Teorija fin. strukture
-
Upload
ivana-fuduric -
Category
Documents
-
view
53 -
download
6
description
Transcript of Teorija fin. strukture
EKONOMSKI FAKULTET RIJEKA
TEORIJA FINANCIJSKE STRUKTURE( TRANSAKCIJSKI TROŠKOVI I ASIMETRIČNE INFORMACIJE)
SEMINARSKA RADNJA
Predmet: Financijska tržišta i institucije
28. prosinac 2011.
SADRŽAJ
1. Uvod.............................................................................................................................................1
2. Funkcije financijskih tržišta.........................................................................................................2
2.1. Struktura financijskih tržišta..................................................................................................4
2.2. Transakcijski troškovi............................................................................................................8
3. Asimetrične informacije: Negativna selekcija i moralni hazard..................................................9
3.1. Negativna selekcija i instrumenti rješavanja negativne selekcije..........................................9
3.2. Moralni hazard......................................................................................................................14
3.2.1. Instrumenti za pomoć pri rješavanju problema principal i agenta……………………..16
3.2.2. Instrumenti koji pomažu riješiti moralni hazard u dužničkim ugovorima…………..….17
4. Zaključak………………………………………………………………………………………21
Literatura
1.UVOD
Informacija je ključni čimbenik funkcioniranja tržišta i uspješnosti ukupnoga gospodarstva.
Međutim, kao što slobodno tržište nije uvijek učinkovito u ostvarivanju funkcije razvoja
gospodarstva, tako ni informacija ne donosi uvijek samo pozitivne učinke na
funkcioniranje ekonomskog sustava. Također, informacija značajno određuje uspješnost
njihova funkcioniranja, a različite zapreke mogu poticati iskrivljeno djelovanje tržišta i
nepovoljne ekonomske učinke. U ovoj seminarskoj radnji će se razmatrati problemi koji nastaju
zbog asimetrije informacija, posebice posljedice u obliku suprotnog izbora i moralnog hazarda u
području funkcioniranja kanala distribucije.
Informacija je prijenos znanja s jedne osobe na drugu. Asimetrična informacija je stanje
pri kojem jedna osoba zna više od druge osobe, odnosno kada su određene spoznaje nekim
ljudima dostupne, ali nekim drugim ljudima nisu dostupne. Postojanje asimetričnih
informacija otežava mogućnost međusobnog ugovaranja i izvršavanja poslova između osoba
koje posjeduju nejednaku razinu znanja (informiranosti). Zbog toga, ekonomisti koriste
teoriju igara kako bi riješili problem nepovoljnog utjecaja asimetrične informacije na
poslovanje (Karić, 2007).
2. FUNKCIJE FINANCIJSKIH TRŽIŠTA
Financijski sustav predstavlja ukupnost ponude i potražnje novčanih sredstava, financijskih
oblika tj. instrumenata u kojima su utjelovljena novčana potraživanja raznolikih financijskih
institucija, tokova i tehnika, koji integrirani određenim pravnim normama i regulacijom,
omogućavaju trgovanje novcem i novčanim viškovima, određujući pr i tome c i jene
f inanci jskim proizvodima; a to su u prvom redu kamatne s tope i očekivanja o
financijskim i ekonomskim kretanjima u budućnosti (Kalić, 2011). Financijski sustavi se
razlikuju po zemljama jer su u svakoj zemlji determinirani povijesnim razvojem,regulacijom,
odrednicama gospodarske i socijalne kulture prilagođeni nacionalnom gospodarstvu.
S t o g a n e p o s t o j i s t a n d a r d n i m o d e l f i n a n c i j s k o g s u s t a v a k o j e g t r e b a
s l i j e d i t i v e ć s e i z u č a v a konceptualni model financijskog sustava i njegove najvažnije
odrednice. Za financijska tržišta može se reći da ga čine osobe, financijski instrumenti, tokovi i
tehnike koji na posebnim mjestima ili u uređenim sustavima trgovanja omogućuju razmjenu
novčanih viškova i manjkova, tj. novca, kapitala i deviza i određuju cijene po kojima se ta
razmjena obavlja.
Na nerazvi jenim f inanci jskim t rž iš t ima dominira ju banke kao najvažni je
f inanci jske ins t i tuci je , te depoziti i krediti kao najzastupljeniji instrumenti ulaganja i
financiranja.Razvijena tržišta obiluju mnoštvom financijskih oblika, brojnim financijskim
institucijama, sofisticiranim financijskim tehnikama i isprepletenim financijskim tokovima.
Razvijeno financijsko tržište primjereno je demokratskim društvima i tržišnim gospodarstvima
jer podrazumijeva objektivizirane tržišne kriterije, isključivo ekonomsku alokaciju
sredstava, regularnost i zaštitu sudionika, a likvidira socijalizaciju, prisvajanje i
redistribuciju, dovodeći sve pod svjetlo javnosti.
Funkcije financijskog sustava ostvaruju se na brojnim i različitim formalnim i neformalnim,
otvorenim i dogovornim financijskim tržištima. Financijska tržišta su složeni mehanizmi
sustava eksternog financiranja pa se njihova razvijenost, učinkovitost i postojanje uzimaju
kao mjerilo razvijenosti financijskog sustava.
Slika 1. Tijek sredstava kroz financijski sustav
Izvor: Mishkin, S., F., Ekonomija novca, bankarstva i financijskih tržišta
Prema slici 1. se upravo može vidjeti važna ekonomska funkcija financijskih tržišta a to je
usmjeravanje sredstava od kućanstava, poduzeća i vlada koje su uštedjele višak svojih sredstava,
takozvani zajmodavci (štediše) na lijevoj strani prema onima kojima sredstva nedostaju, a to su
na desnoj strani, zajmoprimci (potrošači). Može se reći da su primarni zajmodavci(štediše)
kućanstva mada se i poduzeća te vlada ponekad nađu u situaciji gdje imaju višak sredstava koje
posuđuju. Kao najvažnije zajmoprimce(potrošače) mogu se navesti poduzeća i vlade no,
međutim, u toj se ulozi povremeno nađu i već spomenuta kućanstva te stranci.
