Post on 24-Jan-2016
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『マクロ金融特論』 (2 )
一橋大学大学院商学研究科小川英治
マクロ金融特論 2015 1
マクロ金融特論 2015 2
伸縮価格マネタリー・アプローチ
マクロ金融特論 2015 3
伸縮価格マネタリー・アプローチと購買力平価
• 伸縮価格マネタリー・アプローチは、購買力平価の発展形。
• 購買力平価は、自国と外国の物価水準の相対比として為替相場が決まる。
• それでは、物価水準はどのように決まるのか?
↓• この問いに答えるのが、伸縮価格マネタ
リー・アプローチである。
マクロ金融特論 2015 4
伸縮価格マネタリー・モデルの特徴
• 購買力平価が常に成立する。• 物価が伸縮的である。• 物価の決定は、貨幣の需給による。• 為替相場決定は、貨幣の需給による。
マクロ金融特論 2015 5
購買力平価とマネタリー・アプローチ• 絶対的購買力平価
• 貨幣市場均衡式
*(1)
PS
P
** * *
*
( , ) (2)
( , ) (3)
ML Y i
P
ML Y i
P
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伸縮価格マネタリー・モデルにおける為替相場決定式
• 為替相場は、相対的貨幣供給量と相対的貨幣需要量によって決定される。
* * *
*
( , )(4)
( , )
M L Y iS
M L Y i
(1)・ (2)・ (3)式より、
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貨幣の需要供給が為替相場を決める
• 自国貨幣供給量の増加⇒自国物価上昇⇒自国通貨減価
• 外国貨幣供給量の増加⇒外国物価上昇⇒自国通貨増価
• 自国貨幣需要量の増加⇒自国物価低下⇒自国通貨増価
• 外国貨幣需要量の増加⇒外国物価低下⇒自国通貨減価
マクロ金融特論 2015 8
対数表示化したモデル
• (仮定)貨幣需要関数:但し、 :貨幣需要の所得弾力性、 :貨幣需要の利子半弾力性( semi-elasticity)
• (1)・ (2)・ (3)式の対数表示*
* * * *
(5)
(6)
(7)
s p p
m p y i
m p y i
( , ) exp( )L Y i Y i
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対数表示化したモデルにおける為替相場決定式
• 為替相場決定式(対数表示)* * *( ) ( ) ( ) (8)s m m y y i i
① 自国貨幣供給成長率⇒同率の自国通貨減価② 外国貨幣供給成長率⇒同率の自国通貨増価③ 自国所得成長率⇒ f 倍の自国通貨増価④ 外国所得成長率⇒ f 倍の自国通貨減価⑤ 自国利子率変化量⇒ l 倍の自国通貨減価⑥ 外国利子率変化量⇒ l 倍の自国通貨増価
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硬直価格マネタリー アプローチ・
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硬直価格マネタリー モデルの特・徴
• 財市場の調整に時間が要する。短期的には価格が硬直的。
• 購買力平価が長期的には成立するが、短期的には成立しない。
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硬直価格マネタリー・モデル
• 長期的購買力平価• 貨幣需給均衡式• 金利平価式• 予想為替相場• 財市場の動学
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長期的購買力平価
• 購買力平価が長期的には成立するが、短期的には成立しない。
但し、バーの付いた変数:長期均衡水準
*
*
(1)
(2)
s p p
s p p
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貨幣需給均衡式
• 貨幣需給均衡式
* * * *
(3)
(4)
m p y i
m p y i
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金利平価式+予想為替相場変化率• 金利平価式
• 予想為替相場変化率(回帰的予想)
*1 (5)e
ti i s
1 ( ) (6)et ts s s
s
time
s
ts
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回帰的予想
s
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財市場
1 ( ) (7)t tp d y
*0 1 2 3( ) (8)t t t t td s p p y i
*SP P
物価変化率
総需要=消費+投資+政府支出+純輸出 消費←所得 投資←利子率 純輸出←自国財に対する外国財の相
対 価格(= )
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伸縮価格の下での為替相場、物価、金利の動向
m
p
s
i
time
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硬直価格の下での為替相場、物価、金利の動向
m
p
s
i
time
21
