Special Reporthome.imeritz.com/HKCPDF/2017/03/2017032200416540.pdf · 2017-03-21 ·...

주식시장은 주도주를 찾기 위한 투자자들의 연구와 노력에도 불구하고,

우리가 깨닫지 못하는 사이에 주도주의 성격이 바뀌어 상대적 박탈감

을 안길 때도 있습니다.

기업 실적은 결국 주가와 수렴한다는 시장의 대 명제는 이런 관점에서

투자자들에게 변치 않는 진실과 같습니다. 녹록지 않은 주식환경에서

우리에게 등대역할을 해 줄 수 있는 것은 기업실적이기 때문입니다. 본

보고서는 2016년 실적호전 기업 중 올해도 실적성장이 기대되는 30개

중소형 기업에 대한 자료 입니다. 투자자들의 현명한 투자에 도움이 될

수 있기를 바라겠습니다.

Special Report

2 │ IBKS RESEARCH

Contents

자료의 취지와 기업 선별 기준 .......................................................................................................................................................... 3

SK머티리얼즈 (036490/매수/TP 220,000원) 하반기 실적 큰 폭으로 성장할 듯 .............................................................. 8

SK가스 (018670/Not Rated) CP가격 하락으로 LPG 수요는 추가 확대 전망 12

더블유게임즈 (192080/Not Rated) 외형 성장, 수익성 개선, 주주환원 16

티씨케이 (064760/매수/TP 48,000원) 2017년 시작이 좋다 18

코스메카코리아 (241710/매수/TP 74,000원) 외부변수 고려해도 순조로운 대세 성장 21

우리산업 (215360/Not Rated) 신규 전장 아이템 추가되며 구조적 성장 ........................................................................... 25

LS전선아시아 (229640/Not Rated) 시장의 성장과 동반 성장이 가능한 기반 마련 28

에스티아이 (039440/Not Rated) 장비업체라도, 정말 싸다!! 32

황금에스티 (032560/매수/TP 14,000원) 니켈 가격의 재반등 35

마이크로프랜드 (147760/매수/TP 15,000원) 고성장이 기대되는 스몰캡 Top-Pick 39

한화테크윈 (012450/Not Rated) 방산 라인업 강화로 거듭나다 ........................................................................................... 44

AP시스템 (054620/매수/TP 35,000원) 2017년은 삼성, 2018년은 중국! 47

엔에스쇼핑 (138250/매수/TP 190,000원) 모회사의 영향에 의한 밸류에이션 조정 마무리 50

한미반도체 (042700/매수/TP 20,000원) 반도체 후공정 투자 증가세 지속 54

아이씨디 (040910/Not Rated) OLED 식각장비 업체 58

아프리카TV (067160/매수/TP 37,000원) 트래픽 반등 .......................................................................................................... 60

해마로푸드서비스 (220630/Not Rated) 외식업 경기 침체를 극복하는 가성비 전략 63

뉴파워프라즈마 (144960/Not Rated) 2017년 고정비효과로 수익성 큰 폭으로 개선 65

텔레칩스 (054450/Not Rated) 전방시장 확대에 따른 실적 성장 68

대봉엘에스 (078140/Not Rated) 올해는 천연화장품소재와 자회사 성장에 주목 71

에이치엘사이언스 (239610/Not Rated) 석류농축액으로 여성 갱년기 시장 공략 .............................................................. 74

와이엠씨 (155650/Not Rated) 신제품과 용역매출 증가로 올해 최대 실적 기대 77

씨엠에스에듀 (225330/Not Rated) 직영점과 코딩교육과정 신설로 인한 성장 예상 79

KT서브마린 (060370/Not Rated) 해저케이블 전문 업체 82

인텔리안테크 (189300/Not Rated) 성장시장에서 선도적 지위 보유 84

라온시큐어 (042510/Not Rated) 생체인증 시대가 도래하며 주목 받을 기업 ................................................................... 87

오이솔루션 (138080/Not Rated) 물 들어왔다 89

로체시스템즈 (071280/Not Rated) 신규 장비 공급계약으로 올해 큰 폭의 외형성장 92

오르비텍 (046120/Not Rated) 쌓여가는 수주잔고, 장기성장동력 확보 94

대양금속 (009190/Not Rated) 2016년 보다 좋은 2017년 스테인리스 가격 97

김종우/임동오 6915-5776/5659

IBKS RESEARCH │3

자료의 취지와 기업 선별 기준

당사 리서치센터에서는 2017년 2월 28일까지 발표된 2016년도 잠정실적을 기준으로 1)매

출액 YoY +20% 이상 성장, 2)영업이익 YoY 20% 이상 성장 or 흑자전환, 3)당기순이익 흑

자 기록 조건에 부합하는 기업들을 선별하였습니다. 총 1,902개의 상장업체 중 위의 3가지

조건에 부합하는 기업은 195개이며 탐방과 심도 있는 리서치를 통해 이 중 올해도 실적 성

장이 기대되는 중소형 업체 발굴을 위해 리서치 보고서를 작성하였습니다. IBK투자증권 기

업분석팀 11명의 애널리스트가 30개 기업에 대한 자료를 작성하였으며 이 중 Top Picks로

10개 기업을 제시합니다. 위의 3가지 조건에 부합하는 기업리스트는 다음 장의 표를 참고

해 주시기 바랍니다.

표 1. IBK에서 선별한 실적 성장이 지속될 30개 기업

Code Name 시가총액 2016 잠정실적 2015 실적 YoY 성장률

매출액 영업이익 당기순이익 매출액 영업이익 당기순이익 매출액 영업이익 순이익

A012450 한화테크윈 24,334 35,189 1,507 3,459 26,134 (596) 62 34.6 흑전 5439.2

A036490 SK머티리얼즈 18,015 4,614 1,541 1,106 3,380 1,128 662 36.5 36.6 67.3

A018670 SK가스 10,525 52,547 1,805 1,886 40,790 935 732 28.8 93.0 157.6

A192080 더블유게임즈 6,632 1,556 448 499 1,224 319 342 27.1 40.5 46.1

A054620 AP시스템 7,132 5,550 323 275 2,932 121 78 89.3 166.2 252.2

A042700 한미반도체 4,107 1,663 386 314 1,178 227 218 41.2 69.5 44.2

A064760 티씨케이 3,835 894 274 227 619 161 132 44.4 70.5 72.7

A241710 코스메카코리아 3,316 1,652 126 109 992 64 50 66.6 97.4 117.3

A067160 아프리카TV 2,327 798 160 100 629 76 41 27.0 109.9 142.4

A040910 아이씨디 2,360 2,309 164 149 180 10 14 1181.8 1590.8 1004.7

A229640 LS전선아시아 2,187 3,451 195 147 2,001 111 61 72.5 75.3 140.9

A215360 우리산업 2,406 2,588 160 132 1,967 108 103 31.6 47.8 27.8

A144960 뉴파워프라즈마 1,690 674 124 107 505 80 81 33.4 55.1 31.7

A220630 해마로푸드서비스 1,757 2,019 172 95 1,486 88 60 35.9 95.6 56.8

A078140 대봉엘에스 1,275 711 113 89 586 86 75 21.2 31.8 17.8

A039440 에스티아이 1,401 1,804 221 173 1,255 120 102 43.7 83.8 70.4

A032560 황금에스티 1,362 2,253 211 252 1,729 85 54 30.3 149.8 368.3

A239610 에이치엘사이언스 1,190 344 68 60 237 30 35 45.3 128.8 71.2

A054450 텔레칩스 1,435 1,010 66 105 821 46 20 23.0 45.3 420.6

A225330 씨엠에스에듀 1,080 586 110 72 482 88 70 21.6 24.4 1.9

A189300 인텔리안테크 1,050 778 72 58 595 52 54 30.8 38.4 7.9

A155650 와이엠씨 1,204 1,228 109 92 531 29 21 131.1 272.0 344.5

A060370 KT서브마린 1,048 840 81 51 664 62 41 26.4 30.7 24.1

A071280 로체시스템즈 751 969 45 40 749 35 17 29.3 31.7 130.7

A147760 마이크로프랜드 974 448 55 48 366 25 23 22.5 119.4 111.3

A042510 라온시큐어 989 167 19 17 125 8 7 34.2 151.5 147.4

A138080 오이솔루션 881 797 47 61 594 5 19 34.1 833.0 226.3

A046120 오르비텍 559 417 29 23 321 15 8 30.1 96.3 184.4

A009190 대양금속 492 1,462 99 47 1,216 (68) (179) 20.3 흑전 흑전

자료: Quantiwise, IBK투자증권

Special Report

4 │ IBKS RESEARCH

표 2. 2016년도 잠정실적 기준 매출액 YoY +20%↑, 영업이익 YoY +20%↑ or 흑자전환, 순이익 흑자


매출액) 영업이익 당기순이익 매출액 영업이익 당기순이익 매출액 영업이익 순이익

A035420 NAVER 269,635 40,226 11,020 7,672 32,512 7,622 5,170 23.7 44.6 48.4

A028260 삼성물산 252,288 281,027 1,395 208 133,447 371 26,857 110.6 275.7 (99.2)

A034730 SK 162,532 836,170 52,976 28,044 395,698 14,033 55,493 111.3 277.5 (49.5)

A035720 카카오 57,456 14,642 1,161 672 9,322 886 788 57.1 31.1 (14.7)

A000120 CJ대한통운 37,070 60,819 2,284 682 50,558 1,866 490 20.3 22.4 39.2

A012450 한화테크윈 24,334 35,189 1,507 3,459 26,134 (596) 62 34.6 흑전 5439.2

A086900 메디톡스 23,113 1,333 752 592 885 517 423 50.6 45.5 40.0

A016170 로엔 20,132 4,506 799 621 3,576 634 503 26.0 26.0 23.6

A000240 한국타이어월드와이

드 18,511 6,846 2,577 2,670 2,236 1,816 1,727 206.1 41.9 54.6

A036490 SK머티리얼즈 18,015 4,614 1,541 1,106 3,380 1,128 662 36.5 36.6 67.3

A161890 한국콜마 15,129 6,675 735 547 5,358 607 455 24.6 21.0 20.2

A006120 SK케미칼 15,092 65,260 2,298 1,746 52,692 1,143 944 23.9 101.1 85.0

A192820 코스맥스 13,416 7,570 526 314 5,333 359 189 41.9 46.4 66.5

A010780 아이에스동서 13,025 17,241 3,046 2,126 9,458 1,145 1,013 82.3 166.0 109.9

A145020 휴젤 11,803 1,242 633 512 651 178 359 90.9 256.3 42.7

A056190 에스에프에이 11,724 13,197 1,208 796 5,261 580 308 150.9 108.3 158.0

A181710 NHN엔터테인먼트 11,250 8,564 264 71 6,446 (543) 1,652 32.9 흑전 (95.7)

A185750 종근당 9,597 8,320 613 409 5,925 427 (68) 40.4 43.4 흑전

A145990 삼양사 9,868 20,011 1,467 1,008 14,458 758 510 38.4 93.5 97.6

A018670 SK가스 10,525 52,547 1,805 1,886 40,790 935 732 28.8 93.0 157.6

A014680 한솔케미칼 8,539 4,609 830 582 3,680 490 343 25.2 69.3 69.8

A102940 코오롱생명과학 7,961 1,583 185 127 1,212 22 8 30.6 745.6 1483.1

A108230 톱텍 9,326 3,927 415 235 2,306 195 126 70.3 113.1 85.7

A237690 에스티팜 7,810 2,004 775 614 1,381 345 252 45.1 124.9 143.7

A034830 한국토지신탁 7,676 1,780 1,140 859 1,385 890 682 28.6 28.1 26.0

A007570 일양약품 6,923 2,616 232 120 1,863 155 83 40.4 49.4 44.1

A123890 한국자산신탁 7,327 1,365 962 732 954 584 422 43.1 64.7 73.5

A192080 더블유게임즈 6,632 1,556 448 499 1,224 319 342 27.1 40.5 46.1

A054620 AP시스템 7,132 5,550 323 275 2,932 121 78 89.3 166.2 252.2

A100120 뷰웍스 6,731 1,174 306 271 934 184 158 25.7 66.4 71.9

A006060 화승인더 6,279 10,112 781 449 7,468 443 215 35.4 76.4 108.7

A021960 KB캐피탈 5,566 4,734 1,274 967 3,608 823 631 31.2 54.8 53.3

A036930 주성엔지니어링 4,782 2,682 379 326 1,756 153 77 52.7 148.3 323.2

A122870 와이지엔터테인먼트 4,710 3,218 319 141 1,931 218 240 66.7 46.3 (41.2)

A039840 디오 4,172 901 262 205 731 207 94 23.3 26.6 117.7

A003230 삼양식품 4,369 3,593 253 188 2,909 71 (34) 23.5 253.5 흑전

A095610 테스 4,328 1,789 364 313 1,003 95 125 78.3 283.6 150.9

A042700 한미반도체 4,107 1,663 386 314 1,178 227 218 41.2 69.5 44.2

A119610 인터로조 4,014 737 233 194 596 163 126 23.8 43.1 53.8

A099190 아이센스 3,869 1,325 257 182 1,019 194 145 30.0 32.4 25.9

A092040 아미코젠 3,605 690 42 20 325 23 25 112.5 78.8 (21.6)

A064760 티씨케이 3,835 894 274 227 619 161 132 44.4 70.5 72.7

A038540 텍셀네트컴 3,790 2,509 712 685 1,714 271 316 46.4 162.5 116.7

A058820 CMG제약 3,821 330 17 17 270 (26) (37) 21.9 흑전 흑전

A023410 유진기업 3,915 10,746 967 607 8,896 542 129 20.8 78.3 371.8

A084370 유진테크 3,667 1,411 365 320 947 186 201 49.0 96.3 58.9

A241710 코스메카코리아 3,316 1,652 126 109 992 64 50 66.6 97.4 117.3

A080420 모다이노칩 3,727 1,830 247 217 896 117 112 104.4 111.9 93.6

김종우/임동오 6915-5776/5659

IBKS RESEARCH │5



A078150 HB테크놀러지 3,233 2,705 374 307 1,457 101 68 85.7 270.5 349.1

A044820 코스맥스비티아이 2,838 2,669 202 245 1,999 113 103 33.5 79.0 137.6

A089600 나스미디어 3,235 699 154 120 455 117 99 53.8 32.0 20.7

A010050 우리종금 3,130 1,786 214 239 1,294 108 104 38.0 98.4 128.8

A064240 홈캐스트 3,867 1,221 177 127 972 79 77 25.6 124.1 64.3

A222040 뉴트리바이오텍 2,609 1,208 189 179 775 108 86 55.8 75.3 109.4

A089140 넥스턴 2,760 744 200 177 162 16 14 359.6 1143.2 1201.9

A121440 골프존유원홀딩스 2,600 2,436 370 25 1,645 (94) 8,711 48.0 흑전 (99.7)

A033290 코웰패션 2,895 2,497 345 223 1,615 170 104 54.6 102.5 113.8

A123690 한국화장품 2,338 1,608 157 146 984 (55) (91) 63.3 흑전 흑전

A114570 지스마트글로벌 2,707 903 198 165 471 81 102 91.6 145.8 61.6

A123100 테라세미콘 2,651 1,724 259 195 1,067 42 25 61.6 519.6 690.6

A086520 에코프로 2,799 1,705 101 21 1,073 58 2 58.9 74.4 983.7

A137940 넥스트아이 2,579 394 41 45 266 27 30 48.5 47.8 47.4

A088130 동아엘텍 2,682 2,162 336 317 1,197 130 81 80.6 159.5 290.6

A049950 미래컴퍼니 2,972 804 57 73 624 34 33 28.9 68.0 120.7

A160550 NEW 2,198 1,257 66 45 826 (25) 9 52.2 흑전 391.7

A222800 심텍 2,582 7,920 402 293 3,955 195 104 100.3 106.6 180.9

A067160 아프리카TV 2,327 798 160 100 629 76 41 27.0 109.9 142.4

A068790 DMS 2,449 2,489 333 341 1,809 162 117 37.6 106.1 191.7

A040910 아이씨디 2,360 2,309 164 149 180 10 14 1181.8 1590.8 1004.7

A067280 멀티캠퍼스 2,134 1,865 178 129 1,356 119 105 37.5 49.3 23.0

A229640 LS전선아시아 2,187 3,451 195 147 2,001 111 61 72.5 75.3 140.9

A033160 엠케이전자 2,028 6,196 1,255 749 4,531 248 1,805 36.7 406.8 (58.5)

A215360 우리산업 2,406 2,588 160 132 1,967 108 103 31.6 47.8 27.8

A035620 바른손이앤에이 1,817 417 150 334 157 38 (5) 165.3 293.8 흑전

A060150 인선이엔티 2,078 1,355 181 5 972 80 (18) 39.4 124.7 흑전

A002840 미원상사 2,062 3,017 228 264 2,394 185 170 26.0 23.5 55.4

A014470 부방 1,963 2,562 117 97 1,220 30 2,670 110.1 293.1 (96.4)

A084680 이월드 1,851 297 43 21 243 5 (24) 22.3 732.7 흑전

A214180 민앤지 2,258 407 162 119 266 110 88 52.8 47.7 35.2

A005870 휴니드 1,796 1,789 188 177 605 21 12 195.7 810.1 1413.3

A144960 뉴파워프라즈마 1,690 674 124 107 505 80 81 33.4 55.1 31.7

A060240 룽투코리아 1,800 715 76 39 154 (26) 8 365.0 흑전 383.4

A220630 해마로푸드서비스 1,757 2,019 172 95 1,486 88 60 35.9 95.6 56.8

A004960 한신공영 1,622 17,723 712 217 13,581 409 222 30.5 74.4 (2.1)

A043610 KT뮤직 1,742 1,113 49 82 892 19 34 24.8 153.0 143.5

A048550 SM C&C 1,481 954 37 12 755 (39) (47) 26.4 흑전 흑전

A092130 이크레더블 1,493 315 121 98 256 94 78 23.2 28.4 26.3

A034300 신세계건설 1,484 14,382 519 378 10,856 419 160 32.5 24.1 136.7

A004870 티웨이홀딩스 473 4,119 142 38 2,889 41 27 42.6 249.5 42.4

A029960 코엔텍 1,570 551 155 147 423 95 83 30.3 63.4 76.3

A013580 계룡건설 1,563 19,600 793 187 15,222 361 169 28.8 119.8 10.6

A065660 안트로젠 1,392 49 1 3 35 (1) (1) 38.6 흑전 흑전

A024090 디씨엠 1,463 1,285 194 208 1,062 63 45 21.1 211.0 368.0

A015890 태경산업 1,391 4,465 126 46 3,539 (33) (83) 26.2 흑전 흑전

A043290 케이맥 1,374 895 119 97 440 29 27 103.3 309.0 260.1

A067170 오텍 1,449 7,097 280 145 5,644 114 34 25.7 146.5 327.7

A061970 엘비세미콘 1,331 1,357 157 136 1,069 101 (82) 26.9 55.0 흑전

A078140 대봉엘에스 1,275 711 113 89 586 86 75 21.2 31.8 17.8

Special Report

6 │ IBKS RESEARCH



A094480 갤럭시아컴즈 1,360 539 47 37 396 24 15 36.0 95.3 143.5

A095500 미래나노텍 1,372 3,152 150 47 2,331 (14) (1) 35.2 흑전 흑전

A039440 에스티아이 1,401 1,804 221 173 1,255 120 102 43.7 83.8 70.4

A083930 아바코 1,189 1,997 122 137 1,377 96 99 45.0 27.3 39.0

A149940 모다정보통신 1,380 939 53 45 222 (35) (31) 322.9 흑전 흑전

A003350 한국화장품제조 1,174 649 63 96 455 48 20 42.8 29.9 384.4

A072470 우리산업홀딩스 1,354 3,209 237 159 2,253 145 283 42.4 63.7 (44.0)

A079950 인베니아 1,197 1,515 58 94 895 46 12 69.3 26.5 678.4

A032560 황금에스티 1,362 2,253 211 252 1,729 85 54 30.3 149.8 368.3

A239610 에이치엘사이언스 1,190 344 68 60 237 30 35 45.3 128.8 71.2

A054450 텔레칩스 1,435 1,010 66 105 821 46 20 23.0 45.3 420.6

A033320 제이씨현시스템 1,296 1,898 77 46 1,450 27 11 30.9 185.5 324.8

A036000 예림당 1,458 4,528 195 56 3,193 57 34 41.8 245.5 62.8

A006090 사조오양 1,168 2,791 224 124 1,949 109 94 43.2 106.0 31.2

A022220 정산애강 1,290 689 67 59 534 22 (19) 28.9 203.2 흑전

A036710 심텍홀딩스 1,263 7,900 313 205 1,561 23 1,249 405.9 1280.4 (83.6)

A003100 선광 1,218 1,280 130 198 1,018 83 55 25.7 56.8 258.9

A049480 오픈베이스 1,394 1,567 66 58 1,186 50 40 32.1 31.5 45.8

A140860 파크시스템스 1,149 245 35 37 200 24 36 22.3 46.2 2.5

A225650 쿠첸 1,085 2,726 98 61 1,058 22 16 157.7 353.0 275.7

A003960 사조대림 1,091 9,536 365 114 7,151 178 141 33.4 104.9 (18.9)

A225330 씨엠에스에듀 1,080 586 110 72 482 88 70 21.6 24.4 1.9

A044180 KD건설 985 371 18 4 287 11 3 29.1 61.1 25.2

A189300 인텔리안테크 1,050 778 72 58 595 52 54 30.8 38.4 7.9

A058530 이큐스앤자루 1,089 598 39 1 234 5 4 155.4 760.7 (83.6)

A122450 KMH 1,085 1,593 272 351 1,274 182 109 25.1 49.7 222.7

A155650 와이엠씨 1,204 1,228 109 92 531 29 21 131.1 272.0 344.5

A900070 글로벌에스엠 1,025 1,095 57 44 810 16 2 35.2 245.1 1913.8

A060370 KT서브마린 1,048 840 81 51 664 62 41 26.4 30.7 24.1

A016600 큐캐피탈 1,113 136 35 23 73 (32) (29) 85.6 흑전 흑전

A084730 팅크웨어 1,090 1,850 60 24 1,513 31 9 22.3 94.4 160.9

A038620 위즈코프 822 296 9 10 139 3 9 113.8 220.7 19.7

A007330 푸른저축은행 1,074 642 283 261 388 121 123 65.5 134.9 112.3

A241790 오션브릿지 949 349 68 60 254 38 35 37.5 80.0 73.0

A069410 엔텔스 959 565 3 3 453 (35) (27) 24.6 흑전 흑전

A037350 성도이엔지 1,038 4,270 266 226 3,292 77 82 29.7 244.0 176.3

A071280 로체시스템즈 751 969 45 40 749 35 17 29.3 31.7 130.7

A222080 씨아이에스 980 761 103 88 144 13 16 429.2 671.6 459.4

A024120 KB오토시스 966 1,662 186 159 1,295 87 54 28.3 113.2 193.5

A086040 바이오톡스텍 913 223 22 12 167 (37) (37) 33.5 흑전 흑전

A049800 우진플라임 1,110 2,284 179 166 1,832 (107) (173) 24.7 흑전 흑전

A023450 동남합성 906 1,042 81 71 765 38 35 36.2 110.0 104.5

A160980 싸이맥스 918 732 74 63 554 40 16 32.0 84.8 304.1

A147760 마이크로프랜드 974 448 55 48 366 25 23 22.5 119.4 111.3

A119860 다나와 883 644 85 89 455 57 61 41.6 49.4 47.4

A004830 덕성 803 1,040 35 30 769 5 5 35.1 549.4 481.0

A071670 에이테크솔루션 903 2,291 22 13 1,799 (24) (30) 27.3 흑전 흑전

A123330 제닉 802 897 54 13 737 31 29 21.7 73.8 (55.5)

A042510 라온시큐어 989 167 19 17 125 8 7 34.2 151.5 147.4

A207760 미스터블루 815 240 47 40 171 37 (61) 40.6 28.1 흑전

김종우/임동오 6915-5776/5659

IBKS RESEARCH │7



A068930 디지털대성 864 835 79 80 602 60 54 38.7 32.2 48.8

A047820 초록뱀 776 1,059 78 58 248 (23) (6) 326.1 흑전 흑전

A037330 인지디스플레 858 3,898 112 90 3,116 91 39 25.1 22.5 129.0

A138080 오이솔루션 881 797 47 61 594 5 19 34.1 833.0 226.3

A011330 유니켐 867 368 23 15 137 7 12 167.7 238.2 31.9

A027040 서울전자통신 848 891 27 71 468 (11) (54) 90.4 흑전 흑전

A208710 바이오로그디바이스 844 687 78 66 449 57 35 53.0 36.9 86.3

A014580 백광소재 782 1,715 85 44 1,135 51 28 51.1 64.5 60.8

A033540 파라텍 782 2,222 62 44 1,482 46 28 49.9 35.7 56.7

A010470 오리콤 769 1,619 58 39 1,263 30 28 28.2 93.8 38.7

A079190 EMW 743 863 42 23 654 (34) (69) 31.9 흑전 흑전

A005070 코스모신소재 682 1,903 50 14 1,334 (70) (247) 42.6 흑전 흑전

A005110 한창 689 505 8 45 172 (34) (6) 194.0 흑전 흑전

A184230 SGA솔루션즈 799 495 53 29 135 37 26 266.2 42.3 10.1

A091590 남화토건 699 646 34 60 504 (15) 22 28.1 흑전 166.0

A101240 씨큐브 651 379 59 52 306 30 30 23.6 93.9 72.3

A046390 삼화네트웍스 640 457 70 77 198 (26) (21) 131.3 흑전 흑전

A032680 소프트센 733 1,150 13 8 723 (38) (32) 59.1 흑전 흑전

A176440 에이치엔티 730 2,014 95 73 1,422 26 15 41.6 264.0 372.3

A045660 에이텍 638 1,201 58 74 990 44 84 21.3 31.3 (12.3)

A017650 대림제지 673 674 72 169 547 (16) (118) 23.2 흑전 흑전

A017000 신원종합개발 744 1,158 16 23 521 (19) (19) 122.5 흑전 흑전

A046110 한일네트웍스 604 1,224 43 44 897 25 23 36.5 72.1 95.1

A002410 범양건영 539 1,089 12 4 655 1 87 66.3 1981.4 (95.6)

A064820 케이프 564 1,221 61 246 193 (34) (29) 532.9 흑전 흑전

A175140 인포마크 620 637 25 11 522 (10) (7) 22.0 흑전 흑전

A006050 국영지앤엠 507 515 2 4 401 (10) (5) 28.3 흑전 흑전

A046120 오르비텍 559 417 29 23 321 15 8 30.1 96.3 184.4

A136510 쎄미시스코 570 125 10 14 92 3 2 36.4 212.5 581.2

A177830 파버나인 638 770 33 38 517 (46) (53) 48.8 흑전 흑전

A060540 에스에이티 552 847 52 41 389 41 57 117.9 26.7 (28.4)

A007770 한일화학 514 1,468 45 32 1,072 26 16 36.9 73.3 99.8

A203650 드림시큐리티 523 206 35 33 144 21 27 42.7 65.3 21.7

A069540 빛과전자 523 415 5 1 297 (50) (44) 39.8 흑전 흑전

A052860 아이앤씨 496 301 10 42 96 (73) (291) 212.8 흑전 흑전

A009190 대양금속 492 1,462 99 47 1,216 (68) (179) 20.3 흑전 흑전

A074610 이엔쓰리 473 384 43 26 181 16 7 112.1 173.0 271.7

A051390 YW 460 295 40 26 112 16 (11) 162.4 152.7 흑전

A068050 팬엔터테인먼트 425 351 17 11 210 (43) (70) 67.6 흑전 흑전

A121850 코이즈 579 314 8 14 260 (15) (24) 20.9 흑전 흑전

A072770 네오디안테크놀로지 409 608 11 11 365 (3) 2 66.5 흑전 600.0

A029480 바른테크놀로지 414 264 13 1 176 (6) (27) 49.8 흑전 흑전

A054630 에이디칩스 363 253 21 19 132 (16) (24) 92.1 흑전 흑전

A023770 플레이위드 299 118 23 21 87 17 9 36.3 38.0 126.8

A094940 푸른기술 382 190 3 4 145 (16) (11) 31.6 흑전 흑전

A025870 신라에스지 287 805 15 5 586 (17) (31) 37.2 흑전 흑전

A045340 토탈소프트 318 94 8 12 64 (14) (11) 47.7 흑전 흑전

자료: Quantiwise, IBK투자증권

8 │ IBKS RESEARCH

매수 (유지)

실적 전망 및 밸류에이션

2017년 연결 실적은 매출 5,520억원(+20% YY), 영업이익 1,827억원(+19% YY),

지배 순이익 1,335억원(+23% YY)로 예상된다. 예상 EPS는 12,652원, EBITDA는

2,640억원으로 추정된다. 목표주가는 EV/EBITDA 10.2배를 적용해 산출되었으며,

이는 PER 17.4배에 해당된다.

NF3 증설과 신제품 확대로 하반기 실적 대폭 증가

SK머티리얼즈는 올해 상반기말 이후 NF3 9,100톤, WF6 600톤의 캐파를 온전히 활

용할 예정이다. 글로벌 NF3 캐파는 SK와 효성 등 메이저 업체들의 증설에 우려가

있으나, 올해 캐파 증가율은 12%로 지난해의 캐파 증가율 22%보다 크게 완화될 것

으로 보여, 가격은 지난해보다 안정된 흐름이 나타날 것으로 기대한다.

에어가스, 트리켐, 쇼와덴콘 등을 통한 포트폴리오 확장 전략 지속

자회사 SK-에어가스는 하반기 이후 투자를 집행하고 기존 정유/화학 중심의 포트폴

리오를 2018년 이후에는 반도체/IT 분야로 확대해 나갈 전망이다. 지난해 설립한

JV인 SK-트리켐(지분율 65%)은 상반기 중 프리커서 생산 시설을 완공하고, 3분기

부터 양산을 시작할 예정이며, SK-쇼와덴코(지분율 51%)도 내년부터 식각 재료 매

출이 가시화될 것으로 예상된다. 이들 주요 자회사의 매출 합계는 지난해 608억원에

서 올해 952억원, 내년 1,413억원으로 증가할 전망이다.

목표주가 220,000원

현재가 (3/20) 170,800원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 1,802십억원 발행주식수 10,548천주 액면가 500원 52주 최고가 199,400원 최저가 106,000원 60일 일평균거래대금 11십억원 외국인 지분율 13.8% 배당수익률 (2016F) 2.6% 주주구성 SK 외 1 인 49.10% 국민연금 5.06% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -4% 30% 75% 절대기준 -6% 18% 53%

현재 직전 변동 투자의견 매수 매수 -

목표주가 220,000 210,000 ▲

EPS(16) 10,299 10,004 ▲

EPS(17) 12,652 12,022 ▲

SK머티리얼즈 주가추이

90,000

110,000

130,000

150,000

170,000

190,000

210,000

510

560

610

660

710

760

16.3 16.7 16.11

(P) KOSDAQ(좌)

SK머티리얼즈(우)(원)

(단위:십억원,배) 2014 2015 2016F 2017F 2018F

매출액 212 338 461 552 671

영업이익 26 113 154 183 224

세전이익 17 88 140 178 206

지배주주순이익 14 66 109 133 155

EPS(원) 1,289 6,270 10,299 12,652 14,733

증가율(%) 3,765.1 386.3 64.3 22.9 16.4

영업이익률(%) 12.5 33.4 33.4 33.1 33.4

순이익률(%) 6.4 19.6 23.9 24.6 23.7

ROE(%) 4.3 18.9 27.2 31.8 33.4

PER 39.7 18.6 17.4 13.5 11.6

PBR 1.7 3.3 4.5 3.9 3.5

EV/EBITDA 9.7 8.2 9.8 8.0 6.9

자료: Company data, IBK투자증권 예상

반도체/IT

Analyst 이 승 우

02) 6915-5771

[email protected]

SK머티리얼즈 (036490) 하반기 실적 큰 폭으로 성장할 듯

▪ 목표주가를 22만원 (EV/EBITDA 10.2배)으로 상향하고, 투자의견 매수 유지

▪ NF3 증설 완료되는 상반기말부터 하반기 진입하며 NF3 매출 대폭 성장

▪ 지난해 증설 완료된 WF6와 실란계 매출도 올해 두자리수 이상 성장

▪ 하반기 이후 SK-트리켐, 내년 이후 SK-쇼와덴코 등 신규 투자 JV 매출 본격화 예상

이승우 6915-5771

IBKS RESEARCH │9

NF3 증설 점검

현재 국내 7,600톤, 중국 1,000톤의 NF3 캐파에서, 올해 상반기 중 중국에 500톤을

증설할 계획이다. 따라서, 운용 캐파는 지난해 8,600톤에서 올해 9,100톤으로 늘어나

게 된다. 또한, 국내 생산 시설에 대해 2018년 상반기 1,500톤, 2019년 상반기 1,000

톤을 증설할 계획이다. 이 같은 증설 계획이 완료되면 2019년말 NF3 캐파는 11,600

톤으로 증가하게 되는 셈이다.

효성도 공격적인 투자로 NF3 생산 캐파를 2015년말 2,000톤에서 2016년말 4,250톤

까지 늘리며, NF3 글로벌 2위까지 올라섰다. 올해도 중국 공장에 1,500톤 규모의 증

설이 예정되어 있어 연말 기준 캐파는 5,750톤까지 늘어날 전망이다. 효성은 2025년

까지 국내외에 누적 총액 6,000억원을 투자해 NF3 생산능력을 연산 10,000톤 규모까

지 확대한다는 전략을 세워놓고 있다.

표 1. SK머티리얼즈와 효성의 NF3 캐파 추이

NF3 연말 캐파 (톤/년) 2014년 2015년 2016년 2017년 2018년 2019년

SK 머티리얼즈 6,600 7,600 8,600 9,100 10,600 11,600

한국 (영주) 6,600 6,600 7,600 7,600 9,100 10,100

중국 (진강)

1,000 1,000 1,500 1,500 1,500

효성 2,000 2,000 4,250 5,750 5,750 6,500

한국 (울산) 2,000 2,000 3,250 3,250 3,250 3,250

중국 (취저우)

1,000 2,500 2,500 3,250

자료: IBK투자증권, 각사, 업계자료

해외에서는 중국 페릭(Peric)이 증설에 적극적이기는 하나, 가토덴카나 에어프로덕트는

눈에 띄는 증설 계획이 없다. 글로벌 NF3 캐파는 2015년 18,900톤에서 2016년말

23,050톤으로 22%나 증가했으나, 2017년 이후로는 캐파 증가율이 매년 10% 초반 수

준으로 완만해질 것으로 보여, 가격 흐름은 상대적으로 안정적일 것으로 예상된다.

