Trends en scenario’s voor de Nederlandse - CPB.nl · 3 Trends en scenario’s voor de Nederlandse...
Transcript of Trends en scenario’s voor de Nederlandse - CPB.nl · 3 Trends en scenario’s voor de Nederlandse...
3
Trends en scenario’s voor de Nederlandse financiële sector
Bijlage bij CPB Policy Brief 2016/16 ‘De toekomst van de Nederlandse financiële sector’
CPB Achtergronddocument
MichielBijlsmaWesleyvanOmmen
SandervanVeldhuizen
16december2016
4
1 Inleiding Definanciëlesectorverandertingrijpend.Zozijnnadeeurocrisisfinanciëleregelgevingentoezichtaangescherpt,enstappengezetrichtingmeercentraaltoezicht.TegelijkertijdlijktpolitiekesteunvoorEuropesebeleidscoördinatieonzekerderdoordeopkomstvaneuro‐sceptischebewegingenindiverselidstaten.Daarbovenopkomtconcurrentieintoenemendematevantechnologiebedrijvenvanbuitendetraditionelefinanciëlewereld;eentrenddiebekendstaatalsFinTech.Ontegenzeggelijkhebbendezeontwikkelingengevolgenvoordelangetermijnengaanzegepaardmetonzekerheden.Scenario’shelpenbeleidsmakersbijbeleidskeuzesdoordatzefundamenteleonzekerhedenblootleggen.BijlsmaenVanVeldhuizen(2016),tegelijkertijduitgebrachtmetditAchtergronddocument,beschrijvenscenario’svoordefinanciëlesectordieongeveer25jaarvooruitkijken.DitAchtergronddocumentbeschrijftdetrendsenscenario’sinmeerdetail.Derestvanditdocumentisalsvolgtopgebouwd.Inhoofdstuk2beschrijvenwedebelangrijkstetrendsendrijvendefactorenvandescenario’s.Hoofdstuk3totenmet6beschrijvendescenario’s.
2 Trends en drijvende factoren Welketrendsenfactorenhetmeestbepalendzullenzijnvoorhoedefinanciëlesectorzichontwikkeld,isnietvooraftebepalen.Bijhetuitwerkenvanscenario’sishetvanbelangomverschillendetypefactorenmeetenemen,waarvanvoorafkanwordeningeschatdatdezeindenabijetoekomsthetmeestkunnenveranderendanwelmeerrelevantzijn.Dezestudiegroepeertzeintweethema’s.Heteerstethemabetreftdegevolgenvantechnologischeontwikkelingen.Hieruitvolgtdescenario‐as‘verhandelbaarheidvanprivategegevens’.HettweedethemaisdematevanEuropesebeleidscoördinatieinfinanciëlemarkten,enisdetweedescenario‐as.
2.1 Gevolgen van technologische ontwikkelingen
DefinanciëlesectorkentdelaatstejareneensterkteopkomstvanICTeneensteedsverdergroeienderolvoordatabijfinanciëletransacties.Financiëleinstellingenbaserenintoenemendematefinanciëletransactiesopcontracteerbareprivateinformatiedieaanvullendisopdetraditioneleinformatiediewordtgebruiktbijkredietbeoordelingen.HetisdaarbijnogweldevraaginwelkematefinanciëleinstellingenenFinTech‐bedrijvengebruikzullenmakenvanhungegevensvanbedrijvenenconsumenten,eninwelkematezediekunnencombinerenmetanderebronnen,ofzelfsverkopenaananderebedrijven.Indeze
5
paragraafbeschrijvenweontwikkelingenindefinanciëlesectordiedesterkteopkomstvanICTeneensteedsverdergroeienderolvoordatabijfinanciëletransactiesillustreren.2.1.1 Fintech: technologie komt op in de financiële sector
Nieuwetechnologieeninnovatiehebbenaltijdeenbelangrijkerolgespeeldindefinanciëlesector.Voorheenvondeninnovatieveactiviteitenindefinanciëlesectorvooralbijbankenplaats.Echter,delaatstejarenbrengentech‐startupsvanbuitendetraditionelefinanciëlewereld,veelalICT‐bedrijven,intoenemendemateinnovatiesinfinanciëleproductentotstand.Dezetech‐startupsmakendaarbijgebruikvannieuweofopkomendetechnologieën.DetrendwaarbijICT‐bedrijvenvanbuitendetraditionelefinanciëlewereldzichmettechnologierichtenopfinanciëlediensten,maarookintegratievanvernieuwendeICTdiensten,bijvoorbeeldopbasisvanbig‐datatechnieken,doorbanken,wordtgeduidalsFinTech.FinTechgroeitsnel.Tweeindicatorenlatenditzien.TeneerstenemendeinvesteringeninFinTecheengrotevlucht.Schattingenoverdeomvangvandurfkapitaalinvesteringenvariërenvanbijnatienmiljardeuroin2014opbasisvanCBInsightstotachttienmiljardeuroin2014opbasisvanDowJonesVentureSource,ziefiguur1.Deverschillentussenbeidedatasetskunnenwordenverklaarduithetfeitdatdezedatasetstotstandkomenopbasisvanzelfrapportagedoordurfkapitalisten.Uitbeidedatasetsvolgtconsistenthetbeelddatdewereldwijdefintech‐investeringenin2014exponentieelgroeiden.Tegelijkertijdblijktuitverkennendonderzoekdatdestijgendelijndoorzet.1 Figuur 1: Durfkapitaalinvesteringen in FinTech
Bron: CPB, DowJones Venture Source, CB Insights.
DetweedeindicatorishetaantalFinTechpatenten.Figuur2laatziendatnahetleeglopenvandeinternetbubbelhetaantalFintechpatententoeneemt,envanaf2010zelfssterktoeneemt.DefiguurlaatookziendatdetoenamevooralistoeteschrijvenaanFinTechpatentenvanAmerikaansebanken.
1 Zie KPMG (2016)
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
20
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Dow Jones CB insights
miljard euro
6
Figuur 2: Aantal FinTech patenten in VS
Bron: USPTO, CPB, patenten met code G06Q20, G06Q30 en G06Q40.
2.1.2 Betalingsverkeer: in toenemende mate minder contant
BetalingeninNederlandwordenintoenemendematemindermetcontantgeldgedaan.In2015overtrofhetaantalaankopenmetdepinpashetaantalaankopenmetcontantgeld,ziefiguur3.In2015werdgemiddeld50%vandeaankopenmetdepinpasafgerekend,49,5%metcontantgelden0,5%metdecreditcard.Maardeontwikkelingenversnellen.Zobetalenconsumentensteedsvaker‘contact‐loos’.Bijdezevormvanbetalenhoudenconsumentenhunbetaalpas,entegenwoordigookhunmobieletelefoon,dichtbijdebetaalautomaat,waarnadebetaaltransactiewordtuitgevoerd.Ookbankzakenwordenintoenemendematedigitaalgedaan.Waarin200558%vandeNederlanderszijnbankzakenviainternetregelde,isdatvandaagdedaggestegentot86%.Maarookdezeontwikkelingenversnellen.Internetbankierenwordtinmiddelslangzamerhandvervangendoorgebruiksvriendelijkeapplicatiesoptabletensmartphone.Ookzijnbankennietlangerdeenigespelersinhetbetalingslandschap:innovatievespelersschietenalspaddenstoelenuitdegrond.Dezeveranderingenhebbennietzozeerimpactopdeuiteindelijkefunctievanhetbetalingsverkeer,maarwelopdeinrichtingvandeketen,despelersdiedaarineenrolvervullen,endetechnologiediezijinzetten.Naastdetechnologischeontwikkelingenzelfzijnernogtweeanderedrijvendefactorenvanditproces,namelijkveranderenderegelgevingenveranderendepreferentiesvanconsumenten.RecentgeïntroduceerdeEuropeseregelgevinggeeftexternepartijentoegangtotklantgegevensvanbanken,mitsklantendaargoedkeuringvoorgeven.DezeregelgevingisPSD‐2richtlijnensteltderden,zoalsGoogleenApple,instaatdebetaaldatavanbankklantenintezienentegebruiken.Consumentendienenweltoestemmingtegevenvoorhetgebruikvanhundata.PSD‐2stelttechnologiebedrijvendaarmeeinstaateigenbetaalapplicatiesbovenopdebestaandebetaalinfrastructuurvanbankentebouwen.
0
100
200
300
400
500
600
700
banken technologie bedrijven
aantal nieuwe patenten
7
Figuur 3: Aantal pintransacties blijft groeien
Bron: Betaalvereniging Nederland, De Nederlandsche Bank
Ookdemobieletelefoonbiedtmogelijkhedenomhetklantenbestandvoorbetaalverkeeruittebreiden.Mobielbetalenbeperkthetbetaalverkeernietlangertotbetaalkaarthouders.BedrijvenalsVodafoneinKenia(M‐Pesa),maarookApple,SamsungenGooglestellendesmartphoneinstaattefungerenalseenapparaatdatbetalingenafhandelt.Inlandenwaardefinanciëleinfrastructuurvoorbetalingenmetbetaalkaarten(pinpasofcreditcard)minderontwikkeldis,biedtdezetoepassingdemogelijkheidomeennieuwegroepklantenophetbetalingssysteemaantesluiten.Wereldwijdheeftslechts55%vandemenseneenrekeningbijeenbank.2Hetisdanooknietverrassendomteziendatde45%mensenzonderbankhetgrootstegebruikvanmobielebetalingenlaatzien,ziefiguur4.Depenetratiegraadvandemobieletelefoonisindielandenookrelatiefhoog.Figuur 4: Aandeel consumenten dat gebruik maakt van betalen via de mobiele telefoon
Bron: Innopay, CPB
2 Wereldbank (Nog even exacte referentie opzoeken)
0
0,5
1
1,5
2
2,5
3
3,5
4
4,5
5
2010 2011 2012 2013 2014 2015
Contant Pin Creditcard
miljard betalingen
0 20 40 60 80
ChinaIndia
Zuid AfrikaUAE
SingaporeBrazilië
Verenigde StatenZweden
ItaliëAustralië
DuitslandKenia
CanandaFrankrijk
Aandeel consumenten (%)
8
Indeontwikkeldeeconomieënmaakthetnietwezenlijkuitofjeeenbetalingmeteenbankkaartofmeteenmobieletelefoondoet.Zoneemtindeontwikkeldeeconomieënhettotaalaantalbetaalkaartennogsteedstoe.3Tegelijkertijdisdehuidigestaatvanmobielbetalennognietsuperieuraanhetbetalenmeteenbankkaart.Ditgeldtvooralophetgebiedvanveiligheidvanmobielebetalingenenmobieldataverkeer.
