Download - MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

Transcript
Page 1: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

M A R C H

2 0 1 6

ตลาดหนถกกดดนจาก3ประเดนหลกไดแก1)การออนคาของคาเงนหยวนและความเสยงเงนทนไหลออกจากจน2)การปรบตวลงแรงของราคาน�ามนและ3)ความกงวลตอการขาดทนของธนาคารในยโรปซงเราคาดวาทง3ประเดนจะมแนวโนมคลคลายลงในระยะถดไป

เราคาดวาตลาดหนจะมแนวโนมฟนตวขนหลงตลาดคลายความกงวลตอปญหาดงกลาวและแนะน�าใหใชโอกาสทตลาดปรบฐานซอหนยโรปและญปนทปรบตวลงมาแรง

ในตลาดสนคาโภคภณฑเราคงค�าแนะน�าOverweightในน�ามนและปรบลดค�าแนะน�าการลงทนในทองค�าจากNeutralเปนUnderweight

T I S CO I n v e s t m e n t P o r t f o l i o S t r a t e g y

TISCO Economic Strategy Unit

Page 2: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

ขอมลบทความบทวเคราะหและการคาดหมายรวมทงการแสดงความคดเหนทงหลายทปรากฏอยในรายงานฉบบนท�าขนบนพนฐานของแหลงขอมลทดทสดทไดรบมาและพจารณาแลวเหนวานาเชอถอ

แตทงนไมอาจรบรองความถกตองความสมบรณแทจรงของขอมลดงกลาวความเหนทแสดงไวในรายงานฉบบนไดมาจากการพจารณาโดยเหมาะสมและรอบคอบแลวและอาจเปลยนแปลงไดโดยไมจ�าเปน

ตองแจงลวงหนาแตอยางใดรายงานฉบบนไมถอวาเปนค�าเสนอหรอค�าชชวนใหซอหรอขายหลกทรพยและจดท�าขนเปนการเฉพาะเพอประโยชนแกบคคลทเกยวของกบบรษทเทานนมใหน�าไปเผยแพรทาง

สอมวลชน หรอโดยทางอนใด ทสโกไมตองรบผดชอบตอความเสยหายใดๆ ทเกดขนโดยตรงหรอเปนผลจากการใชเนอหาหรอรายงานฉบบน การน�าไปซงขอมล บทความ บทวเคราะห และการคาดหมาย

ทงหลายทปรากฏอยในรายงานฉบบนเปนการน�าไปใชโดยผใชยอมรบความเสยงและเปนดลยพนจของผใชแตเพยงผเดยว

คมศรประกอบผล

วรตมเตชะจนดา

ชานนทรบญนช

ซาราผลพบลย

ปภงกรกจเจรญการกล

ทพยรตนนนทปรดาวฒน

TISCO Economic Strategy Unit

Executive Summary 3

Global Investment Strategy 4

Investment Outlook 7

ตลาดหน 13

ตลาดตราสารหน 17

การลงทนทางเลอก 19

Global Economic Insights 23

เศรษฐกจสหรฐฯ 24

เศรษฐกจยโรป 29

เศรษฐกจจน 33

เศรษฐกจญปน 38

เศรษฐกจไทย 42

M A R C H

2 0 1 6

ตลาดหนถกกดดนจาก3ประเดนหลกไดแก1)การออนคาของคาเงนหยวนและความเสยงเงนทนไหลออกจากจน2)การปรบตวลงแรงของราคาน�ามนและ3)ความกงวลตอการขาดทนของธนาคารในยโรปซงเราคาดวาทง3ประเดนจะมแนวโนมคลคลายลงในระยะถดไป

เราคาดวาตลาดหนจะมแนวโนมฟนตวขนหลงตลาดคลายความกงวลตอปญหาดงกลาวและแนะน�าใหใชโอกาสทตลาดปรบฐานซอหนยโรปและญปนทปรบตวลงมาแรง

ในตลาดสนคาโภคภณฑเราคงค�าแนะน�าOverweightในน�ามนและปรบลดค�าแนะน�าการลงทนในทองค�าจากNeutralเปนUnderweight

T I S CO I n v e s t m e n t P o r t f o l i o S t r a t e g y

TISCO Economic Strategy Unit

M a r c h

2 0 1 6

Page 3: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

Executive Summary

ตลาดหนปรบฐานลงแรงนบจากตนปและท�าใหValuationปรบตวลงมาอยในระดบต�าสดในรอบหลายปโดยคาPBVของดชนตลาดหนโลก(MSCIAllCountryWorld)ปรบตวลงมาอยในระดบต�าสดตงแตป2013และPBVของดชนตลาดหนเอเชย(MSCIAsiaexJapan)กปรบตวลงมาต�าสดนบจากวกฤตเศรษฐกจในป2009โดยตลาดถกกดดนจาก3ประเดนหลกไดแก1)การออนคาของคาเงนหยวนและความเสยงเงนทนไหลออกจากจน2)การปรบตวลงแรงของราคาน�ามนและ3)ความกงวลตอการขาดทนของธนาคารในยโรปซงเราคาดวาทง3ประเดนจะมแนวโนมคลคลายลงในระยะถดไปดงน

ในประเดนคาเงนหยวนเราคาดวาการเขาแทรกแซงคาเงนหยวนในฮองกงของธนาคารกลางจน(PBoC) ประกอบกบทศทางการออนคาของคาเงนดอลลาร หลงจากธนาคารกลางสหรฐฯ (Fed) มทาทชะลอการขนดอกเบยออกไป จะท�าใหความกงวลตอการออนคาของเงนหยวนเรมคลคลาย โดยหลงจากการใหสมภาษณของผวาธนาคารกลางจนในวนท14ก.พ.คาเงนหยวนไดกลบมาอยในระดบแขงคาสดนบจากตนป

สวนในประเดนราคาน�ามน เราคาดวาราคาน�ามนไดผานจดต�าสดไปแลวและมแนวโนมฟนตวขนเนองจากราคาน�ามนปรบตวลดลงต�าเขาใกลตนทนการผลตสงผลกดดนใหผผลตน�ามนShaleOilในสหรฐฯลดปรมาณการผลตลงและท�าใหภาวะอปสงค-อปทานในตลาดโลกกลบมาสมดลขนในปน

สวนประเดนสดทาย ความกงวลตอหนกลมธนาคารในยโรป Deutsche Bank ยนยนวาธนาคารยงมเงนกองทนเพยงพอทจะจายใหผลงทน (Available Distributable Item: ADI) จ�านวน1พนลานยโรในป2016ซงมากเพยงพอทจะจายดอกเบยของCoCoจ�านวน350ลานยโรซงจะมก�าหนดจายในเดอนเม.ย.และในวนท12ก.พ.DeutscheBankกไดประกาศซอคนตราสารหนของตนเองมลคา5.5พนลานดอลลารสหรฐฯเพอสรางความเชอมนตอตลาดและสงผลใหราคาหนปรบตวขน12%หลงตลาดรบรขาว

เราคาดวาตลาดหนจะมแนวโนมฟนตวขนหลงตลาดคลายความกงวลตอปญหาดงกลาวและแนะน�าใหใชโอกาสทตลาดปรบฐานซอหนยโรปและญปนทปรบตวลงมาแรง สวนในตลาดสนคาโภคภณฑเราคงค�าแนะน�า Overweight ในน�ามน และปรบลดค�าแนะน�าการลงทนในทองค�าจาก NeutralเปนUnderweight

3

Page 4: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

GlobalInvestmentStrategy

TISCO Economic Strategy Unit

KeyRecommendations

ตลาดหนถกกดดนจาก3ประเดนหลกไดแก1)การออนคาของคาเงนหยวนและความเสยงเงนทนไหลออกจากจน2)การปรบตวลงแรงของราคาน�ามนและ3)ความกงวลตอการขาดทนของธนาคารในยโรปซงเราคาดวาทง3ประเดนจะมแนวโนมคลคลายลงและท�าใหตลาดหนฟนตวขนไดในระยะถดไป

แนะน�าใหใชโอกาสทตลาดปรบฐานซอหนยโรปและญปนทปรบตวลงมาแรง

คงค�าแนะน�าOverweightในน�ามน

ปรบลดค�าแนะน�าการลงทนในทองค�าจากNeutralเปนUnderweight

TISCO Economic Strategy Unit

GlobalInvestmentStrategy

เราคาดวาทง3ประเดนจะมแนวโนมคลคลายลงและท�าใหตลาดหนฟนตวขนไดในระยะถดไปเราคาดวาทง3ประเดนจะมแนวโนมคลคลายลงและท�าใหตลาดหนฟนตวขนไดในระยะถดไป

แนะน�าใหใชโอกาสทตลาดปรบฐานซอหนยโรปและญปนทปรบตวลงมาแรง

ปรบลดค�าแนะน�าการลงทนในทองค�าจากNeutralเปนUnderweight

ตลาดหนถกกดดนจาก3ประเดนหลกไดแก1)การออนคาของคาเงนหยวนและความเสยงเงนทนไหลออกจากจน2)การปรบตวลงแรงของราคาน�ามนและ3)ความกงวลตอการขาดทนของธนาคารในยโรปซงเราคาดวาทง3ประเดนจะมแนวโนมคลคลายลงและท�าใหตลาดหนฟนตวขนไดในระยะถดไป

ตลาดหนถกกดดนจาก3ประเดนหลกไดแก1)การออนคาของคาเงนหยวนและความเสยงเงนทนไหลออกจากจน2)การปรบตวลงแรงของราคาน�ามนและ3)ความกงวลตอการขาดทนของธนาคารในยโรปซงเราคาดวาทง3ประเดนจะมแนวโนมคลคลายลงและท�าใหตลาดหนฟนตวขนไดในระยะถดไป

แนะน�าใหใชโอกาสทตลาดปรบฐานซอหนยโรปและญปนทปรบตวลงมาแรง

ตลาดหนถกกดดนจาก3ประเดนหลกไดแก1)การออนคาของคาเงนหยวนและความเสยงเงนทนไหลออกจากจน2)การปรบตวลงแรงของราคาน�ามนและ3)ความกงวลตอการขาดทนของธนาคารในยโรปซงเราคาดวาทง3ประเดนจะมแนวโนมคลคลายลงและท�าใหตลาดหนฟนตวขนไดในระยะถดไป

แนะน�าใหใชโอกาสทตลาดปรบฐานซอหนยโรปและญปนทปรบตวลงมาแรง

ตลาดหนถกกดดนจาก3ประเดนหลกไดแก1)การออนคาของคาเงนหยวนและความเสยงเงนทนไหลออกจากจน2)การปรบตวลงแรงของราคาน�ามนและ3)ความกงวลตอการขาดทนของธนาคารในยโรปซงเราคาดวาทง3ประเดนจะมแนวโนมคลคลายลงและท�าใหตลาดหนฟนตวขนไดในระยะถดไป

แนะน�าใหใชโอกาสทตลาดปรบฐานซอหนยโรปและญปนทปรบตวลงมาแรง

GlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobal

Ma r c h

2016

Page 5: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

5

Price

ASEAN Last 1W 1M 3M 6M YTD 1Y

Thailand SET 1,288 -1.5% 3.4% -7.2% -8.9% 0.0% -19.9%

Philippines PCOMP 6,693 -1.1% 3.8% -1.2% -9.7% -3.7% -14.0%

Indonesia JCI 4,741 -1.2% 4.8% 6.7% 3.4% 3.2% -11.0%

Singapore STI 2,608 1.9% -0.9% -10.6% -16.3% -9.5% -23.9%

Malaysia KLCI 1,650 -0.4% 1.3% -0.4% 3.3% -2.5% -8.8%

Asia Last 1W 1M 3M 6M YTD 1Y

HK HSI 18,918 -0.4% -3.1% -14.1% -21.1% -13.7% -23.5%

China H HSCEI 7,864 0.1% -4.5% -21.2% -28.9% -18.6% -34.1%

MSCI China 50 -1.8% -3.3% -17.8% -24.0% -16.2% -27.6%

China CSI300 2,947 1.6% -5.5% -21.7% -27.7% -21.0% -15.8%

Taiwan TWSE 8,067 -0.2% 3.9% -2.8% -2.9% -3.3% -15.4%

Korea KOSPI 1,877 -2.1% -0.1% -3.4% -5.4% -4.3% -4.2%

MSCI Korea 499 -2.1% -0.2% -5.0% -2.0% -5.3% -8.6%

India SENSEX 23,554 -3.0% -3.7% -8.6% -16.1% -9.8% -19.2%

MSCI India 895 -3.0% -3.5% -6.2% -15.4% -9.3% -17.8%

Developed Market Last 1W 1M 3M 6M YTD 1Y

Australia AS 200 4,837 0.1% -1.1% -3.3% -9.7% -8.7% -17.9%

Japan TOPIX 1,286 -6.8% -8.3% -18.2% -22.7% -16.9% -11.9%

Japan Nikkei 225 15,932 -6.3% -7.1% -17.9% -22.4% -16.3% -11.5%

Europe STOXX600 322 2.4% -2.4% -13.2% -16.7% -12.0% -14.6%

Euro STOXX50 2,834 1.7% -4.0% -15.7% -18.8% -13.3% -17.5%

US Dow Jones 15,974 -1.4% -0.1% -7.4% -8.6% -8.3% -11.4%

US S&P500 1,865 -0.8% -0.8% -7.8% -10.8% -8.8% -11.1%

MSCI US REITs 996 -4.3% -4.6% -5.0% -9.1% -9.6% -14.9%

J-REITs 1,800 -1.1% 8.2% 4.8% 3.5% 3.0% -2.6%

Europe Last 1W 1M 3M 6M YTD 1Y

UK FTSE 100 5,824 2.4% 0.3% -5.2% -11.1% -6.7% -15.1%

Germany DAX 9,207 2.5% -3.5% -14.1% -16.2% -14.3% -15.7%

France CAC 40 4,115 1.2% -2.3% -14.3% -17.0% -11.3% -13.4%

Switzerland SMI 7,848 1.1% -3.2% -10.1% -16.0% -11.0% -9.9%

Portugal PSI 20 4,640 -2.7% -4.0% -10.8% -16.6% -12.7% -13.1%

Spain IBEX 35 8,179 0.7% -4.3% -19.2% -24.8% -14.3% -23.5%

Italy FTSE MIB 17,042 3.7% -11.2% -21.9% -26.7% -20.4% -19.5%

Latin America Last 1W 1M 3M 6M YTD 1Y

Brazil BOVESPA 40,093 -1.8% 4.0% -13.8% -15.6% -7.5% -20.8%

Chile IPSA 3,680 0.8% 5.6% -2.1% -3.1% 0.0% -7.9%

Mexico MEXBO 43,206 1.0% 5.8% -0.9% -1.2% 0.5% 0.6%

Regional Last 1W 1M 3M 6M YTD 1Y

MSCI Asia Pac ex Japan 371 -0.6% 0.7% -8.4% -14.1% -9.9% -23.3%

MSCI Latin America 1,714 -1.0% 5.4% -13.3% -20.3% -6.3% -35.0%

MSCI All Country World 362 0.9% -0.8% -9.9% -14.0% -9.4% -15.5%

Commodities Last 1W 1M 3M 6M YTD 1Y

WTI Spot 30.85 3.9% 4.9% -26.1% -27.4% -16.7% -41.5%

Brent Spot 33.39 1.6% 15.4% -23.4% -31.9% -10.4% -45.7%

Brent-WTI Spread (USD/bbl) 2.54 -0.65 3.02 0.67 -3.99 2.30 -6.20

Gold Spot 1208.95 1.0% 11.0% 11.4% 8.0% 13.8% -1.8%

Gold ETF Holdings (tonnes) 1592.29 2.4% 7.4% 5.6% 5.3% 8.9% -5.0%

DB Agriculture index (USD) 88.16 -0.9% -2.0% -5.0% -3.9% -4.8% -16.6%

Thai Bond index Last 1W 1M 3M 6M YTD 1Y

ThaiBMA Govt Bond index 264.46 0.4% 2.1% 3.5% 5.0% 2.7% 7.2%

ThaiBMA Govt Bond (1-3Y) 193.49 0.0% 0.2% 0.6% 1.0% 0.4% 3.3%

ThaiBMA Govt Bond (3-7Y) 269.49 0.1% 1.2% 2.6% 3.2% 1.7% 5.9%

ThaiBMA Govt Bond (7-10Y) 345.98 0.6% 3.1% 4.8% 5.9% 3.3% 8.0%

ThaiBMA Govt Bond (<10Y) 228.34 0.2% 1.3% 2.5% 3.1% 1.7% 5.5%

Thai Bond Yields (bps) Last 1W 1M 3M 6M YTD 1Y

1Y 1.42 -3 -6 -8 -4 -8 -59

2Y 1.48 -1 -3 -8 -3 -9 -61

5Y 1.80 -13 -26 -45 -36 -35 -65

10Y 2.12 -17 -39 -58 -61 -39 -64

Spread 10Y-2Y 63 -16 -36 -49 -58 -30 -3

Foreign Bond Yields (bps) Last 1W 1M 3M 6M YTD 1Y

US 10Y 1.79 7 -24 -48 -41 -48 -26

Japan 10Y 0.09 11 -13 -22 -30 -18 -35

German 10Y 0.24 2 -30 -32 -42 -39 -11

Spain 10Y 1.70 -5 -5 -9 -31 -7 15

Italy 10Y 1.60 -8 4 4 -21 0 -1

Others Last 1W 1M 3M 6M YTD 1Y

VIX index 25.40 2.0 -1.6 5.3 12.6 7.2 10.7

Dollar index 95.94 -0.7% -3.0% -3.1% -0.6% -2.7% 1.8%

USD/THB 35.64 0.7% -1.8% -0.9% 0.4% -1.1% 9.4%

EUR/USD 1.12 -1.3% 2.5% 4.4% 0.8% 2.7% -1.7%

USD/JPY 114.56 -0.2% -2.4% -7.0% -7.9% -4.7% -3.2%

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU) As of 2/16/2016 7:25:00 AM

OUTPUT

COMPLET

Past Performance

Ma r c h

2016

Page 6: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

6

Asset Allocation & Investment Themes

Current Recommendation Previous Recommendation

AssetClassWeighting

ThemesUnderweight Neutral Overweight

ตราสารหน

-เราคาดวาธปท.จะลดอตราดอกเบยลง0.25%ในเดอนม.ค.