그림 1. 글로벌 NF3 생산능력 전망

6,600 7,600 8,600 9,100 10,600 11,600 2,000

2,000 4,250

5,750 5,750

6,500

3,500 3,500

3,500 3,500

3,500 3,500

2,500 2,500

2,700 2,700

2,700 2,700

1,000

2,000 3,000

4,500

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

2014 2015 2016 2017 2018 2019

SKM 효성 KD AP PERIC 리밍/대성 미츠이 기타(연말 캐파, 톤)

자료: IBK투자증권, 각사, 업계자료

2015년 18,900톤

2016년 23,050톤(+22%)

2017년 25,850톤(+12%)

SK머티리얼즈 (036490)

10 │ IBKS RESEARCH

그림 2. SK커티리얼즈 분기 실적 전망 그림 3. SK머티리얼즈 매출 포트폴리오 전망

97.3

116.5 123.7 123.9 124.0 126.1

148.3 153.6

30%

31%

32%

33%

34%

35%

36%

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F

(%)(십억원)연결매출액(좌) OPM(우)

79% 82%76%

65%59%

54% 49% 46%

10%10%

9%

10%11%

12%13%

13%

11% 8%15%

12%13%

13%12%

12%

13%15%

14%13%

13%

2%5%

9%11%

4% 5%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

2013 2014 2015 2016 2017F 2018F 2019F 2020F

(%) NF3 WF6 실란계 등 에어가스 트리켐 쇼와덴코

자료: IBK투자증권 자료: IBK투자증권

표 1. SK머티리얼즈 실적추정

(십억원) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F 2015 2016 2017F 2018F

[매출추정]

NF3 73.8 74.6 77.2 75.0 73.6 75.6 90.3 87.6 257.8 300.6 327.1 361.7

WF6 10.0 11.0 11.7 11.5 12.8 13.3 15.0 17.2 29.8 44.2 58.3 83.0

실란계 등 13.5 10.9 14.2 17.2 17.4 15.7 18.0 20.3 50.4 55.8 71.4 85.2

머티리얼즈 97.3 96.5 103.1 103.7 103.8 104.6 123.3 125.1 338.0 400.6 456.8 529.9

에어가스 20.0 20.6 20.2 20.2 20.0 22.0 23.0 - 60.8 85.2 91.3

트리켐 - 1.5 3.0 5.5 - - 10.0 36.0

쇼와덴코 - - - - - - - - - - - 14.0

연결매출액 97.3 116.5 123.7 123.9 124.0 126.1 148.3 153.6 338.0 461.5 552.0 671.2

QQ/YY 0% 20% 6% 0% 0% 2% 18% 4% 60% 37% 20% 22%

영업이익 34.4 38.8 40.7 40.2 40.9 41.0 49.4 51.4 112.8 154.1 182.7 223.9

OPM 35.4% 33.3% 32.9% 32.4% 33.0% 32.5% 33.3% 33.5% 33.4% 33.4% 33.1% 33.4%

세전이익 32.9 35.1 36.2 36.1 38.7 39.3 48.7 51.1 87.9 140.4 177.8 206.5

영업외손익 -1.5 -3.7 -4.5 -4.0 -2.2 -1.7 -0.7 -0.4 -24.9 -13.7 -4.9 -17.5

순이익 24.5 26.7 27.0 32.2 29.0 29.5 36.5 40.8 66.2 110.5 135.9 159.2

NPM 25.2% 23.0% 21.8% 26.0% 23.4% 23.4% 24.6% 26.6% 19.6% 23.9% 24.6% 23.7%

지배순이익 24.5 26.0 26.4 31.7 28.4 28.9 35.9 40.2 66.1 108.6 133.5 155.4

EPS (원) 6,270 10,299 12,652 14,733

BPS (원) 35,670 39,945 43,922 48,398

매출비중

NF3 76% 64% 62% 61% 59% 60% 61% 57% 76% 65% 59% 54%

WF6 10% 9% 9% 9% 10% 11% 10% 11% 9% 10% 11% 12%

실란계 등 14% 9% 11% 14% 14% 12% 12% 13% 15% 12% 13% 13%

에어가스 17% 17% 16% 16% 16% 15% 15% 0% 13% 15% 14%

트리켐 0% 0% 0% 0% 1% 2% 4% 0% 0% 2% 5%

쇼와덴코 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 2%

QoQ/YoY

매출액 0% 20% 6% 0% 0% 2% 18% 4% 60% 37% 20% 22%

영업이익 -5% 13% 5% -1% 2% 0% 20% 4% 328% 37% 19% 23%

순이익 102% 9% 1% 19% -10% 2% 24% 12% 386% 67% 23% 17%

자료: IBK투자증권

이승우 6915-5771

IBKS RESEARCH │11

포괄손익계산서 재무상태표

(십억원) 2014 2015 2016F 2017F 2018F (십억원) 2014 2015 2016F 2017F 2018F

매출액 212 338 461 552 671 유동자산 119 165 217 241 216

증가율(%) 10.8 59.7 36.5 19.6 21.6 현금및현금성자산 18 41 60 71 31

매출원가 164 199 269 323 394 유가증권 0 0 1 2 2

매출총이익 48 139 193 229 277 매출채권 33 54 72 78 80

매출총이익률 (%) 22.6 41.1 41.8 41.5 41.3 재고자산 46 58 74 78 91

판관비 21 26 39 47 53 비유동자산 471 500 686 766 889

판관비율(%) 10.1 7.8 8.4 8.4 7.9 유형자산 450 480 661 729 851

영업이익 26 113 154 183 224 무형자산 3 3 7 13 14

증가율(%) 265.0 327.5 36.6 18.6 22.5 투자자산 2 0 1 1 1

영업이익률(%) 12.5 33.4 33.4 33.1 33.4 자산총계 590 665 903 1,008 1,105

순금융손익 -10 -16 -4 2 -9 유동부채 105 145 284 319 353

이자손익 -9 -7 -8 -12 -10 매입채무및기타채무 13 13 22 27 32

기타 -1 -10 4 13 1 단기차입금 18 22 51 47 43

기타영업외손익 1 -8 -10 -6 -8 유동성장기부채 45 43 116 140 144

종속/관계기업손익 -1 0 0 0 0 비유동부채 161 144 182 209 223

세전이익 17 88 140 178 206 사채 90 50 50 50 50

법인세 4 22 30 42 47 장기차입금 67 77 100 120 130

법인세율 21.9 24.8 21.3 23.6 22.9 부채총계 267 289 466 529 576

계속사업이익 14 66 110 136 159 지배주주지분 323 376 421 463 510

중단사업손익 0 0 0 0 0 자본금 5 5 5 5 5

당기순이익 14 66 110 136 159 자본잉여금 68 68 34 34 34

증가율(%) 3,766.1 386.4 67.0 23.1 17.1 자본조정등 0 0 -1 -1 -1

당기순이익률 (%) 6.4 19.6 23.9 24.6 23.7 기타포괄이익누계액 1 2 1 1 1

지배주주당기순이익 14 66 109 133 155 이익잉여금 249 301 383 424 472

기타포괄이익 -2 -2 -3 -3 -3 비지배주주지분 0 0 16 16 18

총포괄이익 11 64 72 275 319 자본총계 323 376 437 479 529

EBITDA 76 169 222 264 312 비이자부채 47 96 149 172 210

증가율(%) 22.0 120.8 31.5 19.3 18.0 총차입금 220 193 317 357 366

EBITDA마진율(%) 36.1 49.9 48.0 47.9 46.5 순차입금 202 151 256 285 334

투자지표 현금흐름표

(12월 결산) 2014 2015 2016F 2017F 2018F (십억원) 2014 2015 2016F 2017F 2018F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 54 150 208 198 103

EPS 1,289 6,270 10,299 12,652 14,733 당기순이익 14 66 110 136 159

BPS 30,604 35,670 39,945 43,922 48,398 비현금성 비용 및 수익 69 105 87 80 -36

DPS 1,000 2,560 3,000 3,000 3,000 유형자산감가상각비 49 55 67 81 87

밸류에이션(배) 무형자산상각비 1 1 1 1 1

PER 39.7 18.6 17.4 13.5 11.6 운전자본변동 -18 -10 17 -7 -10

PBR 1.7 3.3 4.5 3.9 3.5 매출채권등의 감소 0 0 -3 -6 -2

EV/EBITDA 9.7 8.2 9.8 8.0 6.9 재고자산의 감소 2 -12 -16 -4 -13

성장성지표(%) 매입채무등의 증가 0 0 46 5 5

매출증가율 10.8 59.7 36.5 19.6 21.6 기타 영업현금흐름 -10 -11 -6 -11 -10

EPS증가율 3,765.1 386.3 64.3 22.9 16.4 투자활동 현금흐름 -26 -83 -209 -197 -121

수익성지표(%) 유형자산의 증가(CAPEX) -31 -87 -125 -150 -120

배당수익률 2.0 2.2 2.6 2.6 2.6 유형자산의 감소 12 0 0 0 0

ROE 4.3 18.9 27.2 31.8 33.4 무형자산의 감소(증가) 0 -1 0 0 0

ROA 2.3 10.5 14.1 14.2 15.1 투자자산의 감소(증가) 0 -2 0 0 0

ROIC 2.6 12.8 17.9 18.3 19.2 기타 -6 6 -83 -47 -1

안정성지표(%) 재무활동 현금흐름 -29 -43 19 10 -22

부채비율(%) 82.7 76.7 106.6 110.4 109.0 차입금의 증가(감소) -16 15 23 20 10

순차입금 비율(%) 62.5 40.2 58.5 59.4 63.2 자본의 증가 0 0 -33 0 0

이자보상배율(배) 2.8 15.7 15.4 14.6 17.9 기타 -13 -58 30 -10 -32

활동성지표(배) 기타 및 조정 0 0 1 0 0

매출채권회전율 7.8 7.7 7.3 8.4 8.8 현금의 증가 0 24 19 11 -40

재고자산회전율 4.7 6.5 7.0 8.1 8.1 기초현금 18 18 41 60 71

총자산회전율 0.4 0.5 0.6 0.7 0.7 기말현금 18 41 60 71 31

*주당지표 및 밸류에이션은 지배주주순익 및 지배주주지분 기준


Not Rated

본업은 LPG 판매 + 자회사를 통한 PDH 사업

동사는 LPG(프로판/부탄)를 수입해서 국내 및 해외 수요처에 판매하는 트레이딩을

본업으로 하는 업체이다. 2016년 4월부터는 합작 자회사인 SK어드밴스드(SK가스

45%, APC 30%, PIC 25%)를 통해 PDH 사업을 운영하며 화학업도 영위하고 있다.

PDH 가동에 따른 판매량 증가로 2016년 실적 큰 폭 증가

2016년 동사의 매출액은 5조 2,547억원(+29%, YoY), 영업이익 1,808억원(+82%,

YoY), 세전이익 2,164억원(+127%, YoY)으로 전년대비 큰 폭으로 증가했다. 가장 큰

이유는 국내외 시장에서의 LPG 판매량 증가이다. 국내에서 1) PDH 설비를 운영하

는 고객사의 증설, 2) SK어드밴스드의 PDH 설비 완공 및 상업가동 시작으로, 해외

에서 3) 중국 내 PDH 신규 가동업체에 직접판매 물량 확대, 4) 동남아시아 가정/상

업용 등유 대체 수요 증가의 영향인 것으로 파악된다.

2017년에도 호실적 지속 기대, 예상 영업이익 2,043억원(+12.9%yoy)

2017년 동사의 예상 매출액은 6조 2,329억원(+18.6% yoy), 영업이익 2,043억원

(+12.9% yoy) 수준이다. 이러한 호실적의 주요 원인은 CP가격 하락과 이에 힘입은

국내외 LPG 수요 증가로 동사의 판매량이 추가 확대될 것으로 전망하기 때문이다.

LPG 판매가 증가할 수 있는 배경은 1) SK어드밴스드의 가동률 상승과 상반기 증설

되는 국내 NCC 설비의 LPG 투입, 2) 중국 PDH 신규가동, 3) 동남아 등유 대체수

요가 지속되는데 기인한다.

목표주가 -

현재가 (3/20) 118,500원

KOSPI (3/20) 2,157.01pt 시가총액 1,052십억원 발행주식수 8,967천주 액면가 5,000원 52주 최고가 129,500원 최저가 73,706원 60일 일평균거래대금 2십억원 외국인 지분율 10.5% 배당수익률 (2016) 2.1% 주주구성 SK케미칼 외 4 인 55.77% 브이아이피투자자문 9.38% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 7% 10% 44% 절대기준 11% 17% 56%

현재 직전 변동 투자의견 NR - -

목표주가 - - -

SK가스 주가추이

66,000

76,000

86,000

96,000

106,000

116,000

126,000

136,000

1,730

1,830

1,930

2,030

2,130

2,230

16.3 16.7 16.11

(P) KOSPI(좌)

SK가스(우)(원)

(단위:십억원,배) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 6,672 5,943 4,079 5,255 6,233

영업이익 123 120 99 181 204

세전이익 129 126 95 216 232

지배주주순이익 102 97 69 170 174

EPS(원) 11,422 10,865 7,716 18,997 19,581

증가율(%) 6.9 -4.9 -29.0 146.2 3.1

영업이익률(%) 1.9 2.0 2.4 3.4 3.3

순이익률(%) 1.5 1.7 1.8 3.6 3.1

ROE(%) 9.8 8.5 5.8 13.1 12.0

PER 6.6 8.9 9.5 6.8 6.0

PBR 0.6 0.7 0.5 0.8 0.7

EV/EBITDA 6.9 13.3 19.0 11.9 8.9


정유/화학

Analyst 전 유 진

02) 6915-5665

[email protected]

SK가스 (018670) CP가격 하락으로 LPG 수요는 추가 확대 전망

▪ 동사는 국내외 LPG판매를 본업으로 영위하고, 2016년부터 자회사 통해 PDH사업에도 진출

▪ 2016년: 국내외 PDH 신규설비 및 증설로 프로판 수요 증가 동사 판매량 확대에 기여

▪ 2017년: 중국 내 PDH 추가가동 및 CP가격 하락으로 국내 NCC 업체들의 납사 대체용

LPG 수요 증가 기대 동사의 호실적 지속 전망

▪ 2017년 예상 매출액 6조 2,329억원(+18.6% yoy), 영업이익 2,043억원(+12.9% yoy)

▪

전유진 6915-5665

IBKS RESEARCH │13

LPG 판매량 증가로 2016년 실적 큰 폭 증가

2016년 동사의 매출액은 5조 2,547억원(+29%, YoY), 영업이익 1,808억원(+82%,

YoY), 당기순이익 1,882억원(+157%, YoY)으로 전년대비 큰 폭으로 증가했다. 가장

큰 이유는 국내외 시장에서의 LPG 판매량 증가이다.

그림 1. SK가스 매출액 및 매출액 증가율 추이 그림 2. SK가스 영업이익 및 영업이익 증가율 추이

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

(억원) 매출액

매출액 증가율(우)

-50%

0%

50%

100%

150%

200%

250%

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

200

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

(억원) 영업이익

영업이익 증가율(우)

자료: SK가스, IBK투자증권 자료: SK가스, IBK투자증권

지난 해 LPG 판매물량이 가장 많이 증가한 곳은 국내 석유화학/산업용으로, 전년대비

121% 증가했다. 동사는 국내 PDH 설비가동 업체 3곳과 NCC 업체에 프로판을 판매

하고 있는데, PDH 설비 증가가 이익 증가에 기여도가 더 컸다. 효성이 2015년 10월

말부터 30만톤 추가설비 상업가동을 시작했으며, 자회사 SK어드밴스드는 2016년 4월

부터 60만톤 규모의 신규설비를 상업가동 시작했다. 이에 따라 국내 PDH설비 향 프

로판 판매는 2016년 약 85만톤 증가한 것으로 추정된다.

2017년에는 SK어드밴스드의 설비가동 효과가 온기로 반영될 뿐 아니라, 가동률이

110%로 상승됨에 따라 프로판 판매량은 전년대비 소폭 증가할 것으로 기대한다.

그림 3. SK가스의 LPG 판매량 추이 그림 4. SK가스의 국내 PDH 가동업체에 대한 LPG 판매량

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

2014 2015 2016

(천톤) 해외석유화학/산업체대리점

+105%yoy

+121%yoy

+1%yoy

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

200

2014 2015 2016 2017F

(천톤) 효성태광산업SK어드밴스드

자료: SK가스, IBK투자증권 자료: SK가스, IBK투자증권

SK가스 (018670)


2016년 해외(중국/동남아시아)로 판매한 물량은 전년대비 105% 증가했다. 기존에는

중국 내 수입상에게만 LPG를 판매했었지만, 2016년부터는 PDH 가동업체가 증가하면

서 최종 수요처에 대한 직접 판매가 추가되었기 때문이다. 2016년 중국의 LPG 수입량

은 1,593만톤으로 전년대비 약 34% 증가했으며, 이 영향으로 동사의 중국 향 판매량

또한 증가했던 것으로 파악된다.

인도네시아, 인도 등 일부 동남아시아는 가정 및 난방용 연료를 대부분 등유로 사용하

고 있다. 하지만 정부의 보조금 부담과 환경오염, 안전성 등의 이유로 등유를 LPG로

전환하는 정책들을 추진해오고 있다. 그 결과, 2016년 인도의 LPG 수입량은 2014년

과 2015년 대비 각각 20%, 11% 증가했다. 이러한 등유 대체 수요 증가가 동사의 동남

아시아 향 판매량 증가를 견인한 것으로 추정된다.

그림 5. 중국 LPG 수입량: PDH 설비가동 증가로 2016년 수입량 +34% YoY

-100%

-50%

0%

50%

100%

150%

200%

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

12.1 12.6 12.11 13.4 13.9 14.2 14.7 14.12 15.5 15.10 16.3 16.8 17.1

(천톤) 중국 LPG 수입량

수입량 증가율(우)

자료: Bloomberg, IBK투자증권

그림 6. 인도 LPG 수입량: 등유대체 수요 확대로 2016년 LPG 소비량 +11% YoY

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

1,000

1,100

1,200

1,300

1,400

1,500

1,600

1,700

1,800

1,900

2,000

12.1 12.6 12.11 13.4 13.9 14.2 14.7 14.12 15.5 15.10 16.3 16.8 17.1

(천톤) 인도 LPG 소비량

소비량 증가율(우)

자료: Bloomberg, IBK투자증권:

전유진 6915-5665

IBKS RESEARCH │15

2017년, 판매량 증가와 CP하락으로 이익증가 기대는 유효

국내 석유화학/산업체용 및 중국 PDH용 판매증가 예상

2017년에도 국내외 시장에서의 LPG 수요 확대로 호실적을 이어갈 것으로 기대한다.

국내에서는 SK어드밴스드의 가동률 상승과 NCC 투입용 수요 확대가 예상된다. 상반

기 중 국내 NCC사가 LPG 투입이 가능한 설비 증설을 완공할 예정인데, 생산규모를

고려했을 때 최대 40~45만톤까지 사용 가능한 것으로 추정된다. 또한 울산 내 NCC

가동 업체는 LPG 처리설비를 추가해 투입량이 약 10~13만톤 증가할 것으로 파악된다.

중국에서는 지난 해 설비 트러블이 있었던 50만톤 규모의 PDH 가동이 정상화되고,

연내 완공되는 60만톤 설비가 신규 가동됨에 따라 프로판 판매량 확대는 지속될 것으

로 예상한다. 기체결된 2017년 고정계약 물량은 지난 해와 동일한 수준으로, 추가 증

가 규모는 스팟 물량이 얼마나 더 늘어나는지에 따라 결정될 것으로 보여진다.

CP 하락이 LPG 수요 증가를 더욱 견고하게 지지

LPG를 처리할 수 있는 생산설비가 확대되었다고 하더라도 사우디 Aramco가 고시하

는 CP가 하락해 납사 대비 매력적인 가격일 때 납사 대체용 수요가 증가하게 된다.

2017년에는 CP가 전년도 수준보다 하락할 것으로 예상되기 때문에 LPG 생산 설비가

증가한 만큼 수요 역시 견고하게 늘어날 수 있을 것으로 기대한다.

CP 하락을 예상하는 주요 배경은 1) 통상적으로 CP와 비슷한 추이를 보이는 유가가

2017년 배럴당 45~55달러 내외 하향 안정화가 전망되며, 2) 미국 내 수출터미널 증설

및 파나마 운하 개통에 따른 수출 본격화로 중동과 미국의 가격 경쟁이 지속되고, 3)

지난 해 CP 상승을 야기했던 미국 휴스턴 지역의 이상기후가 해소됨에 따라 수출 안

정화가 이어질 것으로 전망하기 때문이다.

그림 7. 사우디 CP와 납사 가격 비율 추이 그림 8. 글로벌 LPG 수급 추이 및 전망

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

0

200

400

600

800

1,000

1,200

13.1 13.7 14.1 14.7 15.1 15.7 16.1 16.7 17.1

($/ton) 사우디 C3 CP납사C3 CP/납사(우)

0

5

10

15

20

25

30

35

40

200

220

240

260

280

300

320

340

'10 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17F '18F '19F '20F

(백만톤)(백만톤)

LPG 초과공급(우)LPG 생산LPG 수요

자료: Bloomberg, IBK투자증권 자료: IHS, IBK투자증권:


Not Rated

신규 시장 진출 및 플랫폼 다양화로 탑라인 성장

더블유게임즈 2017년 실적은 매출액 1,769억원 (yoy +13.6%), 영업이익 672억원

(yoy +50%)로 예상한다. 당사 주력 타이틀 더블유카지노는 진성유저 중심의 ARPU

상승을 기반으로 미국 구글플레이 매출 20-30위권을 꾸준히 유지하고 있다. 올해에

는 TAKE5의 모바일 버전 기여 및 상반기 내 2종의 신작 카지노 게임 런칭을 통한

신규 성장 동력 확보가 기대된다. 또한 3분기 대만, 홍콩 지역 신규 슬롯게임 런칭,

4분기 중국 시장 소셜카지노 정식 서비스를 통한 신규 판로 개척, 더블유카지노 내

인기 카지노 IP의 오프라인, VR 진출로 멀티 플랫폼 게임사로 도약할 것으로 기대된

다.

90억원 수준 주식보상비용 감소에 따른 수익성 개선

영업비용 감소에 따른 수익성 개선과 적극적 주주환원 정책 역시 긍정적이다. 당사가

지급해오던 주식보상비용은 2016년 103억원에서 2017년 14억원 수준으로 대폭 감소

하며 연간 89억원 수준의 수익성 개선 효과가 예상된다. 마케팅비 역시 크로스프로

모션 활용과 효율성 기반 예산 집행으로 매출의 15% 수준으로 하향 안정화될 것으로

기대된다. 이에 따라 당사 영업이익은 전년대비 50% 개선될 것으로 예상한다. 또한

4,000억원 수준의 현금성 자산을 기반으로 한 당사의 적극적 주주환원(연간 FCF의

20%) 및 M&A 역시 긍정적 모멘텀으로 작용할 전망이다.

목표주가 -

현재가 (3/20) 38,150원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 663십억원 발행주식수 17,384천주 액면가 500원 52주 최고가 42,400원 최저가 30,350원 60일 일평균거래대금 3십억원 외국인 지분율 5.6% 배당수익률 (2016) 1.7% 주주구성 김가람 외 5 인 43.70% 한국투자파트너스 외 3 인

7.08% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 0% 14% 12% 절대기준 -2% 3% -2%


목표주가 - - -

더블유게임즈 주가추이

27,000

29,000

31,000

33,000

35,000

37,000

39,000

41,000

43,000

45,000

510

560

610

660

710

760

16.3 16.7 16.11

(P) KOSDAQ(좌)

더블유게임즈(우)(원)

(단위:십억원,배) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 45 71 122 156 177

영업이익 13 29 32 45 69

세전이익 12 31 36 54 69

지배주주순이익 11 28 34 50 62

EPS(원) 920 2,210 2,524 2,904 3,612

증가율(%) na 140.3 14.2 15.1 24.4

영업이익률(%) 28.6 41.1 26.1 28.8 37.3

순이익률(%) 24.7 39.2 27.9 32.1 35.1

ROE(%) 84.5 102.9 16.7 12.7 14.1

PER 0.0 0.0 20.1 13.3 10.7

PBR 0.0 0.0 2.4 1.6 1.4

EV/EBITDA 0.0 0.0 24.8 6.0 3.1


인터넷/게임

Analyst 김 한 경

02) 6915-5653

[email protected]

더블유게임즈 (192080) 외형 성장, 수익성 개선, 주주환원

▪ 더블유카지노 모바일 매출 확대에 따른 ARPU 상승 기대

▪ 신작 Take 5의 기여도 상승에 따른 신규 성장동력 확보

▪ 주식보상비용 2016년 103억원 → 2017년 14억원으로 90억원 수준 영업비용 감소 효과

▪ 4,000억원의 현금성 자산을 기반으로 한 주주환원 및 M&A

김한경 6915-5653

IBKS RESEARCH │17

그림 1. 더블유카지노 결제액 기준 ARPU 추이 그림 2. 더블유게임즈 영업이익 추이 및 전망

0.00

0.05

0.10

0.15

0.20

0.25

0.30

0.35

0.40

0.45

1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16

($)

0%

5%

10%

15%

20%

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35%

40%

45%

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

20

16.1Q 16.3Q 17.1QE 17.3QE

(십억원) 영업이익 OPM

자료: 더블유게임즈 자료: IBK투자증권

표 1. 더블유게임즈 2017년 신작 라인업

게임명 플랫폼 장르 타겟

Old 80’s Slots 모바일, 페이스북 전통 777 클래식 슬롯 4~50대 하드코어 남성

H Facebook 소셜 기능 강화 슬롯 3~40대 캐주얼 유저

Z Facebook 전략시뮬레이션 하드코어 유저

헬로베가스 모바일 레벨제 슬롯

자료: 더블유게임즈

그림 3. 더블유카지노 내 유명 슬롯 IP 오프라인, VR로 확장

자료: 더블유게임즈


매수 (유지)

글로벌 No.1 CVD SiC 제품 제조업체

티씨케이는 케이씨텍, 토카이카본, 슝크카본테크널러지의 합작법인으로 설립되어 고

순도 흑연과 탄화규소를 이용해 반도체, 디스플레이, 태양전지 제조 공정에 사용되는

소재를 제조하는 업체이다. 제품별 매출비중은 반도체 9.5%, 태양광 6.9%, 디스플레

이 7.9%, Solid SiC 74.6%, 기타 1.1%로 이뤄져 있다. 현재 주가는 지난해 증설발표

이후 경쟁사에 대한 우려와 지난해 4분기 전방업체의 재고조정으로 인한 일시적인

매출감소로 고점 대비 20-30% 하락한 상태이며 올해 1분기에는 모든 우려는 해소된

것으로 파악된다.

경쟁사 우려와 고객사 재고조정으로 인한 주가 하락은 매수기회

CVD SiC를 이용한 제품을 생산해온 기업은 티씨케이와 비상장사(케이엔제이, 쿠어

스텍코리아, 페로텍, 하나머트리얼즈) 포함 5군데가 있는 것으로 파악된다. 시장 점

유율은 티씨케이가 2016년 기준 80% 이상을 점유한다. 올해 3월부터는 증설효과가

본격 반영되어 기존 SiC 생산능력의 60-70%가 증가하기 때문에 품질과 생산능력의

경쟁우위를 더욱 확고히 다질 수 있게 되었다. 경쟁업체들은 현재 SiC 제품 품질 향

상과 생산능력 확보를 위한 투자를 하고 있지만 동사와 같은 품질로 대량생산하기에

는 어려움이 따를 것으로 예상된다. 또한 최근 해외 경쟁업체에서 발생한 품질 이슈

로 동사의 수혜가 기대되며 지난해 4분기 해외 고객사에서 발생한 일시적인 재고조

정은 현재 일단락 되었으며 동사의 상반기 영업상황은 매우 양호한 것으로 판단된다.

목표주가 48,000원

현재가 (3/20) 32,850원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 3,835억원 발행주식수 11,675천주 액면가 500원 52주 최고가 44,400원 최저가 29,150원 60일 일평균거래대금 25억원 외국인 지분율 36.8% 배당수익률 (2016) 1.5% 주주구성 TOKAI CARBON Co.,Ltd 35.40% 케이씨텍 28.32% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -3% 11% 22% 절대기준 -5% 0% 7%


목표주가 48,000 48,000 -

EPS(16) 1,948 1,947 ▲

EPS(17) 2,934 2,812 ▲

티씨케이 주가추이

26,000

31,000

36,000

41,000

46,000

510

560

610

660

710

760

16.3 16.7 16.11

(P) KOSDAQ(좌)

티씨케이(우)(원)

(단위:억원,배) 2014 2015 2016 2017F 2018F

매출액 452 619 894 1,256 1,537

영업이익 71 161 274 393 518

세전이익 59 153 280 421 550

당기순이익 47 132 227 343 446

EPS(원) 407 1,128 1,948 2,934 3,822

증가율(%) 148.3 177.2 72.7 50.6 30.3

영업이익률(%) 15.6 26.0 30.7 31.3 33.7

순이익률(%) 10.5 21.3 25.4 27.3 29.0

ROE(%) 5.9 14.9 21.9 26.7 27.6

PER 20.8 23.6 16.6 11.2 8.6

PBR 1.2 3.3 3.3 2.7 2.1

EV/EBITDA 6.3 12.6 10.0 7.3 5.1


Small-cap

Analyst 임 동 오

02) 6915-5659

[email protected]

티씨케이 (064760) 2017년 시작이 좋다

▪ 글로벌 No.1 CVD SiC 제품 제조업체

▪ 올해부터 증설효과 반영되며 고성장 기조 유지

▪ 해외 고객사의 일시적인 재고조정은 현재 마무리된 상황

▪ 2017F 매출액 1,256억원(YoY +40.4%), 영업이익 393억원(YoY +43.2%, OPM 31.3%)

임동오 6915-5659

IBKS RESEARCH │19

티씨케이 실적추이 및 전망

2016년도 실적은 매출액 895억원(YoY +44.4%), 영업이익 274억원(YoY +70.5%,

OPM 30.7%)을 기록했다. 주요 고객사의 재고조정으로 시장 컨센서스 실적을 하회 했

지만 CVD-SiC Focus Ring 시장의 독과점적 경쟁우위를 유지하고 있는 것은 유효하

다고 판단한다. 2017년에는 동사의 증설효과가 본격적으로 반영되기 시작한다. Solid

SiC 생산능력이 최대 60-70%까지 늘어날 전망이다. 티씨케이의 2017년도 예상 실적

은 매출액 1,256억원(YoY +40.4%), 영업이익 393억원(YoY +43.2%, OPM 31.3%)을

기록할 것으로 추정한다. 2017년 삼성전자의 3D NAND에 대한 투자는 지속적으로 이

뤄질 예정으로 동사의 SiC Focus Ring에 대한 수요가 확대될 전망이다.

투자의견 매수, 목표주가 48,000원 유지

동사에 대한 투자의견을 매수, 목표주가 48,000원 유지한다. 최근 주가가 단기적인 등

락을 보여주고 있긴 하지만 경쟁사 우려와 재고조정 이슈가 해소된 상황에서 2017F

추정 EPS 2,934원 기준 P/E는 11.5배로 저 평가 구간이라고 판단된다.

표 1. 티씨케이 실적추이 및 전망

(단위: 억원) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16P 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F 2015 2016P 2017F 2018F

매출액 212 229 236 218 287 307 320 342 619 894 1,256 1,537

반도체용 23 20 20 22 23 21 20 22 72 85 85 86

태양광용 15 19 14 15 14 18 13 14 47 62 58 55

Susceptor 22 17 17 16 21 16 16 15 90 71 68 65

Solid SIC 152 171 182 162 228 250 268 287 391 667 1,034 1,320

기타 2 2 3 3 2 2 3 3 18 10 10 10

영업이익 64 75 76 60 85 94 101 113 161 274 393 518

당기순이익 51 59 60 58 69 75 79 105 132 227 343 446

영업이익률(%) 30.3 32.6 32.0 27.5 29.7 30.8 31.5 33.0 26.0 30.7 31.3 33.7

순이익률(%) 23.9 25.6 25.6 26.5 24.1 24.6 24.8 30.7 21.3 25.4 27.3 29.0

자료: 티씨케이, IBK투자증권

그림 1. 티씨케이 매출액 및 영업이익률 추이 및 전망 그림 2. 티씨케이 매출비중 추이

0

5

10

15

20

25

30

35

40

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2012 2013 2014 2015 2016F 2017F 2018F

(%)(억원) 매출액(좌) OPM(우)

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

2012 2013 2014 2015 2016F 2017F

반도체용 태양광용 Susceptor Solid SIC 기타

자료: 티씨케이, IBK투자증권 자료: 티씨케이, IBK투자증권

2017F: 매출액

1,256억원(YoY +40.4%),

영업이익 393억원(YoY

+43.2%, OPM 31.3%)

투자의견 매수, 목표주가

48,000원 유지

티씨케이 (064760)



(억원) 2014 2015 2016 2017F 2018F (억원) 2014 2015 2016 2017F 2018F

매출액 452 619 894 1,256 1,537 유동자산 494 571 666 1,001 1,434

증가율(%) 29.0 36.9 44.4 40.4 22.4 현금및현금성자산 68 90 55 216 533

매출원가 311 374 510 692 818 유가증권 150 300 340 360 400

매출총이익 141 245 384 563 719 매출채권 97 73 104 163 192

매출총이익률 (%) 31.2 39.6 43.0 44.9 46.8 재고자산 113 93 136 214 252

판관비 71 84 110 170 200 비유동자산 417 463 649 599 552

판관비율(%) 15.6 13.6 12.3 13.5 13.0 유형자산 393 451 638 586 540

영업이익 71 161 274 393 518 무형자산 8 7 6 5 4

증가율(%) 102.7 128.2 70.5 43.4 31.8 투자자산 16 6 5 7 8

영업이익률(%) 15.6 26.0 30.7 31.3 33.7 자산총계 911 1,034 1,315 1,600 1,987

순금융손익 5 6 7 27 31 유동부채 71 87 172 171 169

이자손익 5 6 7 27 31 매입채무및기타채무 24 20 39 61 72

기타 0 0 0 0 0 단기차입금 0 0 0 0 0

기타영업외손익 -16 -14 -1 -2 0 유동성장기부채 0 0 0 0 0

종속/관계기업손익 0 0 0 3 1 비유동부채 17 7 3 5 6

세전이익 59 153 280 421 550 사채 0 0 0 0 0

법인세 12 22 53 79 104 장기차입금 0 0 0 0 0

법인세율 20.0 14.1 18.8 18.7 18.9 부채총계 88 94 175 176 175

계속사업이익 47 132 227 343 446 지배주주지분 823 940 1,140 1,424 1,812

중단사업손익 0 0 0 0 0 자본금 58 58 58 58 58

당기순이익 47 132 227 343 446 자본잉여금 63 63 63 63 63

증가율(%) 148.3 177.2 72.7 50.6 30.3 자본조정등 0 0 0 0 0


지배주주당기순이익 47 132 227 343 446 이익잉여금 702 819 1,019 1,303 1,691

기타포괄이익 0 0 0 0 0 비지배주주지분 0 0 0 0 0

총포괄이익 47 132 227 343 446 자본총계 823 940 1,140 1,424 1,812

EBITDA 121 216 338 447 566 비이자부채 88 94 175 176 175

증가율(%) 42.7 78.1 56.7 32.2 26.7 총차입금 0 0 0 0 0

EBITDA마진율(%) 26.8 34.8 37.8 35.6 36.8 순차입금 -218 -390 -395 -576 -933


(12월 결산) 2014 2015 2016 2017F 2018F (억원) 2014 2015 2016 2017F 2018F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 119 232 249 281 436

EPS 407 1,128 1,948 2,934 3,822 당기순이익 47 132 227 343 446

BPS 7,048 8,056 9,763 12,197 15,519 비현금성 비용 및 수익 80 92 116 25 16

DPS 120 240 500 500 500 유형자산감가상각비 49 53 62 52 46


PER 20.8 23.6 16.6 11.2 8.6 운전자본변동 1 51 -47 -115 -57

PBR 1.2 3.3 3.3 2.7 2.1 매출채권등의 감소 -39 20 -29 -59 -29

EV/EBITDA 6.3 12.6 10.0 7.3 5.1 재고자산의 감소 20 12 -49 -78 -38

성장성지표(%) 매입채무등의 증가 13 -4 19 22 11

매출증가율 29.0 36.9 44.4 40.4 22.4 기타 영업현금흐름 -10 -42 -48 27 31

EPS증가율 148.3 177.2 72.7 50.6 30.3 투자활동 현금흐름 -83 -210 -285 -39 -50

수익성지표(%) 유형자산의 증가(CAPEX) -48 -116 -246 0 0

배당수익률 1.4 0.9 1.5 1.5 1.5 유형자산의 감소 0 2 1 0 0

ROE 5.9 14.9 21.9 26.7 27.6 무형자산의 감소(증가) 0 0 0 0 0

ROA 5.4 13.5 19.4 23.5 24.9 투자자산의 감소(증가) -2 1 1 -3 -1

ROIC 8.0 24.0 35.2 43.2 52.0 기타 -33 -97 -40 -37 -48

안정성지표(%) 재무활동 현금흐름 0 0 1 -81 -70

부채비율(%) 10.7 9.9 15.4 12.3 9.6 차입금의 증가(감소) 0 0 0 0 0

순차입금 비율(%) -26.5 -41.5 -34.6 -40.4 -51.5 자본의 증가 0 0 0 0 0

이자보상배율(배) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타 0 0 1 -81 -70


매출채권회전율 5.7 7.2 10.1 9.4 8.6 현금의 증가 36 22 -35 161 317

재고자산회전율 3.6 6.0 7.8 7.2 6.6 기초현금 32 68 90 55 216

총자산회전율 0.5 0.6 0.8 0.9 0.9 기말현금 68 90 55 216 533


IBKS RESEARCH │21

매수 (유지)

보수적 가이던스 고려해도 2017년 매출액 35% 증가 전망

2016년 연결기준 매출액은 1,650억원(+66.6% yoy), 영업이익은 126억원(+97.4%

yoy), 당기순이익 109억원(+117.3% yoy)를 시현하며 IBK추정치인 매출액 1,550억

원(+56.6%). 영업이익 124억원(+93.8%), 당기순이익 87억원(+73.6%)을 모두 상회

했다. 코스메카코리아의 매출 규모는 아직 1위 코스맥스, 2위 한국콜마와 격차가 큰

3위지만 최근 화장품 시장 성장을 주도하는 국내(온라인과 H&B채널)와 해외 수출을

중심으로 고객사 비중이 확대되고 있다. 특히 해외 수출은 글로벌 대표 브랜드들의

신규 주문이 증가하며 전사 매출액 가운데 35%로 추정된다. 최근의 대외환경 악재를

고려해도 2017년 전망치는 매출액 2,231억원(+35.1%), 영업이익 178억원(+41.2%),

당기순이익 155억원(+41.6%)으로 기존 대비[표1 참조] 상향한다.

목표주가 74,000원 상향 및 매수 유지

코스메카코리아의 목표주가를 74,000원으로 상향하며 매수의견을 유지한다. 목표주

가는 2017F 지배주주 기준 EPS를 2,796원에서 상향한 2,897원, 목표 P/E 25배

(IBK 화장품 커버리지 기준 2017F 평균)를 적용했다. 동사의 최근 1분기 동향에 근

거할 때 해외 수출, 국내 온라인, 홈쇼핑, H&B스토어 중심의 고객사 현황은 긍정적

이다. 다만 일부 고객사의 도매수출은 일시적으로 감소하고 있어 2017년 추정치에는

이 부분을 고려했다. 그럼에도 색조 경쟁력을 바탕으로 해외 수출에서 신규 고객사

저변이 확대되고 있어 보수적으로도 대세 성장에는 지장이 없을 전망이다.


