1

2009 년 한국 주식시장 전망

증권시장 투자전략 2009 년 1 월

금융경색 이후 최대의 잉여유동성 랠리

2

2009 년 KOSPI 1,400P 이상 예상 . 저점후 다음해 평균 지수 30% 상승 .

2009 년 상반기는 양호한 중기 유동성 랠리

경기침체 고조 vs. 금융경색 완화 + 글로벌 Zero 금리 + 대형 경기부양책 + 중앙은행의 발권력

Deleverage, 경기침체 , Bi-flation, 국내 금융위기 등의 악재

2009 년 남은 8 가지 희망 이야기

- 1) 중기 팍스 달러리움 도래 , 2) 거대 잉여 유동성 , 3) 외국인 매수 반전 , 4) 그린 뉴딜과 아폴로 프로젝트 , 5) 미국과 중국의 선회복 , 6) 장기투자 흐름 유지 , 7) 주식의 대체재 효과 강화 , 8) 국내 대기업 재무적 경쟁우위

투자전략과 대안 :

- 1 분기까지는 낙폭과대 SOC 와 소재 , 기계 , 건설 , 증권업종 대형우량주 대응 집중 . 대외경쟁력 돋보이는 업종대표주는 1 분기 후반부터 본격 대응 . 당분간 글로벌 정부정책 수혜업종과 중소형주 상대 강세 예상 . 반도체 , 화학과 IT 컨버전스 산업 , 에너지 인프라 , 통신 , 음식료 , 제약 관심 .

- 내수와 서비스 업종 전체적으로 보수적 대응 . 부채 레버리지 과도 업종중 은행업종은 중기 반등이후 박스권 예상 .

핵심 포인트

3

주요 자본시장의 Performance

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MaxMin($)

08년 수익률

4

각 기관들의 추정손실은 초기예상의 4~10 배 수준까지 확대

자료 : Reuters, FT 등 주요언론사 , 굿모닝신한증권 재정리

상각액의 급감과 자본확충비율 92% 이상 육박

자료 : Bloomberg, 굿모닝신한증권

금융위기 예상 손실 1.5 조 달러 , 2008 년 4Q 이후 빠른 자본확충

최초 2,000 억 달러 정도로 예상되던 손실 추정액은 현재 1 조 ~1.5 조 달러로 정도로 급증한 상태 . 미국 GDP 의 7~11% 육박

각국의 금융기관의 상각액 1 조 7 억 달러 , 2008 년 4 분기 자본확충이 급증한 점 주목

현재 전체 상각액 대비 자본확충비율은 92% 수준 , 특히 아시아는 177% 자본확충

추정기관 추 정 액( )억달러

추정일 비고

Pimco 2,500 2007-11-05 Alt+A 부실 포함Deutsche Bank 3,000~4000 2007-11-12 파생상품 손실 포함Bear Stearns 1,500~2,500 2007-11-12

OECD 2,000~3,000 2007-11-21 Alt+A 부실 포함S&P 2,680 2008-01-31

독일 재무장관 4,000 2008-02-09

UBS 6,000 2008-02-29 LBO 관련등 더 포괄적S&P 2,850 2008-03-13

IMF 8,000 2008-03-18

골드만삭스 4,600 2008-03-25

IMF 9,450 2008-09-17 신용위기 관련 총 손실골드만삭스 12,000 2008-09-17 신용위기 관련 총 손실스탠다드차타드은행 15,000 2008-09-17 신용위기 관련 총 손실IMF 15,000 2008-10-14 신용위기 관련 총 손실

누리엘 루비니교수 30,000 2008-10-14 전체 신용위기 총 손실크레딧사이츠 14,000 2008-11-13 전체 신용위기 총 손실

859

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Prior 3Q07 4Q07 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 Total

상각액

자본확충

($ bn)

5

Dead Man Talking

( 과거가 우리에게 던지는 대화 )

6

과거 금융위기와 이번 위기의 비교

대공황 1 차 오일쇼크 S&L사태 일본 헤이세이불황 현재 금융위기

위기발생년도 1929 1973 1981 1991 2007

위기의 원인 주가폭락 중동전쟁으로 인한 석유의무기화 미국 모기지 부실 부동산 버블 붕괴 모기지 부실과 투자은행

신용위기

위기 이전의 조짐 , 자동차 과잉설비 주가 폭 등과 건설투자 붐

, ,주가 급등 금태환 정지 설비투자 대변혁과 부동산

, 개발 인플레이션 심화

LBO, 과잉 부동산 값 급, 등 이머징마켓 과잉 대출 자산가격 거품

, 금리 급상승 모기지 유동 , 화 극격히 증가 유가 급등 , 에 따른 인플레이션 신용

파생상품 손실 상각

침체기간 3 7년 개월 2년 1 4년 개월 2 8년 개월 진행중

주가변동 - 88.0%(2 9 )년 개월 하락 - 36.5%(11 )개월 하락 - 19.5%(1 5 )년 개월 하락 - 59.1%(2 6 )년 개월 하락 - 39.0%(14 )개월째 하락중

( )금리변동 인하 강도29 6 5.38% 33년 월 에서 년10 0.5% 월 까지 재할인율

인하

74 5 13% 75 4년 월 에서 년 5.25% 월 까지 금리 급인

(775bp)하11.75 → 6.75(500bp) 8.28 → 0.00(828bp) 5.25 → 1.00(425bp)

