6153 嘉聯益
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台灣股市 | 科技產業 公司深入分析 請參閱末頁之免責宣言 1 Fubon Research 2011 年 6 月 9 日 買進 股價 目標價 NT$59.50 NT$79.00 { 訪談摘要 { 公司動態 { 營運檢視 z 初次評論 { 獲利調整 { 評等調整 流通在外股數(百萬) 324 市值(百萬台幣) 19,300 市值(百萬美元) 669 外資持股率(%) 20.77 投信持股率(%) 15.69 董監持股率(%) 8.02 52 週高價(元) 61.50 52 週低價(元) 27.50 2011 年產品營收比重 資料來源：富邦投顧 主要財務報表分析 至 12 月 31 日 資料來源：富邦投顧 蘇育慧 (886-2) 2781-5995 ext. 7010 [email protected] 嘉聯益 (6153 TT) 軟板產業榮景再現，市佔步步高升 初次報導給予買進的投資評等 富邦初次評等嘉聯益，投資評等為買進，目標價 79 元。嘉聯益主要從事軟板製造， 產品應用範疇包括手機、平板電腦、觸控面板等，目前全球市佔率約 5%，主要客戶 遍佈國際重量級大廠，如蘋果、RIM、宏達電(2498 TT)等。展望未來，基於領先同業 的技術能力與產能規模、匯率報價優勢、以及高效率的設計與製造實力，再加上日 本地震後高階軟板的轉單效應持續發酵，嘉聯益的市佔率將會持續穩定提升。考量 財務結構穩健，以及今明兩年股東權益報酬率持穩於 24~26%高檔區間，富邦看好 嘉聯益的獲利成長性，並根據今明兩年平均每股盈餘的 14 倍，給予 79 元目標價。 投資建議 軟板產業榮景可期： 受惠於智慧型手機與平板電腦對於軟板的用量及單價的提 高，以及觸控面板的興起有利軟板應用領域的擴張，軟板產業開展了一波由需 求面拉動的成長。而日本地震造成中高階軟板供給短缺，不僅有利於整體軟板 產業的報價呈現持穩不墜，台灣軟板廠例如嘉聯益，更因此得以受惠於轉單效 應的利多。就嘉聯益而言，公司本身優異的產品組合、強勁且多元的客戶組成、 客製化設計能力、具規模經濟效益的產能與高效率製造實力等優勢，均使嘉聯 益得以於此快速成長中的軟板產業中，穩固的利基於一個相當有利的攻守位 置，甚至提升市場地位更上一層樓。 產業供給面成長有限： 基於整體產業擴產幅度仍然相當節制保守，加上大陸採 取更加嚴格的設廠限制，與日本大廠逐步淡出軟板產業，整體軟板產業的資本 支出／營收比率，於 2010/2011 年持穩於 6.5%/6.1%，遠低於 10 年均值 8%， 顯示供過於求的疑慮應已相對減輕。考量大者恆大的產業整併風潮、技術門檻 與進入障礙的逐步提高，加上市場需求持續強勁等利多加持下，我們認為軟板 產業整體供需相當健康，台灣軟板業者的獲利成長可望持續攀高，直到明年。 市占率加速擴張：我們認為台灣軟板業者今年市佔率可望自原先 15~20%提升 至 25% ，基於匯率報價優勢、技術能力不斷提昇與日本轉單效應等利多加持， 以及來自於大陸與韓國競爭對手威脅不大。我們認為嘉聯益坐擁其領先的產能 規模、技術能力與客製化設計速度，加上強而有力的客源，必能從同業中脫穎 而出，在這波軟板上升循環中脫穎而出，繳出亮麗成績單。 投資風險：下檔風險包括：1)智慧型手機與平板電腦需求不如預期暢旺；2)生產成本 提高；3)台幣升值幅度超出預期。 股價及相對大盤績效圖 未來 12 個月本益比區間圖 資料來源：富邦投顧 資料來源：富邦投顧 Others 7% TFT 4% NB & tablet 27% Handset 62% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2006/01 2007/01 2008/01 2009/01 2010/01 2011/01 NT$ P E (x) 12 15 9 6 百萬台幣 FY09 FY10 FY11F FY12F 營收淨額 7,961 10,225 12,499 14,828 營業毛利 1,356 2,573 3,464 4,114 營業利益 293 1,259 2,034 2,540 EBITDA 10 17 21 21 稅後淨利 422 975 1,622 2,022 每股淨利 (NT$) 1.31 3.01 5.01 6.25 每股現金股利 (NT$) 1.10 2.00 3.26 4.06 本益比 (x) 45.3 19.7 11.9 9.5 本淨比 (x) 3.3 3.0 2.6 2.3 EV/EBITDA (x) 22.3 9.9 6.6 5.4 現金股利殖利率 (%) - 1.8 3.4 5.5 淨值報酬率 (%) 7.4 15.9 23.6 25.7 資本報酬率 (%) 4.7 10.4 15.0 16.4 10 30 50 70 2010/05 2010/08 2010/11 2011/02 2011/05 0.0 1.0 2.0 3.0 6153 TT 相對大盤績效 (右軸) NT$
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買進 目標價79m06
