2015년 연간전망 유통/화장품 -...

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Black Friday, 국내 세일에도 간섭효과

한국의 부동산 가격 상승 시대를 풍미했던 백화점 3사는 최근 미국의 ‘Black Friday’ 기간에

대응하기 위해 정기 세일을 앞당겼다. 이는 한국 유통업의 기득권이 이제서야 모바일 보급율

1위에 있는 국내 소비자들을 이해하기 시작한 것으로 판단된다. 이를 반영하며 2015년은 공급자

주도의 유통업에서 수요자 선호의 유통업으로 지도 변화가 가속화될 전망이다. 한편 국내 경제는

미국 금융위기와 유럽 재정위기 이후 저성장, 저물가, 저금리의 New Normal을 고착화하였으며

2015년엔 New Neutral의 전개가 예상된다. 이러한 경기 흐름 속에서 지난 3년간 불황과

규제를 충분히 반영하고 산업 전환을 수용하는 업체들에 주목해야 할 것으로 판단한다.

모바일과 Category Killer, 2015년 채널과 콘텐츠 주도

2014년 한국 내수는 ‘요우커’를 핵심 소비층으로 면세점 채널과 화장품 콘텐츠가 헤게모니를

장악했으며 이러한 기조는 당분간 유지될 것이다. 그러나 2015년 유통업 성장은 여전히

GDP성장률 이하(2012-2014F CAGR 2%)에 안착할 전망이다. 그러나 모바일을 화두로 채널

전환과 콘텐츠 차별화를 주도하는 업체에 주목해야 할 것이다. 한편 1)2014년 한국의 모바일

보급률이 80%로 글로벌 1위 2)미국 ‘Black Friday’의 국내 소비트렌드 간섭 3)이케아 한국 출점.

그리고 1)한샘의 리모델링 패키지 히트 2)쿠쿠전자에 대한 중국인 수요 급증 3)코웨이의 렌탈 및

케어서비스 개척 등의 니치 마켓 공략에 성공한 사례들에 근거할 때 2015년 유통업의 성장

지도는 전환을 가속화 할 것으로 판단된다.

Top picks 롯데하이마트, 아모레퍼시픽, 코웨이, CJ오쇼핑, GS홈쇼핑

2015년 Top picks 가운데 롯데하이마트(TP 95,000원/매수), 코웨이(TP 115,000원/매수)는

전통적인 내수 모델을 탈피, 틈새 시장 내 지배력 확대를 통해 업종 내 최고의 안정성과 수익성

구축했다. 2015년 성장성을 갖춤에 따라 Top pick으로 제시한다. 반면에 GS홈쇼핑(TP

260,000원/매수)과 CJ오쇼핑(TP 340,000원/매수)은 역직구와 모바일 패러다임에 대응

가능하며, 아모레퍼시픽(TP 3,000,000원/매수)는 국내 입국하는 요우커에서 내륙의 요우커를

공략하기 충분할 것으로 전망하기 때문이다. 또한 Top picks 중 GS홈쇼핑과 코웨이는

배당모멘텀도 긍정적이다.

■ TOP PICKS 롯데하이마트 (071840)

투자의견 매수(유지) 목표주가 95,000원 현재가 (12/05) 70,400원

아모레퍼시픽 (090430) 투자의견 매수(유지)

목표주가 3,000,000원 현재가 (12/05) 2,476,000원

코웨이 (021240) 투자의견 매수(유지)

목표주가 115,000원

현재가 (12/05) 83,900원

CJ오쇼핑 (035760) 투자의견 매수(유지)

목표주가 340,000원

현재가 (12/05) 257,000원

GS홈쇼핑 (028150) 투자의견 매수(유지)

목표주가 260,000원

현재가 (12/05) 209,000원

2012년 국가별 스마트폰 보급률 – 한국 2014년(F) 80% 글로벌 1위 전망

68

55 55 5350

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한국 노르웨이 홍콩 싱가포르 호주 일본 미국

(%)

세계세계세계세계 평균평균평균평균 = 15%= 15%= 15%= 15%

유통/화장품

안 지 영

02 6915 5675

[email protected] 자료: 머니투데이 더벨 포럼 By Bain Retailer, IBK투자증권

유통/화장품

[비중확대]

2014년 12월 08일

모바일 쇼퍼의 선택, 한국의 유통지도를 변화

2015년 연간전망

유통/화장품 안지영 6915-5675

2

CONTENTS

Prologue… ......................................................................................................................................... 4

투자포인트 및 Top picks ................................................................................................................ 5

니치 마켓 공략과 독자적 Formula 구축, Valuation Premium 상승 ............................................................. 5

Valuation 부담에서 Premium 전환으로 .............................................................................................................. 5

산업의 역설적 패러다임 지속, 외면하기엔 불편한 규제 4년 차 .................................................................10

모바일 환경은 한국의 유통지도 변화로 ..................................................................................... 13

2015년 옴니채널의 원년 ......................................................................................................................................13

O2O 커머스의 성장, 상장사는 GS홈쇼핑이 가시화 전망 ............................................................................14

국내외 소비자 니즈 확산과 내수 채널 변화 ............................................................................. 17

2014년 요우커 니즈, 면세점과 화장품 최고의 해 2015년 유지 ...............................................................17

이케아 한국 출점, 가구를 넘어 전문점 분야 확대 .........................................................................................20

이케아 출점과 광명쇼핑특구 부상 ......................................................................................................................21

롯데광명아울렛과 이케아, 코스트코 연합으로 쇼핑특구 전망 .....................................................................21

Appendix .......................................................................................................................................... 23

주요 유통 채널 별 시장 성장률 추이 ................................................................................................................23

글로벌 순위, 신흥국 중심 전문업체들의 순위 상승 .......................................................................................24

3

안지영 6915-5675 유통/화장품

기업분석 ............................................................................................................................................ 25

롯데하이마트 (071840) :

유통업 대안, 전문점 시대 도래 / 매수(유지) / 목표주가 95,000원 ..........................................................25

아모레퍼시픽 (090430):

2015년엔 내륙의 요우커 모멘텀 / 매수(유지) / 목표주가 3,000,000원 .................................................29

코웨이 (021240):

틈새 시장 속 강력한 DNA구축 / 매수(유지) / 목표주가 115,000원 ........................................................34

CJ오쇼핑 (035760):

4분기 전략 정비와 2015년 구체화 / 매수(유지) / 목표주가 340,000원 ................................................38

GS홈쇼핑 (028150):

2015년 이커머스 3.0시대 준비 / 매수(유지) / 목표주가 260,000원 .......................................................42


4

Prologue…

Black Friday! 이젠 Global Black November?

미국의 큰 명절중 하나인 추수감사절(Thanksgiving Day)은 매년 11월 마지막주 목요일로

정해져있다. 추수감사절 기간 미국은 4일간의 연휴를 맞이하게되며 연휴 중 추수감사절 바

로 다음날인 금요일이 바로 ’Black Friday’가 된다. 이는 명절이 끝난 다음날 부터 쇼핑업

체들이 연중 가장 큰 세일을 진행함에 따라 쇼핑시즌 즉 소매업체들의 대목이 된다. 여기서

비롯된 Black의 의미는 적자(red)인 시기에 대목으로 인한 흑자 전환을 의미한다. Black

Friday 동안의 매출액이 연중 10%에 가까운 수준을 기록하자 ’흑자의 금요일’이란 의미로

굳어졌기 때문이다.

그러나 최근 미국 최대쇼핑 대목인 Black Friday가 Black November 즉 흑자의 11월로 변

모하고 있다는 소식이다. 가장 큰 이유는 바로 온라인 구매가 확대되었기때문이다. 보통

Black Friday의 하루 전날인 추수감사절 자정부터 대부분의 소비자들은 쇼핑몰로 모여 주

차장과 계산대에 길게 줄을 늘어선 모습이 전통적인 진풍겨이었다. 그러나 올해 부터는 그

시기가 이미 앞당겨지고 있으며 온라인을 통한 선구매가 나타나고 있으며 심지어 글로벌

소비자들이 몰려들고 있기 때문이다.

이로 인해 미국 유통업계에서는 세일 행사가 하루씩 앞당겨 마케팅을 시작하다가 올해 부터

는 일주일 내내 이어지고 있기 때문이다. 미국 시장조사기관(BDO)에 따르면 미국 유통업체

1/3 이상은 소비자들이 추수감사절 저녁 자리에 앉을 때까지 연휴 세일 행사가 집중됨에 따

라 지난해 동기간 대비 4.1%의 매출증가를 전망하고 있다. 미국의 Black Friday행사는 온라

인과 모바일 쇼핑의 확산으로 가깝게는 영국 소매업체들도 영향을 받아 연말 행사를 앞당기

고 있으며 국내에서도 백화점3사의 12월 정기세일이 당겨지는 진풍경으로 이어지고 있다.

Black Friday, 국내 세일에도 간섭효과

한국의 부동산 가격 상승 시대를 풍미했던 백화점 3사는 최근 미국의 ‘Black Friday’ 기간

에 대응하기 위해 ‘직구 가격 세일’을 제시하고 있다. 이는 한국 유통업의 기득권이 이제서

야 모바일 보급율 1위에 있는 국내 소비자들을 이해하기 시작한 것으로 판단된다. 특히 신

세계의 경우 이 기간 일정 품목에 대해서는 90%의 할인 제안을 내놓기도 하고 있다.

그림 1. 한국의 해외 직접구매 증가 추이 그림 2. 2013년 기준 주요 국가의 인터넷 사용 인구수 및 보급률

0

2

4

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12

2011 2012 2013

560560560560

1,1001,1001,1001,100

800800800800

(억USD, 만 건)

0 20 40 60 80 100

중국

미국

일본

독일

프랑스

한국

(%)

자료: 관세청, 비즈니스 인사이더, 모바일 트렌드 2015, IBK투자증권 자료: 통계청, 비즈니스 인사이더, IBK투자증권

미국 흑자의 금요일은

온라인과 모바일로 확산

1)미국은 흑자의 11월로

2)글로벌 유통업과 소비

패턴 변화로

5


투자포인트 및 Top picks

니치 마켓 공략과 독자적 Formula 구축, Valuation Premium 상승

2014년 내수 환경은 소비침체의 장기화 속에서 기득권인 백화점 3사의 밸류 하락이 불가피

했던 시기로 판단된다. 고용 불안과 가처분 소득 감소는 소비심리 회복을 저해하는 요인으

로 지속되었다. 무엇보다 부동산 정책 강화라는 슬로우건에도 불구하고 전세가격 상승에 따

른 가계부채 부담 가중 및 소비 여력 약화, 서비스업 육성 저하 등의 상황이 지속되었기 때

문이다.

그러나 지난 2년 사이 내수 성장을 주도 하고 있는 채널은 면세점, 주요 콘텐츠는 화장품이

부각되어왔다. 구체적으로 2014년 내수 업종의 주가 모멘텀은 요우커라고 하는 핵심 소비

자기반에서 부각되었다. 요우커 수혜가 직접적인 채널과 컨텐츠가 헤게모니를 강하게 유지

해 왔다는 점이다. 2015년에도 이러한 기조는 유지될 전망이다. 궁극적으로 현 시점은 순수

유통 채널에서 벗어나 모바일을 중심으로 온라인 성장에 편승하며, 틈새 시장을 공략하는

업체에 주목해야 할 것이다.

대표적으로 가전양판전문점인 롯데하이마트를 비롯해 독자적인 유통 모델의 성장이 가능할

전망이다. 국내에는 시장 규모와 업체수가 제한적인 ‘Category Killer’ Sector지만 가전부

문은 유통 1위 롯데쇼핑의 인수 이후 니치 마켓을 중심으로 성장 기반을 강화하고 있기 때

문이다. 기존 유통 채널 내에서는 고마진의 화장품과 의류잡화 콘텐츠 비중을 늘리는 반면

저마진의 대형 가전 비중은 축소되고 있다. 이는 하이마트의 채널 다각화가 규모의 경제로

이어지며 M/S 우위를 지속하는 데 필요한 근거 중 하나이다. 또한 1)한샘의 리모델링 패키

지 판매 2)쿠쿠전자의 요우커 비중 확대 3)코웨이의 케어서비스와 렌탈 방문판매 시장 주도

4)이케아 진입 등의 동향에 근거할 때 소비자 니즈는 독특한 전문 아이템 커지고 있다는 점

이다. 그리고 이는 ‘Category Killer’ 채널 성장의 주요 근거가 될 전망이다.

Valuation 부담에서 Premium 전환으로

2015년 유통 서비스업은 저성장 뿐만 아니라 산업규제까지 고착화되면서 성장을 제약한 조

건들이 여전히 존재된다. 그럼에도 불구하고 극화된 정책 리스크와 소비 부진 속에서 업종

대표 업체들의 펀더멘털 훼손도 최악의 국면을 지나고 있어 업체별 구조 변화에서 오는 턴

어라운드는 기대해 볼 만한 하다. 또한 매크로 환경도 심지어 3년차 기저효과에 있기 때문

이다. 경기 회복과 규제의 불확실성으로 백화점과 할인점의 구조적인 턴어라운드 가시성은

낮은 상황으로 주가 모멘텀은 여전히 단기 밸류에이션 및 수급에 의존할 전망이다.

2015년 추천 종목은 규제 장기화에 따른 내수 업종의 이중고를 고려하여, 1) 오히려 역설적

인 상황을 성장 전환의 기회로 삼는 업종에 근거 했다. 2) Valuation 부담이 Premium으로

작용하는 Formula를 구축하며 역사적인 레벨업 진입 전망을 추천 이유로 우선했다.

이를 반영한 2015년 Top picks는 롯데하이마트(TP 95,000원/매수), GS홈쇼핑(TP

260,000원/매수), CJ오쇼핑(TP 340,000원/매수), 코웨이(TP 115,000원/매수), 아모레퍼

시픽(TP 3,000,000원/매수)을 추천한다.

2015년 저성장 경제구조의

고착화 시점에서 추가적인

금리 인하 정책 수준의

민간소비 성장 전망

유통 채널과 서비스

콘텐츠의 헤게모니 이동

기득권 백화점 축소

2014년 면세점과 화장품

2015년 키워드

모바일, Category Killer

틈새 시장 내 성장 모델 구축

저성장과 규제의 고착화

기득권 유통은

3년 차 기저효과 시점

투자 모멘텀 단기

밸류에이션 및 수급 의존

전망

2015년 Top picks 근거

-신성장 모델 제시

-밸류에이션 부담을

프리미엄으로 전환


6

표 1. 당사 커버리지 기준 유통업 시가총액 추이 (단위: 억원, %)

구분 백화점 및 할인점 홈쇼핑

롯데쇼핑 현대백화점 신세계 이마트 롯데하이마트 CJ 현대 GS

현재(12/5) 90,536 29,136 19,247 62,442 16,620 15,951 15,960 13,716

3개월전 104,865 37,210 23,185 65,508 18,296 21,394 20,280 17,719

6개월전 100,771 30,423 22,053 66,344 16,927 22,923 18,600 15,094

1년전 119,036 37,210 24,121 72,338 19,783 22,753 19,560 16,708

증감률

3개월전 -13.7 -21.7 -17.0 -4.7 -9.2 -25.4 -21.3 -22.6

6개월전 -10.2 -4.2 -12.7 -5.9 -1.8 -30.4 -14.2 -9.1

1년전 -23.9 -21.7 -20.2 -13.7 -16.0 -29.9 -18.4 -17.9

표 2. 당사 유통업 Universe기준 투자지표

구분 롯데쇼핑 현대백화점 신세계 이마트 롯데하이마트 CJ오쇼핑 GS홈쇼핑 현대홈쇼핑

투자의견 매수 매수 매수 중립 매수 매수 매수 매수

목표주가(원) 400,000 165,000 310,000 - 95,000 340,000 260,000 220,000

현재가(12/5, 원) 287,500 124,500 195,500 224,000 70,400 257,000 209,000 133,000

시가총액(십억원) 9,054 2,914 1,925 6,244 1,662 1,595 1,372 1,596

외국인지분율(%) 16.3% 34.0% 54.7% 54.4% 3.8% 24.1% 35.8% 28.6%

매출 CAGR(%) 13~16F 10.5 7.1 6.9 4.3 14.4 7.7 5.1 7.7

순매출액(십억원) 2013 28,212 1,534 2,442 10,780 3,511 1,261 1,042 800

2014F 29,601 1,556 2,574 11,122 3,825 1,353 1,054 854

2015F 33,853 1,724 2,765 11,683 4,525 1,410 1,096 924

2016F 38,087 1,884 2,983 12,227 5,250 1,575 1,211 998

영업이익(십억원) 2013 1,485 393 306 759 179 157 157 145

2014F 1,368 345 333 771 173 151 146 152

2015F 1,704 387 364 818 221 158 147 167

2016F 1,994 400 393 860 250 163 172 179

EPS CAGR(%) 13~16F 20.4 3.7 11.5 5.9 15.2 12.0 6.8 0.9

EPS(원) 2013 25,048 12,771 16,010 17,338 5,271 17,458 19,856 16,290

2014F 29,349 11,242 19,237 19,608 5,025 17,379 19,418 12,421

2015F 34,460 13,031 18,733 19,439 6,892 23,271 19,621 14,529

2016F 43,741 14,231 22,220 20,616 8,055 24,546 24,164 16,740

EPS증가율(%) 2013 -32.7 -7.2 -2.5 57.6 74.3 -11.7 17.7 88.0

2014F 17.2 -12.0 20.2 13.1 -4.7 -0.5 -2.2 -23.7

2015F 17.4 15.9 -2.6 -0.9 37.1 33.9 1.0 17.0

2016F 26.9 9.2 18.6 6.1 16.9 5.5 23.1 15.2

ROE(%) 2013 5.1 10.4 6.8 7.8 8.1 20.9 17.5 18.4

2014F 5.6 8.4 7.6 8.1 7.2 17.6 14.9 12.2

2015F 6.3 9.0 6.9 7.5 9.1 19.9 13.4 12.7

2016F 7.4 9.0 7.7 7.4 9.7 17.6 14.7 13.0

PER(배) 2013 16.1 12.6 15.8 15.4 16.6 23.8 15.5 11.4

2014F 9.8 11.2 10.1 11.4 14.0 14.3 10.8 10.7

2015F 8.4 9.6 10.4 11.5 10.2 10.7 10.7 9.2

2016F 6.6 8.8 8.8 10.9 8.7 10.1 8.6 7.9

PBR(배) 2013 0.8 1.2 1.0 1.1 1.3 4.5 2.5 1.9

2014F 0.5 0.9 0.7 0.9 1.0 2.3 1.5 1.2

2015F 0.5 0.8 0.7 0.8 0.9 1.9 1.4 1.1

2016F 0.5 0.8 0.6 0.8 0.8 1.7 1.2 1.0

자료: Quantiwise, IBK투자증권

7


표 3. 당사 커버리지 및 Peer Group 기준 생활 화장품 시가총액 추이 (단위: 억원, %)