Sociaaleconomischeontwikkelingendragenookinbelangrijkematebijaandeontwikkelingvanhetbetalingsverkeer.Hierspelentweethema’s.Teneersteiserhetfundamenteleverschiltussenontwikkeldeenopkomendeeconomieëntenaanzienvanbetalingsmethodenenvoorkeurenvanconsumenten.Inwesterseeconomieënishetgebruiktvancredit‐enbankkaarteningesleten.Omdieredenishetnietvanzelfsprekenddatmobielebetaaltechnologieënmakkelijkvoetaandegrondkrijgen.Naastdatinveelwesterseeconomieënmensenvoordelen(zoalssparenvanpuntene.d.)krijgenbijhetgebruikvancreditkaarten,zorgtookeenhoogniveauvanconsumentenbeschermingbijdebetaalkaartdatwesterseconsumentennietsneloverstappennaarmobielbetalen.Inveelopkomendeeconomieënligtditanders.Daarontbrekenveelaleengoedebetaalinfrastructuureneffectievereguleringvoorbetaalkaarten,waardoormobielbetalennaarverwachtingveelsnellervoetaandegrondzalkrijgen.Hettweedethemaishetverschilinpreferentiestussengeneraties.OngeveerdehelftvandewereldbevolkingbehoorttotdegeneratiesY(Millennials)enZenvormendaarmeeeenbelangrijkedrijvendekrachtvoorveranderingeninhetbetalingsverkeer.ZoblijktdatongeveerdehelftvandeMillennialsbereidomzouzijnbetalingenviahunmobieletelefoontedoeninplaatsvanhunhuidigemaniervanbetalen.4EenaannemelijkeverklaringhiervoorisdatMillennialshunmobieletelefoonsalgebruikenvooranderecommerciëletransacties,zoalsmuziekaankopenviaiTunes.MobielebetalingenzijnvoorMillennialsduseennatuurlijkeuitbreidingvanhuidigegebruikvandemobieletelefoon.2.1.3 Financieringslandschap verandert: alternatieven voor banken komen op
InEuropaenNederlandspeelthettraditionelebankkanaaleensleutelrolindefinancieringvanhetbedrijfsleven(hetNederlandsemkbhangtvoor80%afvanbankfinanciering)envanparticulieren(hypothekenenconsumptiefkrediet).Kredietverlening door Nederlandse banken daalt nog steeds
Bancairkredietisdebelangrijkstefinancieringsbronvoorniet‐financiëlebedrijven.Vooralhetmkbisafhankelijkvanbancairkrediet.5Debancairekredietverleningnamtussen2015en2016metongeveer4%af,ziefiguur5.Deuitgiftevannieuweaandelenenobligatiesfluctueertsinds2006rondomnul.Dezefinancieringsvormenbiedendusgeenalternatiefvoordeafnemendekredietverlening.Overigenskunnenbedrijvenookinvesteringenfinancierendooringehoudenwinstenuithetverleden.Ondanksdalendekredietverleningenlageuitgiftevanaandelenenobligatieszijndeinvesteringenin2015tochgegroeid.Indit
3 Zie Philippon (2016). 4 Zie bijvoorbeeld Accenture (2014) 5 Zie Bijlsma e.a. (2016)
9
kaderwerktdeEuropeseCommissieaaneenkapitaalmarktunie,waarbijfinancieringbuitenhetbankwezen,viadekapitaalmarktenwordtgestimuleerd.Figuur 5: Financieringsbronnen voor niet-financiële bedrijven in Nederland
Bron: ECB.
Zowelgrotebedrijvenalsmkbgevennuaanmeerkredietaantewillengaan,ziefiguur6.Dekredietvraagvangrotebedrijvenneemtalsindsbegin2014toe,bijhetmkbisdekredietvraagindetweedehelftvan2015toegenomen.Tochblijftdekredietverleningafnemen.Debankenhebbenhunacceptatiecriteriavoordegrotebedrijvenminderstrenggemaaktinvooral2014,zezijnnualenigetijdconstant.Bankennoemendeconcurrentievananderebanken,overigefinanciëleinstellingenenmarktfinancieringenafgenomenrisicoperceptiealsredenenomdeacceptatiecriteriateversoepelenvoorgrotebedrijven.EenbelangrijkevraagblijftofhetNederlandsemkbvoldoendetoegangtotfinancieringheeft.Uitmicro‐onderzoekblijktdatvooralkleinebedrijvengetroffenzijndoordecrisisendateendeelvanhetmkberstructureelnietgoedvoorstaat.6Tegelijkertijdmaaktenbankendeacceptatiecriteriavoorhetmkbstrengerin2013,enhebbenzedaarnanietmeeraangepast.Bankennoemendetoegenomenrisicoperceptiealsbelangrijkstereden.7Deafhankelijkheidvanbankfinancieringkanwordendoorbrokendoordefiscalestimulansvoorschuldfinancieringteverminderen,zodatbedrijvenmeereigenvermogenopbouwen.Eenhogereigenvermogenvervangtdeprikkelsvoorprudentgedragvanbankmonitoringenfaciliteertopdiemaniereenoverschakelingvanbank‐naarmarktfinanciering.8
6 Zie Van Veldhuizen e.a. (2014). 7 Zie ECB (2016). 8 Zie Bijlsma e.a. (2016).
-30
-20
-10
0
10
20
30
40
50
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
mld euro
uitgifte aandelentoename effecten excl. aandelen en derivatentoename netto bankkrediet
10
Figuur 6: Kredietvraag neemt toe (links), acceptatiecriteria al enige tijd niet aangepast (rechts) (saldo van percentage positieve en negatieve antwoorden)
Bron: ECB.
DerenteopNederlandsebankleningenmeteenkorterentevasteperiodeisdeafgelopenjarengedaaldenisnuongeveer1%voorleningenbovendeéénmiljoeneuro(figuur7).DitzoudedoorwerkingvandenegatievebeleidsrentevandeECBkunnenzijn,.Voorbankleningenonderdeéénmiljoeneuroisderentealeenaantaljarenstabielrondde3%.HetisniettezeggenhoehoogdezerentewasgeweestzonderinterventiesvandeECB.Welkunnenwevaststellendathetverschiltussenkleineengroteleningenrecentelijkverderoploopt.Figuur 7: Rente voor bankleningen aan Nederlandse bedrijven met korte vaste renteperiode
Bron: ECB.
Vermogensbeheer wordt toegankelijker voor minder vermogende particulieren
Vermogensbeheerderszijnbelangrijkekapitaalverschaffersvooroverhedenenondernemingen.Detotaleactivawaardedievermogensbeheerders(AssetsunderManagement,AuM)behereninEuropaneemttoe,zowelinabsolutewaardealsintermenvanbbp(figuur8).In2014groeidedeAuMinEuropametcirca15%totruim19.000miljardeuro.Ietsmeerdandehelft(52%)hiervanbestaatuitdiscretionairemandaten.Deoverige48%wordenbeheerdinbeleggingsfondsen.
-100
-80
-60
-40
-20
0
20
40
60
80
100
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016mkb grote bedrijven
%
-100
-80
-60
-40
-20
0
20
40
60
80
100
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
%
mkb grote bedrijven
0
1
2
3
4
5
6
7
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016leningen tot 1 mln euro grotere leningen
Rente (%)
11
Figuur 8: Activawaarde onder beheer van vermogensbeheerders in Europa groeit sterk (bedragen in mld euro, AuM/gdp in procenten)
Bron: European Fund and Asset Management Association (link)
DegroeivandeAuMinEuropaisdeelstoeteschrijvenaanhettoegankelijkermakenvanvermogensbeheerdienstenvoormindervermogendeparticulieren.Totvoorkorthaddenvooralvermogendeparticulieren,bedrijvenenprofessionelebeleggerstoegangtotvermogensbeheerdiensten.DeopkomstvandeExchangeTradedFunds(ETF's)makenmethunlagekostenvergelijkbaredienstenbereikbaarvoormindervermogendeparticulieren,DeETF‐marktkendewereldwijdeensnellegroeisindshunintroductiein1993.Deverwachtingisdatdezegroeizichzalblijvenvoortzetten.DegemiddeldejaarlijksegroeivanETFswereldwijdisongeveer28procentperjaar,gemeteninvolumevanonderliggendeactivaovereenperiodevannegenjaar.Demondialemarktbereikteinaugustus2015eenniveauvan2.661miljarddollar,zieookfiguur9.Figuur 9: Mondiale ETF markt kende een snelle groei.
Bron: European Weekly ETF Market Review (26-08-2015)
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
140%
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
20
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
AuM (linker Y-as) AuM/GDP
Asset under Managment(biljoen euro)
AuM/bbp (%)
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
3500
4000
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Bedragen (linker as) Aantal ETFs (rechter as)
miljard dollar
12
Opkomst P2P-lending en crowdfunding
Doorinnovatieinfinanciëletechnologieontstaanalternatievenvoordebankalsintermediairtussenspaardersenleners.Alternatievendiewerkenopintermediairfunctiezijnpeer‐to‐peer(P2P)platformenencrowdfundingplatformen.Hetkader‘verschilcrowdfundingenP2Plending’gaatdieperinopdeverschillentussenbeide.Beidetypeplatformenvoorziengeldvragersvanfinancieringenkendenbovendiendeafgelopenjareneensterkegroei.Figuur@laatziendatdehoeveelheidfinancieringviacrowdfundingenP2PlendinginNederlandverdubbelde.EenzelfdebeeldgeldtgrofwegookvoordeEuropesemarkt,ziefiguur10.InhetVerenigdKoninkrijkvertienvoudigdecrowdfundingintweejaartijd:van12miljoenin2012naar148miljoenin2014.IndeVSgroeidehetkredietvolumevandetweegrootsteplatformen,deLendingClubenProsper,van26miljoendollarin2009IVtot1,66miljarddollarin2014III.Datkomtovereenmeteensamengesteldejaarlijksegroeivan129%,zieookfiguur11.Figuur 10: Crowdfunding groeit snel in Nederland (links) en Europa (rechts)
Bron: Douw & Koren, UK Alternative Finance Benchmarking Report (2015). Figuur 11: P2P platformen kennen een enorme groei in kredietuitgiftes
Bron: Lending Club, Prosper, Goldman Sachs, CPB
0
10
20
30
40
50
60
70
2011 2012 2013 2014
miljoen euro
0
20
40
60
80
100
120
140
160
2012 2013 2014
NL VK DU FR SP
miljoen euro
0
0,2
0,4
0,6
0,8
1
1,2
1,4
1,6
1,8 kredietuitgifte (mld US dollar)
13
DeproductenvandeP2P‐kredietplatformenblijkenverrassendvergelijkbaarmetdeconsumptiefkredietproductenvanbanken.Hetzijnveelalkredietenzonderonderpandenwordendoorkredietnemersgrotendeelsgebruiktvoordeconsolidatieofherfinancieringvanschulden.Terillustratie,vandeuitstaandekredietenvandeLendingClubwordtcirca57%vandekredietengebruiktvoorherfinancieringvanschuldencirca21%vooraflossingenopeencreditcard.Ondanksdeovereenkomstenvandekredietproducten,hebbenP2P‐platformenintheoriedriecomparatievevoordelentenopzichtevantraditioneleconsumptiefkredietverstrekkers.Teneerstelijkenzekostenvoordelentehebben.TechnologieenICTzijnhierbelangrijkedrijvendefactorenvan.Systematischonderzoeknaardezekostenvoordelenis(nog)nietbeschikbaar,maarbeschikbaredatalatengeenenormekostenvoordelenzien.Figuur12vergelijktdekostenvanconsumentenleningenvandeLendingClubmetdievantraditionelegroteconsumptiefkredietverstrekkers.PerleninggemetenisdeLendingClubnietdemeestkostenefficiëntekredietverstrekker.Indetoekomstkanalsnogeenkostenvoordeeltenopzichtevanbankenontstaandoordeschaalbaarheidvankredietplatformen:demarginalekostenperleninglaagzijnlaag.
Verschil crowdfunding en P2P lending
De meest belangrijke overeenkomst tussen crowdfunding en P2P lending is dat er geen betrokkenheid is van de traditionele financiële instellingen. De kern van Peer-to-Peer (P2P) lending is dat een groep van investeerders geld leent aan één persoon of bedrijf zonder inmenging van een traditionele financiële intermediair, zoals een bank. In het algemeen zijn de investeerders personen die elkaar en de geldnemer niet kennen. Door het internet is deze vorm van financiering opgekomen: het is mogelijk om online een handelsplaats te creëren die deze leentransactie volledig faciliteert. Bedrijven die P2P lending aanbieden kunnen hun diensten steeds efficiënter aanbieden vanwege technologische vooruitgang en lagere overheadkosten. Hierdoor maken ze deze manier van kredietverstrekking interessant voor zowel geldverstrekkers als geldnemers. In Europa is Zopa (gevestigd en opererend vanuit het Verenigd Koninkrijk) een noemenswaardige speler in deze markt. De bekendste platformen uit de Verenigde Staten waren Lending Club en Prosper. Andere platformen zijn Funding Circle en OnDeck. Crowdfunding wordt gekarakteriseerd door het zelfde principe als P2P Lending, namelijk dat investeerders krediet verstrekken. Er zijn twee belangrijke verschillen tussen crowdfunding en P2P lending:
1. Crowdfunding wordt gewoonlijk gebruikt voor specifieke projecten en ideeën en niet voor persoonlijke leningen.
2. Investeerders ontvangen geen rente voor hun bijdrage. In plaats van rente ontvangen ze een beloning, speciale voordelen of een geschenk. Zo kan het bijvoorbeeld zijn dat investeerders het product als eerste ontvangen wanneer deze op de markt verschijnt.
