2015 7 30 璞玉共精金 -...

中银国际研究可在中银国际研究网站（www.bociresearch.com）上获取中银国际证券有限责任公司

每日焦点 | 中银国际证券研究报告 2015年 7月 30日

指数表现

收盘一日 %

今年以来 %

恒生指数 24,619 0.5 4.3 恒生中国企业指数 11,274 0.9 (5.9) 恒生香港中资企业指数 4,386 0.5 0.8 摩根士丹利资本国际香港指数 13,447 0.5 7.6 摩根士丹利资本国际中国指数 66 0.7 0.5 沪深 300指数 3,930 3.1 11.2 台湾证交所指数 8,563 (0.2) (8.0) 孟买 SENSEX指数 27,459 (0.4) (0.1) 日经 225指数 20,482 0.9 17.4 韩国综合股价指数 2,037 (0.0) 6.3 澳大利亚 ASX 200指数 5,593 0.4 5.0 道琼斯工业平均指数 17,751 0.7 (0.4) 标普 500指数 2,109 0.7 2.4 金融时报 100指数 6,631 1.2 1.0

商品价格表现

收盘一日 %

今年以来%

布兰特原油(美元/桶) 54 0.4 (15.6) 黄金(美元/盎司) 1,097 0.0 (7.4) 铜(美元/吨) 5,328 0.6 (15.4) 铝(美元/吨) 1,625 0.5 (11.0) 镍(美元/吨) 11,202 (0.7) (25.7) 铁矿石指数(美元) 55.9 4.6 (21.6) 中国国内钢筋 25 2,192 0.8 (21.0) 中国国内高速线材 2,241 0.6 (20.5) 中国国内热轧钢 2,070 0.2 (30.6) 中国国内冷轧钢 2,728 0.2 (28.4) 波罗的海干散货运价指数 1,094 0.4 39.9

中银国际证券有限责任公司

具备证券投资咨询业务资格

璞玉共精金 (A股)

精金

菲利华—买入 .................................................................................................................. 2

(300395.CH/人民币 27.28; 目标价格：人民币 37.80) 杨绍辉/张君平/闵琳佳

证券投资咨询业务证书编号：S1300514080001/ S1300513090004/ S1300514080002

调整目标价格—2015年上半年公司实现营业收入约 1.44亿元，净利润 3,725万元，分别比去年同期增长 6.57%和 19.15%，全面摊薄每股收益约为 0.29元。我们预计 15~17年公司全面摊薄每股收益分别为 0.63元、0.69元和 0.78元，给予公司 60倍 15年市盈率估值，目标价下调至 37.80元，继续维持买入评级。

璞玉

宋城演艺：设立 TMT产业基金，全面拥抱互联网 ............................................... 5

(300144.CH/人民币 60.29, 买入) 旷实

证券投资咨询业务证书编号：S1300513100001

消息快报—宋城演艺发布公告，公司拟与宋城集团及其控股子公司七弦投资、六间房 CEO刘岩共同发起设立宋城 TMT产业投资基金。宋城 TMT产业基金目标募集规模为 30亿元，分期设立。首期基金规模为人民币 5 亿元。其中，由刘岩与七弦投资共同设立的七弦 TMT投资管理有限公司将成为首期宋城 TMT产业基金的管理人。刘岩作为互联网行业内的“老兵”，对互联网行业的发展趋势判断、互联网商业模式将有不可替代的经验；同时，成立于 2011年的七弦投资在文化传媒、互联网等领域内具有深厚的投资经验。七弦投资曾对海润影视、哥仑布户外服饰、电商整合营销企业派瑞威行进行投资。

华策影视 Super IP计划，打造超级 IP ....................................................................... 7

(300133.CH/人民币 35.64, 未有评级) 旷实


消息快报—华策影视近日举行投资者交流会，就公司的主要 IP 计划与投资者进行交流。

三特索道调研纪要：枫彩观光园全面推进，“苗木种植+休闲旅游”协同可期 ...................................................................................................................................... 13

(002159.CH/人民币 28.20, 未有评级) 旷实


消息快报—枫彩主营业务是投资建设四季彩色观光园，通过出售彩色苗木和旅游观光实现盈利。公司既发展种植又发展旅游，同时也能获得政府在土地、基础设施、水利方面的支持，有效地降低了枫彩的成本，目前签的新项目都要求政府采购枫彩1-2亿的彩色苗木。

中银国际研究可在中银国际研究网站( _www.bociresearch.com.)上获取

证券研究报告 — 调整目标价格 2015 年 7 月 30 日

[Table_Stock]

买入 39% 目标价格:人民币 37.80

原目标价格: 人民币 87.50

300395.CH

价格:人民币 27.28

目标价格基础:60 倍 15 年市盈率

板块评级:未有评级

[Table_PicQuote] 股价表现

(2%)

56%

115%

173%

232%

290%

Jul-14

Aug-14

Sep-14

Oct-14

Nov-14

Nov-14

Dec-14

Dec-14

Jan-15

Jan-15

Feb-15

Mar-15

Mar-15

Apr-15

May-15

May-15

Jun-15

Jun-15

Jul-15

菲利华深圳成指

[Table_Index] (%) 今年

至今

1

个月

3

个月

12

个月

绝对 (46.5) (22.5) (16.3) 0.0

相对深证成指 (53.4) (8.1) (0.0) (57.7)

发行股数 (百万) 129

流通股 (%) 25

流通股市值 (人民币百万) 884

3 个月日均交易额 (人民币百万) 139

净负债比率 (%)(2015E) 净现金

主要股东(%)

邓家贵 15

资料来源：公司数据，聚源及中银国际研究

以 2015年 7月 28 日收市价为标准



[Table_Industry] 有色金属 : 金属非金属新材料

[Table_Analyser]

杨绍辉*

(8621)20328569 [email protected]


张君平



闵琳佳



*张铖为本报告重要贡献者

[Table_Title] 菲利华

治理模式激励员工，电子信息领域继续拓展市

场份额

[Table_Summary] 2015 年上半年公司实现营业收入约 1.44 亿元，净利润 3,725 万元，分别比

去年同期增长 6.57%和 19.15%，全面摊薄每股收益约为 0.29 元。我们预计15~17 年公司全面摊薄每股收益分别为 0.63 元、0.69 元和 0.78 元，给予公司 60 倍 15 年市盈率估值，目标价下调至 37.80 元，继续维持买入评级。

支撑评级的要点

国内军用石英玻璃材料龙头，标的稀缺。高性能石英玻璃纤维是军工领

域不可替代的战略材料，公司为目前国内唯一能满足军用需求且达到批

量规模的研制企业，在该领域地位难以撼动；同时其在高端光学石英玻

璃材料领域同样具备技术优势，未来有望取得外延产品突破。

半导体领域进入快速增长期。公司 15 年上半年半导体领域收入同比增长

23%，在海外韩国市场取得较大业绩增长。我们预计，公司半导体领域

业务已进入稳定快速增长期，公司全年半导体领域业绩有望达到 25%以

上增长。

网络光线换代、提速增强光通讯领域市场需求。我国光纤网大规模建设

建设与上世纪 80 年代，15 年主干线光纤将近一半需要重新部署；同时《国

务院办公厅关于加快高速宽带网络建设推进网络提速降费的指导意见》

中提出，国家未来会加大在应用基础设施建设、网络速率提高、骨干网

络容量与网间互通能力提升三个方面的资金投入。公司光通讯领域产品

有望因此受益。

经营战略改变，成立事业部激励员工开拓民用市场。公司从年初开始进

行公司结构调整，成立多个“独立运行、独立核算”的事业部，鼓励员

工积极开拓市场，业绩收益与人员紧密挂钩，激励效益明显。我们预计

在军工领域不出现突发事件的情况下，民品增长将高于军品，公司民用

市场空间将有望获得突破。

评级面临的主要风险

宏观经济风险；原材料价格波动风险；民品市场开拓低于预期风险；

估值

我们考虑到公司的细分市场龙头地位及未来军品、民品外延市场突破的

可能性所带来的业绩增长，给予 60 倍的 15 年市盈率估值，目标价由 87.50

元下调为 37.80 元，继续维持买入评级。

投资摘要

[Table_InvestSummary]