구분 생활소비재 화장품

락앤락 코웨이 아모레 퍼시픽

LG생활 건강

코스맥스 한국콜마 제닉 에이블 씨엔씨

현재(12/5) 6,408 64,708 144,743 98,238 4,461 10,139 1,377 2,812

3개월전 6,958 64,399 124,283 77,935 4,740 11,761 1,176 3,698

6개월전 8,635 61,700 78,334 73,327 1,952 6,576 1,128 3,775

1년전 12,403 48,743 53,665 81,683 6,810 5,027 1,194 3,845 증감률

3개월전 -7.9 0.5 16.5 26.1 -5.9 -13.8 17.1 -24.0

6개월전 -25.8 4.9 84.8 34.0 128.5 54.2 22.1 -25.5

1년전 -48.3 32.8 169.7 20.3 -34.5 101.7 15.4 -26.9

자료: Quantiwise, IBK투자증권

표 4. 당사 생활 화장품 Universe 및 Peer Group 투자지표

아모레퍼시픽 LG생활건강 락앤락 코웨이 코스맥스 비티아이

한국콜마 에이블씨엔씨

투자의견 매수 중립 중립 매수 - - -

목표주가(원) 3,000,000 - - 115,000 - - -

현재가(12/5, 원) 2,476,000 629,000 11,650 83,900 101,500 48,050 22,050

시가총액(십억원) 15,653 10,458 641 6,471 913,450 1,013,862 281,207

외국인지분율(%) 28.9% 38.2% 1.8% 55.1% 7.6% 40.9% 10.8%

매출 CAGR(%) 13~16F 19.1 11.3 7.0 6.4 14.0 49.8 4.4

매출액(십억원) 2013 3,100 4,326 502 1,934 379 178 442

2014 3,791 4,636 514 2,034 350 454 452

2015F 4,554 5,239 556 2,180 461 526 479

2016F 5,235 5,972 615 2,332 562 598 504

영업이익(십억원) 2013 370 496 71 333 35 14 13

2014 567 512 61 383 29 43 -1

2015F 698 572 76 403 42 50 20

2016F 821 681 89 433 54 58 24 EPS CAGR(%) 13~16F 31.6 9.4 17.4 13.2 -3.9 51.1 12.5

EPS(원) 2013 38,828 20,166 820 3,283 4,821 614 1,225

2014 58,536 20,461 873 3,697 2,340 1,564 108

2015F 71,346 23,190 1,061 4,219 3,303 1,811 1,461

2016F 88,561 26,440 1,327 4,760 4,283 2,119 1,746

EPS증가율(%) 2013 -0.9 17.6 -24.7 111.4 7.0 - -67.6

2014 50.8 1.5 6.5 12.6 -51.5 154.8 -91.2

2015F 21.9 13.3 21.5 14.1 41.2 15.8 1,250.9

2016F 24.1 14.0 25.1 12.8 29.7 17.0 19.5

ROE(%) 2013 11.0 27.4 7.5 28.6 25.5 - 7.9

2014 14.8 23.3 7.5 27.5 20.3 24.1 15.5

2015F 15.9 22.3 8.5 26.1 28.7 22.9 9.4

2016F 17.1 21.7 9.8 24.5 28.0 22.1 9.6

PER(배) 2013 25.8 27.2 28.1 20.2 30.6 54.6 24.7

2014 42.3 30.7 13.3 22.6 43.4 30.7 203.9

2015F 34.7 27.1 11.0 19.8 30.7 26.5 15.1

2016F 28.0 23.8 8.8 17.5 23.7 22.7 12.6

PBR(배) 2013 2.7 6.9 2.1 5.3 7.1 6.7 1.9

2014 5.9 6.5 1.0 5.8 10.0 6.8 1.7

2015F 5.2 5.6 0.9 4.6 7.8 5.6 1.6

2016F 4.5 4.8 0.8 4.0 5.9 4.6 1.4 자료: Bloomberg, IBK투자증권, 코스맥스/한국콜마/에이블씨엔씨는 시장 컨센서스


8

유통업 Top picks 중 롯데하이마트는 롯데 계열사에 편입 3년차 시점에 있다. 롯데그룹사

위기 속에서 역대 가장 의미 있는 M&A라고 할 수 있을 만큼 중요한 의사결정을 했기 때문

이다. 핵심 사업의 저점 인식과 하이마트의 유입으로 업종 대표주의 턴어라운드는 현 주가

수준에서 모멘텀 반영이 전망된다

CJ오쇼핑과 GS홈쇼핑이 주도했던 홈쇼핑 호황은 2013년 하반기 정점을 보였지만 2014년

상반기까지 세월호와 맞물린 경기이슈, 급격히 높아진 베이스 부담을 이어오고 있다. 한편

현대홈쇼핑은 2014년 상반기 동안 일부 턴어라운드를 보였다. 그러나 2014년 하반기 및

2015년은 제7홈쇼핑의 허가와 관련, 기존 업체들에는 다양한 압박 요인이 확대되고 있다.

그러나 이러한 현실속에서 의미 있는 돌파구는 단기에 수익성 확보 노력보다 신성장에 대

한 투자로 판단된다. 모바일 시대에 흐름에 맞게 기존 상품력과 DB활용을 통해 홈쇼핑 3사

모두 모바일 전략은 기존 대비 강화될 것이다. 단기적으로 실적 모멘텀은 축소 될 전망이다.

그러나 실질적인 규제 속에서 단기 수익성 확보 노력보다는 중장기 국내외 신성장 확보를

위한 전략 강화가 오히려 밸류에이션 모멘텀을 더해 줄 것으로 판단한다.

아모레퍼시픽과 코웨이는 독자적 매크로 모멘텀을 바탕으로 소비 환경에 대한 방어력을 확

인시켜주고 있다. 코웨이는 2015년은 웅진그룹을 벗어난 3년 차에 해당되는데, 지난 2년

동안 재무구조개선과 사업의 전략적 방향성에 대한 윤곽을 명확히 했기때문이다. 아모레퍼

시픽은 국내에선 중국인 관광 수요를 반영하고 있으며, 중국 현지에서도 브랜드 차별를 구

축하며 수익 모델의 전환을 가속화 하고 있다. 다만 주가 전망에 있어서, 사업 모델이 고

객 니즈 창출과 시장 규모를 개척한 데 근거하고 있어 업종 내 절대적인 밸류에이션 비교에

대한 부담이 존재한다. 그러나 턴어라운드의 토대가 독보적인 영역과 요인(중국인수혜, 방

문판매 케어서비스)에 의한 것으로 2015년에도 이러한 밸류를 유지할 전망이다. 1) 브랜드

와 핵심 상품군에 대한 신제품 다양화에 따른 성장 부담을 넘어설 전망이며 2) 재무개선으

로 중소규모의 M&A와 배당확대 가능성이 높기 때문이다.

경기 회복 및 규제 완화 불확실성 확대로 전형적인 기업형 유통 채널인 할인점과 백화점의

실적 개선의 가시성이 낮아짐에 따라 주가 모멘텀은 여전히 월매출 동향이라는 단기 밸류

에이션과 수급 모멘텀에 의존에 그칠 것으로 판단한다. 당분간 동 기간 업종 내 업체별 차

별화가 불투명한 상황이다. 따라서 규제에 대한 방어 모멘텀이 유효한 롯데하이마트, 홈쇼

핑은 Valuation 부담보다 프리미엄을 한 단계 높여줄 전망이다.

그림 3. 당사 커버리지와 Peer Group의 주가 비교 - 3개월 그림 4. 당사 커버리지와 Peer Group의 주가 비교 - 6개월

-10.9

-19.2

-14.4

-1.7

-22.5

-19.6

-18.8

-5.0

3.7

20.1

30.0

-6.3

7.9

-2.9

21.7

-13.3

-21.6

-60 -40 -20 0 20 40 60

롯데쇼핑현대백화점

신세계이마트

CJ오쇼핑GS홈쇼핑

현대홈쇼핑락앤락코웨이

아모레퍼시픽LG생활건강

롯데하이마트GS리테일

코스맥스비티아이제닉

한국콜마에이블씨엔씨

(%)

-0.8

0.4

-4.2

-1.3

-29.6

-16.5

-10.0

-4.9

0.0

71.5

33.7

10.8

11.3

5.7

32.9

16.6

15.3

-60 -10 40 90

롯데쇼핑현대백화점

신세계이마트

CJ오쇼핑GS홈쇼핑

현대홈쇼핑락앤락코웨이

아모레퍼시픽LG생활건강

롯데하이마트GS리테일

코스맥스비티아이제닉

한국콜마에이블씨엔씨

(%)

자료: Quantiwise, IBK투자증권 자료: Quantiwise, IBK투자증권

유통 보다 기타 유통

롯데쇼핑 보다

롯데하이마트

홈쇼핑 3사 업황 호조

지속 전망

생활용품 펀더멘털 1위

코웨이

9


그림 5. KOSPI 대비 생활, 화장품 지수 연간 등락률 추이

-100

-50

0

50

100

150

200

07 08 09 10 11 12 13 14

(%) KOSPI 화장품 소비재

주: 생활용품(당사 커버리지 코웨이, 락앤락 기준), 화장품(아모레퍼시픽,LG생활건강,코스맥스,한국콜마,제닉,에이블씨엔씨 기준)

자료:Quantiwise, IBK투자증권

그림 6. KOSPI 대비 유통업 지수 연간 등락률 추이

-30

-10

10

30

50

70

90

-60

-40

-20

0

20

40

60

80

100

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14

KOSPI 유통업(우)(%) (%)

자료:Quantiwise, IBK투자증권


10

산업의 역설적 패러다임 지속, 외면하기엔 불편한 규제 4년 차

2015년 국내 경기는 부채 축소 압력과 수출 중심의 하반기엔 매크로 회복과 규제 반영으로

일부 업체들의 간헐적 회복이 예상된다. 경기 여건이 크게 나아지기 보다는 일부 고용회복

과 지속된 금리인하에 따른 소비자물가 안정화로 정체되어 왔던 구매력은 일정부분 개선

이 가능할 전망이다. 궁극적으로 추천 종목은 확실한 기저효과와 M&A 및 신사업 확장 가

능성에 무게를 두고 있다. 두 번째는 사업 구조의 수직계열화, 특히 해외 투자의 프리미엄

이 오히려 독이 되었던 이슈들이 전략 전환의 새로운 계기를 마련하고 있는 업체를 중심으

로 추천한다. 즉 규제 장기화에 따른 내수 업종의 이중고를 고려하여 보수적 접근이 필요해

보인다.

그림 7. 소매판매액 증감율 그림 8. 기업형 유통 채널별 RBSI(유통업실사지수) 추이

-10

-5

0

5

10

15

20

25

30

06.5 07.5 08.5 09.5 10.5 11.5 12.5 13.5 14.5

(%)

70

80

90

100

110

120

130

140

150

11.1Q 11.3Q 12.1Q 12.3Q 13.1Q 13.3Q 14.1Q 14.3Q

(기준=100) RBSI 홈쇼핑

백화점 대형마트

자료: 통계청, IBK투자증권 자료: 통계청, IBK투자증권

국내 대형유통업 규제는 과거에도 지방 출점과 관련해서는 인허가의 문제로 이미 상당 기

간 존재해 왔다. 그러나 업체별로 출점과 관련된 문제에서 2011년 백화점과 대형마트의 입

점수수료를 시작으로 수난 시대가 예상을 크게 넘어 장기화되고 있다.

백화점, 할인점, 홈쇼핑, 슈퍼, 편의점에 대한 규제는 수수료 인하에서 대형 마트의 의무

휴일제 강행, 24시간 영업제한, 상생비용, 출점 제한 등 반복적, 비정기적으로 확산되고 있

기 때문이다. 특히 최근 제7홈쇼핑의 인허가와 관련 홈쇼핑업은 본질적인 실적외에도 강도

높은 영업 부담을 겪고 있는 상황이다. 이러한 기조가 장기화됨에 따라 대표 유통채널의 성

장 전략자체가 후퇴되는 우려감도 확산되고 있다. 기본적으로 불황과 출점 제한은 볼륨 성

장을 제한함에 따라 기존점의 매출 감소로 저성장 구조가 고착화되었다. 또한 상생비용, 판

매수수료 인하 및 비경상적인 일회성 비용 납부 등의 규제는 기업의 고정비 및 변동비 증가

로 이어져 수익구조 악화로 나타나고 있다. 이는 적극적인 신규 투자와 고용창출 그리고 배

당의지를 오히려 축소시키는 악순환의 전망으로 이어지고 있기 때문이다.

매크로 환경은

여전히 중립적

경제 이슈를 넘어서고 있는

정책적 이슈

11


표 5. 2011년 이후 공정거래위원회 공시 유통업 관련 정책 이슈 정리 – 최근 미래창조과학부의 제7홈쇼핑 승인정책 방안 공청회 결정

일자 내용

14.11.03 가맹점에 심야 영업 강요 못한다

14.11.16 제7홈쇼핑 승인정책방안 공청회 개최 결정 (미래창조과학부)

14.09.26 유통 분야 납품 업체들, TV홈쇼핑 불공정 거래 관행 호소

14.08.18 아모레퍼시픽의 거래상지위 남용행위, 과징금 5억원 부과

14.07.14 백화점,대형마트 입점업쳬에 부당한 비용 떠넘기기

14.07.02 대규모 유통업 분야 매장 임대차 표준거래계약서 제정

14.06.30 가맹사업법 위반 사업자의 과징금 부과 기준 고시,제정

14.03.05 공정위, 스마트폰 앱 마켓 이용약관상 불공정약관 시정

14.02.04 가맹사업법 시행령 개정안 국무회의 통과

13.12.19 대형 유통업체의 파견 강요 행위에 특별 서면 실태조사 및 백화점 및 TV홈쇼핑 판매 수수료율 분석 결과 발표

13.11.21 3개 대규모 유통업자의 유통업법 위반행위 규제

13.10.23 편의점 가맹계약서(CU·세븐일레븐) 불공정 약관 조항 시정 명령

13.10.14 소셜커머스 4개 사업자의 거짓·기만적 소비자 유인 행위를 한 4개 소셜커머스 사업자에게 시정명령

13.10.08 가맹사업법 시행령 개정안(영업시간 구속 금지 시간 및 인테리어 비용 부담 등) 입법예고

13.10.07 판매장려금 부당성 심사에 관한 지침 확정·시행. 판매장려금 중 성과, 신상품 입점, 매대·진열 장려금만 인정

13.07.09 대규모 유통업 분야에서 종업원 파견 및 사용에 관한 가이드라인 제정

13.07.08 가맹사업법 개정안 국회 본회의 통과

13.06.05 유통업체와 납품업체 간 인테리어, ARS 등 비용 분담에 관한 표준거래예약서 개정

13.04.24 유통산업발전법 개정안 시행(대형마트 매월 이틀 공휴일 의무휴무, 0시~10시 이내 영업시간 제한)

13.03.2713.03.2713.03.2713.03.27 유통산업연합회유통산업연합회유통산업연합회유통산업연합회 공식공식공식공식 출범출범출범출범

13.01.01 유통산업발전법 개정안, 대형마트 매월 이틀 공휴일 의무휴무, 0시~10시 이내 영업시간 제한

12.11.15 대형마트, 기업형슈퍼마켓 출점자제, 한달 2일 자율휴무, 영업규제관련 행정소송 최하 등 합의

12.11.08 백화점 3사, 대형마트 3사는 1,200여개 중소납품업체 대상으로 판매수수료,장려금률 1~2%P 인하 결정

12.12.1312.12.1312.12.1312.12.13 편의점편의점편의점편의점 기존기존기존기존 가맹점가맹점가맹점가맹점 250m250m250m250m이내이내이내이내((((도보거리기준도보거리기준도보거리기준도보거리기준) ) ) ) 신규출점신규출점신규출점신규출점 금지금지금지금지

12.04.27 동화,워커힐, 한국관광공사 3개 면세점도 44개 중소납품업체 판매수수료를 5월분부터 3~12%p 인하 결정

12.04.02 롯데, 호텔신라 면세점 납품업체의 판매수수료를 4월부터 3~11%p인하 결정

12.02.2812.02.2812.02.2812.02.28 공정위공정위공정위공정위 대규모유통업법대규모유통업법대규모유통업법대규모유통업법 위반사업위반사업위반사업위반사업자에자에자에자에 대한대한대한대한 과징금과징금과징금과징금 부과부과부과부과 기준기준기준기준 고시및고시및고시및고시및 시행시행시행시행

12.02.0912.02.0912.02.0912.02.09 63636363개개개개 대형유통업체대형유통업체대형유통업체대형유통업체 대상으로대상으로대상으로대상으로 유통분야유통분야유통분야유통분야 표준거래계약서표준거래계약서표준거래계약서표준거래계약서 개정개정개정개정 및및및및 시행시행시행시행

12.01.0112.01.0112.01.0112.01.01 [[[[대규모유통업에서의대규모유통업에서의대규모유통업에서의대규모유통업에서의 거래거래거래거래 공정화에공정화에공정화에공정화에 관한관한관한관한 법률법률법률법률] ] ] ] 시행시행시행시행

11.12.16 대구백화점 105개 중소납품업체 판매수수료 1~5%P 인하 결정

11.12.12 코스트코,하나로,킴스클럽, 604개 중소납품업체 판매장려금 0.5~5.0%P 인하

11.12.05 갤러리아, NC,AK 3사 총 305개 중소납품업체의 판매수수료 1~5%P인하 결정

11.11.24 이마트, 홈플러스, 롯데마트 총 850개 중소납품업체 판매수수료 3~5% 인하결정

11.11.2411.11.2411.11.2411.11.24 TVTVTVTV홈쇼핑홈쇼핑홈쇼핑홈쇼핑 5555개사개사개사개사 총총총총 455455455455개개개개 중소납품업체중소납품업체중소납품업체중소납품업체 수수료수수료수수료수수료 10101010월분부터월분부터월분부터월분부터 3~7%P3~7%P3~7%P3~7%P인하결정인하결정인하결정인하결정

11.11.14 [대규모유통업에서의 거래 공정화에 관한 법률] 제정 및 공포

11.11.0811.11.0811.11.0811.11.08 롯데롯데롯데롯데,,,,현대현대현대현대,,,,신세계신세계신세계신세계, 1,054, 1,054, 1,054, 1,054개개개개 중소납품업체중소납품업체중소납품업체중소납품업체 판매수수료판매수수료판매수수료판매수수료 10101010월분부터월분부터월분부터월분부터 3~7%3~7%3~7%3~7%인하인하인하인하 결정결정결정결정

11.11.02 편의점 표준거래 계약서 제정 및 보급

11.10.28 대규모유통업에서의 거래 공정화에 관한 법률' 국회 본회의에서 의결

11.09.06 공정위, 11개 대형유통업체 대표들과 간담회 진행, 수수료 인하 합의

11.07.04 대형마트 '표준거래계약서' 제정

11.06.2911.06.2911.06.2911.06.29 공정위공정위공정위공정위 3333개백화점개백화점개백화점개백화점 5555개개개개 TVTVTVTV홈쇼핑등홈쇼핑등홈쇼핑등홈쇼핑등 11111111개개개개 대형유통업체대형유통업체대형유통업체대형유통업체 판매수수료판매수수료판매수수료판매수수료 공개공개공개공개

11.02.09 공정위 대형유통업체 CEO 간담회 진행. 동반성장에 대한 논의 진행

11.01.03 공정위 TV홈쇼핑 표준거래계약서 및 상품판매방송 약정서 제정

자료: 공정거래위원회, IBK투자증권


12

한편 해외 선진사례를 살펴볼 때 규제의 목적과 기간 형태는 국가별로 차이가 있지만 대형

유통업체에 대한 출점제한과 의무휴일 등의 규제 형태는 유사한 결과를 낳았다. 평균적으로

규제가 완회되는데 10년 이상이 소요된 것으로 확인된다. 그러나 국내 사례는 절대적인 내

수 시장 규모가 작고 글로벌 경제 여건이 전체적인 성장기에 있었던 20년전과는 다른 상황

환경이란 점에 근거할 때 규제의 강도는 정점에 온것으로 생각된다. 궁극적으로 2015년 규

제는 새롭게 강화되는 부문 보다는 기존 가이드라인에 대한 적용과 현실화 차원에서 유지

될 것으로 보이며 동시에 단기 내에 급격한 개선도 제한적으로 판단된다.

