MEMOIRE DE FIN D’ETUDES
En vue de l’obtention du Diplôme Supérieur des Etudes Bancaires
THEME
Présenté par :
Melle ESSEMIANI SARAH
Encadré par : M.TAALBA YAZID
Novembre 2008 10 ème promotion
A ma chère famille
Remerciements
Nos remerciements vont tout d’abord à monsieur
TAALBA YAZID, notre promoteur, pour sa sympathie,
le suivi minutieux de notre mémoire et sa disponibilité
ainsi que pour tous les efforts qu’il n’a pas ménagé pour
nous aider,
Nos remerciements vont également au personnel de la
direction des grandes entreprises de la Banque
Nationale d’Algérie qui nous a réservé un accueil
chaleureux et qui nous a apporté toute l’assistance
nécessaire durant toute la période de notre stage
pratique,
Nous n’aimerions pas, non plus, omettre de citer
Messieurs Réda et Moussa de la bibliothèque de notre
école qui nous ont été d’une aide précieuse.
Sommaire
INTRODUCTION GENERALE ……………...........................................................1
Partie I
Chapitre 1 : Le concept d’investissement ……………………………………………..4
Section 1 : La notion d’investissement ………………………………………………...5
Section 2 : Les préalables à la décision d’investir ……………………………………9
Chapitre 2 : Les approches traditionnelles d’évaluation de projet……………….19
Section 1 : Les critères d’évaluation de projet ………………………………………20
Section 2 : cas particuliers de choix d’investissement ……………………………..33
Chapitre 3 : Introduction au risque d’un projet …………………………………….38
Section 1 : La notion du risque ………………………………………………………..40
Section 2 : L’analyse du risque…………………………………………………………44
Chapitre 4 : Les approches modernes d’évaluation de projet.
basées sur l’analyse du risque …………………………………………..50
Section 1 : Les méthodes probabilistes……………………………………………….51
Section 2 : les options réelles ………………………………………………………….60
Partie II
Chapitre 5 : Evaluation d’un projet de renouvellement …………………………...73
Section 1 : Présentation de l’entreprise………………………………………………..74
Section 2 : Présentation du projet …………………………………………………… 83
Section 3 : Etude du projet……………………………………………………………….85
CONCLUSION GENERALE………………………………………………..98
1
Introduction générale
Au sein d’un environnement concurrentiel, toute entreprise doit définir des
stratégies, prévoir des actions pour comprendre et améliorer le fonctionnement de
sa structure et l’efficacité de ses actions, et formuler des objectifs de croissance
dans une perspective de développement par la détermination d’une politique
d’investissement et de financement répondant à une exigence d’optimisation.
La dimension cruciale des décisions d’investissement est généralement reconnue
à double titre. D’une part, à court terme, en déterminant la contribution de
l’investissement à la demande globale et donc à la croissance conjoncturelle ;
d’autre part, en mesurant le stock de capital productif et donc la croissance
potentielle de l’économie à plus long terme.
Cependant, le caractère irréversible et risqué de ce type de décision nécessite une
rigueur quant à la qualité de l’évaluation.
La sélection d’un projet d’investissement repose sur des critères d’appréciation de
la rentabilité, la technique la plus usitée par les décideurs et chefs d’entreprise
est la Valeur Actuelle Nette (VAN) qui se base sur le principe d’actualisation des
flux monétaires futurs générés lors de l’exploitation du projet à un taux
d’actualisation représentant le coût du capital de la société sous certaines
conditions, mais généralement on utilise les CMPC ( coût moyen pondéré du
capital) qui est le coût des sources de financement du projet.
2
Plus récemment, les chercheurs, les consultants et un nombre croissant de
décideurs dans les entreprises se sont aperçus que l'utilisation de simples
analyses de la valeur actualisée pose fréquemment des problèmes fondamentaux
lorsqu'il s'agit d'évaluer des projets d'investissement complexes. L'analyse de la
valeur actualisée ignore le facteur risque, élément essentiel dans la prise de
décision, et la flexibilité dynamique présente dans la quasi-totalité des projets
d'investissement. Les projections à long terme contenant une grosse part
d'incertitude.
Pour introduire cette notion de flexibilité liée aux projets, les décideurs ont
recours à une nouvelle approche connue sous le vocable d’options réelles. Elle est
basée sur le modèle de Black & Scholes d’évaluation des options financières
L'objectif principal de l'analyse par les options réelles est de prendre en
considération la flexibilité dont peuvent disposer les dirigeants lorsqu'ils
prennent des décisions d'investissement en situation d'incertitude. La flexibilité
revêt bien des formes : elle peut correspondre à la possibilité de retarder un
investissement, de l'abandonner, de réduire sa taille ou de l'augmenter, de passer
d'un système de production à l'autre, etc. L'idée centrale des options réelles est
d'intégrer le caractère dynamique de la décision d'investissement et de répondre
ainsi à l'une des principales limites de l'analyse traditionnelle des projets
d’investissement.
D’autres méthodes ont été élaborées pour permettre aux décideurs et chefs
d’entreprises de prendre la meilleure décision quant à l’acceptation ou le rejet du
projet. Elles reposent sur des techniques probabilistes permettant d’introduire la
notion du risque dans l’analyse des projets. L’analyse de la sensibilité, la
simulation Monté Carlo, et les arbres de décisions sont les plus connues,
cependant leur utilisation est moindre du fait de la complexité de leur
réalisation.
3
Notre travail a pour but de présenter les différentes techniques de choix d’un
projet d’investissement et répondre aux deux principales interrogations ci-
dessous :
1) Sur quels critères se base-t-on pour choisir un projet
d’investissement ?
2) Comment quantifier le risque lié au projet ?
Notre travail sera présenté selon le plan suivant et qui sera scindé en deux
partie :
Une première partie reprenant les aspects théoriques de la décision d’investir
regroupant quatre chapitres :
♦ Le premier chapitre intitulé « le concept d’investissement » a pour but de
présenter les principales notions de l’investissement et les préalables à la
décision d’investir,
♦ Dans le deuxième chapitre « les approches traditionnelles d’évaluation de
projet » reprenant les principaux critères de choix d’un projet
d’investissement en univers déterministe,
♦ Le troisième chapitre intitulé « introduction au risque d’un projet » : dans
ce chapitre nous introduisons la notion de risque lié au projet en
présentant les approches traditionnelles d’analyse du risque.
♦ Et enfin le dernier chapitre « les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque » traitera des nouvelles méthodes
d’appréciation du risque à savoir : les méthodes probabilistes, les arbres de
décision, la simulation Monté Carlo et les options réelles.
Une deuxième partie pratique consacrée à :
♦ L’application de méthodes citées précédemment dans l’analyse d’un projet
de renouvellement des équipements de forage minier de l’office national de
la recherche géologique et minière.
Partie 1
Chapitre 1
Le concept d’investissement
4
1
Confrontés à des objectifs de plus en plus vastes et complexes, le décideur
financier et le chef d’entreprise définissent une stratégie assurant le
maintien ou l’acquisition d’avantages concurrentiels et par là le
développement de la firme, cette stratégie passe essentiellement par la
sélection des investissements rentables et la détermination de la structure
financière optimale de l’entreprise.
Cependant, la prise d’une telle décision nécessite une étude économique et
financière approfondie. Pour se faire, la définition du type
d’investissement et le chiffrage des données du projet sont impératifs.
La présentation de ce premier chapitre se fera à travers deux sections :
� Section 1 : La notion d’investissement
� Section 2 : Les préalables à la décision d’investissement
Le concept d’investissement
1
5
Le concept d’investissement
Section 1 : La notion d’investissement
La décision au sein de l’entreprise est un choix qui porte sur la détermination des
objectifs, d'une position par rapport à un problème posé à l'entreprise ou bien sur
la mise en œuvre des ressources de l’entreprise.
Selon l’échéance des décisions, on distingue :
1. Les décisions à court terme : Elles engagent l’entreprise sur un horizon de
moins d’une année et sont caractérisées par :
♦ La rapidité de la prise de décision
♦ Les effets de la décision se font sentir rapidement mais ils sont peu
durables,
♦ Les mesures correctives peuvent intervenir rapidement,
♦ La décision à court terme n’a d’effets que pour une période.
Ex : l’adaptation d’un planning de production, le recours aux heures
supplémentaires
2. Les décisions à long terme : Elles engagent l’entreprise sur un horizon de
plus d’une année :
♦ Les effets se manifestent sur plusieurs exercices et parfois commencent à
se faire sentir avec un délai assez long,
♦ Les actions correctives sont difficiles, lentes et coûteuses ; la réversibilité
de la décision est parfois impossible,
♦ La préparation de ces décisions est relativement longue.
Ex : une décision d’investissement (lancement d’un nouveau produit,
renouvellement d’un équipement,…)
I. La décision d’investir
Le choix des projets d'investissement entraine pour toute entreprise, publique ou
privée, grande ou petite, une décision très importante. En
1
6
Le concept d’investissement
effet, de par sa durée, son montant et son caractère irréversible, la décision
d'investissement est considérée comme capitale et stratégique et présente
certaines caractéristiques :
1. Une décision stratégique : elle engage l’avenir et la pérennité de
l’entreprise du fait des gros montants engagés.
2. Une décision indispensable : afin de rester compétitive face à la
concurrence, l’entreprise doit investir et maintenir sa position sur le
marché.
3. Une décision sous contrainte financière : Investir suppose l’engagement de
capitaux stables nécessaires au financement du projet. Une mauvaise
estimation du coût de l’investissement peut engendrer :
♦ Un problème de trésorerie du fait d’une sous-estimation éventuelle
des besoins ;
♦ Un paiement supplémentaire des charges financières dans le cas
d’une surestimation des besoins en crédit et d’une mauvaise
planification financière.
4. Une décision impliquant tous les services de l’entreprise : elle concerne
tous les services fonctionnels de l’entreprise :
♦ Recherche et développement
♦ Finance et comptabilité
♦ Approvisionnement
♦ Commercial
♦ Ressources humaines
♦ Marketing
II. Définition de l’investissement
Toute décision de dépense qui conduit à l'acquisition d'un actif réel ou financier
en vue de l'obtention d'un flux de liquidités ultérieur et ayant pour but d'accroître
la valeur de l'entreprise, constitue un investissement. L'investissement s'oppose
1
7
Le concept d’investissement
ainsi à la consommation qui implique une destruction de richesse et une perte de
valeur.
A l’inverse d’autres types de décision, l’investissement peut avoir un caractère
irréversible, et donc avoir les effets qui marquent définitivement, une entreprise
(ex : impossibilité de récupérer le capital investi dans certaines immobilisations.
La politique d’investissement conditionne le développement futur de l’entreprise,
elle est la traduction concrète des stratégies générales adoptées par la direction
III. Typologie des investissements :
Selon la stratégie et les politiques définies, la classification des investissements
se fait selon différents critères :
a) Classification selon leur objectif :
� Investissements de capacité ou d’expansion : ils visent à augmenter
la capacité de production de l'entreprise en multipliant les unités de
production que ce soit d`un produit déjà existant et dans ce cas c'est une
expansion quantitative ou d`un nouveau produit et dans ce cas c`est une
expansion qualitative
� Investissements de modernisation : le but est d'accroître la
productivité et d’abaisser les coûts de production en introduisant des
équipements modernes et perfectionnés.
� Investissements de remplacement et de renouvellement : il s’agit
de remplacer des investissements devenus obsolètes et généralement
totalement amortis, dans un objectif de gain de productivité.
� Investissements sociaux : destinés à améliorer les conditions de vie du
personnel de l’entreprise, et qui conduisent à une meilleure productivité.
b) Classification selon leur nature :
� Investissements corporels: bâtiment, machine, matériel roulant …
1
8
Le concept d’investissement
� Investissements incorporels: brevet, publicité, recherche et
développement …
� Investissements financiers: titres financiers, titres de placement,…
c) Classification selon leur finalité :
� Investissements directement productifs : matériel et outillage,
matériel roulant lié à la production.
� Investissements non directement productifs : biens et services
d'utilité publique (écoles, hôpitaux, etc.)
1
9
Le concept d’investissement
Section 2 : Les préalables à la décision d’investir
La décision d’investissement est une décision stratégique qui s’inscrit dans le
long terme et engage ainsi l’avenir et la pérennité de l’entreprise, c’est pour cette
raison qu’une identification et une évaluation préalable à la mise en œuvre du
projet à entreprendre demeurent nécessaires.
I. Identification d’un projet d’investissement :
a) Les données d’un projet d’investissement:
Avant de procéder à l’étude de la rentabilité économique et financière du projet, il
est nécessaire d’identifier ses principaux paramètres :
1. Le capital investi :
La réalisation du projet suppose l’engagement d’une importante dépense
constituée principalement :
•••• Du Coût de l’investissement : c’est le prix d’achat des immobilisations.
•••• Des frais accessoires : frais d’installation, formation du personnel, frais du
transport …
•••• De la variation initiale du besoin en fond de roulement lié à l’exploitation
du projet : une augmentation de l’activité suppose une augmentation du
BFRE pendant toute la durée d’exploitation du projet (constitution de
stocks, financement du délai clients, délais fournisseurs,). L’argent
immobilisé sera récupéré à la fin de la durée de vie du projet
Ainsi, le capital investi est quantifié selon la formule suivante :
Montant investi ( I0) = ∑ immobilisations acquises + frais accessoires HT + ∆ BFRE
1
10
Le concept d’investissement
2. La durée de vie du projet :
Pour déterminer les flux de liquidités relatifs au projet d’investissement, le
décideur doit tout d’abord sélectionner un horizon réaliste sur lequel vont porter
ses prévisions, on retient généralement la plus petite durée entre :
• La durée technologique : ou durée d’obsolescence, c’est le période au terme
de laquelle il faudra renouveler le matériel compte tenu de l’évolution
technologique.
• La durée économique ou physique de l’équipement : c’est la période de
dépréciation due à l’usure du matériel. Elle dépend de ses performances
techniques et de son taux d’utilisation.
• La durée de vie du produit : c’est la période pendant laquelle le produit a
un marché suffisant pour être rentable. Cette durée est fonction de la
courbe de vie du produit : lancement, croissance, maturité, déclin.
Figure 1.1 1: Cycle de vie d’un produit
1 http://fr.wikipedia.org/wiki/Image:Cycledevie.jpg
1
11
Le concept d’investissement
3. Les cash-flows d’exploitation du projet :
Ils correspondent aux flux de trésorerie générés par l’investissement tout au long
de sa durée de vie. Ils sont facilement identifiables à partir des bilans et des
comptes de résultats prévisionnels comme suit :
Il est à noter que l’estimation des flux de liquidités d’exploitation se fait selon
différentes hypothèses et scénarios prévisionnels. Les prévisions du chiffre
d’affaire basées sur une étude de marché servent de point de départ pour
l’estimation des cash-flows futurs du projet.
4. La valeur résiduelle de l’investissement et la récupération du
BFRE :
4.1 La valeur résiduelle de l’investissement :
Dans certains cas, une valeur marchande résiduelle non nulle est attribuée à
l’investissement. Cette dernière est la valeur probable de négociation ou valeur
vénale à la fin de la durée de vie des différents éléments investis lors de la
réalisation du projet. C’est une recette additionnelle qui vient augmenter le
résultat net de la dernière année.
-Si le bien est revendu, le produit de cession encaissé donne lieu à la
détermination d’une plus-value imposable suivant le régime des sociétés.
-Si le bien est conservé, il n’y a aucune imposition sur le bien.
4.2 La récupération du besoin en fond de roulement d’exploitation :
L’exploitation d’un nouvel investissement suppose que l’on détienne une quantité
de stocks plus importante, que l’on accorde des délais client plus importants qui
constituent le BFR .Ce besoin n’est pas stable, d’où la nécessité de l’évaluer
Cash flow d’exploitation = Résultat net + charges non décaissées
– produits non encaissés
1
12
Le concept d’investissement
période par période. Il est obtenu par l'addition des comptes de stocks (matières
premières, marchandises, produits et travaux en cours, produits finis) et de
créances d'exploitation (encours clients, avances versées à des fournisseurs et
autres créditeurs d'exploitation), diminuée des dettes d'exploitation (dettes
fournisseurs, dettes fiscales et sociales, avances reçues de clients et autre
débiteurs d'exploitation).
En fin de période d’exploitation, il faudra inclure la récupération du BFR en
vigueur.
BFRE = Stocks + Créances d’exploitation
– Dettes d’exploitation
1
13
Le concept d’investissement
b) La modélisation d’un projet d’investissement :
Figure1.2 : Modélisation d’un projet d’investissement
II. Analyse technico-économique d’un projet :
Après avoir vérifié la cohérence du projet par rapport à ses propres contraintes et
atouts personnels, le porteur du projet doit passer à une nouvelle étape : l'étude
de marché, et plus largement la faisabilité commerciale du projet.
Cette étape fondamentale est un passage obligé pour tout chef de projet, dans la
mesure où elle lui permet de :
CF1 CF2
CF3
CF4
CF5
CFn
0
1 2 3 4 5 ………. n
0I
Capital Investi
Cash-flows prévisionnels
1
14
Le concept d’investissement
♦ Mieux connaître les grandes tendances et les acteurs de son marché, et de
vérifier l'opportunité de lancer son investissement,
♦ Réunir suffisamment d'informations lui permettant de fixer des hypothèses de
chiffre d'affaires,
♦ Faire les meilleurs choix commerciaux pour atteindre ses objectifs (déterminer
sa stratégie),
♦ Fixer, de la manière la plus cohérente possible, sa politique "produit", "prix",
"distribution" et "communication" (mix marketing),
♦ Apporter des éléments concrets qui serviront à établir un budget prévisionnel.
L'étude de marché est encore négligée par beaucoup de porteurs de projets qui
n'ont pas conscience de son utilité. Si elle ne représente pas un gage de succès
absolu, sa vocation est de réduire les risques à leur minimum en permettant
de mieux connaître l'environnement de son projet, et ainsi de prendre des
décisions adéquates et adaptées.
Pour réaliser une étude de marché, un ensemble de questions doit être analysé.
Parmi ces interrogations auxquelles, il s’agira d’apporter des réponses précises,
nous pouvons citer :
• Quelles sont les grandes tendances du marché ?
Il s'agit tout d'abord de clairement identifier son marché :
- Marché des entreprises, des particuliers, des loisirs, des biens de grande
consommation
- Marché en développement, en stagnation, en déclin
Que représente-t-il en volume de vente et en chiffre d'affaires
• Qui sont les acheteurs et les consommateurs ?
Quels sont leurs besoins ?
Comment achètent-ils ?
Comment se comportent-ils ?
1
15
Le concept d’investissement
• Qui sont les concurrents ?
Combien sont-ils ?
Où sont-ils ?
Que proposent-ils ?
A quels prix ?...
Quelle est leur stratégie
• Quel est l'environnement de mon marché ?
Il s'agit ici d'identifier :
♦ Les processus d'innovation et les évolutions technologiques du marché,
♦ Son cadre réglementaire et législatif (autorisations requises, taxes à
payer, diplôme à posséder, ...)
• Quelles sont les contraintes de mon marché et les clefs du succès ?
Quelles sont les opportunités et les menaces éventuelles ?
• Quelles sont les opportunités de réussite du projet ?
Le projet a-t-il sa place sur le marché ?
Va-t-il apporter un "plus" par rapport à la concurrence ?
Va-t-il répondre à un besoin non encore couvert par la concurrence ?
• Fixer des hypothèses de chiffre d'affaires Après
avoir analysé méthodiquement le marché, on doit être en mesure d'évaluer un
chiffre d'affaires prévisionnel réaliste.
De ces objectifs dépendront non seulement la décision définitive de se lancer,
mais également l'ensemble de la politique de développement commercial de
l'entreprise et des moyens financiers, matériels et humains à mettre en place.
Il est donc recommandé d'agir avec précaution, réflexion et mesure.
Il n'existe pas une, mais plusieurs méthodes de calcul pour aboutir à un
chiffre d'affaires réaliste :
1
16
Le concept d’investissement
♦ L'une d'elles consiste à étudier des projets similaires sur sa zone ou sur
d'autres zones géographiques.
♦ Une autre à évaluer, dans le cadre d'une enquête de terrain, les
intentions d'achat des clients potentiels,
♦ Une autre à tester son projet en grandeur nature.
L'idéal est d'utiliser plusieurs méthodes afin de faire ressortir une
hypothèse basse et une hypothèse haute.