FIN.POSREDNICI
Zajmodavci (šted.):- Stanovništvo- Poduzeća- Vlada- Strani subjekti
SREDSTVA
Zajmoprimci (potr.):- Poduzeća- Vlada- Stanovništvo- Strani subjekti
SREDSTVA
FIN.TRŽIŠTA
SREDST VA
SREDSTVA SREDSTVA
IZRAVNE FINANCIJE
Postoje dva načina kretanja sredstava od zajmodavaca prema zajmoprimcima a to su neizravno
koje se odvija preko financijskog posrednika te izravno financiranje. U slušaju izravnog
financiranja zajmoprimci posuđuju sredstva izravno od zajmodavaca na samim financijskim
tržištima prodajući im vrijednosnice koje predstavljaju prava na buduće dohotke ili imovinu
zajmorpimca.
Navedeni vrijednosni papiri u isto vrijeme predstavljaju i imovinu i obveze, imovinu za osobu
koja ih kupuje te obveze za pojedinca ili poduzeće koje ih prodaje, odnosno izdaje.
2.1. Struktura financijskih tržišta
Strukturu financijskih tržišta čine: tržišta dužničkog i vlasničkog kapitala, primarna i sekundarna
tržišta, burze i izvanburzna tržišta te tržište novca i kapitala.
Kada se govori o tržištu dužničkog i vlasničkog kapitala, tu poduzeće ili pojedinac mogu na
financijskom tržištu do sredstva doći na dva načina kako navodi Mishkin. Najuobičajenija je
metoda izdavanje dužničkog instrumenta, poput obveznice ili hipoteke, koji je ugovorni
pristanak zajmoprimaca da imatelju instrumenta plaća fiksni dolarski iznos u redovitim
intervalima (plaćanje kamata I glavnice) do određenog datuma ( datum dopijeća), kada se
obavlja zadnje plaćanje.
Drugi način prikupljanja sredstava jest putem izdavanja vlasničkih vrijednosnih papira, poput
obične dionice, koji predstavljaju potraživanja na udio u neto dohotku (dohodak nakon odbitka
troškova I poreza) I imovini poduzeća (2010, 25).
Primarno tržište je tržište novih vrijednosnih papira, dok se sekundarno tržište odnosi na
trgovanje vrijednosnim papirima nakon njihovog prvog izdavanja. Kada tvrtka ili država izdaje
vrijednosne papire, obveznice ili dionice, ti papiri se prodaju na primarnom tržištu s obzirom da
je riječ o novoj emisiji. Nakon što su vrijednosni papiri po prvi put prodani, daljnje se prodaje
vrše na sekundarnom tržištu. Primarna i sekundarna tržišta su usko povezana i međusobno
uvjetovana. Moraju postojati tri karakteristike da bi se razvilo sekundarno tržište. Prvo,
vrijednosni papiri moraju imati svojstva koja općenito očekuje najveći dio investitora, a to su
razvijenost, likvidnost, tržišnost i kvaliteta. Drugo, da bi se mogla ocijeniti poželjnost kupovine
određenog vrijednosnog papira, potrebno je da su informacije o tvrtki na raspolagnju uz što niže
troškove.
Treće, sekundarno tržište ovisi o velikoj ponudi vrijednosnih papira, da bi se prodavalo dovoljno
vrijednosnih papira, čime bi se osigurao kontinuitet na tržištu (Koprivnički poduzetnik, 2009).
Sekundarno tržište može biti organizirano na dva načina. Jedna je metoda organizirati burze, na
kojima se kupci I prodavatelji vrijednosnih papira ( ili njihovi agenti ili brokeri) susreću na
jednoj centralnoj lokaciji radi obavljanja trgovine (npr. Njujorška burza dionica I Čikaška burza
robe). Drugi je način organiziranja sekundarnog tržišta izvanburzno (OTC- Over The Counter)
tržište na kojem su dileri na različitim lokacijama koji posjeduju zalihe vrijednosnih papira,
spremni kupiti I prodati vrijednosne papire “preko šaltera” bilo kome tko to zatraži, a spreman je
prihvatiti njihove cijene. Budući da su izvanburzni dileri u računalnom kontaktu te jedni od
drugih znaju postavljene cijene, OTC tržište vrlo je konkurentno I ne razlikuje se jako od tržišta s
organiziranom burzom (Mishkin, 2010, 27).
Tržište novca je mjesto susreta ponude i potražnje financijskih sredstava s kratkim rokom
raspolaganja. U najširem smislu obuhvaća i devizno tržište, u širem smislu tržište novca
obuhvaća sve kratkoročne kreditne poslove, kod kojih redovito nastaje novi novac, a u užem
smislu obuhvaća dogovorno tržište kratkoročnih kredita, tržište kratkoročnih vrijednosnih papira
te međubankovno tržište novca. To je tržište kratkoročnog novčanog kapitala koji ima funkciju
platežnog sredstva. Ima važnu ulogu u optjecaju kratkoročnih financijskih sredstava.
Ono na racionalan način uravnotežuje viškove i manjkove novca u gospodarstvu te ubrzava
optjecaj novca. Suprotnost je tržište kapitala. Tržište novca i tržište kapitala zajedno čine tržište
kredita (Leksikon menadžmenta).
Proučavavši detaljnije financijsku strukturu širom svijeta možemo doći do osam temeljnih
činjenica (Mishkin, 2010, 182:184):
1. Dionice nisu najvažniji vanjski izvor financiranja poduzeća. Budući da mediji pridaju tako
veliku pozornost tržištu dionica, mnogi ljudi stječu dojam da su dionice najvažniji izvor
financiranja američkih korporacija.
2. Izdavanje utrživih dužničkih i vlasničkih vrijednosnica nije glavni način kojim poduzeća
financiraju svoje aktivnosti. Npr. U Sjedinjenim Državama obveznice su daleko važniji izvor
financiranja od dionica (32% : 11%) .
Međutim dionice i obveznice zajedno (44,7%), što je ukupan dio utrživih vrijednosnica, i dalje
čini manje od polovice vanjskih sredstava potrebnih korporacijama za financiranje njihovih
aktivnosti. Činjenica da izdanje utrživih vrijednosnica nije najvažniji izvor financiranja također
vrijedi i drugdje u sijetu.
