산업분석file.mk.co.kr/imss/write/20190813105311__00.pdf전통적 오픈마켓 및...

산업분석

I. Game Changer가 되어야만 생존한다 04

II. Rule 변화의 Trigger = M&A, Needs는 충분하다 05

1. 잠재적 매수자의 Needs 05

2. 잠재적 매도자의 Needs 06

3. 롯데가 우선적으로 움직일 개연성은 충분! 11

4. 잠재적 매도자 중 11번가가 가장 매력적인 매물 13

III. M&A 그 이후, Game의 Rule : 가격 → 서비스 15

1. 서비스 경쟁으로의 전환 15

2. 서비스 연계 경쟁 시, 판도 전망 21

관련종목

롯데쇼핑 (023530) | 불확실성을 너머 이커머스 대응을 주목하자 33

이마트 (139480) | 신선식품에서의 헤게모니 확대 전망 41

소매/유통

종목 투자의견 목표주가 (원)

롯데쇼핑 BUY 180,000

이마트 BUY 160,000

소매/유통

Sector Report 2019.08.13

E-Commerce Game Changer : Rule은 변화한다

Game Changer가 되어야만 생존한다

쿠팡을 위시한 이커머스 사업자들이 오프라인 영역을 잠식하면서, 그 동안 온라인 영역의 대응에 있

어 소극적이었던 오프라인 사업자들도 전열을 정비 중에 있다. 이커머스 사업자 중 현재로서 가장

앞선 사업자는 단연 쿠팡이다. 쿠팡은 연간 1조원 이상의 적자를 기록하며, M/S를 확대해나고 있

다. 장기간 쌓아왔던 쿠팡의 로열티를 고려할 때, 오프라인 사업자가 1조 이상의 적자를 기록하며

프로모션을 강화한다고 해서 이커머스의 헤게모니를 쥘 수 있다고 확답하기는 어렵다. 결국, 기존

게임의 게임 방식을 변화시킬 무언가가 필요하며, 오프라인 사업자는 ‘Game Changer’가 되어야만

이커머스 시장의 헤게모니를 쥘 수 있다.

Rule 변화의 Trigger = M&A, Needs는 충분하다

당사는 게임의 룰을 변화시킬 트리거로 ‘M&A’를 제시한다. 잠재적 매수자와 매도자 간의 Needs는

충분하다. 잠재적 매수자(종합몰)는 수익화를 위해서 M/S를 끌어올려야 한다. 잠재적 매도자(오픈마

켓, 소셜커머스)는 경쟁력이 약화되는 상황에서 FI 들에 대한 Exit을 고민해야 하는 상황이다. Exit

의 방안 중 IPO는 쉽지 않다. 남은 선택지는 매각 혹은 합병이다.

가장 먼저 움직일 것으로 예상하는 사업자는 롯데쇼핑이다. 개연성은 충분하다 당사가 롯데쇼핑에

주목하는 이유는 최근 빠르게 시장 대응을 하고 있다는 점과 함께 자산 유동화를 동시다발적으로 진

행하고 있기 때문이다. 롯데쇼핑이 제시한 이커머스 성장 목표도 Organic 성장만으로는 달성 불가

능한 수치(CAGR +26%)이라는 점도 M&A를 일정 부분 염두한 것이 아닐까 추정된다.

잠재적 매도자 중 가장 매력 있는 매물은 단연 11번가 일 것이다. 롯데쇼핑 입장에서는 M/S를 확

보에 가장 좋은 매물일 것이다. 쿠팡에게는 M/S 확보뿐만 아니라 11번가와의 합병을 통해 SKT의

자산을 활용할 수 있다는 점이 크다. SKT의 자산을 활용할 수 있다면 그들의 롤모델(?)인 아마존 대

비 부족한 역량을 한 번에 채워넣을 수 있다.

M&A 그 이후, Game의 Rule : 가격 → 서비스

M&A 이후, 3강(쿠팡, 롯데쇼핑, 이베이 혹은 쿠팡, 롯데쇼핑, SSG.Com) 체제로 이커머스 시장은

재편될 가능성이 크다. 과점 시장이 된 이커머스 시장에서의 사업자간 게임의 룰은 가격 경쟁에서

서비스 경쟁으로 전환될 것이라 전망한다. 그간 가격 경쟁을 일으킨 주요 사업자가 M&A를 통해 정

리될 수 있기 때문이다. 남은 사업자는 가격 정상화에 대한 Needs가 크다.

서비스 경쟁은 보다 구체적으로 서비스 연계 경쟁이다. ‘커머스 – 서비스 – 커머스’의 선순환 구조

를 만들어내는 것이다. 이를 가장 잘할 수 있는 사업자는 현재로선 롯데쇼핑이다. 롯데그룹의 다양

한 Consumer 영역에서의 자산을 활용할 수 있기 때문이다. 쿠팡과 11번가가 합병할 경우, 역시

강력한 사업자로서 발돋움할 수 있다. SSG.Com의 경우, M&A에 뛰어들기 보다는 현재 잘하는 것

(신선식품)에 보다 집중할 가능성이 커보이며, 기회요인도 충분할 것으로 판단한다. 이 과정에서 오

픈마켓은 안정적인 BM + 광고 수익으로 Cash Cow로의 변모가 예상된다.

소매/유통

4

I. Game Changer가 되어야만 생존한다

쿠팡을 위시한 이커머스 사업자들이 오프라인 영역을 잠식하기 시작하면서, 그동안 온라인 영역

의 대응에 있어 소극적이었던 오프라인 사업자들도 전열을 정비하고 있다. 전통적인 오프라인 강

자인 롯데그룹은 이커머스 사업부를 조직하고 통합로그인플랫폼인 ‘롯데ON’을 런칭하였으며, 최

근에는 쿠팡의 로켓와우와 유사한 ‘롯데오너스’라는 유료멤버십 서비스를 출시하며 지금까지와는

다르게 빠르게 이커머스 사업에 대응하고 있다. 신세계그룹은 이커머스통합법인인 ‘SSG.Com’을

설립하고 기존에 강점을 가지고 있던 신선식품 영역에서의 M/S 확보를 위한 노력을 진행 중이

다. 이러한 노력의 일환이 바로 ‘새벽배송’ 서비스의 시작이라 할 수 있다.

오프라인 사업자의 이커머스 시장 대응 본격화는 결국 이커머스 시장 경쟁의 심화로 연결될 수

있다. 대표적 이커머스 사업자인 쿠팡이 연간 1조원 이상의 적자를 기록하며 M/S 확보에 혈안

이 되어있는 상황에서 이제서야 대응을 시작한 오프라인 사업자는 최소한 쿠팡에 필적하는 자금

을 쏟아야 쿠팡이 확보하는 M/S를 확보해나갈 수 있다는 계산이 서기 때문이다.

하지만, 쿠팡이 그 동안 소비자 로열티 확보를 위해 공을 생각했을 때는 쿠팡만큼 돈을 쓴다고

해서 쿠팡만큼의 M/S를 가져올 수 있다고 확답하기 쉽지 않다. 즉, 쿠팡 등 기존 이커머스 사업

자가 만들어놓은 게임의 방식을 그대로 따라갈 경우, 경쟁만 과열될 뿐 오프라인 사업자가 결코

이커머스 시장의 헤게모니를 쥘 수 없다는 것이다.

결국, 기존 게임의 게임 방식을 변화시킬 무언가가 필요하며, 오프라인 사업자는 ‘Game

Changer’가 되어야만 이커머스 시장의 헤게모니를 쥘 수 있다.

[그림1] 쿠팡 영업적자 추이 및 전망 [그림2] 쿠팡 M/S 추이 및 전망

-16,000

-14,000

-12,000

-10,000

-8,000

-6,000

-4,000

-2,000

0

2015 2016 2017 2018 2019E

(억원)

6%

7%

9%

-1%

1%

3%

5%

7%

9%

11%

13%

15%

2017 2018 2019E

자료: 유안타증권 리서치센터 자료: 유안타증권 리서치센터

Sector Report

5

II. Rule 변화의 Trigger = M&A, Needs는 충분하다

당사는 게임의 룰을 변화시킬 트리거로 ‘M&A’를 제시한다. 후술하겠지만, M&A를 통한 업계 재

편은 가격의 경쟁에서 서비스의 경쟁으로의 전환을 이끌 수 있을 것이다. 이커머스 산업 내의 잠

재적 매수자와 매도자간 Needs도 충분하다. 이에 따라 향후 이커머스 산업 내의 M&A 논의는

본격화될 수 있을 것이라 전망한다. 먼저 잠재적 매수자와 매도자간 Needs에 대해서 알아보자.

1. 잠재적 매수자의 Needs

잠재적 매수자라 함은 이커머스 산업 내에서 게임 체인저가 되고자 하는 전통적 오프라인 사업

자뿐만 아니라 산업의 헤게모니를 쥐고자 적극적으로 M/S를 확대하고 있는 쿠팡 등 이커머스

사업자라 할 수 있다.

잠재적 매수자 모두는 이커머스 산업 내에서 M/S를 확보하기 위한 전쟁을 진행 중이다. M/S 확

보의 궁극적인 목표는 결국 수익화이다. 하지만 파편화된 국내 이커머스 시장 현황을 고려했을

때는 쉽지 않아 보인다. 매년 1조원 이상의 적자를 기록하면서 공격적으로 M/S 확대를 해내가

고 있는 쿠팡마저도 10% 이상의 M/S를 확보하고 있지 못한 것이 현실이다. 쿠팡이 단순히 오가

닉한(?) 성장만을 지속한다고 가정할 시, 20% 이상의 M/S를 확보하기 위해서는 Base Case(시장

성장률 10% 수준 Outperform 했을 경우)를 가정했을 때 10년의 시간이 걸린다.

[그림3] 쿠팡 M/S 확보 시뮬레이션

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E

Base Case

Bull Case

Bear Case

자료: 유안타증권 리서치센터

주: Base Case – 시장을 10% 수준 Outperform, Bull Case – Base Case 성장률 + 2%, Bear Case - Base Case 성장률 -2%

이 말인즉슨, 쿠팡 외 나머지 사업자는 오가닉 성장만으로는 20% 이상의 M/S를 확보하기란 사

실상 불가능하다는 것을 의미한다. 이커머스 시장의 과점화가 불가능하니, 과점화 이후에나 가능

한 수익화는 더더욱 어렵다.

소매/유통

6

결국 이커머스 시장에서 돈을 벌기 위해서는 M&A는 필수불가결하다는 판단이다. 이는 게임체

인저가 되어야 하는 오프라인 사업자에게만 해당되는 것이 아니다. 가장 앞서나가고 있는 사업자

인 쿠팡에게도 해당한다. 앞서 언급한 것과 같이 쿠팡 역시, 헤게모니를 지닌 사업자로 자리매김

하기 위해 시간 부담(20% 확보 : 10년 이상)이 있으며, 그 과정에서 상상 이상의 금전적 부담이

따를 것이기 때문이다. 국내에서 유일하게 10% 이상의 M/S를 확보한 이베이코리아의 비결 역

시, M&A였다.

2. 잠재적 매도자의 Needs

현재 국내 이커머스 시장은 자본력이 바탕이 된 종합쇼핑몰 중심으로 재편되는 양상이다. 이들은

막대한 자본력을 바탕으로 가격 경쟁력 확보는 물론 배송 서비스 경쟁력에서도 우위를 점하면서

소비자의 로열티를 확대해나가고 있다. 반면, 기존 이커머스 시장에서 상위 사업자로 군림하였던

전통적 오픈마켓 및 소셜커머스 사업자는 경쟁력이 약화되고 있다. 상품 거래 중개업에 본질인

오픈마켓 사업자가 구조적으로 가격 경쟁력 외의 서비스 차별화를 가져가기 어렵기 때문이다.

이에 따라 기존 상위사업자인 오픈마켓(이베이, 11번가, 인터파크 등)과 자본력과 전략에서 열위

에 있는 사업자인 티몬의 M/S는 지속적으로 줄어들고 있는 상황이다. 당사의 M/S 추정에 따르

면 해당 사업자는 연간 4% 수준의 M/S를 상실 중에 있다.

