BÁO CÁO TRÁI PHIẾ - PG Bank€¦ · Thị trường trái phiếu Chính phủ sơ cấp Giá...

KHỐI ĐẦU TƯ

--

Ngân hàng TMCP Xăng dầu Petrolimex

VP5 (18T1 - 18T2), Lê Văn Lương,

Tháng 12.2013 / Số 35

Giá trị trái phiếu Chính phủ, trái phiếu Chính phủ bảo lãnh và trái phiếu chính quyền

địa phương gọi thầu trong tháng 12 giảm so với tháng trước

Tỷ lệ và giá trị trúng thầu trái phiếu Chính phủ đều tăng nhưng lãi suất trúng thầu kỳ

hạn ngắn giảm so với tháng 11

Trên thị trường thứ cấp, giá trị giao dịch outright và repos đều tăng mạnh so với tháng

trước. Lợi suất trái phiếu giảm mạnh với kỳ hạn ngắn nhưng tăng nhẹ với kỳ hạn dài

Chính sách tiền tệ năm 2014 tập trung định hướng thúc đẩy tín dụng, xử lý nợ xấu,

NHNN dự kiến có thể giảm lãi suất cho vay thêm 1-2%

Lạm phát mục tiêu 7% và kỳ vọng kinh tế hồi phục có thể khiến lãi suất huy động khó

giảm so với năm 2013, lãi suất cho vay vẫn còn dư địa giảm thêm nhưng lại gặp khó

khăn do ảnh hưởng của chính sách khiến tỷ lệ nợ xấu gia tăng

Nguồn cung TPCP năm 2014 khá dồi dào, nhu cầu tái đầu tư TPCP đáo hạn tăng

mạnh so với năm trước, nhu cầu mua vào tài sản an toàn như trái phiếu vẫn cao

Nếu quyết định giảm lãi suất cho vay được NHNN đưa ra sớm, lãi suất TPCP nửa đầu

năm 2014 có thể giảm so với cuối năm 2013

Theo số liệu của chúng tôi, trong tháng 12, giá trị chào bán trái phiếu doanh nghiệp

tăng mạnh. Tổng giá trị chào bán trái phiếu của 3 tổ chức trong tháng đạt 1.800 tỷ

đồng, tăng mạnh so với giá trị 100 tỷ đồng chào bán trong tháng trước đó

BÁO CÁO TRÁI PHIẾU

Tóm tắt nội dung

Những người thực hiện:

Đường cong lợi suất trái phiếu Chính phủ

Nguồn: Reuters

Trần Quốc Cường

Nhân viên Đầu tư

E: [email protected]

T: +(84 4) 6 281 1298 Ext: 809

Nguyễn Vũ Lan Phương

Nhân viên Phân tích


T: +(84 4) 6 281 1298 Ext: 247

Với sự đóng góp ý kiến của:

Nguyễn Đức Hải

Phó trưởng phòng Nghiên cứu và Phân tích


T: +(84 4) 6 281 1298 Ext: 896

Xin vui lòng tham khảo Khuyến cáo

sử dụng ở trang cuối

Bùi Quỳnh Vân

Chuyên viên Phân tích


T: +(84 4) 6 281 1298 Ext: 243

6,0

6,5

7,0

7,5

8,0

8,5

9,0

9,5%

06/12/13 13/12/13 20/12/13 27/12/13 03/01/14

1 năm 2 năm 3 năm 5 năm 7 năm 10 năm 15 năm

Bản tin trái phiếu số 35

PG Bank Research

2

Tính chung cả tháng 12, Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) tổ chức 4 phiên

đấu thầu trái phiếu Chính phủ (TPCP) và 8 phiên đấu thầu trái phiếu Chính phủ bảo

lãnh (TPCPBL). Tổng giá trị gọi thầu trong tháng 12 đạt mức 24.648 tỷ đồng, giảm

mạnh so với mức 38.500 tỷ đồng của tháng 11. Trong đó, giá trị gọi thầu TPCP

tháng 12 không đổi so với tháng trước đó khi giữ ở mức 14.000 tỷ đồng, giá trị gọi

thầu TPCPBL tháng 12 lại giảm xuống 10.648 tỷ đồng từ mức 21.500 tỷ đồng của

tháng 11. TPCP gọi thầu nhiều nhất ở kỳ hạn 3 và 5 năm năm với giá trị lần lượt đạt

7.000 tỷ đồng và 5.000 tỷ đồng. Đối với TPCPBL, trái phiếu chào thầu tập trung ở

kỳ hạn 2 năm với giá trị 5.000 tỷ đồng. Đối với TPCQĐP, UBND tỉnh Quảng Ninh

cũng vừa huy động thành công 150 tỷ đồng trái phiếu kỳ hạn 3 năm.

Mức độ quan tâm của NĐT đối với thị trường TPCP sơ cấp tháng 12 tăng khá mạnh

so với tháng 11. Giá trị dự thầu chung so với tổng giá trị chào thầu tăng từ 1,95 lần

của tháng 11 lên 2,47 lần trong tháng 12. Số lượng nhà đầu tư tham gia đấu thầu

TPCP tháng 12 đạt mức 146 thành viên, cao hơn mức 126 thành viên của tháng 11.

Mức độ thành công đấu thầu TPCP tháng 12 cũng tăng so với tháng trước đó. Cụ

thể, giá trị TPCP huy động thành công tháng 12/2013 đạt 11.590 tỷ đồng, cao hơn

mức 9.722 tỷ đồng của tháng 11, tỷ lệ trúng thầu cũng tăng lên mức 82,78% từ mức

69,44%. TPCP kỳ hạn 2 năm vẫn đấu thầu thành công tuyệt đối, tuy nhiên giá trị

TPCP trúng thầu chỉ khiêm tốn ở mức 1.000 tỷ đồng bằng với giá trị chào thầu, thấp

hơn nhiều mức 6.240 tỷ đồng (11/2013) hay mức 8.150 tỷ đồng (10/2013). Nhu cầu

đầu tư tăng mạnh ở kỳ hạn 3 năm và 5 năm khi KBNN tập trung gọi thầu ở 2 kỳ hạn

này. Cụ thể, trong tháng cuối năm 2013 giá trị trúng thầu TPCP kỳ hạn 3 năm đạt

6.700 tỷ đồng (tương ứng tỷ lệ trúng thầu 95,71%) cao hơn nhiều giá trị trúng thầu

trung bình 4.126 tỷ đồng/tháng trong 11 tháng đầu năm 2013. Tương tự, giá trị

TPCP kỳ hạn 5 năm trong tháng 12 đạt mức 3.597,8 tỷ đồng, (tương đương tỷ lệ

trúng thầu 71,96%) so với mức trúng thầu trung bình 2.324,5 tỷ đồng/tháng trong 11

tháng đầu năm 2013. Nhu cầu đầu tư kỳ hạn dài 10 năm của nhà đầu tư vẫn khá

thấp khi giá trị trúng thầu chỉ đạt 292 tỷ đồng, tương đương tỷ lệ trúng thầu 29,2%.