-Fedมแนวโนมวาอาจไมขนดอกเบยในปนซงเปนผลบวกตอราคาพนธบตรไทย

-คงค�าแนะน�าUnderweightเนองจากเรามองวาปจจยทงสองไดสะทอนในราคาพนธบตรไปมากแลว

ตราสารทน

ตลาดหนสหรฐฯ-คาเงนดอลลารเรมกลบมาออนคาหลงFedชะลอการขนดอกเบย-Valuationลดลงตามการปรบฐานของตลาด-เพมค�าแนะน�าเปนNeutral

ตลาดหนไทย-Valuationลดลงตามการปรบฐานของตลาด-เงนทนกลบมาเขาEMหลงดอลลารสหรฐฯออนคา-เพมค�าแนะน�าเปนNeutral-เศรษฐกจจนมแนวโนมขยายตวไดดจากการกระตนของภาครฐและการอดฉดสภาพคลอง

ตลาดหนจน -ความคบหนาในการปฏรปเศรษฐกจจะชวยยกระดบValuation-คงค�าแนะน�าOverweight

ตลาดหนเอเชยเหนอ-เศรษฐกจฟนตวชากวาทคาดการณเนองจากภาคการสงออกทยงออนแอ

-Valuationยงถกเมอเทยบกบตลาดหนอนๆในโลก-คงค�าแนะน�าNeutral

ตลาดหนอาเซยน-ValuationของตลาดในกลมASEANยงสงกวาคาเฉลยของภมภาค-คาเงนมความเสยงออนคา-คงค�าแนะน�าUnderweight

ตลาดหนญปน

-มความคาดหวงจากตลาดวาBoJจะออกมากระตนเศรษฐกจเพมเตม-ผลประกอบการเตบโตแขงแกรงรวมทงมการเพมอตราการจายปนผลและซอหนคนตามมาตรการปฏรปธรรมมาภบาล-คงค�าแนะน�าOverweight

ตลาดหนยโรป-มความคาดหวงจากตลาดวาECBจะออกมากระตนเศรษฐกจเพมเตม-Valuationของตลาดหนยงดนาสนใจ-คงค�าแนะน�าOverweightโดยเนนลงทนในตลาดหนเยอรมน

ตลาดหนละตนอเมรกา-ก�าไรยงถกกดดนจากราคาสนคาโภคภณฑทออนตว-มความเสยงเงนทนไหลออกสงเนองจากขาดดลบญชเดนสะพดในระดบสงและทนส�ารองต�า-คงค�าแนะน�าUnderweight

การลงทนทางเลอก

ทองค�า

-ราคาปรบขนมามากจากความผนผวนของตลาดหน-มโอกาสปรบฐานสงหากตลาดคลายความกงวลรวมทงเงนดอลลารสหรฐฯ ทแขงคาโดยเปรยบเทยบแมFedไมขนดอกเบย-ลดน�าหนกการลงทนเปนUnderweight

น�ามน-คาดวาราคาน�ามนไดผานจดต�าสดไปแลว-ตลาดน�ามนจะเขาสภาวะสมดลมากขนจากการลดปรมาณการผลตShaleOilในสหรฐฯ-คงค�าแนะน�าเปนOverweight

USREITs-ตลาดปรบฐานและสะทอนแนวโนมการขนดอกเบยของFedไปมากแลวในชวงไตรมาส2-คงค�าแนะน�าNeutral

J-REITs-ราคาทดนในญปนเรมปรบตวขนเปนครงแรกหลงทรงตวมานาน-มแรงซอชวยพยงตลาดจากQQE2-คงค�าแนะน�าOverweight

EuropeREITs-ราคาอสงหารมทรพยในยโรปยงคงต�าเมอเทยบกบจดสงสดในป2007-แนวโนมการเพมQEของECBกดดนดอกเบยต�า-คงค�าแนะน�าOverweight

Ma r c h

2 0 1 6

Page 7: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

7

Investment Outlook : คาเงนหยวน ราคาน�ามน และธนาคารในยโรป

ตลาดหนถกกดดนจาก 3 ประเดนหลกไดแก 1) การออนคาของคาเงนหยวนและความเสยงเงนทนไหลออกจากจน 2) การปรบตวลงแรงของราคาน�ามน และ 3) ความกงวลตอการขาดทนของธนาคารในยโรป ซงเราคาดวาทง 3 ประเดนจะมแนวโนมคลคลายลงและท�าใหตลาดหนฟนตวขนไดในระยะถดไป

ตลาดหนปรบฐานลงแรง.... นบจากจดสงสดในชวงปลายป 2015 ตลาดหนทวโลกปรบฐานลงแรง และท�าให Valuation ปรบตวลงมาอยในระดบต�าสดในรอบหลายปโดยคาPBVของดชนตลาดหนโลก(MSCIAllCountryWorld)ปรบตวลงมาอยในระดบต�าสดตงแตป2013และPBVของดชนตลาดหนเอเชย(MSCIAsiaexJapan)ลดลงมาต�าสดนบจากวกฤตเศรษฐกจในป2009

แผนภาพท 1: PBV ของตลาดหนปรบตวลดลงต�าสดในรอบหลายป

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

 1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

Feb-06 Feb-08 Feb-10 Feb-12 Feb-14 Feb-16

MSCI ACWI PBV

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

Feb-06 Feb-08 Feb-10 Feb-12 Feb-14 Feb-16

MSCI Asia ex Japan index PBV

1.8x (‐0.5SD) 1.2x (‐1.6SD)

เราประเมนการปรบฐานของตลาดหนในรอบนโดยเปรยบเทยบPBVratioของตลาดในปจจบนกบชวงทตลาดมการการปรบฐานในอดตโดยใชการปรบฐานของตลาดในชวง3ครงลาสดไดแก1)ชวงทตลาดกงวลตอการลดQEของสหรฐฯ(TaperTantrum)ในเดอนส.ค.20132)วกฤตการเมองกรซในเดอนพ.ค.2012และ3)วกฤตหนสาธารณะในยโรปชวงเดอนก.ย.2011นอกจากนนเรายงเปรยบเทยบPBVของตลาดหนในปจจบนกบในชวงต�าสดของวกฤตเศรษฐกจโลกในป2008เพอประเมนDownsideในกรณแยสดซงพบวาPBVของตลาดหนในตลาดเกดใหมหลายตลาด เชน เกาหล ไตหวนและจนไดปรบตวลงต�ากวาจดต�าสดของการปรบฐานในชวง5ปทผานมาแลวสวนในประเทศพฒนาแลวคาPBVอยในระดบใกลเคยงกบจดต�าสดในชวงTaperTantrumในป2013ซงนาจะชวาตลาดหนมDownsideทจ�ากดแลว

Page 8: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

8

แผนภาพท 2: PBV ของตลาดหนในปจจบน เทยบกบในชวงการปรบฐานครงกอนๆ

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

 

Price‐to‐book Current  CNY devaluation Taper Tantrun  Greek Election European Debt 

CrisisGlobal 

Financial Crisis (08 Feb 16) (Aug'15) (Aug'13) (May'12) (Sep'11) (Mar'09)

China HSCEI 0.82 0.82 1.10 1.25 1.31 1.23Korea KOSPI 0.92 0.90 0.96 1.00 0.99 0.76MSCI AxJ 1.24 1.22 1.41 1.43 1.40 1.04MSCI LATAM 1.42 1.32 1.49 1.46 1.36 1.11Taiwan TWSE 1.42 1.37 1.58 1.48 1.47 1.00Germany DAX 1.42 1.45 1.42 1.16 1.10 1.01Japan NIKKEI 225 1.51 1.49 1.29 1.07 0.59 0.91Europe STOXX600 1.55 1.59 1.54 1.32 1.27 1.11China CSI300 1.70 1.69 1.48 1.53 1.85 1.81Thailand SET 1.73 1.64 1.99 1.92 1.69 0.84US S&P500 2.53 2.53 2.20 2.01 1.83 1.53India SENSEX 2.59 2.59 2.41 2.38 2.52 1.90

...จากความกงวลหลก3ประเดนไดแก... โดยประเดนหลกทกดดนตลาดหนในชวงทผานมาไดแก 1) การออนคาของคาเงนหยวนและความเสยงเงนทนไหลออกจากจน2)การปรบตวลงแรงของราคาน�ามนและ3)ความกงวลตอการขาดทนของธนาคารในยโรปโดยจะเหนไดจากคาสมประสทธสหสมพนธ (Correlation) ระหวางตลาดหนกบคาเงนหยวน และระหวางตลาดหนกบราคาน�ามนทอยในระดบสงสดในรอบหลายปและการปรบตวลดลงน�าตลาดของราคาหนกลมธนาคารในยโรปในชวงหลง

แผนภาพท 3: Correlation ระหวางตลาดหนกบคาเงนหยวนและตลาดหนกบราคาน�ามนอยในระดบสงสดในรอบหลายป

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU) 

350

370

390

410

430

450

Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-1620

40

60

80

100

120

MSCI AC WorldBrent

-0.20

-0.10

0.00

0.10

0.20

0.30

0.40

0.50

0.60

Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16

120-day rolling correlation(MXWD vs Brent)

…so as equity‐yuan correlationCorrelation between equity market and oil price surges to multi‐year high…

350

370

390

410

430

450

Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16

6.0

6.1

6.2

6.3

6.4

6.5

6.6

6.7

MSCI AC World

USD/CNY

-0.15

-0.10

-0.05

0.00

0.05

0.10

0.15

0.20

0.25

0.30

Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16

120-day rolling correlation(MXWD vs CNY)

(RHS) (RHS, inverted)

Ma r c h

2 0 1 6

Page 9: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

9

...ซงเราคาดวาทง3ประเดนจะมแนวโนมคลคลายลงในระยะถดไป ในประเดนคาเงนหยวนเราคาดวาการเขาแทรกแซงคาเงนหยวนในฮองกงของPBoCประกอบกบทศทางการออนคาของคาเงนดอลลารหลงจากFedมทาทางชะลอการขนดอกเบยออกไปจะท�าใหความกงวลตอการออนคาของเงนหยวนเรมคลคลายโดยหลงจากการใหสมภาษณของผวาธนาคารกลางจนในวนท14ก.พ.คาเงนหยวนไดกลบมาอยในระดบแขงคาสดนบจากตนป(ดรายละเอยดในสวนเศรษฐกจจน)

 

6.05

6.15

6.25

6.35

6.45

6.55

6.65

6.75

Jul-15 Aug-15 Sep-15 Oct-15 Nov-15 Dec-15 Jan-16 Feb-16

Dollar/YuanUSD/CNY Mid Rate Yuan Onshore Yuan Offshore

แผนภาพท 4: คาเงนหยวนกลบมาแขงคาสดนบจากตนป

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

สวนในประเดนราคาน�ามนเราคาดวาราคาน�ามนไดผานจดต�าสดไปแลวและมแนวโนมฟนตวขนเนองจากราคาทปรบตวลดลงต�าเขาใกลตนทนการผลตสงผลกดดนใหผผลตน�ามนShaleOilในสหรฐฯลดปรมาณการผลตลงและท�าใหภาวะอปสงค-อปทานในตลาดโลกกลบมาสมดลขนในปน(ดรายละเอยดในสวนการลงทนทางเลอก)

นอกจากน เรามองวาความเสยงดานการผดนดช�าระหนของบรษทผผลตน�ามนทเพมขน เนองจากราคาน�ามนทตกต�าเปนเวลานานจะไมลกลามเปนความเสยงเชงระบบและท�าใหระบบธนาคารมปญหาเนองจาก1)บรษทน�ามนทมปญหาขาดสภาพคลองสวนใหญเปนบรษทผผลตShaleOilซงเสยเปรยบดานตนทนและเปนบรษทขนาดเลกโดยบรษทเหลานมกระดมทนผานการขายHigh YieldBond เนองจากมกระแสเงนสดไมเพยงพอส�าหรบการลงทน จงท�าใหความเสยงตอภาคธนาคารมจ�ากด 2) บรษทผผลตน�ามนขนาดใหญไมไดมการเพมภาระหนในชวงทผานมา และยงมก�าไร(แมจะลดลงมากจากอดต)และกระแสเงนสดเพยงพอส�าหรบการจายหน3)ปรมาณเงนกใหภาคพลงงานนบเปนสดสวนนอยเมอเทยบกบพอรตเงนกรวมของธนาคารโดยบรษทจดอนดบความนาเชอถอMoody’sไดประเมนวายอดเงนกใหกบภาคพลงงานทงหมดนบเปนสดสวนเพยง 2.3%ของยอดเงนกรวม6ธนาคารใหญในสหรฐฯ โดยธนาคารทมสดสวนเงนกใหภาคพลงงานมากสดไดแกธนาคารMorganStanleyซงมสดสวน5%และต�าสดไดแกJPMorganซงมสดสวน1.5%และ4)ตราสารหนทออกโดยกลมพลงงานคดเปน15%ของตราสารหนทงหมดในสหรฐฯและการกอหนทเพมขนเกดจากบรษทขนาดเลกเปนหลก

Page 10: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

10

แผนภาพท 5: ภาคพลงงานของสหรฐฯ กอหนมากกวาอตสาหกรรมอนหลง Shale Oil Boom ในป 2009 แตการกอหนสวนใหญจ�ากดอยในกลมผผลตน�ามนขนาดเลก สวนผผลตน�ามนขนาดใหญมอตราสวนหนตอสนทรพยทรงตวในชวงทผานมา

 

Source: Bloomberg; Thomson Reuters Worldscope; BIS calculations

ปญหาการขาดแคลนสภาพคลองของผผลตน�ามน Shale Oil ในสหรฐฯ สงผลใหเกดการเรงการผลตเพอสรางกระแสเงนสดใหเพยงพอส�าหรบจายภาระหนและดอกเบยในชวงทผานมาและสงผลใหปรมาณการผลตน�ามนในสหรฐฯปรบตวลดลงชากวาทหลายฝายคาดแตเราเชอวาดวยราคาน�ามนปจจบนทลดลงใกลเคยงตนทนประกอบกบการลดการลงทน และการลดจ�านวนแทนขดเจาะน�ามนอยางตอเนอง จะท�าใหเราเหนการลดลงอยางรวดเรวของปรมาณการผลตน�ามนตอจากน

แผนภาพท 6: จ�านวนแทนขดเจาะและปรมาณการผลตน�ามนดบในสหรฐฯ

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU) 

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

Feb-06 Feb-07 Feb-08 Feb-09 Feb-10 Feb-11 Feb-12 Feb-13 Feb-14 Feb-15 Feb-163,500

4,222

4,944

5,666

6,388

7,110

7,832

8,554

9,276

9,998Total Oil Rig counts (Rigs)

Total US Oil production ('000 bbl/d) RHS-424

สวนประเดนสดทาย ความกงวลตอหนกลมธนาคารในยโรป ซงตลาดกงวลวา Deutsche Bank จะงดจายดอกเบยของหนกแปลงสภาพชนดพเศษ ทเรยกวา Contingent Convertible Bond (หรอ CoCo) โดยส�านกวจยCreditSightResearchไดออกรายงานชวาDeutscheBankมความเสยงทจะงดจายดอกเบยของหนกแปลงสภาพชนดดงกลาวในป 2017 หากธนาคารยงมผลการด�าเนนงานขาดทนตอเนองจากป 2015 ซงท�าใหราคาหนสามญของDeutscheBankลดลงราว40%นบจากตนปและเทรดท0.3เทาของBookvalueนอกจากนCreditDefaultSwap(5-yearCDS)ของDeutscheBankไดพงขนสระดบ240bpsจากทเคยอย75-100bpsในป2015ความกงวลตอการจายดอกเบยของDeutscheBankลกลามไปยงตลาดตราสารหนทงยโรปและท�าใหตนทนการกยมของธนาคารอนๆสงขนตามไปดวย

Ma r c h

2 0 1 6

Page 11: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

11

แผนภาพท 7: CDS ของธนาคารในยโรปพงขนอยางรวดเรว

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

 

CoCoคออะไร? ContingentConvertibleBond(หรอCoCo)คอหนกแปลงสภาพชนดพเศษซงนบเปนเงนกองทนขนท1

ของธนาคาร(Tier-1Capital) CoCoเปนตราสารหนความเสยงสงทถกออกแบบมาเพอบงคบใหผถอตราสารตองชวยแบกรบผลขาดทนของ

ธนาคารโดยธนาคารจะงดจายดอกเบยจากCoCoเพอด�ารงเงนกองทนไวหากสดสวนเงนกองทน(CapitalRatio)ลดลงต�ากวาเกณฑขนต�า

การงดจายดอกเบยของCoCoไมถอเปนการผดนดช�าระหนและไมนบเปนCreditEventทจะท�าใหเกดการจายเงนจากCreditDefaultSwap(CDS)

