762

1.

POGLAVLJE

Međunarodni monetarni sistem: prošlost, sadašnjost i budućnost

Svrha učenja: Posle čitanja ovog poglavlja bićete u stanju da:

Shvatite kako funkcioniše zlatni standard

Opišete kako je funkcionisao posleratni bretonvudski sistem i zašto se srušio

Znate kako funkcioniše savremeni međunarodni monetarni sistem

Nabrojite koji su najvažniji međunarodni ekonomski problemi u svetu danas

21.1 Uvod

U ovom poglavlju ispitujemo funkcionisanje međunarodnog monetarnog sistema

od zlatnog standarda do danas. Fragmenti ovih iskustava su prezentirani kao

studije slučaja pri analizi mehanizama platnobilansnog prilagođavanja.

763

Na ovom mestu spajamo sva iskustva i ocenjujemo kvalitet procesa platnobilansnog prilagođavanja, i, još šire, makroekonomskih politika koje su vođene u okviru različitih međunarodnih monetarnih sistema koji su bili na snazi od 1880. do današnjih dana. Mada je ovaj pristup istorijski, ocena funkcionisanja različitih međunarodnih monetarnih sistema biće izvedena u analitičkom okviru koji smo razvili u Poglavljima 16 do 20.

Međunarodni monetarni sistem (nekada se naziva i međunarodni monetarni poredak ili režim) odnosi se na pravila, običaje, instrumente, službe i organizacije za sprovođenje međunarodnih plaćanja. Međunarodni monetarni sistemi se mogu klasifikovati na osnovu načina utvrđivanja deviznih kurseva ili na osnovu forme koju su imale međunarodne rezerve. Prema klasifikaciji deviznih kurseva, možemo imati režim fiksnog deviznog kursa sa uskim rasponom fluktuacija oko pariteta, ili režim fiksnog deviznog kursa sa širokim rasponom fluktuacija, režim prilagodljivih pariteta, režim puzajućih pariteta, režim rukovođeno fleksibilnih kurseva ili režim slobodno plivajućih kurseva. Prema klasifikaciji međunarodnih rezervi, možemo imati zlatni standard, (gde se kao međunarodna rezervna aktiva isključivo koristi zlato), čisti fiducijarni standard (gde se koristi samo razmenski standard, bez ikakve veze sa zlatom) ili zlatno-fiducijarni standard (kombinacija prethodna dva).

Različite kombinacije mogu se kombinovati na različite načine. Na primer, zlatni standard sa režimom fiksnog deviznog kursa. Međutim, takođe možemo imati režim fiksnog deviznog kursa koji nema nikakve veze sa zlatom, već se bazira na deviznim rezervama koje se drže u nekoj nacionalnoj valuti, kao što je američki dolar, koji više nema zlatno pokriće. Slično tome, možemo imati režim prilagodljivih pariteta ili režim rukovođeno fleksibilnih kurseva sa deviznim rezervama i zlatnim pokrićem, ili samo sa deviznim rezervama. Pri režimu slobodno plivajućih kurseva, teorijski nema potrebe za deviznim rezervama pošto će devizni kurs automatski i trenutno dovesti do korekcije bilo kakve platnobilansne neravnoteže, čim se ona ukaže. U toku čitavog perioda naše analize, skoro svi mogući režimi su bili u upotrebi – ili u izvesnim periodima, ili u nekim zemljama, kako se u ovom poglavlju i objašnjava.

Dobar međunarodni monetarni sistem je onaj koji maksimizira tokove međunarodne razmene i dovodi do "ravnomerne" raspodele koristi od razmene u čitavom svetu. Međunarodni monetarni sistemi se mogu ocenjivati na osnovu svoje prilagodljivosti, likvidnosti i pouzdanosti. Prilagodljivost se odnosi na proces pomoću koga se uravnotežuju platnobilansne neravnoteže. Dobar međunarodni monetarni sistem je onaj koji minimizira troškove i vreme prilagođavanja. Likvidnost se odnosi na količinu deviznih rezervi koja stoji na raspolaganju za potrebe uravnoteženja platnobilansnih neravnoteža. Dobar međunarodni monetarni sistem je onaj koji obezbeđuje adekvatan iznos deviznih rezervi tako da zemlje mogu da koriguju svoje platnobilansne deficite bez potrebe da pristupaju deflaciji ili da imaju veću inflaciju od ostatka sveta. Pouzdanost se odnosi na znanje da mehanizmi prilagođavanja dobro rade i da će devizne rezerve zadržati svoju apsolutnu i relativnu vrednost.

U Odeljku 21.2 ispitujemo zlatni standard koji je funkcionisao od 1880. do 1914, a zatim ispitujemo iskustva međunarodnog monetarnog sistema između dva svetska rata. Zlatni standard je bio režim fiksnih deviznih kurseva sa zlatom kao jedinom rezervnom valutom

Međuratni period najpre je karakterisao režim fleksibilnijih kurseva dok je zatim nastao pokušaj da se ponovo uvede zlatni standard – pokušaj koji je bio osuđen na propast. U Odeljcima 21.3, 21.4 i 21.5 ispitujemo osnivanje, funkcionisanje i slom bretonvudskog sistema fiksnih kurseva (ili sistema prilagodljivih pariteta) sa zlatnom podlogom koji je funkcionisao od kraja Drugog svetskog rata do avgusta 1971. godine. Od tada pa do marta 1973. funkcionisao je režim prilagodljivih pariteta. Odeljak 21.6 istražuje funkcionisanje i probleme koji se javljaju pri sadašnjem režimu rukovođeno fleksibilnih kurseva. Konačno, u dodatku dajemo pregled strukture i vrednosti deviznih rezervi od 1950. do 2001.

21.2 Zlatni standard i međuratno iskustvo

U ovom Odeljku najpre ispitujemo zlatni standard koji je važio otprilike od 1880. godine do izbijanja Prvog svetskog rata, 1914. godine. Zatim ispitujemo međuratni period sa fleksibilnim kursom između 1919. i 1924. godine, koji je zatim prerastao u pokušaj da se ponovo ustanovi zlatni standard. (Ovaj pokušaj je propao 1931. godine u toku produbljivanja Velike depresije.)

21.2A Zlatni standard (1880-1914)Zlatni standard je bio na snazi otprilike od 1880. do 1914. godine. Kako je već objašnjeno u Odeljku 16.6A, svaka zemlja je samostalno definisala zlatni sadržaj svojih novčanica, dok je nakon toga pasivno prihvatala da kupi ili proda bilo koju količinu zlata po toj ceni. Pošto je zlatni sadržaj novčanica bio fiksan, devizni kursevi su takođe bili fiksni. To se zvalo zlatni paritet. Onda je devizni kurs mogao da fluktuira ispod i iznad zlatnog pariteta (tj. unutar zlatnih tačaka) za iznos troškova prevoza jedinice zlata između dva finansijska centra.

Devizni kurs je određen između zlatnih tačaka na osnovu sila ponude i tražnje, a odbranu od promene kursa predstavljale su isporuke zlata. To jest, tendencija valute da depresira ispod zlatne izvozne tačke bivala je zaustavljena odlivom zlata. Ovaj odliv zlata označavao je deficit u platnom bilansu zemlje. Obrnuto, tendencija valute da apresira ispod zlatne uvozne tačke bivala bi zaustavljena prilivom zlata. Ovaj priliv zlata bivao je jednak suficitu platnog bilansa. Pošto su deficiti u načelu izmirivani u zlatu, a zemlje su imale ograničene zlatne rezerve, deficiti nisu mogli da rastu unedogled, već ih je trebalo prilično brzo korigovati.

Mehanizam prilagođavanja pri zlatnom standardu koji je opisao Hjum (Hume), bio je automatski mehanizam tokova cena i zlatnika (price·specie-flow mechanism, vidi Odeljak 16.6B), koji je funkcionisao na sledeći način. Pošto se ponuda novca svake zemlje sastojala ili od zlata ili novčanica sa zlatnim pokrićem, novčana ponuda bi padala u zemljama koje su beležile deficit i rasla u zemljama koje su beležile suficit. To bi izazivalo pad cena u zemljama koje su imale deficit i rast cena u zemljama sa suficitom (kvantitativna teorija novca). Kao rezultat, to je podsticalo izvoz u zemlji sa deficitom, a destimulisalo je uvoz

sve dok se platnobilansni deficit ne bi eliminisao. Suprotno bi se dešavalo u zemlji sa suficitom.

Pošto su morale pasivno da dozvoljavaju promenu novčane ponude, zemlje nisu mogle da koriste monetarnu politiku u cilju postizanja pune zaposlenosti bez inflacije. Ali to klasičnim ekonomistima nije predstavljalo teškoću, pošto su verovali da ekonomski sistemi imaju ugrađenu tendenciju da se kreću ka punoj zaposlenosti bez inflacije.

Da bi funkcionisao proces prilagođavanja, zemlje nisu morale da vrše sterilizaciju (tj. da neutrališu efekte) platnobilansnog deficita ili suficita na novčanu ponudu. Naprotiv, pravila zlatnog standarda bila su da zemlja sa deficitom treba da pojača proces prilagođavanja još čvršćim kreditnim restrikcijama, a suficitna nacija treba da vrši kreditnu ekspanziju. Međutim, Nurkse i Blumfild su utvrdili da monetarne vlasti to često nisu poštovale, tako što su sterilizovali deo (ali samo jedan deo) neravnoteže platnog bilansa. Mickaeli tvrdi da je to bilo neophodno da bi se ublažio proces prilagođavanja i da bi se sprečila smanjenja u novčanoj ponudi zemlje koja ima deficit i nagli rast novčane ponude u zemlji koja beleži suficit.

Sve što je do sada rečeno o mehanizmima prilagođavanja bile su pretpostavke o tome kako je mogao da izgleda mehanizam prilagođavanja pri zlatnom standardu. Posmatrajući praksu, Tausig i grupa njegovih studenata sa Harvarda su pronašli da su se 1920-ih godina procesi prilagođavanja odvijali veoma brzo i glatko uz minimalne, skoro nulte transfere zlata između zemalja. Tausig je utvrdio da su se platnobilansne neravnoteže uglavnom finansirane međunarodnim tokovima kapitala, umesto isporukama zlata (kako je gore opisano). To će reći, kada je Ujedinjeno Kraljevstvo imala platnobilansni deficit, njena novčana ponuda je padala, kamatne stope su rasle, što je dovodilo do priliva kratkoročnog međunarodnog kapitala koji je pokrivao deficit.

Ujedinjeno Kraljevstvo je ove podsticaje pojačavala tako što je namerno podizala eskontnu stopu (koja se tada zvala bankarska stopa - bank rate), što je još više povećalo kamatne stope i priliv kapitala. Nadalje, smanjenje novčane ponude u Velikoj Britaniji usled deficita uticalo je na jači pad domaće privredne aktivnosti nego što su padale cene, što je smanjivalo uvoz (kako je objašnjeno u Poglavlju 17 gde smo opisivali metode automatskog prilagođavanja dohotka). Suprotnim procesima od ovog korigovan je suficit u britanskom platnom bilansu.

Ne samo da se najveći deo prilagođavanja pri zlatnom standardu nije odvijao onako kako je Hjum objasnio mehanizmom tokova cena i zlatnika, nego je čak i u slučajevima kada je bio brz i ravnomeran, ovaj proces bio takav zbog specijalnih uslova koji su preovladavali u periodu zlatnog standarda. To je bio period velike privredne ekspanzije i stabilnosti u čitavom svetu. Funta sterlinga bila je jedina značajna međunarodna valuta, a London je bio jedini međunarodni monetarni centar. Stoga nije moglo doći do rasta nepoverenja u funtu i prebacivanja u neku drugu valutu ili u neki drugi međunarodni finansijski centar. Fleksibilnost cena bila je veća nego danas, a zemlje su više vodile računa o spoljnoj nego o unutrašnjoj ravnoteži. Vrlo je verovatno da bi, uz ovakve okolnosti, bilo koji međunarodni monetarni sistem prilično dobro funkcionisao.

Ponovno uspostavljanje zlatnog standarda, a da se istovremeno ne obezbede i uslovi koji su obezbeđivali njegovo glatko funkcionisanje u tih tridesetak godina

do početka Prvog svetskog rata svakako bi dovelo do njegovog kolapsa. Svejedno, period zlatnog standarda obavijen je velom nostalgije "dobrih starih dana" u šta je teško ljude razuveriti, a to se u izvesnoj meri proteže sve do današnjih dana. Međutim, nema izgleda da će zlatni standard ili bilo šta slično tome biti ponovno uvedeno u predvidivoj budućnosti.

21.2B Iskustvo između dva rata

Kraj klasičnog zlatnog standarda nastupio je onda kada je izbio Prvi svetski rat. Od 1919. do 1924. godine devizni kursevi su snažno fluktuirali, što je jačalo potrebu ljudi da se vrati zlatni standard. Tako je aprila 1925. godine Ujedinjeno Kraljevstvo vratila predratni paritet funte i zlata i ukinula embargo na izvoz zlata koji je bio na snazi od izbijanja Prvog svetskog rata. Ostale zemlje su sledile primer Velike Britanije i vratile se zlatu (SAD su to učinile još 1919. godine). Međutim, ovaj novi sistem u osnovi nije bio čisti zlatni standard, a kao rezervna valuta ovde su korišćene i funte, ali i američki dolari i francuski franci. Ovo je dovelo do ušteda u zlatu čije je učešće u ukupnoj međunarodnoj razmeni (pri predratnim cenama i u svetlu značajnog rasta svih cena zbog rata) postalo mnogo manje.

Pošto je Ujedinjeno Kraljevstvo izgubila veliki deo svoje konkurentnosti (naročito u odnosu na SAD) i likvidirala značajan deo stranih investicija da bi platila troškove ratovanja, povratak na predratni paritet je, u stvari, doveo do velikog precenjivanja funte (pogledaj diskusiju o Kaselovoj teoriji pariteta kupovne moći u Odeljku 15.2). To je u Velikoj Britaniji dovelo do platnobilansnog deficita i do deflacije, koja je nastala u pokušaju da se deficit smiri. S druge strane, Francuska je imala veliki platnobilansni suficit nakon što je franak stabilizovan na depresiranom nivou iz 1926. godine.

Pokušavajući da od Pariza načini međunarodni monetarni centar, Francuska je 1928.godine donela zakon po kome se izravnanje suficita moralo obaviti u zlatu, umesto u funtama ili u nekoj drugoj valuti. To je izazvalo veliki odliv ionako siromašnih zlatnih rezervi Velike Britanije i dovelo do prebacivanja kratkoročnog kapitala iz Londona u Pariz i Njujork. Kada je Francuska zatražila da svoje prethodno akumulirane funte takođe pretvori u zlato, Ujedinjeno Kraljevstvo je bila primorana da obustavi konvertibilnost funte za zlato, i to je bio kraj zlatnog standarda (SAD je napustila zlatni standard negde 1933. godine).

Dok je odluka Francuske da konvertuje sve svoje funte u zlato predstavljala neposredni povod kolapsa zlatnog standarda, fundamentalni uzroci ovog događaja su bili: (1) nedostatak adekvatnog mehanizma prilagođavanja, pošto su zemlje sterilizovale svoje neravnoteže tako što su uspostavile krajnje neodgovarajuće paritete (2) ogromni destabilizujući tokovi kapitala između Londona i novih međunarodnih monetarnih centara, Njujorka i Pariza, i (3) izbijanje Velike depresije (koja je još i doprinela slomu postojećeg međunarodnog monetarnog sistema). Međutim, verovatno je da

bi bilo koji međunarodni monetarni sistem doživeo slom pod pritiskom depresije svetskih razmera.

Zatim je, od 1931. do 1936. godine nastao period velike nestabilnosti i kompetitivnih devalvacija, do koga je došlo tako što su zemlje pokušavale da “izvezu” svoju nezaposlenost. SAD su u periodu 1933-1934. čak devalvirale dolar (tako što su povećale dolarsku cenu zlata sa 20,67 na 35 dolara za uncu zlata), iako su imale platnobilansni suficit, a sve to u cilju stimulisanja izvoza. Nema potrebe da se obrazlaže kolika je to bila greška. Ekspanzivne politike bi stimulisale američku privredu uz istovremeno korigovanje ili smanjenje platnobilansnog suficita. Do 1936. godine devizni kursevi između najvažnijih valuta bili su opet isti kao što su bili 1930. godine, pre nego što je otpočeo proces kompetitivnih devalvacija. Jedini efekat je bio taj što je porasla vrednost zlatnih rezervi. Međutim, najveći deo deviznih rezervi je nestao u procesu masovnih konverzija u zlato u cilju zaštite od devalvacije.

Ovo je takođe bio period u kome su zemlje uvodile veoma visoku carinsku zaštitu i druge značajne restrikcije, tako da je međunarodna razmena time skoro bila prepolovljena. Na primer, 1930. godine u SAD je usvojen čuveni Smut-Holijev carinski zakon (Smoot-Hawley Tariff Act), koji je podigao uvozne carine u SAD na rekordne visine (vidi Odeljak 9.6A). Do 1939, naravno, umesto pune zaposlenosti najpre je nastala velika depresija, a zatim rat.

Nurkse tvrdi da je međuratno iskustvo jasno pokazalo da prevagu imaju destabilizujuće špekulacije, a i da su fleksibilni devizni kursevi u osnovi nestabilni. Ovo iskustvo vrlo je značajno uticalo na saveznike da pri završetku Drugog svetskog rata uspostave međunarodni monetarni sistem koji ima određenu dozu fleksibilnosti ali istovremeno snažno insistira na održanju fiksnih pariteta deviznih kurseva. (Ovo se razmatra u narednom odeljku) U skorije vreme, međuratno iskustvo je ponovo analizirano i ustanovljeno je da su snažne fluktuacije deviznih kurseva u periodu 1919-1924. godine, u svari, bile odraz velikih neravnoteža stvorenih tokom Prvog svetskog rata i nestabilnosti u toku posleratne rekonstrukcije, što ni bilo kakav režim fiksnog kursa ne bi mogao da preživi.

21.3 Bretonvudski sistem

U ovom Odeljku opisujemo bretonvudski (the Bretton Woods) sistem i Međunarodni monetarni fond (instituciju kreiranu da nadgleda funkcionisanje novog monetarnog sistema i da obezbeđuje kredit zemljama koje se suočavaju sa privremenim platnobilansnim teškoćama).

21.3A Zlatno-valutni standard (1947-1971)

U Breton Vudsu (Bretton Woods, New Hampshire) su se 1944. godine predstavnici SAD, Velike Britanije i još 42 druge zemlje sastali i odlučili kakav novi međunarodni monetarni sistem treba uspostaviti nakon završetka rata. Sistem koji je osmišljen u Breton Vudsu zahtevao je da se osnuje Međunarodni monetarni fond (IMF) radi (1) pregleda da li zemlje poštuju skup ustanovljenih pravila

poslovanja u međunarodnoj razmeni i finansijama i (2) da obezbede sredstva za kreditiranje za nacije koje upadnu u privremene platnobilansne teškoće.

Novi međunarodni monetarni sistem u osnovi je značio pobedu američke delegacije, jer je usvojen predlog Hari Vajta (Harry D. White) iz američkog ministarstva finansija, umesto plana koji je podneo Džon Majnard Kejnz, šef britanske delegacije. Kejnz je izneo zahtev da se napravi jedna unija kliringa koja bi bila u stanju da kreira međunarodnu likvidnost, i to baš kao što neka nacionalna banka može da kreira domaći novac, a koja bi se bazirala na novoj novčanoj jedinici po imenu bankor "bancor". MMF je počeo da funkcioniše 1. marta 1947. godine i imao je 30 zemalja članica. Nakon prijema u članstvo sovjetskih republika i drugih zemalja tokom 1990-ih, MMF je 1997. godine imao 181 članicu. Tek nekoliko zemalja, poput Kube ili Severne Koreje, nisu članovi MMF-a.