CRB72 74 2년 말부터 년 월말까

66.2% 지 상승81 11 82 9년 월말부터 년

13.1%월말까지 하락 , 90 일본 부동산 년 이후

10 61.6% 년간 하락

07 8 08 6년 월부터 년 월까 49.9% 지 상승 후 현재까

42% 지 하락

GDP 대비 손실 규모 5.4% - 2.9% 9.0% 7~11%

주요 대책

(RFC)부흥금융공사 의구제대출

- 은행 대출업무 재개를 위한 자금 제공

G7선진국 경제협의체인창설

(RTC) 정리신탁공사 설립- 파산한 조합의 부실채권

정리와 부동산 청산

- 제로금리정책- 대규모 재정정책- 공적자금 투입

- 7000 억불 구제금융법안 통과

- 선진국 은행부분국유화- ( 3.75%)금리인하 총- (GDP 1%)감세 대비

7

과거 주요 경제적 격변기 주식시장 이듬해 30% 상승

주요 위기고점대비

저점 하락률저점이후

1 년간 상승률 저점 다음해수익률

하락일수( )달력일기준

고점대비 저점 하락률

저점이후1 년간 상승률

저점 다음해수익률

하락일수( )달력일기준

대공황 -89.2 155.6 66.7 1039

73 년 오일쇼크 -45.1 41.8 38.3 694 -26.8 35.0 27.9 457

79 2년 차오일쇼크 -24.1 52.2 20.3 472 -34.2 5.6 22.9 511

87년블랙먼데이 -36.1 24.2 11.9 55

91 S&L년 사태 -21.2 26.2 20.3 87 -54.4 60.0 27.7 1238

97 IMF년 위기 -19.3 43.6 25.2 45 -64.7 196.3 82.8 364

2000 년 버블붕괴 -37.8 32.9 25.3 999 -55.7 55.0 -9.5 622

주요사건 평균 -39.0 53.8 29.7 484 -47.2 70.4 30.3 638

현재금융위기 -42.3 3.9 ? 384 -54.5 15.9 ? 380

다우지수 KOSPI

8

50% 닮은꼴 : 대공황

다우지수 급락과 GNP 성장률 추이

자료 : BEA, Bloomberg, 굿모닝신한증권

당시 뉴욕증시 환산지수와 뉴욕연준 재할인율 0.5% 까지 인하

자료 : IMF, 굿모닝신한증권

1929~1933 년 까지 다우지수는 고점대비 1/16 까지 추락 , 명목 GNP 50% 되돌려 , 세계교역량 1/3 수준으로 축소 , 5,102개 은행 도산 , 실업률 3% 25% 로 폭등

시사점 : 1) 금융위기 이후 정권교체 (후버 루즈벨트 /부시 오바마 ) 대규모 경기부양책 진행 , 2) 1933 년 GDP 성장률 – 0.2%임에도 주가 66.7% 급등 , 3) 금리 5.4% 0.5% 의 Zero 금리 수준 인하

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15 ( )미국 경제성장률 우축

DOW( )좌축

(% YoY)

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26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38

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( )뉴욕 주가 좌축

( )뉴욕연준재할인율 우축

(%)

9

60% 닮은꼴 : 1 차 오일 쇼크 I

선진국 경제활동인구 비율의 변화 추이

자료 : UN, 굿모닝신한증권

미국의 CPI 는 이미 70 년대 초까지 빠른 상승 유가는 후행

자료 : Bloomberg, 굿모닝신한증권

오일쇼크는 금융위기는 아니었지만 , 유가발 인플레이션 쇼크 , 신규내수의 급증과 이후 심각한 내수침체 , 71 년 기축통화에 대한 혼란 , 닉슨의 74 년 8월 사임으로 대통령교체 , G7 도입 , 미국영도력 베트남전 종결로 75 년이후 회복 측면에서 주목

65 년 세계 경제활동인구는 16.5 억명 80 년 24.4 억명으로 15 년이라는 단기동안 경제활동인구가 50% 급증함 특히 선진국에서는 15 년간 1 억명의 베이비 부머들이 20 대 중반 진입후 세계소비의 Boost 진행

특히 이와 더불어 인플레이션은 60 년대 후반부터 본격적인 상승 사이클을 나타내

571

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(%) ( )백만명

1 선진국에서 단기 억명이 급증( 16.6전세계적으로는 억에서24.4 8.3 )억으로 단기 억명 급증

선진국 생산가능활동인구( )우축

선진국 생산가능활동인구( )비율추이 좌축

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CPI( )미국 좌축

WTI( )우축

(YoY) (YoY)

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오일쇼크 당시의 다우지수와 미국 경제성장률

자료 : BEA, Bloomberg, 굿모닝신한증권

급격한 소비침체 2 년 , 이후 빠른 회복과 일본증시의 도약

자료 : OECD, Bloomberg, 굿모닝신한증권

미국 다우지수는 45% 폭락 , Nifty Fifty의 주가 몰락 , 74 년말부터 반등 시작해서 75 년 주가 38% 상승

1 차 오일 쇼크 당시 73 년에서 75 년까지 세계소비성장은 급하향과 Double-Dip 진행

시사점 : 1) 새로운 생산활동세대의 지속 유입과 각국 경기부양책 , 금리인하로 주가 급반전 , 소비 급회복 양상 , 2) 일본기업들의 글로벌화 안착 , 3) 미국내 벤처 (당시 인텔 등 )들의 본격 도약 발판 , 4) 살아남은 Nifty Fifty 들의 글로벌화 진행

60% 닮은꼴 : 1 차 오일 쇼크 II

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20 GDP( )미국 우축DOW( )좌축

(% QoQ, )연율

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12Nikkei 225( )좌축

OECD total - Retail trade volume( )우축

(% YoY)

11

40% 닮은꼴 : 미국 3L 사태

미국 다우지수와 GDP 성장률 추이

자료 : BEA, Bloomberg, 굿모닝신한증권

미국 은행들 3 각 부실 후유증으로 등급하락과 주가폭락

자료 : S&P, Bloomberg, 굿모닝신한증권

80 년대 초반 이후 3L 사태 (Less developed country, Land, LBO(Leverege Buy Out)) 로 누적적 홍역을 치뤘던 미국 은행 시스템이 S&L사태로 최종적 충격을 받아