年结日：12 月 31 日 2013 2014 2015E 2016E 2017E

销售收入 (人民币百万) 282 287 327 374 435

变动 (%) (1) 2 14 15 16

净利润 (人民币百万) 69 70 81 89 101

全面摊薄每股收益 (人民币) 1.080 1.080 0.630 0.690 0.780

变动 (%) 12.5 0.0 (41.7) 9.5 13.0

全面摊薄市盈率(倍) 25.3 25.3 43.3 39.5 35.0

价格/每股现金流量(倍) 28.9 49.3 43.0 40.3 36.3

每股现金流量 (人民币) 0.94 0.55 0.63 0.68 0.75

企业价值/息税折旧前利润(倍) 33.0 31.1 30.9 27.5 23.6

每股股息 (人民币) 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000

股息率(%) n.a. n.a. n.a. n.a. n.a.

资料来源：公司数据及中银国际研究预测

2015 年 7 月 30 日菲利华 3

图表 1. 主要财务数据同比变动情况

财务数据本报告期上年同期本报告期比上年同期增减(%)

营业收入（百万元） 143.7 134.83 6.57

归属于上市公司普通股股东的净利润

（百万元） 37.25 31.27 19.15

归属于上市公司普通股股东的扣除非经

常性损益后的净利润（百万元） 36.51 30.12 21.22

经营活动产生的现金流量净额（百万元） 15.50 9.61 61.18

每股经营活动产生的现金流量净额（元/股） 0.1199 0.1986 (39.63)

基本每股收益（元/股） 0.2883 0.323 (10.74)

稀释每股收益（元/股） 0.2883 0.323 (10.74)

加权平均净资产收益率 (%) 5.65 9.29 (3.64)

扣除非经常性损益后的加权平均净资产收

益率(%) 5.54 8.95 (3.41)

本报告期末上年度末本报告期比上年同期增减(%)

总资产（百万元） 763.43 757.52 0.78

归属于上市公司普通股股东的所有者权益

（百万元） 669.99 648.88 3.25

归属于上市公司普通股股东的每股净资产

（元/股） 5.1856 10.0446 (48.37)

资料来源：公司 15 年半年度报告，中银国际研究

图表 2.主营业务构成及往年对比

分产品或服务营业收入

（百万元）

营业成本

（百万元）

毛利率

（%）

营业收入比上年

同期增减（%）

营业成本比上年

同期增减（%）

毛利率比上年同

期增减（百分点）

光通讯用石英玻璃材料及制品 47.97 26.88 43.97 6.80 0.56 3.47

半导体石英玻璃材料及制品 43.78 31.91 27.11 22.96 36.80 (7.38)

航空航天及其它领用用石英纤

维及制品 50.20 9.44 81.20 (3.97) (15.40) 2.54

资料来源：公司 15 年半年度报告，中银国际研究

2015 年 7 月 30 日菲利华 4

损益表(人民币百万)

[Table_ProfitAndLost] 年结日：12 月 31 日 2013 2014 2015E 2016E 2017E

销售收入 282 287 327 374 435

销售成本 (140) (141) (167) (195) (229)

经营费用 (37) (44) (62) (72) (85)

息税折旧前利润 105 102 98 107 121

折旧及摊销 (21) (20) (10) (10) (10)

经营利润 (息税前利润) 85 82 88 97 110

净利息收入/(费用) (6) 0 0 0 0

其他收益/(损失) 2 (1) 8 8 8

税前利润 81 82 96 105 118

所得税 (12) (12) (14) (16) (18)

少数股东权益 0 0 0 0 0

净利润 69 70 81 89 101

核心净利润 68 70 75 83 94

每股收益 (人民币) 1.080 1.080 0.630 0.690 0.780

核心每股收益 (人民币) 1.050 1.090 0.580 0.640 0.730

每股股息 (人民币) 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000

收入增长(%) (1) 2 14 15 16

息税前利润增长(%) 5 (3) 7 11 14

息税折旧前利润增长(%) 7 (3) (4) 9 12

每股收益增长(%) 13 0 (42) 10 13

核心每股收益增长(%) 5 4 (47) 10 14


资产负债表(人民币百万)

[Table_BalanceSheet] 年结日：12 月 31 日 2013 2014 2015E 2016E 2017E

现金及现金等价物 84 357 503 589 686

应收帐款 86 129 143 157 175

库存 50 44 52 61 72

其他流动资产 18 33 36 39 43

流动资产总计 238 563 734 847 975

固定资产 172 172 159 149 139

无形资产 9 8 8 8 8

其他长期资产 1 7 8 8 9

长期资产总计 183 189 177 167 158

总资产 421 752 911 1,014 1,133

应付帐款 36 40 47 55 65

短期债务 33 9 9 9 9

其他流动负债 8 31 36 40 45

流动负债总计 77 80 93 104 119

长期借款 0 0 0 0 0

其他长期负债 23 28 30 33 36

股本 48 65 130 130 130

储备 273 584 665 755 855

股东权益 321 649 795 884 985

少数股东权益 0 0 0 0 0

总负债及权益 421 752 911 1,014 1,133

每股帐面价值 (人民币) 5.00 10.11 6.17 6.87 7.65

每股有形资产 (人民币) 6.50 9.98 6.11 6.80 7.59

每股净负债/(现金)(人民币) (1.07) (5.34) (3.83) (4.51) (5.25)


现金流量表 (人民币百万)

[Table_CashFlow] 年结日：12 月 31 日 2013 2014 2015E 2016E 2017E

税前利润 81 82 96 105 118

折旧与摊销 21 20 10 10 10

净利息费用 6 (0) (0) (0) (0)

运营资本变动 (35) (61) (10) (12) (14)

税金 (12) (12) (14) (16) (18)

其他经营现金流 0 7 0 0 0

经营活动产生的现金流 61 36 82 87 97

购买固定资产净值 (19) (18) 0 0 0

投资减少/增加 1 0 0 0 0

其他投资现金流 3 3 (1) (1) (1)

投资活动产生的现金流 (15) (15) (1) (1) (1)

净增权益 0 279 65 0 0

净增债务 (41) (4) 0 0 0

支付股息 0 0 0 0 0

其他融资现金流 (16) (8) 0 0 0

融资活动产生的现金流 (57) 267 65 0 0

现金变动 (12) 288 146 87 96

期初现金 100 84 357 503 589

公司自由现金流 45 19 81 87 96

权益自由现金流 (2) 15 81 87 96


主要比率 (%)

[Table_MainRatio] 年结日：12 月 31 日 2013 2014 2015E 2016E 2017E

盈利能力

息税折旧前利润率 (%) 37.0 36.0 30.0 29.0 28.0

息税前利润率(%) 30.0 29.0 27.0 26.0 25.0

税前利润率(%) 29.0 28.0 29.0 28.0 27.0

净利率(%) 24.0 24.0 25.0 24.0 23.0

流动性

流动比率(倍) 3.1 7.0 7.9 8.1 8.2

利息覆盖率(倍) 15.1 n.a. n.a. n.a. n.a.