[그림4] 현재의 이커머스 시장 경쟁 구도


작지만 강한 신흥 카테고리 킬러 자본력이 바탕이 된 종합쇼핑몰경쟁력이 약화되고 있는

전통적 오픈마켓, 소셜커머스

소비자의 로열티가 확보되는 국면에서

성장성 위주의 사업 전개

수익성 위주의 사업 전개,

경쟁력을 확보하기 어려운 구조

특징적인 사업 전개

Sector Report

7

[그림5] 주요 이커머스 사업자의 M/S 변화(당사 추정) [그림6] 이베이, 11번가, 인터파크, 티몬 등의 합산 M/S 추이 및 전망(당사 추정)

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

이베이

11번가

쿠팡

인터파크

롯데쇼핑

위메프

티몬

SS

G.C

om

2017

2018

32%

28%

25%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

2017 2018 2019E 자료: 유안타증권 리서치센터 자료: 유안타증권 리서치센터

11번가는 지난해 H&Q코리아로부터 5,000억원을 투자 유치하였고, 투자를 유치하면서 FI에게

2023년까지 IPO를 약속하였다. 투자 유치 그 자체는 반가운 소식이나, 11번가로서는 고민이 많

아질 수 밖에 없었을 것이다. 오픈마켓의 경쟁력이 약화되는 시장 환경에서 성장성을 위한 출혈

경쟁을 지속 시, 수익화는 기약하기 어렵고, 수익화가 불가능하면 2023년까지 IPO를 장담할 수

없는 상황에 빠지기 때문이다. 결국 불가피하게 11번가는 수익성 위주로 사업 전략을 선회한 것

으로 보인다.

[그림7] 11번가 매출액 추이 – 정체된 성장성 [그림8] 11번가 영업이익 추이

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2,000

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19

(억원)

-250

-200

-150

-100

-50

0

50

100

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19

(억원)

자료: SKT, 유안타증권 리서치센터 자료: SKT, 유안타증권 리서치센터

문제는 수익성 중심으로 사업 전략을 선회했음에도 불구하고 IPO 성공 여부에 대해 확신할 수

없다는 것이다. 이커머스 시장 내에서 빠르게 M/S를 잃고 있는 사업자에게 투자자가 과연 가치

를 인정해줄 것인가에 대해 회의적이기 때문이다. 오픈마켓 중 유일한 상장사인 인터파크의

Valuation이 그 근거이다. 2018년 기준 전사적으로 GMV가 3.9조원이며, 흑자를 기록하고 있

는 사업자임에도 불구하고 인터파크의 현 주가는 P/GMV 0.05배 수준에 불과하다.

소매/유통

8

[표1] 인터파크 실적 추이 (단위: 억원)

2014 2015 2016 2017 2018

GMV 26,365 29,528 33,160 35,203 38,914

투어 12,466 14,822 17,304 18,332 18,889

ENT 5,268 5,660 6,034 6,897 8,433

쇼핑 6,310 7,213 8,018 8,342 9,805

도서 2,320 1,832 1,803 1,632 1,788

매출액 4,073 4,020 4,665 4,826 5,285

영업이익 171 235 93 165 44

순이익 110 166 25 88 -76

자료: 인터파크, 유안타증권 리서치센터

[그림9] 인터파크 P/GMV Band

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

2015-01-02 2016-01-02 2017-01-02 2018-01-02 2019-01-02 2020-01-02

인터파크

0.05x

0.1x

0.15x

0.2x

0.25x

(억원)

자료: 인터파크, 유안타증권 리서치센터

이는 비단 11번가만의 문제가 아니다. 경쟁력이 약화되고 있는 전통적 오픈마켓, 소셜커머스 사

업자의 공통된 고민일 수 있다. 그 동안 자신들에게 투자를 해준 FI의 자금을 Exit 해주기 위해

서는 IPO가 필요한 데, 앞서 언급한 11번가의 사례에서와 같이 녹록한 상황은 아니기 때문이다.

결국 그들의 선택지 중 무게 중심이 쏠리는 쪽은 매각 혹은 유력 서비스와의 합병일 것이다.

전통적 오픈마켓과 소셜커머스 외에 최근 새벽배송이라는 시장을 형성하면서 신선식품 카테고리

킬러로서 각광받아온 컬리 역시 예외가 아닐 것이다. SSG.Com이 본격적으로 새벽배송 시장에

뛰어들면서 컬리의 입지가 흔들리고 있기 때문이다.

Sector Report

9

[표2] 쿠팡 투자유치 현황 (단위: 억원)

일시 투자사 금액

2010.12 파운더콜렉티브(미국) 42

로즈파크어드바이저(미국)

2011.3 메버릭캐피탈(미국) 226

알토스벤처스(미국)

2014.5 세콰이어 캐피탈(미국) 1,131

소프트뱅크(일본)

그린옥스캐피탈(미국)

크로스크릭어드바이저(미국)

일루미네이트벤처스(미국)

파노라마포인트파트너스(미국)


런치타임(미국)

Brad Koransky

2014.12 블랙록(미국) 3,394

웰링턴(미국)

그린옥스캐피탈(미국)

일루미네이트벤처스(미국)


2015.6 소프트뱅크(일본) 11,313

2018.3 비공개투자자 1,500

2018.11 소프트뱅크인베스트먼트(일본) 22,600

총계 40,206

자료: THE VC, 유안타증권 리서치센터

[표3] 티몬 투자유치 현황 (단위: 억원)


2010.7 인사이트벤처파트너스(미국) 24

스톤브릿지벤처스(한국) 8

2011.1 인사이트벤처파트너스(미국) 92

스톤브릿지벤처스(한국)

2015 KKR-엥커에쿼티 컨소시엄 400

2016.4 엔에이치엔(한국) 475

2016 싱가포르투자청(GIC), 기존주주 800

2017.4 시몬느자산운용(한국) 800

2019.3 앵커에퀴티파트너스코리아(홍콩) 560

콜버그크래비스로버츠(미국)

총계 3,159


소매/유통

10

[표4] 위메프 투자유치 현황 (단위: 억원)


2011 허민 대표 500

2015 NXC(한국) 1,000

2015 IMM인베스트먼트 100

총계 1,600


[표5] 11번가 투자유치 현황 (단위: 억원)


2018.6 국민연금 3,500

새마을금고 500

H&Q코리아 1,000

총계 5,000


[표6] 마켓컬리 투자유치 현황 (단위: 억원)

일시 투자사 금액 일시별 합계 단계별 합계

2014.12 옐로모바일 3 3 3

2015.2 DSC인베스트먼트 50 50 50

2016.4 중소기업은행 5 5 5

2017.12 한국투자파트너스 18 169 169

UTC인베스트먼트 40

LB인베스트먼트 30

캡스톤파트너스 5

DS자산운용 35

세마트랜스링크인베스트먼트 41

2018.3 SK네트웍스 81 81 654

2018.6 한국투자파트너스 18 73

UTC인베스트먼트 15

미래에셋벤처투자 15

캡스톤파트너스 5

트랜스링크캐피탈 20

2018.8 세쿼이아캐피탈차이나 200 500

디지털스카이테크놀로지 300

2019.4 한국투자파트너스 200 1,000 1,350

UTC인베스트먼트

미래에셋벤처투자

캡스톤파트너스

트랜스링크캐피탈 50

세쿼이아캐피탈차이나 375

디지털스카이테크놀로지 375

2019.5 힐하우스캐피탈그루 350 350

총계 2,231


Sector Report

11

3. 롯데가 우선적으로 움직일 개연성은 충분!

잠재적 매수자 중 롯데쇼핑의 움직임에 대해 주목할 필요가 있다. 당사는 롯데쇼핑이 최근 이커

머스 시장에서 가장 빠른 움직임을 보이는 사업자 중 하나라고 평가한다. 지난해 8월 이커머스

사업본부를 신설했음에도 불구하고 이렇다 할 특징적인 움직임이 없었으나, 올해 4월 통합로그

인서비스인 ‘롯데ON’ 출시 이후, 유료멤버십 서비스인 ‘롯데오너스’를 론칭하였고, 내년 상반기

홈쇼핑과 슈퍼의 새벽배송 서비스를 연계하는 계획까지 제시하였다. 성과도 나타나고 있다. ‘롯

데ON’ 출시 이후 GMV 성장률은 17% 수준으로 시장 성장률에 Inline 한 성장률을 기록하고

있으며, 8월 4일까지 약 한달 간 모집한 ‘롯데오너스’ 가입자는 2.7만명을 확보하였다.

당사가 롯데쇼핑에 주목하는 이유는 최근 빠르게 시장 대응을 하고 있다는 점과 함께 롯데리츠

와 컬처웍스의 IPO를 추진하면서 자산 유동화를 동시다발적으로 진행하고 있기 때문이다. 롯데

리츠는 올해 하반기, 컬처웍스는 내년 상반기 중 IPO 작업이 마무리될 예정이다. 회사 측에서는

IPO 작업을 통해 유입된 자금을 이커머스 등 신규 사업에 투자하겠다는 입장인 데, 당사는 롯데

쇼핑이 밝힌 이커머스 투자가 단순한 서비스 고도화, 인프라 투자가 아닌 M&A까지도 열어둔 것

으로 추정하고 있다.

롯데쇼핑 이커머스본부 설립 시, 2023년까지 20조원의 거래액을 목표로 제시했는 데, 이는 연평

균 26% 성장을 해야만 달성할 수 있는 수치이다. 이커머스 시장이 지난해 약 20.7% 성장했고

성장률이 자연적으로 둔화된다는 점을 고려했을 때, 굉장히 공격적인 수치이며 Organic 성장만

으로는 물리적으로 달성하기 어려운 목표치이기 때문이다. 롯데그룹이 M&A에 상당히 친화적인

그룹사라는 점도 이커머스 사업자에 대한 M&A 가능성을 높여주는 Factor이다.

[그림10] 롯데쇼핑 이커머스 성장 목표 [그림11] 7대그룹 시가총액 대비 M&A 금액 비교

0

5

10

15

20

25

2018 2019E 2020E 2023E

(조원)

CAGR 26%

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

180,000

200,000

0 100,000 200,000 300,000 400,000

5년간

M&A

총액

상장사 시가총액

(억원)

(억원)

삼성

롯데

현대차

한화

SK

LG

CJ

자료: 롯데쇼핑, 유안타증권 리서치센터 자료: 유안타증권 리서치센터

소매/유통

12

롯데쇼핑은 롯데리츠를 통한 자산유동화 및 컬처웍스 상장을 통해 1.2조원(롯데리츠 지분 50%

확보, 컬처웍스 지분 50% 구주매출 가정) 수준의 현금을 확보할 수 있을 것으로 전망한다. 대표

적인 오픈마켓인 11번가가 지난해 투자 유치한 Value 가 2.75조원이며, 종합쇼핑몰인

SSG.Com 이 투자 유치한 Value 가 3조원 규모라는 점을 고려할 때, 1.2조원 수준의 현금이라

면, 오픈마켓 혹은 소셜커머스 1개 사를 인수함에 있어 큰 어려움이 없을 것이며, 추가적인 자산

유동화 혹은 차입을 활용한다면 2개 사를 인수하는 것도 불가능하지만은 않을 것이라 판단한다.

M&A 대상이 어떤 사업자일 지, M&A의 수에 따라 달라지겠지만, 롯데쇼핑은 M&A를 통해

15% 내외의 M/S를 확보할 수 있을 전망이다.

[그림12] 롯데리츠(REITs)의 구조

롯데지주

롯데AMC(리츠운영회사)

100%

롯데리츠

리츠 운영

현물출자를 통한 지분 확보 및 자산매각

투자자

지분투자

임대료롯데쇼핑및기타롯데계열사

배당금

배당금


[그림13] CJ CGV 시가총액 추이

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

2015 2016 2017 2018 2019

(억원)


Sector Report

13

4. 잠재적 매도자 중 11번가가 가장 매력적인 매물

롯데쇼핑에게 11번가란, 이베이코리아를 제외하고 M/S 가 가장 높은 사업자

잠재적 매수자 중 실제 M&A에 나설 가능성이 가장 높은 사업자인 롯데쇼핑에게 11번가는 M/S

확대에 있어 가장 도움이 되는 사업자이다. 이베이코리아를 제외하고는 잠재적 매도자 중 M/S가

가장 높은 사업자이기 때문이다. 이베이코리아 역시, 경쟁력이 약화되고 있는 것은 사실이지만,

여전히 500억원 수준의 영업이익을 창출하고 있다. 또한 FI로부터 투자를 받은 것이 아니기에

EXIT이 필요한 상황도 아니다. 이에 이베이코리아의 대주주인 이베이로서 매각할 유인이 당장은

크지 않을 것으로 추정된다.

쿠팡에게 11번가란, Plus Alpha를 줄 수 있는 사업자

쿠팡 역시, M&A 시장에 뛰어들 가능성이 있다. 다만, M/S 확보 외에 추가적인 알파를 고려한

M&A일 가능성이 크다. 쿠팡의 롤모델이 아마존이라는 것은 공공연한 사실이다. 배송서비스인

‘로켓배송’과 유료멤버십 서비스인 ‘로켓와우’ 등 서비스를 통해 자사 플랫폼에 대한 로열티를 키

운 쿠팡은 아마존이 되기 위한 다음 스텝을 밟을 것이다. 쿠팡이 아마존 대비 부족한 역량은 미

디어/엔터테인먼트 등 쇼핑 외의 영역이다.