주택버블을 빠르게 정리하던 상황이어서 GDP 대비 부실금액은 2.9% 에 불과

GDP 성장률은 90 년에서 91 년 1 분기까지 마이너스 성장 기록

시사점 : 미국은행업은 56% 폭락이후 점진적 회복세를 보였고 다우지수는 위기 이듬해 20.3% 상승하는 모습

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87/01 88/01 89/01 90/01 91/01 92/01 93/01 94/01

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8.0 GDP( )미국 우축Dow( )좌축

(% QoQ, )연율

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S&P500 Bank

Citigroup

J PMorganAA

A+

BBB+

AA-

A-

A

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30% 닮은꼴 : 일본의 헤이세이 불황 (잃어버린 10년 )

일본 니께이지수와 GDP 성장률 추이

자료 : ESRI, Bloomberg, 굿모닝신한증권

일본 종합지수와 은행업 부진 , 글로벌 기업은 차별화

자료 : Thomson Datastream, 굿모닝신한증권

80 년대 엔고 여파로 인한 내수버블의 촉발과 주가 초급등후 폭락 , 특히 부동산 버블과 주전사태 , 뒷북 금리인하와 구조조정없이 끌고간 안일한 정책적 대응 등으로 인해 주목

니께이지수는 고점대비 63.2% 폭락이후 진정 GDP 대비 부실금액은 9% 시사점 : 1) 저점 기록한 이후 21.4% 반등에 성공 , 2) 장기적인 내수불황이 진행되고 주가의 박스권 등락 , 3) 글로벌

경쟁력 보유한 일본 대형주들만 추세적 상승세를 결국 유지함

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Nikkei225ToyotaSonyTOPIX 은행업지수

(89.12.29=100)

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81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94

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2.5

3.0 GDP ( )일본 우축Nikkei 225 ( )좌축

(% QoQ)

13

30% 닮은꼴 : 파생관련 위기 ( 블랙먼데이 ,LTCM,Frauds 와 911)

블랙먼데이 전후의 세계공조와 주가

자료 : Bloomberg, 굿모닝신한증권

파생위기 저점 100을 기준으로 주요 주가 흐름

자료 : Bloomberg, 굿모닝신한증권

1987 년 블랙먼데이는 포트폴리오 인슈어런스 등에 따른 단기 주가 폭락과 이후 글로벌 금리인하 공조 측면에서 주목

LTCM 사태는 과도한 퀀트 관련 헷지펀드 몰락 연준의 유동성 공급과 금리인하 단행

9.11테러도 본질적으로는 엔론 사태이후 Frauds 문제가 도마에 올랐던 상황 당시 은행은 CDS 를 통해 부실을 피해갔었지만 , 파생관련 문제가 본질적으로 국제적 공조를 이끌어

시사점 : 87 년 이듬해 다우지수 12% 상승 / LTCM 이듬해 나스닥 40% 폭등 / 9.11 직후 전세계 증시 단기 7개월간 랠리

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86-01 86-07 87-01 87-07 88-01 88-07

일본미국독일영국Dow

(87.10.31=100) 블랙먼데이

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D-2

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46

D-7

3 D

D+7

3

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19

D+2

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D+7

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400'87 (DOW)블랙먼데이'01 911 (MSCI AC World)테러'98 LTCM(NASDAQ, )우축

( =100)당시 저점 ( =100)당시 저점

14

30% 닮은꼴 : 국내 금융위기 국면 (IMF 위기 , 카드채 위기 )

IMF 위기 당시 주가와 GDP 성장률

자료 : 한국은행 , 증권선물거래소 , 굿모닝신한증권

카드채 당시 신용물 금리는 지표물과 당분간 괴리된 상황

자료 : KIS 채권평가 , 한국은행 , 굿모닝신한증권

IMF 외환 위기 당시 주가는 3 차례의 바닥확인 기간 거쳐 . 97.12/98.6/98.9 각각 300P 전후 까지 하락

시사점 : 1) 이듬해 99 년 KOSPI 는 83% 상승 , 2) 대형 우량주 주가 부진속에 벤처 버블 형성되며 KOSDAQ 163% 급등

카드채 사건은 주가가 2 주간 급하락 후 초장기 상승세로 반전의 계기 당시 이라크전이후 상품가격의 초장기 상승 , 중국의 본격 부상 , 국내 원화절상 본격화 등이 맞물려

시사점 : 1) 국내 소비는 2 년여간 침체 , 2) 특히 국내 지표물 금리의 하락에서 신용물 금리 (회사채 , 카드채 ) 는 고공권 유지

0

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25GDP( )우축KOSPI( )좌축KOSDAQ( )좌축

(% YoY)

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3국고 년 AAA은행채 A-회사채콜금리목표 AA- ( )기타금융채 우

(%) (%)

15

2009 년에도 유의해야할 악재들

16

Deleveraging. 금융 제조로 Pradigm Shift

선진국 주요 상업은행은 2007 년 대비 현재 자기자본대비 자산 비율이 15배 14배 , 투자은행등은 32배 26배로 자산 축소를 통한 Deleveraging 기진행중

과거 : 미국 은행의 Deleveraging 미국 기업 부채가 감소 현재 : Deleveraging 전에 제조업 부채는 기감소

정부가 가계와 금융의 부채를 떠안고 기업은 역설적으로 Leveraging 가능성

주요 은행들 2007 년 대비 2008 년 자산 축소 본격화 ( 자산 /자기자본 )

자료 : Bloomberg, 굿모닝신한증권　

은행들의 Deleveraging vs. 미국 제조업 부채는 양호

자료 : 굿모닝신한증권

0

10

20

30

40

50

60

BO

A

JP

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CS

199720072008

32.4 → 26.2평균 배 배

14.6 → 14.1평균 배 배

( )배

0

100

200

300

400

500

600

700

800

70 72 74 76 78 80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08

50

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90

110

130

150

170

190 C&I Loan( )미 상업은행 좌축

( )미국 제조업 부채비율 우축

($ bn) (%)

