BÀI 6: CÁC LOẠI ĐÒN BẨY VÀ CƠ CẤU VỐN CỦA DOANH...

v2.0017111202

BÀI 6: CÁC LOẠI ĐÒN BẨY

VÀ CƠ CẤU VỐN CỦA DOANH NGHIỆP

TS. Nguyễn Thanh Huyền

Giảng viên Trường Đại học Thương mại

1

v2.0017111202

Tình huống khởi động bài

Bối cảnh: Tại một cuộc họp giữa ban lãnh đạo công ty với một chuyên gia tài chính, đứng trước những thách

thức phải đối mặt trong cuộc cạnh tranh với các doanh nghiệp cùng ngành, để tạo ra sự khác biệt, các nhà

quản trị tài chính đang cân nhắc một số vấn đề sau:

1. Có nên thực hiện các chiến lược đầu tư cụ thể (đầu tư vào công nghệ…) để tác động đến chi phí cố định,

tạo ra đòn cân định phí để làm tăng lợi nhuận hoạt động (EBIT) của doanh nghiệp?

2. Để gia tăng tỉ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE), doanh nghiệp có nên sử dụng đòn bẩy tài chính,

gia tăng nợ hay không? Vì khi gia tăng nợ, có thể sẽ khuếch đại được ROE nhưng cũng sẽ làm tăng thêm rủi

ro tài chính cho doanh nghiệp, đó là rủi ro tài chính?

2

v2.0017111202

Mục tiêu bài học

3

Xác định được các loại đòn bẩy của doanh nghiệp, đánh giá được mức

độ tác động của các loại đòn bẩy đó đến lợi nhuận và rủi ro của

doanh nghiệp.

01

Trình bày được khái niệm, các chỉ tiêu biểu thị cơ cấu vốn của doanh

nghiệp và một số lí thuyết cơ bản về cơ cấu vốn của doanh nghiệp.02

v2.0017111202

Cấu trúc nội dung

4

5.1 Các loại đòn bẩy của doanh nghiệp

Cơ cấu vốn của doanh nghiệp5.2

v2.0017111202

6.1. Các loại đòn bẩy của doanh nghiệp

5

Đòn bẩy hoạt động

6.1.1

Đòn bẩy tài chính

6.1.2

Đòn bẩy tổng hợp

6.1.3

v2.0017111202

6.1.1. Đòn bẩy hoạt động

a. Ảnh hưởng của đòn bẩy hoạt động đến lợi nhuận

Các khái niệm:

• Chi phí cố định (định phí): Là những khoản chi phí có quy mô gần như không thay đổi khi doanh thu hay sản

lượng thay đổi (Chi phí khấu hao tài sản cố định, chi phí bảo hiểm, một phần chi phí quản lí…).

• Chi phí biến đổi (biến phí): Là những khoản chi phí có quy mô biến đổi theo sự thay đổi doanh thu hay sản

lượng (Chi phí nguyên vật liệu, chi phí nhân công trực tiếp, chi phí điện nước cho sản xuất, một phần chi

phí quản lí hành chính…).

Chi phí cố định càng lớn → tốc độ tăng lợi nhuận hoạt động (EBIT) càng cao → sử dụng đòn bẩy hoạt động

hợp lí có tác dụng làm khuếch đại sự gia tăng EBIT. Tuy nhiên sự khuếch đại này theo quy luật giảm dần.

6

v2.0017111202

6.1.1. Đòn bẩy hoạt động (tiếp theo)

Bảng 6.1. Tác động của đòn bẩy hoạt động đến EBIT của doanh nghiệp

7

CÔNG TY A CÔNG TY B CÔNG TY C

Phần A: Trước khi thay đổi doanh thu

1. Doanh thu 120.000 130.000 210.500

2. Chi phí hoạt động

- Chi phí cố định

- Chi phí biến đổi

110.000

80.000

30.000

110.000

30.000

80.000

190.000

150.000

40.000

3. EBIT 10.000 20.000 20.500

4. Tỉ số đòn bẩy hoạt động 0,727 0,273 0,789

Phần B: Sau khi doanh thu tăng thêm 30% trong những năm kế tiếp

1. Doanh thu 156.000 169.000 273.650

2. Chi phí hoạt động



119.000

80.000

39.000

134.000

30.000

104.000

202.000

150.000

52.000

3. EBIT 37.000 35.000 71.650

4. % thay đổi EBIT 270% 75% 249,5%

v2.0017111202


b. Phân tích điểm hòa vốn

Khái niệm:

Điểm hòa vốn là điểm mà tại đó doanh thu bán hàng bằng với chi phí đã bỏ ra. Tại điểm hòa vốn, doanh nghiệp không có lãi

và cũng không bị lỗ.