[표7] 아마존과 쿠팡의 서비스 비교 (단위: 억원)

아마존 쿠팡

유료 멤버십 아마존 프라임 로켓 와우

배송 서비스 아마존 프라임 나우 로켓 배송

일반인 배송 서비스 아마존 플렉스 쿠팡 플렉스

Fulfillment system fulfillment by amazon (FBA) 아직까지는 없지만, 향후 확장 가능성 높음

OTT 서비스 아마존 프라임 비디오 X

음악스트리밍 서비스 아마존 프라임 오디오 X

신선식품 판매 아마존 프레시 로켓 프레시

O2O 서비스 아마존 레스토랑(철수) 쿠팡 이츠

글로벌 셀링 아마존 글로벌 셀링 (AGS) 로켓 직구

오프라인 매장 아마존 북스, 아마존 고, 아마존 4Star X

클라우드 아마존 웹서비스 (AWS) X


미디어/엔터테인먼트 영역에서의 퍼즐을 맞추기 위한 고민의 해결책은 M&A 시장에 뛰어드는

것이다. 쿠팡이 직접 투자하여 미디어/엔터테인먼트 부문의 역량을 키우기에는 금전적/시간적

부담이 있으며, 전문성 역시 떨어진다. M&A의 가능성이 높다.

M/S 확대와 더불어 미디어/엔터테인먼트 영역의 부족함을 맞춰줄 최적의 퍼즐은 11번가가 될

수 있다. 쿠팡의 자금 여력을 고려했을 때에는 인수보다는 합병의 가능성이 높은 데, 쿠팡이 11

번가와 합병 시 SKT의 미디어/엔터테인먼트의 자원(OTT 서비스 : POOQ+옥수수, 음원스트리

밍 서비스 : FLO)을 활용할 수 있기 때문이다.

소매/유통

14

SKT와의 협상, 양사 모두 걸림돌은 있어…

SKT와의 11번가 M&A 협상에서 양사 모두 일정부분 어려움이 있을 수 있다.

우선 롯데쇼핑과 SKT 간의 협상에 대해서 논의해보자. 2017년 이미 한 차례 SKT와 롯데쇼핑

간에 11번가 M&A에 관한 논의가 진행된 바 있다. 당시 협상은 11번가의 경영권을 누가 가져가

느냐에 대한 이견으로 인해 틀어졌었다. 2017년보다 11번가의 경쟁력 약화로 SKT의 협상력이

낮아진 것은 분명하다. 그럼에도 다시 한 번 협상 테이블에 앉는다면, 경영권에 대한 이견은 여

전할 수 있을 것으로 전망된다. 11번가의 성장성이 둔화되고는 있지만, 롯데쇼핑의 이커머스 성

장률이 두드러지는 상황도 아닐뿐더러 절대적인 M/S 자체가 유사한 상황이기 때문이다. 또한 롯

데그룹과 SK그룹 간의 자존심이 달린 상황이기도 하다. SKT가 11번가의 완전 매각에 대해서

고려하고 있는 상황이 아니라면, 쉽지 않은 협상이 될 수 있다. 롯데쇼핑의 M&A에 나설 경우,

M&A에 주된 목적이 M/S 확대이기에 11번가가 무조건적인 옵션이 아닐 수 있다는 점도 고려할

필요가 있다. 위메프와 티몬이라는 대안이 있다.

쿠팡과 SKT 간의 협상도 순탄치는 않을 수 있다. 쿠팡이 M&A에 나선다면, 단순히 M/S를 확보

하는 것이 아니라 SKT가 가지고 있는 자원들을 활용하고자 하는 목적이 있을 것이다. 이는 잠

재적 매도자 중 11번가만이 해소해줄 수 있는 것이다. 이는 곧 SKT의 협상력의 증가를 뜻한다.

양사 간 합병이 10(쿠팡) : 3(11번가)의 가치로 이뤄지지 않을 가능성이 높다. SKT와 11번가의

FI로서는 나쁠 것이 없다. 현재로서 가장 앞서있는 사업자인 쿠팡의 지분을 약 30%(10 : 4라 가

정 시)까지 확보할 수 있으며, SKT의 OTT 및 음원 등 다양한 자원들을 쿠팡과 함께 성장시킬

수 있을 것이기 때문이다. 다만, 쿠팡의 흑자전환에 대해서는 신뢰할 수 없는 상황이며, 추가 투

자 유치에 따른 지분율 희석 가능성도 고민스러울 수 있다. 무엇보다도 김범석 대표가 가지고 있

는 차등의결권에 따라 쿠팡에 대한 의결권을 행사하기 어려운 구조라는 점도 SKT와 FI에게는

부담요인으로 작용할 수 있을 것이다.

Sector Report

15

III. M&A 그 이후, Game의 Rule : 가격 → 서비스

M&A 이후, 3강(쿠팡, 롯데쇼핑, 이베이코리아 혹은 쿠팡, 롯데쇼핑, SSG.Com) 체제로 이커머스

시장은 재편될 가능성이 크다. 과점 시장이 된 이커머스 시장에서의 사업자간 게임의 룰은 가격

경쟁에서 서비스 경쟁으로 전환될 것이라 전망한다. 현재의 가격 경쟁을 주도하고 있는 사업자인

소셜커머스/오픈마켓(엄밀히 말하면 소셜커머스)와 같은 사업자가 M&A를 통해 정리될 수 있기

때문이다. 이 과정에서 오픈마켓은 Cash Cow로 변모할 수 있을 것으로 기대한다.

1. 서비스 경쟁으로의 전환

쿠팡의 저력, 가격 > 서비스 : 이커머스 시장은 아직 가격 경쟁이 주도하는 시장

쿠팡은 가장 싼 플랫폼이 아니다. 아래의 [표8]를 통해서도 확인할 수 있다. [표8]는 네이버쇼핑

을 기준으로 판매량이 높은 상품의 이커머스 플랫폼 간 가격을 비교한 것이다. 대부분 상품군에

서 쿠팡의 상품 가격은 하위권에 속한다. 이에 쿠팡이 가장 싼 플랫폼이 아니기 때문에 쿠팡의

예에서 확인할 수 있듯이 서비스 차별화 시대에 이미 도래했다고 이야기할 수 있다. 그리고 쿠팡

의 성공 비결이 바로 로켓배송 서비스인 배송 차별화와 유료 멤버십 서비스인 로켓와우에 있다

고 생각할 수 도 있다.

[표8] 이커머스 10개 업체 상품 가격 비교 (단위: 원)

상품 쿠팡 위메프 티몬 11번가 지마켓 옥션 인터파크 GS SHOP SSG.COM 롯데ON 쿠팡 순위

물티슈 (베베숲 70매*10팩) 3,290 2,201 1,990 1,745 2,229 1,749 1,940 1,990 2,229 3,221 10위

햇반 (210g) 913 390 990 950 910 1,290 853 831 748 954 6위

바디워시 (해피바스 900g) 3,372 3,200 3,440 3,120 3,070 3,060 3,190 4,300 4,633 4,230 6위

기저귀 (하기스 4단계 팬티형) 18,860 17,815 20,950 17,340 17,390 17,390 17,390 13,966 20,700 13,633 8위

생수 (스파클 2L) 529 833 550 420 330 537 380 530 604 605 4위

치약 (애경2080 치석케어 120g) 840 640 950 810 990 720 810 1,055 1,362 968 5위

농심 신라면 797 490 670 710 580 580 790 890 596 830 8위

튜브 (런웨이브 60cm) 6,900 4,390 4,900 4,470 4,400 6,900 4,640 5,490 5,934 8,900 8위

A4용지 (더블에이 80g) 23,850 20,770 22,090 19,820 23,500 21,500 18,530 25,200 22,496 23,240 9위

자료: 각 사, 유안타증권 리서치센터

당사는 위 의견에 반은 맞고 반을 틀린다고 판단한다. 쿠팡의 로켓배송은 2015년부터 시작된 서

비스이다. 쿠팡의 성장성이 부각된 시기가 지난해 하반기부터이니 단순히 배송서비스의 차별화

가 오늘날 쿠팡을 만들었다고 하기에는 설명력이 떨어진다.

소매/유통

16

쿠팡의 저력은 타 플랫폼 대비 서비스 차별화이기는 하지만 이 역시 가격 차별화에 기반한 것이

다. 예를 들어보자, 위의 표에서 물티슈 10팩의 가격에 있어 쿠팡이 가장 비싼 플랫폼이 확실하

다. 하지만, 로켓와우 가입자에게는 쿠팡이 가장 싼 플랫폼이다. 물티슈 10팩만 시켜도 무료배송

서비스를 제공하기 때문이다. 반면 타 플랫폼 사업자는 2,500원 내외의 배송료가 부과될 것이다.

배송비를 고려하면 최저가를 제공하는 11번가 대비 955원이나 싸게 쇼핑을 할 수 있다. 소비자

들은 무료배송에 대한 허들에 대한 스트레스를 받지 않아도 된다는 점도 중요하다. 소비자는 필

요한 상품이 생길 때마다 쿠팡에서 주문하는 것이 습관이 되었을 수 있기 때문이다. 이것이 쿠팡

이 소비자 로열티를 높인 원동력이며, 마트에 소비자의 발 길이 끊어진 이유일 것이다.

즉, 여전히 이커머스 시장은 가격 경쟁이 주도하고 있는 시장이라 할 수 있다. 이는 쿠팡보다 싼

플랫폼이란 캐치프레이즈를 제시하고 있는 위메프와 특가 프로모션을 핵심 콘텐츠로 내걸은 티

몬의 성장성이 수익성 중심의 사업 전략을 도모하고 있는 이베이코리아 및 11번가 대비 높다는

것으로도 증명된다.

[그림14] 이커머스 플랫폼 18년/19년 상반기 거래액 비교

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

이베이코리아 쿠팡 11번가 위메프 티몬

1H18

1H19

(조원)

-0.7%

+63.7%-8.9%

+17.9%

+11.6%

자료: 와이즈앱. 유안타증권 리서치센터

M&A 이후, 가격 경쟁의 정상화 전망

이커머스 시장이 M&A를 통해 재편되면 어떠한 변화가 나타날 것인가? 우선적으로 가격 정상화

가 진행될 것으로 전망한다. 가격 경쟁을 주도하던 소셜커머스 사업자가 M&A를 통해서 정리될

가능성이 높다. 그렇다고 가격 경쟁이 종말된다? 그것은 아니다. 유통업체간 경쟁에서 가격 경쟁

은 가장 기본적인 경쟁 방법이기 때문이며, M&A 후에도 여전히 3강의 경쟁 체제가 유지되고 있

기 때문이다. 다만, 당사가 말하는 가격 정상화는 무차별적인 프로모션으로 역마진까지도 불사하

는 상황이 줄어들 수 있다는 것이다.

3강 사업자의 면면을 봐도 가격 경쟁의 가능성은 떨어진다. 쿠팡은 막대한 적자를 내고 있는 상

황에서 상품 가격 정상화를 누구보다 간절히 원할 것이다. 롯데쇼핑과 SSG.Com, 이베이코리아

는 지금까지 성장성과 수익성의 균형을 중요시해왔던 사업자이다.

Sector Report

17

무료 배송은 여전히 이뤄질 가능성이 크다. 온라인과 오프라인 간의 M/S 경쟁은 여전히 남이 있

는 상황이기 때문이다. 쿠팡은 이커머스뿐만 아니라 유통산업 전반의 영향력을 키우고자 하는 사

업자이기 때문에 유료멤버십 서비스에 따른 무료 배송을 포기하지 않을 것이며, 타 사업자도 쿠

팡이 무료 배송 서비스를 유지하는 상황에서 무료 배송을 중단하기는 어렵다. 다만 무료 배송을

위한 유료멤버십 서비스의 가격 인상은 가능하다.

서비스 연계 경쟁의 대두

가격 경쟁의 정상화 이후에는 서비스 연계 경쟁이 대두될 수 있다. 쿠팡의 로켓와우 서비스도 한

예가 될 수 있지만, 당사의 판단으로는 서비스보다는 가격 영역에 조금 더 치우쳐 있다. 이유는

앞서 언급한 바와 같이 로켓와우는 무료 배송 서비스가 보다 부각되기 때문이다.

당사가 주목하는 이커머스 플랫폼의 대표적 서비스는 ‘아마존 프라임’이다. 아마존 프라임이 제

공하는 서비스 10개 중 쇼핑/물류 단의 서비스는 3가지에 불구하다. 나머지 7개의 서비스는 미

디어/엔터테인먼트. 클라우드 서비스 등 쇼핑 외의 콘텐츠를 서비스로 제공하고 있다. 즉, 커머

스를 엥커플랫폼으로 해서 다양한 콘텐츠를 연계하고 있는 것이다. 이를 통해 고객의 로열티를

획득하고 고객을 락인시킨다. ‘커머스 - 콘텐츠 - 커머스’ 의 선순환 구조를 만들어내는 것이다.