นอกจากนนCoCoยงอาจถกแปลงสภาพจากตราสารหนเปนหนสามญเพอเพมทนใหธนาคารในกรณทมความจ�าเปน

Page 12: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

12

DeutscheBankจะขาดทนอกหรอไม? ผลการด�าเนนงานลาสดในป2015DeutscheBankขาดทน6.8พนลานยโรแตผลขาดทนสวนใหญเกดจาก

รายการพเศษซงไมเกยวกบการด�าเนนงานปกต ก�าไรจากการด�าเนนงานปกต(OperatingIncome)ในป2015อยท5.5พนลานยโรเพมขน14%จากปกอน

หนาและเปนก�าไรจากการด�าเนนงานปกตทสงสดในรอบ4ป แตคาใชจายพเศษซงไดแกรายจายเพอยตคดทางกฎหมาย(LegalSettlement)จ�านวน5.2พนลานยโรซงเกด

จากการฟองคดการทจรตในการก�าหนดอตราดอกเบยLiborและการดอยคาจากการตราคาสนทรพยทไมมตวตน(ImpairmentofIntangibles)จ�านวน5.8พนลานยโรซงเกดจากการตราคาบรษททมการควบรวมกจการลดลงจากราคาซอ

รายการคาใชจายพเศษทเกดขนในป 2015 นาจะเปนรายการทเกดขนเพยงครงเดยว และไมนาจะสงผลกระทบตอเนองมาถงผลการด�าเนนงานในปตอๆไป

สดสวนเงนกองทนยงมเพยงพอหรอไม? จากขอมลของBloombergณสนป2015DeutscheBankมสดสวนTier-1CapitalRatioอยท14.7%

และTotalCapitalRatioท16.2% Deutsche Bank ออกแถลงการณยนยนวาธนาคารยงมเงนกองทนเพยงพอทจะจายใหผลงทน (Available

DistributableItem:ADI)จ�านวน1พนลานยโรในป2016ซงมากเพยงพอทจะจายดอกเบยของCoCoจ�านวน350ลานยโรซงจะมก�าหนดจายในเดอนเมษายน

สวนในป2017ธนาคารมแผนจะขายHuaXiaBankซงจะท�าใหADIเพมขนเปน4.3พนลานยโร ในวนท 12ก.พ.DeutscheBankประกาศซอคนตราสารหนของตนเองมลคา 5.5พนลานดอลลารสหรฐฯ

เพอสรางความเชอมนตอตลาดและสงผลใหราคาหนปรบตวขน12%หลงตลาดรบรขาว

แผนภาพท 8: ก�าไรจากการด�าเนนงานของ Deutsche Bank ยงขยายตวไดดในป 2015 แตก�าไรสทธขาดทนจากคาใชจายพเศษ

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

 

5.54.84.95.26.55.76.0

-5.2

8.58.16.5

4.1

-6.8

1.70.70.3

4.12.3

5.0

-3.8

6.56.13.5

2.5

-8-6-4-202468

10

FY 2

015

FY 2

014

FY 2

013

FY 2

012

FY 2

011

FY 2

010

FY 2

009

FY 2

008

FY 2

007

FY 2

006

FY 2

005

FY 2

004

Operating Income Impairment of IntangiblesLegal Settlement Net IncomeEUR, bn

Ma r c h

2 0 1 6

Page 13: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

13

ตลาดหน

เรายงคงค�าแนะน�า Overweight ในตลาดหน และคาดวาตลาดหนจะฟนตวขนเนองจากปจจยกดดนเชน การออนคาของเงนหยวน การปรบตวลดลงของราคาน�ามน และความกงวลเกยวกบธนาคารในยโรปเรมผอนคลาย

ก�าไรของตลาดหนสหรฐฯลดลงตดตอกนเปนไตรมาสท3แตการหดตวจ�ากดอยในกลมทเกยวของกบสนคาโภคภณฑเปนสวนใหญ โดยค�านวณจากบรษททประกาศผลประกอบการไตรมาส 4/2015 ออกมาแลวจ�านวน 321 บรษทจาก 500บรษทในดชน S&P500ผลประกอบการรวมหดตว 6.4% เมอเทยบกบไตรมาส 4/2015ซงนบเปนการหดตวตดตอกนเปนไตรมาสท3อยางไรกดการหดตวของก�าไรยงจ�ากดอยในกลมทเกยวของกบสนคาโภคภณฑเชนกลมOil&Gas,IndustrialsและMaterialsสวนกลมทเกยวของกบการบรโภคยงขยายตวไดดซงสอดคลองกบภาพเศรษฐกจทการจางงานในสหรฐฯยงแขงแกรง

แผนภาพท 9: ก�าไรของตลาดหนสหรฐฯ ลดลงตดตอกนเปนไตรมาสท 3 แตการหดตวจ�ากดอยในหนกลมทเกยวของกบสนคาโภคภณฑเปนสวนใหญ

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

 

Based on 321 listed companies which announced 4Q results

-6.4

-73.2

-2.8 -3.4

10.5 7.0

-8.1-1.0

27.7

-18.4

-80

-60

-40

-20

0

20

40

All

Secu

ritie

s(%

of m

kt c

ap)

Oil

& G

as (1

9%)

Tech

nolo

gy (1

9%)

Fina

ncia

ls (1

7%)

Con

sum

er S

ervi

ces

(14%

)

Con

sum

er G

oods

(12%

)

Indu

stria

ls (1

1%)

Util

ities

(3%

)

Tele

com

mun

icat

ions

(3%

)

Bas

ic M

ater

ials

(2%

)

4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15

Quarterly Earnings Growth (% YoY)

Page 14: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

14

แผนภาพท 10: เงนทนตางชาตไหลเขาตลาดเกดใหมในชวงปลายเดอน ม.ค. หลงดอลลารสหรฐฯ ออนคา

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

 

80

85

90

95

100

105

11-Nov 25-Nov 9-Dec 23-Dec 6-Jan 20-Jan 3-Feb

MSCI DMMSCI EM

20

30

40

50

60

70

80

90

100

Jul-1

5

Aug

-15

Sep

-15

Oct

-15

Nov

-15

Dec

-15

Jan-

16

Feb-

16

92

93

94

95

96

97

98

99

100

101

Prob of rate hike by Dec'16 (%)Dollar index (RHS)

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU); * Total flows into Thailand, Korea, Taiwan, Philippines, Indonesia as % of market cap

…causing fund flows to return to EMDollar index fell rapidly as market is pricing in Fed’s relent…

Weekly flows into Asia equity*

-0.15%

-0.10%

-0.05%

0.00%

0.05%

 04‐Feb

 16‐Jan

 31‐De

c

 12‐De

c

 21‐No

v

 31‐Oct

 10‐Oct

 19‐Sep

 29‐Au

g

 08‐Au

g

ตลาดหนอนเดย เศรษฐกจอนเดยเตบโตในอตราทสงเมอเทยบกบประเทศก�าลงพฒนาและประเทศพฒนาแลวอนๆอนเดยมความนาสนใจในการลงทนเนองจากสภาวะเศรษฐกจทเตบโตไดด โดยเศรษฐกจอนเดยเตบโตเรวทสดในกลมBRICSซงไดแกบราซลรสเซยอนเดยจนและแอฟรกาใตท7.7%ในไตรมาส3ปทแลวซงมากกวาการเตบโตของเศรษฐกจจนท6.9%ในไตรมาสเดยวกนและโตเรวกวาประเทศก�าลงพฒนาอนๆ

แผนภาพท 11 อตราการเตบโตของเศรษฐกจอนเดยเตบโตเรวทสดในกลมประเทศก�าลงพฒนา

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU) 

Real GDP Q3/15 by countries

6.9

1.2

4.7 4.7

2.9 2.72.1 1.9 1.7

7.7

-4.5-4.1-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

India China SouthAfrica

Russia Brazil Indonesia Malaysia Thailand SouthKorea

US EU Japan

% Y

oY N

SA

BRICS Other EMs DMs

คาเงนดอลลารออนคาสงผลใหเงนทนไหลกลบตลาดเกดใหม ดชนตลาดหนในตลาดเกดใหมกลบมาOutperform ตลาดหนในประเทศพฒนาแลว หลงจากคาเงนดอลลารทแขงคาขนอยางรวดเรวในป2015กลบมาออนคาลงตามการคาดการณการชะลอการขนดอกเบยของFed

Ma r c h

2 0 1 6

Page 15: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

15

ก�าไรและเงนปนผลของบรษทจดทะเบยนยงคงเตบโตไดอยางตอเนอง ก�าไรตอหนหรอEarningsperShare(EPS)ของตลาดหนอนเดยเตบโตดทสดแหงหนงในเอเชยโดยคาเฉลยการเตบโตของEPS10ปยอนหลงของอนเดย(10%)มคาใกลเคยงกบฟลปปนส(10.8%)และเปนรองเพยงแคจน(14.2%)และอนโดนเซย(12.9%)เทานน

แผนภาพท 12 ก�าไรตอหนของตลาดหนอนเดยเตบโตไดดทสดแหงหนงในเอเชย

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU) 

Geometric average annual 12m fwd EPS growth 2006-2015

3.2

3.3

4.3

4.4

10.0

10.8

12.9

14.2

0 2 4 6 8 10 12 14 16

Kospi index

Set index

FTSE Bursa index

Nikkei index

Sensex index

PSEi index

JCI index

CSI300 index

% YoY

นอกจากนอตราการจายปนผลหรอDividendPayoutRatioของอนเดยยงเพมขนอยางตอเนองท�าใหการลงทนในอนเดยดนาสนใจทงนอตราการจายปนผลค�านวนจากเงนปนผลของหนหารดวยEPSซงคาอตราการจายปนผลทเพมขนแมEPSเพมขนเปนตวบงชวาผลตอบแทนจากเงนปนผลมแนวโนมทดและท�าใหหนอนเดยเปนอกตลาดทนาลงทน

แผนภาพท 13 Dividend Payout Ratio เพมขนอยางตอเนอง แมวา EPS จะเพมขน ชวา ผลตอบแทนจากเงนปนผลมแนวโนมทด

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU) 

30.9

17.8

1,051

1,715

0

250

500

750

1,000

1,250

1,500

1,750

2,000

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

INR per share

15

18

20

23

25

28

30

33

35

%

Dividend Payout Ratio RHS Fwd 12m EPS

Page 16: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

16

Valuationยงนาสนใจ ดชน Sensex ของอนเดยยงคงซอขายกนในระดบราคาทนาสนใจ เนองจากมราคาตอก�าไรตอหน (Price toEarningsRatio)และราคาตอมลคาทางบญชตอหน(PricetoBookValueRatio)ต�ากวาคาเฉลย10ปยอนหลงท15และ3.27เทา(เทยบกบคาณวนท12ก.พ.ท14.1และ2.5เทาตามล�าดบ)

แผนภาพท 14 ตลาดหนอนเดย (ดชน Sensex) ยงคงซอขายกนในระดบทไมแพงเทยบกบคาเฉลยในอดต 10 ปยอนหลง

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

 

ตลาดหนอนเดยเปนตลาดทคอนขางมเสถยรภาพในยามวกฤต โดยเมอเทยบกบวกฤตการเงนในรอบตางๆ ตลาดหนอนเดยปรบตวลดลงคอนขางนอยกวาประเทศอนๆ รวมทงตลาดเอเชยโดยรวม เชน เมอตลาดหนเผชญแรงเทขายจากการลดคาเงนหยวนของจนเมอปทแลว ตลาดหนอนเดยลดลงเพยง17%เทยบกบตลาดหนประเทศก�าลงพฒนาในเอเชย(MSCIAsiaex-Japan)ทลดลงถง30%และตลาดหนจนทลดลงกวา40%ชวาตลาดหนอนเดยนนคอนขางมเสถยรภาพและไมลดลงมากเทากบประเทศในเอเชยอนๆ

แผนภาพท 15 ตลาดหนอนเดยลดลงนอยกวาตลาดหนเอเชยอนๆ โดยเปรยบเทยบ เมอเผชญกบภาวะวกฤตตลาดหนในรอบทผานๆ มา

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU) 

-50%

-45%

-40%

-35%

-30%

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

KoreaKOSPI

IndiaSENSEX Thailand SET MSCI AxJ

MSCILATAM China HSCEI

ChinaCSI300

CNY Devaluation (Aug'15) Taper Tantrun (Aug'13) Greek Election (May'12) European Debt Crisis (Sep'11)

Ma r c h

2 0 1 6

Page 17: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

17

ตลาดตราสารหน

เรายงคงค�าแนะน�า Underweight พนธบตรรฐบาลไทย เนองจากเรามองวา แรงกดดนตอการขนดอกเบยของธนาคารกลางสหรฐฯ (Fed) ทมนอยลง และความนาจะเปนทธปท.จะลดอตราดอกเบยในการประชมเดอน ม.ค. ไดสะทอนเขาไปในราคาพนธบตรคอนขางมากแลว ท�าให Upside ของราคาพนธบตรเหลออยไมมากนก

Yieldพนธบตรรฐบาลปรบตวลดลงโดยเฉพาะพนธบตรอายยาวกวา2ป Yieldพนธบตรรฐบาลไทยปรบตวลดลงทกชวงอายโดยเฉพาะพนธบตรอายตงแต3ปขนไปทลดลงราว18-38bpsสวนพนธบตรอายสนกวา3ปลดลงนอยกวาท5-9bpsทงน เกดจากการคาดการณวาเศรษฐกจไทยจะชะลอตวรวมทงFedมแนวโนมทจะไมขนอตราดอกเบยในปนท�าใหYieldพนธบตรระยะยาวทเพมขนมากอนหนาน เรมปรบตวลดลงตามคาดการณของตลาด และท�าใหความชนของเสนอตราผลตอบแทนพนธบตร (Yield Curve)ระหวางอาย2และ10ปลดลงจาก104เปน80bps ทงนสวนตางYieldพนธบตรรฐบาลอาย2และ10ป(YieldSpread)ลดลงสระดบต�าทสดในรอบ1ปชวาเศรษฐกจไทยและเงนเฟอในอนาคตมแนวโนมชะลอตว

แผนภาพท 16 Yield พนธบตรรฐบาลไทยอายมากกวา 3 ป ปรบตวลดลงคอนขางมาก สะทอนมมมองเกยวกบเศรษฐกจในอนาคตทชะลอตว

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

 

TTM 1/8/2016 2/8/2016 Chg (bps)

1M 1.44% 1.39% -5

3M 1.45% 1.41% -5

6M 1.48% 1.44% -4

1Y 1.49% 1.44% -5

2Y 1.59% 1.50% -9

3Y 1.75% 1.57% -18

4Y 1.91% 1.69% -22

5Y 2.21% 1.93% -28

6Y 2.33% 1.95% -38

7Y 2.45% 2.08% -37

8Y 2.53% 2.20% -33

9Y 2.58% 2.30% -28

10Y 2.62% 2.29% -33

5Y-1Y 71 49 -23

10Y-2Y 104 80 -24

1.25%

1.50%

1.75%

2.00%

2.25%

2.50%

2.75%

1M 3M 6M 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 6Y 7Y 8Y 9Y 10Y

1/8/2016

2/8/2016

Page 18: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

18

แผนภาพท 17 สวนตาง Yield พนธบตรรฐบาลอาย 2 และ 10 ป (Yield Spread) แคบสดในรอบ 1 ป ชวาเศรษฐกจไทยและเงนเฟอในอนาคตมแนวโนมชะลอตว

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

 1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

5.0

Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16

%TH 10 yr TH 5 yr

0.0

0.3

0.5

0.8

1.0

1.3

1.5

1.8

Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16

%Yield Spread (10-2 yr)

แผนภาพท 18 เราคาดวา ธปท.จะลดดอกเบยในการประชมเดอน ม.ค. ลง 0.25%

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

 

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

5.0

Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15 Jan-16

% BOT Policy rate2 yr5 yr10 yrSeries7

1.25%

แรงกดดนจากการขนดอกเบยของธนาคารกลางสหรฐฯ(Fed)เรมมนอยลง FedมแนวโนมขนดอกเบยในปนชาลงหลงสมาชกFedบางทานไดออกมากลาวเมอวนท3ก.พ.วาความผนผวนของตลาดการเงนตงแตตนป เรมมความเสยงทจะกระทบกบเศรษฐกจสหรฐฯ และจะท�าให Fed ตองกลบมาทบทวนการด�าเนนนโยบายในการประชมครงหนาในวนท 15-16 ม.ค.น หลงจากทขนดอกเบยเมอเดอน ธ.ค. ปทแลวเปนครงแรกตงแตป2008โดยตลาดคาดวาFedอาจไมขนอตราดอกเบยในปน(ดรายละเอยดในสวนเศรษฐกจสหรฐฯ)

เราคาดวาธนาคารแหงประเทศไทย(ธปท.)จะลดอตราดอกเบยลง0.25%ในการประชมปลายเดอนม.ค.ซงอาจจะสงผลบวกตอราคาพนธบตรรฐบาลไดแตคาดวาผลจะมจ�ากด ภาวะทางเศรษฐกจไทยทชะลอตวตามภาคการสงออก รวมทงเงนเฟอทลดลงจากราคาน�ามน ท�าใหเรามองวาธปท.จะลดอตราดอกเบยลง0.25%ในการประชมครงถดไปวนท23ม.ค(ดรายละเอยดในสวนเศรษฐกจไทย)ซงอตราดอกเบยทลดลงจะท�าใหYieldพนธบตรโดยเฉพาะอายสนลดลงตามและสงผลบวกตอราคาพนธบตร อยางไรกตาม เราคาดวาผลบวกตอราคาพนธบตรจากปจจยทงสองนาจะมจ�ากด เนองจากทงสองปจจยไดสะทอนเขามาในราคาพนธบตรไปมากแลวท�าใหเรามองวาราคาพนธบตรจะมUpsideทจ�ากดตอจากน

Ma r c h

2 0 1 6

Page 19: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

19

แผนภาพท 13: การปรบน�าหนกของดชน MSCI Emerging Marketsการลงทนทางเลอก

เราปรบค�าแนะน�าเปนUnderweightทองค�าเนองจากเรามองวาทองค�ามความเสยงทจะปรบฐานหากตลาดหนฟนตวขนและOverweightน�ามนเนองจากเราคาดวาราคาน�ามนเรมมDownsideจ�ากดจากการผลตน�ามนทลดลงของสหรฐฯซงจะท�าใหตลาดเรมสมดลมากขนในครงหลงของปน

ทองค�า เราเปลยนค�าแนะน�าทองค�าเปนUnderweightโดยเรามองวาทองค�ามความเสยงทจะปรบฐานหากตลาดหนฟนตวขน

ราคาทองค�าเพมขนสระดบสงสดในรอบ1ปจากตลาดหนทผนผวนท�าใหนกลงทนหนเขาหาทองค�า ตงแตตนปความกงวลเกยวกบการชะลอตวของเศรษฐกจโลกถกเนนย�ามากขนหลงดชนผจดการฝายซอภาคการผลต(ManufacturingPMI)ของประเทศทวโลกในเดอนม.ค.ออกมาชะลอตวโดยเฉพาะจนทชะลอตวลง6เดอนตดตอกนและสหรฐฯทดชนอยในกรอบหดตว4เดอนตดตอกนสงผลใหตลาดหนปรบตวลดลงและนกลงทนหนเขาหาทองค�าสะทอนจากจ�านวนทองค�าทถอครองโดยกองทนรวมETFซงเพมขนตอเนองตงแตตนปสระดบ1,592ตนซงเปนระดบสงสดในรอบกวา7 เดอน (ก.ค. ปทแลว)และหนนใหราคาทองค�าปรบตวสระดบสงสดในรอบ1 ปทราว1,250ดอลลารสหรฐฯตอออนซณกลางเดอนก.พ.