3.Neizravno financiranje, koje uključuje aktivnost financijskih posrednika, nekoliko je puta
važnije od izravnog financiranja u kojem poduzeća izravno namiču sredstva od kreditora na
financijskom tržištu. Izravno financiranje uključuje prodaju utrživih vrijednosnih papira kao što
su dionice i obveznice sektoru stanovništva. Postotni udio dionica i obveznica od 43% u
ukupnom vanjskom financiranju amričkih kompanija u stvari znatno precjenjuje važnost
izravnog financiranja u našem financijskom sustavu . Budući da su većini zemalja svijeta utrživi
vrijednosni papiri još manje važan izvor financiranja nego u Sjedinjenim Državama, izravno
financiranje također je daleko manje važno od neizravnog financiranja u ostatku svijeta.
4. Financijski posrednici, osobito banke, najvažniji su izvor vanjskih sredstava korištenih za
financiranje poslovanja. Osnovni vanjski izvor sredstava za financiranje poslovanja diljem
svijeta čine bankovni krediti i krediti drugih nebankovnih financijskih institucija (56% u
Sjedinjenim Državama, ali više od 70% u Njemačkoj, Japanu i Kanadi). Podaci stoga pokazuju
da banke u tim zemljama igraju najvažniju ulogu u financiranju poslovnih aktivnosti. U
zemljama u razvoju banke igraju još važniju ulogu u financijskom sustavu nego u razvijenim
zemljama.
5. Financijski sustav je među najreguliranijim sektorima gospodarstva. Financijski sustav je pod
jakim nadzorom u Sjedinjenim Državama i svim ostalim razvijenim zemljama. Države reguliraju
financijska tržišta prvenstveno da bi promicale pribavljenje informacija te da bi osigurale
zdravlje (stabilnost) financijskog sustava.
6. Samo velike korporacije s velikim ugledom imaju lak pristup tržištu vrijednosnica za
financiranje svog poslovanja. Manje je vjerojatno da će pojedinci i manja poduzeća koja nemaju
velik ugled namaknuti sredstva izdavanjem utrživih vrijednosnica. Umjesto toga, sredstva
najčešće namiču od banaka.
7. Kolateral je široko rasprostranjena sastavnica dužničkih ugovora za kućanstva i poduzeća.
Kolateral je vlasništvo obećano kreditoru kao garancija plaćanja u slučaju da zajmoprimac nije u
mogućnosti vratiti dug. Kolateralizirani dug( također poznat pod nazivom osigurani doug
nasuprot neosiguranom dugu, poput duga po kreditnoj kartici koji nije kolateraliziran) najčešći je
oblik duga sektora stanovništva, ali je također naširoko korišten u kreditiranju poduzeća.
8. Dužnički su ugovori u pravilu krajnje komplicirani pravni dokumenti koji postavljaju znatna
ograničenja na ponašanje zajmoprimca. Mnogi razmišljaju o dužničkom ugovoru kao o
jednostavno IOU ( I owe you) koja se može zapisati na jednom komau papira. Međutim,
stvarnost je dužničkih ugovora mnogo drugačija. U svim su zemljama obveznice ili kreditni
ugovori u pravilu dugački pravni dokumenti s odredbama (nazvanim restriktivne klauzule) koje
ograničavaju i određuju aktivnosti u koje se zajmoprimac može upustiti.
2.2. Transakcijski troškovi
Transakcijski troškovi su troškovi trgovanja s vrijednosnim papirima. Jedan su od glavnih
problema na financijskim tržištima. Pojedinci su, npr., ograničenih sredstava i često ne mogu
iskoristiti financijska tržišta kako bi dodatno zaradili. Isto tako, zbog ograničenih sredstava mogu
poduzeti samo određeni broj transakcija jer bi veći broj malih transakcija doveo do visokih
transakcijskih troškova. Oni su, dakle, prisiljeni “sva svoja jaja” staviti u istu košaru što donosi
znatan rizik.
Instrumenti smanjenja transakcijskih troškova
Financijski su se posrednici, kao važan dio financijske strukture, razvili da bi smanjili
transakcijske troškove i dopuštaju malim štedišama i zajmoprimcima da imaju koristi od
postojanja financijskih tržišta (Mishkin, 2010., 185).
Ekonomija obujma – jedna je mogućnost rješenja problema visokih transakcijskih troškova
udruživanje sredstava mnogih investitora kako bi se iskoristile ekonomije obujma, smanjenje
transakcijskih troškova po dolaru investicija s povećanjem veličine (obujma) transakcija.
Najjasniji primjer financijskog posrednika koji se razvio zbog ekonomije obujma jest uzajamni
investicijski fond. Ukreditni investicijski fond financijski je posrednik koji prodaje udjele
pojedincima , a zatim investira u obveznice i dionice. Budući da kupuje velike količine
obveznica i dionica, takav fond ima prednost nižih transakcijskih troškova.
Stručnost – financijski posrednici također nastaju jer su u stanju bolje razviti ekspertna znanja da
bi smanjili transakcijske troškove. Njihova stručnost u računalnoj tehnologiji omogućava im da
klijentima ponude korisne usluge kao što su besplatni tel. Brojevi koji omogućavaju provjeru
kako stoji vaša investicija.
3. ASIMETRIČNE INFORMACIJE: NEGATIVNA SELEKCIJA I MORALNI HAZARD
Važno je razvijati određene modele da bi se podaci mogli kvalitetno analizirati. Samo tako može
se donijeti odluka da je bolje odgoditi projekt nego ga nastaviti realizirati na neadekvatnim
podacima. Struktura informacija odnosi se na problematiku nepotpunih i nesavršenih
informacija. U mnogim poslovnim interakcijama sudionici nemaju potpuni pristup
informacijama relevantnim za njihove odabire. Kod interakcije sudionika koji imaju asimetrične
informacije, realno je očekivati da će onaj koji posjeduje informaciju istu iskoristiti za svoj
osobni interes koji ne mora nužno biti i interes ostalih sudionika na tržištu (Lider, 2011).