Cách xác định:

Nếu gọi:

P: Giá bán đơn vị sản phẩm;

Q: Số lượng sản phẩm (sản lượng) sản xuất và tiêu thụ;

V: Chi phí biến đổi của mỗi đơn vị sản phẩm;

F: Chi phí cố định;

QBE: Sản lượng hòa vốn kinh tế;

Điểm hòa vốn xuất hiện khi tổng doanh thu bằng tổng chi phí và EBIT = 0. Khi đó, ta có:

P.QBE = V.QBE + F

→ QBE = F/(P – V)

8

v2.0017111202


Ví dụ 6.1:

Một công ty sản xuất xe máy có phương án sản xuất trong năm N như sau: đơn giá bán 50 triệu đồng/sản

phẩm. Định phí hàng năm là 150.000 triệu đồng, biến phí là 25 triệu đồng/sản phẩm. Tính sản lượng hòa vốn

của dự án?

Áp dụng công thức:

QBE = F/(P-V)

Ta có: QBE = 150.000/ (50-25) = 6.000 sản phẩm

9

v2.0017111202


c. Mức độ tác động của đòn bẩy hoạt động (DOL)

Hay

Mức độ tác động của đòn bẩy hoạt động tại mức sản lượng Q:

10

Mức độ tác động của

đòn bẩy hoạt động

(DOL)

=

Tỉ lệ thay đổi lợi nhuận

Tỉ lệ thay đổi sản lượng

EBIT / EBITDOL

Q / Q

Q

BE

Q P V Q P V / P V QDOL

Q P V F Q P V F / P V Q Q

v2.0017111202


11

Đối với những doanh nghiệp mà sản phẩm đa dạng thì chúng ta sử dụng chỉ tiêu mức độ tác động của đòn

bẩy hoạt động theo doanh thu như sau:

Trong đó:

S: Doanh thu;

TV: Tổng chi phí biến đổi;

F: Tổng chi phí cố định.

S

S TV EBIT FDOL

S TV F EBIT

v2.0017111202


d. Ý nghĩa của DOL

Việc xem xét DOL cho phép nhà quản trị doanh nghiệp có thể biết trước sự thay đổi sản lượng hay doanh thu

sẽ có tác động như thế nào đến lợi nhuận (EBIT). Điều này giúp cho họ có thể dễ dàng hơn trong việc đưa ra

các quyết định hay chính sách doanh thu và chi phí. Nhìn chung, công ty không thích hoạt động dưới điều kiện

mức độ tác động của đòn bẩy hoạt động cao, bởi lẽ trong tình huống đó chỉ cần một sự sụt giảm nhỏ của

doanh thu cũng dễ dẫn đến lỗ trong hoạt động.

12

v2.0017111202


Ví dụ 6.2: Tiếp tục ví dụ 6.1. Hãy tính mức độ tác động của đòn bẩy hoạt động tại mức sản lượng tiêu thụ

Q = 7.000 sản phẩm và nêu ý nghĩa?

• Áp dụng công thức:

• Ta có:

• Ý nghĩa: Tại mức sản lượng tiêu thụ Q = 7000 sản phẩm, khi khi sản lượng tiêu thụ của công ty tăng thêm

1% thì EBIT của công ty tăng thêm 7% và ngược lại.

13

Q

BE

QDOL

Q Q

7 000

7 0007

7 000 6 000.

.DOL

. .

v2.0017111202


e. Quan hệ giữa DOL và điểm hòa vốn

Để thấy được mối quan hệ giữa độ bẩy hoạt động (DOL) và điểm hòa vốn, ta lập bảng tính EBIT và DOL tại

nhiều mức sản lượng khác nhau. Từ ví dụ 6.1 khi sản lượng của công ty sản xuất xe máy đạt ở các mức 0;

1.500; 3.000; 4.500; 6.000; 7.500; 9.000; 10.500 và 12.000 sản phẩm, ta có bảng số liệu sau:

14

v2.0017111202


15

Bảng 6.2. EBIT và DOL tại các mức sản lượng

Q EBIT DOL

0 -150.000 0

1.500 -112.500 -0,33

3.000 -75.000 -1

4.500 -37.500 -3

6.000 0 Không xác định

7.500 37.500 5

9.000 75.000 3

10.500 112.500 2,33

12.000 150.000 2

v2.0017111202


16

-1

-2

-3

5

4

3

2

1

1500 3000 4.500

6000 7500 9000 10.500 12000 Q

DOL

• DOL tiến đến vô cực (cực đại) khi

Q tiến dần đến điểm hòa vốn.

• Khi Q càng vượt xa điểm hòa vốn

thì DOL tiến dần đến 1 (không có

tác dụng khuếch đại).

v2.0017111202


f. Quan hệ giữa DOL và rủi ro doanh nghiệp

• Rủi ro doanh nghiệp là những khả năng bất ổn xảy ra trong hoạt động của doanh nghiệp khiến cho lợi

nhuận hoạt động (EBIT) của doanh nghiệp giảm.

• Các yếu tố chính của rủi ro doanh nghiệp: Sự thay đổi của doanh thu và chi phí sản xuất.

• Đòn bẩy hoạt động làm khuếch đại sự ảnh hưởng của 2 yếu tố trên đến EBIT của doanh nghiệp. Tuy nhiên,

đòn bẩy hoạt động không phải là nguồn gốc của rủi ro doanh nghiệp, bản chất của rủi ro doanh nghiệp là sự

thay đổi của doanh thu và chi phí sản xuất, nhưng DOL có tác dụng khuếch đại sự thay đổi của EBIT, do đó

khuếch đại rủi ro của doanh nghiệp.