オーバーシューティングの発生メカニズム
• 長期(伸縮価格)
• 短期(硬直価格)
マクロ金融特論 2015
*
(3)
( ) (5)(6)t
m p y i
i i s s
*
(3)
( ) (5)(6)t
m p y i
i i s s
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硬直価格の下での為替相場決定• 自国貨幣供給が増加すると、価格が硬直的であ
るために、即時的には実質貨幣供給量が増加する。貨幣市場の超過供給により、利子率が低下する。このため資本流出によって即時的に為替相場は、自国通貨減価のオーバーシューティングを引き起こす。
• 時間の経過とともに物価が上昇するにつれて、実質貨幣供給量が減少し、そのために利子率が上昇し続けることによって、自国通貨増価に向けて為替相場が徐々に変化する。
• 物価が完全に反応する長期において、自国貨幣供給成長率と等しいだけの自国通貨の減価となる。
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ポートフォリオ・アプローチ
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ポートフォリオ・アプローチの特徴
• 内外資産が不完全代替(←為替リスク)
• 分散投資(ポートフォリオ)によってリスクを軽減可能。
• 経常収支黒字累積→外国資産流入→国際ポートフォリオ→為替相場
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内外資産のポートフォリオ・バランス(供給面)
• ポートフォリオ・バランス供給
t
t t
B
S F
:
:
:
S
B
F
為替相場自国通貨建て債券供給残高外国通貨建て債券供給残高
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内外資産のポートフォリオ・バランス(需要面)
• ポートフォリオ・バランス需要 ←①予想内外収益率格差 ②為替リスク
*, 1( , )e
t t t t tD i i s
D
*
, 1 1
:
:
( ) :
:
e et t t t
i
i
s s s
自国通貨建て金利
外国通貨建て金利
予想為替相場変化率
為替リスク
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内外資産のポートフォリオ・バランス(需要面)
• ポートフォリオ・バランス需要式の特定化
*, 1exp ( )e
t t t t tD i i s
: 為替リスクに比較した予想内外収益率格差の 需要に対する相対的反応度
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ポートフォリオ・バランス需給均衡式
• 需給均衡式
*, 1
*, 1
*, 1
( , )
exp ( )
log log log ( )
ett t t t t
t t
ett t t t t
t t
et t t t t t t t
BD i i s
S F
Bi i s
S F
B S F i i s
両辺を対数表示すると、
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ポートフォリオ・アプローチにおける金利決定式 (1)
• 金利決定式
• (参照)カバーなし金利平価式
*, 1
1loge t
t t t t tt t
Bi i s
S F
*, 1e
t t t ti i s
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ポートフォリオ・アプローチにおける金利決定式 (2)
• 国内資産に対するリスク・プレミアム
• 外国資産に対するリスク・プレミアム
*, 1
1( ) loge t
t t t t tt t
Bi i s
S F
*, 1
1( ) loge tt t t t t
t t
Bi s i
S F
マクロ金融特論 2015 31
内外資産のリスク・プレミアム
• 為替リスク• 内外資産供給残高
↑
ポートフォリオ・バランス需要とポートフォリオ・バランス供給の相違
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ポートフォリオ・アプローチにおける為替相場決定式
• 為替相場決定式
• (参照)カバーなし金利平価
*1
*1
*1
log log log (log log )
( )
1
1 1
et t t t t t t t
et t t t t t t t
et t t t t t t
B S F i i S S
b s f i i s s
s i i s b f
*1
et t t ts i i s
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ポートフォリオ・アプローチにおける為替相場決定要因
• 内外金利差• 将来の予想為替相場• 為替リスク• 内外資産供給残高
↑
ポートフォリオ・バランス需要とポートフォリオ・バランス供給の相違
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長期的な財政赤字の効果
• 1980年代の米国の財政赤字の結果、 80年代前半にドル高、 80年代後半にドル安。
• 財政赤字の短期的効果⇒金利上昇⇒ドル高
• 長期的な財政赤字の効果⇒ドル建て債の累積⇒ドル資産のリスク・プレミアム上昇⇒ドル安