표 6. 해외 선진국의 유통업 규제 사례 점검 – 다수의 국가의 규제는 강화되어 왔음

일본

1974 규제 시작 출점제한(대점법) 입지별 일정 면적, 점포 출점 시, 인근 중소상공협회 승인 필요

1978 강화 출점제한강화(강화 대점법) 출점 규제가 중소 점포로 적용 대상 확대

1998 경기부진으로 완화 중대형점포규제폐지(대점법폐지) 일본 유통경기 둔화와 미국 요구 이유로 폐지

프랑스

1973 규제 시작 출점제한(Loi Royer) 면점 1,500m2 초과 점포 출점 시 허가 필요, 노동법:일요일 의무 휴업

1996 강화 출점제한강화(Loi Raffarin) 면적 300m2초과 점포 출점 시 허가 필요, 대형마트 내 미끼상품 판매 금지

2008 경기부진으로 완화 출점 제한 완화(경제현대화법) 300m2에서 1,000m2로 변경, 규제완화(출점증가)로 고용확대와 경기회복 촉진

자료: 머니투데이 더벨 포럼 By Bain Retailer, IBK투자증권

선진사례점검

규제 시작에서 폐지까지

10년 이상 걸림

13


모바일 환경은 한국의 유통지도 변화로

2015년 옴니채널의 원년

2012년 기준 글로벌 스마트폰 보급률에 따르면 한국은 68%로 1위, 노르웨이와 홍콩,싱가

폴이 53%~55%로 2위 수준이며 글로벌 평균은 15%로 조사되었다. 또한 미국과 일본 모두

40%로 나타났다. 그러나 2014년 10월 기준 한국의 스마트폰 보급률은 80%에 임박한 것으

로 추정된다. 즉 스마트폰 보급률의 확산은 모바일의 사용목적을 음성 통화에서 벗어나

SNS와 소셜 플랫폼을 거쳐 미디어 콘텐츠 및 모바일 커머스와 쇼핑의 영역으로 통합시키

고 있다. 궁극적으로 모바일 커머스의 급부상은 국내외 유통,서비스 부문에 O2O(Online-

to-Offline Business)를 구축함에 따라 부동산 공급자 중심의 유통 구조를 가격결정권이

공유되는 소비자 중심 구조로 변화할 전망이다.

국내 유통업은 온라인이 모바일과 결합되며 시장 파이가 급속도로 커지는 시기인 반면 오

프라인 및 전통적 영역은 포화 상태를 넘어 축소 시점에 진입한 것으로 판단된다. 2010년

이전 오프라인 3사(백화점 및 할인점)의 과점화가 일단락 되었다. 백화점과 할인점은 신규

사업자의 진입이 어려운 상태인데 업체별 순위까지 고착화된 채로 이어지고 때문이다. 이는

기존 기득권 3사에게는 안정성을 높여주는 요인이지만, 신규 성장의 여지에 있어서는 부정

적이다.

표 7. 옴니채널 커머스, 모바일 결제, 옴니채널 커뮤니케이션, 미디어 콘텐츠의 동시 진행

전통적 소비자 구매 행동 이론

주의 A

→ 관심

I →

욕구욕구욕구욕구 DDDD

→ 기억기억기억기억 MMMM

→ 행동행동행동행동 AAAA

새로운 소비자 구매 행동 이론

주의 A

→ 관심

I →

검색검색검색검색 SSSS

→ 행동행동행동행동 AAAA

→ 공유공유공유공유 SSSS

자료: 모바일 트렌드 2015, IBK투자증권

그림 9. 상품 카테고리 별 온라인 유통 침투율

온라인온라인온라인온라인 탐색의탐색의탐색의탐색의

효율화효율화효율화효율화

정보의정보의정보의정보의 비대칭성비대칭성비대칭성비대칭성

감소감소감소감소

구매의구매의구매의구매의

소셜과소셜과소셜과소셜과////개인화개인화개인화개인화

재구매재구매재구매재구매 방식의방식의방식의방식의

고도화고도화고도화고도화

추천의추천의추천의추천의 전파전파전파전파 속도속도속도속도

증가증가증가증가 및및및및 큐레이션큐레이션큐레이션큐레이션

고려고려고려고려 평가평가평가평가 / / / / 구매구매구매구매

구매구매구매구매 후후후후

관리관리관리관리

//// 재구매재구매재구매재구매

추천추천추천추천인지인지인지인지

자료: 머니투데이 더벨 포럼 By Bain Retailer, IBK투자증권

2000년대 유통업

부동산 가격 상승에 기반

2010년대 면세점과

홈쇼핑의 부각 그리고

글로벌 저성장 경제 공조

2015년 모바일은 국내외

내수서비스업의 O2O모델

구축으로 옴니채널화 확산

전통적 소비자의 구매 패턴

변화


14

O2O 커머스의 성장, 상장사는 GS홈쇼핑이 가시화 전망

2015년 유통업 O2O는 개념적인 측면에서 백화점과 할인점의 속도보다 홈쇼핑에서 빠르게

나타날 전망이다. 유통 Big3는 기존 출점 전략을 고수하는 가운데 대대적를 규제하에 있는

대형마트와 백화점의 경우 2015년에도 본격적인 턴어라운드를 확언하기 어려운 것으로 판

단된다. 백화점 3사들은 일시적 돌파구로 아울렛 투자를 강화하고 있으며 대형마트의 경우

소싱전문점 형태의 슈퍼마켓 운영외에도 Hard discount store(이마트의 트레이더스, 롯데

마트의 빅마켓, 국내 입점한 미국 Costco) 형태로 1차적인 옴니채널화를 진행하고 있다. 그

러나 대형유통업체들의 경우 부동산 기반과 신규 출점을 통해 규모의 경제를 가져오는 기

본 모델에서 벗어나는 시대에 있다. 부동산 가격 등의 유통자산 가격 하락과 포화 및

Cannibalization 단계에 있기 때문이다.

기존 유통업계에서의 O2O는 신세계와 이마트가 지난 상반기 시행착오 끝에 SSG.COM 통

합(신세계 유통 그룹의 온라인 내 옴니 채널 구축)을 완료했다. 그러나 현실적으로는 롯데

면세점의 국내 유통업계 최초 알리페이 도입으로 중국인들의 국내 면세점 수요를 더욱 장

악력 있게 흡수하는 점에 근거할 때 신세계,이마트의 SSG.COM은 사업성과 규모에서는 물

리적 시간을 필요한 것으로 판단된다.

종합해 볼 때 국내 유통업계에서 O2O의 주도는 홈쇼핑이 좀더 빠르게 구현할 것으로 판단

되는데, 실질적으로 TV콘텐츠 To Mobile(T2M)의 형태로 속도를 낼 전망이다. 홈쇼핑사들

은 2012년,2013년의 고속 성장과 달리 2014년 TV부문의 성장성은 베이스 부담과 함께 둔

화가 불가피했다. 그러나 TV상품력에 있어서는 모바일 성장의 원동력을 제공해주는 시점에

있다. 아직까지 상품 콘텐츠가 소비자의 니즈를 충족시켜주지 못하고 있기 때문이다. 반면

에 국내 온오프라인을 종합할 때 모바일 전략을 가장 먼저 강화했던 CJ오쇼핑은 일시적으

로 전략적 제고 시점에 있지만, GS홈쇼핑은 TV상품 비중을 확대하며 모바일 트레픽 강화

를 시현하고 있다. 궁극적으로 2015년 모바일은 GS홈쇼핑이 부상함(전체 4위)에 따라 상

장사 가운데서는 홈쇼핑 콘텐츠를 기반한 O2O를 주도할 전망이다.

그림 10. 홈쇼핑 3사의 TV취급고 규모 추이 그림 11. 홈쇼핑 3사의 모바일 취급고 규모 추이

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

12.1Q 12.3Q 13.1Q 13.3Q 14.1Q 14.3Q(P)

(억원) GS CJ 현대

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

12.1Q 12.3Q 13.1Q 13.3Q 14.1Q 14.3Q

(억원) 현대홈쇼핑 GS홈쇼핑 CJ오쇼핑

자료: 각사 , IBK투자증권

자료: 각사 , IBK투자증권

O2O 커머스의 성장

GS홈쇼핑의 T2M으로

재해석

CJmall 중국 Tmall 입점

GS모바일 2015년 역직구

서비스 시작

15


그림 12. 90% 고객이 온라인으로 가격 비교 그림 13. 점포 내 모바일 쇼핑 확산, 약 30% 고객이 쇼루밍족으로 추정

0%

20%

40%

60%

80%

100%

가격 비교 빈도 가격 비교 대상 가격 비교 방식

전혀 안함

가끔

종종

자주

항상

온라인

쇼핑몰

온라인몰

및

자주 가는

점포

자주 가는

점포

총액 비교

일부

상품만

가격 비교

상품 별로

가격 비교

0%

20%

40%

60%

80%

100%

모바일 쇼핑 경험 내점 시 모바일 쇼핑 경험 모바일 쇼핑 목적

아니오아니오

예

예가격 정보

상품 평가

상품 세부

정보

매장 정보재고 여부

자료: 머니투데이 더벨 포럼 By Bain Retailer, IBK투자증권 자료: 머니투데이 더벨 포럼 By Bain Retailer, IBK투자증권

그림 14. 전체 유통 내 온라인 채널 침투율 그림 15. 연간 모바일 커머스 시장 규모 및 전망

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

`01 `10 `20 `30

전체 유통 내 온라인 채널 침투율

연성장률25%

연성장률17%

연성장률10%

0.00.3

0.6

1.7

4.0

7.6

0

2

4

6

8

10

2009 2010 2011 2012 2013E 2014E

(조원)

134% 134% 134% 134%

성장성장성장성장

91%91%91%91%

성장성장성장성장

자료: 머니투데이 더벨 포럼 By Bain Retailer, IBK투자증권 자료: 머니투데이 더벨 포럼 By Bain Retailer, IBK투자증권

그림 16. 모바일 결제 규모 추이- 국내 그림 17. 모바일 결제 규모 추이- 전 세계

11,270 13,480

17,290

23,550

28,220

31,930

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

2013 1Q 2Q 3Q 4Q 2014 1Q 2Q

(억원)

0

3,000

6,000

9,000

12,000

15,000

05.7 05.7 05.7

(억 달러(추정치))

자료: 통계청, 비즈니스 인사이더, 모바일 트렌드 2015, IBK투자증권

자료: 통계청, 비즈니스 인사이더, 모바일 트렌드 2015, IBK투자증권


16

그림 18. 국내 소매시장 규모, 2015년 이후 오프라인 유통 연간 GDP성장률 하회 전망

249.6259.8 263.9263.9263.9263.9

0

50

100

150

200

250

300

2011 2012 2013

(조 원, %)

4.14.14.14.1 1.51.51.51.5

자료: 통계청, IBK투자증권

그림 19. 소비자의 정보 획득 경로 및 광고 접촉 매체

41.3%38.4%

34.7%

23.3%

12.8% 12.5%

5.3% 5.1% 4.2%

1.1% 0.7%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

지상파TV 인터넷 모바일 케이블TV SNS 신문/잡지 IPTV온라인 동영상 광고옥외광고디지털 광고판위성방송


그림 20. 상품 카테고리 별 온라인 유통 침투율

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

신선

식품

중소

형생

활

가구

명품

잡화

명품

의류

가공

식품

생활

용품

브랜

드의

류

중저

가

의류

/잡화

대형

고가

가구

유아

/아동

용품

스포

츠/레

저용

품

브랜

드잡

화

화장

품

대형

가전

디지

털가

전

도서

""""온라인온라인온라인온라인 채널채널채널채널 침투의침투의침투의침투의 가속화가속화가속화가속화""""

오오오오

프프프프

라라라라

인인인인

""""온라인온라인온라인온라인 채널채널채널채널 침투의침투의침투의침투의 성숙단계성숙단계성숙단계성숙단계""""

온온온온

라라라라

인인인인

자료: 머니투데이 포럼 By Bain Retailer, 통계청, IBK투자증권

17


국내외 소비자 니즈 확산과 내수 채널 변화

2014년 요우커 니즈, 면세점과 화장품 최고의 해 2015년 유지

2015년 화장품 시장은 2014년에 이어 중소 브랜드샵보다는 면세점과 인터넷, 홈쇼핑 등을

통해 Masstige 위주의 성장성을 이어갈 전망이다. 대형 화장품 업체들 역시 기존 수익구조

의 대부분을 차지했던 방문판매와 백화점 채널이 역신장에서 성장으로 증가반전을 보였으

며, 할인점 채널은 3년 차 기저효과가 가능해 보이기 때문이다. 반면에 국내 브랜드샵 시장

은 신규 출점의 한계와 Killer item이 부재한 상황에 놓여있으며 과거 3년간 과도한 세일

프로모션 경쟁으로 볼륨에 대한 부담이 큰 입장에 있다.

그림 21. 인천 국제 공항 내 주요 면세점 채널의 화장품 매출 비중

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

호텔신라 호텔롯데 롯데DF글로벌 관광공사 인천공항 전체

(%) 2012 2013 2014

자료: 언론집계 by 인천공항, IBK투자증권

결국 화장품 산업의 성장 모멘텀은 여전히 중국인 수혜와 해외시장 확대 특히 중국 내 규모

확대에 있는 것으로 판단된다. 화장품은 원론적으로 한중 FTA 성사됨에 따른 그 수혜가 가

장 클 것으로 기대되는 분야 중 하나이다. 그러나 국내 화장품 시장을 주도하는 주요 상장

업체 기준에 근거할 때 이미 중국 내 1선 도시를 중심으로 선점적 지위를 보이고 있다. 대

표적으로 아모레퍼시픽과 코스맥스의 경우 중국 진출이 10년을 넘겼다. 또한 아모레퍼시픽

의 경우 최근 국내 면세점의 폭발적인 성장세 또한 중국인 수요에 의존하고 있다.

표 8. 국내 화장품 시장의 채널 별 추이 - 면세점은 미포함, 면세 비중은 14.3Q 기준 아모레퍼시픽의 19.6%, LG생활건강의 6.7% (단위: %)

구분 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013

방판방판방판방판 27.927.927.927.9 28.228.228.228.2 29.029.029.029.0 26.326.326.326.3 24.524.524.524.5 23.423.423.423.4 23.323.323.323.3 23.523.523.523.5 24.124.124.124.1 24.024.024.024.0 23.723.723.723.7 23.623.623.623.6 23.423.423.423.4 22.122.122.122.1

전문점 23.3 23.4 21.6 21.4 21.9 21.0 20.2 19.7 19.2 19.1 19.1 19.3 19.7 20.5

백화점 13.7 14.6 15.1 15.7 14.8 14.4 14.5 15.0 15.2 15.3 15.5 15.9 15.9 15.9

하이퍼마켓 8.6 9.5 10.8 12.2 13.2 14.2 14.7 14.6 14.5 14.6 14.9 14.4 14.0 13.8

온라인 3.7 4.3 5.5 6.2 6.4 6.5 6.8 7.0 7.3 7.6 7.7 7.8 7.9 8.3

슈퍼마켓 9.8 8.0 6.8 6.8 7.4 7.6 7.2 6.8 6.5 6.3 6.0 5.9 5.8 5.5

홈쇼핑 2.5 2.7 3.0 3.1 2.9 3.9 4.1 4.3 4.4 4.5 4.6 4.7 4.7 4.9

드럭스토어 0.3 0.7 0.9 1.0 1.2 1.3 1.5 1.9 2.0 2.1 2.1 2.2 2.5 2.9

일반전문점 6.4 5.2 3.8 4.1 4.2 4.2 4.0 3.7 3.3 3.1 2.9 2.8 2.7 2.5

편의점 1.3 1.3 1.3 1.4 1.6 1.7 1.7 1.7 1.7 1.7 1.7 1.7 1.8 1.9

기타 2.2 1.8 1.9 1.8 2.0 1.9 1.8 1.7 1.7 1.7 1.7 1.6 1.6 1.7

자료: 아모레퍼시픽, IBK투자증권

요우커 변수, 2015년

면세점과 Top-tier화장품의

성장 기조는 유지하지만

불확실성 변수도 확대


18

이러한 점을 종합해볼 때 화장품관련 한중FTA 수혜는 2014년 요우커 수혜에 편승하지 못

한 중소 업체들에 유의미할 것으로 예상된다.

2014년 국내 면세점과 주요 화장품 브랜드에 있어서 폭발적인 성장은 지난 5년 동안 중국

인의 한국 입국이 급격히 증가한데 근거한다. 한편 이러한 점은 향후 중국인 수요 둔화 우

려감으로 이어지기도 하는 시점에 있다. 그러나 2015년부터 무비자 프로그램이 실시와 기

타해외 출국 확대로 면세점 내 소비 비중은 증가할 전망이다. 또한 이러한 트렌드는 직접적

으로 면세점과 국내 Top-tier 화장품의 고성장을 지속 가능하게 할 것으로 판단된다.

2015년에도 Top-tier 화장품의 성장성은 2014년에 구축한 독보적인 추세 변수의 힘을 유

지하는데 근거할 전망이다. 다만 국내 면세점의 급격한 성장과 트렌디한 중국인 수요에 대

한 변수는 향후 환율, 항공 화물의 공급 능력 등의 불확실성도 확산되는 시점에 있는 것으

로 판단된다.