Een nieuwe ontwikkeling in de crowdfunding-industrie is de zogenoemde “equity-based” crowdfunding. Hierbij krijgen investeerders aandelen van het bedrijf als beloning. Deze vorm van crowdfunding is al geruime tijd populair in Europa en Australië. In Europa is Seedrs een platform die equity-based crowdfunding aanbiedt. In de Verenigde Staten is equity-based crowdfunding alleen toegankelijk voor erkende investeerders. Echter, dit kan binnenkort veranderen vanwege de JOBS Act. Hierdoor krijgen startups en entrepreneurs dus meer mogelijkheden om kapitaal op te halen.
14
Figuur 12: Kosten per lening Lending Club en traditionele consumptief kredietverstrekkers in lijn met elkaar
Bron: Goldman Sachs Global Investment Research
TentweedeisopP2P‐platformenbankreguleringnietvantoepassing.InNederlandisopfinanciëleactiviteitendeWetophetfinancieeltoezicht(deWft)vantoepassing,hoewelhettoezichtrechtnognietvolledigisingerichtopP2P‐lending.9Ofbankreguleringvantoepassingis,hangtafvandepreciezeconstructievanhetplatform.BijdesuccesvolleAmerikaansekredietplatformenstaatveelaleenpartnerbankachterhetkredietplatformomdezeteisolerenvanspecifiekebankregulering.OpdiemanierhebbenP2P‐platformentemakenmetlichteretoezichtregimes.Figuur13illustreertdeLendingClubconstructie.
Figuur 13: Lending Club gebruikt een partnerbank om kredieten uit te geven, die de Lending Club
vervolgens terugkoopt
Bron: Lending Club, CPB
9 De Autoriteit Financiële Markten en de Nederlandsche Bank hebben wel interpretaties gegeven over crowdfunding (link),
0
2
4
6
8
10
12
14
16kostenniveau per lening (%)
15
TotslothebbenP2P‐platformenvoordelenvaneenlagerkapitaalbeslag.OmdatP2P‐platformengeenblootstellingopkredietrisicohebben,hoevenzeookgeenkapitaalaantehoudenvoordieleningen.HierdoorkunnenP2P‐platformeneenaanzienlijkgroteredebiteurenportefeuilleaanhoudentenopzichtevanhuneigenvermogen.Terillustratie,voordebeursganghaddeLendingClub1,7%vaneigenvermogentegenzijndebiteurenportefeuille.Ditissubstantieelminderdande14‐15%eigenvermogendietraditionelebankenaanhoudenvoorhunleningenportefeuille,ziefiguur14.DeLendingClubisinstaatomzoweinigkapitaalaantehoudenomdathetnietisblootgesteldaankredietrisico. Figuur 14: Lending Club heeft lagere kapitaalsvereisten dan traditionele banken
Bron: Goldman Sachs Global Investment Research
2.1.4 Prijsinformatie en monitoring
Financiëlesystemengenererentweesoorteninformatie.Teneerstecreërenzeinformatieoverrentesenaandelenprijzen(marktinformatie)diehuishoudensenbedrijvennodighebbenbijconsumptie‐,spaar‐eninvesteringsbeslissingen.Tentweedegenererenzeinformatieoverdekwaliteitvanmanagements‐eninvesteringsbeslissingenvanbedrijven(monitoring). Historischgezienhaddenconsumentenenmkb‐bedrijvenaltijdveelmindertoegangtotbepaaldefinanciëlemarkteninformatiedanprofessioneleinvesteerders.Deinformatiepositietussenkleineenprofessionelebeleggersverbeterdetoenviahetinternetgegevensvrij,engemakkelijketoegankelijkbeschikbaarwerdenvooriedereen.DezetrendkrijgteennieuweimpulsmetFinTech.Metmeerenmeeropen‐sourcetechnologie,krijgenniet‐professionelebeleggerstoegangtotrijkedatabronnen,enmetrobo‐adviesooktoegangtoteenbrederscalaaanfinanciëleadviesdiensten.Hoewelrobo‐adviseurseensnelgroeiendesectorzijn,overschaduwtdetotalehoeveelheidgeïnvesteerdeactivaviatraditionelefinancieeladviseursdehoeveelheidgeïnvesteerdeactivaviarobo‐adviseurs.Voorspellingenwijzenuitdathetgebruikvanrobo‐adviseursdekomende5jaarmeermainstreamzalworden,ziefiguur15.
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
16%
18%
DiscoverFinancialServices
Capital OneFinancial
SynchronyFinancial
AmericanExpress
Lending Club
Kapitaalratio (% van balansomvang)
16
Figuur 15: Voorspelde adoptie-rate van robo-adviseurs
Bron: A.T. Kearny.
Demarktvoorrobo‐adviesishetgrootstindeVS,waarbedrijvenalsBettermentenWealthfrontdemarktvoorrobo‐advieshebbenopengebroken,engevestigdenamenalsFidelityenCharlesSchwabactiefzijn.Sindsdeoprichtingin2010ishetbeheerdvermogenvanBettermentgegroeidtotongeveer2,2miljarddollar.Deruim90duizendklantenzijngemiddeld36jaaroud,hebbeneeninkomenvanmeerdan100.000dollareneenbelegbaarvermogenvan250.000dollar.OokdemarktinEuropaontwikkeltzich.NutmegInvestmentManagementwasdeeersteaanbiedersvanrobo‐adviesdiensteninhetVerenigdKoninkrijk.DemarktinhetVKbreidtzichuitzoalsblijktuitderecentedurfkapitaalinvesteringinnovember2015vanongeveer16miljoeneuroindeItaliaanserobo‐adviseurenvermogensbeheerderMoneyFarm,voorverdereuitbreidinginhetVerenigdKoninkrijk.OokinNederlandkomenrobo‐advisorsop.InoktoberkondigdedevermogensbeheerderFundixaanzichtetransformerennaarrobo‐adviseur.OnderdenaamPritlebeogenzijeeninnovatieveenlaagdrempeligeonlinevermogensbeheerdertezijn.AlmetalbreektFinTechdeinformatiemarktopen,hetgeendealledaagseinvesteerdermeertoeganggeefttotrelevanteenrijkerefinanciëlemarktengegevens.Ditmaakthetspeelveldtussenkleinebeleggersenprofessionalsgelijker.Voorheenhaddenalleenprofessionalstoegangtotrijkegegevens,veelalviaexclusievetoegangtotdezeerprijzigeenuitgebreidecomputersystemenensoftwareprogramma’szoalsBloomberg,ThomsonReuters,InfrontterminalenSIXfinanciëleinformatie.Demarktvoorfinanciëleinformatieiseensubstantiële.VandebeursdatasystemenBloombergenThomsonReuterszijnerongeveereenhalfmiljoeningebruik.Meteenjaarlijksekostprijsvancirca20duizenddollarperjaar,heeftdezemarktminstenseenomvangvan10miljarddollar.
0
1
2
3
4
5
6
2015 2016 2017 2018 2019 2020
Adoptierate (%)
17
2.1.5 Een groeiende rol voor data en privacywetgeving
Degedeeldenoemerisbovenstaandeontwikkelingeniseentoenemendbelangvanhetterugvinden,opslaaneninterpreterenvangrotehoeveelhedendataoverbedrijvenenpersonen.Inveelvandebeschreventrendsspeeltopdeachtergronddatfinanciëleinstellingen10openbaredatabronnen,zoalssocialemedia,combinerenmethuneigenklantgegevensomdekredietwaardigheidvanklanteninteschatten,ofomopbasisvanbankgegevensklant‐specifiekemarketinginspanningenmogelijktemaken.Hoefinanciëleinstellingendezemogelijkhedengaangebruiken,hangtondermeerafvandevormgevingvanprivacywetgeving.Hierbestaangroteinternationaleverschillen.Europaheeftalgemeengeldenderichtlijnen,waarbijconsumentenrechtencentraalstaan.11IndeVSbestaatgeengeneriekeprivacywetgeving,maarwelenkelesectorspecifiekeprivacywettendiedeFederalTradeCommission(FTC)handhaaft.Amerikaansebedrijvenkiezenveelalzelfhunprivacybeleidenvragenconsumentenexplicietintestemmenmethunbeleid.Alszedatdoen,isdataverzamelingenbewerkingtoegestaan.InChinaontbrekendefundamentenvangegevensbescherming,12hoewelhetstrafrechtenkelebepalingenkentoverdebeschermingvanpersoonsgegevens.HetChineseVolkscongresintroduceerdein2012eenstandaardvoordebeschermingvanpersoonsgegevensophetinternet.13Ookdeverwachtingenvanconsumentenoverdewijzewaaropbankenmethungegevensomgaan,bepalenhetgebruikvanpersoonsgebondendataindefinanciëlesector.In2014melddeINGplannenvooreenproefwaarbijdebankhetbetaalgedragvanklantenwildegaangebruikenomgerichteaanbiedingenvoorproductenvananderebedrijvenmogelijktemaken,mitsklantenhierexpliciettoestemmingvoorgaven.Nabreedprotestginghetplanindeijskast.DeplannenwarenechterbescheideninhetlichtvanwatGoogle,Facebook,ofappsdoenmetpersoonsgegevens.Hierspeelteenparadox.Aandeenekantgevenconsumentendesgevraagdaanzeeraanhunprivacytehechten,aandeanderekantzijnzevoorweiniggeldbereidpersoonsgegevensovertedragenofprijstegeven,ookalsdateenvoudigtevermijdenis.14
2.2 Europese beleidscoördinatie in financiële markten
Beleidscoördinatieinfinanciëlemarktennamnadeeurocrisistoe.Zozijnfinanciëleregelgevingentoezichtaangescherpt,enzijnerstappengezetrichtingEuropeesbankentoezicht.Dezevergaandebeleidscoördinatiewasmogelijkdoordegemeenschappelijkedreigingvanhetvoortbestaanvoordeeuroin2012.Nationalebelangenvormenaltijdeenbelemmeringvoorbeleidscoördinatie,maarwegenminderzwaarbijhetbestrijdenvangemeenschappelijkebedreigingen.15
10 Hiermee bedoelen we zowel banken als ICT-bedrijven die zich richten op financiële diensten. 11 Data Beschermingsrichtlijnen uit 1995 en het voorstel voor regulering van databescherming uit 2012. 12 Zoals eenduidige rechten over toegang tot informatie, een autoriteit gegevensbescherming en handhavingsinstrumenten. 13 Zie De Hert en Papakonstantinou (2015). 14 Zie Rose (2006), en Acquisti en Grossklags (2005). 15 Zie Darvas en Leandro (2015).