• Faire les meilleurs choix pour atteindre ses objectifs
Il s’agit de définir la stratégie commerciale, faire le point sur ses objectifs et
d’opter pour le meilleur angle d’attaque en tenant compte des concurrents,
des clients et du projet.
Un chef d'entreprise doit toujours garder à l'esprit, lorsqu'il définit sa
stratégie, la manière avec laquelle il va atteindre ses objectifs en s'insérant
durablement sur son marché, tout en tenant compte des spécificités de son
entreprise.
• Obtenir le mix-marketing le plus cohérent possible
On appelle mix marketing l'ensemble des décisions de marketing prises par
l'entreprise, à un moment donné, sur un produit ou sur l'ensemble de sa
gamme concernant :
♦ Le produit : quel(s) produit(s) ou service(s) va-t-il proposer à ses
futurs clients ?
♦ Le prix : à quels prix va-t-il le(s) vendre?
♦ La distribution : comment va-t-il le(s) vendre ? Quels vont être ses
réseaux de distribution (en direct, avec des intermédiaires, par
internet) ?
1
17
Le concept d’investissement
♦ La communication : comment va-t-il se faire connaître (publicité
…) ?
• Apporter des éléments concrets qui serviront à établir le budget
prévisionnel Après
avoir défini les différents éléments du mix-marketing, le porteur de projet est
en mesure de chiffrer le coût des actions qu'il envisage de mettre en œuvre
pour se lancer.
Quel sera le coût de fabrication ou de production ?
Quel seront les coûts de commercialisation ?
Ou encore, quel sera le coût de la promotion ou de la communication ?
Tous ces éléments chiffrés seront par la suite réintégrés dans le plan de
financement du porteur de projet.
1
18
Le concept d’investissement
Conclusion :
Les décisions d’investissement sont à la base de la réussite et de la croissance des
entreprises. Les projets d’investissement, caractérisés par des coûts
d’investissements lourds, l’incertitude et un horizon d’investissement long
doivent être évalués efficacement puisqu’ils affectent la valeur de l’entreprise.
Une fois le type d’investissement défini et l’étude de marché réalisée, il convient
pour l’investisseur de procéder à une étude financière de son projet à travers
l’analyse des indicateurs de rentabilité.
Dans le chapitre qui suit nous présenterons les principaux critères traditionnels
d’évaluation d’un projet d’investissement.
Chapitre 2
Les approches traditionnelles
d’évaluation de projet
19
2
La qualité de l’évaluation des investissements représente sans contredit un
facteur crucial de la réussite des entreprises qui les lancent.
La décision d’investissement pose le double problème de la liquidité (une dépense
immédiate suivie de recettes échelonnées dans le temps) et de la rentabilité (une
immobilisation de fonds ayant un coût d’opportunité et engendrant des charges
qui doivent être couverts par les revenus futurs). Divers critères ont été élaborés
tenant compte du double aspect de la décision d’investissement afin de permettre
la prise de décision quant à l’acceptation ou le rejet du projet.
Dans le présent chapitre, nous allons présenter les principaux critères
d’évaluation d’un projet sous l’hypothèse de la certitude des flux à travers deux
sections :
� Section 1 : Les critères d’évaluation de projet
� Section 2 : Cas particuliers de choix d’investissement
Les approches traditionnelles
d’évaluation de projet
2
20
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
Section 1 : Les critères d’évaluation de projet
Les critères classiques de choix d’un investissement sont des outils permettant de
mesurer la pertinence d’un investissement .Ils reposent sur le principe
d’actualisation. Nous présenterons dans cette section les principaux critères
classiques d’aide à la décision d’investissement en univers déterministe à savoir :
• La valeur actuelle nette
• Le taux de rentabilité interne,
• L’indice de profitabilité
• Le délai de récupération actualisé du capital investi.
I. La valeur actuelle nette (VAN):
a) Principe de la méthode
La valeur actuelle nette est le critère économique de base en matière d’évaluation
des projets d’investissement .Elle se définit comme étant la différence entre les
cash-flows actualisés générés par cet investissement tout au long de sa durée de
vie et le montant engagé pour le projet.
∑ ∑= = +
++
−=n
i
n
ii
ii
i
t
CF
t
IVAN
1 1 )1()1(
Où :
Ii : Flux d’investissement
CFi : Cash flow de l’année i
t : Taux d’actualisation
n : Durée de vie du projet
Une VAN positive suppose que l’investissement contribue à accroitre la valeur de
la firme, un tel résultat montre que l’entreprise a réussi par le biais de son projet
à :
2
21
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
♦ Récupérer le capital investi au taux d’actualisation ;
♦ Rémunérer les fonds empruntés à un taux égal au taux d’actualisation,
cela veut dire qu’en actualisant les cash flows du projet, on a diminué les
frais de remboursement des bailleurs de fonds
♦ Dégager un surplus égal à la VAN du projet.
Cependant, si la VAN est négative, le projet doit être rejeté.
b) Détermination du taux d’actualisation:
L’actualisation des flux monétaires futurs du projet suppose l’utilisation d’un
taux représentant la rentabilité exigée du portefeuille de financement de
l’entreprise lorsque le projet présente le même risque que l’activité actuelle de
l’entreprise, car en réalité, le coût du capital d’une société n’est pas le taux
d’actualisation correct pour les projets plus ou moins risqués que l’activité
actuelle de l’entreprise. Cependant, vu la difficulté à l’estimer, les praticiens
utilisent le coût du capital de la société pour l’actualisation des flux de trésorerie
d’un projet ou coût moyen pondéré du capital (CMPC).
���� Coût moyen pondéré du capital (CMPC)
Le coût moyen pondéré du capital est obtenu en pondérant le coût des différentes
sources de financement par leurs contributions respectives à la structure de
financement. Ainsi, ce taux est égal à :
)1( IBStDCP
Dt
DCP
CPCMPC DCP −×
++×
+=
Où :
CP : proportion des capitaux propres
D : proportion de l’endettement
tcp : Taux exigé sur les capitaux propres
tD : Taux d’intérêt des sources d’endettement
IBS : Impôt sur les bénéfices des sociétés
2
22
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
•••• Le coût des capitaux propres :
Il dépend du degré d'exigence des actionnaires (en termes de dividendes ou en
termes d'augmentation de valeur de leurs titres). Plus le risque financier est fort,
plus la prime de risque exigée est haute et plus le coût des capitaux propres sera
élevé.
Plusieurs méthodes permettent de calculer le coût des capitaux propres ; nous
citons l'approche par basée sur les dividendes (Méthode de Gordon Shapiro) ainsi
que la méthode MEDAF (Modèle d'équilibre des actifs financiers, en anglais
Capital Asset Pricing Model, ou CAPM).
� Modèle de Gordon Shapiro :
Elaboré en 1956, il se base sur l’actualisation des dividendes. Ce modèle s’appuie
sur le principe suivant : le prix d’une action correspond à la somme des flux
futurs de dividendes générés par l’entreprise, actualisés au taux de rentabilité
exigé par les actionnaires. Deux cas de figure peuvent se présenter :
⇒ Les dividendes sont constants ;
⇒ Les dividendes connaissent une croissance constante g.
• Les dividendes constants :
Lorsque les dividendes distribués sont constants, le taux de rentabilité exigé par
les actionnaires est déterminé par la formule suivante :
∞==== DDDD ......................321
( ) ( ) ( ) ( ) ( )∑∞
=∞
∞
+=
+++
++
++
+=
13
32
210
11......
111 iit
D
t
D
t
D
t
D
t
DC
0C
Dt =
2
23
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
Avec :
∞DDDD ,...,...,, 321 : Dividende annuel
C0 : Cours de l’action à l’instant t0
Détail des calculs1
• Une croissance constante des dividendes :
Suivant la méthode de Gordon Shapiro, lorsque les dividendes connaissent une
croissance constante (g), le taux de rentabilité exigé par les actionnaires est égal
à :
( )( )
( )( )
( )( )∞
∞
++
++++
+++
=t
gD
t
gD
t
gDC
1
1......
1
1
1
1 02
200
0
Détail des calculs2
� Le modèle d’équilibre des actifs financiers (MEDAF) :
Ce modèle évalue et introduit le prix du risque dans la détermination du taux
d’actualisation sous forme d’une prime du risque sous deux hypothèses :
♦ Les investisseurs se placent sur un marché parfait : pas d’impôts ni de
coûts de transaction ;
♦ Il existe un taux de rentabilité certain pour les actifs non risqués.
Dans l'approche du MEDAF, le coût des capitaux propres est égal au taux sans
risque majoré d'une prime de risque. Cette dernière est évaluée en retenant le
différentiel de taux entre un placement risqué (de type « actions ») par rapport à
un placement non risqué (de type « Bons du trésor ») et en l'affectant d'un
coefficient (intitulé « beta »). Le coefficient « beta » représente le risque du secteur
et de l'entreprise considérée.
1 Voir annexe n° 1 2 Voir annexe n° 1
gC
Dt +=
0
0
2
24
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
La rentabilité exigée par l’actionnaire est fonction croissante du risque, elle est
exprimée par :
( ) ( )[ ]00 RRERRE mx −+= β
Avec : )(
),(
m
mx
RVar
RRCov=β
E( Rx ) : L’espérance de rentabilité exigée par l’investisseur dans l’action x
R0 : Rentabilité de l’actif sans risque
E( Rm) : La rentabilité espérée du marché
E( Rm) – R0 : Prime de risque du marché.
ß 3 : Le coefficient ß
Cette méthode repose sur une hypothèse forte qui réside dans le fait que l’on
puisse décomposer le risque d’un titre financier en deux catégories :
♦ Un risque de marché : (risque systématique ou risque non diversifiable)
dû à un ensemble de facteurs exogènes à l’entreprise : évolutions de
l’économie, de la fiscalité, des taux d’intérêt, de l’inflation...
♦ Un risque spécifique :(risque intrinsèque ou risque diversifiable) dû à un
ensemble de facteurs endogènes à l’entreprise. Ils recouvrent peu ou prou
l’ensemble des risques du projet.
Le MEDAF traduit donc le fait que la rentabilité exigée par un investisseur est
égale au taux de l’argent sans risque majoré d’une prime de risque du titre qui
est égale au produit de la prime de risque du marché par un facteur de volatilité
3 Le coefficient ß représente la sensibilité de la rentabilité de l’action considérée aux fluctuations de la rentabilité
de l’ensemble du marché des actions, il peut être estimé de façon historique par la pente de la droite de la régression linéaire des taux de rentabilité de l’action R x sur ceux de l’indice de marché R m .
2
25
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
du titre. La prime de risque du marché mesure l’écart de rentabilité entre le
marché dans sa totalité et l’actif sans risque.
•••• Le coût des capitaux empruntés :
Il représente le coût des différentes sources de financement externes :
Pour un emprunt à taux fixe, ne comportant d’autre charge que l’intérêt, l’intérêt
étant versé à terme échu, le coût de l’emprunt correspond au taux d’intérêt après
impôt soit :
Coût de l’emprunt = taux d’intérêt × (1 - taux d’impôt sur le bénéfice)
Remarque :
La détermination et l’utilisation du C.M.P.C doivent obéir à certaines règles :
♦ L’utilisation du C.M.P.C n’est pertinente que pour les projets
d’investissement qui présentent le même risque économique moyen que
l’ensemble des projets de l’entreprise.
♦ Si la structure de financement d’un projet diffère sensiblement de celle de
l’entreprise, il faut déterminer un taux d’actualisation spécifique au projet
(coût d’opportunité du capital du projet),
♦ En aucun cas, il ne faut utiliser des coûts historiques pour estimer les
différentes sources de financement. On doit considérer le coût des dettes
sur le marché financier au moment de la décision d’investissement. De
même, le coût des fonds propres doit être estimé en fonction des attentes
actuelles du marché financier.
♦ La formulation conduisant à la détermination du C.M.P.C peut laisser
supposer que l’on peut fortement minorer le coût du capital en s’endettant.
Or, un endettement supplémentaire entraîne un supplément de risque
financier et de risque de faillites qui peut compenser le gain obtenu grâce
à l’économie d’impôt sur frais financiers en cas d’endettement. Par
conséquent, le recours à l’endettement doit être manié avec prudence et en
prenant l’incidence sur le coût des fonds propres.
2
26
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
c) Relation entre la VAN et le taux d’actualisation
Figure 2.1 : Relation entre la VAN et le taux d’actualisation4
d) Limites de la VAN
♦ Elle ne permet pas de comparer deux projets ayant des durées de vie
différentes ;
♦ Elle considère le taux d’actualisation constant pendant toute la durée de
vie du projet ;
♦ Elle ne permet pas de comparer deux projets ayant des coûts
d’investissement différents.
II. Le taux de rentabilité interne (TRI) :
a) Principe de la méthode
C’est le deuxième critère le plus utilisé par les évaluateurs de projets. Le taux de
rentabilité interne est défini comme étant le taux d’actualisation qui annule la
Valeur Actuelle Nette. En d’autres termes, quel est le taux d’actualisation qui
4 Brealey.R, Myers.S et Allen.F ; Principes de gestion financière, 8e Ed, Pearson Education, p 101.
t
VAN
TRI
2
27
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
permet à l’entreprise de récupérer son capital investi et de rémunérer ses
bailleurs de fonds ?
Ce taux de rentabilité interne est comparé au taux d’emprunt des capitaux ou au
taux minimal exigé par les bailleurs de fonds. S’il est supérieur à ce taux, le
projet est accepté. Son calcul exige une approximation par interpolation à travers
le calcul des différentes valeurs actuelles nettes.
∑= +
+−=n
ii
i
TRI
CFIVAN
10 )1(
b) Limites du TRI
Le taux de rentabilité interne présente certaines limites :
♦ Dans son calcul, on peut trouver plusieurs TRI et dans certains cas il n’est
pas calculable, d’où la difficulté de se référer à ce critère pour décider de la
stratégie optimale d’investissement
Exemple :
Soit un projet G caractérisé par les flux suivants :
Périodes
0
1
2
3
4
5
6
Flux d’investissements
Recettes nettes
d’exploitation
-1000
700
600
500
400
100
-1500
100
Flux économiques
-1000
700
600
500
400
100
-1400
Tableau 2.1 : Flux économiques prévisionnels
2
28
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
-140
-120
-100
-80
-60
-40
-20
0
20
40
60
0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45%
Figure 2.2 : Projet présentant deux TRI différents
♦ Le TRI peut amener à des conclusions différentes de celle de la valeur
actuelle nette.
Exemple :
Soient trois projets A, B et C ayant des montants investis et des durées de vie
identiques et les flux de liquidités prévisionnels suivants :
Années Projet A Projet B Projet C
0 - 600 000 - 600 000 - 600 000
1 62 000 70 000 25 000
2 65 000 90 000 41 000
3 67 000 110 000 45 000
4 100 000 130 000 53 000
5 105 000 150 000 100 000
6 110 000 200 000 120 000
7 120 000 220 000 170 000
8 670 000 250 000 850 000
Tableau 2.2 : Choix entre trois projets
Val
eur
act
uelle
net
te
Taux d’actualisation
2
29
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
Le calcul du TRI conduit aux résultats suivants :
TRI(A) = 13,874 % , TRI(B) = 15,043% , TRI(C) = 13,632%
L’application de ce critère permet de classer les trois projets comme suit : B, A, C.
En actualisant les flux de trésorerie des trois projets au taux d’actualisation de
7% on obtient les VAN suivantes :
VAN(A) = 258 536 , VAN(B) = 255 723 , VAN(C) = 288 177
D’après ce critère, on peut classer les projets comme suit : C, A, B.
Ainsi, il est impossible de choisir entre les projets en se basant sur les critères de
la VAN ou du TRI.
♦ Deux projets de durées de vie ou deux mises de fond initiales différentes ne
sont pas comparables par leur TRI.
III. Le délai de récupération actualisé (DRA) :
a) Principe de la méthode
C’est le délai nécessaire pour la récupération du montant initial investi grâce
aux cash-flows actualisés générés par le projet. Entre plusieurs projets, on retient
celui qui a le délai de récupération actualisé le plus petit. Il est suggéré pour les
entreprises à fort potentiel de croissance possédant d’importantes opportunités
d’investissement et une trésorerie limitée.
Le principal avantage du délai de récupération actualisé réside dans la rapidité
du calcul, il est donné par la formule suivante :
( )∑
= +=
DRA
ii
i
t
CFI
10
1
Avec : I0 : Investissement initial
CFi : Cash flow de l’année i
t : Taux d’actualisation
2
30
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
Le schéma suivant représente la détermination du délai de récupération
actualisé.
Figure 2.3 5 : Détermination du DRA
L’utilisation du délai de récupération actualisé peut être pertinente dans deux
cas :
� Le projet est très risqué (risque naturel, risque politique,…).
L´investisseur privilégie alors des projets à « retour sur investissement »
rapide ;
� L´entreprise doit améliorer sa structure financière, c´est- à -dire générer
des liquidités pour renforcer ses fonds propres ou se désendetter. Seuls
les projets permettant de dégager rapidement des cash-flows sont mis en
œuvre.
b) Limites du DRA
Bien que ce critère soit utilisé par bon nombre d’entreprises, il présente
néanmoins certaines contraintes :
♦ Il ne tient pas compte des cash-flows ultérieurs au Délai de Récupération
Actualisé ;
♦ La référence pour la prise de décision est arbitraire : chaque entreprise
définit un taux plancher en dessous duquel le projet sera rejeté.
5 http://options-reelles.com/site/articles.php?id=17&page=0
2
31
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
♦ Par souci de liquidité, le critère de rentabilité est complètement délaissé.
♦ La méthode pénalise les investissements à long délai de récupération,
caractéristique des investissements de croissance
IV. L’indice de profitabilité (IP) :
a) Principe de la méthode
Ce critère mesure l’avantage relatif de la VAN par rapport au capital investi
dans le projet, il est exprimé comme étant le rapport entre les cash-flows dégagés
du projet et la dépense initiale. Cet indice fournit une mesure de performance
relative par projet.
00
1 1)1(
I
VAN
I
tCFIP
n
i
ii
+=+
=∑
=
−
Avec :
CFi : Cash flow de l’année i
T : Taux d’actualisation
I0 : Investissement initial
n : Durée de vie du projet
Un projet sera jugé rentable lorsque son indice de profitabilité est supérieur à 1.
Ainsi, la valeur actualisée des flux monétaires à venir est supérieure à
l’investissement initial. Lorsqu’un indice de profitabilité est inférieur à 1, ce
dernier est jugé non rentable.
� Pour les projets indépendants, on accepte les projets dont l’IP est
supérieur à un.
2
32
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
� Pour les projets mutuellement exclusifs, on retient le projet dont l’IP est
supérieure à 1 et le plus élevé.
L’indice de profitabilité, privilégie les projets à faible mise de fonds initiale. Le
classement des projets se fait par ordre décroissant d´IP.
b) Limites de l’IP
L’IP est étroitement lié à la VAN. Il peut se révéler utile lorsque nous comparons plusieurs
projets à investissement différent. En outre, il présente les mêmes limites que la VAN.
2
33
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
Section 2 : Cas particuliers de choix d’investissement
I. Le rationnement du capital
L’objectif de toute entreprise est de maximiser sa valeur en acceptant tout projet
dégageant une VAN positive. Cependant, elle peut être confrontée à un problème
de ressources d’où la nécessité de rechercher la combinaison optimale des projets.
Le rationnement du capital est une anomalie en économie de marché. En théorie,
l’entreprise devrait pouvoir se procurer tout le capital nécessaire à condition d'en
payer le coût. Le rationnement peut cependant se poser dans la réalité :
• Au niveau des divisions d'entreprise, la direction générale limite les
budgets d'investissement dont disposent les directeurs de divisions,
• Au niveau de l'entreprise, les banques peuvent refuser de nouveaux
emprunts car elles estiment que le taux d'endettement est trop élevé.
• Les actionnaires dirigeants sont hostiles à une augmentation de capital qui
leur ferait perdre la majorité.
Dans une telle situation, le critère de la Valeur Actuelle Nette n’est plus un
critère suffisant en matière de choix d’investissement, l’indice de Profitabilité est
plus intéressant.
a) Indice de profitabilité
On classe les projets par ordre décroissant de leurs indices de profitabilité et l'on
retient les meilleurs jusqu'à ce que la totalité du capital disponible soit employée.