현재가 (3/20) 62,100원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 332십억원 발행주식수 5,340천주 액면가 500원 52주 최고가 69,500원 최저가 48,800원 60일 일평균거래대금 3십억원 외국인 지분율 12.3% 배당수익률 (2016F) 0.0% 주주구성 박은희 외 3 인 38.95% 박선기 7.12% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -9% 0% 0% 절대기준 -11% 0% 0%


목표주가 74,000 64,000 ▲

EPS(16) 2,563 2,045 ▲

EPS(17) 2,897 2,796 ▲

코스메카코리아 주가추이

43,000

48,000

53,000

58,000

63,000

68,000

73,000

510

530

550

570

590

610

630

650

670

16.10 17.2

(P) KOSDAQ(좌) (원)

(단위:십억원,배) 2014 2015 2016F 2017F 2018F

매출액 68 99 165 223 292

영업이익 2 6 13 18 24

세전이익 1 6 13 18 25

지배주주순이익 1 5 11 15 21

EPS(원) 339 1,257 2,563 2,897 3,890

증가율(%) na 270.9 103.9 13.0 34.3

영업이익률(%) 3.6 6.4 7.6 8.0 8.4

순이익률(%) 2.0 5.1 6.6 6.9 7.1

ROE(%) 7.5 24.6 34.3 31.9 31.2

PER 0.0 0.0 21.9 21.4 16.0

PBR 0.0 0.0 7.3 5.9 4.3

EV/EBITDA 0.0 0.0 20.5 14.9 10.3


유통/화장품

Analyst 안 지 영

02) 6915-5675

[email protected]

코스메카코리아 (241710) 외부변수 고려해도 순조로운 대세 성장

▪ 2016년 매출액 1,650억원(+67% yoy), 영업이익 126억원(977%)로 IBK추정치 상회

▪ 2017년은 보수적 환경을 고려한 회사의 가이던스 보다 낮은 매출액 2,231억원(+35%)

영업이익 178억원(+41%)를 제시. 그럼에도 기존 IBK추정치 대비 각각 20%, 11% 상향

▪ 2017년 상향 추정치를 반영하여 목표주가를 74,000원으로 상향하고 매수의견 유지

코스메카코리아 (241710)


2017년 실적전망 및 Peer group 비교

표 1. 코스메카코리아 실적 추이 및 전망(연결) (단위: 십억원, %, %p)

16.1Q 16.2Q 16.3Q 16.4Q 17.1Q 17.2Q 17.3Q 17.4Q 2015 2016F YoY 2016P YoY 2017F

(기존) YoY

2017F

(수정) YoY

매출액 34.1 43.5 32.0 55.5 51.5 57.7 47.9 66.0 99.0 155.0 56.6 165.2 66.6 186.0 20.0 223.1 35.1

영업이익 3.4 4.0 2.0 3.2 4.3 5.0 3.6 4.9 6.4 12.4 93.8 12.6 97.4 16.0 29.0 17.8 41.2

opm 10.0 9.1 6.3 5.8 8.3 8.7 7.5 7.4 6.5 8.0 1.5 7.6 1.1 8.6 0.6 8.0 0.3

순이익 3.1 3.7 0.5 3.7 3.7 4.4 3.0 4.3 5.0 8.7 73.6 10.9 117.3 15.0 71.8 15.5 41.6

자료: 2015년 2016년 분기 실적은 IBK추정치에 근거함

표 2. 코스맥스, 한국콜마, 코스메카코리아 주요 손익 추이 (단위: 억원,%)

2014 2015 2016 2017F

코스맥스 17년 P/E 22.5X

매출액 3,885 5,334 7,570 9,87

내수 2,904 3,756 5,055 6,030

중국 1,234 2,049 2,667 3,305

미국 11 17 30 40

인도네시아 0 19 175 386

영업이익 287 359 526 691

한국콜마 17년 P/E 25X

매출액 4,612 5,358 6,675 7,840

화장품 3,518 4,121 4,542 6,129

국내 3,035 3,499 4,109 4,653

중국 271 370 657 812

북경 271 370 521 -

PTP(미국) 0 0 136 200

CSR(미국) 0 0 - 30

수출 212 251 493 666

제약 1,143 1,315 1,580 1,711

영업이익 496 607 726 811

코스메카코리아 17년 P/E 21.4X

매출액 683 992 1,652 2,231

국내 577 748 1,070 1,286

수출 99 171 357 610

중국 6.8 72 223 335

영업이익 30 64 126 178

자료: 각 사, IBK투자증권

안지영 6915-5675

IBKS RESEARCH │23

표 3. 국내, 수출, 중국 기준 고객사별 매출 동향 (단위: 백만원, 비중)

구분 2013년 2014년 2015년 2016년 상반기

국내 (주)클리오 7 0.0% 25 0.0% 4,379 4.4% 7,760 10.0%

(주)에이블씨엔씨 10,424 16.6% 12,377 18.1% 9,616 9.7% 5,055 6.5%

해브앤비(주) 1,250 2.0% 1,619 2.4% 3,544 3.6% 3,889 5.0%

(주)에뛰드 18,904 30.1% 9,061 13.3% 4,380 4.4% 2,769 3.6%

(주)토니모리 6,174 9.8% 9,685 14.2% 8,445 8.5% 2,740 3.5%

(주)아모레퍼시픽 330 0.5% 1,001 1.5% 4,109 4.1% 2,439 3.1%

(주)카버코리아 615 1.0% 2,705 4.0% 5,134 5.2% 1,684 2.2%

(주)엘지생활건강 1,473 2.3% 1,767 2.6% 2,638 2.7% 1,486 1.9%

기타 18,134 28.9% 19,496 28.5% 32,611 32.9% 28,122 36.2%

소계 57,310 91.2% 57,736 84.5% 74,856 75.5% 55,944 72.0%

수출 (주)씨티케이코스메틱스 1,043 1.7% 3,245 4.8% 7,089 7.2% 6,124 7.9%

EL APSC KK 619 0.6% 2,168 2.8%

Yves Rocher 1,227 1.2% 1,526 2.0%

기타 4,510 7.2% 6,655 9.7% 8,152 8.2% 3,448 4.4%

소계 5,554 8.8% 9,900 14.5% 17,086 17.2% 13,266 17.1%

중국 교란가인 420 0.4% 1,397 1.8%

바이췌링 1,030 1.3%

북경미샤 232 0.3% 715 0.7% 941 1.2%

기타 450 0.7% 6,073 6.1% 5,075 6.5%

소계 682 1.0% 7,208 7.3% 8,442 10.9%

합계 62,864 100.0% 68,318 100.0% 99,150 100.0% 77,652 100.0%

자료: 코스메카코리아 투자설명서, IBK투자증권

그림 1. 국내외 생산설비 현황 및 전망 그림 2. 2019년 지역별 연간 생산설비 현황

7,332 10,000

22,000 29,000 29,000

2,542

8,000

12,000

18,000 24,000

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

2015 2016(P) 2017(F) 2018(F) 2019(F)

(만개)

국내 중국

소주, 7200,

30.0%

중국1,

12000,

50.0%

중국2,

4800,

20.0%

중국

240

(백만개)

한국

290

자료: 코스메카코리아 IPO IR자료, IBK투자증권 자료: 코스메카코리아 IPO IR자료, IBK투자증권

코스메카코리아 (241710)



(십억원) 2014 2015 2016F 2017F 2018F (십억원) 2014 2015 2016F 2017F 2018F

매출액 68 99 165 223 292 유동자산 20 40 55 79 96

증가율(%) na 45.1 66.6 35.0 30.7 현금및현금성자산 2 3 19 35 58

매출원가 53 77 127 175 223 유가증권 2 2 36 44 38

매출총이익 15 22 38 48 68 매출채권 9 23 0 0 0

매출총이익률 (%) 21.8 22.0 23.1 21.7 23.4 재고자산 5 10 0 0 0

판관비 12 15 26 31 44 비유동자산 31 30 36 43 44

판관비율(%) 18.1 15.6 15.5 13.7 15.0 유형자산 25 26 33 40 40

영업이익 2 6 13 18 24 무형자산 0 1 1 1 1

증가율(%) na 156.2 96.6 42.0 37.3 투자자산 3 2 2 3 3

영업이익률(%) 3.6 6.4 7.6 8.0 8.4 자산총계 51 70 91 123 140

순금융손익 -1 -1 0 0 0 유동부채 28 40 48 64 61

이자손익 0 0 0 0 0 매입채무및기타채무 10 21 37 53 47

기타 0 -1 0 0 0 단기차입금 12 12 9 10 13

기타영업외손익 -1 0 0 0 0 유동성장기부채 2 1 2 2 2

종속/관계기업손익 0 0 0 0 0 비유동부채 4 7 2 2 2

세전이익 1 6 13 18 25 사채 0 0 0 0 0

법인세 0 1 2 3 4 장기차입금 3 5 2 2 2

법인세율 -5.3 9.1 15.0 15.4 15.5 부채총계 33 47 50 66 63

계속사업이익 1 5 11 15 21 지배주주지분 18 23 41 56 77

중단사업손익 0 0 0 0 0 자본금 2 2 3 3 3

당기순이익 1 5 11 15 21 자본잉여금 0 0 0 0 0

증가율(%) na 270.9 117.4 41.6 34.3 자본조정등 0 0 0 0 0


지배주주당기순이익 1 5 11 15 21 이익잉여금 16 21 38 54 74

기타포괄이익 0 0 0 0 0 비지배주주지분 0 0 0 0 0

총포괄이익 1 5 11 15 21 자본총계 18 23 41 56 77

EBITDA 5 9 13 18 24 비이자부채 16 29 37 53 47

증가율(%) na 94.1 42.1 42.0 37.3 총차입금 17 18 13 13 16

EBITDA마진율(%) 6.7 8.9 7.6 8.0 8.4 순차입금 13 12 -42 -66 -80


(12월 결산) 2014 2015 2016F 2017F 2018F (십억원) 2014 2015 2016F 2017F 2018F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 5 3 63 31 15

EPS 339 1,257 2,563 2,897 3,890 당기순이익 1 5 11 15 21

BPS 4,508 5,716 7,640 10,537 14,428 비현금성 비용 및 수익 3 4 0 0 0

DPS 0 0 0 0 0 유형자산감가상각비 2 2 0 0 0


PER 0.0 0.0 21.9 21.4 16.0 운전자본변동 1 -6 53 16 -6

PBR 0.0 0.0 7.3 5.9 4.3 매출채권등의 감소 0 -13 29 0 0

EV/EBITDA 0.0 0.0 20.5 14.9 10.3 재고자산의 감소 -2 -5 14 0 0

성장성지표(%) 매입채무등의 증가 3 10 11 16 -6

매출증가율 na 45.1 66.6 35.0 30.7 기타 영업현금흐름 -1 0 0 0 0

EPS증가율 na 270.9 103.9 13.0 34.3 투자활동 현금흐름 -4 -2 -35 -14 6

수익성지표(%) 유형자산의 증가(CAPEX) -3 -3 -3 -7 0

배당수익률 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유형자산의 감소 0 0 0 0 0

ROE 7.5 24.6 34.3 31.9 31.2 무형자산의 감소(증가) 0 0 0 0 0

ROA 2.7 8.3 13.6 14.5 15.8 투자자산의 감소(증가) -1 2 0 0 -1

ROIC 5.1 16.7 72.8 -198.5 -223.9 기타 -1 0 -33 -8 6

안정성지표(%) 재무활동 현금흐름 0 1 -10 0 3

부채비율(%) 182.7 205.7 123.4 117.8 82.0 차입금의 증가(감소) -1 3 -5 0 0

순차입금 비율(%) 73.0 54.3 -103.1 -117.4 -103.7 자본의 증가 0 0 1 0 0

이자보상배율(배) 4.3 14.1 0.0 0.0 0.0 기타 0 -2 -5 0 3


매출채권회전율 0.0 6.1 14.2 0.0 0.0 현금의 증가 0 1 19 17 23

재고자산회전율 0.0 13.0 33.4 0.0 0.0 기초현금 2 2 0 19 35

총자산회전율 0.0 1.6 2.1 2.1 2.2 기말현금 2 3 19 35 58


IBKS RESEARCH │25

Not Rated R&D 통한 구조적 성장

우리산업은 현대모비스, 한온시스템, 만도 등의 2차 벤더로서 HVAC actuator,

Control head, Cluth coil, PTC Heater, Electric sensor 등을 생산하고 있다. 과거

공조부문 Control head 위주의 저부가사업 구조에서 11년 이후 자동화를 통한 생산

성 향상과 R&D를 통한 새로운 전장아이템을 추가하면서 구조적 성장을 이뤄내고 있

다. 특히 기존 디젤에 쓰이던 PTC Heater가 친환경차에 쓰이면서 신규 아이템 납품

비중이 증가하고 있고, 이외에도 Electric parts(Safety, Fuel Efficiency),

EPB(Cable, MoD, MoC) 등의 신규 전장 아이템의 납품도 본격화되고 있는데 이는

R&D 인력이 전체 인원의 30%를 차지할 정도로 연구개발에 힘을 쏟은 결과다.

PTC 히터 납품확대로 ‘17년 고성장 기대

16년 실적은 매출액과 영업이익 모두 전년비 두자리수 증가했는데 이는 15년 4월 1

일 분할(해외법인은 지주회사에 포함)로 인한 기저효과 때문이다. 연간으로 수정해서

비교해보면 매출액은 2,588억원(-1.2% yoy), 영업이익은 161억원(+9.3% yoy), 영업

이익률 6.2%(+0.6%p yoy)로 현기차의 생산감소 영향을 받았지만 새로운 전장아이

템 비중 증가, 외주화 비율 감소 등으로 양호한 실적을 기록했다. 17년에는 현기차

생산물량 증가, PTC 히터 납품 증가, 신규 전장아이템 납품 증가 등으로 두자리수

성장이 가능할 것으로 기대된다. 17년 매출액 3,005억원(+16.1% yoy), 영업이익

204억원(+28.0% yoy), 영업이익률 6.8%(+0.6%p yoy)로 전망된다.

PTC 히터 및 전장 아이템 증가로 높은 밸류에이션 인정

PTC 히터(전기차 테마)와 신규 전장 아이템(전장화 테마) 등으로 업계 평균(PER

9.9배)보다 높은 밸류에이션을 받고 있다. 17~18년 예상 실적 기준 PER 각각 16.5

배, 14.7배 수준을 기록하고 있다. PTC 히터의 신규 완성차 납품 확대, EPB를 통해

공조에서 제동분야까지 확대 등으로 구조적 성장이 가능해진 점을 감안해 중장기적

관점에서 긍정적 접근 유효해 보인다.

목표주가 -

현재가 (3/17) 26,200원

KOSDAQ (3/17) 613.26pt 시가총액 239십억원 발행주식수 9,132천주 액면가 500원 52주 최고가 38,250원 최저가 16,450원 60일 일평균거래대금 3십억원 외국인 지분율 13.3% 배당수익률 (2016) 0.2% 주주구성 김정우 외 1 인 39.46% Standard Life Investments Limited 10.29% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 5% 3% 13% 절대기준 4% -5% 1%


목표주가 - - -

우리산업 주가추이

14,000

19,000

24,000

29,000

34,000

39,000

44,000

510

560

610

660

710

760

16.3 16.7 16.11

(P) KOSDAQ(좌)

우리산업(우)(원)

(단위:십억원,배) 2014 2015 2016P 2017F 2018F

매출액 314 197 259 300 325

영업이익 23 11 16 20 23

세전이익 18 13 16 18 20

지배주주순이익 14 10 13 15 16

EPS(원) 0 1,501 1,442 1,589 1,778

증가율(%) na na -4.0 10.2 11.9

영업이익률(%) 7.3 5.5 6.2 6.8 7.0

순이익률(%) 4.6 5.2 5.1 4.8 5.0

ROE(%) 17.9 14.7 21.6 19.5 18.2

PER 0.0 18.7 16.1 16.5 14.7

PBR 0.0 4.7 3.1 2.9 2.5

EV/EBITDA 0.0 18.9 11.1 10.7 9.7


자동차/기계

Analyst 이 상 현

02) 6915-5662

[email protected]

우리산업 (215360) 신규 전장 아이템 추가되며 구조적 성장

우리산업 (215360)


그림 1. 우리산업 제품 라인업 그림 2. 우리산업 분할 후 지배구조

자료: 우리산업, IBK투자증권 자료: 우리산업, IBK투자증권

그림 3. 우리산업 부문별 매출액 및 영업이익률 그림 4. 우리산업 신규 아이템 매출비중 확대

0

1

2

3

4

5

6

7

8

0

50

100

150

200

250

300

350

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017F 2018F

(%)(십억원)HVAC Actuator Control HeadClutch Coil PTC HeaterElectric Parts EPBCommodities 영업이익률

5.9 12.520.3 21.0 26.3

30.6 34.0 36.5

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017F 2018F

(%) 공조제품 신규 아이템 아웃소싱(상품매출)

자료: 우리산업, IBK투자증권 자료: 우리산업, IBK투자증권

그림 5. 우리산업 Forward PER 그림 6. 우리산업 Forward PBR

0

10

20

30

40

50

60

15.1 17.1

(천원)Price 10.0 15.0

20.0 25.0 30.0

0

10

20

30

40

50

60

15.1 17.1

(천원)Price 1.0 2.0

3.0 4.0 5.0

자료: Wisefn, IBK투자증권 자료: Wisefn, IBK투자증권

이상현 6915-5662

IBKS RESEARCH │27


(십억원) 2014 2015 2016P 2017F 2018F (십억원) 2014 2015 2016P 2017F 2018F

매출액 314 197 259 300 325 유동자산 171 126 122 159 189

증가율(%) 8.1 -37.3 31.6 16.1 8.3 현금및현금성자산 11 6 7 24 44

매출원가 260 168 221 255 276 유가증권 18 0 0 0 0

매출총이익 53 28 38 45 49 매출채권 60 53 50 58 63

매출총이익률 (%) 17.0 14.4 14.7 15.0 15.2 재고자산 74 59 59 68 74

판관비 30 18 22 25 27 비유동자산 74 60 64 58 54

판관비율(%) 9.7 8.9 8.5 8.2 8.2 유형자산 61 53 55 49 45

영업이익 23 11 16 20 23 무형자산 7 6 7 6 6

증가율(%) 29.9 -53.1 47.8 28.0 11.5 투자자산 4 1 1 1 1

영업이익률(%) 7.3 5.5 6.2 6.8 7.0 자산총계 246 186 187 217 243

순금융손익 -4 -2 -3 -2 -3 유동부채 132 117 108 124 134

이자손익 -3 -2 -3 -2 -3 매입채무및기타채무 45 45 39 45 49

기타 -1 0 0 0 0 단기차입금 55 50 45 52 56

기타영업외손익 0 4 3 0 0 유동성장기부채 7 8 7 7 7

종속/관계기업손익 0 0 0 0 0 비유동부채 26 14 11 12 12

세전이익 18 13 16 18 20 사채 0 0 0 0 0

법인세 4 3 3 4 4 장기차입금 22 11 8 8 8

법인세율 21.0 19.5 19.7 19.7 19.7 부채총계 158 131 119 136 146

계속사업이익 14 10 13 14 16 지배주주지분 86 55 67 81 97

중단사업손익 0 0 0 0 0 자본금 8 5 5 5 5

당기순이익 14 10 13 14 16 자본잉여금 18 40 40 40 40

증가율(%) 7.9 -28.4 27.3 10.2 11.9 자본조정등 0 0 0 0 0

당기순이익률 (%) 4.6 5.2 5.1 4.8 5.0 기타포괄이익누계액 -1 0 0 0 0

지배주주당기순이익 14 10 13 15 16 이익잉여금 61 10 23 37 53

기타포괄이익 0 0 0 0 0 비지배주주지분 2 0 0 0 0

총포괄이익 14 10 13 14 16 자본총계 88 55 67 81 97

EBITDA 31 17 24 26 28 비이자부채 74 63 59 69 74

증가율(%) 28.3 -45.7 41.4 10.9 4.6 총차입금 84 68 60 67 72

EBITDA마진율(%) 9.9 8.6 9.2 8.8 8.5 순차입금 55 62 53 43 28


(12월 결산) 2014 2015 2016P 2017F 2018F (십억원) 2014 2015 2016P 2017F 2018F


EPS 0 1,501 1,442 1,589 1,778 당기순이익 14 10 13 14 16

BPS 0 5,985 7,385 8,924 10,652 비현금성 비용 및 수익 15 15 14 8 7

DPS 0 50 50 50 50 유형자산감가상각비 7 5 6 5 5


PER 0.0 18.7 16.1 16.5 14.7 운전자본변동 -4 3 -9 -11 -6

PBR 0.0 4.7 3.1 2.9 2.5 매출채권등의 감소 -7 -1 2 -8 -5

EV/EBITDA 0.0 18.9 11.1 10.7 9.7 재고자산의 감소 -5 -2 -2 -9 -6

성장성지표(%) 매입채무등의 증가 4 8 -7 6 4

매출증가율 8.1 -37.3 31.6 16.1 8.3 기타 영업현금흐름 -1 -1 -1 -2 -3

EPS증가율 na na -4.0 10.2 11.9 투자활동 현금흐름 -33 -14 -9 -2 -1


배당수익률 0.0 0.2 0.2 0.2 0.2 유형자산의 감소 3 1 3 0 0

ROE 17.9 14.7 21.6 19.5 18.2 무형자산의 감소(증가) -2 -2 -3 0 0

ROA 6.5 4.8 7.1 7.2 7.0 투자자산의 감소(증가) -3 0 0 0 0

ROIC 10.5 8.0 10.9 11.7 12.9 기타 -15 0 0 -1 -1

안정성지표(%) 재무활동 현금흐름 14 -10 -8 9 6

부채비율(%) 180.5 240.3 176.5 166.6 149.9 차입금의 증가(감소) 23 3 -3 0 0

순차입금 비율(%) 62.8 113.9 78.8 52.2 28.4 자본의 증가 0 0 0 0 0

이자보상배율(배) 6.9 5.6 6.3 8.4 8.6 기타 -9 -13 -5 9 6


매출채권회전율 5.5 3.5 5.0 5.6 5.4 현금의 증가 5 4 1 18 19

재고자산회전율 4.4 3.0 4.4 4.7 4.6 기초현금 6 1 6 7 24

총자산회전율 1.4 0.9 1.4 1.5 1.4 기말현금 11 6 7 24 44



Not Rated

글로벌 전선전문업체 LS의 손자회사

LS전선아시아는 LS전선의 베트남법인 지분을 가진 SPC(특수목적회사)다. SPC는 특

수한 목적을 위해 설립한 회사로 목적에 관련한 자산은 해당 SPC에 귀속한다. 따라

서 LS전선아시아는 계열사의 지분을 소유한 지주형태로 지주회사 LS의 자회사 LS전

선의 지배를 받는 중간지주회사이다.

2015년 6월 30일 LS전선으로부터 LS-VINA Cable & System JointStock Co(이하

LSVINA) 및 LS Cable & System Vietnam Co(이하 LSCV)를 현물출자 받아 설립

되었다.

2016년 9월 22일 국내 주식시장에 상장했다. 해외 현지법인을 국내에 상장한 첫 케

이스로 상장전 LS전선아시아의 지분율은 LS전선 80.4%, 케이에이치큐제삼호사모투

자전문회사 19.6%였으나, 상장할 때 구주발행 9,713,623주와 신주발행 484,749주

로 구주발행 비중이 높았다. 구주발행 주식비중이 전체 주식의 32.2%로 상장후 LS

전선은 지분율이 57.0%로 낮아졌고, 케이에이치큐제삼호사모투자전문회사는 절반을

매각해 9.7%로 낮아졌다.

베트남에 이어 미얀마에도 법인(LSGM)을 만든다. LS 계열은 아니지만, LS그룹내에

전선업체 가온전선과 공동 투자하는 방식으로 LS전선아시아가 지분 50%+1주로 경

영권을 가지며, 투자금액은 103억원으로 2019년 가동할 예정이다.

Body

목표주가 -

현재가 (3/20) 7,140원

KOSPI (3/20) 2,157.01pt 시가총액 2,187억원 발행주식수 30,625천주 액면가 500원 52주 최고가 7,230원 최저가 5,100원 60일 일평균거래대금 12억원 외국인 지분율 3.3% 배당수익률 (2016) 2.7% 주주구성 LS전선 57.04% 케이에이치큐제삼호사모투자전문회사 9.66% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 1% 0% 0% 절대기준 5% 0% 0%

현재 직전 변동 투자의견 NR NR -

목표주가 - - -

LS전선아시아 주가추이

4,500

5,000

5,500

6,000

6,500

7,000

7,500

1,760

1,810

1,860

1,910

1,960

2,010

2,060

2,110

2,160

2,210

16.9 17.1

(P) KOSPI(좌)

LS전선아시아(우)(원)

(단위:억원,배) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 - - 2,001 3,451 3,843

영업이익 - - 111 195 223

세전이익 - - 82 184 217

지배주주순이익 - - 55 132 155

EPS(원) - - 241 436 507

증가율(%) - - na 81.1 16.3

영업이익률(%) - - 5.6 5.7 5.8

순이익률(%) - - 3.1 4.3 4.5

ROE(%) - - 5.1 11.5 12.1

PER - - 0.0 13.0 14.1

PBR - - 0.0 1.4 1.6

EV/EBITDA - - 0.0 7.0 7.5


지주사

Analyst 김 장 원

02) 6915-5661

[email protected]

LS전선아시아 (229640) 시장의 성장과 동반 성장이 가능한 기반 마련

▪ 모기업의 고도화된 전선 생산 노하우와 브랜드 인지도를 승계 받은 베트남 소재 법인

▪ 베트남 전선시장 점유율 1위로 베트남의 경제 성장과 함께 동반 성장 예상

▪ 신규 생산시설의 투자와 고마진 제품 비중 상승 및 미얀마 진출 계획 등 사업 확장

▪ 주식 수급이 부담 없고, 시장의 성장과 함께 동반 성장이 가능하기에 투자 이유 충분

김장원 6915-5661

IBKS RESEARCH │29

베트남을 비롯해 동남아 시장 주목

동남아는 여러 측면에서 선진국이 주목하는 곳이다. 지정학적으로 미국과 중국의 완충

지대이면서 첨예하게 대립하는 곳이며, 경제적으로는 생산과 수요의 요충지로서 의미

가 크다. 미국과 중국이 패권을 다투는 사이에서 실리외교가 베트남을 비롯해 동남아

경제권을 성장시키는 촉매가 될 전망이다.

베트남은 FTA 등 다자간 경제협력체제 촉진으로 지속적인 성장이 예상되는 가운데 전

세계 GDP 성장률이 2% 후반대지만, 베트남은 6%대를 기록하고 있다.

그림 1. 베트남 GDP 성장률 그림 2. 베트남 FDI 추이

5.0 5.4

5.8

6.7

6.2

12 13 14 15 16

(%)

163

224

202

228

206

12 13 14 15 16

(억달러)

자료: LS전선아시아 주: FDI(Foreign Direct Investment) 외국인직접투자

자료: LS전선아시아

베트남은 GDP가 성장하고 외국인투자가 늘어날수록 인프라 투자가 늘어나게 된다. 특

히 전력과 통신은 빼놓을 수 없는 투자 대상이다. 베트남 인터넷 사용률은 54%에 불

과하다. 인터넷사용률이 상승함과 동시에 ADSL망이 FTTH로 교체되고 있으며, LTE

투자도 병행하게 될 전망이다. 전력수요가 늘어남에 따라 전력인프라도 빠르게 증가하

는 추세로 구리 판매량이 꾸준히 늘어나고 있다.

그림 3. 베트남 인터넷 사용률 그림 4. 베트남 발전 목표

49 54

61

69

79

91

15 16 17F 18F 19F 20F

(%)

4,725 46

36,113

10,200

1,000

86,300

17,400

6,200

화력발전 수력발전 풍력발전

(MW) 2012 2020 2030

자료: LS전선아시아 자료: LS전선아시아

LS전선아시아 (229640)


베트남 전선시장 점유율 1위

LS전선아시아는 하노이(LSVINA)와 호치민(LSCV)에 생산기반을 갖고 있다. 두 도시

가 베트남의 성장 거점이라는 점에서 높은 경쟁력을 갖췄다. LSVINA는 1996년에 설

립하여 전력선을 주로 생산한다. LSCV는 한참 뒤인 2006년에 설립하여 전력선과 통

신선을 생산하며, 통신선이 전체 매출에서 56%로 조금 더 높다.

베트남 전선시장은 LS전선아시아, CADIVI, Thinh phat이 과점하고 있는데, LS전선

아시아가 30%를 차지하고 두회사가 25%, 19%를 차지한다. CADIVI와 Thinh phat이

전력선을 생산하고 점유율도 위협할 정도는 되나 전력선 시장에 늦게 진출했고, 초고

압전력선은 LS전선아시아가 우월하다고 판단한다.

생산시설 및 거점 확장 계획

LS전선아시아의 두 법인은 생산시설 가동률이 90%를 상회하는 매우 높은 수준이다.

이는 판매단가가 오르지 않고서는 성장동력을 기대하기 어렵다는 의미이기도 하다. LS

전선아시아는 생산시설을 확충할 계획이다. LSCV는 중고압전력선 생산시설을 추가하

고, 광케이블 생산시설도 2개 라인을 추가하여 총 4개 라인을 확보한다. 금년말까지

생산시설을 구축하여 본격 상업운전에 들어가는 2018년에는 매출 증가에 기여하게 될

전망이다.

미얀마에 가온전선과 합작으로 설립하게 될 LSGM은 생산시설을 자체적으로 구축하는

베트남법인(LSVINA, LSCV)과 같은 형태로 미얀마 전선시장에 진출한다. 현재 미얀

마 전선시장은 2천억원 규모로 파악되는데, 베트남과 마찬가지로 계속 성장할 것으로

예상되어 LSGM은 LS의 동남아지역 매출 확대에 또 하나의 거점이 될 것이다. LSGM

은 2019년부터 매출이 발생할 전망이다.

그림 5. LS전선아시아의 연간 구리 판매량

5,983 6,369

8,512 8,393

13 14 15 16

(톤)

자료: LS전선아시아

김장원 6915-5661

IBKS RESEARCH │31

구리 가격 상승과 초고압전력선 비중 증가로 수익 개선

2017년에는 구리가격이 지난해 연간 평균가격대비 21% 상승해 판매가격 상승으로 실

적이 개선될 전망이다. 전력시스템을 구축할 때 초기에는 가공선 비중이 높다가 점차

지중선 비중이 높아진다. 베트남이 이런 과도기에 있다고 본다. 따라서 지중선 발주량

이 늘어나고, 초고압전력선 비중이 늘어날 것이기에 시장점유율이 높고, 기술력이 좋

은 LS전선아시아가 수혜를 볼 것으로 예상한다. 피복을 씌우는 지중선은 가공선보다

가격이 높아 수익 개선을 기대할 수 있다.

더구나 증설 계획을 갖고 있는 만큼 2018년에는 생산시설 추가로 매출 성장이 금년보

다 클 것으로 예상하고, 수익 개선도 지속될 것으로 전망한다.

그림 6. LS전선아시아 연간 매출 전망

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

14 15 16 17F 18F

(억원)

자료: LS전선아시아 IR 자료, IBK투자증권

그림 7. LS전선아시아 연간 영업이익 전망

0

50

100

150

200

250

300

14 15 16 17F 18F

(억원)

자료: LS전선아시아 IR 자료, IBK투자증권


Not Rated

IT장비업체

IT장비업체로 주력제품은 CDS와 WET장비이다. CDS(Chemical Delivery System)

는 고순도 화학약품을 FAB의 사용조건에 따라 공급하는 시스템으로 반도체 및 디스

플레이 공정에 모두 사용된다. WET 장비는 디스플레이 세정 및 식각 기능을 하는

디스플레이 공정장비 이다. 2016년 매출비중은 CDS 75%, WET 22%, 기타 3%이다.

CDS장비는 에스티아이와 한양이엔지가 점유율 각 40%로 국내 시장 양분하고 있다.

CDS는 FAB 신규 건설뿐만 아니라 라인 전환 시에도 투자가 필요한 장비로 캐시카

우 제품이다. WET은 CDS 대비 대당 가격은 높지만 경쟁사가 많기 때문에 상대적으

로 마진은 낮은 편이다. 2016~17년에는 중국 디스플레이업체 매출 증가로 WET장비

비중이 다소 높아질 전망이다. 2016년 매출처 비중은 삼성향(삼성전자, 삼성디스플레

이) 49%, SK하이닉스 15%, Tianma/ BOE 등 기타 36% 이다.

전방업체 투자 확대로 호실적 달성 중

중국 4대 메이저 디스플레이 업체는 3년간 약 30조원의 시설투자 계획을 밝히는 등

중국 디스플레이업체 투자가 지속될 예정이며, 2016년 하반기부터는 삼성의 평택 고

덕지구 투자에 따른 신규 수주도 이루어지고 있어 실적 호조세는 당분간 지속될 전망

이다. 동사는 수주물량 증가에 대응하기 위해 기존 3,000평 부지 외에 2,000평의

생산시설 부지 매입을 완료하고, 순차적인 증설에 나서고 있다. 올해 예상가능 Capa

는 매출액 기준 약 3,000억원 수준이 될 전망이다.

목표주가 -

현재가 (3/20) 11,050원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 1,401억원 발행주식수 12,686천주 액면가 500원 52주 최고가 12,300원 최저가 8,060원 60일 일평균거래대금 23억원 외국인 지분율 5.0% 배당수익률 (2016) 1.3% 주주구성 성도이엔지 외 3 인 27.16% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 5% 34% 55% 절대기준 3% 21% 36%


목표주가 - - -

에스티아이 주가추이

7,200

8,200

9,200

10,200

11,200

12,200

13,200

510

560

610

660

710

760

16.3 16.7 16.11

(P) KOSDAQ(좌)

에스티아이(우)(원)

(단위:억원,배) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 974 1,185 1,237 1,804 2,200

영업이익 50 78 116 221 310

세전이익 53 63 114 215 300

지배주주순이익 51 52 95 166 240

EPS(원) 423 428 768 1,306 1,893

증가율(%) 25.6 1.2 79.2 70.1 44.9

영업이익률(%) 5.2 6.6 9.4 12.3 14.1

순이익률(%) 5.2 4.3 7.7 9.2 10.9

ROE(%) 17.5 14.6 21.7 25.1 27.9

PER 13.6 13.3 9.5 8.9 5.8

PBR 2.2 1.8 1.9 2.2 1.6

EV/EBITDA 11.4 7.3 4.9 4.1 3.0


Small-cap

Analyst 김 종 우

02) 6915-5776

[email protected]

에스티아이 (039440) 장비업체라도, 정말 싸다!!

▪ IT장비업체로 주력제품은 CDS와 WET장비

▪ 전방업체 투자 확대로 실적 성장 중

▪ 향후 성장동력이 될 잉크젯프린트, Reflow장비 등 다수의 신규 장비 보유

▪ 신규장비에 대한 기대감은 주가에 전혀 반영되지 않은 상태로 실적호조와 더불어 신규장비

매출 가시화 시 주가 레벨업 가능

김종우 6915-5776

IBKS RESEARCH │33

신규장비

에스티아이는 향후 성장동력이 될 잉크젯프린트, Reflow장비 등 다수의 신규 장비를

보유하고 있다. Reflow장비는 플립칩 공정에서 전기적 신호를 전달하기 위한 전도성

돌기를 만드는 장비로, 2015년 개발완료 상용화를 위한 테스트 중인 것으로 파악된다.

기존 외산장비가 100% 독점하고 있는 시장을 국산화하는 것으로 매출 가시성은 높은

것으로 판단한다. 잉크젯프린트는 OLED 용액공정 상용화를 위한 핵심 장비로, 패널업

체들은 최근 OLED대면적화와 가격경쟁력 확보를 위해 OLED 용액공정 도입을 검토

중인 것으로 알려져 있다. 용액공정의 핵심 장비인 잉크젯프린트 기술을 보유한 회사

는 전 세계적으로 미국 카티바, 일본 도쿄일렉트로닉, 한국의 에스티아이 등이다. 동사

는 고객사로 데모장비 납품 등 실질적 양산을 위한 기술 대응이 진행 중인 것으로 파

악되며, 헤드정밀 제어기술, 헤드 코팅기술 등 기술적 진입장벽으로 고객사의 용액공

정 도입 시 동사의 수혜가 기대된다.

그림 1. 용액공정 핵심장비 잉크젯프린트 그림 2. LCD, 진공증착 OLED, 용액공정 OLED 원가 비교

주: 용액공정은 R,G,B 재료를 각각의 노즐을 통해 원하는 곳에만 미세하게 분사 가능

자료: 언론자료, IBK투자증권

주: 듀폰은 용액공정 활용 시 55인치 OLED TV패널 원가를 LCD대비 30%, 현재

OLED TV대비 절반가량 줄일 수 있을 것으로 전망

자료: 언론자료, IBK투자증권

표 1. OLED 구조에 따른 특성과 공정 비교

항목 RGB OLED 화이트 OLED 솔루션 프로세스(용액공정) OLED

제조방식 진공증착 진공증착 프린팅∙증착

쉐도우 마스크 FMM 오픈 마스크 증착에서만 오픈 마스크

화소 구조 R. G. B 독립 화소 RGB 적층 R. G. B 독립 화소

컬러필터 사용 안함 사용 사용 안함

8세대 공정 가능성 어려움 가능 가능

재료 사용 효율 보통 보통 좋음

장점 패널 특성이 가장 우수 8세대 장비에서

OLED 패널 제조 가능

대면적화 가능, 컬러필터를 사용하지 않아

패널 제조단가가 가장 낮음

단점 현재 기술로서는 8세대 장비에서 대면적

OLED 패널 제조 불가 발광재료를 15~20층까지 적층해야

하므로 광학 설계가 어려움 발광재료 특성이 증착 재료에

비해 낮음

주요 업체 삼성 디스플레이 LG 디스플레이, 삼성 디스플레이,

CSOT, BOE, AUO, 소니

JOLED(Panasonic), LG 디스플레이,

삼성 디스플레이, BOE, AUO, 소니

자료: 업계자료, IBK투자증권

에스티아이 (039440)


실적 및 밸류에이션

2017년 예상실적은 매출액 2,200억원(+22.0% yoy), 영업이익 310억원(+40.2% yoy),

지배주주순이익 240억원(+45.0% yoy)이다. 현 주가는 2017F P/E 5.8X 수준이며, IT

장비업체 2017F P/E 8.0X 대비 밸류에이션 메리트를 보유하고 있다. 또한 신규장비

에 대한 기대감은 주가에 전혀 반영되지 않은 상태로 실적호조와 더불어 신규장비 매

출 가시화 시 주가 레벨업이 가능할 것으로 판단한다.

그림 3. CDS 장비 국내시장 점유율(2015년 기준) 그림 4. WET장비 국내시장 점유율(2015년 기준)

에스티아이,

40%

한양이엔지,

40%

기타, 20%

케이씨텍,

25%

디엠에스,

30%

에스티아이,

20%

기타, 25%

자료: 에스티아이, IBK투자증권 자료: 에스티아이, IBK투자증권

그림 5. 에스티아이 제품 별 매출 추이 그림 6. 에스티아이 고객사 비중(2016년 기준)

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

2013 2014 2015 2016 2017F

(억원) CDS Wet System 기타 상품

삼성전자,

36%

SK하이닉스

, 15%

삼성디스플

레이, 13%

기타, 36%

자료: 에스티아이, IBK투자증권 자료: 에스티아이, IBK투자증권

IBKS RESEARCH │35

매수 (유지)

스테인리스 가공 코일센터

황금에스티는 생산설비 자체개발 및 제작을 통해 생산성과 품질의 우위성을 가진 스

테인리스 가공 코일센터. 스테인리스 코일을 주요 원재료로 취급하며, 원재료 조달은

중국과 대만, 포스코를 통해 조달. 스테인리스는 니켈 가격 흐름에 따라 제품가격이

변동. 스테인리스는 타철강제품에 비해 내식성, 내열성, 내산성이 우수한 합금강이며

화학, 반도체, 자동차, 기계, 플랜트, 건설 등 다양한 분야에 사용.

2016년 1분기 추가 지분 획득으로 인터컨스텍 자회사 편입이 되면서 건설사업부 추

가. 인터컨스텍의 자회사 하이텍서비스에서 임대수익 고정적으로 발생. 총 3개의 사

업부 1) 철강 2) 건설 3) 기타로 구성되어 있으며, 각 사업부의 매출 비중은 2016년

4분기 기준 69%, 28%, 3%.

니켈 가격의 재반등

필리핀의 환경문제 대두로 니켈 광산 폐쇄를 지시했으나 광산 업체 반발에 따라 합의

점을 모색한다는 이유에 니켈 가격이 $9,800까지 하락했으나, 미국 금리인상 이슈가

소멸됨에 따라 재차 $10,200불까지 가격 반등에 성공. 통상 5개월치 재고 보유. 5개

월 전 스테인리스 HR 평균 가격은 $2,300이나 현재는 $2,750로 판매시점 가격이

높음. 이에 따라 2017년 연결 기준 매출액은 2,590억원(YoY+15%), 영업이익 220억

원(YoY+3.7%)을 시현할 것으로 예상. 목표주가 14,000원은 Fwd 2Y ROE 10.3%,

Target PBR 0.8배를 적용하여 도출. 투자의견 매수 유지.