→ DOL có thể được xem là một dang rủi ro tiềm ẩn. Rủi ro này chỉ xuất hiện khi doanh thu hay chi phí của

doanh nghiệp có sự biến động.

17

v2.0017111202

6.1.2. Đòn bẩy tài chính

• Khái niệm

Đòn bẩy tài chính là hệ số biểu thị việc sử dụng nợ phải trả mà chủ yếu là vốn vay trong tổng nguồn vốn của

doanh nghiệp nhằm mục đích gia tăng tỉ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu hay gia tăng lợi nhuận ròng

trên mỗi cổ phiếu của công ty.

• Điểm khác nhau giữa đòn bẩy hoạt động và đòn bẩy tài chính

Doanh nghiệp có thể lựa chọn đòn bẩy tài chính mà không thể lựa chọn đòn bẩy hoạt động vì:

Đòn bẩy hoạt động do đặc điểm hoạt động của doanh nghiệp quyết định.

Đòn bẩy tài chính do doanh nghiệp quyết định chọn nguồn vốn nào tài trợ chủ yếu cho hoạt động của

doanh nghiệp.

18

v2.0017111202

6.1.2. Đòn bẩy tài chính (tiếp theo)

a. Tác động của sự thay đổi ROAE (tỉ suất sinh lời EBIT trên vốn) đến ROE

Có

Biết:

Vì (1-t) là hằng số → ROE phụ thuộc vào ROAE, i và D/E

19

ST

CSH

E

E E E

E E

E E

EBIT I tLNROE

V E

EBITROA

D E

ROA D E D i t ROA D ROA E D iROE t

E E

ROA E D ROA iROE t

E

DROE ROA ROA i t

E

1

11

1

1

v2.0017111202


Kết luận:

• Nếu ROAE > i → (ROAE – i) > 0: Khi đó, doanh nghiệp tăng vốn vay sẽ làm gia tăng ROE và rủi ro tài chính

gia tăng, đây gọi là tình trạng đòn bẩy tài chính dương.

• Nếu ROAE < i → (ROAE – i) < 0: Khi đó, doanh nghiệp tăng vốn vay sẽ làm giảm ROE, đồng thời rủi ro tài

chính tăng, đây gọi là tình trạng đòn bẩy tài chính âm.

• Nếu ROAE = i → (ROAE – i) = 0: Lúc này, cho dù doanh nghiệp tăng hay giảm quy mô nợ phải trả thì cũng

không làm thay đổi ROE. Tuy nhiên, khi doanh nghiệp tăng nợ phải trả thì rủi ro tài chính sẽ tăng.

20

v2.0017111202


b. Tác động của đòn bẩy tài chính đến thu nhập một cổ phần (EPS)

Ví dụ 6.3: Công ty cổ phần XYZ chuyên sản xuất sản phẩm A, kế hoạch kinh doanh như sau:

• Doanh thu: Dự kiến nếu nền kinh tế phát triển bình thường thì có thể đạt mức doanh thu thuần 3.000 triệu

đồng/năm. Nếu nền kinh tế tăng trưởng nhanh, doanh thu thuần là 5.000 triệu đồng/năm. Nếu nền kinh tế

suy thoái, doanh thu thuần đạt 1.500 triệu đồng/năm.

• Chi phí: Chi phí cố định là 600 triệu đồng/năm. Tổng chi phí biến đổi là 60% doanh thu thuần.

• Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp là 20%.

Trả lời:

Để thực hiện kế hoạch trên, doanh nghiệp dự kiến số vốn cho hoạt động kinh doanh là 3.000 triệu đồng. công

ty xem xét 2 phương án huy động vốn:

(1) Tài trợ 100% bằng vốn cổ phần, theo đó sẽ phát hành 200.000 cổ phiếu phổ thông.

(2) Tài trợ 50% bằng vốn cổ phần, 50% bằng vốn vay, theo đó sẽ phát hành 100.000 cổ phiếu phổ thông và

vay 1.500 trđ với lãi suất 15%/năm.

21

v2.0017111202


Bảng 6.3. Bảng kết quả kinh doanh của Công ty XYZ

22

Chỉ tiêu Nền kinh tế suy thoáiNền kinh tế tăng trưởng

bình thường

Nền kinh tế

tăng trưởng nhanh

I. Tính EBIT

1. DTT 1.500 3.000 5.000

2. Tổng chi phí hoạt động



1.500

600

900

2.400

600

1.800

3.600

600

3.000

3. EBIT 0 600 1.400

II. Tính EPS trong trường hợp không sử dụng vốn vay

1. EBIT 0 600 1.400

2. Lãi tiền vay 0 0 0

3. Lợi nhuận trước thuế 0 600 1.400

4. Thuế TNDN (20%) 0 120 280

5. Lợi nhuận sau thuế 0 480 1.120

6. EPS (triệu đồng/cổ phiếu) 0 0,0024 0,0056

ĐVT: Triệu đồng

v2.0017111202


23

Bảng 6.3. Bảng kết quả kinh doanh của Công ty XYZ (tiếp theo)