Exemple :
Considérons une entreprise qui étudie de nombreux projets A, B, C, D, dont les
caractéristiques sont les suivantes :
2
34
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
Projet I0 VAN à 10 % Indice de profitabilité
A 90 000 3 600 1,040
B 50 000 1 750 1,035
C 30 000 1 500 1,050
D 20 000 400 1,020
Tableau 2.3 : Choix entre plusieurs projets
selon l’Indice de Profitabilité
L’entreprise dispose de 150000 de capital initial, ainsi, en tenant compte de
l’Indice de Profitabilité on obtient les résultats suivants :
Projet Indice de
profitabilité
Capital
nécessaire
Capital
cumulé
Accepté VAN Cumul
VAN
C 1,050 30 000 30 000 Oui 1 500 1 500
A 1,040 90 000 120 000 Oui 3 600 5 100
B 1,035 50 000 Non 1 750
D 1,020 20 000 Non 400 5 500
Tableau 2.4 : Classement de plusieurs projets
Sur la base de l’indice de profitabilité, on ne retient que les projets C et A. Cette
solution n’est pas optimale car elle ne tient pas compte de la VAN.
En effet, on peut maximiser notre richesse en retenant les projets C, A et D.
L’indice de profitabilité procure une réponse intéressante dans une situation de
rationnement du capital. Cependant, il ne garantit pas le choix optimal
notamment lorsqu’un projet est soumis à d’autres contraintes. C’est pour cette
raison qu’on a recours à la programmation linéaire en nombres entiers.
2
35
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
b) Programmation linéaire
Le problème peut être formalisé par un programme linéaire. La programmation
linéaire classique, avec des variables continues, suppose que les projets puissent
être fractionnés cependant, certains projets ne peuvent pas être fractionnés, dans
ce cas il faudrait recourir à la programmation linéaire en nombres entiers.
Exemple :
Désignons par les variables DCBA XXXX ,,, désignant les proportions des projets
A, B, C, D respectivement. Notre objectif étant de sélectionner la combinaison
optimale des projets qui maximise la VAN
Le programme linéaire est le suivant :
Maximiser DCBA XXXXVAN 400150017503600 +++=
Sous les contraintes suivantes :
0,,, ≥DCBA XXXX
1,1,1,1 ≤≤≤≤ DCBA XXXX
15000020000300005000090000 ≤+++ DCBA XXXX
Cette méthode est peu utilisée par les gestionnaires d’entreprise du fait du coût
élevé de sa réalisation et de l’indisponibilité de données fiables.
II. La décision d’investissement et l’inflation
Comme les investissements sont généralement de longue durée et les flux
monétaires futurs ont des montants estimés au moment de l’investissement c'est-
à-dire à la date initiale et comme l’inflation anticipée a un impact direct sur le
taux de rendement exigé sur un projet ou sur le coût du capital d’un projet, il
2
36
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
convient d’intégrer cette variable aux prévisions des flux monétaires ou au taux
d’actualisation.
Cette variable intervient dans la détermination du taux d’intérêt car il est
nécessaire de faire la distinction entre la notion de taux nominal et la notion de
taux réel.
L’effet Fisher nous permet de résoudre ce problème. Si on note alors par :
R : taux de rendement réel requis sur le projet.
r : taux de rendement nominal requis sur le projet.
I : taux annuel d’inflation anticipé pendant la durée de vie du projet et
supposé fixe pour toute la durée du projet.
L’effet Fisher nous apprend que :
(1+I) (1+R) = (1+r)
Comme I.R est généralement faible, le taux réel est donc à peu près égal au taux
nominal diminué du taux d’inflation :
R ≈ r - I
2
37
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
Conclusion :
Jusqu’à présent, nous avons présenté les méthodes de sélection d’un projet
d’investissement sous l’hypothèse de la certitude des cash-flows futurs en se
basant sur les principaux critères de sélection.
Cependant, en réalité les dirigeants et les chefs d’entreprises ne se fient pas à ces
seuls critères et l’analyse des risques dans la sélection des projets demeure leur
principale préoccupation dans le contexte d’un univers incertain. C’est pourquoi,
dans le chapitre qui suit nous introduirons la notion du risque en mettant
l’accent sur les principales méthodes de son analyse.
Chapitre 3
Introduction au risque d’un projet
38
3
Dans la présentation des méthodes classiques de choix d’investissement, nous
avons supposé que la dimension du risque était annulée par l’hypothèse de la
certitude des flux. Aussi, une des conditions de validité d’utilisation du coût
moyen pondéré des ressources pour l’actualisation des cash-flows du projet était
de considérer que le risque du projet était identique à celui de l’entreprise.
En réalité, les projets peuvent présenter des risques multiples à des degrés
divers qu’il est impératif de les analyser, les mesurer et prévoir un plan d’action
pour les neutraliser ou du moins les réduire.
Le présent chapitre a pour objectif d’introduire la notion du risque dans
l’évaluation des projets d’investissement à travers deux sections :
� Section 1 : La notion du risque dans les projets d’investissement.
� Section 2 : l’analyse du risque.
Introduction au risque d’un projet
3
39
Introduction au risque d’un projet
Section 1 : La notion du risque
I. Le concept du risque
Le risque d’un projet peut être défini comme “la possibilité qu’un projet ne
s’exécute pas conformément aux prévisions de date d’achèvement, de coût et de
spécifications, ces écarts par rapport aux prévisions étant considérés comme
difficilement acceptables, voire inacceptables”.
II. Types de risques d’un projet :
La réalisation d’un projet d’investissement peut présenter différents risques :
� Risque de marché : La variation des prix des matières premières ou des
produits finis met en péril la continuité et la réalisation du projet.
� Risque technologique : Lié à la mauvaise maitrise d’une nouvelle
technologie, ou l’utilisation d’un matériel devenu obsolète.
� Risque Commercial : il s’agit du risque de se tromper de cible
commerciale, de mal définir son produit et par conséquent de ne pas
réaliser le chiffre d’affaires escompté.
� Risque social : tel que la dégradation du climat social avec comme
conséquence une baisse de la productivité.
� Risque environnemental : L’incertitude liée à l’environnement
concurrentiel peut avoir un impact sur les résultats de l’entreprise, c’est
pourquoi, une analyse des paramètres suivants est nécessaire :
♦ Les entreprises du secteur : nombre de concurrents, différenciation
des produits, la technologie, la stratégie.
♦ Les produits de substitution : constituent une menace qui pousse
l’entreprise à rester compétitive.
♦ Les clients et fournisseurs : leur concentration, le volume de leurs
achats ou de leurs ventes, la différenciation des produits.
3
40
Introduction au risque d’un projet
� Risque financier : qui dépend du recours plus ou moins important à
l’endettement dans le financement du projet ou à la variabilité des taux
d’intérêts.
� Risque politique :
III. La gestion des risques d’un projet
Le management des risques d’un projet est une démarche, au sein du
management du projet, qui va successivement tenter :
♦ D’identifier les risques et de les analyser
♦ D’évaluer leur importance et les ordonnancer
♦ D’organiser la maîtrise de ces risques par la mise en place de moyens
appropriés, techniques et organisationnels appropriés.
a) Identification des risques :
Il s'agit tout d'abord d'identifier la manière la plus exhaustive possible tous les
événements générateurs de risques pour le projet, pouvant conduire au non
respect des objectifs. L'identification initiale des risques s'effectue en fonction des
objectifs, des exigences et du contexte du projet : ses contraintes de délais et de
budget, son environnement, son organisation.... Pour effectuer ce recensement, le
chef de projet peut procéder à des brainstormings avec les membres de l'équipe et
consulter les suivis de risques effectués sur des projets antérieurs et similaires.
Une fois la liste initiale des facteurs identifiée, les interactions possibles ou les
combinaisons éventuelles entre les risques doivent être examinées afin de déceler
les risques qui pourraient en découler.
Ensuite, les risques sont analysés (classification selon une typologie et estimation
de leur probabilité d'apparition) ; leurs conséquences sont évaluées (en terme
d'impacts certains qui apparaîtront à une phase du projet ou à une date précise)
pour ainsi garder que ceux réellement
susceptibles d'affecter le déroulement du projet et devant faire l'objet d'un suivi
particulier.
3
41
Introduction au risque d’un projet
Un poids est affecté au risque, il est calculé comme le produit de la probabilité
d'apparition du risque et de son niveau d'impact.
b) Réduction des risques :
Cette activité consiste ensuite à mettre en œuvre des dispositions appropriées
visant à rendre les risques acceptables pour le projet. Ces dispositions peuvent
être de différents types : Suppression des causes, partage de responsabilités,
limitation des conséquences, acceptation du risque tout en le surveillant… Le
choix des actions préventives à engager est effectué en comparant les coûts de
leur mise en œuvre avec les coûts des conséquences du risque, en tenant compte
de leur probabilité d'apparition.
c) Suivi de l'évolution des risques :
Cette activité régulière permet de suivre l'évolution de la probabilité d'apparition
des risques (stable, à la hausse, à la baisse), de contrôler la pertinence des actions
préventives engagées et éventuellement de corriger les dispositions prévues.
Egalement, de nouveaux facteurs de risques peuvent apparaître ; il faut les
ajouter à la liste initiale. Enfin, il s'agit de surveiller le déclenchement des
événements redoutés et leurs conséquences réelles.
� Les points clés du management des risques :
La maîtrise des risques d'un projet nécessite de respecter un certain nombre de
points de passage pour réussir sa mise en œuvre :
♦ Effectuer une analyse des risques au plus tôt dans le projet : issue d'un
travail en groupe, elle permettra à chacun de mieux définir ses travaux et
de s'organiser en fonction de l'ensemble des acteurs,
♦ Utiliser les résultats de cette analyse pour la préparation du budget :
définition des tâches "préventives" mais également constitution des
provisions pour aléas,
3
42
Introduction au risque d’un projet
♦ Organiser le pilotage du projet autour de la maîtrise des risques : vision de
synthèse de l'évolution de l’acuité des risques, aide à la décision avec
possibilité d'anticipation,
♦ Officialiser la maîtrise des risques : ces travaux font explicitement partie
du projet. Au delà d'une responsabilisation collective, cette maîtrise des
risques doit être incarnée dans un pilote à qui cette mission est confiée.
3
43
Introduction au risque d’un projet
Section 2 : L’analyse du risque
La mesure du risque attaché à un projet est un élément majeur dans la décision
d’investissement. Il s'agit tout d'abord d'identifier de manière la plus exhaustive
possible tous les événements générateurs de risques pour le projet, pouvant
conduire à la non réalisation des objectifs. Puis de prévoir une stratégie pour
neutraliser ces risques ou du moins les réduire.
I. Méthodes traditionnelles d’analyse du risque :
Les méthodes traditionnelles d’analyse du risque reposent toutes sur le principe
de la valeur actuelle nette. Le principe de base est d’agir sur les principaux
paramètres du projet d’investissement : durée de vie du projet, taux
d’actualisation des flux monétaires du projet, les cash-flows du projet.
a) Diminution de la durée du projet :
Cette méthode consiste à actualiser les flux de trésorerie générés par le projet sur
une durée inférieure à la durée de vie du projet. C’est une méthode sommaire
mais très utilisée pour prendre en compte le facteur risque. Elle traduit la
préoccupation des investisseurs qui préfèrent immobiliser les capitaux le moins
longtemps possible, de façon à se protéger contre le risque d’insolvabilité ou
d’obsolescence.
Cependant, ce critère peut conduire à des erreurs parce qu’il ignore la variabilité
des revenus. Si l’on utilisait strictement ce critère, on pourrait accepter des
projets très risqués de brève durée et rejeter des projets ne comportant
pratiquement aucun risque mais de longue durée. Plus le projet est risqué, plus
le nombre d'années négligées dans les calculs est grand.
3
44
Introduction au risque d’un projet
b) Abattements sur les recettes prévues : méthode de l'équivalent
certain :
Une règle empirique très fréquemment utilisée par les responsables des décisions
d’investissement consiste à sous-évaluer les ventes ou à surévaluer les charges en
retenant pour certaines charges l’hypothèse de prix la plus élevée, par exemple,
de façon à avoir la quasi-certitude de réaliser les prévisions.
Cette méthode est appelée l’équivalent-certain. Elle consiste à corriger les
revenus nets attendus en les convertissant en équivalent-certain par le jeu d’un
coefficient variant entre 0 et 1, le coefficient étant d’autant plus faible que le
risque associé au revenu futur est élevé
ttt RR α=ˆ
Où :
: Le revenu certain
: Le coefficient d’équivalent certain
: Le revenu futur
Le coefficient est toujours inférieur à 1. Il est d’autant plus faible que l’aversion
au risque du décideur est forte.
c) Adjonction d'une prime de risque au taux d'actualisation :
Un autre moyen d’introduire le facteur risque est de majorer le taux de
rentabilité exigé d’une « prime de risque » d’autant plus forte que le risque
associé au projet est élevé.
Le taux d'actualisation doit rémunérer le temps et le risque.
Taux d'actualisation = Taux sans risque + prime de risque
3
45
Introduction au risque d’un projet
II. Méthodes avancées d’analyse du risque
Les incertitudes et les risques liés aux tendances des variables sont des éléments
importants à prendre en considération dans l’évaluation des projets
d’investissement.
a) Analyse de la sensibilité :
1. Principe de la méthode :
C’est une méthode qui vise à renforcer la crédibilité des indicateurs de
performances et plus particulièrement la Valeur Actuelle Nette et le Taux de
Rentabilité Interne. Elle permet d’identifier la contribution de chacune des
variables primaires au risque global du projet.
L’analyse de la sensibilité se résume à estimer les variations des cash-flows dues
à une modification des variables clé du projet puis à mesurer les conséquences
sur les indicateurs de rentabilité afin d’identifier les causes possibles d’échec, de
réduire ce risque et de définir ainsi un plan d’action.
Cette analyse est le plus souvent menée à partir de variations d´un, voire de
plusieurs paramètres :
• Taille du marché
• Taux de croissance du marché
• Part de marché
• Prix de vente
• Chiffre d´affaires
• Besoin en Fonds de Roulement
• Coûts variables
• Coûts fixes
• Horizon économique du projet
• Valeur de revente du projet
• Prévisions des taux d´emprunts
• Fiscalité
3
46
Introduction au risque d’un projet
Elle consiste à effectuer les calculs des critères de rentabilité (VAN, TRI) pour
différentes valeurs possibles des principaux paramètres un à un.
2. Limites de la méthode :
Malgré sa grande utilisation par les évaluateurs et chefs d’entreprise, l’analyse
de la sensibilité présente quelques limites :
• L’analyse des paramètres présente une certaine subjectivité.
• L’interdépendance des variables n’est pas prise en compte étant donné que
chacune est analysée isolément des autres.
C’est pour cette raison que les dirigeants ont recours à l’analyse par scénarii
b) L’analyse par scénarii :
C’est une variante de l’analyse de la sensibilité, qui consiste à prendre en
considération l’interdépendance des paramètres en utilisant différentes
combinaisons plausibles. Elle consiste à distinguer différents scénarios plus ou
moins optimistes et pessimistes, intégrant les aléas conjoncturels du projet.
c) L’analyse du point mort :
L’analyse du point mort ou du seuil de rentabilité est une approche
complémentaire à l’analyse de la sensibilité. Elle consiste à rechercher le seuil de
ventes nécessaires pour couvrir les coûts du projet.
3
47
Introduction au risque d’un projet
Valeurs monétaires
Chiffre d’affaires
Coûts variables
Coûts fixes
Nombre d’unités
vendues
Figure 3.1 : Détermination du point mort
On peut le déterminer à la fois du point de vue de la rentabilité comptable et du
point de vue de la valeur actuelle du projet.
1. L’analyse du point mort : approche de la rentabilité comptable
C’est le niveau de ventes minimal pour couvrir les charges fixes et variables. Au
delà de ce seuil, le projet dégagera des résultats positifs.
Cependant, cette approche n’intègre que les charges fixes et variables, le coût
d’opportunité du capital investi est ignoré dans le calcul. C’est pour cette raison
qu’une autre approche est utilisée pour prendre en considération cette limite,
c’est l’approche de la valeur actuelle nette
2. L’analyse du point mort : approche de la valeur actuelle nette
C’est le seuil de ventes qui annule la VAN, en d’autres termes, c’est le niveau de
ventes minimal pour couvrir les coûts totaux du projet (fixes et
variables), en intégrant le coût d’opportunité du capital initial investi exprimé à
travers le taux d’actualisation des flux.
Point mort
3
48
Introduction au risque d’un projet
Conclusion :
L’introduction du risque dans l’évaluation d’un investissement est devenue
primordiale vu l’irréversibilité de la décision d’investissement et l’incertitude lié
à la réalisation du projet.
De nombreux décideurs et chefs d’entreprise ont recours aux approches
classiques d’analyse du risque citées dans le présent chapitre. Cependant, il
existe de nouvelles méthodes permettant d’introduire la flexibilité lié au projet
d’investissement basées sur les techniques de simulation et la théorie des
options.
Dans le chapitre qui suit nous tenterons de présenter ses principales approches
modernes d’évaluation des risques d’un projet.
Chapitre 4
Les approches modernes
d’évaluation de projet basées
sur l’analyse du risque
49
4
La Valeur Actuelle Nette est le critère de sélection de projets d’investissement le
plus prôné par les décideurs et chefs d’entreprise. Toutefois, plusieurs praticiens
et théoriciens dénoncent le fait que ce critère ignore totalement le caractère
opportuniste des dirigeants d’entreprise. C’est pour cette raison que de nouvelles
approches et méthodes d’évaluation de projet d’investissement ont été introduites
afin de permettre de modéliser les séquences de décisions stratégiques et saisir
les opportunités liées au projet.
De ce fait, le présent chapitre aura pour objectif de présenter ces principales
approches comme suit :
� Section 1 : Les méthodes probabilistes
� Section 2 : Les options réelles
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4
50
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
Section 1 : Les méthodes probabilistes
Dans le concept moderne d’investissement, l’avenir probabiliste est une situation
dans laquelle il est possible de déterminer toutes les valeurs que peut prendre le
flux net de trésorerie relatif à un exercice donné et d’affecter une probabilité à
chacune de ces valeurs.
I. Le critère espérance- variance
Il s’agit d’estimer les valeurs probables des flux de liquidités du projet car en
situation de risque, on ne peut obtenir qu’une rentabilité espérée en déterminant
les distributions des flux de liquidités pour pouvoir définir leur espérance et
écart-type.
a) Espérance de la VAN :
Le critère de l’espérance de la Valeur Actuelle Nette permet de mesurer la
rentabilité espérée du projet. Elle est obtenue en actualisant les flux de liquidités
espérés du projet pour chaque période de la durée de vie du projet.
Ainsi, elle peut être exprimée comme suit :
∑
= +=
n
ii
i
t
CFEVANE
1 )1(
)()(
Mais le critère de l’espérance ne tient pas compte de la dispersion et donc du
risque attaché à la distribution de probabilités. C’est pourquoi, le recours au
calcul de la variance permet de mesurer le risque du projet.
4
51
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
b) Variance de la VAN :
Elle permet de mesurer le risque attaché au projet en calculant la dispersion de
la distribution de probabilité de la Valeur Actuelle Nette, plus la variance est
élevée, plus la survenance des évènements est proche de la moyenne et donc le
risque est élevé.
∑
= +=
n
iii
t
CFVarVANVar
1 )1(
)()(
Cette formule est appliquée sous la condition de l’indépendance des cash-flows
CFi.
Parmi plusieurs projets, il s’agit de choisir celui présentant une valeur actuelle
nette espérée maximale et un risque minimal. Dans le cas ou deux projets
diffèrent tant par leur écart-type que par leur espérance mathématique, on peut
définir un coefficient de variation par :
)(
)(
VANE
VANCv
σ=
Le projet ayant le coefficient le plus faible est retenu.
II. Les décisions séquentielles et l’arbre de décision
Dans le chapitre qui précède, nous avons abordé des situations dans lesquelles
l’investisseur n’avait qu’une seule décision à prendre : choix du meilleur projet à
la date initiale. Dans la réalité, pour les investissements lourds, il arrive souvent
que le projet soit fractionné en différentes étapes ou tranches d’investissement
étalées dans le temps. Le décideur se retrouve face à une succession de choix à
des dates ti , généralement prédéfinies. En t0, il doit connaître a priori quelle est
la meilleure séquence de décisions pour chacun des scénarios envisageables
sur l’environnement du projet.