내수 부양정책 보다 훨씬

현실적이었던 요우커

모멘텀

19


그림 22. 상품 카테고리 별 모바일쇼핑 거래액 구성비 – 가전 다음으로 화장품 구매가 가장 높은 비중 차지

컴퓨터 및 주변기기,

2.8 가전·전자·통신기기,

9.5서적, 1.2

음반·비디오·악기, 0.2

여행 및 예약

서비스, 18.8

아동·유아용품, 6.7

음·식료품, 8.2꽃, 0.1스포츠·레저용품, 4.2

생활·자동차

용품, 12.1

의류·패션 및

관련상품, 20.2

화장품, 6.8

사무·문구(가구, 가전,

생활용품 등), 0.4

농수산물, 2.4

각종서비스 및 기타,

6.3(%)


그림 23. 글로벌 화장품 시장 내 국가별 M/S 추이

0

1

2

3

4

5

6

7

8

0

5

10

15

20

25

30

'99 '00 '01 '02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13

(%) 중국(좌) 일본(좌) 미국(좌)

한국(우) 프랑스(우)

(%)(%)

자료: Euromonitor By 아모레퍼시픽, IBK투자증권

그림 24. 중국인 입국자 수 추이

-40

-20

0

20

40

60

80

100

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

600,000

700,000

800,000

05.01 05.11 06.09 07.07 08.05 09.03 10.01 10.11 11.09 12.07 13.05 14.03

(%)(명) 입국자수 전년동월

자료: 한국관광공사, IBK투자증권

화장품

모바일 거래 상품군 2위

글로벌 화장품 시장 내

중국 M/S 상승 지속

2014년 5월 입국자

51.7만명(+85% yoy)

2013년 10월 국경절

11.8만명

2014년 10월 국경절

16만명(+35% yoy)전망


20

이케아 한국 출점, 가구를 넘어 전문점 분야 확대

이케아 광명점은 오는 12월 18일 예정이다. 이케아는 2013년 기준 42조원(프렌차이즈 매장

제외)의 매출규모와 2014년 4월까지 기준 전세계 44개국에 총 358개의 매장을 운영 중에

있다. 글로벌 매장 분포는 유럽 250개, 북미 53개, 아시아 36개, 중동 11개, 호주 7개, 도

미니카 1개이다. 매장수를 가장 많이 운영하고 있는 국가는 독일 47개, 미국 40개, 프랑스

29개 순이다.

사업 모델 분석은 브랜드인 IKEA이니셜에 대한 이해에서부터 시작된다. ‘IIIIngvar

KKKKamprad EEEEimtaryd AAAAgunnaryd’의 약자로 1926년 태생의 창립자 ‘잉바르 캄프라드’가 그

가 자란 농장인 ‘엘름타뤼드’ 마을 ‘아군나뤼드’의 각 첫글자를 따서 지어졌기 때문이다. 이

케아 한국 출점은 현재 유통업계 가장 큰 화두로 부각되고 있다. 창립자의 사업 철학과 오

랜 운영 노하우에서부터 한국 내 가격정책 등, 양극단의 평이 나타나며 내수에 논란을 일으

키는 점도 있고, 무엇보다 한국 유통업의 구도 변화를 가져오는 계기가 될 전망이기 때문이

다. 피상적으로 이케아의 출점은 중소 가구업계를 위협적일 뿐만 아니라 각종 생활사무용품,

인테리어 관련 B2C, B2B에서 대형마트의 비식품 부문에도 영향을 줄 전망이다. 국내 유통

산업은 과거 20년간 중소재래시장 규모가 축소되고 기업형유통채널이 확대되는 과정 속에

서 중소 전문점이 성공하기 쉽지 않은 구조였다. 그러나 금번 출점은 가구,생활용품 의 전

문 Category Killer 영역 확대를 일으키는 시작점이 될 것으로 기대된다.

국내 시장환경에서는 대부분의 서비스 콘텐츠와 브랜드가 대형유통채널에서 흡수하며 영세

한 전문점은 성장의 한계를 부딪혀 왔다. 대표적인 사례로는 ’락앤락’,’한샘’,’코웨이’,’쿠쿠전

자’ 꼽을 수 있다. 대부분이 니치마켓에 성공한 모델이지만 락앤락의 경우 꾸준한 반복구매

의 한계에 부딪히며 최근 강도 높은 구조조정에 있다. 반면에 한샘, 쿠쿠전자는 전세가격

급등에 따른 인테리어 패키지 수요 증가와 요우커 수혜로 급격한 성장세를 시현하고 있지

만 지속적인 고성장에 대해서는 중장기적으로 고민이된다. 한편 코웨이의 경우 좀 다른 차

원의 전문 모델을 보유하고 있다. 바로 케어서비스가 필요한 생활가전에 대해 장기렌탈의

사업 모델을 제시하고 있기 때문이다. 바로 소비자로부터 꾸준한 매출을 일으키는 중장기

수익모델로 짜여있다는 점이다.

그림 25. 이케아의 최근 3년 매장당 1일 평균 방문객 수 그림 26. 이케아의 최근 3년 규모 추이

2011 2012 2013

약 6,200명

약 6,300명

약 6,200명

25.3

27.6

28.5

23

24

25

26

27

28

29

2011 2012 2013

(십억유로) 매출액

자료: 이케아그룹 Yearly Summary FY13, ‘이케아, 새빨간 거짓말’, IBK투자증권

자료: 이케아그룹 Yearly Summary FY13, IBK투자증권

2013년 매출액 42조

(프렌차이즈 제외)

2014년 4월 기준

전세계 44개국

총 358 매장 운영

IIII-Ingvar(잉바르)

KKKK-Kamprad(캄프라드)

EEEE-Eimtaryd(엘름타뤼드)

AAAA-Agunnaryd(아군나뤼드)

영향을

2차적으로 신선,가공식품의

영역에서 생활용품을

부수적인 콘텐츠로 여기는

대형마트 및 유통 채널에도

반향

21


이케아의 컨셉은 생활 필수재에서 사치재까지 이어질 수 있는 가구라는 재화에 대해 자연

친화적인 브랜드 컨셉에서 가격,디자인,간단함의 정체성을 넣었다. 여기에 반복구매가 가능

한 가격대와 카테고리 다양성을 가지고 있다는 점이다.

이케아 출점과 광명쇼핑특구 부상

당사는 2015년 한국의 1호 광명점은 온라인 매출을 포함 약 3,000억원을 전망한다. 2012

년 기준 45조원(프렌차이즈 포함) 매출 규모와 341개 매장에 근거할 때 점당 평균 매출액

은 약 1,300억원이다. 물론 국가별로 판매가격 차이와 직영점 및 프렌차이즈 매장 등의 변

수를 고려하지 못한 평균적 수치이다. 광명점은 7,792평(m²)으로 글로벌 평균 면적인

8,665평(m²) 대비 작은 수준이다. 매장의 구성은 지하2층에서 지상 1층까지 3개층이 주

차장이며 2층에서 4층까지 매장과 사무실을 포함하고 있다. 그럼에도 불구하고 글로벌 평

균 점당 매출 대비 2배에 가까운 수준을 보는 이유는 1)한국 1호점에 대한 소비자 관심도

증폭으로 광명시 1차상권(100만명)을 넘는 수도권 내 초기 집객이 기대되기 때문이다. 2)

가격정책이 글로벌 평균보다 높은 점도 존재한다. 3)광명상권 내 롯데프리미엄 아울렛과 코

스트코의 트레픽 시너지 또한 긍정적이기때문이다. 코스트코(2012년 오픈 연매출 4,000억

원)과 롯데광명아울렛(연매출 3,000억원 전망)의 연간 매출액에 근거할 때 이케아의 매출

또한 유사한 수준이 예상된다.

한편 이케아의 가구 매출 비중은 70%, 기타 30%는 비즈니스 특판전용 사무용 및 침구,생

활 인테리어 등이 예상된다. 구체적으로 이케아만의 단독 상품비중이 85%, 복합쇼핑몰에

적합한 상품비중 15%구성 또한 쇼핑특구의 시너지를 위한 것으로 판단된다.

롯데광명아울렛과 이케아, 코스트코 연합으로 쇼핑특구 전망

한편 12월 4일 롯데리미엄 아울렛 광명점이 이케아 보다 2주 먼저 출점을 했다. 광명아울

렛은 롯데쇼핑의 네 번째 프리미엄 아울렛이며 전체 열두 번째이다. 향후 정상 매출액은

3,000억원이 예상되는데 서남부 지역의 1차 상권(금천,군포,시흥)만 약 100만명이며 이케

아, 코스트코의 트레픽 시너지를 고려할 때 2차 상권(과천,영등포) 확대에도 속도를 낼 전

망이다.

그림 27. 이케아 광명점 외관 그림 28. 이케아 광명점 롯데프리미엄 아울렛과 통로 연결

자료: IBK투자증권


중장기 매출액(억원)추정

롯데광명아울렛 3,000

이케아 3,000

코스트코 4,000


22

국내에서 이케아는 2020년 내에 10개~20개 사이의 추가 출점이 가능할 것으로 전망된다.

중장기 적으로 이케아의 한국 진출은 2015년 유통업과 소비재 관련 콘텐츠 전환을 가속화

하는데 일조할 전망이다. 국내의 유통시장은 오프라인 3사가 부동산 지배력과 과점화를 근

거로 전문 제저 브랜드에 대한 판매자의 지위를 누려왔다. 그러나 최근 자산가격 하락와 저

성장 구조 속에서 전문 Category Killer의 영역이 확되고 있는 점은 소비자의 니즈가 좀더

합리적이고 상품과 가격에 대한 결정권을 공유하는 시대에 도달했기 때문이다. 특히 이케아

가 오랜기간 강조하고 핵심 9개의 Formula 가운데 국내에서도 이케아만의 차별화 전략으

로 부각될 만한 부문은 1)제품 선택의 다양성 2) 과장되고 복잡함을 벗어난 단순함의 가치

3) 새로운 시장에 대한 마케팅 집중 4)서비스의 질 강화 등에 있는 것으로 판단된다.

그림 29. 이케아 글로벌 매장 현황 – 한국 45번째 출점 국가 (아시아 36개 점포, 광명 1호점 포함)

총총총총 359(45359(45359(45359(45개국개국개국개국))))2014.12월 예상

North America 53

Central America 1

Europe 250

Middle East 11Asia 36

Australia 7

Value 3%

Value 1%

Value 60%

Value 36%

자료: 이케아그룹 Yearly Summary FY13, IBK투자증권

2015년 국내 유통업 환경

변화에 촉매 작용의 타이밍

제공 전망

23


Appendix

주요 유통 채널 별 시장 성장률 추이

그림 30. 백화점 연도별 시장규모 및 성장률

19 19.8 21.824.7

27.5 29.1 29.8

3.14.2

10

11.6 11.4

5.5

2.62.62.62.6

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

12

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013

시장규모(조 원) 성장률(%)

자료: 통계청, 리테일매거진, IBK투자증권

그림 31. 대형마트 연도별 시장규모 및 성장률

25.7 28.4 30.1 31.234.2

37.4 38.8 38.6

8.4

10.3

6.1

3.6

8.19.1

3.7

0.1

-10

-5

0

5

10

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013



그림 32. 편의점 연도별 시장규모 및 성장률

4.6 5.0 5.66.5

7.38.4

10.111.7

12.812.812.812.810.7

7.7

12.1

16.7

12.6

15

20.7

15.8

9.19.19.19.1

0

5

10

15

20

25

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013




24

글로벌 순위, 신흥국 중심 전문업체들의 순위 상승

표 9. 2014년 글로벌 100대 리스트- 롯데쇼핑 98위에서 43위(하이마트 영향), 애플 및 중국 가전 신규 진입 (단위: 백만 달러, 개, %)

순위 기존 순위

기업 국가 주요 업태 운영

국가 수 그룹 매출 소매 매출 수익/손실

5년간 성장률

1 1 월마트 미국 HM, SC, SS 28 469,162 469,162 17,756 4.4

2 3 테스코 영국 HM, SC, SS 13 102,889 101,269 190 6.2

3 6 코스트코 미국 CC, WC 9 99,137 99,137 1,767 9

4 2 까르푸 프랑스 HM, SC, SS 31 100,906 98,757 1,692 -1.3

10 11 타깃 미국 DS, DP 1 73,301 71,960 2,999 3.2

11 9 월그린 미국 DgS 2 71,633 71,633 2,127 5.9

13 13 이온 일본 HM, SC, SS 10 69,588 63,100 1,331 1.7

14 12 그룹 오샹 프랑스 HM, SC, SS 13 60,357 59,041 925 5

16161616 23(2012 4423(2012 4423(2012 4423(2012 44위위위위)))) 아마존닷컴아마존닷컴아마존닷컴아마존닷컴 미국미국미국미국 NONONONO 11111111 61,09361,09361,09361,093 58,57058,57058,57058,570 ----39393939 32.332.332.332.3

23 20 베스트바이 미국 ES 13 45,085 45,085 -420 ne

30303030 30303030 이케아이케아이케아이케아 스웨덴스웨덴스웨덴스웨덴 OSOSOSOS 41414141 36,11136,11136,11136,111 35,29035,29035,29035,290 4,2014,2014,2014,201 6.46.46.46.4

43434343 48(2012 9848(2012 9848(2012 9848(2012 98위위위위)))) 롯데쇼핑롯데쇼핑롯데쇼핑롯데쇼핑 한국한국한국한국 HM, SC, SSHM, SC, SSHM, SC, SSHM, SC, SS 6666 22,28922,28922,28922,289 20,97820,97820,97820,978 1,0301,0301,0301,030 18181818

44 40 야마다덴키 일본 ES 7 20,588 20,588 269 -0.8

48 50 AS왓슨스 홍콩 DgS 36 19,161 19,161 n/a 6.2

50505050 72(2012 72(2012 72(2012 72(2012 신규진입신규진입신규진입신규진입)))) 애플애플애플애플 미국미국미국미국 ESESESES 14141414 156,508156,508156,508156,508 18,82818,82818,82818,828 41,73341,73341,73341,733 35.635.635.635.6

52 55 H&M 스웨덴 AP, FW 49 17,800 17,800 2,485 9.1

59 68 갭 미국 AP, FW 47 15,651 15,651 1,135 -0.1

60606060 69(2012 69(2012 69(2012 69(2012 신규진입신규진입신규진입신규진입)))) 쑤닝쑤닝쑤닝쑤닝 중국중국중국중국 ESESESES 3333 15,60815,60815,60815,608 15,60815,60815,60815,608 415415415415 19.619.619.619.6

82828282 65656565 궈메이궈메이궈메이궈메이 중국중국중국중국 ESESESES 3333 13,075(E)13,075(E)13,075(E)13,075(E) 12,042(E)12,042(E)12,042(E)12,042(E) n/an/an/an/a 5.15.15.15.1

89898989 2014 2014 2014 2014 신규신규신규신규 이마트이마트이마트이마트 한국한국한국한국 HHHHM, SMM, SMM, SMM, SM 2222 11,29011,29011,29011,290 11,29011,29011,29011,290 388388388388 nenenene

90 2014 신규 베드배스앤비욘드 미국 OS 4 10,915 10,915 1,038 9.1

93 2014 신규 차이나 리소스 엔터프라이즈

홍콩 HM, SC, SS 5 16,274 10,754 647 23.3

95 2014 신규 L브랜즈 미국 AP, FW 56 10,459 10,459 753 0.6

96 2014 신규 캐나디안 타이어 캐나다 OS 1 11,434 10,387 499 6.6

97 2014 신규 S.A.C.I. 팔라벨라 칠레 DP 4 11,312 10,269 843 14.9

98 2014 신규 노르게스그루펜 노르웨이 DS 1 10,681 10,221 284 7.6

99 2014 신규 리버티 인터랙티브 미국 NO 9 10,054 10,018 1,591 5.1 자료: Deloitte, Global Powers of Retailing 2014

참고: 매출액은 2012년 회계연도 기준, 그룹매출은 소매부문이 아닌 것까지 포함된 수치, (E)는 추정치, n/a는 해당 없음, ne는 사업매각 등으로 수치 없음

참고2: 업태명칭, AP(패션전문점), ES(가전전문점), CC(캐시앤캐리), CVS(편의점), DgS(드럭스토어), DP(백화점), DS(디스카운트스토어), FW(신발전문점), HI(홈임프루브먼트),

HM(하이퍼마켓), NO(무점포), Other(기타전문점), SM(슈퍼마켓)), SS(슈퍼스토어), WC(웨어하우스클럽)

25


매수 (유지) 롯데하이마트 (071840) 목표주가 95,000원 유통업 대안, 전문점 시대 도래

플랫폼과 콘텐츠 변화 본격화

기존 하이마트는 1999년 235개점에서 롯데쇼핑에 인수되는 시점이었던

2012년 322개점을 운영해 왔다. 즉 13년 동안 87개 점포가 순증한 셈이다.

그러나 롯데하이마트로 운영 만 2년인 2014년말 기준 점포수는 총 437개가

예상된다. 롯데하이마트로 합병 이후 2년 동안의 신규 출점은 기존 하이마

트의 10년간 출점 보다 28개가 많다. 특히 기존 로드샵 형태보다는 롯데마

트 내 샵인샵으로 96개입점 형태의 출점이 지배적이다. 동사는 2013년 하반

기를 시작, 2014년 대대적인 신규 출점 전략을 구체화 하고 있다. 점포수 증

가 목적 뿐만 아니라 다각화된 포맷의 출점이 나타나고 있는데, 애플스토어

전문점(100개점)과 코웨이 전용관(50개점) 입점 그리고 글로벌 M/S 3위인

중국 모바일 ’화웨이 X3’ 판매 등이 대표적인 사례이다. 즉 동사는 대규모

출점을 통해 과거 하이마트 운영 컨셉에서 벗어나며 신성장 확보를 위한 전

략의 시작점에 있다.

2015년 Valuation 부담은 Premium으로 작용

2015년 롯데하이마트 M&A 3년차를 앞둔 시점에서 2014년 4분기는 2년 연

속의 누적된 베이스 효과가 충분한 시점으로 판단된다. 특히 출점 정상화에

따른 판관비 효율화, 기존점과 신규점간 상품구성 차별화, 제2롯데월드 내

초대형 매장 오픈을 통한 향후 가전MD변화의 방향성을 제시하는 동시에 수

익성 정상화에 가까운 모습이 전망된다. 점포 포맷의 가시적인 변화에 이어

그룹 내 IT통합, 기존 영업인력의 노하우에 대한 신규 인력의 빠른 적용을

위한 PMI강화에도 주력하고 있기 때문이다. 최근 유통업 주가는 3분기 비

우호적인 유통업 환경과 뚜렷한 어닝 모멘텀이 부재한 상황을 반영하고 있

다. 특히 롯데쇼핑의 인수 시점에서 기대했던 수익성 개선이 다소 늦어지고

있어 최근까지 주가는 연간 KOSPI대비 20%이상하락한 모습이었다. 그러나

3분기 기존점과 수익성 회복에 이어, 4분기 레버리지 효과를 바탕으로 동사

는 2015년 업종 내 독보적인 턴어라운드를 전망한다.