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- 1. | Fubon Research (6153 TT)2011 6 9 79 NT$59.50 NT$79.00 5% RIM(2498 TT) () 324 24~26% () 19,300 () 669 14 79 (%) 20.77 (%) 15.69 (%) 8.02 52 () 61.50 52 () 27.50 2011 Others TFT 7% 4% NB & tab let Hands et 27% 62% 2010/2011 6.5%/6.1% 10 8% 12 31 FY09 FY10 FY11F FY12F 7,961 10,225 12,499 14,828 1,356 2,573 3,464 4,114 293 1,259 2,034 2,540 15~20%EBITDA 10 17 21 21 25% 422 975 1,622 2,022 (NT$) 1.31 3.01 5.01 6.25 (NT$) 1.10 2.00 3.26 4.06 (x) 45.3 19.7 11.9 9.5 (x) 3.3 3.0 2.6 2.3 EV/EBITDA (x) 22.3 9.9 6.6 5.4 (%) - 1.8 3.4 5.5 (%) 7.4 15.9 23.6 25.7 1)2) (%) 4.7 10.4 15.0 16.4 3) 12 70 NT$ 3.0 80 NT$ 15 70 12(886-2) 2781-5995 ext. 7010 50 2.0 [email protected] 50 9 40 30 1.0 6 30 20 10 0.0 10 2010/05 2010/08 2010/11 2011/02 2011/05 P E (x) 0 6153 TT () 2006/01 2007/01 2008/01 2009/01 2010/01 2011/01 1
- 2. | - 79 14 1) 2) 3) 2006 67% 1)2) 3)4) 1: institutional investors holdings (%) FINI holdings (%) % % GM% (RHS) 50 35 30 40 25 30 20 20 15 10 10 5 - - Dec 08 Dec 05 Dec 07 Dec 09 Dec 06 Dec 11 Dec 10 Jun 08 Jun 05 Jun 07 Jun 09 Jun 06 Jun 11 Jun 10 2
- 3. | - 79 6 79 14 33% 20082009 5 6-15 79 14 5 Fujikura 14 2011 12 (6269 TT)(6 ) 13 14 2011 /2012 12 /9.5 24%~26% 13% 14 79 2: PE (x) 20 15 10 5 Jan-08 Jul-08 Jan-05 Jul-05 Jan-09 Jul-09 Jan-07 Jul-07 Jan-06 Jul-06 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Cmoney 3
- 4. | 3: % PB (x) ROE (%) x 30 3.0 25 2.5 20 2.0 15 1.5 10 1.0 5 0.5 0 - Mar 04 Sep 04 Mar 08 Sep 08 Mar 05 Sep 05 Mar 07 Sep 07 Mar 09 Sep 09 Mar 06 Sep 06 Mar 11 Sep 11 Mar 10 Sep 10 CMoney 4: EPS () EPS PE (x) PB (x) (2011/5/17) FY10 FY11F FY12F FY11F FY12F FY10 FY11F FY12F FY10 FY11F FY12F FY10 FY11F FY12F 6153 TT NT$59.50 3.0 5.0 6.3 66% 25% 19.7 11.9 9.5 3.0 2.6 2.31 16% 24% 26% 6269 TT NT$68.90 4.0 5.2 6.3 29% 23% 17.3 13.4 10.9 4.5 3.2 2.47 29% 26% 23% 2402 TT NT$15.20 0.1 0.8 1.7 636% 115% 138.2 18.8 8.7 0.9 0.8 0.76 1% 5% 9% 8039 TT NT$57.60 4.3 5.5 6.8 27% 24% 13.4 10.5 8.5 2.3 1.9 1.70 21% 20% 22% 190% 46% 47.2 13.6 9.4 2.7 2.2 1.81 17% 18% 20%Nippon Mektron 7240 JP 1,356.00 97.3 121.0 126.0 24% 4% 13.9 11.2 10.8 1.0 0.9 0.86 7% 9% 7%Fujikura 5803 JP 353.00 26.0 24.8 24.6 -5% -1% 13.6 14.3 14.4 0.7 0.7 0.67 5% 5% 5%M-Flex MFLX US US$21.28 1.8 2.1 2.5 18% 17% 12.0 10.1 8.7 1.3 1.2 1.03 8% 12% 14%Interflex 051370 KS 22,400 3,404 4,013 5,030 18% 25% 6.6 5.6 4.5 2.0 1.6 1.20 21% 26% 27% 14% 11% 11.5 10.3 9.6 1.2 1.1 0.94 10% 13% 13%Bloomberg1. Bloomberg 2. 17,100 4