Pour modéliser la flexibilité de ces décisions stratégiques, on peut élaborer des
arbres de décision. C’est une représentation de la prise de décision en présence
4
52
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
d'une incertitude. Ses branches symbolisent les décisions et leurs effets. En
plaçant les rendements sur les nœuds d'extrémité et en remontant vers les
branches pour déterminer les décisions optimales, on peut évaluer d'autres
solutions stratégiques flexibles.
a) Construction d’un arbre de décision
1. Détermination des dates où une décision est à prendre
Il s’agit de situer sur l’échelle de temps, les fenêtres d’opportunité où un
choix devra être fait. La première fenêtre se situe à l’instant t0 = 0.
Ensuite, selon le type d’investissement considéré (ex : nombre de tranches
indépendantes), il y a une ou plusieurs fenêtres étalées dans le temps.
2. Tracé de l’arbre de décision
Pour tracer l’arbre de décision, on fait figurer un carré au niveau de
chaque fenêtre d’opportunité pour symboliser qu’il y a un choix à faire. Les
conséquences du choix étant conditionnées par des états du monde, on
situe dans l’arbre des ronds, pour représenter les nœuds d’événements.
L’alternance entre les carrés et ronds est obligatoire.
3. Calcul des performances conditionnelles
À partir du graphique, les performances conditionnelles sont calculées
pour l’ensemble des points finaux appelés feuilles, en fonction des données
économiques du problème.
4. Calcul de l’espérance de la VAN en 00 =t
:
Afin de prendre la première décision, on commence à se placer au point de
décision le plus à droite, c’est-à-dire le plus éloigné dans le temps. On
remonte alors de proche en proche l’arbre de décision en remplaçant
successivement chaque nœud d’événements par son résultat espéré
(espérance de la VAN) et chaque point de décision par le résultat espéré
maximum (Maximisation de l’espérance de la VAN à chaque point de
décision).
4
53
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
Pour mieux appréhender la démarche, nous allons reprendre et dérouler
un exemple :
b) Exemple 1 :
� Une compagnie des produits pharmaceutiques PHARM cherche à
développer et à commercialiser de nouveaux produits. En particulier, le
chimiste en chef Mr YY, a informé le directeur de la compagnie Mr XX que
de récents résultats de recherche permettaient d’envisager le
développement d’un nouveau produit ayant des applications médicales
immédiates.
� Mr YY souhaiterait qu’un programme de recherche complémentaire soit
engagé. Il a estimé qu’une dépense de 500 000 DA permettrait la mise au
point finale dans le délai d’un an. Mr YY estime que son équipe avait 9/10
chances de réussir la mise au point de ce produit.
� Le directeur commercial estime que le succès dépendrait, en grande partie
de la réaction des professions médicales et aussi de la possibilité que des
concurrents créent un produit similaire.
� Le service commercial a ensuite établi les estimations suivantes sur les
chances de succès :
Conditions du marché Probabilités Produits actualités
Potentiel élevé 0.2 2 000 000
Potentiel modéré 0.5 1 250 000
Potentiel réduit 0.3 250 000
� Les chiffres de profits sont établis avant déduction des frais de recherche
et développement, et de celui du lancement commercial évalué à 200 000
DA.
� La décision de lancement ne sera prise que lorsque le produit aura été mis
au point.
1
4
54
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
� Cependant d’après Mr YY, il existe une autre alternative : Lancer un plan
de recherche de 9 mois donnant le temps au directeur commercial
d’évaluer le marché, puis intensifier le programme pendant 3 mois.
Le coût de la première phase serait de 400 000 DA; celui de la deuxième de
200 000 DA. Mr YY indiqua par ailleurs que cela ne modifierait pas les chances
de succès du produit.
� Le coût de l’étude de marché nécessaire serait de 50 000 DA.
� Pour s’informer sur la possibilité d’attendre qu’un produit concurrent sorte
sur le marché et de copier ce produit après l’avoir analysé. Le Mr YY avait
indiqué que cela était envisageable et ramenait les coûts de recherche à
250 000 DA.
� Le directeur commercial mis en doute cette possibilité en arguant du fait
que le premier à mettre le produit sur le marché prendrait la plus grande
part des ventes. Il estima que les profits seraient seulement de 50% de
ceux établis précédemment et que, de plus, il y avait une chance sur quatre
qu’aucun produit similaire ne soit mis sur le marché.
� Trois décisions :
– Fabriquer le produit selon un programme d’une année ;
– Fabriquer le produit en deux étapes avec étude de marché ;
– Attendre l’apparition d’un produit concurrent.
� Trois événements :
– Niveau de la demande (3 niveaux possibles) ;
– Succès de la mise au point du produit ;
– Apparition d’un produit concurrent.
4
55
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
1300000 1
550000 2
-450000 3
-500000 4
-500000 5
1150000 6
-650000 7
-450000 8
400000 9
-650000 10
450000 11
600000 12
-650000 13
-450000 14
550000 15
175000 16
-325000 17
0 20
0 21
0 22
Succès
Echec
Succès
Echec
Succès
Echec
P.E
P.M
P.B
Pas de produit
Produit lancé
Ne rien faire
Ne rien faire
Copier
Recherche 3 mois
Arrêt
Recherche 3 mois
Arrêt
Recherche 3 mois
Arrêt
Ne pas lancer
Lancer le produit
P.E
P.M
P.F
Potentiel réduit
Potentiel moyen
Potentiel élevé
Echec
Produit au point
Recherche 1 an
Recherche 9 mois
Etude de marché
Attendre un produit
310 000
206 500
75 000
400 000
970 000
295 000
605 000
100 000 0,25
0,75
0,9
0,1
0,3
0,5
0,2
0,2
0,3
0,5
0,9
0,1
0,9
0,1
0,2
0,5
0,3
0,9
0,1
4
56
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
Le calcul des espérances de gain à chaque nœud d’évènement se fait en partant
du coté droit de l’arbre, ainsi on obtient :
• Cas 1, 2, 3
0.2*1 300 000 + 0.5*550 000 +.3*-450 000 = 400 000
• Avec le cas 5
E(G1) = 0.9*400 000 +0.1*-500 000 = 310 000
• Cas 6 et 7
0.9-1 150 000 + 0.1*-650 000 = 970 000
• Cas 9 et 10
0.9*400 000 +0.1*-650 000 = 295 000
• Cas 12 et 13
0.9*-600 000 + 0.1*-650 000 = -605 000
• D’où espérance de ces 3 résultats :
E(G2) = 0.2*970 000 + 0.5*295 000 + 0.3*-450 000 = 206 500
• Cas 15, 16, 17
0.2*550 000 + 0.5*175 000 + 0.3*-325 000 = 100 000
• Avec le cas 19
E(G3) = 0.75*100 000 + 0.25*0 = 75 000
Donc la décision optimale est le premier programme sur 1 an car l’espérance de
gain est de 310 000 DA.
Cependant, il reste quatre éventualités :
Cas Profit Probabilités Espérance
1
2
3
4
1 300 000
550 000
- 450 000
- 500 000
0,9 * 0,2 = 0,18
0,9 * 0,5 = 0,45
0,9 * 0,3 = 0,27
0,1 * 1 = 0,1
234 000
247 500
-121 500
- 50 000
4
57
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
En cas d’échec, peut-on supporter 450 000 DA de perte avec une probabilité de
27% ou 500 000 DA avec une probabilité de 10% ?
III. La simulation Monté Carlo
La simulation Monté Carlo2 est une technique de modélisation de l’incertitude
affectant les projets d’investissement, elle porte le nom du célèbre casino de
Monté Carlo car elle cherche à analyser les projets de la même manière que l’on
analyserait les martingales dans les jeux de hasard.
Contrairement à l’analyse de la sensibilité qui étudie la modification d’une seule
variable à la fois et la méthode des scénarii qui examine la variabilité d’un
nombre limité de combinaison des variables, la simulation Monté Carlo nous
permet de considérer toutes les combinaisons possibles.
a) Mise en œuvre
L’application de cette technique repose sur une analyse complexe et détaillée, les
étapes de sa mise en œuvre sont les suivantes :
Etape 1 : Modélisation du problème.
La première étape consiste à élaborer le modèle d’évaluation comportant toutes
les variables pertinentes du projet sous forme d’équations en tenant compte des
interactions entre les variables.
Etape 2 : Détermination des probabilités
Il s’agit de spécifier la distribution de probabilité de chaque variable à travers des
estimations et des prévisions faites en fonction de l’évolution du marché et de la
concurrence puis de faire une extension de ces distributions pour les années à
venir.
Etape 3 : Simulation des flux de liquidités du projet
A cette étape, on détermine la distribution des flux de liquidités pour chaque
année en les reconstituants à partir des distributions des variables définies
2
4
58
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
précédemment. Pour se faire, il est nécessaire de réaliser des milliers, voire des
millions de tirages possibles.
Etape 4 : Calcul de la Valeur Actuelle Nette
A partir des distributions de probabilité des flux de liquidités de chaque année,
on obtient les valeurs espérées des flux de liquidités qui permettent d’estimer la
Valeur Actuelle Nette du projet en actualisant ces valeurs espérées au taux
d’actualisation approprié.
Cette technique de simulation permet d‘appréhender le risque du projet et d’avoir
ainsi une vision plus approfondie des éléments le constituant. Malheureusement,
cette méthode est peu utilisée par les gestionnaires et analystes financiers du fait
de sa complexité.
4
59
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
Section 2 : Les options réelles
Une nouvelle approche de choix d’investissement
Les approches classiques de choix d’investissement excluent toute flexibilité liée
au projet. On entend par flexibilité l’ensemble des opportunités offertes à
l’entreprise de réagir à l’évolution des perspectives de rentabilité et d’adapter
ainsi ses décisions. C’est pour remédier à cette limite que l’approche par les
options réelles est apparue.
Lorsqu’on applique une approche basée sur les options réelles à la valorisation
des investissements et des équipements, c’est que l’on perçoit la prise de décision
stratégique comme un processus séquentiel visant à la fois l’augmentation de
l’exposition aux opportunités favorables et la réduction active de l’exposition au
risque.
I. Généralités sur les options :
Une option attribue à son propriétaire la possibilité (et non l’obligation) d'acheter
ou de vendre une quantité spécifique d'un sous-jacent à un prix déterminé (appelé
prix d’exercice) à, ou avant, la date d'expiration de l'option. S'agissant d'un droit
et non d'une obligation, le détenteur peut choisir d’exercer ou ne pas exercer son
droit.
Il existe deux types d'options : les calls (options d’achat) et les puts (options de
vente).
� Option d’achat (Call) :
Un call permet à son détenteur d’acheter un sous-jacent à un prix spécifié (appelé
prix d’exercice K) à ou avant, la date d'échéance de l'option. L'acquéreur paye une
prime pour obtenir cette option.
4
60
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
- Si à la date d’expiration, la valeur de l'actif sous-jacent S est inférieure au prix
d'exercice, l'option n'est pas exercée et se retrouve sans valeur.
S<K <=> C = 0
- Par contre, si la valeur de l'actif est supérieure au prix d'exercice, l'option est
exercée : l'acheteur de l'option achète l’actif sous-jacent.
S>K <=> C = S-K
De façon synthétique : C = max(S-K ; 0)
Ainsi, la valeur du call (C) augmente avec le sous-jacent.
� L’option de vente (Put) :
Contrairement à l’option d’achat, un put permet à son détenteur de vendre un
sous-jacent à un prix spécifié (appelé prix d’exercice K) à, ou avant, la date
d'échéance de l'option. L'acquéreur paye une prime pour obtenir cette option.
- Si à la date d'expiration, la valeur de l'actif sous-jacent S est supérieure au prix
d'exercice, l'option n'est pas exercée et se retrouve sans valeur.
S>K <=> P = 0
- Par contre, si la valeur de l'actif est inférieure au prix d'exercice, l'option est
exercée : l'acheteur de l'option vend l’actif sous-jacent.
S<K <=> P = K-S
De façon synthétique : P = max (K-S ; 0)
Donc, la valeur du put diminue avec le sous-jacent.
a) La valeur d’une option :
La valeur d’un actif négocié sur le marché au comptant, dont la valeur dépend
essentiellement de l'offre et de la demande, alors que la valeur d'une option
(appelée aussi prime) dépend aussi des anticipations de résultats de la valeur du
sous-jacent à l'échéance. La valeur d'une option est par conséquent composée de
deux parties : la valeur intrinsèque et la valeur temps.
Prix d’une option = Valeur intrinsèque + Valeur temps
4
61
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
• La valeur intrinsèque
La valeur intrinsèque est égale à la valeur réelle de l'option c'est à dire qu'elle
représente le profit qui serait obtenu immédiatement si l'on décidait d'exercer
l'option.
L'acheteur d'une option d'achat (CALL) ne décide d'exercer (acheter les titres)
que si le cours du support est supérieur à son prix d'exercice : la valeur
intrinsèque représente dans ce cas la différence entre le cours du sous-jacent et le
prix d'exercice.
De même, l'acheteur d'une option de vente (PUT) ne décide d'exercer (vendre les
titres) que si le cours du support est inférieur à son prix d'exercice : la valeur
intrinsèque représente dans ce cas la différence entre le prix d'exercice et le cours
du sous-jacent.
Dans tous les cas, la valeur intrinsèque d'une option peut être soit nulle soit
positive, mais elle n'est jamais négative puisque l'exercice de l'option est un droit
et non une obligation. Elle ne dépend que de la différence entre le cours du
support et du prix d'exercice.
• La valeur temps
La prime d'une option vaut toujours plus que sa valeur intrinsèque tout
simplement parce qu'il y a toujours une possibilité (ou probabilité) pour que, d'ici
l'échéance de l'option, l'évolution des cours du sous-jacent accroisse la valeur
intrinsèque de l'option. La valeur temps mesure cette probabilité. Ainsi, même
lorsque l'option a une valeur intrinsèque nulle, la prime n'est pas nulle mais
égale à sa valeur temps. Elle se mesure a posteriori par la différence entre le
prix de marché de l'option et sa valeur intrinsèque.
Plus l'échéance de l'option est éloignée et plus la valeur temps est importante.
4
62
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
A l'inverse, à l'échéance, la prime d'une option est uniquement égale à la valeur
intrinsèque, la valeur temps, elle, valant zéro. Il est donc parfois conseillé de
revendre son option avant l'échéance afin de ne pas perdre toute la valeur temps.
b) Les déterminants du prix de l’option :
La valeur d'une option dépend principalement du cours du sous-jacent, du prix
d'exercice de l'option, de la volatilité du sous-jacent, de la durée de vie de l'option,
du taux d’intérêt sans risque et des dividendes.
• Le cours du sous-jacent :
Plus le cours de la valeur sous-jacente est élevé plus les options d'achat sont
profitables, donc chères. Pour une option de vente au contraire, plus le cours
support est élevé et moins elle a de chance d'être profitable, ce qui la rend donc
bon marché.
• Le prix exercice
Pour une option d'achat, une option avec un prix d'exercice élevé est moins chère
qu'une option à prix d'exercice faible.
Inversement, pour une option de vente, une option avec un prix d'exercice élevé
est plus chère qu'une option à prix d'exercice faible.
• La volatilité du sous-jacent
La volatilité est la mesure de la variabilité d'un cours. Une valeur volatile est une
valeur qui varie fortement. La volatilité d'une option dépend des anticipations
des investisseurs sur les mouvements futurs du support.
La volatilité historique est une mesure du comportement passé d'un sous-jacent.
La volatilité implicite mesure les anticipations sur la volatilité future d'un sous-
jacent.
Plus la volatilité est importante et plus grande est la chance que les cours du
sous-jacent évoluent favorablement, c'est à dire accroissent la profitabilité de
4
63
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
l'option. Par conséquent, plus la volatilité est importante et plus chère est l'option
(aussi bien pour une option d'achat qu'une option de vente) notamment pour les
options dites américaines dont l’exercice peut intervenir à tout moment avant
leur échéance).
• La durée de vie de l'option
Plus l'échéance est lointaine, plus la prime d'une option (Call ou Put) est élevée.
La décroissance de la valeur temps s'accélère lorsque l'échéance se rapproche.
• Le dividende
Le détachement du dividende fait baisser le niveau de cours du sous-jacent et par
conséquent diminue le prix des options d'achat et augmente celui des options de
vente.
• Le taux d’intérêt sans risque :
Le taux d'intérêt sans risque sur la période est le taux auquel un investisseur
emprunterait des liquidités pour acheter le sous-jacent dans le cas d'une option
d'achat, ou placer ses liquidités résultant de la vente du sous-jacent, dans le cas
d'une option de vente.
Lorsque le taux d'intérêt sans risque augmente, la prime de l'option d'achat
augmente et celle de l'option de vente baisse.
Inversement, lorsque le taux d'intérêt sans risque baisse, la prime de l'option
d'achat baisse et celle de l'option de vente augmente.
4
64
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
II. L’option réelle
Les options réelles3 ont une définition proche de celle généralement retenue pour
les options financières. Tout comme ces dernières, elles peuvent être distinguées
en fonction de leur nature : il existe des options d’achat (call) et des options de
vente (put). Les options réelles d’achat donnent à leur détenteur le droit
d’entreprendre un investissement, à un coût fixé à l’avance (le prix d’exercice), à
ou avant une date déterminée (l’échéance). Les options réelles de vente offrent
quant à elles la possibilité d’abandonner un investissement ou de le revendre à
un prix déterminé à l’avance, à ou avant une date déterminée
Par analogie avec l'option du financier, on parle d'option réelle pour caractériser
la position d'un industriel qui bénéficie d'une certaine flexibilité dans la gestion
d'un projet d'investissement. Il est en effet possible de limiter ou d'accroître le
montant de l'investissement compte tenu de l'évolution des perspectives de
rentabilité
a) Les conditions d’existence d’options réelles
• Incertitude : Les options réelles partagent avec les options financières la
condition première de leur existence : l’incertitude. L’incertitude peut tout
d’abord être liée à l'environnement dans lequel les entreprises évoluent. Des
fluctuations imprévisibles de la demande, des modifications de la production
des concurrents appartenant au même secteur ou des variations inattendues
des taux d'intérêt sont autant d’événements susceptibles d’augmenter ou
réduire la valeur anticipée de l'investissement. Dans ce contexte, l’incertitude
est entièrement subie par l’investisseur.
3 La notion d’option réelle est apparue à la fin des années 1970, suite en particulier aux travaux de Black et Scholes (1973) d’une part et de Merton (1973) d’autre part, qui apportèrent le premier modèle permettant de valoriser une option financière. Myers (1977) utilisa ces travaux pour établir une analogie entre une opportunité de croissance et une option sur action, et pour proposer une méthode de valorisation de cette option réelle.
4
65
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
• Flexibilité : La deuxième condition d'existence des options réelles est la
flexibilité. Celle-ci représente la possibilité offerte à l’investisseur de saisir
les opportunités favorables selon l’évolution du marché et donc d’exercer son
option réelle (investir dans un projet, ou consentir aux dépenses
correspondant à la première étape du projet...) ou de l’abandonner. C’est la
flexibilité qui confère à l’option réelle son caractère asymétrique : la
flexibilité a soit une valeur positive, qui vient augmenter la valeur actuelle
nette du projet, soit une valeur nulle
• Irréversibilité : La dernière condition pour qu'une option réelle ait une
valeur, réside dans le caractère irréversible de l'investissement Les couts
d’investissements doivent être totalement ou en partie irréversibles.
Logiquement, si l’entreprise peut récupérer la totalité des sommes investies,
elle investira, peu importe le risque.
b) La différence entre les options financières et les options réelles
Prix du sous-jacent Valeur actuelle des cash-flows futurs
Prix d’exercice Cout de l’investissement
Valeur intrinsèque Valeur Actuelle Nette du projet
Temps avant l’échéance Fenêtre d’opportunité
Volatilité du sous-jacent Incertitude des flux de liquidité
Taux d’intérêt sans risque Valeur de l’argent dans le temps
Tableau 4.1 : Comparaison entre l’option financière et l’option réelle
Option Financière Option Réelle
4
66
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
c) Typologie d’options
Il existe plusieurs types de flexibilité ou d’option affectant un projet :
1. Option d’expansion
C’est la possibilité offerte à l’entreprise de développer son investissement, en
fonction de ses prévisions et des nouvelles données, elle peut acquérir des
options à un prix fixé d’avance lui procurant le droit et non l’obligation de
l’exécuter et donc de développer son projet.
Accepter des projets aujourd’hui permet de s’engager ultérieurement dans
d’autres projets rentables. Ainsi, il peut être intéressant de s’engager dans un
projet initial à VAN négative s’il comporte des options à valeurs plus élevées.