净权益负债率(%) 净现金净现金净现金净现金净现金

速动比率(倍) 2.4 6.5 7.3 7.5 7.6

估值

市盈率 (倍) 25.3 25.3 43.3 39.5 35.0

核心业务市盈率(倍) 26.0 25.0 47.0 42.6 37.4

目标价对应核心业务市盈

率(倍) 36.0 34.7 65.2 59.1 51.8

市净率 (倍) 5.5 2.7 4.4 4.0 3.6

价格/现金流 (倍) 28.9 49.3 43.0 40.3 36.3

企业价值/息税折旧前利

润(倍) 33.0 31.1 30.9 27.5 23.6

周转率

存货周转天数 143.0 122.0 105.2 106.0 105.7

应收帐款周转天数 80.2 136.6 152.0 146.5 139.4

应付帐款周转天数 46.6 48.3 48.9 50.2 50.6

回报率

股息支付率(%) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

净资产收益率 (%) 24.0 14.0 11.0 11.0 11.0

资产收益率 (%) 18.0 12.0 9.0 9.0 9.0

已运用资本收益率(%) 24.0 16.0 12.0 11.0 12.0


中银国际研究可在中银国际研究网站 ( www.bociresearch.com.)上获取

消息快报 | 证券研究报告 2015年 7月 30日



消费服务：旅游

旷实*


(8610) 6622 9343 [email protected]

*杨艾莉为本报告重要贡献者

[Table_Title]

宋城演艺：设立 TMT产业

基金，全面拥抱互联网

[Table_Summary] 事件：宋城演艺(300144.CH/人民币 60.29, 买入)发布公告，公司拟与宋城集团

及其控股子公司七弦投资、六间房 CEO刘岩共同发起设立宋城 TMT产业投资

基金。宋城 TMT产业基金目标募集规模为 30亿元，分期设立。首期基金规模

为人民币 5 亿元。其中，由刘岩与七弦投资共同设立的七弦 TMT投资管理有

限公司将成为首期宋城 TMT 产业基金的管理人。刘岩作为互联网行业内的

“老兵”，对互联网行业的发展趋势判断、互联网商业模式将有不可替代的

经验；同时，成立于 2011年的七弦投资在文化传媒、互联网等领域内具有深

厚的投资经验。七弦投资曾对海润影视、哥仑布户外服饰、电商整合营销企

业派瑞威行进行投资。

图表 1.宋城 TMT产业基金首期募集来源

出资人出资额（万元）出资比例(%)

七弦 TMT 投资管理有限公司 500 1

宋城演艺 5,500 11

宋城集团 5,500 11

刘岩 1,000 2

社会募集 37,500 75

资料来源：公司公告、中银国际研究

图表 2.七弦 TMT投资管理有限公司股权结构

股东名称出资额（万元）出资比例(%)

七弦股权投资管理有限公司 800 80

刘岩 200 20

资料来源：公司公告、中银国际研究

点评：

1、全面拥抱互联网：此次募集的资金将主要投资基于互联网和移动互联网

的文化娱乐、社交、媒体、OTA、教育、金融、体育等热门领域的优质标的。

我们认为 TMT产业基金的设立，是宋城收购六间房过会后，宋城与六间房进

行整合的第一步。借助此基金，宋城将帮助六间房丰富在线直播平台的内容

资源。未来，六间房将在原有的主播演艺基础上，向教育、金融、体育等其

他大众相关领域进行拓展，为六间房平台的多元化打下基础，使之成为一个

产品线更丰富、受众更广泛的互联网直播平台。

2、打造宋城生态：我们认为，此次 TMT 产业基金的设立，也将为宋城与六

间房探索线上线下整合模式提供更为丰富的资源。借助于六间房线上平台以

及宋城不断扩张的线下演艺、景区，以 TMT产业基金为助推器，将更多优质

的互联网和移动互联网资源输入宋城及六间房，实现两者更有机的整合。

2015年 7月 30日宋城演艺：设立 TMT产业基金，全面拥抱互联网 6

3、投资建议：TMT产业基金成立后，宋城将基于互动娱乐产业链的并购扩张

将更快推进。围绕公司的互联网、演艺内容和国际化等重点战略方向，将持

续对海内外优秀公司进行并购，充实并扩大公司在娱乐演艺资源上的先天优

势，形成线上线下的整合效应；公司是 A 股最优质的“泛文旅”产业链融合

标的。

维持公司 2015-2017年全面摊薄每股收益分别为 0.91元（若考虑六间房并表，

2015年备考业绩 1.21元）、1.45、1.70元的盈利预测。维持买入评级和 120.00

元的目标价。





传媒：广告与行销

旷实*


(8610) 6622 9343 [email protected]

*杨艾莉为本报告重要贡献者

[Table_Title]

