BÁO CÁO CẬP NHẬT: CTCP ĐIỆN LỰC DẦU KHÍ NHƠN TRẠCH 2 … tich... · Tuy nhiên...

TVS viết bài phân tích này dựa trên các thông tin đã được chọn lọc cẩn thận và bài viết này chỉ được sử dụng để tham khảo. TVS không chịu trách nhiệm về các quyết định mua/bán của nhà đầu tư. Để có thêm thông tin, vui lòng liên lạc với chúng tôi qua địa chỉ email: [email protected].

BÁO CÁO CẬP NHẬT: CTCP ĐIỆN LỰC DẦU KHÍ NHƠN TRẠCH 2 (HOSE- NT2)

NHIỀU YẾU TỐ HỖ TRỢ TĂNG TRƯỞNG LỢI NHUẬN Điểm nhấn đầu tư:

Nắng hạn kéo dài ở khu vực phía Nam khiến nhu cầu huy động đối với các nhà máy nhiệt điện tăng lên; chi phí nhiên liệu giảm giúp tăng khả năng cạnh tranh trên thị trường phát điện cạnh tranh là những yếu tố hỗ trợ tăng trưởng trong ngắn hạn.

Huy động đối với nhiệt điện tăng để đáp ứng nhu cầu phụ tải trong khi nhà máy vẫn còn khả năng gia tăng sản lượng; dư nợ của khoản vay đầu tư Nhà máy Nhơn Trạch 2 giúp giảm dần ảnh hưởng của chi phí lãi vay và tỷ giá là những lý do hỗ trợ tăng trưởng trong trung hạn.

Chúng tôi đánh giá NT2 là cổ phiếu tốt nhất trong ngành sản xuất điện. Tiềm năng tăng trưởng đối với nhà máy hiện hữu vẫn còn trong bối cảnh nhu cầu huy động đối với nhiệt điện tăng. Tuy nhiên giá cổ phiếu đã tương đối hợp lý, chúng tôi khuyến nghị NẮM GIỮ cổ phiếu NT2 với giá mục tiêu một năm là 36,600 đồng/cổ phần.

Lợi nhuận năm 2016 dự báo khả quan. Tăng trưởng của doanh nghiệp trong năm nay được phản ánh qua sản lượng và lợi nhuận thay vì doanh thu. Chúng tôi dự báo sản lượng điện năm 2016 của NT2 có thể đạt 5.64 tỷ kWh (+2.5% yoy). Lợi nhuận sau thuế được chúng tôi ước tính ở mức 1,253 tỷ đồng (+9.8% yoy), tương ứng với EPS 4,346 đồng/cp. Trong khi đó chỉ tiêu doanh thu năm 2016 đạt chỉ 6,262 tỷ đồng (-11.4% yoy).

Nhiều yếu tố hỗ trợ tăng trưởng trong 5 năm tới. Phụ tải khu vực TP.HCM và Đông Nam Bộ đang thiếu hụt khoảng 2,000 MW công suất, trong 5 năm tới huy động đối với các nhà máy nhiệt điện chạy khí ở khu vực này sẽ ở mức cao khi nhu cầu phụ tải tiếp tục tăng và các nhà máy nhiệt điện than trong giai đoạn đầu hoạt động chưa ổn định. Vì vậy sản lượng tiếp tục là điểm nhấn trong tăng trưởng của NT2 khi công suất nhà máy có thể đạt trên 6 tỷ kWh so với 5.5 tỷ kWh của năm 2015. Ngoài ra, dư nợ ngoại tệ chịu lãi được trả dần mỗi năm khoảng 1,100 tỷ đồng cho đến hết vào năm 2020, nhờ đó chi phí lãi vay ước tính giảm dần trung bình mỗi năm gần 30 tỷ đồng.

Tăng trưởng phụ tải khu vực Đông Nam Bộ ủng hộ kế hoạch đầu tư lớn. Phụ tải khu vực Đông Nam Bộ được dự báo tăng trưởng trên mức trung bình cả nước (7%/năm) trong khi chưa có dự án bổ sung công suất cho khu vực này. Hiện tại NT2 đang hoàn thành thủ tục để đưa Nhà máy điện Nhơn Trạch 2 mở rộng (NT3) vào Tổng sơ đồ điện VII hiệu chỉnh đồng thời đang trong quá trình đàm phán giá phí đầu vào. Nhà máy mới dự kiến có công suất 800 MW với tổng mức đầu tư trên 750 triệu USD, tài trợ bằng 70% vốn vay và 30% vốn chủ sở hữu. Nếu được đi vào xây dựng trong quý 1/2017 thì nhà máy mới sẽ đi vào hoạt động sớm nhất là quý 1/2020.