- 5. | - () Prismark - 52%35% 4%7% Gartner iPhone 4 7 50% 5: 6: FPC mkt (US$bn) YoY growth 12 30% 10 20% , 29% , 26% 8 10% 6 0% 4 -10% / , 20% 2 -20% / 0 -30% , 13% 2009 2010E 2007 2011F 2012F 2008 2005 2006 Prismark Prismark 7: () () 1~5 3~5 5~12 5~20 5~8 3~6 10~20 10~20 LED 1~2 5~10 1 2~4 5
- 6. | - 1,800 174% 4,900 iPad (Wi-Fi) 20% 8: : 9: 2000 Unit mn 50% 100% Others 12% 11% 90% 19% 1% 16% 18% 17% 1600 40% 1% 0% 3% 2% 1% 1% Palm 1% 8% 0% 80% 0% 3% 6% 5% 5% 6% 7% 2% LG 70% 5% 8% 12% 1200 30% 8% 14% 13% 15% 60% 5% 4% Sams ung 16% 5% 17% 11% 800 20% 50% 20% 13% 15% Moto 40% 16% 16% 15% HTC 400 10% 14% 30% 13% 44% 10% Apple 20% 41% 10% 0 0% 34% RIM 2008 2009 2010 2011 2012 2013 10% 21% 20% 17% 0% Nokia Featurep hone s hip ment S martp hone s hip ment 2008 2009 2010 2011 2012 2013 S martp hone p enetration rate 10: 11: mn units 120 180% Others 150% 100 120% 90% 80 RIM 60% 30% 60 0% Andro id -30% 40 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 20 Apples iPad Mainstream NB YoY growth Netbook YoY g rowth Tablet YoY growth 0 2010 2011 2012 2013IDC 6
- 7. | 1 1 IC 3 20% 1H11 12: 13: mn units mn units Touch panel shipments 1000 100% 2500 800 80% 2000 600 60% 1500 400 40% 1000 200 20% 500 0 0% 2008 2009 2010 2011 2012 2013 0 Smartphone with touch Feature phone with touch 2017 2014 2015 2011 2013 2012 2016 2010 2008 2009 Tablet with touch % of smartphone with touch % of feature phone with touch % of tablet with touchDisplay Search, 7
- 8. | 2010/2011 6.5%/6.1% 10 8% 70%~75% 10 10% 12%-15% 2006 2008-2009 (5469 TT)(Maruwa) 2009 (Young Poong, 000670 KS) Interflex (051370 KS) PCB (3037 TT) (3321 TT) 50% 2008 50% Nippon Mektron Sumitomo Bakelite 2005-2006 5~8 3~6 1 8
- 9. | 2010/2011 6.5%/6.1% 10 8% 70%~75% 10 10% 12%-15% 10% 14: 12,000 12% 10,000 10% 8,000 8% 6,000 6% 4,000 4% 2,000 2% 0 0% 2011 2013 2012 2007 2010 2001 2004 2008 2005 2003 2002 2009 2006 2000 S ales (US $mn) Cap ex (US $mn) Cap ex-to s ales ratio BloombergReuters : 1. 90% 20 / 2. 3. Bloomberg 9
- 10. | 15: 10 2011 2010 2011 Nippon Mektron 25% 15% Fujikura 10% Sumitomo Electric 8% Nitto Denko 6% Sumitomo Bakelite 3% M-Flex 10% 15% Korea Interflex 4% 25% Young Poong 3% 10% () 4% 4% 20% PrismarkReuters 16: 6153 TT 6269 TT 2402 TT 3037 TT 2010 () 30 10 8 7.9 2010 11 5 4 2 2011 +20% +20% +50% +9% 2011 9 6 4 NT$400mn 10