华策影视 Super IP计划，

打造超级 IP

[Table_Summary] 事件：华策影视(300133.CH/人民币 35.64, 未有评级)近日举行投资者交流会，

就公司的主要 IP计划与投资者进行交流。

【核心要点】

1、华策集团打造 Super IP 剧，多渠道多平台开发粉丝的杠杆效应：华策将

Super IP看作是消费场景和用户的平台，综合开发 IP影视剧、大电影、游戏、

节目、动漫、在线视频、粉丝经济、元素授权、线下综艺、电商、衍生品合

作等模式。

2、集团拥有超级 IP运作核心优势：了解观众需求、具备工业化量产能力、

360多层次挖掘 IP内容价值。

3、华策拥有最多优质 IP，未来前景看好：华策集团克顿传媒在传统电视剧

低迷中逆势而上，占领一线市场资源，同时拥有大量优质 IP，未来潜力巨大。

【调研纪要】

一、华策集团董秘、副总裁王丛总超级 IP概览：Super IP剧时代来临

华策集团从去年开始规划，储备 IP概念。现在已经进入了互联网+影视娱乐，

不断有人提及互联网娱乐的概念。今年 1季度电影在线售票 43%，加上团购

线上售票历史上第一次超过传统影院售票。它给公司三点启示：1、观影年

纪年轻化；2、偏好变化，更加关注社交媒体上的口碑；3、创新商业模式变

化，众筹、时光网线下活动等新模式出现。而视频网站购剧支出占电视台购

剧支出的 40%，今年可能达 50%，这对行业的变化包括：1、发行渠道变化，

互联网为首要渠道，电视台作为补充；2、用户变化，主流消费者年轻化；3、

商业模式转变。互联网的出现，使电影、电视剧、文学、动漫相互融合、支

持，互联网改变了每个细分类别产业发展的生命周期、商业模式、发展到路。

公司认为打通互联网和影视娱乐产业链的正是 Super IP。

Super IP的 8大特点：

1、1,000万+粉丝群体；

2、借助杠杆效应，狂热粉丝影响更大规模用户（传统只有读者没有粉丝）；

3、不同产品粉丝可以相互转化，大大缩短传播周期、节约营销成本；

4、包括多个核心产品，产品矩阵：产品高度融合，强调 Super IP剧概念，不

再是单一的电视剧；

5、整合多个产业的多加企业共同开发；

6、有持续开发可能性：多年运，如美国的漫威；

2015年 7月 30日华策影视 Super IP计划，打造超级 IP 8

7、产品具有独立变现能力和商业价值；

8、各产品开发主题通过收益分成、股权投资等方式共享资源和利润。

目前华策的产品矩阵包括影视剧、大电影、游戏、节目、动漫、在线视频、

粉丝经济、元素授权、线下综艺、电商、衍生品合作等。公司把 Super IP看作

是消费场景和用户的平台，而各个制作人更像是产品经理，来经营和运作每

个 IP。

什么是华策 Super IP剧？

基于互联网影视用户需求，以互联网播出渠道为首选，反响输出电视

台、IPTV、网络电视、移动设备等：目前华策的 IP 剧主要向视频网站

出售，视频网站是公司的主要收入来源，电视台作为收入补充而非来

源。出售给视频网站华策可以实现产量的突破，多家视频网站同时播

出，而上星卫视只能播两家，所以公司的收入会提升。

在剧的基础上，同步开发大电影、番外篇、微电影、电视节目、互联

网节目、音乐剧等多种内容形式。同步进行游戏授权、消费品衍生品

授权等。

利用互联网渠道和杠杆效应撬动 Super IP自带粉丝。

粉丝数量几何级放大后套索付费观看、变买变看、深度植入、付费献

礼、消费衍生品等创新商业模式。

华策 Super IP剧的核心逻辑：多渠道多平台对于粉丝的杠杆效应。主要

商业模式是：大电影、艺人经纪（明星养成）、广告电商、番外篇节

目（吐槽访谈类节目）、元素授权（出版和衍生品）、游戏分账。

Super IP进入有 4大壁垒：

长期、丰富和前瞻性的原始 Super IP资源积累，获取 Super IP源头信任；

熟知互联网用户的“爽点”，用数据证明其用户群体是互联网影视用

户；

通过工业化、流程化、多类型量产能力持续满足用户需求最大化合作

伙伴商业利益；

以剧为核心，做到极致，围绕剧进行大电影、互联网节目、游戏授权

等多种内容形式商业开发。

华策的核心竞争力

最了解互联网影视用户需求：华策在 10年内积累最丰富 Super IP资源，

从 2014年到现在有 11部 10亿+播放量的神剧联盟。去年和今年上半年

所有网播剧的播放量是 191亿，今年上半年网剧过 10亿只有一部《盗

墓笔记》。所以华策的作品从历史数据上看足够满足消费者持续的需

求。

最具有工业化、流程化打造爆款内容能力：公司旗下拥有众多优秀的

公司和制作团队。

“四项全能”360度挖掘内容价值：电视剧、大电影、综艺节目、纯网

剧。公司在电影、番外剧的制作能力和布局可以筑高行业壁垒。

公司的目标是希望每月一部华策都有配套内容的 Super IP剧。


二、克顿传媒巨星文化总经理杨钒总：IP热潮大趋势蓝海正在变红

随着影视从业者不断挖掘更具价值的内容，由于掀起 IP热潮的大趋势，蓝海

正在变红。巨星文化 SIP正打造两部 SIP大局《锦衣夜行》和《翻译官》，同

时还积累了高质量的 IP包括：尘缘、一代军师、一粒红尘等。公司认为做好

一个 IP核心能力不在于不在于占有高质量 IP资源而在于打通 SIP的开发模式。

SIP的开发门槛很高：1、需要寻找和占有高价值 IP，这需要专业技术和能力；

2、具备多领域资源，比如电影、电视剧制作的资源；3、具备多类型项目开

发能力，7,200多家影视公司中，80%的企业只能做一个产业类型，能同时兼具

多类型开发能力的少之又少；4、互联网平台和发行能力，移动互联网的关键

能力；5、成熟的商业模式和变现能力。

目前巨星文化至少具备了 4项核心能力优势：

多渠道多模式储备高价值 SIP，持续发展

采购：未来两年内将投入不少于千万储备高价值 IP；

合作：与不具备多类型开发能力的公司和 IP所有者合作开发，如三生

三世十里桃花；

合资：与关联的企业如游戏公司成立合资公司共同开发对方已运营的

SIP，正在进一步洽谈中；

开发：自主研发，持续经营，做大品牌如《爱情公寓》。自主 IP可以

实现价值最大化，但培育周期较长。

形成独特的 SIP产品开发战略思路，分别是：以利润为导向的产品战略和以影

响力为导向的产品战略。横向配比产品组合，形成产品战略；纵向加速粉丝

价值转化，形成盈利模式。

一鱼多吃商业变现模式的资源和能力准备：电视剧实现网台联动变现模式（网

络先行，卫视跟播）、电影华策影院院线全面拓展、星之影视提供优秀艺人

资源、游戏方面我们与完美游戏旗下的热点互动成为全面合作战略伙伴等。

拥有优秀 SIP运营团队和全流程运营实战经验：在运营中抓住 4大核心：用户

运营、资源整合、营销传播、跨界协同。

三、克顿传媒剧本中心总经理：《蛮荒搜神记》打造中国第二大超级

IP

剧本中心每年提供不少于 400剧本和 18个项目，一直以来都在做 IP改编的工

作，它是资源引进的重点，也是集团向子公司提供项目的重点。剧本中心储

备了 37本小说，不少于 2,000小时的韩剧、泰剧，为集团寻找未来可行的、和

符合未来大趋势的项目。

IP 是互联网思维介入影视业的发展方向，IP 的背后实际上是用户导入。剧本

中心也与互联网工作者沟通，他们并不在乎电视剧的内容，而是关注用户的

基数、流水、付费转化率等指标。剧本中心其实也是以用户为主要考量，将

用户视为终点，从用户角度倒推回到起点选择和 IP项目。

剧本中心新拿到的 SIP《蛮荒搜神记》，世界电视剧市场被 4大发行公司所垄

断。


剧本中心现在正在与 4巨头之一索尼影业进行美剧落地模式的运作。只有先进

行剧集制作的合作才能有资格进入其发行的名单中。华策只有这样才能进入 4

大发行巨头全球高成本电视剧供应网络当中。公司希望这样的合作可以创造

中国第二大 IP：山海经，它是所有玄幻人物和历史背景的源头，是所有网游

的基础。第一大 IP是西游记，IP的价值在于人物形象。

四、克顿传媒董秘曹总：华策集团克顿传媒超级 IP储备众多，逆势而

上

中国电视剧市场投播比持续下降，综艺节目 2015年增幅达 14%，抢占电视剧

收视发动机份额。

上半年华策集团克顿传媒自制剧的投播比例在上市公司名列前茅，遥遥领

先。2014年有 23部首播剧，今年上半年 10部自制剧。在所有影视行业上市公