현재가 (12/5) 70,400원 KOSPI (12/5) 1,986.62pt 시가총액 1,662십억원 발행주식수 23,608천주 액면가 5,000원 52주 최고가 90,500원 최저가 63,800원 60일 일평균거래대금 5십억원 외국인 지분율 3.7% 배당수익률 (2014F) 0.4% 주주구성 롯데쇼핑 외 1인 60.27% 국민연금공단 11.07% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 10% 10% -19% 절대기준 7% 11% -19% 현재 직전 변동 투자의견 매수 매수 -

목표주가 95,000 95,000 -

EPS(14) 5,025 5,025 -

EPS(15) 6,892 6,892 - 롯데하이마트 상대주가 (%)

-30-25-20-15-10-505

10

13.12 14.6 14.12

롯데하이마트 to KOSPI(%)

(단위:십억원,배) 2012 2013 2014F 2015F 2016F

매출액 3,212 3,511 3,825 4,525 5,250

영업이익 162 179 173 221 250

세전이익 93 161 152 208 243

당기순이익 71 124 119 163 190

EPS(원) 3,023 5,271 5,025 6,892 8,055

증가율(%) -54.0 74.3 -4.7 37.1 16.9

영업이익률(%) 5.0 5.1 4.5 4.9 4.8

순이익률(%) 2.2 3.5 3.1 3.6 3.6

ROE(%) 4.9 8.1 7.2 9.1 9.7

PER 22.8 16.6 14.0 10.2 8.7

PBR 1.1 1.3 1.0 0.9 0.8

EV/EBITDA 11.7 12.5 10.5 8.6 7.4

자료: Company data, IBK투자증권 예상


26

M&A 3년 차 시점 점진적 개선

동사는 상반기 유통업 불경기 속에서도 체감 경기 이상의 실적 악화를 보였다. 상반기 영업

이익이 대규모 출점과 관련된 비용 이슈 이상으로 감소했기 때문이다. 주된 이유는 에어컨

과 제습기 판매가 부진해짐에 따라 기존점의 매출액이 10%에 가까운 수준으로 감소한 데

있다. 그러나 하반기 신규 출점이 상반기 71개에서 하반기 8개로 정상화됨에 따라 단기 대

규모 인력 급증에서 나타난 점당 고정비 부담완화가 큰 것으로 판단된다.

여기 출점과 관련된 단기 판촉비 및 마케팅비용 등의 변동비 감소에 따른 레버리지 효과가

구체화되고 있는 것으로 추정된다. 또한 신규 포맷의 샵인샵 점포들을 중심으로 전체적인

프로덕트 믹스 개선이 이루어지고 있어 하반기 이후 단일 제품군에 대한 의존도에서 벗어

나고 있는 점 또한 긍정적이기 때문이다. 특히 지난 3분기 매출액은 10,163억원(+7.6 yoy),

영업이익 575억원(-7.1% yoy), 순이익 403억원(-10.0% yoy)을 시현했다. 이는 상반기 영

업이익이 대규모 출점 비용 부담 이상으로 급감하며, 유통업 불경기 속에서도 체감 경기보

다 크게 악화되었던 데 반해 매우 호전적인 결과로 분석된다. 우선 상반기 영업이익 급감의

주된 요인은 에어컨과 제습기 판매가 부진해짐에 따라 기존점의 매출액이 10%에 가까운 수

준으로 감소한 데 있다. 결국 신규출점 비용 부담이 큰 시점에서 기존점의 영업악화가 더해

졌기 때문으로 분석된다.

그림 33. 국내 주요 가전제품 판매액 증감율 추이

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

`06 `07 `08 `09 `10 `11 `12 `13

단위: % 가전네품 통신기기 및 컴퓨터


최근 가전유통업계는 아이폰 신모델에 대한 기대감이 확산되고 있다. 동사는 금번 아이폰의

신제품 출시 기회를 통해, 애플스토어 전문샵 운영의 장점이 부각될 전망이다. 특히 기존

로드샵과 샵인샵 점포들의 프로덕트믹스 차별화에 직접적인 계기를 가져올 것으로 기대된

다. 즉 지난해 말 애플스토어 공식인증 이후 일부 기존점들의 연령층과 성비가 변화가 전체

적인 고객군의 트레픽 변화를 가져오고 있어 금번 애플6 시리즈의 신제품 효과는 4분기 샵

인샵 매출 강화에 직접적일 것이다. 특히 10월 단말기유통업 시행 이후 국내 휴대폰 신규

수요가 급감한 점에 근거할 때 아이폰6 출시는 오히려 이러한 배경 속에서 휴대폰 판매 회

복의 계기가 될 것이다. 그리고 글로벌 M/S 3위인 중국 모바일 ’화웨이 X3’ 판매 등이 대

표적인 사례이다. 즉 동사는 대규모 출점을 통해 과거 하이마트 운영 컨셉에서 벗어나며 신

성장 확보를 위한 전략의 시작점에 있다.

M&A 이후 신규출점

106개 진행

2015년 기존점 및 숍인숍

점포 안정화 기저효과+＠

27


비록 3분기 전체 기존점은 에어컨, 제습기를 비롯한 여름가전의 역신장이 20% 수준으로

확대됨에 따라 증가 반전이 어려웠다. 그러나 9월 기존점 매출액은 연중 처음으로 증가반

전을 보였으며 영업이익 또한 상반기 대비 감소폭이 크게 축소되며 턴어라운드의 가시성이

확인되었다. 10월에도 이러한 추세는 유지된 것으로 추정된다. 10월은 단말기 유통법과 관

련된 혼선으로 휴대폰 판매는 부진했지만 김치냉장고와 혼수가전을 중심으로 매출 회복이

이어지고 있기 때문이다. 또한 11월 아이폰6 출시는 단통법에 따른 부담을 일정부분 해소시

켜 주고 있다.

동사는 지난 2년간 물리적 확장에 수반되는 비용 부담은 컸지만 금년 4분기를 전환점으로

2015년 샵인샵 출점 효과는 구체화될 전망이다. 최근 유통업 주가는 3분기 비우호적인 유

통업 환경과 뚜렷한 어닝 모멘텀이 부재한 상황을 반영하고 있다. 특히 롯데쇼핑의 인수 시

점에서 기대했던 수익성 개선이 다소 늦어지고 있어 최근까지 주가는 연간 KOSPI대비

20%이상하락한 모습이었다. 그러나 3분기 기존점과 수익성 회복에 이어, 4분기 레버리지

효과를 바탕으로 동사는 2015년 업종 내 독보적인 턴어라운드가 부각될 전망이다.

표 10. 2014년, 2015년 전망 IFRS 개별기준(소규모 합병 이전인 2012년 2013년 IFRS 연결기준) (단위: 억원, %)

13.1Q 13.2Q 13.3Q 13.4Q 14.1Q 14.2Q 14.3Q 14.4Q(F) 2013 2014F yoy 2015F yoy

매출액 7,287 9,212 9,444 9,248 8,052 9,774 10,163 10,258 35,191 38,247 8.9 45,254 18.3

매출총이익 1,770 2,430 2,445 2,179 1,918 2,464 2,620 2,360 8,825 9,362 6.1 11,071 18.3

영업이익 304 647 604 292 199 373 575 580 1,848 1,727 -6.5 2,209 27.9

GPM 24.3 26.4 25.9 23.6 23.8 25.2 25.8 23.0 25.1 24.5 24.5 24.5 0.0

SG&A 20.1 19.3 19.5 20.4 21.3 21.4 20.1 17.4 19.8 20.0 20.0 20.0 0.0

OPM 4.2 7.0 6.4 3.2 2.5 3.8 5.7 5.7 5.3 4.5 4.5 4.5 -0.1 자료: 롯데하이마트, IBK투자증권

참고: 2014년 1월1일 계열사 소규모 합병으로 2014년 이후 개별 회계기준으로 변경

표 11. 목표주가 95,000원 매수유지

유지

수익전망 14년 EPS 5,026원 / 15년 EPS 6,895

12개월 Forward EPS 6,739원 적용

Target P/E 당사 커버리지 평균 대비 20% 프리미엄 적용한

14배

목표주가 95,000원(매수)

유지



28

포괄손익계산서 재무상태표

(십억원) 2012 2013 2014F 2015F 2016F (십억원) 2012 2013 2014F 2015F 2016F

매출액 3,212 3,511 3,825 4,525 5,250 유동자산 400 521 732 877 1,139

증가율(%) -5.5 9.3 8.9 18.3 16.0 현금및현금성자산 55 54 82 85 220

매출원가 2,410 2,629 2,888 3,418 3,966 유가증권 14 5 5 6 7

매출총이익 802 882 936 1,107 1,284 매출채권 54 76 97 119 138

매출총이익률(%) 25.0 25.1 24.5 24.5 24.5 재고자산 252 339 475 579 672

판관비 640 703 764 886 1,024 비유동자산 2,204 2,231 2,225 2,239 2,302

판관비율(%) 19.9 20.0 20.0 19.6 19.5 유형자산 390 420 444 440 487

영업이익 162 179 173 221 250 무형자산 1,690 1,692 1,693 1,692 1,690

증가율(%) -35.0 10.4 -3.5 28.0 13.3 투자자산 73 80 77 94 109

영업이익률(%) 5.0 5.1 4.5 4.9 4.8 자산총계 2,605 2,752 2,957 3,115 3,441

순금융손익 -69 -21 -21 -13 -8 유동부채 793 401 498 502 621

이자손익 -57 -21 -20 -13 -8 매입채무및기타채무 120 161 180 219 254

기타 -12 0 -1 0 0 단기차입금 560 70 133 63 105

기타영업외손익 0 3 0 0 0 유동성장기부채 0 0 10 20 30

종속/관계기업손익 0 0 1 0 0 비유동부채 336 758 752 749 770

세전이익 93 161 152 208 243 사채 299 630 629 629 629

법인세 22 37 33 45 53 장기차입금 0 99 89 79 69

법인세율 23.3 22.7 22.0 21.6 21.6 부채총계 1,128 1,159 1,249 1,251 1,392

계속사업이익 71 124 119 163 190 지배주주지분 1,477 1,593 1,708 1,865 2,049

중단사업손익 0 0 0 0 0 자본금 118 118 118 118 118

당기순이익 71 124 119 163 190 자본잉여금 1,056 1,056 1,056 1,056 1,056

증가율(%) -49.0 74.3 -4.7 37.1 16.9 자본조정등 0 0 0 0 0

당기순이익률(%) 2.2 3.5 3.1 3.6 3.6 기타포괄이익누계액 0 0 0 0 0

지배주주당기순이익 71 124 119 163 190 이익잉여금 303 419 535 691 876

기타포괄이익 -2 -2 0 0 0 비지배주주지분 0 0 0 0 0

총포괄이익 69 122 119 163 190 자본총계 1,477 1,593 1,708 1,865 2,049

EBITDA 206 225 231 276 305 비이자부채 269 360 387 460 558

증가율(%) -29.0 9.4 2.8 19.3 10.4 총차입금 859 799 862 791 833

EBITDA마진율(%) 6.4 6.4 6.0 6.1 5.8 순차입금 790 740 775 700 606

투자지표 현금흐름표

(12월 결산) 2012 2013 2014F 2015F 2016F (십억원) 2012 2013 2014F 2015F 2016F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 60 151 34 136 207

EPS 3,023 5,271 5,025 6,892 8,055 당기순이익 71 124 119 163 190

BPS 62,547 67,462 72,350 78,992 86,798 비현금성 비용 및 수익 149 120 99 68 72

DPS 250 250 250 250 250 유형자산감가상각비 43 45 57 54 53

밸류에이션(배) 무형자산상각비 1 1 2 1 1

PER 22.8 16.6 14.0 10.2 8.7 운전자본변동 -127 -63 -145 -82 -48

PBR 1.1 1.3 1.0 0.9 0.8 매출채권등의감소 0 0 -5 -21 -19

EV/EBITDA 11.7 12.5 10.5 8.6 7.4 재고자산의감소 -26 -88 -135 -104 -93

성장성지표(%) 매입채무등의증가 0 0 8 39 35

매출증강율 -5.5 9.3 8.9 18.3 16.0 기타 영업현금흐름 -34 -29 -39 -13 -8

EPS증가율 -54.0 74.3 -4.7 37.1 16.9 투자활동 현금흐름 -36 -59 -157 -85 -132

수익성지표(%) 유형자산의 증가(CAPEX) -50 -64 -77 -49 -100

배당수익률 0.4 0.3 0.4 0.4 0.4 유형자산의 감소 0 1 3 0 0

ROE 4.9 8.1 7.2 9.1 9.7 무형자산의 감소(증가) -1 -3 -1 0 0

ROA 2.7 4.6 4.2 5.4 5.8 투자자산의 감소(증가) 0 0 11 -17 -15

ROIC 3.4 5.6 5.1 6.6 7.5 기타 14 7 -92 -19 -17

안정성지표(%) 재무활동 현금흐름 -233 -93 52 -48 -39

부채비율(%) 76.4 72.8 73.1 67.1 67.9 차입금의증가(감소) -780 99 -10 -10 -10

순차입금 비율(%) 53.5 46.5 45.4 37.6 29.6 자본의 증가 0 0 0 0 0

이자보상배율(배) 2.4 6.4 6.4 8.2 9.9 기타 547 -192 62 -38 -29

활동성지표(배) 기타 및 조정 0 0 91 0 0

매출채권회전율 75.7 54.2 44.2 41.8 40.9 현금의 증가 -209 -1 20 3 36

재고자산회전율 13.5 11.9 9.4 8.6 8.4 기초현금 264 55 62 82 85

총자산회전율 1.2 1.3 1.3 1.5 1.6 기말현금 55 54 82 85 120

*주당지표 및 밸류에이션은 지배주주순익 및 지배주주지분 기준

29


매수 (유지) 아모레퍼시픽 (090430) 목표주가 3,000,000원 2015년엔 내륙의 요우커 모멘텀

최고의 한해로 마무리

2014년 연결 실적은 매출액 37,918억원(+22.3%), 영업이익 5,735억원(+55.1%)

이 추정된다. 전사 외형성장도 고무적이지만 특히 영업이익은 면세점과 중국사

업, 그리고 방판의 턴어라운드를 반영할 것으로 판단된다. 2014년 2분기 면세사

업은 처음으로 국내 사업부문 중 1위 매출규모(국내 화장품의 26.5%/전사의

18.5%)로 부상했다. 이어서 3분기 면세점 매출액은 국내 화장품의 29.4% 전사의

19.6%로 확대되었다. 또한 사업모델의 가장 큰 축을 이루었던 방판부문이 3년

이상 급격한 매출 감소를 보여왔다면 지난 3분기 12분기 만의 턴어라운드를 보였

다. 이는 지난 1년 이상의 강도높은 재고조정과 상품(방판에만 있는 설화수,헤라

품목) 강화를 반영했기 때문이다. 향후 방문판매 사업에 대해 과거와 같은 수익모

델을 기대하긴 어려울 전망이지만 고수익 채널로의 안정성은 꾸준하게 유지될 것

으로 판단된다.

흔들림 없는 환경, 내륙의 요우커는 2015년 해외 성장의 축

동사는 2015년에도 면세점과 중국사업 부문 고성장이 전망된다. 주요 소비축인

중국인은 국내에서는 관광객인 동시에 중국사업의 가능성이다. 즉 2015년에도 중

국인 소비의 우위를 유지할 것으로 판단된다. 1)면세점 성장의 핵심 변수인 중국

인은 지난 5년 동안 폭발적인 수요 증가를 시현했지만 2015년 무비자 프로그램

으로 수요 증가세를 유지에는 큰 부담이 없을 전망이다. 2)중국 사업 또한 2012

년까지 마몽드와 라네즈 투 톱 중심의 성장을 구축해 왔다면, 2015년엔 이니스프

리의 강력한 성장성과 마몽드의 구조조정 완료를 통해 30%이상의 성장성은 충분

할 전망이다. 이니스프리는 2년 만의 강력한 포지셔닝으로 마몽드의 구조조정과

리뉴얼에 따른 우려를 불식시켰다. 향후 연평균 100개 출점의 속도와 점당 효율

성(중국 점당 월평균 1억원 매출, 한국 2억원)향상을 고려할 때 이니스프리는 중

국 고성장의 축을 유지하기에 충분할 것이다. 동사는 2014년에 이어 2015년에도

업종 내 가장 높은 실적 가시성을 유지하며 밸류에이션 프리미엄을 충분히 유지

할 전망이다. 목표주가는 기존 3,000,000원[표참조]을 유지한다.