DIỄN BIẾN THỊ TRƯỜNG Thị trường trái phiếu Chính phủ sơ cấp

Giá trị trái phiếu gọi thầu trong

tháng 12 tiếp tục giảm so với tổng

giá trị gọi thầu trong tháng trước

Lãi suất trúng thầu kỳ hạn 2 năm giảm khá mạnh từ mức 7,35% vào cuối tháng 11

xuống mức 7,1% cuối tháng 12. Lãi suất trúng thầu kỳ hạn 3 năm và 5 năm tăng

nhẹ vào đầu tháng, sau đó lại giảm vào cuối tháng. Trong những phiên đấu thầu

cuối cùng của năm, lãi suất trúng thầu TPCP kỳ hạn 3 năm và 5 năm lần lượt ở

mức 7,43% và 8,4%, giảm so với mức tương ứng 7,69% và 8,5% hồi cuối tháng 11.

Trong khi đó, lãi suất TPCP kỳ hạn 10 năm tăng nhẹ 0,01% lên mức 8,9%. Diễn

biến này khá sát với dự đoán của chúng tôi về việc lãi suất TPCP kỳ hạn ngắn

tháng 12 giảm nhẹ. Tuy nhiên, lạm phát tăng thấp hơn kỳ vọng nên về cuối tháng lãi

suất TPCP các kỳ hạn vẫn tiếp tục giảm, riêng lãi suất kỳ hạn 10 năm tăng rất nhẹ.

Nguồn: PG Bank Research

Biểu đồ 1: Giá trị và tỷ lệ trúng thầu Trái phiếu Chính phủ

Tỷ lệ và giá trị trúng thầu đều tăng

so với tháng trước

55,57%

80,75%

69,44%

82,78%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

0

1.000

2.000

3.000

4.000

5.000

6.000

7.000

8.000

9.000

09/2013 10/2013 11/2013 12/2013

GT trúng thầu - KH 2 năm GT trúng thầu - KH 3 năm

GT trúng thầu - KH 5 năm GT trúng thầu - KH 10 năm

Tỷ lệ trúng thầu

Tỷ đồng

Lãi suất trúng thầu TPCP kỳ hạn

ngắn giảm khá mạnh


PG Bank Research

3

Thị trường Trái phiếu Chính phủ thứ cấp

Kết thúc tháng 12, tổng giá trị giao dịch toàn thị trường đạt 67,1 nghìn tỷ đồng, tăng

mạnh 173,46% so với mức 24,5 nghìn tỷ đồng của tháng 11. Diễn biến này có thể

xuất phát từ việc các tổ chức tín dụng tăng cường bán trái phiếu chốt lợi nhuận cuối

năm. Giá trị giao dịch outright tăng mạnh từ mức 18,8 nghìn tỷ đồng lên mức 59,2

nghìn tỷ đồng (+215,3%), giá trị giao dịch repos cũng tăng từ mức 5,8 nghìn tỷ lên

mức 7,9 nghìn tỷ (+37,35%). Trong tháng 12, tỷ trọng giao dịch repos chỉ chiếm

11,81%, thấp hơn nhiều mức 23,51% của tháng 11.

Biểu đồ 2: Giá trị giao dịch trái phiếu thứ cấp Biểu đồ 3: Giá trị giao dịch nhà đầu tư nước ngoài

Nguồn: HNX Nguồn: HNX

Trên thị trường thứ cấp, giá trị giao

dịch outright và repos đều tăng

mạnh

So với tháng 11, mức độ quan tâm của NĐT cũng như mức độ thành công của các

phiên đấu thầu TPCPBL đều tăng. Cụ thể, số lượng NĐT dự thầu TPCPBL tháng

12 tăng lên mức 44 NĐT từ mức 36 NĐT của tháng trước. Tỷ lệ trúng thầu cũng

tăng mạnh lên mức 53,51% từ mức 15,77% trong tháng 11. Tổng giá trị TPCPBL

phát hành thành công là 5.698 tỷ đồng, cao hơn mức 3.390 tỷ đồng của tháng 11.

Giống như các tháng trước, giao dịch của TPCPBL trên thị trường sơ cấp tập trung

ở kỳ hạn 2 năm với giá trị trúng thầu đạt 4.450 tỷ đồng, tương ứng tỷ lệ trúng thầu

là 89%, cao hơn nhiều mức 42,36% của tháng 11. Giá trị trúng thầu kỳ hạn 3 năm

và 5 năm lần lượt đạt mức 520 tỷ đồng và 780 tỷ đồng, không có TPCPBL trúng

thầu ở kỳ hạn 10 năm.

Lãi suất trúng thầu TPCPBL kỳ hạn 2 năm liên tục giảm nhẹ các phiên đấu thầu,

xuống còn 8,19% cuối tháng 12 từ mức 8,45% hồi cuối tháng 11. Trong khi đó, lãi

suất trúng thầu TPCPBL kỳ hạn 3 năm tăng mạnh từ mức 8,55% của tháng 11 lên

mức 9,45% vào giữa tháng 12 nhưng lại giảm xuống 8,5% vào cuối tháng 12. Lãi

suất trúng thầu trúng thầu TPCPBL kỳ hạn 5 năm giữ mức ổn định 9,45%.

Như vậy, tính chung cả tháng 12, tổng giá trị dự thầu TPCP và TPCPBL đạt mức

48.101 tỷ đồng, cao hơn mức 42.238 tỷ đồng của tháng 11. Giá trị trúng thầu đạt

17.288 tỷ đồng, cũng cao hơn mức 15.512 tỷ đồng của tháng 11.

Cũng trong tháng 12, KBNN gọi thầu 2.000 tỷ đồng tín phiếu kỳ hạn 364 ngày với tỷ

lệ trúng thầu đạt 100%. Lãi suất trúng thầu trung bình giảm xuống mức 6,33% từ

mức 6,43% của tháng 11.

