Elena Bojeşteanu
Ştefania Iordache
Alexandru Leonte
Simona Manu
Direcţia Studii Economice
Banca Naţională a României
Bucureşti, 5 iunie 2012
Ajustarea dezechilibrului extern în economiile emergente.
Este experienţa României diferită?
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 2
Soldul contului curent → indicator în prim-planul atenţiei decidenţilor de politici macroeconomice
Dezechilibrul extern reflectă deseori alte tipuri de dezechilibre
Reprezintă principalul determinant al capacităţii/necesarului de finanţare a unei economii
Soldul contului curent este unul dintre cei 10 indicatori din cadrul „Tabloului de bord” conceput pentru monitorizarea dezechilibrelor macroeconomice
Întrebare cheie → Ce a determinat amplitudinea mai redusă a ajustării deficitului de cont curent în România faţă de alte state noi membre UE?
Obiectivul studiului → identificarea factorilor determinanţi ai soldului contului curent şi explicarea mecanismului de ajustare a deficitului extern
Motivaţie
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 3
Perioada pre-criză → acumulare a dezechilibrelor externe la nivel global
Condiţii de finanţare permisive
Boom-uri de creditare
Bule speculative pe piaţa imobiliară, dar şi pe piaţa de capital
Creşteri de preţuri ale materiilor prime
Aversiune scăzută la risc asociată cu aşteptări optimiste privind perspectivele de creştere economică
Impactul crizei → s-a resimţit mai sever în ţările cu cele mai ample dezechilibre externe acumulate în perioada pre-criză (Lane şi Milesi-Ferretti, 2011) şi a condus la o ajustare mai dureroasă a acestora
Introducere
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 4
Intrările de capital în economiile emergente au avut un pronunţat caracter prociclic
Sursa: FMI
Alternativele de investiţii mai rentabile oferite de ţările emergente în perioada pre-criză au atras intrări masive de capital, care au permis acumularea deficitelor externe
Boom-ul intrărilor de capital a fost urmat în unele ţări emergente de episoade de sudden stop
-300-200-100
0100200300400500600700800
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
alte fluxuri financiare private
investiţii de portofoliu
investiţii directe
fluxuri private de capital
-6-5-4-3-2-101
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
% în PIB
mld. USD
Tendinţa fluxurilor de capital în ţările emergente
Evoluţia deficitului de cont curent în 31 de ţări emergente
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 5
Contextul economic de după 2007 a declanşat un proces de ajustare a deficitului extern
Ajustarea
dezechilibrului
extern a fost cu
atât mai severă
cu cât acesta a fost
mai pronunţat în
perioada pre-criză
(a se vedea în
special cazul
ţărilor baltice
şi al Bulgariei)
Sursa: FMI, calcule proprii
EE
RO
LT
LV
BG
R2 = 0.6664
-20
-10
0
10
20
30
40
-35 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20
Ajustarea soldului
contului curent;
diferenţa 2009 faţă
de 2007 (puncte
procentuale în PIB)
Soldul contului curent
(% în PIB) în 2007
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 6
Literatura de specialitate abordează episoadele de ajustare a contului curent …
Majoritatea lucrărilor utilizează criterii ad-hoc sau fundamentate econometric pentru identificarea acestor episoade, avându-se în vedere:
Determinarea factorilor cu putere de predicţie a ajustărilor de dezechilibru extern
Cuantificarea efectelor unei ajustări asupra altor variabile macroeconomice
Exemple de studii: Milesi-Ferretti şi Razin (2000), Debelle şi Galati (2005), Edwards (2004, 2005), Algieri şi Bracke (2007), Komarek şi Melecky (2008)
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 7
… dar şi factorii de influenţă ai acestuia utilizând regresii pe date panel …
Studii
Variabile semnificative
Chinn şi Prasad
(2003)
Brussiere şi alţii
(2004)
Gruber şi Kamin
(2005)
Herrmann şi Jochem
(2005)
Ca'Zorzi şi alţii
(2009)
REER –
Creşterea economică +
Balanţa fiscală + + + +
+ +
+/– (la pătrat) + (la pătrat)
Deschiderea comercială – +
Integrare financiară –
Active străine nete (t-1) + + +
Volatilitatea termenilor comerţului +
– (<15)
– (>65)
Creşterea populaţiei –