현재가 (12/5) 2,476,000원 KOSPI (12/5) 1,986.62pt 시가총액 15,653십억원 발행주식수 6,902천주 액면가 5,000원 52주 최고가 2,500,000원 최저가 953,000원 60일 일평균거래대금 47십억원 외국인 지분율 28.9% 배당수익률 (2014F) 0.3% 주주구성 아모레퍼시픽그룹외7인 49.34% 국민연금공단 7.07% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 4% 71% 160% 절대기준 1% 72% 160% 현재 직전 변동 투자의견 매수 매수 -

목표주가 3,000,000 3,000,000 -

EPS(14) 58,536 59,433 -

EPS(15) 71,346 67,715 - 아모레퍼시픽 상대주가 (%)

0

50

100

150

200

13.12 14.6 14.12

아모레퍼시픽 to KOSPI(%)

(단위:십억원,배) 2012 2013 2014F 2015F 2016F

매출액 2,849 3,100 3,791 4,554 5,235

영업이익 365 370 567 698 821

세전이익 362 364 542 666 826

당기순이익 269 267 409 499 619

EPS(원) 39,183 38,828 58,536 71,346 88,561

증가율(%) -17.3 -0.9 50.8 21.9 24.1

영업이익률(%) 12.8 11.9 14.9 15.3 15.7

순이익률(%) 9.4 8.6 10.8 11.0 11.8

ROE(%) 12.1 11.0 14.8 15.9 17.1

PER 31.0 25.8 42.2 34.6 27.9

PBR 3.6 2.7 5.9 5.2 4.4

EV/EBITDA 15.6 12.2 20.1 17.2 15.0



30

표 12. 2014년, 2015년 국내외 부문 별 매출 전망 및 비중 (단위: 억원, %)

13.1Q 13.2Q 13.3Q 13.4Q 2013 14.1Q 14.2Q 14.3Q

(P) 14.4Q

(F) 2014F YoY 2015F YoY

매출액 8,038 7,990 7,928 7,048 31,004 9,318 9,667 9,967 8,965 37,918 22.3 45,537 20.1

국내 6,573 6,503 6,543 5,758 25,377 7,395 7,763 8,010 6,964 30,132 18.7 33,750 12.0

화장품 5,409 5,491 5,111 4,867 20,878 6,076 6,746 6,654 6,014 25,490 22.1 28,955 13.6

Mass&Sulloc 1,343 1,013 1,432 891 4,679 1,319 1,017 1,356 950 4,642 -0.8 4,795 3.3

해외 1,285 1,478 1,385 1,290 5,447 1,924 1,904 1,957 2,001 7,786 42.9 11,787 51.4

중국 840 906 788 854 3,388 1,120 1,072 1,086 1,153 4,431 30.8 5,958 34.5

프랑스 187 217 239 261 904 226 176 194 199 795 -12.1 860 8.2

미국 56 61 59 59 235 79 89 84 68 320 36.2 385 20.3

일본 115 138 119 104 476 116 125 107 110 458 -3.8 425 -7.2

기타 124 192 212 261 789 481 561 573 500 2,115 168.1 2,255 6.6

영업이익 1,402 895 856 494 3,698 1,757 1,511 1,477 922 5,667 53.2 6,975 23.1

국내 1,394 889 883 538 3,755 1,614 1,400 1,328 835 5,177 37.9 6,197 19.7

화장품 1,185 832 663 653 3,376 1,446 1,314 1,188 750 4,698 39.2 5,675 20.8

Mass&Sulloc 209 57 221 -115 372 168 86 140 85 479 28.8 522 9.0

해외 8 7 -28 -44 -57 143 111 149 87 490 흑전 778 58.8

중국 72 25 -32 38 103 135 108 110 65 418 305.8 561 34.2

프랑스 5 -22 -14 -34 -66 8 -38 18 -25 -37 적지 -40 적지

미국 -4 -4 -5 -10 -23 6 5 5 7 23 흑전 35 52.2

일본 -18 -1 -9 -15 -42 -7 -8 -17 -10 -42 적지 -59 적지

기타 -23 -5 -3 -6 -37 31 60 45 50 186 흑전 281 51.1

OPM 17.4 11.2 10.8 7.0 11.9 18.9 15.6 14.8 10.3 14.9 4.4 15.3 0.4

국내 21.2 13.7 13.5 9.3 14.8 21.8 18.0 16.6 12.0 17.2 4.4 18.4 1.2

화장품 21.9 15.2 13.0 13.4 16.2 23.8 19.5 17.9 12.5 18.4 4.3 19.6 1.2

Mass&Sulloc 15.6 5.6 15.4 - 8.0 12.7 8.5 10.3 8.9 10.3 2.8 10.9 0.6

해외 0.6 0.5 - - - 7.4 5.8 7.6 4.3 6.3 5.4 6.6 0.3

중국 8.6 2.8 - 4.4 3.0 12.1 10.1 10.1 5.6 9.4 7.3 9.4 0.0

프랑스 2.7 - - - - 3.5 - - - - - - -

미국 - - - - - 7.6 5.6 6.0 10.3 7.2 - 9.1 1.9

일본 - - - - - - - - - - - - -

기타 - - - - - 6.4 10.7 7.9 10.0 8.8 - 12.5 - 자료: 아모레퍼시픽, IBK투자증권

31


그림 34. 상품 카테고리 별 모바일쇼핑 거래액 구성비 – 가전 다음으로 화장품 구매가 가장 높은 비중 차지

컴퓨터 및 주변기기,

2.8 가전·전자·통신기기,

9.5서적, 1.2

음반·비디오·악기, 0.2

여행 및 예약

서비스, 18.8

아동·유아용품, 6.7

음·식료품, 8.2꽃, 0.1스포츠·레저용품, 4.2

생활·자동차

용품, 12.1

의류·패션 및

관련상품, 20.2

화장품, 6.8

사무·문구(가구, 가전,

생활용품 등), 0.4

농수산물, 2.4

각종서비스 및 기타,

6.3(%)


그림 35. 글로벌 화장품 시장 내 국가별 M/S 추이

0

1

2

3

4

5

6

7

8

0

5

10

15

20

25

30

'99 '00 '01 '02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13

(%) 중국(좌) 일본(좌) 미국(좌)

한국(우) 프랑스(우)

(%)(%)

자료: Euromonitor By 아모레퍼시픽, IBK투자증권

그림 36. 중국인 입국자 수 추이

-40

-20

0

20

40

60

80

100

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

600,000

700,000

800,000

05.01 05.11 06.09 07.07 08.05 09.03 10.01 10.11 11.09 12.07 13.05 14.03

(%)(명) 입국자수 전년동월

자료: 한국관광공사, IBK투자증권

화장품

모바일 거래 상품군 2위

글로벌 화장품 시장 내

중국 M/S 상승 지속

2014년 5월 입국자

51.7만명(+85% yoy)

2013년 10월 국경절

11.8만명

2014년 10월 국경절

16.4만명(+38% yoy)

2014년 10월

56.2만명(63.8% yoy)시현


32

표 13. 목표주가 3,000,000원, 매수유지 (단위: 원, 억원, 천주)

기존→변경

2014(F) EPS/2015년(F) EPS 59,433/ 67,715 → 58,58,58,58,536536536536 / / / / 71,34671,34671,34671,346

전사 기준 Trailing P/E 33배

전사전사전사전사 기준기준기준기준 Forward Target P/E Forward Target P/E Forward Target P/E Forward Target P/E 비교비교비교비교 12개월 Forward EPS 67,708원에

35배 적용 기업가치 129,982129,982129,982129,982

사업부문별사업부문별사업부문별사업부문별 영업가치영업가치영업가치영업가치 적용적용적용적용

163,000 163,000 163,000 163,000

1) 1) 1) 1) 국내국내국내국내 사업사업사업사업, , , , 면세점면세점면세점면세점 프리미엄프리미엄프리미엄프리미엄 적용적용적용적용

추정 영업순이익 4,500 억원 Target P/E 30배 적용(중국인 입국자 상대적 둔화 전망)

2) 2) 2) 2) 해외해외해외해외

추정 영업순이익 800억원 Target P/E 30배 적용, 화장품 업종 평균 P/E 수준 적용, 해외 사업 전략 부재로 평균 P/E 적용

순현금 4,0004,0004,0004,000

총기업가치 167,000167,000167,000167,000

총 발행주식수 5,485

목표주가 및 투자의견 3,000.000원 /매수유지


33



(십억원) 2012 2013 2014F 2015F 2016F (십억원) 2012 2013 2014F 2015F 2016F

매출액 2,849 3,100 3,791 4,554 5,235 유동자산 804 968 1,338 1,784 2,272

증가율(%) 11.5 8.8 22.3 20.1 14.9 현금및현금성자산 171 294 607 772 971

매출원가 847 912 1,031 1,303 1,466 유가증권 142 140 120 144 262

매출총이익 2,002 2,189 2,760 3,251 3,769 매출채권 170 197 217 260 298

매출총이익률(%) 70.3 70.6 72.8 71.4 72.0 재고자산 267 283 237 419 524

판관비 1,637 1,819 2,187 2,555 2,973 비유동자산 2,222 2,434 2,403 2,546 2,608

판관비율(%) 57.4 58.7 57.7 56.1 56.8 유형자산 1,767 1,936 2,077 2,240 2,274

영업이익 365 370 567 698 821 무형자산 121 133 166 179 189

증가율(%) -2.0 1.2 53.2 23.1 17.7 투자자산 39 50 16 19 21

영업이익률(%) 12.8 11.9 14.9 15.3 15.7 자산총계 3,026 3,402 3,742 4,329 4,880

순금융손익 10 9 9 9 10 유동부채 417 543 512 615 698

이자손익 10 9 2 9 10 매입채무및기타채무 100 115 97 117 134

기타 0 0 8 0 0 단기차입금 23 40 29 35 40

기타영업외손익 -15 -18 -34 -41 -5 유동성장기부채 0 42 0 -20 0

종속/관계기업손익 2 3 0 0 0 비유동부채 265 291 313 382 313

세전이익 362 364 542 666 826 사채 0 0 0 0 0

법인세 92 96 133 167 206 장기차입금 43 69 110 110 90

법인세율 25.6 26.5 24.5 25.1 25.0 부채총계 682 834 825 997 1,011

계속사업이익 269 267 409 499 619 지배주주지분 2,334 2,554 2,898 3,307 3,835

중단사업손익 0 0 0 0 0 자본금 35 35 35 35 35

당기순이익 269 267 409 499 619 자본잉여금 720 720 720 720 720

증가율(%) -17.7 -0.7 53.2 21.9 24.1 자본조정등 -2 -2 -11 -11 -11

당기순이익률(%) 9.4 8.6 10.8 11.0 11.8 기타포괄이익누계액 -12 -14 -19 -19 -19

지배주주당기순이익 270 268 404 492 611 이익잉여금 1,592 1,815 2,173 2,582 3,110

기타포괄이익 -21 -3 -7 0 0 비지배주주지분 10 14 19 26 34

총포괄이익 249 265 403 499 619 자본총계 2,344 2,568 2,917 3,333 3,869

EBITDA 467 493 750 864 972 비이자부채 604 674 685 871 880

증가율(%) 2.8 5.7 52.0 15.2 12.5 총차입금 78 160 140 126 131

EBITDA마진율(%) 16.4 15.9 19.8 19.0 18.6 순차입금 -235 -275 -587 -791 -1,102


(12월 결산) 2012 2013 2014F 2015F 2016F (십억원) 2012 2013 2014F 2015F 2016F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 276 427 731 509 633

EPS 39,183 38,828 58,536 71,346 88,561 당기순이익 269 267 409 499 619

BPS 338,123 370,116 419,887 479,180 555,689 비현금성 비용 및 수익 203 249 369 197 121

DPS 6,500 6,500 6,500 6,500 6,500 유형자산감가상각비 102 124 184 167 152


PER 31.0 25.8 42.2 34.6 27.9 운전자본변동 -126 -18 35 -196 -118

PBR 3.6 2.7 5.9 5.2 4.4 매출채권등의감소 -16 -28 24 -43 -39

EV/EBITDA 15.6 12.2 20.1 17.2 15.0 재고자산의감소 -41 -15 27 -182 -105

성장성지표(%) 매입채무등의증가 22 15 -11 19 17

매출증강율 11.5 8.8 22.3 20.1 14.9 기타 영업현금흐름 -71 -71 -82 9 10

EPS증가율 -17.3 -0.9 50.8 21.9 24.1 투자활동 현금흐름 -254 -349 -653 -364 -360


배당수익률 0.5 0.7 0.3 0.3 0.3 유형자산의 감소 9 17 3 20 15

ROE 12.1 11.0 14.8 15.9 17.1 무형자산의 감소(증가) -17 -18 -32 -13 -10

ROA 9.2 8.3 11.5 12.4 13.5 투자자산의 감소(증가) 3 -2 129 -3 -2

ROIC 14.3 13.0 18.4 20.4 23.2 기타 -17 -22 -324 -18 -162

안정성지표(%) 재무활동 현금흐름 -35 49 -124 21 -170

부채비율(%) 29.1 32.5 28.3 29.9 26.1 차입금의증가(감소) 0 71 0 0 -20

순차입금 비율(%) -10.0 -10.7 -20.1 -23.7 -28.5 자본의 증가 0 0 0 0 0

이자보상배율(배) 171.9 149.2 0.0 0.0 620.5 기타 -35 -21 -124 21 -150

활동성지표(배) 기타 및 조정 -3 -4 359 0 0

매출채권회전율 17.7 16.9 18.3 19.1 18.8 현금의 증가 -17 123 313 166 103

재고자산회전율 11.6 11.3 14.6 13.9 11.1 기초현금 188 171 294 607 772

총자산회전율 1.0 1.0 1.1 1.1 1.1 기말현금 171 294 607 772 876



34

매수 (유지) 코웨이 (021240) 목표주가 115,000원 틈새 시장 속 강력한 DNA구축

핵심 사업의 굳건한 성장성

2014년 개별기준 매출액은 5.2%(yoy) 증가, 영업이익은 14.5%(yoy)를 전망한다. 하

반기 중 매출액은 핵심 렌탈 사업의 최고판매량 경신과 매출증가에도 일시불 판매 급

감, 화장품 브랜드 이슈, 중국 ODM수출 관련 거래처의 신규 오더 지연 등의 일회성

요인들이 겹치며 전사 성장성은 둔화되었다. 그럼에도 하반기 환경가전의 렌탈 누적판

매량은 999,000대(+14.3%yoy)로 역대 최고 수준을 이어왔다. 렌탈사업 관련 주목해

야할 점은 초소형 커피정수기, 소형청 제가습 공기청정기, 클리닉 비데 등 꾸준한 신

제품 출시와 영업과 서비스 플랫폼의 연계 정비를 통한 영업력 강화에 있다. 영업.서

비스(코디,홈케어닥터,CS닥터,방문판매원) 관련 인원은 18,400명으로 동업계 국내 최

대 규모이다. 최근 영업 인력확대는 기존 지역 내 생산성 향상과 신채널(홈쇼핑,할인

점,하이마트,온라인) 확장을 신속하게 하는 동사 펀더멘털의 핵심으로 판단된다.

그 어느 때 보다 부각되는 배당 정책

목표주가 115,000원과 매수의견을 유지한다. 동사는 상반기까지 기존 품목관련 신제

품 라인업에 이어 신규채널 및 신규 카테고리 확대와 전사 효율성 개선을 근거로 6개

분기 연속 고성장을 이어왔다. 그러나 최근 주가는 핵심 사업군의 성장성에도 불구하

고 국내 화장품, 수처리, 해외 수출 부문에서 단기적인 요인들을 반영하고 있다. 또한

영업이익은 과거 10분기 연속의 급격한 수익성 개선을 보였는데 지난 3분기 보합에

머물렀기 때문이다. 즉 웅진그룹사태 이후 지난 2년간 급격한 개선을 이룬 시점에서

사모펀드 최대 주주의 매각 가능성에 대한 우려감이 주된 요인으로 판단된다. 동사 최

대주주 구성에 근거할 때 중장기적으로 최대주주의 변경은 불가피하다. 그러나 중단기

사업전망, 적어도 2015년 전망에 있어서 동사는 핵심 사업 라인업에 주력할 것으로

판단된다. 기본적인 성장의 근거 역시 3대 렌탈상품과 홈케어 강화를 통해 외형과 수

익 성장을 이어갈 전망이다. 또한 최대주주의 특성 뿐만 아니라 최근 주식 시장 환경

을 고려, 배당 정책은 2013년(연간배당성향 및 DPS는 각각 48.8%, 1,660원) 이상을

기대하기에 충분할 전망이다. 당사 추정치 기준 동사의 2014년 예상 순이익은 2,900

억원이며 2013년 이상의 배당성향을 적용할 경우 주당 배당액 2,000원으로의 상승을

전망한다.

현재가 (12/5) 83,900원 KOSPI (12/5) 1,986.62pt 시가총액 6,471십억원 발행주식수 77,125천주 액면가 500원 52주 최고가 94,600원 최저가 62,900원 60일 일평균거래대금 17십억원 외국인 지분율 54.9% 배당수익률 (13.12월) 2.1% 주주구성 코웨이홀딩스 외 11인 30.98% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -2% 0% 32% 절대기준 -5% 0% 32% 현재 직전 변동 투자의견 매수 매수 -

목표주가 115,000 115,000 -

EPS(14) 3,697 3,697 -

EPS(15) 4,219 4,219 - 코웨이 상대주가 (%)

-100

102030405060

13.12 14.6 14.12

코웨이 to KOSPI(%)

(단위:십억원,배) 2012 2013 2014F 2015F 2016F

매출액 1,807 1,934 2,034 2,180 2,332

영업이익 228 333 383 403 433

세전이익 161 351 379 462 503

당기순이익 120 253 285 325 367

EPS(원) 1,553 3,283 3,697 4,219 4,760

증가율(%) -32.4 111.4 12.6 14.1 12.8

영업이익률(%) 12.6 17.2 18.8 18.5 18.5

순이익률(%) 6.6 13.1 14.0 14.9 15.7

ROE(%) 15.4 28.6 27.5 26.1 24.5

PER 28.0 20.2 22.6 19.8 17.5

PBR 4.2 5.3 5.8 4.6 4.0

EV/EBITDA 9.5 10.0 10.8 10.6 9.9


35


표 14. IFRS 개별 기준 - 2014년, 2015년전망 (단위: 억원, %, p)

13.1Q 13.2Q 13.3Q 13.4Q 14.1Q 14.2Q 14.3Q 14.4Q(F) 2013 2014F YoY 2015F YoY

매출액 4,652 4,969 4,892 4,824 4,948 5,233 4,961 5,194 19,337 20,336 5.2 21,800 7.2

렌탈 3,274 3,319 3,349 3,391 3,424 3,467 3,527 3,563 13,334 13,981 4.8 15,225 8.9

멤버쉽 428 428 432 436 439 457 469 461 1,723 1,826 6.0 1,917 5.0

일시불 366 478 354 294 276 374 318 325 1,492 1,293 -13.4 1,821 40.8

화장품 179 221 166 198 210 223 172 205 764 809 5.9 830 2.5

수출 315 445 380 306 452 557 330 435 1,446 1,775 22.7 1,617 -8.8

기타 91 78 211 198 148 154 146 205 578 653 12.9 390 -40.2

매출총이익 3,105 3,422 3,194 3,231 3,255 3,428 3,336 3,430 12,952 13,449 3.8 14,550 8.2

GPM 66.7 68.9 65.3 67.0 65.8 65.5 67.2 64.8 67.0 66.1 -0.8 66.7 +0.6

영업이익 692 794 970 885 899 976 970 981 3,341 3,826 14.5 4,034 5.4

OPM 14.9 16.0 19.8 18.3 18.2 18.7 19.6 18.9 17.3 18.8 1.5 18.5 -0.3

자료: 코웨이, IBK투자증권

표 15. 2013년 국내 보급률 및 M/S 현황 – 2014년 쿠쿠전자 M/S상승 대비 2, 3위 M/S하락 추정 (단위: %)

M/S 한국 보급률 예상 포화율 경쟁사현황

정수기 45.2 37.9 55~60 2위 11.2/ 3위 7.8

비데 37.6 20.4 50~60 2위 27.0/ 3위 8.0

공기청정기 38.1 14.3 45~50 2위 13.8/ 3위 8.7

자료: 코웨이

표 16. 목표주가 115,000원 및 매수의견 유지 (단위: 억원, 원, 천주)

유지

실적 추정치 14년 예상 EPS 3,697원(일회성 반영)

Target P/E valuation 당사 화장품 생활용품 및 에스원 평균 Trailing P/E 적용 31배

14년 예상 순현금 50

주식수 77,124

목표주가 115,000원



36

그림 37. 코웨이 배당액 추이 그림 38. 코웨이 배당성향 추이(12년 배당의 13년 1분기배당 조정)

400

780 870

1,010 1,050 1,050 1,050

1,660

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2006 2007 2008 2009 2010 2011 13.1Q 2013

(억원, 원) 전체배당액 주당배당액

0

10

20

30

40

50

60

70

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014F

(%) 배당성향 배당성향

(일회성 고려)