Thông qua nghiệp vụ thị trường mở (OMO), trong tháng 12 Ngân hàng Nhà nước

đã tổ chức 16 phiên gọi thầu tín phiếu trong đó 1 phiên gọi thầu tín phiếu kỳ hạn 91

ngày và 15 phiên gọi thầu tín phiếu 28 ngày. Tổng giá trị tín phiếu trúng thầu đạt

26.431 tỷ đồng, cao hơn nhiều mức 5.817 tỷ đồng của tháng 11. Giá trị trúng thầu

tín phiếu kỳ hạn 91 ngày chỉ đạt mức 345 tỷ đồng, với lãi suất cuối tháng 12 tăng

lên mức 4,6% so với mức 4,5% duy trì từ tháng 7. Giá trị trúng thầu tín phiếu kỳ hạn

28 ngày tăng mạnh lên mức 26.086 tỷ đồng so với mức 1.809 tỷ đồng của tháng 11.

Lãi suất trúng thầu tín phiếu kỳ hạn 28 ngày trong tháng 12 liên tục tăng từ mức

3,9% hồi đầu tháng lên mức 4% giữa tháng và mức 4,2% vào cuối tháng.

59.180

7.924

0

10.000

20.000

30.000

40.000

50.000

60.000

70.000

07/2013 08/2013 09/2013 10/2013 11/2013 12/2013

Tỷ đồng

Outright Repos

476

-4.000

-2.000

0

2.000

4.000

6.000

8.000

10.000

12.000

14.000

05/13 06/13 07/13 08/13 09/13 10/13 11/13 12/13

Tỷ đồng

Giá trị mua Giá trị bán Giá trị mua/(bán) ròng

Lãi suất trúng thầu TPCPBL phiên

chốt tháng 12 giảm so với phiên

cuối tháng 11

Lãi suất tín phiếu Kho bạc Nhà

nước kỳ hạn 28 và 91 ngày đều

tăng so với tháng trước


PG Bank Research

4

Chính sách tiền tệ năm 2014 tập

trung hỗ trợ tín dụng, xử lý nợ xấu,

quan điểm điều hành lãi suất tương

tự năm 2013

Biểu đồ 4: Lợi suất Trái phiếu Chính phủ Biểu đồ 5: Đường cong lợi suất Trái phiếu Chính phủ

Nguồn: Reuters Nguồn: Reuters

ĐÁNH GIÁ CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG Chính sách tiền tệ

Ngày 02/1/2014, Chính phủ ban hành Nghị quyết 01/NQ-CP về nhiệm vụ, giải pháp

chủ yếu điều hành Kế hoạch phát triển kinh tế - xã hội và dự toán Ngân sách năm

2014. Trong đó, mục tiêu tăng GDP năm 2014 ở mức 5,8%, cao hơn 0,38% so với

năm 2013, CPI tăng khoảng 7%, tổng vốn đầu tư phát triển xã hội khoảng 30%

GDP, nâng tỷ lệ bội chi Ngân sách lên 5,3% GDP, trước đó theo kế hoạch 5 năm

2011-2015, tỷ lệ bội chi phải giảm về 4,5% GDP vào năm 2015.

Theo Nghị quyết trên, Chính phủ yêu cầu Ngân hàng Nhà nước (NHNN) điều hành

chủ động, linh hoạt các công cụ chính sách tiền tệ. Thông điệp từ NHNN phác họa

sơ lược thị trường tiền tệ năm tới gồm trần lãi suất VND vẫn áp dụng, tỷ giá biến

động không quá 2%, tăng trưởng tín dụng 12-14%, NHNN có thể mua vào vàng

miếng, đẩy mạnh xử lý nợ xấu, thực hiện tái cơ cấu 8 tổ chức tín dụng (TCTD).

Đối với quản lý mặt bằng lãi suất, một mặt NHNN dự kiến tiếp tục áp trần lãi suất

tiền gửi, cho vay VND nhằm ổn định lãi suất thị trường, tạo thuận lợi cho các ngân

hàng mở rộng tín dụng trong năm tới. Mặt khác, NHNN cũng vừa yêu cầu NHNN

các chi nhánh thanh tra, kiểm tra các TCTD cho vay lãi suất thấp hơn lãi suất huy

động. NHNN cho rằng đây là biểu hiện kinh doanh không lành mạnh về mặt tài

chính, tạo rủi ro tiềm ẩn cho chính các TCTD, ảnh hưởng đến an toàn hệ thống.

Đối với phát triển tín dụng, năm 2014 NHNN ban hành Thông tư 29/2013/TT-NHNN

có hiệu lực từ ngày 01/1/2014 tiếp tục cho phép các TCTD cho vay ngoại tệ với các

khách hàng vay có nguồn thu ngoại tệ. Trước đó, năm 2013 các TCTD cũng được

phép cho vay ngoại tệ theo Thông tư 37/2012/TT-NHNN vừa hết hiệu lực vào ngày

31/12/2013. Bên cạnh đó, trước tình hình giải ngân chậm chạp của gói tín dụng hỗ

Giá trị giao dịch outright đạt mức cao nhất trong tuần từ 16/12-20/12, ước đạt

khoảng 14,8 nghìn tỷ đồng, chiếm 25,02% tổng khối lượng giá trị giao dịch outright

toàn tháng. Giao dịch outright chủ yếu diễn ra với các trái phiếu có kỳ hạn còn lại từ

1- 3 năm với tỷ trọng giao dịch chiếm 64,65% tổng giá trị giao dịch toàn thị trường.

Trong tháng 12, NĐTNN mua 24 triệu đơn vị TP, với giá trị mua đạt gần 2,66 nghìn

tỷ đồng. Đồng thời, họ cũng bán 19,9 triệu đơn vị TP, tương ứng giá trị bán đạt 2,12

nghìn tỷ đồng. Như vậy, NĐTNN đã mua ròng 4,02 triệu đơn vị TP, tương đương

475,56 tỷ đồng. Tỷ trọng giao dịch của NĐTNN cao nhất trong tuần trong tuần 2/12-

6/12 với mức 11,85% và thấp nhất trong tuần 16/12-20/12 với mức 0,89%. Tính

chung cả tháng 12, giá trị giao dịch của NĐTNN chiếm 4,09% tổng giá trị giao dịch

toàn thị trường, thấp hơn nhiều mức 16,82% của tháng 11.