17

Bi-flation 의 진행

원자재 Inflation Delflation 도래 위험

자료 : OECD, Bloomberg, Reuters, LME, CBOE, 굿모닝신한증권

각국 Zero 금리 항하면서 향후 Inflation 우려 잠복

자료 : 각국 중앙은행 , Bloomberg, 굿모닝신한증권

Inflation 위협 이후 상품가격 하락과 자산가격 폭락 Deflation 우려로 급선회

Zero 금리정책 등으로 전세계 실질 금리 마이너스 상태 진입 필연 구제금융 자금 급증으로 인하여 장기적으로는 Inflation 유발 우려도 상존 혼란스러운 과도기 진행

Inflation+Deflation Bi-flation

-93% -49% -63% -30% -60% -44% -51% -19%

0%

1%

2%

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4%

5%

6%

97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08

BDI CRB WTI 금 구리 알루미늄 옥수수 미국주택

OECD- Total CPI YoY ( )아래축 상품 하락률은 최근 고점대비 ( )저점 하락률 윗축

-0.9

0.4

-1.6 -2.1-1.3

0.1

-5.5

0.0

-0.8

5.2

7.3

-0.8

1.0

-0.5 -0.9 -0.5

0.0

-0.5

0.4

-4.3

0.4

-5.8

-2.3

0.50.1

0.9

-0.9

0.0

-9

-7

-5

-3

-1

1

3

5

7

9

US

EU

Japa

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UK

HK

Kor

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Tai

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Chi

na SP

TH

RU IN BZ

AU

실질금리1(정책금리기준)

실질금리2(장기금리기준)

(%)

18

세계 경제 ‘ R’ 의 공포가 현실화

2009 년 세계경제 성장률 급하향세 , Zero 성장 시대

자료 : IMF, World Economic Outlook

주요 선진국은 2009 년 마이너스 성장 예상

자료 : Consensusforecast, 굿모닝신한증권

IMF 는 전세계가 ‘심각한 침체’ (major downturn) 로 나아가고 있다고 세계경제전망에서 밝혀 . Recession 진행형

2009 년 세계경제 성장률 추정치 3.8 2.2% 로 급격하게 하락 예상 , 중국을 제외한 나머지 신흥시장들의 성장률도 급하향세를 나타낼 것으로 예측

주요 선진국 성장률은 2009 년 상반기까지는 마이너스 성장 가능성이 높아

(1.0)

(0.5)

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

08/01 08/02 08/03 08/04 08/05 08/06 08/07 08/08 08/09 08/10 08/11

'09 EU GDP

'09 J P GDP

'09 US GDP

(% YoY)

-1

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09(E)

GDP개도국

GDP선진국

GDP세계전체

(% YoY)

80 3.3%년대 90 3.2%년대

2000 4.0%년대

19

한국의 Deleveraging 시작 I

주택가격이 세계에 후행해서 2008 년 하반기 부터 하락 조짐

자료 : 부동산 114, 굿모닝신한증권

은행의 높은 예대율 , 자산 감소를 통해 낮춰질 수 밖에

자료 : 한국은행 , 굿모닝신한증권 자체 계산

전세계적인 주택가격 하락세에도 불구 2008 년 하반기 이후부터 국내 주택가격 하향 상대적으로 양호한 DTI, LTV 비율은 긍정적

국내 부동산 PF 총대출 97 조원 문제와 부채 Leverage 산업의 부실화 문제 심각화

부동산 가격이 본격 하락하지 않은 유일한 나라 , 예대율 제일 높은 나라로 한국을 주시 국제 금융가와 언론 , IMF 등

60%

70%

80%

90%

100%

110%

120%

130%

140%

150%

91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08

한은자료

계산자료

(CD )계산자료 포함

-0.50

-0.40

-0.30

-0.20

-0.10

0.00

0.10

0.20

07/01/05 07/04/05 07/07/05 07/10/05 08/01/05 08/04/05 08/07/05 08/10/05

Seoul APT

전국

(% )전주대비

20

미국 금융기관의 Dead Man Walking

자료 : Frontlinethought.com, 굿모닝신한증권

국내은행 BIS 비율 : 일부 자본확충이 요구

자료 : 금감원 , 굿모닝신한증권

미국 금융기관들의 악순환 연결고리가 1 년 후행해서 한국 금융권에 부담으로 작용

국내 은행권 BIS 비율 하락에 따른 자본확충 요구가 점차 거세져

한국의 Deleveraging 시작 II

가격을 불문하고 자금조달불가. DEAD

MAN WALKING.

첫번째 부실상각, 어, 문제가발생했습니다.

가격이 얼마든 간에증자를 해야겠습니다.

주가 하락시작

모든 것이 괜찮습니다. 추가자본은 필요하지 않습니다.

자사주 매입발표

추가 부실상각

채권과 우선주는 작살

증자를 또 해야겠습니다. 하지만 단언컨데 이번이 마지막입니다. 약속드리죠.

허걱, 추가

부실상각

허걱, 배당을줄여야 겠네요.

증자를 할 계획이지만 증자만 성공하면 아무 문제

가 없을 겁니다.

금융기관 악순환고리

(Dead Man Walk ing)

가격을 불문하고 자금조달불가. DEAD

MAN WALKING.

첫번째 부실상각, 어, 문제가발생했습니다.

가격이 얼마든 간에증자를 해야겠습니다.

주가 하락시작

모든 것이 괜찮습니다. 추가자본은 필요하지 않습니다.

자사주 매입발표

추가 부실상각

채권과 우선주는 작살

증자를 또 해야겠습니다. 하지만 단언컨데 이번이 마지막입니다. 약속드리죠.

허걱, 추가

부실상각

허걱, 배당을줄여야 겠네요.