28/03/2016

www.pvpnt2.vn

THÔNG TIN CÔNG TY Ngành Nhiệt điện

Thành lập 2007

Vốn điều lệ (tỷ VND) 2,739

Mã CK/Sàn giao dịch NT2/HOSE

THÔNG TIN GIAO DỊCH Beta 0.71

Giá @ 28/03/2015 (VND) 34,300

Giá cao/thấp 52 tuần

(VND) 34,300/20,500

Giá trị vốn hóa (tỷ VND) 9,395

Số cổ phần lưu hành (cp) 273,919,843

KLGD TB 52 tuần (cp) 1,025,546

ĐỊNH GIÁ EPS 2016 ước tính (VND) 4,346

Giá trị sổ sách (VND) 16,738

P/E hiện tại 8.4x

P/B hiện tại 2.05x

Cổ tức (VND)/ Lợi suất cổ tức

(%) 1,700/5%

TỶ LỆ SỞ HỮU CỔ PHẦN @ 28/03/2016 Nhà Nước 60%

Trong Nước 79.75%

Nước Ngoài 20.25%

Chuyên viên phân tích Nguyễn Ngọc Quyết

Email

[email protected]

-40%

10%

5/1/15 5/4/15 5/7/15 5/10/15

Diễn biến giá cổ phiếu so với VNIndex

NT2 VNINDEX

BỘ PHẬN NGHIÊN CỨU VÀ PHÂN TÍCH TVS

2

NHIỆT ĐIỆN SẼ TIẾP TỤC PHÁT HUY LỢI THẾ

Tỷ trọng thủy điện trong cơ cấu năng lượng sẽ giảm dần. Do hạn chế về lưu vực sông, vấn đề môi trường rừng và thủy lợi, không còn nhiều điều kiện để phát triển thêm nhà máy thủy điện tại Việt Nam. Theo số liệu chưa chính thức của Quy hoạch phát triển điện lực quốc gia giai đoạn 2011 - 2020 có xét đến năm 2030 điều chỉnh (Quy hoạch điện VII điều chỉnh), tổng công suất các nguồn thủy điện từ gần 17.000 MW hiện nay lên khoảng 21.600 MW vào năm 2020, khoảng 24.600 MW vào năm và khoảng 27.800 MW vào năm 2030 (chiếm lần lượt 29.5%, 20.5% và 15.5% lượng điện sản xuất cả nước). Tuy nhiên phần công suất thủy điện tăng thêm chủ yếu nằm ở công suất thủy điện tích năng.

Công suất điện Việt Nam theo QHĐ VII hiệu chỉnh

Nguồn: Bộ Công Thương, Nangluongvietnam.vn, TVS.

Dự báo Quy hoạch điện VII hiệu chỉnh sẽ giảm mạnh ở công suất điện than và bổ sung thêm công suất điện khí. Quy hoạch điện VII hiệu chỉnh sẽ được thiết kế phù hợp hơn với nhu cầu điện năng thực tế của đất nước. Đầu tư các dự án nhiệt điện than sẽ giảm xuống do tốc độ tăng trưởng GDP được dự báo ở mức thấp hơn, nguồn than phụ thuộc nhiều vào nhập khẩu và nỗ lực giảm phát thải khí nhà kính. Thống kê các dự án được xem xét đưa vào Quy hoạch điện VII hiệu chỉnh, đến năm 2030 công suất điện than đạt khoảng 46,000 MW thay vì 75,000 MW như QHĐ VII. Về điện khí, từ nay đến năm 2030 các trung tâm điện lực của miền Nam (Nhơn Trạch, Ô Môn, Sơn Mỹ) sẽ bổ sung thêm 8,250-9,750 MW (trong tổng số 12,000 -13,500 MW công suất điện khí mới của cả nước, hiện nay công suất là 7,900 MW).

Công suất các NM nhiệt điện trong QHĐ VII và QHĐ VII hiệu chỉnh giai đoạn 2020-2030

Nguồn:TVS tổng hợp. QH: Quy hoạch.

0

20

40

60

80

100

120

2015 2020 2025 2030

Ngh

ìn M

W

Năng lượng tái tạo

Điện hạt nhân

Nhiệt điện

Thủy điện

-

20

40

60

80

100

2015 (Thực tế)

2020 (QH) 2025 (QH) 2030 (QH)

ngh

ìn M

W

Nhiệt điện than

QHĐ VII QHĐ VII hiệu chỉnh

-

20

40

60

80

100

2015 (Thực tế)

2020 (QH)2025 (QH)2030 (QH)

ngh

ìn M

W

Nhiệt điện khí

QHĐ VII QHĐ VII hiệu chỉnh

Thay đổi về công nghệ phát điện trong cơ cấu năng lượng điện quốc gia


3

Điện hạt nhân nằm ở giai đoạn cuối của Quy hoạch điện VII hiệu chỉnh. Tổ máy điện hạt nhân đầu tiên dự kiến đi vào vận hành năm 2028; đến năm 2030 nguồn điện hạt nhân có công suất 4.600 MW, chiếm 4.4% tổng công suất. Như vậy điện hạt nhân sẽ chưa đóng góp nhiều vào sản lượng điện cả nước trong Quy hoạch mới.