현재가 (3/20) 9,730원

KOSPI (3/20) 2,157.01pt 시가총액 137십억원 발행주식수 14,000천주 액면가 500원 52주 최고가 9,770원 최저가 5,780원 60일 일평균거래대금 1십억원 외국인 지분율 2.7% 배당수익률 (2016F) 0.3% 주주구성 김종현 외 4 인 54.12% 0 0.00% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 2% 28% 46% 절대기준 6% 37% 59%


목표주가 14,000 14,000 -

EPS(16) 1,532 1,532 -

EPS(17) 1,309 1,309 -

황금에스티 주가추이

5,200

6,200

7,200

8,200

9,200

10,200

1,730

1,780

1,830

1,880

1,930

1,980

2,030

2,080

2,130

2,180

16.3 16.7 16.11

(P) KOSPI(좌)

황금에스티(우)(원)

(단위:십억원,배) 2014 2015 2016F 2017F 2018F

매출액 187 173 225 259 285

영업이익 12 8 21 22 24

세전이익 11 7 33 26 30

지배주주순이익 8 4 21 18 21

EPS(원) 553 309 1,532 1,309 1,476

증가율(%) 24.4 -44.1 394.9 -14.5 12.8

영업이익률(%) 6.4 4.9 9.4 8.5 8.5

순이익률(%) 4.7 3.1 11.3 8.1 8.3

ROE(%) 4.7 2.5 11.6 8.8 9.1

PER 9.0 17.5 5.8 7.5 6.6

PBR 0.4 0.4 0.6 0.6 0.6

EV/EBITDA 7.3 10.2 5.3 5.6 4.9


철강

Analyst 한 유 건

02) 6915-5669

[email protected]

황금에스티 (032560) 니켈 가격의 재반등

▪ 생산설비 자체개발 및 제작 가능한 스테인리스 가공 코일센터

▪ 2016년 1분기 인터컨스텍 자회사 편입으로 매출 및 수익성 증가

▪ 최근 하락했던 니켈가격 재차 반등에 성공

▪ 고품질 건축 소재 티타맥스 브랜드 출시로 고수익 사업기반 확장

황금에스티 (032560)


표 1. 황금에스티 Valuation table

계정 2011년 2012년 2013년 2014년 2015년 2016년 2017년

EPS 715 437 488 634 384 1,532 1,309

BPS 11,668 11,142 11,537 12,040 12,300 14,182 15,492

PBR(고) 0.7 0.4 0.4 0.6 0.6

PBR 0.5 0.4 0.3 0.4 0.4

PBR(저) 0.3 0.3 0.3 0.3 0.4

ROE 7% 4% 4% 5% 3% 14% 10%

적용ROE = 2017~2018 6% 4% 5% 4% 8% 12% 10%

COE(고) 8% 9.8% 12.3% 7.2% 14.8%

COE(평) 11% 11.7% 14.1% 10.3% 19.1%

적용ROE = FWD 2Y 10.3%

적용COE 12.4%

Target PBR 0.8

적용 BPS = FWD 2Y 16,231

목표주가 14,000

종가(03.20) 9,730

상승여력 43%

자료: 황금에스티, IBK리서치센터

그림 1. 스테인리스 HR 유통가격 그림 2. 스테인리스 HR 국내 – 수입 제품 스프레드

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

16.3 16.5 16.7 16.9 16.11 17.1

(원/kg)STS HR 국내 유통가

STS HR 수입 유통가

0

50

100

150

200

250

300

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

16.3 16.5 16.7 16.9 16.11 17.1

(원/kg)(원/kg) STS HR 국내 - 수입 스프레드

STS HR 국내 유통가

자료: IBK리서치센터 자료: IBK리서치센터

한유건 6915-5669

IBKS RESEARCH │37

그림 3. 니켈 가격 및 투기적 순매수 추이 그림 4. 니켈 재고 추이

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

5,000

7,000

9,000

11,000

13,000

15,000

17,000

19,000

14.10 15.3 15.8 16.1 16.6 16.11

(계약)($/톤) 니켈 투기적 순매수(우)

LME 니켈 가격(좌)

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

400,000

450,000

500,000

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

05.1 07.1 09.1 11.1 13.1 15.1 17.1

(MT)($/Mt) LME 니켈 재고(우)

LME 니켈 가격(좌)


그림 5. 황금에스티 Target PBR 0.8배, 목표가 14,000원

0.8x

0.7x

0.6x

0.5x

0.4x

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

14.1 15.1 16.1 17.1 18.1

(천원) PBR Band Chart

자료: IBK리서치센터

황금에스티 (032560)



(십억원) 2014 2015 2016F 2017F 2018F (십억원) 2014 2015 2016F 2017F 2018F

매출액 187 173 225 259 285 유동자산 113 124 244 239 282

증가율(%) 1.9 -7.4 30.3 15.0 10.0 현금및현금성자산 12 19 108 91 113

매출원가 166 155 188 216 238 유가증권 0 0 6 7 8

매출총이익 21 17 37 43 47 매출채권 41 35 45 51 58

매출총이익률 (%) 11.1 10.1 16.6 16.5 16.5 재고자산 60 67 76 82 93

판관비 9 9 21 21 23 비유동자산 138 171 155 159 162

판관비율(%) 4.6 5.2 9.3 8.0 8.0 유형자산 117 124 121 125 127

영업이익 12 8 21 22 24 무형자산 0 0 6 5 4

증가율(%) 50.0 -29.6 150.7 3.3 10.0 투자자산 21 46 29 29 30

영업이익률(%) 6.4 4.9 9.4 8.5 8.5 자산총계 251 294 399 398 443

순금융손익 -1 -2 6 3 3 유동부채 59 96 113 109 118

이자손익 0 0 0 0 0 매입채무및기타채무 8 7 14 15 17

기타 -1 -1 6 3 3 단기차입금 47 60 75 68 71


종속/관계기업손익 1 1 3 2 0 비유동부채 12 14 64 46 59

세전이익 11 7 33 26 30 사채 0 0 0 0 0

법인세 2 2 7 5 6 장기차입금 2 5 44 24 34

법인세율 21.0 24.0 22.2 20.0 20.0 부채총계 71 110 177 155 177

계속사업이익 9 5 25 21 24 지배주주지분 169 172 199 217 237

중단사업손익 0 0 0 0 0 자본금 7 7 7 7 7

당기순이익 9 5 25 21 24 자본잉여금 5 5 10 10 10

증가율(%) 29.8 -39.3 371.5 -16.9 12.8 자본조정등 0 0 0 0 0


지배주주당기순이익 8 4 21 18 21 이익잉여금 157 160 182 200 220

기타포괄이익 0 0 0 0 0 비지배주주지분 11 12 23 26 29

총포괄이익 9 5 25 21 24 자본총계 180 184 222 243 266

EBITDA 16 13 28 28 30 비이자부채 22 45 58 63 72

증가율(%) 37.2 -19.7 117.8 -0.4 7.8 총차입금 49 65 118 92 105

EBITDA마진율(%) 8.7 7.5 12.6 10.9 10.7 순차입금 37 45 4 -6 -16


(12월 결산) 2014 2015 2016F 2017F 2018F (십억원) 2014 2015 2016F 2017F 2018F


EPS 553 309 1,532 1,309 1,476 당기순이익 9 5 25 21 24

BPS 12,040 12,300 14,196 15,480 16,931 비현금성 비용 및 수익 6 5 -5 5 5

DPS 50 25 25 25 25 유형자산감가상각비 4 5 6 5 5


PER 9.0 17.5 5.8 6.8 6.1 운전자본변동 6 -4 -3 -11 -15

PBR 0.4 0.4 0.6 0.6 0.5 매출채권등의 감소 3 5 5 -6 -7


성장성지표(%) 매입채무등의 증가 -1 0 -1 1 2

매출증가율 1.9 -7.4 30.3 15.0 10.0 기타 영업현금흐름 0 -1 -3 0 0

EPS증가율 24.4 -44.1 394.9 -14.5 12.8 투자활동 현금흐름 -10 -12 11 0 -2


배당수익률 1.0 0.5 0.3 0.3 0.3 유형자산의 감소 0 1 37 0 0

ROE 4.7 2.5 11.6 8.8 9.1 무형자산의 감소(증가) 0 0 0 0 0

ROA 3.5 2.0 7.3 5.3 5.7 투자자산의 감소(증가) 1 0 -1 -1 -1

ROIC 4.3 2.7 12.4 9.5 10.0 기타 1 0 -7 1 -1

안정성지표(%) 재무활동 현금흐름 -12 15 39 -17 11

부채비율(%) 39.3 59.5 79.5 63.8 66.3 차입금의 증가(감소) 0 5 39 -19 10

순차입금 비율(%) 20.7 24.5 2.0 -2.5 -6.0 자본의 증가 0 0 0 0 0

이자보상배율(배) 19.5 14.0 0.0 -74.4 -99.0 기타 -12 10 0 3 1


매출채권회전율 4.4 4.6 5.6 5.4 5.2 현금의 증가 -1 8 73 -2 22

재고자산회전율 3.0 2.7 3.2 3.3 3.3 기초현금 12 12 19 93 91

총자산회전율 0.7 0.6 0.7 0.7 0.7 기말현금 12 19 93 91 113


IBKS RESEARCH │39

매수 (신규)

목표주가 15,000원 투자의견 매수로 커버리지 개시

마이크로프랜드에 대해 목표주가 15,000원, 투자의견 매수로 커버리지를 개시한다.

목표주가는 2017F EPS 940원에 타겟 P/E멀티플 16.0X를 적용하여 산출하였다. 타

겟멀티플은 유사업체 리노공업이 시장에서 적용 받아온 P/E 멀티플 20.0X에 20%

할인한 수치이다. 마이크로프랜드는 메모리반도체 웨이퍼테스트에 필요한 프로브 카

드 제작업체로 주요 고객사 낸드 웨이퍼테스트 약 40%를 점유하고 있다. 최근 낸드

업황 호황에 따라 2016~19년 EPS 연평균 성장률이 58%에 달하는 등 고성장을 이

어갈 것으로 기대한다.

NAND 시장 성장의 근간은 4차산업

IBK투자증권은 올해 메모리 반도체 시장규모를 역대 최고였던 2014년 792억달러를

큰 폭으로 넘어선, 1,000억달러 이상으로 전망하고 있다. 특히 NAND 수요는 2015

년 84.5 Exa Bytes 에서 2020년 416.2 Exa Bytes로 5배 가까이 증가할 전망이며,

NAND 성장을 이끌고 있는 서버용 SSD 시장규모는 2015년 63억달러에서 2020년

117억달러로 두 배 가까이 성장할 전망이다. NAND 수요 확산은 4차산업의 핵심인

IoT, 빅데이타, 데이타센터, 스마트카(2017년 2월28일 IBK투자증권 발간 4차 산업

혁명, 저성장을 극복하는 융합의 패러다임 자료참조)등에 기인한 것이기 때문에, 마

이크로프랜드 전방산업인 NAND업황 호조는 이제 막 시작한 것으로 판단한다.


현재가 (3/20) 9,150원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 974억원 발행주식수 10,641천주 액면가 500원 52주 최고가 11,400원 최저가 5,950원 60일 일평균거래대금 64억원 외국인 지분율 0.1% 배당수익률 (2016) - 주주구성 임동준 외 19 인 38.25% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 1% 0% 0% 절대기준 -1% 0% 0%

현재 직전 변동 투자의견 매수 NR ▲

목표주가 15,000 - ▲

마이크로프랜드 주가추이

5,300

6,300

7,300

8,300

9,300

10,300

11,300

12,300

540

560

580

600

620

640

660

16.12


(단위:억원,배) 2015 2016 2017F 2018F 2019F

매출액 366 448 680 820 1,000

영업이익 25 55 109 143 200

세전이익 25 59 106 140 190

지배주주순이익 23 50 100 140 190

EPS(원) 268 574 940 1,316 1,785

증가율(%) -54.4 114.2 63.6 40.1 35.6

영업이익률(%) 6.8 12.2 16.0 17.5 20.0

순이익률(%) 6.2 11.2 14.7 17.1 19.0

ROE(%) 10.5 15.3 21.1 23.6 22.9

PER - 15.9 9.7 7.0 5.1

PBR - 2.3 1.9 1.5 1.2

EV/EBITDA - 12.8 8.1 5.8 4.1


Small-cap

Analyst 김 종 우

02) 6915-5776

[email protected]

마이크로프랜드 (147760) 고성장이 기대되는 스몰캡 Top-Pick

▪ 마이크로프랜드에 대해 목표주가 15,000원, 투자의견 매수로 커버리지를 개시

▪ NAND용 테스트에 최적화된 프로브카드 업체로 NAND시장 확대에 따른 수혜

▪ 실적성장 요인은 1) 주력고객사의 견조한 NAND 생산량 증가(신규 팹 가동 등), 2) 신규고객

확보, 3) 증설효과에 기인한 것

마이크로프랜드 (147760)


프로브카드 제조업체

마이크로프랜드는 웨이퍼 테스트 프로브카드(Probe Card) 제조업체이다. 프로브카드

는 웨이퍼 불량유무를 판단하는 핵심 부품으로, 테스트장비와 웨이퍼를 연결시켜 주는

가교역할과 전기적 시그널을 주고받는 역할 수행한다. 최근 반도체 미세화에 따라 프

로브카드도 웨이퍼와 접촉부분이 세밀해지고 정교한 가공이 필요한 추세로 변화하고

있다. 프로브카드는 제조방식에 따라 크게 멤스 프로브카드와 버티칼 프로브카드로 구

분된다. 보통 멤스 프로브카드는 메모리반도체 테스트 용으로, 버티칼 방식은 비메모

리반도체 테스트 용으로 사용한다. 동사는 멤스프로브카드 제조업체이며, 세계 유일

적층형 3D 멤스 프로브카드 제조기술 보유하고 있다. 2016년 3분기 누적 매출비중은

NAND용 프로브카드 84%, DRAM용 프로브카드 16%. 동종업체로는 미국의 폼팩터,

일본 MJC, JEM, 한국 KIC, 티에스이 등이며, 주요고객사는 삼성전자이다.

낸드시장 확대에 따른 수혜

투자포인트는 NAND용 테스트에 최적화된 프로브카드 업체로 NAND시장 확대에 따

른 수혜를 오롯이 받을 수 있다는 점이며, 올해는 주력고객사의 NAND 생산량 증가에

따른 실적성장과 중장기적으로는 반도체 업체들의 NAND 투자 확대에 따른 고객다변

화가 기대된다는 점이다. 동사의 적층형 3D 멤스 프로브카드 제조기술은 2D 및 타

3D 방식대비 1) 수만개의 프로브 핀을 동시 형성함으로써 대량생산이 용이하며, 2) 정

밀도가 높고 내구성이 강해 대면적 대응 가능하다. 제조방식 차이에 따라 동사 프로브

카드는 웨이퍼 종류가 상대적으로 적고 램프업 기간이 짧은 낸드용 웨이퍼 테스트에

특화되어 있다.

그림 1. 2D MEMS VS 3D MEMS 공정비교 그림 2. 3D MEMS 방식 내 공정비교

주: 2D 방식 대비 다량 핀 제품유리. 복작한 핀 제조, Fine Pitch 구현가능

자료: 마이크로프랜드

주: 폼팩터 방식 대비 칩 본딩공정 생략으로 공정 단순화. 정밀화, 대량생산 유리

자료: 마이크로프랜드

김종우 6915-5776

IBKS RESEARCH │41


2017년 예상실적은 매출액 680억원(+51.9% yoy), 영업이익 109억원(+98.2% yoy),

당기순이익 100억원(+108.9% yoy)이다. 올해 실적성장 요인은 1) 주력고객사의 견조

한 NAND 생산량 증가(신규 팹 가동 등), 2) 신규고객 확보, 3) 증설효과에 기인한 것

이다. 주력 고객사의 NAND 업황은 전방산업인 데이터센터 확대, 고사양 서버 수요

증가, 솔리드-스테이트-어레이(Solid State Array)로의 기술적 변화 등으로 올해도

견조한 성장세가 지속될 전망이다.

신규고객인 중국의 XMC로는 5월부터 초도 물량 납품이 예상된다. 9월 완공 예정인

신규공장은 현재 생산Capa 대비 약 70% 이상의 생산증대효과를 가져올 것으로 기대

된다. 영업마진은 매출증대에 따른 레버리지 효과로 전년대비 개선 될 전망이다. 현 주

가는 2017F P/E 9.7X 수준이며, 최근 전방산업인 NAND업황과 향후 동사의 실적성

장 가시성을 감안해서 목표주가 15,000원 투자의견 매수로 커버리지를 개시한다. 목표

주가는 현 주가 대비 64% 상승여력을 보유하고 있다.

그림 3. 서버급 HDD 및 SSD 시장규모 전망 그림 4. NAND 수요전망: 2015년부터 5년간 5배 증가할 전망

$4.4 $5.8 $6.3 $7.4 $8.6 $8.8$10.6 $11.7

$8.9$9.2 $9.5

$9.2$10.6

$11.8

$12.3$12.8

0

5

10

15

20

25

30

2013A 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E

(십억달러) Server SSD Server HDD

0.5 3.8 9.6 26.9

58.4

124.3

230.9

416.2

0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020

(Exa Bytes)

자료: 가트너 자료: IBK투자증권

그림 5. NAND 어플리케이션 별 수요 전망 그림 6. 주요 NAND 업체 Capex 추이 및 전망

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

200

2014 2015 2016F 2017F

(억 GB) SSD 모바일 USB/Flash Card 기타

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

18,000

20,000

2014 2015 2016F 2017F 2018F

(백만$)

자료: 업계자료, 마이크로프랜드 자료: 가트너

마이크로프랜드 (147760)


그림 7. 프로브카드 시장 규모 및 전망 그림 8. 프로브카드 제조방식 별 시장 규모 및 전망

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2013 2014 2015 2016F 2017F 2018F 2019F

(백만$) 메모리 비메모리 기타

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

2013 2014 2015 2016F 2017F 2018F 2019F

(백만$) MEMS Vertical 기타

자료: 자료:

그림 9. 고객사 메모리 프로브카드 점유율 현황(2016년 반기 기준) 그림 10. 고객사 NAND 프로브카드 점유율 현황

M社, 28.7%

마이크로프

랜드,

23.5%

K社, 21.8%

F社, 9.8%

J社, 8.6%

T社, 7.6%

마이크로프

랜드

40%

KIC

40%

티에스이

20%

자료: 마이크로프랜드 자료: 마이크로프랜드

표 1. 마이크로프랜드 실적전망

(단위: 억원) 1Q17E 2Q17E 3Q17E 4Q17E 2016 2017F 2018F

매출액 100 160 200 220 448 680 820

영업이익 7 18 37 47 55 109 143

영업이익률 7.0% 11.3% 18.5% 21.2% 12.2% 16.0% 17.5%

지배주주순이익 5 14 30 51 48 100 140

지배주주순이익률 5.4% 8.7% 15.0% 23.1% 10.7% 14.7% 17.1%


김종우 6915-5776

IBKS RESEARCH │43


(억원) 2014 2015 2016 2017F 2018F (억원) 2014 2015 2016 2017F 2018F

매출액 534 366 448 680 820 유동자산 228 237 405 428 578

증가율(%) 7.5 -31.6 22.5 51.9 20.6 현금및현금성자산 59 46 100 146 282

매출원가 409 293 343 513 607 유가증권 61 41 138 104 82

매출총이익 126 73 104 167 213 매출채권 5 21 16 22 27

매출총이익률 (%) 23.5 19.9 23.3 24.5 26.0 재고자산 98 124 149 154 186

판관비 50 48 50 58 70 비유동자산 99 116 148 378 433

판관비율(%) 9.4 13.1 11.2 8.5 8.5 유형자산 65 65 60 306 351

영업이익 76 25 55 109 143 무형자산 6 26 25 25 25

증가율(%) 42.8 -67.0 118.5 99.0 31.9 투자자산 5 5 14 11 13

영업이익률(%) 14.2 6.8 12.2 16.0 17.5 자산총계 328 353 553 806 1,010

순금융손익 -14 0 5 -6 -6 유동부채 83 84 90 97 107

이자손익 -28 0 4 -6 -6 매입채무및기타채무 25 25 43 46 49

기타 14 0 1 0 0 단기차입금 40 40 33 40 45


종속/관계기업손익 0 0 0 0 0 비유동부채 40 40 40 186 240

세전이익 63 25 59 106 140 사채 0 0 0 0 0

법인세 14 3 9 6 0 장기차입금 5 2 0 150 200

법인세율 22.7 10.9 15.6 5.6 0.0 부채총계 124 124 130 283 347

계속사업이익 49 23 50 100 140 지배주주지분 204 229 423 523 663

중단사업손익 0 0 0 0 0 자본금 42 42 53 53 53

당기순이익 49 23 50 100 140 자본잉여금 291 291 412 412 412

증가율(%) -7.7 -53.5 120.6 100.1 40.1 자본조정등 10 11 5 5 5


지배주주당기순이익 49 23 50 100 140 이익잉여금 -139 -115 -47 53 193

기타포괄이익 -4 1 0 0 0 비지배주주지분 0 0 0 0 0

총포괄이익 44 24 50 100 140 자본총계 204 229 423 523 663

EBITDA 95 49 60 113 148 비이자부채 75 79 95 91 100

증가율(%) 19.8 -48.0 22.7 86.7 31.4 총차입금 48 45 35 192 248

EBITDA마진율(%) 17.8 13.5 13.5 16.6 18.1 순차입금 -72 -42 -203 -58 -116


(12월 결산) 2014 2015 2016 2017F 2018F (억원) 2014 2015 2016 2017F 2018F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 118 9 77 89 113

EPS 588 268 574 940 1,316 당기순이익 49 23 50 100 140

BPS 2,413 2,705 3,975 4,913 6,228 비현금성 비용 및 수익 58 39 33 7 8

DPS 0 0 0 0 0 유형자산감가상각비 18 23 6 4 5


PER 0.0 0.0 15.9 9.7 7.0 운전자본변동 12 -52 -10 -12 -29

PBR 0.0 0.0 2.3 1.9 1.5 매출채권등의 감소 19 -16 29 -6 -5



매출증가율 7.5 -31.6 22.5 51.9 20.6 기타 영업현금흐름 -1 0 4 -6 -6

EPS증가율 -8.1 -54.4 114.2 63.6 40.1 투자활동 현금흐름 -76 -19 -168 -197 -35


배당수익률 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유형자산의 감소 0 0 0 0 0

ROE 30.5 10.5 15.3 21.1 23.6 무형자산의 감소(증가) -2 -13 0 0 0

ROA 17.3 6.7 11.0 14.7 15.4 투자자산의 감소(증가) -41 20 -7 4 -2

ROIC 34.8 13.4 25.2 30.7 28.5 기타 1 1 -157 49 17

안정성지표(%) 재무활동 현금흐름 -14 -3 82 263 57

부채비율(%) 60.6 54.3 30.8 54.1 52.4 차입금의 증가(감소) 0 0 0 150 50

순차입금 비율(%) -35.3 -18.5 -48.0 -11.1 -17.5 자본의 증가 0 0 122 0 0

이자보상배율(배) 2.5 14.0 34.4 10.3 11.6 기타 -14 -3 -40 113 7


매출채권회전율 37.6 28.6 24.2 35.7 33.8 현금의 증가 28 -13 225 155 136

재고자산회전율 5.4 3.3 3.3 4.5 4.8 기초현금 31 59 46 271 426

총자산회전율 1.9 1.1 1.0 1.0 0.9 기말현금 59 46 271 426 562



Not Rated 방산분야 확장으로 실적 턴어라운드

한화테크윈은 항공방산(엔진, 에너지장비, 방산), 시큐리티(CCTV 등), 산업용장비(칩

마운터 등)의 사업을 영위하고 있다. 14~15년 방산분야를 제외한 사업부문 부진으로

실적이 악화되었으나, 16년 5월과 10월에 각각 한화디펜스(구,두산DST)와 한화시스

템(구,한화탈레스) 등 방산분야 지분 인수에 따른 연결실적 반영으로 실적이 개선되

고 있다.

인수부문 연간효과로 ‘17년 매출 두 자릿수 성장 예상

16년 매출액은 3.52조원(+34.7% yoy), 영업이익은 1,507억원(흑자전환 yoy), 영업

이익률은 4.3%(+6.0%p yoy)로 크게 향상되었다. 6월과 10월부터 각각 한화디펜스

와 한화시스템 실적이 반영되었기 때문이다. 영업외수지에서도 한국항공우주 지분 매

각에 따른 일회성 처분이익 2,175억원이 반영되면서 크게 개선되었다.

17년에는 연결반영 방산부문의 연간효과 등으로 매출 두 자릿수 성장이 가능할 것으

로 기대된다. 17년 매출액 4.42조원(+25.5% yoy), 영업이익 1,766억원(+17.2%

yoy), 영업이익률 4.0%(-0.3%p yoy)로 전망된다. 엔진부문 R&D 비용 증가, 산업

용 장비 고정비 부담 등으로 영업이익률은 다소 둔화되겠지만 시큐리티와 산업용장

비 구조조정 및 K9 자주포 수출 확대 등으로 실적은 상저하고 흐름이 예상된다.

한화디펜스와 한화시스템 연결실적 반영으로 밸류에이션 개선

16년 6월과 10월에 각각 한화디펜스(두산디에스티)와 한화시스템(구,한화탈레스) 지

분 인수에 따른 연결실적 반영으로 실적이 크게 향상되고 있으며, 방산부문의 안정적

이익을 바탕으로 시큐리티와 산업용장비 등의 부진한 사업부문 실적을 상쇄시켜 줄

것으로 기대된다. 17년 예상 실적 기준 PER은 19.3배, PBR은 1.0배 수준으로 업계

평균 PER 37.5배, PBR 1.1배 대비 낮은 수준에서 주가가 형성되어 있다.

목표주가 -

현재가 (3/20) 45,800원

KOSPI (3/20) 2,157.01pt 시가총액 2,433십억원 발행주식수 53,130천주 액면가 5,000원 52주 최고가 67,700원 최저가 36,550원 60일 일평균거래대금 19십억원 외국인 지분율 21.1% 배당수익률 (2016F) 0.7% 주주구성 한화 외 1 인 32.36% 국민연금 9.99% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 7% -30% 12% 절대기준 10% -26% 21%


목표주가 - - -

한화테크윈 주가추이

32,000

37,000

42,000

47,000

52,000

57,000

62,000

67,000

72,000

1,730

1,830

1,930

2,030

2,130

2,230

16.3 16.7 16.11

(P) KOSPI(좌)

한화테크윈(우)(원)

(단위:십억원,배) 2014 2015 2016P 2017F 2018F

매출액 2,616 2,613 3,519 4,416 4,716

영업이익 8 -60 151 177 198

세전이익 -39 -19 419 152 172

지배주주순이익 -119 6 345 125 141

EPS(원) -2,236 108 6,498 2,369 2,691

증가율(%) 적전 흑전 5,917.1 -63.5 13.6

영업이익률(%) 0.3 -2.3 4.3 4.0 4.2

순이익률(%) -4.5 0.2 9.9 2.8 3.0

ROE(%) -7.1 0.3 15.0 5.2 5.6

PER -10.7 329.2 6.7 19.3 17.0

PBR 0.8 0.8 1.0 1.0 0.9

EV/EBITDA 20.4 120.8 14.3 13.8 12.7


자동차/기계

Analyst 이 상 현

02) 6915-5662

[email protected]

한화테크윈 (012450) 방산 라인업 강화로 거듭나다

이상현 6915-5662

IBKS RESEARCH │45

그림 1. 한화테크윈 사업영역 그림 2. 한화테크윈 주요 연혁

자료: 한화테크윈, IBK투자증권 자료: 한화테크윈, IBK투자증권

그림 3. 한화테크윈 연간 매출액 및 영업이익률 그림 4. 한화테크윈 분기 매출액 및 영업이익률

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

5

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

5,000

2013 2014 2015 2016 2017F 2018F

(%)(십억원) 한화테크윈 한화디펜스

한화시스템 영업이익률

0

1

2

3

4

5

6

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1Q16 3Q16 1Q17F 3Q17F

(%)(십억원) 시큐리티 산업용장비항공방산 한화디펜스한화시스템 영업이익률

자료: 한화테크윈, IBK투자증권 자료: 한화테크윈, IBK투자증권

그림 5. 한화테크윈 Forward PER 그림 6. 한화테크윈 Forward PBR

-100

-50

0

50

100

150

200

250

12.1 14.1 16.1

(천원)Price 10.0 15.0

20.0 25.0 30.0

0

20

40

60

80

100

120

140

12.1 14.1 16.1

(천원)Price 0.5 1.0

1.5 2.0 2.5

자료: Wisefn, IBK투자증권 자료: Wisefn, IBK투자증권

한화테크윈 (012450)



(십억원) 2014 2015 2016P 2017F 2018F (십억원) 2014 2015 2016P 2017F 2018F

매출액 2,616 2,613 3,519 4,416 4,716 유동자산 1,680 1,998 2,742 3,408 3,628

증가율(%) -0.5 -0.1 34.6 25.5 6.8 현금및현금성자산 94 143 51 80 75

매출원가 2,049 2,097 2,802 3,533 3,773 유가증권 0 10 13 17 18

매출총이익 566 517 716 883 943 매출채권 488 442 935 1,173 1,253

매출총이익률 (%) 21.6 19.8 20.4 20.0 20.0 재고자산 527 569 768 963 1,029

판관비 558 576 566 707 745 비유동자산 1,921 2,110 3,101 3,295 3,416

판관비율(%) 21.3 22.1 16.1 16.0 15.8 유형자산 534 845 1,358 1,410 1,475

영업이익 8 -60 151 177 198 무형자산 246 229 920 917 924

증가율(%) -91.8 적전 흑전 17.2 12.1 투자자산 1,077 1,007 732 855 896

영업이익률(%) 0.3 -2.3 4.3 4.0 4.2 자산총계 3,602 4,108 5,843 6,703 7,044

순금융손익 -20 -22 -19 -25 -26 유동부채 1,597 1,352 2,099 2,626 2,802

이자손익 -14 -13 -11 -25 -26 매입채무및기타채무 161 163 572 718 767

기타 -6 -9 -8 0 0 단기차입금 252 212 384 482 514

기타영업외손익 -32 8 281 0 0 유동성장기부채 203 152 33 33 33

종속/관계기업손익 5 55 7 0 0 비유동부채 362 511 1,378 1,602 1,643

세전이익 -39 -19 419 152 172 사채 150 100 318 418 418

법인세 24 -25 73 26 30 장기차입금 6 58 576 576 576

법인세율 -62.3 132.6 17.3 17.3 17.3 부채총계 1,959 1,863 3,477 4,227 4,445

계속사업이익 -63 6 347 125 142 지배주주지분 1,641 2,243 2,364 2,473 2,596

중단사업손익 -55 0 0 0 0 자본금 266 266 266 266 266

당기순이익 -118 6 347 125 142 자본잉여금 188 188 188 188 188

증가율(%) 적전 흑전 5,451.1 -63.8 13.1 자본조정등 0 0 0 0 0

당기순이익률 (%) -4.5 0.2 9.9 2.8 3.0 기타포괄이익누계액 180 774 569 569 569

지배주주당기순이익 -119 6 345 125 141 이익잉여금 1,007 1,016 1,340 1,449 1,573

기타포괄이익 83 596 -209 0 0 비지배주주지분 2 2 2 3 4

총포괄이익 -35 603 137 125 142 자본총계 1,643 2,245 2,366 2,476 2,599

EBITDA 88 19 248 278 306 비이자부채 1,348 1,341 2,167 2,719 2,904

증가율(%) -52.2 -78.7 1,228.3 12.0 9.9 총차입금 610 522 1,310 1,508 1,541

EBITDA마진율(%) 3.4 0.7 7.1 6.3 6.5 순차입금 516 369 1,246 1,411 1,448


(12월 결산) 2014 2015 2016P 2017F 2018F (십억원) 2014 2015 2016P 2017F 2018F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 11 -38 132 22 181

EPS -2,236 108 6,498 2,369 2,691 당기순이익 -118 6 347 125 142

BPS 30,891 42,224 44,488 47,072 49,415 비현금성 비용 및 수익 156 60 -151 127 134

DPS 0 300 300 350 400 유형자산감가상각비 49 42 45 49 54


PER -10.7 329.2 6.7 19.3 17.0 운전자본변동 9 -78 2 -205 -69

PBR 0.8 0.8 1.0 1.0 0.9 매출채권등의 감소 -4 52 -437 -238 -80

EV/EBITDA 20.4 120.8 14.3 13.8 12.7 재고자산의 감소 -59 -39 52 -196 -66

성장성지표(%) 매입채무등의 증가 27 -4 309 146 49

매출증가율 -0.5 -0.1 34.6 25.5 6.8 기타 영업현금흐름 -35 -26 -65 -25 -26

EPS증가율 적전 흑전 5,917.1 -63.5 13.6 투자활동 현금흐름 -103 178 -1,187 -498 -310


배당수익률 0.0 0.8 0.7 0.8 0.9 유형자산의 감소 1 4 1 0 0

ROE -7.1 0.3 15.0 5.2 5.6 무형자산의 감소(증가) -20 -19 -399 -50 -60

ROA -3.4 0.2 7.0 2.0 2.1 투자자산의 감소(증가) 2 467 -334 -123 -41

ROIC -9.8 0.5 15.8 4.2 4.5 기타 27 -234 -162 -225 -89

안정성지표(%) 재무활동 현금흐름 -90 -92 886 506 123

부채비율(%) 119.2 83.0 146.9 170.8 171.0 차입금의 증가(감소) 0 54 230 0 0

순차입금 비율(%) 31.4 16.4 52.6 57.0 55.7 자본의 증가 0 0 0 0 0

이자보상배율(배) 0.4 -3.6 7.8 5.7 5.9 기타 -90 -146 656 506 123


매출채권회전율 5.2 5.6 5.1 4.2 3.9 현금의 증가 -182 48 -92 30 -6

재고자산회전율 5.1 4.8 5.3 5.1 4.7 기초현금 276 94 143 51 80

총자산회전율 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 기말현금 94 143 51 80 75


IBKS RESEARCH │47

매수 (유지)

1분기 성장세 유지

AP시스템의 1분기 매출액은 지난 4분기와 유사한 수준을 유지할 것으로 기대한다. 1

분기 이후 가파른 속도로 장비입고가 예정되어 있어서 안정적 수준의 물량 공급이 가

능할 것으로 기대한다. 지난 4분기부터 분기 공급 물량 규모가 크게 확대되어 상반기

까지는 지난 4분기 수준의 매출액이 유지될 것으로 전망한다.

2017년 Flexible AMOLED 투자 전성 시대

2017년 AP시스템 매출액은 사상 최대 규모일 것으로 예상한다. 이는 Flexible

AMOLED 투자 본격화에 따른 영향으로 분석된다. 삼성디스플레이는 A3라인을

2016년부터 투자를 시작해서 2017년까지 완료할 계획이다. 그 이후에는 A4에 대한

투자가 이어질 것으로 기대한다. 2017년에는 Laminating 장비가 추가될 것으로 예

상한다. A3 라인의 시장 규모는 약 1조원으로 추정된다. 2017년부터 중국 업체들이

Flexible AMOLED에 대한 투자가 본격적으로 시작될 것으로 예상되기 때문에 수주

물량 및 매출액은 지속적으로 증가할 것으로 기대한다.

투자의견 매수, 목표주가 35,000원

AP시스템에 대한 투자의견은 매수를 유지한다. 2017년도 사상 최대의 실적이 기대되

고, Flexible AMOLED 생산에 핵심 장비를 공급하고 있어서 향후 중국업체들의 투

자에도 수혜가 기대되어 2018년까지 지속적인 성장이 가능할 것으로 기대하기 때문

이다. 2017년에는 신제품 매출도 가능할 전망이다. 목표주가는 35,000원을 유지한

다. 이는 2017년 예상 BPS 9,428원에 PBR 3.7배를 적용한 값이다.


현재가 (3/20) 27,850원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 713십억원 발행주식수 28,610천주 액면가 500원 52주 최고가 29,850원 최저가 15,450원 60일 일평균거래대금 16십억원 외국인 지분율 16.9% 배당수익률 (2016F) 0.0% 주주구성 정기로 외 1 인 8.96% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -2% 50% 69% 절대기준 -3% 36% 48%


목표주가 35,000 35,000 -

EPS(16) 984 449 ▲

EPS(17) 2,368 1,658 ▲

AP시스템 주가추이

13,000

15,000

17,000

19,000

21,000

23,000

25,000

27,000

29,000

31,000

510

560

610

660

710

760

16.3 16.7 16.11

(P) KOSDAQ(좌)

AP시스템(우)(원)

(단위:십억원,배) 2014 2015 2016F 2017F 2018F

매출액 175 293 555 1,013 1,194

영업이익 4 12 32 97 117

세전이익 1 10 35 92 111

지배주주순이익 1 9 26 68 82

EPS(원) 55 368 984 2,368 2,850

증가율(%) -91.9 570.8 167.3 140.6 20.4

영업이익률(%) 2.1 4.1 5.8 9.6 9.8

순이익률(%) 0.6 2.7 5.0 7.3 7.4

ROE(%) 1.3 8.4 16.8 28.7 26.3

PER 111.1 35.3 30.3 11.8 9.8

PBR 1.5 2.9 4.2 3.0 2.3

EV/EBITDA 18.6 22.7 16.3 4.9 3.0


IT/디스플레이/전자부품

Analyst 김 운 호

02) 6915-5656

[email protected]

AP시스템 (054620) 2017년은 삼성, 2018년은 중국!

▪ AP시스템의 1분기 매출액은 지난 4분기와 유사한 수준을 유지할 것으로 기대

▪ 2017년 AP시스템 매출액은 사상 최대 규모일 것으로 예상

▪ 2017년 중국 업체들이 Flexible AMOLED에 대한 투자가 시작에 따른 수주 및 매출액 증가

▪ 투자의견 매수, 목표주가 35,000원으로 2017년 예상 BPS 9,428원에 PBR 3.7배를 적용

AP시스템 (054620)


2017년 1분기도 높은 수준 매출 유지할 전망

AP시스템의 1분기 매출액은 지난 4분기와 유사한 수준을 유지할 것으로 기대한다. 1분

기 이후 가파른 속도로 장비입고가 예정되어 있어서 안정적 수준의 물량 공급이 가능

할 것으로 기대한다. 지난 4분기부터 분기 공급 물량 규모가 크게 확대되어 상반기까

지는 지난 4분기 수준의 매출액이 유지될 것으로 전망한다.