Certaines sociétés les désignent « options stratégiques » et s’en servent pour
justifier leur décision de choix de projets à VAN négative voire à TIR négatif.
Figure 4.2 : Evaluation d’une option d’expansion
VAN
Coût de l'Expansion
VAN< 0 VAN> 0
4
67
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
2. Option de report
Lorsqu’une société détient les droits exclusifs d’un projet ou d’un produit (ou
barrières à l’entrée), elle peut reporter son choix à une date ultérieure.
L’approche traditionnelle indique uniquement si un projet est rentable à une date
donnée, Pourtant, le fait qu’un projet dégage une VAN négative ne signifie pas
que les droits associés à ce projet sont sans valeur.
Les flux de trésoreries actualisés ainsi que le coût du capital évoluent au cours du
temps. Donc la VAN également.
Figure 4.3 : Evaluation d’une option de report
3. Option d’abandon :
Selon l’analyse traditionnelle, entreprendre un projet d’investissement est une
décision irréversible dont l’échec peut mettre en péril la pérennité de la firme.
L’approche par les options réelles estime l’option d’abandon comme une forme de
flexibilité offerte aux dirigeants.
En effet, cette option offre la possibilité de renoncer à l’investissement à une
date ultérieure si les résultats obtenus sont contraire aux prévisions faites.
Investissement
initial X
Gain net(VAN)
CFi actualisés
4
68
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
VAN du projet
Valeur de liquidation L
L’option est exercée =
Abandon du projet et récupération de L
Figure 4.4 : Evaluation d’une option d’abandon
III. L’évaluation des options réelles
Un des apports fondamentaux de la théorie des options est de calculer le montant
d'une prime qui doit être la même quelle que soit la position de l'investisseur par
rapport au risque. En effet, dans le monde réel, les agents ont des attitudes
différentes par rapport au risque : ils peuvent être avoir une aversion pour le
risque ou au contraire un goût prononcé pour la prise de risque. Dans ce cas, le
montant de la prime ne peut pas être la même; elle a une connotation subjective.
Le modèle le plus utilisé pour l’évaluation des options est le modèle de : Black &
Scholes
a) Le modèle de Black & Scholes
Hypothèses du modèle :
Le modèle Black-Scholes repose sur un certain nombre de conditions :
• le prix de l'actif sous-jacent St suit un mouvement brownien géométrique
avec une volatilité σ constante et une dérivée µ constante
tttt dWSdtSdS σµ +=
4
69
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
• il n'y a pas d'opportunités d'arbitrage,
• le temps est une fonction continue,
• il est possible d'effectuer des ventes à découvert,
• il n'y a pas de coûts de transactions,
• il existe un taux d'intérêt sans risque, connu à l'avance et constant,
• tous les sous-jacents sont parfaitement divisibles (on peut par exemple
acheter 1/100e d'action),
• dans le cas d'une action, celle-ci ne paie pas de dividendes entre le moment
de l'évaluation de l'option et l'échéance de celle-ci.
Chacune de ces hypothèses est nécessaire à la démonstration de la formule.
Lorsque toutes ces hypothèses sont remplies, on parle alors de modèle de Black-
Scholes, ou on dit qu'on est dans le cas Black-Scholes.
Le modèle de Black & Scholes permet de calculer la valeur d’un call et d’un put
européen suivant les deux formules suivantes :
)()( 210 dNKedNSC rT−−=
)()( 102 dNSdNKeP rT −−−= −
Avec : T
TrKSd
σσ )2()ln( 2
01
++=
TdT
TrKSd σ
σσ
−=−+
= 1
20
2
)2()ln(
Où : N(d) : fonction de densité de la loi normale
K : Le prix d’exercice de l’option
S0 : Le cours actuel de l’action
4
70
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
T : Le temps jusqu’à la date d’échéance
r : Le taux d’intérêt sans risque
: L’écart type du taux de rentabilité de l’action
Cependant, il existe une autre méthode d’évaluation des options selon le Modèle
Binomial
L’approche par les Options Réelles a pour objectif de pouvoir justifier par rapport
aux méthodes d'évaluation traditionnelle que des opportunités de croissance et
d'investissement sont au rendez-vous dans un projet. Si la méthode des Options
Réelles a fait ses preuves notamment dans l'industrie pétrolière, elle reste encore
au stade de l'expérimentation pour l'ensemble des secteurs d'activités. Sa
complexité (duplication, technicité mathématiques, repérage, etc.) et le nombre
d'hypothèses sous-jacentes dans les modèles restent encore ses principaux
obstacles. De ce fait, les approches traditionnelles restent encore les plus utilisées
par les analystes pour justifier une valeur même si on assiste actuellement à une
montée en puissance de l'approche Options Réelles dans l’e-économie.
4
71
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
Conclusion :
Dans ce chapitre, nous avons illustré les méthodes avancées d’évaluation de
projet dans un contexte d’incertitude à commencer par Les méthodes
probabilistes permettant d’analyser et de mesurer le risque lié au projet et de le
mesurer ; Les arbres de décision pour modéliser la flexibilité des décisions
stratégiques et enfin les options réelles permettant de saisir les opportunités
offertes dans un univers concurrentiel et incertain.
Cependant, pour compléter notre travail, il convient d’illustrer toutes ses
approches à travers une étude d’un projet d’investissement.
Partie 2
Chapitre 5
Evaluation d’un projet de
renouvellement
72
5
Dans la première partie de notre travail, nous avons présenté les principales
méthodes de sélection d’un projet d’investissement sous un angle théorique.
Dans ce qui suit, nous tenterons d’illustrer ces différentes approches à travers
l’étude d’un projet de renouvellement des équipements de forage minier de
l’office national de la recherche géologique et minière.
La présentation du chapitre se fera à travers trois sections :
� Section 1 : Présentation de l’entreprise
� Section 2 : Présentation du projet
� Section 3 : Etude du projet
Etude d’un projet de renouvellement
5
73
Etude d’un projet de renouvèlement
Section 1 : Présentation de l’entreprise
I. Présentation de l’office
L’office National de la Recherche Géologique et Minière – ORGM – crée par le
décret exécutif N° 92-31 du 20 Janvier 1992 1 sous la tutelle du ministère de
l’énergie et des mines, en la forme juridique d’un établissement Public à
caractère Industriel et Commercial – EPIC – et issu de la fusion entre
l’entreprise de la recherche minière EREM et l’office national de l’information
géologique ONIG.
L’office avait pour objet, jusqu'à la promulgation de la loi N° 01/10 du 3 Juillet
2001 portant Loi minière2, de prendre en charge les missions du service public
attachées à la géologie, à la recherche et à la promotion des ressources minières.
II. Rappel historique :
L'ORGM, Office Nationale de la Recherche Géologique et Minière, a été créé en
janvier 1992 par le regroupement de l'EREM, Entreprise de Recherche Minière et
de l'ONIG Office Nationale de l'Information Géologique, issus de la
restructuration de la SONAREM, Entreprise Nationale de Recherche et
d'Exploitation Minière créée en mai 1967 pour gérer et développer les activités
minières nationalisées en mai 1966.
Depuis cette date, tous ces organismes publics ont œuvré à réaliser les différents
programmes de recherche géologique et minière et à concrétiser les
investissements que consentait l'Etat pour développer les activités minières afin
de satisfaire les besoins du pays en matières premières, approvisionner
l'industrie algérienne et exporter certaines substances pour contribuer au
développement économique du pays.
1 Voir annexe N°2 2 Voir annexe N°3
5
74
Etude d’un projet de renouvèlement
Les programmes de recherche minière pour connaître les potentialités minières
hors hydrocarbures, du sous-sol algérien ont nécessité des dépenses de plus de
1,2 Milliards de $ US. Malgré ses moyens financiers limités et l'existence d'autres
priorités, l'Etat avait supporté, seul, ce montant très important mais qui restait
insuffisant au vu des normes internationales de dépenses pour cette activité.
Dans un contexte de mondialisation où l'économie de marché est devenue, pour
tout le monde, un passage obligé et une réalité incontournable, le secteur
économique algérien en général et plus particulièrement le secteur de l'énergie et
des mines devaient s'adapter.
C'est ainsi qu'une réforme de ce secteur a été lancée par la promulgation de la loi
minière.
III. L’avènement de la loi minière :
La nouvelle loi minière N° 01/10 du 03 juillet 20013 a permis une redistribution
des rôles et une plus grande ouverture du secteur minier à l'investissement privé.
L'Etat a récupéré son rôle de régulateur laissant celui d'opérateur aux
investisseurs qu'ils soient publics ou privés. L'Etat abandonne son pouvoir
discrétionnaire et traite tous les investisseurs (publics ou privés, nationaux ou
étrangers) avec la même équité. Il se charge de collecter, de traiter et de mettre à
la disposition de tout investisseur l'information géologique et thématique
nécessaire pouvant inciter ce dernier, à investir. L'Etat continue donc à assurer
le service public de pourvoyeur d'information géologique.
C'est la consécration de ces principes nouveaux dans la loi minière, qui nous a
permis :
• d'ouvrir de nouvelles mines alors qu'on en fermait auparavant ;
• d'engranger plus de 150 millions de $US d'investissements par les
promoteurs privés, nationaux et étrangers ;
• d'autoriser l'ouverture de 430 exploitations nouvelles et de faire croître
notre domaine minier à plus de 1400 exploitations minières ;
• de créer plus de 14000 emplois directs ou indirects, essentiellement dans
des zones déshéritées ;
3 Voir annexe n°3
5
75
Etude d’un projet de renouvèlement
• de permettre à de nouveaux importants investisseurs, de réaliser des
cimenteries ;
• de concrétiser la première capitalisation d'une entreprise minière, par un
partenaire étranger.
IV. Missions
Conscient des enjeux à venir l’ORGM a mis en œuvre un schéma de
réorganisation avec pour objectif prioritaire la promotion des prestations de
services, la promotion de partenariat avec des partenaires nationaux et
étrangers, la prise de participations et la filialisation.
Depuis sa création, l’office a réalisé des programmes de recherche minière
presque exclusivement pour le compte de l’état. Ces travaux ont permis d’aboutir
à des résultats conformes aux objectifs affichés pour chaque période, à savoir :
� Prolongement de la durée de vie des mines épuisées et/ ou leur reconversion,
� Découverte de gisements de diverses substances minérales : wolfram-étain,
mercure, uranium, or, fer, souffre, barytine, Célestine, kieselguhr, kaolin,
pierres ornementales, etc.
� Acquisition des connaissances géologiques et minières sur la quasi-totalité du
territoire national.
Les derniers programmes exécutifs entre 1996 et 2003 avaient pour objectifs :
• L’approfondissement de la connaissance géologique et minière
• L’acquisition de nouvelles données,
• L’élargissement de la base minérale du pays
• L’appréciation du potentiel géologique,
• La sélection des zones et structures potentielles et l’identification des
prospects à promouvoir pour l’investissement.
V. Fond social de l’office : L’office a été doté à sa création d’un fond social d’un montant de Sept Cent dix
mille six cent trente KDA (710 630 KDA).
5
76
Etude d’un projet de renouvèlement
a) Participations détenues par l’office : L’office a concrétisé diverses opérations qui lui permettent de détenir des
participations dans le capital des sociétés créées en association avec des
partenaires nationaux et étrangers :
.
VI. Organisation de l’Office : Avec la promulgation de la loi N° 01/10 du 03 juillet 2001 portant loi minière,
deux missions dévolues à l’office sont désormais de ressort des deux agences :
- L’Agence Nationale de la Promotion Minière (ANPM)
- L’Agence Nationale de la Géologie et du Contrôle Minier (ANGCM)
Pour réaliser ces missions, l’office en intervenant sur tout le territoire national,
dispose d’une division de projets et réalisations (DPR) composée de trois (03)
directions :
• Direction de forage.
• Direction de géo services.
• Direction des laboratoires.
-Un laboratoire à BOUMERDES
-Un laboratoire régional à TAMANRASSET
-Une usine pilote de traitement et de valorisation des minerais à
BOUMERDES.
• D’une unité centrale de logistique sise à EL Harrach
• De cinq (05) antennes régionales et réalisation implantées à :
-Est : Tébessa (A.R. Est)
-Centre : Tizi-Ouzou (A.R.C)
-Ouest : Sidi Bel Abbes (A.R.O)
-Sud-ouest : Bechar (A.R.S.O)
-Sud : Tamanrasset (AR. Sud)
5
77
Etude d’un projet de renouvèlement
Figure 5.1 : Organigramme de l’O.R.G.M
VII. Axes stratégiques du développement : La nouvelle organisation a pour objectifs de :
• Fiabiliser les acquis de l’ORGM,
Conseil
d’Administration
Direction
Générale
Filiale
GOLDIM
DAF Direction projet et
réalisation
Direction Géo services
Direction Forage
Direction Labo.
Valorisation
Dépt. Administration
générale
Dépt .Logistique
Direction des
Ressources Humaines
Direction Finance et
Comptabilité
5
78
Etude d’un projet de renouvèlement
• Alléger sa structure aussi bien au niveau des unités opérationnelles que du
siège,
• Rentabiliser les investissements consentis par l’état et les connaissances
développées par l’office pour constituer un organisme performant qui
pourra être un collaborateur valable pour les investissements du secteur
minier, un prestataire de services d’intérêt public et un berceau
d’entreprises nouvelles
Les objectifs du management consistent à :
• Rationnaliser l’utilisation des effectifs,
• Rendre autonome (filialisation) à moyen terme des activités : géo-services,
laboratoire et forage,
• Recherche des alliances et/ou des partenaires,
• Recherche des nouveaux financements, autres que ceux de l’état,
• Intensifier des actions de formation et de perfectionnement,
La concrétisation de ces actions permettra à l’ORGM de s’inscrire dans le
nouveau cadre réglementaire en développement des mécanismes à même de
promouvoir ses métiers notamment :
• Fournir des prestations de haute qualité dans les domaines des mines et
des géosciences,
• Demeurer une source algérienne de connaissance géologique et minière de
qualité,
• Exploiter, seul ou en partenariat, les gisements de différentes substances.
Deux principaux axes de développement sont privilégiés :
I- Développer et promouvoir les domaines d’excellence de l’ORGM :
a- Etudes géologiques (prospection et exploration de substances minérales).
b- Etudes technico-économiques et expertises géologiques ;
c- Etudes hydrogéologiques ;
d- Etudes d’impact sur l’environnement ;
5
79
Etude d’un projet de renouvèlement
e- Etudes géotechniques ;
f- Etudes et analyses de laboratoires ;
g- Cartographie géologique et thématique ;
h- Forage minier et hydrogéologique.
II- Valoriser la petite et moyenne mine par la création de filiales à même de
prendre en charge l’exploitation de substances minérales pour lesquelles un plan
de charge est en voie de maturations.
VIII. Situation financière de l’ORGM 4 L’analyse des bilans comptables des exercices 2004, 2005, 2006, et 2007 démontre
ce qui suit :
• Actif net (A.N) :
Celui-ci passe de 1.609 MDA à 1.157 MDA puis à 1.374 MDA entre
respectivement 2004, 2005, 2006 pour atteindre 1.184 MDA en 2007. Cette
diminution s’explique par la diminution de ses fonds propres due aux pertes
cumulées entre 2004 et 2005.
Toutefois, malgré cette baisse, le bilan de l’ORGM présente une structure
financière caractérisée par une large couverture de ses emplois avec des fonds
propres qui représentent 77,2% du total du bilan au 31/12/2006 contre 90,6% en
2005.
• Fond de roulement (FR):
Du fait de la stabilité de la situation financière de l’office (large couverture des
emplois), le fond de roulement FR ne cesse d’évoluer en marquant une
progression constante, il passe de 654 MDA en 2006 à 769 MDA en 2007
4 Voir annexe N°4
5
80
Etude d’un projet de renouvèlement
• Besoin en fond de roulement (BFR) :
Il augmente d’un exercice à un autre passant ainsi de 159 MDA à 470 MDA puis
à 531 MDA entre respectivement 2005, 2006, et 2007.
• La trésorerie (TR):
La trésorerie reste positive passant de 365 MDA en 2005 à 183 MDA en 2006
puis à 238 MDA en 2007 avec une prévision en 2008 de 139% par rapport à 2006.
• Le chiffre d’affaires (CA) :
Il réalise 489 MDA de chiffre d’affaires en 2006 et 384 MDA en 2007 contre 124
MDA en 2005.
• La valeur ajoutée :
L’entreprise enregistre une valeur ajoutée de 332 MDA en 2006 pour atteindre
235 MDA en 2007.les prestations de services constituent la majorité de cet
indicateur.
• Résultats :
L’entreprise a enregistré des résultats en dent de scie L’entreprise pour l’exercice
2005 le résultat était négatif de -328 MDA, en 2006, il ressort positif pour un
montant de 131 MDA, pour atteindre -190 MDA en 2007.
De ces chiffres, nous pouvons dire que la situation financière de l’office n’est par
très satisfaisante du fait de la fluctuation de son résultat entre positif et négatif.
5
81
Etude d’un projet de renouvèlement
Section 2 : Présentation du projet
L’étude est consacrée à l’opportunité d’acquisition de cinq sondeuses minières
carottantes dans le cadre du renouvellement partiel du parc productif de
l’ORGM.
I. Justification du Projet Conscient des enjeux induits par la promulgation de la loi minière 01-10 du 03
juillet 20015, qui prévoit un désengagement progressif de l’état au profit des
investisseurs nationaux et étrangers ,l’ORGM a mis en place une organisation à
même de lui permettre de développer une activité de service axée autour de ses
métiers de base et essentiellement le forage minier, pour lequel un marché
potentiel existe.
Aussi les appareils de forage de l’ORGM dépassent largement la vingtaine
d’année d’âge et depuis la promulgation de la loi minière de forage minier et les
programmes d’infrastructure géologique prévus par l’office, l’ORGM s’est trouvé
dans l’obligation de renouveler ses équipements et principalement ceux du forage
minier.
a) Tendances du Marché Algérien du Forage Minier Dans la stratégie d’études macro-économique et dans le cadre de ses études
thématiques et environnementales, l’état a programmé la réalisation d’un
programme de forage minier 50000 ml par an.
Depuis la promulgation de la nouvelle loi minière et l’ouverture de
l’investissement minier sur les opérateurs privés nationaux et internationaux, le
marché du forage algérien se distingue par :
� Des forages miniers pour l’évaluation des gisements à moyen terme
estimés à 140000 ml par an.
5 Voir annexe N°3
5
82
Etude d’un projet de renouvèlement
� Pour les études de carrières 2000ml par an principalement dans le cadre
de la réalisation de l’autoroute est –ouest
� Pour le forage géotechnique estimé à plus de 30000 ml par an.
II. Description et coût du projet :
Le projet consiste en l’importation de cinq (05) sondeuses de forage minier d’un
montant de 129 661 250 DA
Le coût descriptif est comme suit :
Désignation Nombre Coût(EUR) Cout(DA)
Appareils de forage
(600m)
Appareils de forage
(400m)
02
03
530 760
572 740
49 891 440
53 837 560
Total acquisition - 1 103 500 103 729 000
Frais d’achat
(25%)
- - 25 932 250
Coût Total
D’Acquisition
- 129 661 250
Tableau 5.1 : Coût du projet
• Sources de financement
Le financement préconisé par l’ORGM est un financement Cash de 25% relayé
par un crédit à moyen terme (CMT) de 75% remboursable sur 5 ans. Le montant
total du projet est de 129 661 250 DA et se décompose comme suit :
• Crédit bancaire 75% du montant global du projet soit 97 245 937,5 DA
• Autofinancement 25% du montant global du projet soit 32 415 312,5 DA
5
83
Etude d’un projet de renouvèlement
• Intérêts et commissions :
Le taux d’intérêt est évalué à 6% et 2% pour les commissions d’engagement pour
la première année.
III. Paramètres technico-économiques du projet
a) Chiffre d’affaires HT projeté : Les prix unitaires actuels de forage minier varient entre 11 000 DA et 13 000 DA
en HT.
Cependant les prix de référence pour une projection prévisionnelle sur huit (08)
ans de production varieront entre 12 000 et 15 500 DA.
A signaler que le niveau d’activité projeté ainsi que le chiffre d’affaire qui en
découlent sont fondés sur des hypothèses réalistes des prix de forage et de la
quantité de forage à réaliser.