Prilikom izravnog ulaganja na financijskom tržištu problem stvara činjenica da ne postoji ista
razina međusobnih informacija svih sudionika na financijskom tržištu. Nedostatak istih stvara
probleme na financijskom tržištu koji do izražaja dolaze prije transakcije i poznati su kao
negativna selekcija, te nakon transakcije i poznati su kao moralni hazard.
3.1. Negativna selekcija i instrumenti rješavanja negativne selekcije
Negativna selekcija dolazi do izražaja na financijskom tržištu u uvjetima kada potencijalni
dužnik s visokim kreditnim rizikom najaktivnije traži zajam zbog čega će mu on vjerojatno i biti
odobren. Istovremeno kreditori su svjesni da će u uvjetima negativne selekcije kredit dobiti
klijenti s najvećim kreditnim rizikom. Kako bi to spriječili, obustavljaju kredite čime su
pogođeni i klijenti s nižim kreditnim rizikom.
Problem “Mačak u vreći”
George Akerlof u svojem poznatom članku, koji je i dobitnik Nobelove nagrade, naglasio je
problem negativne selekcije te njezin utjecaj na učinkovito funkcioniranje tržišta. Konkretan
problem nazvao je “problem mačka u vreći“ prevedeno s engleske inačice „lemons problem“ iz
razloga što sliči na problem koji se pojavljuje na tržištu rabljenih automobila. Radi se o
problematici da cijena koju potencijalan kupac plaća mora održavati prosječnu kvalitetu
automobila na tržištu jer kupac često ne može procijeniti njihovu kvalitetu.
Nasuprot tome, vlasnik je vrlo upoznat s kvalitetom svojeg automobila , te ako je kvaliteta
niska rado će prodati svoj automobil po cijeni koju kupac nudi jer je svjestan da je nadmašena
vrijednost automobila dok s druge strane ako je auto visoke kvalitete vlasnik će možda smatrati
da je ponuđena cijena sa strane kupca preniska te da je auto podcijenjen i neće ga htjeti prodati.
Upravo zbog negativne selekcije vrlo malo dobrih rabljenih automobila će biti dostupno na
tržištu te će tržište funkcionirati loše ili uopće niti neće.
Slična situacija se javlja i na tržištu vrijednosnih papira, tj. tržištu obveznica i dionica.
Potencijalni kupac spomenutih vrijednosnica ne može razlikovati dobro poduzeće s visoko
očekivanom dobiti i niskim rizikom od lošeg poduzeća s niskom očekivanom dobiti i visokim
rizikom te će u toj situaciji biti spreman platiti cijenu koja odražava prosječnu kvalitetu
poduzeća.
Ako vlasnici i menadžeri dobrog poduzeća imaju bolje informacije i znaju da se radi o dobrom
poduzeću npr. onda znaju da su njihove vrjednosnice podcijenjene i neće ih htjeti prodati kupcu
po cijeni koju je spreman platiti. Jedina poduzeća koja će željeti prodati kupcu vrjednosnice su
ona loša i zato što je cijena viša nego što vrjednosnice vrijede. Međutim ako kupac to prepozna
donijet će odluku da ih uopće ne želi kupiti; posljedica je da ovo tržište vrijednosnih papira
također neće funkcionirati dobro kao i spomenuto tržište korištenih automobila (Myers, Majluf).
Prema Kariću ako bi kupci i prodavatelji rabljenih automobila mogli razlikovati automobile
dobre kvalitete od automobila loše kvalitete, tada bi postojala dva tržišta rabljenih automobila,
kao što se vidi na grafikonima 1. i 2. Na oba tržišta bi se moglo prodati 2.000 automobila
koliko iznosi ravnotežna količina, kada bi obje strane znale pravu kvalitetu automobila.
Kako to nije tako, kupci sve automobile smatraju automobilima srednje kvalitete.
Krivulja potražnje za automobilima srednjekvalitete (Ds) je manja od potražnje za
automobilima dobre kvalitete (Dk), a veća od potražnje za automobilima loše kvalitete
(Dn).
Zbog viših cijena dobrih automobila (Pk) njihova je potražnja manja, a zbog nižih cijena
loših automobila (Pn) njihova je potražnja veća. Premda su cijene različite, početna
ravnotežna količina obje vrste automobila jednaka je i iznosi 2.000 automobila, a što pokazuju
njihove početne točke ravnoteže (E1).Kada kupci uoče da je na tržištu velika većina
automobila loše kvalitete, potražnja opada i krivulja potražnje se pomiče ulijevo (na Dsn),
što smanjuje ravnotežnu količinu dobrih automobila na 1.000 automobila, a povećava
ravnotežnu količinu loših automobila na 3.000 automobila.
U krajnjem slučaju, zbog niskih cijena, na tržištu ostaju samo loši automobili i na oba
tržišta rabljenih automobila vrijedi samo krivulja potražnje automobila loše kvalitete (Dn)
(2007).
Instrumenti rješavanja problema negativne selekcije
Jedan od instrumenata rješavanja problema negativne selekcije je privatna proizvodnja i prodaja
informacija kako navodi Mishkin. Rješenje je problema negativne selekcije na financijskim
tržištima eliminacija asimetričnih informacija informiranjem ljudi koji ulažu sredstva o svim
detaljima vezanima uz pojedince ili poduzeća koja žele financirati svoje investicijske aktivnosti.
Jedan način postizanja toga jest postojanje privatnih kompanija koje prikupljaju i proizvode
informacije za razlikovanje dobrih od loših poduzeća i zatim ih prodaju. Međutim, sustav
privatne proizvodnje i prodaje informacija ne rješava u potpunosti problem negativne selekcije
na tržištu vrijednosnica zbog takozvanog problema slobodnog jahača. Problem slobodnog jahača
pojavljuje se kada ljudi koji nisu platili informacije koriste informacije koje su platili drugi.