แผนภาพท 19 นกลงทนถอครองทองค�าเพมขน จากตลาดหนทผนผวนนบแตตนป สงผลใหราคาทองค�าเพมขนสงสดในรอบ 1 ป

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

 1,000

1,040

1,080

1,120

1,160

1,200

1,240

1,280

1,320

Jan-15 Mar-15 May-15 Jul-15 Sep-15 Nov-15 Jan-16 Mar-16

1,450

1,506

1,562

1,618

1,674

1,730

1,786

1,842

1,898

Gold price (USD/oz.)

MSCI World Stock Index (RHS, Inverse)

1,592

1,400

1,460

1,520

1,580

1,640

1,700

Jan-15 Mar-15 May-15 Jul-15 Sep-15 Nov-15 Jan-16 Mar-16

ETF Gold Holdings (tonnes)

Page 20: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

20

อยางไรกตามเงนดอลลารยงมแนวโนมแขงคาโดยเปรยบเทยบแมFedไมขนดอกเบยในปนซงจะท�าใหทองค�ามUpsideไมมาก เรามองวา การด�าเนนนโยบายของ Fed ทขดแยงกบธนาคารกลางอนๆ เชน ธนาคารกลางจน ญปน และยโรป ซงมแนวโนมทจะผอนคลายนโยบายเพมเตม จะสงผลใหเงนสกลอนๆ ออนคาลงโดยเปรยบเทยบกบดอลลารสหรฐฯและท�าใหทองค�าซงซอขายในสกลดอลลารสหรฐฯมUpsideทคอนขางจ�ากดนอกจากนทองค�ายงมความเสยงทจะปรบฐานหากตลาดหนฟนตวขนจากความกงวล 3 ประเดนทมแนวโนมคลคลาย ท�าใหเราเปลยนค�าแนะน�าจากNeutralเปนUnderweightทองค�าจากปจจยดงกลาว

แผนภาพท 20 เรามองวา เงนดอลลารยงมแนวโนมแขงคาโดยเปรยบเทยบแม Fed ไมขนดอกเบยปน

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

 

USDCNY

USDJPY

USDEUR

90

95

100

105

110

115

120

125

130

135

Jun-14 Oct-14 Feb-15 Jun-15 Oct-15 Feb-16

Dep

reci

ate

App

reci

ate

น�ามน เราคงค�าแนะน�าOverweightน�ามนโดยเรามองวาราคาน�ามนเรมมDownsideจ�ากดเนองจากอยต�ากวาจดคมทนของผผลตน�ามนสหรฐฯซงจะท�าใหสหรฐฯผลตน�ามนไดลดลงและท�าใหตลาดเรมสมดลกนมากขนในครงหลงของป ราคาน�ามนทลดลงในปทแลวเกดจากอปทานทเพมขนมากเกนไปไมไดเกดจากอปสงคชะลอตวตามทตลาดกงวล ในปทผานมาราคาน�ามนลดลงอยางตอเนองทงนเกดจากปรมาณอปทานในตลาดน�ามนทเพมขนมากกวาอปสงคซงการเพมขนหลกมาจากอปทานในสหรฐฯโดยเฉพาะอยางยงน�ามนจากหนดนดานหรอShaleOil(เพมขนราว4ลานบารเรลนบตงแตป2010)รวมทงน�ามนจากOPECทเพมขน อยางไรกตามอปสงคน�ามนโลกนนไมไดชะลอตวลงตามทตลาดกงวลโดยอปสงคยงคงเตบโตอยางตอเนองและเตบโตมากทสดในรอบ5ปในปทแลวท1.4ลานบารเรลตอวนแตทงนอปทานทมมากกวาอปสงคคอนขางมากท�าใหราคาน�ามนลดลงอยางตอเนอง และองคกรพลงงานระหวางประเทศ (IEA) คาดวา อปทานน�ามนในปนจะมากกวาอปสงคอยราว1.5-2ลานบารเรลตอวน

Ma r c h

2 0 1 6

Page 21: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

21

แผนภาพท 21 อตราการเตบโตของอปทานและอปสงคของน�ามนแยกประเทศ ตงแตป 2010

Source: U.S. Energy Information Administration (EIA), TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

 

Oil Demand growth by countries

0.8

1.2

1.4

-2

-1

0

1

2

3

4

2010 2011 2012 2013 2014 2015

mbbl/d

Others India JapanEurope US ChinaWorld

Oil Supply growth by countries

0.5

2.2

2.5

-2

-1

0

1

2

3

4

2010 2011 2012 2013 2014 2015

mbbl/d

Others Brazil RussiaChina OPEC USWorld

แผนภาพท 22 อปทานทลนเกนในปทแลว กดดนใหราคาน�ามนลดลงกวา 70% จากกลางป 2014

Source: Bloomberg, International Energy Agency (IEA) and TISCO Economic Strategy Unit (ESU) 

90

92

94

96

98

1Q/14 2Q/14 3Q/14 4Q/14 1Q/15 2Q/15 3Q/15 4Q/15

mbbl/d

0.0

0.8

1.5

2.3

3.0mbbl/d

World Oil Demand World Oil Supply Excess Supply

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

1Q/14 2Q/14 3Q/14 4Q/14 1Q/15 2Q/15 3Q/15 4Q/15

mbbl/d

0

24

48

72

96

120USD/bbl

Excess Supply Brent Crude Price RHS

การผลตน�ามนดบในสหรฐฯมแนวโนมลดลงเนองจากผผลตเรมลดการผลตเพราะขาดทนจากราคาน�ามนในระดบปจจบน ราคาน�ามนทเคลอนไหวในระดบต�า เรมสงผลใหผผลตน�ามนทมตนทนการผลตสง โดยเฉพาะผผลตน�ามนจากหนดนดาน (ShaleOil) ในสหรฐฯ เลกกจการและลดการผลตน�ามนลง เหนไดจากจ�านวนบรษทน�ามนในสหรฐฯทยนลมละลายมจ�านวนถง20บรษทในไตรมาส3และ4ปทแลวรวมกนซงเปนจ�านวนมากทสดนบตงแตเกดวกฤตการเงนโลกในป2008-2009โดยเหตการณดงกลาวสงผลใหผผลตน�ามนในแหลงน�ามนหนดนดานหลกทง3แหลงในสหรฐฯลดการผลตน�ามนลงราว4แสนบารเรลตอวนจากจดสงสดในเดอนพ.ค.2015ท4.63ลานบารเรลมาอยท4.27ลานบารเรลตอวนณปลายเดอนธ.ค.ทผานมา

Page 22: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

22

แผนภาพท 23 ราคาน�ามนทตกต�าท�าใหผผลต Shale Oil ในสหรฐฯ เลกกจการและลดการผลตน�ามนลง

Source: U.S. Energy Information Administration (EIA), New Generation Research and TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

 

เรามองวาราคาน�ามนมDownsideเรมจ�ากดหลงอยต�ากวาตนทนการผลตของผผลตShaleOilสหรฐฯ ณ ปจจบน ราคาน�ามนทราว 30 ดอลลารสหรฐฯ ตอบารเรล ต�ากวาจดคมทนของการผลต (BreakevenCosts)หรอราคาขายทผผลตจะไมเหลอก�าไรจากการผลตซงนกวเคราะหคาดวาจะอยทราว60ดอลลารสหรฐฯตอบารเรลท�าใหการลงทนเพอเพมการผลตน�ามนเรมลดลงและเราคาดวาปรมาณการผลตน�ามนในสหรฐฯจะลดลงในระยะขางหนาโดยนกวเคราะหคาดวาจะลดลง7แสนบารเรลตอวนจากปทแลวซงจะสงผลบวกตอราคาน�ามน นอกจากนหากราคาน�ามนลดต�าลงเรอยๆกจะเขาใกลตนทนการด�าเนนงาน(CashCosts)ของผผลตShaleOilซงจะท�าใหการผลตน�ามนลดลงมากยงขนและท�าใหราคาน�ามนไดรบแรงหนนมากขนจากปรมาณอปทานทจะลดลงตอเนอง ทงน ตนทนการด�าเนนงาน หมายถง จ�านวนเงนนอยทสดทบรษทตองไดรบ เพอใหครอบคลมคาใชจายผนแปรในการผลต(VariableCosts)และสามารถด�าเนนกจการตอไปไดซงDBประมาณวาอยทราว23ดอลลารสหรฐฯตอบารเรล

แผนภาพท 24 ราคาน�ามนทอยต�ากวา Breakeven Costs ท�าให Downside ของราคาน�ามนมจ�ากด

Source: Bloomberg, Deutsche Bank and TISCO Economic Strategy Unit (ESU) 

58

23

0

10

20

30

40

50

60

70

Jun-15 Jul-15 Aug-15 Sep-15 Oct-15 Nov-15 Dec-15 Jan-16 Feb-16 Mar-16

USD/bbl

WTI Crude price Shale breakeven costs Shale cash costs

เราคงค�าแนะน�าOverweightน�ามน เราคงค�าแนะน�าOverweightน�ามนโดยเราคาดวาราคาน�ามนไดผานจดต�าสดไปแลวและมแนวโนมฟนตวขนในครงหลงของป เนองจากราคาน�ามนปรบตวลดลงต�าเขาใกลตนทนการผลต สงผลกดดนใหผผลตน�ามน Shale Oilในสหรฐฯลดปรมาณการผลตลงและท�าใหภาวะอปสงค-อปทานในตลาดโลกกลบมาสมดลขนในปน

Ma r c h

2 0 1 6

Page 23: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

GlobalEconomicInsights

TISCO Economic Strategy UnitTISCO Economic Strategy Unit

GlobalEconomicInsights

GlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobalGlobal

Ma r c h

2016

เศรษฐกจสหรฐฯมแนวโนมชะลอตวDBลดคาดการณGDPป2016ลงเปน1.2%(จาก1.8%)เนองจากภาวะทางการเงนทตงตวและการลงทนในอตสาหกรรมพลงงานลดลงซงท�าใหตลาดมองวาFedจะชะลอการขนดอกเบยออกไปอก

เศรษฐกจยโรปขยายตวไดดจากการบรโภคโดยแรงหนนจากราคาน�ามนทต�าตลาดแรงงานทฟนตวและตนทนทางการเงนทต�าจากนโยบายผอนคลายทางการเงนของECBทงนDBคาดวาECBจะออกนโยบายผอนคลายเพมเตมในการประชมเดอนม.ค.น

เศรษฐกจจนจะขยายตวไดดกวาตลาดคาดท6.7%ในไตรมาส1/2016จากนโยบายกระตนทางการคลง และการอดฉดสภาพคลองของ PBoC สวนการบรโภคภาคเอกชนยงมแนวโนมขยายตวตอเนองความเสยงจากเงนทนไหลออกยงนาจบตามองแตเงนทนส�ารองยงอยในระดบสง

เศรษฐกจญปนทชะลอตวและคาเงนแขงกดดนใหBoJผอนคลายนโยบายการเงนเพมเตมDBคาดวาBoJจะผอนคลายนโยบายเพมเตมในระยะถดไปเนองจากเงนเยนแขงคาในชวงทผานมาอาจกดดนใหก�าไรของผประกอบการลดลงและอตราการขนคาจางอาจยงไมแขงแกรงเพยงพอทจะผลกดนเงนเฟอ

เศรษฐกจไทยมแนวโนมฟนตวไดชาในระยะตอไปตามภาคการสงออกทออนแอตอเนอง ขณะเดยวกนนโยบายการคลงมผลกระตนเศรษฐกจไดนอยกวาคาดท�าใหเราคาดวาธปท.จะปรบลดอตราดอกเบยนโยบายเพอกระตนเศรษฐกจเพมเตมในเดอนม.ค

Page 24: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

2424

Ma r c h

2 0 1 6

เศรษฐกจสหรฐฯ

DBปรบลดคาดการณGDPป2016ลงเปน1.2%จากเดม1.8%เนองจาก1)ภาวะทางการเงนทตงตว 2) การลงทนในอตสาหกรรมพลงงานลดลงซงท�าใหตลาดมองวา Fedจะชะลอการขนดอกเบยออกไปอกอยางไรกดเศรษฐกจยงไมมแนวโนมหดตวอยางทตลาดกงวลเนองจาก1)ตลาดแรงงานยงคงแขงแกรง2)ตลาดบานยงสามารถเตบโตไดอยางคอยเปนคอยไป3)การบรโภคมแนวโนมทดขน

GDPไตรมาสท4ชะลอตวลงตามการบรโภคในประเทศทชะลอตวและการลงทนภาคเอกชนทหดตว GDPในไตรมาสท4ขยายตว0.7%QoQsaarชะลอตวลงแรงจากไตรมาสกอนท2%เนองจากปจจยหลก2ปจจยไดแก 1. การบรโภคในประเทศชะลอตวลงมาเปน 2.2% QoQ saar จากไตรมาสกอนท 3% สะทอนโดยยอดคา

ปลกในสนคากลมRetailControl (ไมรถยนต เชอเพลงและวสดกอสรางทยอดขายมความผนผวน)ทหดตว-0.3%MoMในเดอนธ.ค.จากเดอนกอนท0.5%และนบเปนการหดตวครงแรกในรอบ8เดอน(แผนภาพท25)

2. การลงทนภาคเอกชนทคดเปน17%ของGDPในป2015หดตวเพมขนเปน-2.5%QoQsaarจากไตรมาสกอนท -0.7%น�าโดยการลดลงของการลงทนในสวนทมใชทอยอาศย (Non-residential Investment)ซงคดเปนสดสวน 76.6% ของการลงทนภาคเอกชนทงหมด โดยหดตว -1.8% จากไตรมาสกอนทขยายตว2.6%(แผนภาพท26)

ทมา: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

แผนภาพท 26: การลงทนภาคเอกชนหดตวลง ตามการลงทนในสวนทมใชทอยอาศย

แผนภาพท 25: การบรโภคในไตรมาสท 4 ชะลอตวลงจากไตรมาสกอน

8.6%

5.0%

-0.7%

-2.5%

-5%

-3%

-1%

1%

3%

5%

7%

9%

11%

1Q15 2Q15 3Q15 4Q15

%QoQ, saar

Real private investment

Nonresidential investment

Residential Investment

Cool consumer spending

1.8%

3.6%

3.0%

2.2%

1%

2%

3%

4%

5%

4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15

%QoQ, saar

-0.4%

-0.2%

0.0%

0.2%

0.4%

0.6%

0.8%

1.0%

%MoM, saConsumer spending (LHS)

Retail control (RHS)

Residential investment (20.9% of private

investment) remains healthy

Non-residential (76.6% of private

investment) declined

8.6%

5.0%

-0.7%

-2.5%

-5%

-3%

-1%

1%

3%

5%

7%

9%

11%

1Q15 2Q15 3Q15 4Q15

%QoQ, saar

Real private investment

Nonresidential investment

Residential Investment

Cool consumer spending

1.8%

3.6%

3.0%

2.2%

1%

2%

3%

4%

5%

4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15

%QoQ, saar

-0.4%

-0.2%

0.0%

0.2%

0.4%

0.6%

0.8%

1.0%

%MoM, saConsumer spending (LHS)

Retail control (RHS)

Residential investment (20.9% of private

investment) remains healthy

Non-residential (76.6% of private

investment) declined

Page 25: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

25

  

 

0.4%

0.6%

0.8%

1.0%

1.2%

1.4%

ก.พ.-10 ก.พ.-11 ก.พ.-12 ก.พ.-13 ก.พ.-14 ก.พ.-15 ก.พ.-16

US Credit spread (5 yr)

0.5%

1.0%

1.5%

2.0%

2.5%

3.0%

3.5%

ก.พ.-10 ก.พ.-11 ก.พ.-12 ก.พ.-13 ก.พ.-14 ก.พ.-15 ก.พ.-16

US Corporate bond rating A+ A A- (5 yr Yield)

US Government bond (5 yr Yield)

DBปรบลดคาดการณGDPป2016ลง DBปรบประมาณการGDPลดลงในเกอบทกไตรมาสโดยไตรมาสท12และ3ลดลงมาเปน0.5%1.5%และ1.2%ตามล�าดบ(จากเดม1.5%2.2%และ2.1%)ขณะทGDPของทงป2016ลดลงเหลอ1.2%(จากเดม1.8%)โดยการปรบลดลงเนองจาก

1. ภาวะทางการเงนในสหรฐฯทตงตวมากขน ในชวงทผานมาภาวะทางการเงนในสหรฐฯมความตงตวเพมมากขนเนองจาก ตลาดการเงนในสหรฐฯ เกดความผนผวนตามการออนคาของเงนหยวนและ ความกงวลเกยวกบการ

ชะลอตวของเศรษฐกจโลก โดยนบตงแตตนปจนถงปจจบน ดชน S&P500 ปรบตวลดลง -8.8%(รายงานวนท15ก.พ.)

