Teorija strukture kapitala
Transcript of Teorija strukture kapitala
Teorija strukture kapitala
Struktura kapitala
P 14
Struktura kapitala Poslovne financije 2(14)
Teorija strukture kapitalaTradicionalno se smatra da struktura kapitala utiče na vrijednost tvrtke i da postoji optimalna struktura
Stupanj zaduženosti
Trošak kapitala
0 100Stupanj zaduženosti
Vrijednost tvrtke
0 100
ka
ks
kd
Struktura kapitala Poslovne financije 3(14)
Ključna pitanja
Utječe li struktura kapitala na vrijednost tvrtke?Ako utječe, kako?Povećanje zaduživanja
Povećava vrijednost tvrtkeSmanjuje vrijednost tvrtkeOdgovara tradicionalnom pristupu
Struktura kapitala Poslovne financije 4(14)
MM revolucija
Inicijalni model razmatra uvjete savršenog i potpuno efikasnog tržištaVrijednost poduzeća određuju učinci njegovih investicija, a ne način na koji se ti učinci dijele između kreditora i vlasnikaStruktura kapitala nema utjecaja na vrijednost poduzećaArbitražni dokaz
Struktura kapitala Poslovne financije 5(14)
Vrijednost poduzeća W =Ebk a
Zarade prije kamata i porezaUkupni trošak
kapitala
k a k su= Trošak glavnice - tvrtka bez poluge
Poučak I.
=Ebk su
Wl Wu=Ebk a
=
bksl ksu= + k su( k )SD
Premija rizika
dugglavnica
Trošak glavnice - tvrtka s dugom
Trošak duga
Poučak II.
Struktura kapitala Poslovne financije 6(14)
Stupanj zaduženosti
Trošak kapitala
0 100Stupanj zaduženosti
Vrijednost tvrtke
0 100
ks
kb
ka
Inicijalni MM
Struktura kapitala Poslovne financije 7(14)
Arbitražni dokaz
0,010,01
udjel u ukupnom prinosuudjel u ukupnoj investiciji
--0,01VL-
profit0,010,01(DL + EL)-
(profit - kamate)0,010,01ELglavnica
kamate0,010,01DLdug
udjel u ukupnom prinosuudjel u ukupnoj investiciji
--0,01(VL - DL)-
(profit - kamate)0,010,01ELglavnica
udjel u ukupnom prinosuudjel u ukupnoj investiciji
(profit - kamate)0,010,01(VU + DL)-
profit0,010,01EUglavnica
kamate-0,01-0,01DLposuđivanje
udjel u ukupnom prinosuudjel u ukupnoj investiciji
Udjel u tvrtci bez duga
Udjel u tvrtci s dugom istog rizika
Udjel u tvrtci s dugom
Udjel u tvrtci bez duga uz upotrebu poluge
Struktura kapitala Poslovne financije 8(14)
MM s porezom na dobit
Tvrtka s dugom vrijedi više od tvrtke bez duga za sadašnju vrijednost poreznog zaklonaIma li optimalne strukture kapitala
Tvrtke plaćaju porez na dobit -nesavršenost tržištaKamate se izuzimaju iz oporezive dobiti -stvaraju porezni zaklon
Struktura kapitala Poslovne financije 9(14)
1400porezni zaklon (35% kamata)
400 + 390 = 7900 + 650 = 650zarade za investitore
390650zarade nakon poreza
210350porez (35%)
6001.000zarade prije poreza
4000dugovi (8% na 5.000)
1.0001.000zarade prije kamata i poreza
L - tvrtka s dugovimaU - tvrtka bez dugova
Izvještaj od dobiti (zaradama)modaliteti zarada
Utjecaj poreznog zaklona
Struktura kapitala Poslovne financije 10(14)
Vrijednost poreznog zaklona
Postojanje poreznog zaklona temeljna je prednost korištenja dugova
Poduzeća nastoje zadržati dug u strukturi kapitalaPretpostavlja se mogućnost kontinuiranog obnavljanja dugova odnosno poreznog zaklona
Pretpostavlja se infinitni vijek poslovanja poduzeća
Dtk
DktTD
D ==
Struktura kapitala Poslovne financije 11(14)
Poučak I.
WL
WU
= + tDVrijednost tvrtke s dugom
Vrijednost poreznog zaklona
Vrijednost tvrtke bez duga
Vrijednost tvrtke s dugom
Vrijednost tvrtke bez
duga
Sadašnja vrijednost poreznog zaklona
= +
Struktura kapitala Poslovne financije 12(14)
kD k B= (1 - t)Trošak duga
nakon poreza Porezna stopa
Trošak duga prije poreza
Poučak II.