18
PolitiekesteunvoorEuropesebeleidscoördinatielijktdoordeopkomstvaneuro‐sceptischebewegingenenachterblijvendeeconomischegroeiindiverselidstatenonzekerderteworden.IndiverseEuropeselandenwinneneuro‐sceptischebewegingenterrein,getuigedeuitslagvanhetBritsereferendumoverhetBritseEU‐lidmaatschap,deverkiezingsuitslageninOostenrijkofItalië,maarookhetNederlandsereferendumoverhetOekraïne‐verdrag.Politiekesteunvoormeerbeleidscoördinatiehangtooksamenmeteconomischeontwikkelingen.Lageeconomischegroeileidttothogewerkeloosheid,toenemendedivergentietussenzuidelijkeennoordelijkelanden,enhogeschuldenbijbedrijvenoverhedenenconsumenten.16Ineendergelijkewereldgroeiendebelangentegenstellingentussenlandenengunnenpartijeninonderhandelingenovernieuwbeleidelkaarweinig.Hogereeconomischegroeicreëertdaarentegenmeerruimteommetlangzamestappenverdernaarelkaartoetegroeien.DefocusopnationalebelangeninEuropesebeleidscoördinatieincombinatiemetafkalvendepolitiekesteunvoorEuropesebeleidscoördinatiebrengtonzekerheidvoortoverdematewaarinEuropeestoezichtrisico‐zoekendgedragendetoo‐big‐to‐fail(TBTF)statusvanbankenkaninperken.Ditgeldtookvoordematewaarindelenvandefinanciëlesectorzichaantoezichtkunnenontworstelenviaschaduwbankieren.Hetbelangvanschaduwbankierenissindsdefinanciëlecrisisin2008nietafgenomen.17Eenoorzaakhiervooriseenafnamevanbeleidscoördinatie,bijvoorbeeldomdatlandenaantrekkelijkwillenzijnalsvestigingsplaatsvoorfinanciëleinstellingen.Datkanbijvoorbeelddoorminderingrijpendtoezicht.18Hierdoorkunnenverschilleninfinanciëlereguleringontstaan,watgecoördineerdingrijpenlastigermaakt,mochtdatnodigzijn.Eenandereoorzaakisdestrengeregelgevingindegereguleerdebankensector.19Paragraaf2.2.1gaatverderinopdestrengebancaireregelgeving.Paragraaf2.2.2gaatinophoestrengereregelgevingdehandelopfinanciëlemarktenverandert.2.2.1 Bankbalansen onder druk van regelgeving
InreactieopdekredietcrisisendeEuropeseschuldencrisisheeftEuropanaastaanscherpingvanbestaanderegelgeving,ooknieuweregelgevinggeïntroduceerd.EendeelvandedoorgevoerdehervormingenstreefternaardekansopfaillissementenvangrotebankentebeperkendoordeinvoeringvanEuropeestoezichteneenverhogingvandekapitaalseisen.Eenanderdeelvandehervormingenrichtzichophetinperkenvanderisico’svoordeeconomieinhetgevaleenfaillissementzichonverhoopttochvoordoet.Ditbeleidrichtzichophetverbeterenvandeafwikkelbaarheidvanbankendoormiddelvanresolutieplannen.Dedrukvandenieuweregelgevinggrijptzowelaandeactivazijdealsaandepassivazijdevandebankbalansaan.Aandeactivazijdespelenmeerderemaatregelen.TeneerstedeLiquidityCoverageRatio(LCR),diealsdoelheeftbankenopkortetermijnvoldoendeliquidetehouden.DeLCRgeeftaanhoeveelliquideactivavanhogekwaliteitaanwezigmoetenzijnomdenettouitgaandekasstromengedurendedertigdagentedekken.Activadiehiervoorin
16 Zie het delayed recovery scenario in CPB (2014). 17 Zie ECB (2015). 18 Denk aan lagere buffers, minder on-site controles, minder data-uitvragen, minder beperkingen op activiteiten, etc. 19 Zie Konzal en Stanley (2013).
19
aanmerkingkomenzijnliquidestaatsobligaties.Ditzijninhetalgemeenlaagrenderendeactiva.Tentweedezijntoezichthoudersvoornemensmaatregelenteintroducerenomdeverschilleninrisicowegingdiebankenhanterentebeperken.HetBazelscomitéwildatondermeerbereikendoorhetintroducerenvanminimumkapitaalvloerenbijdegebruikteinternerisicomodellenvanbanken.Doordezevoorstellenzullenderisicowegingendiebankenhanterenomhooggaan,waardoorbankenmeerkapitaalzullenmoetenaanhouden.Dekapitaalvloerenwordenzowelbijhypothecairealszakelijkeleningengeïntroduceerd.Tenderdemoetenbankenoff‐balanceactiviteitenmeelatentellenindeleverageratio,waardooroff‐balancefinancieringnietlangeraantrekkelijkisvoorbanken.Aandepassivazijdespelenmaatregelenrondomdehoogtevanhetbankkapitaalendesamenstellingvanhetbankkapitaal.Hetdoelvanhogerekapitaaleisenishettotalerisico‐absorberendvermogentevergroten.Denieuwekapitaalseisenbestaanzoweluitaanzienlijkehogererisicogewogeneisenalseenongewogenleverageratiovan3%.InNederlandmoetenbankenvanaf2018aaneenongewogenleverageratiovan4%voldoen.Deeisenaandesamenstellingvanhetbankkapitaalhebbentotdoeldevariatietussenbankeninhunkwaliteitvanbankkapitaaltebeperken.Daarmeezijnkapitaalspositiestussenbankenmakkelijkertevergelijken.Maatregelentenaanzienvandesamenstellingvanbancairkapitaalbetreffendevereistenaandehoeveelhedenbail‐inkapitaalenratio’somdelooptijdmismatchniettegroottelatenworden(LCRenNSFR).2.2.2 Regelgeving en technologie veranderen handel op financiële markten
Veranderingeninregelgeving,technologischeinnovatieengroeiendeconcurrentievannieuwehandelsplatformenhervormdendeafgelopenjarendeEuropesefinanciëlemarkten.Achtereenvolgensbesprekenwehoeregelgevingheeftgezorgdvoormeerconcurrentietussenbeurzen,endaarnawatdeinvloedisgeweestvantechnologieophandelopfinanciëlemarkten. Regelgeving zorgt voor meer concurrentie tussen beurzen
DeinwerkingtredingvandeMarketsinFinancialInstrumentsDirective(MiFID)in2007doorbrakdemonopolievannationalebeurzen.DeMiFIDhadalsdoeldeEuropeseeffectenmarktenteintegrerentoteenEuropesemarkt,meteensterkeinternationaleconcurrentiepositie.DeMiFIDbiedthandelspartijenderuimteomzelfhandelsplatformenopterichtendieconcurrerenmetdenationalebeurzen.Insamenspelmettechnologiseringenautomatiseringvandehandel,zorgdedeMiFIDervoordatprijzenvoorhandelinfinanciëleinstrumenteninraptempodaalden,zieTabel2.
20
Tabel 1: Beleggingskosten zijn gedaald na invoering MiFID in 2007
Domicilie obligaties Beleggingskosten (bp) in 2006 Beleggingskosten (bp) in 2009 Procentuele verandering
Alle financiële centra
Gewogen gemiddelde 8,9 7 ‐21
Belangrijkste financiële centra
Gewogen gemiddelde 9,4 7,6 ‐19
Frankrijk 11 9,1 ‐18
Duitsland 9,2 7,2 ‐21
Italië 8 4,1 ‐48
Spanje 9,2 6,9 ‐25
Zwitserland 8,2 7,4 ‐10
Verenigd Koninkrijk 9,3 8,1 ‐12
Secundaire financiële centra
Gewogen gemiddelde 9,1 7,9 ‐13
Andere financiële centra
Gewogen gemiddelde 10,9 8,8 ‐19
Bron: Oxera (2011)
MetdeinvoeringvandeMiFIDin2007vindtdehandelineffectengelijktijdigplaatsopmeerderehandelsplatformen.InmiddelszijninEuropaveelconcurrerendehandelsplatformenopgericht:naast102gereguleerdenationalebeurzenzijner149handelsplatformen.20 Hierdoorontstondentegelijkertijdooknieuwemarketmakingenarbitragemogelijkheden.Degeautomatiseerdehandelrichtzichvooralophetbenuttenvanarbitragemogelijkhedendoorgebruiktemakenvanlatency(wachttijd)verschillentussenbeurzenenhandelsplatformen.Hiermeewordtookvaakalsmarketmakeropgetredendoorhetstellenvanprijzenopeenbepaaldplatformvooreenfondsdatgenoteerdisopeenanderplatform.Hiertussenzitdaneenspreaddiedepremievoordemarketmakervormt.Gepaardmetdenieuwemarketmakingenarbitragemogelijkheden,versnipperdeookdehandelinfinanciëleinstrumentenoverlocatiesindeEU.Figuur16laatopwelkehandelsplatformenaandeAEXgenoteerdeaandelenwordenverhandeld.MeerdandehelftvandeinAmsterdamgenoteerdeaandelenwordtdaadwerkelijkverhandeldopdeAmsterdamsebeurs.Derestwordtopanderepubliekeenniet‐publiekehandelsplaatsenverhandeld.
20 Stand per oktober 2016 volgens de MiFID-database van de European Securities and Markets Authority’s (ESMA). [link]
21
Figuur 16: AEX aandelen worden niet langer alleen op de Amsterdamse beurs verhandeld (marktaandelen 2015 in procenten).
Bron: Fidessa
Technologie verandert handel op financiële markten
Technologiemaakthetmogelijkvollediggeautomatiseerdkorte‐termijnhandelsstrategieënuittevoeren.Concurrentietussenhandelarenhangtdaarmeeminderafvaninzicht,maarmeervandesnelheidwaarmeehard‐ensoftwareopkoersbewegingenkanreageren.
Highfrequencytrading(HFT)activiteitenhebbenzichinkortetijdverspreidoverdewereld.Figuur@laatdegroeivanHFTactiviteitenindeperiode2005‐2014zienvoordeVSendeEuropeseUnie..Uitfiguur17blijktdatHFTactiviteitopdeaandelenmarktenstabiliseert:voordeEUietsonder30%vantotaleomzet,voordeVSrondde50%vantotaleomzet.AnderestudieskomentotvergelijkbareomvangvanHFT‐omvang.ZoschatdeAFMhetmarktaandeelvanHFTopdeEuropesefinanciëlemarktenop30à40procent.21SchattinguitinternationaalonderzoekwijzeninderichtingdatHFTgoedisvoor40tot50%vandehandelsvolumes.22Indefutures‐marktenwordtHFTactiviteitnoghogergeschat,totongeveer60%.23.
21 Zie AFM (2010). 22 Kite (2010) vindt dat HFT goed is voor 45 procent van de totale handel in US Treasuries in 2010. Jiang et al. (2014) vinden dat HFT goed voor 40 procent van de transacties in 2011, en Licht (2014b) schat dat HFT goed voor meer dan 50 procent van de volumes in de Treasury markt. 23 Zie Tabb (2012) en CFTC (2013).
56%
24%
8%
6%3%1%
Amsterdam BATS Chi-X CXE TurquoiseLSE BATS Chi-X BXE ParisAquis Equiduct Deutsche BörseOther
22
Figuur 17: Omvang HFT-activiteiten op aandelenmarkten, gemeten in omzet
Bron: Kauffman et al (2015)
HFT‐ershebbenintussengrotendeelsdetraditionelespelersdieactiefwareninmarket‐makingactiviteiten,vervangen.Marketmakersvoorziendemarktvanliquiditeitdoorhetcoördinerenvanordersenhetovernemenvanderisico'svanhetkopenenverkopenvanaandelen,inruilvoordespread(verschilbiedenlaat‐koers).
Echter,HFT‐ersblijkenveelaleenminderconstantebronvanliquiditeit.Nieuwe,veelalgeautomatiseerde,market‐makerswerkenmetkleinerevoorraden.Ditbeperkthuncapaciteitommarktentijdensvolatieleperiodesteaccommoderen.24VolgenseenrecenteECB‐enquêtebleekdatmarket‐makersintijdenvanstresseenlagerebereidheidhaddenomliquiditeitteverschaffen(Figuur18).Ditisinlijnmetempirischbewijsdatgeautomatiseerdemarket‐makershunliquiditeitsprovisieaandemarktaanzienlijkterugschroevenalsvolatiliteithoogis.25Tevensblijkenniet‐bancaireliquiditeitsverschaffersweinigverplichtingenvoorliquiditeitsprovisieaantegaan.26Ookditislijnmeteerdereempirischebevindingen:HFT‐bedrijvenmetliquiditeitsverschaffingsstrategieënopdeCanadeseaandelenbeursverminderdenhunliquiditeitsprovisiemet42%inperiodenvanverhoogdemarktstress,terwijlindiezelfdeperiodedeliquiditeitsverschaffingdoordegecontracteerdemarketmakersnietwijzigde.27
24 Zie IMF (2015). 25 Zie Raman, Robe en Yadav (2014). 26 Zie ECB (2015). 27 Zie Korajczyk en Murphy (2015).
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
VS EU
23
Figuur 18: ECB enquête suggereert dat market making activiteiten dalen door kapitaalbeperkingen, de beschikbaarheid van hedging instrumenten, risico management en winstgevendheid
Bron: ECB, CPB.
-30
-20
-10
0
10
20
30
Beperkend Positief
(%)
24
3 Scenario’s
Dekernonzekerheden‘deverhandelbaarheidvanprivategegevens’en‘Europesebeleidscoördinatieinfinanciëlemakten’definiërendevierscenario’s.Deonzekerhedenendedaarmeeopgebouwdescenario’szijngetekendinfiguur19.Descenarionamensluitenaanbijhunmarkstructuur.Descenario’sverschillenoverigensnietalleeninmarktstructuur,maarookinhoezedereëleeconomiebedienenenhoesysteemrisico’sontstaan.Hierondervolgteenbeschrijvingvandescenario’s.Figuur 19: Toekomstbeelden financiële sector
Nationale Oligopolies• Oligopolistisch• Nationale banken• Economies of scope• Fintech geabsorbeerd• zwak toezicht door
Informatieasymmetrie en capture• Toetredingsdrempels door
economies of scope• Systeemrisico geconcentreerd
bij banken en vooral nationaal
FinTech• Concurrentie om de markt• Internationale financiele
dienstverleners• Specialisatie• Fintech vervangt banken• zwak toezicht door
beleidsconcurrentie• Systeemrisico in alle onderdelen
waardeketen en internationaal
Grote Europese banken• Oligopolistisch• Europese banken• Economies of scope• Fintech geabsorbeerd• Streng toezicht• Toetredingsdrempels door
streng toezicht en economies of scope
• Systeemrisico geconcentreerd bij banken en grensoverschrijdend.