Rezultat je svih ovih slobodnih jahača da vi više ne možete kupovati vrijednosnice po cijenama
nižima od njihoveprave vrijednosti. S obzirom na to da sada nećete ništa zaraditi od kupnje ovih
informacija, svjesni ste da za njih uopće niste trebali platiti. Slabija mogućnost privatnih
kompanije u ostvarenju zarade od prodaje informacija podrazumijeva manju proizvodnju
informacija na tržištu, tako da negativna selekcija (problem „mačka u vreći“) i dalje narušava
učinkovito funkcioniranje tržišta vrijednosnica. Nadalje, navodi se i državna regulacija.Država bi
npr. mogla proizvesti informacije koje pomažu investitorima razlikovati dobre kompanije od
loših te ih dostaviti javnosti bez naplate međutim uključenje vlade u objavu negativnih
informacija o poduzećima politički može biti vrlo teško. DRuga mogućnost bila bi regulacija
tržišta vrijednosnih papira kojim ohrabruju poduzeća das am objavljuju istinite podatke o sebi,
tako da investitori mogu procjeniti je li kompanija dobra ili loša. Može se reći da se financijska
tržišta nalaze među najreguliranijim sektorima gospodarstva upravo zbog problema negativne
selekcije povezanog s asimetričnim informacijama.Iako država smanjuje problem negativne
selekcije, ona ga ne eliminira. Čak i kada poduzeća iznose u javnost informacije i svojim
prodajama,imovini ili zaradama, još uvijek imaju više informacija od onvestitora; mnogo je još
toga što govori o kvaliteti poduzeća, pored onoga što pruža statistika (2010, 189).
Slijedi idući instrument, a to je financijski posrednik. Financijski posrednik kao što je banka
postaje stručnjak u proizvodnji informacijama o poduzećima tako da se može razdvojiti
poduzeća s niskim kreditnim rizikom od onih s visokim. Budući da je banka sposobna posuđivati
uglavnom dobrim poduzećima, umogućnosti je zaraditi više povrate na svoje kredite nego što su
kamate koje mora platiti deponentima. Posljedična dobit koju banka ostvaruje daje joj poticaj da
se uključi u aktivnost proizvodnje informacija. Važan je element mogućnosti banke da profitira
od informacija koje proizvodi izbjegavanje problema “slobodnog jahača” dajući prvenstveno
private kredite, umjesto da kupuje vrjednosnice kojima se trguje na otvorenom tržištu kako kaže
Mishkin. Budući da se privatnim kreditima ne trguje, drugi investitori ne mogu vidjeti što banka
radi, podižući cijene kredita do točke u kojoj banka ne prima naknadu za proizvedene
informacije. Uloga banke kao posrednika koji većinom drži neutržive kredite cilj je njezina
uspjeha u smanjenju asimetričnih informacija na financijskim tržištima.
Kolateral i neto vrijednost. Negativna selekcija ometa funkcioniranje financijskog tržišta samo
ako zajmodavac trpi gubitke kada zajmoprimac nije u mogućnosti otplaćivati kredit te prestaje
otplaćivati dug. Kolateral, pravo vlasništva obećano kreditoru u slučaju da zajmoprimac nije u
mogućnosti vratiti dug, umanjuje posljedice negativne selekcije zato što smanjuje gubitke
zajmodavca u slučaju nemogućnosti vraćanja kredita. Ako zajmoprimac nije u mogućnosti vratiti
dug, zajmodavac može prodati kolateral i iskoristit prihode za pokrivanje gubitka po kreditu.
Neto vrijednost (nazvana i vlasnički kapital), razlika između imovine poduzeća (onoga što
poduzeće posjeduje ili potražuje) i njegovih obaveza (ono štoje dužno), može imati ulogu slučnu
kolateralu. Ima li poduzeće visoku neto vrijednost, čak i ako je poduzelo neke investicije koje
uzrokuju gubitke i nemogućnost otplate dugova, zajmodavac može preuzeti vlasništvo nad neto
vrijednošću poduzeća, rasprodatiga, te primicima nadoknaditi dio gubitka ostvarenih na kreditu.
Osim toga, što je veća neto vrijednost poduzeća, manje je vjerojatno da ono neće biti u stanju
otplaćivati dugove zbog toga što podueće posjeduje imovinski zračni jastuk koji može koristiti za
otplatu svojih kredita. Prema tome, kada poduzeće koje traži kredit ima visoku neto vrijednost,
posljedice negativne selekcije manje su važne i zajmodavci će radije dati kredit (2010;191,192).
3.2. Moralni hazard
Prema Saundersu moralni hazard je izloženost gubitku s kojom se suočava osiguravatelj kada
pružanjem osiguranja potiče osiguranika na preuzimanje više rizika. To je, dakle, osiguranje koje
potiče umjesto da obeshrabruje poduzimanje rizika. Naziva se moralni hazard zato što s
osiguranjem depozita visoko zadužena banka, čiji vjerovnici ne moraju nadzirati aktivnosti
banke odnosno kreditora, ima golemi poticaj za poduzimanje prekomjernog investicijskog rizika
tj. davanje kredita (2006).
Moralni hazard na financijskom tržištu predstavlja rizik da će dužnik iskoristiti posuđena
sredstva za aktivnost koje nisu bile razlog dobivanja kredita i s tog su aspekta nepoželjne za
kreditora jer se zbog njih smanjuje vjerojatnost povrata kredita. Kako moralni hazard smanjuje
vjerojatnost povrata posuđenih sredstava, postoji mogućnost da kreditor obustavi plasmane
sredstava u kredite, čime će biti pogođeni i potencijalni klijenti koji nisu skloni moralnom
hazardu.
Moralni hazard određuje se kao negativan sporedan učinak postupaka koji smanjuju rizik
dobrovoljnih aktivnosti i transakcija gospodarskih subjekata. Ako se očekuje da će netko drugi
snositi posljedice zaduživanja i nepromišljenih poslovnih djelatnosti visokog stupnja rizika,
dolazi do podcjenjivanja rizika i iskrivljuje se ponašanje gospodarskih subjekata. Moralni hazard
iskrivljuje kriterije za alokaciju velikih štednih uloga, a teret duga često se prebacuje na državu.