중국의 주요 커머스 플랫폼인 알리바바 역시 아마존과 같이 커머스를 엥커플랫폼으로 활용하고

다양한 콘텐츠 플랫폼을 연계 중에 있다. 우리나라도 자연스럽게 서비스 연계 경쟁으로의 전환이

이뤄질 것이다.

[표9] 아마존 프라임의 서비스 혜택

유료멤버십 서비스 가입비 혜택 혜택 내용 비고

Amazon Prime $119/1년 Prime Delivery 2일 내 무료배송 쇼핑, 물류 서비스

Prime Now 2시간 내 당일 배송 쇼핑, 물류 서비스

Prime Early Access Lightning Deals 30분 우선 구매 혜택 쇼핑, 물류 서비스

Prime Video 동영상 스트리밍 서비스 미디어/엔터테인먼트 서비스

Prime Music 음악 스트리밍 서비스 미디어/엔터테인먼트 서비스

Prime Reading 도서 스트리밍 서비스 미디어/엔터테인먼트 서비스

Audiable Channel 오디오 콘텐츠(팟캐스트) 서비스 미디어/엔터테인먼트 서비스

Twitch Prime 게임 콘텐츠 할인 미디어/엔터테인먼트 서비스

Kindle Books E-book 1권 무료 다운로드 미디어/엔터테인먼트 서비스

Prime Photo 사진 클라우드 제공 클라우드 서비스

자료: 아마존, 유안타증권 리서치센터

소매/유통

18

[그림15] 모든 서비스가 연계되어 있는 아마존의 생태계

인프라 영역Alexa(AI), AWS(Cloud)

고객

오프라인Whole Food, Amazon Go

온라인/모바일/OTT

IoTEcho, Amazon Dash

주문영역처리영역

(Fulfilment)배송영역

(Last Mile)

자율주행 배송차배송로봇, Amazon

Locker, Amazon Key

공유경제Amazon Flex

드론Amazon Prime Air

고객

물류센터Kiva, 비행 물류센터


Sector Report

19

[그림16] 아마존의 이커머스 플랫폼 서비스 생태계

MD

소셜

상거래플랫폼

마케팅&데이터관리

클라우드컴퓨팅

O2O

물류

금융서비스

로열티

검색엔진

기술, R&D, 혁신

지역서비스

생활밀착형

미디어&엔터테인먼트

자료: 이마트유통연구소, 유안타증권 리서치센터

소매/유통

20

[그림17] 알리바바의 이커머스 플랫폼 서비스 생태계

MD

소셜

상거래플랫폼

마케팅&데이터관리

클라우드컴퓨팅

O2O

물류

금융서비스

로열티

검색엔진

기술, R&D, 혁신

지역서비스

생활밀착형


자료: 이마트유통연구소, 유안타증권 리서치센터

Sector Report

21

2. 서비스 연계 경쟁 시, 판도 전망

서서히 시작되고 있는 서비스 연계

국내에서도 서비스를 연계하는 작업이 서서히 진행되고 있는 상황이다. 롯데쇼핑의 ‘롯데오너스’

서비스가 대표적인 예라고 할 수 있겠다. ‘롯데오너스’는 롯데쇼핑의 유료멤버십 서비스로 무료

배송 뿐만 아니라 롯데월드·롯데콘서트홀·롯데시네마·롯데렌탈 등 롯데의 오프라인 계열사에서도

할인혜택을 제공한다. 기존 사업자들의 유료멤버십 서비스가 쇼핑 관련 서비스만 제공했던 것과

는 확연한 차이가 있다.

쿠팡이 쿠페이(핀테크), 쿠팡 이츠(O2O) 등 커머스 외의 서비스를 내놓고 강화하려고 하는 것도

커머스 플랫폼과 연계할 수 있는 서비스를 강화하는 측면에서 이해할 수 있다.

[표10] 각 이커머스 사업자의 멤버십 서비스

기업 멤버십 출시 일시 가입비 혜택

이베이코리아 스마일클럽 2017년 7월 30,000원/1년 최대 3만 7000원 상당 포인트

구매 금액의 3%를 적립

익일 배송 서비스 무료

티몬 슈퍼세이브 2018년 4월 5,000원/1개월 10일마다 2,000원 상당 쿠폰

13,000원/3개월 구매 금액의 2%를 적립

24,000/6개월 유료 회원 전용 할인관 운영

쿠팡 로켓와우 2018년 10월 2,900원/1개월 금액 상관없이 로켓배송

30일 내 무료 반품

신선식품 새벽배송(로켓프레시)

위메프 특가클럽 2019년 1월 990원/1개월 구매 금액의 2~4% 적립

2,590원/3개월 더블 적립딜' 상품 구매시 최대 4% 적립

타 플랫폼 대비 비싸면 보상

유료 회원 전용 행사 매달 진행

롯데쇼핑 롯데오너스 2019년 7월 2,900원/1개월 롯데쇼핑 7개 유통계열사에서 동일한 혜택

웰컴포인트 2,000점 적립

최대 2%의 L포인트 적립

매월 무료배송 쿠폰 14장 지급

롯데월드, 롯데콘서트홀, 롯데시네마, 롯데렌탈 등 오프라인 계열사에서도 할인 혜택 제공

유료 회원 전용 행사 진행

자료: 언론자료, 유안타증권 리서치센터

소매/유통

22

서비스 연계에 있어서 롯데쇼핑의 우위 예상

롯데쇼핑이 내놓은 유료멤버십 서비스 ‘롯데오너스’를 통해서 확인할 수 있듯이, 롯데쇼핑이 서

비스 연계의 영역에서 확실한 우위를 점하고 있는 것은 명백한 사실이다. ‘롯데오너스’에서 눈길

을 끄는 것 중 하나는 롯데쇼핑이 제공할 수 있는 서비스만을 제공하는 것이 아닌 호텔롯데, 롯

데렌탈 등 롯데그룹의 서비스를 접목했다는 것이다.

롯데그룹은 국내 대기업 집단 중에서도 Consumer 영역에서 우위를 가지고 있는 그룹이다. 유

통, 음식료, 호텔, 레저, 금융 등 다양한 Consumer 서비스를 제공 중에 있다. 이러한 다양한 서

비스를 연계하여 제공할 수 있는 이커머스 사업자는 현재로서는 롯데쇼핑이 유일하다.

다만, 소비자를 Lock-In 시킬 수 있도록 보다 서비스 연계를 고도화할 필요가 있다. 현재로서는

‘커머스 - 서비스’까지의 연계만 진행되고 있고, 다시 커머스로의 유입할 수 있는 콘텐츠는 부재

한 상황이다. 아마존 등 글로벌 이커머스 사업자와 같이 ‘커머스 - 서비스 - 커머스’ 의 선순환

구조를 구축해야만 한다.

11번가와 쿠팡의 합병이 이뤄질 경우, 강력한 플랫폼 형성

롯데그룹 차원에서 이커머스를 강화하기 위해 서비스 연계를 고도화해 나간다면 현 상황에서 국

내 사업자 중 롯데쇼핑만큼 서비스 연계를 할 수 있는 사업자는 찾기 어렵다. 롯데그룹만큼 붙일

수 있는 자원이 있는 사업자가 드물기 때문이다. 쿠팡 아니 신세계그룹 조차도 롯데그룹만큼은

아니다.

그렇기 때문에 11번가가 Key가 될 수 있다. 11번가는 SK그룹의 자원을 활용할 수 있는 통로가

될 수 있는 사업자이다. SK그룹도 Consumer 영역에서의 영향력이 지대한 그룹임에는 분명하다.

다만, 11번가 자체의 경쟁력이 떨어지는 현 상황이 문제인 것이다.

앞서 언급한 바와 같이 쿠팡이 11번가와의 합병을 검토해볼 수 있다. 합병과정이 녹록지 않지만,

만일 합병을 성사될 경우, 현재 헤게모니를 쥐고 있는 쿠팡이 SK그룹의 Consumer 영역의 서

비스를 연계해나갈 수 있다. 이 경우, 쿠팡이 정말 한국의 아마존으로서의 진화가 가능할 것이다.

Sector Report

23

[그림18] 롯데쇼핑의 이커머스 플랫폼 서비스 생태계

MD

오프라인플랫폼

데이터&마케팅

O2O

물류

금융서비스

소셜

기술& 혁신

로열티

온라인플랫폼(롯데ON)



소매/유통

24

[그림19] 쿠팡의 이커머스 플랫폼 서비스 생태계

MD


데이터&마케팅

O2O

물류

금융서비스

소셜

기술& 혁신

로열티

온라인플랫폼



Sector Report

25

[그림20] 이마트의 이커머스 플랫폼 서비스 생태계

MD


데이터&마케팅

O2O

물류

금융서비스

소셜

기술& 혁신

로열티

온라인플랫폼


S-Lab


소매/유통

26

[그림21] 이베이코리아의 이커머스 플랫폼 서비스 생태계

MD


데이터&마케팅

O2O

물류

금융서비스

소셜

기술& 혁신

로열티

온라인플랫폼



Sector Report

27

SSG.Com 은 잘하는 것(신선식품)에 집중할 가능성이 높아

SSG.Com에 대해선 크게 다루지 않았다. 물론 SSG.Com 역시, 시장 환경 변화에 따라 M&A에

나설 수 도 있지만, 전략 방향성과 지배구조를 고려할 경우에는 당분간 잘하는 것에 대해서 집중

할 가능성이 높기 때문이다.

SSG.Com의 전략 방향성은 명확하다. 신선식품에 있어 경쟁력을 확대해나가겠다는 것이다.

M&A에 따라 이커머스 업계가 재편되는 상황에서도 이러한 전략은 여전히 유효하다 판단된다.

업계 재편 시, 3강으로 예상되는 사업자들이 신선식품 영역에 있어서 공격적이기에는 쉽지 않을

수 있기 때문이다.

롯데쇼핑의 경우, 온라인 신선식품 배송을 마트, 슈퍼 등에서 진행 중에 있는 데, 주도하는 것은

새벽배송 서비스를 제공하고 있는 슈퍼이다. 롯데슈퍼는 현재 18개의 온라인 전용 배송센터인

프레시센터 18개를 운영 중에 있는 데, 마트가 아닌 슈퍼 단에서 신선식품 배송을 책임지다 보

니, SKU의 한계가 분명히 있다. 마트의 신선식품 SKU가 6,000개이며, 이마트의 온라인 물류센

터 신선식품 SKU가 4,000개 수준인 데 반해, 슈퍼의 SKU는 1,000개 수준에 불과하다. SKU를

확대를 위해서는 현재 1곳인 온라인 물류센터를 늘려야 하는 데, 정체되어있다. 주력 서비스가

아니기 때문이다. 마트와 슈퍼를 합한 GMV는 지난해 4,000억원 수준에 불과했다는 점에서 신

선식품 GMV가 얼마나 미미한 지를 짐작할 수 있다. 롯데쇼핑이 M&A를 진행할 경우, 신선식품

배송 확대를 위한 투자 여력도 낮아질 것이다. 당분간 신선식품 배송에 대한 역량을 키우긴 쉽지

않다.

쿠팡 역시, 마찬가지이다. 신선식품 유통에 있어 중요한 물류시스템인 콜드체인 조차 구축되어

있지 않다. 로켓프레시 서비스는 구색 맞추기 서비스인 것이 현실이다. 당장 영업을 위한 금전적

여력이 떨어지는 상황에서 주력이 아닌 로켓프레시 서비스를 강화하기 위해 금전적, 시간적 투자

를 부담한다는 것은 어불성설이다. 이는 11번가와의 합병이 진행된다고 하더라도 변하지 않을

것이다.

식품 영역에서 SSG.Com의 위협 요인으로 부각되어 온 컬리는 SSG.Com이 새벽배송 서비스를

시작함에 따라 경쟁력 약화가 예상된다. 즉, 더 이상 위협요인이 되지 않을 것이다.

경쟁자들이 신선식품 배송에 있어 빈틈을 보이는 사이, SSG.Com은 이 영역에서 리더십을 공고히

하며, 경쟁력을 키우고 신선식품 카테고리를 앵커로 트래픽을 키워 전체 커머스 플랫폼을 확대해

나갈 것으로 전망된다. 즉 SSG.Com은 한국의 아마존이 아닌 오카도가 될 것으로 전망된다.

