa sin este proyecto?”

Puesto que los 100 000 dólares ya se gastaron, la aceptación del proyecto no afecta este flujo de efectivo. En consecuencia, el flujo de efectivo no debe tomarse en cuenta para efectos de la elaboración del presupuesto de capital.

Desde luego, la medida de gastar 100 000 dólares en un estudio de mercado fue una decisión de presupuesto

de capital en sí misma, perfectamente significativo antes de que se considerara un costo hundido. Lo importante es que una vez que la empresa incurrió en el gasto, el costo se volvió irrelevante para cualquier decisión futura.

10.3 Estados financieros y flujos de efectivo del proyecto

Lo primero que se necesita al empezar a evaluar una inversión propuesta es una serie de estados financieros pro forma, o proyectados.

Una vez que se cuenta con ellos, es posible averiguar los flujos de efectivo planeados del proyecto.

En cuanto se tienen los flujos de efectivo se calcula el valor del proyecto mediante las técnicas descritas en el capítulo anterior.

LOS ESTADOS FINANCIEROS PRO FORMA son un medio conveniente y fácil de entender en el que se resume gran parte de la información pertinente de un proyecto. A fin de preparar estos estados, se necesitan estimaciones de cantidades, como ventas unitarias, precio de venta por unidad, costo variable por unidad y costos fijos totales. También se necesita conocer la inversión total requerida, que incluye toda inversión en el capital de trabajo neto.

ESTADOS FINANCIEROS PRO FORMAEstados financieros que proyectan operaciones de años a futuro.

¿Cuál es la definición del flujo de efectivo operativo del proyecto? Flujo de efectivo del proyecto = flujo de efectivo operativo del proyecto − Cambio del capital de trabajo neto del proyecto − Gastos de capital del proyecto¿De qué manera difiere de la utilidad neta?Para el proyecto de la sustancia para atraer tiburones, ¿por qué se suma de nuevo la inversión del capital de trabajo neto el último año? Al final de la vida del proyecto, los activos fijos no tendrán valor, pero la empresa recuperará

los 20,000 dólares que estaban inmovilizados en el capital de trabajo Lo anterior conducirá a un flujo de entrada de 20,000 dólares en el último año. En un nivel por completo mecánico, observe que cuando se tiene una inversión en el capital de

trabajo neto se debe recuperar esa misma inversión; es decir, en algún momento debe aparecer el mismo número en el futuro con un signo opuesto.

FLUJOS DE EFECTIVO DEL PROYECTOPara encontrar los flujos de efectivo de un proyecto es necesario recordar que el flujo de efectivo de los activos tiene tres componentes: flujo de efectivo operativo, gastos de capital y cambios en el capital de trabajo neto. A fin de evaluar un proyecto, o miniempresa, hay que encontrar las estimaciones de cada uno.En cuanto se tienen las estimaciones de los componentes de flujo de efectivo, se calcula el flujo de efectivo de la miniempresa:FLUJO DE EFECTIVO DEL PROYECTO = FLUJO DE EFECTIVO OPERATIVO DEL PROYECTO − CAMBIO DEL CAPITAL DE TRABAJO NETO DEL PROYECTO − GASTOS DE CAPITAL DEL PROYECTO

FLUJO DE CAPITAL OPERATIVO DEL PROYECTO Para determinar el flujo de efectivo operativo ligado a un proyecto se necesita recordar primero la definición de flujo de efectivo operativo:Flujo de efectivo operativo = Utilidades antes de intereses e impuestos+ Depreciación− Impuestos

Más sobre el flujo de efectivo de proyecto10.410.4a ¿Por qué es importante considerar los cambios en el capital de trabajo neto en losflujos de efectivo? ¿En qué afecta llevarlo a cabo?Cambio en el capital de trabajo neto Ahora que se cuenta con los flujos de efectivo operativos, hay que determinar los cambios en el capital de trabajo neto. Se supone que las necesidades de capital de trabajo neto cambian conforme varían las ventas. En general, la empresa sumará o recuperará en forma anual una parte del capital de trabajo neto de su proyecto. Por ejemplo Si se recuerda que el capital de trabajo neto empieza en 20,000 dólares y después aumenta a 15% de las ventas, Como se observa, el capital de trabajo neto crece de 20 000 dólares a 15 × 360 000 dólares = 54,000 dólares durante el primer año. Por lo tanto, el incremento anual del capital de trabajo neto es 54,000 dólares − 20,000 dólares = 34,000 dólares.

10.4b ¿Cómo se calcula la depreciación de activos fijos según la ley fiscal actual? ¿Quéefectos tienen el valor de rescate esperado y la vida económica estimada en ladeducción de depreciación calculada? depreciación modificada ACRS (MACRS, por las siglas de MODIFIED ACRS DEPRECIATION)En general, el cálculo de la depreciación es muy mecánico. Aun cuando implica muchos si condicionales,varios y muchos pero, la idea básica de la MACRS es que cada activo se asigne a una clase particular. La clase de un activo establece su vida para efectos fiscales. En cuanto se determina la vida fiscal de un activo, la depreciación para cada año se calcula multiplicando el costo del activo por un porcentaje fijo.10 El valor esperado de rescate (lo que se piensa que vale el activo cuando se deshace uno de él) y la vida económica esperada (el tiempo que se espera que esté en servicio el activo) no se consideran de modo explícito en el cálculo de la depreciación.

