Universität Regensburg Unternehmensbewertung nach IDW · PDF filePwC Universität...
Transcript of Universität Regensburg Unternehmensbewertung nach IDW · PDF filePwC Universität...
PwC
Universität Regensburg
Unternehmensbewertungnach IDW ES 1 neu*
Martin Scholich und Dr. Rainer Jäger
Regensburg2. Juni 2005
*connectedthinking
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 2
Agenda
2. Die Problematik des IDW S 1 alte Fassung
1. Unternehmenswertfestsetzung nach IDW S 1
3. Besteuerung der Anteilseigner als zentrales Problem
5. Aufgabe der Vollausschüttungshypothese
4. Kapitalmarktimplikationen und Kapitalmarktdaten
6. Rückwirkungsproblematik und Zusammenfassung
Unternehmenswertfestsetzung nach IDW S1
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 4Bewertungsanlässe nach IDW S1
• Bewertung aufgrund gesetzlicher Regelungen (IDW S1, Tz. 9):Aktienrecht (§§ 304, 305 AktG und § 327 AKtG), Verschmelzungen, Auf- und Abspaltungen gemäß UmwG (Bewertungsbericht)
• Bewertungen auf vertraglicher Grundlage (Tz. 10):Eintritt und Austritt von Gesellschaftern aus einer Personengesellschaft, Auseinandersetzungsgutachten, Erbauseinandersetzungen, Abfindungsfälle im Familienrecht,Schiedsverträge, Schiedsklauseln
• Bewertungen aufgrund unternehmerischer Initiative (Tz. 11):Kauf oder Verkauf von Unternehmen, Fusionen, Zuführung vonEigen- oder Fremdkapital, Sacheinlagen (einschließlich des ganzen Gesellschaftsvermögens), Börsengang, Management Buy Out oder im Rahmen von wertorientierten Managementkonzepten, Sonstige handels- und steuerrechtliche Gründe
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 5Bewertungsrelevante Themen bei transaktions-orientierten Unternehmenswertfestsetzungen
Target AnalyseTarget Identifikation Transaktions-durchführung Post-Transaktion
Reorganisation:Beherrschungsvertrag
Squeeze OutEingliederung
Due Diligence,Pre-Deal PPA,
Multiplikatorenanalyseund –bewertung
Bewertung im Sinne desWertpapierübernahmeG
Outside-inTarget-Bewertung
Kaufpreis- bzw. Unterneh-menswertfestsetzung
Kaufpreisvorstellung
Werttreiberanalyseauf Basis extern
verfügbarer Information
Multiplikatorenanalyseund –bewertung
Bewertung zwecks Abgabe eines Übernahmeangebots
IDW S1 Gutachten
Kaufpreisallokation Impairment Test
Wertindikation
Die Problematik desIDW S1 alte Fassung
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 7Notwendigkeit der Weiterentwicklung des IDW S1 alt Die Problematik im Überblick
• Zunehmende Forderung nach Berücksichtigung kapitalmarktorientierter Einflussfaktoren, vor allem bei Spruchstellenverfahren
• Bessere Absicherung der Validität empirischer Kapitalmarktdaten
• Erfahrungen mit den unternehmenswertrelevanten Änderungen des deutschen Steuerrechts (Halbeinkünfteverfahren)
• Überleitbarkeit der Werte zu Beteiligungsbewertungen nach IDW RS 10 (Beteiligungsbewertung)
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 8
Handelsblatt vom 24.6.2004 zum Thema Celanese ...
Notwendigkeit der Weiterentwicklung des IDW S1 altEin Blick in die Presse und die Praxis
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 9Notwendigkeit der Weiterentwicklung des IDW S1 altDie zentralen Probleme des IDW Standards alte Fassung
• Auslegung der Alternativanlage nach Tz. 99 des IDW S 1 (a.F.):Die finanziellen Überschüsse (Zähler) sind mit einer Alternativinvestition (Nenner) zu vergleichen. „Dabei wird bei der Ermittlung eines objektivierten Unternehmenswertes in der Regel auf eine risikofreie Anlage am Kapitalmarkt abgestellt“.
• Vollausschüttungshypothese nach Tz. 44 des IDW S 1 (a.F.):Grundätzlich ist bei der Ermittlung des Unternehmenswerts von der Vollausschüttung derjenigen Überschüsse auszugehen, die nach Berücksichtigung des unveränderten Unternehmenskonzeptes und rechtlicher Restriktionen zur Ausschüttung zur Verfügung stehen.