TechGiants• Oligopolistisch• Europese financiele
dienstverleners• Beperkte specialisatie• Fintech integreert banken• Streng toezicht• Toetredingsdrempels door
streng toezicht• Systeemrisico vanuit niet-
bancaire activiteiten en internationaal
Meer nationale verschillen in toezicht, beleidsconcurrentie
tussen landen
Sterk Europees gecoördineerd financieel toezicht
Financiële transacties op basis van harde,
internationaal verhandelbare
informatie
Financiële transacties op basis van zachte,
lokale informatie
25
3.1 Nationale Oligopolies
‘NationaleOligopolies’beschrijfteentoekomstigefinanciëlesectordievoornamelijkuitnationalebankenbestaat.InditscenariozetEuropesebeleidscoördinatienietdoorenkeertmogelijkzelfsom.Hierdoorontstaanmeernationaleverschilleninfinancieeltoezicht.Tegelijkertijdrichtdeoverheidprivacywetgevingzoindatinformatieoverkarakteristiekenengedragvanindividuelebedrijvenenpersonennietvrijverhandelbaaris.Financiëletransactieskomeninditscenariodanookinsterkerematetotstandopbasisvanzachte,lokaleinformatie.Inditscenariobenuttenbankendussynergievoordelen,waardoorfinanciëledienstverleningzichbijbankenconcentreert.Marktstructuur
Demarktkarakteriseertzichalseenoligopolie.Ditiseenmarktsituatiewaarinslechtseenpaargrotenationalebankenfinanciëledienstverleningaanbieden.Oligopoliesontstaandoortoetredingsbarrières.Inditscenariospelenertwee.Deeerstebetreftdetoegangtotzachteklantinformatie,ofwelinformatieuitrelatiebankieren,endenoodzaakvaneenkantorennetwerk.Indehuidigesituatieheefthoofdzakelijkdenationalehuisbankinzichtinkrediethistorieenbetaalgedrag.Toetrederskunnendoorhetontbrekenvandezeinformatiemindergoedconcurrerenmetgevestigdenationalebanken.Daarnaastzullentoetredersookeeninfrastructuurmoetenopzettendieheninstaatsteltgebruiktemakenvanzachteinformatie.Ditvergtaanzienlijkeinvesteringen,deelsinfysiekelocaties,deelsinICTinfrastructuur,dieonlosmakelijkzijnverbondenaantoetredingenalszodanigeentoetreeddrempelvormen.28Eentweedebronvantoetredingsbarrièresinditscenarioisdemeernationaleoriëntatievanhettoezicht.Deonzekerheidenonvoorspelbaarheidvanbuitenlandsetoezichthoudersbelemmertbankeninditscenarioomactiviteiteninhetbuitenlandteontwikkelen.Toezichthouderskijkenbijvoorbeeldandersaantegenrisico’s,stellenandererapportagevereisten,ofkwantificerengroothedenalseigenvermogenopeenanderemanier.Ditleidttothogereverzonkenkostenvantoetredingtotdemarktendustothogeretoetredingsbarrières.Decompliancekostendiegepaardmetnalevingvanregelgevingzijnimmersveelalverzonken.Eenanderefactordiebankennationaalhoudtisdevereistelokaleaanwezigheidominformatieteverzamelen.Informatieisimmersnietoverdraagbaar.BeidefactorenbeperkendefinanciëleinstellingentotdeNederlandsemarkt.InnovatievindtzowelplaatsbijdegevestigdebankenalsbijFinTech‐bedrijven.BelangrijkeFinTech‐innovatieswordensneldoorbankenovergenomenviaacquisities,voordatzegrootkunnenworden.Erontstaatdaardoorweinigconcurrentieopdemarktvoorfintechbedrijven.Bankenhanterendaarbijgeslotenstandaarden,waardooranderennietgemakkelijkvoortkunnenbouwenopbestaandeontwikkelingenConcurrentieomdemarktisinditscenariobeperkt.FinTech‐bedrijvenzulleninditscenariodanookeenkorterelevensduurhebben.
28 Zie OFT (2010). In de hypotheekmarkt lijkt deze barrière in Nederland klein te zijn (NMa, 2011), maar in het Verenigd Koninkrijk juist weer niet (OFT, 2010).
26
Financiële functies
Nationalebankenverzorgensparenenbetalen,financierenengenererenvanprijsinformatiedoorkredietrisico,renterisicoofbedrijvenvaneenprijskaartjetevoorzien.InditscenariointegrerenbankenFinTech‐technologieomzo(nieuwe)financiëledienstverleningaantebiedendiebeteraansluitenophunbehoeftenvanhunklanten.Hetiskostbaaromdezedeelactiviteiteninverschillendeentiteitenteorganiserenomdatdeinformatieniettussenentiteitengedeeldkanwordenvanwegewet‐ofregelgeving,ofomdatdekwaliteitvaninformatienietopeengeloofwaardigemaniergetoetstkanworden.InNederlandspelenvandaagdedagbankeneensleutelrolinbedrijfsfinanciering:hetmkbhangtvoor80%afvanbankfinanciering.29Inditscenarioblijftdatzo.Echter,naarmatebankengroterworden,stijgthetrisicodatmkb‐bedrijvenlastigeraanfinancieringkunnenkomen.30Tenminstetweeoorzakenliggenhieraantengrondslag.Vanwegemarktmachtrekenenbankenhogeremarges.Deminstwinstgevendeleningenwordenhierheteerstslachtoffervan.Datzijnwaarschijnlijkleningenaanmkb‐bedrijven.Dekostenvoordergelijkeleningenzijnimmershogeromdatmkb‐leningenintensieveremonitoringvereisendankredietverleningaangroterebedrijven.Groterebedrijvenzijnvaaktransparanter,waardoorrisico‐inschattingopbasisvanratio‐analysebeterwerkt.Ookhebbenzeeenlangerekrediethistorie,waardoormeerinformatiebeschikbaaris,enzijnzeminderafhankelijkvanbijenkelepersonengeconcentreerdehumancapital,waardoorhetrisicoopeenplotselingewinstvalkleineris.Ookkaneencomplexereorganisatiestructuurvangrotebankenleidentotschaalnadelendierelatiegerichtbankierenduurdermaken.Hetbankbedrijfismeergerichtopefficiencydanopadviesomvoordeondernemerdebestpassendefinancieringsconstructietezoeken.Ditrisicospeeltnietbijhetgrootbedrijf.Zijbeschikkenzelfoverfinanciëleexpertise,enkunnenookfinancieringophalenindefinanciëlemarkten.Definancieringskostenvanconsumentenenbedrijvenwordendeelsbepaalddoordematevanconcurrentietussendenationalebanken.Inditscenariobestaathetrisicodatdooronvoldoendeconcurrentietussennationalebankenconsumentenenbedrijvenbenadeeldwordenviahogereleentarievenopleningen.Dehogeretarievendoorbeperkteconcurrentietussennationalebankendrukkeninvesteringen,endaarmeedusookeconomischegroeieninnovatie.Financiëlesystemengenererenprijsinformatiezoalsrentesopspaarrekeningen,hypotheken,consumptiefkrediet,ofleningenenanderedienstendiehuishoudensenbedrijvengebruikenbijconsumptie‐,spaar‐eninvesteringsbeslissingen.Daarnaastgenererenzeinformatieoverdekwaliteitvanmanagements‐eninvesteringsbeslissingenvanbedrijven(monitoring)doorbijvoorbeelddekeuzeleningenwelofnietteverstrekkenofbedrijvenonderspeciaalbeheerteplaatsen.Inditscenarioverandertditniettenopzichtevandehuidigesituatie.Bankengenererenprijsinformatieenspeleneencentralerolbijmonitoring.Hierdoorbeschikkenbankenoveruniekekennisoverbedrijvendiezetegeldekunnenmaken.
29 Zie Bijlsma e.a. (2015). 30 Zie Sapienza (2002).
27
Systeemrisico
BankenhebbenindezewereldeenTBTF‐statusvanwegehunomvang.Bankenzijnweliswaarnationaalvanaard,maarhetzijntochsnelsysteembankenvanwegehetoligopolistischkaraktervandemarkt:erzijnrelatiefweinigbanken,terwijldiebankentegelijkertijdeencentralerolspeleninhetfinanciëlesysteem.Naarmatefinanciëleinstellingentegrootworden,ontstaandrierisico’s.Teneerstebestaathetgevaardatzeteveelrisiconemen.Omdatzeervanuitkunnengaandatzegeredwordenalszeindeproblemenkomen,dragenzeslechtsdeelsderisico’sdiezezelfnemen.Ditkaninprincipewordenondervangenmetvoldoendehogekapitaalratio’s.Datzorgtervoordatbankengrotereschokkenaankunnenenveranderttegelijkertijddeprikkelsdoordatbankenverliezeningroterematezelfdragen.Tentweedespeelthetrisicodattoezichthoudersbewustofonbewustniethetalgemeenbelang,maardebelangenvanfinanciëleinstellingenbeschermen(regulatorycapture).Ditisoverheidsfalen.Capturevormteengroterprobleemnaarmateeenbelangengroepminderdivers,betergeorganiseerdisenergrotebelangenophetspelstaan,maarookwanneertoezichttechnischcomplexisenasymmetrischeinformatiegroot.31Ditlaatstezorgterimmersvoordatbuitenstaandersmoeilijkkunnencontrolerenofeentoezichthouderdejuistebeslissingenneemt.Nationalebankenhebbeninditscenariogoedepolitiekecontactenenkunneneenzeereffectievelobbyorganiseren.Hierdoorhebbenzeeenzwaresteminhetpubliekedebatoverfinanciëleregelgeving.Anderebelanghebbenden,zoalsdepositohouders,zijnmindergoedgeorganiseerdenhebbendaardoorminderinvloed.32Ookisinditscenarioasymmetrischeinformatiegrotervanwegehetbelangvanzachteinformatieendegroterecomplexiteitvanbanken.Tenderdeschuiltinditscenariohetgevaarvanregulatoryforebearance(vooruitschuifgedrag).Doorhetbelangvanzachteinformatiebijdetotstandkomingvanfinanciëletransactieslopentoezichthouderseeninformatieachterstandop.Hierdoorzientoezichthouderssysteemschokkentelaataankomenenkunnenmarktenplotselingopdrogen.Daarbijkunnenmarktenlastigbeoordelenoftoezichthoudersgepasteactiesondernemen.Datvergroothetrisicovanregulatoryforebearanceomdatde(reputatie)kostenvangokkenopeenverbeteringvandesituatieafnemen.Alshettochmisgaatkunnentoezichthoudersimmersargumenterendatditnietaanhenlag.Buitenstaanderskunnenmaarmoeilijkinschattenofdeaangedragenargumentenkloppen.