증자를 할 계획이지만 증자만 성공하면 아무 문제

가 없을 겁니다.

금융기관 악순환고리

(Dead Man Walk ing)

11.04

12.72

10.32 10.0410.64 10.88

11.81 11.84

9.14

6

8

10

12

14

16

18

20

신한

은행

산업

은행

우리

은행

국민

은행

하나

은행

외환

은행

기업

은행

부산

은행

대구

은행

’05년말’07년말’08.3월말’08.9월말

(%)

1 은행의 자본적정성 비율 등급 기준

21

2009 년 주요 희망

22

희망 1: Pax Dollarium

달러화 , 모든 통화와 자산군 대비 우위 양태 뚜렷

자료 : Bloomberg, Baltic exchange, NYMEX, LME, FRB, Reuters, 굿모닝신한증권

달러화 중기적 강세 진행

자료 :Bloomberg, 굿모닝신한증권

Pax Dollarium(달러화 패권을 통한 자본시장의 평화 ) 이 한시적으로 펼쳐질 가능성 커 .

2008 년 7월이후 달러화 , 엔화 , 위안화 자체만 자산군으로서 의미를 지녀 . 유로화 , 이머징통화 , 금 , 은 , 석유 , 주택 , 주식 등 안전자산 함량 미달

달러화 중기 강세 전망 (Safe Haeven, 미국지도력 회복 , 대안 부재 등 )

60

80

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140

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67 69 71 73 75 77 79 81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07

dxy index

20.9 18.6 15.8 13.0 8.00.1

-20.5 -25.1

-59.1 -58.9-45.4 -50.7

-27.4 -28.1

-49.6

-90.8-100

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0

20

40

달러

화지

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FE

D달

러화

지수 B

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EU

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금값

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지수

미국

주택

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지수

미국

증시

()

한국

증시

달러환

산

(2008.7.15=0, %)

23

희망 2: 엄청난 잉여유동성 I

잉여유동성이 세계 시총 대비 25.8% 에 달해

자료 : FT 등 주요 언론 , Bloomberg, IMF, 굿모닝신한증권

주요국 경기부양 규모

자료 : FT 등 주요 언론 , 굿모닝신한증권

현재 금융기관 손실 예상액 1.5 조달러 vs. 현재 국가별 금융관련 유동성 지원 약속 6.8 조 달러 차액 5.3 조 달러 , 세계시가총액의 16.1% 에 달해

또한 이 외에 각국의 재정투입 본격화 , 중국도 2 년간 4 조 위안 이상 , 미국은 1 조달러이상의 감세와 경기부양책 추진 , 유럽도 재정관련 규정 유연화 조치 실시 예정 등 주요국 경기부양 규모가 3.2 조달러에 달해

1093

615 522284 213 122 113 102 56 31 20 17 15 6 4

3212

0

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1500

2000

2500

3000

3500

주요

국 T

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미국

중국

일본

프랑

스

유럽

한국

독일

이탈

리아

스페

인

영국

러시

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호주

대만

베트

남

인도

(십억달러)

8.6

5.2

16.1

9.7

0

2

4

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8

10

12

14

16

18

구제금융 경기부양

세계 GDP 대비 비중

세계 시총 대비 비중

(%)

24

연방은행 자산 구성의 변화

자료 : FRB, 굿모닝신한증권

연방은행의 최종 마켓메이커 역할

TAF, PDCF, AMLF, CPFF, MMIFF, Maiden Lane(Bear Stearns)

연방은행의 자산구조를 변화 . 현재까지 쏟아부은 돈 7 조 달러 , 구제금융자금의 10배

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

07/01 07/04 07/07 07/10 08/01 08/04 08/07 08/10

TAF+PDCF+ABCF+CPFF+Maiden Lane+other

국채

희망 2: 엄청난 잉여유동성 II

25

희망 2: 엄청난 잉여유동성 III

헬리콥터 벤 일본 : 본원통화 증가율 (36%), 중앙은행 총자산 증가율 (47%)

미국 : 본원통화 증가율 (79%), 중앙은행 총자산 증가율 (143%)

일본의 양적 통화팽창 정책

자료 : BoJ, 굿모닝신한증권

미국의 양적 통화팽창

자료 : FRB, 굿모닝신한증권

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

89 91 93 95 97 99 01 03 05

본원통화

일본중앙은행 총자산

(YoY, 3MMA)

-20%

0%

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40%

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100%

120%

140%

160%

04 05 06 07 08

본원통화

연방은행 총자산

(YoY)

26

양적통화 팽창의 시작 헬리콥터 벤 2

일본 : 시중은행 잉여지준 /지준적수 배율 (5.2배 )

미국 : 시중은행 잉여지준 /지준적수 배율 (12.6배 )

일본 시중은행 잉여지준 /지준적수

자료 : BoJ, 굿모닝신한증권

미국 시중은행 잉여지준 /지준적수

자료 : FRB, 굿모닝신한증권

-1

0

1

2

3

4

5

6

89 91 93 95 97 99 01 03 05

( )배

-2

-

2

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10

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04 05 06 07 08

( )배

희망 2: 엄청난 잉여유동성 IV

27

희망 2: 엄청난 잉여유동성 V

미국의 잉여유동성과 KOSPI 추이

자료 : FRB, Bloomberg, 굿모닝신한증권

90 년대 초반의 기억 , 자국내 머물지 않고 해외자산 매입

자료 : FRB, Bloomberg, 굿모닝신한증권

이런 잉여유동성은 (통화증가율 – 산업생산증가율 ) 로도 설명 가능 2005 년 이전에는 미국의 잉여유동성 추이의 Peak 시점 (아래차트 5 차례 ) 이후 국내 증시 급격한 상승랠리 연관성