Trong ngắn hạn, nắng hạn kéo dài sẽ làm giảm huy động từ thủy điện và tăng huy động từ các nhà máy nhiệt điện. Hiện tượng El Nino bắt đầu từ cuối năm 2014 và diễn ra ngày càng thường xuyên, phổ biến hơn. Hiện tượng này có ảnh hưởng ngày càng mạnh và gây ra diễn biến thời tiết cực đoan ở nhiều khu vực trên thế giới trong đó có Việt Nam. Xu hướng thời tiết cực đoan làm giảm lợi thế phát điện trên thị trường cạnh tranh (CGM) của các nhà máy thủy điện trong nước do thiếu nước vào mùa khô và vì nhiều nhà máy khác phải phục vụ đa mục tiêu (phát điện, chống lũ, tưới tiêu, …). Để bù đắp cho sản lượng điện thiếu hụt, huy động từ các nhà máy nhiệt điện sẽ tăng lên đáng kể, đặc biệt là ở miền Nam.

Công suất điện Việt Nam phân theo công suất và vùng miền

Chênh lệch giữa điện năng sản xuất và phụ tải phân theo vùng miền

Nguồn: Bộ Công Thương, TVS.

Trong dài hạn, Quy hoạch mới sẽ cân đối nhu cầu điện ở khu vực miền Nam bằng các nhà máy nhiệt điện. Các nhà máy nhiệt điện sẽ được xây dựng Do (1) Miền Nam vẫn chưa thể tự cung ứng nhu cầu điện nội miền do hạn chế về khả năng phát triển thủy điện (2) việc truyền tải điện từ Bắc vào Nam bị giới hạn về mặt kỹ thuật nên việc xây dựng mới các nhà máy nhiệt điện ở miền Nam cần thiết.

25.0%

25.3%17.3%

0.3%

4.5%

27.6%

Thủy điện miền Bắc

Nhiệt điện miền Bắc

Thủy điện miền Trung

Nhiệt điện miền Trung

Thủy điện miền Nam

Nhiệt điện miền Nam

0

20

40

60

80

100

Miền Bắc

Miền Trung

Miền Nam

tỷ k

Wh

Lượng điện năng sản xuất 2016

Nhu cầu phụ tải 2016


4

HOẠT ĐỘNG SẢN XUẤT ĐIỆN HIỆN TẠI CỦA NT2 A. VỀ VẬN HÀNH

Đi vào hoạt động từ năm 2010, Nhà máy chu trình hỗn hợp Nhơn Trạch 2 là nhà máy nhiệt điện khí chu trình hỗn hợp có quy mô công suất 750 MW, cấu hình 2-2-1 (2 tuabin có công suất mỗi tổ máy 250 MW, 2 lò thu nhiệt và 1 tuabin hơi có công suất 250 MW). Nhà máy được thiết để để vận hành trong thị trường điện cạnh tranh với dải công suất rộng (130-750 MW) và khả năng đổi phụ tải nhanh chóng.

Hoạt động của Nhà máy điện NT2

Nguồn: TVS.

Nguồn khí của nhà máy được cung cấp từ các mỏ khí Hải Thạch, Mộc Tinh thuộc bể Nam Côn Sơn. Đây không phải là các mỏ khí đồng hành mà là các mỏ khí đơn thuần nên việc khai thác khí được đảm bảo, không phụ thuộc vào kế hoạch khai thác dầu như các mỏ khí đồng hành. Kể từ tháng 8/2015, khí tiêu thụ của NT2 được tính theo giá thị trường. Giá khí đầu vào Chi phí khí đầu vào của NT2 được điều chỉnh theo công thức 46% giá FO (Platt) + chi phí vận chuyển khí từ Nhà máy xử lý khí Dinh Cố về nhà máy.

B. VỀ BÁN ĐIỆN

Theo Quyết định 8266/QĐ-BCT, thị trường bán buôn điện cạnh tranh sẽ được vận hành tính toán thử nghiệm trên giấy dựa trên số liệu thống kê trong năm 2016, vận hành thí điểm trong năm 2017 – 2018 và vận hành chính thức kể từ năm 2019. Trong thời gian này NT2 vẫn bán điện cho đơn vị mua buôn duy nhất là Công ty mua bán điện thuộc Tổng công ty điện lực Việt Nam (EVN). NT2 bán điện ngay tại đầu cực của nhà máy. Phụ tải của nhà máy chủ yếu ở khu vực Đông Nam Bộ.

Ngoài sản lượng điện bán qua hợp đồng (Qc) với giá bán được điều chỉnh theo chi phí đầu vào, NT2 còn tham gia thị trường phát điện cạnh tranh (CGM) với giá chào được xác định theo ngày. Hiện tại 3 tổ máy của NT2 được xếp vào tổ máy chạy nền1 (có hệ số tải trung bình năm lớn hơn hoặc bằng 60%) do có hiệu quả cao hơn về mặt nhiên liệu so với các nhà máy nhiệt điện chạy than hay chạy khí chu trình đơn. Việc được phân loại là chạy nền giúp nhà máy hoạt động liên tục và ổn định hơn tuy nhiên giá chào trên thị trường phát điện sẽ có điểm hạn chế (trình bày thêm bên dưới).