Bretonvudski sistem bio je sistem zlatno-valutnog standarda. SAD je imala zadatak da drži fiksni zlatni standard od 35US$ po unci zlata i da bude spremna da razmeni dolare za zlato po toj ceni bez ikakvih restrikcija ili ograničenja. Druge zemlje su imale zadatak da fiksiraju cenu njihovih valuta u odnosu na dolar (a tako implicitno i za zlato) i da intervenišu na deviznim tržištima da bi sprečile odstupanja deviznog kursa koja bi bila veća od 1 odsto iznad ili ispod pariteta. U okviru dozvoljenih granica fluktuacija, devizni kurs se formirao na osnovu dejstva sila ponude i tražnje.

Da bi zemlja sprečila depresijaciju valute u većem procentu od dozvoljenih 1 odsto, ona je morala da povlači svoje dolarske rezerve i da kupuje (povlači) sopstvenu valutu, ili bi, kada bi trebalo sprečavati valutu da apresira, zemlja morala da kupuje dolare (i da tako povećava svoje devizne rezerve) ne bi li na taj način valuta ostala u zadatim granicama od ± oko pariteta. Sve do kraja 1950-ih i početka 1960-ih, kada su druge valute postale potpuno konvertibilne, dolar je bio jedina rezervna valuta, tako da je ovaj sistem praktično bio zlatno-dolarski standard.

Zemlje su finansirale svoj privremeni platnobilansni deficit iz svojih deviznih rezervi i tako što su pozajmljivale novac od MMF-a. Samo u slučaju fundamentalnih neravnoteža zemlji je bilo dozvoljeno da uz odobrenje Fonda, promeni paritet svoje valute. Pojam “fundamentalna neravnoteža” nikada nije bio jasno definisan, već se uopšteno pod njim podrazumevalo postojanje velikih i trajnih platnobilansnih suficita ili deficita. Međutim, manje promene deviznoga kursa (u iznosu manjem od 10 odsto) bile su dozvoljene bez odobrenja Fonda. Na taj način, bretonvudski sistem je, u stvari, bio sistem prilagodljivih pariteta, barem u svojoj originalnoj postavci, gde se stabilnost deviznog kursa kombinuje sa izvesnim procentom fleksibilnosti. Akcenat na fiksnosti se najbolje može razumeti kao strogo nastojanje zemalja da se izbegnu haotični uslovi u međunarodnoj razmeni i finansijama koji su preovladavali u međuratnom periodu.

Nakon perioda tranzicije posle rata, zemlje su bile dužne da eliminišu sve restrikcije i da svoje valute učine potpuno konvertibilnim. Zemljama je bilo zabranjeno da uvode dodatne spoljnotrgovinske restrikcije (jer inače valutna konvertibilnost ne bi imala neki veći značaj), a već postojeće spoljnotrgovinske restrikcije trebalo je postepeno ukidati u okviru multilateralnih pregovora pod rukovodstvom GATT-a (vidi Odeljak 9.6B). Restrikcije na međunarodne likvidne tokove kapitala su, međutim, bile dozvoljene da bi zemlje mogle da zaštite svoje valute od destabilizujućih tokova međunarodnih novčanih tokova ili “vrućeg” novca.

Pozajmljivanje od Fonda (koje će kasnije biti opisano) bilo je ograničeno na pokrivanje povremenih platnobilansnih deficita i zajmovi su se morali otplatiti u periodu od tri do pet godina, da se sredstva Fonda ne bi pretvorila u dugoročne kredite. Dugoročna razvojna pomoć poticala je od Međunarodne banke za obnovu i razvoj (Iternational Bank for Reconstruction and Development - IBRD ili WorId Bank) i njenih članica, IDA (International Development Association) koja je osnovana 1960. u cilju davanja zajmova pod subvencionisanim uslovima siromašnim zemljama u razvoju) i IFC (International Finance Corporation) koja je osnovana 1956. godine da bi podsticala privatne investicije u zemlje u razvoju iz sopstvenih i iz stranih izvora).

Fond je takođe dobio zadatak da skuplja i distribuira podatke o platnom bilansu, međunarodnoj razmeni i drugim ekonomskim podacima zemalja članica. Danas MMF objavljuje, između ostalog, International Financial Statistics i Direction of Trade Statistics, najautoritativnije izvore uporednih vremenskih serija podataka o platnom bilansu, trgovini i drugim ekonomskim indikatorima zemalja članica.

21.3B Zaduživanje kod Međunarodnog monetarnog fonda

Nakon što postane članica MMF-a, svaka zemlja dobija kvotu koja se bazira na njenom ekonomskom značaju i na obimu međunarodne razmene. Visina kvote određuje glasačku snagu zemlje i njenu sposobnost zaduživanja kod Fonda. Ukupna sredstva Fonda su 1944. godine iznosila 8.8 milijardi US$. SAD je, kao najsnažnija zemlja dobila kvotu od 31 odsto. Svakih pet godina kvote se revidiraju u cilju održanja relativnog ekonomskog značaja zemalja članica. Krajem februara 2000. godine ukupna sredstva od kvota narasla su na 210,3 milijardi SDRs (281,6 milijardi US$) do čega je došlo usled rasta broja članica i periodičnih povećanja kvota. Kvota SAD je opala na 17,7 odsto, kvota za Japan i Nemačku bile su respektivno 6,3 i 6,2 odsto, a Francuska i Ujedinjeno Kraljevstvo imale su kvotu od 5,1 odsto.

Nakon pristupanja MMF-u, zemlja je bila dužna da uplati 25 odsto svoje kvote u zlatu, a ostatak u domaćoj valuti. Prilikom uzimanja zajma od Fonda, zemlja bi dobila konvertibilnu valutu, a za uzvrat je morala da deponuje ekvivalentnu (dodatnu) vrednost domaće valute, sve dok Fond ne bi držao gornji limit od 200 odsto vrednosti kvote te zemlje u domaćoj valuti.

Prema originalnim pravilima Fonda, zemlja je u svakoj godini mogla da pozajmi 25 odsto svoje kvote, dok ne dostigne total od 125 odsto kvote u okviru petogodišnjeg perioda. Zemlja je mogla da povuče prvih 25 odsto kvote, zlatnu tranšu, gotovo automatski, bez ikakvih restrikcija ili uslovljavanja. Sve sledeće pozajmice (u narednim godinama) kreditne tranše, Fond je ustupao po sve većoj kamatnoj stopi i uvodio je sve veću i veću superviziju i uslovljavanje da bi se osigurao da će zemlja prihvatiti odgovarajuće mere da bi eliminisala platnobilansni deficit.

Otplata je morala da se izvrši u roku od tri do pet godina i uključivala je ponovni otkup domaće valute od Fonda, kada je zemlja, u stvari, prodavala konvertibilnu valutu

Fondu, sve dok MMF ne bi opet imala maksimalno 75 odsto kvote zemlje u domaćoj valuti. Fond je dozvolio otplatu u valutama u kojima je držao manje od 75 odsto vrednosti kvote. Ako je pre nego što je (Zemlja A) obavila plaćanje neka druga zemlja (Zemlja B) uzela kredit od Fonda u valuti Zemlje A, onda će Zemlja A završiti otplatu zajma čim u holdingu Zemlje bude njene valute u iznosu od 75 odsto njene kvote.

Ako količina nacionalne valute kod Fonda padne ispod 75 od vrednosti kvote, zemlja može da pozajmi razliku od Fonda, a da ne mora da otplati zajam. To se zove super zlatna tranša. U slučaju da Fond ostane bez neke valute, on tu valutu proglašava "retkom" i dozvoljava zemljama članicama da u razmeni ne prihvataju tu valutu. Razlog za to je što je Fond smatrao da je platnobilansno prilagođavanje obaveza kako zemalja koje imaju deficit tako i zemalja koje imaju suficit. Međutim, nikada za sve ove godine od Fonda nije traženo da se ovaj zahtev primeni.

Zlatna tranša plus super zlatna tranša (ako je bude) ili minus iznos zajma (ako ga bude) daju poziciju koja se zove neto MMF pozicija zemlje (net IMF position). Na taj način neto pozicija se definiše kao visina kvote minus visina zajma koji zemlja ima kod fonda u svojoj valuti. Količina zlatnih rezervi koji zemlja ulaže u Fond prilikom pristupanja nazvan je rezervna pozicija zemlje i ona se dodaje deviznim rezervama zemlje, zajedno sa specijalnim pravima vučenja (SDR – Special Drawing Rights – vidi naredni Odeljak) i drugim konvertibilnim valutama, (vidi Odeljak 13.3).

21.4 Funkcionisanje i evolucija bretonvudskog sistema

U ovom Odeljku ispitujemo funkcionisanje bretonvudskog sistema od 1947. pa do njegovog sloma iz 1971. godine. Takođe utvrđujemo način na koji je ovaj sistem tokom godina evoluirao, kao odgovor na promene koje su se u svetskoj privredi desile od 1944. do danas.

21.4A Funkcionisanje bretonvudskog sistema

Dok je bretonvudski sistem predvideo i dozvoljavao promene pariteta u slučaju fundamentalne neravnoteže, u praksi su se zemlje veoma nerado odlučivale za taj korak sve dok to nije postajalo prekasno, odnosno kada su ih na to već bile naterale destabilizujuće špekulacije. Zemlje sa deficitom su nerado devalvirale jer se to smatralo znakom slabosti zemlje. Zemlje sa suficitom su se opirale revalvacijama i radije su i dalje prikupljale devizne rezerve. Na taj način, od 1950. godine sve do avgusta 1971, Ujedinjeno Kraljevstvo devalvirala je samo jednom, 1967. godine; Francuska je to učinila dvaput, 1957. i 1969. godine; Zapadna Nemačka je revalvirala 1961. i 1969. godine; dok su SAD, Italija i Japan od početka do kraja zadržali svoje paritete. U međuvremenu, Kanada (koja nije

usvojila pravila MMF-a) imala je fluktuirajući kurs od 1950. do 1962. godine, a zatim ga ponovo uvela 1970. godine. Zemlje u razvoju su, s druge strane, veoma često devalvirale.

Nespremnost razvijenih zemalja da promene paritet imalo je dva značajna efekta. Prvo, to je bretonvudskom sistemu uskratilo veliki stepen fleksibilnosti u procesu uravnoteženja platnih bilansa zemalja članica. Videćemo u Odeljku 21.5 da je upravo to odigralo ključnu ulogu u kolapsu sistema iz avgusta 1971. godine. Drugo, što je vezano za prethodnu tačku, nespremnost razvijenih zemalja da promene paritet u slučaju fundamentalne neravnoteže izazvalo je ogromne destabilizujuće međunarodne tokove kapitala i otvorilo put špekulantima da ostvare unosne zarade.

Posebno, zemlja poput Velike Britanije sa hroničnim platnobilansnim deficitom u najvećem delu posleratnog perioda, iskusila je velike odlive likvidnog kapitala u očekivanju da će funta devalvirati. Zaista, ova očekivanja su postala samoispunjavajuća, a Ujedinjeno Kraljevstvo je bila prinuđena da devalvira 1967. godine (nakon ozbiljnog pokušaja da se izvrši deflacija ne bi li se izbegla depresijacija). S druge strane, zemlje poput Zapadne Nemačke, koje su imale hronične platnobilansne suficite, dobijale su ogromne prilive kapitala u očekivanju da će marka revalvirati. Stoga je revalvacija marke iz 1961. postala neizbežna, a situacija se ponovila i 1969. godine.

Konvertibilnost dolara u odnosu na zlato nastavila se ubrzo nakon završetka Drugog svetskog rata.

Najvažnije evropske valute postale su de facto konvertibilne u tekućim transakcijama 1958. godine, a de jure, odnosno, formalno, u 1961. godini. Japanski jen postao je formalno konvertibilan 1964. godine. Kako je naglašeno u Odeljku 21.3A, restrikcije na kapitalnom računu bile su dozvoljene jer su zemlje htele da se zaštite od destabilizujućih kapitalnih tokova. Uprkos ovim restrikcijama, posleratna era je prošla kroz faze ogromnih destabilizujućih tokova kapitala, koje su postajale sve češće i sve razornije, te su kulminirale slomom bretonvudskog sistema iz avgusta 1971. godine. Ovi veliki tokovi “vrućeg” novca bili su omogućeni i javili su se zahvaljujući brzom rastu tržišta evrovaluta iz 1960-ih godina (vidi Odeljak 14.7).

Na osnovu Akta o ekspanziji razmene iz 1962. godine i pod pokroviteljstvom GA TT-a (vidi Odeljak 9.6C) SAD su inicirale i uključile se u brojne multilateralne trgovinske sporazume (takozvana Kenedijeva runda pregovora), koji je doveo do obaranja carina na industrijske proizvode na ispod 10 odsto. Međutim, preostale su mnoge necarinske barijere, naročito u poljoprivredi i u oblasti jednostavnih industrijskih proizvoda kao što je tekstil, koji je od posebne važnosti za zemlje u razvoju. Ovo je takođe bio period kada je napravljeno nekoliko pokušaja da se pojača ekonomska integracija, od čega je najuspešniji bio pokušaj stvaranja Evropske unije (EU), koja se tada zvala Evropsko zajedničko tržište (vidi Odeljak 10.6A).

21.4B Evolucija bretonvudskog sistema

Bretonvudski sistem je evoluirao (sve do 1971. godine) u nekoliko značajnih pravaca, kao odgovor na promenjene okolnosti. Tokom 1962. godine MMF je napravio

Opšti sporazum o zajmovima (General Arrangements to Borrow - GAB) do 6 milijardi US$ od takozvane grupe od deset najrazvijenijih zemalja (SAD, Ujedinjeno Kraljevstvo, Zapadna Nemačka, Japan, Francuska, Italija, Kanada, Holandija, Belgija i Švedska) i Švajcarske, ne bi li tako dopunio svoja sredstva, ukoliko to bude potrebno, da njima pomogne zemlje sa platnobilansnim teškoćama. Ova suma od 6 milijardi US$ bila je preko i iznad sume periodičnih povećanja definisanim članovima Sporazuma koji su sačinjeni pri osnivanju MMF-a. GAB je u narednim godinama bio obnavljan i proširivan.

Počevši od početka 1960-ih godina, zemlje članice su počele da pregovaraju stend-baj aranžmane (standby arrangements). Oni se odnose na dobijanje dozvole na osnovu koje zemlja kasnije uzima zajmove od MMF-a. Kada se jednom ispregovara stend-baj aranžman, a zemlja plati malu naknadu od jedne četvrtine od 1 procenta od dogovorene sume, zemlji je bilo dozvoljeno da trenutno čim nastane potreba podigne ovaj dodatni zajam uz kamatnu stopu od 5,5 godišnje na sredstava koja stvarno pozajmi. Stend baj aranžmani su često ugovarani kao prva linija odbrane od destabilizujućih tokova vrućeg novca. Nakon nekoliko povećanja kvota, ukupni resursi Fonda dostigli su do kraja 1971. godine iznos od 28,5 milijardi US$ (od čega je 6,7 milijardi US$, ili oko 23,5 odsto, bila američka kvota). Do kraja 1971. godine, Fond je pozajmio oko 22 milijarde US$ (uglavnom nakon 1956. godine), od čega je oko 4 milijarde duga ostalo neizmireno. Fond je takođe promenio pravila i dozvolio zemljama da uzimaju zajmove u visini do 50 odsto svoje kvote u svakoj godini (a pre toga je limit iznosio 25 odsto).

Nacionalne centralne banke takođe su počele da pregovaraju takozvane svop aranžmane (swap arrangements) gde su razmenjivale valute u nameri da se interveniše na deviznom tržištu ne bi li se suprotstavile tokovima vrućeg novca. Pošto je centralna banka u zemlji sa velikim prilivom kapitala mogla da proda valutu u nameri da podigne terminski kurs ili da smanji terminsku premiju na stranu valutu i destimuliše destabilizujuće tokove vrućeg novca (vidi Odeljke 14.3 to 14.6). Svop aranžmani su ugovarani za specifične vremenske periode, uz garantovani devizni kurs. Po dospeću, ili se obavljala obratna transakcija ili se aranžman ponovo pregovarao za naredni period. Tokom 1960-ih, SAD i evropske zemlje su ugovorile brojne aranžmane ove vrste.

Najznačajnija promena koju je doneo bretonvudski sistem tokom perioda 1947-1971. godine bilo je stvaranje specijalnih prava vučenja (Special Drawing Rights - SDRs) što je bio dodatak međunarodnim rezervama zlata, strane valute i rezervne pozicije u MMF-u. Nekada su ga nazivali papenim zlatom, SDRs postaje aktiva u knjigama MMF-a. Specijalna prava vučenja nisu imala pokriće u zlatu ili bilo kojoj drugoj valuti, ali su predstavljala prave devizne rezerve koje je kreirao MMF. Njihova vrednost je proistekla iz dogovora zemalja-članica. Specijalna prava vučenja su se mogla koristiti samo u poslovanju centralnih banaka u cilju finansiranja platnobilansnih suficita i deficita, dok nije bilo dozvoljeno korišćenje u komercijalnim poslovima. Ukoliko bi zemlja imala više ili manje specijalnih prava vučenja od sume koja joj je dodeljena naplaćivalo se 1,5 odsto (kasnije 5 odsto, a sada se naplaćuje tržišna kamatna stopa). Razlog je ležao u tome da se zemlje sa suficitom i zemlje sa deficitom nateraju da koriguju svoje platnobilansne neravnoteže.

Na sastanku MMF-a iz 1967. godine u Rio de Žaneiru, bilo je dogovoreno da se kreiraju specijalna prava vučenja u iznosu od 9,5 milijardi US$ i da se distribuiraju zemljama članicama

u skladu sa njihovom kvotom u MMF-u, i da se to obavi u tri rate, u januaru 1970, 1971, i 1972. godine. Dalje raspodele SDR-a su vršene u periodu 1979-1981. (vidi Odeljak 21.6A). Vrednost jedne jedinice specijalnih prava vučenja inicijalno je postavljena na 1 dolar, ali im je kao rezultat devalvacije dolara vrednost rasla u 1971. i 1973. godini. Počevši od 1974. godine, vrednost SDR bila je vezana za korpu valuta, kao što je objašnjeno u Odeljku 21.6A.

Razvijene zemlje su 1961. godine osnovale takozvani zlatni kartel (gold pool) na inicijativu SAD u cilju zajedničkog nastupa na Londonskoj berzi da bi se sprečio rast vrednosti dolara iznad zvanične cene od 35 US$ za uncu. Ova aktivnost je prestala kao rezultat zlatne krize iz 1968. godine kada je ustanovljeno dvojno tržište zlata. Na taj način je u oficijelnim transakcijama između centralnih banaka vrednost zlata očuvana na nivou 35 dolara za uncu, dok je u komercijalnim transakcijama bilo dozvoljeno da se kreće slobodno u skladu sa kretanjima ponude i tražnje. Ovi koraci su preduzeti da bi se očuvao nivo zlatnih rezervi SAD. Tokom godina, članstvo u MMF-u dobile su skoro sve zemlje sveta. Uprkos ograničenjima bretonvudskog sistema, posleratni period do 1971. godine karakterisao je rast svetskog autputa, dok je međunarodna razmena rasla još brže. Sve u svemu, može se reći da je bretonvudski sistem funkcionisao prilično dobro, naročito do sredine 1960-ih (vidi Studiju slučaja 21-1).