1990 년대 초반 S&L 사태이후 미국의 잉여유동성 패턴이 M1단계에는 증가 , M2 단계에서는 감소 현상 미국내 신용위축 속에 해외로 자금 유출 러시 진행 2009 년에 가능성 높은 시나리오 (저금리 , 이머징통화 과약세 , 성장성 유효 등 )

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

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14

90/01 90/05 90/09 91/01 91/05 91/09 92/01 92/05 92/09 93/01 93/05 93/09

300

400

500

600

700

800

900

1,000(M1- IP)잉여유동성(M2- IP)잉여유동성

KOSPI( )우축

(%p)

0

500

1000

1500

2000

2500

85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09

-15

-10

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0

5

10

15

20US 잉여유동성(M1-IP)(우)

KOSPI(좌)

(% YoY)

28

희망 2: 엄청난 잉여유동성 VI

80 년대 잉여유동성 (M1-IP) 과 KOSPI

90 년대 후반 잉여유동성 (M1-IP) 과 KOSPI

자료 : Bloomberg, 굿모닝신한증권

90 년대 초반 잉여유동성 (M1-IP) 과 KOSPI

2000 년대 초반 잉여유동성 (M1-IP) 과 KOSPI

자료 : Bloomberg, 굿모닝신한증권

100

300

500

700

900

1100

85 86 87 88 89 90

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5

10

15

20

US (M1- IP)( )잉여유동성 우축

KOSPI( )좌축(%)

300400500600700800900

100011001200

90 91 92 93 94 95 96

-15

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0

5

10

15

US (M1- IP)( )잉여유동성 우축

KOSPI( )좌축(%)

300

400

500

600

700

800

900

1000

1100

97 98 99 00 01 02

-15

-10

-5

0

5

10

15

20US (M1- IP)( )잉여유동성 우축

KOSPI( )좌축

(%)

300

800

1300

1800

2300

01 02 03 04 05 06 07

-10

-5

0

5

10

15

20

US (M1- IP)( )잉여유동성 우축

KOSPI( )좌축

(%)

29

희망 2: 유동성 해빙의 조짐

미국의 Credit Spread 우량물 기준 해빙조짐

자료 : Bloomberg, 굿모닝신한증권

미국의 Credit Spread 비우량물도 부분적으로는 해빙

자료 : Bloomberg, 굿모닝신한증권

최근 미국내 신용등급 상위권부터 점차 Credit Spread의 축소가 본격화되기 시작

일부 여신전문 업체들의 CDS 스프레드도 본격적인 하락세 조짐을 보여

Junk 등급에서의 Credit Spread는 아직 본격 진정되고 있지 않지만 , 일부 기간물들의 기채도 나타나는 등 해빙의 조짐들은 점차 뚜렷해지고 있는 양상

0

50

100

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200

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08 08 08 08 08 08 09

Credit Spread(TB-AAA)

Credit Spread(TB-A0)

Credit Spread(TB-A-)

(bps)

0

200

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08 08 08 08 08 08 09

Credit Spread(TB-BBB-)

Credit Spread(TB-BB+)

Credit Spread(TB-B)

(bps)

30

희망 3: 외국인 투자자금 재유입

외국인 보유비중 28% 에서 다시 30% 대로 올라설 듯

자료 : 금감원 , 국제금융센터 , 굿모닝신한증권

외국인 매매 순매수 반전 조짐 뚜렷

자료 : Bloomberg, 증권선물거래소 , 금감원 , 굿모닝신한증권주 : 1월 5 일까지 데이터

2005 년 이후 외국인들 순매도 지속 차익실현과 달러화캐리 회수 , 엔캐리 회수 등 이유

2008 년 9월 FTSE 선진지수 편입 , 2008 년 11월 월드 다우지수 편입 , 2009 년 MSCI 선진국 지수 편입 가능성 고조

과도한 달러화 대비 하락 (한때 72%) 과 다양한 업종 포트폴리오 , 이익항상성이 검증된 경쟁력 있는 대형기업 다수 , 다양한 금융기법 유효 등 선진국 평균 33% 대 수준까지 외국인 비중 올라설 듯

이머징마켓에서는 12월이후 전체적으로 외국인 순매수 반전세 완연

78 74

5045 44 42 40 40 37 36 35 35 35

28 28 27 27 23 23 21 21 20 19 16 15 14 14 13 12 12 11 11

3325

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(%)

31

희망 4: 그린 뉴딜과 아폴로 프로젝트

오바마의 대표적 대선 공약 : New Apollo Project

자료 : 각종 보도자료 , 미국민주당 , 굿모닝신한증권

신에너지와 탄소 시장 급성장 흐름은 대세

자료 : 세계은행 , 중앙이코노미 재인용 , 굿모닝신한증권

구제금융에 이어 대규모 경기 부양책

불가피 현실적으로 주택경기 부양은

난망

1933 년 루즈벨트가 취한 대규모 SOC

투자와 비견되는 2009 년 오바마의 그린

뉴딜 정책

전세계적인 기후변화 공감 , 대규모 산업

인프라 투자 가능 , 기술적 도약 ,

탄소에너지 과다 의존형 경제 탈피라는

다양한 이유

1. 깨끗하고 청정한 미국 재건- 2025년까지 최소한 신규 또는 기존 건물에서 사용하는 에너지의 30% 절감을 위한 National energy efficiency Commitment 설립- 에너지 효율성 향상에 100억달러 투자 - 10만개 일자리 창출(간접적으로 수십만개의 일자리 창출)- 2025년까지 국가 전체 에너지 소비의 25%를 신재생에너지로 대체하기 위한 지원- 신재생에너지 투자 활성화를 위해 향후 10년간 생산세액공제(production tax credit), 투자세액공제(investment tax credit)- 2025년까지 기존 발전소 및 산업의 효율성을 20% 향상- 이웃 국가 또는 도시와 world-class 수준의 교통시스템 연결- 미국 운송 인프라 강화 및 개선- 기존 고속도로 노면 재정비 - 10억달러 당 연간 10,421명의 건설노농자 창출(신규 고속도로 건설에는 9,316명 창출)