- 11. | 15~20% 25% 2007 32% 11% 2008 5 5% 2009 2010 10% 1) 2) 3) 17: 18: - 100% 80% 60% 40% 20% 0% 2011 2012 2010 2007 2008 2009 2006 Prismark Prismark 19: 80 25 90 27 100 29 110 31 120 33 130 35 140 37 1-2004 1-2009 1-2003 1-2002 1-2001 1-2011 1-2000 1-2010 1-2007 1-2008 1-2005 1-2006 CMoney 11
- 12. | 20: 20 % Nip p on Mektron 15% Fujikura 10 % S umitomo Electric S umitomo B akelite 5% M-FLEX Interflex 0% Yoong P oong 20 0 5 20 0 6 20 0 7 20 0 8 20 0 9 20 10 20 11 20 12 FLEXium -5% Career Tech -10 % Bloomberg, Reuters 1. Bloomberg 2. 1) Nippon Mektron2) Fujikura3) Sumitomo Electric 4) Sumitomo Bakelite 1)2) 3) 4) iPhone iPad NOK iPhone iPad iPhone iPad LG 12
- 13. | 21: 10 FY09 2009 2010-2011 (%) 1 Nippon Mektron 7240 JP 19.2% 34% 2 Fujikura 5803 JP 11.6% 17% 3 M-Flex MFLX US 9.7% 100% 4 Sumitomo Electric 5802 JP 6.9% 3% 5 () 6.5% NA / 6 Nitto Denko 6988 JP 5.0% 6% 7 Interflex 051370 KS 3.7% 100% / ( 65%)/( 8 6153 TT 3.1% 100% 25%) Sumitomo 9 4203 JP 2.5% 11% Bakelite 10 Young Poong 000670 KS 2.4% 15% PrismarkBloombergReuters 13
- 14. | 1992 2010 4% 30 11 RIM(2498 TT)(005930 KS)Nokia (2384 TT)(3673 TT) 22: Basic Materials Polyimide Cupper Foil Adhesives PET Film Dupont, Toray Japan Energy, Dupont, Dupont-Teijin Kaneka, Taimide, Mitsui Mining & Smelting, Taiflex, Toray, Ube Industries, Furukawa Circuit Foil, Microcosm, Nan Ya, SKC Kolon Nippon Denkai Rogers Sing Kong FCCL Dupont, Toray, Shinetsu Chemical, Arisawa, Kyocera Chemical, Rogers, Nippon Steel, Ube Industries, Sumitomo Metal Mining, Taiflex, Thinflex, Microcosm, Aplus FPC Nippon Mektron, Fujikura, Sumitomo Electric, Nitto Denko, Sumitomo Bakelite, M-Flex, Multek, Interflex, Young Poong, SI Flex, BH Flex, LG Innotek, Career Tech, Foxconn Adv. Tech., Flexium, Ichia, Sunflex, Unimicron, Uniflex Communic Industrial/ Military/ IC Computer Consumer Displays Automotives ation Medical Aerospace Packaging 23: 6% 4% 4% 2009 24: 25: 100% Sing le- Others Rig id-flex LCD side 80% Multilayer NB/tablet 60% Handset 40% 20% 0% 2011 2007 2010 2008 2009 Double- side 14
- 15. | 65% 80% 50% 25% SMT 50% SMT SMT 15~20% 25% 15