Studija slučaja 21-1 Makroekonomske performanse pri različitim režimima deviznog kursa Tabela 21.1 daje neke indikatore makroekonomskih performansi Velike Britanije i SAD u doba važenja zlatnog standarda, u međuratnom periodu i nakon Drugog svetskog rata, u toku važenja fiksnih i fleksibilnih deviznih kurseva. Tabela pokazuje da je rast per capita dohotka u Velikoj Britaniji i SAD bio viši posle Drugog svetskog rata nego u doba zlatnog standarda, da je inflacija bila veća, a nezaposlenost niža, osim u Velikoj Britaniji u periodu 1973-2005. Na taj način, osim niže inflacije, makroekonomske performanse obeju zemalja nisu bile bolje tokom zlatnog standarda nego nakon Drugog svetskog rata. S druge strane, međuratni period, u kome je dominirala Velika ekonomska kriza, imao je gore makroekonomske performanse nego bilo koji od ova dva perioda. Jedini izuzetak je bio u relativno visokom rastu per capita dohotka u međuratnom periodu (uprkos Velikoj krizi) u SAD koji je bio veći nego u doba zlatnog standarda. Ipak treba biti obazriv u poređenju predratnih i posleratnih rezultata jer su raniji podaci bili slabijeg kvaliteta.

(nastavlja se)

Studija slučaja 21-1 (nastavak)

TABELA 21.1. Maкroeкonomske performanse SAD i Velike Britanije pri različitim režimima deviznog kursa, 1870-2005.

Prosečni godišnji rast realnog per capita dohotka

Stopa inflacije

Stopa nezaposlenosti

Zlatni standard:

Ujedinjeno Kraljevstvo(1870-1913)

1,0 -0,7 4,3"

SAD (1879-1913) 1,4 0,1 6,8b

Međuratni period: Ujedinjeno Kraljevstvo (1919-1938)

0,6 -4,6 13,3 SAD (1919-1940) 1,6 -2,5 11,3

Posle Drugog svetskog rata Period fiksnog deviznog kursa:

Ujedinjeno Kraljevstvo (1946-1972)

1,7 3,5 1,9 SAD (1946-1972) 2,2 1,4 4,6

Posle Drugog svetskog rata Period fleksibilnog dev. kursa period: Ujedinjeno Kraljevstvo (1973-

2005) 2,2 6,5 7,7

SAD (1973-2005) 3,1 4,5 6,4

'1888-1913; b1890-1913.

Izvori: M. D. Bordo, "The Classical Gold Standard: Some Lessons for Today", in Readings in International Finance (Chicago: Federal Reserve Bank of Chicago, 1987), pp. 83-97; M. Friedman and A. J. Schwartz, A Monetary History of the SAD (Princeton, N.J.: Princeton University Press, 1963), p. 243; International Monetary Fund, International Financial Statistics Yearbook, 2006.

21.5 Platnobilansni deficit SAD i slom bretonvudskog sistema

U ovom Odeljku ukratko ispitujemo uzroke nastanka platnobilansnog deficita SAD u najvećem delu posleratnog perioda i njegovu vezu sa kolapsom bretonvudskog sistema u avgustu 1971. godine. Zatim razmatramo dublje razloge propasti ovog sistema i njihove implikacije na sadašnji sistem rukovođeno fleksibilnih kurseva.

21.5A Platnobilansni deficit SAD

Od 1945. do 1949, SAD su stalno beležile ogromne platnobilansne suficite sa Evropom i načinile Maršalov plan pomoći u rekonstrukciji Evrope. Sa oporavkom evropskih zemalja

koje je više ili manje bilo završeno do 1950. godine, američki platni bilans se preokrenuo u pravcu deficita. Do 1957. godine, deficiti su bili prilično mali, oko 1 milijarde svake godine. Ovi deficiti su omogućili evropskim zemljama i Japanu da prikupe devizne rezerve. Ovo je bio period nestašice dolara. SAD su deficite pravile uglavnom u dolarima. Zemlje sa suficitom su rado prihvatale dolar jer je (1) SAD u svakom trenutku bila spremna da dolare razmenjuje za zlato po fiksnoj ceni od 35 US$ za uncu zlata, čime je uticala da dolar bude "jednako dobar kao zlato "; (2) dolari su se mogli koristiti u međunarodnim transakcijama sa bilo kojom drugom zemljom (tj. dolar je bio istinska međunarodna valuta); i (3) dolarski depoziti donosili su kamatu, a zlato nije.

Polazeći od 1958. godine, platnobilansni deficit SAD se snažno uvećao i iznosio je u proseku preko 3 milijarde US$ godišnje. Deficiti su od tada rasli, najpre zahvaljujući ogromnom rastu kapitalnih odliva (najveći deo se odnosio na direktno investiranje u Evropu), a zatim je u SAD otpočeo period visoke inflacije (vezan za prekomernu emisiju novca tokom vijetnamskog rata), što je vodilo, počevši od 1968. godine, virtuelnom nestanku tradicionalnih suficita u spoljnotrgovinskom bilansu SAD. Svoj deficit SAD su finansirale emisijom dolara tako da je do 1970. godine količina dolara u opticaju iznosila više od 40 milijardi US$, od 13 milijardi US$ iz 1949. godine. (Količina dolara na stranim privatnim računima bila je još veća, a to su isto mogla postati potencijalna potraživanja zlatnih rezervi SAD). Istovremeno, rezerve zlata su se smanjile sa 25 milijardi US$ iz 1949. na 11 milijardi US$ iz 1970. godine.

Pošto je dolar bio međunarodna valuta, SAD su osećale da ne može da devalvira da bi korigovala svoj platnobilansni deficit. Umesto toga, ona je pristupila nizu drugih politika koje su, međutim, imale veoma ograničeno dejstvo. Jedan od njih je bio pokušaj ranih 1960-ih da se kratkoročna kamatna stopa drži veoma visoko da bi osujetila kratkoročni odliv kapitala, dok je istovremeno dugoročna kamatna stopa držana relativno nisko da bi stimulisala privredni rast (čuvena “operacija tvist” – “operation twist”). SAD su takođe intervenisale na deviznom tržištu i vršile terminsku prodaju jakih valuta, poput nemačke marke, da bi povećale terminski diskont i na taj način zaustavile odliv po osnovu pokrivenog kamatnog pariteta (vidi Odeljak 14.6). Takođe je intervenisala i na promptnom tržištu, ne bi li tako ojačala dolar.

Resursi za intervencije na terminskom i promptnom tržištu obično se dobijaju iz svop aranžmana sa drugim centralnim bankama i iz stend-baj aranžmana sa MMF-om. SAD su preduzele dodatne korake da podstaknu izvoz, da smanje vojne i druge državne rashode u inostranstvu i uslovile su da se najveći deo strane pomoći mora potrošiti u SAD. Nadalje, tokom 1963-1968, SAD su uvele niz direktnih kontrola kapitalnih odliva. Uveden je porez na izjednačavanje kamata, program stranih investicija i restrikcije zajmova strancima.

Kako je deficit potrajao, a vremenom i rastao, rezerve zlata su se smanjivale, a dolarske rezerve u inostranstvu su rasle sve do tačke kada su početkom 1960-ih počele da nadmašuju zlatne rezerve. Da bi destimulisale konverziju viška dolara u zlato i dalje smanjenje zlatnih rezervi, SAD su kreirale tzv. Roosa bonds. To su bile srednjoročne obveznice denominirane u dolarima sa garantovanim deviznim kursom. Bez obzira na to, devizne rezerve su i dalje padale, dok se količina dolara i inostranstvu povećavala sve dok 1970. godine nije postala četiri puta veća od vrednosti zlatnih rezervi.

U svetlu velikih i upornih platnobilansnih deficita i sve slabijih rezervi zlata, postalo je evidentno da je neophodna korekcija pariteta. SAD su neuspešno pokušavale da tokom 1970. i 1971. ubede nacije koje su imale suficit, naročito Nemačku i Japan da revalviraju svoje valute. Ali do tada su već narasla očekivanja da će SAD morati pre ili kasnije da devalviraju dolar. Do tada je međunarodno tržište kapitala, kroz tržište evrovaluta, već postalo veoma integrisano. To je dovelo do ogromnih destabilizujućih kretanja kapitala koji je bežao iz dolara u jače valute, naročito u nemačku marku, japanski jen i švajcarski franak. Tako je 15. avgusta 1971. godine Nikson bio prisiljen da suspenduje konvertibilnost dolara u zlato. Tako je “zlatni prozor” bio zatvoren, a Bretonvudski sporazum praktično mrtav. Istovremeno, uvedena je kontrola cena i plata kao i privremena naknadna taksa na uvoz u iznosu od 10 odsto za koju je planirano da bude ukinuta kada se platni bilans dovede u ravnotežu.

Mogućnost da finansira svoj platnobilansni deficit u dolarima takođe je predstavljalo značajnu prednost za SAD koja nije stajala na raspolaganju drugim zemljama (koje su se morale pridržavati strogih ograničenja u vidu limitiranih rezervi zlata i deviznih rezervi za isplatu deficita). Dobit od emisije novca za domaću upotrebu ili za potrebe cirkulisanja u vidu međunarodne valute nazva se emisiona dobit (seigniorage). Međutim, cena ove privilegije plaćena je u SAD vrlo visoko. SAD nije smela da devalvira (kao što su to povremeno činile Ujedinjeno Kraljevstvo, Francuska, itd) a da to ne dovede do sloma bretonvudskog sistema. Monetarna politika imala je mnogo više ograničenja u SAD nego u drugim zemljama. Posledično, pri korigovanju svog platnobilansnog deficita SAD se morala snažnije oslanjati na fiskalnu politiku i na ad hoc mere (poput kontrola kapitalnih tokova).

Teško je utvrditi da li je, sve u svemu, SAD imala više koristi ili štete od toga što je dolar postao međunarodna valuta. U svakom slučaju, Francuska, Nemačka, Japan i ostale zemlje koje su imale suficit počele su da smatraju da SAD zloupotrebljava svoju poziciju svetskog bankara time što stvara višak likvidnosti i održava visoke platnobilansne deficite. Nespremnost Nemačke i Japana da revalviraju naterala je SAD da devalvira i na taj način da sruši bretonvudski sistem. U velikoj meri bila je to politička odluka kojom se htelo postići da se SAD skloni sa pozicije “svetskog bankara” ili da mu se oduzmu “neumerene privilegije” – ("privilege exorbitant", po rečima Šarla de Gola). Ironija ipak leži u tome što je dolar ostao međunarodna valuta i kada je izgubio zlatno pokriće nakon sloma bretonvudskog sistema iz avgusta 1971. godine, pa čak i kada mu je dozvoljeno da fluktuira, marta 1973. godine. Zaista, količina dolara u inostranstvu je od tada dramatično porasla (vidi Odeljak 21.6).

21.5B Kolaps bretonvudskog sistema

Kako je ranije objašnjeno, neposredni povod propasti bretonvudskog sistema bila su očekivanja sa kraja 1970. i početka 1971. godine da će, zbog ogromnog platnobilansnog deficita, SAD uskoro biti prisiljena da devalvira

dolar. To je dovelo do masovnog bega likvidnog kapitala što je 15. avgusta 1970. godine nateralo predsednika Niksona da ukine konvertibilnost dolara za zlato, i da uvede dodatne uvozne naknade od 10 odsto vrednosti uvoza.

Decembra 1971. godine predstavnici grupe deset najrazvijenijih zemalja sastali su se u Smitsonijan institutu u Vašingtonu i složili se da povećaju dolarsku cenu zlata sa 35 na 38 US$ za uncu. To je značilo devalvaciju dolara od oko 9 odsto. Istovremeno, nemačka marka je revalvirala nekih 17 odsto, japanski jen za oko 14 odsto, a druge valute su revalvirale nešto manje u odnosu na dolar. Nadalje, raspon fluktuacija povećao se sa 1 odsto na 2,25 odsto sa obe strane novih kurseva, a SAD je ukinula dodatne uvozne naknade od 10 odsto. Pošto se dolar više nije razmenjivao za zlato, svet je od tada funkcionisao na dolarskom standardu. Predsednik Nikson je pozdravio ovaj Smithsonian Agreement kao "najznačajniji monetarni sporazum u istoriji sveta i obećao je da "dolar više nikada neće devalvirati".

Međutim, sa drugim velikim platnobilansnim deficitom iz 1972. godine (od 9 milijardi US$, vidi Tabelu 13.3), imao se utisak da smitsonijanski sporazum ne funkcioniše i da je potrebna još jedna devalvacija dolara. Ovakva očekivanja dovela su do obnovljenih špekulacija i februara 1973. postala su samoispunjavajuća kada je dolar nanovo depresirao za oko 10 odsto (što je postignuto zvaničnim rastom cene zlata na 42.22 US$ za uncu). Istovremeno, dolar se više nije razmenjivao za zlato. Marta 1972. godine originalnih šest članica EC odlučile su da njihove valute zajednički plivaju u odnosu na dolar sa ukupnim rasponom fluktuacija od svega 2,25 odsto, umesto od 4,5 odsto kako je bilo dogovoreno decembra 1971. godine. Ovaj potez je nazvan “evropska zmija” ili “zmija u tunelu” i trajao je do marta 1973. godine.

Kada su se marta 1973. godine ponovo javile špekulacije vezane za dolar, monetarne vlasti najvećih zemalja odlučile su da dozvole da njihove valute fluktuiraju bilo nezavisno (US$, britanska funta, japanski jen, italijanska lira, kanadski dolar i švajcarski franak) ili zajedno (nemačka marka, francuski franak i valute ostalih šest zemalja centralne i severne Evrope – i formirale su zmiju sa maksimalnim ukupnim rasponom od 2,25 odsto između najslabije i najjače valute u odnosu na dolar). Tako je rođen novi režim rukovođeno fleksibilnog deviznog kursa. Francuska je napustila zmiju tokom 1974, Norveška je to učinila 1977. godine, a Švedska 1978. (Ujedinjeno Kraljevstvo, Italija i Irska se 1973. nisu ni pridružile.)

Dok je neposredni povod kolapsa bretonvudskog sistema bio ogromni američki platnobilansni deficit iz 1970. i 1971. godine, fundamentalni uzrok treba tražiti u problemima likvidnosti, prilagođavanja i nedostatka poverenja. Likvidnost se odnosi na količinu deviznih rezervi u odnosu na potrebu koja je za njima vlada. Međunarodne rezerve sastoje se iz zvaničnih rezervi zlata, strane valute (uglavnom dolara), rezervne pozicije u MMF-u i specijalnih prava vučenja. Tabela 21.2 pokazuje da je rast likvidnosti u bretonvudskom sistemu uglavnom bio rezultat rasta zvaničnih deviznih rezervi, uglavnom dolara, koji su korišćeni za finansiranje platnobilansnog deficita SAD.

TABELA 21.2. Devizne rezerve 1950-1973, u odabranim godinama (milijardi US$Krajem godine)

1950 1960 1969 1970 1971 1972 1973

Zlato (zvanična cena) 33 38 39 37 36 36 36 Strana valuta 13 19 33 45 75 96 102 Specijalna prava vučenja 3 6 9 9 Rezervna pozicija u MMF 2 4 7 8 6 6 6

Ukupno 48 61 79 93 123 147 153

Izvor: IMF, International Financial Statistics Yearbook, 1989.

U Tabeli 21.2, sve devizne rezerve izražene su u američkim dolarima, mada ih je MMF tada već vodio u formi specijalnih prava vučenja. Jedno specijalno pravo vučenja bilo je sve do 1970. godine jednako vrednosti 1 US$, u 1971. i 1972. vredelo je oko 1,09 US$, a 1973. godine oko 1,21 US$ (vidi Odeljak 21.6A). Zlatne rezerve vrednovane su po zvaničnoj ceni zlata od 35 US$ za uncu do 1970. godine, 38 US$ za uncu u 1971. i 1972. godini, i 42,22 US$ za uncu u 1973. godini. Po slobodnoj tržišnoj ceni zlata na Londonskoj berzi od 112,25 US$ za uncu koja je važila krajem 1973, ukupne zlatne rezerve u svetu vredele su 115 milijardi US$. Jednostavnosti radi, sve rezerve smo iskazivali u dolarima umesto u specijalnim pravima vučenja (SDR), a zlatne rezerve vrednovane su po zvaničnoj ceni.

Međunarodna likvidnost je neophodna da bi zemlje finansirale svoj privremeni platnobilansni deficit bez trgovinskih restrikcija, sve dok su mehanizmi prilagođavanja u stanju da ravnomerno koriguju deficite. Nedovoljna likvidnost ugrožava ekspanziju svetske trgovine. S druge strane, višak likvidnosti dovodi do inflatornih pritisaka u celom svetu. Ali to je pokrenulo ozbiljnu dilemu, tvrdi Robert Trifin (Robert Triffin, 1961). U bretonvudskom sistemu najveći deo likvidnosti stvarao se iz platnobilansnog deficita SAD. Međutim, što su deficiti postajali uporniji, u rukama stranaca se akumuliralo sve više i više neželjenih dolara, a poverenje u dolar postajalo je sve manje. Nestašice dolara iz 1950-ih zamenilo je obilje dolara (dolar glut) iz 1960ih.

Upravo to je bio razlog da MMF 1967. godine kreira specijalna prava vučenja u iznosu od 9.5 milijardi US$, u nadi da će SAD uskoro moći da sanira deficit. Specijalna prava vučenja (SDR) su podeljena u tri tranše, u januaru 1970, 1971, i 1972. godine, u isto vreme kada je svet trpeo od viška likvidnosti zbog velikih platnobilansnih deficita SAD. Primetimo da rast SDR iz 1970, 1971. i 1972. godine, prikazan u Tabeli 21.2 odražava ne samo nove tranše SDR koje su raspodeljene zemljama članicama u januaru 1971. i 1972. godine, već takođe odražava i rast dolarske vrednosti SDR koja je nastala zbog devalvacije iz decembra 1971. Slično tome, nije bilo nove distribucije SDR u periodu 1972. i 1973, ali je vrednost SDR porasla sa 1,09 US$ u 1972. na 1,21 US$ u 1973. godini.

Kako smo videli, SAD nisu bile u stanju da poprave svoj uporni platnobilansni deficit pre svega zbog toga što nisu bile u stanju da izvrše devalvaciju dolara. Na taj način, bretonvudskom sistemu je nedostajao mehanizam prilagođavanja koji bi zemlje htele i mogle da koriste u te svrhe. Platnobilansni

deficit SAD bio je uporan i to je potkopavalo poverenje u dolar. Na taj način, fundamentalni uzrok kolapsa bretonvudskog sistema bio je u povezanim problemima prilagođavanja, likvidnosti i poverenja.

21.6 Međunarodni monetarni sistem: sadašnjost i budućnost

U ovom Odeljku ispitujemo funkcionisanje postojećeg režima rukovođeno fleksibilnog deviznog kursa, diskutujemo trenutno funkcionisanje MMF-a, utvrđujemo najznačajnije monetarne i spoljnotrgovinske probleme i dajemo ocenu predloženih mera reforme.