So với cuối tháng 11, lợi suất TPCP cuối tháng 12 giảm khá mạnh ở các kỳ hạn 2

năm (0,288%), 3 năm (0,185%), nhưng giảm nhẹ ở kỳ hạn 10 năm (0,025%) và 15

năm (0,07%). Trong khi đó, lãi suất các kỳ hạn 1 năm và 5 năm tăng nhẹ 0,02% -

0,04%, kỳ hạn 7 năm tăng 0,145%.

6,0

6,5

7,0

7,5

8,0

8,5

9,0

9,5%

06/12/13 13/12/13 20/12/13 27/12/13 03/01/14

1 năm 2 năm 3 năm 5 năm 7 năm 10 năm 15 năm

6,0

6,5

7,0

7,5

8,0

8,5

9,0

9,5

16/11 23/11 30/11 07/12 14/12 21/12 28/12 04/01 11/01 18/01

%

1 Năm 3 Năm 5 Năm 10 Năm

Lợi suất trái phiếu giảm mạnh với

kỳ hạn ngắn nhưng tăng nhẹ với kỳ

hạn dài


PG Bank Research

5

Biểu đồ 7: Lãi suất trung bình cho vay VND của NHTMCP Biểu đồ 6: Diễn biến CPI

Nguồn: SBV Nguồn: GSO

Mặt bằng giá cả tháng 01/2014 sẽ

tăng nhẹ nhưng không có tăng giá

đột biến

Tổng cục Thống kê công bố chỉ số giá tiêu dùng (CPI) tháng 12/2013 tăng 0,51% so

với tháng trước, thấp hơn mức kỳ vọng 0,62% theo khảo sát từ các TCTD và tăng

6,04% so với tháng 12/2012, mức thấp nhất trong 10 năm gần đây.

Lạm phát tăng thấp ở mức một con số năm thứ 2 liên tiếp (năm 2012 chỉ tăng

6,81%) chủ yếu do sức mua của nền kinh tế suy giảm, tổng mức bán lẻ hàng hóa

và dịch vụ tiêu dùng cả năm 2013 sau khi loại trừ yếu tố giá chỉ tăng 5,6% (năm

2012 tăng 6,5%), tín dụng trong suốt 11 tháng đầu năm 2013 chỉ tăng 7,54% so với

cuối năm trước, thu Ngân sách không đủ chi, bội chi được điều chỉnh lên mức 5,3%

GDP từ mức kế hoạch 4,8% GDP.

Dự báo lạm phát tháng 01/2014, Cục Quản lý giá cho rằng mặt bằng giá cả sẽ tăng

nhẹ nhưng không tăng đột biến, thị trường có cả những nhân tố gây áp lực tăng giá

và giảm sức ép tăng giá. Cụ thể, Bộ Tài chính vừa tăng giá xăng thêm 384-653

đồng/lít xăng dầu vào ngày 18/12/2013, việc tăng giá này rơi vào chu kỳ tính CPI

của tháng 01/2014 nên sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến chỉ số giá nhóm giao thông vận

tải tháng này, dịp sắp Tết Nguyên đán cũng đẩy nhu cầu tiêu dùng có khả năng

thanh toán tăng gây sức ép tăng giá các mặt hàng lương thực, thực phẩm, đồ uống,

thuốc lá,…Tuy nhiên, một số nhân tố có thể giảm sức ép tăng giá như giá gas vừa

được điều chỉnh giảm 40.000 đồng/bình 12 kg tác động nhất định đến chỉ số giá

nhóm chất đốt, Bộ Tài chính liên tục yêu cầu các doanh nghiệp kinh doanh xăng

dầu tăng cường trích quỹ bình ổn bù lỗ để giữ ổn định giá bán lẻ xăng dầu trong dịp

Tết. Đồng thời, các địa phương được yêu cầu thực hiện chương trình bình ổn hàng

hóa, đảm bảo cân đối cung cầu, các doanh nghiệp đang thực hiện các chương trình

khuyến mại, giảm giá.

Lạm phát

trợ nhà ở 30.000 tỷ đồng, NHNN vừa ban hành Quyết định 21/QĐ-NHNN giảm lãi

suất cho vay xuống mức 5% áp dụng trong năm 2014 từ mức 6% trước đó giúp

giảm chi phí vay cho người mua nhà.

Đối với xử lý nợ xấu, Thủ tướng Chính phủ vừa ban hành Quyết định 2358/QĐ-TTg

quy định lãi suất tái cấp vốn trái phiếu đặc biệt (TPĐB) do Công ty quản lý tài sản

(VAMC) phát hành thấp hơn 2% so với lãi suất tái cấp vốn hiện hành. Cũng liên

quan đến nợ xấu, Thông tư 02/2013/TT-NHNN về phân loại và trích lập dự phòng

rủi ro tín dụng dự kiến sẽ làm gia tăng mạnh tỷ lệ nợ xấu của các ngân hàng vừa

được NHNN khẳng định sẽ áp dụng đúng thời hạn vào ngày 01/6/2014. Tuy nhiên,

một số ngân hàng nhận định áp dụng Thông tư có thể có thể gây khó khăn cho các

doanh nghiệp tiếp cận vốn, sức khỏe của nền kinh tế và ngân hàng chưa phục hồi

hoàn toàn, NHNN cho biết sẽ chọn giải pháp dung hòa các yêu cầu. Theo đó, một

số chỉ tiêu và nội dung của Thông tư 02 sẽ được áp dụng theo lộ trình phù hợp,

cuối tháng 01/2014 NHNN sẽ chốt bằng văn bản cụ thể để TCTD và doanh nghiệp

vay vốn chủ động chuẩn bị.