3.2 FinTech
‘FinTech’beschrijfteentoekomstvanconcurrerendeinternationalemarkteninfinanciëledienstverleningdoorFinTech‐bedrijven.Netalsin‘Nationaleoligopolie’zetinditscenarioEuropesebeleidscoördinatienietdoorenkeertmogelijkzelfsom.Hierdoorontstaanmeernationaleverschilleninfinancieeltoezicht.Tegelijkertijdrichtdeoverheidprivacywetgevingzoindatinformatieoverkarakteristiekenengedragvanindividuelebedrijvenenpersonen
31 Zie Laffont (1999). 32 Zie Laffont (1999) en Lambert (2015).
28
vrijverhandelbaaris.Financiëletransactieskomeninditscenariototstandopbasisvanharde,internationaalverhandelbareinformatie.Schaalvoordelenbijhetanalyserenvanhardeklant‐specifiekeinformatiespelendaneendoorslaggevenderolinhetbepalenvandemarktstructuurinditscenario.Tegelijkertijdiserbeleidsconcurrentietussenlandenwaardoortoezichtnietheelstrengisenzijndetransactiekostenvanzakendoeninmeerderelandenhoogvanwegedeuiteenlopendetoezichtsregimes. Marktstructuur
Ditscenariokentconcurrentieopalledelenindewaardeketen.Doordatinformatiehardeninternationaalverhandelbaaris,kunnendienstenuitdewaardeketenuitgevoerdwordendoorderden.Complementariteitentussenverschillendedienstenwordendanviacontractentussenbedrijvengeregeld.Toetredingtotdemarktvoorfinanciëledienstverleningisrelatiefeenvoudig.Sommigedienstenkunnenminofmeeroff‐the‐shelfopgezetworden,gebruikmakendevandeICTinfrastructuurvanderdepartijen,denkaaneenstandaardhandelsplatform,eenpeer‐to‐peerlendingnetwork,metalsgevolgeenomvangrijkaantalactievepartijen.Tochontstaaterinsommigemarkteneensituatiewaarinenkelegrotespelersdomineren.Datgebeurtalsdekostenvanopschalenverwaarloosbaarzijnenreputatie‐effectenofschaalbelangrijkzijn.Denkdaarbijaanbetalingsverkeerofderivatenhandel.Tochkunnenookindiemarktendemarktaandelensnelomslaan.Erisdanconcurrentieomdemarktenminderindemarkt.Hetstartenvaneenondernemingkaninelkdeelvandewaardeketen.Immers,verschillende(basis)onderdelenvaneenfinanciëledienstzijnindemarktteverkrijgen.Dezemarktenzijnvooralbusiness‐to‐business.Bestaandespelerskunnenmarktaandelenvergrotendoorvestigingenteopeneninlandenwaarmennoggeenactiviteitenheeftofdoorbeteredienstverleningdanconcurrententebieden.FinTechbedrijvenkennenbeperktelandsgebondenheid.Immers,inditscenariospeeltlokalebindingeenkleinerol.Omdattegelijkertijdooknationaleverschillenintoezichtbestaan,endecoördinatievanwet‐enregelgevingenhettoezichttussenlandenbeperktis,zijnerinditscenariovoornamelijkinternationalefinanciëleinstellingenactief.MetbehulpvanFinTech‐innovatiesrichtenzijzichophetexploiterenvanirrationeelgedragenarbitragetussennationaletoezichtregels.Hierspeeltdushetrisicovantoezichtsconcurrentietussenlandenomzofinanciëleinstellingenaantetrekken.Degrotespelerszoekenimmersactiefnaardejurisdictiewaarderegelshetminstbeperkendzijn.Ditcreëerteenprisoners’dilemmavoorsommigelanden,diewelstrengerzoudenwillenzijn,maardatnietkunnenomdatbedrijvendanvertrekkenofconsumentenverstokenblijvenvanbepaaldediensten.HierdoorondervindenFinTech‐bedrijvenweinighindervanreguleringwattoetredingopdeelmarktenvergemakkelijkt.Almetaliserinditscenarioveelinnovatiedoordecombinatievanopenstandaardenenconcurrentieomdemarktinplaatsvanindemarkt.Demarktvoorfintechproductenendienstverleningkenteensterkwinner‐takes‐allkarakter,doordatdekostenvoorhetopschalenvanactiviteitenvrijwelnulzijn.TechnischestandaardenzijnvantoenemendbelangvoorFinTechomdatzijhetmogelijkmakenominnovatiestecombineren.Zozijnopenstandaardendekernvanhetsuccesvaninternetenict‐hardware.Devormgevingvan
29
eenstandaardisbepalendvoorwelkebedrijvenerhetmeestvangaanprofiteren.Daaromproberenbedrijvendeontwikkelingvanstandaardentebeïnvloedendoordezetesponsoren.33 Financiële functies
Deessentiëlefinanciëlefunctiessparenenbetalen,financierenenhetgenererenvanprijsinformatiewordenuitgevoerddoorFinTech‐bedrijven,enaandelen‐enobligatiemarkten.Technologieenopenstandaardenstellenfinanciëledienstverlenersinstaatomverschillendefinanciëledienstenteintegreren.Ditzienwebijvoorbeeldterugbijdefunctiessparenenbetalen.Zoevalueertsparenrichtingvermogensbeheer.Daarbijwordendegegevensdiespaar‐enbetaalgedragopleverengecombineerdmetanderegegevensofgedragofkarakteristiekenvanconsumenten.Geïntegreerdeexternedienstenhelpendanspecifiekespaardoelenterealiseren.Denkbijvoorbeeldaanaanvullendedienstenzoalshetaanbiedenvanvliegticketswanneerklantensparenvooreenreis.Inhetbetaalverkeerontstaanopenstandaardenalsblockchain,waardoorFinTech‐bedrijvenhetbetaalverkeerverzorgen.Bijdetotstandkomingvanfinancieringsrelatiesspeeltfysiekeafstandgeenrol,vanwegedecentralerolvanharde,internationaalverhandelbareinformatie.FinTech‐bedrijvenmakendaaromweinigonderscheidtussenkredietaanvragenvanconsumenten,hetmkbofhetgrootbedrijf.Weliswaaranalyserenzemetbig‐datatechniekenverschillendetypenenhoeveelhedeninformatieomtoteenbeslissingoverkredietverleningtekomen,maardeonderliggendemethodologiediegebruiktwordtvoorverschillendetypenleningenissterkaanelkaargerelateerd.DebeschikbaarheidvanfinancieringendefinancieringskostenhangendusafvandeschaalvoordelenenleenvoorwaardenvanFinTech‐bedrijven.Daarnaastzalinditscenariomarktfinanciering,viabijvoorbeeldequityofdebt‐basedfinancieringsplatformen,waarschijnlijkeengrotererolgaanspelen.Consumentenkunnenbijvoorbeeldopbasisvanhuneigenpreferentiesopdergelijkeplatformenzelfdebedrijvenselecterenwaarinzewilleninvesterenenreal‐timeopdehoogteblijvenvanontwikkelingenbijdiebedrijven.Denkaannieuweproducten,maarookdemanierwaaropbedrijvenbijdragenaanadresserenvansociaal‐maatschappelijkeproblemen.Dergelijkekanalenwordendaarmeebelangrijkealternatievenvoortraditionelefinancieringskanalen.Financiëlesystemengenerereninformatieindevormvanprijsinformatieoverbijvoorbeeldrentesenaandelenprijzen(marktinformatie)diehuishoudensenbedrijvennodighebbenbijconsumptie‐,spaar‐eninvesteringsbeslissingen,maarookinvormvaninformatieoverdekwaliteitvanmanagements‐eninvesteringsbeslissingenvanbedrijven(monitoring).Inditscenarioneemtdergelijkeinformatieeengrotevluchtenwordtdezevoornamelijkgegeneerdviavraag‐enaanbodmechanismenopliquidemarkten.HistorischgezienhebbenprofessionelebeleggersexclusieftoegangtotkostbaregegevensviasystemenalsBloombergenThomsonReuters.Deinformatiepositievanniet‐professionelebeleggersverbeterdemetdeopkomstvanhetinternet,toenfinanciële
33 Zie Lerner en Tirole (2006).
30
gegevensmakkelijkertoegankelijkwerden.Inditscenarioverbetertdezeinformatiepositieverderdoordeovervloedaanhardeinformatie,viadeopensourcetechnologieenrobo‐adviseurs.Monitoringvanbedrijvengebeurtinditscenariomeerenmeeropbasisvanharde,verifieerbareinformatie.Hardeinformatiefaciliteertmonitoringvanfinanciëleinstellingenenverbetertcorporategovernanceomdatinvesteerdersderisico’svanfinanciëleinstellingenbeterkunnenbeoordelen.Datbetekentookdatdeprikkelsvoorbedrijvenomdergelijkeinformatietemanipulerenooktoeneemt.Erontstaateennieuwebedrijfstakdiezichspecialiseertinhetdetecterenvandergelijkemanipulatiemechanismen. Systeemrisico
Inditscenarioverandertdeaardvansysteemrisico’s.Hetopknippenvandewaardeketenheeftmeerderegevolgen.Zokanhetfaillietgaanvanéénschakelbetalingsproblemenbijoverigebedrijvenindewaardeketengenereren.Omdatdeéénzijnverplichtingennietmeernakankomen,endedienstverleningmoetstoppen,kunnenanderebedrijvendiegebruikmakenvandezedienstenhunklantenooknietmeerbedienen.Intheoriekanditleidentoteenkettingreactievanfaillissementen.34Daarnaastwordennetwerkeffectenviaketensvanverschillendebedrijvenbelangrijkerenkunnenschokkenmakkelijkerbuitenhettraditionelefinanciëlesysteemomlopen.NaastvermogenspositieskunnenookICT‐verbandenrelevantworden.Ookkunnenernieuwebronnenvanschokkenontstaan,zoalscyberaanvallen.DekwetsbaarheidvoorcybercriminaliteitenhetgegevendathetbijzonderlastigisvoorderdepartijenomdeveiligheidvanICTsystementeverifiëren,heefttotgevolgdatreputatiebelangrijkwordt.Omdatfintechbedrijveninditscenariointernationaalopereren,neemtdekwetsbaarheidvoorschokkeninhetbuitenlandtoe.Daarbijisdecoördinatietussentoezichtinverschillendelandenbeperkt,watdezekwetsbaarheidvergroot.
Inditscenariozorgtbeleidsconcurrentietussenoverhedenervoordattoezichtzichrelatiefmildopstelttegenoverfinanciëleinstellingen.Prikkelsvoorprudentgedragmoetenvooralkomenvanderelatiefsterkeconcurrentieomdemarktenconcurrentieindemarkt.Deoverheidkandezemarktwerkingversterkendoorhaarhandengeloofwaardigtebindenomfinanciëleinstellingenniettereddenwanneerzeindeproblemenkomen.Daarmeeverdwijnennietalleperverseprikkels.DebeheersingvanrisicozoekendgedragbijFinTech‐bedrijvenkanommeerdereredenenlastigblijken.Teneerstezaldemarktsysteemrisiconaarzijnaardnietbeprijzen.Dergelijkerisico’szijnimmershetgevolgvannegatieveexterneeffectenvanrisicozoekendgedrag.Tentweedegrijpendehuidigetoezichtmandatenaanbijbestaandeentiteiten.Ditkanontoereikendblijkenalseensysteemschokzichverplaatstviaentiteitenwaartoezichtmandatennietaangrijpen.Totslotbehoortbeloningsbeleidnietaltijdtottoezichtmandaten,waardoorinternationalebeleidsconcurrentiekanontstaanrondbeloningsprikkels.
34 Zie Kremer (1993) voor een uitwerking hiervan op de ramp met de Challenger. Deze bestond uit duizenden componenten, maar explodeerde omdat bij de lancering één component, de O-ring, niet functioneerde in die specifieke omstandigheden.