Sa stajališta sprečavanja nastanka moralnog hazarda bitno je odvojiti privatni i javni rizik jer, što
je mekša i nejasnija granica privatnog i državnog sektora, veća je i opasnost od moralnog
hazarda ( Dvorak, P., 2010 ).
Za primjer moralnog hazarda može poslužiti jedan od najvažnijih argumenata protiv euro
obveznice a to je upravo značajno povećanje rizika moralnog hazarda zemalja članica Europske
unije uvođenjem takve vrijednosnice. Moralni hazard označava promjenu ponašanja pojedinaca,
organizacija, institucija i država, u situacijama kada im se jamči sigurnost. Rizik moralnog
hazarda za zemlje članice uvijek je bio visok i to prvenstveno zbog zajedničke valute. Moralni
hazard uzrokovan eurom nije bio vezan samo uz ponašanje zemalja članica, nego i uz ponašanje
kreditora. Jednom kada je zemlja postala članica eurozone, državne obveznice te zemlje su
tretirane od strane investitora jednako, bez obzira na stanje ekonomije te države.
Rješavanje problema moralnog hazarda financijski posrednici mogu uspješno realizirati
permanentnim i stručnim kontrolama korištenja sredstava od strane pojedinih klijenata, te na taj
način eliminirati ili umanjiti vjerojatnost povrata posuđenih sredstava.
Moralni hazard. Javlja se u različitim djelatnostima. Za razliku od suprotnog izbora,
moralni hazard se javlja nakon zaključenja određenog posla. O moralnom hazardu
govorimo kada neka osoba mijenja svoje ponašanje na teret druge osobe s kojom je
prethodno zaključila poslovni ugovor.
Problem je u tome što oštećena strana nema informacije o promjeni ponašanja druge
strane u ugovorenom poslu, te ne može nadzirati poštivanje ugovora.
Moralni je hazard posebice važan informacijski problem u osiguranju. Veličina i rast
djelatnosti osiguranja pokazuju da su ljudi skloni platiti kako bi izbjegli rizik. Ako se ne dogodi
nesreća, ljudi neće ništa dobiti za plaćenu premiju. Međutim, ako se dogodi nesretni
slučaj, osigurana osoba će dobiti od osiguravatelja vrijednost koju je izgubila u nesreći.
Osim toga, pojedine osobe, nakon ugovaranja osiguranja od nekog rizika, mijenjaju svoje
ponašanje na taj način da povećavaju mogućnost nastanka osigurane štete. Jednom kada ljudi
ugovore osiguranje, postaju manje brižni u svom ponašanju, zato što znaju da će im u
slučaju nastanka štete osiguravatelj isplatiti nadoknadu.
Naime, ljudi koji su se osigurali mogu preuzeti veće rizike, nego što bi ih inače bez osiguranja
bili spremni preuzeti, zato što znaju da su zaš tićeni. Takva promjena ponašanja dovodila je do
većih odštetnih zahtjeva, nego što su osiguravatelji mogli očekivati. Povećane isplate od
strane osiguravatelja, prodaju osiguranja čine manje profitabilnom (Karić, 2007).
Moralni hazard u ugovorima o vlasničkom ulaganju: problem principala i agenta
Odnos principala i agenta nastaje kad jedna strana posjeduje neku imovinu
(principal), a druga strana u njezino ime svojim djelovanjem utječe na vrijednost
te imovine (agent). Principal može biti vlasnik zemlje, zajmodavac, poslodavac, a
agent je menadžer, činovnik, broker, zakupac zemlje ili zapovjednik broda. U
literaturi o poduzeću principal je obično vlasnik (dioničari), a agent – menadžer.
Teorija posredovanja bavi se pitanjem kako uskladiti interese principala i agenta, i
to tako da agent djeluje u interesu principala.
U prvo je vrijeme taj problem rješavan tako da agenta valja platiti za efikasno obavljeni posao.
Pritom se pretpostavljalo da principal zna što agent mora napraviti, da bi ga mogao besplatno
kontrolirati i mjeriti rezultate njegova rada. Implicitna je pretpostavka takvoga odnosa da akteri
posjeduju istovjetne informacije (simetrične informacije). No, problem upravo nastaje zbog
asimetričnih informacija, naime zato što principal nema potpune informacije o tome što agent
radi, niti ga može potpuno i besplatno kontrolirati. Posljedica je toga da, npr., menadžer može ne
izvršavati svoje obveze, jer zna danjegov rad nije moguće u potpunosti kontrolirati. Ili primjer da
štediša (principal) koji svoj novac uloži u banku nema potpune informacije o aktivnostima banke
i mogućim plasmanima koji se neće moći naplatiti. Kada se ciljevi principala i agenta ne
podudaraju, nastaje problem moralnog hazarda, situacije u kojoj se agent čim sklopi ugovor s
principalom ponaša drugačije nego u okolnostima u kojima ugovor nije potpisan (Kolaković,
Kovačević; 2010).
3.2.1. Instrument za pomoć pri rješavanju problema principal i agenta
Kako navodi Mishkin to su proizvodnja informacija: nadgledanje. Jedan je način da dioničari
smanje takav problem moralnog hazarda da se angažiraju u specifičnoj vrsti proizvodnje
informacija, nadgledanju aktivnosti poduzeća: čestoj reviziji poduzeća i provjeravanju rada
uprave. Problem je procesa nadziranja što može biti skup u terminima novca i vremena, a što se
reflektira u onome što financijski stručnjaci zovu skupa potvrda stanja. Skupa potvrda stanja čini
ugovore o vlasničkom ulaganju manje poželjnima te djelomično objašnjava zašto dionice nisu
važniji element naše financijske structure. Kao i negativna selekcija, tako i problem slobodnog
jahača smanjuje proizvodnju informacija koja bi mogla smanjiti moralni hazard (problem
principal i agenta).U ovom slučaju, problem slobodnog jahača smanjuje nadgledanje. Ako znate
da drugi dioničari plaćaju za nadgledanje aktivnosti kompanije čije dionice i vi posjedujete,
možete biti slobodni jahač u njihovim aktivnostima.