1 Tổ máy chạy nền là tổ máy phát điện được huy động vào các giờ cao điểm, giờ bình thường và giờ thấp điểm của biểu đồ

phụ tải hệ thống điện. Tổ máy chạy lưng là tổ máy phát điện được huy động vào các giờ cao điểm và các giờ bình thường của biểu đồ phụ tải hệ thống điện. Trong khi đó tổ máy chạy đỉnh là tổ máy phát điện chỉ được huy động vào các giờ cao điểm của biểu đồ phụ tải hệ thống điện.


5

KẾT QUẢ HOẠT ĐỘNG KINH DOANH CỦA NT2 TRONG NĂM 2015 KQHĐKD (tỷ đồng) 2014 2015 Tăng trưởng (yoy)

Doanh thu thuần 7,065 6,729 -12.3%

Lợi nhuận gộp 1,652 1,642 -0.6%

Biên lợi nhuận gộp 23.4% 24.4%

Doanh thu tài chính 450 65 -85.5%

Chi phí tài chính (437) (359) -17.8%

LNST cổ đông công ty mẹ 1,591 1,264 +20.6%

Biên lợi nhuận sau thuế 22.5% 18.8%

ROE 37.5% 23.9%

ROA 12.7% 9.8%

EPS (đồng/cp) 6,215 4,095

Cổ tức bằng tiền (đồng/cp) 1,800 2,200 (P)

Nguồn: NT2 và TVS.

Năm 2015, NT2 đạt kết quả kinh doanh rất tích cực. Doanh thu năm đạt 6,729 tỷ đồng (-4.7% yoy), nếu loại trừ doanh thu từ hồi tố giá điện ghi nhận trong năm 2014, doanh thu năm 2015 có mức tăng trưởng 5% yoy. Tuy có thiết kế ban đầu với 6,500 giờ hoạt động (Engine Operating Hours – EOH) nhưng năm 2015 nhà máy đã hoạt động với gần 8,000 EOH, sản lượng điện cung cấp lên lưới điện đạt 5.5 tỷ kWh (+15.5% yoy) với giá bán điện bình quân đạt 1,224 đồng/kWh (-9% yoy). Trong đó sản lượng điện bán trên thị trường cạnh tranh (QCGM) đạt 1.267 tỷ MW, chiếm tới 23% tổng sản lượng điện trong năm của NT2 và giá bán điện trung bình trên thị trường cạnh tranh (PCGM) đạt trung bình 1,200 đồng/kWh.

Sản lượng và Giá bán điện

Nguồn: TVS ước tính.

Biên lợi nhuận cải thiện theo từng quý kể từ cuối 2014. Trong khi biên lợi nhuận gộp năm 2014 tăng chủ yếu nhờ việc thay đổi chính sách khấu hao thì trong năm 2015 biên lợi nhuận gộp của công ty cải thiện dần nhờ cải thiện về chi phí khí đầu vào và hiệu suất hoạt động:

- Giá khí đầu vào giảm giúp tăng QCGM và lợi nhuận. Trong khi giá bán điện trong hợp đồng được điều chỉnh theo giá khí đầu vào thì chênh lệch về chi phí phí trên mỗi kWh điện đối với sản lượng điện bán trên thị trường cạnh tranh đã tăng từ 443 đồng/kWh trong nửa đầu năm 2015 lên 769 đồng/kWh trong nửa cuối năm, giúp biên lợi nhuận gộp của công ty cải thiện.

- Nhà máy cải thiện về công suất và mức tiêu hao nhiên liệu. Trong tháng 5 và 6/2015, NT2 đã hoàn thành tiểu tu hai tổ máy, tăng thêm tổng cộng 9 MW so với trước tiểu tu. Đồng thời chúng tôi ước tính mức tiêu hao nhiên liệu của nhà máy có sự cải thiện, cụ thể mức tiêu hao giảm 1.4% so với năm 2014 từ 6,964 BTU/kWh xuống 6,849 BTU/kWh. Việc vận hành ở mức công

700

800

900

1,000

1,100

1,200

1,300

1,400

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

2013 2014 2015

đồ

ng/

kWh

tỷ k

Wh

Qc

Qcgm

Pc

Pcgm

Biên lợi nhuận gộp cải thiện theo diễn biến đi xuống của giá khí đầu vào.


6

suất cao thường xuyên hơn so với năm 2014 đã giúp mức nhiên liệu tiêu hao của nhà máy thấp hơn.

Biến động giá nhiên liệu và Biên lợi nhuận gộp Chi phí sản xuất phân theo yếu tố qua các năm

Nguồn: TVS tổng hợp. Đã loại trừ hồi tố giá điện trong năm 2014.

Ảnh hưởng từ chi phí tài chính phát sinh trong quá trình xây dựng cơ bản giảm đáng kể. Chi phí tài chính giảm nhờ (1) chi phí lãi vay giảm còn 183 tỷ đồng so với 219 tỷ đồng của năm 2014 nhờ dư nợ giảm và (2) lỗ chênh lệch tỷ giá hối đoái phát sinh trong quá trình xây dựng nhà máy đã phân bổ hết vào báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh; năm 2015 công ty ghi nhận khoản lỗ 66 tỷ còn lại (các năm trước NT2 ghi nhận trung bình 130 tỷ đồng/năm).