Chính sách tiền tệ (tiếp)

6,04%

6,04%

0,51%

-0,4%

-0,2%

0,0%

0,2%

0,4%

0,6%

0,8%

1,0%

1,2%

1,4%

-3%

0%

3%

6%

9%

12%

15%

Ytd YoY MoM

9,5

12

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

Ngắn hạn

Trung, dài hạn


PG Bank Research

6

Quan điểm điều hành mặt bằng lãi suất năm 2014 của NHNN tương tự năm 2013

khi cơ quan này tiếp tục duy trì áp dụng trần lãi suất tiền gửi, cho vay ưu đãi đồng

thời sẽ xem xét gỡ bỏ trần nếu thị trường tiền tệ diễn biến thuận lợi, thanh khoản

các TCTD tích cực. NHNN cũng cho biết có thể sẽ yêu cầu các TCTD giảm mặt

bằng lãi suất cho vay thêm 1-2% để hỗ trợ doanh nghiệp ngay cả khi mặt bằng lãi

suất huy động vẫn giữ nguyên

Theo quan điểm của chúng tôi, một mặt các TCTD vẫn cố gắng hạ lãi suất xuống

mức thấp hơn nhưng lãi suất năm 2014 sẽ khó có thể giảm mạnh như năm 2013,

trong trường hợp kinh tế năm 2014 hồi phục tích cực hơn so với năm 2013 mặt

bằng lãi suất có thể có tăng trở lại vào cuối năm. Cụ thể:

Lạm phát năm nay được dự kiến tăng khoảng 7% so với năm 2013, tương đương

với mức trần lãi suất tiền gửi kỳ hạn dưới 6 tháng đang được áp dụng. Do vậy, dư

địa giảm trần lãi suất huy động trong tương quan với mức lạm phát là khá nhỏ. Bên

cạnh đó, một số chuyên gia dự báo kinh tế năm 2014 có thể hồi phục với sự ấm lên

của thị trường bất động sản và thị trường chứng khoán, theo đó tiền gửi tiết kiệm

chảy sang 2 kênh này sẽ tăng áp lực huy động vốn đối với các tổ chức tín dụng,

gián tiếp tác động đến mặt bằng lãi suất huy động.

Tín dụng năm 2013 tăng khá chậm, sau 11 tháng lượng giải ngân chỉ tăng 7,54% so

với cuối năm 2012, số liệu cập nhật cuối tháng 12/2013 cho thấy tín dụng tăng

trưởng khá mạnh vào tháng cuối năm và đạt chỉ tiêu 12% đặt ra từ đầu năm. Chúng

tôi không loại trừ khả năng tín dụng tăng ảo là nguyên nhân khiến tăng trưởng tín

dụng toàn hệ thống đạt mục tiêu. Trong khi đó thanh khoản hệ thống khá dồi dào

khi lượng tiền gửi huy động được tính đến nửa đầu tháng 12/2013 tăng 15,61%.

Theo đó, áp lực tìm kiếm và thu hút khách hàng tốt để giải ngân tiếp tục thúc đẩy

các TCTD giảm lãi suất cho vay sâu hơn, khảo sát gần đây của NHNN cho thấy các

TCTD kỳ vọng lãi suất cho vay sẽ giảm thêm 1-2% tùy lĩnh vực.

Thông tư 02 về phân loại và trích lập dự phòng rủi ro tín dụng dự kiến được áp

dụng từ tháng 6/2014 tuy được NHNN nới lỏng một số chỉ tiêu theo lộ trình phù hợp

nhưng tác động gia tăng tỷ lệ nợ xấu trong tổng dư nợ tín dụng sẽ khó tránh khỏi,

chi phí dự phòng cũng tăng tương ứng. Đồng thời, năm 2014 VAMC cũng dự kiến

mua thêm 70-100 nghìn tỷ đồng nợ xấu từ các TCTD, trước đó năm 2013 VAMC đã

mua thành công khoảng 39 nghìn tỷ đồng nợ xấu bằng trái phiếu đặc biệt (TPĐB),

các TCTD sẽ phải trích lập dự phòng 20%/năm trị giá TPĐB trong vòng 5 năm. Dù

áp lực tăng chi phí dự phòng có thể được giảm nhẹ nhờ áp dụng linh hoạt Thông tư

02 và nguồn tài chính từ tái cấp vốn TPĐB nhưng điều này vẫn sẽ phần nào tác

động tăng giá vốn chung của TCTD qua đó gây trở ngại cho việc giảm mặt bằng lãi

suất cho vay.

Lãi suất

Mặt bằng lãi suất huy động năm

2014 khó giảm mạnh như năm

2013, lãi suất cho vay có thể giảm

thêm song vẫn gặp nhiều trở ngại

Theo các chuyên gia kinh tế, diễn biến giá cả năm tới phục thuộc rất lớn vào cách

điều hành giá cả các mặt hàng do Nhà nước quản lý cũng như tác động của chính

sách kích thích tăng trưởng (tăng bội chi Ngân sách, phát hành thêm trái phiếu

Chính phủ giai đoạn 2014-2016).

Theo dự thảo mới nhất sửa đổi Nghị định 84 về kinh doanh xăng dầu được Bộ

Công thương trình Chính phủ, các doanh nghiệp đầu mối sẽ được nới rộng quyền

tự quyết định tăng giá bán lẻ lên mức 0-7% từ mức 0-5% trước đây, kỳ tính giá cơ

sở cũng giảm còn 15 ngày từ mức 30 ngày. Nếu dự thảo này trở thành quy định

chính thức, các doanh nghiệp sẽ có thêm cơ hội điều chỉnh giá xăng bám sát diễn

biến giá thế giới, qua đó tác động mạnh hơn đến lạm phát. Chúng tôi cũng cho rằng

ảnh hưởng của các chính sách kích thích tăng trưởng đến lạm phát sẽ có độ trễ 6-8

tháng hoặc lâu hơn, do đó ảnh hưởng sẽ đến vào các tháng cuối năm nay, cũng có

thể là đầu năm sau. Trước mắt, Chính phủ cần tính toán cụ thể về thời điểm và quy

mô phát hành trái phiếu Chính phủ phù hợp để hạn chế ảnh hưởng đến mặt bằng

lãi suất và việc thực hiện chỉ tiêu lạm phát 7% của năm nay.

Lạm phát (tiếp)

Lạm phát năm 2014 sẽ chịu ảnh

hưởng lớn vào cách điều hành giá

cả các mặt hàng do Nhà nước quản

lý giá và chính sách kích thích tăng

trưởng


PG Bank Research

7

Cung và Cầu trái phiếu Chính phủ trên thị trường sơ cấp

Cung: Theo số liệu từ Bộ Tài chính, năm 2013 cơ quan này huy động được trên

181 nghìn tỷ đồng TPCP, hoàn thành kế hoạch huy động vốn trái phiếu trong nước

sau khi điều chỉnh, góp phần quan trọng vào việc cân đối Ngân sách.