Državna regulacija za povećanje informiranosti. Kao i s negativnom selekcijom, država ima
poticaj pokušati smanjiti problem moralnog hazarda do kojeg je došlo zbog asimetričnih
informacija, što daje još jedan razlog zašto je financijski sustav tako snažno reguliran. Države
diljem svijeta svojim zakonima prisiljavaju poduzeća da private standardna računovodstvena
načela koja olakšavaju utvrđivanje dobiti.
Također donose zakone kojima će se nametnuti teške kazne za one koji počine prijevare
skrivanja ili otuđenja dobiti. Međutim, te mjere mogu biti samo djelomično učinkovite.
Otkrivanje ovakve vrste prijevara nije lako, nepošteni menadžeri čine sve da bi vladinim
agencijama pronalaženje i dokazivanje prijevara bilo jako teško.
Financijsko posredovanje. Financijski su posrednici u mogućnosti izbjeći problem slobodnog
jahača bez obzira na moralni hazard, i to je još jedan razlog zašto je neizravno financiranje tako
važno. Financijski posrednik koji pomaže smanjiti moralni hazard proistekao je iz problema
principal-agent poduzeće udruženog kapitala. Poduzeća udruženog kapitala objedinjuju sredstva
svojih partnera te ih koriste kako bi mladim poduzetnicima pomogli započet novi posao. U
zamjenu za korištenje udruženog kapitala, poduzeće dobiva i vlasnički udio u novom poslu.
Budući da je utvrđivanje zarada i dobiti tako važno u uklanjanju moralnoh hazarda, poduzeća
udruženog kapitala obično inzistiraju na tome da nekoliko njihovih ljudi sudjeluje u upravnom
tijelu poduzeća, upravnom odboru, tako da mogu izbliza promatrati aktivnosti poduzeća.
Dužnički ugovori. Moralni hazard proizlazi iz ugovora o vlasničkim ulaganjima, koji su
potraživanja na dobit u svim situacijama, bilo da poduzeće zarađuje ili gubi novac. Ako ugovor
može biti strukturiran tako da moralni hazard može postojati samo u određenim situacijama
postojat će smanjena potreba za nadgledanjem menadžera, a ugovor će biti pođeljniji od ugovora
o vlasničkom ulaganju. Dužnički ugovor ima upravo ova obilježja jer je to ugovor da će
zajmoprimac platiti zajmodavcu fiksne dolarske iznose u vremenskim intervalima (2010).
3.2.2. Instrumenti koji pomažu riješiti moralni hazard u dužničkim ugovorima
Neto vrijednost i kolateral. Kada zajmoprimac ima više za izgubiti jer mu je neto vrijednost
(razlika između vrijednosti imovinei obveza) velika ili je kolateral koji su mu obećali
zajmodavcu vrijedan, rizik moralnog hazarda – napast da se djeluje na način koji za zajmodavca
nije prihvatljiv – bit će u znatnoj mjeri smanjen, jer sami zajmoprimci imaju mnogo za izgubiti.
Jedan od načina opisivanja rješenja problema moralnog hazarda pomoću visoke neto vrijednosti i
kolaterala jest reći da ta vrijednost čini dužnički ugovor poticajno usklađenim tj, ona usklađuje
poticaje zajmoprimca s poticajima zajmodavca.
Što su veći zajmoprimčeva vrijednost i kolateral, to je veća njegova motivacija da se ponaša
onako kako zajmodavac očekuje i želi; manji je problem morlanog hazarda u dužničkom
ugovoru te će poduzeću ili kućanstvu biti lakše posuditi sredstva. Suprotno tome, kada su neto
vrijednost i kolateral zajmopriomca niži, problem moralnog hazardaje veći, a poduzeću je teže
dobiti kredit (Mishkin, 2010).
Nadgledanje i nametanje restriktivnih klauzula. Nadgledanjem Steveovih aktivnosti da bi se
utvrdilo udovoljava li on restriktivnim klauzulama te kako bi mu se nametnule ako imne
udovoljava, moći ćete biti sigurni da neće poduzimati nikakve rizike na vaš trošak.Restriktivne
su klauzule usmjerene na smanjenje moralnog hazarda bilo eliminiranjem nepoželjnog bilo
poticanjem poželjnog ponašanja. Postoje četiri vrste restirktivnih klauzula za postizanje ovog
cilja (Mishkin, 2010):
1. Klauzule za obeshrabrivanje nepoželjnog ponašanja. Klauzule mogu biti dizajnirane tako da
smanjuju moralni hazard osiguravajući da se zajmoprimac ne uključi u nepoželjan posao
poduzimanja rizičnog inevesticijskog projekta. Neke od ovakvih klauzula nalažu da se kredit
može koristiti samo za financiranje određenih aktivnosti, poput kupnje određene opreme ili robe.
OStale poduzeću koje uzima kredit ograničavaju da se uključi u određene rizike poslovne
pothvate, poput kupnje drugih poduzeća.
2.Klauzule za poticanje poželjnog ponašanja. Restriktivne klauzule mogu ohrabriti zajmoprimca
da se uključi u poželjne aktivnosti koje otplatu kredita čine vjerojatnijom. Restriktivna klauzula
ovog tipa zahtijeva da je hranitelj kućanstva nositelj živitnog osiguranja koje onda u slučaju
njegove smrti otplaćuje hipotekarni kredit. Za poduzeće se restriktivne klauzule ovakvoga tipa
fokusiraju na poticanje zajmoprimca da svoju neto vrijednost održava visokom budući da viša
neto vrijednostpoduzeća koje uzima kredit smanjuje moralni hazard i čini manje vjerojatnim da
će zajmodavac pretrpjeti gubitke. Ove restriktivne klauzule u pravilu preciziraju da poduzeće
mora posjedovati minimalne količine određene imovine u odnosu na veličinu poduzeća.
3.Klauzule za održavanje vrijednosti kolaterala. Budući da je kolateral zajmodavcu važna zaštita,
restriktivne klauzule mogu ohrabriti zajmoprimca na održavanje kolaterala u dobrom stanju i
osigurati da ostane u njegovu vlasništvu. Ovo je vrsta klauzule s kojom se obični ljudi najčešće
susreću. Na primjer, ugovori o kreditu za kupnju automobile zahtijevaju od vlasnika automobile
minimalno osiguranje od sudara i krađe. Slično tomu, primatelj hipoteke na kuću mora
posjedovati odgovarajuće osiguranje kuće te mora otplatiti hipotekarni kredit kada je nekretnina
prodana.