- 16. | 5.0 6.3 3.0 2011 67% 2011 10~15% 29% 27% iPhone iPad 2011 2011 22% 2011 16% 5.0 2011 1.53 1.59 28% 27% 2012 19% 2011 800~1,000 11 13~14 75~80% 80~85% 2010 3.0 2 67% 60~70% 16% 24~26% 16
- 17. | 26: NT$mn 2009 1Q10 2Q10 3Q10 4Q10 2010 1Q11 2Q11F 3Q11F 4Q11F 2011F 7,961 1,967 2,617 2,908 2,733 10,225 2,448 2,753 3,459 3,839 12,499 1,356 445 714 748 666 2,573 707 736 977 1,044 3,464 1,063 290 370 324 329 1,314 334 344 356 395 1,430 293 155 344 424 337 1,259 373 392 621 648 2,034 475 165 358 421 300 1,244 411 397 626 654 2,087 422 114 287 352 222 975 298 313 495 516 1,623 (NT$) 1.31 0.35 0.89 1.09 0.69 3.02 0.92 0.97 1.53 1.60 5.02 (%) 17% 23% 27% 26% 24% 25% 29% 27% 28% 27% 28% 4% 8% 13% 15% 12% 12% 15% 14% 18% 17% 16% 5% 6% 11% 12% 8% 10% 12% 11% 14% 13% 13% TEJ / 27: vs. % GM% (RHS) NT$ Share Price (RHS) 70 30 60 50 20 40 30 10 20 10 0 - Mar-11 Jun-11 Sep-11 Dec-11 Mar-09 Jun-09 Sep-09 Dec-09 Mar-10 Jun-10 Sep-10 Dec-10 Mar-08 Jun-08 Sep-08 Dec-08 TEJ 17
- 18. | 28: vs. NT$ EPS (NT$) ROE (%) % 7.0 35.0 6.0 30.0 5.0 25.0 4.0 20.0 3.0 15.0 2.0 10.0 1.0 5.0 0.0 - 1-2004 1-2008 1-2005 1-2003 1-2002 1-2012 1-2007 1-2009 1-2006 1-2000 1-2010 1-2001 1-2011 TEJ FY11-13 5~7% 29: 2008 2009 2010 2011F 2012F 160 112 101 100 100 73 37 35 35 35 123 98 99 99 99 233 149 136 135 135 110 51 37 36 36 TEJ 30: PCB Net Cash per share (NT$ ) 8.00 2010Q2 2010Q3 2010Q4 2011Q1 6.00 4.00 2.00 - Career Tech Flexium Ichia Unimicron Compeq -2.00 -4.00 CMoney 18
- 19. | 31: (US$mn) PE (x) PB (x) EV/EBITDA (x) FY11F FY12F FY11F FY12F FY11F FY12F FY11F FY12F FY11F FY12F 6153 TT 12,499 14,828 11.9 9.5 2.6 2.3 6.3 5.1 24% 26% 6269 TT 6,149 8,011 13.4 10.9 3.2 2.5 8.1 6.3 26% 23% 2402 TT 10,589 -- 18.8 8.7 0.8 0.8 3.7 -- 5% 9% 8039 TT 8,502 10,707 10.5 8.5 1.9 1.7 6.4 5.2 20% 22% 3037 TT 71,053 81,583 11.3 9.3 1.6 1.5 5.7 4.9 14.8 17.0 2367 TT 17,301 20,491 9.9 9.3 1.0 -- 5.6 -- 11.4 -- 2313 TT 27,187 28,512 20.3 17.2 -- -- 7.1 -- 4.7 -- 2368 TT 18,053 20,628 19.9 13.6 0.7 0.7 2.6 1.6 3.3 -- 3044 TT 48,488 55,093 11.0 9.7 2.6 2.2 5.4 4.8 27.4 25.9 3008 TT 18,047 23,586 18.8 14.7 5.9 4.7 14.3 11.0 33.4 35.3 2439 TT 9,246 10,371 9.4 8.4 1.4 1.3 4.3 3.8 15.9 17.4 3311 TT 14,357 15,629 9.2 8.9 2.0 1.8 3.9 3.7 22.6 22.1 3042 TT 11,179 13,279 11.5 9.4 2.2 2.0 6.7 5.7 20.4 22.7 Bloomberg Bloomberg 19