21.6A Funkcionisanje postojećeg sistema

Od marta 1973. svet funkcioniše u sistemu rukovođeno fleksibilnih deviznih kurseva. Pri ovom sistemu monetarne vlasti zemlje preuzimaju odgovornost da intervenišu na deviznom tržištu da bi izravnali kratkoročne fluktuacije deviznog kursa bez pokušaja da utiču na dugoročne trendove. Ovo se može postići korišćenjem politike suprotstavljanja matici (“leaning against the wind”, vidi Odeljak 20.6D). U svakom slučaju, ovaj sistem nije namerno izabran već se pojavio kao nametnuto rešenje nakon kolapsa bretonvudskog sistema, u svetlu haotičnih uslova na deviznim tržištima i pod pretnjom ogromnih destabilizujućih špekulacija.

Prvih dana postojanja sistema rukovođeno fleksibilnih kurseva načinjeni su ozbiljni pokušaji da se ustanove pravila fluktuiranja koja bi sprečila lanac kompetitivnih devalvacija (kojima bi svaka zemlja pokušavala da podstakne sopstveni izvoz), što bi verovatno značilo povratak na haotične uslove iz 1930-ih. Međutim, najgori strahovi se nisu ostvarili, a svi ovi pokušaji su propali. Zaista, Sporazumom sa Jamajke (Jamaica Accords) iz 1976. formalno je priznat sistem rukovođeno fleksibilnih kurseva, a zemljama je dozvoljeno da samostalno izaberu režim deviznog kursa, sve dok se ne pokaže da svojim postupcima štete svojim spoljnotrgovinskim partnerima ili svetskoj privredi u celini. Ovi sporazumi (Jamaica Accords) potpisani su aprila 1978 godine.

Krajem 2005. godine polovina od 186 zemalja koje su bile članice IMF izabrala je neki oblik fleksibilnog deviznog kursa. Ovde su uključene sve razvijene zemlje i mnoge zemlje u razvoju (osim Kine), tako da se više od četiri petine ukupne svetske razmene obavlja među zemljama koje imaju rukovođeno fleksibilni kurs, bilo pojedinačno, ili grupno (kao što je slučaj sa zemljama Evropske Unije). Najveći broj preostalih zemalja koristi valute druge zemlje (dolarizacija), ima režim deviznog veća, ili je vezao svoju valutu za dolar, evro ili korpu valuta (vidi Odeljak 20.6 i Tabelu 20.4). U periodu 1974-1977, i ponovo u periodu 1981-1985. kao i početkom 1990-ih, SAD je vodila politiku benignog ignorisanja (benign neglect) tako što nije intervenisala na deviznom tržištu da bi stabilizovala vrednost dolara.

Marta 1979, Evropska Unija (EU) je kreirala Evropski monetarni sistem (EMS) u cilju postizanja veće monetarne integracije među

svojim članicama. Ovo je značilo stvaranje ekija – (European Currency Unit, ili ECU), držanje deviznih kurseva zemalja članica u rasponu od ±2,25 odsto (i zajedničko fluktuiranje u odnosu na dolar i druge valute), kao i stvaranje EMCF (European Monetary Cooperation Fund) koji članicama obezbeđuje kratkoročnu i srednjoročnu platnobilansnu pomoć. Juna 1989, komitet kojim je predsedavao Žak Delor, predsednik Evropske komisije, predložio je troetapnu tranziciju ka monetarnoj uniji, sa jedinstvenom valutom i Evropskom centralnom bankom, do 1997. ili 1999. godine. Ovaj raspored za kompletiranje procesa stvaranja monetarne unije dogovoren je decembra 1991. godine u holandskom gradu Mastrihtu (Maastrich). Pod pritiskom finansijskih problema i recesije u Evropi Ujedinjeno Kraljevstvo i Italija su septembra 1992. godine napustile ERM, a avgusta 1993. su preostale članice EMS povećale raspon dozvoljenih fluktuacija deviznog kursa na ±15 odsto (vidi Studiju slučaja 20-2). Prvog januara 1999. godine uveden je evro kao jedinstvena valuta koju je prihvatilo 11 od 15 članica Evropske monetarne unije (EMU), a januara 2002. godine evro je počeo da cirkuliše kao valuta u 12-članica EMU (vidi Odeljak 20.40).

U sistemu rukovođeno fleksibilnih kurseva zemljama su još uvek potrebne devizne rezerve ne bi li intervenisale na deviznom tržištu i tako obezbedile izravnanje kratkoročnih fluktuacija deviznog kursa. Trenutno, ove se intervencije i dalje obavljaju u dolarima. Januara 1975. godine, američkim građanima je bilo dozvoljeno da poseduju zlato (osim onoga iz zlatarskih radnji), a SAD je prodala malu količinu zlata na slobodnom tržištu. Cena zlata na Londonskoj berzi privremeno je porasla iznad 800 dolara za uncu (januara 1980), ali je uskoro pala i stabilizovala se na polovini te cene, da bi zatim avgusta 2006. ponovo porasla na preko 600 US$. U skladu sa Sporazumom iz Jamajke, MMF je prodala šestinu svojih rezervi zlata na slobodnom tržištu u periodu 1976. i 1980. (i iskoristila prihode da pomogne najsiromašnije zemlje u razvoju) ne bi li tako demonstrirala svoju rešenost da eliminiše zlato (“taj varvarski relikt”, po rečima Kejnza) kao međunarodnu rezervnu aktivu. Zvanična cena zlata je bila ukinuta, a bilo je dogovoreno da ubuduće zemlje članice MMF-a neće vršiti uzajamne transakcije u zlatu. MMF je takođe nastavio da vrednuje svoje rezerve zlata po zvaničnim cenama iz perioda pre 1971. godine, od 35 US$ ili 35 SDR za uncu. Međutim, potrajaće period dok se zlato potpuno ne “očisti” iz međunarodnih rezervi, ako se to ikada i dogodi. U jesen 1996. godine i MMF se složio da proda zlata u vrednosti od oko 2 milijarde US$ i da prihode iskoristi za smanjenje javnog duga u najsiromašnijim zemljama sveta.

Jedno specijalno pravo vučenja (SDR) imalo je vrednost od 1,00 US$ do 1971. godine, 1,0857 US$ nakon devalvacije dolara iz decembra 1971, i 1,2064 US$ nakon naredne devalvacije dolara iz februara 1973. godine. U 1974. godini u cilju stabilizacije njegove vrednosti, SDR je definisan kao ponderisani prosek korpe 16 vodećih valuta. U 1981. godini, broj valuta uključenih u korpu smanjen je na pet, a nakon uvođenja evra na sledeće četiri (sa njihovim respektivnim ponderima iz 2001. datim u zagradi): US$ (45 odsto); evro (29 odsto); japanski jen (15 odsto); i britanska funta (11 odsto). Krajem 2005, jedan SDR vredeo je 1,4293 US$.

Od 1974. godine MMF je sve rezerve i druge finansijske transakcije obračunavao u SDRs umesto u dolarima. Tabela 21. pokazuje sastav

TABELA 21.3. Međunarodne rezerve u 2005. godini (milijardi US$ i SDR krajem godine)

međunarodnih deviznih rezervi u američkim dolarima i SDR (pri kursu SDR od 1,4293 US$ krajem 2005). (Sastav međunarodnih deviznih rezervi od 1950. to 2005. izraženih u SDR, kako je prikazao MMF, vidi Tabelu 21.7 u Dodatku)

21.6B Savremeno funkcionisanje MMF-a

Nekoliko se promena desilo u funkcionisanju MMF-a. Kvote su povećane nekoliko puta, tako da su krajem 2005. resursi Fonda ukupno iznosili 305,2 milijardi US$(od 8,8 milijardi US$ iz 1947). Od članova se traži da plate 25 odsto od svakog rasta kvote u SDR ili u valutama koje odredi Fond, dok se ostatak može uplatiti u sopstvenoj valuti. Nove članice uplaćuju kvotu na isti način. Stara zlatna tranša sada se zove prva kreditna tranša (first-credit tranche).

MMF je takođe obnovio i proširio Opšti sporazum o pozajmljivanju (GAB) i to devet puta od kada je uveden 1962. godine; a 1997. je proširen u vidu New Arrangement to Borrow (NAB), tako da je na kraju 2005. MMF mogao da pozajmi do 51,0 milijardu SDR (oko 72,9 milijardi US$; 24,3 milijarde US$ iz GAB i 48,6 milijardi US$ iz NAB) da dopuni svoje redovne resurse. Centralni bankari su takođe proširili svoje svop aranžmane na preko 54 milijarde US$, a njihovi stend baj aranžmani su se popeli na 50 milijardi US$. Pravila pozajmljivanja od MMF su takođe relaksirana, ustanovljene su nove kreditne linije što je znatno povećalo kreditni potencijal koji je bio dostupan zemljama članicama. Međutim, ova ukupna količina kredita sastoji se od nekoliko različitih kreditnih linija koje su predmet različitih uslovljavanja. Zajmovi MMF-a sada se izražavaju u SDR. Postoji inicijalna naknada, a kamata se bazira na dužini zajma, u zavisnosti od kreditne linije koja se koristi i od preovlađujuće kamatne stope na tržištu. Osim uobičajenog nadgledanja politike deviznog kursa, Fond je u poslednje vreme proširio svoje obaveze tako da sada pomaže zemljama članicama u prevazilaženju svojih strukturnih problema.

Nove kreditne mogućnosti MMF-a uključuju: (1) proširene kreditne linije (the Extended Fund Facility, EFF), iz 1974. godine za dugoročnu pomoć zemljama članicama u sprovođenju strukturnih reformi da bi se na taj način izborili sa dugoročnim platnobilansnim deficitima; (2) Dodatne rezervne linije (Supplemental Reserve Facility PRF), iz decembra 1997, iz vremena azijske krize, da bi se obezbedila kratkoročna pomoć za prevazilaženje platnobilansnih teškoća

vezane za krizu tržišnog poverenja; (3) Kompenzatorne linije (CFF), ustanovljene 1963. radi pružanja srednjoročne pomoći za zemlje sa privremenim izvoznim manjkovima ili uvoznim viškovima cerealija; (4) Hitnu pomoć u slučaju platnobilansnih teškoća koje nastaju u slučaju prirodnih katastrofa ili građanskih nemira, političkih prevrata ili međunarodnih oružanih sukoba; i (5) Linije za smanjenje siromaštva i za podsticanje rasta iz 1999. godine namenjene dugoročnoj pomoći za zemlje sa duboko ukorenjenim platnobilansnim problemima radi podsticanja rasta koji bi smanjivao siromaštvo.

Članice sada imaju mogućnost da se svake godine zaduže do iznosa koji bi činio 300 odsto njihove kvote, ili tri puta više nego što je dozvoljavao stari kumulativni limit od 100 odsto. Kako primaoci zajma tako i vrste zajma koje je Fond plasirao značajno su se vremenom promenili. U prvih dvadeset godina postojanja, razvijene zemlje su koristile skoro polovinu sredstava Fonda, a zajmovi su prvenstveno služili za prevazilaženje kratkoročnih platnobilansnih teškoća. Od početka 1980-ih, najveći deo sredstava je plasiran u nerazvijenim zemljama, dok je sve veći deo sredstava plasiran na srednji rok u cilju prevazilaženja strukturnih problema.

Ukupna sredstva Fonda zajedno sa nepovučenim zajmovima iznosila su oko 14 milijardi US$ u 1980. godini, 41 milijardu US$ u 1986. godini, i 49,6 milijardi US$ krajem 2005. godine. Od ukupnih 49,6 milijardi US$ sa kraja 2005. godine, 28,7 milijardi su bile plasirane kao tranše stend baj kredita, 11,3 milijarde kao EFF (Extended Fund Facility), 8,8 milijardi US$ u vidu PKF (Supplemental Reserve Facility), dok su drugi programi bili zastupljeni u manjim iznosima.

Suočeni sa ogromnim problemima od 1982. godine, naročito u velikim zemljama Latinske Amerike, MMF je preduzeo veliki broj aktivnosti vezanih za restrukturiranje dugova i “operacija spasavanja”. Kao uslov za dodatne zajmove i posebne vrste pomoći, MMF je obično tražio da se smanji javna potrošnja, da se ograniči rast novčane ponude i rast plata ne bi li se tako smanjio uvoz, podstakao izvoz i zemlja došla na putanju samo-održivog rasta. Takva politika uslovljavanja međutim bila je veoma bolna i vodila je nemirima i čak krajem 1980-ih i tokom 1990-ih izazivala pad vlada. Ova politika je takođe dovela do optužbi da MMF ne vodi računa o socijalnim potrebama dužničkih zemalja niti o političkim posledicama njenih potreba, kao i da je politika MMF sastavljena “samo iz mozga, a bez srca". Delimično kao odgovor na ove optužbe, MMF je smanjio svoje zahteve te je čak počeo da daje srednjoročne zajmove za prevazilaženje strukturnih problema (što je ranije po pravilu radila samo Svetska banka).

Tokom 2006. godine Fond je predložio neke fundamentalne reforme svoje misije u pravu rasta multilateralnog nadgledanja, kao što je analiza globalne neravnoteže koja se javlja u velikim zemljama članicama kao što su SAD i Kina, kao i davanje većeg značaja azijskim zemljama u razvoju, naročito Kini, da bi se obuhvatio njihov rastući ekonomski značaj, umesto da se (kao proteklih dekada) pažnja primarno posvećuje siromaštvu u zemljama sa niskim dohotkom i međunarodnoj finansijskoj krizi koja je pogodila samo malu grupu ranjivih zemalja u razvoju.

Kao rezime, u Tabeli 21. dat je pregled najznačajnijih datuma u modernoj monetarnoj istoriji.

TABELA 21.4. Važni datumi u savremenoj monetarnoj istoriji

1880-1914 Period klasičnog zlatnog standarda

April 1925 . Ujedinjeno Kraljevstvo se vraća na zlatni standard

Oktobar 1929 Slom berze u SAD

Septembar 1931 Ujedinjeno Kraljevstvo napušta zlatni standard

Februar 1934 SAD povećava cenu zlata sa 20,67 US$ na 35 US$ za uncu

Juli 1944 Konferencija u Breton Vudsu

Mart 1947 MMF započinje sa radom

Septembar 1967 Odluka o kreiranju specijalnih prava vučenja (SDR)

Mart 1968 Formirano dvojno tržište zlata

Avgust 1971 SAD ukida konvertibilnost dolara prema zlatu, kraj bretonvudskog sistema,

Decembar 1971 Donošenje Smithsonian Agreement (zvanična cena zlata porasla na US$38 za uncu, raspon fluktuacija porastao na 4,5%).

Mart 1972 Početak evropske “zmije” sa rasponom fluktuacija od 2,25%

Februar 1973 SAD podiže zvaničnu cenu zlata na 42,22 US$ za uncu

Mart 1973 Uveden sistem rukovođeno plivajućih deviznih kurseva

Oktobar 1973 OPEC uvodi selektivni embargo na izvoz nafte i počinje rast cena nafte

Januar 1976 Jamaica Accords (sporazum kojim se prihvata rukovođeno plivajući kurs

i ukida zvanična cena zlata)

April 1978 Počinju efekti Jamaica Accords–a

Proleće 1979 Drugi naftni šok

Mart 1979 Počeo da funkcioniše Evropski monetarni sistem (EMS)

Januar 1980 Cena zlata privremeno raste na 800 US$ za uncu

Septembar 1985 “Plaza agreement” kojim se interveniše da bi se sprečio pad dolara

Jesen 1986 Nova runda GATT-a, počinju multilateralni sporazumi

Februar 1987 “Louvre agreement” u cilju stabilizacije deviznih kurseva

Oktobar 1987 Pad njujorške berze i širi se na druge berze širom sveta

1986-1990 Demokratske i tržišne reforme u Istočnoj Evropi - ujedinjenje Nemačke

Decembar 1991 Potvrđen Mastrihtski sporazum (Maastricht Treaty ) sa ciljem formiranja

monetarne unije do 1997. ili 1999. godine

Decembar 1991 Raspad SSPK i formiranje ZND

Septembar 1992 Ujedinjeno Kraljevstvo i Italija napuštaju ERM

Januar 1, 1993 Evropska Unija postaje jedinstveno tržište

Avgust 1, 1993 Evropski monetarni sistem dozvoljava fluktuacije deviznog kursa od ±15%

Decembar 1993 Završena urugvajska runda i završeno formiranje STO – Svetske trgovinske org.

Januar 1994 . Formira se North American Free Trade Agreement

Januar 1994 Stvaranje Evropskog monetarnog instituta

(EMI) kao preteče Evropske centralne banke i

Januar 1999 Uvođenje jedinstvene valute (evro) i

jedinstvene monetarne politike ECB

Oktobar 2000 Evro pada na najniži nivo u odnosu na dolar

Septembar 11, 2001 Teroristički napad na SAD

Januar 1, 2002 Evro ulazi u opticaj kao valuta 12 članica Evropske

Monetarne Unije (EMU)

Decembar 2004 Evro dostiže najviši nivo od US$1.36

Mart 2006 Deficit na tekućem računu SAD dostiže maksimum od 6,5% BDP

21.6c Problemi sa postojećim režimima deviznih kurseva

Postojeći međunarodni monetarni sistem se suočava sa velikim brojem ozbiljnih i tesno povezanih– BG međunarodnih monetarnih problema. To su: (1) velika nestabilnost i uporne i velike neusklađenosti deviznih kurseva; (2) nemogućnost da se napravi koordinacija ekonomskih politika među vodećim razvijenim zemljama; i (3) nemogućnost da se spreči finansijska kriza u zemljama u razvoju ili da se prema njima adekvatno postupi kada se pojave.

Videli smo u Odeljcima 14.5A i 15.5A da su od 1973. devizni kursevi prolazili kroz period velikih oscilacija i prebačaja. Takvo stanje destimuliše tokove međunarodnog kapitala i investicija. Mnogo je ozbiljnija činjenica što pri postojećem sistemu rukovođeno fleksibilnog kurseva velika neravnoteža može da nastane i da se održi godinama (vidi Odeljak 20.6D i Studiju slučaja 21-2). Ovo je sasvim očigledno iz velike apresijacije

Studija slučaja 21-2 Oscilacije deviznog kursa i neravnoteža deviznog kursa

Slika 21.1 pokazuje procentualne devalvacije deviznog kursa (definisanog u centima po dolaru) ključnih valuta u odnosu na paritet američkog dolara iz oktobra 1967. godine. Simboli za razne valute su: DM za nemačku marku, Y za japanski jen, £ za britansku funtu, FF za francuski franak, SF za švajcarski franak, CUS$ za kanadski dolar, Gld za holandski gulden i L za italijansku liru. Slika jasno pokazuje velike oscilacije i neravnoteže deviznih kurseva i daje hronologiju glavnih promena deviznog kursa u periodu od 1967. do 1991. godine. Sa slike vidimo da je tokom 1980-ih vrednost japanskog jena varirala u rasponu od 35 i 190 svoje dolarske vrednosti iz 1967. godine, dok je apresijacija nemačke marke varirala između 20 i 170 odsto. Oscilacije i neravnoteže deviznog kusa bile su velike i tokom 1990-ih, mada nisu bile toliko spektakularne. Ovako velike oscilacije i neravnoteže deviznog kusa predstavljaju jedan od ključnih problema sa kojima se susreće postojeći sistem fleksibilnih deviznih kurseva.