1분기 영업이익률은 지난 4분기 대비 소폭 개선될 전망이다. 지난 4분기에는 일회성

비용이 일부 반영되었기 때문에 이를 고려하면 1분기 영업이익률은 지난 4분기 대비

소폭 개선될 것으로 기대한다.

2017년 Flexible AMOLED 투자 전성 시대

2017년 AP시스템 매출액은 사상 최대 규모일 것으로 예상한다. 이는 Flexible

AMOLED 투자 본격화에 따른 영향으로 분석된다. 삼성디스플레이는 A3라인을 2016

년부터 투자를 시작해서 2017년까지 완료할 계획이다. 그 이후에는 A4에 대한 투자가

이어질 것으로 기대한다.

AP시스템이 Flexible AMOLED 생산라인에 공급하는 주요 제품은 ELA(Excimer

Laser Annealing), LLO(Laser Lift Off)인데 2017년에는 Laminating 장비가 추가

될 것으로 예상한다. A3 라인의 시장 규모는 약 1조원으로 추정된다.

2017년부터 중국 업체들이 Flexible AMOLED에 대한 투자가 본격적으로 시작될 것으

로 예상되기 때문에 수주 물량 및 매출액은 지속적으로 증가할 것으로 기대한다. 중국

패널업체들은 삼성디스플레이를 벤치마킹하고 있기 때문에 시장 진입은 원활할 것으로

기대한다. 2017년 중국 업체들의 투자 규모는 195k/월로 추정된다. 이는 삼성디스플레

이 물량을 크게 상회하는 것이어서 원활히 진행된다면 2018년 이후에도 지속적으로 성

장이 가능할 것으로 기대한다.

표 1. AP시스템 분기별 실적 추이 및 전망

(단위: 억원) 2016 2017 4분기 증감률

1Q 2Q 3Q 4Q 1QF 2QF 3QF 4QF QoQ YoY

매출액 AMOLED 292 727 904 2,361 2,425 2,402 1,913 1,889 2.7% 729.4%

LCD 5 3 3 8 6 6 5 4 -31.5% 7.3%

반도체 49 42 52 56 57 85 68 66 2.7% 17.1%

기타 97 267 333 353 365 333 266 237 3.5% 278.1%

합계 443 1,038 1,292 2,777 2,853 2,826 2,250 2,196 2.7% 544.3%

영업이익 -63 19 112 255 285 283 203 198 11.7% 흑자전환

세전이익 -31 3 58 321 279 279 170 193 -13.1% 흑자전환

순이익 -22 -3 38 262 223 223 136 154 -14.9% 흑자전환

영업이익률 -14.3% 1.8% 8.7% 9.2% 10.0% 10.0% 9.0% 9.0%

세전이익률 -6.9% 0.3% 4.5% 11.6% 9.8% 9.9% 7.5% 8.8%

순이익률 -5.1% -0.3% 3.0% 9.5% 7.8% 7.9% 6.0% 7.0%

자료: AP시스템, IBK투자증권 리서치센터

1분기 안정적 성장 기대

2017년 신제품 효과 및

중국 투자 본격화 수혜

기대

김운호 6915-5656

IBKS RESEARCH │49


(십억원) 2014 2015 2016F 2017F 2018F (십억원) 2014 2015 2016F 2017F 2018F

매출액 175 293 555 1,013 1,194 유동자산 110 152 276 356 496

증가율(%) -31.0 67.2 89.3 82.4 17.9 현금및현금성자산 18 8 110 247 395

매출원가 149 253 474 850 1,001 유가증권 2 2 5 4 5

매출총이익 26 40 81 162 193 매출채권 27 91 0 0 0

매출총이익률 (%) 15.0 13.6 14.5 16.0 16.1 재고자산 46 39 51 40 57

판관비 23 28 48 65 76 비유동자산 106 147 190 218 231

판관비율(%) 12.9 9.5 8.7 6.5 6.4 유형자산 65 99 134 167 173

영업이익 4 12 32 97 117 무형자산 15 25 23 21 19

증가율(%) -77.1 230.5 166.4 199.6 20.4 투자자산 21 16 15 16 19

영업이익률(%) 2.1 4.1 5.8 9.6 9.8 자산총계 216 299 466 574 727

순금융손익 -1 -2 -1 -7 -7 유동부채 60 158 200 237 294

이자손익 -2 -3 0 0 0 매입채무및기타채무 35 39 0 0 0

기타 0 1 -1 -7 -7 단기차입금 14 66 41 38 35

기타영업외손익 -1 1 6 2 2 유동성장기부채 0 37 6 6 6

종속/관계기업손익 0 -1 -2 0 0 비유동부채 56 32 59 57 63

세전이익 1 10 35 92 111 사채 30 0 0 0 0

법인세 0 3 8 18 22 장기차입금 20 24 30 30 30

법인세율 -1.0 25.0 21.8 20.0 20.0 부채총계 116 189 258 293 357

계속사업이익 1 8 28 74 89 지배주주지분 98 106 202 270 351

중단사업손익 0 0 0 0 0 자본금 12 12 14 14 14

당기순이익 1 8 28 74 89 자본잉여금 70 70 138 138 138

증가율(%) -93.2 654.1 252.6 167.5 20.4 자본조정등 -24 -24 -25 -25 -25


지배주주당기순이익 1 9 26 68 82 이익잉여금 40 49 75 142 224

기타포괄이익 -1 0 0 0 0 비지배주주지분 2 3 6 11 18

총포괄이익 0 8 27 74 89 자본총계 100 110 208 281 370

EBITDA 10 19 45 112 133 비이자부채 52 62 182 220 287

증가율(%) -51.1 85.8 139.3 149.0 18.7 총차입금 64 127 76 73 70

EBITDA마진율(%) 5.8 6.4 8.1 11.0 11.1 순차입금 43 118 -38 -178 -330


(12월 결산) 2014 2015 2016F 2017F 2018F (십억원) 2014 2015 2016F 2017F 2018F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 -9 -31 92 101 98

EPS 55 368 984 2,368 2,850 당기순이익 1 8 28 74 89

BPS 4,185 4,548 7,059 9,428 12,278 비현금성 비용 및 수익 12 14 20 20 22

DPS 0 0 0 0 0 유형자산감가상각비 6 6 10 13 14


PER 111.1 35.3 30.3 11.8 9.8 운전자본변동 -21 -51 49 7 -12

PBR 1.5 2.9 4.2 3.0 2.3 매출채권등의 감소 1 -59 -21 0 0

EV/EBITDA 18.6 22.7 16.3 4.9 3.0 재고자산의 감소 -25 9 -12 11 -17


매출증가율 -31.0 67.2 89.3 82.4 17.9 기타 영업현금흐름 0 -2 -4 0 0

EPS증가율 -91.9 570.8 167.3 140.6 20.4 투자활동 현금흐름 -17 -21 -103 3 -4


배당수익률 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유형자산의 감소 1 0 0 0 0

ROE 1.3 8.4 16.8 28.7 26.3 무형자산의 감소(증가) -6 -5 -3 0 0

ROA 0.5 3.0 7.2 14.2 13.6 투자자산의 감소(증가) -10 0 -1 -2 -3

ROIC 0.9 4.7 14.6 55.4 131.7 기타 1 1 -56 50 19

안정성지표(%) 재무활동 현금흐름 11 41 56 33 52

부채비율(%) 116.0 172.7 124.4 104.3 96.5 차입금의 증가(감소) 0 -2 10 0 0

순차입금 비율(%) 43.3 107.6 -18.4 -63.3 -89.2 자본의 증가 1 0 0 0 0

이자보상배율(배) 1.5 4.0 0.0 0.0 0.0 기타 9 42 46 33 52


매출채권회전율 6.4 5.0 12.2 0.0 0.0 현금의 증가 -15 -11 102 137 147

재고자산회전율 5.2 6.9 12.4 22.3 24.5 기초현금 33 18 8 110 247

총자산회전율 0.9 1.1 1.5 1.9 1.8 기말현금 18 8 110 247 395



매수 (유지) 17.1Q T커머스 효율성 반영으로 턴어라운드 전망

2017년 1분기 취급고는 3,457억원으로 전년대비 5.5% 증가, 영업이익은 243억원으

로 전년대비 1.7% 증가를 전망한다. 1분기 시장 컨센서스는 취급고 5.2% 증가, 영업

이익 1.7% 증가 수준으로 IBK추정치 역시 컨센서스에 부합하는 수준이다.

2016년 본업 전략의 훼손 및 충분한 조정 2017년 안정화

엔에스쇼핑 역시 최근 T커머스 채널로 확대를 통해 식품위주의 MD구성을 벗어나 패

션, 이미용, 생활용품 등의 고마진 카테고리로 프로덕트 믹스가 다양해졌다. 다만

2017년 Big3의 전략은 단순한 채널 트래픽에 대한 과도한 프로모션 경쟁에서 벗어나

그 어느 때 보다 MD발굴을 통한 각 회사만의 핵심 PB를 통해 나타날 전망이다. 따

라서 엔에스쇼핑은 Big3와의 과도한 경쟁보다는 절대적 성장과 수익성 개선에 전략

을 집중할 것으로 판단됨에 따라 2017년 취급고 5.0%, 영업이익 2.3%, 순이익

3.2% 증가를 전망한다.

현재 주가는 1) 2016년 동안 모회사의 부동산 투자로 인한 부담을 반영한 수준이며

2) 홈쇼핑업종의 안정성 부각에 따른 트레이딩 모멘텀은 충분히 반영 가능한 것으로

판단된다. 목표주가 190,000원과 투자의견 매수를 유지한다.

목표주가 190,000원

현재가 (3/20) 167,500원

KOSPI (3/20) 2,157.01pt 시가총액 564십억원 발행주식수 3,370천주 액면가 5,000원 52주 최고가 194,500원 최저가 144,000원 60일 일평균거래대금 1십억원 외국인 지분율 6.2% 배당수익률 (2016.12월) 1.3% 주주구성 하림홀딩스 외 8 인 54.22% 한국투자밸류자산운용 18.14% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 1% 1% -20% 절대기준 5% 8% -13%


목표주가 190,000 190,000 -

EPS(16) 18,561 18,561 -

EPS(17) 19,528 19,528 -

엔에스쇼핑 주가추이

120,000

130,000

140,000

150,000

160,000

170,000

180,000

190,000

200,000

1,730

1,830

1,930

2,030

2,130

2,230

16.3 16.7 16.11

(P) KOSPI(좌)

엔에스쇼핑(우)(원)

(단위:십억원,배) 2014 2015 2016 2017F 2018F

매출액 390 406 440 466 494

영업이익 92 91 92 94 99

세전이익 94 93 85 87 92

지배주주순이익 71 68 63 66 70

EPS(원) 20,999 20,188 18,561 19,528 20,710

증가율(%) 29.5 -3.9 -8.1 5.2 6.1

영업이익률(%) 23.7 22.5 20.9 20.3 19.9

순이익률(%) 18.1 16.8 14.2 14.1 14.1

ROE(%) 28.4 22.5 17.1 15.5 14.4

PER 0.0 9.2 8.3 8.6 8.1

PBR 0.0 1.9 1.3 1.2 1.1

EV/EBITDA 0.0 4.2 7.1 6.8 5.9


유통/화장품

Analyst 안 지 영

02) 6915-5675

[email protected]

엔에스쇼핑 (138250) 모회사의 영향에 의한 밸류에이션 조정 마무리

안지영 6915-5675

IBKS RESEARCH │51

꾸준한 영업에도 그룹 지배구조 영향

엔에스쇼핑은 2016년 하반기까지 TV취급고의 증가에도 영업이익의 턴어라운드는 4개

사 가운데 가장 낮은 성장률을 이어왔다. 주된 이유는 경쟁사들 대비 3년 정도 늦어진

시점인 2016년 인터넷과 모바일 부문에 고성장이 집중되었기 때문이다. 특히 지난

2016년 4분기에는 TV취급고는 1.3%에 그친 반면에 모바일은 57.8% 성장하며 Big3

대비 가장 높은 수준의 성장률을 시현했다. 다만 엔에스쇼핑 역시 2017년은 탑라인과

영업이익단 간의 괴리감이 축소됨에 따라 기저효과 측면에서의 턴어라운드는 가능할

전망이다.

표 1. 엔에스쇼핑 실적 전망 (단위: 억원, p, %)

2015 2016 2017F

2016 YoY 2017F YoY 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1QF 2QF 3QF 4QF

취급고 3,180 3,086 3,050 3,200 3,277 3,265 3,247 3,406 3,457 3,421 3,478 3,503 13,195 5.4 13,859 5.0

-TV 2,294 2,206 2,367 2,418 2,492 2,402 2,384 2,449 2,643 2,541 2,683 2,671 9,727 4.8 10,538 8.3

-모바일 279 299 213 275 318 355 351 434 335 369 325 347 1,458 36.8 1,376 -5.6

매출총이익 970 993 984 1,027 1,048 1,048 1,040 1,120 1,067 1,043 1,061 1,010 4,256 7.1 4,181 -1.8

영업이익 232 213 231 235 239 215 231 236 243 223 235 241 921 1.1 942 2.3

GPM 30.5 32.2 32.3 32.1 32.0 32.1 32.0 32.9 30.9 30.5 30.5 28.8 32.3 0.5 30.2 -2.1

OPM 7.3 6.9 7.6 7.3 7.3 6.6 7.1 6.9 7.0 6.5 6.8 6.9 7.0 -0.3 6.8 -0.2

순이익 182 163 181 154 184 150 145 165 169 161 163 171 644 -5.3 664 3.2

자료: Company data, Quantiwise, IBK투자증권

표 2. 엔에스쇼핑 상품 구성 추이 (단위: %)

2014 2015 2016

2014 2015 2016 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q

건강식품 21 21 22 17 20 22 22 24 20 22 22 24 20 22 25

식품 29 28 33 32 33 29 34 32 33 29 34 32 30 32 30

이미용품 14 14 14 12 15 12 11 14 15 12 11 14 14 13 11

의류 12 13 12 16 15 17 13 15 15 17 13 15 13 15 13

침구/가구/가정 11 11 10 11 8 11 10 7 8 11 10 7 11 9 10

전기/전자 4 4 3 2 3 3 3 7 3 3 3 7 3 4 6

기타 9 8 7 9 6 5 8 5 6 5 8 5 8 6 6

자료: Company data, IBK투자증권

엔에스쇼핑 역시 최근 T커머스 채널로 확대를 통해 식품위주의 MD구성을 벗어나 패

션, 이미용, 생활용품 등의 고마진 카테고리로 프로덕트 믹스가 다양해졌기 때문이다.

다만 2017년 Big3의 전략은 단순한 채널 트래픽에 대한 과도한 프로모션 경쟁에서 벗

어나 그 어느 때 보다 MD발굴을 통한 각 회사만의 핵심 PB를 통해 나타날 전망이다.

따라서 엔에스쇼핑은 Big3와의 과도한 경쟁보다는 절대적 성장과 수익성 개선에 전략

을 집중할 것으로 판단됨에 따라 2017년 취급고 5.0%, 영업이익 2.3%, 순이익 3.2%

증가를 전망한다. 현재 주가는 1) 2016년 동안 모회사의 부동산 투자로 인한 부담을

반영한 수준이며 2) 홈쇼핑업종의 안정성 부각에 따른 트레이딩 모멘텀은 충분히 반영

가능한 것으로 판단된다. 목표주가 190,000원과 투자의견 매수를 유지한다.

2016년 상반기 백수오환불

비용 관련 기저효과는 없을

전망 (백수오비용 3억원/

경쟁사 60~90억원)

식품 특화의 꾸준한

전략으로 취급고, 영업이익

각각 5% 전망

엔에스쇼핑 (138250)


표 3. 목표주가 190,000원 및 매수의견 유지 (단위: 억원, 원, 천주)

내 용

영업가치 ①

목표주가 제시를 위한 2017F EPS 19,528 적용 Target P/E 8.5배

(부정적 업황 속에서 홈쇼핑 역신장 폭 확대로

IBK커버리지 평균 밸류에이션 기준 20% 할인하지만

경쟁 홈쇼핑 수준 근접)

5,600

순현금 ②/ 총기업가치 ①+②+③ 760 / 6,023

주식수/목표주가 3,369 /190,000


그림 1. 엔에스쇼핑의 영업이익, SO수수료 추이

0

200

400

600

800

1,000

1,200

02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17F

(억원) 영업이익 송출수수료

자료: 각 사, IBK투자증권

안지영 6915-5675

IBKS RESEARCH │53


(십억원) 2014 2015 2016 2017F 2018F (십억원) 2014 2015 2016 2017F 2018F

매출액 390 406 440 466 494 유동자산 234 217 108 163 224

증가율(%) 12.5 3.9 8.4 6.0 6.0 현금및현금성자산 139 186 71 124 182

매출원가 7 8 14 15 18 유가증권 86 18 12 13 14

매출총이익 384 397 426 451 476 매출채권 2 2 7 7 8

매출총이익률 (%) 98.3 98.0 96.8 96.7 96.4 재고자산 0 1 2 3 3

판관비 291 306 334 356 378 비유동자산 181 233 715 705 698

판관비율(%) 74.6 75.5 75.9 76.4 76.5 유형자산 123 137 139 133 128

영업이익 92 91 92 94 99 무형자산 26 32 31 26 22

증가율(%) 33.0 -1.5 1.1 2.6 4.3 투자자산 23 42 534 534 535

영업이익률(%) 23.7 22.5 20.9 20.3 19.9 자산총계 415 450 823 869 922

순금융손익 5 4 -3 -8 -6 유동부채 135 106 202 208 218

이자손익 4 4 -3 -8 -6 매입채무및기타채무 1 1 2 2 2

기타 0 0 0 0 0 단기차입금 0 0 0 0 0

기타영업외손익 -3 -2 -3 0 0 유동성장기부채 0 0 87 87 87

종속/관계기업손익 0 0 0 0 0 비유동부채 9 10 227 207 187

세전이익 94 93 85 87 92 사채 0 0 130 130 130

법인세 23 25 23 21 22 장기차입금 0 0 93 73 53

법인세율 24.4 27.0 26.8 24.2 24.2 부채총계 144 115 429 415 405

계속사업이익 71 68 63 66 70 지배주주지분 270 335 395 454 517

중단사업손익 0 0 0 0 0 자본금 17 17 17 17 17

당기순이익 71 68 63 66 70 자본잉여금 1 1 1 1 1

증가율(%) 29.5 -3.9 -8.1 5.2 6.1 자본조정등 0 0 -1 -1 -1


지배주주당기순이익 71 68 63 66 70 이익잉여금 250 314 376 436 499

기타포괄이익 -1 0 -3 0 0 비지배주주지분 0 0 0 0 0

총포괄이익 70 68 60 66 70 자본총계 270 335 395 454 517

EBITDA 101 101 105 105 108 비이자부채 144 115 119 125 135

증가율(%) 27.9 -0.5 3.6 0.3 2.9 총차입금 0 0 309 289 269

EBITDA마진율(%) 26.0 24.9 23.8 22.5 21.8 순차입금 -225 -204 226 153 74


(12월 결산) 2014 2015 2016 2017F 2018F (십억원) 2014 2015 2016 2017F 2018F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 120 44 76 76 79

EPS 20,999 20,188 18,561 19,528 20,710 당기순이익 71 68 63 66 70

BPS 80,239 99,397 117,104 134,632 153,375 비현금성 비용 및 수익 31 33 43 18 16

DPS 1,000 0 2,000 2,000 2,000 유형자산감가상각비 6 5 6 6 5


PER 0.0 9.2 8.3 8.6 8.1 운전자본변동 33 -35 -3 0 -1

PBR 0.0 1.9 1.3 1.2 1.1 매출채권등의 감소 1 0 -4 0 -1

EV/EBITDA 0.0 4.2 7.1 6.8 5.9 재고자산의 감소 2 -1 -1 0 0


매출증가율 12.5 3.9 8.4 6.0 6.0 기타 영업현금흐름 -14 -22 -26 -8 -6

EPS증가율 29.5 -3.9 -8.1 5.2 6.1 투자활동 현금흐름 -62 6 -500 -2 -4


배당수익률 0.0 0.0 1.3 1.2 1.2 유형자산의 감소 0 0 0 0 0

ROE 28.4 22.5 17.1 15.5 14.4 무형자산의 감소(증가) -3 -11 -6 0 0

ROA 18.8 15.7 9.8 7.8 7.8 투자자산의 감소(증가) -3 -20 -495 0 -1

ROIC 190.0 137.2 79.5 90.9 124.0 기타 -41 58 9 -2 -3

안정성지표(%) 재무활동 현금흐름 -27 -3 309 -21 -17

부채비율(%) 53.3 34.4 108.6 91.4 78.3 차입금의 증가(감소) 0 0 130 -20 -20

순차입금 비율(%) -83.4 -60.8 57.3 33.7 14.3 자본의 증가 0 0 0 0 0

이자보상배율(배) 588.9 551.4 17.1 10.6 11.7 기타 -27 -3 179 -1 3


매출채권회전율 137.6 178.7 95.7 67.7 67.3 현금의 증가 31 46 -115 53 58

재고자산회전율 323.6 493.4 243.3 189.8 188.6 기초현금 108 139 186 71 124

총자산회전율 1.0 0.9 0.7 0.6 0.6 기말현금 139 186 71 124 182



매수 (유지)

스마트폰 주요 부품의 패키징 방식 변화

메이저 스마트폰 업체들의 디스플레이와 프로세서 등 주요 부품 패키징 방식이 대대

적으로 변화될 것으로 예상되고, IoT 확산에 따라 패키징의 종류는 더욱 다양해질 전

망이다. 이에 따라, 삼성전자 시스템 반도체 투자 및 아시아 지역의 주요 패키징 업

체들의 투자도 동반해서 증가할 전망이다.

중화계 반도체 후공정 투자 확대

특히, 시장 조사 업계 등에 따르면 2020년까지 중화계 반도체 후공정 시장은 CAGR

16% 증가할 것으로 전망되고 있다. 한미반도체는 ASE, PTI, JCET(장전과기), 파워

텍 등 중화계 반도체 후공정 업체들로부터 지속적인 수주를 이어가고 있다. 따라서,

이들을 주요 고객으로 보유하고 있는 한미반도체의 실적도 지속적인 증가세를 이어

갈 전망이다.

실적 개선 + 액면 분할

2017년 실적은 매출액 1,882억원, 영업이익 437억원(OPM 23.2%), 순이익 368억원

으로 전년비 14%, 13%, 15% 증가할 것으로 전망된다. 한편 한미반도체는 액면분할

(500원200원)을 결정해, 향후 유통 주식수 확대에 따른 주가 부양 효과를 기대할

수 있게 되었다. 이에 따라 주식 총 수는 현재 2,543만주에서 6,358만주로 늘어나게

된다. 매매정지 기간은 4/12 ~ 5/10까지 이다.


현재가 (3/20) 16,150원

KOSPI (3/20) 2,157.01pt 시가총액 411십억원 발행주식수 25,433천주 액면가 500원 52주 최고가 17,350원 최저가 12,350원 60일 일평균거래대금 2십억원 외국인 지분율 7.2% 배당수익률 (2016.12월) 0.0% 주주구성 곽노권 외 9 인 48.99% 미래에셋자산운용 외 1 인

6.19% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -1% 4% 15% 절대기준 3% 11% 24%


목표주가 20,000 20,000 -

EPS(16) 1,255 1,159 ▲

EPS(17) 1,447 1,428 ▲

한미반도체 주가추이

11,000

12,000

13,000

14,000

15,000

16,000

17,000

18,000

1,730

1,830

1,930

2,030

2,130

2,230

16.3 16.7 16.11

(P) KOSPI(좌)

한미반도체(우)(원)

(단위:십억원,배) 2014 2015 2016 2017F 2018F

매출액 192 118 166 188 208

영업이익 49 23 39 44 51

세전이익 33 27 42 48 54

지배주주순이익 23 21 32 37 41

EPS(원) 905 822 1,255 1,447 1,612

증가율(%) 102.4 -9.2 52.8 15.3 11.4

영업이익률(%) 25.5 19.8 23.4 23.2 24.5

순이익률(%) 12.0 17.7 19.3 19.6 19.7

ROE(%) 12.0 10.2 15.4 17.3 18.9

PER 17.9 15.2 12.3 11.2 10.0

PBR 2.1 1.5 1.9 1.9 1.8

EV/EBITDA 7.0 10.3 8.0 7.8 6.7


반도체/IT

Analyst 이 승 우

02) 6915-5771

[email protected]

한미반도체 (042700) 반도체 후공정 투자 증가세 지속

▪ 메이저 스마트폰 업체들의 주요 부품 패키징 방식의 진화 이어질 전망

▪ 이에 따라, 중화계 반도체 후공정 업체들의 투자도 향후 수년간 지속 증가할 전망

▪ 올해 실적은 매출 1,882억원(+14%), 영업이익 437억원(+13%), EPS 1,447원(+15%) 예상

▪ 액면분할 결정으로 향후 유통 주식수 확대에 따른 주가 부양 효과 기대

▪ 목표주가 20,000원 (P/E 14배) 및 투자의견 매수 유지

이승우 6915-5771

IBKS RESEARCH │55

실적 개선 중의 액면분할은 주가에 호재로 판단

한미반도체가 액면분할을 하면서 내세운 이유는 최대주주 및 특수관계인의 지분이

49.01%에 달해 유통주식이 부족해 이를 완화시켜 보겠다는 것이나, 그 이면에는 주가

부양의 의지가 있는 것으로 우리는 해석한다. 액면분할은 주가의 가치 자체에는 변화

를 주지 않지만 실적과 주가의 흐름이 좋고 시장의 환경이 긍정적일 경우에는 주가에

호재인 것으로 평가된다.

표 1. 주식분할 결정 내용

1. 주식분할 내용

구분 분할전 분할 후

1주당 가액(원) 500 200

발행총주식수 보통주식㈜ 25,432,841 63,582,100

종류주식㈜ - -

2. 주식분할 일정

주주총회 예정일 2017-03-10

구주권 제출기간 시작일 2017-03-13

종료일 2017-04-13

매매거래 정지기간 2017-04-12~2017-05-10

명의개서 정지기간 시작일 2017-04-14

종료일 2017-05-11

신주권 상장 예정일 유통주식수 확대

자료: DART

표 2. SK머티리얼즈 실적추정

(십억원) 2012 2013 2014 2015 2016 2017F 2018F

매출액 142.8 113.2 192.3 117.8 165.6 188.2 208.5

후공정 장비 116.4 92.0 163.9 91.5 141.1 162.5 181.0

소모품/기타 26.4 21.2 28.4 26.3 24.4 25.7 27.5

매출비중

후공정 장비 82% 81% 85% 78% 85% 86% 87%

소모품/기타 18% 19% 15% 22% 15% 14% 13%

영업이익 24.1 13.7 49.1 23.4 38.7 43.7 51.1

O PM 16.9% 12.1% 25.5% 19.8% 23.4% 23.2% 24.5%

세전이익 33.6 13.9 33.0 27.2 41.5 47.9 54.0

영업외손익 9.5 0.2 -16.1 3.8 2.8 4.2 2.9

순이익 26.5 11.4 23.0 20.9 31.9 36.8 41.0

NPM 18.6% 10.0% 12.0% 17.7% 19.3% 19.6% 19.7%

지배순이익 0.0 0.0 23.0 20.9 31.9 36.8 41.0

EPS (원) 1,042 447 905 821 1,255 1,447 1,612


한미반도체 (042700)


중화계 반도체 패키징 시장 확대

메이저 스마트폰 업체들의 주요 부품 패키징 방식의 진화가 계속될 전망이다. 이에 따

라 중국의 반도체 패키징 시장은 2016년 약 25억달러에서 2020년까지 46억달러로 5

년간 CAGR 16% 성장할 것으로 예상된다. 중국의 반도체 패키징 산업은 JCET(장전과

기)가 2015년 스태츠칩팩을 인수하면서 새로운 국면을 맞게 된 것으로 평가된다. 스태

츠칩팩 인수로 세계 4위 패키징 업체에 등극한 JCET의 등장으로 후공정 관련 에코시

스템을 구축하려는 노력들이 확대될 전망이다. 중국의 반도체 산업은 후공정을 중심으

로 가시적인 성과가 먼저 나타날 것으로 예상된다.

그림 1. 중국의 반도체 패키징 관련 업체 및 주요 시설

자료: Yole Developpement (June, 2016)

표 3. 한미반도체 최근 계약 공시 정보

계약상대 금액 (백만원) 계약기간

ASE 2,066 '17.03.20 ~ '17.05.25

스카이웍스 1,464 '17.03.15 ~ '17.05.15

SK하이닉스 2,090 '17.03.06 ~ '17.06.30

ASE 4,510 '17.02.13 ~ '17.04.10

PTI 3,098 '17.01.20 ~ '17.03.30

PTI 1,958 '16.12.30 ~ '17.01.15

JCET (장전과기) 3,523 '16.12.28 ~ '17.03.06

파워텍 2,560 '16.12.15 ~ '17.01.31

소지츠 머시너리 2,662 '16.12.02 ~ '17.01.20

자료: DART

이승우 6915-5771

IBKS RESEARCH │57


(십억원) 2014 2015 2016 2017F 2018F (십억원) 2014 2015 2016 2017F 2018F

매출액 192 118 166 188 208 유동자산 137 109 155 155 167

증가율(%) 69.9 -38.7 40.6 13.7 10.8 현금및현금성자산 36 31 49 33 33

매출원가 106 63 91 109 120 유가증권 0 0 28 30 33

매출총이익 86 55 74 80 89 매출채권 59 34 38 45 51

매출총이익률 (%) 45.0 46.3 44.7 42.3 42.6 재고자산 39 42 38 44 47

판관비 37 31 35 36 38 비유동자산 107 133 125 147 157

판관비율(%) 19.4 26.5 21.4 19.0 18.1 유형자산 51 50 53 58 64

영업이익 49 23 39 44 51 무형자산 3 3 3 3 2

증가율(%) 257.9 -52.4 65.9 12.9 16.9 투자자산 14 41 32 41 42

영업이익률(%) 25.5 19.8 23.4 23.2 24.5 자산총계 244 241 280 302 324

순금융손익 -8 3 2 2 2 유동부채 38 26 44 51 61

이자손익 0 0 0 1 1 매입채무및기타채무 9 6 8 9 10

기타 -7 2 3 1 1 단기차입금 0 0 0 0 0


종속/관계기업손익 -10 0 -2 0 -1 비유동부채 6 6 32 34 35

세전이익 33 27 42 48 54 사채 0 0 28 29 30

법인세 10 6 10 11 13 장기차입금 0 0 0 0 0

법인세율 30.2 23.0 23.2 23.1 24.0 부채총계 43 31 76 86 95

계속사업이익 23 21 32 37 41 지배주주지분 200 210 205 216 229

중단사업손익 0 0 0 0 0 자본금 13 13 13 13 13

당기순이익 23 21 32 37 41 자본잉여금 31 31 31 31 31

증가율(%) 102.4 -9.2 52.8 15.3 11.4 자본조정등 -14 -14 -39 -39 -39


지배주주당기순이익 23 21 32 37 41 이익잉여금 171 179 200 211 224

기타포괄이익 -1 1 -1 0 -1 비지배주주지분 0 0 0 0 0

총포괄이익 22 21 31 36 90 자본총계 200 210 205 216 229

EBITDA 54 28 43 48 55 비이자부채 43 31 48 57 65

증가율(%) 195.8 -48.0 55.4 11.0 15.2 총차입금 0 0 28 29 30

EBITDA마진율(%) 27.9 23.7 26.2 25.6 26.6 순차입금 -36 -31 -48 -34 -37


(12월 결산) 2014 2015 2016 2017F 2018F (십억원) 2014 2015 2016 2017F 2018F


EPS 905 822 1,255 1,447 1,612 당기순이익 23 21 32 37 41

BPS 7,883 8,255 8,052 8,508 9,007 비현금성 비용 및 수익 40 13 15 4 11

DPS 500 500 0 0 0 유형자산감가상각비 4 4 4 4 4


PER 17.9 15.2 12.3 11.2 10.0 운전자본변동 -30 15 -2 -11 -8

PBR 2.1 1.5 1.9 1.9 1.8 매출채권등의 감소 -29 25 -3 -7 -6

EV/EBITDA 7.0 10.3 8.0 7.8 6.7 재고자산의 감소 1 -3 3 -6 -3

성장성지표(%) 매입채무등의 증가 0 -2 2 2 1

매출증가율 69.9 -38.7 40.6 13.7 10.8 기타 영업현금흐름 -2 -13 -7 0 1

EPS증가율 102.4 -9.2 52.8 15.3 11.4 투자활동 현금흐름 -3 -29 -50 -36 -35


배당수익률 3.1 4.0 0.0 0.0 0.0 유형자산의 감소 0 0 4 0 0

ROE 12.0 10.2 15.4 17.3 18.9 무형자산의 감소(증가) -1 0 0 0 0

ROA 9.7 8.6 12.2 12.6 13.1 투자자산의 감소(증가) 0 -26 -17 0 0

ROIC 20.7 18.8 32.7 38.4 39.6 기타 0 0 -28 -26 -26

안정성지표(%) 재무활동 현금흐름 -34 -12 27 -10 -10

부채비율(%) 21.6 15.0 36.9 39.5 41.6 차입금의 증가(감소) 0 0 0 0 0

순차입금 비율(%) -18.1 -14.9 -23.4 -15.9 -16.0 자본의 증가 0 0 0 0 0

이자보상배율(배) 50.4 360.8 77.3 0.0 0.0 기타 -34 -12 27 -10 -10


매출채권회전율 4.4 2.6 4.6 4.8 4.7 현금의 증가 -6 -5 17 -15 0

재고자산회전율 4.9 2.9 4.1 4.4 4.9 기초현금 42 36 31 49 33

총자산회전율 0.8 0.5 0.6 0.7 0.7 기말현금 36 31 49 33 33



Not Rated

OLED 식각장비 주력생산

아이씨디는 OLED 식각장비인 HDP(High Density Plasma) Etcher와 증착 물류 시

스템장비를 주력으로 생산하는 디스플레이 장비업체이다. 2016년 매출비중은 HDP

Etcher 72%, 증착물류시스템 20%, ESC 8% 수준인 것으로 추정된다. 식각장비 주

요 경쟁사는 일본 TEL, 국내 원익IPS 등이며 주력 고객사는 삼성전자이다.

주요 생산장비

HDP Etcher는 TSP Array 공정 중 Ti/AI/Ti 등의 박막을 에칭하는 식각장비이다.

동사 HDP Etcher는 6개의 식각 공정 대응이 모두 가능한 장비로, 주요고객사 내

90% 이상을 점유하고 있는 것으로 추정된다. ESC(Electro static Chunk)는 식각장

비에 사용되는 소모성 부품으로 유리기판 온도유지 및 고정시키는 역할을 하며, 동사

는 ESC내재화로 원가경쟁력을 갖추고 있다. 증착 물류 시스템은 중소형 OLED패널

증착장비를 독점하고 있는 캐논 도끼에 탑재되는 장비이다. 캐논 도끼는 증착물류시

스템 파트너를 일본과 한국에 각각 한 회사만 두고 있고, 캐논 도끼 생산Capa 증가

및 매출과 연동되는 구조를 갖추고 있다.

OLED 시장 확대로 실적성장

OLED 투자 확대와 OLED 디스플레이 스마트폰 채택 증가에 따라 동사의 실적은 향

후 2~3년간 호황을 누릴 전망이다. 특히 삼성레퍼런스를 통한 중국시장의 성공적 진

출 가능성이 높아 2016년부터 시작된 실적 성장이 당분간 지속될 것으로 전망한다.

목표주가 -

현재가 (3/20) 14,300원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 2,360억원 발행주식수 16,501천주 액면가 500원 52주 최고가 17,950원 최저가 10,250원 60일 일평균거래대금 49억원 외국인 지분율 3.7% 배당수익률 (2016) 0.6% 주주구성 이승호 외 4 인 27.05% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -5% 16% 51% 절대기준 -6% 4% 32%


목표주가 - - -

아이씨디 주가추이

9,000

11,000

13,000

15,000

17,000

19,000

510

560

610

660

710

760

16.3 16.7 16.11

(P) KOSDAQ(좌)

아이씨디(우)(원)

(단위:억원,배) 2013.09 2014.09 2015.09 2016 2017F

매출액 810 76 239 2,309 2,900

영업이익 91 -146 -70 164 400

세전이익 87 -150 -65 175 410

지배주주순이익 72 -111 -47 104 320

EPS(원) 454 -686 -289 560 1,730

증가율(%) -26.9 적전 적지 흑전 208.9

영업이익률(%) 11.2 -193.2 -29.3 7.1 13.8

순이익률(%) 8.9 -147.4 -19.9 4.5 11.0

ROE(%) 7.1 -11.2 -5.2 9.2 22.4

PER 27.0 - - 32.1 8.3

PBR 1.9 1.1 1.2 2.6 1.6

EV/EBITDA 14.3 -7.1 -41.8 14.5 4.2

자료: Company data, IBK투자증권 예상, 주: 2016년 이후 EPS는 CB 2,047,781주 100% 희석

Small-cap

Analyst 김 종 우

02) 6915-5776

[email protected]

아이씨디 (040910) OLED 식각장비 업체

▪ OLED 식각장비인 HDP(High Density Plasma) Etcher와 증착 물류 시스템장비를 주력으로

생산하는 디스플레이 장비업체

▪ HDP Etcher는 식각 공정 대응이 모두 가능한 장비로, 주요고객사 내 90% 이상을 점유

▪ OLED 투자 확대와 OLED 디스플레이 스마트폰 채택 증가에 따라 동사의 실적은 향후 2~3

년간 호황을 누릴 전망

김종우 6915-5776

IBKS RESEARCH │59


2017년 예상실적은 매출액 2,900(+25.6% yoy), 영업이익 400억원(+144.1% yoy),

지배주주순이익 320억원(+209.1% yoy)이다. 상반기에는 주력고객사로의 OLED장비

납품이 실적을 견인 할 전망이며, 하반기부터는 해외 고객사향 매출 인식이 본격화 될

것으로 기대된다. 특히 해외 고객향 매출은 마진개선에도 일조할 전망이다. 현 주가는

2017F P/E 8.3X(CB 2,047,781주 100% 희석) 수준이며 국내 OLED 장비업체 2017F

P/E 11.0X 수준임을 감안하면 밸류에이션 메리트를 보유하고 있다.