DEPRECIACIÓN DE MACRS

tabla 10.7:

Año 1 2 3 4 5 6

Porcentaje MACRS 20.00% 32.00 19.20 11.52 11.52

5.76 100.00%

Depreciación .2000 × $160 000 = $ 32 000 .3200 × 160 000 = .1920 × 160 000 = .1152 × 160 000 = .1152 × 160 000 = .0576 × 160 000 =

51 200 30 720 18 432 18 432

9 216 $160 000

Valor final en libros $128 000

76 800 46 080 27 648

9 216 0

(continúa)

Staple Supply Co. acaba de comprar un nuevo sistema de información computarizada con un costo de instalación de 160 000 dólares. La computadora se maneja como una propiedad decinco años. ¿Cuáles son las reservas de depreciación anuales? Con base en la experiencia histórica, se piensa que el sistema valdrá sólo 10 000 cuando Staple se deshaga de ella en cuatro años. ¿Cuáles son las consecuencias fiscales de la venta? ¿Cuál es el flujo de efectivo total después de impuesos por la venta? Las reservas anuales por depreciación se calculan al multiplicar 160 000 dólares por los porcentajes para los cinco años que se encuentran en la tabla 10.7:

Definiciones alternas del flujo de efectivo operativo 10.5

Supóngase que se tienen las siguientes estimaciones para un proyecto y un año particulares en consideración:Ventas = 1 500 dólaresCostos = 700 dólaresDepreciación = 600 dólaresObserve que con estas estimaciones, la UAII es:UAII = ventas − costos − depreciación = 1 500 − 700 − 600 = 200 dólaresUna vez más se supone que no se paga interés, por lo que el importe del impuesto es: Impuestos = UAII × T = 200 dólares × .34 = 68 dólaresdonde T, la tasa impositiva para las personas morales, es de 34%.Cuando se reúne toda la información se advierte que el flujo de efectivo operativo del proyecto (FEO) es:FEO = UAII + depreciación − impuestos = 200 + 600 − 68 = 732 dólares

10.5b ¿Cuál es la intención del término protección fiscal por depreciación?

10.5a ¿Cuáles son los enfoques ascendentes y descendentes que definen el flujo del efectivo operativo?

ENFOQUE ASCENDENTEDebido a que se están ignorando los gastos financieros (los intereses) en los cálculos del flujo de efectivo operativo (FEO) del proyecto, es posible formular la utilidad neta del proyecto de la siguiente manera:Utilidad neta del proyecto = UAII − impuestos = 200 − 68 = 132 dólaresSi sólo se suma la depreciación a ambos lados, se arriba a una expresión un poco diferente y muy común para el FEO:FEO = utilidad neta + depreciación = 132 + 600 = 732 dólaresÉste es el enfoque ascendente. Aquí se empieza con la última línea del contador (la utilidad neta) y se agrega cualquier deducción que no implica salida de efectivo, como la depreciación. Es muy importante recordar que esta definición de flujo de efectivo operativo como utilidad neta más depreciación es correcta sólo si no hay gastos de intereses sustraídos del cálculo de la utilidad neta.En el caso del proyecto de la sustancia para atraer tiburones, la utilidad neta fue de 21 780 dólares y la depreciación de 30 000 dólares, de modo que el cálculo ascendente es:FEO = 21,780 + 30,000 = 51,780 dólaresÉste es exactamente el mismo FEO que se obtuvo con anterioridad.

Tal vez la forma más obvia de calcular el FEO es:FEO = ventas − costos − impuestos = 1 500 − 700 − 68 = 732 dólaresÉste es el enfoque descendente, la segunda variación de la definición básica del flujo efectivo operativo (FEO) . Aquí se comienza en la parte superior del estado de resultados con las ventas y se baja hasta el flujo de efectivo neto sustrayendo costos, impuestos y demás gastos. En el trayecto, simplemente no se incluye ninguna partida que no implique salida de efectivo, como la depreciación.En el caso del proyecto de la sustancia para atraer tiburones, el flujo de efectivo operativo se calcula con facilidad con el enfoque descendente. Con ventas de 200 000 dólares, costos totales (fijos más variables) de 137 000 dólares y un importe de impuesto de 11 220 dólares, el FEO es:FEO = 200 000 − 137 000 − 11 220 = 51,780 dólaresEs justo el mismo resultado que se obtuvo antes.

ENFOQUE DESCENDENTE

10.5b ¿Cuál es la intención del término protección fiscal por depreciación?

ENFOQUE DE LA PROTECCIÓN FISCALLa tercera variación de la definición básica del flujo efectivo operativo FEO es el enfoque de la protección fiscal. Este planteamiento será de gran utilidad para algunos problemas que se estudian en la siguiente sección. La definición del enfoque de protección fiscal del FEO es:

FEO = (ventas − costos) × (1 − T) + depreciación × Tdonde T es una vez más la tasa impositiva para las personas morales. Suponiendo que T = 34%,el FEO resulta ser:

FEO = (1 500 − 700) × .66 + 600 × .34 = 528 + 204 = 732 dólaresque es con exactitud el mismo resultado anterior.