ĐVT: Triệu đồng

Chỉ tiêu Nền kinh tế suy thoáiNền kinh tế tăng trưởng

bình thường

Nền kinh tế

tăng trưởng nhanh

III. Tính EPS trong trường hợp sử dụng 50% vốn vay

1. EBIT 0 600 1.400

2. Lãi tiền vay 225 225 225

3. Lợi nhuận trước thuế - 225 375 1.175

4. Thuế TNDN (20%) -45 75 235

5. Lợi nhuận sau thuế -180 300 940

6. EPS (triệu đồng/cổ phiếu) -0,0018 0,003 0,0094

v2.0017111202


c. Điểm cân bằng lợi nhuận trước lãi vay và thuế (điểm cân bằng EBITI)

• Khái niệm: Là điểm giao giữa các phương án tài trợ, tại đó EBIT theo bất kì phương án tài trợ vốn nào cũng

mang lại EPS như nhau.

• Công thức xác định:

Trong đó:

EBITI: Điểm cân bằng lợi nhuận trước lãi vay và thuế.

I1: Lãi vay phải trả nếu tài trợ bằng phương án thứ nhất.

I2: Lãi vay phải trả nếu tài trợ bằng phương án thứ hai.

t: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp.

SH1: Số cổ phần phổ thông lưu hành nếu tài trợ bằng phươngán thứ nhất.

SH2: Số cổ phần phổ thông lưu hành nếu tài trợ bằng phương án thứ hai.

PD1: Cổ tức trả cho cổ phiếu ưu đãi ở phương án 1.

PD2: Cổ tức trả cho cổ phiếu ưu đãi ở phương án 2.24

1 1 2 2

1 2

1 1I I

EBIT I t PD EBIT I t PD

SH SH

v2.0017111202


Ví dụ 6.4: Tiếp tục ví dụ 6.3, hãy xác định điểm cân bằng EBITI ?

Ta có phương trình tính EBITI như sau:

Giải phương trình trên, tính được EBITI = 450 triệu đồng.

25

0 1 20 225 1 20

200 000 100 000

I IEBIT % EBIT %

. .

v2.0017111202


Ý nghĩa của điểm cân bằng EBITI:

• Nếu EBIT thấp hơn EBITI thì phương án tài trợ bằng cổ phiếu thường sẽ tạo ra EPS cao hơn phương án tài

trợ bằng nợ.

• Nếu EBIT cao hơn EBITI thì phương án tài trợ bằng nợ sẽ mang lại EPS cao hơn phương án tài trợ bằng cổ

phiếu thường.

Các bước vẽ đồ thị EBIT- EPS:

• Tính EPS với EBIT cho trước bằng công thức:

(PD là cổ tức trả cho cổ phiếu ưu đãi)

→ Tọa độ (EBIT, EPS) = (EBIT cho trước, EPS vừa tính được).

• Tính EBIT với giả thiết EPS = 0 bằng công thức: (EBIT - I)(1-t) - PD = 0 từ đó tìm ra EBIT

→ Tọa độ (EBIT,EPS) = (EBIT vừa tính được, 0).

• Vẽ đồ thị là đường thẳng nối 2 tọa độ trên.

26

EBIT I 1 t PD

EPSSH

v2.0017111202


d. Tác động của đòn bẩy tài chính đến chi phí sử dụng vốn và giá cổ phần

• Tác động của đòn bẩy tài chính đến chi phí sử dụng vốn:

Giai đoạn đầu: Do tác động của việc tiết kiệm thuế từ sử dụng vốn vay → Chi phí sử dụng sử dụng vốn bình

quân của công ty giảm thấp.

Giai đoạn sau: Khi sử dụng đòn bẩy tài chính vượt quá một giới hạn nào đó, nguy cơ mất khả năng thanh toán

của công ty tăng cao, rủi ro tài chính tăng mạnh, các nhà cho vay sẽ đòi hỏi một lãi suất cao hơn, các nhà đầu

tư khác cũng yêu cầu một tỉ lệ sinh lời cao vọt lên → Chi phí sử dụng vốn bình quân của công ty sẽ tăng.

• Tác động của đòn bẩy tài chính đến giá cổ phiếu:

Giai đoạn đầu: Sử dụng đòn bẩy tài chính trong một mức độ nhất định sẽ làm cho chi phí sử dụng vốn bình

quân giảm thấp đồng thời gia tăng thu nhập trên một cổ phần → Xu hướng giá cổ phiếu của công ty sẽ tăng lên.

Giai đoạn sau: Nếu sử dụng đòn bẩy tài chính vượt quá một giới hạn nhất định sẽ làm chi phí sử dụng vốn bình

quân của công ty tăng lên đồng thời rủi ro tài chính cũng tăng cao → Giá cổ phiếu của công ty sẽ giảm đi.