司中直邮三家还保持收视率上升趋势，华策是其中之一。在逆势下华策收视

率增长、行业领先，市场份额不减反增。2014 年公司所有的新剧在全国重点

平台首播量均排名第一。华策上半年释放 489 集电视剧，保持了整体集团优

势，继续强势占领一线市场，下半年释放的剧集将更多。公司的网络点击总

量 830亿次点击，呈现爆发式增长。公司没有感受到市场压力。

克顿传媒是拥有最多超级 IP的影视公司。网友票选最具影响力的十部言情小

说中，克顿传媒占有 4个 IP。TOP10中未开发的有 4个，其中华策有 3个，包

括《三生三世十里桃花》、《微微一笑很倾城》和《杜拉拉大结局》。起点

中文网点击量前十的历史玄幻小说克顿拥有 3个 IP，包括《一代军师》、《回

到明朝当王爷》和《锦衣夜行》。所以企业未来的发展潜力很大。

图表 1.华策集团未来超级 IP开发一览

IP名称 IP源头制作进度制作团队核心爆点全产业链开发

锦衣夜行大神及作家月关作品

网络总点击量 7,000万

起点中文历史军事类小说

第一名

电视剧拍

摄过半

亚洲顶级古装剧制作水平

导演钟澍佳、梁胜权、编剧白

一骢、A级制作人宁国华（古

剑奇谈）

主演：张翰、朴敏英、徐正曦、

魏千翔、宋妍菲

神级小说改编

再创古装精

品，打造 60集超

级电视剧

已开发电视剧、电影、游戏、粉丝众

筹、电子商务、元素授权、衍生品等

多个产品

赋予 SIP社会性价值：包括公益众筹活

动-夜行者，梦想出发、为梦想，夜跑

吧等

打造 2.6亿营销资源，未播先热

翻译官知名网络作家缪娟热门小

说，网络点击超 3,000万，

实体书两岸 4度出版。

电视剧正

在拍摄，电

影 2016年

上半年开

机

导演：王迎

主演：杨幂、黄轩

时空语行，以沟

通交流作为母

题

时尚潮剧（多国语言版本：韩语版，

法语版等）、创意网剧、超级电影、

纪录片

广告植入净收益超过 2,000万。翻译官

作为品牌已向商标局申请注册，商业

授权正在接洽中。

蛮荒搜神

记

树下野狐《蛮荒三部曲》

改编，原著多次出版，畅

销 10年 SIP，网络点击破

亿，先后开发过两次游戏

正在筹

拍，接洽演

员

与索尼营业合作，意向：邀请

好莱坞顶级制作团队、邀请亚

洲当红明星主演

正在接洽制作人：美国 Lost

及 CSI制作人

基于山海经经

典神话人物超

级英雄打造影

视、游戏及衍生

品生态产品

将山海经运作成未来中国仅次于西游

记的第二大 IP

游戏：基于《山海经》英雄神怪的手

游，卡牌类，动作类系列游戏升级和

用户导入。

电影：超级英雄系列电影，强调剧和

电影的互动。

微微一笑

很倾城

顾漫三部曲之一，长居各

大文学网站榜首

开拍主演郑爽、杨洋 - 电视剧电影游戏衍生品

杜拉拉大

结局

职场超级 IP，亚马逊、当

当销量第一。现象级系列

剧最终版

制作阶段主演：戚薇、王耀庆 - -

资料来源：网络、中银国际研究


续图表 1.华策集团未来超级 IP开发一览

IP名称 IP源头制作进度制作团队核心爆点全产业链开发

三生三世唐七公子的古言小说。各

语种版本销量已突破 110

万册，是行业平均销量的

183倍，被称为“玄幻爱情

第一 IP"

拍摄中

列入重点

项目

主演：霍建华、唐嫣经典 IP经久不

衰，与《华胥引》

相近的大体

量，高级别

-

曾许诺桐华作品 - - 凄美爱情 -

锦绣未央秦简作品，江苏文艺出版

社

2016年出

品

唐嫣主演、李慧珠导演历史传奇电影、游戏、电商

传奇大亨邵逸夫为原型，第一代华

人影视大亨的传奇故事

2015年 9

月

张翰、林允儿、TVB导演编剧

黄金组合

人物传奇、年代

巨制、偶像言情

游戏、纪录片、衍生剧

解密麦家同名经典作品，入围

国家图书奖，茅盾文学奖

2015年 9

月

井柏然、陈学冬、刘诗诗、王

丽

一段隐秘而伟

大的传奇故事

衍生剧、游戏、电影、电商、粉丝经

济

盛唐幻夜知名缪娟《家奴穆乐》改

编

2015年 9

月

梁辛全导演、吴倩、罗云熙、

贾青、张云龙

古装/青春偶像/

玄幻/探索

角色扮演游戏，动漫，电商（官方 T

恤/手机壳/服装）

倩女幽魂蒲松龄《聊斋志异》中《小

倩》改编

2016年 3

月开机

洪金宝导演，陈敬正造型经典，新媒体影

响力巨大

电影、游戏、综艺、电商、网络剧

爱人的谎

言

韩剧《我的女儿瑞英》改

编，作为精品系列剧之

二，前一部《妻子的谎言》

创下优异收视

已于 2015

年 7月 17

日开机

张小龙，贾青，王子等第一部点击量

突破 40亿，第二

部“谎言加

量”

开发周期短，播出时间快，话题多，

一线视频网站提前锁定该局，同款服

饰、首饰同步开发，第三部同时启动

玄门大师萧玉寒作品，2005年团结

出版社出版

2016年第

一季度开

机

蒋劲夫、郑爽（洽谈中），陈

十三编剧

崭新玄幻世界与一视频网站达成合作意向，掌趣等

游戏公司提出合作意愿，颠覆传统影

视剧模式，以游戏授权为主要开发目

的

如意金箍

棒

逐梦客作品，起点中文网

连载

剧本创作

中，2015

年第四季

度开机，

2017年暑

期档

付辛博、杨紫（洽谈中） 90后，00后为粉

丝群

以经典西游为背景，游戏、影视、文

学、动漫全面开花，网易等游戏公司

提出合作意向

从你的全

世界路过

张嘉佳作品，2013年引发

风暴，总阅读量超过四

亿，豆瓣评分 7.5，中国图

书实力榜文学类十大好书

公司拥有全部 37个故事

的网络剧版权

- - 大 IP、大制作、

大品牌、大城

市、大学生、大

手大脚

视频网站、探索电商剧模式

怒江之战南派三叔战争悬疑作品 - - 历史悬疑类系列化，成为传奇队伍系列故事的开

端

衍生剧、在线阅读、网络剧、游戏（新

篇章和副本）

十宗罪蜘蛛作品，天涯超过点击

1亿，移动端 2,700万

- - 判案悬疑互联网电视游戏功能挖掘

探索 VR内容模式，实现 VR视频设备、

游戏手柄等产业周边全面带动

资料来源：网络、中银国际研究

【问答环节】

Q1：公司是否考虑将 IP资源引入到实景娱乐方面？

A：公司的剧、其他、VR产业链、实景娱乐，根据实际情况进行推进。我们会

在做好本职工作的基础上与业内公司展开合作，进一步扩展产业链。

Q2：公司积累的 IP不是原创，购买价格是多少，IP价格的趋势如何？华策的

收益率预期？

A：我们相比于其他公司获得 IP的机会更大：1、我们进行多内容层次开发，

对 IP源头吸引力大、2、我们拥有全年 20-30个的开发能力，IP权限只有 5年，

迅速帮助 IP源头实现变现。很好的提升商业模型的投资回报率。


Q3:是否会用大数据选出制作团队。BAT大数据是否有威胁，华策的战略如何？

A：我们拥有完善的数据分析库和精确的评估体系分析。但有的项目不一定追

求最好，而是要求匹配度更高。我们会动态加入新媒体上体现的需求。BAT

并不是威胁，他们会先出好的价格来购买内容在平台上播放，BAT是我们的合

作伙伴。合作主要看经济效益，没有绝对固定的排他性的合作。根据不同平

台和内容进行匹配。





旅游综合

旷实*

证券投资咨询业务证书编号：S1300513100001 (8610) 6622 9343 [email protected]

*梅林为本报告重要贡献者

三特索道调研纪要：枫彩观光园全面推进，“苗木种植+

休闲旅游”协同可期核心要点：

1、枫彩主营业务是投资建设四季彩色观光园，通过出售彩色苗木和旅游观光实现盈利。公司既发展种植又发展旅游，同时也能获得政府在土地、基础设施、水利方面的支持，有效地降低了枫彩的成本，目前签的新项目都要求政府采购枫彩 1-2亿的彩色苗木。

2、枫彩拥有种源的技术优势和十二年的苗木储备，在行业内竞争对手较少。枫彩是全国唯一拥有优质观赏彩色种源的公司，储备超过十二年，具有规模优势，同时与国外一直保持技术上的交流，使得在国内和国际都做到了领先。

3、政府支持力度大，公司项目储备充足。目前各地政府都在寻求与公司的合作，模式是政府采购 1-2亿的苗木，带动公司进行 10亿的投资，公司只在大型城市周边设立观光园，主要是为了发展旅游，目前有 10 个项目已经签了协议，公司一年做不超过 3个项目，计划三年发展 5-6个。