สวนตางระหวางอตราผลตอบแทน (Credit Spread) หนกเอกชนกบพนธบตรรฐบาลทมอายเทากน(5ป)เพมสงขนชวาตลาดมองความเสยงทผออกหนกจะผดนดช�าระหนมมากขน

แผนภาพท 27: สวนตางของอตราผลตอบแทนเพมสงขน

ทมา: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

Page 26: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

26

Ma r c h

2 0 1 6

2. การลงทนในอตสาหกรรมพลงงานทลดลงตามราคาน�ามนทตกต�า

แผนภาพท 28: DB ปรบประมาณการ GDP ป 2016 ลดลง เกอบทกไตรมาส

ทมา: Deutsche Bank, Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

DB revised Down 2016 GDP forecast

2015 GDP

DB reduces 4Q15F GDP for second estimate (release on 26th Feb) since construction, net

exports and inventories weighed

U.S. GDP

0.6%

3.9%

2.0%

0.1% 0.5%

1.0%1.2%

2.4%

1.2%0.7%

1.5%

2.2% 2.1%1.8%

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F 2016F

%QoQ, saar

อยางไรกดความเสยงทเศรษฐกจจะเขาสภาวะถดถอยยงอยในระดบต�าเนองจาก 1. ตลาดแรงงานยงคงแขงแกรงแมยอดการจางงานนอกภาคเกษตรต�ากวาทคาด ยอดการจางงานนอกภาคเกษตร(NonfarmPayrolls)เดอนม.ค.เพมขน1.51แสนรายต�ากวาตลาดคาดท1.9แสนรายและนอยกวาคาเฉลยของทงป2015ท2.28แสนรายอยางไรกดยอดการจางงานดงกลาวยงคงแขงแกรงเพยงพอทท�าใหอตราการวางงานลดลงเขาสเปาหมายการจางงานเตมทของFedท4.9%ซงเปนอตราต�าสดในรอบ8ปนอกจากนอตราการขยายตวของรายไดเฉลยตอชวโมง(AverageHourlyEarnings)ททรงตวไดทระดบ2.5%YoYซงเปนระดบสงสดนบจากวกฤตมาตอเนองหลายเดอนยงชวาตลาดแรงงานยงคงแขงแกรง

แผนภาพท 29: ยอดการจางงานนอกภาคเกษตรทต�ากวาคาด

แผนภาพท 30: ตวเลขอนๆ ของภาคแรงงานชวาตลาดแรงงานยงอยในเกณฑด

ทมา: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

Nonfarm payrolls

280262

151

190

50

100

150

200

250

300

Jan-

15

Feb-

15

Mar

-15

Apr-

15

May

-15

Jun-

15

Jul-1

5

Aug-

15

Sep-

15

Oct

-15

Nov

-15

Dec

-15

Jan-

16

'000 personsActual Survey

Unemployment rate dropped to Fed’s longer run projection at 4.9%

Strong growth of earning indicated the signs of

labor market tightening

4.9%4%

5%

6%

7%

8%

9%

10%

11%

Jan-

07

Jan-

08

Jan-

09

Jan-

10

Jan-

11

Jan-

12

Jan-

13

Jan-

14

Jan-

15

Jan-

16

1.5%

2.0%

2.5%

3.0%

3.5%

4.0%%YoY, saUnemployment rate (inverted) (LHS)

Average hourly earning (RHS)

Page 27: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

27

นอกจากนเรามองวาการปรบลดการจางงานในอตสาหกรรมพลงงานตามราคาน�ามนทตกต�าจะไมสงผลกระทบตอการจางงานโดยรวมเนองจากสดสวนของงานในอตสาหกรรมพลงงาน(แผนภาพท32)มสดสวนทต�ามากเมอเปรยบเทยบกบการจางงานโดยรวมโดยการจางงานในอตสาหกรรมพลงงาน(เสนสชมพในแผนภาพท31)มการปรบลดลงมาอยางตอเนองตงแตตนป2015แลวแตการจางงานรวมยงคงขยายตวไดอยางแขงแกรง

Ratio of energy employment to total employment

0.12% 0.12% 0.13% 0.14% 0.14% 0.14% 0.14% 0.13%

0.21% 0.22%0.26%

0.29% 0.30% 0.31% 0.27%0.23%

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

(Jan

)

Avg. mining support activitiesAvg. oil and gas extraction

120

125

130

135

140

145

Jan-

09

Jan-

10

Jan-

11

Jan-

12

Jan-

13

Jan-

14

Jan-

15

Jan-

16

Millions

400

450

500

550

600

650

700Thousands Total Employment (LHS)

Energy employment (RHS)

แผนภาพท 31: การจางงานในอตสาหกรรมพลงงานทลดลงตอเนอง

แผนภาพท 32: สดสวนของงานในอตสาหกรรมพลงงานตอการจางงานโดยรวม

ทมา: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

2. ตลาดบานยงสามารถเตบโตได เราคาดวาตลาดบานสหรฐฯ ยงสามารถเตบโตไดอยางคอยเปนคอยไปในปน เนองจากดชนความเชอมนผสรางบานและยอดขออนญาตกอสราง(แผนภาพท33)ชวาการกอสรางบานทจะเกดขนในอนาคตยงอยในเกณฑทดขณะทHousingAffordabilityIndex(แผนภาพท34)ชวาราคาบานยงอยในราคาทเหมาะสมกบผทมรายไดปานกลางซงหมายความวาความสามารถในการซอทอยอาศยของผบรโภคยงอยในเกณฑทดเชนกน

แผนภาพท 33: ความเชอมนของผสรางบานยงอยในเกณฑทด

แผนภาพท 34: ราคาบานยงอยในราคาทเหมาะสมกบผบรโภค

ทมา: National Association of Home Builders, National Association of Realtors, Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

An index above 100 indicated that family earning the median income has more than enough income to qualify for a mortgage loan on a

median-priced home.

Homebuyer afforadability Compoisite Index

167.4

100

120

140

160

180

200

220

Nov

-03

Nov

-05

Nov

-07

Nov

-09

Nov

-11

Nov

-13

Nov

-15

Index

0

10

20

30

40

50

60

70

Jan-

09

Jan-

10

Jan-

11

Jan-

12

Jan-

13

Jan-

14

Jan-

15

Jan-

16

Index

0.5

0.6

0.7

0.8

0.9

1

1.1

1.2

1.3

1.4Millions of unitsNAHB housing market index

Building permits

Page 28: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

2828

Ma r c h

2 0 1 6

3. การบรโภคภายในประเทศมแนวโนมทดขน ลาสดยอดคาปลกเดอนม.ค.ขยายตวท0.2%MoMมากกวาตลาดคาดท0.1%และรายงานเดอนกอนถกปรบเพมขนเปน 0.2%จาก -0.1% ในรายงานกอนหนานอกจากนสนคากลมRetailControl สามารถพลกกลบมาขยายตวไดอยางแขงแกรงท 0.6% อาจชไดวาการบรโภคภายในประเทศจะมแนวโนมทดขนในไตรมาสแรกของป2016

ตลาดมองการขนดอกเบยของFedจะท�าไดอยางชาลง ตลาดการเงนทวโลกทคอนขางมความผนผวนในชวงทผานมากอปรกบความกงวลตอการชะลอตวของเศรษฐกจโลกสงผลใหตลาดมองการขนดอกเบยของFedในปน(เสนสเขยว)วาจะเปนไปไดชาลงกวาเดมทเคยคาดไวในเดอนธ.ค.(เสนประ) ดานDBคาดวาFedจะตดสนใจคงอตราดอกเบยในการประชมวนท15-16ม.ค.นและประเมนวาFedจะขนอตราดอกเบยเพยงครงเดยว(+25bps)ในรอบการประชมเดอนธ.ค.(จากเดมมองวาจะขนดอกเบย3ครงในปน)

แผนภาพท 35: ตลาดมองการขนดอกเบยของ Fed ชาลงจากรอบการประชมในเดอน ธ.ค.

ทมา: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

Implied policy rate

0.20.4

0.60.8

1.01.2

1.41.6

1.8

Policy Rate 1M 3M 6M 1Y 2Y 3Y

Current implied policy curve as of 2/8/2016

Historical implied policy curve as of 12/17/2015

Change (Basis points)

-2-8

-29

-60-64-70

-60

-50

-40

-30

-20

-10

0

Policy Rate 1M 3M 6M 1Y 2Y 3Y

Page 29: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

29

อตราการวางงานทลดลงและความเชอมนผบรโภคทอยในระดบทสงสนบสนนการบรโภคภายในประเทศ การบรโภคภายในประเทศซงเปนแรงหนนส�าคญตอการฟนตวอยางแขงแกรงของกลมยโร ไดรบปจจยสนบสนนหลกจาก: 1.อตราการวางงานทต�าเปนประวตการณของเยอรมนซงอยทระดบ6.2%ในเดอนม.ค.2016โดยเปนระดบต�า

สดนบแตการรวมประเทศ(GermanUnification)เมอป1990อกทงการเตบโตของรายไดป2015ท2.5%YoYและของกลมยโรซงอยในระดบต�าสดในรอบ4ปท10.4%ในเดอนธ.ค.

2.ความเชอมนผบรโภคของกลมยโรเดอนม.ค.อยในระดบคอนขางดท-6.3จดโดยยงคงยนอยเหนอเสนคาเฉลย10 ปอยมาก (-14.3 จด) โดยคาดวาเปนเพราะผบรโภคมอ�านาจในการซอทสงขน จากราคาน�ามนทต�ากดดนราคาสนคาอนๆ

3 ยอดคาปลก(RetailSales)เดอนธ.ค.ทพลกกลบมาขยายตวครงแรกในรอบ4เดอนอยท0.3%MoMจากทไมมการขยายตวในเดอนกอน

แผนภาพท 36: อตราการวางงานของยโรโซนและเยอรมนอยทระดบต�าเปนประวตการณ หนนการบรโภคในประเทศ

แผนภาพท 37: ยอดคาปลกพลกกลบมาขยายตวและความเชอมนผบรโภคยงอยในระดบทด

ทมา: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

-2

-1.5

-1

-0.5

0

0.5

1

1.5

Dec

-11

Apr

-12

Aug

-12

Dec

-12

Apr

-13

Aug

-13

Dec

-13

Apr

-14

Aug

-14

Dec

-14

Apr

-15

Aug

-15

Dec

-15

% MoM sa

-30

-25

-20

-15

-10

-5

0Index

Retail Sales Consumer Confidence (RHS)5

6

7

8

9

10

11

12

13

Jan-

06

Jan-

07

Jan-

08

Jan-

09

Jan-

10

Jan-

11

Jan-

12

Jan-

13

Jan-

14

Jan-

15

Jan-

16

%, sa

Unemployment rate_Euroarea

Unemployment rate_Germany

10.4%

6.2%

เศรษฐกจยโรป

การบรโภคภาคเอกชนยงคงเปนแรงขบเคลอนทางเศรษฐกจหลกของกลมยโรโดยไดรบปจจยหนนจาก1)ราคาน�ามนทต�าชวยกระตนการใชจาย2)ตลาดแรงงานทฟนตวและ3)ตนทนทางการเงนทต�าจากนโยบายผอนคลายทางการเงนของ ECB แตอยางไรกด เศรษฐกจกยงคงไดรบแรงกดดนจาก 1) การชะลอตวของเศรษฐกจโลก โดยเฉพาะในกลมตลาดเกดใหม 2) ความเสยงจากประเทศจน 3) ความผนผวนของตลาดการเงนทวโลก และ 4) ความไมแนนอนทางการเมองของประเทศในกลม ซงสงผลใหการผลตและการลงทนชะลอตวลง สรางแรงกดดนให ECB ออกนโยบายผอนคลายเพมเตมในการประชมเดอนม.ค.น

Page 30: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

30

Ma r c h

2 0 1 6

ความไมแนนอนของเศรษฐกจโลกและเศรษฐกจจนทชะลอตวสงผลตอภาคการผลตและการลงทน ความกงวลตอสภาวะเศรษฐกจโลกและเศรษฐกจของจน สงผลใหความเชอมนตอเศรษฐกจและการลงทนในอนาคตลดลงโดยดชนการคาดการณเศรษฐกจของสถาบนZEWซงคาดการณลวงหนา6เดอนของยโรโซนไดลดลงถง-11.2จดเปน22.7จดซงเปนคาต�าสดในรอบ1ปสวนเยอรมนนคาดชนไดลดลง-5.9จดเปน10.2จดโดยเปนการลดลงครงแรกในรอบ 3 เดอน ทงน การคาดการณทางเศรษฐกจทลดลงนน สงผลโดยตรงตอการลงทนและภาคอตสาหกรรม หากดดชนผจดการฝายจดซอ (PMI)เดอนม.ค.จะเหนวาคาดชนของทงภาคอตสาหกรรมและภาคการบรการไดลดต�าลงโดยภาคอตสาหกรรมไดลดลง-0.9จดเปน52.3จดและภาคการบรการลดลง-0.6จดเปน53.6จดอยางไรกด คาดชนผจดการฝายจดซอกยงอยในระดบขยายตว (ยนเหนอ 50 จด) ท�าใหเราคาดวาภาคอตสาหกรรมและการลงทนทชะลอตวลงในชวงตนปน เกดจากความกงวลชวคราวตอ สภาวะเศรษฐกจโลกทชะลอตวและความผนผวนของตลาดการเงน

แผนภาพท 38: ดชน PMI ลดลงตามความเสยงจากปจจยภายนอกแตยงคงอยในระดบทด

แผนภาพท 39: ดชนคาดการณเศรษฐกจทลดลงสงผลตอการผลตและการลงทน

ทมา: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

45

46

47

48

49

50

51

52

53

54

55

Apr

-13

Jul-1

3

Oct

-13

Jan-

14

Apr

-14

Jul-1

4

Oct

-14

Jan-

15

Apr

-15

Jul-1

5

Oct

-15

Jan-

16

Index

Manufacturing PMI Services PMI

PMI above 50 indicate expansion

ZEW Expectation of Economic Growth

-80

-60

-40

-20

0

20

40

60

80Ja

n-09

Jul-0

9

Jan-

10

Jul-1

0

Jan-

11

Jul-1

1

Jan-

12

Jul-1

2

Jan-

13

Jul-1

3

Jan-

14

Jul-1

4

Jan-

15

Jul-1

5

Jan-

16

Index

Euroarea German

การชะลอตวของเศรษฐกจจนและกลมตลาดเกดใหมสงผลกระทบตอการสงออกแตเรมมสญญาณฟนตว การชะลอตวของเศรษฐกจจนและกลมตลาดเกดใหม(EmergingMarkets)สงผลกระทบตอภาคการสงออกของเยอรมนซงเปนประเทศทสงออกมากทสดของกลมโดยนบจากเดอนม.ค.-พ.ย.ปทแลวยอดการสงออกจากเยอรมนนไปจนไดลดลงถง-4.3%YoYมากกวาเมอตอนเกดวกฤตตมย�ากงในป1997ทหดตวเพยง-2.3%YoYโดยการหดตวของอปสงคจากจนเปนผลมาจากการทจนประสบปญหาเรองก�าลงการผลตสวนเกน (Overcapacity) ซงท�าใหความตองการสนคาทนจากเยอรมนนหดตวเปนอยางมาก อยางไรกดการสงออกไปยงกลมประเทศพฒนาแลวยงคงขยายตวไดดโดยยอดสงออกไปสหรฐฯเพมขน19.4%YoYและสงออกไปองกฤษเพมขน13.7%YoY อยางไรกด ยอดค�าสงซอโรงงานนอกยโรโซน (Non-Eurozone Manufacturing Orders) ของเยอรมนในเดอนธ.ค.เรมมสญญาณฟนตวโดยไดหดตว-1.7%YoYลดลงจาก-3.3%YoYในเดอนกอน ซงเปนการหดตวลดลง4เดอนตดตอกนทงน เราคาดวาเปนการสงสญญาณฟนตวของเศรษฐกจนอกยโรโซนโดยเฉพาะในกลมตลาดเกดใหม(EmergingMarkets)ขณะทยอดค�าสงซอโรงงานภายในยโรโซนไดหดตวลงครงแรกในรอบ10เดอนท-7.8%YoYจากการหดตวของยอดค�าสงซอเครองบนและพาหนะขนาดใหญทมความผนผวนสง(-34.7%MoMจาก33.2%MoMในเดอนกอน)