Chênh lệch tỷ giá ít ảnh hưởng đến kết quả kinh doanh của công ty trong năm 2015. Năm 2015 NT2 ghi nhận lỗ 10 tỷ đồng chênh lệch tỷ giá chưa thực hiện trong khi con số này của năm 2014 là lãi 404 tỷ đồng. Nhờ vậy kết quả kinh doanh của công ty được phản ánh tốt hơn.

LNST năm 2015 đạt 1,142 tỷ đồng (-28.2% yoy), tương ứng với EPS 4,095 đồng/cổ phần. Nếu loại trừ doanh thu và lợi nhuận hồi tố giá điện ghi nhận trong năm 2014, LNST có mức tăng trưởng 22.4% yoy.

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

-

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

Q4/2014 Q1/2015 Q2/2015 Q3/2015 Q4/2015

Giá nhiên liệu bình quân (USD/mmBTU)

Biên lợi nhuận gộp (%)

-

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

2012 2013 2014 2015

tỷ đ

ồn

g

Chi phí nhiên liệu Nhân công Khấu hao

Chi phí thuê ngoài Chi phí khác


7

DỰ BÁO KQKD QUÝ I VÀ TRIỂN VỌNG NĂM 2016

A. DỰ BÁO KQKD QUÝ I/2016 Công ty ước tính kết quả sản xuất kinh doanh quý 1/2016 khá tích cực với sản lượng điện đạt 1.33 tỷ kWh (+2% yoy) và hoàn thành 29.9% kế hoạch sản lượng năm. Tuy doanh thu ước giảm 21.7% so với cùng kỳ năm trước, đạt 1,376 tỷ đồng, nhưng lợi nhuận từ hoạt động sản xuất điện tăng 45.1% yoy, đạt 312 tỷ đồng. Chúng tôi ước tính lợi nhuận gộp đạt 386 tỷ đồng với biên lợi nhuận gộp trong quý ước tính ở mức 28.1%, cao hơn so với 20.1% của cùng kỳ năm ngoái. Lỗ tỷ giá trong quý 1/2016 vào khoảng 7 tỷ đồng. Dự báo lợi nhuận sau thuế quý 1/2016 đạt 301 tỷ đồng (-40.1% yoy) và hoàn thành 41.4% kế hoạch năm.

B. TRIỂN VỌNG NĂM 2016 TÍCH CỰC

Trung tâm khí tượng thủy văn quốc gia dự báo hiện tượng El Nino sẽ kéo dài đến giữa năm 2016. Tình trạng này có thể gây thiếu hụt 4.6 tỷ kWh (chủ yếu ở miền Nam), tương đương với khoảng 2.5% nhu cầu phụ tải điện của năm. Lượng điện năng thiếu hụt sẽ được huy động phần lớn từ các nhà máy nhiệt điện trong đó có NT2.

Chúng tôi nhấn mạnh tăng trưởng về sản lượng và lợi nhuận thay vì doanh thu là điểm nhấn tăng trưởng của NT2 trong năm nay. Mặc dù tiếp tục tăng về sản lượng điện tuy nhiên do giá điện giảm nên doanh thu năm 2016 được chúng tôi dự báo đạt 6,262 tỷ đồng, giảm 11.4% yoy dựa trên mức tăng 2.5% của sản lượng điện và giảm bình quân 9.2% của giá bán điện so với năm ngoái.

- Do hiện tượng El Nino, mùa khô năm 2016 được dự báo kéo dài. Ước tính sản lượng điện thiếu hụt do thiếu hụt lượng nước tích trữ tại các hồ thủy điện là 4.6 tỷ kWh và nhiều nhà máy thủy điện đã phải tạm ra khỏi thị trường phát điện cạnh tranh. Huy động từ các nhà máy nhiệt điện vì vậy mà tăng lên. Chúng tôi dự báo lượng điện cung ứng lên lưới điện trong năm 2016 của NT2 có thể đạt 5.638 tỷ kWh (+2.5% yoy) trong đó sản lượng điện bán trên thị trường phát điện cạnh tranh ở mức tương đương năm 2015 là 1.34 tỷ kWh (+3.2% yoy), tương ứng với phần sản lượng trên mức Qc được xác định ở mức 4.3 tỷ kWh (+2.4% yoy).

- Giá bán điện trung bình giảm. Giá khí giảm sẽ khiến giá điện trong hợp đồng PPA giảm đồng thời giá chào giá trần của các tổ máy nhiệt điện giảm. Thêm vào đó, theo quy định của Thông tư 51/2015/TT-BCT, giá trần bản chào giá của tổ máy nhiệt điện được xác định theo công thức2: PTR= (1+KDC) x (PNLCxHRC + PNLPxHRP). Điều này sẽ ảnh hưởng đến giá bán điện PCGM của của NT2 vào mùa cao điểm.