4、枫彩的苗木种植与三特的景区运营产生协同效应。枫彩在彩色苗木种植上拥有技术优势，并且有大量的储备，但公司没有经营过旅游景区，收购后可以借助三特索道(002159.CH/人民币 28.20, 未有评级)在景区经营方面的经验，产生协同效应。

5、观光园配套设施还未完善，盈利模式尚未成形。目前观光园还没有配备餐饮和住宿，公司计划等聚集了大量的人气之后，再投资建配套设施，观光园这种产业在国内还没成熟的盈利模式。

投资建议：根据万得一致预期，公司 2015-2017年净利润分别为 0.24、0.62、0.83亿元。考虑交易标的的业绩承诺，2015-2017年备考净利润分别为 1.2、1.8、2.4亿元（此次交易对价对应 2015-2017年市盈率分别为 21、14、10倍，相对合理），合并后公司 2015-2017年备考净利润将达到 1.44、2.42、3.23亿元。公司当前总市值仅 39亿元，考虑增发股本后对应的总市值 87亿，建议重点关注。

一、枫彩董事长发言

枫彩是一个企业，希望能够可持续长远发展，枫彩的使命是“美丽中国，成就你我”，产业梦想是用彩色生态平台建设多彩生态、环保、宜居的美丽中国。

2015年 7月 30日三特索道调研纪要：枫彩观光园全面推进，“苗木种植+休闲旅游”协同可期 14

枫彩的主营业务是用生物技术改善生态环境，投资建设和经营开发四季彩色观光园，打造彩色生态平台，以彩色生态平台带动产业发展，实现产业梦想。枫彩在上海有个研发中心，韩正书记也来过，这个研发中心非常有意义，因为在农业领域植物应用上，种源非常重要，枫彩通过科学技术，不断杂交，分为两种技术：细胞技术（组织培养）、分子技术（转基因）。这两种技术使得自然界的生命形态发生了巨大变化。首先是食品，枫彩植物不仅提供食物，还提供生活的环境，枫彩关心的是植物漂不漂亮，是否给人们生活带来喜悦。

枫彩的研发中心在组织培养上非常先进，组织培养又叫植物克隆，按照植物分类，草本植物简单，木本植物复杂，组织培养的技术含量最高的是大型乔木，在中国能做多个品种的观赏植物，枫彩的实验室排在中国和世界的前列。组织培养本身是生物技术，用生物技术改善生态环境，生态环境也需要升级换代，通过更好的种源和技术平台去改善生态环境。

枫彩主营业务的竞争优势：1、团队优势，枫彩拥有国际化研发和生产管理团队，工业化的管理模式，高管团队都是来自世界五百强，目前有成功的商业模式和生态园区的管理经验；2、技术优势，目前全国唯一一家掌握多种木本优质观赏植物组织培养产业化生物技术企业；3、种源优势，枫彩是全国唯一一家拥有优质观赏彩色种源，并储备超过十二年。4、规模优势，观光园面积超过 20平方公里，大型彩色乔木储备超过 500万只，每年彩色乔木生长增值超过 30%。5、成本优势，枫彩是国内彩色苗木机械化最高的生产商，观光园获得当地政府在基础建设、土地、生产设施常规性补贴，枫彩有明显的成本竞争优势。6、国际化优势，枫彩创始人在美国十五年生活工作，枫彩同美国加拿大的技术交流是同步的。

枫彩四季彩色观光园的基本内容包括：

春天：五彩缤纷的花树；

夏季：花海，观赏期超过 7个月，上海可以做到 8个月，枫彩的品种具有优越性，非常受欢迎。还有其他项目，比如采莓园；

秋季：层林尽然的彩色森林；

冬季：四季彩色景观。

为了和城市生活更加密切，枫彩在旅游项目上做了深度开发，包括观光园内的接待中心、全天候的观赏长廊、高空的观光缆车、婚庆的教堂等。

观光园项目选址的条件：

1）中心城市人口超过 100万；

2）交通上离城市中心两个小时以内的路程；

3）符合当地规划。

枫彩的商业模式：

核心是集生态平台建设、投资和管理服务为一体的生态平台的组合。

1）枫彩投资建设彩色生态观光园，利用观光园培育彩色花木产品，发展种植是第一产业，同时利用培育的产品形成的彩色景观，发展旅游观光第三产业；

2）观光农业可以获得政府支持，因为打造宜居的生活工作环境，减少雾霾，有效带动了城市郊区现代农业和观光旅游的发展，带动就业，政府的农业水利支持降低了枫彩的经营成本；


3）作为生态平台的投资商和管理商，参与当地城市发展和城镇化建设，这个过程中出售彩色花木产品，2014 年开始投资建设观光园的条件是，在当地出售 1-2亿的彩色花木产品用于城镇化建设，是枫彩从建设到产品应用做了很好的链接。

4）枫彩集团将出售部分观光园产品，彩色生态和农业生态结合。规模化效应和政府支持会使得枫彩集团的产品成本更有竞争优势。

5）枫彩集团建设彩色观光园结合三特索道景区运营优势，进一步开发城市郊区生态农业观光旅游，建设彩色生态产业平台，在不断提高企业综合盈利能力同时，可持续推进生态文明建设，建设美丽中国。

下面是一些实例：

2011年春天开工建设的南京高淳国际慢城枫彩园，按照以上商业模式：

1）枫彩集团把培育的不同品种、尺寸的彩色花木作为投资方式。利用彩色生态观光园培育产品，发展农业种植第一产业，园区。利用产品景观发展旅游产业，园区具有“春花秋色”的特点。

2）政府已经完成水利等基本建设。

3）今年政府已经在布局利用彩色环境。

4）出售部分培育产品，应用到淮安白马湖景区。

5）今年秋天要引进三特索道的旅游产品。

淮安白马湖彩色森林公园，目前最大的一个项目，具有代表性。

1）打造彩色观光园，利用彩色观光园产品发展第一产业。利用形成彩色景观发展观光旅游第三产业，请泛亚国际进行规划设计。

2）政府提供种植区域，道路水利建设，提供了六年的租金。

3）枫彩集团参与当地城市环境建设，出售彩色花木产品。当地预计购买 2亿，已经完成到账 1.1亿人民币。

4）枫彩集团出售彩色产品，1.2万亩形成规模效应。

5）枫彩集团结合三特索道引进以索道为特点的产品，开发生态产品。目前淮安市领导已经到三特索道考察，目前正在进行旅游产品对接。

还有很多项目。政府对生态环境非常重视，今年 4月 15日，中共中央国务院下发了关于加快生态文明建设的通知，特别强调加快建设城市郊区和乡村生态旅游观光景区。枫彩结合自身产品优势，技术平台，人才优势，平台优势在全国区域选址，打造生态观光园项目，构建彩色生态平台，2015-2017 年分步建设 5-7个观光园，目前已经选择性达成意向的项目有河南郑州城市核心区几万亩林地，满足中原城市人口需求；河北永清，选址在北京要建设的新机场旁边；德州，政府重视，优势在于高铁站旁边，距离北京、天津、济南非常近、山东省唯一京津冀城市圈城市；江苏句容也非常典型，典型政府、开发商、枫彩合作模式，在句容碧桂园旁边，总共 8,000万平方土地，1,000万平方的住宅地区，碧桂园华东最大项目，华东总部迁到句容；湖北大冶，距离武汉非常近，只有 30多公里，建设在保安湖湖中岛几千亩土地；都江堰，看中成都人口，没有成型的近郊旅游产品，与城市核心设计相切合。