Số liệu thống kê của chúng tôi từ riêng sàn HNX cho thấy Kho bạc Nhà nước phát

hành thành công 179.011,4 tỷ đồng TPCP và tín phiếu Kho bạc thông qua 2 hình

thức đầu thầu và bảo lãnh phát hành. Khối lượng phát hành tập trung vào các kỳ

hạn ngắn (dưới 1 năm: 20,56%, 2 năm: 29,03%, 3 năm: 29,34%, 5 năm: 16,43%,

10-15 năm: 4,64%). Đồng thời, khối lượng đáo hạn trái phiếu Chính phủ trong năm

2014 và 2015 đều đạt trên 100 nghìn tỷ đồng/năm, tăng mạnh so với mức chỉ

khoảng 26 nghìn tỷ đồng vào năm 2012 và 51,6 nghìn tỷ đồng vào năm 2013) đang

tạo áp lực lớn đến việc trả nợ của Kho bạc Nhà nước.

Theo thông cáo báo chí từ Bộ Tài chính, tổng mức phát hành trái phiếu Chính phủ

năm 2014 dự kiến 100 nghìn tỷ đồng, trong đó 60 nghìn tỷ đồng thuộc kế hoạch

phát hành giai đoạn 2011-2015 và 40 nghìn tỷ đồng thuộc kế hoạch phát hành 170

nghìn tỷ đồng giai đoạn 2014-2016 mới được phê duyệt gần đây. Tại Hội nghị trực

tuyến ngành Tài chính tổ chức ngày 30/12/2013, Thứ trưởng thường trực Bộ Tài

chính Nguyễn Công Nghiệp còn cho biết bên cạnh mức phát hành TPCP năm 2014

là 100 nghìn tỷ đồng, “Bộ còn phải huy động bù đắp bội chi 224 nghìn tỷ đồng (ước

5,3% GDP) cho năm 2014 và 70 nghìn tỷ đồng đảo nợ cho các khoản nợ đến hạn.

Như vậy, tổng số tiền phải huy động năm 2014 sẽ tăng thêm gần 100 nghìn tỷ đồng

so với năm 2013. Bộ Tài chính đang triển khai kế hoạch huy động trình Thủ tướng

Chính phủ phê duyệt để tổ chức thực hiện.”

Bên cạnh đó, trong năm 2014 TPHCM cũng xem xét đẩy mạnh phát hành trái phiếu

chính quyền địa phương để bổ sung dòng tiền cho đầu tư phát triển kinh tế. Trước

đó, năm 2013, TPHCM đã phát hành thành công 2 đợt trái phiếu CQĐP theo hình

thức bảo lãnh phát hành với tổng trị giá 3.480 tỷ đồng.

Biểu đồ 9: Giá trị TPCP đáo hạn qua các năm Biểu đồ 8: TPCP đã phát hành từ đầu năm 2013

Nguồn: HNX Nguồn: HNX

170,00

36,49 51,53 52,09 29,176,74

3,00

0 60 120 180

Kế hoạch

Trái phiếu đã

PH

Nghìn tỷ đồng

Tổng Dưới 1 năm 2 năm 3 năm 5 năm 10 năm 15 năm

26.520

51.645

105.101 106.412

74.929

0

20.000

40.000

60.000

80.000

100.000

120.000

2012 2013 2014 2015 2016

Tỷ đồng

Cầu: Nhu cầu nắm giữ tài sản an toàn cao và có tính thanh khoản tốt của ngân

hàng luôn tồn tại, do vậy, lực cầu đối với TPCP vẫn sẽ duy trì ở mức độ nhất định,

không giảm quá sâu dù tín dụng có tăng mạnh hay không. Giá trị đáo hạn TPCP

năm 2014 theo thống kê của chúng tôi ở mức khoảng 105.101 tỷ đồng, gấp hơn 2

lần năm 2013, tỷ lệ TPCP phát hành được mua bởi TCTD ước khoảng 90%. Theo

đó, nhu cầu trái phiếu của các ngân hàng năm 2014 để tái đầu tư các khoản trái

phiếu đến hạn dự kiến cũng sẽ ở mức khoảng 90 nghìn tỷ đồng, chiếm 90% tổng kế

hoạch phát hành do Bộ Tài chính đưa ra.

Ngoài mức phát hành TPCP năm

2014 là 100 nghìn tỷ đồng, Bộ Tài

chính còn phải huy động bù đắp

bội chi và đảo nợ. Tổng số tiền

phải huy động năm 2014 sẽ tăng

thêm gần 100 nghìn tỷ đồng so với

năm 2013

Cầu tái đầu tư TPCP tăng mạnh so

với năm trước, nhu cầu nắm giữ tài

sản an toàn như TPCP nhìn chung

vẫn khá cao


PG Bank Research

8

Dự báo lãi suất trái phiếu Chính phủ

Chính sách tiền tệ năm 2014 tiếp tục tập trung điều hành linh hoạt và giảm mặt

bằng lãi suất nếu có cơ hội, đồng thời thúc đẩy tín dụng và tăng cường xử lý nợ

xấu. Trong khi đó, áp lực giảm thu Ngân sách để hỗ trợ doanh nghiệp, tăng bội chi

cũng như sự cấp thiết của các dự án đầu tư công khiến chính sách tài khóa năm

2014 chuyển theo hướng nới lỏng. Theo đó, mục tiêu lạm phát 7% trong năm nay

dự kiến sẽ đối mặt với nhiều thách thức và đòi hỏi việc điều hành linh hoạt giá các

mặt hàng do Nhà nước quản lý và tái cơ cấu hiệu quả đầu tư công. Mặt bằng lãi

suất huy động năm 2014 dự kiến khó giảm thấp hơn năm 2013 do yếu tố lạm phát,

trong khi đó mặt bằng lãi suất cho vay được kỳ vọng có thể giảm thêm nhưng vẫn

đối mặt với các trở ngại như nợ xấu tăng, nợ đọng xây dựng cơ bản.

Nguồn cung TPCP nửa đầu năm thường cao hơn nửa sau để Chính phủ có nguồn

vốn phục vụ đầu tư, trong khi tín dụng nửa đầu năm thường tăng thấp do yếu tố

mùa vụ, chu kỳ kinh doanh. Cung và cầu TPCP nửa đầu năm đều mạnh nên lãi suất

TPCP nửa đầu năm 2014 có thể xoay quanh lãi suất TPCP cuối năm 2013, thậm

chí nếu quyết định giảm lãi suất cho vay được ban hành sớm, lãi suất TPCP có thể

giảm nhẹ so với cuối năm 2013. Nửa sau năm 2014, lãi suất TPCP phụ thuộc khá

nhiều yếu tố biến động như lạm phát, mặt bằng lãi suất, tín dụng, nguồn cung, theo

quan điểm của chúng tôi nếu chính sách nới lỏng tài khóa ảnh hưởng ngay từ các

tháng cuối năm nay đồng thời tín dụng tăng chậm, lãi suất TPCP có thể tăng trở lại.