2PTR: Giá trần bản chào giá của tổ máy nhiệt điện (đồng/KWh);

KDC: Hệ số điều chỉnh giá trần theo kết quả phân loại tổ máy nhiệt điện. Đối với tổ máy nhiệt điện chạy nền KDC=0%, tổ máy nhiệt điện chạy lưng KDC=5%, tổ máy nhiệt điện chạy đỉnh KDC=20%; PNLC và PNLP: giá nhiên liệu chính và phụ của tổ máy nhiệt điện (đồng/BTU); HRC và HRP: suất tiêu hao nhiên liệu chính và phụ tại mức tải bình quân của tổ máy nhiệt điện (BTU/kWh).

Nắng hạn kéo dài ở khu vực phía Nam khiến nhu cầu huy động đối với các nhà máy nhiệt điện tăng lên


8

Nguồn: TVS tổng hợp. Doanh thu trên không tính đến hồi tố giá điện.

Hiện tại giá khí đốt đầu vào của nhà máy ở mức 3.1 USD/mmBTU, giảm 36.3% so với cùng kỳ năm ngoái. Chúng tôi giả định thận trọng giá khí trung bình trong năm nay ở mức 3.8USD/mmBTU3 và chi phí về phí chiếm 70% tổng chi phí sản xuất điện của công ty (giảm so với 74% của năm 2014). Chúng tôi kỳ vọng biên lợi nhuận gộp năm 2016 (26.4%) sẽ tiếp tục tăng so với năm 2015 (24.4%) nhờ giảm chi phí nhiên liệu. Lợi nhuận gộp hợp nhất ước đạt 1,655 tỷ đồng (+0.8% yoy). Các chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp được dự báo ở mức 1.3% doanh thu do năm nay NT2 sẽ không phát sinh chi phí nghiên cứu phát triển lớn như 2015.

Dự báo dư nợ chịu lãi và chi phí lãi vay Lãi lỗ chênh lệch tỷ giá

Nguồn: BCTC NT2 và TVS dự báo. Dư nợ vay cho các dự án đầu

tư chưa được đưa vào dự báo.

Tỷ giá USD/VND năm 2016 được chúng tôi dự báo tăng khoảng 4% trong khi tỷ giá EUR/VND được chúng tôi giữ nguyên trong dự báo. Với giả định này, năm 2016 NT2 sẽ ghi nhận lỗ tỷ giá 92 tỷ đồng. Tuy vậy, chi phí tài chính của công ty được dự báo giảm so với năm 2015 do không còn phân bổ lỗ tỷ giá trong quá trình xây dựng nhà máy và chi phí lãi vay giảm khoảng 30 tỷ đồng so với năm trước. Ước tính chi phí tài chính n ăm vào khoảng 326 tỷ đồng.

Hiện tại NT2 đang được áp dụng mức thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp ở mức 5% đối với hoạt động kinh doanh chính. Chúng tôi dự báo LNST hợp nhất năm 2016 đạt 1,253 tỷ đồng (+9.8% yoy), tương ứng với mức EPS 2016 là 4,346 đồng/cổ phần.

3 Ngày 12/01/2016, Văn Phòng Chính Phủ có ý kiến bằng văn bản số 256/VPCP-KTTH đồng ý giá khí thị trường không thấp hơn

giá khí miệng giếng được Thủ tướng Chính phủ phê duyệt (khoảng 3.8 USD/mmBTU). Việc này có thể sẽ gây ra việc hồi tố giá điện và giá khí trong năm. Chúng tôi sẽ theo dõi diễn biến giá khí đầu vào của NT2 để cập nhật trong báo cáo tiếp theo.

0

1

2

3

4

5

6

-

2,000

4,000

6,000

8,000

2012 2013 2014 2015 2016F

tỷ K

Wh

tỷ đ

ồn

g

Doanh thu và sản lượng điện các năm

Doanh thu bán điện (tỷ đồng)

Sản lượng điện (triệu KWh)

-

50

100

150

200

250

300

-

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

2013

2014

2015

2016F

2017F

2018F

2019F

2020F

tỷ đ

ồn

g

tỷ đ

ồn

g

Tổng nợ vay chịu lãi Chi phí lãi vay

(400)

(200)

-

200

400

tỷ đ

ồn

g

Lãi/lỗ chênh lệch tỷ giá

Ảnh hưởng của tỷ giá và lãi vay dự báo giảm dần theo dư nợ


9

Dòng tiền hoạt động ổn định cộng với 165 tỷ đồng tiền hồi tố giá điện được nhận hàng năm (đến năm 2019) sẽ tiếp tục ủng hộ tỷ lệ chi trả cổ tức hấp dẫn. ĐHCĐ năm 2016 đã thông qua tờ trình nâng mức chi trả cổ tức của năm 2015 lên 26%/mệnh giá (đã tạm ứng 9% bằng tiền trong năm 2015), 17% còn lại được chi trả 13% bằng tiền và 4% bằng cổ phiếu. Tỷ lệ chi trả cổ tức được thông qua cho năm 2016 là 20%/mệnh giá.

C. VỀ ĐẦU TƯ & NHU CẦU VỐN

Hiện nay trong điều kiện thời tiết cho phép nhà máy có thể đạt công suất cao nhất là 780 MW (+4% so với công suất thiết kế). Chúng tôi được biết mỗi lần sửa chữa công suất của nhà máy đều được tăng lên đáng kể. Lần sửa chữa lớn đầu tiên sẽ được tiến hành trong năm 2017 trùng thời điểm với kỳ đại tu để tiết kiệm thời gian và chi phí. Sau lần sửa chữa này công suất nhà máy dự kiến sẽ tăng thêm 40MW.