31
3.3 Grote Europese Banken
‘GroteEuropeseBanken’kenschetsteenwereldwaarfinanciëledienstverleningzichconcentreertbijeenaantalgroteEuropesebanken.InditscenariozetdeEuropesebeleidscoördinatiedoor.DitleidttotEuropeesgecoördineerdfinancieeltoezicht.Tegelijkertijdrichtdeoverheidprivacywetgevingzoindatinformatieoverkarakteristiekenengedragvanindividuelebedrijvenenpersonennietvrijverhandelbaaris.Financiëletransactieskomeninditscenariodanookinsterkerematetotstandopbasisvanzachte,lokaleinformatie.Bankenbenuttendussynergievoordeleninditscenario,waardoorfinanciëledienstverleningzichbijbankenconcentreert.Marktstructuur
Demarktkarakteriseertzichinditscenarioalseenoligopolie.DitiseenmarktsituatiewaarinslechtseenpaargroteEuropesebankenhetcompletepaletaanfinanciëledienstverleningaanbieden.Oligopoliesontstaandoortoetredingsbarrières.Inditscenariospelenertwee.Deeerstetoetredingsdrempelisdestrengewet‐enregelgevinginditscenario,diedoorhaaromvangencomplexiteittoetredinglastigermaakt.Immers,decompliancekostengepaardmetnalevingvanregelgevingzijnveelalverzonken.Hogereverzonkenkostenverminderendeprikkelsvoortoetreding.35Detweedetoetreeddrempelinditscenariobetreftdetoegangtotzachteklantinformatie,ofwelinformatieuitrelatiebankieren,diebestaandespelershebbenennieuwespelersmoetenopbouwen,endenoodzaakvaneenfysiekeinfrastructuuromdiezachteklantinformatieteontsluiten.Indehuidigesituatieheefthoofdzakelijkdenationalehuisbankinzichtinkrediethistorieenbetaalgedrag.ToetrederskunnendoorhetontbrekenvandezeinformatiemindergoedconcurrerenmetgevestigdeEuropesebanken.Daarnaastzullentoetredersookeenkantorennetwerkofvergelijkbareinfrastructuurmoetenopzetten.Ditvergtaanzienlijkeinvesteringendieonlosmakelijkzijnverbondenaantoetredingenalszodanigeentoetreeddrempelvormen.36Tweefactorenbepalendegeografischecomplexiteitvandefinanciëlesectorinditscenario.Debelangrijkstefactorisdegeografischereikwijdtevanhetfinancieeltoezicht,datvooreenbelangrijkdeeldeinternationaleactiviteitenvanfinanciëleinstellingenafbakent.NaarmatetoezichtzichmeerEuropeesoriënteertenuniformisoverdegrenzenheen,vindengrensoverschrijdendeactiviteitengemakkelijkerplaats.Detransactiekostenvangrensoverschrijdendbankierennemenimmersaf.HetgevolgvanEuropeesgecoördineerdtoezichtisdanookdatweinditscenariobankenziendieinheelEuropaactiefzijn.ErbestaatdanookeengeredekansdatinNederlandactiefzijndebankenniet‐Nederlandszijn.Detweedefactorishetbelangvanlokalebindingbijdeontplooiingvanactiviteitenvanfinanciëleinstellingen.Hoemeerfinanciëletransactiestotstandkomenopbasisvanlokaleinformatie,destemeernoodzaakvoorlokaleaanwezigheid.Hierdoorzullenbankeninditscenarioooklokaalaanwezigzijn.
35 Zie bijvoorbeeld ACM (2014). 36 Zie OFT (2010). In de hypotheekmarkt lijkt deze barrière in Nederland klein te zijn (NMa, 2011), maar in het Verenigd Koninkrijk juist weer niet (OFT, 2010).
32
InnovatievindtzowelplaatsbijdegevestigdebankenalsbijFinTech‐bedrijven.Tochisditscenariohetminstinnovatievedooreengebrekaanconcurrentie.Datmaaktbestaandemarktspelersluienafwachtend,terwijlnieuwefinanciëlediensteneigenlijkalleenviasamenwerkingmetdebestaandepartijenopdemarktgebrachtkunnenworden.Zijhebbenimmersdeklantinformatieenbeschikkenoverdenoodzakelijkeinfrastructuurommettoezichtseisenomtegaan.BelangrijkeFinTech‐innovatieswordensneldoorbankenovergenomenviaacquisities.Bankenhanterendaarbijgeslotenstandaarden.Concurrentieomdemarktisinditscenariobeperkt.FinTech‐bedrijvenzulleninditscenariodanookeenkorterelevensduurhebben. Financiële functies
Inditscenarioverzorgende(groteEuropese)bankenvrijwelallefinanciëlefunctieszoalssparenenbetalen,financierenengenererenvanprijsinformatie.BankenintegrerenFintechtechnologieomzo(nieuwe)financiëledienstverleningophetgebiedvansparenenbetalen,financierenengenererenvanprijsinformatieaanhunklantentebiedendiebeteraansluitenophunbehoeften.Zedoendatdoorzelftechnologieteontwikkelen,maarookdoortechnologievanfintech‐bedrijvenoptekopen.Datzorgtwelvoorinefficiënties.BankenzijninditscenarioimmersgrotecomplexeinstellingenzijnenveelalhunITarchitectuurmaarlangzaamkunnenaanpassenaaneenveranderendewerkelijkheid.NetalsinhetscenarioNationaleOligopoliesblijvenbankenookinditscenarioeensleutelrolspelenindebedrijfsfinanciering.Ennaarmatebankengroterworden,stijgthetrisicodatmkb‐bedrijvenlastigeraanfinancieringkunnenkomen.37NetalsinhetscenarioNationaleOligopoliesliggenhiertweeoorzakenaantengrondslag.Vanwegemarktmachtrekenenbankenhogeremarges.Deminstwinstgevendeleningenwordenhierheteerstslachtoffervan.Datzijnwaarschijnlijkleningenaanmkb‐bedrijven.Dekostenvoordergelijkeleningenzijnimmershogeromdatmkb‐leningenintensieveremonitoringvereisendankredietverleningaangroterebedrijven.Groterebedrijvenzijnvaaktransparanter,waardoorrisico‐inschattingopbasisvanratio‐analysebeterwerkt,hebbeneenlangerehistorie,waardoormeerinformatiebeschikbaaris,enminderafhankelijkvanbijenkelepersonengeconcentreerdehumancapital,waardoorhetrisicoopeenplotselingewinstvalkleineris.Ookkaneencomplexereorganisatiestructuurvangrotebankenleidentotschaalnadelendierelatiegerichtbankierenduurdermaken.Hetbankbedrijfismeergerichtopefficiencydanopadviesomvoordeondernemerdebestpassendefinancieringsconstructietezoeken.Ditrisicospeeltnietbijhetgrootbedrijf.Zijbeschikkenzelfoverfinanciëleexpertise,enkunnenookfinancieringophalenindefinanciëlemarkten.DefinancieringskostenvanconsumentenenbedrijvenwordtdeelsbepaalddoordematevanconcurrentietussendeGroteEuropesebanken.Omdatinditscenariodemarktgedomineerdwordtdoorenkelegrotebankenenduseenoligopolistischkarakterheeft,bestaathetrisicodatdooronvoldoendeconcurrentietussenGroteEuropesebankenconsumentenenbedrijvenbenadeeldwordenviahogereleentarievenopleningen.Indirect
37 Zie Sapienza (2002).
33
kanbeperkteconcurrentietussenGroteEuropesebankenviahogereleenrentesinvesteringenbeperken,endaarmeedusookeconomischegroeieninnovatie.Inditscenariogenererenbankenprijsinformatie(rente)genererenenspeleneencentralerolbijmonitoringvanbedrijven.Hierdoorbeschikkenbankenoveruniekekennisoverbedrijvendiezetegeldekunnenmaken.Marktenkunneninditscenarioveelmindergoeddezerolspelenomdatinformatieoverwinstgevendheidzachtofniet‐overdraagbaaris.Hetgevolgisdatmarktensterktemakenhebbenmetdezogenaamdeinsider‐outsiderproblematiek:eengroepdieechtweethoebedrijvenervoorstaanendezekennistegeldekunnenmakentenkostevandegroepdiedezeinformatienietheeft.Uiteraardrealiserendezelaatstezichhuninformatieachterstandenzijnzeminderbereidtehandelentegenmarktprijzen.Marktenzijndaardoorweinigliquide.Systeemrisico
BankenhebbenindezewereldeenTBTF‐statusvanwegehunomvang.Naarmatefinanciëleinstellingentegrootworden,ontstaandrierisico’s.Teneerstebestaathetgevaardatzeteveelrisiconemen.TentweedespeeltnetalsinhetscenarioNationaleBankenregulatorycapture.AndersdatinhetscenarioNationaleBankenishettoezichtinditscenariobinnenEuropasterkgecoördineerd,wathetrisicoopcaptureweerenigszinstempert.Hetlaatsterisicoisregulatoryforebearance.GecentraliseerdEuropeestoezichtkaninditscenarioertoeleidendatdeECBminderoogheeftvoorspecifiekeeigenschappenvanlokaleeconomieën,zoalsdeNederlandsereëleeconomie.Eenone‐size‐fits‐allbenaderingkanbankenonnodigopkostenjagendoorbijvoorbeeldmisclassificatievanrisico’s.Diekostenkomenuiteindelijkbijdeconsumentterecht.Daarbijkomtdatland‐specifiekerisico’spaslaatbijNederlandsebeleidsmakersinbeeldkomendoordelangereketenwaardezeinformatielangsmoet.Alsdergelijkeinformatieopcentraalniveaudoortoezichthoudersgeïdentificeerdwordt,danmoetdieinformatieviaeenlangereketennaarNederlandsebeleidsmakersgecommuniceerdworden.Cultuurverschillen,coördinatieproblemen,ofwederzijdswantrouwenkunnendestroomvaninformatievancentraalnaardecentraalniveauverstoren.
3.4 TechGiants
TechGiants’iseentoekomstwaarinfinanciëledienstverleningzichconcentreertbijgrotetechnologiebedrijven,ookwelTechGiants.InditscenariozetdeEuropesebeleidscoördinatiedoor.DitleidttotEuropeesgecoördineerdfinancieeltoezicht.Tegelijkertijdrichtdeoverheidprivacywetgevingzoindatinformatieoverkarakteristiekenengedragvanindividuelebedrijvenenpersonenvrijverhandelbaaris.Financiëletransactieskomeninditscenariototstandopbasisvanharde,internationaalverhandelbareinformatie.Schaalvoordelenbijhetanalyserenvanklant‐specifiekeinformatiespeelteendoorslaggevenderolbijhettotstandkomenvandemarktstructuur.TechGiants,technologiebedrijvendienietafkomstigzijnuitdetraditionelefinanciëlesector,kunnenefficiënterdantraditionelegevestigdepartijen(bankenenverzekeraars)informatieten
34
behoevevanfinanciëletransactiesanalyseren.VanwegeditcomparatiefvoordeelverdringenTechGiantstraditionelegevestigdepartijen.Inzekerezinisdithetscenariometdeminsteeconomischimperfecties:informatie‐asymmetrieisimmerslaag,terwijlinternationalecoördinatiehoogis.Marktstructuur
Demarktsituatiekarakteriseertzichalseenoligopolie.HierbijbiedenslechtseenaantalTechGiantsfinanciëledienstenaan.Oligopoliesontstaandoortoetredingsbarrières.Inditscenariovormtstrengewet‐enregelgevingdoorhaaromvangencomplexiteitdebelangrijkstetoetreeddrempel.Immers,decompliancekostendiegepaardgaanomderegelgevingnatelevenzijnvoorbedrijvenveelalverzonken.Hoehogerdeverzonkenkosten,hoelagerdeprikkelsvoortoetreding.38Hetisechternietzodatinditscenarioallefinanciëledienstendooreenpartijwordenaangeboden.Verschillendedienstenkunnendoorverschillendepartijenwordenaangeboden.Desynergievoordelenzijnimmersbeperktvanwegedegoedeverhandelbaarheidvaninformatie.Dedrijvendekrachtendieschaalvandergelijkebedrijvenbepalen,zijnreputatie‐effectenennetwerkeffecten.Alsreputatie‐effectenbelangrijkzijnenmoeilijkomoptebouwen,bijvoorbeeldomdathettijdkost,dankanmarktconcentratieontstaanomdatnieuwkomersautomatischopachterstandstaan.Alsnetwerkeffectenbelangrijkzijn,speelteensterkfirst‐moveradvantageenzaldemarktvaakgedomineerdwordendoorenkelegrotespelers.Dergelijkenetwerkeffectenkunnenookontstaanalsinformatiecomplementairis.Vooreenspelermetveelinformatieisextrainformatiedanwaardevollerdanvooreenspelermetweiniginformatie.DeTechGiantszijnEuropesefinanciëleinstellingen.Detransactiekostenvanhetzakendoeninverschillendelandenzijnlaagvanwegedehogematevancoördinatietussentoezichthoudersenwetgeving.BinnenEuropazijnTechGiantsnietlandgebonden.Deredenisdatfinanciëletransactiestotstandkomenopbasisvanharde,internationaalverhandelbareinformatie.Lokaleaanwezigheidspeeltduseenbeperkterol.WelishetzodatfinancieeltoezichtdeinternationaleactiviteitenvanTechGiantsdeelafbakent.UniformEuropeestoezichtvereistdatTechGiantsgevestigdzijninEuropa.OnzekerheidenonvoorspelbaarheidvantoezichthoudersbuitenEuropaperktdeactiviteitenvanTechGiantsintotEuropa.Innovatievindtplaatsopalledelenindewaardeketen,zoweldoorTechGiantsalskleineretechnologiebedrijven.Deinnovatieveactiviteitenrichtenzichveelalophetomzeilenvanregulering.Reguleringisinditscenarioimmersstrengvergelekenmethetfintechscenarioomdatbeleidsconcurrentietussenlandenbeperktis.Decoördinatietussentoezichthouderszorgterookvoordatwetgevingendetoepassingdaarvanstrengkanzijn.Succesvolleinnovatiesvankleineretechnologiebedrijvendiesynergie‐effectenopleverenmetandereactiviteitenwordensnelgeïnternaliseerddoorTechGiants,veelalviaacquisities.Alsdezeactiviteitenweinigsynergieopleveren,wordtdedienstverleningingekocht.Ditkenmerktdedrijvendekrachtachterinnovatieinditscenario:erwordtgeïnnoveerddoorconcurrentieomdemarkt.Hetrisicodaarbijisdatmachtspositieskunnenontstaan.Ditkaneenremopinnovatiezetten.OokdegeslotenstandaardendieTechGiantshanteren,vormeneenremopinnovatie.