그림 1. 스마트폰 OLED 시장 전망 그림 2. 아이씨디 2016년 매출 비중

0

1

2

3

4

5

6

7

2014 2015 2016F 2017F 2018F 2019F 2020F

(억대)

HDP

Etcher,

72%

증착물류시

스템, 20%

ESC, 8%

자료: HIS, IBK투자증권 자료: 아이씨디, IBK투자증권

그림 3. 글로벌 스마트폰 OLED 채택 비중 그림 4. 삼성전자 스마트폰 OLED 채택 비중

0

5

10

15

20

25

30

2014 2015 2016F 2017F

(%)

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

2014 2015 2016F 2017F

(%)

자료: IHS, IBK투자증권 자료: IHS, IBK투자증권


매수 (유지)

지난 4분기 사상 최대 실적, 트래픽 회복세 완연

아프리카TV는 지난 4분기 매출액 214억원 (yoy +30%, qoq +5%), 영업이익 51억원

(yoy +203%, qoq +44%)로 분기 최대실적을 달성했다. 주요 BJ 이탈로 인해 트래

픽은 감소했지만, ARPU 상승과 연말 성수기 효과에 힘입어 좋은 실적을 기록한 것

으로 파악된다. 아프리카TV는 연초부터 진행된 ASL 시즌2 등 e스포츠 효과와 일부

BJ 방송 복귀에 따라 트래픽 회복세에 접어든 것으로 보인다. 시장조사기관 코리안

클릭에 따르면 아프리카TV 모바일 앱 이용자 수는 연초 대비 18% 증가한 146만명을

기록했다. 2월부터 시작된 ASL 팀배틀 및 WBC 생중계에 따라 트래픽 확대가 지속

될 전망이며, 여러 대선 주자들의 뉴 미디어 활용 전략이 대두되며 아프리카TV 출연

이 잦아진다는 점도 긍정적이다.

투자의견 매수, 목표주가 37,000원 유지

아프리카에 대해 투자의견 매수와 목표주가 37,000원을 유지한다. 실적 성장이 지속

되는 가운데 BJ 이탈로 감소했던 트래픽 역시 반등세에 돌입했다. 이는 올해 본격화

될 광고매출 성장의 단초가 될 전망이며, 카카오TV를 비롯한 경쟁 플랫폼 출시에도

불구 트래픽이 상승했다는 점에서 시장 점유율 하락에 대한 우려감도 일정 부분 해소

될 것으로 보인다. 현 주가는 2017년 예상 순이익 대비 13.8배에 불과해 저점 매수

기회로 판단한다.


현재가 (3/20) 21,400원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 233십억원 발행주식수 10,872천주 액면가 500원 52주 최고가 34,050원 최저가 20,350원 60일 일평균거래대금 1십억원 외국인 지분율 40.2% 배당수익률 (2016F) 0.8% 주주구성 쎄인트인터내셔널 외 3 인

23.42% Morgan Stanley & Co. International plc

9.21% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -6% -17% 10% 절대기준 -8% -25% -4%


목표주가 37,000 37,000 -

EPS(16) 959 1,174 ▼

EPS(17) 1,656 1,657 ▼

아프리카TV 주가추이

18,000

20,000

22,000

24,000

26,000

28,000

30,000

32,000

34,000

36,000

510

560

610

660

710

760

16.3 16.7 16.11

(P) KOSDAQ(좌)

아프리카TV(우)(원)

(단위:십억원,배) 2014 2015 2016F 2017F 2018F

매출액 50 63 80 94 111

영업이익 6 8 16 23 31

세전이익 3 5 13 23 32

지배주주순이익 3 5 10 18 25

EPS(원) 312 478 959 1,656 2,264

증가율(%) 839.1 53.2 100.5 72.7 36.8

영업이익률(%) 11.0 12.1 20.1 24.3 28.0

순이익률(%) 5.5 6.6 12.6 19.2 22.1

ROE(%) 8.1 11.0 19.0 26.5 28.2

PER 85.7 58.6 25.7 12.9 9.5

PBR 6.5 6.1 4.5 3.1 2.4

EV/EBITDA 30.1 26.0 13.0 7.8 5.3


인터넷/게임

Analyst 김 한 경

02) 6915-5653

[email protected]

아프리카TV (067160) 트래픽 반등

▪ 아프리카TV 16년 4분기 매출액 214억원, 영업이익 51억원으로 사상 최대 실적 기록

▪ ASL 비롯 e스포츠 방송 확대와 일부 BJ 복귀로 모바일 트래픽 연초대비 18% 상승

▪ 3월 WBC 생중계, 대선 주자들의 아프리카TV 출연 등은 트래픽에 긍정적 영향

▪ 투자의견 매수, 목표주가 37,000원 유지. 현 주가는 2017년 EPS의 13.8배 수준에 불과

김한경 6915-5653

IBKS RESEARCH │61

그림 1. 연초 이후 모바일 트래픽 반등세 완연 그림 2. 아프리카TV 영업이익 추이 및 전망

800,000

1,000,000

1,200,000

1,400,000

1,600,000

16.12 17.1 17.1 17.1 17.2 17.2

(명)

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

10

20

30

40

50

60

70

14.1Q 14.3Q 15.1Q 15.3Q 16.1Q 16.3Q 17.1Q 17.3Q

(억원) 영업이익 % of Sales

자료: 코리안클릭 자료: IBK투자증권

표 1. 아프리카TV 분기 실적 추정 (단위: 백만원)

16.1Q 16.2Q 16.3Q 16.4Q 2016F 17.1Q 17.2Q 17.3Q 17.4Q 2017F

매출액 183.4 198.2 202.8 213.9 798.3 217.9 228.7 240.1 252.1 938.8

YoY 19% 28% 31% 30% 27% 19% 15% 18% 18% 18%

QoQ 12% 8% 2% 5% 2% 5% 5% 5% 0%

미디어 181.6 197.3 200.5 206.6 786.0 216.9 227.7 239.1 251.1 934.8

기타 1.8 1.0 2.3 1.0 6.0 1.0 1.0 1.0 1.0 4.0

영업비용 147.0 160.3 167.6 163.2 638.1 168.2 173.8 180.1 188.5 710.7

YoY 10% 22% 20% 11% 16% 14% 8% 7% 16% 11%

QoQ 0% 9% 5% -3% 3% 3% 4% 5% 0%

영업이익 36.3 37.9 35.2 50.7 160.2 49.7 54.9 60.0 63.5 228.1

YoY 79% 61% 123% 203% 110% 37% 45% 70% 25% 42%

QoQ 117% 4% -7% 44% -2% 11% 9% 6% 0%

OPM(%) 20% 19% 17% 24% 20% 23% 24% 25% 25% 24%

당기순이익 30.8 31.5 25.4 12.8 100.5 36.8 40.7 44.5 47.1 169.0

YoY 55% 332% 57% -799% 142% 20% 29% 75% 268% 68%

QoQ -1782% 2% -20% -50% 188% 11% 9% 6% 0%

NPM(%) 17% 16% 13% 6% 13% 17% 18% 19% 19% 18%


아프리카TV (067160)



(십억원) 2014 2015 2016F 2017F 2018F (십억원) 2014 2015 2016F 2017F 2018F

매출액 50 63 80 94 111 유동자산 32 37 51 70 95

증가율(%) 37.6 24.6 27.0 17.6 18.5 현금및현금성자산 12 17 26 40 61

매출원가 0 0 0 0 0 유가증권 0 0 0 0 0

매출총이익 50 63 80 94 111 매출채권 4 4 3 4 4

매출총이익률 (%) 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 재고자산 0 0 0 0 0

판관비 45 55 64 71 80 비유동자산 30 31 34 35 38

판관비율(%) 89.0 87.9 79.9 75.7 72.0 유형자산 12 12 11 10 8

영업이익 6 8 16 23 31 무형자산 7 5 4 4 3

증가율(%) 28.8 37.3 109.8 42.4 36.7 투자자산 10 10 14 16 19

영업이익률(%) 11.0 12.1 20.1 24.3 28.0 자산총계 62 68 85 105 133

순금융손익 -1 -1 0 0 0 유동부채 16 19 25 29 34

이자손익 0 0 0 0 0 매입채무및기타채무 0 0 0 0 0

기타 0 -1 0 0 0 단기차입금 3 0 0 0 0

기타영업외손익 -1 -2 -3 0 0 유동성장기부채 1 1 0 0 0

종속/관계기업손익 0 0 0 0 0 비유동부채 3 1 0 0 0

세전이익 3 5 13 23 32 사채 0 0 0 0 0

법인세 1 1 3 5 7 장기차입금 3 1 0 0 0

법인세율 18.9 19.1 21.7 22.0 22.0 부채총계 19 20 25 29 34

계속사업이익 3 4 10 18 25 지배주주지분 42 48 60 76 99

중단사업손익 0 0 0 0 0 자본금 5 5 5 5 5

당기순이익 3 4 10 18 25 자본잉여금 33 33 38 38 38

증가율(%) 1,448.1 50.6 142.5 79.1 36.8 자본조정등 -1 1 0 0 0


지배주주당기순이익 3 5 10 18 25 이익잉여금 5 8 17 33 55

기타포괄이익 0 0 0 0 0 비지배주주지분 0 1 0 0 0

총포괄이익 3 4 10 18 25 자본총계 43 48 60 76 99

EBITDA 9 11 19 25 33 비이자부채 12 18 25 29 34

증가율(%) 34.6 16.9 76.0 33.0 32.5 총차입금 7 2 0 0 0

EBITDA마진율(%) 17.9 16.8 23.3 26.3 29.5 순차입금 -5 -15 -26 -40 -61


(12월 결산) 2014 2015 2016F 2017F 2018F (십억원) 2014 2015 2016F 2017F 2018F


EPS 312 478 959 1,656 2,264 당기순이익 3 4 10 18 25

BPS 4,115 4,600 5,523 6,987 9,061 비현금성 비용 및 수익 8 9 9 2 1

DPS 150 200 200 200 200 유형자산감가상각비 2 2 2 1 1


PER 85.7 58.6 25.7 12.9 9.5 운전자본변동 1 3 1 -1 -1

PBR 6.5 6.1 4.5 3.1 2.4 매출채권등의 감소 -1 -1 1 -1 -1

EV/EBITDA 30.1 26.0 13.0 7.8 5.3 재고자산의 감소 0 0 0 0 0


매출증가율 37.6 24.6 27.0 17.6 18.5 기타 영업현금흐름 0 0 -1 0 0

EPS증가율 839.1 53.2 100.5 72.7 36.8 투자활동 현금흐름 -3 -5 -8 -7 -9


배당수익률 0.6 0.7 0.8 0.9 0.9 유형자산의 감소 0 0 0 0 0

ROE 8.1 11.0 19.0 26.5 28.2 무형자산의 감소(증가) -3 -1 0 0 0

ROA 4.6 6.4 13.2 19.0 20.7 투자자산의 감소(증가) -1 -1 -4 -2 -3

ROIC 10.1 19.2 59.0 124.9 194.6 기타 3 -1 -2 -5 -6

안정성지표(%) 재무활동 현금흐름 -1 -6 -2 2 3

부채비율(%) 45.0 41.5 40.9 38.1 34.8 차입금의 증가(감소) 0 -1 -2 0 0

순차입금 비율(%) -10.7 -31.2 -43.0 -53.2 -61.5 자본의 증가 3 1 4 0 0

이자보상배율(배) 14.9 56.4 573.7 0.0 0.0 기타 -4 -6 -4 2 3


매출채권회전율 12.2 16.0 21.5 26.8 26.8 현금의 증가 8 5 9 15 20

재고자산회전율 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기초현금 4 12 17 26 40

총자산회전율 0.8 1.0 1.0 1.0 0.9 기말현금 12 17 26 40 61


IBKS RESEARCH │63

Not Rated

가격 경쟁력을 바탕으로 패스트푸드 시장에서 입지 확대

동사는 햄버거&치킨 브랜드인 맘스터치 프랜차이즈 사업과 더불어 단체급식, 편의

점, 대형마트 등을 대상으로 냉동치킨, 새우 등 식자재를 유통하고 있다. 매출비중은

프랜차이즈 부문이 79.8%, 식자재유통 부문이 17.9%, 로열티 등 기타 부문이 2.3%

다. 작년 말 기준 1,001개 가맹점을 보유하고 있다. 10대 후반에서 20대 후반의 연령

층을 주 타겟으로 한 가성비 높은 먹거리로 시장 경쟁력 및 소비자 인지도를 높여가

고 있다.

수도권 중심의 매장 확대에 따른 실적 성장세 이어갈 듯

작년 실적은 매출액 2,019억원(+35.9% yoy), 영업이익 169억원(+92.0% yoy)을 기

록했다. 올해 매출액과 영업이익은 각각 2,517억원(24.7% yoy), 202억원(19.5%

yoy)으로 예상된다. 부산, 영남 지역 대비 점포수가 적은 서울과 인천 등 수도권 매

장 확대 및 신제품 출시에 따른 객단가 상승으로 실적 개선세가 이어질 전망이다.

중장기 성장 동력은 해외 시장 진출 및 신규 브랜드의 시장 안착

맘스터치 브랜드가 작년 베트남과 대만 시장에 진출했다. 올해는 베트남 매장수를 늘

리고 미국, 인도네시아 등으로 추가 진출할 것으로 전망된다. 또 최근 맘스터치에 이

어 화덕피자 브랜드 붐바타를 런칭했다. 맘스터치 매장이 1000호점을 넘어 안정권

에 접어든 만큼, 신규 브랜드가 동사의 중장기 성장 동력으로 작용할 전망이다.

목표주가 -

현재가 (3/20) 1,925원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 176십억원 발행주식수 91,247천주 액면가 100원 52주 최고가 3,270원 최저가 1,550원 60일 일평균거래대금 2십억원 외국인 지분율 0.1% 배당수익률 (2016) 1.4% 주주구성 정현식 외 2 인 72.34% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -1% -27% 9% 절대기준 -3% -34% -4%


목표주가 - - -

해마로푸드서비스 주가추이

1,300

1,800

2,300

2,800

3,300

3,800

510

560

610

660

710

760

16.3 16.7 16.11


(단위:십억원,배) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 49 79 149 202 252

영업이익 2 7 9 17 20

세전이익 2 7 8 12 15

지배주주순이익 2 5 6 9 11

EPS(원) 22 65 70 98 123

증가율(%) 0.0 200.8 7.7 39.3 14.3

영업이익률(%) 4.7 8.5 5.9 8.4 8.1

순이익률(%) 3.7 6.8 4.1 4.4 4.0

ROE(%) 72.7 105.4 52.1 30.5 22.8

PER 0.0 0.0 28.8 19.6 15.7

PBR 0.0 0.0 11.4 6.8 4.2

EV/EBITDA -0.3 0.7 1.6 2.3 2.8


음식료

Analyst 김 태 현

02) 6915-5658

[email protected]

해마로푸드서비스 (220630) 외식업 경기 침체를 극복하는 가성비 전략

▪ 햄버거와 치킨 전문 브랜드인 맘스터치 프랜차이즈 사업 영위

▪ 매출 비중은 프랜차이즈 부문 79.8%, 식자재유통 부분 17.9%, 기타(로열티 등) 2.3%로 구성

▪ 가성비를 최대 장점으로 기존 프랜차이즈 업체와의 경쟁에서 빠르게 시장 입지 확대 중

▪ 중장기 성장동력은 해외 시장 진출 확대 및 신규 브랜드 붐바타의 시장 안착이 될 듯

해마로푸드서비스 (220630)


그림 1. 실적 추이 그림 2. 매출 구성

4.7

8.5

5.9

8.4 8.1

0

2

4

6

8

10

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2013 2014 2015 2016 2017E

(%)(억원)

매출액(좌) 영업이익률(우)

프랜차이즈

유통

79.8%

식자재 유통

17.9%

기타

(로열티매출

등)

2.3%

자료: 해마로푸드서비스, IBK투자증권 리서치센터 자료: 해마로푸드서비스, IBK투자증권 리서치센터

그림 3. 지역별 가맹점 현황

0

200

400

600

800

1,000

2013 2014 2015 2016 3분기(누적)

(점)

수도권 충청 호남 영남 강원 제주

386

559

825

963

자료: 해마로푸드서비스, IBK투자증권 리서치센터

표 1. 식자재유통 관련 매출액 및 납품업체 변동 추이 (단위: 억원)

구분 2004-09(연평균) 2010-13(연평균) 2014 2015 2016 3분기

매출액 43.9 124.6 184.5 244.2 201.8

납품업체 수 30개 50개 60개 100개 120개

주요시장

재래시장 대기업 편의점 유통대리점

제조공장 외식기업 급식시장 편의점

개인 식자재 대리점 프랜차이즈 기업 대형마트 대형마트

자료: 해마로푸드서비스, IBK투자증권 리서치센터

IBKS RESEARCH │65

Not Rated

국내 반도체/디스플레이 플라즈마 장비 제조업체

뉴파워프라즈마는 국내 디스플레이/반도체 제조공정에 사용되는 플라즈마 장비를 제

조하는 업체로 1999년 설립되어 2016년 6월 코스닥 시장에 상장하였다. 주요 제품으

로는 플라즈마 세정장비(RPG: CVD 공정 후 챔버 내에 남아있는 부산물을 세정하는

역할)와 플라즈마 전원장치(RFG: Etching과 CVD 장비에 전원을 공급해 주는 역할)

가 있으며 주요 고객사로는 국내 반도체/디스플레이 업체 삼성전자, LG디스플레이,

SK하이닉스와 장비업체 원익IPS, 주성엔지니어링, 아이씨디 등으로 이뤄져 있다.

투자포인트1: 고객사의 투자 확대로 지속적인 외형성장 기대

동사의 주요 고객사인 삼성전자와 삼성디스플레이는 대규모 투자를 진행 중이다. 삼

성전자 반도체 사업부는 매년 10조원을 상회하는 수준의 CAPEX 투자를 집행하고

있다. 평택 반도체 공장은 올해 중순부터 1개 공장이 가동을 시작하며 향후 2개 공장

이 추가 증설될 계획이다. 특히 동사는 삼성디스플레이 A3라인에 RPG와 RFG 독점

납품을 하고 있다. 6세대 OLED를 생산하는 A3공장은 2017년 상반기까지 4개라인

(60K), 2017년 말까지 8개라인(120K)이 설치될 예정이며 2018년 상반기 1개라인이

추가되어 135K의 생산능력을 보유할 전망이다. 또한 L7-1 LCD 라인이 OLED 라인

으로 전환될 예정이며 언론보도에 따르면 삼성디스플레이는 A3와 비슷한 규모로 A5

투자 또한 유력한 것으로 알려져 있기 때문에 동사의 삼성전자향 매출은 점진적인 증

가세를 보일 전망이다. 또한 Applied Material을 통해 납품되는 수출 물량도 중화권

디스플레이 업체들의 공격적인 투자로 인해 증가될 것으로 예상된다.

목표주가 -

현재가 (3/20) 20,850원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 1,690억원 발행주식수 8,107천주 액면가 500원 52주 최고가 24,850원 최저가 14,950원 60일 일평균거래대금 27억원 외국인 지분율 3.9% 배당수익률 (2016) 0.6% 주주구성 최대규 외 15 인 37.81% 이기남 외 1 인 11.29% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 5% 0% 0% 절대기준 3% 0% 0%


목표주가 - - -

뉴파워프라즈마 주가추이

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

510

560

610

660

710

760

16.11

(원)(P) KOSDAQ(좌)

뉴파워프라즈마(우)

(단위:억원,배) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 321 358 505 674 1,130

영업이익 54 60 80 124 347

세전이익 61 65 95 128 353

지배주주순이익 55 55 81 107 297

EPS(원) 853 846 1,359 1,687 3,659

증가율(%) 117.8 -0.8 60.7 24.1 116.9

영업이익률(%) 16.8 16.8 15.8 18.3 30.7

순이익률(%) 17.2 15.3 16.1 15.9 26.2

ROE(%) 12.2 12.3 16.9 17.1 34.4

PER - - - 13.5 6.0

PBR - - - 2.6 1.8

EV/EBITDA - - - 14.7 5.1


Small-cap

Analyst 임 동 오

02) 6915-5659

[email protected]

뉴파워프라즈마 (144960) 2017년 고정비효과로 수익성 큰 폭으로 개선

▪ 국내 반도체/디스플레이 플라즈마 장비 제조업체

▪ 투자포인트1: 고객사의 투자 확대로 지속적인 외형성장 기대

▪ 투자포인트2: 교체수요는 + Alpha

▪ 투자포인트3: 내년부터 신규장비 매출 실적에 반영될 전망

뉴파워프라즈마 (144960)


투자포인트2: 교체수요는 + Alpha

동사의 장비는 1-2년 주기로 Overhaul과 같은 유지보수가 필요하며 10년 이상 이용

이 가능하다. 하지만 새로운 공정 도입과 공정의 미세화로 2-4년 주기로 신제품이 필

요하며 상황에 따라 장비의 교체와 업그레이드 수요가 발생한다. 이에 따라 동사는 전

방업체의 투자확대로 인한 신규수요뿐만 아니라 교체수요까지 동사의 실적 성장을 견

인할 것으로 판단된다.

또한 앞으로 삼성디스플레이의 A1, A2 라인에 설치된 경쟁사 제품의 교체수요가 발생

할 것으로 예상되며 경쟁사 장비의 특허만료, A/S이슈, 장비 국산화의 일환으로 동사

장비의 수요가 증가할 것으로 기대된다. 현재 동사는 A1. A2에 설치된 경쟁사의 제품

을 대체할 수 있는 일체형 장비 개발을 완료해 놓은 상태이며 향후 교체수요 발생시

고객사 내의 동사 장비 점유율을 확대해 나갈 전망이다.

투자포인트3: 내년부터 신규장비 매출 실적에 반영될 전망

동사가 속한 RPG, RFG 시장은 디스플레이/반도체 시장으로 구분된다. 총 약 9천억원

규모의 시장을 형성하고 있으며 이중 반도체 RFG 시장은 5천억원 규모로 가장 큰 비

중을 차지하고 있다. 현재 동사가 생산하는 장비는 디스플레이용 RPG, RFG 장비이며

반도체용 장비는 RPG만 생산한다. 반도체용 RFG 장비는 현재 개발이 완료되어 고객

사 테스트과정을 거치고 있다. 반도체용 RFG는 올해 하반기 고객사 테스트를 완료하

여 내년부터는 매출에 기여할 것으로 판단된다.

표 1. 2015년 기준 RPG, RFG 시장 현황 및 뉴파워즈마 점유율

구분

RPG RFG 유지보수

CVD 공정 후 챔버를 세정하는 역할 Etching과 CVD 장비에 전원을 공급해 주는 역할

디스플레이 반도체 디스플레이 반도체 디스플레이 반도체

시장규모 297 782 585 4,674 127 1,143

NPP 점유율 47.1% 27.2% 10.8% 0.1% 4.7% 6.8%

진출여부 O O O △(개발완료) O O

자료: 뉴파워프라즈마, IBK투자증권

그림 1. RPG, RFG 시장 비중 그림 2. 뉴파워프라즈마 제품별 매출 비중

RPG

14.2%

RFG

69.1%

유지보수

16.7

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

2013 2014 2015 2016

RPG RFG 유지보수

자료: 뉴파워프라즈마, IBK투자증권 자료: 뉴파워프라즈마, IBK투자증권

A1, A2에서 교체수요 기대

내년부터 반도체 RFG

시장 진출할 전망

임동오 6915-5659

IBKS RESEARCH │67

뉴파워프라즈마 실적 추이 및 전망

뉴파워프라즈마의 2016년도 잠정실적은 매출액 674억원(YoY +33.4%), 영업이익 124

억원(YoY +55.1%, OPM 18.3%)을 기록했다. 삼성전자 내의 점유율 확대로 인해 외형

성장을 시현했으며 고정비효과로 수익성은 더욱 큰 폭으로 개선 되었다. 2017년도 실

적은 매출액 1,130억원(YoY +67.6%), 영업이익 347억원(YoY +180.3%, OPM

30.7%)을 기록할 것으로 예상된다. 지난해 이월된 수주잔고 450억원이 1분기와 2분기

매출에 반영될 전망이며 고객사의 지속적인 설비투자, 교체수요, 중화권으로의 수출

증가가 동사의 외형성장을 견인할 전망이다.

표 2. 뉴파워프라즈마 실적 추이 및 전망

(단위: 억원) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 321 358 505 674 1,130

영업이익 54 60 80 124 347

지배주순익 55 55 83 107 297

영업이익률(%) 16.8 16.8 15.8 18.3 30.7

순이익률(%) 17.1 15.3 16.1 15.9 26.2

자료: 뉴파워프라즈마, IBK투자증권

그림 3. 뉴파워프라즈마 매출액 및 영업이익률 추이 및 전망 그림 4. 뉴파워프라즈마 상장후 주가추이

0

5

10

15

20

25

30

35

0

200

400

600

800

1,000

1,200

2013 2014 2015 2016 2017F

(%)(억원) 매출액 영업이익률

13,000

15,000

17,000

19,000

21,000

23,000

25,000

27,000

16.11 16.12 16.12 17.1 17.1 17.2 17.2 17.3

(원)

자료: 뉴파워프라즈마, IBK투자증권 자료: 뉴파워프라즈마, IBK투자증권

2017F: 매출액

1,130억원(YoY +67.6%),


+180.3%, OPM 30.7%)


Not Rated

DMP칩 팹리스업체

텔레칩스는 DMP(Disital Media Processor)설계 기술을 활용 MP3부터 자동차

AVN(Audio Video Navigation)까지 다양한 어플리케이션에 적용되는 멀티미디어

AP칩을 설계해온 팹리스 회사이다. MP3관련 칩 설계기술은 다양한 고객에 최적화

된 소프트웨어 개발이 필요하기 때문에, 동사는 태생적으로 매스마켓이 아닌 롱테일

마켓에 특화된 IoT 시대 적합한 기술력을 보유한 회사이다. 2016년 기준 제품별 매

출 비중은 DMP칩(AVN/Audio등) 95%, 모바일 TV 수신칩이 5%이며, 어플리케이션

별 매출비중은 자동차 81%, 컨슈머 가전 16%, IoT 및 기타 3%로 추정된다. 2012년

부터 발생한 자동차향 DMP칩 매출 증가로 주요고객사는 현대오트론, 휴맥스오토모

티브 등 자동차 멀티미디어 관련 업체이다.

주력제품 및 신규 성장동력

전장용 DMP칩 2016년 매출은 전년대비 33.8% 증가한 825억원 매출을 달성한 것으

로 추정된다. 전장 DMP칩 중 상대적으로 마진이 좋은 AVN DMP칩이 2015년 313

억원에서 2016년 553억원으로 77.1% 성장하면서, 전장용 DMP칩 성장을 견인한 것

으로 판단한다. 동사가 주력으로 공급하고 있는 AVN DMP칩 적용차종이 확대되고

있어 올해도 전장용 DMP칩이 실적성장을 견인할 전망이다. 2015년부터 시장진입을

꾀하고 있는 셋톱박스 AP칩은 최근 시장 변화에 따른 신규 사업자 진출 가능성이 높

아지고 있어, 중장기 성장동력이 될 것으로 기대한다.

목표주가 -

현재가 (3/20) 13,500원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 1,435억원 발행주식수 10,631천주 액면가 500원 52주 최고가 13,700원 최저가 8,190원 60일 일평균거래대금 6억원 외국인 지분율 2.6% 배당수익률 (2016) 1.3% 주주구성 이장규 외 2 인 22.57% 국민연금 13.46% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 19% 25% 80% 절대기준 17% 13% 57%


목표주가 - - -

텔레칩스 주가추이

7,300

8,300

9,300

10,300

11,300

12,300

13,300

14,300

510

560

610

660

710

760

16.3 16.7 16.11

(P) KOSDAQ(좌)

텔레칩스(우)(원)

(단위:억원,배) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 740 753 821 1,010 1,200

영업이익 -79 17 46 66 90

세전이익 -112 29 21 90 113

지배주주순이익 -173 14 20 105 110

EPS(원) -1,633 134 190 989 1,035

증가율(%) 적전 흑전 41.3 420.6 4.7

영업이익률(%) -10.7 2.3 5.6 6.6 7.5

순이익률(%) -23.4 1.9 2.5 10.4 9.2

ROE(%) -22.3 2.1 2.9 13.1 12.2

PER -2.3 36.8 52.1 10.9 13.2

PBR 0.6 0.8 1.5 1.4 1.6

EV/EBITDA 1.1 1.9 9.4 5.3 6.0


Small-cap

Analyst 김 종 우

02) 6915-5776

[email protected]

텔레칩스 (054450) 전방시장 확대에 따른 실적 성장

▪ 다양한 어플리케이션에 적용되는 멀티미디어 AP칩을 설계해온 팹리스 회사

▪ AVN DMP칩 적용차종이 확대되고 있어 올해도 전장용 DMP칩이 실적성장을 견인할 전망

▪ 2015년부터 시장진입을 꾀하고 있는 셋톱박스 AP칩은 최근 시장 변화에 따른 신규 사업자

진출 가능성이 높아지고 있어, 중장기 성장동력이 될 것으로 기대

김종우 6915-5776

IBKS RESEARCH │69

셋톱박스 시장변화에 따른 신규사업자 진입 가능성

2016년 글로벌 셉톱박스 출하량은 전년과 비슷한 약 2.8억대가 예상되며, 2017년에는

올해보다 4.2% 감소한 약 2.7억대 출하가 예상된다. 셋톱박스 시장 정체 및 넷플릭스

와 아마존, 유튜브 등 OTT 온라인 스트리밍 서비스가 확산되면서 칩셋 업계에도 구조

적 변화 감지되고 있다. 셋톱박스 칩 시장의 전통적인 강자인 브로드컴, ST마이크로

중 ST마이크로는 사업 철수 계획을 발표했다. 브로드 컴은 아바고에 인수 되면서 구조

조정 가능성이 높아지고 있으며, 이에 따라 마벨, 텔레칩스 등 중소 칩 업체들이 신규

시장진입 가능성 높아지고 있다. 텔레칩스는 스마트 TV, IoT, 셋톱박스용 반도체 선도

기업인 미국의 시그마디자인과 협업(텔레칩스 저전력 SoC 기술 및 제품제공, 시그마디

자인 비디오 IP 셋톱박스 소프트웨어 기술 제공 및 기존 레퍼런스와 네트워크를 활용

북미, 유럽시장 판매)을 통해 STB SoC 신규칩 출시를 준비하는 등 2017년 가시적 성

가가 나타날 것으로 기대된다.

그림 1. 글로벌 셋톱박스 시장 전망 그림 2. 글로벌 STB Main SoC 시장 점유율

210

220

230

240

250

260

270

280

290

2012 2013 2014 2015 2016F 2017F

(백만대)

브로드컴,

44.7%

ST마이크로

, 34.0%

알리, 6.9%

엔트로픽,

4.4%

기타 ,

10.0%

자료: 업계자료, 텔레칩스 자료: 업계자료(2012년 기준), 텔레칩스

실적전망

2017년 예상실적은 매출액 1,200억원(+18.8% yoy), 영업이익 90억원(+35.5% yoy),

지배주주순이익 110억원(+4.6% yoy)이다. 상대적으로 마진이 좋은 AVN칩이 전체 실

적성장을 견인 중이며, 35.6% 지분 보유한 칩스앤미디어 실적 호조로 영업외 손익도

긍정적 흐름을 이어 갈 전망이다. 순이익은 2016년 세금환입 부분이 일시적으로 반영

되었기 때문에 올해 증가 폭은 다소 둔화될 전망이다. 중소형 차량으로 확대 등 전방

시장 전망이 긍정적인 AVN칩이 캐쉬카우 역할을 담당하고 있으며, 진입장벽이 높은

STB 칩 시장 신규 진입 시 새로운 성장동력을 확보 할 수 있다는 점에서 향후 안정적

인 실적 성장이 가능할 것으로 기대한다.

텔레칩스 (054450)


그림 3. 텔레칩스 제품별 매출액 추이 및 전망 그림 4. 텔레칩스 매출액, 영업이익률, 순이익률 추이 및 전망

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

2013 2014 2015 2016 2017F

(억원)전장 소비가전 IoT및 기타

-30

-25

-20

-15

-10

-5

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5

10

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0

200

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600

800

1,000

1,200

1,400

2013 2014 2015 2016F 2017F

(%)(억원)매출액 영업이익률(우)

순이익률(우)

자료: 텔레칩스, IBK투자증권 자료: 텔레칩스, IBK투자증권

그림 5. 전장칩 어플리케이션 별 매출액 추이 및 전망 그림 6. 소비가전 어플리케이션 별 매출액 추이 및 전망

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

1,000

2014 2015 2016 2017F

(억원)오디오 AVN Mobile TV 기타

0

50

100

150

200

250

300

2014 2015 2016 2017F

(억원)STB/OTT 블랙박스 테블렛 Mobile TV 기타

자료: 텔레칩스, IBK투자증권 자료: 텔레칩스, IBK투자증권

IBKS RESEARCH │71

Not Rated

국내 원료의약품, 화잠품소재 제조 업체

대봉엘에스는 1986년된 설립된 의약품원료, 화장품소재, 식품첨가물원료의 제조 및

판매 사업을 영위하는 업체로 2005년 코스닥 시장에 상장하였다. 아미노산 제조관련

핵심 기술을 바탕으로 고혈압과 호흡기진환 원료의약품 시장의 높은 시장점유율을

보유하고 있으며 국내 및 해외 GMP인증을 받아 내수 및 해외 시장으로도 사업영역

을 확장할 전망이다. 또한 한국 전통식물에서 추출한 화장품 천연소재의 개발과 판매

확대로 마진 개선세를 보여주고 있다. 자회사 P&K피부연구센터도 2010년 설립이래

매년 고성장을 지속 중이며 제품별 매출 비중은 원료의약품 30%, 화장품소재 60%,

기타 10%로 이뤄져 있다.

원료의약품 올해 수출 가시화될 전망

원료의약품 사업부문에서는 호흡기 질환과 고혈압 제네릭 원료의약품을 국내외 완제

사에 공급한다. 고혈압 원료의약품의 제품은 발사르탄(Valsartan), 올메사탄메독소밀

(Olmesartan Medoxomil), 로자탄칼륨(Losartan Potassium) 등 ARB계열 약물로

타 고혈압 치료제보다 처방 범위가 넓어 국내 점유율 1위를 차지하고 있다. 최근 성

장을 지속 중인 호흡기질환 원료의약품은 점유율 33% 정도를 차지하고 있으며 매년

시장 평균 성장률 20%를 상회하는 성장률을 기록하며 국내 점유율 확대중인 것으로

파악된다. 또한 호흡기 질환 원료의약품은 현재 대만 FDA승인, 일본 후생성 승인을

앞두고 있어 향후 수출이 확대가 기대된다.

목표주가 -

현재가 (3/20) 11,500원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 1,275억원 발행주식수 11,087천주 액면가 500원 52주 최고가 15,900원 최저가 11,000원 60일 일평균거래대금 7억원 외국인 지분율 2.9% 배당수익률 (2016) 0.4% 주주구성 박종호 외 8 인 50.94% 국민연금 7.20% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -5% -13% 2% 절대기준 -7% -22% -11%


목표주가 - - -

대봉엘에스 주가추이

9,000

10,000

11,000

12,000

13,000

14,000

15,000

16,000

17,000

510

560

610

660

710

760

16.3 16.7 16.11

(P) KOSDAQ(좌)

대봉엘에스(우)(원)

(단위:억원,배) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 438 522 586 711 820

영업이익 61 64 86 113 133

세전이익 64 69 92 110 129

지배주주순이익 53 57 75 89 106

EPS(원) 450 491 645 759 899

증가율(%) 50.5 7.8 32.9 17.8 20.0

영업이익률(%) 14.0 12.2 14.6 15.9 16.2

순이익률(%) 12.0 10.9 12.8 12.5 13.0

ROE(%) 12.0 11.8 13.8 14.2 14.7

PER 9.2 18.1 15.5 15.6 12.9

PBR 1.1 2.0 2.0 2.1 1.8

EV/EBITDA 5.7 13.4 11.4 10.8 9.7


Small-cap

Analyst 임 동 오

02) 6915-5659

[email protected]

대봉엘에스 (078140) 올해는 천연화장품소재와 자회사 성장에 주목

▪ 국내 원료의약품, 천연화장품 소제 제조 업체

▪ 원료의약품 올해 수출 가시화될 전망

▪ 천연 화장품 소재로 외형성장 견인

▪ 2017F 매출액 820억원(YoY +15.4%), 영업이익 133억원(YoY +18.0%, OPM 16.2%)

대봉엘에스 (078140)


2017년 천연 화장품 소재가 외형성장 견인

대봉엘에스의 모태사업인 화장품원료사업도 2014년 천연소재 제품을 출시하며 동사의

외형성장에 큰 기여를 하고 있다. 설립 당시 파마약이나 염색약에 첨가되는 소재의 국

산화를 시작으로 화장품 원료사업에 진출하여 2014년 녹차수 천연소재를 국내 화장품

제조업체에 공급하며 외형성자의 발판을 마련하였다. 지속적인 R&D투자로 천연소재

개발건수는 2015년 150여건에서 200여건으로 증가했으며 고객 수도 2015년 40여개

업체에서 2016년 100여개 업체로 증가하였다. 현재 별도기준 60%를 상회하는 매출비

중을 차지하고 있는 화장품소재 사업부는 타 제품대비 수익성이 높기 때문에 전사 영

업이익 개선에 큰 역할을 하고 있다. 현재 천연재료 시장의 80%가 수입에 의존하고

있으며 천연재료 기반의 화장품 수요증가와 소재 국산화의 일환으로 동사의 제품의 지

속적인 수요증가가 기대된다.

대봉엘에스 투자포인트 및 실적추정

대봉엘에스의 투자포인트는 1)원료의약품의 국내 점유율 증가와 해외진출, 2)천연 화장

품소재 수요증가, 3)자회사 P&K피부연구센터의 외형성장이다. P&K피부연구센터는

피부임상 용역 평가 리포트를 작성해주는 자회사로 2012년 매출액 17억원에서 2016년

매출액 65.5억으로 매년 가파른 성장을 기록 중이다.

대봉엘에스의 2016년도 실적은 매출액 711억원(YoY +21.2%), 영업이익 113억원(YoY

+31.8%, OPM 15.9%)을 기록하였다. 원료의약품뿐만 아니라 화장품소재와 자회사까

지 전사적인 영업호조가 외형성장일 견인하였다. 2017년도 실적은 매출액 820억원

(YoY +15.4%), 영업이익 133억원(YoY +18.0%, OPM 16.2%)을 기록할 전망이다. 원

료의약품의 성장기조가 유지되며 화장품소재, 자회사의 높은 실적 성장이 기대된다.