27

v2.0017111202


e. Mức độ tác động của đòn bẩy tài chính (DFL)

Hay:

28


đòn bẩy tài chính (DFL)=

Tỉ lệ thay đổi của EPS

Tỉ lệ thay đổi của EBIT

EBIT

EBIT tEPS / EPSDFL

EBIT / EBIT EBIT I t PD

1

1

EBIT

EBITDFL

EBIT I

Trong trường hợp doanh nghiệp không tài trợ bằng cổ phiếu ưu đãi thì PD = 0, ta có:

v2.0017111202


• Kết hợp với việc xác định EBIT theo chi phí cố định và chi phí biến đổi (trong phần đòn bẩy hoạt động),

ta có:

• Ý nghĩa DFL: Mức độ tác động của đòn bẩy tài chính phản ánh khi thu nhập của doanh nghiệp tăng lên hay

giảm đi 1% thì EPS sẽ tăng lên hay giảm đi bao nhiêu %.

29

Q

Q P V FDFL

Q P V F I

v2.0017111202


Ví dụ 6.5: Công ty ABC chuyên sản xuất kinh doanh sản phẩm A có số vốn kinh doanh là 500 triệu đồng, trong

đó vốn vay là 150 triệu đồng với lãi suất 15%/năm. Năm tới, dự kiến công ty có khả năng tiêu thụ 50.000 sản

phẩm với giá 100.000 đồng/sản phẩm, chi phí biến đổi cho một sản phẩm là 55.000 đồng và tổng chi phí cố

định trong năm là 1.890 triệu đồng (không bao gồm lãi vay). Hãy xác định mức độ tác động của đòn bẩy tài

chính tại mức EBIT = 410 triệu đồng và nêu ý nghĩa?

Áp dụng công thức:

Ta có:

I = 150 × 15% = 22,5 triệu đồng

DFLEBIT = 410

Ý nghĩa: Tại mức EBIT = 410 triệu đồng, khi lợi nhuận hoạt động EBIT của công ty tăng thêm 1% thì EPS

của công ty tăng thêm 1,058% và ngược lại.

30

v2.0017111202


f. Mức độ tác động của đòn bẩy tài chính và rủi ro tài chính

Khi công ty gia tăng tỉ trọng nguồn tài trợ có chi phí cố định trong cơ cấu nguồn vốn thì dòng tiền tệ cố định chi

ra để trả các chi phí này cũng gia tăng. Từ đó làm cho xác suất mất khả năng thanh toán tăng theo.

Chẳng hạn, công ty A và B đều có EBIT = 80.000$. Công ty A không sử dụng nợ, công ty B phát hành

200.000$ trái phiếu vĩnh cửu với lãi suất 15%/năm. Như vậy, hàng năm công ty B phải trả 30.000$ tiền lãi. Nếu

EBIT của 2 công ty giảm xuống còn 20.000$ thì công ty B lâm vào tình trạng mất khả năng thanh toán trong

khi đó công ty A thì không.

31

v2.0017111202

6.1.3. Đòn bẩy tổng hợp

• Khái niệm: Mức độ tác động của đòn bẩy tổng hợp có thể được hiểu là thước đo phản ánh tỉ lệ thay đổi của

tỉ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (EPS) khi doanh thu tiêu thụ hay sản lượng tiêu thụ có sự thay đổi.

Về mặt tính toán, DTL là tích số của DOL và DFL:

DTLQ (hoặc S) = DOL × DFL

Ý nghĩa của đòn bẩy tổng hợp DTL: Cho biết khi doanh thu hoặc sản lượng tiêu thụ tăng lên hay giảm đi 1%

thì tỉ suất lợi nhuận trên cổ phần thường (EPS) tăng lên hay giảm đi bao nhiêu %.

32


đòn bẩy tổng hợp (DTL)=

Tỉ lệ thay đổi của EPS

Tỉ lệ thay đổi của sản lượng


Tỉ lệ thay đổi của sản lượng

×Tỉ lệ thay đổi của EPS


DTL =

v2.0017111202

6.1.3. Đòn bẩy tổng hợp

Ví dụ 6.6: Tiếp tục ví dụ 6.5, hãy tính mức độ tác động của đòn bẩy tổng hợp ở mức sản lượng 50.000 sản

phẩm và nêu ý nghĩa?

• Từ các số liệu ở ví dụ 6.5, ta có:

QBE = 1.890/(0,1-0,055) = 42.000 sản phẩm

DOL50.000 = 50.000/(50.000 – 42.000) = 6,25

DFL50.000 =

DTL50.000 = 6,25 × 1,067 = 6,67

• Ý nghĩa: Tại mức sản lượng tiêu thụ Q = 50.000 sản phẩm, khi sản lượng tiêu thụ của công ty tăng thêm 1%

thì EPS của công ty tăng thêm 6,67% và ngược lại.

33

50.000 0,1 0,055 1.8901,067

50.000 0,1 0,055 1.890 22,5

v2.0017111202

6.2. Cơ cấu vốn của doanh nghiệp

34

Khái niệm và các chỉ

tiêu biểu thị cơ cấu vốn

6.2.1

Một số lí thuyết về

cơ cấu vốn

6.2.2

Cơ cấu vốn tối ưu

6.2.3

v2.0017111202

6.2.1. Khái niệm và các chỉ tiêu biểu thị cơ cấu nguồn vốn

• Khái niệm: Cơ cấu nguồn vốn được hiểu là tỉ trọng của các nguồn vốn trong tổng nguồn vốn mà doanh

nghiệp huy động, sử dụng vào các hoạt động của doanh nghiệp.