Nastavlja se

.

dolara u periodu 1980-1985. i njegove još veće depresijacije u periodu februar 1985-kraj 1987. godine. U skorije vreme devizni kurs dolara i jena oscilirao je od 85 jena za dolar u aprilu 1995. do 132 jena za dolar u februaru 2002. i 116 Y/US$ u martu 2006. Od januara 1999. do oktobra 2000, evro je depresirao od 1,17 US$ do 0,82 US$, pre nego što je porastao na 1,36 US$ decembra 2004, a zatim je nanovo pao na 1,18 US$, novembra 2005. godine (bio je 1,28 US$ avgusta 2006. godine). Velike apresijacije dolara tokom prve polovine 1980-ih bile su vezane za veliki spoljnotrgovinski deficit i skoro neizdržive zahteve za većom spoljnotrgovinskom zaštitom, dok je precenjenost dolara sa kraja 1990-ih i početkom 2000-ih opet bila vezana za velike i neizdržive spoljnotrgovinske deficite u SAD.

Svakako da je (vidi Odeljak 18.6C), rastuća precenjenost dolara u periodu 1980-1985. bila tesno vezana za ogromni budžetski deficit SAD usled čega je kamatna stopa bila jako visoka i privlačila ogromne količine kapitala u SAD. Zaista, sredinom 1985. ovi ogromni budžetski deficiti i prilivi kapitala su je od zemlje-poverioca (što je bilo u skladu sa njenom pozicijom jedne od najbogatijih zemalja sveta) pretvorili u zemlju-dužnika po prvi put od 1914. godine (vidi Odeljke 12.2 i 13.6). Izgledalo je kao da se istorija ponavlja kada je od kraja 1990. pa sve do 2006. godine visoka stopa rasta u SAD počela da privlači velike kapitalne prilive iz Evrope i Japana i dovela do precenjenosti dolara i visokog i nepodnošljivog spoljnotrgovinskog deficita u SAD. Otpornost ovih neravnoteža i velike oscilacije deviznih kurseva ponovo su vodile javljanju zahteva za reformom međunarodnog monetarnog sistema, ovoga puta uz sugestije da se naprave ciljne zone dozvoljenih fluktuacija za ključne valute, a da se među vodeće nacije uvede veća međunarodna saradnja i koordinacija ekonomskih politika. Ranija debata o prednostima fiksnih u odnosu na fleksibilne kurseve sada je zamenjena diskusijom o optimalnoj fleksibilnosti deviznih kurseva i kooperaciji ekonomskih politika.

Neki vidovi kooperacije već su bili uspostavljeni. Na primer, septembra 1985. godine SAD su se dogovorile sa Nemačkom, Japanom, Francuskom i Velikom Britanijom (u takozvanom Plaza sporazumu u Njujorku), da koordiniraju napore na planu intervencije na deviznim tržištima ne bi li se na taj način oborila vrednost dolara. Ovi pokušaji, zajedno sa izmenjenim tržišnim prilikama, doveli su do žestoke depresijacije dolara koja je do kraja 1987. izbrisala sve svoje prethodne apresijacije. SAD su 1986. godine pregovarale sa Japanom i Nemačkom o simultanoj koordinisanoj akciji smanjenja kamatnih stopa u cilju stimulisanja rasta i smanjenja nezaposlenosti (koja je tokom većeg dela 1980-ih prelazila 10 odsto radne snage u mnogim zemljama Evrope) a da se ne remete spoljnotrgovinski tokovi niti tokovi kapitala (vidi Odeljak 18.6C). Vodeće industrijske zemlje sada vode više računa o međunarodnim reperkusijama promena kamatne stope (naročito na međunarodne tokove kapitala i na devizni kurs). Februara 1987. zemlje G-7 su se u Luvru dogovorile da naprave meke raspone ili targetne zone za devizne kurseve dolar-jen i dolar-nemačka marka. Uprkos žestokim intervencijama na deviznom tržištu koje su preduzimale njihove centralne banke, devizni kursevi su ipak nastavili da fluktuiraju u velikim rasponima. (vidi Studiju slučaja 21-2). Drugi primeri uspešne koordinacije bili su recimo brza i koordinisana akcija iz oktobra 1987. godine prilikom sloma berze i tokom terorističkog napada od 11. septembra 2001. godine. Početkom 1990-ih,

međutim, Nemačka je odbila da spusti kamatne stope uprkos ponovljenih zahteva najvećeg broja zemalja iz ostatka Evrope i SAD koje su bile na ivici duboke recesije. Snižavanje kamatne stope u ovim zemljama, u situaciji kada bi Nemačka držala visoke kamatne stope samo bi značilo da će kapital otići u Nemačku, a da neće biti nikakvog uticaja na domaću privredu.

Vezani problem za neravnotežni devizni kurs je velika zatrpanost dolarima (dolar overhang), ili velika količina dolara koju drže stranci koji su spremni da se sele iz jednog u drugi monetarni centar, reagujući tako na promene kamatnih diferencijala i na očekivanja promena deviznih kurseva. Ovi tokovi “vrućeg novca“ znatno su olakšani ekstremno brzim rastom tržišta evrovaluta (vidi Odeljak 14.7). Jedan stari predlog bio je da se taj problem može eliminisati konvertovanjem svih dolara u posedu stranaca u specijalna prava vučenja uvođenjem supstitucionog računa od strane MMF-a. Ništa tim povodom, međutim, nije urađeno i tu ima nekoliko nerešenih problema, kao na primer koju kamatnu stopu treba platiti na ova specijalna prava vučenja i kako bi izgledala procedura otkupa ovih dolara od strane SAD. U najmanju ruku u predvidivoj budućnosti dolar će ostati vodeća međunarodna valuta (mada će evro predstavljati izazov dominaciji dolara u budućnosti - vidi Studije slučaja 14-1 i 14-2).

21.6D Predlozi reforme postojećih aranžmana deviznih kurseva

Nekoliko predloga je dato u vezi smanjenja oscilacija deviznog kursa i izbegavanja kursnih velikih neravnoteža. Jedan predlog, koji je prvi formulisao Vilijamson (Williamson, 1986), zasniva se na ustanovljavanju targetnih zona (target zones). U ovakvom sistemu vodeće razvijene zemlje izračunavaju ravnotežni devizni kurs i dogovaraju se o rasponu dozvoljenih fluktuacija. Vilijamson je predložio da raspon dozvoljenih fluktuacija bude 10 odsto iznad i ispod ravnotežnog deviznog kursa. U okviru zadatog raspona devizni kurs bi se slobodno formirao pod uticajem ponude i tražnje, a kretanje van ovog raspona bi se sprečavalo intervencijama na deviznom tržištu. Targetna zona bila bi “mekana”, i bila bi promenjena kada se ravnotežni kurs pomeri van raspona ili se suviše približi granicama. Iako se to nije nigde eksplicitno navelo, vodeće industrijske zemlje su se izgleda u Luvru februara 1987. godine i dogovorile o nekim takvim “mekim” targetima ili “referentnim zonama” za devizni kurs dolara i jena i dolara i nemačke marke (ali sa dozvoljenim rasponom fluktuacija mnogo manjim od ±10 odsto koji je predložio Vilijamson). Početkom 1990-ih, međutim, ovaj prećutni sporazum je napušten pod snažnim tržišnim pritiskom kada je dolar počeo snažno da depresira u odnosu na jen.

Kritičari targetne zone veruju da one objedinjuju najgore karakteristike režima fiksnih i fleksibilnih deviznih kurseva. Kao u slučaju fleksibilnih kurseva, targetne zone dozvoljavaju značajne fluktuacije i oscilacije u deviznim kursevima i mogu biti inflatorne. Kao u slučaju fiksnih kurseva, targetne zone mogu se braniti samo deviznim rezervama i stoga smanjuju monetarnu autonomiju te zemlje. U odgovoru na ove kritike Miler i Vilijamson (Miller and Williamson, 1988)

proširili su svoj predlog tako da obuhvati zahtev za koordinacijom vodećih industrijskih zemalja kako bi se izbegla potreba za intervencijom na deviznom tržištu da bi devizni kursevi ostali u okviru targetnih zona.

Ostali predlozi reformisanja postojećeg međunarodnog monetarnog sistema bazirani su isključivo na ekstenzivnoj koordinaciji između vodećih zemalja. Najbolji predlog dao je Mek Kinon (McKinnon, 1984, 1988). Prema ovom predlogu, SAD, Japan i Nemačka (sada, Evropska Unija) bi fiksirale devizne kurseve na ravnotežnom nivou (koji bi bio određen pomoću pariteta kupovnih moći), a zatim bi tesno koordinirale svoje monetarne politike ne bi li devizni kursevi ostali fiksni. Tendencija apresijacije dolara u odnosu na jen bi bila tumačena kao signal da SAD treba da smanji stopu rasta novčane ponude, a Japan da je poveća. Neto preostali rast novčane ponude u ove tri zemlje (odnosno zone) bi se onda razdelio po stopi koja bi bila u skladu sa neinflatornim rastom svetske privrede.

Naredni predlog došao je od MMF-a 1986. godine i bio je baziran na objektivnim indikatorima privrednih performansi koje bi signalizirale koji tip koordiniranih makroekonomskih politika svaka od zemalja treba da sprovodi, što bi Fond nadgledao da bi svetska privreda mogla da raste po najvišoj održivoj neinflatornoj putanji. Ovi objektivni indikatori su stopa rasta BNP, inflacija, nezaposlenost, spoljnotrgovinski deficit, rast novčane ponude, fiskalni deficit, devizni kursevi, kamatne stope i devizne rezerve. Rast ili pad ovih objektivnih indikatora bi predstavljao signal da zemlja respektivno mora da preduzme restriktivne ili ekspanzivne mere ekonomske politike. Stabilnost indeksa za svet u celini bi predstavljao sidro za neinflatornu ekspanziju svetske privrede.

Sve dok zemlje imaju veoma različite preferencije u pogledu inflacije i nezaposlenosti, praktično je nemoguća bilo kakva efikasna suštinska koordinacija makroekonomskih politika. Na primer, tokom 1980-ih i početkom 1990-ih, SAD nisu bile voljne da smanje svoj fiskalni deficit, ni brzo ni u nekoj većoj meri. Nemačka nije bila voljna da podstiče privredni rast uprkos visokoj stopi nezaposlenosti, dok je Japan bio žestoko protiv predloga da smanji svoje protekcionističke politike čime bi se povećao uvoz robe iz SAD što bi pomoglo da se smanji ogromna spoljnotrgovinska neravnoteža između ove dve zemlje. Empirijska ispitivanja su takođe pokazala da zemlje u tri četvrtine slučajeva ostvaruju dobit od međunarodne koordinacije politika, ali da efekti na blagostanje, kada se dogode, nisu preterano veliki (vidi Odeljak 20.7).

Druga grupa predloga za reformu postojećeg međunarodnog monetarnog sistema zasnovana je na pretpostavci da su ogromni međunarodni tokovi kapitala u današnjem visoko integrisanom svetu prevashodni uzrok nestabilnosti deviznih kurseva i globalnih neravnoteža koje potresaju svetsku privredu. Ovi su se predlozi stoga bazirali na restrikcijama međunarodnog špekulativnog kapitala. Tobin (1978) je predložio da se to radi pomoću poreza na transakcije koja bi postajala progresivno sve viša što bi kraće bilo trajanje transakcije, ne bi li tako “ubacili malo peska u točkove međunarodnih finansija”. Dornbuš i Frankel (1987) su umesto toga predlagali da se uvedu dvojni devizni kursevi – gde bi se za spoljnotrgovinske transakcije i investicije koristio onaj manje fleksibilni, a za čisto finansijske transakcije fleksibilniji kurs. Restrikcijama

međunarodnih tokova “vrućeg novca " kroz segmentaciju ili razdvajanje tržišta aktive, Tobin, Dornbuš i Frankel su verovali da se funkcionisanje međunarodnog finansijskog sistema može učiniti mirnijim i da se tako gubi potreba za koordinacijama politika među vodećim industrijskim zemljama, koje oni nisu smatrali ni izvodljivim, a ni korisnim. Kritičari njihovih predloga su, međutim, isticali da je nemoguće razdvojiti "neproduktivni" ili špekulativni kapital od “produktivnih” tokova kapitala koji se odnose na međunarodnu razmenu i investicije.

Konačno, Kuper (Cooper, 1984) je istakao da u svetu velike i rastuće međuzavisnosti samo se kroz međunarodnu saradnju i koordinaciju politika može mudro i korisno čuvati suverenitet, dok je Mandel (Mundell, 2000) zastupao ideju o uvođenju jedinstvene svetske valute. Ostaje, međutim, da se vidi da li su vodeće razvijene zemlje spremne da se odreknu dela svoje autonomije u cilju većeg uspeha u ostvarenju svojih privrednih ciljeva. Konačno, reforma sadašnjeg međunarodnog monetarnog sistema će verovatno uključivati neke popravke u funkcionisanju postojećeg sistema, umesto da se pristupi izgradnji nekog potpuno novog sistema [vidi Kenen (1983), Goldstein (1995), Eichengreen (1999), Fratianni, Salvatore, i Savona (1999), Salvatore (2000, 2002, 2005) i Truman (2006)].

21.6E Finansijske krize u zemljama u razvoju

Drugi veliki problem sa kojim je suočen postojeći međunarodni monetarni sistem je u njegovoj očiglednoj nesposobnosti da spreči nastanak međunarodnih finansijskih kriza naročito u zemljama u razvoju. Od sredine 1990-ih je bilo čak šest ovakvih kriza: Meksiko, 1994-1995, Jugoistočna Azija 1997-1999, Rusija leta 1998, Brazil tokom 1999, i Turska i Argentina 2001-2002 (vidi Studije slučaja 21-3 i 21-4). MMF je ocenio da je kumulativni gubitak autputa kao procenat BDP tokom godina krize bio 30 za Meksiko, 82 za Indoneziju, 57 za Tajland, 39 za Maleziju i 27 za Koreju (nema procena za Brazil, Rusiju, Tursku niti za Argentinu).

Mada su fundamentalni problemi koji su doveli do ovih kriza bili različiti, sam proces je bio veoma sličan. Svaka kriza je započinjala kao rezultat masivnog povlačenja kratkoročnog kapitala, što je bio prvi znak finansijske slabosti zemlje. Strani investitori su početkom 1990-ih ulagali u ove zemlje dosta novca, nakon što su u njima liberalizovana tržišta kapitala u cilju ostvarenja velikih zarada i diversifikacije svog portfolija, ali su trenutno i masovno povukli svoj kapital na prvi znak privrednih teškoća produbljujući time krizu. Opasnost za međunarodni monetarni sistem je da bi se takva kriza mogla proširiti na ostatak sveta, uključujući i na razvijene zemlje.

Predložen je veliki broj mera, a neki koraci su već i preduzeti u cilju izbegavanja ili minimizacije ovakvih kriza u budućnosti što bi znatno ojačalo arhitekturu postojećeg međunarodnog monetarnog sistema i poboljšalo njegovo funkcionisanje. To uključuje: (1) povećanje transparentnosti međunarodnih monetarnog odnosa, (2) jačanje bankarskih i finansijskih sistema, i (3) promovisanje većeg učešća privatnog sektora.

Studija slučaja 21-3 Anatomija jedne valutne krize: kolaps meksičkog pezosa Decembra 1994, Meksiko se našao u dubokoj finansijskoj krizi koja je izazvala najdublju krizu u toku nekoliko decenija. Neposredni uzrok krize bio je oštar rast kamatnih stopa u SAD tokom 1994. godine, koji je izazvao veliki odliv kapitala iz Meksika nazad u SAD. Ovo je bilo još pojačano oružanom pobunom u južnoj državi Ćapas iz januara 1994. i ubistvom dva političara narednih meseci iste godine.

U nameri da preokrenu odliv kapitala u svoju korist Meksiko je počeo da izdaje kratkoročne hartije od vrednosti denominirane u dolarima i oštro povisio domaću kamatnu stopu. U strahu da Meksiko neće biti u stanju da isplati obaveze po ovim zajmovima, strani investitori su se i dalje povlačili iz Meksika. To je Meksiko primoralo da devalvira pezos za 15 odsto sa 3,5 pezosa za dolar na 4,025, na dan 20. decembra 1994. Ali to je bilo premalo i prekasno, dok je u svetlu trajnog gubitka deviznih rezervi Meksiko odmah zatim bio primoran da dozvoli plivanje pezosa. Pezos je tada depresirao na 7 pezosa za dolar marta 1995, a decembra 1995. dostigao je vrednost od skoro 8 pezosa za dolar.

U nameri da pomogne Meksiku, kao i da spreči širenje krize na druge zemlje u razvoju (naročito na Argentinu i Brazil), SAD je januara 1995. organizovala međunarodni paket pomoći od skoro 48 milijardi US$ kroz MMF, što je pomoglo u smirivanju finansijskih tržišta i zadržalo je krizu u okviru granica Meksika. Ali visoka kamatna stopa i dubok fiskalni deficit gurnuli su Meksiko u duboku recesiju te, 1995. godine. Tek 1996. godine je recesija dostigla svoju najnižu tačku, a Meksiko nastavio da raste. Izvor: Federal Reserve Bank of Atlanta, "A Predic Tabela and Avoidable Mexican Meltdown," Economics Update, December 1996, pp. 1-3.

Povećana transparentnost je ključna jer tržišta ne mogu efikasno da funkcionišu bez adekvatnih, pouzdanih i brzo dostupnih informacija. U tom cilju MMF je 1996. godine uveo takozvane Special Data Dissemination Standards (SDDS,) a 1997. godine General Data Dissemination System (GDDS) koje su prerasle u tzv. Data Quality Assessment Framework iz 2001. godine na koji se 2002. godine pretplatilo 50 članica MMF-a. Ovi finansijski indikatori ranog upozorenja (early-warning financial indicatori) kao što su budžetski i spoljnotrgovinski deficit, dugoročni i kratkoročni dugovi, i devizne rezerve kao procenat BDP, mogli su da budu signal koja zemlja ili zemlje mogu da budu na putu koji donosi nevolje. Strani investitori će tako lakše uočiti gde leže potencijalni problemi i tako će izbeći da se višak sredstava plasira u područja kojima preti kriza, što će pomoći da se ona izbegne.

Drugi način da se unapredi arhitektura postojećeg međunarodnog monetarnog sistema jeste da se ojačaju bankarski i finansijski sistemi u zemljama u razvoju. Slabosti bankarskog sistema zajedničke su svim nerazvijenim zemljama koje su protekle decenije prolazile kroz finansijsku krizu. Slab bankarski sistem i

Studija slučaja 21-4 Hronologija ekonomske krize u zemljama u razvoju: od Azije do Argentine

Tabela 21.5 daje hronologiju ekonomske krize u zemljama u razvoju sa kraja 1990-ih godina. Poslednja runda ekonomskih kriza u zemljama u razvoju počela je na Tajlandu, jula 1997. godine. Do jeseni 1997. godine kriza se proširila na Filipine, Južnu Koreju, Indoneziju i Maleziju; do leta 1998. na Rusiju; a u januaru 1999. na Brazil. Takođe je pogodila i Kinu, Tajvan, Hong Kong i Singapur, kao i Meksiko i Argentinu i u izvesnoj meri i ostale zemlje u razvoju (vidi Studiju slučaja 11-2). Razvijene zemlje su takođe bile pogođene (vidi Studiju slučaja 17-5). Do kraja 1999, međutim, kriza je manje ili više prošla, a rast se vratio na najveći broj tržišta zemalja u razvoju, osim u Indoneziju i Rusiju. Međutim, 2001. godine je bankarska i finansijska kriza pogodila Tursku, a 2002. godine Argentina je doživela potpuni finansijski, ekonomski i politički kolaps. Obe ove krize su, međutim, razrešene tokom 2003. godine.