比如枫彩都江堰的观光园，核心产业就是观光。万达在都江堰开工投资了 550

亿建设文化旅游基地，就在枫彩选址的旁边，因此区位因素是很有优势的。同时枫彩考察的还有江苏的扬州和泰州，尤其是扬州，她的文化很绵延，但是没有表现出来。当地政府在考察过程中提出了很好的条件。计划已经有了，目前在细化相关的事项。另外还有天津、唐山、西安、沈阳、兰州，这些城市都在致力于环境的打造。招商引资，过去都是针对工业园的开发，提供税收、土地的便利，现在这些条件都几乎是透明的了，而生态环境的建设逐渐成为现代城市发展的重要限制因素。而四季彩色观光园林的主题就很好的契合了城市的这一布局。

当然企业盈利是最重要的核心，四季彩色生态观光园的盈利模式也是多样化的。观光园通过出售产品的方式分享政府、开发商的收益，因为就产品本身来说就是给城市是增值的，这种增值体现在给人宜居、生活本身带来享受。这种享受就表现为政府、开发商的收益，枫彩的产品就可以对他们收益的进行分享。四季彩色生态观光园的这种模式经过 10多年的培育，有种源、技术平台、产业化和时间的优势。探究过去几年公司业绩增长快的原因可以这样总结：1、枫彩观光园的产品生产周期很长，没办法像工业产品一样，加班加点可以生产超产，时间是无法超越的客观条件。只有时间储蓄的规模，产业化才能够打造出一个成体系的观光园产品。因为枫彩花了 10年的时间一直去做这样的事情，因此生态观光园产业上没有任何竞争对手；2、生态观光园，本身又像一个车间。因为观光园不仅是一个景区，而且是产观销三合一的一个车间。一方面能够通过观光旅游对当地经济产生影响和作用，另一方面又创造了经济利益，因此得到了当地政府的大力支持。3、这几年收入还包括门票收入等等，这些因素也促进了公司业绩的快速增长。

公司的资金、产品这些资源都是有限的，如何分配资源这个问题在枫彩集团的发展过程中十分重要。枫彩集团在全国建设四季彩色观光园，未来将充分利用这个资源，在生产优质观赏花木的同时，经营并进一步综合开发现代农业、旅游观光、养生养老、生态产业园等有产业支撑的新型城镇化平台。枫彩集团构建了一个独特的难以复制的宜居产业生态发展平台，因此是一个资源型的企业。他所储备的产品，是不可复制的，由于时间差距塑造的外形表现无法复制，因此是独一无二的。在中国经济腾飞的过程中，城市快速发展阶段已经进入中期，根据欧洲国家和台湾等发达地区的城市发展规律表明，城市快速发展阶段进入后期，城市发展发展由郊区的环保、IT、物流、休闲观光、宜居产业所主导。生态平台建设将是未来城市发展的主流导向。

枫彩集团在现在的规划上有三个特点：1、提供优质差异化产品，在这一点上可以向苹果公司学习，在同功用产品上追求产品的差异化，从而建立自己的细分市场；2、突出品牌效应，以大城市为核心，构建品牌链条，从而发散向全国的市场。成功的案例有专营旅游文化地产的华侨城；3、注重平台的打造，构建以彩色生态为产业平台的新型城镇，在这一点上可以向华夏幸福的城镇化产业平台学习靠拢。

二、三特索道董秘发言

上市公司发行股份购买枫彩 100%的股权，同时向市场募集 6-7 亿的现金进行上市公司还贷和其他项目的建设。

1、估值水平：枫彩目前 100%股权的估值为 24.82 亿元，除了枫彩账面上有 5

亿现金，还有 10.8亿现金，对应枫彩 2015-2017年的给公司承诺的利润 1.2亿、1.8亿、2.4亿，这 10.8亿现金相当于估值水平 11倍，较为公允。


2、双向对赌：交易的一个特点是上市公司的原有业务与枫彩有双向对赌，上市公司原有业务在未来三年内要做到 9,000万的利润水平，而且每年不亏损。

3、资金规划：公司向特定投资者募集 9.8 亿现金，里面的 3 亿元用于支付现金对价，还有一部分支付给中介机构，剩余 6-7亿元中部分用于归还上市公司贷款，部分用于所进行的重资产项目建设。

这次交易的完成在战略上来讲，对上市公司有三层重要意义。

首先是股权结构更加稳定：关注公司的人知道，三特索道在 2013年孟凯进来之后，大股东的持股比例不高，在被当代收购过一些股份后，第一大股东的持股比例为 10-15%，这在 A 股上市公司中不算很高，通过这次交易，一方面在交易前大股东就持有枫彩股权，另外募集资金参与认购，发行完成之后，上市公司和关联人的大股东持股比例达到 30%以上，这样的持股比例在 A股中相对比较稳定。

第二是业绩将得到很大改善，公司原有业务和枫彩进行双重业绩承诺，未来两到三年每年净利润 2亿左右，这个水平在行业板块中虽然排不到第一，但是占据第二位置是比较稳定的。同时这也很大程度上缓解了三特索道培育新项目多带来的业绩压力，为这些新项目未来的成长赢得了时间和空间。

第三是通过并购上市公司财务结构得到改善，一方面，募集资金还掉 3亿的债务后，公司的资产负债率降低到 30%以下；另一方面，募集资金可用于内蒙、南漳等景区的配套物业建设。由于枫彩自身账面有 5亿现金，并购后上市公司的现金储备得到极大加强，对其他项目的运作给予了保障。

三、问答环节

Q1：枫彩储备有 10 个左右的项目，上市公司计划在 3 年内发展 5-6 个，在项目选择上是否有侧重，哪些会优先发展？

A：这十几个项目都是我们愿意做的，但不可能在一两年内都完成。这个产业有一定的季节性，不同于工业生产提前很久签订合约，而是到了一定的季节比如春季和秋季，基本手续齐全、用品明确、规划完善，就要抓紧时间签订合同，下个月就开始做。另外我们这个产业不同的地方并不是量身定做，最大的差异是南北地区苗木的差异，而同一气候区的景区打造则是类似的，因此不是说一定要做哪个，一定不能做哪个。这 10个项目我们都会同时抓。

Q2：公司和政府有着良好的合作，政府可能产生的人事调动是否影响公司未来项目的运行？

A：公司大的项目进入每个城市后都被列为政府重点项目，因此主要领导的调换并不影响项目的继续运行。当然我们也充分考虑到了不可预见的因素，储备有 10个项目也可以多做准备。

Q3：公司的收益模式？

A：收益方面，虽然从理论上讲，景区打造后整体居住环境好了，土地增值了，整体效益我们可以分享一部分；但是实际中就是政府采购，支付购买产品的价格。我们要求每个项目不能低于 1亿，景区的建设对于政府来说是招商引资的项目，把我们培育的苗木引过去，对等的条件要求是你要使用我们的产品，但是我们的产品具有正向作用。


Q4：建设周期多长？

A：合同一般是 24个月，对于规划 1万亩以上的，合同规划为 36个月，但是我们一般会在第一年做好花的部分，花的效果比较明显。

Q5：公司毛利率是多少？

A：90%左右，毛利率不能和其他行业简单对比，90%不是暴利，因为苗木需要培养十年，平均到每年也就 9%，我们产品周期很长。毛利高的背后是低的存货周转率。

Q6：产品折旧年限？财务处理上是否采用生物资产公允价值变动？

A：产品是没有折旧的，算作存货。

Q7：苗木订购确认收入的时点？

A：彩色生态观光园的建设和给当地政府和开发商的产品提供是两件事。枫彩主营业务是培养苗木，观光园是提供了一个更好的利用途径，像整理、灌溉、排水等这些正常生产环节有自己确认收入的时点；我们这块生态观光园的建设属于政府采购，我们的原则是钱付清才确认。