• Tầm quan trọng của việc lựa chọn và quyết định cơ cấu nguồn vốn

Cơ cấu vốn tối ưu có tỉ lệ vốn vay, vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường đạt mức tối ưu để giá trị

của doanh nghiệp là lớn nhất.

Cơ cấu vốn tối ưu đưa ra một tỉ trọng hợp lí giữa lợi nhuận thu được với rủi ro có thể xảy ra.

Xác định được mức vốn vay sao cho tiết kiệm thuế TNDN nhất nhưng không làm ảnh hưởng đến hệ số

nợ của doanh nghiệp.

Tối đa hóa giá trị cổ phiếu.

35

v2.0017111202

6.2.1. Khái niệm và các chỉ tiêu biểu thị cơ cấu nguồn vốn (tiếp theo)

Các chỉ tiêu biểu thị cơ cấu vốn:

• Hệ số nợ đo lường mức sử dụng nợ phải trả so với tổng nguồn vốn của doanh nghiệp. Các chủ nợ thường

thích doanh nghiệp có hệ số nợ thấp, ngược lại, các cổ đông thích hệ số nợ cao. Tuy nhiên, muốn xác định

hệ số nợ của doanh nghiệp cao hay thấp là tốt thì phải so sánh với hệ số nợ bình quân toàn ngành.

• Hệ số vốn chủ sở hữu đánh giá mức vốn chủ sở hữu so với tổng nguồn vốn của doanh nghiệp. Hệ số này

càng cao thì độ an toàn trong đầu tư càng lớn.

• Hệ số này đo lường mức sử dụng nợ phải trả so với nguồn vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp.

36

Hệ số nợNợ phải trả

Tổng nguồn vốn=

Hệ số vốn

chủ sở hữu

Vốn chủ sở hữu

Tổng nguồn vốn=

Hệ số nợ trên

vốn chủ

Nợ phải trả

Nguồn vốn chủ sở hữu=

v2.0017111202

6.2.2. Một số lí thuyết về cơ cấu vốn

37

Một số lí thuyết về

cơ cấu vốn

Thuyết lợi nhuận hoạt động ròng (noi approach)

Thuyết cân đối

Thuyết tín hiệu

v2.0017111202

6.2.2. Một số lí thuyết về cơ cấu vốn (tiếp theo)

a. Thuyết về lợi nhuận hoạt động ròng

Lí thuyết lợi nhuận hoạt động ròng cho rằng chi phí sử dụng vốn trung bình và giá trị của công ty vẫn không

đổi khi tỉ số đòn bẩy tài chính thay đổi.

Ví dụ 6.7: Giả sử doanh nghiệp có khoản nợ 500 triệu đồng với lãi suất 12%, lợi nhuận hoạt động ròng (EBIT)

là 750 triệu đồng, tỉ suất sinh lời nói chung là 15%.

38

EBIT Lợi nhuận hoạt động ròng 750

ko Tỉ suất sinh lời chung 15%

V Tổng giá trị doanh nghiệp (= EBIT/ko) 5.000

B Giá trị thị trường của nợ 500

S Giá trị thị trường của vốn (V-B) 4.500

Đơn vị tính: Triệu đồng

Lãi trả nợ huy động I = 500 × 12% = 60 triệu đồng.

Lợi nhuận dành cho cổ đông E = EBIT – I = 750 – 60 = 690 triệu đồng.

Tỉ suất lợi nhuận dành cho cổ đông ke = E/S = 690/4.500 = 15,33%.

v2.0017111202


Giả sử doanh nghiệp tăng nợ từ 500 triệu đồng lên đến 1.000 triệu đồng và sử dụng số nợ tăng thêm để mua

lại cổ phiếu thường. Khi đó, giá trị công ty sẽ như sau:

Đơn vị tính: Triệu đồng

• Lãi trả nợ huy động I = 1.000 × 12% = 120 triệu đồng.

• Lợi nhuận dành cho cổ đông E = EBIT – I = 750 – 120 = 630 triệu đồng.

• Tỉ suất lợi nhuận dành cho cổ đông ke = E/S = 630/4.000 = 15,75%.

39

EBIT Lợi nhuận hoạt động ròng 750

ko Tỉ suất sinh lời chung 15%

V Tổng giá trị doanh nghiệp (= EBIT/ko) 5.000

B Giá trị thị trường của nợ 1.000

S Giá trị thị trường của vốn (V-B) 4.000

v2.0017111202


b. Thuyết cân đối (Thuyết MM)

MM đặt một số giả thuyết như sau:

• Thị trường vốn là hoàn hảo đối với tất cả các nhà đầu tư, thông tin về thị trường đầy đủ và miễn phí. Không

có chi phí giao dịch. Chứng khoán được phân chia vô hạn và không có nhà đầu tư nào có đủ khả năng gây

ảnh hưởng đến giá chứng khoán trên thị trường.

• Không có chi phí khi phát hành cổ phiếu mới.

• Không áp dụng thuế thu nhập doanh nghiệp và thu nhập cá nhân.

• Chính sách đầu tư đã được định sẵn, không thể thay đổi.