Trošak glavniceKao i MM bez porezaReakcija investitora na financijski rizik
Dodatna volatilnost zarada po dioniciPremija rizika za tu dodatnu volatilnost
Trošak duga nakon poreza
Struktura kapitala Poslovne financije 13(14)
Stupanj zaduženosti
Trošak kapitala
0 100Stupanj zaduženosti
Vrijednost tvrtke
0 100
ks
kb
ka
MM s porezom na dobit
L
U
kd
Struktura kapitala Poslovne financije 14(14)
Rizik poreznog zaklona
Izražen u uvjetima stvarnog svijetaRizik promjene poreznog tereta
Promjena poreznih stopaPromjena poreznog sustava
Rizik obnavljanja poreznog zaklonaSposobnost zarađivanjaNema zarada (dobiti) nema ni poreznog zaklona
Utjecaj na vrijednost poduzećaPorezni zaklon je rizičniji od dugova poduzećaTreba primijeniti višu diskontnu stopu za njegovo diskontiranjePozitivan učinak poreznog zaklona sporiji je od onog u uvjetima savršenog tržišta
Struktura kapitala Poslovne financije 15(14)
Rizik poreznog zaklona
Stupanj zaduženosti
Vrijednost tvrtke
0 100
L
U
Stupanj zaduženosti
Trošak kapitala
0 100
ks
kb
ka
kd
Struktura kapitala Poslovne financije 16(14)
Troškovi financijskih poremećaja
Propadanje poduzećaU uvjetima savršenog tržišta nema utjecaj na vjerovnikeU uvjetima stvarnog svijeta
Bankrot – stečajS povećanjem dugova povećava se opasnost da tvrtka bankrotiraTroškovi bankrota:
izravni ineizravni
Trošak agenata
Struktura kapitala Poslovne financije 17(14)
Stupanj zaduženosti Stupanj zaduženosti
Trošak kapitala Vrijednost tvrtke
0 0100 100
Ka - MM i porez
MM i troškovi financijskih poremećaja
Ka - MM i bankrot
Ka - MM inicijalno
MM inicijalno
MM i bankrot
MM i porez
Struktura kapitala Poslovne financije 18(14)
MM i troškovi financijskih poremećaja
Stupanj zaduženosti
Vrijednost tvrtke
0 100
MM inicijalno
Teorijska vrijednost poreznog zaklona
Vrijednost rizičnog poreznog zaklonaMM i troškovi financijskih poremećaja
Vrijednost tvrtke bez duga
Struktura kapitala Poslovne financije 19(14)
Teorija kompromisaDvostruko djelovanje dugova na vrijednost
povećanje vrijednosti zbog poreznog zaklonasmanjenje vrijednosti zbog rasta izvjesnosti troškova bankrota i troškova agenata
Postoji optimalna struktura kapitalakompromis između prednosti i slabosti dugovatrošak kapitala ima karakterističan “U” oblik
Sposobnost zaduživanjaOvisi o imoviniOvisi o rizicima obnavljanja poreznog zaklonaOvisi o perspektivnoj profitabilnosti
Visina ivolatilnost
Struktura kapitala Poslovne financije 20(14)
Kritike MM modela
Osobno i korporacijsko zaduživanje su savršeni supstituti
Zbog ograničene odgovornosti pojedinac je u boljoj situaciji kada kupuje dugove investicijom u zaduženo poduzećeNemogućnost nekih institucionalnih investitora da se sami zadužujuArbitraža je djelom ograničena
U uvjetima pada poslovnih aktivnostiTvrtka s dugom prodaje imovinuTvrtka bez duga može smanjivati dividende
Domaćinski kreirana poluga je rizičnija
Zanemaruje se postojanje transakcijskih troškovaPretpostavlja se postojanje nerizične imovine
Struktura kapitala Poslovne financije 21(14)
Prednosti korištenja dugova
Porezni zaklon
Smanjenje transakcijskih troškova
Utjecaj na investicijsku politiku
Osnovna prednostSmanjivanje interesa države na račun vrijednosti koja ostaje u poduzećuPovećanje vrijednosti primarno pripada vlasnicima
Emisija glavnice izaziva više troškove od emisije dugovaTo je posebno izraženo povećanjem glavnice u kratkom rokuMogući negativni signali tržištu kapitala
Prevelika zaduženost stimulira na poduzimanje izrazito rizičnih investicijaPremala zaduženost destimulira pažnju na investicije
Struktura kapitala Poslovne financije 22(14)
Asimetričnost informacija
Postoji u uvjetima stvarnog svijetaManageri imaju bolje informacije od investitora bez obzira na potrebe javnog izvještavanjaPonekad su manageri prisiljeni čuvati informacije zbog konkurencije
Teorija signaliziranjaPovoljni signali kroz emisiju dugovaNepovoljni signali kroz emisiju glavnice
Ciljana struktura kapitalaIspod optimalne strukture kapitalaUtjecaj asimetričnosti informacija i signaliziranjaUtjecaj transakcijskih troškova i financiranja tržišnih šansi
Struktura kapitala Poslovne financije 23(14)
Struktura kapitala i managementInteresi managera i vlasnika prema poduzeću
Manageri kao profesionalciDrže neopipljivu imovinu – sadašnju vrijednost očekivanih koristiImovinu čije rizike ne mogu umanjiti diversifikacijom
VlasniciDrže financijsku imovinu – dioniceRadi se o imovini čiji se rizici mogu značajno umanjiti diversifikacijom
Drugačiji položaj managaera koji su ujedno i vlasniciManageri kao profesionalci
Konzervativni pristup strukturiranju kapitalaIzbjegavanje financijske napetostiUsmjeravanje poslovanja kroz slobodan novčani tokProblem slobodnog novčanog toka
Manageri vlasniciAgresivniji pristup strukturiranja kapitalaPribližavanje stavovima vlasnikaKorištenje dugova za ograničenja managementa
Struktura kapitala Poslovne financije 24(14)
Teorija hijerarhije financijskih izbora
Optimalna struktura kapitala stavlja se u drugi planPolazište teorije u konzervatizmuHijerarhija izbora
Zadržavanje zaradaSigurni dugoviRizični dugoviEmisija hibridnog kapitalaEmisija vlastitog kapitala
Struktura kapitala Poslovne financije 25(14)
Drugi činitelji utemeljenja strukture kapitala
Managerski konzervatizamStavovi pozajmljivača i rejting agencijaRezervni kreditni kapacitet i financijska fleksibilnostKontrolaPoslovni rizikStruktura imovineStopa rastaProfitabilnostPoreziTržišni uvjeti