2. 미국의 경쟁력 강화- 고효율 자동차 개발로 자동차 산업 재건 → 하이브리드카 경쟁력 확보- 저탄소 연료 인프라와 차세대 대체에너지 투자- 대체에너지로 2025년까지 90억갤론, 2050년까지 미국 석유 소비량의 1/3 수준인 1000억갤론 대체- 미래의 청정에너지 수요에 맞는 미국 제조업 지위 재건

3. 미국의 기술 지위 재건- 청정에너지 R&D 투자를 두배로 확대- 미국 내에서 새로운 청정에너지 개발을 위한 National Energy Innovation Fund 설립

4. 미국의 생산성 향상- 미국 노동자에게 세로운 청정에너지 경제에 대한 교육- 변화가 미국의 청정에너지 경제가 폭넓게 공유하는 경제 기회를 제공할 것을 확신시키기

5. 미국 재투자-세로운 청정에너지 경제 건설에 필요한 발전 및 전략적인 자원 재투자를 위한 Federal "cap and invest" program 설립

40

150

30

150

0

50

100

150

200

2005 2015 2006 2010

( )십억달러 ( , )신에너지 시장 태양광 바이오매스 등 세계 탄소거래시장

32

글로벌 실물 경제 침체의 완충지로서의 중국 역할에 주목

중국은 직접적인 국제 유동성 노출 적고 / 외환보유고 1.9 조달러 / 원자재 급락의 Cost 절감 / 부동산 하락 충격 완충 / 내수소비위주 성장여력 / 수출 위축에도 불구 세계의 공장으로서 경쟁력 여전 / 침체기 가격 민감도 효과

미국은 금융기관 선구조조정 /기축통화국 효과 지위로 통화가치 안정 / 저금리를 통한 달러화 캐리트레이드 등

한국경제가 의존하는 가장 핵심적인 2 경제권 선회복 가능성에 주목

희망 5: 실물의 중국 , 금융의 미국 선회복

여전히 견조한 중국경제

자료 : Bloomberg, 굿모닝신한증권

美의 폭증하는 M1 과 달러강세 달러 캐리트레이드의 원천

자료 : FRb, Bloomberg, 굿모닝신한증권

0

500

1000

1500

2000

2500

03/01 03/07 04/01 04/07 05/01 05/07 06/01 06/07 07/01 07/07 08/01 08/07

-10

-5

0

5

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15

20

25

30

35

40

( )중국 무역수지 우축

( )중국 외환보유고 좌축

( )십억달러 ( )십억달러

1200

1250

1300

1350

1400

1450

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1550

1600

1650

03/12 04/06 04/12 05/06 05/12 06/06 06/12 07/06 07/12 08/06 08/12

65

70

75

80

85

90

95M1(좌축)

초과지준(우축)

(십억달러)

33

희망 6: 장기자본의 주식매수

장기투자자금들의 증시내 자금유입 지속

자료 : 증권선물거래소 , 굿모닝신한증권

투신권 주식형 펀드내 적립식 비중은 계속 확대

자료 : 자산운용협회 , 굿모닝신한증권

국민연금의 주식비중이 17% 43% 로 2012 년까지 급증 전망 . 단기간으로도 10 조 이상의 자금투입 여력

개인투자자들의 장기투자化 적립식 비중 47% 로 상승 , 변액보험 꾸준 , 퇴직연금 본격화 , 장기투자 세제혜택 강화

-5,000

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

05/01 05/07 06/01 06/07 07/01 07/07 08/01 08/07

( )십억원

보험과 연기금등 장기기관투자자 누적순매수 강화

47.4

20

25

30

35

40

45

50

05/03 05/09 06/03 06/09 07/03 07/09 08/03 08/09

(%)

34

희망 7: 부동산의 대체재 역할 가능성

IMF 당시 주가에 11 개월 후행했던 부동산 가격 하락

자료 : 국민은행 , 증권선물거래소 , 굿모닝신한증권

PER 35배 vs PER 7배 : 주식의 상대 매력도 급증

자료 : 국민은행 , 증권선물거래소 , Thomson IBES, 한국은행 , 굿모닝신한증권

IMF 외환위기 당시 97 년 12월 사실상 주가 바닥 , 이후 2 차례 실물경기 여파를 반영했지만 , W 자형 거쳐

부동산은 98 년 실물경제 후퇴 이후 본격 하락 심화 . 11개월 후행 . 상승반전은 99 년 6월이후

2002 년 이후 부동산 가격 2배 상승과 소득대비 부동산 과잉투자 부담 저금리 심화에도 불구하고 투자매력 감소

부동산과 채권을 주가수익률로 서울 아파트 PER 33배 , 채권 19배 , 주식 7배 상황 주식의 대체재 역할 가능성 높아

22.024.3

22.9

8.4

32.535.3

18.6

7.4

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

35.0

40.0

PER서울아파트 PER강남아파트 PER국고채 PER주식

2003 07 년 월

2008 10 년 월

( )배

0

200

400

600

800

1,000

1,200

97/01 97/04 97/07 97/10 98/01 98/04 98/07 98/10 99/01 99/04 99/07 99/10

-15.0

-10.0

-5.0

0.0

5.0

10.0

KOSPI( )좌축

( )전국 주택가격 우축

IMF 위기 (% YoY)

11주가에 개월 후행해서 저점

35

한국의 글로벌 제조업체들의 경쟁력은 10 년전과 판이하게 달라

부채비율은 사상최저 / 환율은 50% 절상 / 경쟁환율은 2배 유리 / ROE 7 년 평균 13% 성장 / 원자재 가격 50% 절감 / 글로벌 1,2 위권 업체의 다수 포진 / 수출비중은 80~90% 에 달하고 있음을 주목 / 주요기업 현금성자산 2000 년 1.9조원에서 7.5 조원으로 급증