1997Maj 15 Tajland uvodi kapitalne kontrole u pokušaju da zaustavi pritisak na bahtJuli 2 Tajland devalvira baht za 15 do 20 odstoJuli 14 Filipini i Indonezija devalviraju pezos i rupiju, respektivno Avgust 20 Tajland i MMF se dogovaraju o finansijskom stabilizacionom paketu od 17 mlrd. US$Oktobar 27 Dow Jones pada za 554 poena usred krizeOktobar 31 Indonezija i MMF ugovaraju finansijski stabilizacioni paket od 23 milijarde US$Novembar 7 Krah finansijskih tržišta u Argentini, Brazilu, Meksiku i VenecueliNovembar 17 Južna Koreja prestaje da brani svoju valutu (won)Decembar 3 Južna Koreja i MMF se dogovaraju o stabilizacionom paketu od 57 milijardi US$ Decembar Južnokorejski von i indonezijska rupija doživljavaju kolaps Decembar 30 Strane banke se dogovaraju da daju Južnoj Koreji kratkoročni zajam od 100 milijardi US$

1998 Početak marta Indonezijska privreda prolazi kroz hiperinflaciju, uz erupciju nemira. Vlada subvencioniše uvoz hrane, kršeći program MMF-a April 10 Indonezija potpisuje pismo o namerama sa MMF-om za novi reformski program

Početak maja Privredna situacija u Indoneziji se pogoršava, nastaju češće i veće erupcije nemira Maj 19 Politički nemiri u Indoneziji izazivaju pad tržišta u Rusiji usred perioda straha da će se finansijska kriza raširiti

Maj 21 Suharto daje ostavku na mesto predsednika Indonezije; B. J. Habbie preuzima vlast Maj 26 Južnokorejska berza beleži najveći pad za 11 godina

Maj 27 Ruska centralna banka utrostručuje kamatne stope za 150% ne bi li privolela strani kapital da ostane13 Juli Rusija i MMF ugovaraju hitan stabilizacioni paket u vrednosti 22,6 milijardi US$ 17. avgust Rusija devalvira rublju i proglašava moratorijum na otplatu svog kratkoročnog duga

Kraj septembra New York Federal Reserve Bank koordinira finansiranje Long-Term Capital Management, hedž-fonda sa obavezama vrednim 100 milijardi US$ 13. novembar Brazil ugovara paket od 41,5 milijarde US$ sa MMF/Svetskom bankom1999

Januar 8 Brazil devalvira real za 8 odsto zbog velikog kapitalnog odliva Januar 15 Brazil uvodi fleksibilni kurs, a real pada za 35 odstoJanuar 27 Kina negira glasine da će devalvirati juan, pada stopa rasta Kraj 1999 Kraj finansijske krize, rast se nastavlja2001Februar Turska ulazi u finansijsku krizu i dozvoljava liri da fluktuiraDecembar Argentina proglašava moratorijum (najveći u istoriji)2002Januar Argentina odustaje od valutnog odbora i devalvira pezos, ulazeći u finansijsku, ekonomsku i političku krizu, MMF odbija da da zajam bez kredibilnog plana restrukturiranja Februar 4 Turska dobija zajam od IMFa od 12,8 milijardi US$Avgust 7 Brazil dobija donaciju od 30 milijardi US$ da bi izbegao novu finansijsku krizu 2005June Argentina restrukturira svoj spoljni dug sa skoro 75 odsto poverilaca Juli Kina revalvira za 2 odsto i napušta svoj čvrsti paritet prema dolaruNovembar Brazil otplaćuje prevremeno svoj dug prema MMF-u

2006Januar Argentina prevremeno otplaćuje dug MMF-u

Izvor: Inter-American Development Bank, 1999. podatke inovirao autor

slab finansijski sistem prosto izazivaju finansijsku krizu i garantuju da će biti ozbiljna. Bankarski i finansijski sistem može da se ojača tako što će se poboljšati supervizija i prudencijalni standardi, i osiguranjem da banke zadovoljavaju zahteve kapitalne adekvatnosti, da se uvedu adekvatni penali za loše zajmove, i štampanjem relevantnih i pouzdanih informacija o njihovoj kreditnoj aktivnosti. Takođe je važno da se na vreme razreše problemi sa nesolventnim institucijama. Sprovođenje ovakvih politika je teško, naročito kada su bankarski i finansijski sistem u problemima, ali je zdrav finansijski sistem od ključnog značaja za zdravlje i prosperitet čitave privrede. MMF je formulisala standarde dobre poslovne prakse u oblastima računovodstva, oditinga, korporativnog upravljanja, sistemu plaćanja i poravnanja, osiguranju i bankarstvu i neki od njih su već primenjeni kao deo supervizije

koju sprovodi MMF.Treći način za jačanje postojećeg međunarodnog monetarnog sistema je da se mnogo značajnije

uključi privatni sektor u rešavanje finansijske krize

u zemljama u razvoju tako što će se zajmovi obnavljati i ponovo pregovarati ili će se obezbeđivani novi izvori, a ne da se odmah beži iz zemlje, kao preduslov za zvaničnu pomoć MMF-a. Logika leži u tome da zajmoprimci preuzmu neku odgovornost za krizu ako daju suviše kratkoročnih kredita u neproduktivne svrhe. To jest, zajmoprimce treba “vaditi” iz krize umesto da se dozvoli da se lako iskupe i da pobegnu iz zemlje. U tom cilju MMF je predložio stvaranje Mehanizma restrukturiranja suverenog duga Sovereign Debt Restructuring Mechanism (SDRM) za brzo restrukturiranje dugova u zemljama u razvoju koje se suočavaju sa problemom održivosti spoljnog duga.

U finansijskoj analizi, međutim, mora se imati u vidu da čak i ako se primene sve neophodne reforme, to ne može da eliminiše sve buduće finansijske krize. Sve čemu se možemo nadati jeste da će te reforme smanjiti učestalost i dubinu finansijskih kriza u budućnosti. Ukratko, neke međunarodne krize i nestabilnost mogu biti neizbežni rezultat liberalizacije finansijskih tržišta i cena koju razvijene zemlje i zemlje u razvoju moraju da plate da bi ostvarile sve koristi od liberalizovanih finansijskih tržišta.

21.6E Ostali savremeni međunarodni ekonomski problemi

Problemi koji proističu iz postojećih režima deviznog kursa koje smo do sada razmatrali veoma su tesno vezani za druge ozbiljne ekonomske probleme sa kojima se svet danas suočava. To su: (1) protekcionizam u razvijenim zemljama, (2) nesigurnost poslova i stagnirajuće zarade u SAD i ostalim razvijenim zemljama (3) visoka strukturna nezaposlenost i spori rast u Evropi i u Japanu i potrebe da se sprovedu reforme (4) izazovi restrukturiranja tranzicionih privreda, i (5) veliko siromaštvo u zemljama u razvoju.

1. Protekcionizam u razvijenim zemljama. Videli smo u Odeljku 9.7 da od sredine 1970-ih nastaje ubrzano uvođenje necarinskih barijera (NCBs), pošto razvijene zemlje traže način da zaštite jednu za drugom industrijsku granu zbog sopstvenog sporog rasta i visoke nezaposlenosti. Ova tendencija je pojačana rastućim spoljnotrgovinskim deficitom u SAD i suficitima u Japanu i Nemačkoj (vidi Studiju slučaja 21-5). Danas NCB predstavljaju najozbiljniju pretnju posleratnom spoljnotrgovinskom sistemu i blagostanju u svetu. Uplićući se u tokove međunarodne razmene, rastući protekcionizam dovodi do pogrešne alokacije resursa, usporavanja strukturnih promena u zrelim privredama i usporavanja rasta u privredama u razvoju, dok istovremeno daje sve veću osnovu trgovinskim ratovima. Ovaj problem postao je još kompleksniji od kad se svet podelio na tri trgovinska bloka: severnoamerički blok (NAFTA, koja uključuje SAD, Kanadu i Meksiko) evropski blok ili Evropsku Uniju i mnogo manje organizovan Azijski blok (vidi Odeljak 10.6).

Uspešan završetak Urugvajske runde iz decembra 1993. godine uspeo je da razreši mnoge probleme protekcionizma u današnjem svetu. Kako je istaknuto u Odeljku 9.7B, mnogi problemi još nisu rešeni. Najznačajniji su problemi u sektorima (kao što je osiguranje) koji nisu bili uključeni u sporazum, poljoprivredne subvencije su ostale visoke, patentna zaštita u farmaceutskom sektoru je razočaravajuća, a u razmeni kompjuterskih čipova još uvek se naplaćuje carina (mada je smanjena na polovinu). Mada su uvedena čvršća pravila, antidampinške mere i uvođenje sigurnosnih mera još uvek je moguće, tako da ostaje široko polje za primenu trgovinskih sporova. Nadalje,

Studija slučaja 21-5 Spoljnotrgovinska neravnoteža vodećih industrijskih zemalja Jedna od najozbiljnijih neravnoteža sa kojom se suočava svetska privreda su veliki i hronični spoljnotrgovinski deficit SAD i suficiti Japana i Nemačke. Tabela 21.6 pokazuje da je spoljnotrgovinski (robni) deficit SAD porastao sa 25,5 milijardi US$ iz 1980. na 172,3 milijardi US$ u 1995. pa sve do svog apsolutnog vrhunca od 778,9 milijardi US$ iz 2005. godine. S druge strane, Japan je beležio spoljnotrgovinski suficit koji je rastao od 2,1 milijardi US$ iz 1980. do 131,8 milijardi US$ iz 1995, da bi 2005. godine dostigao 94,0 milijarde US$. Nemački suficit je 2005. godine dostigao 189,2 milijardi US$. Takođe, 2005. godine je Velika Britanije imala spoljnotrgovinski deficit od 119,4 milijarde US$, Francuska je imala spoljnotrgovinski deficit od 32,1 milijarde US$, Italija je praktično bila u ravnoteži dok je Kanada imala suficit od 53,8 milijardi US$.

Američki dolar je depresirao skoro 40 odsto u periodu 1981. do 1985, ali je zatim u sličnoj srazmeri depresirao i u periodu od 1985. do 1988. Uprkos tome, američki deficit je ostao visok i nastavio da raste (na 159,2 milijardi US$ u 1987. godini, što nije prikazano u Tabeli). Uprkos rekordnom spoljnotrgovinskom deficitu, dolar je naglo apresirao u periodu 1995-2001. usled naglog rasta priliva stranog kapitala u SAD. Ali američki spoljnotrgovinski deficiti su nastavili da rastu čak i nakon depresijacije dolara iz perioda 2002-2005. Deficit SAD na tekućem računu je neodrživ na dugi rok, ali su isto tako neodrživi suficiti u Japanu i u Nemačkoj.

TABELA 21.6. Trgovinske neravnoteže vodećih razvijenih zemalja 1960-2005, odabrane godine(milijardi US$)

Zemlja 1960 1970 1980 1985 1990 1995 2000 2003 2005

SAD 4,9 2,6 -25,5 -122,2 -110,3 -172,3 -449,8 -544,0 -778,9

Japan 0,3 4,0 2,1 55,3 69,3 131,8 116,7 106,4 94,0 Nemačka 2,1 5,7 7,9 28,4 63,5 63,9 55,5 144,7 189,2 Ujedinjeno Kraljevstvo

-1,1 0,0 3,4 -4,0 -32,5 -19,0 -49,9 -78,2 -119,4 Francuska 0,6 0,3 -14,1 -4,8 -13,3 11,0 -3,6 3,4 -32,1 Italija -0,6 -0,2 -15,9 -5,4 -1,5 38,7 9,5 11,5 0,4

Kanada -0,2 3,0 7,9 11,9 9,5 25,9 45,0 40,2 53,8

Izvor: International Monetary Fund, International Financial Statistics Yearbook, 2005. i 2006. D. Salvatore, "Struc- tural Imbalances", Princeton Encyclopedia of the World Economy (Princeton University Press, 2007).

kako je istaknuto u Odeljku 11.6C, mnogi spoljnotrgovinski problemi razvijenih zemalja (kao što je trgovina poljoprivrednim proizvodima) ili se nisu ni rešavali ili je liberalizacija bila žestoko prolongirana. Ovi problemi moraju se rešavati u novoj rundi multilateralnih sporazuma (Doha runda) koja je otpočela novembra 2001. u Dohi, (ali koja je zamrznuta od marta 2006. godine). Moramo takođe biti svesni toga da regionalni spoljnotrgovinski aranžmani nisu supstitut za istinski multilateralizam.

2. Nesigurnost radnih mesta i stagnacija zarada u SAD i drugim razvijenim zemljama ubrzane tehnološke promene, globalizacija i rast konkurencije u oblasti prerađivačke industrije u zemljama u razvoju, naročito u Kini, izazivaju žestoke promene u formi zatvaranja firmi, nesigurnosti radnih mesta i stagniranja zarada u SAD

u drugim razvijenim zemljama. Mada se u SAD svake godine otvori mnogo novih radnih mesta, firme periodično prolaze kroz periode restrukturiranja i smanjenja obima, što dovodi desetine hiljada radnika (čak i kvalifikovanih radnika) da potraže drugi posao, često prihvatajući i manju platu. Čak i oni koji zadrže posao često osećaju nesigurnost i trpe stagnaciju zarada. Tehnološke promene, globalizacija i povećana međunarodna konkurencija svakako su najvažniji razlog za smanjenje obima proizvodnje, stagnirajuće plate i nesigurnost radnih mesta u svim razvijenim zemljama, ali rešenje ovog problema nije u spoljnotrgovinskim restrikcijama ili u smanjenju obima međunarodne razmene. Umesto toga, ovaj proces zahteva, pojačanu obuku i rast stručnosti i pripremljenost radne snage za nove poslove iz oblasti informatike, u telekomunikacijama, proizvodnji kompjutera, biomedicine i drugim oblastima visoke tehnologije. Jedino ako radnici iz ovih zemalja bez prestanka unapređuju svoju stručnost za nove haj-tek poslove, i ako budu spremni da se na njih premeste, te ako prihvate još više školovanih imigranata, SAD i druge razvijene zemlje će ostati konkurentne na međunarodnom tržištu. To je cena koju radnici iz bogatih zemalja moraju da plate za velike dobitke u produktivnosti, zaradama i životnom standardu koje donosi “nova ekonomija”.

3. Velika strukturna nezaposlenost, spori rast u Evropi i potreba privrednog restrukturiranja u Japanu. Stopa nezaposlenosti u Evropi kreće se oko 8-9 odsto, a u SAD iznosi oko 5 odsto. Što je još gore, skoro polovina ljudi bez posla u Evropi više od godinu dana ne može da nađe posao, a u SAD takvih ima samo 11 odsto od ukupnog broja . Masovna nezaposlenost je svakako najteži evropski problem. Mada su se početkom ove decenije prilike unekoliko popravile, ovaj problem se nastavlja. Problem evropske nezaposlenosti najvećim delom je strukturne ili dugoročne prirode, a velikim delom je nastao zbog suviše darežljivih isplata socijalnog osiguranja i zbog nefleksibilnog tržišta rada, koji destimuliše stvaranje novih radnih mesta koje zahteva globalizacija i tržišna utakmica. Uz veliku nezaposlenost Evropa uvozi manje nego što bi to inače bio slučaj i trudi se da uvede trgovinske restrikcije u jalovoj nadi da će tako uspeti da sačuva radna mesta. Ovo takođe otežava integraciju Centralne i Istočne Evrope u svetsku privredu. Na taj način, u ovom našem međuzavisnom svetu, nacionalni ili regionalni problemi često postanu globalni problem svetske spoljne trgovine. Stoga je postignut konsenzus da se doprinosi za socijalno osiguranje u Evropi moraju smanjivati, a moraju se i ukloniti svi oni zakoni koji koče fleksibilnost radne snage. (Ako je veoma teško otpustiti radnika, poslodavac će dva puta razmisliti pre nego što ga uopšte zaposli). Ali sve je to lakše reći nego učiniti, naročito zbog toga što su Evropljani s pravom ponosni na svoje visoke plate i radno-socijalno zakonodavstvo.

Kada se raspršio balon na tržištu nekretnina, a mnoge banke ostale sa nenaplativim potraživanjima, Japan je od početka 1990-ih prošao kroz tri recesije i perioda anemičnog rasta. Banke su tada prestale da kreditiraju čak i sasvim dobre poslovne projekte, a zemlja je upala u privrednu stagnaciju. Japan je skoro sve pokušao da bi prevazišao ovaj problem. Spustio je kamatne stope praktično na nulu, ne bi li time stimulisao privatne investicije; preduzeo je nekoliko ogromnih programa javnih radova na izgradnji puteva i druge (često nepotrebne) infrastrukture ne bi li tako pospešio razvoj; a devizni kurs držao je potcenjenim da bi stimulisao izvoz, ali je privreda ostala u krizi. Tako od 2004. godine Japan konačno izlazi iz krize, ali ostaje potreba da se napravi veliko privredno restrukturiranje.

4. Restrukturiranje u zemljama u tranziciji. Mada su zemlje u tranziciji (bivše centralno planske privrede SSSR i Istočne Evrope) ostvarile veoma veliki napredak u restrukturiranju i uspostavljanju tržišnih privreda, ovaj proces daleko je od kraja. Kako je istaknuto u Odeljku 10.6E, ovim zemljama neophodne su ogromne količine stranog kapitala i tehnologije, kao i slobodniji pristup tržištima Zapada da bi se razvile u potpuno tržišne privrede. Spori rast i visoka nezaposlenost u Zapadnoj Evropi, međutim, usporavaju ovaj proces. Deset tranzicionih zemalja (osam u Centralnoj i Istočnoj Evropi plus Kipar i Malta) postale su članice Evropske Unije 2004. godine, dok su druge u postupku prijema. Ovo olakšava njihov proces restrukturiranja i integracije u svetsku privredu, i pomaže im da smanjuju razliku u životnom standardu sa drugim razvijenijim zemljama.

5. Duboko ukorenjeno siromaštvo u mnogim zemljama u razvoju. Mada mnoge zemlje u razvoju, a naročito Kina i Indija, sada rastu veoma brzo, mnoge najsiromašnije zemlje u razvoju, naročito one iz Pod-saharske Afrike imaju veliki problem siromaštva, prezaduženosti, privredne stagnacije i širenja nejednakosti u životnom standardu. Ovi nepodnošljivi uslovi života postavljaju veliki problem pred svetsku privredu. Za međunarodni privredni sistem koji je koristi od razmene i specijalizacije rasporedio tako neravnomerno teško da se može reći da funkcioniše ispravno, da ne pominjemo ravnomernost. A svet gde milioni ljudi gladuju ne samo da je neprihvatljiv sa etičke tačke gledišta nego se teško može očekivati da to prođe bez ratova i nestabilnosti. Poglavlja 8 i 11 ispituju razloge velikih i rastućih nejednakosti u životnom standardu između bogatih i mnogih najsiromašnijih zemalja u razvoju, i bavi se ispitivanjem uslova koji mogu da dovedu da se ovaj problem prevaziđe.