Cầu (tiếp): NHNN đặt mục tiêu tăng trưởng tín dụng năm 2014 ở mức 12-14% so

với năm 2013. Trong trường hợp tín dụng năm 2014 tăng thấp, nhu cầu đầu tư tài

sản an toàn như TPCP của các TCTD sẽ tăng mạnh để cân đối chi phí huy động

đầu vào. Chính phủ cũng có thể sẽ cần tăng cường chi tiêu công, đồng thời tăng

phát hành trái phiếu Chính phủ phục vụ đầu tư công để hỗ trợ kinh tế.

Ở chiều ngược lại, nếu kinh tế hồi phục, cầu tiêu dùng tăng, khả năng hấp thụ tín

dụng của nền kinh tế tích cực hơn, đầu tư tư nhân tăng sẽ hỗ trợ Chính phủ giảm

chi tiêu công kích thích nền kinh tế. Theo đó, các ngân hàng tập trung nguồn vốn

cho vay doanh nghiệp sẽ ít nhiều giúp giảm nhu cầu đối với TPCP nhưng cầu trái

phiếu sẽ không thấp hơn mức cần tái đầu tư lượng trái phiếu đáo hạn.

Do vậy, nếu chỉ xét đến kế hoạch phát hành TPCP được Bộ Tài chính công bố ở

mức 100.000 tỷ đồng, trong tất cả các trường hợp, cung và cầu đầu tư trái phiếu

Chính phủ đều trong tương quan không quá chênh lệch nhau. Ở một khía cạnh

khác, nếu Bộ Tài chính phải huy động bù đắp bội chi (224 nghìn tỷ đồng) và đảo nợ

(70 nghìn tỷ đồng) thông qua trái phiếu trong nước, tổng khối lượng cung lớn hơn

rất nhiều so với cầu sẽ gây áp lực khá lớn đến lãi suất trái phiếu.


Biểu đồ 10: Lãi suất trúng thầu Trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 2 năm

7,10%

6,0%

6,5%

7,0%

7,5%

8,0%

8,5%

9,0%

9,5%

10,0%

10,5%

12/12 01/13 02/13 03/13 04/13 05/13 06/13 07/13 08/13 09/13 10/13 11/13 12/13

Lãi suất dự thầu thấp nhất Lãi suất dự thầu cao nhất Lãi suất trúng thầu

Nếu quyết định giảm lãi suất cho

vay được ban hành sớm, lãi suất

TPCP nửa đầu năm 2014 có thể

giảm so với cuối năm 2013


PG Bank Research

9

TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VÀ TCTD


Biểu đồ 11: Khối lượng TPDN (VND) phát hành thành công

Theo số liệu của chúng tôi, trong tháng 12, khối lượng chào bán trái phiếu tăng

mạnh. Tổng giá trị chào bán trái phiếu của 3 tổ chức trong tháng đạt 1.800 tỷ đồng,

tăng mạnh so với giá trị 100 tỷ đồng chào bán trong tháng trước đó.

Đợt chào bán trái phiếu với giá trị lớn nhất trong tháng là của Công ty CP Phát triển

Hạ tầng Kỹ thuật (IJC) phát hành 1.000 tỷ đồng trái phiếu thường có đảm bảo bằng

tài sản, mệnh giá 1 tỷ đồng/trái phiếu, kỳ hạn 5 năm. Trái phiếu được phát hành

nhằm mục đích bổ sung vốn đầu tư Dự án Sunflower mở rộng và Dự án Prince

Town mở rộng.

Đợt chào bán trái phiếu tiếp theo là của Công ty CP Eurowindow Holding (EWH)

phát hành 500 tỷ đồng trái phiếu thường có đảm bảo bằng tài sản, mệnh giá 1 tỷ

đồng/trái phiếu, kỳ hạn 3 năm và 5 năm. Trái phiếu được phát hành nhằm mục đích

cơ cấu lại các khoản nợ và tăng quy mô vốn hoạt động của Công ty. Lãi trái phiếu

được trả 6 tháng một lần.

Đợt chào bán trái phiếu còn lại của tháng là của Công ty CP Phong Phú phát hành

300 tỷ đồng trái phiếu thường có đảm bảo bằng tài sản, mệnh giá 1 tỷ đồng/trái

phiếu, kỳ hạn 5 năm. Lãi trái phiếu được trả 6 tháng một lần với lãi suất kỳ đầu tiên

là 11%/năm, các kỳ tiếp theo bằng trung bình lãi suất tiền gửi 12 tháng trả sau của 4

ngân hàng lớn cộng biên độ từ 3%-3,3%/năm. Trái phiếu được phát hành nhằm

mục đích cơ cấu lại các khoản nợ và tăng quy mô vốn hoạt động của Công ty.

Khối lượng chào bán trái phiếu tăng mạnh

961,4700

0 0

1000

0

7733

970

3150

5000

1500

4400

00

1000

2000

3000

4000

5000

6000

7000

8000

9000

12/12 01/13 02/13 03/13 04/13 05/13 06/13 07/13 08/13 09/13 10/13 11/13 12/13

Tỷ đồng


PG Bank Research

10

Phụ lục 1: Kết quả đấu thầu phát hành trái phiếu Chính phủ (02/12/2013 - 03/01/2014)

PHỤ LỤC

Mã ĐT Ngày ĐT Tổ chức phát hành Ngày PH

Kì

hạn

(năm)

GT chào

thầu (tỷ )

GT đăng

ký dự

thầu (tỷ )

GT

trúng

thầu

(tỷ)

LS cao

nhất

LS thấp

nhất

Trần

LS

LS trúng

thầu

Tỷ suất

thành

công

Số

NĐT

tham

gia

TD1323032 27/12/13 Kho bạc Nhà nước 31/12/2013 10 1.000 342 292 8,80% 9,50% 8,90% 29% 7