Les délais de démarrage du programme de forage minier retenu sont
conditionnés par la mobilisation des financements bancaires préconisés. En effet
ces derniers constituent le seul risque de glissement des plannings
d’investissement et de production.
b) Programme de réalisation et organisation du travail :
Le rendement mensuel est de 300 ML par mois pour une sondeuse, l’activité
effective est de 10 mois, quant à la production annuelle pour les 5 sondeuses, elle
est estimée à 15 000 ML. Le travail est organisé en 2 postes et 12 heures pour
chaque sondeuse (2*12h).
c) Fiscalité : Le projet sera soumis à toutes les taxes, impôts et redevances prévues par la
législation en vigueur.
b) Problèmes inflationnistes Tous les paramètres technico-économiques de calcul sont calculés en dinar
courant car il est difficile de raisonner en dinar constant étant donné que le taux
prévisible de l’inflation n’étant qu’approximatif
5
84
Etude d’un projet de renouvèlement
Section 3 : Etude du projet
Dans la présente section, nous présenterons les principales approches
d’évaluation du projet de renouvellement des équipements de forage minier de
l’office national de la recherche géologique et minière afin de mesurer sa
rentabilité et de prendre ainsi une décision quant à l’acceptation ou le rejet.
I. Détermination des principaux paramètres du projet L’évaluation du projet suppose la détermination au préalable de ses cash-flows
prévisionnels.
Les hypothèses de travail qui sous-tendent l’élaboration de la présente étude sont
homogènes. De ce fait, les niveaux de prix pratiqués et de volume des travaux ont
été relativement minorés pour s’inscrire dans une perspective réaliste qui
pourrait survenir lors de l’exploitation des équipements.
a) Projection des charges :
La prévision des charges liée à l’exploitation des sondeuses de forage est
présentée dans le tableau suivant :
Charges 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
matières et fournitures
58,890,000
11,575,000
11,935,000
25,285,000
13,425,000
18,897,000
14,647,000
17,407,400
Services 27,763,500
27,763,500
27,763,500
29,302,875
29,865,375
30,402,318
30,740,568
30,740,568
frais de personnel
59,320,440
59,320,440
65,252,484
65,252,484
65,252,484
71,777,732
71,777,732
71,777,732
impôts et taxes 4,500,000
4,500,000
4,950,000
4,950,000
4,950,000
5,400,000
5,400,000
5,400,000
frais financiers 13,030,956
8,752,134
6,418,190
4,084,246
1,750,343
-
-
-
frais divers 2,758,920
2,873,160
2,896,008
2,896,008
2,910,487
2,923,776
2,923,776
2,936,404
dotations aux amortissements
12,966,125
12,966,125
12,966,125
12,966,125
12,966,125
12,966,125
12,966,125
12,966,125
TOTAL 179,229,941
127,750,359
132,181,307
144,738,749
131,119,814
142,366,951
138,455,201
141,228,229
Tableau 5.2 : prévision des charges
5
85
Etude d’un projet de renouvèlement
Les prévisions de chaque charge sont détaillées en annexe6.
L’office prévoit un niveau de charges très important en 2008 première année
d’exploitation des sondeuses et ce en raison de la quantité importante des
matières et fournitures nécessaires à la mise en activité des équipements.
b) Projection des recettes :
Les prix unitaires actuels de forage minier varient entre 11 000 DA et 13 000 DA
en HT. Cependant, pour une projection prévisionnelle sur huit (08) ans de
production, les prix de référence varieront entre 10 000 et 14 000 DA.
Pour ce qui est de la production annuelle, l’ORGM prévoit une moyenne de
15 000 M/L pour les cinq (05) sondeuses.
A signaler que le niveau d’activité projeté ainsi que le chiffre d’affaire qui en
découlent sont fondés sur des hypothèses réalistes des prix de forage et de la
quantité de forage à réaliser compte tenu des différents contrats de forage minier
conclus par l’office pour l’année 2008.
• Tableau des comptes et résultats
Le TCR de l’ORGM concernant ce projet pour la période allant de 2008 à 2015 est
présenté comme suit
6 Voir annexe n° 5.
5
86
Etude d’un projet de renouvèlement
TCR Prévisionnel 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
71 PRODUCTION VENDUE
74 PRESTATIONS FOURNIES 157,500,000 163,500,000 168,000,000 175,500,000 178,500,000 183,000,000 186,000,000 189,000,000
75 TRANSFERT.CHARGES.PRODUCTION
61 MAT.FOURNITURES CONSOMMEES 58,890,000 11,575,000 11,935,000 25,285,000 13,425,000 18,897,000 14,647,000 17,407,400
62 SERVICES 27,763,500 27,763,500 27,763,500 29,302,875 29,865,375 30,402,318 30,740,568 30,740,568
81 VALEUR AJOUTEE 70,846,500 124,161,500 128,301,500 120,912,125 135,209,625 133,700,682 140,612,432 140,852,032
77 PRODUITS DIVERS
78 TRANSFERT. CHARGES D'EXPLOIT
63 FRAIS DE PERSONNEL 59,320,440 59,320,440 65,252,484 65,252,484 65,252,484 71,777,732 71,777,732 71,777,732
64 IMPOTS ET TAXES 4,500,000 4,500,000 4,950,000 4,950,000 4,950,000 5,400,000 5,400,000 5,400,000
65 FRAIS FINANCIERS 13,030,956 8,752,134 6,418,190 4,084,246 1,750,343 0 0 0
66 FRAIS DIVERS 2,758,920 2,873,160 2,896,008 2,896,008 2,910,487 2,923,776 2,923,776 2,936,404
68 DOTATIONS. AMORT. ET PROV. 12,966,125 12,966,125 12,966,125 12,966,125 12,966,125 12,966,125 12,966,125 12,966,125
83 RESULTAT D'EXPLOITATION (21,729,941) 35,749,641 35,818,693 30,763,262 47,380,186 40,633,049 47,544,799 47,771,771
79 PRODUITS HORS EXPLOITATION
69 CHARGES HORS EXPLOITATION
84 RESULTAT H.EXPLOITATION 0 0 0 0 0 0 0 0
880 RESULTAT BRUT DE L'EXERCICE (21,729,941) 35,749,641 35,818,693 30,763,262 47,380,186 40,633,049 47,544,799 47,771,771
889 IMPOTS SUR LES BENEFICES 0 8,937,410 8,954,673 7,690,816 11,845,047 10,158,262 11,886,200 11,942,943
88 RESULTAT NET EXERCICE (21,729,941) 26,812,231 26,864,020 23,072,447 35,535,140 30,474,787 35,658,599 35,828,828
Tableau 5.3 : Tableau des comptes et résultat
5
87
Etude d’un projet de renouvèlement
• Projection du Besoin en Fond de Roulement
L’office prévoit un besoin en fond de roulement de 30 jours du chiffre
d’affaires.
Tableau du
BFR
BFR 13,125,000
13,625,000
14,000,000
14,625,000
14,875,000
15,250,000
15,500,000
15,750,000
Var. BFR
13,125,000 500,000 375,000 625,000 250,000 375,000 250,000 250,000
Tableau 5.4 : Projection du BFR
• Projection des Cash-flows du projet :
Tableau des flux prévisionnels
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Résultat Net - 21,729,941 26,812,231
26,864,020
23,072,447
35,535,140
30,474,787
35,658,599
35,828,828
Amortissements 12,966,125 12,966,125
12,966,125
12,966,125
12,966,125
12,966,125
12,966,125
12,966,125
Variat. BFR 13,125,000 500,000
375,000
625,000
250,000
375,000
250,000
250,000
Cash Flow Exploitation - 21,888,816 39,278,356 39,455,145 35,413,572 48,251,265 43,065,912 48,374,724 48,544,953
Investissement 129,661,250
Désinvestissement
Cash Flow Investissement - 129,661,250 0 0 0 0 0 0 0
Augmentation de capital
Crédits 97,245,938
Dividendes Remboursement de crédits 19,449,188
19,449,188
19,449,188
19,449,188
19,449,188
Cash Flow Capital 77,796,750
-19,449,188
-19,449,188
-19,449,188
-19,449,188 0 0 0
Cash Flow Total - 73,753,316 19,829,168
20,005,957
15,964,384
28,802,077
43,065,912
48,374,724
48,544,953
Cash Flows Cumulés - 73,753,316
- 53,924,147
- 33,918,190
- 17,953,806
10,848,271
53,914,182
102,288,907
150,833,860
Tableau 5.5 : Projection des cash-flows
5
88
Etude d’un projet de renouvèlement
II. Calcul des indicateurs de rentabilité : Après avoir déterminé les paramètres du projet, nous passons à
l’appréciation de sa rentabilité par le calcul des principaux critères de
sélection à savoir :
• La Valeur Actuelle Nette
• Le Taux de Rendement Interne
• L’indice de profitabilité
• Le Délai de récupération Actualisé
a) Détermination du taux d’actualisation Le taux d’actualisation des cash-flows du projet correspond au coût moyen
pondéré du capital CMPC, il est déterminé suivant cette formule :
[ ] [ ])1( IStPtPCMPC DDCPCP −×+×=
Pour la détermination du cout des capitaux propres, nous avons posé
certaines hypothèses pour utiliser le Modèle d’équilibre des actifs
financiers vu l’indisponibilité de l’information et l’absence d’un marché
boursier en Algérie :
Sachant que le projet sera financé à 75% par emprunt bancaire et 25% par
autofinancement, que le taux d’intérêt bancaire est de 6%, le taux d’impôt
sur les bénéfices est de 25% , le taux d’actualisation est déterminé comme
suit :
5
89
Etude d’un projet de renouvèlement
Tableau 5.6 : Détermination du taux d’actualisation
b) Détermination des indicateurs de performance : La prise de décision d’entreprendre le projet suppose le calcul de : la VAN,
TRI, IP et le DRA qui reposent sur le principe d’actualisation.
Ainsi, à partir des cash-flows prévisionnels définis précédemment, on a :
CMPC/WACC 7.75% 8.12% 8.50% 8.87% 9.25% 9.62% 10.00% 10.37%
VAN des Flux 79,221,937 76,680,950 74,206,660 71,797,084 69,450,306 67,164,476 64,937,804 62,768,559
IP 1.61 1.59 1.57 1.55 1.54 1.52 1.50 1.48
TRI 30%
DR 4 ans
On remarque qu’à mesure que le taux d’actualisation augmente, la Valeur
actuelle nette diminue
L’évaluation financière du projet aboutit à :
• Une valeur actuelle nette positive (79,221,937 DA)
• Un niveau de rentabilité correct (30%)
• Un indice de profitabilité supérieur à un (1,61)
• Un délai de récupération actualisé de l’investissement raisonnable
(4 ans)
Taux sans risque R0 4.00% 4.00% 4.00% 4.00% 4.00% 4.00% 4.00% 4.00%
Beta du secteur B 150% 150% 150% 150% 150% 150% 150% 150%
Rendement du marché Rm 13.00% 14.00% 15.00% 16.00% 17.00% 18.00% 19.00% 20.00%
Taux Intérêt dette 6.00% 6.00% 6.00% 6.00% 6.00% 6.00% 6.00% 6.00%
25% Coût du capital 17.50% 19.00% 20.50% 22.00% 23.50% 25.00% 26.50% 28.00%
75% Coût de la dette 4.50% 4.50% 4.50% 4.50% 4.50% 4.50% 4.50% 4.50%
CMPC/WACC 7.75% 8.12% 8.50% 8.87% 9.25% 9.62% 10.00% 10.37%
5
90
Etude d’un projet de renouvèlement
La valeur actuelle nette du projet est nettement positive, dans ce cas,
l’office couvre le coût du financement du projet, récupère le montant
investi et dégage un surplus qui peut être considéré comme un
enrichissement. De ce fait, on peut dire qu’il y a création de valeur.
Il est par conséquent évident que les conditions de rentabilité de
l’investissement projeté sont parfaitement réunies.
Cependant, ces critères d’analyse sont utilisés sous l’hypothèse de la
certitude des flux de liquidités et l’absence totale du risque associé au
projet et compte
tenu de l’incertitude, on ne peut se limiter à ces seuls critères pour
apprécier la rentabilité de notre projet.
III. Appréciation du risque
Vu l’incertitude liée aux prévisions des différents éléments du projet, il est
nécessaire d’introduire la notion de risque dans notre étude à travers :
� Une analyse de sensibilité
� Une analyse du point mort
� Une simulation Monté Carlo
a) Analyse de la sensibilité
Pour mesurer la pertinence et la fiabilité de la valeur actuelle nette, il est
nécessaire de mesurer la sensibilité de la VAN ou du TRI obtenus à
certains de ses principaux paramètres. Pour se faire, il y a lieu de faire
varier chaque paramètre positivement et négativement et observer la
variation de la VAN ou le TRI.
Pour son projet de renouvellement des équipements de forage minier, la
direction financière de l’ORGM a estimé les principales variables pouvant
affecter l’exploitation du projet et donc sa rentabilité comme suit :
• Chiffre d’affaires
• Production M/L
5
91
Etude d’un projet de renouvèlement
• Matières et fournitures
En faisant varier ces variables positivement et négativement, et en
calculant la VAN, on obtient les résultats suivants :
Analyse de la sensibilité Scénarios Taux Interne de Rendement
Pessimiste Réaliste Optimiste Pessimiste Réaliste Optimiste
Prix unitaire -10% 11 000 10% 9% 30% 58%
Production -5% 15 000 5% 19% 30% 43%
Matières premières 15% 18 000 -15% 24% 30% 37%
Tableau 5.7 : L’analyse de sensibilité
Des résultats obtenus on constate que les variables les plus critiques sont :
le prix unitaire et la production (M/L) car une faible variation de ces
dernières produit un effet amplifié sur le TRI :
-Une variation de la production de – 5% engendre une chute brutale du
taux de rentabilité passant de 30% à 19%, et une augmentation de 5%
mène à une TRI de 43%.
-Une variation négative du prix unitaire de -10% conduit à un TRI très bas
pouvant aller jusqu’à 9%. Cependant, une variation positive de 10% affecte
positivement le taux de rentabilité qui pourrait atteindre 58%.
Il est en revanche beaucoup moins sensible à une variation des matières et
fournitures, car une forte variation de leurs prix conduit à une faible
modification du TRI.
De ce fait, il est nécessaire pour l’office d’acquérir plus d’informations les
variations des prix et de la production.
b) Détermination du point mort Du point de vue de la valeur actuelle nette, on peut déterminer le point
mort ou le seuil des ventes à partir duquel le projet génère une VAN
positive.
5
92
Etude d’un projet de renouvèlement
Tableau 5.8 : Détermination du point mort
D’après les résultats obtenus, on remarque que le seuil de rentabilité est
compris entre 13 000 ML et 14 000 ML.
Par itération successives on obtient un point mort égal à : 12 438 ML, cela
veut dire qu’à partir de ce niveau de production l’entreprise commencera à
générer un profit. En dessous de 12 438 ML, le projet ne sera pas rentable.
c) Analyse par Scénarii Elle consiste à faire varier plusieurs paramètres en même temps en
posant des hypothèses optimistes et pessimistes et d’observer l’impact sur
le taux de rentabilité interne comme suit :
Analyse par scénarii S1 S2 S3 S4 S5
Prix unitaire 10% -10% 10% 10%
Production 5% -5% 5% -5%
Matières premières -15% -15% 0% 15% 15%
TRI 70% 13% 58% 37% 48%
Pour compléter notre étude et avoir plus d’éléments quant à l’acceptation
ou le rejet de ce projet, nous avons jugé nécessaire d’approfondir notre
analyse en faisant une simulation Monté Carlo.
d) La Simulation Monté Carlo
Elle consiste à générer aléatoirement un grand nombre de tirages de
chaque variable pour obtenir une fonction de densité de la Valeur actuelle
Analyse du Point Mort
production vendue - 12,000 13,000 14,000 15,000
16,000
VAN - 843,414,741 - 73,631,024 - 22,230,616 28,495,660 79,221,937 129,948,214
5
93
Etude d’un projet de renouvèlement
Nette qui correspond à toutes les valeurs possibles de la VAN associées à
leur probabilité.
Pour réaliser cette simulation, nous avons utilisé le logiciel de simulation
Crystal Ball7.
Pour simplifier l’analyse des résultats de la simulation Monte Carlo, nous
avons adopté l’hypothèse simplificatrice qui consiste à supposer que seul
les variations du prix de vente suivent une variable aléatoire et que tous
les autres inputs au projet sont supposés certains.
La variation du prix de vente, dans notre cas, est supposée suivre une Loi
Normale centrée d’espérance égale à 0% et d’écart type égal à 10%.
Le graphique ci-dessous illustre la distribution de la VAN selon les tirages
effectués par Cristal Ball des valeurs futures des prix de vente.
Figure 5.2 : Distribution de probabilité de la VAN
7 Le logiciel Crystal Ball est un Add-in d’Excel de modélisation et de simulation Monté Carlo.il est commercialisé par Decisionnering Inc.
5
94
Etude d’un projet de renouvèlement
Nous remarquons que, l’hypothèse d’une variation de prix suivant une loi
normale d’écart type de 10% aboutit à une VAN qui sera largement
supérieure à 50 MDA avec une probabilité de plus de 85% tel qu’illustré
par le graphique ci-dessous.
Figure 5.3 : Décomposition de la distribution de probabilité de la
VAN
L’évaluation du projet de renouvellement des équipements en utilisant les
critères traditionnels présente les résultats suivants :
Une Valeur Actuelle Nette de 79,221,937
Un Taux de Rentabilité Interne de 30%
Un Indice de Profitabilité de 1,66
Un Délai de Récupération Actualisé de 4 ans
5
95
Etude d’un projet de renouvèlement
Sur la base de ces éléments, l’office doit entreprendre son projet de
renouvèlement de ses équipements de forage compte tenu du taux élevé de la
rentabilité liée à l’exploitation de ces équipements.
Cependant, l’introduction de la notion du risque dans l’évaluation à travers
une analyse de la sensibilité démontre que la rentabilité du projet mesuré
par le Taux de rentabilité Interne est très sensible aux variations du prix
unitaire et de la production M/L, ce qui nécessite une grande vigilance
pendant la période de réalisation.
L’utilisation d’une simulation Monté Carlo nous a permis de déterminer la
distribution de la VAN sous l’hypothèse que seul le prix unitaire est une
variable aléatoire, les autres variables étant certaines. La probabilité que la
Valeur Actuelle Nette soit comprises dans l’intervalle [50 000,150 000] KDA
est de 85%.De ce fait, le projet doit être entrepris.
5
96
Etude d’un projet de renouvèlement
Conclusion :
Dans ce chapitre, nous avons présenté les différentes approches d’aide à la
prise de décision d’investissement à travers l’analyse d’un projet de
renouvellement des équipements de forage minier de l’office national de la
recherche géologique et minière à commencer par les critères de
rentabilité ( VAN, TRI, IP, DRA) pour introduire par la suite la notion du
risque lié au projet à travers l’analyse de la sensibilité et une simulation
Monté Carlo.
Cependant, à travers notre analyse, nous avons constaté que bon nombre
d’entreprise ignorait la notion du risque dans l’évaluation de leurs projets
vu l’absence de l’information ce qui conduit à des décisions erronées et des
difficultés lors de l’exploitation du projet.
97
Conclusion Générale
La qualité de l’évaluation des projets est un facteur crucial de la réussite et de
l’aboutissement des projets à entreprendre.
L'approche par les Options Réelles a pour objectif de pouvoir justifier par rapport
aux méthodes d'évaluation traditionnelle que des opportunités de croissance et
d'investissement sont au rendez-vous dans un projet.
Si la méthode des Options Réelles a fait ses preuves notamment dans l'industrie
pétrolière et pharmaceutique dans certains pays, elle reste encore au stade de
l'expérimentation pour l'ensemble des secteurs d'activités. Sa complexité et le
nombre d'hypothèses sous-jacentes dans les modèles restent encore ses
principaux obstacles à sa vulgarisation en finance d’entreprise. De ce fait, les
approches traditionnelles restent encore les plus utilisées par les analystes pour
justifier une valeur même si on assiste actuellement à une montée en puissance
de l'approche Options Réelles dans la e-économie.
Ainsi, la décision d’investir repose sur une analyse complète des opportunités
liées aux investissements offerts en se basant sur une appréciation de la
rentabilité par les principaux critères d’évaluation puis une quantification du
risque par une analyse de la sensibilité permettant ainsi au décideur de réunir
tous les éléments d’appréciation quant à l’acceptation ou le rejet du projet.