• Konsequenz: Durch die Berücksichtigung dieser Faktoren wurden zentrale Grundsätze der Unternehmensbewertung theoretisch nicht vollständig abgebildet. Praktisch ergeben sich hierdurch vergleichsweise hohe Unternehmenswerte.
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 10
• Weiterentwicklung der Grundsätze zur Durchführung von Unternehmens-bewertungen obliegt dem Arbeitskreis Unternehmensbewertungen (AKU)
• Theoretische Grundlagen
• Kapitalisierung auf Basis des CAPM mit deutscher Einkommensteuer• Festlegung der Risikoprämie von Aktien• Vollausschüttungshypothese
• Diskussion der Auswirkungen der vorgesehenen Änderungen
• Entstehung des Entwurfs einer Neufassung (IDW ES 1 n.F.)
• Diskussion auf den Arbeitstagungen des IDW in Baden-Baden• Beauftragung einer Arbeitsgruppe• Diskussion mit Wissenschaftlern und Bewertungsspezialisten• Verabschiedung des Entwurfs durch den Hauptfachausschuss• Veröffentlichung am 30. Dezember 2004
Notwendigkeit der Weiterentwicklung des IDW S1 altArbeitskreis Unternehmensbewertung
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 11Notwendigkeit der Weiterentwicklung des IDW S1 altDie Neuerungen des IDW StandardsZentrale Aspekte nach der Pressemitteilung 11/04 des IDW :
• Neuorientierung bei der Ermittlung des Kapitalisierungszinsfußes:Die Ableitung des KZF aus der Rendite eines festverzinslichen Wertpapiers soll künftig durch eine Anlehnung an am Kapitalmarkt ermittelte Aktienrenditen ersetzt werden. Aus dem Äquivalenzgrundsatz begründet wird künftig die Alternativanlage in Aktien statt in festverzinsliche Wertpapiere als relevant erachtet. Entsprechend wird auch das Halbeinkünfteverfahren für die Besteuerung des Kapitalisierungszinsfußes (Nenners) unterstellt.
• Abkehr von der Vollausschüttungshypothese:Mit Einführung des Halbeinkünfteverfahrens ist die unterstellte Vollausschüttung der Gewinne häufig steuerlich nicht vorteilhaft. Realitätskonform sollen realistische Annahmen zum wahrscheinlichen Ausschüttungsverhalten getroffen werden (Planphase I: Unternehmenskonzept; Planphase II: Ausrichtung der Ausschüttung an der Alternativanlage).
• Ergebnis: Die Berücksichtigung dieser Ergebnisse in der Neufassung des IDW S 1 wird in der Tendenz zur Ermittlung geringerer Unternehmenswerte führen als in der alten Fassung.
Besteuerung der Anteilseignerals zentrales Problem
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 13Äquivalenzgrundsätze I - Grundüberlegungen
• Zentraler Bewertungsgrundsatz: „Bewerten heißt vergleichen“
• Relativitätsprinzip: „Grenzpreise/Unternehmenswerte werden nur richtig ermittelt, wenn die Alternative zutreffend gewählt wurde“ (Moxter, A.: Grundsätze ordnungsmäßiger Unternehmensbewertung, 1983, S. 11)
• Alternativenvergleich: Erfordert den Rückgriff auf die nächstbeste, nicht realisierte Mittelanlage der gleichen Risikoklasse
• Bewertungs- und Vergleichsobjekt: Die Abbildung des Bewertungs-objektes erfolgt durch den Zahlungsstrom im Zähler und die Abbildung des Vergleichsobjektes durch dessen Verzinsung im Nenner
• Äquivalenzgrundsätze: Regeln im Barwertkalkül das Verhältnis zwi-schen der Behandlung von Zahlungsströmen (Cash flow im Zähler) und der Abzinsung dieser Zahlungsströme (Kapitalisierungssatz im Nenner)
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 14Äquivalenzgrundsätze II – Weiterentwicklungsbereiche
• Äquivalenzgrundsätze: Betreffen unter anderem die Ebenen Risiko, Besteuerung, Ausschüttungsverhalten
• Risikoäquivalenz: Der Kapitalisierungszinsfuß repräsentiert eine risikoäquivalente Alternativanlage in Unternehmensanteile und ist künftig ausgehend von der Rendite von Unternehmensanteilen zu ermitteln
• Steueräquivalenz: Berücksichtigung der Besteuerung bei der Ermittlung des Risikozuschlages im Bewertungskalkül auf Basis von Nachsteuerrenditen und konsistenter Ansatz der Steuern im Bewertungskalkül in Zähler und Nenner
• Ausschüttungsäquivalenz: Berücksichtigung eines realitätsnahen Ausschüttungsverhaltens anstelle der Vollausschüttungshypothese
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 15Steueräquivalenz – Zuflussprinzip und Halbeinkünfteverfahren
• Zuflussprinzip: Berücksichtigung der Besteuerung der Anteilseigner ist ein zentrales Merkmal des IDW S1 (Nettozufluss nach Tz. 4)
• Typisierungserfordernis: Unterstellung einer Steuerbelastung in Höhe von 35% auf der Basis von statistischen Untersuchungen (Tz. 54 IDW S1 n.F.)