TD1318027 27/12/13 Kho bạc Nhà nước 31/12/2013 5 2.000 2.685 1.435 8,20% 8,60% 8,40% 72% 12






TD1315010 12/12/13 Kho bạc Nhà nước 15/12/2013 2 500 3.121 500 7,00% 8,10% 7,10% 100% 16


TD1316019 05/12/13 Kho bạc Nhà nước 09/12/2013 3 1.000 2.350 800 7,64% 8,10% 7,75% 80% 12

TD1315009 05/12/13 Kho bạc Nhà nước 09/12/2013 2 500 4.990 500 7,19% 8,45% 7,19% 100% 22

Nguồn: hnx.vn

Phụ lục 3: Kết quả giao dịch trái phiếu Chính phủ trên thị trường thứ cấp (02/12/13 - 03/01/14)

Nguồn: hnx.vn

Tuần

Trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 0-1 năm Trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 3-5 năm Trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 7-10 năm

Tổng GTGD

(tỷ ) Cuối tuần Chênh lệch

GT giao

dịch (tỷ) Cuối tuần Chênh lệch

GT giao

dịch (tỷ ) Cuối tuần Chênh lệch

Giá trị giao

dịch (tỷ)

30/12-3/1 6,43% 0,02% 648,08 8,38% 0,03% 3.377,58 8,93% -0,11% 0,00 11.375,09

23/12-27/12 6,40% 0,02% 895,26 8,35% 0,00% 1.715,18 8,95% -0,01% 0,00 11.834,71

16/12-20/12 6,40% -0,05% 1.214,39 8,38% -0,05% 2.893,70 9,03% 0,06% 196,31 14.804,72

9/12-13/12 6,40% -0,09% 2.518,66 8,41% -0,05% 2.626,71 8,93% -0,10% 0,00 12.569,36

2/12-6/12 6,49% -0,05% 1.393,67 8,46% 0,04% 876,79 9,03% 0,09% 0,00 8.596,61


PG Bank Research

11

PHỤ LỤC

Phụ lục 4: Kết quả đấu thầu phát hành trái phiếu Chính phủ bảo lãnh (02/12/13 - 03/01/14)

Mã ĐT Ngày ĐT Tổ chức phát hành Ngày PH

Kì

hạn

(năm)

GT

chào

thầu

(tỷ )

GT

đăng ký

dự thầu

(tỷ )

GT

trúng

thầu

(tỷ)

LS cao

nhất

LS thấp

nhất

Trần

LS

LS

trúng

thầu

Tỷ suất

thành

công

Số

NĐT

tham

gia

Không trúng 23/12/13 Ngân hàng Chính sách Xã hội 25/12/13 5 300 300 - 9,38% 9,44% 0,00% 0% 1

Không trúng 23/12/13 Ngân hàng Chính sách Xã hội 25/12/13 3 400 500 - 8,49% 8,69% 0,00% 0% 2

BVBS13167 23/12/13 Ngân hàng Chính sách Xã hội 25/12/13 2 300 790 250 8,18% 8,40% 8,19% 83% 3

BVDB13296 17/12/13 Ngân hàng Phát triển Việt Nam 19/12/13 5 98 173 98 9,35% 9,45% 9,45% 100% 2

Không trúng 16/12/13 Ngân hàng Chính sách Xã hội 18/12/13 5 300 100 - 9,44% 9,44% -

- 0% 1

BVBS13186 16/12/13 Ngân hàng Chính sách Xã hội 18/12/13 3 400 330 200 8,50% 8,74% - 8,50% 50% 2

BVBS13166 16/12/13 Ngân hàng Chính sách Xã hội 18/12/13 2 500 450 200 8,20% 8,28% - 8,24% 40% 2

BVDB13295 10/12/13 Ngân hàng Phát triển Việt Nam 12/12/13 5 250 280 250 9,43% 9,45% - 9,45% 100% 3

BVDB13271 10/12/13 Ngân hàng Phát triển Việt Nam 12/12/13 2 1.000 2.450 1.000 8,19% 8,45% - 8,33% 100% 6

BVBS13165 09/12/13 Ngân hàng Chính sách Xã hội 11/12/13 2 500 1.200 300 8,25% 8,45% - 8,29% 60% 4

BVBS13210 09/12/13 Ngân hàng Chính sách Xã hội 11/12/13 5 500 100 100 9,45% 9,45% - 20% 1

Không trúng 09/12/13 Ngân hàng Chính sách Xã hội 11/12/13 3 500 - - - - - - 0% -



Không trúng 03/12/13 Ngân hàng Phát triển Việt Nam 05/12/13 10 500 - - - - - - 0% -


BVDB13281 03/12/13 Ngân hàng Phát triển Việt Nam 05/12/13 3 500 500 - 9,10% 9,50% - 0,00% 0% 1


Không trúng 02/12/13 Ngân hàng Chính sách Xã hội 04/12/13 5 500 - - - - - - 0% -

Nguồn: hnx.vn


PG Bank Research

12

Mọi chi tiết và câu hỏi liên quan đến bản tin này xin vui lòng liên hệ:

Phòng Nghiên cứu và Phân tích

Khối Dịch vụ Ngân hàng Đầu tư

Ngân hàng TMCP Xăng dầu Petrolimex

Tầng 24, Tòa nhà Mipec, 229 Tây Sơn, Đống Đa, Hà Nội

Tel : +(84 4) 6 281 1298 Fax: +(84 4) 6 281 1299

Email: [email protected] Website: www.pgbank.com.vn

Thông tin liên hệ

Khuyến cáo sử dụng

Những thông tin được cung cấp trên đây do Phòng Nghiên cứu và Phân tích, Phòng Đầu tư - Khối

Đầu tư - PG Bank thu thập từ các nguồn được coi là đáng tin cậy. Việc cung cấp các thông tin này

chỉ phục vụ mục đích tham khảo. PG Bank không chịu bất kỳ trách nhiệm nào về những hậu quả

có thể gây ra do việc sử dụng thông tin của bài viết. Các thông tin trên có thể thay đổi theo diễn

biến của thị trường và PG Bank không có trách nhiệm phải thông báo về những thay đổi này.

BÁO CÁO TRÁI PHIẾ - PG Bank€¦ · Thị trường trái phiếu Chính phủ sơ cấp Giá...

Documents

Transcript of BÁO CÁO TRÁI PHIẾ - PG Bank€¦ · Thị trường trái phiếu Chính phủ sơ cấp Giá...