- 20. | FY09 FY10 FY11F FY12F FY09 FY10 FY11F FY12F 7,961 10,225 12,499 14,828 1,759 2,785 2,828 3,075 6,605 7,652 9,035 10,714 2,448 2,832 3,424 4,062 1,356 2,573 3,464 4,114 665 736 860 1,020 1,063 1,314 1,430 1,574 260 337 412 489 293 1,259 2,034 2,540 5,133 6,691 7,525 8,647EBITDA 793 1,747 2,570 3,134 9 9 12 14 (7) 16 23 26 3,190 3,121 3,574 4,069 2 2 2 2 263 374 374 374 53 (51) (36) 0 8,596 10,196 11,485 13,104 134 17 61 52 257 847 574 600 182 (16) 51 80 0 0 0 0 475 1244 2086 2620 1,779 2,075 2,451 2,906 53 269 464 598 527 730 893 1,059 422 975 1622 2022 2,563 3,652 3,917 4,565EPS (NT$) 1.31 3.01 5.01 6.25 48 15 64 67EPS (NT$) 1.31 3.01 5.01 6.25 122 131 131 131EPS (NT$) 1.31 3.01 5.01 6.25 2,733 3,798 4,112 4,763 (%) - - - - 3,214 3,234 3,234 3,234 (NT$) 1.10 2.00 3.26 4.06 1,692 1,583 1,583 1,583 957 1,581 2,556 3,523(%) 5,863 6,398 7,373 8,340 0.4 28.4 22.2 18.6 8,596 10,196 11,485 13,104 89.7 89.7 89.7 N.A. 329.3 61.5 24.9 2384 131 66 25 EPS 2372 130 66 25 FY09 FY10 FY11F FY12F(%) 422 975 1,622 2,022 17.0 25.2 27.7 27.7 500 488 537 594 3.7 12.3 16.3 17.1 2 2 2 2 5.3 9.5 13.0 13.6 1051 (33) (253) (253)EBITDA 10.0 17.1 20.6 21.1 (2) (2) (2) (2) 1970 1427 1903 2360 (135) (330) (900) (1000) 3 2 0 0 1Q11 2Q11F 3Q11F 4Q11F (48) (200) (89) (89) 2,448 2,753 3,459 3,839 (180) (528) (989) (1089) 707 736 977 1,044 1790 900 914 1271 373 392 621 648 () (447) 556 (224) 29 0 1 1 1 0 (353) (647) (1054) 38 4 4 4 0 0 0 0 411 396 625 653 0 0 0 0 113 113 113 113 0 0 0 0 298 313 494 516 (33) (77) 0 0EPS (NT$) 0.92 0.97 1.53 1.59 (480) 126 (870) (1025)(%) 1,311 1,026 43 247 24.5 5.2 18.9 40.5 58.8 3.0 30.6 56.7 140.9 13.8 46.5 92.4 160.9 9.0 40.4 132.4 (%) FY09 FY10 FY11F FY12F (10.4) 12.4 25.6 11.0 (%) 4.7 10.4 15.0 16.4 6.1 4.0 32.8 6.8 (%) 7.4 15.9 23.6 25.7 10.6 5.1 58.6 4.4 (%) 1.8 1.5 3.6 4.3 34.5 4.8 58.0 4.4 (x) 45.3 19.7 11.9 9.5(%) (x) 2.4 1.9 1.5 1.3 28.9 26.7 28.3 27.2 (x) 3.3 3.0 2.6 2.3 15.2 14.2 18.0 16.9 EV/EBITDA (x) 22.3 9.9 6.6 5.4 12.2 11.4 14.3 13.4 (%) - 1.8 3.4 5.5 12 12 70 NT$ 3.0 80 NT$ 15 80 NT$ x 3.0 70 12 7050 2.0 60 60 50 9 50 2.0 40 4030 1.0 6 30 30 1.0 20 2010 0.0 10 0.5 P E (x) 102010/05 2010/08 2010/11 2011/02 2011/05 0 0 6153 TT () 2006/01 2007/01 2008/01 2009/01 2010/01 2011/01 2006/012007/01 2008/01 2009/01 2010/01 2011/01 20
- 21. | 1. 2. 6 30% 6 10-30% 610%10% 610-30% 630% 6 6 6 21