자료: 코웨이, IBK투자증권 자료: 코웨이, IBK투자증권

참고: 2012년은 2013년 1분기에 배당. 2012년 당기순이익은 일회성 비용 274억원 조정

(성과급 156억원, 불용재고 폐기 118억원), 2013년 당기순이익은 웅진케미칼 매각차익

340억 조정

그림 39. 렌탈폐기손실 금액 및 렌탈매출 대비 폐기손실 비율 추이 그림 40. 가격 인상 후 렌탈 판매량 추이 및 14.3Q 최대 판매량 경신

3.6 3.8 3.6

4.7

2.9

3.5 3.0

2.8 2.4 2.8 3.1

2.9

0

1

2

3

4

5

6

7

8

0

100

200

300

400

500

600

700

09 11 13 13.2Q 13.4Q 14.2Q

(%)(억원) 렌탈폐기손실금액

렌탈매출 대비 폐기손실 비율(우)

분기별

0

50

100

150

200

250

300

350

400

13.1Q 13.2Q 13.3Q 13.4Q 14.1Q 14.2Q 14.3Q

(천대)

가격가격가격가격 인상인상인상인상

14.3Q 14.3Q 14.3Q 14.3Q 누적누적누적누적

999,000999,000999,000999,000대대대대(+14.3%)(+14.3%)(+14.3%)(+14.3%)


그림 41. 해약률 1%대 이하로 안정화 그림 42. 분기별 해외법인 매출 현황

1.15 1.16 1.12

1.06 1.05

0.95 0.97 1.04

0.96

0.5

0.6

0.7

0.8

0.9

1.0

1.1

1.2

1.3

1.4

1.5

2008 2009 2010 2011 2012 2013 14.1Q14.2Q14.3Q

(%) 해약율

76

58

109

76

110

141

130

0

100

200

300

400

500

600

13.1Q 13.2Q 13.3Q 13.4Q 14.1Q 14.2Q 14.3Q

(억원) ODM/Dealers

해외법인


37



(십억원) 2012 2013 2014F 2015F 2016F (십억원) 2012 2013 2014F 2015F 2016F

매출액 1,807 1,934 2,034 2,180 2,332 유동자산 691 642 750 779 913

증가율(%) 5.7 7.0 5.2 7.2 7.0 현금및현금성자산 119 201 269 246 343

매출원가 605 652 687 750 793 유가증권 0 0 0 0 0

매출총이익 1,201 1,282 1,347 1,430 1,539 매출채권 278 266 297 329 352

매출총이익률(%) 66.5 66.3 66.2 65.6 66.0 재고자산 41 41 48 53 57

판관비 974 949 953 1,030 1,108 비유동자산 1,010 999 968 966 970

판관비율(%) 53.9 49.1 46.9 47.3 47.5 유형자산 594 597 596 596 604

영업이익 228 333 383 403 433 무형자산 158 151 135 118 104

증가율(%) -6.0 46.3 14.9 5.3 7.3 투자자산 158 154 152 157 161

영업이익률(%) 12.6 17.2 18.8 18.5 18.5 자산총계 1,702 1,641 1,718 1,745 1,883

순금융손익 -58 -14 -1 54 50 유동부채 720 637 546 283 198

이자손익 -27 -14 -10 -8 3 매입채무및기타채무 29 30 35 38 41

기타 -31 0 9 62 47 단기차입금 296 172 302 115 70

기타영업외손익 -5 -9 -13 -56 -5 유동성장기부채 110 146 -50 -100 -100

종속/관계기업손익 -3 40 10 60 25 비유동부채 179 37 65 72 77

세전이익 161 351 379 462 503 사채 118 0 0 0 0

법인세 42 97 94 136 136 장기차입금 30 0 0 0 0

법인세율 25.8 27.8 24.8 29.5 27.0 부채총계 899 674 611 356 275

계속사업이익 120 253 285 325 367 지배주주지분 803 967 1,107 1,390 1,609

중단사업손익 0 0 0 0 0 자본금 41 41 41 41 41

당기순이익 120 253 285 325 367 자본잉여금 131 131 131 131 131

증가율(%) -32.4 111.4 12.6 14.1 12.8 자본조정등 -85 -94 -107 -107 -107

당기순이익률(%) 6.6 13.1 14.0 14.9 15.7 기타포괄이익누계액 -1 0 0 106 106

지배주주당기순이익 120 253 285 325 367 이익잉여금 717 890 1,042 1,219 1,438

기타포괄이익 -2 -1 -10 106 0 비지배주주지분 0 0 0 0 0

총포괄이익 118 253 276 431 367 자본총계 803 967 1,107 1,390 1,609

EBITDA 400 522 594 583 614 비이자부채 345 356 359 341 305

증가율(%) 1.2 30.6 13.7 -1.7 5.3 총차입금 553 318 252 15 -30

EBITDA마진율(%) 22.1 27.0 29.2 26.8 26.3 순차입금 435 117 -16 -231 -373


(12월 결산) 2012 2013 2014F 2015F 2016F (십억원) 2012 2013 2014F 2015F 2016F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 429 518 486 407 459

EPS 1,553 3,283 3,697 4,219 4,760 당기순이익 120 253 285 325 367

BPS 10,408 12,543 14,348 18,019 20,857 비현금성 비용 및 수익 382 348 314 119 110

DPS 0 2,710 2,000 2,000 2,000 유형자산감가상각비 165 181 192 164 167


PER 28.0 20.2 22.6 19.8 17.5 운전자본변동 -38 -42 -47 -30 -22

PBR 4.2 5.3 5.8 4.6 4.0 매출채권등의감소 -55 -8 -42 -32 -23

EV/EBITDA 9.5 10.0 10.8 10.6 9.9 재고자산의감소 25 11 -9 -5 -4

성장성지표(%) 매입채무등의증가 0 1 5 4 3

매출증강율 5.7 7.0 5.2 7.2 7.0 기타 영업현금흐름 -35 -41 -67 -8 3

EPS증가율 -32.4 111.4 12.6 14.1 12.8 투자활동 현금흐름 -301 -58 -471 -131 -149


배당수익률 0.0 4.1 2.1 2.1 2.1 유형자산의 감소 3 6 4 5 4

ROE 15.4 28.6 27.5 26.1 24.5 무형자산의 감소(증가) -8 -2 -4 0 0

ROA 7.3 15.1 17.0 18.8 20.2 투자자산의 감소(증가) -3 179 32 57 43

ROIC 13.7 29.0 31.9 34.3 36.2 기타 2 4 -278 -24 -17

안정성지표(%) 재무활동 현금흐름 -74 -377 -227 -298 -383

부채비율(%) 112.0 69.6 55.3 25.6 17.1 차입금의증가(감소) 0 0 0 0 0

순차입금 비율(%) 54.1 12.1 -1.5 -16.6 -23.2 자본의 증가 0 0 0 0 0

이자보상배율(배) 7.9 19.0 33.3 38.9 -1,115.6 기타 -74 -377 -227 -298 -383

활동성지표(배) 기타 및 조정 -1 0 280 0 0

매출채권회전율 7.0 7.1 7.2 7.0 6.9 현금의 증가 54 82 67 -22 -73

재고자산회전율 31.6 47.0 45.8 43.2 42.5 기초현금 65 119 201 269 246

총자산회전율 1.1 1.2 1.2 1.3 1.3 기말현금 119 201 269 246 173



38

매수 (유지) CJ오쇼핑 (035760) 목표주가 340,000원 4분기 전략 정비와 2015년 구체화

중국 Tmall 입점 등 모바일 시대 흐름 편승

동사의 전략변화가 3분기를 기준으로 구체화되고 있다. 11월 부터 공동대표

체제에서 변동식대표이사 1인 체제로 Top management 변화도 2015년 전략

변화를 예고하는 이슈로 판단된다. 우선 모바일 전략 수정이 가시적이다. 기

존 오클락(소셜커머스)에 대한 과도한 판촉을 지양함에 따라 단기적으로는 경

쟁사대비 모바일 성장성이 축소되는 수준이 전망되기 때문이다. 1,469억원

(+74.3% yoy/3분기 누적 4,519억원 156.3% yoy)에 그쳤다. 2014년 모바일

취급고는 6,019억원(+97.2%)을 전망하지만 성장폭은 연초 가이던스 대비 크

게 축소될 전망이며 경쟁사와의 절대 규모면에서의 격차도 확대될 것이다. 한

편 4분기에도 온라인 프로모션과 관련된 적립금 충당비율을 90%(+30% yoy)

로 증가 영향은 이어질 전망이다. 한편 홈쇼핑불황과 제7홈쇼핑 허가 이슈등

에 근거할 때 향후 송출수수료 인상은 일정 부문 제한적일 것으로 예상된다.

목표주가 340,000원 매수유지

최근 업계는 제7의 사업자 허가와 맞물려 기존 업체에 대한 규제가 강화되고

있다. 동사 역시 금번 분기 정기 세무조사 결과, 법인세관련 일회성 비용이 증

가했기 때문이다. 동사는 높은 판관비(인건비, 단독상품관련 재고, 온라인 적

립충당 비용)와 해외 투자에도 절대적 영업이익 규모가 경쟁사와 유사한 수준

인 점에 근거할 때 경쟁 우위는 충분히 입증된다. 그러나 3분기는 모바일 전

략이 기존과 다른 방향으로 전개되는 변곡점에 있는 것으로 당분간은 모바일

과 관련된 레버리지 부담이 예상된다. 즉 투자비 절감에 따른 비용 감소 보다

절대적 규모 축소에 따른 고정비 부담이 커질 전망이다. 그러나 현재 주가는

3분기 실적발표 이후 어닝악화를 반영한 수준이며 4분기를 저점으로 2015년

상승 모멘텀을 이어갈 것으로 보인다. 특히 동사는 홈쇼핑3사 중 가장 높은

조정을 수반했으며 부진한 내수 업황 속에서도 핵심 채널의 고성장을 시현함

에 따라 홈쇼핑 3사 가운데 밸류에이션 메리트가 충분한 것으로 판단된다.

현재가 (12/5) 257,000원 KOSDAQ (12/5) 550.85pt 시가총액 1,595십억원 발행주식수 6,207천주 액면가 5,000원 52주 최고가 426,100원 최저가 221,800원 60일 일평균거래대금 9십억원 외국인 지분율 24.1% 배당수익률 (2014F) 0.8% 주주구성 CJ 외 3인 40.39% 국민연금공단 9.79% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 16% -26% -33% 절대기준 14% -30% -38% 현재 직전 변동 투자의견 매수 매수 -

목표주가 340,000 340,000 -

EPS(14) 17,379 17,379 -

EPS(15) 23,271 23,271 - CJ오쇼핑 상대주가 (%)

-60-50-40-30-20-10

01020

13.12 14.6 14.12

CJ오쇼핑 to KOSDAQ(%)

(단위:십억원,배) 2012 2013 2014F 2015F 2016F

순매출액 1,077 1,261 1,353 1,410 1,575

영업이익 139 157 151 158 163

세전이익 163 142 150 189 200

당기순이익 123 108 108 144 152

EPS(원) 19,768 17,458 17,379 23,271 24,546

증가율(%) 38.6 -11.7 -0.5 33.9 5.5

영업이익률(%) 12.9 12.5 11.2 11.2 10.4

순이익률(%) 11.4 8.6 8.0 10.2 9.7

ROE(%) 30.1 20.9 17.6 19.9 17.6

PER 14.0 23.8 14.3 10.7 10.1

PBR 3.7 4.5 2.3 1.9 1.7

EV/EBITDA 12.1 15.7 9.8 8.9 8.0


39


표 17. CJ오쇼핑 2014년 분기별 실적 전망 (단위: 억원, %)

13.1Q 13.2Q 13.3Q 13.4Q 14.1Q 14.2Q 14.3Q

(P) 14.4Q

(F) 2013 YoY 2014F YoY 2015F YoY

취급고 7,370 7,666 7,302 8,377 7,827 7,871 7,604 8,828 30,715 7.7 32,130 4.6 35,215 9.6

CATV 4,516 4,558 4,252 4,903 4,498 4,533 4,445 5,105 18,229 4.5 18,581 1.9 19,110 2.8 e-commerce 2,384 2,650 2,639 3,050 2,998 2,959 2,805 3,302 10,716 15.4 12,064 12.6 14,905 23.5

모바일 353 570 840 1,290 1,453 1,597 1,469 1,605 3,053 322.9 6,710 119.8 9,500 41.6

카탈로그 327 301 280 280 200 204 197 241 1,188 -15.1 881 -25.8 650 -26.2

기타 143 157 132 144 131 175 156 180 583 44.4 605 3.9 550 -9.2

매출총이익 2,152 2,314 2,176 2,574 2,342 2,484 2,286 2,645 9,215 10.4 9,686 5.1 10,023 3.5

영업이익 380 388 331 473 392 390 277 453 1,572 13.3 1,512 -3.8 1,579 4.5

GPM 29.2 30.2 29.8 30.7 29.9 31.6 30.1 30.0 30.0 0.7p 30.1 0.1 28.5 -1.5

OPM 5.2 5.1 4.5 5.7 5.0 5.0 3.6 5.1 5.1 0.3p 4.7 -0.4 4.5 -0.6 자료: CJ오쇼핑, IBK투자증권

표 18. CJ오쇼핑 Product Mix 추이 (단위: %)

2011 2012 2013 2014

1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q

가정용품 27 26 27 25 31 27 28 22 24 24 26 21 26 26 29

의류 19 23 19 29 21 26 22 34 25 27 23 35 23 26 21

가전 23 19 22 22 22 17 18 17 17 16 15 16 18 14 15

패션/보석 8 9 8 8 7 10 9 11 10 9 8 10 10 9 11

스포츠/레져 2 2 3 1 1 2 2 1 1 2 2 1 1 2 1

기타 8 7 7 7 7 8 9 9 11 12 13 12 14 13 12

식품 13 14 14 9 10 10 13 7 11 11 13 7 9 10 11

자료: CJ오쇼핑, IBK투자증권

표 19. CJ오쇼핑 해외 계열사 실적 현황 (단위: 억원, %)

계열사 지역 지분율 순이익 지분법손익

13.1H 14.1H 13.1H 14.1H

동방 CJ 중국 상해 15.84 276 287 44 45

천천 CJ 중국 텐진 44.00 12 32 5 14

남방 CJ 중국 광저우 23.00 -20 -17 -5 -4

스타 CJ 인도 50.00 -29 -60 -15 -30

CJ 프라임 쇼핑 일본 84.25 -16 -7 연결 대상

SCJ TV 베트남 50.00 -20 0 -10 0

CJ 미디어사 쇼핑 터키 50.00 -71 -24 -36 -12

CJ 미디어사 TV 터키 50.00 2 -4 1 -2

GMM CJ 태국 49.00 -37 -15 -189 -7

ACJ 필리핀 50.00 0 5 - 3

CJ IMC 중국,베트남,태국,터

키 100.00 -4 -12 연결 대상

합산 91 185 -34 7

자료: CJ오쇼핑, IBK투자증권


40

표 20. 목표주가 및 투자의견 유지 (단위: 억원, 원, 천주)

내용

영업가치 ①

14년F NOPLAT 1,150억원 기준 수정 EPS 18,500원 Target P/E 13배

(해외 프리미엄 제고, 유통업종 커버리지 평균 P/E 대비 35% premium 적용 ) 14,900

자산가치 ② CJ헬로비전 시가총액기준 지분율 53.92%적용, 5,000

순차입금 ③ 1,000 (삼성생명 100만주 평가액 약 1,100억원 포함)

총기업가치 ①+②+③ 20,900

주식수/ 목표주가 6,203 /340,000원(매수)


그림 43. Trailing P/E Band 그림 44. Forward P/E Band

0

100

200

300

400

500

600

09.12 11.12 13.12 15.12

(천원)Price 10.0 12.014.0 16.0 18.0

0

100

200

300

400

500

600

700

09.12 11.12 13.12 15.12

(천원)Price 10.0 12.014.0 16.0 18.0

자료: IBK투자증권 자료: IBK투자증권

41



(십억원) 2012 2013 2014F 2015F 2016F (십억원) 2012 2013 2014F 2015F 2016F

매출액 1,077 1,261 1,353 1,410 1,575 유동자산 234 332 403 390 434

증가율(%) 20.4 17.0 7.3 4.2 11.7 현금및현금성자산 67 129 139 113 124

매출원가 242 339 390 408 473 유가증권 12 22 27 28 31

매출총이익 835 922 963 1,002 1,103 매출채권 76 97 144 151 169

매출총이익률(%) 77.5 73.1 71.2 71.0 70.0 재고자산 58 63 64 68 76

판관비 696 764 814 841 929 비유동자산 773 805 877 914 963

판관비율(%) 64.6 60.6 60.2 59.6 59.0 유형자산 114 111 107 101 96

영업이익 139 157 151 158 163 무형자산 20 22 24 26 26

증가율(%) 4.9 13.2 -3.9 4.6 3.3 투자자산 639 670 741 782 837

영업이익률(%) 12.9 12.5 11.2 11.2 10.4 자산총계 1,007 1,137 1,280 1,304 1,397

순금융손익 -12 -7 -15 -10 2 유동부채 432 454 452 343 295

이자손익 -8 -6 -3 0 2 매입채무및기타채무 22 31 38 40 44

기타 -3 -1 -13 -10 0 단기차입금 0 0 0 21 24

기타영업외손익 -7 -1 -24 -13 -25 유동성장기부채 113 100 50 -100 -200

종속/관계기업손익 42 -7 39 55 60 비유동부채 107 116 167 167 168

세전이익 163 142 150 189 200 사채 100 110 160 160 160

법인세 40 34 43 45 48 장기차입금 0 0 0 0 0

법인세율 24.6 23.8 28.3 23.7 24.0 부채총계 539 570 619 510 463

계속사업이익 123 108 108 144 152 지배주주지분 468 567 661 794 934

중단사업손익 0 0 0 0 0 자본금 31 31 31 31 31

당기순이익 123 108 108 144 152 자본잉여금 -73 -76 100 100 100

증가율(%) 38.7 -11.7 -0.4 33.9 5.5 자본조정등 -12 -12 -12 -12 -12


지배주주당기순이익 123 108 108 144 152 이익잉여금 512 607 527 660 800

기타포괄이익 10 6 -2 0 0 비지배주주지분 0 0 0 0 0

총포괄이익 133 114 106 144 152 자본총계 468 567 661 794 934

EBITDA 152 168 161 167 172 비이자부채 326 360 409 430 480

증가율(%) 4.9 10.2 -4.0 3.7 2.8 총차입금 213 210 210 81 -17

EBITDA마진율(%) 14.2 13.3 11.9 11.9 10.9 순차입금 134 58 44 -60 -172


(12월 결산) 2012 2013 2014F 2015F 2016F (십억원) 2012 2013 2014F 2015F 2016F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 74 130 50 117 116