Tokom godina, Konferencija o trgovini i razvoju Ujedinjenih nacija (UNCTAD) i drugi međunarodni forumi dali su mnoge predloge ne bi li se tako poboljšali uslovi u zemljama u razvoju i ne bi li se nekako podstakao njihov razvoj. Ovi predlozi izgubili su delimično od svoje primenljivosti tokom 1980-ih i 1990-ih jer su razvijene zemlje (naročito Zapadna Evropa, Japan i SAD) bili preokupirani sopstvenim problemima monetarne nestabilnosti i oscilacija deviznih kurseva, sporog rasta, strukturnih neravnoteža i visoke nezaposlenosti. Kao deo zahteva novog međunarodnog svetskog poretka (NMSP, eng. NIEO New International Economic Order - vidi Odeljak 11.6C), zemlje u razvoju su zahtevale veći pristup na tržištima razvijenih zemalja i mnogo veći priliv pomoći. Uspešni završetak Urugvajske runde u decembru 1993. samo je delimično dotakao spoljnotrgovinske probleme koje imaju zemlje u razvoju. Inostrana pomoć zemljama u razvoju je stagnirala uprkos činjenici da su problemi u ovim zemljama ostali nepodnošljivo veliki (vidi Studiju slučaja 11-6 i Tabelu 11.4). Sada se javlja nada da će Doha runda pregovora posvetiti pažnju ovim pitanjima i da će zaista biti razvojna runda.

Iako smo zasebno razmatrali svaki međunarodni ekonomski problem sa kojim se današnji svet susreće, oni su svi, u stvari, tesno vezani. Na primer, ogromni spoljnotrgovinski i fiskalni deficit SAD dovodi do protekcionizma i depresijacija, što onda pogađa sve zemlje, i razvijene i nerazvijene. Tesna veza između ovih ekonomskih problema takođe ukazuje na jake veze koje postoje u međunarodnoj razmeni,

č~£;t,

- ',: :t-;"-:l'

o čemu je bilo govora u prvoj polovini knjige

(Poglavlja 2-12) i na međunarodne finansije o čemu je bilo reči u drugom delu knjige (Poglavlja 13-21). U finalnoj analizi moramo da konstatujemo da su problemi sa kojima se svet danas sreće nešto lakši od onih iz 1970-ih i 1980-ih, kada je svet prolazio kroz period naftnih šokova, velikih inflacija, dubokih recesija i, naravno, hladnog rata. Osim po pitanju terorističkih pretnji, ima izgleda za oprezni optimizam, da će svet moći da se uspešnije pozabavi pitanjima ekonomskih, socijalnih, političkih i izazova vezanih za ekologiju, uz rastuću saradnju i uzajamno razumevanje među narodima.

Rezime

1. U ovom poglavlju smo ispitivali funkcionisanje međunarodnog monetarnog sistema od perioda zlatnog standarda pa sve do danas. Međunarodni monetarni sistem obuhvata pravila, običaje, instrumente, službe i organizacije za sprovođenje međunarodnih plaćanja. Međunarodni monetarni sistemi se mogu klasifikovati prema načinu određivanja deviznih kurseva ili na osnovu forme u kojoj se čuvaju devizne rezerve. Dobar međunarodni monetarni sistem je onaj koji maksimizira tokove međunarodne razmene i investicija i dovodi do ravnomerne raspodele dobitaka među svim zemljama učesnicama. Međunarodni monetarni sistem se ocenjuje na osnovu prilagodljivosti, likvidnosti i pouzdanosti.

2. Zlatni standard funkcionisao je od oko 1880. sve do izbijanja Prvog svetskog rata 1914. godine. Najveći deo izravnanja u toku zlatnog standarda izgleda da se vršio kroz stabilizirajuće kratkoročne tokove kapitala i kroz indukovane promene dohotka a ne kroz mehanizam promene domaćih cena, što je tvrdio Hjum objašnjavajući mehanizam tokova cena i zlatnika (price-specie-flow mechanism). Prilagođavanja su značajno olakšana usled privrednog rasta i dobrih ekonomskih prilika. Period od 1919. do 1924. karakterisale su snažne oscilacije plivajućih deviznih kurseva. Počevši od 1925. godine, Britanija i druge zemlje pokušale su da ponovo uspostave zlatni standard. Ovaj pokušaj je propao sa produbljivanjem Velike depresije iz 1931. godine. Sledio je period kompetitivnih devalvacija pošto je svaka zemlja pokušavala da "izveze” svoju nezaposlenost. Zajedno sa čitavom serijom spoljnotrgovinskih restrikcija, to je uticalo da se međunarodna razmena skoro prepolovi.

3. Bretonvudski sistem je uspostavljen 1944, kada je stvoren Međunarodni monetarni fond (MMF) u cilju (1) nadgledanja da li zemlje dosledno sprovode pravila ponašanja u međunarodnoj razmeni i finansijama i (2) obezbeđenja kreditnih sredstava za zemlje koje prolaze kroz fazu platnobilansnih teškoća. To je bio zlatno-valutni standard, gde su se rezerve držale u zlatu i konvertibilnim valutama (samo dolarom, u početku). Devizni kursevi su mogli da fluktuiraju samo 1 odsto iznad ili ispod pariteta. Pariteti su se mogli menjati samo u slučaju fundamentalnih neravnoteža i nakon odobrenja Fonda. Svaka zemlja je u Fondu imala kvotu, čija je visina zavisila od relativnog učešća zemlje u međunarodnoj razmeni. Zemlja je morala da uplati 25 odsto svoje kvote u zlatu, a preostalih 75 odsto u sopstvenoj valuti. Zemlja sa platnobilansnim

teškoćama mogla je da pozajmi 25 odsto svoje kvote svake godine tako što bi deponovala sopstvenu valutu u zamenu za druge konvertibilne valute, sve dok fond ne bi raspolagao sa maksimalnih 200 odsto kvote u nacionalnoj valuti zemlje.

4. U bretonvudskom sistemu razvijene zemlje su veoma nerado menjale paritet svoje valute. Konvertibilnost dolara u zlato nastavljena je ubrzo nakon rata, a druge zemlje su uvele konvertibilnost početkom 1960-ih. Carine na industrijske proizvode su smanjene na ispod 10 odsto već do 1971. godine. Kroz povećanje broja članova i usled povećanja vrednosti kvote, sredstva Fonda su do 1971. godine porasla na 28,5 milijardi US$: Fond je takođe ispregovarao GAB (General Anangements to Borrow) čime je još više povećao svoje resurse. Zemlje su pregovarale o svojim stend baj aranžmanima sa Fondom i ugovarale svop aranžmane sa drugim centralnim bankama. MMF je kasnije počeo da dozvoljava svojim zemljama – članicama da u svakoj godini pozajme do 50 svoje kvote. U cilju povećanja deviznih rezervi, MMF je 1967. godine kreirao specijalna prava vučenja (SDR- Special Drawing Rights) u vrednosti od 9,5 milijardi US$ (koje je raspodelio u periodu 1970-1972). Zlatni pul je uspostavljen 1961. godine, ali je on doživeo kolaps 1968. godine, kada je uspostavljen dvojni sistem. U doba bretonvudskog sporazuma, nastalo je tržište evrovaluta i Evropska Unija, svetska privreda je snažno porasla, a međunarodna razmena rasla je još brže.

5. Korišćenje dolara kao ključne međunarodne valute omogućilo je SAD da prisvaja emisionu dobit, ali, s druge strane, SAD nije smela da u slučaju platnobilansnih teškoća devalvira, što je značajno ograničavalo njenu monetarnu politiku. Neposredni razlog kolapsa bretonvudskog sistema bio je ogromni platnobilansni deficit SAD iz 1970. godine i očekivanja još većeg deficita u 1971. To je vodilo masivnim destabilizujućim špekulacijama, obustavi konvertibilnosti dolara u odnosu na zlato od 15. avgusta 1971. i do izmene pariteta iz decembra 1971. Fundamentalne razloge kolapsa bretonvudskog sistema treba tražiti u nedostatku adekvatnih mehanizama prilagođavanja. Upornost platnobilansnog deficita SAD obezbeđivalo je likvidnost sistemu, ali je takođe vodilo gubitku poverenja u dolar. Dolar je ponovo devalvirao februara 1973. godine. Marta 1973. godine, kada su se nastavile destabilizujuće špekulacije, glavne valute su dobile dozvolu da fluktuiraju, bilo zasebno ili u grupi.

6. Od marta 1973, svet funkcioniše u sistemu rukovođeno fleksibilnih deviznih kurseva (što je formalno stupilo na snagu Sporazumom sa Jamajke iz aprila 1978). Marta 1979, počeo je da funkcioniše Evropski monetarni sistem, a oktobra 1988. osnovana je Evropska centralna banka, dok je evro uveden 1. januara 1999, a u opticaj je uveden 1. januara 2002. godine, kao jedinstvena valuta u Evropskoj monetarnoj uniji. Uzimanje kredita od MMF bio je olakšano, a stvorene su razne kreditne linije. Najznačajniji monetarni problemi sa kojima se danas svet suočava su velike fluktuacije i velike neravnoteže deviznih kurseva. Da bi se prevazišli ovi problemi, predlagane su targetne zone i jačanje međunarodne koordinacije makroekonomskih politika. Tokom protekle decenije javila se čitava serija finansijskih i ekonomskih kriza u Meksiku, Jugoistočnoj Aziji, Rusiji, Brazilu, Turskoj i Argentini. Predložena

rešenja uključivala su povećanu transparentnost finansijskih odnosa, jačanje bankarskog i finansijskog sistema u zemljama u razvoju, i veće uključivanje privatnog sektora u krizne programe. Ostali ozbiljni problemi su: (1) protekcionizam u razvijenim zemljama, (2) nesigurnost poslova i stagnacija zarada u SAD i drugim razvijenim zemljama, (3) velika strukturna nezaposlenost i usporeni rast u Evropi i potreba privrednog restrukturiranja u Japanu, (4) izazovi restrukturiranja u zemljama u tranziciji i (5) duboko ukorenjeno siromaštvo u mnogim zemljama u razvoju. U cilju rešavanja ovih problema izneti su mnogi predlozi.

Ključni termini

Međunarodni monetarni sistem PrilagođavanjeLikvidnostPoverenje Međunarodni monetarni fond (IMF) Bretonvudski sistem Interventna valuta Fundamentalna neravnoteža Konvertibilnost valuta Međunarodna banka za obnovu i razvoj

(Svetska banka)Međunarodna agencija za razvoj (IDA) Međunarodna finansijska korporacija (IFC) Zlatna tranša Kreditna tranša Super zlatna tranša Neto pozicija MMF-a

Pitanja za obnavljanje gradiva1. Šta se podrazumeva pod međunarodnim

monetarnim sistemom? Kako se može klasifikovati?

2. Koje su karakteristike dobrog međunarodnog monetarnog sistema? Kako se on može ocenjivati?

3. Kako je Hjum objašnjavao platnobilansne neravnoteže u sistemu zlatnog standarda?

Opšti sporazum o pozajmljivanju (GAB) Stend baj aranžman Svop aranžman Specijalna prava vučenja (SDR) Nestašica dolara Roosa obveznice Emisiona dobit (seigniorage) Dolarski standard Sporazum iz Smitsonijana Pretrpanost dolarima Sporazum sa Jamajke Benigno zanemarivanje Prva kreditna tranša Novi aranžman o pozajmljivanju (NAB) Politika uslovljavanja IMF Supstitucioni račun

Kako se prilagođavanje stvarno odvijalo u doba zlatnog standarda?

4. Koja je vrsta međunarodnog monetarnog sistema funkcionisala u periodu 1920-1924. godine? Šta se dešavalo u periodu od 1925. do 1931. godine? Šta se dešavalo nakon 1931. godine?

5. Koje su dve osnovne funkcije Međunarodnog monetarnog fonda?

2.6. Šta znači to što je bretonvudski sistem uspostavio

zlatno-valutni standard? Kako su se u bretonvud-skom sistemu određivali devizni kursevi? Kako su zemlje mogle da izmene paritet deviznog kursa?

7. Koja je bila procedura pozajmljivanja od MMF-a?

8. U kom smislu je bretonvudski sistem funkcionisao onako kako je i zamišljeno? U kom nije? Kako se odvijala evolucija bretonvudskog sistema?

9. Šta je to GAB - General Arrangements to Borrow? Stend baj aranžmani? Svop aranžmani? Specijalna prava vučenja? Zlatni pul? Dvojno tržište zlata?

Problemi

*1. Objasnite:

(a) Kako se ekonomski uslovi danas razlikuju od onih iz doba zlatnog standarda.

(b) Zašto bi danas usled izmenjenih okolnosti bilo nemoguće glatko funkcionisanje zlatnog standarda?

2. Ako imamo u vidu zemlju koja ima kvotu u MMF-u od 100 miliona US$, objasnite kako će ova zemlja uplatiti svoju kvotu i odredite količinu koju zemlja može da pozajmi svake godine po inicijalnim pravilima? Kakva su pravila danas?

3. Objasnite proceduru prema kojoj bi zemlja iz zadatka 2 mogla da pozajmi maksimalnu dozvoljenu količinu sredstava od MMF-a u prvoj godini, po inicijalnim pravilima.

4. Objasnite proceduru prema kojoj bi zemlja iz Problema 2 uspela da pozajmi maksimalnu dozvoljenu količinu sredstava od MMF-a u svakoj godini, nakon što je po inicijalnim pravilima pozajmila maksimalnu količinu novca u prvoj godini.

= Odgovori na pitanja su na sajtu www.w i l ey . c om / c o l l ege / salvatore.

10. Šta je to nestašica dolara? Natopljenost dolarima? Šta su to Roosa obveznice? Šta

je bio cilj poreza na izjednačavanje kamata i programa za strane direktne investicije?

11. Šta je to emisiona dobit?

12. Šta je Smitsonijanski sporazum? Šta je to “evropska zmija”? Dolarski standard? Prilagođavanje, likvidnost, pouzdanost?

13. Šta je dogovoreno Sporazumom sa

Jamajke?

14. Kako se danas određuje vrednost SDR? Koje su dodatne kreditne linije MMF-a?

10. Koji su glavni problemi u svetu danas? Koji predlozi za rešavanje ovih problema?

5. Vraćajući se na Problem 2, objasnite kada će zemlja da otplati zajam MMF-u pri originalnim pravilima.

6. Objasnite šta će se desiti sa zemljom iz Zadatka 2 (neka to bude Zemlja A) ako prestane da pozajmljuje nakon prve godine, ali pre nego što otplati zajam druga zemlja pozajmi od MMF-a 10 miliona dolara u valuti zemlje A

*7. (a) Objasnite kako zemlja može da pokuša da destimuliše destabilizujuće tokove kapitala pri bretonvudskom sistemu tako što će intervenisati na terminskom tržištu

(b) Može li se ista stvar uraditi u postojećem međunarodnom monetarnom sistemu?

*8. (a) Objasnite kako zemlja može da pokuša da destimuliše destabilizujuće tokove kapitala pri bretonvudskom sistemu tako što će intervenisati na promptnom tržištu?

(b) Može li se ista stvar uraditi u postojećem međunarodnom monetarnom sistemu?

Objasnite ulogu dolara u bretonvudskom sistemu.

10. Objasnite šta je u bretonvudskom

sistemu bio

(a) Neposredni povod kolapsa

(b) Fundamentalni uzrok kolapsa

11. Objasnite ukratko funkcionisanje postojećeg

monetarnog sistema.

12. (a) Objasnite razloge Meksičke krize iz decembra 1994. godine

(b) Kako MMF predlaže da se slične krize izbegnu u budućnosti?

13. Imajući u vidu Meksičku krizu iz decembra 1994, ukažite koju lekciju to daje (a) zemljama u razvoju koje snažno zavise od priliva kratkoročnog kapitala i

(b) kako se može izboriti sa deviznom krizom, kada se jednom pojavi

14. (a) Objasnite fundamentalne uzroke ekonomske krize

iz druge polovine 1990-ih

(b) Šta se predlaže u cilju izbegavanja kriza u budućnosti?

15. Utvrdite najznačajnije ekonomske probleme sa

kojima se svet danas suočava.

Dodatak A21.1 Međunarodne rezerve: 1950-2005

U ovom dodatku prezentujemo istorijske podatke o količini deviznih rezervi izraženih u specijalnim pravima vučenja (SDR), kako ih je prikazao MMF: MMF je uključio rezerve zlata

po zvaničnoj ceni od 35 US$ za uncu. Tabela 21.7 uključuje rezerve zlata po tržišnoj ceni. Tabela takođe daje podatke o dolarskoj vrednosti SDR krajem godine. Nekoliko zbirova u tabeli imaju vrlo male greške zaokruživanja. Tržišna cena zlata praktično je bila jednaka zvaničnoj ceni od 35 SDR za uncu sve do uvođenja dvojnog tržišta zlata iz 1968. godine. Obratite pažnju na snažan rast deviznih rezervi (uglavnom dolara) i zlatnih rezervi po tržišnim cenama od sloma bretonvudskog sistema iz 1971. godine. Smanjenje rezervi SDR iz 1992. godine izazvalo je veliko korišćenje SDR od strane zemalja članica koje su plaćale svoje uvećane kvote u MMF-u.

Problem (a) Izračunajte udeo ukupne dolarske vrednosti međunarodnih rezervi (zlato treba vrednovati

po tržišnoj vrednosti) u ukupnoj dolarskoj vrednosti uvoza iz 1950, 1955, 1965, 1970, 1980, 1985, 1990,

1995, 2000. i u periodu od 2001. do 2005. (b) Šta se može reći o promenama međunarodne likvidnosti

tokom ovog perioda? (c) Zašto može doći do prevelike likvidnosti pri postojećem međunarodnom

monetarnom sistemu?