표 1. P&K피부임상센터 실적추이

(단위:억원) 2012 2013 2014 2015 2016

매출액 17.0 37.0 36.0 46.0 65.5

당기순이익 7.0 19.0 15.0 23.0 30.9

순이익률(%) 41.2 51.4 41.7 50.0 51.0

자료: 대봉엘에스, IBK투자증권

타 제품대비 수익성이 높은

천연 화장품 소재로

외형성장 가능

투자포인트

1. 원료의약품 해외진출

2. 천연소재 판매확대

3. 자회사 외형성장

2017F 매출액

820억원(YoY +15.4%),


+18.0%, OPM 16.2%)

임동오 6915-5659

IBKS RESEARCH │73

그림 1. 대봉엘에스 매출액 및 영업이익률 추이 그림 1. 대봉엘에스 매출비중 추이

0

2

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2012 2013 2014 2015 2016 2017F

(%)(억원) 매출액(좌) 영업이익률(우)

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

2012 2013 2014 2015 2016 2017F

(억원) 제품 상품 용역



표 2. 대봉엘에스 실적추이 및 전망

(단위: 억원) 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 2014 2015 2016 2017F

매출액 139 157 135 155 174 191 173 173 522 586 711 820

제품 69 74 61 74 93 97 84 82 244 279 356 419

상품 62 70 63 67 67 79 71 71 242 262 288 322

용역 8 13 12 13 15 15 18 20 36 46 68 79

영업이익 16 26 20 24 25 34 28 25 64 86 113 133

지배주주순이익 12 21 16 23 19 29 21 20 54 75 89 106

영업이익률(%) 11.4 16.4 14.8 15.5 14.5 18.0 16.3 14.5 12.2 14.6 15.9 16.2

순이익률(%) 8.4 13.7 11.5 14.8 11.1 15.0 12.2 11.4 10.4 12.8 12.5 12.9



Not Rated

국내 건강기능식품 개발 및 제조 업체

에이치엘사이언스는 천연기능성 원료의 연구개발과 건강기능식품 제조와 판매 사업

을 영위하는 업체로 2000년 설립되어 2016년 10월 코스닥 시장에 상장하였다. 동사

의 40여가지 제품 중 스테테디셀러 제품인 닥터슈퍼칸, 닥터스피루리나, 닥터써큐어,

닥터루테인을 기반으로 안정적인 매출 성장이 가능한 상태이며 향후 동사의 성장동

력은 개별인정형 원료인 석류농축액을 이용한 건강기능식품이 될 전망이다. 제품별

매출비중은 건강기능식품(밀크씨슬, 석류농축액 등) 88.5%, 건강지향식품(아로니아,

동결건조분말) 8.3%, 기타(석류농축액 원료) 3.1%로 이뤄져 있다.

국내외 유통채널 확대로 인한 외형성장

동사는 원료의 R&D부터 상품기획, 제조, 유통까지 Value Chain System을 구축해

놓았다. 현재 동사 제품은 홈쇼핑과 자체 쇼핑몰을 통해 판매가 이뤄지고 있으며 NS

홈쇼핑, 현대홈쇼핑, 홈엔쇼핑, 아이홈쇼핑, CJ오쇼핑 등을 통한 홈쇼핑 매출이 전체

매출 비중의 90%를 차지한다. 롯데홈쇼핑과 GS홈쇼핑도 현재 온라인을 통해 판매를

개시했으며 방송 판매에 대한 협의를 진행 중인 것으로 파악된다. 또한 현재 60개의

대리점을 연말까지 200개로 확대할 계획이다. 해외 판매는 현재 중국에 12개 제품을

판매 중이며 일본의 라쿠텐 온라인쇼핑, 싱가폴은 Q10에 진출한 상태이다. 동남아는

현재 국내 유통사와 함께 협업해 진출할 예정이며 미국은 FDA OTC에 등록이 완료

되어 시장 조사 후 본격적인 판매가 이뤄질 것으로 예상된다.

목표주가 -

현재가 (3/20) 23,150원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 1,190억원 발행주식수 5,142천주 액면가 500원 52주 최고가 38,200원 최저가 20,200원 60일 일평균거래대금 13억원 외국인 지분율 0.3% 배당수익률 (2016) - 주주구성 이해연 외 2 인 69.12% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -7% 0% 0% 절대기준 -9% 0% 0%


목표주가 - - -

에이치엘사이언스 주가추이

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

510

530

550

570

590

610

630

650

670

16.10 17.2

(원)(P) KOSDAQ(좌)

에이치엘사이언스(우)

(단위:억원,배) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 150 174 237 344 454

영업이익 18 26 30 68 118

세전이익 20 27 43 75 127

지배주주순이익 17 22 35 61 102

EPS(원) 838 1,135 1,619 1,433 1,976

증가율(%) na 35.5 57.5 72.4 67.3

영업이익률(%) 12.2 15.1 12.6 19.8 26.0

순이익률(%) 17 22 35 61 102

ROE(%) 16.7 20.3 26.4 29.9 29.2

PER - - - 20.1 11.7

PBR - - - 6.0 3.4

EV/EBITDA - - - 21.7 10.1


Small-cap

Analyst 임 동 오

02) 6915-5659

[email protected]

에이치엘사이언스 (239610) 석류농축액으로 여성 갱년기 시장 공략

▪ 국내 건강기능식품 개발 및 제조 업체

▪ 국내외 유통채널 확대로 인한 외형성장

▪ 석류농축액으로 갱년기 시장 공략


임동오 6915-5659

IBKS RESEARCH │75

석류농축액으로 갱년기 시장 공략

건강기능식품 원료는 크게 고시형원료와 개별인정형원료로 나뉜다. 고시형원료는 식약

처가 고시 등록하여 누구나 사용할 수 있는 원료이며 개별인정형 원료는 개별적으로

기능성과 안정성 등에 관한 자료를 제출하고 식약처로부터 인증을 받은 원료이다. 개

별인정형 원료는 신청자에 한하여 독점적 권리가 부여되기 때문에 개발업체의 경쟁력

확보에 중대한 역할을 한다. 개별인정형원료 인증을 통해 출시된 대표적인 제품은 기

능성 석류농축액, 헛개나무과병추출분말, 백수오 등이 있다.

현재 동사는 석류농축액, 팽나무버섯 추출물 등 7개의 개별인정원료에 대한 인증을 식

약처로부터 획득했으며 3개의 원료는 심의 중이다. 특히 동사는 여성 갱년기 시장 공

략을 위해 기능성 석류농축액과 레드클로버 복합물에 대한 개별인정형 원료에 대한 인

증 작업을 진행 중이다. 동사의 외형성장을 견인할 것으로 판단되는 기능성 석류농축

액은 여성갱년기 증상에 대한 효과가 있다는 인증을 받은 후 피부보습효과에 대한 추

가 인증을 받았으며 이를 바탕으로 2015년 레드클레오 건강기능식품을 출시하며 갱년

기 시장에서의 입지를 강화하고 있다. 또한 레드클로버 복합물은 국내 특허등록이 완

료되어 5월 프랑크푸르트 원료박람회에 출품 후 제품화가 될 전망이다.

현재 갱년기 증상을 완화하기 위해 이소플라본, 승마, HRT가 적용되고 있으며 이 방

법들은 갱년기 증상을 일부만 개선시키거나 부작용 우려가 있기 때문에 대체재가 필요

한 상황이다. 위 3가지를 대체하기 위해 백수오가 인기를 끌었지만 2015년 백수오 사

건 이후 경쟁력을 크게 상실한 것으로 판단된다. 동사의 제품은 대표적인 갱년기 증상

11개에 대한 개선효과를 인정 받았으며 아직까지 부작용에 대한 우려는 제한적인 것으

로 알려져 있어 동사의 제품이 갱년기 시장에서 큰 인기를 얻을 수 있을 것으로 예상

된다.

표 1. 갱년기 시장 원료별 특징 분류

기능성석류농축액 이소플라본 승마 HRT

갱년기 증상 효과 O(11개 증상) O(2개 증상) O(2개 증상) O

폐경기 증상 개선 O X X X

부작용 X 발암우려 (섭취량제한) 간손상 암, 심장병, 뇌졸증

경쟁형태 독점 완전경쟁 완전경쟁 완전경쟁

특허 O X X X

독점적기술 O X X X

자료: 에이치엘사이언스, IBK투자증권

시중에 판매되는 석류즙과 같은 대부분의 석류 제품은 정확한 효능을 표기할 수 없는

건강개선식품으로 분류된다. 동사의 기능성석류농축액은 식약처로부터 갱년기 증상완

화, 피부보습에 대한 개발인정형 제품으로 인증을 받아 갱년기 증상완화와 피부보습의

용도로 제품을 제조/판매하는데 있어서 독점적인 권리를 가지고 있다. 만약 경쟁업체

가 석류를 이용하여 위에 언급된 두 가지 효능으로 제품을 출시하기 위해서는 동사의

원료를 사용해야 하기 때문에 향후 갱년기 시장에서 석류제품 판매가 확대됨에 따른

원료 매출액 증가 또한 기대된다.

개별인정형 원료 인증을

받으면 독점적 권리 부여

에이치엘사이언스

기능성석류농축액을

포함해 7개의 개별인정형

인증 보유

동사의 기능성석류농축액

경쟁사 제품대비 뛰어난

효과 입증

기능성석류농축액이

개별인정형 원료로

인증받아 원료 매출 또한

증가할 것으로 기대

에이치엘사이언스 (239610)


에이치엘사이언스 실적 추이 및 전망

에이치엘사이언스의 2016년도 실적은 매출액 344억원(YoY +45.2%), 영업이익 68억

원(YoY 128.8%, OPM 19.8%)을 기록하였다. 밀크씨슬, 석류, 스피루리나 등의 제품

매출이 전년대비 큰 폭으로 증가하였다. 2017년도 예상 실적은 밀크씨슬과 스피루리나

제품의 꾸준한 성장세와 기능성석류농축액의 가파른 외형성장이 예상되어 매출액 454

억원(YoY +32.0%), 영업이익 118억원(YoY +21.2%, OPM 26.0%)을 기록할 전망이다.

표 2. 에이치엘사이언스 실적추이 및 전망

(단위: 억원) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 150 174 237 344 454

밀크씨슬 101 74 98 128 155

석류 19 16 31 85 150

스피루리나류 1 21 38 55 62

은행잎추출물류 22 40 26 18 18

아로니아류 0 0 22 26 29

기타 7 22 22 32 40

영업이익 18 26 30 68 118

지배주주순이익 17 22 35 61 102

영업이익률(%) 12.2 15.1 12.6 19.8 26.0

순이익률(%) 11.0 12.8 14.9 17.6 22.4

자료: 에이치엘사이언스, IBK투자증권

그림 1. 에이치엘사이언스 매출액과 영업이익률 추이 그림 2. 에이치엘사이언스 매출비중 추이

0

5

10

15

20

25

30

0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

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2013 2014 2015 2016 2017F


0

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150

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250

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350

400

450

500

2013 2014 2015 2016 2017F

(억원) 밀크씨슬 석류스피루리나류 은행잎추출물류아로니아류 기타

자료: 에이치엘사이언스, IBK투자증권 자료: 에이치엘사이언스, IBK투자증권

2017F 매출액

454억원(YoY +32.0),


+21.2%, OPM 26.0%)

IBKS RESEARCH │77

Not Rated

국내 반도체와 디스플레이 소재 및 부품 제조업체

와이엠씨는 반도체 및 디스플레이용 소재 및 부품을 생산하는 업체이다. 주요제품은

LCD/OLED 스퍼터링 공정에 사용되는 Target과 Backing Plate가 있으며 식각/증

착 공정에 쓰이는 디퓨저/서셉터 상/하부전극이 있다. 또한 지난해 삼성디스플레이가

Truly에게 매각한 천안 5세대 LCD라인 이설에 대한 용역 공급계약을 체결하여

2018년까지 1,600억원이 매출에 반영될 전망이다. 2016년 잠정실적 기준 매출비중

은 FPD소재(Target, BP) 27.7%, FPD부품(Duffuser, Susceptor, 전극) 16.3%, 용

역 44.0%, 기타 7.2%, 중국법인 4.9%로 이뤄져 있다.

신제품 납품과 중국법인의 턴어라운드

동사는 올해부터 2가지 신제품이 매출에 반영된다. 동사의 타겟은 스퍼터링 공정에서

박막제로 사용된다. 작년까지 LCD용 구리타겟과 OLED용 은타겟이 동사의 타겟 매

출의 주를 이뤘다면 올해부터는 40-50억원 내외의 OLED용 알루미늄 타겟 매출이

추가될 것으로 기대된다. 다른 한가지 신제품은 OLED ESC 제품이다. ESC는 디스

플레이 제조과정 드라이엣칭 공정에서 기판과 하부전극을 정전력을 발생시켜 흡착

시키는 제품으로 올해부터 30-40억원 내외의 매출이 발생될 전망이다. 또한 동사의

중국법인은 2015년 매출액 23억원, 당기순손실 10억원을 기록하였다. 2016년도 실

적은 매출액 60억원, 당기순이익은 흑자전환을 시현한 것으로 파악된다. 올해 흑자

전환을 시작으로 중국법인의 점진적인 매출증가와 수익성 개선이 기대된다.

목표주가 -

현재가 (3/20) 12,200원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 1,204억원 발행주식수 9,865천주 액면가 500원 52주 최고가 12,900원 최저가 3,945원 60일 일평균거래대금 35억원 외국인 지분율 5.3% 배당수익률 (2016) 2.4% 주주구성 이윤용 외 1 인 34.48% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 10% 66% 243% 절대기준 8% 50% 200%


목표주가 - - -

와이엠씨 주가추이

3,500

5,500

7,500

9,500

11,500

13,500

510

560

610

660

710

760

16.3 16.7 16.11

(P) KOSDAQ(좌)

와이엠씨(우)(원)

(단위:억원,배) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 470 472 531 1,228 1,639

영업이익 57 16 29 109 183

세전이익 57 12 29 111 188

지배주주순이익 48 1 21 92 154

EPS(원) 493 7 209 929 1,564

증가율(%) - -98.5 2,769.4 344.4 68.3

영업이익률(%) 12.2 3.4 5.5 8.8 11.2

순이익률(%) 10.2 0.2 3.9 7.5 9.4

ROE(%) 11.9 0.2 5.1 20.3 26.9

PER 9.9 435.5 15.4 11.5 8.0

PBR 1.2 0.8 0.8 2.1 1.9

EV/EBITDA 5.0 6.0 4.2 9.7 6.4


Small-cap

Analyst 임 동 오

02) 6915-5659

[email protected]

와이엠씨 (155650) 신제품과 용역매출 증가로 올해 최대 실적 기대

▪ 국내 반도체와 디스플레이 소재 및 부품 제조업체

▪ 삼성디스플레이 L5 이설에 대한 수주 확보로 큰 폭의 외형성장세 실현

▪ OLED용 타겟과 ESC 신제품 매출 올해부터 반영될 전망


와이엠씨 (155650)


삼성디스플레이의 6라인 매각 가능성에 대한 기대감

동사는 2016년 4차례에 걸쳐 1,600억원에 달하는 삼성디스플레이 L5 LCD 라인 이설

작업에 대한 용역 공급계약을 체결하였다. 삼성디스플레이는 2015년 L5 LCD라인을

중국업체에 매각하였으며 2016년에는 L7-1라인 가동을 중단하고 장비는 폐기하기로

결정하였다. 언론보도에 따르면 2017년 하반기에는 L6라인 가동을 중단 시킬 것으로

알려져 있으며 장비 또한 매각 가능성이 제기되고 있는 상황이다. 장비 매각이 결정될

시 이미 장비 이설에 대한 트랙 레코드를 가지고 있는 동사의 수주 가능성을 배제할

수 없으며 L6는 1,600억원 이설 비용이 발생된 L5보다 규모가 큰 것으로 파악된다.

와이엠씨 실적추이 및 전망

와이엠씨의 잠정실적 기준 2016년도 실적은 매출액 1,228억원(YoY +131.1%), 영업이

익 108억원(YoY 272.0%, OPM 8.8%)을 기록했다. 삼성디스플레이 L5 이설은 해체,

운반, 설치 작업으로 분류되며 총 1,600억원 중 536억원 수준이 진행률로 매출에 인

식 된 것으로 예상된다. 2017년에도 L5 이설관련 매출액은 843억원이 반영될 것으로

전망되어 매출액은 1,639억원(YoY +33.5%), 영업이익 183억원(YoY +68.6%, OPM

11.2%)을 기록할 전망이다.

표 1. 와이엠씨 실적추이 및 전망

(단위: 억원) 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 2014 2015 2016 2017F

매출액 119 136 129 148 246 251 229 502 472 531 1,228 1,639

FPD소재 56 66 55 65 65 103 92 92 248 242 340 415

FPD부품 44 39 54 62 39 57 52 56 161 199 204 232

용역 2 2 3 1 122 65 53 297 7 8 536 843

기타 14 24 12 12 13 14 18 42 51 62 87 55

중국법인 3 4 5 8 8 12 15 26 6 20 61 94

영업이익 3 8 9 10 9 32 16 51 16 29 109 183

지배주주순이익 1 7 10 2 8 27 11 46 1 21 92 154

영업이익률(%) 2.6 5.7 6.9 6.4 3.7 12.9 7.1 10.2 3.4 5.5 8.8 11.2

순이익률(%) 1.2 5.1 7.5 1.7 3.4 10.6 4.7 9.1 0.2 3.9 7.5 9.4

자료: 와이엠씨, IBK투자증권

그림 1. 와이엠씨 매출액과 영업이익률 추이 및 전망 그림 2. 와이엠씨 2017년 예상 매출비중

0

2

4

6

8

10

12

14

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2013 2014 2015 2016F 2017F


FPD소재

25.3%

FPD부품

14.2%

용역

51.4%

기타

3.4%

중국법인

5.7%

자료: 와이엠씨, IBK투자증권 자료: 와이엠씨, IBK투자증권

삼성디스플레이 L6 매각

가능성도 배제할 수 없는

FACT

2017F 매출액 1,639억원

(YoY +33.5%), 영업이익

183억원 (YoY +68.6%,

OPM 11.2%)

IBKS RESEARCH │79

Not Rated

국내 수학전문 오프라인 학원 운영업체

씨엠에스에듀는 오프라인 수학전문학원을 운영하는 교육전문 업체로 1997년 설립되

어 2016년 5월 코스닥 시장에 상장하였다. 초등교육을 담당하는 사고력관에서는 기

본 교과과정 이외의 사고력교육과 융합교육을 제공하며 중등교육을 담당하는 영재관

에서는 상위 학생들을 대상으로 심화, 경시, 입시 위주의 선별적인 커리큘럼을 제공

한다. 정부의 사교육 억제정책에도 불구하고 영재교육정책의 활성화로 수요가 증가하

고 있는 것으로 파악되며 매년 직영점과 가맹점을 늘려가고 있다. 앞으로 초/중등 필

수 교육과목으로 편입되는 코딩교육의 강좌수 증가와 해외 진출이 가시화 됨에 따른

외형성장이 기대된다.

프리미엄 교육시장 공급 우위 시장

국내 영재교육은 출산인구 감소로 인한 초/중등 학생수 감소와 정부의 사교육 억제정

책에도 불구하고 꾸준한 증가세를 보이고 있다. 정부의 영재교육진흥 종합계획

(2003-2007) 수립 후 2003년 2만명 수준의 영재교육 대상자는 2015년 11만명으로

증가하였다. 또한 영재교육의 86% 이상이 수학과 과학 중심의 교육에 집중되어 있기

때문에 동사가 제공하는 수학중심의 선별적인 커리큘럼의 수요는 지속적인 증가 추

세를 유지할 것으로 판단된다. 2016년도 국내 8개 과학영재고 선발인원은 789명이며

지원자는 14,462명, 2017년도에는 선발인원 789명에 지원자는 11,909명으로 영재교

육에 대한 관심은 매우 높은 상태이다.

목표주가 -

현재가 (3/20) 25,550원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 1,080억원 발행주식수 4,226천주 액면가 500원 52주 최고가 32,500원 최저가 21,900원 60일 일평균거래대금 2억원 외국인 지분율 1.2% 배당수익률 (2016) 2.3% 주주구성 청담러닝 외 6 인 52.96% 코에프씨포스코한화케이비동반성장제이호사모투자전문회사

10.13% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -6% 3% 0% 절대기준 -8% -7% 0%


목표주가 - - -

씨엠에스에듀 주가추이

19,000

21,000

23,000

25,000

27,000

29,000

31,000

33,000

35,000

510

560

610

660

710

760

16.4 16.8 16.12

(P) KOSDAQ(좌)

씨엠에스에듀(우)(원)

(단위:억원,배) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 - 400 482 586 681

영업이익 - 76 88 110 131

세전이익 - 78 91 92 134

지배주주순이익 - 61 70 71 104

EPS(원) - 1,824 2,118 1,788 2,466

증가율(%) - na 15.7 1.5 46.0

영업이익률(%) - 18.9 18.4 18.7 19.2

순이익률(%) - 15.2 14.6 12.2 15.3

ROE(%) - 46.1 50.0 24.6 22.8

PER - - - 14.7 10.8

PBR - - - 2.6 2.3

EV/EBITDA - - - 11.4 8.4


Small-cap

Analyst 임 동 오

02) 6915-5659

[email protected]

씨엠에스에듀 (225330) 직영점과 코딩교육과정 신설로 인한 성장 예상

▪ 국내 수학전문 오프라인 학원 운영업체

▪ 프리미엄 교육시장 공급 우위 시장

▪ 직영점 중심의 사업확장과 교육과정 신설로 외형성장이 가능할 전망


씨엠에스에듀 (225330)


직영점 중심의 사업확장과 교육과정 신설로 외형성장이 가능할 전망

2016년기준 동사는 직영점 27개, 가맹점 45개의 학원을 운영하고 있다. 직영점 27개

중 초등교육을 제공하는 사고력관은 20개, 중등교육을 제공하는 영재관은 7개로 이뤄

져 있으며 직영점과 가맹점의 매출비중은 50:50으로 파악된다. 이와 같이 직영점 수가

늘어날 수록 동사의 외형성장에 더욱 많은 기여를 하는데 동사는 2017년 4개의 직영

점과 2개의 가맹점을 늘릴 계획이며 향후 직영점 중심으로 사업을 확장할 전망이다.

국가교육과정 개편에 따라 2018년부터 중등 필수 교육과정에 SW교육이 추가되었으며

2019년부터는 초등교육과정에도 SW교육이 포함된다. 또한 2017년 서울대학교는 필수

교양과목으로 코딩교육을 지정 했으며 국내 20여개의 대학교에 소프트웨어 특기전형

이 새로 생겼다. 이에 따라 동사는 새로운 교육제도에 대한 선재대응의 일환으로 지난

해부터 22개센터에서 코딩교육을 도입, 총 400여 강좌가 개설되었다. 올해는 29개 센

터에서 코딩 수업이 진행될 예정으로 총 700-800개 강좌가 개설될 것으로 전망된다.

표 1. 씨엠에스에듀 학원수와 강좌수 추이

2013 2014 2015 2016

직영점

학원수 18 19 23 27

강좌수 11,198 13,156 14,704 17,260

사고력관 9,061 10,005 10,923 12,738

영재관 2,137 3,151 3,781 4,522

가맹점 학원수 31 41 43 45

강좌수 3,477 4,984 5,835 6,026

합꼐 학원수 49 60 66 72

강좌수 14,675 18,140 20,539 23,286

자료: 씨엠에스에듀, IBK투자증권

올해부터 해외진출 가시화될 전망

동사는 상장 이전부터 중국과 태국 교육시장 진출을 계획해 왔으며 올해는 가시적인

성과가 나올 것으로 예상된다. 태국사업은 태국 교육부와 연계해 초등학생 융합교육의

교과서를 납품하게 되며 지난해 시범교육을 진행하였다. 현재 동사의 교과서는 태국교

육부 승인이 완료된 상태이며 올해 상반기 중 구체적인 계약 조건과 규모가 결정될 것

으로 예상된다. 중국은 지난해 도스에듀그룹과 합작법인을 설립하여 유아용 사고력 증

진 프로그램에 대한 컨텐츠 판권 계약을 맺었다. 2016년 시범교육을 통해 소폭의 매출

이 발생 하였으며 올해에는 판권 수수료로 7-8억원 수준의 매출이 기대된다.

씨엠에스에듀 실적추이 및 전망

씨엠에스에듀의 2016년도 잠정실적은 매출액 586억원 (YoY +21.6%), 영업이익 110억

원(YoY +24.4%, OPM 18.8%)을 기록하였다. 직영점 중심의 학원 수 증가로 양호한

실적을 기록 하였다. 올해 또한 직영점 중심의 학원 증가와 코딩 교육 등 신규 강좌가

개설되어 매출액 681억원(YoY +16.2%), 영업이익 131억원(YoY +19.4%, OPM

19.2%)을 기록할 전망이다.

직영점 중심의 학원 확장

코딩교육 강화 정책에 따른

강좌수 증가

태국진출 올해 상반기

가시화될 전망

2017F 매출액

681억원(YoY +16.2%),


+19.4%, OPM 19.2%)

임동오 6915-5659

IBKS RESEARCH │81

표 2. 씨엠에스에듀 실적 추이 및 전망

(단위:억원) 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 2014 2015 2016 2017F

영업수익 137 107 113 125 159 130 140 157 401 482 586 681

수강료수입 120 92 98 108 141 110 119 135 343 418 505 589

교재대수입 14 14 14 15 15 16 16 17 49 57 64 73

가맹점수입 1 1 (0) 1 1 1 2 1 3 2 5 5

기타 1 1 1 1 1 3 4 5 5 5 13 13

영업이익 39 16 8 25 44 17 12 37 80 88 110 131

지배주주순이익 31 14 2 23 35 14 9 13 65 70 71 104

영업이익률(%) 28.4 15.3 7.1 20.2 27.8 12.9 8.7 23.3 20.0 18.4 18.7 19.2

순이익률(%) 22.7 13.0 2.2 18.2 21.8 10.9 6.7 8.3 16.2 14.6 12.2 15.3

자료: 씨엠에스에듀, IBK투자증권

그림 1. 씨엠에스에듀 매출액 및 영업이익률 추이 그림 2. 씨엠에스에듀 학원 수 증가 추이

18

18

19

19

20

20

21

0

100

200

300

400

500

600

700

800

2013 2014 2015 2016 2017F


18 19 23 27

31

4143

45

0

10

20

30

40

50

60

70

80

2013 2014 2015 2016

(학원수) 직영점 가맹점

자료: 씨엠에스에듀, IBK투자증권 자료: 씨엠에스에듀, IBK투자증권


Not Rated

해저케이블 전문 시공업체

KT서브마린은 통신/ 전력/ 특수 해저케이블 시공업체이다. 사업부는 통신, 전력,

Offshore로 나뉘며 2016년 매출비중은 통신 65%, Offshore 31%, 전력 4%, 올해

예상매출 비중은 통신 63%, Offshore 32%, 전력 5%이다. 해저케이블 밸류체인은

기간사업자 케이블 제작업체 케이블 시공업체로 이루어 지며, KT서브마린 주요

고객사는 NEC, TE SubCom, LS 등 케이블 제조업체다. 해저케이블 시공사업은 니

치마켓이면서 기간망을 전담하는 특수 업무이기 때문에 특수장비 보유 및 운용 등 전

문성이 요구되는 진입장벽이 높은 사업이다.

해저케이블 수요 증가 추세

해저케이블 수요는 점진적 증가추세에 있다. 통신용 해저케이블은 국가간 통신 Data

증가와, 신흥국 경제 성장으로, 기존 미국-일본 태평양 루트에서 벗어나 Direct

Connection 구축 사례가 늘어나고 있다. 이에 따라 통신해저케이블 시장규모는 최근

7년간 평균 20억달러로 추산되는데, 2020년까지 연평균 25% 성장 할 것으로 기대된

다. 전력해저케이블은 정부기관의 예산 집행 중단 및 투자 축소로 최근 2~3년간 관

련 매출이 감소했다. 향후 지연됐던 국내 전력 인프라 투자재개와 해외 도서간

HVDC케이블 설치 사업 증가로 전력해저케이블 업황이 회복될 것으로 기대한다.

Offshore 해저케이블은 석유/ 가스 개발 심해지역으로 확대, 해양자원 탐사 및 개발

사업 증가, 군사/ 기상용 특수케이블 설치 증가로 꾸준한 수요가 창출되고 있다. 동

사는 Offshore 관련해서 연간 200~300억원 매출을 시현 중이다.

목표주가 -

현재가 (3/20) 4,785원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 1,048억원 발행주식수 21,900천주 액면가 1,000원 52주 최고가 6,310원 최저가 4,580원 60일 일평균거래대금 4억원 외국인 지분율 3.1% 배당수익률 (2016) 1.0% 주주구성 케이티 36.92% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 1% -2% -2% 절대기준 -1% -11% -14%


목표주가 - - -

KT서브마린 주가추이

4,100

4,600

5,100

5,600

6,100

6,600

510

560

610

660

710

760

16.3 16.7 16.11

(P) KOSDAQ(좌)

KT서브마린(우)(원)

(단위:억원,배) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 826 767 664 840 950

영업이익 82 108 62 81 100

세전이익 85 118 48 67 90

지배주주순이익 61 90 41 51 70

EPS(원) 281 412 189 235 320

증가율(%) -22.7 46.7 -54.0 24.2 36.2

영업이익률(%) 9.9 14.1 9.3 9.6 10.5

순이익률(%) 7.4 11.8 6.2 6.1 7.4

ROE(%) 7.1 9.8 4.3 5.1 6.5

PER 14.8 12.5 29.0 21.0 15.0

PBR 1.0 1.2 1.2 1.1 1.0

EV/EBITDA 4.7 4.7 11.2 7.7 5.5


Small-cap

Analyst 김 종우

02) 6915-5776

[email protected]

KT서브마린 (060370) 해저케이블 전문 업체

▪ KT서브마린은 통신/ 전력/ 특수 해저케이블 시공업체

▪ 통신용 해저케이블은 국가간 통신 Data 증가와, 신흥국 경제 성장으로, Direct Connection

구축 사례가 증가

▪ 해저케이블 내용연수가 15년 이상 경과했으며, 과거보다 해저케이블 수도 많아졌다는 점에서

유지보수 매출 증가추이

김종우 6915-5776

IBKS RESEARCH │83

유지보수 매출 꾸준히 증가

2000년 초반 인터넷 활성화로 설치된 해저케이블 내용연수가 15년 이상 경과했으며,

과거보다 해저케이블 수도 많아졌다는 점에서 유지보수 매출 증가추이는 지속될 전망

이다. 상대적으로 마진이 좋은 유지보수 사업 매출 비중 증가는 수익 개선에도 긍정적

효과를 미칠 것으로 판단한다. 전 세계 해저케이블 유지보수는 지역별 협정을 체결하

여 수행하고 있다. KT서브마린이 속해있는 요코하마존은 일본 KCS, 중국 SBSS와 함

께 3개社가 로테이션 구축, 2개社 선박이 항시 유지보수를 위해 항구에 대기한다. KT

서브마린은 6개월 주기로 유지보수 수행 중이며, 유지보수 매출은 2012년 82억원에서

2016년 120억원으로 증가추세에 있다. 올해는 130억원 이상의 유지보수 매출이 발생

할 것으로 전망한다.

표 1. 통신해저케이블 유지 보수 협정 현황

유지보수 협정 Zone 구분 경계 대기선박

"대서양 협정

(ACMA)" - 아미리카와 유럽 사이의 해역지역 3척

"태평양/인도양 협정

(PIOCMA)"

북미 zone 북미 서해안~일본 및 하와이 1척

요코하마 Zone 일본~북미 절반, 하와이구간, 괌, 대만 2척 2척

SEAIOCMA 대만~홍해 3척

"지중해 협정

(MECMA)" - 지붕해 전체, 흑해, 홍해 2척

자료: KT서브마린, IBK투자증권


예상실적은 2017F 매출액 950억원(+13.1% yoy), 영업이익 100억원(+24.2% yoy), 지

배주주순이익 70억원(+36.0% yoy)이다. 현 주가는 2017F P/E 15.2X 수준으로, 절대

적 밸류에이션 메리트는 크지 않지만 최근 2년간 시장에서 적용 받아온 P/E멀티플이

20.0X 이상이었다는 점에서 상대적 밸류에이션 메리트를 보유하고 있는 것으로 판단

한다. KT서브마린은 해저케이블 기간망을 전담하는 국내 대표 회사로, 사업적 희소성

과 진입장벽 감안 시 실적 안정성이 높으며, 최근 전방시장 감안 시 실적성장의 기회

를 맞이한 것으로 판단한다.

그림 1. KT서브마린 사업부 별 매출 추이 그림 2. KT서브마린 P/E 밴드

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

1,000

2012 2013 2014 2015 2016 2017F

(억원) 통신 전력 Offshore

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

13.1 13.7 14.1 14.7 15.1 15.7 16.1 16.7 17.1

(원) 수정주가 6.91X13.64X 20.36X27.09X 33.81X

자료: KT서브마린, IBK투자증권 자료: KT서브마린, IBK투자증권


Not Rated

해상용 위성안테나 전문 업체

인텔리안테크는 위성안테나 전문 제조업체 이다. 위성통신 안테나 전방산업은 육상/

해상/ 항공산업으로 나뉘는데 동사는 해상용 위성통신 안테나가 주력 사업이다.

2016년 매출비중은 해상용 위성통신 안테나 69%, 해상용 위성방송수신 안테나 17%,

기타 14%이다. 기술력과 더불어 글로벌 판매/ 서비스 네트워크를 구축, 이를 통해

매출의 90% 이상이 수출로 이루어져 있다. 밸류체인은 선주(크루즈, 레저용선박, 화

물선 등 상선, 군함, Offshore 및 시추선 등)-위성방송 서비스 업체- 위성통신 안테

나 제조업체이며, 동사의 주력 고객은 글로벌 위성방송 서비스 업체인 Inmarsat,

Marlink, 경쟁업체로는 영국의 Cobham, 미국 KVH 등이 있다.

해상 위성통신 안테나 무선통신 위주 시장성장

해상용 위성통신 시장은 동사가 강점을 보이고 있는 FSS/VSAT 위주로 성장하면서

시장 성장에 따른 동사의 수혜가 기대된다. 해상 위성통신 서비스 시장은 크게

MSS(Mobile Satellite System, 이동위성통신)와 FSS(Fixed Satellite System, 고

정위성통신)로 구분된다. 시장자료에 따르면 MSS(광대역, 협대역, M2M)시장은

2015년 5.6억불에서 2024년 6.8억불로 연평균 2% 성장할 것으로 전망이다.

VSAT(Very Small Aperture Terminal, 소형위성지구국)서비스와 관련된 FSS(주파

수대역 C-band, KU-band, KA-band)시장은 2015년 3.3억불에서 2024년 11.5억

불로 연평균 15% 성장하면서 해상 위성통신 서비스 시장 성장을 이끌 전망이다.

목표주가 -

현재가 (3/20) 14,650원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 1,050억원 발행주식수 7,165천주 액면가 500원 52주 최고가 19,800원 최저가 14,200원 60일 일평균거래대금 10억원 외국인 지분율 0.3% 배당수익률 (2016) 0.7% 주주구성 성상엽 외 7 인 41.46% 에이티넘인베스트먼트 외 2 인 9.70% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -11% 0% 0% 절대기준 -13% 0% 0%


목표주가 - - -

인텔리안테크 주가추이

12,000

13,000

14,000

15,000

16,000

17,000

18,000

19,000

20,000

21,000

510

530

550

570

590

610

630

650

670

16.10 17.2

(P) KOSDAQ(좌)

인텔리안테크(우)(원)

(단위:억원,배) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 443 595 595 778 900

영업이익 42 57 52 74 108

세전이익 20 59 57 67 104

지배주주순이익 20 61 54 62 93

EPS(원) 378 1,173 1,008 862 1,298

증가율(%) 25.4 210.7 -14.1 -14.5 50.6

영업이익률(%) 9.4 9.5 8.8 9.5 12.0

순이익률(%) 4.4 10.3 9.0 7.9 10.3

ROE(%) 9.2 27.7 20.9 9.8 12.9

PER - - - 18.9 11.3

PBR - - - 1.8 1.5

EV/EBITDA - - - 10.1 7.8


Small-cap

Analyst 김 종 우

02) 6915-5776

[email protected]

인텔리안테크 (189300) 성장시장에서 선도적 지위 보유

▪ 인텔리안테크는 해상용 위성안테나 전문 제조업체

▪ 해상용 위성통신 시장은 동사가 강점을 보이고 있는 FSS/VSAT 위주로 성장하면서 시장 성

장에 따른 동사의 수혜가 기대

▪ 중저궤도 위성 시장은 또 다른 성장 동력이 될 것

김종우 6915-5776

IBKS RESEARCH │85

주력 제품 위주로 시장성장

해상용 위성통신 안테나는 크게 TVRO(TV 수신안테나), FBB(저 주파수 영역대로 대

형선박에는 기본 탑재. 주로 이멀전시 콜 용도로 사용되며 데이터 통신은 불가),

VSAT(데이터 통신 전용으로 4~5 Mbps 통신속도 지원), GX(VSAT 보다 약 12배 빠

른 50Mbps 통신속도 지원)로 나뉘며, 동사는 데이타통신 서비스에 필요한 VSAT, GX

제품군에서 글로벌 점유율 각각 35%/58%로 1위를 차지하고 있다. 2016년 제품별 매

출비중은 VSAT 54%, TVRO 17%, GX 15%, FBB 1%, 기타 13%이다. 전 세계 1,000

톤 이상 대형선박 12만척 중 초고속 위성안테나 설치 선박 수는 약 1.6만척으로 13%

에 불과한 것으로 파악된다. 향후 대형선박 위주로 전장화가 빠르게 진행 됨에 따라

동사가 강점을 지니고 있는 VAST, GX 등 위성통신 안테나 수요가 크게 증가할 것으

로 기대된다.

신규 진입이 기대되는 시장

인텔리안테크 신규 시장진입이 예상되는 분야는 중저궤도 위성서비스 시장이다. 중저

궤도 위성 관련 시장은 2024년 전체 위성관련 시장 약 300조원에서 80% 가까이 차지

할 것으로 전망되는 유망한 시장이다. 기존위성통신 서비스업체뿐만 아니라 최근 구글,

페이스북과 같은 글로벌 뉴미디어 업체들도 안정적인 통신인프라 확보를 위해 중저궤

도 위성 시장 투자에 나서고 있다. 또한 동사는 2016년 월드클래스 300 기업으로 선

정됨에 따라 육상용 군사위성통신 안테나, 항공용 위성통신 안테나 등 신규사업 진출

을 위한 국가차원의 지원을 받고 있고, 시장 진입 시 새로운 성장동력 마련이 가능할

전망이다.