97
A travers l’étude du projet de renouvellement de l’office national de la recherche
géologique et minière, nous avons constaté que les entreprises algériennes
négligent l’impact du risque dans leur prise de décision
97
97
Bibliographie
Ouvrages :
1) Delahaye.J et Delahaye.F, « Finance d’entreprise » : DCGG, DUNOD, Baume-les-
Dames, 2007.
2) Bellalah.M, « Finance moderne d’entreprise », Economica, Paris, 1998.
3) Brealey.R Myers.S et Allen.F, « Principe de gestion financière », 8e Ed, Pearson
Education, Paris, 2006.
4) Simon.F.-X et Trabelsi.M, « Préparer et défendre son projet d’investissement »,
DUNOD, Paris, 2005.
5) Chrissos.J et Gillet.R, « Décision d’investissement » : Gestion Appliquée, Pearson
Education, Marsat, 2003.
6) Pilverdier – Latreyte.J, « Finance d’entreprise », 6e Ed, Economica, Paris, 1993.
7) Guedj.N, « Finance d’entreprise : Les règles du jeu », Les Editions d’Organisation,
Saint – just – la – Pendue « France », 1997.
8) Bodie.Z ; Merton.R, « Finance », 2e Ed, Nouveaux Horizons, Marsat , 2007.
9) Quiry.P ; Le Fur.Y , « Pierre Vernimmen : Finance d’Entreprise », 6e Ed, Dalloz.
Travaux universitaires :
1) Kelleter.F, « La décisions d’investissement en entreprises industrielles »,HEC-
ULG, 2005.
2) Arcand.M , « Approche options réelles: Évaluation d’un projet de construction
séquentiel de trois lignes d’embouteillage », Université de Montréal, 2005.
3) Khoufi.W, « Décisions financières », Université de Sfax : École Supérieure de
Commerce, 2004.
4) Schmitt.A, « Finance d’entreprise », Université Louis Pasteur.
Articles :
1) Viellart.M et Neau.E, « Planning d’un projet de rénovation », 2003.
2) Zveguintzoff.M, « Comment maîtriser la paranoïa ou Le management des risques
dans les projets ».
3) Mondher.C, « Valorisation des projets par les options réelles : évidences
empiriques », Université de Reims.
4) Kast.R, Lapied.A , Pardo.S et Protopopescu.C, «Évaluation de risques controversés
par la théorie des options réelles », CAIRN, 2007.
5) Bellalah.M, « Choix de projets, free-cash flows et options réelles en présence de coûts
d’information », CEREG.
6) Zopounidis.C, « Décisions Financières et Analyse Multicritère », Technical
University of Crete,
7) Naboulet.A et Raspiller.S, « Les déterminants de la décision d’investir :une
approche par les perceptions subjectives des firmes », INSEE, 2004.
8) Villeneuve.F, « Suivi des risques d'un projet », CNRS, 2000.
9) Rakotomalala.R, « Arbres de décisions », Revue MODULAD, 2005
10) Poulin.Y, « Définition de la notion de projet- gestion de projet », Ecole nationale
d’administration publique, 1999.
Sites internet :
www.management-projet.org
www.lesechos.fr
www.joradp.dz
Liste des figures
Figure 1.1 : Cycle de vie d’un produit 10
Figure1.2 : modélisation d’un projet d’investissement
Figure 2.1 : Relation entre la VAN et le taux d’actualisation
Figure 2.2 : Projet présentant deux TRI différents
Figure 2.3 : Détermination du DRA
Figure 3.1 : Détermination du point mort
Figure 4.1 : Présentation d’un arbre de décision
Figure 4.2 : Evaluation d’une option d’expansion
Figure 4.3 : Evaluation d’une option de report
Figure 4.4 : Evaluation d’une option d’abandon
Figure 5.1 : Organigramme de l’O.R.G.M
Figure 5.2 : Distribution de probabilité de la VAN
Figure 5.3 : Décomposition de la distribution de probabilité de la VAN
10
13
26
28
30
48
56
67
68
69
78
94
95
Liste des tableaux
Tableau 2.1 : Flux économiques prévisionnels 22
Tableau 2.2 : Choix entre trois projets
Tableau 2.3 : Choix entre plusieurs projets selon l’indice de profitabilité
Tableau 2.4 : Classement de plusieurs projets
Tableau 4.1 : Comparaison entre l’option financière et l’option réelle
Tableau 5.1 : Coût du projet
Tableau 5.2 : Prévision des charges
Tableau 5.3 : Tableau des comptes et résultats
Tableau 5.4 : Projet du BFR
Tableau 5.5 : Projection des Cash-flows
Tableau 5.6 : Détermination du taux d’actualisation
Tableau 5.7 : L’analyse de sensibilité
Tableau 5.8 : Détermination du point mort
27
28
34
34
66
83
85
87
88
88
90
92
93
Liste des annexes
Annexe 1 : Détermination du coût des capitaux propres
Annexe 2 : Décret exécutif N° 92-31 du 20 Janvier 1992 création de l’ORGM
portant création de l'office national de recherche géologique et
minière
Annexe 3 : Loi n° 01-10 du 3 juillet 2001 portant LOI MINIERE
- Journal Officiel N° 35 du 4 juillet 2001
Annexe 4 : Situation financière de l’Office National de la Recherche Géologique
et Minière.
1 : Evolution de l’activité
2 : Evolution de la trésorerie
Annexe n°5 : Prévisions des différentes charges
1 : Projection de la consommation des fournitures de forage
2 : Prévision de la consommation du carburant
3 : Projection de l’habillement et sécurité
4 : Décomposition des frais du personnel
5 : Dotations aux amortissements
6 : Prévision des frais du personnel
7 : Prévision des Impôts et taxes
8 : Prévision des frais financiers
9 : Prévision des frais divers de gestion
Annexe 1 : Détermination du coût des capitaux propres
• Modèle de Gordon Shapiro
- Les dividendes constants :
nDDDD ==== ......................321
Et : ( ) ( )∑= +
++
=n
in
ni t
C
t
DC
10
11 ( ) ( )∑
= ++
+=
n
in
ni t
C
tDC
10
11
1
D’où : ( )
( )nn
n
ot
C
t
tDC
+++−=
1
11
Lorsque n la durée de vie du projet tend vers l’infini alors :
t
DC =0 Et
0C
Dt =
- Une croissance constante des dividendes :
( )( )
( )( )
( )( )( ) ( )n
nn
n
t
C
t
gD
t
gD
t
gD
t
DC
++
++
++++
++
++
+=
−
11
1..........
1
1
1
1
1
11
3
21
21
11
0
On remarque que c’est une suite géométrique de raison ( )( ) 111 −++ tg d’où :
( )( ) ( )( )( ) ( )n
nnn
t
C
tg
tg
t
DC
++
−++−++
+= −
−
1111
111
1 11
0
Donc : ( ) ( )
( )nn
nn
t
C
tg
tgDC
++
−−++=
−
1
11110
Lorsque n tend vers l’infini et tg⟨ alors : gt
DC
−= 1
0 D’où : gC
Dt +=
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Annexe 2 : Décret exécutif N° 92-31 du 20 Janvier 1992 création de
l’ORGM portant création de l’office national de recherche
géologique et minière,
Chapitre 1 : Dispositions générales
Dénomination – objet- siège
Article 1 : Il est créé, un établissement public à caractère industriel et
commercial, dénommé : « office national de la recherche géologique et minière» ,
par abréviation « O.R.G.M» , désigné ci-après « l’office ».
Article 2 : L’office est doté de la personnalité morale et de l’autonomie financière.
Il est régi par les règles applicables à l’administration dans ses relations avec
l’état. Il est réputé commerçant de ses rapports avec les tiers et soumit aux règles
de droit commercial.
Il est régi par les lois et règlements en vigueur et par les dispositions du présent
décret.
Article 3 : l’office est chargé sous la tutelle du ministre chargé des mines.
Article 4 : le siège de l’office est fixé à alger. Il peut être transféré en tout autre
lieu du territoire national, par décret exécutif pris sur rapport du ministre chargé
des mines.
Chapitre 2 : Missions
Article 5 : l’office a pour objet de prendre en charge les missions de service public
attachées à la géologie, à la recherche et à la promotion des ressources minières.
Il est chargé dans ce cadre :
I. En matière de service géologique national de recherche minière :
• D’élaborer et de mettre en œuvre les programmes périodiques de
cartographie géologiques, géophysique, géochimique et thématique et
assurer les publications des cartes officielles y afférentes ;
• D’élaborer et de mettre en œuvre les programmes périodiques de prospection
et minière et d’inventaire des potentialités minières nationales et
d’évaluation des gisements ;
• De gérer le dépôt légal conformément aux dispositions législatives
règlementaire en vigueur ;
• De constituer et mettre à jour une documentation, se rapportant a ses
activités ;
• D’élaborer les normes d’entreprise pour ses domaines d’activité et participer,
dans les limites de ses compétences, à l’élaboration des normes algériennes ;
• D’entreprendre et mettre en œuvre toutes études et travaux scientifiques,
liées a ses missions ;
• De contribuer dans la limite de ses compétences à la mise en œuvre des
mesures d’identification des sites géologique à protéger.
II. En matière de promotion des ressources minières :
• De mettre en œuvre toutes actions de nature à permettre la découverte des
gisements
• De mettre en œuvre toutes actions en faveur du développement des
matières premières minérales.
• De réaliser ou faire réaliser toute études de traitement et/ou de mise a
exploitation y compris l’aspect hydrogéologique
• De réaliser ou faire réaliser toute études techniques, économiques et/ou
financières des gisements découverts.
L’offices peut, en outre,, dans le cadre de ses missions générales et dans les
conditions et formes prévus par la législation en vigueur.
• Entreprendre toute opération commerciale, financière et acquérir tous
droits et biens mobiliers et immobiliers utiles a son action.
• Passer toute convention de participation, et création de filiale et/ou
d’association entrant dans les domaines de ses activités.
STRUCTURES - GESTIONS – FONCTIONNEMENTS
Article 6. - L’office est administré par un conseil d’administration et dirigé par
un directeur général.
Le directeur général est responsable devant le conseil d’administration.
Article 7. – Le président du conseil d’administration est nommé par décret
exécutifs pris en conseil du gouvernement, sur proposition du ministre chargé
des mines, pour la durée du mandat des membres du conseil d’administration.
CHAPITRE I : LE CONSEIL D’ADMINISTRATION
Article 8. : Le conseil d’administration est composé de :
- Deux représentants du ministre chargé des mines
- Deux représentants du ministre chargé des finances
- Un représentant de l’autorité chargé de la planification
- Un représentant du ministre chargé de l’intérieur
- Un représentant du ministre chargé de l’énergie
- Un représentant du ministre chargé de la défense nationale
- Un représentant du ministre chargé de la recherche et de la technologie ;
- Un représentant du ministre chargé des universités
- Deux représentants des travailleurs de l’office
Article 9 : Le mandat d’administrateur est gratuit ; cependant, les
administrateurs peuvent percevoir des indemnités selon un barème fixé par le
règlement intérieur.
Article 10 : Le directeur général de l’office assiste aux réunions du conseil
d’administration avec voix consultative.
Le conseil d’administration peut faire appel, à titre consultatif, à toute personne
susceptible de l’éclairer à ses délibérations en raison de ses compétences sur les
questions inscrites à l’ordre du jour.
Article 11 : Les membres du conseil d’administration sont nommés pour une
période de six (6) ans, renouvelable pour moitié tous les trois (3) ans.
Article 12 : Les représentants des administrations centrales, membres du conseil
d’administration doivent avoir mandat pour représenter leur administration, ils
sont nommés par arrêter du ministre chargé des mines, sur proposition de
l’autorité dont ils relèvent.
En cas d’interruption du mandat de l’un quelconque des membres, il est procédé a
son remplacement, dans les mêmes formes, le membre nouvellement désigné lui
succède jusqu’à l’expiration du mandat.
Article 13 : Le conseil d’administration se réunit quatre (4) fois par ans en
session ordinaire, sur convocation de son présidant.
Il peut être réuni en session extraordinaire à la demande, soit du président du
conseil d’administration soit de la moitié de ses membres ou du directeur général
de l’office.
Le président établit l’ordre du jour des réunions sur proposition de du directeur
général de l’office.
Les convocations accompagnées de l’ordre du jour sont adressées au moins quinze
(15) jours avant la réunion. Ce délai peut être réduit pour les sessions
extraordinaires, sans être inférieur à huit (8) jours.
Article 14. – Le conseil d’administration ne peut délibérer valablement que si la
moitié de ses membres sont présente.
Si le quorum n’est pas atteint, une nouvelle réunion à lieu à l’issue d’un délai de
huit (8) jours, le conseil d’administration délibère alors valablement quelque soit
le nombre des membres présents.
Les décisions sont prises à la majorité des voix des membres présents. En cas de
partage des voix, celle du président est prépondérante.
Article 15. – Les délibérations du conseil d’administration sont consignées sur
des procès-verbaux, inscrits sur un registre spécial, coté et paraphé. Elles sont
signées par le président et le secrétaire de séances. Elles sont adressées dans les
quinze (15) jours au ministre de tutelle pour approbation.
Le secrétariat du conseil d’administration est assuré par le directeur général de
l’office.
Article 16. – Le conseil d’administration statue délibère sur :
- Les programmes d’activités et d’investissements, notamment les plans a
moyen et longs termes.
- Les prévisions de recettes et de dépenses.
- La conclusion d’emprunts et de crédits.
- L’acquisition, l’aliénation de biens et immeubles.
- La prise de participation dans les sociétés minières et para minier ainsi
que la création de filiale, le cas échéant
- Le bilan annuel et les comptes du résultat.
- Le règlement intérieur de l’office.
- Le projet du statut et de rémunération des personnels de l’office.
- L’organigramme de l’office.
- L’acceptation des dons et legs.
- Toute autre question en rapport avec les missions de l’office.
CHAPITRE II : Le Directeur général
Article 17 : Le directeur général de l’office est par décret exécutif, pris en conseil
du gouvernement sur proposition du ministre chargé des mines, après
délibération du conseil d’administration.
Il est mis fin à ses fonctions dans les mêmes formes.
Article 18 : Le directeur met en œuvre les décisions du conseil d’administration.
Il chargé d’assuré la gestion de l’office.
A ce titre :
- Il établit le rapport annuel d’activités.
- Il représente l’office dans tous les actes de la vie civile.
- Il passe tous marché, contrat, convention et accord dans le cadre de la
réglementation en vigueur.
- Il ordonnance et engage les dépenses dans la limite des crédits régulièrement
ouverts au budget.
- Il ouvre et fait fonctionner tous comptes aux prés des cheques postaux et
institutions de banques et crédits.
- Il signe, accepte, endosse tous billets, traites, chèques, lettres de change et
d’autre effet de commerce.
- Il cautionne et avalise dans les conditions fixées par la réglementation en
vigueur.
- Il reçoit toutes sommes dues à l’office, effectue tout retrait de cautionnement en
espèces ou autrement dans les limites autorisées et donne quittances ou
recharges.
- Il exerce le pouvoir hiérarchique sur l’ensemble du personnel de l’office.
- Il nomme et révoque, après approbation du conseil d’administration, les cadres
supérieurs de l’office, placés sous son autorité.
- Il veille au respect du règlement intérieur de l’office.
DISPOSITIONS FINANCIERES
Article 19 : L’exercice financier de l’office est ouvert le 1erjanvier et clos le
31decembre de chaque année.
La comptabilité est tenue en la forme commerciale conformément à la législation
et la réglementation en vigueur.
Article 20 : Le budget de l’office comprend deux (2) sections : la section
exploitation et la section équipements.
La section exploitation comprend :
� En recettes :
− Les subventions éventuelles de l’état.
− Les produits liés a l’activité de l’office.
− Les dons et legs d’organismes nationaux et internationaux.
� En dépense :
− Les dépenses d’exploitations
− Les dépenses nécessaires à la réalisation des objectifs de l’office.
La section équipement comprend :
� En recettes :
− Les subventions et concours définitifs de l’état.
− Les emprunt et crédits.
− Les dons et legs d’organismes nationaux et internationaux.
� En dépenses :
− Les dépenses d’investissement et d’équipement liées au développement de
l’office.
Article 21 : Le compte financier prévisionnel de l’office est soumis ;après
délibération du conseil d’administration, à l’approbation des autorité concernées
avant le début de l’exercice auquel il se rapporte conformément a la législation en
vigueur.
Article 22 : Nonobstant toute autre forme de contrôle règlementaire, le contrôle
des comptes de l’office relève de la compétence d’un commissaire aux comptes,
désigné conformément à la réglementation en vigueur.
PATRIMOINE
Article 23 : Le patrimoine de l’office est constitué :
− De biens reçus en dotations et/ou réalisés sur fonds propres.
− De biens détenus à titre d’affectation pour la réalisation des missions de
l’office.
DISPOSITIONS FINALES
Article 24 : Sont abrogées les dispositions contraires au présent décret,
notamment les décrets n°83-57 du 1er janvier 1983 et le décret n°85-185 du 16
juillet1985 susvisés
Annexe 3 : Loi n° 01-10 du 3 juillet 2001 portant LOI MINIERE
- Journal Officiel N° 35 du 4 juillet 2001
Article 1er : Les dispositions de la présente loi s'appliquent aux activités
d'infrastructure géologique, de recherche et d'exploitation des substances
minérales ou fossiles visées à l'article 2 ci-dessous, à l'exception des eaux, des
gisements d'hydrocarbures liquides ou gazeux et des schistes combustibles
pétrolifères, qui sont soumis aux dispositions législatives qui leur sont
spécifiques, mais qui demeurent, néanmoins, soumis à l'obligation de dépôt légal
prévu aux articles 35 et 36 de la présente loi.
L'exploitation des substances minérales dans le domaine public hydraulique et
dans le domaine forestier national, est soumise aux dispositions de la présente loi, aux
dispositions de la loi n° 83-03 du 5 février 1983 relative à la protection de
l'environnement et de la loi n° 83-17 du 16 juillet 1983, modifiée et complétée, portant
code des eaux et de la loi n° 84-12 du 23 juin 1984, modifiée et complétée, portant
régime général des forêts.
Article 3 : L'exercice des activités minières est accessible à tout opérateur, sans
distinction de statut ou de nationalité, conformément aux dispositions de la
présente loi et de ses textes d'application.
Ces activités ne sont exercées que sur la base d'un titre minier ou d'une
autorisation de ramassage ou d’une autorisation d’exploitation des carrières ou
sablières.
Aucune activité minière ne peut être autorisée sur les sites protégés par la loi
et/ou par des conventions internationales.
Caractère et nature juridique des activités minières et des titres qui leur
sont rattachés :
Article 7 : Les activités de recherche minière et les activités d'exploitation des
substances minérales sont considérées comme des actes de commerce, et ne
peuvent être exercées que par des personnes physiques ou morales de droit privé.
Les exploitations minières souterraines et à ciel ouvert, les bâtiments des
exploitations, les installations, puits, galeries et autres travaux établis à demeure
sont considérés comme des biens immeubles.
Sont considérés comme biens immeubles par destination les machines, les engins et
l'outillage servant à la recherche et à l'exploitation minière.
Sont considérés comme biens meubles les matières extraites ou abattues, les
approvisionnements et autres objets mobiliers ainsi que les actions, parts et
intérêts dans une entreprise ou une association d'entreprises pour la recherche
et/ou l'exploitation des substances minérales.
Concernant les recherche minière :
Article 13 : La recherche minière se subdivise en deux étapes :
- La prospection minière,
- L'exploration minière.
Article 14 : Est considérée comme prospection minière, l'examen topographique,
géologique et géophysique, la reconnaissance des lieux et autres recherches
préliminaires des minéraux se trouvant en surface afin de déterminer les
attributs minéralogiques et les caractéristiques géologiques d'un terrain.
Article 15 : Est considérée comme exploration minière, l'exécution des études
géologiques et géophysiques relatives aux structures et à la géologie souterraine,
des travaux d'évaluation par excavation, sondage et forage, d'analyse des
attributs physiques et chimiques des minéraux et l'examen de la faisabilité
économique du développement et de la mise en production d'un gisement.