Page 31: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

31

แผนภาพท 40: เยอรมนสงออกไปจนลดลง 4% ในปทแลว โดยไดสงออกไปประเทศพฒนาแลวมากขนเพอชดเชย

แผนภาพท 41: ยอดค�าสงซอโรงงานนอกกลมยโรโซนสงขน ชวากลมตลาดเกดใหมอาจเรมฟนตว

ทมา: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

-20

-10

0

10

20

30

40

50

Dec

-09

Jun-

10

Dec

-10

Jun-

11

Dec

-11

Jun-

12

Dec

-12

Jun-

13

Dec

-13

Jun-

14

Dec

-14

Jun-

15

Dec

-15

% YoY

From Eurozone

Excluding Eurozone

Germany Exports (Nov 2015, change from a year earlier)

0.4%

-4.3%

13.7%

19.4%

6.7%

-5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0%

%YoY YTD

Total ExportsUnited StatesUnited KingdomJapanChina

-1.7%

การท�าประชามตเพอออกจากสหภาพยโรปขององกฤษ(BREXIT)คาดวาจะเกดขนในเดอนม.ย. นายDavidCameronนายกรฐมนตรองกฤษไดยนขอเรยกรอง4ประการตอคณะมนตรสหภาพยโรป(Councilof the EuropeanUnion) เพอใหพจารณาผอนผนกฎเกณฑบางขอเกยวกบการรบผอพยพ และการเปดรบแรงงานตางชาต ซงเปนเงอนไขส�าคญทจะท�าใหองกฤษตดสนใจรวมเปนสมาชกสหภาพยโรปตอไป ซงขอเรยกรองดงกลาวจะตองผานมตจากการประชมECSummitในวนท18-19ก.พ.นโดยหากขอเรยกรองดงกลาวไดรบการเหนชอบตามแผนการจดท�าประชามตตอการเปนสมาชกสหภาพยโรป(BrexitReferendum)กจะมขนในวนท23ม.ย.น ผลการส�ารวจลาสดซงจดท�าระหวางวนท 3-4 ก.พ. โดยYouGovชวาประชาชนสวนใหญตองการใหองกฤษออกจากสหภาพยโรป (45%) แตกยงมประชาชนอกมากถง 19% ในผลส�ารวจยงไมไดตดสนใจ ทงน นาย DavidCameron ยงย�าจดยนทสนบสนนใหองกฤษเปนสมาชกสหภาพยโรปตอไป และจะเรมรณรงคใหประชาชนลงคะแนนเหนดวยกบการเปนสมาชกสหภาพยโรปหลงไดขอสรปจากการประชมECSummitซงคาดวาจะท�าใหเสยงสนบสนนกบการเปนสมาชกสหภาพยโรปเพมขน

Page 32: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

3232

Ma r c h

2 0 1 6

แผนภาพท 42: แผนภาพเวลาการด�าเนนการสการท�าประชามต และผลส�ารวจลาสดวาองกฤษควรจะอยหรอออกจากกลมสหภาพยโรป (EU) เมอวนท 3-4 ก.พ.

ทมา: YouGov Feb 3-4, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

Nov 10: PM David Cameron wrote letter to EU with a list of reform requests

Feb 2: EU first draft deal, which Cameron sees as a workable deal

Feb 18-19: Negotiate at EC summit meeting. Time to seal the deal!

Mar 17-18: 2nd round of negotiations at EC summit. Last chance for referendum this year

Start of referendum campaign. Time to persuade voters of need to remain in EU

Jun 23: Expected referendum day If vote is for leave; another 2 years of exit negotiations process

Officially exit

2015 

2016 

2019 

In a Referendum on Britain's membership of EU,

how would you vote?

19%

45% 36%Remain

Undecided

Leave

เราคาดECBจะผอนคลายนโยบายเพมขนในวนท10ม.ค.น การประชมรอบทแลว(21ม.ค.)ECBไดสงสญญาณทคอนขางชดเจนวาจะท�าการผอนคลายนโยบายเพมเตมในการประชมรอบถดไปในวนท10ม.ค.จากราคาน�ามนทต�ายงคงกดดนอตราเงนเฟอใหอยหางไกลจากเปาหมาย2%อกทงธนาคารกลางทวโลกเรมมแนวโนมผอนคลายมากขน โดยลาสดธนาคารกลางญปน (BoJ) ไดประกาศใชอตราดอกเบยนโยบายตดลบเปนครงแรก อกทงธนาคารกลางสหรฐฯ (Fed) ทตอนนตลาดมองวาจะขนอตราดอกเบยเพยงครงเดยวเทานนในปน DBคาดวาการประชมรอบเดอนม.ค.นECBจะ1)ลดอตราดอกเบยDepositFacilityrateลง-10bpsเปน -0.4% รวมทงอาจมการประกาศใชMulti-tiered Deposit Facility เหมอนอยาง BoJ 2) ขยายวงเงนการเขาซอสนทรพยตอเดอนแบบชวคราว แตยงคงวงเงนซอสนทรพยเฉลยตอเดอนไวเทาเดมท 6 หมนลานยโรตอเดอน(Front-loadingQE)และ3)อาจขยายระยะเวลาการท�าQEออกไปอกจากเดมทสนสดม.ค.2017

Page 33: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

33

เศรษฐกจจน

เรามองวาGDPจนไตรมาส1/2016จะขยายตวไดดท6.7%YoYจาก1)การอดฉดสภาพคลองของPBoC2)นโยบายผอนคลายการคลงเพมเตมของรฐบาลจนและ3)การบรโภคภาคเอกชนทมแนวโนมขยายตวตอเนองอยางไรกดความเสยงจากกระแสเงนทนไหลออก(CapitalOutflows)เปนทนากงวลแตเงนทนส�ารองยงมเพยงพอและยงไมกระทบตอเสถยรภาพของเศรษฐกจ

ภาคอตสาหกรรมหดตวลงตอเนองตามนโยบายการปฎรปของภาครฐทหนมาเนนการบรโภคและภาคการบรการ ดชนผจดการฝายจดซอของทางการจน (Official PMI) ชวาภาคอตสาหกรรม (Manufacturing) ยงคงหดตวลงตอเนองโดยดชนภาคการผลตอยในระดบต�ากวาระดบ50จดเปนเดอนท6ตดตอกนสวนดชนภาคการบรการ(Non-Manufacturing)ทแมวาจะชะลอลงเลกนอยในเดอนม.ค. แตกยงยนอยเหนอระดบ 50 จดมาโดยตลอดซงชวาภาคการบรการยงคงขยายตวไดดสอดคลองกบทรฐบาลจนพยายามปฎรปโครงสรางทางเศรษฐกจใหพงพาภาคการบรการแทนภาคการผลต อกตวเลขหนงทชถงผลกระทบจากการปฎรปของภาครฐไดแกผลก�าไรภาคอตสาหกรรม(IndustrialProfit)โดยเดอนธ.ค.2015ผลก�าไรหดตวลง -4.7%YoYตอเนองจาก -1.4%YoYในเดอนกอนซงเปนการหดตวตดตอกนเปนเดอนท 7 โดยเปนผลจากก�าลงการผลตทมากเกนความตองการ (Overcapacity) ในบางอตสาหกรรม เชนอตสาหกรรมหลอมโลหะและขนรปทก�าไรลดลงถง -20.3%YoY ในเดอนธ.ค. จากการทรฐบาลพยายามผลกดนใหประเทศหนมาพงพาภาคการบรการโดยสงผลใหผลผลตภาคอตสาหกรรม(IndustrialProduction)ชะลอตวลงและผลก�าไรหดตว

แผนภาพท 43: ดชน PMI ของทางการจนชภาคอตสาหกรรมหดตวลงตอเนองแตภาคการบรการยงคงอยในระดบทด

แผนภาพท 44: ผลผลตและผลก�าไรภาคอตสาหกรรมหดตวลงจากปญหาก�าลงการผลตสวนเกน

ทมา: National Bureau of Statistics of China, Deutsche Bank, Xinhua, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

35

40

45

50

55

60

65

Jan-

07

Jan-

08

Jan-

09

Jan-

10

Jan-

11

Jan-

12

Jan-

13

Jan-

14

Jan-

15

Jan-

16

Index

Manufacturing PMINon-Manufacturing PMI

Non-manufacturingdeclined but still in expansion zone

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

25

30

35

Oct

-11

Jan-

12

Apr

-12

Jul-1

2

Oct

-12

Jan-

13

Apr

-13

Jul-1

3

Oct

-13

Jan-

14

Apr

-14

Jul-1

4

Oct

-14

Jan-

15

Apr

-15

Jul-1

5

Oct

-15

% YoY

0

2

4

6

8

10

12

14Industrial profits

Industrial production (RHS)

Page 34: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

34

Ma r c h

2 0 1 6

การบรโภคภายในประเทศจะเปนก�าลงหลกตอการเตบโตในป2016 การบรโภคภาครฐมแนวโนมเพมขนตอเนอง ตามรายไดภาครฐทขยายตวไดด (14.2% YoY ในเดอน ธ.ค.)โดยสวนหนงมาจากรายไดการขายทดนทฟนตวตามภาคอสงหารมทรพย ซงจะชวยใหรฐบาลสามารถด�าเนนนโยบายทางการคลงเพอชวยกระตนเศรษฐกจไดเพมมากขน ทงนรฐบาลตงเปาขาดดลทางการคลง (Fiscal Deficit) เพมขนเปน3%ของGDPในปนจาก2.3%ในป2015 เราคาดวาตลาดอสงหารมทรพยจะฟนและชวยเพมรายไดใหภาครฐไดอยางตอเนอง เนองจากมาตรการกระตนภาคอสงหารมทรพยทPBoCประกาศลดเงนดาวนส�าหรบการซอบานหลงแรกลงเปน20%(จาก25%)และส�าหรบบานหลงทสองเปน30% (จาก40%)ซงมผลส�าหรบการซอบานในทกเมองยกเวนเมองท PBoCมการบงคบใชขอจ�ากดในการซอบาน(HomePurchaseRestrictions)ซงในปจจบนมจ�านวน5เมองซงอยในกลมเมองใหญของจน(Tier-1Cities) ดานการบรโภคภาคเอกชนยงมแนวโนมขยายตวไดดโดยดชนความเชอมนผบรโภค(MNIConsumerSentiment)ไดเพมสงขนตอเนอง4เดอนเปน114.9จดในเดอนม.ค.และยอดคาปลกยงคงขยายตวไดด(11.2%YoY)ในเดอนธ.ค. แมวาจนจะเผชญความผนผวนในตลาดการเงน เชน ตลาดหนทดชน Shanghai Composite ปรบตวลดลงเกอบ50%จากจดสงสดในชวงกลางปทแลวและปญหากระแสเงนทนไหลออก

แผนภาพท 45: รายไดภาครฐมแนวโนมสงขน ชความสามารถในการด�าเนนนโยบายการคลงทผอนคลายไดมากขน

แผนภาพท 46: ความเชอมนผบรโภคดขนชการบรโภคฟนตว แมวาตลาดหนจะผนผวนสง

ทมา: National Bureau of Statistics of China, Deutsche Bank, Xinhua, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

2000

2500

3000

3500

4000

4500

5000

5500

6000

Jan-

11

May

-11

Sep-

11

Jan-

12

May

-12

Sep-

12

Jan-

13

May

-13

Sep-

13

Jan-

14

May

-14

Sep-

14

Jan-

15

May

-15

Sep-

15

Jan-

16

105

110

115

120

125

130

135MNI consumer confidence (RHS)

CSI300 index

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

Dec

-10

Apr-1

1

Aug

-11

Dec

-11

Apr-1

2

Aug

-12

Dec

-12

Apr-1

3

Aug

-13

Dec

-13

Apr-1

4

Aug

-14

Dec

-14

Apr-1

5

Aug

-15

Dec

-15

% YoY

Government Revenue

14.2%

Page 35: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

35

PBoC อดฉดเงนเขาระบบผานตลาดการเงนเพอเพมสภาพคลองชดเชยแรงกดดนจากกระแสเงนทนไหลออกนบแตปลายป2015 จนประสบปญหากระแสเงนทนไหลออกอยางรวดเรวนบตงแตเดอน ส.ค. 2015 ท PBoC ประกาศลดคาเงนหยวนลง2%และปรบเปลยนวธก�าหนดอตราแลกเปลยนใหเปนไปตามกลไกตลาดมากขนซงเปนไปตามแผนการปฏรปคาเงนใหไดรบการยอมรบเปนเงนสกลหลกของโลก แตการลดคาเงนและการปลอยใหคาเงนหยวนเคลอนไหวตามกลไกตลาด ไดสรางความกงวลตอตลาดวาคาเงนหยวนจะออนคาลงเรว และสงผลใหเกดเงนทนไหลออกจากประเทศเปนจ�านวนมาก เงนทนทไหลออกสงผลใหสภาพคลองในประเทศลดลงและกดดนอตราดอกเบยกยมใหสงขนสงผลลบตอการบรโภคและการลงทน ดงนน PBoC จงอดฉดสภาพคลองเขาสระบบเพมเตมผานตลาดการเงน (Open MarketOperations)เพอชดเชยเงนทนทไหลออกโดยนายJunMaหวหนานกเศรษฐศาสตรของPBoCไดใหสมภาษณวาการอดฉดสภาพคลองผานตลาดการเงนจะเปนเครองมอใหมของ PBoC ทจะใชบรหารสภาพคลองในระบบใหอยในระดบทเหมาะสม แทนการลดอตราการกนส�ารองของธนาคารพาณชย (RRR) เนองจากมความยดหยนมากกวาและสงผลกระทบตออตราแลกเปลยนนอยกวา นบแตตนป2016PBoCไดอดฉดเงนเขาระบบรวม1.545ลานลานหยวนผานการท�าสญญาซอคนพนธบตรระยะสน (Reverse-repurchase Agreement) ซงหากเทยบกบฐานเงนฝากของธนาคารพาณชยในจนทราว 120ลานลานหยวนแลว สภาพคลองทเพมขนนบตงแตตนปจะเทยบเทากบการลดอตราการกนส�ารองของธนาคารพาณชย(RRR)ประมาน130bps

แผนภาพท 47: PBoC อดฉดเงนเขาระบบผานการท�า Reverse-repurchase Agreement เพอเพมสภาพคลองรบชวงตรษจนและลดแรงกดดนจาก Outflows ตงแตชวงปลายป 2015

ทมา: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

190

40

330315

690

-200

-100

0

100

200

300

400

500

600

700

Aug

3-7

Aug

10-1

4

Aug

17-2

1

Aug

24-2

8

Aug

31-S

ept4

Sep

t7-1

1

Sept

14-1

8

Sept

21-2

5

Sept

28-O

ct2

Oct

5-9

Oct

12-1

6

Oct

19-2

3

Oct

26-3

0

Nov

2-6

Nov

9-13

Nov

16-2

0

Nov

23-2

7

Dec

1-4

Dec

7-11

Dec

14-1

8

Dec

21-2

5

Dec

8-Ja

n1

Jan4

-8

Jan1

1-15

Jan1

8-22

Jan2

5-29

Feb1

-5

CNY, bn

Weekly Open Market Operations (From Jun 22-Feb 5)

 Total OMO injection of 1.545 trillion Yuan is equivalent to a 130 bps cut in RRR  PBoC opted for OMO instead of RRR cut to ease liquidity to avoid pressure on yuan 