TABELA 21.7. Međunarodne rezerve 1950-2005 (milijardi SDRs, krajem godine)

1950 1955 1960 1965 1966 1967 1968 1969

1. Valuta 13,3 16,7 18,5 24,0 25,7 29,4 32,6 32,9~

2. SDR 3. Rezervna pozicija u Fondu 1,7 1,9 3,6 5,4 6,3 5,7 6,5 6,7

4. Ukupne rezerve minus zlato 15,0 18,6 22,1 29,4 32,0 35,2 39,1 39,8:

5. Zlato po ceni od SDR 36. Ukupno sa zlatom po

7. Zlato po tržišnoj ceni u SDR 33,0 35,0 38,6 41,9 41,1 39,4 46,4 45,7

8. Ukupno sa zlatom po tržišnoj ceni u SDR 48,0 53,6 60,7 71,3 73,1 74,8 85,5 79,009. US$ po SDR 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0 ,

TABELA

21.7. (nastavak)

1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981

1. 45,1 74,6 95,7 101,8 126,2 137,3 160,2 202,3 222,5 248,6 292,6 291,9

2. 3,1 5,9 8,7 8,8 8,9 8,8 8,7 8,1 8,1 12,5 11,8 16,4 3. 7,7 6,4 6,3 6,2 8,8 12,6 17,7 18,1 14,8 11,8 16,8 21,3 4. 56,2 87,1 110,9 116,8 144,0 158,7 186,6 228,5 245,5 272,9 321,3 329,7 5. 37,0 36,0 35,8 35,9 35,8 35,7 35,5 36,0 36,3 33,1 33,5 33,5 6. 93,2 123,1 146,7 152,7 179,8 194,4 222,2 264,5 281,8 306,0 354,7 363,1 7. 39,6 38,7 52,9 82,6 133,0 140,3 109,1 125,3 154,0 220,5 455,4 406,8 8. 958 125,8 163,8 199,4 277,0 299,0 295,7 353,8 399,5 493,8 776,6 736,4

9. 1,0000 1,0857 1,0857 1,2064 1,2244 1,1707 1,1618 1,2417 1,3028 1,3173 1,2754 1,1640

1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993

1. 284,7 308,8 349,1 347,9 363,8 455,9 494,4 545,1 611,3 646,2 673,3 750,3

2. 17,7 14,4 16,5 18,2 19,5 20,2 20,2 20,5 20,4 20,6 12,9 14,6

3. 25,5 39,1 41,6 38,7 35,3 31,5 28,3 25,5 23,7 25,9 33,9 32,8 4. 327,9 362,3 407,1 404,9 418,7 507,6 542,8 591,1 655,4 692,6 720,1 797,7 5. 33,4 33,3 33,3 33,4 33,3 33,1 33,1 32,9 32,9 32,9 32,5 32,2 6. 361,2 395,6 440,3 438,2 452,0 540,8 576,0 624,0 688,3 725,5 752,6 829,9 7. 324,1 383,4 348,9 274,8 286,0 297,7 307,5 273,0 253,1 237,5 231,6 241,4

8. 652,0 745,7 756,1 679,6 704,6 805,3 850,3 864,0 908,3 929,8 951,7 1.039,0

9. 1,1031 1,0470 0,9802 1,0984 1,2232 1,4187 1,3457 1,3142 1,4227 1,4304 1,3750 1,3736

1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

1. 812,8 934,9 1.089,1 1.197,8 1.167,5 1.297,8 1.486,1 1.630,3 1.770,1 2.035,7 2.411,0 2.913,9

2. 15,8 19,8 18,5 20,5 20,4 18,5 18,5 19,6 19,7 19,9 20,3 20,1 3. 31,7 36,7 38,0 47,1 60,6 54,8 47,4 56,9 66,1 66,5 55,8 28,6

4. 860,3 991,3 1.145,7 1.265,4 1.248,5 1.371,1 1.552,0 1.706,7 1.855,8 2.122,2 2.487,1 2.962,5 5. 32,0 31,8 31,7 31,1 33,9 33,8 33,3 33,0 32,6 32,0 31,5 30,9 6. 892,4 1.023,1 1.177,4 1.296,5 1.282,4 1.404,9 1.585,3 1.739,7 1.888,4 2.154,2 2.518,6 2.993,4 7. 240,4 236,1 232,5 191,1 197,9 204,5 200,6 207,5 234,8 256,5 254,1 316,6 8. 1.100,7 1.227,4 1.378,2 1.456,5 1.446,4 1.575,6 1.752,6 1.914,2 2.090,6 2.387,7 2.741,2 3.279,1

9. 1,4599 1,4865 1,4380 1,3493 1,4080 1,3725 1,3029 1,2567 1,3595 1,4860 1,5530 1,4293

Izvor: International Monetary Fund, International Financial Statistics, Yearbook, 1985, 1998, 2002. i 2006.

Izabrana bibliografija Za rešenje problema u materiji iz ovog Poglavlja, vidi: D. Salvatore, Theory and Problems of Intemational

Economics, 4th ed. (New York: McGraw-Hill, 1996), ch. 12.

D. Hume, "Of the Balance of Trade",

in Essays, Morals, Political and Literary, Vol 1 (London: Longmans Green, 1898). Excerpts reprinted in R. N. Cooper, International Finance (Baltimore: Penguin, 1969), pp. 25-37.

F. W. Taussig, International Trade (New York: Macmillan, 1927).

R. Nurkse, International Currency Experience (Princeton, N.J.: League of Nations, 1944).

A. 1. Bloomfield, Monetar Policy Under the Interna-tional Gold Standard: 1880-1914 (New York: Federal Reserve Bank, 1959).

M. Michaely, Balance-of-Payment Adjustment Policies (New York: National Bureau of Economic Research, 1968).

W. Bagehot, Lombard Street (New York: Arno Press, 1978).

M. D. Bordo and A. J. Schwartz, eds., A Retrospective on the Classical Gold Standard (Chicago: University of Chicago Press, 1984).

R. 1. McKinnon, The Rules of the Game (Cambridge, Mass.: MIT Press, 1996).

T. Bayoumi, B. Eichengreen, and M. P. Taylor, eds., Modern Perspectives on the Gold Standard (New York: Cambridge University Press, 1996).

C. M. Meissner, "A New World Order: Explaining the Emergence of the Classical Gold Standard", NBER Working Paper No. 9333, Oktobar 2002.

Za prezentaciju i evaluaciju međuratnog iskustva, vidi: R. Nurkse, The Intenwar Currency Experience: Lessons

of the Interwar Period (Geneva: United Nations, 1944).

S. C. Tsiang, "Fluctuating Exchange Rates in Countries with Relatively Stable Economies: Some European Experiences after World War I", International Monetary Fund Staff Papers, Oktobar 1959, pp. 244-273.

R. Z. Aliber, "Speculation in Foreign Exchanges: The European Experience, 1919-1926", Yale Economic Essays, Vol. 2, 1962, pp. 171-245.

Istraživanje o međunarodnom monetarnom iskustvu iz posleratnog perioda se nalazi u: R. Triffin, Gold and the Dolar Crisis (New Haven:

Yale University Press, 1961. M. Mussa et al., Improving the International Monetary

System, Occasional Paper No. 116 (Washington, D.C.: IMF, 1984).

M. G. de Vries, The IMF in a Changing World (Wash-ington, D.C.: IMF, 1986).

R. Dornbusch and J. Frankel, "The Flexible

Exchange Rates System: Experience and Alternatives", Working Paper No. 2464 (Cambridge, Mass.: National Bureau of Economic Research, 1987).

M. Feldstein, "The Case Against Trying to Stabilize the Dollar", American Economic Review, Maj 1989, pp. 36-40.

J. J. Polak, The Changing Nature of IMF Conditionality, Essays in International Finance No. 184 (Princeton, N.J.: Princeton University Press, Septemberl991).

M. D. Bordo and B. Eichengreen, eds., A Retro-spective on the Bretton Woods System (Chicago: Uni-versity of Chicago Press, 1993).

P. B. Kenen, Chanaging the World Economy (Wash-ington, D.C.: Institute for International Economics, 1994).

P. M. Garber and L.E.O. Svensson, "The Operation and Collapse of Fixed ExchangeRate Regimes", The Handbook of International Economics, Vol. III (Amsterdam: North-Holland, 1995), pp. 1865-1911.

P. De Grauwe, International Money (New York: Oxford University Press, 1996).

R. 1. McKinnon, The Rules of the Game (Cambridge, Mass.: MIT Press, 1996).

M. G. de Vries, "The International Monetary Fund and the International Monetary System," in M. Fratianni, D. Salvatore, and J. von Hagen, eds., Handbook of Macroeconomic Policy in Open Economies (Westport, CT: Greenwood Press, 1997), ch. 7.

D. Salvatore, "International Monetary and Financial Arrangements: Present and Future", Open Economies Review, December 1998, pp. 375-417.

M. Fratianni, D. Salvatore, and P. Savona, eds . Ideas for the Future of the International Monetary System (Boston: Kluwer, 1999).

J. M. Boughton, Silent Revolution: The International Monetary Fund, 1979-1989 (Washington. D.C.: IMF, 2001).

W. M. Corden, On the Choice of Exchange Rare Regimes (Cambridge, MA.: MIT Press, 2002).

D. Salvatore, "Currency Misalignments and Trade Asymetries among Major Economic Areas", Journal of Economic Asymetries, Vol. 2, No.1, 200 - . pp.1-24.

IMF, Annual Report (Washington, D.C.: IMF. 2006). BIS, Annual Report (Basel: BIS, 2006).

D. Salvatore, "Liquidly," "Reserve Currency", Princeton Encyclopedia of the World Economy (Princeton University Press, Forthcoming, 2007).

Reforme međunarodnog monetarnog sistema se ispituju u: M. Stamp, "The Stamp Plan", Moorgate and Wall

Street, Autumn 1962, pp. 5-17. Y. S. Park, The Link Between Special Drawing Rights

and Development Finance, Essays in International Finance, No. 100 (Princeton, N.J.: Princeton University Press, 1973).

J. Tobin, "A Proposal for International Monetary Reform," Eastern Economic Jjournal, juli/Oktobar 1978, pp. 153-159.

P. B. Kenen, "The Use of the SDR to Supplement or Substitute for Other Means of Finance", in G. M. von Furstenberg, ed., International Money and Credit: The Policy Roles (Washington, D.C.: IMF, 1983), pp. 327-360.

R. N. Cooper, "A Monetary System for the Future," Foreign Affairs, Fall 1984, pp. 166-184.

R. 1. McKinnon, An International Standard for Monetary Stabilization (Washington, D.C.: Institute for International Economics, 1984).

J. Williamson, "Target Zones and the Management of the Dolar," Brookings Papers on Economic Activity, No. 1, 1986,pp.165-174.

j. A. Frenkel and M. Goldstein, "A Guide to Target Zones," IMF Staff Papers, December 1986, pp. 663-669.

J. Williamson and M. H. Miller, Targets and In-dicators: A Blueprintfor the International Coordination ofEconorYL/:c Policy (Washington, D.C.: Institute for International Economics, 1987).

M. H. Miller and J. Williamson, "The International Monetary System: An Analysis of Alternative Regimes," European Economic Review, June 1988, pp. l031-1048.

R. 1. McKinnon, "Monetary and Devizni kurs Policies for International Financial Stability: A Proposal", journal if Economic Perspectives, Winter 1988, pp. 83-104.

D. Salvatore, "Concepts for a New International Trade and Monetary Order", in G. Fink, ed., The World Economy and the East (Vienna and New York: Springer-Verlag, 1989), pp. 26-47.

J. Frenkel, M. Goldstein, and P. R. Masson, Char-acteristics' of a Succesiful Exchange Rates System, IMF Occasional Paper 82 (Washington, D.C.: IMF, juli 1991).

P. Krugman, "Target Zones and Exchange Rates Dynamics," Quarterly journal of Economics, Avgust 1991, pp. 669-682.

D. Salvatore, "The International Monetary System: Past, Present, and Future," Fordham Law Review, Maj 1994, pp. 1975-1988.

B. Eichengreen, International Monetary Arrange-mentsfor the 21st Century (Washington, D.C.: The Brookings Institution, 1994).

M. Goldstein, The Exchange Rates System and the IMF: A Modest Agenda (Washington, D.C.: Institute for International Economics, 1995).

J. Frankel, "Recent Exchange-Rate Experience and Proposals for Reform", American Economic Review, Maj 1996, pp. 153-157.

Federal Reserve Bank of Kansas City, Maintaining Financial Stability in the Global Economy (Kansas City, Mo: Federal Reserve Bank, 1997).

B. Eichengreen, Towards a New Financial Architecture (Washington D.C.: Institute for International Economics, 1999). .

R. Mundell and A. Cleese, The Evro as a Stabilizer in the International Economic System (Norwell, Mass.: Kluwer, 2000).

R. A. Mundell, "A Reconsideration of the Twentieth Century", American Economic Review, June 2000, pp. 327-340.

M. Mussa et al., " Exchange Rates Regimes in an Increasingly Integrated World Economy", IMF Occasional Paper No. 193, 2000.

D. Salvatore, The Present International Monetary System: Problems, Complications, and Reforms, Open Economy Review, Avgust 2000, pp. 133-148.

D. Salvatore, "The Architecture and Future of the International Monetary System," in A. Arnon and W. Young, eds., The Open Economy Macromodel: Past, Present, and Future (New York: Kluwer, 2002), pp. 310-330.

D. Salvatore, "Currency Misalignments and Trade Asymmetries among Major Economic Areas", The Journal of Economic Asymmetries, Vol. 2, No.1, 2005, pp.1-24.

G. Schinasi, Preserving Financial Stability, IMF EconomicIssues No.3 5, September 2005.

H. Faruque, D. Laxton, D. Muir, and P. Pesenti, "Smooth Landing or Crash? Model-Based Scenarios of Global Current Account Rebalancing, NBER Working Paper No. 11583, Avgust 2005.

E. M. Truman, Reforming the IMF for the 21st Century, (Washington, D.C.: Institute for International Economics, 2006).

Savremeni problemi i reforme u spoljnoj trgovini se ispituju u: W. R. Cline, Trade Policy in the 1980. (Washington, D.

c.: Institute for International Economics, 1982). R. E. Baldwin, "Trade Policies in Developed

Countries", in R. W. Jones and P. B. Kenen, eds., Handbook of International Economics, Vol. 1 (Am-sterdam: North-Holland, 1984), pp. 572-619.

Organization for Economic Co-Operation and Development, Costs and Benefits of Protection (Paris: OECD, 1985).

J. N. Bhagwati, Dependence and Interdependence (Cambridge, Mass: MIT Press, 1985).

D. Salvatore, ed., The New Protectionist Threat to World Welfare (New York: North-Holland, 1987).

M. W. Corden, Protection and Liberalization: A Review of Analytical Issues, Occasional Paper 54 (Washington, D.C.: IMF, 1987).

J. N. Bhagwati, Protectionism (Cambridge, Mass.: MIT Press, 1988).

J. Bhagwati, The World Trading System at Risk (Prin-ceton, N.J.: Princeton University Press, 1991).

D. Salvatore, "How to Solve the U.S.-Japan Trade Problem", Challenge, January/February 1991, pp. 40-46.

D. Salvatore, ed., Handbook of National Trade Pol-icies (Westport, Conn., and Amsterdam: Greenwood Press and North-Holland, 1992).

D. Salvatore, ed., Protectionism and World Welfare (New York: Cambridge university Press, 1993).

R. E. Feenstra, G. M. Grossman, and D. A. Irwin, eds., The Political Economy of Trade Policy (Cam-bridge, Mass: MIT Press, 1996).

D. Salvatore, "Europe's Structural and Competi-tiveness Problems", The World Economy, March 1998, pp. 189-205.

I. M. Destler, American Trade Policies, 4th ed. (Wash-ington, D.C.: Institute for International Economics, 2005).

D. Salvatore, "Structural Imbalances", Princeton Encyclopedia of the World Economy (Princeton Uni-versity Press, Forthcoming, 2007).

WTO, Annual Report (Geneva: WTO, 2006). UNCTAD, Trade and Development Report (New York:

United Nations, 2006).

Spoljni dug i problemi rasta u zemljama u razvoju kao i finansijske krize u zemljama u razvoju, vidi:

W. R. Cline, International Debt: Systematic Risk and Response (Washington, D.C.: Institute for In-ternational Economics, 1984).

D. Salvatore, "Petroleum Prices, Exchange Rates Changes, and Domestic Inflation in Developing Nations," WeltwirtschaJtliches Archiv, March 1984, pp. 580-589.

D. Salvatore, ed., World Population Trends and Their Impact on Economic Development (Westport, Conn.: Greenwood Press, 1988).

E. Cardoso and R. Dornbusch, "Foreign Capital Flows," in H. Chenery and T. N. Srinivasan, Handbook of Development Economics, Vol. II (Am-sterdam: North-Holland, 1989), pp. 1387-1439.

H. Chenery and T. N. Srinivasan, Handbook of De-velopment Economics, Vols. I and II (Amsterdam: North-Holland, 1988 and 1989).

D. Salvatore, ed., African Development Prospects: A Policy Modeling Approach (New York: Taylor and Francis for the United Nations, 1989).

B. Eichengreen and P. H. Lindert, The International Debt Crisis in Historical Perspective (Cambridge, Mass.: MIT Press, 1989).

J. A. Frankel et al., eds., Analytical Issues in Debt (Washington, D.C.: IMF, 1989).

J. Sachs, Developing Country Debt, Volume 1: The World Financial System (Chicago: University of Chicago Press for the NBER, 1989).

E. Grilli and D. Salvatore, eds., Handbook of Devel-opment Economics (Westport, Conn., and Amsterdam: Greenwood Press and North-Holland, 1994).

J. Eaton and R. Fernandez, "Sovereign Debt," in G. Grossman and K. Rogoff, eds., The Handbook

3.of International Economics, VoL III (Amsterdam: North-Holland, 1995), pp. 2031-2077.

G. L. Kaminsky and A. Pereira, "The Debt Crisis: Lessons of the 1980-ihfor the 1990s", Journal of Development Economics, June 1996, pp. 1-24.

D. Salvatore, "International Trade Policies, In-dustrialization, and Economic Development", In-ternational Trade Journal, Spring 1996, pp. 21-47.

D. Salvatore, "Could the Financial Crisis in East Asia Have Been Predicted?" Journal of Policy Mod-eling, Maj 1999, pp. 341-348.

G. L. Kaminsky and C. M. Reinhart, "The Twin Crises: The Causes of Banking and Balance of Payments Problems", American Economic Review, June 1999, pp. 473-500.

"Symposium on Global Financial Instability", Journal of Economic Perspectives, Fall 1999 , pp. 3-84.

"Symposium: The Origin and Management of Financial Instability", The Economic Journal, Jan-uary 2000, pp. 235-262.

D. Reagle and D. Salvatore, "Forecasting Fi-nancial Crises in Emerging Market Economies," Open Economies Review, Avgust 2000, pp. 133150.

R. Dornbusch, "A Primer on Emerging Market Crises," NBER Working Paper No. 8326, June 2001.

N. Roubini and B. Setser, Bailout or Bailins? Responding to Financial Crises in Emrging Economies (Washington,

D.C.: Institute for International Economics, 2004).

B. Eichengreen and R. Hausman, eds. Other People's Money: Debt denomination and Financial Instability in Emerging Market Economics (Chicago: University of Chicago Press, 2005).

D. Regale and D. Salvatore, "Robustness of Forecasting Financial Crises in Emerging Market Economies with Data Revisions", Open Economies Review, April 2005, pp. 209-216.

J. A. Frankel, "Contractionary Currency Crashes in Developing Countries", NBER Working Paper No. 11508, Juli 2005.

United Nations, H'411wn Development

Report (New York: United Nations,

2006).

World Bank, World Development Report (Washington, D.C.: The World Bank, 2006).

World Bank, Global Development Finance (Washington, D.C.: The World Bank, 2006).

IMF, Global Financial Stability Report

(Washington, D.C.: IMF, September

2006).

INTERNet

INTERNet

MMF redovno prati podatke i sprovodi analize funkcionisanja postojećeg međunarodnog monetarnog i spoljnotrgovinskog sistema, kao i Organizacija za ekonomsku saradnju i razvoj (OECD), Banka za međunarodna poravnanja (the Bank for International Settlements, BIS) , Svetska trgovinska organizacija (STO), i Svetska banka. Mnogi od ovih podataka nalaze se na njihovim veb sajtovima:

h t t p: // www . i mf. o r g

http : // ww v v' .oe c d .or g

http : // www .bi s . or g

http: // w ww . w to . org

http : // ww w . w orldbank . or g

Za funkcionisanje međunarodnog monetarnog sistema i MMF kao i za predloge reformi međunarodnog monetarnog sistema, vidi:

http://www.imforg/external/pubslft/weoI2002/01/index.htm

Za poređenje cenovne discipline pri fiksnim i fleksibilnim deviznim kursevima, pogledajte istorijske podatke

za različite zemlje na adresi:

http://www.economagic.com/blsint.htm

Za specijalna prava vučenja (SDR) vidi:

http://www.imforg/external/np/exrlfacts/sdr.HTM

BDP i podaci o spoljnoj trgovini se nalaze na adresi:

http://www.worldbank.org

http://www.wto.org

http://www. worldbank.org/data/jointdebt.html

http://www.emgmkts.com http://www.ipanet.net

http://www.stern.nyu.edu/ ~nrou bini/ asia/ asiahomepage. html

http://www.stern.nyu.edu/globalmacro

Za podatke o per capita dohocima, zdravstvu, pismenosti, i drugim socijalnim indikatorima u zemljama u razvoju, vidi:

http://www.un.org/Depts/unsd/social/inc-eco.htm

http://www.un.org/Depts/unsd/social/health.htm

http://www.un.org/Depts/unsd/social/literacy.htm