• Die Typisierungen für die Besteuerungsfolgen sind gemäß der Alternativan-lage (KZF auf Nennerebene) in Unternehmensanteile zu treffen (Tz. 102).
• Bei der Ermittlung des Kapitalisierungszinsfußes sind die persönlichen Ertragsteuern künftig konsistent und analog zum Zähler des Bewertungskalküls gemäß dem Halbeinkünfteverfahren anzusetzen.
• Wegen der unterschiedlichen Besteuerungsfolgen für Dividenden und Kursrenditen ist anstelle der Vollausschüttungshypothese künftig eine realitätsnähere Ausschüttungsannahme zu treffen.
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 16Steueräquivalenz – Einkommensteuerberücksichtigungmit und ohne das Halbeinkünfteverfahren
Unternehmenswertohne persönliche Steuerbelastung:
UnternehmenswertAlternativanlage nach 35,0 % Est
(S1 alte Fassung):Unternehmenswert
Alternativanlage nach 17,5 % Est
(S1 neue Fassung):
€ 000.1% 10,0€ 100
==
€ 269.1% 6,5€ 82,5
% 3,5-% 10,0€ 17,5-€ 100
===
€ 000.1% 8,25€ 82,5
% 1,75-% 10,0€ 17,5-€ 100
===
Kapitalmarktimplikationen und neuere Kapitalmarktdaten
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 18Risikoäquivalenz – Kapitalisierungszinsfuß
• Die äquivalente Alternativinvestition am Kapitalmarkt sind nicht Anleihen (Staatsanleihen quasi ohne Risiko), sondern Unternehmensanteile.
• Die Rendite aus der Anlage in Unternehmensanteile besteht regelmäßig aus grundsätzlich steuerfreien Kursrenditen und steuerpflichtigen Dividendenrenditen.
• Die unterschiedliche steuerliche Behandlung von Kurs- und Dividendenrenditen muss auch im Kapitalisierungszins berücksichtigt werden.
• Dies kann z.B. erfolgen auf Basis der Renditegleichung des Capital AssetPricing Models mit Steuerberücksichtigung (Tax-CAPM nach Brennan).
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 19Vom Standard-CAPM zum Tax-CAPM I
Die Standard-Formel des CAPM (IDW S 1 a.F.) und das Problem der pauschalen Besteuerung
)1())(( EStjfMfnStj srrrr −⋅⋅−+= β
ESt
j
M
f
nStj
s
r
r
r
β
= Alternativrendite der Vergleichsinvestition j nach Steuern
= Rendite des risikofreien (festverzinslichen) Wertpapiers vor Steuern
= Rendite des (Aktien)Marktportfolios vor Steuern
= Betafaktor der (risikoäquivalenten) Vergleichsinvestition
= persönlicher Einkommensteuersatz
Drukarczyk, J.: Die undifferenzierte Kürzung von Basiszins und Risikozuschlag um den Einkommensteuersatz dürfte nicht generell richtig sein (Unternehmensbewertung, 2003, S. 305)
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 20Vom Standard-CAPM zum Tax-CAPM II
MESt
MnStM
jEStfnSt
MfEStnStj
dskrmit
srrrsr
⋅−+=
⋅−−+⋅−=
)2
1(
)))1(()1( β
M
M
j
nStM
f
ESt
nStj
dk
r
rs
r
β
= Alternativrendite der Vergleichsinvestition j nach Steuern
= persönlicher Einkommensteuersatz
= Rendite des risikofreien (festverzinslichen) Wertpapiers vor Steuern
= Rendite des (Aktien)Marktportfolios nach Steuern
= Betafaktor der (risikoäquivalenten) Vergleichsinvestition
= (unversteuerte) Kursgewinnrendite des Marktportfolios
= Dividendenrendite (zurzeit hälftige Belastung mit Einkommensteuer) des Marktportfolios
Die erweiterte Formel des Tax-CAPM (IDW ES 1 n.F.)