이를 위해서는 오픈마켓(신세계몰)의 경쟁력을 확대하는 작업이 필수이다. 경쟁사 수준으로 SKU

를 확대하여야만, 소비자를 플랫폼 내에서 Lock-In 시킬 수 있기 때문이다. 이마트몰만의 SKU

는 한계는 분명 존재한다. 또한 신선식품 경쟁력 확대에 따라 확대된 트래픽을 광고수익으로 연

결시킬 수 있다.

소매/유통

28

[그림22] 이마트의 신선식품 카테고리 내 M/S 추이 (당사 추정) [그림23] Ocado의 영국 식료품 시장에서의 M/S 추이

10.0%

10.5%

11.0%

11.5%

12.0%

12.5%

2017 2018 1Q19

0.0%

0.2%

0.4%

0.6%

0.8%

1.0%

1.2%

1.4%

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19

자료: 유안타증권 리서치센터 자료: Kantar, 유안타증권 리서치센터

[표11] Ocado 실적 추이 (단위: 백만파운드)

2014 2015 2016 2017 2018 1H19

Revenue 948.9 1,107.6 1,271.0 1,423.6 1,598.8 882.3

Retail 903.8 1,033.7 1,172.0 1,317.4 1,475.8 811.5

Solutions 45.1 73.9 99.0 106.2 123.0 70.8

EBITDA 71.6 81.5 84.3 75.0 59.5 18.1

Retail - - 75.8 79.2 82.5 43.4

Solutions - - 5.5 -6.6 -17.9 -16.2

Other - - 3.0 2.4 -5.1 -9.1

자료: Ocado, 유안타증권 리서치센터

Sector Report

29

오픈마켓은 Cash Cow로의 변모

가격 경쟁이 정상화된다면, 오픈마켓은 Cash Cow로 변모할 수 있다. 사실 판매를 중개해주고

수수료를 취하는 오픈마켓이 수익성이 나지 않는다는 것이 이치에 맞지 않다. 거기다 상품 노출

순위에 대한 광고료까지 수취하고 있다. 오픈마켓 중 4위 사업자인 인터파크도 매출액 대비

20% 수준의 광고료를 수취하고 있으며, Top Tier인 사업자는 매출액의 50% 이상이 광고료일

것으로 추정된다. 중개수수료와 광고료를 수취하는 비즈니스모델을 가진 사업자인 오픈마켓의

수익성 훼손은 결국 가격 할인 등 프로모션에 기인한다.

M&A 이후, 당사는 가격 경쟁의 정상화가 예상된다고 밝혔다. 여기서 가격 경쟁의 정상화란 셀

러 단에서의 가격 경쟁은 여전히 지속되겠지만, 오픈마켓단에서의 프로모션은 지양된다는 것이

다. 가격 경쟁이 지양되는 상황에서 오픈마켓이 수익성을 회복하는 것은 자명한 일이다.

M&A 이후라고 할 지라도 오픈마켓은 성장성에 대한 고민이 있을 수 밖에 없을 것이다. 종합몰

중심으로 성장한다는 점은 M&A 이후에도 변화가 없을 것이기 때문이다. 이에 따라 독립 플랫폼

으로 각자를 두기 보다는 롯데ON과 SSG.Com과 같이 플랫폼을 통합하는 작업이 필요하다. 플

랫폼이 통합된다면, 서비스 연계에 따라 확대된 종합몰의 트래픽, 기존 오픈마켓의 트래픽을 하

나의 플랫폼으로 유인시킬 수 있다. 그리고 오픈마켓 역시, 서비스 연계의 효과로 성장성이 다시

살아나는 효과가 나타날 것이다. 무엇보다 확대된 트래픽은 광고 수익의 증가로 연결될 수 있다.

[그림24] Amazon 광고매출액 추이 및 비중 [그림25] Alibaba 광고매출액 추이 및 비중

0.0%

0.5%

1.0%

1.5%

2.0%

2.5%

3.0%

3.5%

4.0%

4.5%

5.0%

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

2014 2015 2016 2017 2018

Other Revenue(Primarily AD)

% of Revenue

(백만달러)

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

2016 2017 2018 2019

Customer management

% of Revenue

(백만위안)

자료: Amazon, 유안타증권 리서치센터 자료: Alibaba, iResearch, 유안타증권 리서치센터

소매/유통

30

Sector Report

31

소매/유통

32

롯데쇼핑 (023530)

불확실성을 너머 이커머스 대응을 주목하자

Forecasts and valuations (K-IFRS 연결) (억원, 원, %, 배)

결산 (12월) 2017A 2018A 2019F 2020F

매출액 179,261 178,208 182,992 189,088

영업이익 8,010 5,970 7,233 8,318

지배순이익 -1,364 -5,449 3,680 4,411

PER -52.5 -11.2 9.6 8.0

PBR 0.5 0.5 0.3 0.3

EV/EBITDA 7.1 8.7 6.7 6.4

ROE -0.9 -4.5 3.1 3.6

자료: 유안타증권

Quarterly earning Forecasts (억원, %)

3Q19E 전년동기대비 전분기대비 컨센서스 컨센서스대비

매출액 48,466 4.2 8.8 47,510 2.0

영업이익 2,003 -34.7 118.9 1,977 1.3

세전계속사업이익 1,249 -74.4 53.2 1,044 19.6

지배순이익 854 -53.0 68.1 626 36.5

영업이익률 (%) 4.1 -2.5 %pt +2.0 %pt 4.2 -0.1 %pt

지배순이익률 (%) 1.8 -2.1 %pt +0.7 %pt 1.3 +0.5 %pt


Company Report 2019.08.13

소매/유통

투자의견 BUY (M)

목표주가 180,000원 (D)

현재주가 (8/12) 124,000원

상승여력 45%

시가총액 35,078억원

총발행주식수 28,288,755주

60일 평균 거래대금 100억원

60일 평균 거래량 67,499주

52주 고 229,000원

52주 저 122,500원

외인지분율 17.95%

주요주주 롯데지주 외 14 인 60.67%

주가수익률(%) 1개월 3개월 12개월

절대 (15.6) (26.0) (39.4)

상대 (9.4) (19.7) (28.7)

절대(달러환산) (17.8) (28.0) (43.5)

불확실성이 고조되는 시기

국내 백화점 구조조정 일회성 비용의 집행, 일본 제품 불매운동에 따른 유니클로(FRL코리아, 지분

율 49%) 실적 부진에 대한 우려가 반영되면서 P/B 0.3배 수준으로 주가가 하락한 상황이다. 4분기

리츠에 매각한 부동산 자산들에 대한 재평가 이익을 고려할 시, 0.3배 이하 수준일 것이다.

국내 백화점 구조조정에 관한 일회성 비용 집행은 구조조정 대상 매장에 동사의 백화점 대신 입점할

대체 임차인을 찾는 과정에 따라 다소간 지연되고 있는 상황이며, 일본 제품 불매 운동은 일본 정부

의 화이트리스트 배제에 따라 그 추이를 지켜보아야 하는 상황이다.

다만, 유니클로의 실적 악화에 대해서 지나치게 민감한 상황이라 판단한다. 유니클로의 부진이 분명

동사의 손익에 악영향을 미치는 것은 사실이다. 하지만, FRL리테일의 1분기 실적이 감익이었다는

점을 시장이 충분히 인지하였는 지에 대해서는 다시 한 번 생각해볼 필요가 있다. 또한 7월 기존점

신장률을 통해 확인한 바에서, 타사와 큰 차이가 나타나지 않았기 때문에 롯데 브랜드에 대한 불매

는 유의미하지 않은 수준이라 판단된다.

서비스 연계에 있어서 확실한 강점을 지닌 이커머스 사업자

P/B 0.2배 이하의 Valuation은 불거진 불확실성이 충분히 반영된 극단적인 저평가 상황임에는 분

명하다. 불거진 불확실성 너머를 바라보아야 할 시점이라 판단한다.

당사는 롯데쇼핑이 우선적으로 이커머스 산업 내에서 M&A 작업에 착수할 가능성이 높다고 판단한

다. 잠재적 매수자와 매도자간의 니즈, 롯데쇼핑의 최근 움직임 등을 고려했을 때 개연성은 충분하

다고 생각한다. 롯데쇼핑 입장에서는 지금의 가격 경쟁 중심의 이커머스 시장을 서비스 연계 중심의

시장으로 바꾸어놓을 필요가 있다.

M&A 이후, 서비스 연계 경쟁으로의 전환 시, 현재로서는 서비스 연계 영역에 있어 롯데쇼핑을 능

가할 수 있는 이커머스 사업자는 눈에 띄지 않는다. 롯데그룹이 가진 유통, 음식료, 호텔, 레저, 금

융 등 Consumer 영역에서의 자산을 활용할 수 있기 때문이다. 해당 역량을 연계하여 ‘커머스 – 서

비스 – 커머스’의 선순환 구조를 구축해내는 것은 현재 동사가 가진 숙제이다.

(다음페이지에 계속)

롯데쇼핑 (023530)

34

이 숙제를 잘 풀어낸다면, 롯데쇼핑은 이커머스 산업 내에서 헤게모니를 지닌 사업자가 될 수 있을 것으

로 전망한다.

결론적으로 주가에 충분히 반영된 불확실성 보다는 롯데쇼핑의 이커머스 사업 방향성에 대해서 관 심을

가질 필요가 있다.

2Q19 Review : 2개 분기 연속 견조한 실적

2분기 매출액 44,560억원(+1.8% YoY), 영업이익 920억원(+5.7% YoY)를 기록하며, 컨센서스(942억

원)에 부합하는 실적을 기록하였다. 2개 분기 연속 컨센서스를 부합한 견조한 실적이다. 당사의 추정치

대비 할인점, 하이마트, 슈퍼 사업부가 부진하였으나, 국내 백화점 사업은 안정적인 해외 사업과 기타사

업부(홈쇼핑, 컬처웍스)의 호실적이 이를 상쇄했다. 향후 그간 관심이 비교적 낮았던 해외사업에 대한 관

심이 높아질 수 있을 것으로 판단된다.

백화점은 매출액 7,640억원(-0.7% YoY), 영업이익 740억원(+30.4% YoY)를 기록했다. 국내 기존점

신장율은 +1.3% YoY를 기록했다. 국내 백화점은 안정적인 성장세를 지속했으며, 해외 백화점 사업이

눈에 띄었다. 해외 백화점의 경우, 전년대비 적자를 +160억원 감축하였다. 중국 백화점 충당금 환입(37

억원)을 감안하여도 눈에 띄는 성과이다. 기존점 성장률은 중국 +1%, 인도네시아 +2.8%, 베트남

+13.6%를 기록하였다.

할인점의 경우, 매출액 11,790억원(-1.5% YoY), 영업이익 -340억원(적지 YoY)을 기록했다. 국내 할

인점 기존점 신장율은 -3.6% 수준이었다. 할인점 역시 -500억원의 영업적자(-120억원 YoY)를 기록

하여 국내는 부진을 면치 못했으나, 해외 사업의 호조세가 눈에 띄었다. 해외 할인점 영업이익은 160억

원(+50억원 YoY) 였다. 인도네시아의 명절기간(5/5~6/7) 등 이슈에도 불구하고 호실적을 달성했다는

것이 고무적이다. 해외사업 기존점은 베트남 +7%, 인니 -0.5% 수준이었다.

슈퍼는 매출액 4,740억원(-5.9% YoY), 영업손실 -200억원(적확 YoY)를 기록하며 부진이 이어졌다.

전년대비 점포 수가 9개점 감소한 탓에 매출액이 줄어들어 비용부담 충분히 커버하지 못하였기 때문이

다. 기존점 신장률은 -2%로 다시 부진에 빠졌다.

기타사업부는 홈쇼핑 영업이익 +110억원 YoY, 컬처웍스 영업이익 +110억원 YoY를 기록하며 호조세

를 보였다.

2분기 이커머스 사업 GMV는 지난해 대비 +17% YoY 성장했다.

투자의견 BUY를 유지하나, 목표주가 괴리율을 고려하여 목표주가를 기존 25만원에서 18만원으로 하향

하는 바이다. 백화점의 Target EV/EBITDA Multiple을 기존 7배에서 6배로 할인점을 5배에서 4배로

하향조정하고, 적자사업부인 수퍼부문의 가치를 미반영하였다. 또한 하이마트에 대한 지분가치를 하향조

정 하였다.