Algunos casos especiales de análisis de flujo de efectivo descontado 10.6

10.6a ¿En qué circunstancias hay que preocuparse acerca de las vidas económicasdesiguales? ¿Cómo interpreta el costo anual equivalente?

Costo anual equivalenteEste ejemplo ampliado ilustra lo que ocurre con el costo anual equivalente cuando se consideran los impuestos. Usted está evaluando dos opciones de control de contaminación diferentes. La instalación de un sistema de filtración costará 1.1 millones de dólares y su costo de operación será de 60 000 dólares anuales antes de impuestos. Cada cinco años tendrá que reemplazarse por completo. La instalación de un sistema de precipitación costará 1.9 millones de dólares, aunque su operación sólo costará 10 000 dólares al año. El equipo de precipitación tiene una vida operativa efectiva de ocho años. En todo momento se usa la depreciación lineal y ningún sistema tiene un valor de rescate. ¿Qué opción se debe elegir si se utiliza una tasa de descuento de 12%? La tasa de impuestos es de 34%. Se tiene que considerar el costo anual equivalente de ambos sistemas porque tienen vidas de servicio diferentes y se reemplazarán conforme se desgasten. La información más importante se puede resumir de la siguiente manera:

Sistema de filtración Costo operativo después de impuestos Protección fiscal por depreciación Flujo de efectivo operativo Vida económica Factor de anualidad (12%) Valor presente del flujo de efectivo operativo Gastos de capital VP total de costos

−$

$

39 600 74 800 35 200

Sistema de precipitación −$

$

6 600 80 750 74 150

5 años 3.6048

$ 126 888 − 1 100 000 −$ 973 112

8 años 4.9676

$ 368 350 − 1 900 000 −$1 531 650

Observe que el flujo de efectivo operativo (FEO) es positivo en ambos casos debido a las grandes protecciones fiscales por depreciación. Esto ocurre cuando el costo operativo es menor en relación con el precio de compra.

Para decidir qué sistema comprar se calcula el costo anual equivalente de ambos mediante los factores de anualidad adecuados:

Sistema de filtración: −973 112 dólares = costo anual equivalente × 3.6048

Costo anual equivalente = −269 951 dólares Sistema de precipitación: −$1 531 650 dólares = costo anual equivalente

× 4.9676 Costo anual equivalente = −308 328 dólares El sistema de filtración es el más barato, así que se le escoge. En este

caso, la vida más larga y el costo operativo más bajo del sistema de precipitación no son suficientes para contrarrestar el costo inicial más alto.

DETERMINACIÓN DEL PRECIO DE LICITACIÓN El análisis de flujo de efectivo descontado ya se ha empleado con anterioridad para evaluar

unproducto nuevo propuesto. Cuando se tiene que presentar una licitación competitiva para ganar un concurso surge un escenario algo diferente (y común). En esas circunstancias, el ganador es quien presenta la licitación más baja. Hay un viejo refrán sobre este proceso: el licitador con los precios más bajos es el que

comete el error más grande, y se le conoce como la maldición del ganador. En otras palabras, si gana usted, existe una gran posibilidad de que su licitación haya sido baja. En esta sección se estudia qué hacer para determinar un precio de licitación y evitar la maldición del ganador.

El procedimiento que se describe sirve para determinar un precio sobre un producto o servicio.

Al igual que con cualquier proyecto de presupuesto de capital, se debe tener cuidado de tomar en cuenta los flujos de efectivo pertinentes

Resumen y conclusiones 10.7 En este capítulo se describió cómo conjuntar el análisis del flujo de efectivo descontado. Se cubrieron: 1. Identificación de los flujos de efectivo del proyecto pertinentes. Se estudian los flujos de efectivo

del proyecto y se describe la forma de manejar algunos aspectos que surgen con frecuencia, como costos hundidos, costos de oportunidad, costos de financiamiento , capital de trabajo neto y erosión.

2. Preparación y uso de estados financieros pro forma o proyectados. Se muestra cómo la información proporcionada por dichos estados financieros es útil para encontrar los flujos de efectivo proyectados, y también se examinan otras definiciones del flujo de efectivo operativo.

3. Función del capital de trabajo neto y depreciación para determinar los flujos de efectivo del proyecto. Se comprende que la inclusión del cambio en el capital de trabajo neto es importante en el análisis de flujo de efectivo porque ajusta la discrepancia entre los ingresos contables y los costos y entre los ingresos en efectivo y los costos reales. También se analiza el cálculo del gasto por depreciación según la ley fiscal vigente en Estados Unidos.

4. Algunos casos especiales que se presentan al usar el análisis del flujo de efectivo descontado. En este capítulo se estudian tres aspectos particulares: evaluación de las inversiones para la reducción de costos, cómo determinar un precio de licitación y el problema de las

vidas desiguales.