Page 36: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

36

Ma r c h

2 0 1 6

เงนหยวนกลบมาแขงคาขนอกครงหลงPBoCแทรกแซงตลาดOffshoreและผวาฯPBoCย�าวาไมมความจ�าเปนตองลดคาเงน การออนคาของเงนหยวนอยางรวดเรวในชวงตนเดอนม.ค.สงผลใหเกดการเกงก�าไรโดยการShortคาเงนหยวนเพอท�าก�าไรจากการออนคาของคาเงนหยวน เนองจากเศรษฐกจจนยงมกฎทเขมงวดในการควบคมการเคลอนยายเงนทน และมการจ�ากดใหอตราแลกเปลยนในแตละวนเคลอนไหวไดไมเกน ±2% นกเกงก�าไรจงใชตลาดอตราแลกเปลยนในฮองกง ซงมขอจ�ากดนอยกวา เพอท�าธรกรรมShortคาเงนหยวนโดยนกลงทนจะท�าการกเงนหยวนจากธนาคารในฮองกงและแลกเงนหยวนทไดมาเปนดอลลารสหรฐฯหากคาเงนหยวนออนคาลงตามทคาดนกลงทนกจะน�าเงนดอลลารสหรฐฯกลบมาซอเงนหยวนเพอน�าไปใชหนคนธนาคารในอตราแลกเปลยนทถกลงและท�าก�าไรจากสวนตางจากอตราแลกเปลยนทลดลง นบตงแตตนปอตราแลกเปลยนเงนหยวนในฮองกง (Offshore: CNH) ออนคาเรวกวาอตราแลกเปลยนในประเทศ (Onshore: CNY) มาอยางตอเนอง และท�าใหสวนตางระหวางอตราแลกเปลยนทงสองตลาดอยในระดบสงสดท2%เมอวนท6ม.ค.ซงสะทอนวามธรกรรมการShortคาเงนหยวนในตลาดฮองกงเปนจ�านวนมากแตหลงจากนนสวนตางดงกลาวไดหดแคบลงและอตราแลกเปลยนในทงสองตลาดไดกลบมาอยในระดบใกลเคยงกนอกครง สาเหตหลกทท�าใหอตราแลกเปลยนในตลาดฮองกงแขงคากลบมาใกลเคยงกบตลาดในประเทศ นนเกดจากการทPBoCเขาแทรกแซงคาเงนหยวนในตลาดฮองกงเพอปรามการเกงก�าไรและรกษาเสถยรภาพของคาเงนโดยPBoCได1)ท�าการซอเงนหยวนในฮองกงซงสงผลใหอตราดอกเบยกยมในฮองกง(HIBOR)สงถง66.8%และ2)ประกาศขนอตราการกนส�ารองของธนาคารพาณชย (RRR) ส�าหรบบญชเงนฝากหยวนนอกประเทศ ทงน มาตรการดงกลาวท�าใหสภาพคลองของเงนหยวนในตลาดฮองกงลดลงและสงผลใหธรกรรมการShortคาเงนหยวนมตนทนทสงขน นอกจากPBoCจะเขาแทรกแซงคาเงนหยวนในตลาดOffshoreเพอปรามการเกงก�าไรคาเงนแลวผวาฯPBoCยงออกมากลาวย�าวาจนไมมความจ�าเปนทจะลดคาเงนและท�าใหคาเงนหยวนแขงคาขน1.18%ในวนท 15ก.พ. ซงนบเปนการแขงคาขนรายวนมากทสดเปนประวตการณและอยในระดบแขงคามากทสดในปนท6.496หยวนตอดอลลารสหรฐฯขณะทเงนหยวนนอกประเทศจน(OffshoreYuan)แขงคาขนเชนกนเปน6.502หยวนตอดอลลารสหรฐฯ

แผนภาพท 48: สวนตางเงนหยวน offshore และ onshore แคบลงอกครง ภายหลง PBoC ท�าการแทรกแซงตลาดการเงนฮองกง

ทมา: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

Yuan offshore interbank rate spiked as PBoC intervened to restrict supply by 1) buying yuan in HK and 2) imposing RRR 

Page 37: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

37

ทนส�ารองระหวางประเทศลดลงตอเนองแตยงคงอยในระดบทสงเมอเทยบกบหนสนภายนอก ทนส�ารองระหวางประเทศ(FXReserves)ของจนไดลดลงตดตอกนเปนเดอนท3โดยเมอเดอนม.ค.ไดลดลง9.95หมนลานดอลลารสหรฐฯเปน3.23ลานลานดอลลารสหรฐฯต�าสดนบแตป2012ทงนสวนหนงเปนผลจากการทPBoCพยายามพยงคาเงนหยวนและแทรกแซงการเกงก�าไรในตลาดคาเงน อยางไรกด ทนส�ารองระหวางประเทศของจนในปจจบนยงคงสงทสดในโลก และยงคงมมากเพยงพอเมอเทยบกบยอดหนรวมในสกลเงนตางประเทศซงจนมอยราว1ลานลานดอลลารสหรฐฯ(ประมาณ10%ของGDP)และหากเทยบกบภาระหนระยะสน (Short-term external debt) ทจนตองช�าระภายในหนงปขางหนาราว 6 แสนลานดอลลารสหรฐฯทนส�ารองระหวางประเทศของจนกยงคงมมากกวาประมาณ5 เทาซงสงมากเมอเทยบกบเกณฑขนต�าของIMFทแนะน�าใหธนาคารกลางมทนส�ารองระหวางประเทศเทากบหนระยะสนทตองไถถอนภายในหนงปอกทงทนส�ารองระหวางประเทศปจจบนเพยงพอส�าหรบจายการน�าเขาของประเทศถง2ป นอกจากน ทนส�ารองระหวางประเทศทลดลงนนสวนหนงไดถกน�าไปใชจายคนหนในตางประเทศ ซงคาดวาจะชวยลดความเสยงและแรงกดดนจากกระแสเงนทนไหลออกในระยะถดไป โดยธนาคารเพอการช�าระหนระหวางประเทศ(BIS)ไดรายงานวาภาระหนสนตางประเทศ(ForeignLiabilities)ของบรษทจนในเดอนก.ย.2015ไดลดลง2.23แสนลานดอลลารสหรฐฯ(จาก1.1ลานลานดอลลารสหรฐฯในเดอนก.ย.2014)ซงหากเทยบในชวงระยะเวลาเดยวกน(ก.ย.2014ถงก.ย.2015)ทนส�ารองระหวางประเทศของจนไดลดลง4.55แสนลานดอลลารสหรฐฯซงอาจชวาประมาณครงนงของเงนทนทไหลออกนอกประเทศนนเกดจากการทบรษทจนเรงช�าระคนหนตางประเทศ

แผนภาพท 49: เงนทนไหลออกเรงตวขนตงแตเดอนส.ค. 2015

แผนภาพท 50: ทนส�ารองระหวางประเทศยงคงเพยงพอตอการช�าระหนระยะสนถง 5 เทา

ทมา: Bloomberg, CEIC, Bank for International Settlements (BIS), TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

 Bank for International Settlements (BIS) reported that foreign liabilities of Chinese companies dropped to USD877bn in Sep’15 from USD1.1trn in Sep’14 (‐223bn)  Short‐term USD debt has also fallen to USD626bn   During the same period, China FX reserves have fallen by USD454.7bn  This suggests that some of the outflows were used to pay‐off external debt, thus reducing risk of further outflows 

2000

2500

3000

3500

4000

Aug-

10

Jan-

11

Jun-

11

Nov

-11

Apr-

12

Sep-

12

Feb-

13

Jul-1

3

Dec

-13

May

-14

Oct

-14

Mar

-15

Aug-

15

Jan-

16

$, bn

-150

-100

-50

0

50

100

150MoM change (RHS)

FX Reserves

5.13

3.00

2.62

1.98

0.82 0.74

0

1

2

3

4

5

6

China Korea Thailand

No of times (years) paying

off

FX Reserves/ST Foreign Debts

FX Reserves/Imports

Page 38: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

3838

Ma r c h

2 0 1 6

เศรษฐกจญปน

ธนาคารกลางญปน (BoJ) ประกาศใชอตราดอกเบยตดลบควบคกบการคงนโยบายผอนคลายทางการเงน ซงเราคาดวา BoJ จะผอนคลายนโยบายเพมเตมในระยะถดไป เนองจาก 1) เงนเยนแขงคาในชวงทผานมาอาจกดดนใหก�าไรของผประกอบการลดลงและ2)อตราการขนคาจางอาจยงไมแขงแกรงเพยงพอทจะผลกดนเงนเฟอ

BoJใชอตราดอกเบยตดลบเปนเครองมอผอนคลายการเงนควบคกบการท�าQQE ในการประชมวนท29ม.ค.ทผานมาBoJมมต5-4ใหใชอตราดอกเบยตดลบเปนครงแรกและพรอมทจะพจารณาปรบอตราดอกเบยลงอกเมอเหนถงความจ�าเปนและมมต8-1ใหคงอตราการเขาซอสนทรพย(QuantitativeandQualitativeEasing:QQE)ท80ลานลานเยนตอป

แผนภาพท 51: สดสวนการแบงดลบญชเงนฝากกระแสรายวน (Current Account) ของ BoJ

ทมา : Bank of Japan (BoJ), Deutsche Bank, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

อตราดอกเบย ดลบญชเงนฝากกระแสรายวนของBoJ สดสวน มลคา(ลานลานเยน)

-0.10% Policy-RateBalanceสวนเกนของBasicBalanceและMacro

Add-onBalance10(ประมาณการโดยBoJณสนเดอนก.พ.)

0% MacroAdd-onBalanceRequiredReserves+สนเชอเพอกระตน

เศรษฐกจตามทBoJก�าหนด(9+30)40

+0.10% BasicBalanceปรมาณเฉลยของเงนฝากทธนาคารพาณชยฝากกบ BoJ ในชวงหนงปทผานมา -

Requiredreserves(220-9)210

รวม 260

Page 39: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

39

แผนภาพท 52: การเขาซอสนทรพยของ BoJ จะเพมสดสวนของ Policy-rate และ Macro add-on balance ปละ 80 ลานลานเยน ซง DB คาดวาปรมาณของ Policy-rate balance จะเพมขนเปน 30-40 ลานลานเยนใน 3-4 เดอนขางหนา

แผนภาพท 53: ประเทศทใชอตราดอกเบยตดลบ

ทมา : Bank of Japan (BoJ), Deutsche Bank, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

0

50

100

150

200

250

300

350

Jan-

16

Ma

r-1

6

Ma

y-16

Jul-1

6

Sep

-16

Nov

-16

trn, Yen การทา QQE จะเพมดลบญชเงนฝากเดนสะพด 80

Policy‐rate balance

Macro add‐on balance

Basic balance +0.1%

0% ‐0.1%

-1.25

-0.75-0.65

-0.3

-1.4

-1.2

-1.0

-0.8

-0.6

-0.4

-0.2

0.0

Sweden (Depositrate)

Switzerland(Sight deposits)

Denmark(Certificates ofDeposit rate)

ECB (Depositfacility)

%

Deposit rate from central bank

อตราดอกเบยตดลบมผลด คอ 1) ชวยกระตนการลงทนของภาคเอกชน จากดอกเบยเงนกทลดลง และ 2)กระตนการสงออกจากเงนออนคา BoJ ไดเหนถงขอจ�ากดของการใชอตราดอกเบยตดลบจากธนาคารกลางหลายประเทศ โดยเฉพาะประเทศสวเดนและธนาคารกลางยโรปทใชนโยบายการเงนทงQEและอตราดอกเบยตดลบดงน 1)ภาวะผลก�าไรจากสวนตางของก�าไรสทธ(NetinterestMargin)ทอาจลดลงBoJจงใชอตราดอกเบยตดลบกบดลบญชเงนฝากเดนสะพดเพยงบางสวนและคงอตราดอกเบย0.1%ทธนาคารพาณชยไดรบไวเพอปองกนความเสยงทธนาคารพาณชยอาจเพมอตราดอกเบยเงนกเพอชดเชยผลกระทบจากดอกเบยตดลบ และ2)หากอตราดอกเบยเงนฝากลดลงไปเรอยๆจนตดลบประชาชนจะตองการถอครองเงนสด(SilentBankRun)มากขนและลดความสามารถในการปลอยกของธนาคาร(CreditCreation) อยางไรกตามDBคาดวานโยบายดอกเบยตดลบจะสามารถกระตนเศรษฐกจจากการลงทนไดไมมากนกเนองจากปจจบนธนาคารพาณชยใหอตราดอกเบยสนเชอต�าอยแลว(ประมาณ1%)

BoJปรบลดประมาณการเงนเฟอและเลอนก�าหนดการบรรลเปาหมายเงนเฟอท2%ออกไป

BoJปรบลดประมาณการเงนเฟอป2016เปน0.8%YoYลงจากประมาณการเดม1.4%YoYเนองจากราคาน�ามนทลดลง และเลอนก�าหนดการบรรลเปาหมายเงนเฟอท 2% ไปเปนตนปงบประมาณ2017 (ก.ย. 2017)จากเดมในปลายปงบประมาณ2016(ม.ค.2017)ทงนBoJคาดวาGDPป2016จะยงคงขยายตว1.5%YoYใกลเคยงกบประมาณการเดม1.4%YoYจากการลงทนภาคเอกชนและการบรโภคภายในประเทศตามการเพมขนของรายได

Page 40: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

40

Ma r c h

2 0 1 6

แผนภาพท 54: ประมาณการเงนเฟอ ไมรวมราคาอาหาร (Core-inflation) ของ BoJ

แผนภาพท 55: ประมาณการ GDP ของ BoJ

ทมา : Bank of Japan (BoJ), Deutsche Bank, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)ทมา : Bank of Japan (BoJ), Deutsche Bank, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

1.4

0.3

1.5

0.3

0.7

0.9

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

FY2016 FY2017

% YoY July 2015 Oct 2015Jan 2016 DB Forecast

Sales tax hike on April 2017: from 8% to 10%

1.4

3.1

2.8

0.8

0.4

1.8

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

FY2016 FY2017

% YoYJuly 2015 Oct 2015Jan 2016 DB Forecast

2% target is postponed to Sept 2017 (from Mar 2017)

เงนเยนทแขงคาจะกดดนใหBoJผอนคลายนโยบายการเงนเพมเตม เงนเยนทแขงคาในชวงทผานมาจากการคาดการณของตลาดถงขอจ�ากดในการขยายQQEเพมเตมจะสงผลใหความไดเปรยบในการสงออก ก�าไรของบรษท และอตราการเพมคาจางลดลง ซง BoJ และนายกรฐมนตร ShinzoAbeคาดหวงใหปจจยดงกลาวผลกดนเงนเฟอใหเพมขนผานการบรโภคและการลงทนภาคเอกชนซงจะกดดนใหBoJผอนคลายนโยบายการเงนเพมเตมในระยะขางหนา โดยDBคาดวาBoJจะปรบลดอตราดอกเบยลงอก10bpเปน-0.2%ภายในไตรมาส3/2016ซงเสยงสวนมากในการประชมตอการลดดอกเบยในระยะถดไปจะเปนไปในทศทางเดยวกนมากขน เนองจาก นาง Sayuri Shirai(ผโหวตไมเหนดวยกบการใชอตราดอกเบยตดลบ)จะหมดวาระวนท 25ม.ค.นและDBคาดวาคณะกรรมการคนใหมทตองผานการเหนชอบจากสภาจะสนบสนนนโยบายผอนคลายการเงนมากขน

Page 41: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

41

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

25

30

Mar

-11

Sep

-11

Mar

-12

Sep

-12

Mar

-13

Sep

-13

Mar

-14

Sep

-14

Mar

-15

Sep

-15

%YoY

-0.2

-0.1

0.0

0.1

0.2

0.3

0.4%YoY

Corporate profit

USD/JPY (RHS)

ทมา : Ministry of Internal Affairs and Communications, Ministry of Land, Infrastructure and Transport, Ministry of Finance, Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

-3.0

-2.0

-1.0

0.0

1.0

2.0

3.0

Jan-

11

Jul-1

1

Jan-

12

Jul-1

2

Jan-

13

Jul-1

3

Jan-

14

Jul-1

4

Jan-

15

Jul-1

5

Jan-

16

%YoYAvg Monthly Cash Earnings

Core-core CPI (less fresh foods and energy)

1st Tax hike to 8% (from 5%)

Depreciation 

Appreciation 

แผนภาพท 56: ก�าไรของผประกอบการอาจลดลง เนองจากขาดปจจยหนนจากคาเงน

แผนภาพท 57: สหภาพแรงงานจะเรยกรองใหผประกอบการเพมเงนเดอน ในการเจรจา Shunto Wage Negotiations เดอน ม.ค.

ทมา : Ministry of Internal Affairs and Communications, Ministry of Land, Infrastructure and Transport, Ministry of Finance, Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

Page 42: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

4242

Ma r c h

2 0 1 6

เศรษฐกจไทย

เศรษฐกจมแนวโนมฟนตวไดชาในระยะตอไปตามภาคการสงออกทออนแอตอเนอง ขณะเดยวกนนโยบายการคลงมผลกระตนเศรษฐกจไดนอยกวาคาดท�าใหเราคาดวาธนาคารแหงประเทศไทย(ธปท.)จะปรบลดอตราดอกเบยนโยบายเพอกระตนเศรษฐกจเพมเตมในเดอนม.ค.