침체로 인해 매출성장이 소폭 위축되더라도 윗 효과들이 이번 위기이후 대형 글로벌 제조업체들에는 절호의 기회로 작용

희망 8: 한국 주력기업들의 글로벌 경쟁력과 재무 안정성

IMF때와 근원적으로 달라진 한국기업들의 부채비율

자료 : 한국은행 , Fnguide, 굿모닝신한증권주 : 08 년 , 09 년은 145개 주요 기업 전망치

주요 기업들의 현금보유 규모

자료 : Fnguide, 굿모닝신한증권

2.8 2.8

2.21.9

2.93.3

4.2 4.1

5.55.2

6.6

7.5

0

1

2

3

4

5

6

7

8

97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08.3Q

현금 및 현금성 자산

(조원)

0

100

200

300

400

500

600

700

60 63 66 69 72 75 78 81 84 87 90 93 96 99 02 05 08

부채비율

이자보상비율

(%)

36

Valuation 과 투자전략

37

기업실적 전망

MSCI KOREA 연도별 EPS 추정치 변화

자료 : Thomson IBES, 굿모닝신항증권

한국과 AC World 09 년 EPS 추정치 변화

자료 : Thomson IBES, 굿모닝신항증권

한국의 09 년 EPS 성장률 추정치는 지난해 10월말 16.3% YoY 이후 급격한 하락세를 보이며 08 년 12월말 현재 9.7% YoY 를 기록 중 향후 2009 년 EPS 추정치 마이너스까지 진입할 가능성이 충분

향후 지속적인 하향조정이 불가피 . 2009 년 1 분기까지는 추세적 하향세가 강화될 가능성에 무게 중심

-25.0

-20.0

-15.0

-10.0

-5.0

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

2월 4월 6월 8월 10월 12월 2월 4월 6월 8월 10월 12월

2006년 EPS 증가율 추정치2007년 EPS 증가율 추정치2008년 EPS 증가율 추정치2009년 EPS 증가율 추정치

(% YoY)

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

20

07/02 07/05 07/08 07/11 08/02 08/05 08/08 08/11

MSCI Korea 2009E

MSCI AC World 2009E

(% YoY)

38

Valuation

PER 차트

자료 : Thomson IBES, 굿모닝신항증권

PBR 차트

자료 : Thomson IBES, 굿모닝신항증권

08 년말 기준 KOSPI 의 12개월 Forward PE는 9.8배 수준이지만 , 궁극적으로는 10배 초반 정도로 멈출 듯

현재 PB 는 1.1배 수준

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

'90 '92 '94 '96 '98 '00 '02 '04 '06 '08

6x

9x

3x

12x

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

'90 '92 '94 '96 '98 '00 '02 '04 '06 '08

0.7x

1.0x

1.6x

1.3x

39

Valuation 측면에서 KOSPI 900~1,400P

PBR 밴드 0.9 ~1.4 배 내에서 KOSPI 흐름 예상

자료 : Thomson IBES, 증권선물거래소 , 굿모닝신한증권

전세계 평균 PBR 1.4 배

자료 : Bloomberg, 굿모닝신한증권

환란 사태만 아니라면 Trailing PB 0.9 배 (902p) 수준 이하까지는 급락하지 않을 전망 .

국내 기업들의 2002 년 이후 7 년간 평균 ROE 13.0%(2009 년 예상 11.0%) 를 감안하면 지나치게 비관적 대응 불필요 전세계 증시의 평균 PBR 1.4 배 내외 정도까지 도달 가능 예상 . 2003 년 이후 역사적 평균 PBR 도 1.37 배로 유사한 Level

KOSPI 목표 1,400P

-500

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

'90 '92 '94 '96 '98 '00 '02 '04 '06 '08

1.6x

1.4x

1.2x

1.0x

0.8x

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

Do

w A상하

이 인도

멕시코

사우

디

NA

SD

AQ

S&

P 5

00

이집

트

남아

프리카

인도네

시아

H-

shar

e

영국

홍콩

브라질

대만

독일

프랑

스

싱가

폴

헝가

리

일본

KO

SP

I

러시

아

PBR 1.4 ( S&P500 )평균 배 미국은 기준

( )배

40

금융업 지수 현황 금융업 지수 현황 장기 소외국면 오래갈 듯 장기 소외국면 오래갈 듯

41

건설업 지수 현황 건설업 지수 현황 Default Default 우려 반영후 우려 반영후 MM자형 반전 예상자형 반전 예상

건설업지수 (1975=100)

-

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

9,000

1975 1976 1977 1978 1979 1981 1982 1983 1984 1986 1987 1988 1989 1991 1992 1993 1994 1996 1997 1998 2000 2001 2003 2004 2006 2007

건설업지수 (1975=100)

42

70 년대의 흐름을 준용해야 할 듯

CPI vs. DOW

자료 : FRB, Bloomberg, 굿모닝신한증권

미국의 잉여유동성과 DOW 추이

자료 : BLS, Bloomberg, 굿모닝신한증권

미국의 CPI 가 하락하는 구간에서 미증시 주가는 반등 . 75~77 년 사이 이후 과도한 인플레이션 압박에 따라 향방이 정해질 전망

75 년초 미국의 잉여유동성이 Peak 를 기록하는 시점이후 미증시의 급회복 흐름이 현재도 그대로 준용되어야 할 흐름

500

600

700

800

900

1000

1100

1200

66 68 70 72 74 76 78 80 82

-10

-5

0

5

10

15

20DOW(좌축)

US 잉여유동성(M1-IP, 우축)

(%p)

0

200

400

600

800

1000

1200

66 68 70 72 74 76 78 80 82

0

2

4

6

8

10

12

14

16

DOW(좌축)

US CPI(축반전, 우축)

(% YoY)

43

TOP PICKs

- 삼성전자

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