• Môt sự chắc chắn tuyệt đối về các phương án đầu tư và lợi nhuận thu được trong tương lai cho mỗi nhà

đầu tư.

• Phân phối thu nhập giữa lợi tức cổ phần cho cổ đông và lợi nhuận giữ lại dùng tái đầu tư không ảnh hưởng

đến chi phí vốn cổ phần thường của một doanh nghiệp.

40

v2.0017111202


• Những giả định trên đây của MM là không thực tế. Trong thế giới của một thị trường vốn hoàn hảo, không

có thuế, lợi tức cổ phần sẽ là một sự bất hợp lí trong điều kiện bất định. Đây cũng là một nguyên nhân của

sự bất hợp lí trong cơ cấu vốn của doanh nghiệp.

• Một số các nhà nghiên cứu cho rằng, giá cổ phiếu và chi phí vốn bị ảnh hưởng bởi cơ cấu vốn, nhưng chưa

nhà nghiên cứu nào có được nhận xét rằng cơ cấu vốn tối ưu của một doanh nghiệp có thể được định dạng

một cách chính xác.

Tóm tắt của thuyết như sau:

• Tiền lãi phải trả của các khoản nợ là một chi phí được giảm thuế, nhỏ hơn chi phí cổ phần ưu đãi và chi phí

cổ phần thường → Khi các khoản nợ của doanh nghiệp càng lớn thì giá trị của doanh nghiệp càng lớn, và

như vậy giá cổ phiếu cũng càng lớn.

• Giả định của MM là không có thực. Thứ nhất, tiền lãi phải trả tăng thì hệ số nợ cũng tăng, EBIT sẽ giảm tại

mức hệ số nợ và định phí quá lớn, tỉ suất thuế trung bình cũng sẽ giảm tại mức nợ tăng cao. Mặt khác, khi

hệ số nợ tăng thì rủi ro về vỡ nợ cũng tăng theo.

41

v2.0017111202


c. Thuyết tín hiệu

• Theo giả thuyết của MM, các nhà đầu tư đều có những tin tức như nhau về tương lai của doanh nghiệp như

các nhà quản trị nó - vấn đề này được gọi là thông tin đối xứng.

• Thông tin đối xứng là tình huống trong đó các nhà đầu tư và các nhà quản trị đều có các tin tức giống nhau

về tương lai của doanh nghiệp.

• Tuy nhiên, chúng ta biết rằng thực tế các nhà quản trị sẽ có những thông tin về doanh nghiệp của mình tốt

hơn là các nhà đầu tư ở bên ngoài → ảnh hưởng rất lớn đến cơ cấu vốn tối ưu của doanh nghiệp. Nếu một

doanh nghiệp có một tương lai tốt sẽ không chọn phương án tài trợ bằng phát hành cổ phiếu mới vì các cổ

đông không muốn chia sẻ quyền lợi. Ngược lại, một doanh nghiệp có một tương lai không tốt sẽ thích hình

thức tài trợ phát hành cổ phiếu mới để chia sẻ nghĩa vụ.

→ Theo cách nhìn của các nhà quản trị doanh nghiệp một doanh nghiệp thông báo mời chào mua cổ phiếu

mới phát hành sẽ là một dấu hiệu cho thấy rằng tương lai của doanh nghiệp không được sáng sủa → giá cổ

phiếu sẽ giảm.

42

v2.0017111202

6.2.3. Cơ cấu vốn tối ưu

• Về nguyên lí, cơ cấu vốn có ảnh hưởng đến chi phí sử dụng vốn bình quân và sự an toàn tài chính của

doanh nghiệp. Do đó, các nhà kinh tế đã hình thành nên lí thuyết cơ cấu vốn tối ưu, trong đó đề cập đến hai

vấn đề quan trọng:

Cơ cấu vốn ảnh hưởng đến chi phí sử dụng vốn của công ty

Tồn tại một cơ cấu vốn tối ưu

• Hệ số nợ chính là điểm mấu chốt trong cơ cấu vốn của doanh nghiệp. Khi doanh nghiệp sử dụng nhiều nợ

hơn sẽ làm gia tăng rủi ro của doanh nghiệp trong việc tìm kiếm lợi nhuận, nhưng với hệ số nợ cao nói

chung đưa đến tỉ suất sinh lời kỳ vọng cao. Rủi ro gia tăng có khuynh hướng làm giảm giá cổ phiếu, trong

khi đó, tỉ suất sinh lời cao có khuynh hướng làm gia tăng giá cổ phiếu.

→ Như vậy có thể nói, cơ cấu nguồn vốn được hoạch định dựa trên nguyên lí đánh đổi rủi ro và lợi nhuận.

43

v2.0017111202

6.2.3. Cơ cấu vốn tối ưu (tiếp theo)

• Khái niệm: Cơ cấu vốn tối ưu là cơ cấu vốn làm cân bằng giữa rủi ro và lợi nhuận, qua đó tối đa hóa được

giá trị doanh nghiệp hay giá cổ phiếu doanh nghiệp. Cơ cấu vốn tối ưu cũng là nguồn vốn làm tối thiểu hóa

chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp.