เศรษฐกจไทยไตรมาส4/2015โต2.8%ท�าใหทงป2015ขยายตว2.8% เศรษฐกจไทยไตรมาส4ยงขยายตวดท2.8%เทยบกบ2.9%ในไตรมาส3(มากกวาทเราและตลาดคาดท2.2%และ2.6%ตามล�าดบ)หรอขยายตวจากไตรมาสกอน0.8%QoQsa(เทยบกบ1%ในไตรมาส3)โดยการขยายตวในไตรมาสนมแรงสงมาจากการลงทนภาคเอกชนทฟนตวด(1.9%YoYจาก-10.1%ในไตรมาสกอน)และการลงทนภาครฐทเรงตวสง(41.4%YoYvs.21.9%ในไตรมาสกอน)อยางไรกดการบรโภคภาคเอกชนขยายตวไดต�ากวาคาดหรอเพยง2.5%YoY(vs.1.8%ในไตรมาสกอน)แมจะไดรบแรงสงจากมาตรการกระตนเศรษฐกจและการเรงซอรถยนตกอนการปรบขนภาษในป2016ทงนในภาพรวมเศรษฐกจไทยใน2015ขยายตว2.8%(อตราการขยายตวในป2014ถกปรบลดลงเหลอ0.8%จาก0.9%)

แผนภาพท 58: เศรษฐกจไทยไตรมาส 4/2015 โต 2.8%

ทมา: Bank of Thailand (BoT), Ministry of Commerce (MoC), TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

0.5 0.41.0 0.8

3.0 2.7 2.9 2.8

-6

-3

0

3

6

9

12

15

1Q10

2Q10

3Q10

4Q10

1Q11

2Q11

3Q11

4Q11

1Q12

2Q12

3Q12

4Q12

1Q13

2Q13

3Q13

4Q13

1Q14

2Q14

3Q14

4Q14

1Q15

2Q15

3Q15

4Q15

F

%

GDP growth

%QoQ sa %YoY

Page 43: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

43

การสงออกมแนวโนมหดตวเปนปทส เราคาดมลคาการสงออกสนคาไทยในปนจะหดตวตอเนองเปนปท4ในอตรา-2%เนองจากอปสงคโลกมแนวโนมชะลอตวตอเนองสงเกตไดจากการสงออกทยงหดตวแรงในไตรมาส4/2015(-8.2%YoYเทยบกบ-4.8ในไตรมาส3)นอกจากน เราพบวาดชนผจดการฝายสงซอภาคอตสาหกรรมของจนยงมแนวโนมชะลอตวตอเนอง ซงดชนดงกลาวชน�าภาคการสงออกสนคาของไทยลวงหนาเปนเวลา5เดอน(คาสมประสทธสหสมพนธตงแตป2008มคาสงถง0.71)และสะทอนวาการสงออกไทยในชวงครงปแรกยงมแนวโนมหดตวตอ

แผนภาพท 59: สงออกมแนวโนมหดตวตอในครงปแรก ตามดชน PMI ของจน

ทมา: National Bureau of Statistics of China, Ministry of Commerce (MoC), TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

46

48

50

52

54

56

58

-30

-15

0

15

30

45

60

Jan-

08

Jul-0

8

Jan-

09

Jul-0

9

Jan-

10

Jul-1

0

Jan-

11

Jul-1

1

Jan-

12

Jul-1

2

Jan-

13

Jul-1

3

Jan-

14

Jul-1

4

Jan-

15

Jul-1

5

Jan-

16

diffusion index

%YoYTH's export growth (LHS) CH's manufacturing PMI (+5 months, RHS)

การบรโภคมแนวโนมชะลอหลงหมดแรงสงจากมาตรการกระตนเศรษฐกจ การบรโภคภาคเอกชนมแนวโนมชะลอตวในระยะขางหนา หลงหมดแรงสงจากมาตรการกระตนเศรษฐกจ โดยการบรโภคสนคาคงทน เชน รถยนตมแนวโนมชะลอตวเชนกน เนองจากมการเรงซอรถยนตไปในชวงปลายปทแลวกอนมการปรบขนภาษในปนนอกจากนเราคาดวารายไดภาคเกษตรจะยงคงเปนอกแรงกดดนตอการบรโภคเนองจากผลผลตภาคเกษตรจะยงคงไดรบผลกระทบจากปญหาภยแลงทจะลากยาวตอไปจนถงชวงปลายไตรมาส 2 เปนอยางนอยโดยน�าในเขอนทใชการไดณวนท10ก.พ.ปนมปรมาณเพยง20%ของความจเขอนในประเทศลดลงจากชวงเดยวกนปกอนท27%โดยกรมชลประทานคาดวาจะมน�าเหลอใชส�าหรบการอปโภคบรโภค(ไมรวมการเพาะปลก)ถงเดอนก.ค.หรอส.ค.นเทานน

Page 44: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

44

Ma r c h

2 0 1 6

แผนภาพท 60: ปรมาณน�าในเขอนเหลอใชส�าหรบการอปโภคบรโภคถงเดอน ก.ค.-ส.ค.

ทมา: Royal Irrigation Department, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

24

41

55

30

55

61

34

23

32

51

17

50

60

27

12

20

36

15

51 52

20

North Northeast Central West East South Nation

Usable water in major reserviors as of 10 Feb (%)

2014 2015 2016

นโยบายการคลงสงแรงกระตนเศรษฐกจไดไมมากนก เราคาดวามาตรการกระตนทางการคลงในปนทงในระยะสนและระยะยาวสามารถชวยการฟนตวของเศรษฐกจไดบาง แตยงไมเพยงพอใหเศรษฐกจฟนตวไดแขงแกรง เนองจากยอดการเบกจายงบตามมาตรการกระตนเศรษฐกจระยะสนตงแตไตรมาส4/2015จนถงสนเดอนม.ค.ยงเปนไปอยางลาชาโดยเฉพาะมาตรการพฒนาความเปนอยระดบชมชน5ลานบาทตอต�าบลทมยอดการเบกจายเพยง6.7%ขณะทมาตรการกองทนหมบานและการเรงรดการเบกจายงบลงทนภาครฐขนาดเลก ยงเบกจายไดไมครบถวนหรอ 73.4% และ 68.8% ของงบประมาณตามล�าดบ สวนมาตรการกระตนเศรษฐกจระยะยาวหรอการลงทนในโครงสรางพนฐานยงมความลาชาโดยเราคาดวาโครงการลงทนขนาดใหญทงรถไฟไทยจนไทยญปนและรถไฟฟาในเมองจะไมสามารถกอสรางไดทนในปน

แผนภาพท 61: ยอดการเบกจายงบมาตรการกระตนเศรษฐกจยงท�าไดไมดนก

ทมา: Bangkok Post, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

2.5

27.5

43.3

140.0

35.0

33.8

12.5

15.7

10.0

0 20 40 60 80 100 120 140 160

Bt500k-per-village (Bt35bn)

Bt5mn-per-tambon (Bt36.3bn)

Small public investment (Bt40bn)

Village fund (Bt59bn)

SME soft loan (Bt150bn)

Progress of fiscal stimulus (as of 29 Jan 16)

Disbursed Not disbursed

Page 45: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

45

เราลดประมาณการGDPปนเหลอ2.7% จากภาคการสงออกทออนแอและการบรโภคทมแนวโนมฟนตวอยางชาๆ กอปรกบการเบกจายภาครฐทท�าไดต�ากวาเปา เราคาดวาเศรษฐกจไทยปนจะขยายตวเพยง 2.7%จากเดมทคาดไวท 3.5% (ธปท.คาด3.5%)สะทอนภาพการฟนตวทยงเปนไปอยางคอยเปนคอยไป โดยการเตบโตทางเศรษฐกจจะยงคงมาจากภาคการทองเทยวทมแนวโนมขยายตวดตอเนอง สวนการลงทนภาคเอกชนมแนวโนมฟนตวอยางชาๆ เนองจากอปสงคในและตางประเทศยงคงออนแอรวมทงบรรยากาศการลงทนยงไดรบผลกระทบจากความไมแนนอนของโรดแมพทางการเมองอกดวยทงนลาสดส�านกงานคณะกรรมการพฒนาการเศรษฐกจและสงคมแหงชาต (สศช.)ปรบประมาณการณGDPปนเหลอ2.8-3.8%จากเดม3-4%

แผนภาพท 62: คาดเศรษฐกจโต 2.7% ปน สะทอนภาพการฟนตวทคอนขางชา

ทมา: TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

เราคาดธปท.ลดดอกเบยเดอนหนา เนองจากเศรษฐกจมแนวโนมฟนตวชากวาคาด สวนนโยบายการคลงกไมสามารถกระตนการฟนตวไดมากนกเราจงคาดวาธปท.จะมการปรบลดอตราดอกเบยลง 25 bps ในเดอน ม.ค. น เพอชวยสนบสนนการฟนตวดวยอกแรง โดยการปรบลดอตราดอกเบยยงจะชวยลดความเสยงดานเงนฝดอกดวย หลงเงนเฟอพนฐานในเดอนม.ค.ชะลอตวตอเนองเปนเดอนทสตดตอกนมาอยท0.59%ต�าสดในรอบ69เดอนและเขาใกลขอบลางของเปาหมายเงนเฟอพนฐานเดมท0.5%ทงนปจจบนธปท.เปลยนมาใชเปาหมายเงนเฟอทวไปท1-4%อยางไรกดอตราเงนเฟอทวไปในเดอนม.ค.ยงคงอยในแดนลบและธปท.ยงคาดวาเงนเฟอทวไปนาจะพลกกลบมาเปนบวกไดชาลงกวาเดมทเคยประเมนไวทภายในครงแรกของปมาเปนภายในไตรมาส3

Page 46: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

46

Ma r c h

2 0 1 6

แผนภาพท 63: เงนเฟอพนฐานปรบเขาใกลขอบลางของเปาเงนเฟอเดม ขณะทเงนเฟอทวไปยงคงตดลบ

ทมา: MoC, BoT, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

-2.0

-1.0

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

Jan-

10

Apr

-10

Jul-1

0

Oct

-10

Jan-

11

Apr

-11

Jul-1

1

Oct

-11

Jan-

12

Apr

-12

Jul-1

2

Oct

-12

Jan-

13

Apr

-13

Jul-1

3

Oct

-13

Jan-

14

Apr

-14

Jul-1

4

Oct

-14

Jan-

15

Apr

-15

Jul-1

5

Oct

-15

Jan-

16

%YoY Core CPIPolicy ratePrevious core target's lower boundCurrent headline target's lower boundHeadline CPI

อตราดอกเบยทแทจรงและคาเงนบาทสนบสนนการปรบลดอตราดอกเบย แมธปท.จะปรบอตราดอกเบยนโยบายลง2ครงในปทแลวอตราดอกเบยทแทจรง(อตราดอกเบยนโยบายลบอตราเงนเฟอทวไป) ยงคงอยในระดบทคอนขางสงเมอเทยบกบประเทศเพอนบานและคาเฉลยในอดต โดยมเพยงอนโดนเซยและฟลปปนสเทานนทมอตราดอกเบยทแทจรงสงกวาไทยนอกจากนอตราดอกเบยทแทจรงในปจจบนทอตรา2%ยงสะทอนภาวะการเงนทคอนขางตงตวเมอเทยบกบอดตทมอตราดอกเบยทแทจรงเฉลยอยท0%นอกจากนเงนบาทตงแตตนปยงมแนวโนมแขงคากวาเงนสกลอนๆ ในภมภาคท�าใหการสงออกไทยเสยเปรยบประเทศเพอบานอกดวยการปรบลดอตราดอกเบยจงนาจะชวยลดภาวะทางการเงนทตงตวขนจากทงปจจยดานอตราดอกเบยและคาเงน

แผนภาพท 64: อตราดอกเบยทแทจรงและคาเงนบาทสะทอนภาวะการเงนทตงตว

Source: BoT, MoC, CEIC, Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

2.03

historical average 0.04

-6

-4

-2

0

2

4

6

Jan-

05Ju

l-05

Jan-

06Ju

l-06

Jan-

07Ju

l-07

Jan-

08Ju

l-08

Jan-

09Ju

l-09

Jan-

10Ju

l-10

Jan-

11Ju

l-11

Jan-

12Ju

l-12

Jan-

13Ju

l-13

Jan-

14Ju

l-14

Jan-

15Ju

l-15

Jan-

16

% Real interest rate

3.9

2.5 2.41.5 1.3

0.6 0.2

-1.8-3-2-1012345

Indo

nesi

a

Phili

ppin

es

Thai

land

Taiw

an

Sin

gapo

re

Mal

aysi

a

S K

orea

Hon

gkon

g

% Real interest rate in East Asia (as of Dec'15)

106.5

100

102

104

106

108

110

112

114

Jan-

13

Apr-1

3

Jul-1

3

Oct

-13

Jan-

14

Apr-1

4

Jul-1

4

Oct

-14

Jan-

15

Apr-1

5

Jul-1

5

Oct

-15

Jan-

16

Nominal Effective Exchange Rate

4.313.05

1.581.32

0.840.760.68

0.18-0.54

-1.05-2.09

-2.74

-4 -2 0 2 4 6

MMKMYRTHBIDR

KHRVNDSGDLAKHKDPHPKRW

INR

Asian currencies against USD (YTD as of 9 Feb)

Page 47: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

47

TISCO Economic Strategy Unit

คมศรประกอบผลHeadofStrategyUnit ปรญญาโทบรหารธรกจ(การเงน) สถาบนบณฑตบรหารธรกจศศนทรแหงจฬาลงกรณมหาวทยาลย ปรญญาตรวศวกรรมศาสตร สถาบนเทคโนโลยนานาชาตสรนธรมหาวทยาลยธรรมศาสตรประสบการณ:ทปรกษาการลงทนบลจ.ทสโกกวา5ป

ชานนทรบญนชEconomist ปรญญาโทเศรษฐศาสตร LondonSchoolofEconomicsandPoliticalScience (ทนBritishChevening) ปรญญาตรเศรษฐศาสตรภาคภาษาองกฤษ(เกยรตนยม) มหาวทยาลยธรรมศาสตรประสบการณท�างาน:3ปในต�าแหนงเศรษฐกรธนาคารแหงประเทศไทย วรตมเตชะจนดาStrategist ปรญญาโทการเงน UniversityofWarwick ปรญญาตรเศรษฐศาสตร(เกยรตนยม) จฬาลงกรณมหาวทยาลย

ซาราผลพบลยEconomist ปรญญาโทเศรษฐศาสตร ClemsonUniversity ปรญญาตรเศรษฐศาสตรธรกจ(เกยรตนยม) มหาวทยาลยอสสมชญ

ปภงกรกจเจรญการกลResearchAssistant ปรญญาตรเศรษศาสตร(เกยรตนยม) จฬาลงกรณมหาวทยาลย

ทพยรตนนนทปรดาวฒนResearchAssistant ปรญญาตรเศรษฐศาสตรภาคภาษาองกฤษ(เกยรตนยม) จฬาลงกรณมหาวทยาลย

Page 48: MARCH 2016 TISCO Investment Portfolio StrategyGlobal Investment Strategy TISCO Economic Strategy Unit Key Recommendations ตลาดห นถ กกดด นจาก 3 ประเด

เปดทำ�ก�รทกวน สย�มพ�ร�กอนชน4 : 026109575 สย�มสแควรวนชน6 : 022522922 เดอะมอลลท�พระชนB : 024779934เดอะมอลลบ�งแคชน1 : 024549854 เดอะมอลลบ�งกะปชน2 : 023633454 เซนทรลเวลดชน4 : 026461571เซนทรลพระร�ม3ชน2 : 026737017 เซนทรลบ�งน�ชน2 : 027456360 เมก�บ�งน�ชน1 :021052080เซนทรลล�ดพร�วชน2: 029370909 เซนทรลแจงวฒนะชน4 : 021938080 เซนทรลปนเกล�ชน4 : 028845161เซนทรลร�มอนทร�ชน3: 029706006 ซคอนสแควรชน3 : 027219556 ซคอนบ�งแคชน3 : 024582636แฟชนไอสแลนดชน2 : 029475315 ดโอลดสย�มชน1 : 026239141 ฟวเจอรพ�รครงสตชนB : 029580820เกตเวยเอกมยชนM : 021082998

จนทร-ศกร เพชรบรตดใหม : 023183717 อ�ค�รภคนท : 026334333 ศรนครนทร : 027586269 รตน�ธเบศร : 029655844 รงสต : 029592166 วรจกร : 026210141 เย�วร�ช : 026232212 ร�ชวงศ : 026228220 บ�งลำ�พ : 026293009

TISCO Wealthบรการใหคำาปรกษาการลงทนครบวงจร สำาหรบกลมลกคาคนพเศษทมพอรตลงทนกบกลมทสโก ตงแต 5 ลานบาทขนไป ตดตอรบบรการไดทธนาคารทสโกทกสาขาทวประเทศ

สาขาธนาคารในเขตกรงเทพฯ และปรมณฑล

สาขาธนาคารในเขตภมภาค

นครปฐม :034212277 ร�ชบร : 032327010 สมทรส�คร : 034811383 สระบร : 036222449อยธย� :035235155 จนทบร : 039346688 ชลบร :038784522 พทย� : 038416525ระยอง :038808555 ศรร�ช� : 038771471 เชยงใหม :053211112 นครสวรรค : 056331511พษณโลก:055211388 ขอนแกน : 043324966 นครร�ชสม� :044271711 โลตสโคร�ช : 044262326สรนทร :044521531 อดรธ�น : 042326333 อบลร�ชธ�น :045284633 กระบ : 075632989ตรง :075223277 ภเกต : 076261929 ถนนรษฎ�ภเกต:076354545 สงขล� : 074343111ถนนนพทธอทศห�ดใหญ: 074238855 สร�ษฏรธ�น :077275633

ขอมลบทความบทวเคราะหและการคาดหมายรวมทงการแสดงความคดเหนทงหลายทปรากฏอยในรายงานฉบบนท�าขนบนพนฐานของแหลงขอมลทดทสดทไดรบมาและพจารณาแลวเหนวานาเชอถอ

แตทงนไมอาจรบรองความถกตองความสมบรณแทจรงของขอมลดงกลาวความเหนทแสดงไวในรายงานฉบบนไดมาจากการพจารณาโดยเหมาะสมและรอบคอบแลวและอาจเปลยนแปลงไดโดยไมจ�าเปน

ตองแจงลวงหนาแตอยางใดรายงานฉบบนไมถอวาเปนค�าเสนอหรอค�าชชวนใหซอหรอขายหลกทรพยและจดท�าขนเปนการเฉพาะเพอประโยชนแกบคคลทเกยวของกบบรษทเทานนมใหน�าไปเผยแพรทาง

สอมวลชน หรอโดยทางอนใด ทสโกไมตองรบผดชอบตอความเสยหายใดๆ ทเกดขนโดยตรงหรอเปนผลจากการใชเนอหาหรอรายงานฉบบน การน�าไปซงขอมล บทความ บทวเคราะห และการคาดหมาย

ทงหลายทปรากฏอยในรายงานฉบบนเปนการน�าไปใชโดยผใชยอมรบความเสยงและเปนดลยพนจของผใชแตเพยงผเดยว