38 Zie bijvoorbeeld ACM (2014).
35
Financiële functies
DeTechGiantsverzorgeninditscenariodehoofdfunctiesvanhetfinanciëlesysteem.Zeverzorgensparenenbetalen,financierenenverzekerenvanzowelbedrijvenalsconsumenten,engenererenprijsinformatie.Integenstellingtotdescenario’s‘NationaleOligopolies’en‘GroteEuropeseBanken’zijndefunctiesinditscenariodeelsverspreidoververschillendeentiteiten.HetisdusnietzodateenTechGiantallefinanciëledienstenverleent.ErzijnTechGiantsdiezichrichtenopbetalingsverkeer,oppeer‐to‐peerlendingnetwerken,diezichspecialisereninhandelsboektechnieken(denkaanblockchain),ofophetbeoordelenvankredietrisico.Fysiekeafstandspeeltinditscenarioeenbeperkterolbijdetotstandkomingvanfinancieringsrelaties,vanwegedecentralerolvanharde,internationaalverhandelbareinformatie.Financiëledienstverlenerskunnenbesluitenofzewelofgeenleningverstrekkenopbasisvaninformatiediezedeelsinkopenbijderden.TechGiantsmakendaaromweinigonderscheidtussenkredietaanvragenvanconsumenten,mkb‐bedrijvenofgrootbedrijf.Voorconsumentenenmkb‐bedrijvenhangendebeschikbaarheidvanfinancieringendefinancieringskostenafvandeschaalvoordelenenleenvoorwaardenvanTechGiants.HetrisicobestaatdatdooronvoldoendeconcurrentietussendeTechGiantsconsumentenenbedrijvenbenadeeldwordenviahogereleentarievenopleningen.IndirectkanbeperkteconcurrentietussenTechGiantsviahogereleenrentesinvesteringenbeperken,endaarmeedusookeconomischegroeieninnovatie.Deinformatiepositievanhuishoudens,bedrijvenenniet‐professionelebeleggersverbetertviadetechnologiedoorinnovatiesvanEuropeseTechGiants.Consumentenkrijgenintoenemendematetoegangtotinformatiedievoorheenalleenbeschikbaarwasvoorprofessionelebeleggers.DeverbeteringiskleinerdaninhetFinTech‐scenario,vanwegehetgebrekaanconcurrentietussenTechGiants.Daardoorwerktdemarktminderdisciplinerend.Monitoringvanbedrijvenvindtdaarnaastmeerenmeerplaatsopbasisvanharde,verifieerbareinformatie.39Hardeinformatiefaciliteertmonitoringvanfinanciëleinstellingenenverbetertcorporategovernanceomdatinvesteerdersderisico’svanfinanciëleinstellingenbeterkunnenbeoordelen.Systeemrisico
NaarmateTechGiantsgroterworden,bestaathetrisicodatzeteveelrisiconemen.OokkunnenzevanwegehunomvangTBTF‐instellingenworden.Erontstaanooknieuwetypensysteemrisico.TechGiantszijnbijvoorbeeldkwetsbaarvoorschokkendiebankennietraken.Denkbijvoorbeeldaaneenverliesaanpopulariteitvanniet‐financiëleTechGiant‐producten,vertrouwensschokkenalsgevolgvanniet‐goedwerkendesoftwareenlekkeninbesturingssystemen.Ookhetdeelsopknippenvandewaardeketenzorgtvoornieuwekwetsbaarheden.Zokanhetfaillietgaanvanéénschakelbetalingsproblemenbijoverigebedrijvenindewaardeketengenereren.Omdatdeeenzijnverplichtingennietmeernakan
39 In TechGiants kunnen de gesloten standaarden nog steeds tot betere algemene informatie buiten de TechGiants zelf leiden. Immers, derden kunnen de techniek, waarschijnlijk tegen betaling, gebruiken om informatie te ontsluiten, maar de onderliggende standaarden kunnen ze niet gebruiken om te innoveren,
36
komen,endedienstverleningmoetstoppen,kunnenanderebedrijvendiegebruikmakenvandezedienstenhunklantenooknietmeerbedienen.DecomplexiteitvanactiviteitenvansommigeTechGiantskanleidentotregulatoryforebearance(vooruitschuifgedrag).Toezichthouderslopendoordecomplexiteitvandezebedrijveneeninformatieachterstandop,waardoorzesysteemschokkentelaatzienaankomen.Hiermeebestaathetrisicodatmarktenplotselingkunnenopdrogen.Daarbijkunnenmarktenlastigbeoordelenoftoezichthoudersgepasteactiesondernemenenhetrisicovanregulatoryforebearancedustoeneemt.NaarmateTechGiantsgroterworden,speeltookhetrisicodattoezichthoudersniethetalgemeenbelang,maardebelangenvanfinanciëleinstellingenbeschermd(regulatorycapture).Ditisoverheidsfalen.TechGiantshebbenvanwegehunomvangwaarschijnlijkgoedepolitiekecontacteneneeneffectievelobby.Hierdoorhebbenzeeenzwaresteminhetpubliekedebatoverfinanciëleregelgeving.Anderebelanghebbenden,zoalsdepositohouders,zijnmindergoedgeorganiseerdenhebbendaardoorminderinvloed.40GecentraliseerdEuropeestoezichtkanerinditscenariotoeleidendatdeECBminderoogheeftvoorspecifiekeeigenschappenvandeNederlandsereëleeconomie.Eenone‐size‐fits‐allbenaderingkanbankenonnodigopkostenjagendoorbijvoorbeeldmisclassificatievanrisico’s.Diekostenkomenuiteindelijkbijdeconsumentterecht.Daarbijkomtdatland‐specifiekerisico’spaslaatbijNederlandsebeleidsmakersinbeeldkomendoordelangereketenwaardezeinformatielangsmoet.
40 Zie Laffont (1999) en Lambert (2015).
37
4 Literatuur
Accenture,2014,TheDigitalDisruptioninBanking. ACM,2014,BarrièresvoortoetredingtotdeNederlandsebancaireretailsector,Monitorfinanciëlesector,DenHaag:AutoriteitConsument&Markt.[link] Acquisti,A.enJ.Grossklags,2005,PrivacyandRationalityinIndividualDecisionMaking,IEEESecurityandPrivacy,vol.3,nr.1,pag.26‐33.[link]AFM,2010,Highfrequencytrading,DetoepassingvangeavanceerdehandelstechnologieopdeEuropesemarkt,Amsterdam:AutoriteitFinanciëleMarkten.Bijlsma,M.,B.StraathofenG.Zwart,2014,Kiezenvoorprivacy,Hoedemarktvoorpersoonsgegevensbeterkan,CPBPolicyBrief2014/04.[link]Bijlsma,M.enS.vanVeldhuizen,2016,DetoekomstvandeNederlandsefinanciëlesector,CPBPolicyBrief2016/16.Bijlsma,M.,S.vanVeldhuizenenB.Vogt,2016,Naarmeerniet‐bancairefinancieringsbronnenvoorhetmkb,MaandbladvoorAccountancyenBedrijfseconomie,vol.90(3):88‐95.(link)Bijlsma,M.,S.vanVeldhuizenenB.Vogt,2015,Eenwereldzonderbanken?Marktfinancieringenbankfinancieringinperspectief,CPBPolicyBrief2015/14.[link]CFTC,2013,“ConceptReleaseonRiskControlsandSystemSafeguardsforAutomatedTradingEnvironments”,9September,WashingtonD.C,CommoditiesFuturesTradingCommission.CPB,2014,Roadstorecovery,CPBBoek11.[link]DeHert,P.enV.Papakonstantinou,2015,ThedataprotectionregimeinChina:In‐depthanalysisfortheLIBECommittee,EuropeanParliament,Directorate‐GeneralforInternalPolicies.[link]ECB,2016,Theeuroareabanklendingsurvey,april2016.(link)ECB,2015,ECBSurveyoncredittermsandconditionsineurodenominatedsecuritiesfinancingandOTCderivativesmarkets.(link)IMF,2015,GlobalFinancialStabilityReport,WashingtonD.C.:InternationalMonetaryFund.
38
ING,2015,Theriseofmobilebankingandthechangingfaceofpaymentsinthedigitalage,INGrapport.[link]Jiang,G.J.,Lo,I.enG.Valente,2014,High‐FrequencyTradingaroundMacroeconomicNewsAnnouncements:EvidencefromtheU.S.TreasuryMarket,BankofCanadaWorkingPaper/Documentdetravail2014‐56.Kauffman,R.J.,Y.HuenD.Ma,2015,Willhigh‐frequencytradingpracticestransformthefinancialmarketsintheAsiaPacificRegion?,FinancialInnovation,Vol1(4),1‐27.Kite,S.,2010,AlgosTakeHoldinFixed‐IncomeMarkets,SecuritiesTechnologyMonitor.Konzal,M.enM.Stanley,2013,AnUnfinishedMission:MakingWallStreetWorkforUs,RooseveltInstitute.[link]Korajczyk,R.enD.Murphy,2015,Highfrequencymarketmakingtolargeinstitutionaltrades,NorthwesternUniversityWorkingPaper.(link)KPMG,2016,Thepulseoffintech,Q12016,globalanalysisoffintechventurefunding,KPMG/CBInsightsLaffont,J.J.,1999,PoliticalEconomy,InformationandIncentives,EuropeanEconomicReview,Vol43(4‐6):649‐669.[link]Lambert,T.,2015,LobbyingonRegulatoryEnforcementActions:EvidencefromBanking,LouvainSchoolofManagement,Workingpaper2015/07.[link]Lerner,J.enJ.Tirole,2006,Amodelofforumshopping,AmericanEconomicReview,Vol96(4):1091‐1113.[link]NMa,2011,SectorstudieHypotheekmarkt–EenonderzoeknaardeconcurrentieomstandighedenopdeNederlandsehypotheekmarkt.[link]OFT,2010,Reviewofbarrierstoentry,expansionandexitinretailbanking.OfficeofFairTrading1282.[link]Oxera,2011,Monitoringprices,Costsandvolumesoftradingandpost‐tradingservices,ReportpreparedforEuropeanCommission,DGInternalMarketandServices,MARKT/2007/02/G(link)Philippon,T.,2016,Thefintechopportunity,CEPRDiscussionPaperDP11409.[link]Raman,V.,M.RobeenP.K.Yadav,2014,Electronicmarketmakers,traderanonymityandmarketfragility,UniversityofWarwickWorkingPaper.(link)
39
Rose,E.A.,2006,AnexaminationoftheconcernforinformationprivacyintheNewZealandregulatorycontext,InformationandManagement,Vol43(3):322‐335.[link]Sapienza,P.,2002,Theeffectsofbankingmergersonloancontracts.JournalofFinance,Vol57:329‐367.[link]Tabb,L.,2012,WrittenTestimonytotheUnitedStatesSenateCommitteeonBanking,Housing,andUrbanAffairs,CEO,TABBGroup,September20,2012.VanVeldhuizen,S.,N.vanBeersenR.Mocking,Definanciëlepositievanhetmidden‐enkleinbedrijfinNederland,CPBNotitie27juni2014.(link)