Wagner, W. u.a.: Weiterentwicklung der Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen (IDW S 1), WPg 2004, S. 893
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 21Vom Standard-CAPM zum Tax-CAPM III
Zur Differenzierung von Kursrendite und Dividendenrendite imTax-CAPM (IDW ES 1 n.F.)
jEStfMEStvSt
MfEStnStj
MMvSt
M
jEStfMESt
MfEStnStj
srdsrrsr
dkrweilbzw
srdskrsr
β
β
⋅−⋅−⋅−+⋅−=
+=
⋅−⋅−⋅−++⋅−=
))1(2
()1(
.
))1()2
1(()1(
Wagner W. u.a., Weiterentwicklung der Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen (IDW S 1), WPg 2004, S. 893
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 22Vom CAPM zum Tax-CAPM IV
HalbeMarktrisikoprämie Steuern
Dividenden
nachSteuern
BasiszinssatzKursgewinnesteuerfrei
Risiko (Volatilität der Rendite)
Bas
iszi
nssa
tz
nach
Ste
uern
Mar
ktris
ikop
räm
ie
nach
Ste
uern
Ren
dite
(in
%)
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 23Risikoäquivalenz – Kapitalisierungszinsfuß I
• Zentrale Bestandteile des Kapitalisierungszinssatzes nach dem CAPM:
• Basiszinssatz – Festlegung mittels quasi risikoloser Staatsanleihen
• Künftig Prognose ausgehend von möglichst langfristiger Prognose am (Anleihen-) Kapitalmarkt (Laufzeitäquivalenz)
• Ausgangsgröße Anleihen mit ursprünglich 30 Jahren Laufzeit plus Prognose der Anschlussverzinsung (nach Ablauf von 30 Jahren)
• Anhand der Zinsstrukturkurve bzw.• mittels Durchschnittswerte der Vergangenheit
• Ergebnis - Basiszinssatz: AKU–Empfehlung ab 31.12.2004/1.1.2005: 5,0 % Zum Vergleich (IDW S1 a.F.: 5,5%)
)1())(( EStjfMfnStj srrrr −⋅⋅−+= β
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 24Risikoäquivalenz – Kapitalisierungszinsfuß IIAbleitung des Basiszinssatzes
Anleihen mit einer Ursprungslaufzeit von 30 Jahren: ca. 4,6 % plus Anschlussverzinsung anhand der aktuellen Zinsstrukturkurven ergebenrund 5,0 %:
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 25Risikoäquivalenz – Kapitalisierungszinsfuß III
Alternativrendite aus Unternehmensanteilen – Aktienportfoliorendite als Ausgangsgröße unter Zugrundelegung eines Anlagezeitraumes von 1955 –2003 nach Prof. Stehle
C-DAX Portfoliorendite nach ESt von 35% (arithmetisches Mittel) 11,2%REXP Portfoliorendite nach ESt von 35% (arithmetisches Mittel) 4,5%Risikoprämie 6,7%C-DAX Portfoliorendite vor ESt (arithmetisches Mittel) 12,4%REXP Portfoliorendite vor ESt (arithmetisches Mittel) 6,9%Risikoprämie 5,5%DAX Portfoliorendite nach ESt von 35% (arithmetisches Mittel) 11,5%REXP Portfoliorendite nach ESt von 35% (arithmetisches Mittel) 4,5%Risikoprämie 7,0%DAX Portfoliorendite vor ESt (arithmetisches Mittel) 13,0%REXP Portfoliorendite vor ESt (arithmetisches Mittel) 6,9%Risikoprämie 6,0%
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 26Risikoäquivalenz – Kapitalisierungszinsfuß IV
• Marktrisikoprämie als zweite Ebene des Kapitalisierungszinssatzes:
• 6,7% empirischer langfristiger Vergangenheitswert laut Forschungsergebnissen Prof. Stehle
• Marktrisikoprämie nach Steuern ist im Zeitverlauf grundsätzlich konstant
• Voraussichtliche AKU-Empfehlung: 5,5% (IDW S1 a.F.: 4 – 6%) niedrigere Risikoprämie u.a. wegen effizienteren Kapitalmärkten:
• bessere Diversifizierungsmöglichkeiten• geringere Kursschwankungen• Ergebnis Marktrisikoprämie: Mit 5,5% ergibt sich eine
gegenüber der Vergangenheit um 0,5 -1,5 %-Punkte geringere Prämie
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 27Risikoäquivalenz – Ableitung des Zinsfußes
Komponenten des KapitalisierungszinssatzesRisikofreier Zins 5,00%
= 1. Komponente - Steueradjustierter Basiszinssatz 3,25%
Kapitalisierungszinssatz nach Einkommensteuer (1+2) 8,75%
- Einkommensteuer auf risikofreien Zins (35%) -1,75%
Marktrisikoprämie nach Steuern 5,50%x Beta-Faktor (z.B.) 1,0= 2. Komponente - Steueradjustierter Risikozuschlag 5,50%
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 28Risikoäquivalenz: Bemessung Kapitalisierungszinsfußnach S 1 alt und neu im Vergleich
Vorher= IDW S 1 altIDW ES 1 Delta
6,83%8,75%Kapitalisierungszinssatz nach Einkommensteuer (1+2)5,50%
1,05,50%3,25%
-1,75%5,00%
3,25%= 2. Komponente - Steueradjustierter Risikozuschlag
3,58%= 1. Komponente - Steueradjustierter Basiszinssatz
5,50%Risikofreier Zins-1,93%- Einkommensteuer auf risikofreien Zins (35%)
5,00%
Marktrisikoprämie nach Steuern (Tax-CAPM)
1,0
x Beta-Faktor (z.B.)
Komponenten des Kapitalisierungszinssatzes
Marktrisikoprämie vor Steuern (Standard-CAPM)- Einkommensteuer auf Risikoprämie (35%) -1,75%X Beta-Faktor (z.B.)
Aufgabe der Vollausschüttungshypothese
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 30
• Vollausschüttungshypothese nach der Tz. 44 des IDW S 1 (Alte Fassung): „Grundsätzlich ist bei der Ermittlung des Unternehmenswerts von der Vollausschüttung derjenigen Überschüsse auszugehen, die nach Berücksichtigung des unveränderten Unternehmenskonzeptes und rechtlicher Restriktionen zur Ausschüttung zur Verfügung stehen.“
• Die Vollausschüttungshypothese ist nicht realitätskonform und nach den bislang angewandten Bewertungsgrundsätzen im Regelfall wertmindernd.
• Künftig erfolgt nach IDW ES 1 n.F. eine Berücksichtigung des Ausschüt-tungsverhaltens, d.h. für die Modellierung der Thesaurierung gilt:
• Planungsphase I –Detailplanung: Prognose auf Basis des bestehenden Unternehmenskonzeptes, der Vergangenheit und der Alternativinvestition
• Planungsphase II - Ewige Rente: Prognose zur Thesaurierung erfolgt äquivalent zur Alternativinvestition, d.h. Gruppe vergleichbarer Unternehmen (40-60% im Regelfall)
Ausschüttungsäquivalenz I
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 31
• Im Bewertungskalkül wirken sich künftig Wertbeiträge aus Thesaurierungen aus:
• Für die Planungsphase I durch Berücksichtigung
• Entweder: Der unmittelbaren Finanz- und Ergebnisbeiträge aus geplanten Thesaurierungen laut Unternehmens-/Finanzierungsplanung
• Oder: der Erträge aus Thesaurierungen durch deren Anlage zum Wiederanlagezins (Kapitalisierungszinsfuß vor Unternehmens- und persönlichen Ertragsteuern)
• Für die ewige Rente (Phase II) Ansatz des Wertbeitrages aus Thesaurierungen (nach Unternehmenssteuern und ohne Berücksichtigung der Einkommensteuer
• Empirie des Ausschüttungsverhaltens: DAX 48,2%; M-DAX 51,2%
Ausschüttungsäquivalenz II
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 32Risikoäquivalenz III - Zinsfuß und Ausschüttungsquote