Company Report

35

[표12] 롯데쇼핑 실적 추이 및 전망 (단위: 십억원)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19P 3Q19E 4Q19E 2018 2019E 2020E

매출액 4,334 4,414 4,675 4,398 4,447 4,456 4,847 4,550 17,821 18,299 18,909

YoY 2.7% 0.8% 2.4% -7.5% 2.6% 1.0% 3.7% 3.5% -0.6% 2.7% 3.3%

백화점 822 770 746 894 772 764 717 863 3,232 3,116 3,129

국내 백화점 793 742 719 867 748 743 693 836 3,121 3,020 3,023

해외 백화점 29 28 27 27 25 21 23 27 111 96 106

할인점 1,539 1,572 1,707 1,498 1,592 1,596 1,811 1,562 6,316 6,562 6,832

국내 할인점 1,226 1,197 1,375 1,176 1,245 1,179 1,437 1,195 4,974 5,056 5,116

해외 할인점 313 375 333 322 347 417 374 368 1,343 1,506 1,716

하이마트 953 1,087 1,113 960 1,037 1,071 1,126 970 4,113 4,204 4,331

수퍼 520 534 554 491 505 504 543 488 2,099 2,040 2,029

홈쇼핑 231 221 209 248 232 236 230 273 909 971 990

컬처웍스 175 150 262 187 201 178 275 206 774 860 868

기타 124 111 116 150 138 138 145 188 501 609 730

영업이익 221 87 199 90 205 92 200 226 597 723 832

YoY 18.2% -42.0% 56.7% -73.1% -7.1% 5.2% 0.7% 151.4% -25.2% 21.2% 15.0%

백화점 143 57 89 136 159 74 114 214 425 560 598

국내 백화점 160 73 105 196 155 75 115 214 534 559 595

해외 백화점 -17 -15 -15 -61 4 -1 -1 -1 -108 1 3

할인점 12 -27 32 -8 19 -34 34 10 9 29 51

국내 할인점 6 -38 23 -8 9 -50 22 6 -17 -13 1

해외 할인점 6 11 8 0 10 16 13 4 25 42 50

하이마트 41 67 65 13 24 46 51 12 186 133 141

수퍼 -10 -14 -16 -23 -17 -20 -22 -24 -63 -83 -65

홈쇼핑 32 22 19 26 33 33 23 33 99 122 149

컬처웍스 7 -6 26 -2 8 5 22 10 25 45 52

기타 -4 -12 -16 -52 -21 -12.0 -22 -28 -84 -83 -95

영업이익률 5.1% 2.0% 4.3% 2.0% 4.6% 2.1% 4.1% 5.0% 3.3% 4.0% 4.4%

백화점 17.4% 7.4% 11.9% 15.2% 20.6% 9.7% 15.9% 24.8% 13.1% 18.0% 19.1%

국내 백화점 20.2% 9.8% 14.6% 22.6% 20.7% 10.1% 16.5% 25.6% 17.1% 18.5% 19.7%

해외 백화점 -58.6% -53.6% -55.6% -225.9% 16.0% -4.8% -5.0% -2.0% -97.3% 1.4% 3.1%

할인점 0.8% -1.7% 1.9% -0.5% 1.2% -2.1% 1.9% 0.6% 0.1% 0.4% 0.8%

국내 할인점 0.5% -3.2% 1.7% -0.7% 0.7% -4.2% 1.5% 0.5% -0.3% -0.3% 0.0%

해외 할인점 1.9% 2.9% 2.4% 0.0% 2.9% 3.8% 3.4% 1.0% 1.9% 2.8% 2.9%

하이마트 4.3% 6.2% 5.8% 1.4% 2.3% 4.3% 4.5% 1.3% 4.5% 3.2% 3.3%

수퍼 -1.9% -2.6% -2.9% -4.7% -3.4% -4.0% -4.0% -5.0% -3.0% -4.1% -3.2%

홈쇼핑 13.9% 10.0% 9.1% 10.5% 14.2% 14.0% 10.0% 12.0% 10.9% 12.5% 15.0%

컬처웍스 4.0% -4.0% 9.9% -1.1% 4.0% 2.8% 8.0% 5.0% 3.2% 5.3% 6.0%

기타 -3.2% -10.8% -13.8% -34.7% -15.2% -8.7% -15.0% -15.0% -16.8% -13.6% -13.0%

주: 중국할인점 중단사업 분류 반영한 실적 추이 및 전망

자료: 롯데쇼핑, 유안타증권 리서치센터

롯데쇼핑 (023530)

36

[표13] 롯데쇼핑 SOTP Valuation (단위: 억원, x배, 천주, 원)

구분

EBITDA Target EV/

EBITDA 적정가치 지분율 비고

19E 20E 12M Forward

EBITDA

백화점 8,505 8,611 8,575 6.0 51,453 100.0%

할인점 2,335 2,367 2,356 4.0 9,424 100.0%

홈쇼핑 1,339 1,596 1,510 5.0 7,551 53.0%

하이마트 12,362 65.3% 당사 목표 시가총액 EV 환산

컬처웍스 4,866 100.0% 장부가액

영업가치 77,813 각 사업부 * 지분율

자산가치 10,267 30% 할인

투자부동산 10,089 장부가액

관계 및 공동기업 2,745 장부가액

순차입금 38,355 별도기준

현금성 자산 15,606

차입금 53,961

적정 시가총액 49,726

발행주식수 28,103 자사주 제외

적정가치 176,941


Company Report

37

[그림26] 롯데쇼핑의 이커머스 플랫폼 서비스 생태계

MD


데이터&마케팅

O2O

물류

금융서비스

소셜

기술& 혁신

로열티

온라인플랫폼(롯데ON)



롯데쇼핑 (023530)

38

롯데쇼핑 (023530) 추정재무제표 (K-IFRS 연결)

손익계산서 (단위: 억원) 재무상태표 (단위: 억원)

결산 (12월) 2017A 2018A 2019F 2020F 2021F 결산 (12월) 2017A 2018A 2019F 2020F 2021F

매출액 179,261 178,208 182,992 189,088 194,330 유동자산 62,953 57,084 62,346 66,737 70,158

매출원가 102,992 103,131 105,015 105,889 106,881 현금및현금성자산 26,262 18,185 21,385 25,040 27,792

매출총이익 76,269 75,077 77,978 83,199 87,448 매출채권 및 기타채권 8,823 11,300 10,454 10,680 10,886

판관비 68,258 69,107 70,745 74,881 78,509 재고자산 13,540 12,675 14,677 15,187 15,651

영업이익 8,010 5,970 7,233 8,318 8,940 비유동자산 216,532 205,509 272,082 272,461 272,729

EBITDA 17,058 13,566 21,535 21,946 21,980 유형자산 149,183 144,050 144,812 146,021 146,928

영업외손익 -5,470 -6,909 -1,972 -1,869 -114 관계기업등 지분관련자산 4,432 5,982 6,177 6,177 6,177

외환관련손익 1,751 -535 119 202 202 기타투자자산 17,025 16,708 15,787 15,787 15,787

이자손익 -1,405 -1,436 -3,545 -3,280 -3,002 자산총계 279,485 262,593 334,428 339,198 342,887

관계기업관련손익 684 886 909 954 2,431 유동부채 85,445 66,037 76,070 76,250 76,383

기타 -6,500 -5,823 546 256 256 매입채무 및 기타채무 41,560 34,259 37,868 38,047 38,180

법인세비용차감전순손익 2,540 -939 5,261 6,449 8,826 단기차입금 9,234 6,900 5,603 5,603 5,603

법인세비용 2,734 1,604 1,079 1,548 2,118 유동성장기부채 21,554 12,901 13,719 13,719 13,719

계속사업순손익 -194 -2,543 4,182 4,901 6,708 비유동부채 60,526 72,282 130,273 130,278 130,283

중단사업순손익 -13 -2,107 215 0 0 장기차입금 10,992 15,467 12,750 12,750 12,750

당기순이익 -206 -4,650 4,397 4,901 6,708 사채 34,897 42,680 44,001 44,001 44,001

지배지분순이익 -1,364 -5,449 3,680 4,411 6,037 부채총계 145,971 138,319 206,343 206,528 206,666

포괄순이익 -839 -5,168 5,892 6,396 8,203 지배지분 126,586 117,054 120,724 125,075 128,429

지배지분포괄이익 -1,829 -5,893 5,104 5,756 7,383 자본금 1,406 1,414 1,414 1,414 1,414

자본잉여금 35,057 35,742 35,742 35,742 35,742

이익잉여금 117,303 109,916 112,083 114,940 116,798

비지배지분 6,928 7,220 7,361 7,595 7,792

자본총계 133,514 124,274 128,085 132,670 136,221

순차입금 39,102 49,503 102,244 98,590 95,837

총차입금 77,702 78,201 135,467 135,467 135,467

현금흐름표 (단위: 억원) Valuation 지표 (단위: 원, 배, %)


영업활동 현금흐름 15,693 1,733 21,134 19,491 20,956 EPS -4,437 -19,327 13,009 15,593 21,341

당기순이익 -206 -4,650 4,397 4,901 6,708 BPS 450,420 414,048 427,029 442,420 454,283

감가상각비 7,792 6,454 13,213 12,800 12,400 EBITDAPS 55,486 48,121 76,125 77,580 77,698

외환손익 -1,699 492 -122 -202 -202 SPS 583,089 632,124 646,873 668,420 686,950

종속,관계기업관련손익 -704 -886 -54 0 0 DPS 5,200 5,200 5,500 6,000 6,000

자산부채의 증감 -779 -8,795 -2,585 -4,109 -4,059 PER -52.5 -11.2 9.6 8.0 5.8

기타현금흐름 11,289 9,118 6,284 6,100 6,109 PBR 0.5 0.5 0.3 0.3 0.3

투자활동 현금흐름 -12,632 -2,866 -7,846 -9,446 -8,799 EV/EBITDA 7.1 8.7 6.7 6.4 6.3

투자자산 -122 -664 8 0 0 PSR 0.4 0.3 0.2 0.2 0.2

유형자산 증가 (CAPEX) -8,839 -5,971 -12,591 -14,008 -13,308

유형자산 감소 360 262 14 0 0 재무비율 (단위: 배, %)

기타현금흐름 -4,031 3,508 4,723 4,562 4,508 결산 (12월) 2017A 2018A 2019F 2020F 2021F

재무활동 현금흐름 749 -6,926 -7,214 -1,950 -2,091 매출액 증가율 (%) -25.7 -0.6 2.7 3.3 2.8

단기차입금 2,287 -2,658 -1,420 0 0 영업이익 증가율 (%) 4.9 -25.5 21.2 15.0 7.5

사채 및 장기차입금 15,114 3,066 -1,050 0 0 지배순이익 증가율 (%) 적전 적지 흑전 19.9 36.9

자본 0 0 0 0 0 매출총이익률 (%) 42.5 42.1 42.6 44.0 45.0

현금배당 -811 -1,856 -1,865 -1,950 -2,091 영업이익률 (%) 4.5 3.4 4.0 4.4 4.6

기타현금흐름 -15,841 -5,478 -2,879 0 0 지배순이익률 (%) -0.8 -3.1 2.0 2.3 3.1

연결범위변동 등 기타 -239 -18 -2,873 -4,440 -7,313 EBITDA 마진 (%) 9.5 7.6 11.8 11.6 11.3

현금의 증감 3,571 -8,078 3,200 3,655 2,752 ROIC -0.4 11.1 4.0 4.4 4.7

기초 현금 22,692 26,262 18,185 21,385 25,040 ROA -0.4 -2.0 1.2 1.3 1.8

기말 현금 26,262 18,185 21,385 25,040 27,792 ROE -0.9 -4.5 3.1 3.6 4.8

NOPLAT 8,010 16,173 7,233 8,318 8,940 부채비율 (%) 109.3 111.3 161.1 155.7 151.7

FCF -1,181 9,003 4,875 1,833 2,468 순차입금/자기자본 (%) 30.9 42.3 84.7 78.8 74.6

영업이익/금융비용 (배) 3.5 2.6 1.6 1.8 1.9

주: 영업이익 산출 기준은 기존 k-GAAP과 동일. 즉, 매출액에서 매출원가와 판관비만 차감


주: 1. EPS, BPS 및 PER, PBR은 지배주주 기준임

2. PER등 valuation 지표의 경우, 확정치는 연평균 주가 기준, 전망치는 현재주가 기준임

3. ROE, ROA의 경우, 자본, 자산 항목은 연초, 연말 평균을 기준일로 함

Company Report

39

P/E band chart P/B band chart

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

18,000

12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1 22.1

Price(adj.)8.7 x112.3 x216.0 x319.6 x423.2 x

(천원)

0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1 22.1

Price(adj.)0.3 x0.4 x0.5 x0.6 x0.7 x

(천원)

롯데쇼핑 (023530) 투자등급 및 목표주가 추이

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

17.08 18.02 18.08 19.02 19.08

주가 목표주가

(원(원)