EPS 19,768 17,458 17,379 23,271 24,546 당기순이익 123 108 108 144 152

BPS 75,493 91,404 106,530 127,861 150,467 비현금성 비용 및 수익 32 69 26 -19 -19

DPS 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 유형자산감가상각비 9 7 7 6 5


PER 14.0 23.8 14.3 10.7 10.1 운전자본변동 -44 -2 -63 -8 -20

PBR 3.7 4.5 2.3 1.9 1.7 매출채권등의감소 -21 -24 -47 -7 -18

EV/EBITDA 12.1 15.7 9.8 8.9 8.0 재고자산의감소 -21 -15 -3 -3 -8

성장성지표(%) 매입채무등의증가 -5 9 6 2 5

매출증강율 20.4 17.0 7.3 4.2 11.7 기타 영업현금흐름 -37 -46 -20 0 2

EPS증가율 38.6 -11.7 -0.5 33.9 5.5 투자활동 현금흐름 15 -53 -75 -20 -27

수익성지표(%) 유형자산의 증가(CAPEX) -7 -8 -3 0 0

배당수익률 0.7 0.5 0.8 0.8 0.8 유형자산의 감소 0 0 0 0 0

ROE 30.1 20.9 17.6 19.9 17.6 무형자산의 감소(증가) -1 -1 -5 -5 -3

ROA 12.8 10.1 8.9 11.2 11.3 투자자산의 감소(증가) 32 -35 -43 -12 -18

ROIC -307.4 -277.5 -259.0 -312.7 -231.0 기타 -10 -9 -22 -3 -7

안정성지표(%) 재무활동 현금흐름 -46 -15 27 -123 -81

부채비율(%) 115.0 100.5 93.6 64.3 49.6 차입금의증가(감소) 0 0 0 0 0

순차입금 비율(%) 28.5 10.3 6.6 -7.6 -18.5 자본의 증가 0 0 0 0 0

이자보상배율(배) 13.5 18.9 20.9 39.9 238.2 기타 -46 -15 27 -123 -81

활동성지표(배) 기타 및 조정 -3 0 6 0 0

매출채권회전율 16.5 14.6 11.2 9.6 9.8 현금의 증가 40 62 10 -26 8

재고자산회전율 21.6 21.0 21.3 21.3 22.0 기초현금 27 67 129 139 113

총자산회전율 1.1 1.2 1.1 1.1 1.2 기말현금 67 129 139 113 121



42

매수 (유지) GS홈쇼핑 (028150) 목표주가 260,000원 2015년 이커머스 3.0시대 준비

모바일 성장에 총력

2014년 개별기준 취급고는 3.0%(yoy) 증가가, 반면에 영업이익은 7.1%(yoy)감소

가 추정된다. 반면에 핵심 사업으로 부상하고 있는 2014년 모바일 취급고는 연초

예상했던 5,500억원(+97.2%)을 상회하는 7,200억원(+158.2%)이 전망된다. 지

난 3분기 모바일 취급고는 1,865억원(+151.7% yoy, 누적 4,720억원 191.8%

yoy)으로 예상을 크게 상회했으며 홈쇼핑 3사 중 최고 수준을 시현했다. 주된 이

유는 GS홈쇼핑의 전략이 3분기 이후 모바일 성장으로 방향성을 명확히 제시하고

있기 때문이다. 이로 인해 모바일과 관련된 분기 평균 100억원의 마케팅비 증가

가 추정되며 단기 어닝 악화는 불가피할 것이다. 반면에 GS앱 Traffic이 상위 7

위에서 4~5위 이내로 진입하며 가시적인 성과는 확인되고 있다. 한편 국내 유통

업계는 현재 이커머스 3세대를 준비하고 있다. 이커머스 1세대 유통이 2000년대

도서,음반,티켓 판매에 국한되었고 2세대가 가전,패션, 화장품등으로 전개를 보였

다. 그러나 3세대는 카테고리의 상품군 제약을 벗어나는 동시에 기존 채널과 모

바일간 옴니채널로 사업강화를 전망한다. 동사는 바로 이커머스 3세대에 맞는 상

품구성 강화에 앞서 채널 구축에 총력을 다할 것으로 판단된다.

전략의 명확성 만큼 비용부담도 당분간 지속

내수 불황의 장기화와 제7사업자 허가로 홈쇼핑의 경쟁은 심화될 것이다. 뿐만

아니라 국내외 유통업 화두는 오프라인 보다 e-commerce와 모바일의 성장 가

능성에 집중되고 있다. 이러한 시점에서 3분기 결과를 종합해 볼 때 동사의 전략

은 보다 명확해진 것으로 판단된다. 중장기 성장 모델의 구축을 기존 채널과 모

바일간의 옴니 채널화 전략으로 선택했기 때문이다. 기존 사업에 대한 SO수수료

등의 고정비 부담이 축소되지 않는 상황에서 기존 채널과의 Cannibalization을

감수하며 마케팅 투자를 확대하고 있기 때문이다. 한편 동사는 보유 순현금

7,200억원을 통해 이자손익관련 안정적 증가와 중국 사업의 빠른 손익 개선은 긍

정적으로 최근 주가 조정 상황에 근거할 때 상대적인 밸류에이션은 낮은 수준이

다. 그러나 전략 방향에 근거할 때 동사의 어닝 모멘텀은 다소 제한적으로 판단

되며 목표주가는 기존 260,000원과 매수의견을 유지한다.

현재가 (12/5) 209,000원 KOSDAQ (12/5) 550.85pt 시가총액 1,372십억원 발행주식수 6,563천주 액면가 5,000원 52주 최고가 307,800원 최저가 186,800원 60일 일평균거래대금 6십억원 외국인 지분율 35.8% 배당수익률 (13.12월) 1.6% 주주구성 GS 30.00% 제이피모간자산운용코리아 외 6인

7.27% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 8% -12% -27% 절대기준 6% -17% -33% 현재 직전 변동 투자의견 매수 매수 -

목표주가 260,000 260,000 -

EPS(14) 19,418 19,418 -

EPS(15) 19,621 19,621 - GS홈쇼핑 상대주가 (%)

-50-40-30-20-10

01020

13.12 14.6 14.12

GS홈쇼핑 to KOSDAQ(%)

(단위:십억원,배) 2012 2013 2014F 2015F 2016F

순매출액 1,020 1,042 1,054 1,096 1,211

영업이익 136 157 146 147 172

세전이익 149 173 168 171 209

당기순이익 111 130 127 129 159

EPS(원) 16,876 19,856 19,418 19,621 24,164

증가율(%) -42.4 17.7 -2.2 1.0 23.1

영업이익률(%) 13.3 15.0 13.9 13.4 14.2

순이익률(%) 10.9 12.5 12.1 11.7 13.1

ROE(%) 17.1 17.5 14.9 13.4 14.7

PER 9.0 15.5 10.8 10.7 8.7

PBR 1.5 2.5 1.5 1.4 1.2

EV/EBITDA 2.5 7.7 3.6 2.9 1.6


43


표 21. GS홈쇼핑의 K-IFRS 개별 기준 2014년 조정 전망치 (단위: 억원, %)

13.1Q 13.2Q 13.3Q 13.4Q 14.1Q 14.2Q 14.3Q(P) 14.4Q(F) 2013 YoY 2014F YoY 2015F YoY

취급고 33,336 3.0 41,530 24.6 7,816 8,517 8,297 9,245 32,359 7.1 33,336 3.0 41,530 24.6

CATV 18,981 -2.4 19,250 1.4 4,606 4,898 4,452 5,025 19,447 8.8 18,981 -2.4 19,250 1.4

인터넷 6,327 -21.3 5,255 -16.9 1,522 1,592 1,563 1,650 8,038 -18.2 6,327 -21.3 5,255 -16.9

모바일 6,845 145.4 15,500 126.4 1,249 1,606 1,865 2,125 2,789 541.1 6,845 145.4 15,500 126.4

카탈로그 1,136 -11.0 1,005 -11.5 283 280 283 290 1,277 -12.7 1,136 -11.0 1,005 -11.5

기타 586 -27.5 520 -11.3 156 141 134 155 808 31.2 586 -27.5 520 -11.3

매출총이익 9,675 1.0 10,064 4.0 2,354 2,387 2,323 2,710 9,583 11.3 9,675 1.0 10,064 4.0

영업이익 1,455 -7.1 1,473 1.3 379 380 275 421 1,566 15.4 1,455 -7.1 1,473 1.3

GPM 1,616 -6.8 1,650 2.1 30.1 28.0 329 426 29.6 1.1p 1,616 -6.8 1,650 2.1

OPM 29.0 -0.6 24.2 -0.6 4.8 4.5 28.0 29.3 4.8 0.3p 29.0 -0.6 24.2 -0.6 자료: GS홈쇼핑, IBK투자증권

표 22. GS홈쇼핑 Product Mix 추이 (단위: %)

2011 2012 2013 2014

1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q

생활용품 29 28 33 29 26 26 30 28 28 27 28 25 24 23 25

의류 16 19 13 19 17 22 18 22 23 24 22 37 26 30 25

가전 16 15 17 15 16 11 9 10 6 6 4 2 2 5 2

이미용품 14 14 11 14 14 14 14 13 16 15 17 11 17 14 15

패션잡화 9 9 8 9 8 11 10 10 11 12 13 11 11 10 12

기타 7 7 6 4 7 6 6 6 6 6 6 7 8 6 5

식품 9 9 11 9 9 9 11 9 9 10 10 7 12 12 12

자료: GS홈쇼핑, IBK투자증권


44

표 23. GS홈쇼핑 해외진출 현황 (단위: 백만달러, %, 억원)

진출국가 진출시기 투자금액 지분율 취급액 당기순이익

2013 2014.1H 2013 2014.1H

인도 2009.11 32.6 15.4 2,787 1,486 -209 -50

태국 2011.05 2.8 35 230 112 -20 -11

중국 2012.05 40.0 20 4,120 2,414 136 132

베트남 2012.05 1.5 30 54 29 -2 0

인도네시아 2012.08 3.0 40 88 50 -15 -6

터키 2013.05 6.0 30 35 21 -94 -45

말레이시아 2014.03 0.6 40 - - - -

자료: GS홈쇼핑, IBK투자증권

표 24. GS홈쇼핑 목표주가 260,000원 및 매수유지 (단위: 억원, 원, 천주)

내용

영업가치 ①

14년 예상 수정 EPS 15,237원 (이자수입 제외한 수정 EPS)

Target P/E 10배 (경쟁사대비 평균 P/E) / 14년 예상 수정 EPS

18,752원 Target P/E 13배

10,000

순현금 ② 7,000

총기업가치 ①+② 17,000

주식수 6,563

목표주가 260,000


45



(십억원) 2012 2013 2014F 2015F 2016F (십억원) 2012 2013 2014F 2015F 2016F

매출액 1,020 1,042 1,054 1,096 1,211 유동자산 744 838 935 1,064 1,242

증가율(%) 12.5 2.2 1.2 4.0 10.5 현금및현금성자산 196 264 248 329 430

매출원가 159 83 77 90 133 유가증권 437 470 553 592 654

매출총이익 861 958 976 1,006 1,078 매출채권 17 20 22 23 26

매출총이익률(%) 84.4 92.0 92.7 91.8 89.0 재고자산 19 22 22 24 27

판관비 725 802 835 856 911 비유동자산 314 345 387 394 399

판관비율(%) 71.1 77.0 79.2 78.1 75.2 유형자산 76 103 140 146 152

영업이익 136 157 146 147 172 무형자산 19 29 24 20 16

증가율(%) 27.9 15.4 -6.6 0.2 17.4 투자자산 140 148 161 167 170

영업이익률(%) 13.3 15.0 13.9 13.4 14.2 자산총계 1,058 1,182 1,322 1,458 1,642

순금융손익 21 23 31 39 35 유동부채 363 374 404 433 479

이자손익 23 22 25 29 35 매입채무및기타채무 14 11 12 13 14

기타 -2 1 6 10 0 단기차입금 0 0 0 0 0

기타영업외손익 -5 -3 -2 -4 0 유동성장기부채 0 0 0 0 0

종속/관계기업손익 -3 -3 -8 -11 2 비유동부채 7 9 11 12 13

세전이익 149 173 168 171 209 사채 0 0 0 0 0

법인세 38 43 40 42 50 장기차입금 0 0 0 0 0

법인세율 25.4 24.8 23.9 24.6 24.0 부채총계 370 383 416 445 492

계속사업이익 111 130 127 129 159 지배주주지분 688 800 906 1,013 1,149

중단사업손익 0 0 0 0 0 자본금 33 33 33 33 33

당기순이익 111 130 127 129 159 자본잉여금 80 80 80 80 80

증가율(%) -42.4 17.7 -2.2 1.0 23.1 자본조정등 -28 -28 -28 -28 -28


지배주주당기순이익 111 130 127 129 159 이익잉여금 600 711 817 924 1,060

기타포괄이익 3 0 1 0 0 비지배주주지분 0 0 0 0 0

총포괄이익 114 131 128 129 159 자본총계 688 800 906 1,013 1,149

EBITDA 144 167 159 157 181 비이자부채 370 383 416 445 492

증가율(%) 27.7 15.9 -5.1 -1.2 15.3 총차입금 0 0 0 0 0

EBITDA마진율(%) 14.2 16.1 15.1 14.3 14.9 순차입금 -634 -734 -801 -921 -1,084


(12월 결산) 2012 2013 2014F 2015F 2016F (십억원) 2012 2013 2014F 2015F 2016F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 155 170 106 145 158

EPS 16,876 19,856 19,418 19,621 24,164 당기순이익 111 130 127 129 159

BPS 104,845 121,843 138,050 154,332 175,157 비현금성 비용 및 수익 35 39 7 -11 -33

DPS 3,000 3,500 3,500 3,500 3,500 유형자산감가상각비 5 6 6 6 5


PER 9.0 15.5 10.8 10.7 8.7 운전자본변동 42 17 -23 -2 -3

PBR 1.5 2.5 1.5 1.4 1.2 매출채권등의감소 4 -3 -1 -2 -2

EV/EBITDA 2.5 7.7 3.6 2.9 1.6 재고자산의감소 23 -3 0 -2 -3

성장성지표(%) 매입채무등의증가 -9 -3 1 1 1

매출증강율 12.5 2.2 1.2 4.0 10.5 기타 영업현금흐름 -33 -17 -5 29 35

EPS증가율 -42.4 17.7 -2.2 1.0 23.1 투자활동 현금흐름 -238 -83 -193 -56 -89


배당수익률 2.0 1.1 1.6 1.6 1.6 유형자산의 감소 0 0 0 0 0

ROE 17.1 17.5 14.9 13.4 14.7 무형자산의 감소(증가) 0 -1 0 0 0

ROA 10.9 11.6 10.2 9.3 10.2 투자자산의 감소(증가) -68 -33 -31 4 -2

ROIC -548.9 -83.9 -100.1 -106.8 -110.2 기타 -152 -3 -141 -48 -76

안정성지표(%) 재무활동 현금흐름 -33 -19 29 -9 21

부채비율(%) 53.8 47.9 45.9 44.0 42.8 차입금의증가(감소) 0 0 0 0 0

순차입금 비율(%) -92.1 -91.8 -88.4 -90.9 -94.3 자본의 증가 0 0 0 0 0

이자보상배율(배) 391.0 870.3 0.0 0.0 0.0 기타 -33 -19 29 -9 21

활동성지표(배) 기타 및 조정 0 0 43 0 0

매출채권회전율 5.6 56.6 51.3 49.1 49.8 현금의 증가 -116 68 -16 80 90

재고자산회전율 33.6 50.8 47.4 47.2 47.9 기초현금 313 196 264 248 329

총자산회전율 1.0 0.9 0.8 0.8 0.8 기말현금 196 264 248 329 419



46

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종목명 담당자 담당자(배우자) 보유여부 1%이상

보유여부

유가증권 발행관련

계열사 관계여부

공개매수 사무취급

IPO 회사채

지급보증

중대한 이해관계

M&A 관련 수량 취득가 취득일

해당사항없음

투자의견 안내 (투자기간 12개월)

종목 투자의견 (절대수익률 기준) 적극매수 40% ~ 매수 15% ~ 중립 -15% ~ 15% 매도 ~ -15%

업종 투자의견 (상대수익률 기준) 바중확대 +10% ~ 중립 -10% ~ +10% 비중축소 ~ -10%

(◆) 적극매수 (▲) 매수 (●) 중립 (■) 비중축소 (■) Not Rated / 담당자 변경

롯데쇼핑 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역

추천일자 투자의견 목표주가 추천일자 투자의견 목표주가

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000(원)

2013.01.15 매수 470,000원

2014.04.08 매수 400,000원

2014.12.07 매수 400,000원

현대백화점 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000(원)

2013.02.04 매수 220,000원

2014.07.07 매수 180,000원

2014.07.08 매수 180,000원

2014.11.09 매수 165,000원

2014.12.07 매수 165,000원

47


신세계 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0 50,000

100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000

(원)

2013.01.04 매수 310,000원

2014.12.07 매수 310,000원

이마트 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0 50,000

100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000 400,000

(원)

2013.01.29 중립 -

2014.12.07 중립 -

롯데하이마트 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0 20,000 40,000 60,000 80,000

100,000 120,000 140,000

(원)

2013.11.26 매수 120,000원

2014.02.04 매수 100,000원

2014.08.11 매수 85,000원

2014.08.29 매수 95,000원

2014.12.07 매수 95,000원

CJ오쇼핑 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000(원)

2013.02.07 매수 348,000원

2013.05.02 매수 372,000원

2013.07.31 매수 426,000원

2013.11.26 매수 450,000원

2014.07.31 매수 473,000원

2014.10.06 매수 430,000원

2014.10.31 매수 340,000원

2014.12.07 매수 340,000원


48

GS홈쇼핑 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0 50,000

100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000 400,000

(원)

2013.01.30 매수 250,000원

2013.04.29 매수 290,000원

2013.11.26 매수 330,000원

2014.01.28 매수 380,000원

2014.04.28 매수 310,000원

2014.10.31 매수 260,000원

2014.12.07 매수 260,000원

현대홈쇼핑 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000(원)

2013.03.19 매수 166,000원

2013.11.26 매수 200,000원

2013.12.12 매수 220,000원

2014.12.07 매수 220,000원

아모레퍼시픽 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0500,000

1,000,0001,500,0002,000,0002,500,0003,000,0003,500,000

(원)

2012.12.26 중립 -

2014.05.11 매수 1,600,000원

2014.08.12 매수 2,300,000원

2014.09.30 매수 3,000,000원

2014.12.07 매수 3,000,000원

LG생활건강 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0 100,000 200,000 300,000 400,000 500,000 600,000 700,000 800,000

(원)

2013.12.22 매수 680,000원

2014.01.23 중립 -

2014.12.07 중립 -

49


락앤락 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0 5,000

10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000

(원)

2013.05.10 매수 31,000원

2014.02.05 중립 -

2014.12.07 중립 -

코웨이 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역


0 20,000 40,000 60,000 80,000

100,000 120,000 140,000

(원)

2013.02.18 매수 60,000원

2013.05.14 매수 69,000원

2013.11.10 매수 75,000원

2014.02.17 매수 82,000원

2014.04.13 매수 90,000원

2014.05.27 매수 100,000원

2014.07.29 매수 115,000원

2014.12.07 매수 115,000원

2015년 연간전망 유통/화장품 -...

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