nachrichtlichKapitalisierungszinssatz nach Einkommensteuer 8,75%
Dividendenrendite der Alternativanlage 4,30%= 3. Komponente - ESt auf Dividendenrendite (17,5%) 0,75%
Kapitalisierungszinssatz vor Einkommensteuer (1+2+3) 9,50%
Ausschüttungsquote(= 4,3% Dividendenrendite / 9,5% Kapitalisierungszins vor Einkommensteuer)
45%
Zusammenfassung und Fazit
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 34
• Unternehmensbewertungen in vielen Fällen werden durch den IDW Standard 1 (IDW S1) zur Unternehmensbewertung zentral geprägt
• Hierzu zählen insbesondere auch vertragsorientierte Unternehmensbe-wertungsanlässe, etwa im Rahmen des Aktienrechts (§§ 304, 305 AktG)
• Die Überarbeitung des IDW S1 a.F. wurde erforderlich wegen der beschränkten Umsetzung der Äquivalenzgrundsätze und der empirisch beobachtbaren Kapitalmarktdaten
• Die Neuerungen des IDW S1 n.F. betreffen vorwiegend
• die Annahme einer alternativen Verzinsung in Unternehmenstiteln,• die Anwendung des Halbeinkünfteverfahrens in Zähler und Nenner,• die Berücksichtigung empirisch nachgewiesener Kapitalmarktdaten• den Ersatz der Vollausschüttungshypothese
Zusammenfassung und Fazit I
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 35Zusammenfassung und Fazit II
• Durch die Berücksichtigung des Halbeinkünfteverfahrens im Nenner ergibt sich (cet. par.) ein vergleichsweise höherer Kapitalisierungszinssatz
• Konsistente Umsetzung der Theorie in der Bewertungspraxis durch konkrete Empfehlungen des IDW zu Ausgangsgrößen wie z.B.
• Neuere Annahmen zu Basiszins (momentane Empfehlung 5,0%) • Marktrenditen (ca. 5,5%)• Fundamentaldaten begründen (cet. par.) absinken des KZF
• Ausschüttungsannahmen in Anlehnung an die Unternehmensplanung unter strikter Berücksichtigung vergleichbarer Unternehmen (z.B. Dax 48,2%)
• Gesamtergebnis: Die Berücksichtigung dieser Ergebnisse in der Neufassung des IDW S 1 wird in der Tendenz zur Ermittlung geringerer Unternehmenswerte führen als in der alten Fassung (vgl. Pressemit-teilung 11/04 des IDW)
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 37PricewaterhouseCoopers –Internationaler Unternehmensverbund
Leistungsspektrum Globale Präsenz in 139 Ländern . . . Branchengruppen
Assurance
Advisory
Tax
Asien / Pazifik25.000 Mitarbeiter
Europa, Mittlerer Osten, Afrika
60.000 Mitarbeiter
Süd- und Zentralamerika
10.000 Mitarbeiter
Nordamerika30.000 Mitarbeiter
Financial Services
Energy
Technology, InformationCommunications &
Entertainment
Public Services
Chemicals & Pharma
Transportation &Logistics & Tourism
Consumer &Industrial Products
. . . mit rund 125.000 Mitarbeitern
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 38PwC Advisory im Überblick
PricewaterhouseCoopers berät und unterstützt Großunternehmen, mittel-ständische Unternehmen und die Öffentliche Hand bei der Umsetzung ihrer strategischen Vorhaben in den Bereichen
Akquisition und Finanzierung von Unternehmen,Integration von Akquisitionen in den Unternehmensverbund, Verbesserung von GeschäftsprozessenVerbesserung von Management- und Kontrollsystemen,Restrukturierung und Bewältigung von Krisen.