일자

투자

의견

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴리율

평균주가 대비

최고(최저) 주가 대비

2019-08-13 BUY 177,000 1년

2019-02-15 BUY 250,000 1년 -33.04 -22.40

2018-10-15 BUY 270,000 1년 -22.79 -15.19

담당자 변경

2018-08-30 1년 경과 이후 1년 -30.53 -25.45

2017-08-30 BUY 281,679 1년 -22.53 -6.28

담당자 변경

2016-11-07 HOLD 226,856 1년 2.58 -


주: 괴리율 = (실제주가* - 목표주가) / 목표주가 X 100

* 1) 목표주가 제시 대상시점까지의 "평균주가"

2) 목표주가 제시 대상시점까지의 "최고(또는 최저) 주가"

구분 투자의견 비율(%)

Strong Buy(매수) 0.6

Buy(매수) 87.2

Hold(중립) 12.2

Sell(비중축소) 0.0

합계 100.0

주: 기준일 2019-08-10 ※해외 계열회사 등이 작성하거나 공표한 리포트는 투자등급 비율 산정시 제외

롯데쇼핑 (023530)

40

이마트 (139480)

신선식품에서의 헤게모니 확대 전망

Forecasts and valuations (K-IFRS 연결) (억원, 원, %, 배)

결산 (12월) 2017A 2018A 2019F 2020F

매출액 155,149 170,491 182,753 185,531

영업이익 5,849 4,628 2,943 4,375

지배순이익 6,161 4,502 2,895 4,396

PER 10.3 14.8 10.6 7.0

PBR 0.8 0.8 0.3 0.3

EV/EBITDA 9.6 10.8 6.2 5.5

ROE 7.7 5.5 3.4 4.9


Quarterly earning Forecasts (억원, %)

3Q19E 전년동기대비 전분기대비 컨센서스 컨센서스대비

매출액 47,765 1.0 4.3 52,522 -9.1

영업이익 1,713 -11.9 흑전 1,462 17.2

세전계속사업이익 2,119 -16.3 흑전 1,684 25.8

지배순이익 1,604 -16.3 흑전 1,169 37.2

영업이익률 (%) 3.6 -0.5 %pt 흑전 2.8 +0.8 %pt

지배순이익률 (%) 3.4 -0.7 %pt 흑전 2.2 +1.2 %pt


Company Report 2019.08.13

소매/유통

투자의견 BUY (M)

목표주가 160,000원 (D)

현재주가 (8/12) 105,500원

상승여력 52%

시가총액 29,409억원

총발행주식수 27,875,819주

60일 평균 거래대금 164억원

60일 평균 거래량 123,310주

52주 고 221,500원

52주 저 105,500원

외인지분율 42.14%

주요주주 이명희 외 3 인 28.56%

주가수익률(%) 1개월 3개월 12개월

절대 (24.6) (34.3) (51.6)

상대 (19.0) (28.7) (43.1)

절대(달러환산) (26.6) (36.1) (54.9)

부진의 긴 터널을 지나는 중…

동사는 실적 부진의 긴 터널을 지나는 중에 있다. 2Q19 영업적자은 -299억원으로 창사 이래 첫

적자를 기록했다. 월마트, 타깃 등 미국 대형마트 사업자의 주가 반등의 사례에서 확인할 수 있는

동사 주가의 반등 조건은 ①본업에서의 이익 방어 ②이커머스 등 신사업 성장률 확대이다.

우선적으로 ‘본업의 이익 방어’가 필요한 데, 현실화 시점은 4Q19가 될 것으로 전망한다. 이커머스

사업자의 성장에 따라 무너진 기존점성장률이 이 시점부터 방어될 수 있을 전망이며, 프로모션에 따

른 GPM 훼손은 2분기 실적으로 마무리 되었다. 또한 트레이더스, 전문점의 이익 개선세가 실적 턴

어라운드의 가능성을 높여줄 전망이다.

주가 반등의 두 번째 조건 : 이커머스 성장률 확대

동사의 주가 반등의 두 번째 조건은 바로 ‘이커머스 성장률 확대’이다. 성장성이 낮았던 신세계몰을

합병하면서 GMV 성장률이 희석된 영향이 없진 않겠지만, SSG.Com의 GMV 성장률인 10% 중반

대 수준을 벗어나지 못하고 있다는 것은 명백한 사실이다. 시장을 Outperform하는 성장률까지 끌

어올려야 한다.

SSG.Com의 전략 방향성은 명확하다. 신선식품에 있어 경쟁력을 확대해나가겠다는 것이다. 시장

환경에 따라 달라질 수는 있지만, 명확한 전략 방향성과 지배구조를 고려할 때, 현재로선

SSG.Com은 M&A보다는 잘하는 것(신선식품)에 집중할 가능성이 크다는 판단이다.

기회요인은 충분하다. 이커머스 사업자 중 잠재적 매수자라고 할 수 있는 사업자인 롯데쇼핑과 쿠팡

의 경우, 신선식품에 대해서 동사만큼의 경쟁력을 확보하고 있지 못한 상황이며, 단시간 내에 동사

가 확보한 경쟁력을 따라오기도 쉽지 않다고 판단한다. 이 같은 상황에서 신선식품에서의 M/S를 지

속 확대해나간 이후, 신선식품 카테고리를 앵커 카테고리로 활용해 SSG.Com의 트래픽을 키워나갈

수 있을 것이다.

트래픽 확대가 전체 커머스 플랫폼으로 확대될 수 있도록 동사는 오픈마켓(신세계몰)에 대한 경쟁력

을 키울 필요가 있다. SKU 확대로 소비자를 플랫폼 내로 Lock-in 시키고, 트래픽 확대에 따른 광

고 수익을 시현할 수 있기 때문이다. (다음 페이지에 계속)

이마트 (139480)

42

2Q19 Review : 부진한 가운데, 몇 가지 희망이 보이다

2분기 연결매출액 45,810억원(+14.8% YoY), 영업적자 -299억원(적전 YoY)을 기록하며, 컨센서스(185억

원)을 큰 폭으로 하회하였다. 별도 단에서는 할인점의 매출 부진이 영업 역레버리지로 작용했고, 보유세 증가

(+100억원)가 적자를 이끌었고, 연결 기준으로는 SSG.Com, 프라퍼티, 조선호텔 등 연결 자회사의 부진이

아쉬웠다.

별도기준 총매출액은 34,531억원(-2.3 YoY), 영업적자 -71억원(적전 YoY)를 기록했다.

할인점의 경우, 총매출액 25,784억원(+1.7% YoY), 영업적자 -43억원(적전 YoY)을 기록했다. 당분기 할인

점의 기존점 신장률은 -4.6% 수준이었다. 공휴일 수 부족(-1.4% 영향), 창동점 리뉴얼(-0.2% 영향) 등을

고려해도 부진한 실적이었다. 트레이더스는 총매출액 5,578억원(+23.3% YoY), 영업이익 143억원(-10.6%

YoY)를 기록해 부진했다. 3월 오픈한 월계점이 조기 흑자 전환에 성공했으나, 공휴일 수 부족과 하남점의 경

쟁 심화에 따른 역신장(-8% YoY)가 뼈아팠다. 기존점 신장율은 +3.4% 수준이었다. 전문점은 총매출액

2,611억원(+37.0% YoY), 영업적자 -188억원(-28억원 YoY)을 기록해 적자가 확대되었다.

SSG.Com은 2분기 GMV 6,581억원(+15.4% YoY), 영업적자 -113억원을 기록했는 데, 1Q19 +13.6% 대

비 GMV 성장률이 확대된 것이 고무적이나, 아직까지는 시장을 Underperform하는 상황이다.

주요 연결 자회사는 희비가 엇갈렸다. 신세계푸드(영업이익 +3억원 YoY, 컨센서스 상회), 에브리데이(+29억

원 YoY), 이마트24(+32억원 YoY)등은 호조세를 보인 데 반해, 프라퍼티(-33억원 YoY), 조선호텔(-44억원

YoY)으로 감익이 되어 실적이 부진하였다. 프라퍼티와 조선호텔 모두 보유세 증가에 따라 실적이 부진하였다.

함께 공시한 7월 실적은 더욱 충격적인 결과였다. 7월 할인점 기존점은 -11.6% YoY를 기록했으며, 트레이

더스 -5.1% 수준이었다.

매우 우려스러운 2분기 실적을 기록한 가운데, 긍정적인 포인트가 몇 가지 있었다. ①할인점의 GPM이 방어

되었다는 점과 ②7월 마지막 주부터 8월 초까지의 기존점이 소폭 신장했다는 부분 ③18년 말과 19년 초 오

픈한 삐에로쑈핑 의왕점과 논현점을 빠르게 폐점할 만큼 회사의 구조조정에 대한 의지가 높아졌다는 것 등이

다. 이 포인트들이 당사가 제시한 ‘본업의 이익 턴어라운드’의 가능성을 더욱 높여주는 Factor 들이다.

본업의 턴어라운드 가능성, SSG.Com의 신선식품 헤게모니 확대 가능성 등을 고려해 투자의견 Buy를 유지

한다. 다만, 높은 목표주가 괴리율을 고려해 목표주가를 기존 21만원에서 16만원으로 하향한다. 할인점에 대

한 Target EV/EBITDA Multiple을 기존 6배에서 4배로 하향하고 개선이 나타나고는 있지만 아직까지 적자

가 이어지고 있는 이마트24의 가치를 장부가치 수준으로 평가하였다.

Company Report

43

[표 14] 이마트 실적 추이 및 전망 (별도기준) (단위: 억원)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19P 3Q19E 4Q19E 2018 2019E 2020E

총매출액 37,242 35,330 40,292 35,883 37,031 34,531 41,014 36,392 148,747 148,968 156,907

YoY 5.0% 3.5% 4.6% -1.9% -0.6% -2.3% 1.8% 1.4% 2.8% 0.1% 5.3%

할인점 27,257 25,362 31,571 27,331 28,385 25,784 31,022 26,968 111,521 112,159 113,830

트레이더스 4,587 4,524 5,373 4,616 5,513 5,578 6,712 5,961 19,100 23,764 27,834

전문점 2,616 2,611 2,730 2,913 10,870 13,043

온라인 3,037 2,967 2,734 3,340 12,078

기타 568 571 614 596 517 558 550 550 2,349 2,175 2,200

순매출액 32,877 31,080 36,169 31,358 33,233 30,864 36,092 32,025 131,484 132,214 138,079

매출총이익 9,554 9,059 10,442 9,043 9,233 8,689 10,393 9,103 38,098 37,418 39,218

영업이익 1,616 546 1,984 748 1,068 -71 1,669 830 4,894 3,496 4,411

YoY -12.2% -34.1% -4.2% -54.5% -33.9% -113.0% -15.9% 11.0% -23.3% -28.6% 26.2%

영업이익률 4.3% 1.5% 4.9% 2.1% 2.9% -0.2% 4.1% 2.3% 3.3% 2.3% 2.8%

주 : 영업이익률은 총매출액 대비 기준

자료: 이마트, 유안타증권 리서치센터

이마트 (139480)

44

[표 15] 이마트 실적 추이 및 전망 (연결기준) (단위: 억원)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19P 3Q19E 4Q19E 2018 2019E 2020E

순매출액 41,065 39,894 47,272 42,260 45,854 45,810 47,765 43,324 170,491 182,753 185,531

YoY 5.3% 4.8% 10.3% 6.2% 11.7% 14.8% 1.0% 2.5% 6.8% 7.2% 1.5%

이마트 32,877 31,080 36,169 31,358 33,233 30,864 36,092 32,025 131,484 132,214 138,079

신세계푸드 3,179 3,103 3,370 3,133 3,166 3,274 3,515 3,361 12,785 13,316 13,779

에브리데이(SM마트 포함) 2,793 2,938 3,143 2,875 2,975 3,094 3,300 3,019 11,749 12,388 12,574