4. Klauzule za osiguranje informacija. Restriktivne klauzule također zahtijevaju od poduzeća
koje uzima kredit da periodično iznosi informacije o svojim aktivnostima u obliku tromjesečnih
računovodtsvenih izvještaja i izvještaja o dohotku, olakšavajući tako zajmodavcu nadgledanje
poduzeća i smanjenje moralnog hazarda. Ovaj tip klauzule može također uvjetovati
zajmodavčevo pravo da u svako doba ispituje i kontrolira knjige poduzeća zajmoprimca.
Financijsko posredovanje. Premda restriktivne klauzule pomažu smanjenju problema moralnog
hazarda, one ga ne uklanjanju u potpunosti. Gotovo je nemoguće napisati klauzulu koja će
isključiti svaku rizičnu aktivnost. Nadalje, zajmoprimci bi mogli biti dovoljno pametni da
pronađu rupe u restriktivnim klauzulama koje bi ih učinile neučinkovitima. Sljedeći je problem
restriktivnih klauzula beznačajna ako je zajmoprimac može povrijediti znajući da ga zajmodavac
neće provjeravati ili da neće tražiti pravnu pomoć.
Budući da je provođenje i nadgledanje restriktivnih klauzula skupo, problem slobodnog jahača
javlja se na tržištu dužničkih vrijednosnica (obveznica) jednako kao in a tržištu dionica. Ako
znate da drugi vlasnici obveznica nameću i nadgledaju restriktivne klauzule, možete biti slijepi u
njihovom nametanju i nadgledanju. Ali, ostali vlasnici obveznica mogu učinit isto, tako da će
rezultat vjerojatno biti da se neće davati dovoljna sredstva za provođenje i nadgledanje
restriktivnih klauzula. Stoga je moralni hazard i dalje ozbiljan problem za utrživi dug. Kao što
smo već vidjeli, financijski posrednici – posebno banke – u mogućnosti su izbjegavati problem
slobodnog jahača dokle god se primarno bave privatnim kreditima. Privatnim se kreditima ne
trguje pa tako nitko drugi ne može biti slobodni jahač u nametanju i nadgledanju restriktivih
klauzula koje provodi posrednik. Stoga posrednik koji daje private kredite uživa koristi od
nametanja i nadgledanja te radi na smanjenju problema moralnog hazarda koje je bitna
sastavnica dužničkih ugovora.
Pojam moralnog hazarda osigurao nam je dodatne argument zašto financijski posrednici od
utrživih vrijednosnica imaju važniju ulogu u prenošenju sredstava od onih koji štede do onih koji
posuđuju.
4. ZAKLJUČAK
Prisutnost asimetričnih informacija na financijskim tržištima dovodi do problema negativne
selekcije i moralnog hazarda koji ometaju učinkovito funkcioniranje ovih tržišta. Instrumenti za
pomoć u rješavanju ovih problema uključuju privatnu proizvodnju i prodaju informacija, državnu
regulaciju za povećanje informiranosti na financijskim tržištima, važnost kolaterala i neto
vrijednosti za dužničke ugovore te korištenje nadgledanja i restriktivnih klauzula. Ključno je
otkriće teoretske analize da postojanje problema slobodnog jahača za vrjednosnice kojima se
trguje, poput dionica i obveznica, ukazuje da bi financijski posrednici, posebno banke, trebale
igrati važniju ulogu od tržišta vrijednosnica u financiranju poslovnih aktivnosti. Ekonomska
analiza posljedica negativne selekcije i moralnog hazarda pomogla je razjasniti osnovne
karakteristike našeg financijskog sustava te je osigurala objašnjenja osam temeljnih činjenica o
našoj financijskoj strukturi opisanih na početku poglavlja.
LITERATURA
Knjige
1. Mishkin, Frederic S., Ekonomija novca, bankarstva i financijskih tržišta, 2010., 8. Izdanje, Mate do.o., Zagreb
2.Anthony Saunders, Marcia Millon Cornett, 2006., Financijska tržišta i institucije, Poslovni
dnevnik, Masmedia
Članci
3. Kalić, Ismet, Financijsko tržište i njegov značaj za upravljanje novčanim tokovima poduzeća u
BiH, Poslovni konzultant (Business Consultant); lipanj, 2011, vol.3, issue 12, p17-31
4. George Akerlof, "The Market for” Lemons”: Quality Uncertainty and the Market
Mechanism", Quarterly Journal of Economics 84. (1970), 488-500.
5. Stewart Myers,N.S. Majluf, “Corporate financing and investment decision when firms have
information that investors do not have”, Journal of Financial Economics 13 (1984.), 187-221.
6. Karić, Marijan; 2007., Utjecaj informacija na profitabilnost kanala distribucije, EFOS
7. Dr.sc. Kolaković, M., Kovačević, B., Sisek B.: "Utjecaj teorija poduzeća na suvremene
pristupe organizaciji poduzeća" ,Ekonomski pregled, Mjesečnik Hrvatskog društva ekonomista,
Zagreb, br. 9-10/2002., UDK 330, ISSN 0424-7558., str. 934-952.
8. Andreea-Oana, Iacobuţă , A new approach in economics: Transaction Costs Theory. Annals of
the University of Oradea, Economic Science Series; 2009, Vol. 18 Issue 2, p370-375, 6p,
Internet
9. Koprivnički poduzetnik d.o.o. 2009., design: Artra development: 2IT;
http://www.koprivnicki-poduzetnik.hr/hr/financijsko-upravljanje-i-odluivanje/4-odluivanje-o-
investicijama-u-vrijednosne-papire.html?start=2 ; 29.11.2011.
10. Leksikona menadžmenta, izdanje: Masmedia, Globaladmin, Limun.hr;
http://limun.hr/main.aspx?id=13773; 29.11.2011.