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 39Valuation & Strategy
Bewertung von Unternehmen
Kaufpreisallokationen
Impairment Tests
Shareholder Value Analysen
Bewertung immaterieller Vermögenswerte
Vorbereitung von Börsengängen
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 40V&S Leistungsspektrum
Werte messenBewertungen von Unternehmen bei Transaktionen Bewertungen bei UmstrukturierungenGutachtliche StellungnahmenSchiedsgutachtenKaufpreisallokation Impairment TestBewertung Intellectual AssetsIAS/US GAAP Umstellung
Werte analysierenMarkt- und Benchmarkanalysen
Shareholder Value-AnalysenPortfolioanalysen
Real Options-AnalysenStock Options-Analysen
Werte realisierenVorbereitung von BörsengängenBeratung bei Transaktionen und Fusionen Finanzierungen
Werte schaffenWertorientierte Unternehmensführung
KapitalbeschaffungsmaßnahmenBesicherungsmaßnahmen
Management immaterieller WerteStrategieberatung
Enhancing Value
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 41Mergers & Acquisitions
M&A Lead Advice
Distressed M&A
Private Equity
Finanzierungsberatung
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 42M&A Leistungsspektrum I
M&A Lead AdviceBeratung bei Kauf oder Verkauf von Unternehmen, Fusionen, Joint Ventures, strategischen AllianzenPlanung, Strukturierung, Steuerung und Begleitung aller Phasen der TransaktionBeratung bei Privatisierungen Begleitung bei öffentlichen Übernahmeangeboten (Delisting)Distressed M&ABeratung beim Kauf oder Verkauf von Unternehmen in Krisensituationen einschließlich InsolvenzZügige Analyse der strategischen Alternativen und beschleunigte Durchführung des TransaktionsprozessesTeilweise Bestandteil umfassender Unternehmensrestrukturierungen
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 43M&A Leistungsspektrum II
Private EquityUnterstützung bei Private Equity Kaufmandaten, Management buy outs / -buy insZielgerichtete Beratung der Investoren und/oder des Managements
Beratung bei der Beschaffung und Aufnahme von WachstumskapitalBegleitung der Transaktion unter Berücksichtigung möglicher Alternativen zur AkquisitionsfinanzierungFinanzierungsberatungErstellung eines FinanzierungskonzeptsAuswahl geeigneter Finanzierungsinstrumente und KapitalgeberVorteilhaftigkeitsberechnungen und MachbarkeitsanalysenOptimierung Bilanz- & Kapitalstruktur
Vorbereitung und Unterstützung der Verhandlungen mit Investoren
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 44Dispute Analysis & Investigations
Dispute AnalysisBeratung und Gutachtertätigkeit bei RechtsstreitigkeitenErmittlung und Quantifizierung von Schadensansprüchen
InvestigationsPrävention und Bekämpfung von fraudulenten Tatbeständen
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 45DA&I Leistungsspektrum I
Dispute AnalysisBeratung und Gutachtertätigkeit bei gerichtlichen und außergerichtlichen Streitigkeiten zwischen Unternehmen im Rahmen von
GerichtsverfahrenExpert Determination/ Schiedsgutachten SchlichtungMediation
Claims Services (Ermittlung und Quantifizierung von Schadensansprüchen)
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 46DA&I Leistungsspektrum II
InvestigationsFraud Investigations (Betrug, Unterschlagung, Untreue, Buchhaltungs-& Bilanzmanipulation)
Bekämpfung von Korruption und Geldwäsche
Schutz geistigen Eigentums (Licensing Management)
Fraudulente Insolvenzen (Geldflussanalyse, Asset Tracing)
Prävention (Fraud Risk Management, Unternehmensethik, Werte- & Reputationsmanagement)
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 47Performance Improvement
Effektivität von Rechnungswesen und Controlling
Governance, Risk & Compliance
IT-Effektivität
Geschäftsprozessoptimierung
Projekt- und Change Management
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 48Real Estate
Capital Markets / Transaction Support
Immobilienbewertung
Immobilienmanagement
Bauinvestmanagement und Baurevision
WP M. Scholich / WP Dr. R. JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory Services
Universität RegensburgRegensburg2. Juni 2005
Page 49Ansprechpartner bei PwC
PricewaterhouseCoopers GmbH Wirtschaftsprüfungsgesellschaft
Dr. Rainer JägerAdvisory, Senior ManagerTelefon: 069 - 9585 - 5703E-Mail: [email protected]
WP, StB Martin ScholichGeschäftsbereichsleiter Advisory; VorstandsmitgliedTelefon: 069 - 9585 - 5600E-Mail: [email protected]
pwc