Missions du service géologique et national
Article 40 : Les missions du service géologique national placé sous l'autorité de
l'Agence Nationale de la Géologie et du Contrôle Minier instituée à l'article 45, ci-
dessous, sont notamment :
- La gestion du dépôt légal des informations géologiques du sol et du sous-sol,
- La collecte, la sélection, le traitement, l'expertise et la diffusion de l'information
ayant trait aux sciences de la terre,
- L'élaboration et la mise en œuvre du programme national d'infrastructure
géologique, notamment en matière de cartes géologiques régulières, les cartes
géophysiques et géochimiques régionales, à des échelles qui seront définies par
voie réglementaire,
- L'élaboration et la mise à jour de l'inventaire minéral national,
- La réalisation et la publication officielle de cartes géologiques et thématiques,
- La mise en place et la gestion de la banque nationale des données géologiques,
- La mise en place et la gestion d'une sonothèque (conservation des collections
d'échantillons rocheux),
- La mise en place et la gestion du musée géologique national,
- La délivrance des autorisations de travaux d'infrastructure géologique,
- L'émission des documents de perception relatifs aux frais de mise à disposition
des documents et autres supports de l'information géologique, et
- La réalisation de toute étude géologique et géo scientifique d'intérêt général.
SECTION 1 : L'AGENCE NATIONALE DU PATRIMOINE MINIER
Article 44 : Il est institué une Agence Nationale du Patrimoine Minier, autorité
administrative autonome, chargée de :
- Mettre en place et gérer le cadastre minier,
-Délivrer les titres et autorisations miniers, y compris la préparation des
conventions et des cahiers des charges accompagnant les dits titres et
autorisations miniers, sous le contrôle du Ministre chargé des mines,
- gérer et suivre l'exécution des titres et autorisations miniers et des documents
les accompagnant, à savoir la gestion des conventions pour le compte de l'Etat et
les cahiers des charges, l'adjudication, l'élaboration des dossiers relatifs aux
propositions d'attribution, de suspension et de retrait des titres miniers,
- Emettre les documents de perception relatifs au droit de frais administratifs et
à la taxe superficiaire prévus aux articles 156 et 157 de la présente loi et aux recettes
provenant des adjudications,
- Superviser et coordonner les activités minières,
- Aider à la mise en œuvre de tout arbitrage, conciliation ou médiation entre
opérateurs miniers et de représenter l'Etat dans les procédures de règlement des
litiges avec les investisseurs dans le secteur des mines,
- Fournir toute assistance aux investisseurs dans la mise en œuvre de leurs projets
dans le secteur des mines,
- Etablir et mettre à jour une base de données relative aux titres et autorisations
miniers et aux documents qui les accompagnent,
-Délimiter les périmètres miniers pour promouvoir les zones minérales
potentielles ou des gisements déjà mis en évidence sur des fonds publics
- Encourager et contribuer à l'encadrement des métiers liés à l'activité minière et
promouvoir la petite et moyenne exploitation minière et l'activité minière
artisanale,
- Elaborer et publier périodiquement des statistiques liées à son activité.
SECTION 2 : L'AGENCE NATIONALE DE LA GEOLOGIE ET DU
CONTROLE MINIER
Article 45 : Il est institué une Agence Nationale de la Géologie et du Contrôle
Minier, autorité administrative autonome, chargée, en sus des missions citées à
l'article 40 ci-dessus :
- De mettre en place le service géologique national,
-De la surveillance administrative et technique des exploitations minières
souterraines ou à ciel ouvert et chantiers de recherche minière,
-Du contrôle du respect de l'art minier, dans un souci de récupération optimale
des ressources minérales et des règles d'hygiène et de sécurité tant publique
qu'industrielle,
-Du contrôle des activités minières de manière à préserver l'environnement,
conformément aux dispositions et normes prévues par la législation et la
réglementation en vigueur,
- De l'organisation et du contrôle de la réhabilitation des sites miniers, ainsi que
du suivi de la remise en l'état des lieux au niveau des gisements miniers après
exploitation,
-Du contrôle de la gestion et de l'utilisation des substances explosives et des
artifices de mise à feu,
-D'émettre les documents de perception relatifs à la redevance d'extraction
prévue à l'article 159 de la présente loi,
-Du contrôle du versement de la provision pour remise en état des lieux, prévue à
l'article 176 de la présente loi, dans un compte spécial ouvert auprès du Trésor au
nom de l'entreprise,
-Du suivi et publication des statistiques concernant les activités minières y
compris celles relatives aux accidents de travail et maladies professionnelles dans
le secteur des mines,
-De l'agrément des experts en mine et géologie,
-De l'exercice de la police des mines avec le pouvoir de constatation des
infractions.
Article 61 : Pendant la durée des travaux d'exploitation et de recherche, les
titulaires de titres miniers ou autorisations adressent chaque année à l'Agence
Nationale de la Géologie et du Contrôle Minier, un rapport relatif à leur activité,
ainsi que les incidences sur l'occupation des sols et les caractéristiques du milieu
environnant.
DISPOSITIONS COMMUNES AUX TITRES MINIERS
SECTION 1 : DES TITRES MINIERS ET DES PROCEDURES
Article 73 : Les titres miniers relatifs aux activités minières sont délivrés, après
avis motivé du Wali territorialement compétent :
- Pour la recherche minière, sous la forme :
* D'une autorisation de prospection minière,
* Et/ou d'un permis d'exploration minière,
- Pour l'exploitation minière, sous forme :
* soit d'une concession minière,
* soit d'un permis d'exploitation de petite ou moyenne exploitation minière,
* soit d'une autorisation d'exploitation minière artisanale
Les pièces et les renseignements constituant le dossier de demande initiale, de
renouvellement, de modification, d'amodiation, de transfert ou de renonciation,
les modalités de son dépôt ainsi que les délais et les procédures d'attribution des
titres miniers sont précisés par voie réglementaire.
SECTION 3 : PERSONNES NON-HABILITEES A EXERCER L'ACTIVITE
MINIERE
Article 80 : Les fonctionnaires de l'Etat et des Collectivités territoriales, les élus
et les employés des établissements et Organismes publics en poste, ne peuvent
exercer des activités minières, durant l'exercice de leur fonction.
DISPOSITIONS FINANCIERES ET FISCALES
Article 154 : Le financement des organes visés aux articles 44 et 45 de la
présente loi, est assuré notamment par :
- Une quote-part du produit de la redevance d'extraction,
- Le produit des droits d'établissement d'acte liés aux titres miniers,
- Une quote-part du produit de la taxe superficiaire,
- Tout autre produit lié à leurs activités.
Ces produits sont payés auprès des receveurs des impôts et versés au Fonds du
Patrimoine Public Minier.
Outre le financement des organes prévus ci-dessus, une quote-part des produits
provenant de la redevance d'extraction et de la taxe superficiaire sera versée au
fonds commun des collectivités locales au profit des communes.
Les taux de ces quotes-parts sont fixés par voie réglementaire.
Le Fonds du Patrimoine Public Minier fonctionne sous la forme d'un compte
d'affectation spéciale à créer conformément aux dispositions législatives et
réglementaires en vigueur.
Article 157 : Sont soumis à une taxe superficiaire annuelle, les titulaires d'un
permis d'exploration et/ou d'un titre minier d'exploitation. Cette taxe ne remplace
en aucune manière le loyer que le propriétaire du terrain ou ses ayant droits
peuvent réclamer.
Annexe 4 : Situation financière de l’Office National de
la Recherche Géologique et Minière.
1 : Evolution de l’activité
2004 2005 2006 2007
clôture
2008
Prév
Chiffre d’affaires
Dont à l’exportation :
- Consommations
- Valeur ajoutée
- Charges
Dont :
• Frais de personnel
• Frais financiers
• Dot aux amorts et
aux provisions
- Résultat net
- Cash flow
41 627
196 585
(152 351)
541 871
479 587
821
43 792
(21 210)
22 582
124 404
135 757
(1 236)
466 948
402 753
1 765
48 382
(328 008)
(279 626)
488 640
159 551
332 693
438 743
361 997
5 079
61 958
131 218
193 176
384 803
160 303
235 319
429 485
345 235
5 038
60 115
(190 448)
(130 332)
811 500
234 654
576 847
507 874
407 320
17 060
71 716
48 888
120 604
2 : Evolution de la trésorerie
2004 2005 2006 2007
clôture
2008
Prév
Fonds de roulement
BFR
Trésorerie
310 980
139 578
171 402
523 977
159 036
364 941
653 780
470 375
183 405
769 159
531 499
237 660
1 506 677
1 041 357
465 320
Annexe 5 : Projection des charges
1 : Projection des fournitures de forage
FOURNITURES DE
FORAGE 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Couronnes à diamants 25 500 000 3 825 000 3 825 000 4 590 000 4 590 000 4 320 000 4 320 000 3 750 000
Pr.sondeuses 6 200 000 3 700 000 2 100 000 2 200 000
Pr.pompes à boue
5 920 000 3 410 000 2 350 000
Accessoires de forage 13 520 000 4 950 000
Bentonite et ciment 4 000 000 4 000 000 4 000 000 4 500 000 4 700 000 5 200 000 5 400 000 5 580 000
S/TOTAL 55 140 000 7 825 000 7 825 000 21 150 000 9 290 000 13 970 000 9 720 000 11 530 000
2 : Projection de la consommation du carburant
CARBURANT 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
carburant et lubrifiant 3 600 000 3 600 000 3 960 000 3 960 000 3 960 000 4 752 000 4 752 000 5 702 400
S/TOTAL 3 600 000 3 600 000 3 960 000 3 960 000 3 960 000 4 752 000 4 752 000 5 702 400
3 : Projection Habillement et sécurité
HABILLEMENT ET SECURITE 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
habill.et effets de sécurité 150 000 150 000 150 000 175 000 175 000 175 000 175 000 175 000
S/TOTAL 150 000 150 000 150 000 175 000 175 000 175 000 175 000 175 000
4 : Décomposition des frais de personnel 5 : Projection des dotations aux amortissements
FRAIS DE PERSONNEL
nombre cout
unitaire total
nbre de mois
technicien sondeur 5 63 220 316 100
12
chef de poste 20 61 980 1 239 600
12
manœuvre 40 51 240 2 049 600
12
chauffeur 20 50 400 1 008 000
12
mécanicien de sonde 5 52 150 260 750
12
superviseur 1 69 320 69 320
12
TOTAL 91
6 : Projection des frais du personnel
FRAIS DE PERSONNEL 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
technicien sondeur 3 793 200 3 793 200 4 172 520 4 172 520 4 172 520 4 589 772 4 589 772 4 589 772
chef de poste 14 875 200 14 875 200 16 362 720 16 362 720 16 362 720 17 998 992 17 998 992 17 998 992
manœuvre 24 595 200 24 595 200 27 054 720 27 054 720 27 054 720 29 760 192 29 760 192 29 760 192
chauffeur 12 096 000 12 096 000 13 305 600 13 305 600 13 305 600 14 636 160 14 636 160 14 636 160
mécanicien de sonde 3 129 000 3 129 000 3 441 900 3 441 900 3 441 900 3 786 090 3 786 090 3 786 090
superviseur 831 840 831 840 915 024 915 024 915 024 1 006 526 1 006 526 1 006 526
TOTAL 59 320 440 59 320 440 65 252 484 65 252 484 65 252 484 71 777 732 71 777 732 71 777 732
Amortissements valeur
d'acquisition dotations aux amortissements
amortissements cumulés
V.N.C
2008 129 661 250 12 966 125 12 966 125 116 695 125
2009 116 695 125 12 966 125 25 932 250 103 729 000
2010 103 729 000 12 966 125 38 898 375 90 762 875
2011 90 762 875 12 966 125 51 864 500 77 796 750
2012 77 796 750 12 966 125 64 830 625 64 830 625
2013 64 830 625 12 966 125 77 796 750 51 864 500
2014 51 864 500 12 966 125 90 762 875 38 898 375
2015 38 898 375 12 966 125 103 729 000 25 932 250
2016 25 932 250 12 966 125 116 695 125 12 966 125
2017 12 966 125 12 966 125 129 661 250 -
7 : projection des impôts et taxes
Impôts et Taxes 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
TAP 3 150 000 3 270 000 3 360 000 3 510 000 3 570 000 3 660 000 3 720 000 3 780 000
Autres Impôts 1 350 000 1 230 000 1 590 000 1 440 000 1 380 000 1 740 000 1 680 000 1 620 000
TOTAL 4 500 000 4 500 000 4 950 000 4 950 000 4 950 000 5 400 000 5 400 000 5 400 000
8 : Projection des frais financiers
frais financiers Année emprunt taux d'int
annuité de remb total à remb reste à remb
semestre1 2008 97 245 938 7 779 675 9 724 594 17 504 269 87 521 344
semestre2 2008 87 521 344 5 251 281 9 724 594 14 975 874 77 796 750
semestre3 2009 77 796 750 4 667 805 9 724 594 14 392 399 68 072 156
semestre4 2009 68 072 156 4 084 329 9 724 594 13 808 923 58 347 563
semestre5 2010 58 347 563 3 500 854 9 724 594 13 225 447 48 622 969
semestre6 2010 48 622 969 2 917 336 9 724 594 12 641 930 38 897 675
semestre7 2011 38 897 675 2 333 861 9 724 594 12 058 454 29 173 081
semestre8 2011 29 173 081 1 750 385 9 724 594 11 474 979 19 448 487
semestre9 2012 19 448 487 1 166 909 9 724 594 10 891 503 9 723 894
semestre10 2012 9 723 894 583 434 9 724 594 10 308 027 -
9 : Projection des frais divers
Frais divers cout/mois N/mois 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
frais généraux 270390 12 2 644 680 2 758 920 2 770 344 2 770 344 2 784 195 2 797 484 2 797 484 2 803 798
autres 9520 12 114 240 114 240 125 664 125 664 126 292 126 292 126 292 132 606
TOTAL 2 758 920 2 873 160 2 896 008 2 896 008 2 910 487 2 923 776 2 923 776 2 936 404
Table des matières Introduction générale………………………………………………………… 1 Partie 1 : Chapitre I : Le concept d’investissement…………………………………..4 Section 1 : La notion d’investissement ……………………………………………. Erreur ! Signet non défini. I. La décision d’investir………………………………………………………….5 II. Définition de l’investissement………………………………………………... 6 III. Typologie des investissements ………………………………………………..Erreur ! Signet non défini. a) Classification selon leur objectif ……………………………………………..Erreur ! Signet non défini. b) Classification selon leur nature ……………………………………………….7 c) Classification selon leur finalité ……………………………………………...8 Section 2 : Les préalables à la décision d’investir …………………………………9 I. Identification d’un projet d’investissement …………………………………...9 a) Les données d’un projet d’investissement ……………………………………9 b) La modélisation d’un projet d’investissement ………………………………13 II. Analyse technico-économique d’un projet …………………………………..13
Conclusion ……………………………………………………………………….18 Chapitre II: Les approches traditionnelles d'évaluation
de projet…………………………………………………………. 19 Section 1 : Les critères d’évaluation de projet…………………………………… 20 I. La valeur actuelle nette (VAN) …………………………………………….. 20 a) Principe de la méthode ………………………………………………………20 b) Détermination du taux d’actualisation ………………………………………21 c) Relation entre la VAN et le taux d’actualisation…………………………… 26 d) Limites de la VAN …………………………………………………………. 26 II. Le taux de rentabilité interne (TRI) ………………………………………….26 a) Principe de la méthode ………………………………………………………26 b) Limites du TRI ………………………………………………………………27 III. Le délai de récupération actualisé (DRA) …………………………………..29 a) Principe de la méthode ………………………………………………………29 b) Limites du DRA ……………………………………………………………..30 IV. L’indice de profitabilité (IP) ………………………………………………...31
a) Principe de la méthode ………………………………………………………31 b) Limites de l’IP ……………………………………………………………….32 Section 2 : Cas particuliers de choix d’investissement …………………………...33 I. Le rationnement du capital ………………………………………………….33 a) Indice de profitabilité ………………………………………………………...33 b) Programmation linéaire ……………………………………………………...35 II. La décision d’investissement et l’inflation …………………………………..35 Conclusion ……………………………………………………………………….37 Chapitre III: Introduction au risque d'un projet ……………………..38 Section 1 : La notion du risque …………………………………………………... 40 I. Le concept du risque………………………………………………………….40 II. Types de risques d’un projet ………………………………………………...40 III. La gestion des risques d’un projet …………………………………………...41 a) Identification des risques …………………………………………………….41 b) Réduction des risques ………………………………………………………..42 c) Suivi de l'évolution des risques ……………………………………………...42 Section 2 : L’analyse du risque…………………………………………………… Erreur ! Signet non défini. I. Méthodes traditionnelles d’analyse du risque ……………………………….Erreur ! Signet non défini. a) Diminution de la durée du projet …………………………………………….Erreur ! Signet non défini. b) Abattements sur les recettes prévues : méthode de l'équivalent certain ……..Erreur ! Signet non défini. c) Adjonction d'une prime de risque au taux d'actualisation …………………...Erreur ! Signet non défini. II. Méthodes avancées d’analyse du risque ……………………………………..Erreur ! Signet non défini. a) Analyse de la sensibilité ……………………………………………………..Erreur ! Signet non défini. b) L’analyse par scénarii………………………………………………………...Erreur ! Signet non défini. c) L’analyse du point mort …………………………………………………… Erreur ! Signet non défini.
Conclusion ……………………………………………………………………….49
Chapitre IV: Les approches modernes d'évaluation de projet
basées sur l'analyse du risaue……………………………50 Section 1 : Les méthodes probabilistes ……………………………………………51 I. Le critère espérance- variance ……………………………………………….51 a) Espérance de la VAN ………………………………………………………..51 b) Variance de la VAN …………………………………………………………52 II. Les décisions séquentielles et l’arbre de décision …………………………...52 a) Construction d’un arbre de décision …………………………………………53 b) Exemple ……………………………………………………………………...54 III. La simulation Monté Carlo …………………………………………………..58 a) Mise en œuvre ……………………………………………………………….58 Section 2 : Les options réelles ……………………………………………………. 60 I. Généralités sur les options …………………………………………………..60 a) La valeur d’une option ………………………………………………………61 b) Les déterminants du prix de l’option ………………………………………..63 II. L’option réelle………………………………………………………………. 65 a) Les conditions d’existence d’options réelles ……………………………….. 65 b) La différence entre les options financières et les options réelles…………… 66 c) Typologie d’options …………………………………………………………67 III. L’évaluation des options réelles ……………………………………………. 69 a) Le modèle de Black & Scholes …………………………………………….. 69
Conclusion ……………………………………………………………………… 72 Partie 2: Chapitre 5: Evaluation d'un projet de renouvellement ……………73 Section 1 : Présentation de l’entreprise …………………………………………..Erreur ! Signet non défini. I. Présentation de l’office……………………………………………………….Erreur ! Signet non défini. II. Rappel historique …………………………………………………………….Erreur ! Signet non défini. III. L’avènement de la loi minière ……………………………………………….Erreur ! Signet non défini. IV. Missions ……………………………………………………………………...76
V. Fond social de l’office ……………………………………………………….76 a) Participations détenues par l’office ………………………………………….77 VI. Organisation de l’Office ……………………………………………………..77 VII. Axes stratégiques du développement ………………………………………..78 VIII. Situation financière de l’ORGM …………………………………………….80 Section 2 : Présentation du projet …………………………………………………82 I. Justification du Projet ………………………………………………………..82 a) Tendances du Marché Algérien du Forage Minier …………………………..82 II. Description et coût du projet ………………………………………………...83 III. Paramètres technico-économiques du projet ………………………………...84 a) Chiffre d’affaires HT projet ………………………………………………….84 b) Programme de réalisation et organisation du travail…………………………84 c) Fiscalité ………………………………………………………………………84 d) Problèmes inflationnistes …………………………………………………….85 Section 3 : Etude du projet …………………………………………………….......85 I. Détermination des principaux paramètres du projet …………………………85 a) Projection des charges ……………………………………………………….85 b) Projection des recettes………………………………………………………..86 II. Calcul des indicateurs de rentabilité …………………………………………89 a) Détermination du taux d’actualisation………………………………………..89 b) Détermination des indicateurs de performance ………………………………90 III. Appréciation du risque……………………………………………………….91 a) Analyse de la sensibilité ……………………………………………………..91 b) Détermination du point mort ………………………………………………...92 c) Analyse par Scénarii………………………………………………………… 93 d) La Simulation Monté Carlo ………………………………………………….93
Conclusion ……………………………………………………………………… 97 Conclusion générale…………………………………………………………...98
Bibliographie
Liste des figures
Listes des tableaux
Listes des annexes