Hiện tại NT2 đang trình phê duyệt để đưa Nhà máy điện Nhơn Trạch 2 mở rộng (NT3) vào Tổng sơ đồ điện VII hiệu chỉnh. Nhà máy mới dự kiến có công suất 800 MW với tổng mức đầu tư trên 750 triệu USD, tài trợ bằng 70% vốn vay và 30% vốn chủ sở hữu. Nếu được đi vào xây dựng trong quý 1/2017 thì nhà máy mới sẽ đi vào hoạt động sớm nhất là quý 1/2020. NT2 cũng cho biết đang trong quá trình đàm phán về sản lượng và giá khí cho dự án này. Chúng tôi đánh giá khả năng nhà máy mới sớm được đi vào đầu tư xây dựng là khá cao vì phụ tải khu vực TP.HCM và Đông Nam Bộ đang thiếu hụt khoảng 2,000 MW công suất và được dự báo tăng trưởng trên mức trung bình cả nước (7%/năm) trong khi công suất bổ sung khá hạn chế. Đây là một lợi thế rất lớn để NT2 đảm bảo đầu ra cho nhà máy trong tương lai.

Ngoài ra NT2 đang nghiên cứu khả thi dự án thu hồi khí thải CO2 từ nhà máy hiện hữu với công suất 50 tấn CO2 lỏng/ngày, tương đương 180.000 tấn/năm, tổng vốn đầu tư khoảng 4 triệu USD. Dự án được triển khai sớm nhất từ đầu năm 2017. Nếu đi vào hoạt động, dự án kỳ vọng đem về doanh thu khoảng 70-80 tỷ đồng/năm với biên lợi nhuận gộp ở mức 30%. Hiện tại chúng tôi vẫn chưa đưa các dự án đầu tư kế hoạch này vào mô hình dự phóng.


10

ĐỊNH GIÁ

Theo phương pháp chiết khấu dòng tiền FCFF

Giả định Giá trị Ghi chú Beta 0.71 Equity beta trung bình các công ty cùng ngành Lãi suất phi rủi ro 7% Lãi suất trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 10 năm Phần bù rủi ro thị trường 18.9% Phần bù rủi ro tại thị trường Mỹ đã điều chỉnh cho thị trường Việt

Nam Chi phí vốn chủ sở hữu (re) 20.4% Chi phí sử dụng nợ (rd) 3.2% WACC 12.8% Tăng trưởng dài hạn 2%

Giá trị vốn chủ sở hữu (tỷ đồng) 9,957

Số lượng cổ phiếu lưu hành (triệu cổ phiếu)

273.9

Giá trị cổ phiếu (đồng/cổ phần) 36,350

Theo phương pháp bội số so sánh P/E

Tên công ty Quốc gia Trailing P/E (x) Vốn hóa ROA (%) ROE (%) Beijing Jingne-A Trung Quốc 9.5 22,440 6.57 15.75 Sdic Power Hol-A Trung Quốc 8.4 46,077 3.12 22.96 Shanxi Zhangze-A Trung Quốc 12.5 10,435 2.60 15.09 Gd Power Devel-A Trung Quốc 10.1 61,113 2.47 13.39 Jncec-H Hồng Kông 9.4 17,107 3.54 12.49 Datang Intl Po-H Hồng Kông 13.3 58,494 0.61 4.15 Jsw Energy Ltd Ấn Độ 8.3 115,214 6.98 19.16 Tenaga Nasional Malaysia 13.7 79,011 4.99 12.12 First Gen Corpor Philippin 13.2 76,514 2.78 8.10 Trung bình 8.51 CTCP Điện lực Dầu khí Nhơn Trạch 2 Việt Nam 8.4 9,395 9.8 23.9

Nguồn: Bloomberg. Áp dụng bội số P/E của các công ty cùng ngành trong khu vực (đã điều chỉnh cho thị trường Việt Nam) để thực hiện định giá, NT2 có mức giá so sánh hợp lý là 36,985 đồng/cổ phần.

Tổng hợp định giá

Phương pháp định giá Giá mục tiêu (đồng/cổ phần) Tỷ trọng

Chiết khấu dòng tiền FCFF 36,350 50%

P/E 36,985 50%

Giá mục tiêu trung bình 36,668

Chúng tôi đưa ra khuyến nghị NẮM GIỮ đối với cổ phiếu NT2 với mức giá mục tiêu 1 năm là 36,700 đồng/cổ phần, cao hơn 7% so với mức giá giao dịch hiện tại là 34,300 đồng/cổ phần.