Các yếu tố cơ bản cần xem xét khi hoạch định cơ cấu vốn mục tiêu

• Sự ổn định của doanh thu: Doanh nghiệp có doanh thu tương đối ổn định → Sử dụng nợ vay nhiều hơn.

• Đặc điểm kinh tế kỹ thuật của ngành kinh doanh: doanh nghiệp có chu kỳ sản xuất dài, vòng quay vốn chậm

→ cơ cấu nguồn vốn sẽ nghiêng về vốn chủ (khai thác khoáng sản); doanh nghiệp thuộc ngành có nhu cầu

về sản phẩm ít biến động, vòng quay vốn nhanh → Sử dụng nhiều nợ vay hơn.

• Đòn bẩy hoạt động: Nhìn chung các doanh nghiệp có đòn bẩy hoạt động thấp sẽ thường sử dụng nhiều nợ

hơn vì khi đó vòng quay vốn của doanh nghiệp sẽ nhanh hơn.

• Tốc độ tăng trưởng: Các doanh nghiệp đang tăng trưởng nhanh nhìn chung có nhu cầu vốn lớn

→ Doanh nghiệp có xu hướng sử dụng nhiều nợ hơn.

44

v2.0017111202


• Khả năng sinh lời: Những doanh nghiệp có khả năng sinh lời lớn → có khả năng huy động nhiều vốn vay.

Tuy nhiên, nhiều doanh nghiệp có khả năng sinh lời cao có thể đáp ứng phần lớn nhu cầu vốn bằng lợi

nhuận để lại.

• Thuế thu nhập: Chi phí lãi vay được tính khấu trừ vào thu nhập chịu thuế, trong khi cổ tức thì không

→ Nhiều doanh nghiệp thích sử dụng nợ hơn là sử dụng cổ phiếu thường.

• Quyền kiểm soát doanh nghiệp: Các doanh nghiệp coi trọng quyền kiểm soát doanh nghiệp sẽ rất thận

trọng trong việc phát hành thêm cổ phiếu mới ra công chúng để huy động vốn → Thích sử dụng nợ

nhiều hơn.

• Thái độ của nhà quản lí: Các nhà quản lí có thái độ khác nhau đối với những rủi ro. Các nhà quản lí bảo thủ

sẽ nghiêng về sử dụng cổ phiếu để tài trợ, trong khi các nhà quản lí với khuynh hướng chấp nhận rủi ro sẽ

sử dụng nợ nhiều hơn.

45

v2.0017111202


• Thái độ của các chủ nợ: Các chủ nợ dễ chấp nhận các doanh nghiệp có uy tín, có xếp hạng tín dụng ở

mức cao.

• Lãi suất thị trường: Nếu lãi suất thị trường trong tương lai có xu hướng tăng thì doanh nghiệp có xu hướng

sử dụng trái phiếu nhiều hơn ở thời điểm hiện tại.

• Tính linh hoạt về mặt tài chính: Phần lớn các nhà quản lí tài chính đạt mục tiêu là luôn ở trạng thái sẵn sàng

có thể huy động được vốn cần thiết để hỗ trợ cho các hoạt động thậm chí là ngay trong điều kiện xấu nhất

→ Họ muốn duy trì một khả năng vay nợ ở một mức độ nhất định.

46

v2.0017111202

TỔNG KẾT BÀI HỌC

• Đòn bẩy tổng hợp liên quan đến việc sử dụng chi phí cố định nhằm nỗ lực gia tăng EPS cho chủ sở hữu

doanh nghiệp khi sản lượng tiêu thụ hoặc doanh thu tăng. Tác động của đòn bẩy tổng hợp được đo lường

bằng chỉ tiêu độ bẩy tổng hợp (DTL). Tác động này tổng hợp từ tác động của đòn bẩy hoạt động và đòn bẩy

tài chính.

• Đòn bẩy hoạt động liên quan đến việc sử dụng chi phí cố định nhằm nỗ lực gia tăng EBIT. Tác động của

đòn bẩy hoạt động được đo lường bằng chỉ tiêu độ bẩy hoạt động (DOL).

• Đòn bẩy tài chính liên quan đến việc sử dụng nợ nhằm nỗ lực gia tăng EPS. Tác động của đòn bẩy tài chính

được đo lường bằng chỉ tiêu độ bẩy tài chính (DFL). Cần lưu ý rằng, đòn bẩy trong tài chính là con dao 2

lưỡi. Nếu hoạt động của doanh nghiệp tốt, đòn bẩy sẽ khuếch đại cái tốt lên nhiều lần, ngược lại, nếu hoạt

động của doanh nghiệp xấu, thì đòn bẩy cũng khuếch đại cái xấu lần nhiều lần.

• Cơ cấu vốn có tác động như thế nào đến chi phí sử dụng vốn, đến giá cổ phiếu trên thị trường và đến giá trị

doanh nghiệp là một vấn đề phức tạp và gây nhiều tranh cãi.

47

BÀI 6: CÁC LOẠI ĐÒN BẨY VÀ CƠ CẤU VỐN CỦA DOANH...

Documents

Transcript of BÀI 6: CÁC LOẠI ĐÒN BẨY VÀ CƠ CẤU VỐN CỦA DOANH...