Q8：生态园里是否有配套住宿建设？

A：没有。我们打造的是景区，而不是餐饮。餐饮肯定是需要的，但前提是人气已经打造起来。现在建设速度都很快，餐厅 2个月可以建好，酒店 6个月可以建好，只要有人气，肯定会有酒店和餐饮前来。人气还没出来就搞几千万投资建设酒店最后失败的例子很多。

Q9：那生态园是否预留住宅用地？

A：每一个项目都会给后续建设留下空间，就像奥体公园以前建立在荒地上，但是现在周边有很多配套。

Q10：枫彩的优势？

A：旅游开发的重点在于打造核心旅游区让游客体验自然风光和人文景观。枫彩具有规模优势、种源优势和技术优势。技术优势解决观赏期的问题，很多地方某种特定花草的观赏期基本是两周到一个月，在这一个月里赚全年一半的收入。牡丹和薰衣草这类花草种下去当天就能看到，而以樱花、海棠等这类乔木为主的观赏，则培育期很长，复制很困难，枫彩依靠过往 10年经验建立了行业壁垒。我们还在考察观光园里打造多个如缆车、滑索等参与性体验性的运动项目。基于以上几点，我们有信心打造核心旅游区。这次并购是对资源布局的极大改善，过去上市公司主要以自然资源为主，挑一些未来交通改善有预期的自然景观，经营、财务和业绩压力较大，枫彩目前以大城市周边和高速发展城市周边为主，从行业发展角度，枫彩纳入三特索道后，上市公司具备了在城市周边发展的机会，极大的完善了地理位置布局。

Q11：枫彩现金流的水平？

A：1万亩园区大概需要 10亿的苗木，成本大几千万到 1亿，一年能够产生小1,000万的数字。目前处于快速扩张复制阶段。

Q12：去年的经营现金流如何？

A：比利润数字稍微高一些。


Q13：公司业务和工程建设有什么区别？

A：政府财力的投入是有限的，许多工程会有很多垫资，我们具有差异化优势，在土地经营和城市发展中都有很高的效益，让政府愿意重点投入，因此我们一般不会垫资。

Q14：生态园开发政府资金和开发资金怎么来组织？是政府无偿供给土地么？后面的产权管理是怎样的？农业观光园的所有权是属于我们的么？流转土地所有权呢？

A：简单流程是，地方政府签下一块地，再转租给我们枫彩，前五年会要求所有租金由政府补贴，所有生产设施，包括道路、水利会要求政府补贴。其他补贴有两种形式，一种是政府直接补贴，由我们来建设；还有一种是政府买我们产品，由我们来建设。现在这种模式是全国都比较统一的：首先立项，我们园区包括从开始到收获，还有特色的水培灌溉都是机械化规模化的，具有世界水平，这种是政府支持的，属于农业现代化。具体比如节水灌溉，是由我们先建设，建设完成过后政府验收补贴，文件批复。我们有农业观光园所有权，土地有 30年使用权，承担土地流转费用，公司付租金。

Q15：我们和甘肃亚盛集团的合作情况是怎么样的？

A：亚盛是 2013年和我们进行的合作。亚盛有 350万亩的土地，生产土豆等基本农作物，附加值较低，寻求提高产值方式。我们贡献技术，亚盛贡献土地，经过两年时间，效果已经体现出来，我们正在扩大下一步合作的方式。但现在我们和 2013年已经大不相同，全国各地都在寻求和我们合作这种彩色生态观光园，我们已经不依赖于某块土地，还有亚盛的土地比较偏远，不适合搞城市观光旅游。另外亚盛寻求我们的水培技术支持，它拥有生产罂粟的合法权利，希望在此种植有所改进。

Q16：现在全国生产苗木的企业众多，很多是多种扦插，枫彩现在是否有技术储备能支撑发展速度？

A：彩色苗木，是未来的发展方向，是行业的趋势。我们技术决定了我们的品质。优秀品种不接种，扦插不生根。目前速度是一年基本三个项目，一个5,000-10,000 亩的生产规模，我们的项目需要时间储备，目前满足不了市场需求，但越到后面项目会越来越多。

Q17：现在是否有已经成熟的项目，可以参观的生态观光园项目?

A：南京高淳国际慢城枫彩园，现在快要成型的是淮安白马湖彩色生态公园。今年也要开工两个项目。

Q18：观光园收益怎么样？门票收入怎么样？怎样推动旅游占比的提升？

A：1）枫彩本身不是旅游产品，但为了结合社会需求，我们推动了这个观光农业项目，我们是搞植物出身，但旅游项目为枫彩带来了积极作用。

2）三特索道打造的“田园牧歌”，将自然景区的特点结合到一起，并且创造了生态休闲风格，做得非常出色。而且彩色生态会更加提升景区。一望无际的草原加上彩色树林会提升景区旅游观光价值。比如崇阳隽水河，我们做了一个彩龙带。

3）发挥规模效应，彩色生态、彩色林业规模起来过后，会开发更多的衍生品，具有先发优势。最近我们在打造的北京彩色国际慢城，中心思想是：彩色生态，生活宜居，彩色慢享受。这三点是互相实现的。它想把北京周边的高端产业吸引过来。距离较近并没有太大优势，生态环境好才是优势。国外有很多大城市边上高端的生态产业园包括保险、物流、IT等非常成功的案例。


Q19：这种设想有成熟的商业模式么？是做产品么？不同的项目，吸引客流的情况如何？每个项目怎么去改造？

A：我们先打造环境，打造平台，就会有人气，有空间。要用发展的眼光看问题，要讲清楚发展空间。比如苏州工业园区，初始之时并没有规划很大，而现在苏州园区已经成为苏州的名片。

Q20：有多少东西是非常明确的？

A：这个东西很新，我们目前也只是举了国外的一些例子，但有些基础的数据还是可以拿出来和大家一块分享的。

1）比如武汉一个项目，不到 100公里的路程，每年的客流量大概是 50万，这还是一个中等的项目。武汉市东北部的一个景区，它的客流量是每年 30万左右。这两个例子说明在武汉这种中等城市一个小时之内的一年的客流量大概是 30-50万左右，当然如果近一点会更多。

2）以武大的樱花为例，两个星期 25万客流，北京、上海和广州的植物园在高峰期都可以达到日均 2-3万游客的范围，基本上和武大樱花客流量差不多。

这两个例子说明第一在大城市周边旅游产品不用担心客源，第二在观赏期的客源也是没有问题。那接下来考虑的就是客源基础上的挣钱问题。但现在没办法给出明确定价。但目前的情况，预估人均消费做到 100元，一个园子一年做到 3,000万，不包括资源补偿费，毛利率可以做到 50%，这还是不包括产品出售的价格。

Q21：为何政府要枫彩来做这个项目，政府在其中扮演了什么角色？

A：彩色生态园项目全国各地都有，政府可以拿出一两个亿自己打造生态观光园，这并没有什么吸引力。但政府更愿意让枫彩拿出 10亿打造一个彩色观光园，拿出 1-2亿元换产品。我们不仅打造了一个生态观光园，更把这座城变成了一个彩色的地方，延长了观景期。无论是和政府还是开发商合作，我们近期都有 1-2亿元的产品收入。未来，老产品我们既有政府补贴还有销售收入，这样我们的市场价格会有竞争力，甚至在价格比市场价格还低的时候，我们还有利润。今天的产品直接决定了未来的盈利状况。

Q22：苗木生产是什么的地位？增值服务是什么方向？

A：我们是从花木生产开始，但目前这块只是一个产品而已。至于增值服务方面，可以类比苹果手机，真正盈利的是平台。我们想做的就是一个平台，在一个大城市周边，10 个十万亩，20 个二十万亩，是非常可观的规模。旅游规划则交给三特去做。我们不排除任何方式的合作。

2015年 7月 30日中银国际证券有限责任公司 — 璞玉共精金 21

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