11

CÁC SỐ LIỆU TÀI CHÍNH NỔI BẬT

Bảng Kết quả kinh doanh (tỷ đồng) 2013 2014 2015 2016F 2017F

DT Thuần 5,881 7,065 6,729 6,262 6,807

LN gộp 807 1,652 1,642 1,655 1,575

EBITDA 1,789 2,490 2,334 2,351 2,271

LNTT 8 1,591 1,202 1,323 1,344

LNST 8 1,591 1,142 1,253 1,274

Bảng cân đối tài sản (tỷ đồng) 2013 2014 2015 2016F 2017F

Tiền & Tương đương tiền 57 726 1,109 1,886 2,158

Phải thu 1,450 2,260 1,576 1,357 1,224

Tồn kho 221 275 288 229 258

Tổng ngắn hạn khác 255 0 8 4 4

TSCĐ ròng 9,137 8,306 7,618 6,929 6,242

Tài sản dài hạn khác 1,066 917 1,046 358 387

Tổng tài sản 12,186 12,484 11,645 10,763 10,273

Nợ ngắn hạn 2,083 2,377 2,023 1,662 1,663

Nợ dài hạn 7,316 5,860 4,853 3,792 2,738

Tổng nợ 9,399 8,237 6,876 5,454 4,401

Tổng vốn 2,788 4,247 4,768 5,310 5,872

Tổng nợ & vốn 12,186 12,484 11,645 10,763 10,273

Dòng tiền (tỷ đồng) 2013 2014 2015 2016F 2017F

Tiền đầu kỳ 51 57 726 1,109 1,886

Dòng tiền từ HĐKD 902 1,528 2,091 2,505 1,990

Dòng tiền từ HĐĐT 293 (276) 33 39 48

Dòng tiền từ HĐTC (1,189) (1,124) (1,742) (1,766) (1,766)

Thay đổi 6 129 382 778 272

Tiền cuối kỳ 57 186 1,109 1,886 2,158

Chỉ số tài chính 2013 2014 2015 2016F 2017F

Biên lợi nhuận

Biên lãi gộp 13.7% 23.4% 24.4% 26.4% 23.1%

Biên EBIT 12.6% 22.3% 23.8% 23.9% 22.2%

Biên EBITDA 30.4% 35.2% 34.7% 37.5% 33.4%

Biên LNST 0.1% 22.5% 17.0% 20.0% 18.7%

Chỉ số sinh lợi

ROA 0.1% 12.7% 9.8% 9.2% 8.9%

ROE 0.3% 37.5% 23.9% 26.3% 24.0%

Đòn bẩy

CS thanh toán hiện hành 1.0 1.4 1.5 2.1% 2.2%

Nợ trên tài sản 0.7 0.6 0.5 0.4 0.4

Nợ trên VCSH 3.0 1.6 1.2 0.9 0.6


12

XÁC NHẬN ĐỘC LẬP

Chúng tôi, bộ phận phân tích và nghiên cứu thị trường của Công ty chứng khoán Thiên Việt (TVS), cam kết rằng các

thông tin trong báo cáo phản ánh chính xác quan điểm cá nhân về bất kỳ cổ phiếu hoặc tổ chức phát hành. Chúng tôi sẽ không có bất kỳ sự bồi thường trực tiếp hoặc gián tiếp liên quan đến những khuyến nghị hoặc quan điểm

trình bày trong báo cáo này.

BỘ PHẬN PHÂN TÍCH NGÂN HÀNG ĐẦU TƯ

BỘ PHẬN MÔI GIỚI

CÔNG TY CHỨNG KHOÁN THIÊN VIỆT

HỒ CHÍ MINH

63A Võ Văn Tần, Phường 6, Quận 3,

Lầu 9, Tòa nhà Bitexco Nam Long

Đt: +84 (8) 6299 2099

Fax: +84 (8) 6299 2088

HÀ NỘI

22 Láng Hạ, Quận Đống Đa

Tòa nhà TĐL

Đt: +84 (4) 220 3228

Fax: +84 (4) 220 3227

BỘ PHẬN PHÂN TÍCH NGÂN HÀNG ĐẦU TƯ BỘ PHẬN MÔI GIỚI

[email protected]

[email protected] [email protected]

[email protected]

KHUYẾN CÁO

@Bản quyền thuộc về Công ty cổ phần Chứng khoán Thiên Việt. Mọi quyền lợi được bảo vệ. Toàn bộ hay một phần của báo cáo này không được phép phân phối lại hay tiết lộ dưới bất kỳ hình thức nào mà không được sự đồng ý bằng văn bản trước đó của Công ty cổ phần Chứng khoán Thiên Việt (TVS). Các thông tin trong báo cáo này được thu thập từ các nguồn khác nhau và TVS không đảm bảo độ chính xác của chúng. Các thông tin cũng như ý kiến được nêu trong báo cáo này không phải là lời đề nghị mua hoặc bán bất kỳ chứng khoán hoặc khoản đầu tư nào. Vì vậy, TVS không chịu trách nhiệm về các quyết định mua/bán của nhà đầu tư.

BÁO CÁO CẬP NHẬT: CTCP ĐIỆN LỰC DẦU KHÍ NHƠN TRẠCH 2 … tich... · Tuy nhiên...

Documents

Transcript of BÁO CÁO CẬP NHẬT: CTCP ĐIỆN LỰC DẦU KHÍ NHƠN TRẠCH 2 … tich... · Tuy nhiên...