지배주주순이익 93억원(+50.6% yoy)이다. GX 신제품 효과가 2016년에 이어 올해도

이어질 전망이다. 해상용 위성통신 안테나는 RF설계, 소재개발, 제어기술 등 기술집약

적 산업으로 생산설비 보다는 인력투자가 중요한 산업이다. 2012년 영업이익률 12.1%

에서 2015년 8.8%까지 마진 축소 요인은 인건비가 동기간 50억원에서 90억원으로 증

가했기 때문이다. 2016년에도 약 40여명의 인력 충원이 있었고, 4분기 환율약세 등 불

리한 환율환경 등으로 회사 가이던스보다 낮은 이익율을 기록하였다. 올해는 인력충원

이 어느 정도 마무리 된 것으로 파악되며, 이에 따른 고정비감소효과로 마진개선이 가

능할 것으로 기대한다.

현 주가는 올해 예상실적 기준 P/E 11.3X 수준으로, 1) 글로벌 해상 위성통신 안테나

시장에서 선도적 지위를 갖추고 있으며, 2) 특히 동사가 강점을 지니고 있는 VSAT 안

테나 시장은 향후 해상위성통신 시장에서 가장 빠르게 성장할 것이라는 점, 3) 올해 중

저궤도 위성시장 신규진출 및 중장기적으로 육상, 항공 위성 안테나 등 전방산업 확대

가 기대된다는 점에서 하이 멀티플 적용이 가능한 기업으로 판단한다.

인텔리안테크 (189300)


그림 1. 해상용 MSS 시장전망 그림 2. 해상용 FSS 시장전망

0

100

200

300

400

500

600

700

800

2014 2016F 2018F 2020F 2022F 2024F

(백만$) Broadband Narrowband M2M

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

2014 2016F 2018F 2020F 2022F 2024F

(백만$) C-Band KU-Band KA-Band

자료: 업계자료, 인텔리안테크 자료: 업계자료, 인텔리안테크

그림 3. 해상용 위성통신 안테나 시장(2015) 그림 4. 해상용 위성통신 안테나 시장(2024)

TVRO

20%

FBB

38%

VSAT

41%

GX

1%

2015년

시장규모 약 3,600억원

TVRO

21%

FBB

25%

VSAT

30%

GX

24%

2024년

시장규모 약 7,300억원

자료: 업계자료, 인텔리안테크 자료: 업계자료, 인텔리안테크

그림 5. VSAT 시장 점유율 그림 6. 인텔리안테크 제품별 매출액 전망

인텔리안

36%

KVH

17%

SeaTel

22%

KNS

9%

Thrane

7%

기타

9%

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

1,000

2012 2013 2014 2015 2016F 2017F

(억원) VSAT TVRO GX FBB 기타

주: SeaTel은 Cobham의 위성안테나 사업부

자료: 업계자료(2013), 인텔리안테크

자료: 인텔리안테크, IBK투자증권

IBKS RESEARCH │87

Not Rated

국내 No.1 모바일 보안 서비스 제공업체

라온시큐어는 국내에서 유일하게 모바일 통합 보안솔루션(백신, 가상키패드, MDM,

암호인증)을 금융기관, 공공기관, 대기업 등으로 제공하는 업체이다. 사업부는 솔루

션사업부와 서비스사업부로 나뉘는데 솔루션 사업부에서는 모바일보안, FIDO 생체인

증, PC보안(Non-ActiveX) 등의 서비스를 제공하고 서비스사업부는 USIM 스마트인

증, 간편인증 서비스 등을 제공한다. 2016년기준 세부적 사업부문별 매출 비중은 통

합접근관리 12%, PC보안 21%, 모바일보안 43%, 유비쿼터스PKI 6%, 기타 19%로

이뤄져 있다.

FIDO 생체인증 시장 선점

동사의 생체인증 플랫폼은 로그인, 금융결제, 계좌이체 시 지문과 홍채 등 생체정보

로 본인인증을 가능케 하는 소프트웨어로 2015년 FIDO Alliance로부터 인증을 받았

다. 2016년 1월 국내 최초로 신한은행의 모바일 전문은행인 써니뱅크에 적용되었고

이를 필두로 지난해 3월 신한금융그룹과 FIDO 협력사업에 대한 MOU를 체결하였

다. 현재 신한은행, 신한카드, 신한지주, 신한생명 등에 동사의 플랫폼이 적용되었으

며 이밖에 씨티은행, 경남은행, 부산은행, KT, LG U+, 카카오 등 20여개 금융/대기

업에서 동사의 플랫폼을 채택하여 FIDO 생체인증 공급시장의 90%를 점유하고 있는

상황이다. 현재는 생체인증은 로그인, 계좌이체 등에 국한되어 있지만 향후 전반적인

은행/증권/보험 업무의 본인인증 수단으로 적용범위가 확대될 전망이다.

목표주가

현재가 (3/20) 3,110원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 989억원 발행주식수 31,810천주 액면가 500원 52주 최고가 4,010원 최저가 2,145원 60일 일평균거래대금 14억원 외국인 지분율 1.2% 배당수익률 (2016) - 주주구성 이순형 21.17% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 17% 13% -9% 절대기준 15% 2% -20%


목표주가 - - -

라온시큐어 주가추이

1,900

2,400

2,900

3,400

3,900

4,400

510

560

610

660

710

760

16.3 16.7 16.11

(P) KOSDAQ(좌)

라온시큐어(우)(원)

(단위:억원,배) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 165 112 125 167 202

영업이익 -17 -27 8 19 32

세전이익 -12 -23 9 19 31

지배주주순이익 -4 -15 7 17 27

EPS(원) -14 -46 22 54 86

증가율(%) 적전 적지 흑전 147.4 59.5

영업이익률(%) -10.3 -24.4 6.1 11.5 15.8

순이익률(%) -2.6 -13.0 5.5 10.2 13.5

ROE(%) -3.8 -13.7 6.7 14.8 19.8

PER -109.7 -23.8 155.1 48.2 36.6

PBR 4.2 3.5 10.0 6.6 6.6

EV/EBITDA -34.9 -15.2 79.8 30.3 27.1


Small-cap

Analyst 임 동 오

02) 6915-5659

[email protected]

라온시큐어 (042510) 생체인증 시대가 도래하며 주목 받을 기업

▪ 국내 No.1 모바일 보안 서비스 제공업체

▪ FIDO 생체인증 시장 선점. 향후 선점효과 극대화될 전망

▪ FIDO 2.0 시대, 모바일 뿐만 아니라 PC환경에서도 생체인식 표준화


라온시큐어 (042510)


FIDO 2.0 시대, 모바일 뿐만 아니라 PC환경에서도 생체인식 표준화

간편인증 표준화 단체 FIDO Alliance는 올해 상반기 새로운 FIDO 2.0 표준을 발표할

예정이다. FIDO 1.0은 모바일 환경에서 생체인증 정보를 본인소유 단말기의 격리된

공간에 저장하여 보안성을 강화하였다. FIDO 2.0은 모바일 단말기에 저장된 생체인증

정보를 이용하여 노트북, PC, 웨어러블 디바이스까지 인증 정보가 연동되어 애플리케

이션과 웹의 영역이 사라지게 된다. FIDO 2.0이 시행됨에 따라 생체인증 해외뿐만 아

니라 국내 FIDO 생체인증 시장은 급속도로 팽창할 것으로 예상되며 현재 국내 FIDO

생체인증의 선도업체인 라온시큐어의 수혜가 기대된다.

생체인식 확대로 향후 선점효과 극대화 될 전망

앞으로 출시될 모바일의 생체인증 방식은 현재 보편화 되어있는 지문인식뿐만 아니라

홍채, 안면, 정맥, 음성인식 등으로 확대될 전망이다. 홍채인식은 삼성 갤럭시 노트7에

처음 채택되어 앞으로 출시될 S8에도 적용될 예정이며 향후 출시될 아이폰8에는 안면

인식 기능이 탑재될 것으로 알려져 있다. 새로운 생체인증 수단이 도입될 때마다 현재

FIDO 생체인증 플랫폼을 사용하고 있는 금융기관에서는 소프트웨어 업그레이드가 필

요하며 현재 FIDO 생체인증 공급의 90%를 점유하고 있는 동사의 직접적인 수혜가 기

대된다. 또한 소프트웨어 공급 후 동사는 일정 비율의 유지보수 매출이 발생하기 때문

에 향후 수익성 또한 점진적인 개선세를 보여줄 전망이다.

라온시큐어 실적추이 및 전망

라온시큐어의 2016년도 실적은 매출액 167억원(YoY +34.2%), 영업이익 19억원(YoY

+151.4%, OPM 11.5%)을 기록하였다. 전사적인 실적개선이 나타났지만 특히 모바일

FIDO 생체인증 플랫폼 공급 증가가 외형성장을 견인하였다. 2017년도에도 금융/대기

업에서의 FIDO 생체인증 플랫폼에 대한 수요가 지속될 것으로 예상되며 향후 FIDO

2.0시대가 도래하면 더욱 큰 폭의 외형성장이 가능할 것으로 기대된다. 2017년도 예상

실적은 매출액 202억원(YoY +20.9%), 영업이익 32억원(YoY +67.3%, OPM 15.8%)

을 기록할 전망이다.

표 1. 라온시큐어 실적추이 및 전망

(단위: 억원) 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 2014 2015 2016 2017F

매출액 22 23 28 52 32 38 39 58 112 125 167 202

통합접근관리 2 2 3 7 3 3 4 10 20 14 19 20

PC보안 5 7 5 14 6 10 5 13 24 31 35 39

모바일보안 9 9 8 17 10 14 24 23 34 43 71 86

유비쿼터스PKI 1 1 1 2 2 1 2 5 5 5 10 10

기타 5 4 11 8 11 10 3 8 28 29 32 46

영업이익 -9 -2 -2 21 -5 3 6 15 -27 8 19 32

지배주주순이익 -9 -2 -2 20 -5 3 6 13 -15 7 17 27

영업이익률 -38.7 -10.0 -9.0 40.5 -15.2 7.3 14.9 26.3 -24.4 6.1 11.5 15.8

순이익률 -38.8 -9.7 -8.3 38.6 -15.1 7.4 15.0 22.6 -13.0 5.5 10.2 13.5

자료: 라온시큐어, IBK투자증권

FIDO Alliance, 올해

상반기 PC에 연동되는

FIDO 2.0 발표

생체인식은 홍채, 안면,

정맥, 음성인식 등으로

확대될 것

2017F 매출액

202억원(YoY +20.9%),


+67.3%, OPM 15.8%)

IBKS RESEARCH │89

Not Rated

광트랜시버 제조업체

오이솔루션은 광트랜시버 설계 및 제조업체로 국내 시장 약 25%를 점유한 1위 업체

이다. 광트랜시버는 전기신호를 광신호로, 광신호를 전기신호로 변환해주는 광통신

핵심 부품이다. 2016년 기준 응용산업별 매출 비중은 Wireless 62%, FTTH(Fiber

To The Home) 24%, Telecom 14%. 전송속도별 매출 비중은 5Gbps 이상 47%,

2.5Gbps 35%, 1.25Gbps 이하 13%, 기타 6%이다. 해외 수출비중은 약 71% 수준이

며 지역별 매출 비중은 미주 44%. 한국 29%, 아시아 18%, 유럽 8%, 기타 1%로 미

주지역 비중이 높다. 주요 고객사는 Nokia, Alcatel-Lucent, 삼성, NSN, ALU,

Ericsson 등 통신장비 업체이며, 국내주요 경쟁사는 빛과전자, 옵토위즈, 글로벌 업

체로는 Finisar, JDSU, OPnext Oclaro, Sumitomo 등이 있다. 오이솔루션은 글로

벌 무선통신 트랜시버 시장에서 7~8위권에 위치하고 있는 것으로 파악된다.

전방시장 투자 확대

2016년은 미국 버라이존의 4.5G 투자로 호실적을 달성했다. 올해도 버라이존 외

AT&T, T 모바일 등 북미사업자의 4.5G 위주 투자가 지속될 예정으로 미국 매출 비

중이 큰 동사의 수혜가 가능할 전망이다. 글로벌 트랜시버 시장은 약 6조원 정도로

추산되며, 이 중 무선통신 시장은 전체 시장의 10%인 6,000억원 시장을 형성 중인

것으로 파악된다. 현재 시장에서 무선통신 비중이 차지하는 비중은 높지 않지만 향후

글로벌 네트워크 투자의 절반 가까이가 이동통신에 투자 될 것으로 예상되기 때문에,

동사가 강점을 지니고 있는 무선통신 트랜시버 시장 중심의 성장이 기대된다.

목표주가 -

현재가 (3/20) 17,000원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 881억원 발행주식수 5,180천주 액면가 500원 52주 최고가 17,900원 최저가 9,850원 60일 일평균거래대금 10억원 외국인 지분율 3.0% 배당수익률 (2016) 0.9% 주주구성 박찬 외 11 인 40.30% 신영자산운용 5.05% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 10% 56% 46% 절대기준 8% 41% 28%


목표주가 - - -

오이솔루션 주가추이

8,800

10,800

12,800

14,800

16,800

18,800

510

560

610

660

710

760

16.3 16.7 16.11

(P) KOSDAQ(좌)

오이솔루션(우)(원)

(단위:억원,배) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 605 720 594 797 900

영업이익 85 107 5 47 100

세전이익 76 119 13 61 110

지배주주순이익 76 117 19 61 100

EPS(원) 1,716 2,312 363 1,179 1,927

증가율(%) 41.2 34.7 -84.3 224.9 63.4

영업이익률(%) 14.0 14.9 0.9 5.9 11.1

순이익률(%) 12.5 16.3 3.2 7.7 11.1

ROE(%) 54.6 35.4 3.8 11.1 15.4

PER 0.0 8.3 31.8 12.8 8.8

PBR 0.0 2.0 1.2 1.4 1.4

EV/EBITDA 0.0 7.3 14.6 8.6 6.8


Small-cap

Analyst 김 종 우

02) 6915-5776

[email protected]

오이솔루션 (138080) 물 들어왔다

▪ 광트랜시버 설계 및 제조업체로 국내 시장 약 25%를 점유한 1위 업체

▪ 북미사업자의 4.5G 위주 투자가 지속될 예정으로 미국 매출 비중이 큰 동사의 수혜가 가능할

전망

▪ 무선통신 트랜시버 시장 성장과 더불어 신제품은 동사 실적 성장을 견인하는 원동력이 될 것

으로 판단

오이솔루션 (138080)


신제품을 통한 성장

무선통신 트랜시버 시장 성장과 더불어 신제품은 동사 실적 성장을 견인하는 원동력이

될 것으로 판단한다. 15년부터 매출이 발생하기 시작한 CSC는 광케이블 효용을 배가

시켜 통신사업자의 Capex를 줄여줄 수 있는 솔루션을 제공한다. CSC 매출은 2015년

23억원에서 2016년 117억원으로 크게 성장했으며 올해도 전년대비 28% 이상 성장한

150억원 이상의 매출을 기대하고 있다. 올해는 10G EPON 트랜시버 매출도 가시화

될 전망이다. 10G EPON은 기존 광랜(100Mbps)보다 10배 빠른 인터넷 환경을 제공하

는 제품으로 최근 FTTH 기가인터넷 확산으로 1.25G/2.5G에서 10G로 수요가 이동하

고 있다. 동사는 일본 통신장비업체와 협업을 통해 올해 약 50억원 수준의 매출 달성

이 가능할 것으로 기대하고 있다. 이 밖에 최근 데이터센터에 주로 쓰이는 100G 트랜

시버 개발도 올해 완료하고 내년부터는 관련 매출 발생이 가능할 것으로 기대한다.

그림 1. CSC 매출 추이 및 전망 그림 2. FTTH 시장 전망(10G Pon 위주의 시장성장)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

2015 2016 2017F

(억원)

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

2016F 2017F 2018F 2019F 2020F 2021F

(백만달러) 10G Pon 기타

자료: 오이솔루션, IBK투자증권 자료: 업계자료, 오이솔루션



지배주주순이익 100억원(+63.4% yoy)이다. 현재 주가는 2017F P/E 8.8X 수준으로

글로벌 통신장비 부품업체(Sumitomo, Oclaro, Finisar 2017F P/E 15.0~23.6X) 대

비 밸류에이션 메리트를 보유하고 있다. 동사는 통신사업자의 Capex 사이클에 따라

실적 변동성이 존재해 왔다. 따라서 2016년부터 시작된 4.5G 투자와 2~3년 안에 시

작 될 5G 통신인프라 투자는 동사에게는 우호적인 시장 환경이 조성 될 것으로 판단

한다. 또한 올해 개발 예정인 100G 트랜시버의 경우 매출이 가시화 된다면 전방시장

확대라는 차원에서 동사의 실적변동성을 완화시킬 수 있는 중장기 성장 동력이 될 것

으로 판단한다.

김종우 6915-5776

IBKS RESEARCH │91

그림 3. 트랜시버 시장 전망 그림 4. 무선통신 전송 속도 별 시장 전망

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

2016F 2017F 2018F 2019F 2020F 2021F

(백만달러)

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

2016F 2017F 2018F 2019F 2020F

(백만달러) 10Gbps이하 10Gbps 12~16Gbps

25Gbps 합계

자료: 업계자료, 오이솔루션 자료: 업계자료, 오이솔루션

그림 5. 오이솔루션 내수/수출 추이(수출위주의 성장) 그림 6. 지역별 매출 비중

281 308

127232 280

323

407

467

564

620

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

1,000

2013 2014 2015 2016 2017F

(억원) 내수 수출

아시아

18%

미주

44%

한국

29%

유럽

8%

기타

1%

자료: 오이솔루션, IBK투자증권 자료: 오이솔루션, IBK투자증권


Not Rated

디스플레이 및 반도체 이송장비 제조업체

로체시스템즈는 반도체 및 디스플레이 자동화시스템 제조 및 판매 사업을 영위하는

업체로 1997년 설립되어 2003년 코스닥 시장에 상장하였다. 주요제품은 레이저 컷

팅장비, FPD 이송장비, 반도체 이송장비가 있으며 제품별 매출 비중은 레이저 컷팅

장비 15.5%, FPD 이송장비 66.1%, 반도체 이송장비 13.8%, 기타 4.6%로 이뤄져

있다. 삼성계열업체들의 매출비중의 70% 이상 자치하고 있으며 이외 SK하이닉스,

코닝, BOE, GVO, Tianma 등에서도 매출이 발생한다. 국내 및 해외 고객사들의

OLED에 대한 공격적인 투자의 직접적인 수혜가 예상되며 2017년 2월 912억원 규모

의 신규장비의 공급계약 체결을 시작으로 추가적인 신규장비 수주가 기대된다.

반도체와 디스플레이 투자 싸이클에 편승

동사는 FPD 이송장비와 반도체 웨이퍼 이송장비를 생산한다. FPD 이송장비는 국내

OLED 투자 증가로 2016년 매출액은 66.1% 증가한 653억원을 기록하였다. 향후 국

내 고객사뿐만 아니라 중화권 업체들의 대규모 OLED 투자가 계획되어 있어 올해도

지난해 수준의 매출액 달성이 가능할 전망이다. 웨이퍼 이송장치는 미국의 공정장비

업체를 통해 End-User로 납품되어 연간 매출액 편차가 크지 않다. 2016년도 반도

체 이송장비 매출액은 27.7% 감소한 137억원은 기록하였으며 올해에는 삼성전자 17

라인투자, SK하이닉스의 청주공장 증설 등이 예정되어 있기 때문에 200억원 수준의

매출을 기록할 수 있을 것으로 기대된다.

목표주가 -

현재가 (3/20) 9,130원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 75십억원 발행주식수 15,297천주 액면가 500원 52주 최고가 9,450원 최저가 2,693원 60일 일평균거래대금 2십억원 외국인 지분율 50.2% 배당수익률 (2016) 0.4% 주주구성 Rorze International Pte Ltd 외 2 인

46.26% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 5% 48% 274% 절대기준 3% 33% 228%


목표주가 - - -

로체시스템즈 주가추이

3,800

5,800

7,800

9,800

11,800

13,800

15,800

510

560

610

660

710

760

16.3 16.7 16.11

(P) KOSDAQ(좌)

로체시스템즈(우)(원)

(단위:십억원,배) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 661 352 749 989 2,793

영업이익 52 -38 35 46 307

세전이익 56 -33 21 49 315

지배주주순이익 40 -27 17 41 258

EPS(원) 308 -203 129 493 3,138

증가율(%) 374.5 적전 흑전 134.6 536.9

영업이익률(%) 7.8 -10.7 4.6 4.6 11.0

순이익률(%) 6.1 -7.7 2.3 4.1 9.2

ROE(%) 9.3 -6.2 4.0 8.8 40.7

PER 8.5 -8.2 21.4 16.1 3.0

PBR 0.8 0.5 0.8 1.3 1.0

EV/EBITDA 5.1 -6.8 7.4 19.1 2.5


Small-cap

Analyst 임 동 오

02) 6915-5659

[email protected]

로체시스템즈 (071280) 신규 장비 공급계약으로 올해 큰 폭의 외형성장

▪ 디스플레이 및 반도체 이송장비 제조업체

▪ 반도체와 디스플레이 투자 싸이클에 편승

▪ OLED 후공정 장비 매출로 큰 폭의 외형성장 가능


임동오 6915-5659

IBKS RESEARCH │93

OLED 후공정 장비 매출로 큰 폭의 외형성장 가능

로체시스템즈는 올해 2월 15일 동사의 한 고객사로부터 912억원 규모의 장비공급 계

약을 체결하였다. 신규 장비는 동사가 생산하는 전공정 설비와를 다른 후공정 자동화

설비로 알려져 있다. 지난해 이월된 수주잔고는 300억원 수준이며 신규 장비 매출과

합산할 시 2017년도에는 1,200억원의 매출이 확보되었다. 앞으로 1,000억원 수준의

추가적인 신규장비 수주가 있을 것으로 파악되며 동사의 성장을 주도할 전망이다.

로체시스템즈 실적추이 및 밸류에이션

로체시스템즈의 2016년도 실적은 매출액 989억원(YoY +32.0%), 영업이익 46억원

(YoY +31.9%, OPM 4.6%)을 기록하였다. 전방 업체의 OLED 투자확대로 인해 FPD

이송장비와 글래스 컷팅 장비 공급이 증가 하였다. 2017년도 실적은 매출액 2,793억

원(YoY +182.5%), 영업이익 307억원(YoY +574.5%, OPM 11.0%)을 기록할 전망이다.

지난 2월 체결한 912억원의 공급계약이 올해 실적에 반영되며 앞으로 기대되는 신규장

비 매출이 일부 반영되어 큰 폭의 외형성장이 가능할 전망이다. 뿐만 아니라 국내외

반도체/디스플레이 업체들의 공격적이 투자로 인해 기존 FPD/웨이퍼/글래스 컷팅 장

비 실적도 개선될 전망이다.

동사는 지난해 유상증자와 무상증자를 단행하였다. 이에 따라 3월 28일 200만주, 4월

11일 507만주가 상장될 예정이다. 4월 11일 기점으로 발생주식수는 1,530만주이며 현

주가에서의 시가총액은 1,396억원으로 계산된다. 2017년 추정 당기순이익 258억원을

반영한 2017F P/E는 5.4배로 밸류에이션에 대한 부담감은 크게 없다고 판단한다.

표 1. 로체시스템 실적추이 및 전망

(단위:억원) 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 2014F 2015F 2016 2017F

매출액 82 149 270 248 89 74 394 432 352 749 989 2,793

FPD이송 11 52 182 169 58 18 351 227 64 414 653 679

웨이퍼이송 57 68 17 48 15 10 24 88 144 189 137 198

글래스컷팅 0 18 36 28 3 33 10 106 71 83 153 191

기타 13 12 34 3 12 12 10 12 72 62 46 1,724

영업이익 (10) 9 34 2 (18) (12) 25 50 (38) 35 46 307

지배주주순이익 (7) 6 15 3 (14) (9) 18 46 (27) 17 40.50 258

영업이익률 (12.1) 6.1 12.4 0.7 (19.9) (16.7) 6.4 11.7 (10.7) 4.6 4.6 11.0

순이익률 (8.3) 4.0 5.5 1.3 (15.2) (12.6) 4.5 10.5 (7.7) 2.3 4.1 9.2

자료: 로체시스템즈, IBK투자증권

2/15 912억원 규모의

신규장비 공급계약 체결

2017F 매출액

2,793억원(YoY +182.5%),


+574.5%, OPM 11.0%)

유/무상 증자 반영

시가총액 1,386억원,

2017F P/E 5.4배


Not Rated

국내 Tier 2 항공기 부품 제조업체

오르비텍은 비파괴검사, 원자력발전소 방사선 안전관리, 가동전/중검사를 영위하던

업체로 1991년 설립되었다. 2013년 3월 아스트와 Bulkhead의 외주공급 계약을 체결

하며 항공부품사업에 진출하였으며 2014년 Spirit으로부터 58억원 규모의 정밀부품

수주를 확보하여 Tier 2 업체로 도약하였다. 2016년 3분기 기준 사업부별 매출비중

은 원자력사업부 50%, 항공부품 사업부 50%로 이뤄져 있다. 동사의 원자력 사업부

는 매년 안정적인 성장과 수익성 확보가 가능하며 향후 지속 적인 항공부품 수주로

인한 외형성장이 기대된다.

원자력 사업부는 캐시카우 역할

동사의 원자력 사업부는 방사선안전관리(원자력발전소 주변의 방사선 유출 여부 관

리), 가동전/중검사(핵연료봉 교체 시 안전검사), 원자력발전소 근로자 방사선 검사

등을 수행한다. 현재 국내에는 총 12개의 원자력발전소에서 24기의 원자로가 가동

중이다. 최근 정부는 2022년까지 8기의 원자력발전소를 신설할 계획이며 현재 26%

를 차지고 하고 있는 원자력발전소 발전비율을 41%까지 늘릴 계획이다. 현재 동사가

속한 원자력발전소 안전검사 시장은 총 5개의 업체가 경쟁을 하고 있으며 동사의 시

장 점유율은 분기마다 편차가 있지만 평균 20%를 차지하고 있다. 동사의 원자력 사

업부는 매년 200억원 수준의 매출을 기록하고 있으며 연간 20-30억원의 영업이익

을 올릴 수 있는 알짜 사업부라고 할 수 있다.

목표주가 -

현재가 (3/20) 4,345원

KOSDAQ (3/20) 609.11pt 시가총액 559억원 발행주식수 12,874천주 액면가 500원 52주 최고가 6,460원 최저가 4,170원 60일 일평균거래대금 6억원 외국인 지분율 0.5% 배당수익률 (2016) - 주주구성 아스트 22.53% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -6% -7% -10% 절대기준 -8% -16% -21%


목표주가 - - -

오르비텍 주가추이

3,700

4,200

4,700

5,200

5,700

6,200

6,700

510

560

610

660

710

760

16.3 16.7 16.11

(P) KOSDAQ(좌)

오르비텍(우)(원)

(단위:억원,배) 2013 2014 2015 2016 2017F

매출액 150 208 321 417 527

영업이익 -51 -20 15 29 51

세전이익 -81 -49 11 21 50

지배주주순이익 -91 -38 8 23 44

EPS(원) -1,133 -472 80 179 341

증가율(%) 적전 적지 흑전 184.5 93.9

영업이익률(%) -34.4 -9.5 4.7 7.1 9.7

순이익률(%) -61.0 -18.3 2.5 5.4 8.3

ROE(%) -42.8 -25.5 4.0 7.6 12.5

PER -3.0 -4.8 83.0 27.4 12.7

PBR 1.6 1.4 2.9 1.9 1.5

EV/EBITDA -11.7 129.8 26.9 18.9 11.3


Small-cap

Analyst 임 동 오

02) 6915-5659

[email protected]

오르비텍 (046120) 쌓여가는 수주잔고, 장기성장동력 확보

▪ 국내 Tier2 항공기 부품 제조업체

▪ 원자력 사업부는 캐시카우 역할

▪ 쌓여가는 수주잔고로 장기 성장동력 확보

▪ 2017F: 매출액 527억원(YoY +26.4%), 영업이익 50.9억원(YoY +70.0%, OPM 9.7%)

임동오 6915-5659

IBKS RESEARCH │95

쌓여가는 수주잔고로 인한 장기 성장동력 확보

동사의 항공기 부품사업은 아스트의 외주공급 계약으로부터 시작되었다. 2013년 아스

트로부터 1,490억 규모의 Bulkhead 수주를 받았으며 2014년에는 Tier 1 항공기 부품

업체인 Spirit으로부터 58억원 규모의 항공기 정밀부품에 대한 공급계약을 체결하였다.

Spirit과의 공급계약은 동사가 Tier 3에서 Tier 2 업체로 거듭날 수 있는 매우 의미 있

는 계약이라고 판단한다.

2016년 동사의 항공기 부품 사업부는 220억원의 매출과 영업이익은 BEP 수준의 넘어

흑자전환을 기록한 것으로 파악된다. 2017년은 동사 항공기부품 사업부의 본격적인 성

장이 시작된 시기라고 볼 수 있다. 2017년 1월과 2월 사이 Spirit으로부터 3건의 공급

계약을 체결 했으며 총 수주금액은 1,034억원이다. 이에 따라 아스트와 Spirit으로부

터 받은 수주 총액은 2,500억원을 상회한다. 2017년 동사의 항공기 부품 매출은 300

억원을 넘어설 것으로 예상되며 2018년에는 동사의 최대 생산능력인 500억원 수준에

근접한 항공기 부품 매출을 기록할 것으로 판단한다.

오르비텍 실적추이 및 전망

오르비텍의 2016년 실적은 매출액 417억원(YoY +30.0%), 영업이익 29.4억원(YoY

+96.3%, OPM 7.1%)을 기록 했다. 비파괴검사/원자력사업부문은 어려운 시기를 견뎌

내고 작년부터 턴어라운드에 성공했으며 항공기 부품사업은 올해부터 흑자전환하였다.

향후 비파괴검사와 원자력발전소 안전사업은 정부 주도 사업이기 때문에 안정적인 성

장이 예상되어 동사의 캐시카우 역할을 할 전망이며 항공기 부품 사업이 동사의 외형

성장을 견인할 것으로 판단된다. 동사의 2017년도 예상 실적은 매출액 527억원(YoY

+26.4%), 영업이익 50.9억원(YoY +73.0%, OPM 9.7%)을 기록할 전망이다.

표 1. 오르비텍 최근 Spirit으로부터 받은 수주 현황

날짜 계약상대방 내용 금액

2017.01.05 Spirit B737MAX. B767, B777, B787, BR725, MRJ 390억원

2017.01.10 Spirit B767,B777,B747,B787 정밀부품 557억원

2017.02.16 Spirit B737(M22 PKG) 정밀부품 87억원

자료: 오르비텍, IBK투자증권

그림 1. 오르비텍 매출액 및 영업이익률 추이 그림 2. 오르비텍 사업부별 매출비중

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

0

100

200

300

400

500

600

2012 2013 2014F 2015F 2016 2017F


0

100

200

300

400

500

600

2014 2015 2016 2017F

(억원) 원자력사업부 항공기부품 사업부

자료: 오르비텍, IBK투자증권 자료: 오르비텍, IBK투자증권

항공부품 3차벤더에서

2차벤더로

Spirit으로부터 1,034억원

수주. 2018년 항공부품

사업부 매출액

500억원으로 성장

2017F 매출액

527억원(YoY +26.4%),

영업이익 50.9억원(YoY

+70.0%, OPM 9.7%)

오르비텍 (046120)


표 2. 오르비텍 실적 추이 및 전망

(단위:억원) 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 2015 2016 2017F

매출액 62 78 84 97 90 103 109 114 321 417 527

원자력/ISI/환경 53 60 50 35 42 52 57 57 198 207 216

항공기부품 9 18 34 62 48 51 52 59 123 210 311

영업이익 -3.0 8.5 7.1 2.5 6.0 7.3 8.0 8.1 15.0 29.4 50.9

당기순이익 -5.7 4.8 7.8 1.1 4.6 7.8 4.5 5.6 8.0 22.6 43.9

영업이익률(%) -4.9 10.8 8.5 2.6 6.6 7.1 7.4 8.5 4.7 7.1 9.7

순이익률(%) -9.2 6.2 9.3 1.1 5.2 7.6 4.1 7.1 2.5 5.4 8.3

자료: 오르비텍, IBK투자증권

IBKS RESEARCH │97

Not Rated

스테인리스 냉연 강판 제조업체

대양금속은 스테인리스 냉연 강판을 가공하여 판매하는 업체. 주력 제품은 스테인리

스강 중에서 70% 이상을 점유한 200계, 300계, 400계열. 양식기류, 싱크대, 건축자

재, 가전제품 및 자동차산업 등 용도로 주로 사용됨. 수요자 요구에 맞춘 주문 및 계

획생산으로 다품종 생산이 가능함에 따라 경쟁력을 확보하고 있음.

주요 고객으로는 대형가전 업체 LG전자, 삼성전자가 전체 매출의 40% 정도 차지하

고 있어 안정적이고 효율적인 사업전개가 가능.

스테인리스 Coil 가격 단계적 상승이 실적 회복 견인할 것

2016년 대양금속의 매출액은 1,460억원(YoY+26%, QoQ+7%), 영업이익 99억원

(YoY+281%, QoQ+12%)을 시현. 실적 회복의 주요 이유는 니켈가격 상승에 따라 스

테인리스 coil 가격이 상승. 매출 증대는 영업이익 증가로 이어졌고, 경영정상화 이행

약정에 다른 재무구조 개선이 추가적으로 이루어졌음.

니켈가격 상승에 따른 원재료 가격이 2016년 초 대비 33% 증가함에 따라 제품 ASP

상승 흐름이 이어질 것으로 예상. 2017년 대양금속 예상 매출액은 1,530억원, 영업

이익 120억원을 달성할 것으로 전망.

목표주가 -

현재가 (3/20) 3,995원

KOSPI (3/20) 2,157.01pt 시가총액 49십억원 발행주식수 26,268천주 액면가 500원 52주 최고가 6,170원 최저가 3,475원 60일 일평균거래대금 0십억원 외국인 지분율 0.1% 배당수익률 (2016) 0.0% 주주구성 한국스탠다드차타드은행 23.08% 하나은행 12.28% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -5% -12% 5% 절대기준 -2% -6% 14%


목표주가 - - -

대양금속 주가추이

3,100

3,600

4,100

4,600

5,100

5,600

6,100

6,600

1,730

1,780

1,830

1,880

1,930

1,980

2,030

2,080

2,130

2,180

16.3 16.7 16.11

(P) KOSPI(좌)

대양금속(우)(원)

(단위:십억원,배) 2014 2015 2016F 2017F

매출액 122 122 146 153

영업이익 -11 -7 9 12

세전이익 -18 -18 6 7

당기순이익 -18 -18 6 7

EPS(원) -1,468 -1,311 231 263

증가율(%) 적지 적지 흑전 14.2

영업이익률(%) -8.6 -5.6 6.4 7.8

순이익률(%) -14.8 -14.7 4.1 4.5

ROE(%) -143.0 -205.3 40.2 32.2

PER -0.4 -0.4 17.7 15.1

PBR 1.5 1.3 5.9 4.2

EV/EBITDA -18.0 -41.6 10.7 8.8


철강

Analyst 한 유 건

02) 6915-5669

[email protected]

대양금속 (009190) 2016년 보다 좋은 2017년 스테인리스 가격

▪ 스테인리스 냉연 강판 제조업체

▪ 수요자 요구에 맞춘 주문 제작 가능한 경쟁력 확보

▪ 주요 고객으로 대형가전 업체 LG전자, 삼성전자가 전체 매출의 40% 차지

▪ 원재료 스테인리스 coil 가격 상승이 ASP 상승으로 이어져 실적 개선 예상

대양금속 (009190)


그림 1. 스테인리스 공정과정 그림 2. 스테인리스 공정과정


그림 3. 스테인리스 주요 사용 제품


한유건 6915-5669

IBKS RESEARCH │99

그림 4. 스테인리스 주요 사용 제품


Special Report


Compliance Notice

동 자료에 게재된 내용들은 외부의 압력이나 부당한 간섭 없이 본인의 의견을 정확하게 반영하여 작성되었음을 확인합니다.

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동 자료에 언급된 종목의 지분율 1%이상 보유하고 있지 않습니다.

당사는 상기 명시한 사항 외 고지해야 하는 특별한 이해관계가 없습니다.

종목명 담당자 담당자(배우자) 보유여부 1%이상

보유여부

유가증권

발행관련

계열사

관계여부

공개매수

사무취급 IPO

회사채

지급보증

중대한

이해관계

M&A

관련 수량 취득가 취득일

해당사항없음

투자의견 안내 (투자기간 12개월) 투자등급 통계 (2016.01.01~2016.12.31)

종목 투자의견 (절대수익률 기준) 투자등급 구분 건수 비율(%)

적극매수 40% ~ 매수 15% ~ 중립 -15% ~ 15% 매도 ~ -15% 매수 134 88.2

업종 투자의견 (상대수익률 기준) 중립 18 11.8

바중확대 +10% ~ 중립 -10% ~ +10% 비중축소 ~ -10% 매도 0 0.0

(◆) 적극매수 (▲) 매수 (●) 중립 (■) 비중축소 (■) Not Rated / 담당자 변경

SK머티리얼즈 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역

추천일자 투자의견 목표주가 추천일자 투자의견 목표주가

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

(원)

2016.04.21 매수 170,000원

2016.10.11 매수 180,000원

2016.11.15 매수 190,000원

2017.01.10 매수 210,000원

2017.03.21 매수 220,000원

티씨케이 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

(원)

2016.10.06 매수 48,000원

2017.03.21 매수 48,000원

김종우/임동오 6915-5776/5659

IBKS RESEARCH │101

코스메카코리아 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

(원)

2016.11.22 매수 64,000원

2017.03.21 매수 74,000원

황금에스티 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

(원)

2017.01.12 매수 11,000원

2017.03.07 매수 14,000원

2017.03.21 매수 14,000원

마이크로프랜드 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

(원)

2017.03.21 매수 15,000원

AP시스템 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

(원)

2015.05.29 담당자변경

2015.05.29 매수 14,000원

2016.11.28 담당자변경

2016.11.28 매수 35,000원

2017.03.21 매수 35,000원

Special Report


엔에스쇼핑 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

(원)

2015.05.29 매수 330,000원

2015.11.11 매수 280,000원

2016.07.14 매수 230,000원

2016.08.31 중립 -

2017.03.19 매수 190,000원

2017.03.21 매수 190,000원

한미반도체 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

(원)

2015.05.29 매수 17,000원

2015.11.10 중립 -

2016.04.11 매수 19,000원

2016.04.17 매수 21,000원

2016.10.11 매수 20,000원

2017.03.21 매수 20,000원

아프리카TV 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

(원)

2016.08.31 매수 37,000원

2017.03.21 매수 37,000원

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