SSG.Com 1,765 2,078 2,264 2,350 8,457 10,104

이마트24 2,076 2,557 2,875 2,870 2,823 3,384 3,655 3,606 10,378 13,467 16,028

프라퍼티 407 404 430 447 467 505 516 536 1,688 2,024 2,126

조선호텔 428 461 482 546 453 499 516 584 1,917 2,052 2,114

해외(베트남) 156 139 154 173 189 171 185 208 622 752 888

GFH 1,286 1,955 1,300 1,300 5,841 6,133

영업이익 1,535 533 1,946 614 743 -299 1,713 786 4,628 2,943 4,375

YoY -4.1% -3.8% 6.5% -63.6% -51.6% -156.1% -12.0% 28.1% -18.4% -36.4% 48.6%

이마트 1,616 546 1,984 748 1,068 -71 1,669 830 4,894 3,496 4,411

신세계푸드 100 69 56 48 32 72 67 68 273 239 280

에브리데이(SM마트 포함) 2 16 49 -14 20 45 61 -6 53 121 160

SSG.Com -108 -113 -112 -119 -452 -300

이마트24 -124 -96 -74 -102 -93 -64 -21 -56 -396 -234 -120

프라퍼티 26 57 28 -2 36 24 77 86 109 223 245

조선호텔 -9 -12 -39 -17 -56 -56 -15 -12 -77 -139 -113

해외(베트남) -8 -5 -3 1 -7 -3 -5 -5 -15 -20 -8

GFH -6 -5 -1 -1 -14 12

영업이익률 3.7% 1.3% 4.1% 1.5% 1.6% -0.7% 3.6% 1.8% 2.7% 1.6% 2.4%

이마트 4.9% 1.8% 5.5% 2.4% 3.2% -0.2% 4.6% 2.6% 3.7% 2.6% 3.2%

신세계푸드 3.1% 2.2% 1.7% 1.5% 1.0% 2.2% 1.9% 2.0% 2.1% 1.8% 2.0%

에브리데이(SM마트 포함) 0.1% 0.5% 1.6% -0.5% 0.7% 1.5% 1.9% -0.2% 0.5% 1.0% 1.3%

SSG.Com -6.1% -5.4% -4.9% -5.1% -5.3% -3.0%

이마트24 -6.0% -3.8% -2.6% -3.6% -3.3% -1.9% -0.6% -1.6% -3.8% -1.7% -0.7%

프라퍼티 6.4% 14.1% 6.5% -0.4% 7.7% 4.8% 15.0% 16.0% 6.5% 11.0% 11.5%

조선호텔 -2.1% -2.6% -8.1% -3.1% -12.4% -11.2% -3.0% -2.0% -4.0% -6.8% -5.3%

해외(베트남) -5.1% -3.6% -1.9% 0.6% -3.7% -1.8% -2.7% -2.2% -2.4% -2.6% -0.9%

GFH -0.5% -0.3% -0.1% -0.1% -0.2% 0.2%

주 : 이마트 영업이익률은 순매출액 기준

자료: 이마트, 유안타증권 리서치센터

Company Report

45

[표 16] 이마트 NAV Valation (단위: 억원)

19E 20E 12MF EBITDA Target EV/EBITDA 비고

별도 EBITDA 8,368 9,224 8,938 4

별도 영업가치 35,754

적정가치 지분율 자산가치 비고

삼성생명 138,000 5.9% 8,142 시가총액

신세계 I&C 2,064 29.0% 599 시가총액

신세계건설 1,058 42.7% 452 시가총액

상장사 가치 2,758 30% 할인

SSG.Com 24,643 50.0% 12,322 쿠팡 추정 P/GMV 1.3배 30% 할인

스타벅스코리아 31,595 50.0% 15,798 12MF 순이익 1,448 x PER 20배 적용

신세계프라퍼티 12,008 100.0% 12,008 장부가액

이마트24 906 100.0% 906 장부가액

기타 5,397 장부가액

자산가치 41,033 상장사 및 연결자회사 가치 합산

순차입금 32,103 1Q19, 별도기준

현금성자산 193

단기차입금 15,498

장기차입금 16,798

적정 시가총액 44,684

발행주식수 27,864 자사주 제외

적정 주당가치 160,364


이마트 (139480)

46

[그림 27] 이마트의 이커머스 플랫폼 서비스 생태계

MD


데이터&마케팅

O2O

물류

금융서비스

소셜

기술& 혁신

로열티

온라인플랫폼


S-Lab


Company Report

47

이마트 (139480) 추정재무제표 (K-IFRS 연결)

손익계산서 (단위: 억원) 재무상태표 (단위: 억원)


매출액 155,149 170,491 182,753 185,531 192,815 유동자산 18,952 22,856 30,962 35,313 35,872

매출원가 111,401 124,528 134,480 134,510 139,791 현금및현금성자산 2,232 2,837 3,146 3,789 3,490

매출총이익 43,748 45,963 48,273 51,021 53,024 매출채권 및 기타채권 4,595 5,960 6,305 7,191 7,425

판관비 37,899 41,335 45,330 46,646 47,789 재고자산 10,114 11,230 12,378 15,200 15,824

영업이익 5,849 4,628 2,943 4,375 5,235 비유동자산 141,713 144,683 173,077 172,634 172,168

EBITDA 10,667 9,928 11,895 13,424 14,167 유형자산 97,999 104,039 103,225 102,005 100,668

영업외손익 2,148 1,221 865 1,435 1,585 관계기업등 지분관련자산 5,238 7,183 7,737 8,771 9,895

외환관련손익 785 -224 -781 -800 -800 기타투자자산 21,451 17,140 17,957 17,957 17,957

이자손익 -724 -543 -1,157 -1,121 -1,076 자산총계 160,665 167,539 204,039 207,947 208,040

관계기업관련손익 534 371 770 1,034 1,124 유동부채 42,140 49,983 59,119 57,058 54,872

기타 1,554 1,618 2,033 2,321 2,337 매입채무 및 기타채무 19,348 23,581 19,280 18,219 17,033

법인세비용차감전순손익 7,997 5,850 3,808 5,810 6,820 단기차입금 4,019 5,448 5,359 5,359 5,359

법인세비용 1,917 1,261 834 1,278 1,500 유동성장기부채 10,256 11,191 14,874 13,874 12,874

계속사업순손익 6,080 4,589 2,974 4,532 5,319 비유동부채 30,811 28,981 46,745 47,248 46,309

중단사업순손익 200 173 0 0 0 장기차입금 3,780 3,391 19,607 19,607 18,607

당기순이익 6,279 4,762 2,974 4,532 5,319 사채 18,189 17,807 0 0 0

지배지분순이익 6,161 4,502 2,895 4,396 5,160 부채총계 72,951 78,964 105,864 104,306 101,181

포괄순이익 6,335 188 4,049 5,607 6,395 지배지분 82,417 81,723 88,195 93,040 95,970

지배지분포괄이익 6,218 -42 3,951 5,439 6,203 자본금 1,394 1,394 1,394 1,394 1,394

자본잉여금 42,370 42,370 41,935 41,935 41,935

이익잉여금 24,649 27,727 29,365 33,134 34,989

비지배지분 5,297 6,852 9,980 10,601 10,889

자본총계 87,714 88,575 98,175 103,641 106,859

순차입금 33,582 33,568 34,821 33,178 31,477

총차입금 36,872 38,288 45,506 44,506 42,506

현금흐름표 (단위: 억원) Valuation 지표 (단위: 원, 배, %)


영업활동 현금흐름 8,982 7,698 10,260 6,364 9,626 EPS 22,101 16,150 10,384 15,770 18,510

당기순이익 0 0 2,276 4,532 5,319 BPS 295,780 293,291 316,518 333,904 344,421

감가상각비 4,553 5,029 8,688 8,791 8,680 EBITDAPS 38,266 35,616 42,670 48,155 50,823

외환손익 -760 152 778 800 800 SPS 556,572 611,608 655,596 665,562 691,693

종속,관계기업관련손익 -547 -487 -770 -1,034 -1,124 DPS 1,750 2,000 2,250 2,500 2,500

자산부채의 증감 -890 -2,964 -3,462 -8,822 -6,162 PER 10.3 14.8 10.6 7.0 6.0

기타현금흐름 6,626 5,968 2,751 2,098 2,112 PBR 0.8 0.8 0.3 0.3 0.3

투자활동 현금흐름 -6,218 -8,168 -16,087 -9,408 -9,131 EV/EBITDA 9.6 10.8 6.2 5.5 5.1

투자자산 297 -1,423 -5,782 0 0 PSR 0.4 0.4 0.2 0.2 0.2

유형자산 증가 (CAPEX) -7,228 -8,946 -11,544 -11,370 -11,143

유형자산 감소 1,297 2,028 3,556 3,800 3,800 재무비율 (단위: 배, %)

기타현금흐름 -584 173 -2,316 -1,838 -1,788 결산 (12월) 2017A 2018A 2019F 2020F 2021F

재무활동 현금흐름 -1,214 1,028 6,331 -1,958 -3,027 매출액 증가율 (%) 6.2 9.9 7.2 1.5 3.9

단기차입금 0 0 0 0 0 영업이익 증가율 (%) 2.9 -20.9 -36.4 48.7 19.7

사채 및 장기차입금 -1,373 1,715 800 -1,000 -2,000 지배순이익 증가율 (%) 63.8 -26.9 -35.7 51.9 17.4

자본 0 0 0 0 0 매출총이익률 (%) 28.2 27.0 26.4 27.5 27.5

현금배당 -589 -818 -888 -958 -1,027 영업이익률 (%) 3.8 2.7 1.6 2.4 2.7

기타현금흐름 748 131 6,420 0 0 지배순이익률 (%) 4.0 2.6 1.6 2.4 2.7

연결범위변동 등 기타 24 40 -195 5,645 2,233 EBITDA 마진 (%) 6.9 5.8 6.5 7.2 7.3

현금의 증감 1,574 599 309 643 -299 ROIC 5.0 4.0 2.3 3.2 3.7

기초 현금 658 2,238 2,837 3,146 3,789 ROA 3.9 2.7 1.6 2.1 2.5

기말 현금 2,232 2,837 3,146 3,789 3,490 ROE 7.7 5.5 3.4 4.9 5.5

NOPLAT 5,849 4,628 2,943 4,375 5,235 부채비율 (%) 83.2 89.1 107.8 100.6 94.7

FCF 1,146 -2,979 -3,757 -7,731 -4,289 순차입금/자기자본 (%) 40.7 41.1 39.5 35.7 32.8

영업이익/금융비용 (배) 6.0 5.7 2.0 3.1 3.8

주: 영업이익 산출 기준은 기존 k-GAAP과 동일. 즉, 매출액에서 매출원가와 판관비만 차감


주: 1. EPS, BPS 및 PER, PBR은 지배주주 기준임

2. PER등 valuation 지표의 경우, 확정치는 연평균 주가 기준, 전망치는 현재주가 기준임

3. ROE, ROA의 경우, 자본, 자산 항목은 연초, 연말 평균을 기준일로 함

이마트 (139480)

48

P/E band chart P/B band chart

0

100

200

300

400

500

600

12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1 22.1

Price(adj.)7.8 x12.3 x16.7 x21.2 x25.6 x

(천원)

0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

500

12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1 22.1

Price(adj.)0.4 x0.6 x0.9 x1.1 x1.4 x

(천원)

이마트 (139480) 투자등급 및 목표주가 추이

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

17.08 18.02 18.08 19.02 19.08

주가 목표주가

(원(원)

일자

투자

의견

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴리율

평균주가 대비

최고(최저) 주가 대비

2019-08-13 BUY 160,000 1년

2019-07-10 BUY 210,000 1년 -40.92 -32.86

2019-05-16 BUY 250,000 1년 -42.38 -40.40

2018-10-15 BUY 285,000 1년 -35.09 -24.21

담당자 변경

2018-08-30 1년 경과 이후 1년 -34.71 -29.87

2017-08-30 BUY 313,000 1년 -20.90 1.44

담당자 변경

2016-11-22 BUY 220,000 1년 -0.78 15.45


주: 괴리율 = (실제주가* - 목표주가) / 목표주가 X 100

* 1) 목표주가 제시 대상시점까지의 "평균주가"

2) 목표주가 제시 대상시점까지의 "최고(또는 최저) 주가"

구분 투자의견 비율(%)

Strong Buy(매수) 0.6

Buy(매수) 87.2

Hold(중립) 12.2

Sell(비중축소) 0.0

합계 100.0

주: 기준일 2019-08-10 ※해외 계열회사 등이 작성하거나 공표한 리포트는 투자등급 비율 산정시 제외

Company Report

49

이마트 (139480)

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이 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며 타인의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인함. (작성자: 이진협)

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당사는 자료공표일 현재 해당 기업과 관련하여 특별한 이해관계가 없습니다.

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동 자료의 금융투자분석사와 배우자는 자료공표일 현재 대상법인의 주식관련 금융투자상품 및 권리를 보유하고 있지 않습니다.

종목 투자등급 (Guide Line): 투자기간 12개월, 절대수익률 기준 투자등급 4단계(Strong Buy, Buy, Hold, Sell)로 구분한다

Strong Buy: 30%이상 Buy: 10%이상, Hold: -10~10%, Sell: -10%이하로 구분

업종 투자등급 Guide Line: 투자기간 12개월, 시가총액 대비 업종 비중 기준의 투자등급 3단계(Overweight, Neutral, Underweight)로 구분

2014년 2월21일부터 당사 투자등급이 기존 3단계 + 2단계에서 4단계로 변경

본 자료는 투자자의 투자를 권유할 목적으로 작성된 것이 아니라, 투자자의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 작성된 참고 자료입니다. 본 자료는

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니다. 따라서, 본 자료를 참고한 투자자의 투자의사결정은 전적으로 투자자 자신의 판단과 책임하에 이루어져야 하며, 당사는 본 자료의 내용에 의거하여 행해

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