Petrol + (exportator) + (balanţa)
Mediu social – (guvernanţa publică)+ (libertate
individuală)
+ +PIB relativ
Rata dependenţei vârstelor – (>65)– (<15)
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 8
…a căror semnificaţie statistică variază în funcţie de grupul de ţări analizate şi perioada luată în considerare
Studii
Variabile semnificative
Decressin şi
Stavrev (2009)
Dumitru şi
Dumitru (2009)
Cheung şi alţii
(2010)
Jaumotte şi
Sodsriwiboon (2010)
Barnes şi alţii
(2010)
REER –
Creşterea economică –
Balanţa fiscală + + + + +
PIB relativ + + +/–
Deschiderea comercială + +
Integrare financiară– (indice de liberalizare
financiară)
Active străine nete (t-1) + + + +/–
NAIRU +
+/– (<15)
– (>65)
Creşterea populaţiei – –
Petrol + (balanţa)+ (producător)
+ (consumator)+ (balanţa) – (preţ)
Mediu social– (dezvoltarea
instituţională)
Rata dependenţei vârstelor – (>65) – (<15) – (>65)
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 9
Abordare exhaustivă → identificarea tuturor combinaţiilor de factori explicativi care generează modele valide cu scopul de a surprinde multitudinea influenţelor provenite din partea variabilelor fundamentale asupra soldului contului curent
Etape:
1. Estimarea tuturor modelelor posibile cu câte 5 regresori* ; trade-off → putere explicativă vs. număr de grade de libertate
2. Restricţionarea semnelor coeficienţilor în conformitate cu teoria economică
3. Selectarea modelelor cu toţi regresorii semnificativi statistic la un prag de semnificaţie de 10%
4. Determinarea unei distribuţii pentru fiecare coeficient asociat factorilor determinanţi
5. Evaluarea contribuţiei relative a fiecărui factor la ajustarea soldului contului curent cu accent pe cazul României
Metodologie (1)
* rezultatele sunt similare în cazul alegerii unui număr de 4, respectiv 6 regresori
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 10
18 factori fundamentali → consacraţi în literatura de specialitate
Regresii pe date panel fără efecte fixe
Regresii pe date panel cu efecte fixe
unde:
Modele estimate:
Metoda de estimare: generalised least squares
Metodologie (2)
titit FY
titiit FY
– soldul contului curent exprimat ca procent în PIB
– vectorul coeficienţilor
– vectorul factorilor determinanţi
– dimensiunea spaţială
– indici ai regresorilor
itY
5k4k3k2k1k ,,,,
5k
it4k
it3k
it2k
it1k
it f,f,f,f,fF
18,...,2,15k,4k,3k,2k,1k
31,...,2,1i
8568C518 =
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 11
Determinant al contului curent Semn
aşteptat Mecanismul de influenţă
1. Credit % în PIB, variaţie anuală
- ↑ Creditul ↑ investiţiile şi consumul ↓ soldul contului curent
2. Active nete (-1)
Active străine nete/PIB
+/-
↑ Activele străine nete
↑ finanţarea unor deficite de cont curent persistente ↑ veniturile generate de acestea îmbunătăţirea componentei balanţa veniturilor
3. Cerere internă
Variaţie anuală - ↑ Cererea internă ↑ investiţiile şi consumul ↓ soldul contului curent
4. REER
Cursul de schimb real efectiv (pe baza IPC)
- ↑ REER (apreciere) ↓ competitivitatea prin preţ ↓ soldul balanţei comerciale
5. Volatilitate REER
Calculată pe date infraanuale
- ↑ Volatilitatea cursului ↑ incertitudinea mediului economic ↓ investiţiile şi comerţul exterior
6. PIB relativ PIB real per capita relativ la SUA
+ ↑ PIB relativ ↓ necesarul de investiţii pentru a reduce decalajul faţă de ţări dezvoltate
Variabilele fundamentale ale contului curent incluse în analiza empirică
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 12
Determinant al contului curent Semn
aşteptat Mecanismul de influenţă
7. Sold
bugetar % în PIB +
Politică fiscală restrictivă ↓investiţiile publice
şi/sau ↑ economisirea naţională – teoria
deficitelor gemene (teoria echivalenţei
ricardiene nu este în general validată empiric în
cazul ţărilor emergente)
8. Comerţ
mondial
variaţie anuală,
% +/-
↑ Comerţul mondial ↑ fluxurile de capitaluri
străine şi cererea internă
↑ cererea externă
9. Deschidere_com
(exporturi +
importuri)/PIB +/-
↑ Gradul de deschidere a economiei
↑ exporturile şi/sau ↑ importurile
10/11. Dependenţa
pers. 65/pers. 15
persoane peste
65, respectiv sub
15 ani/populaţie
aptă de muncă
-
↑ Dependenţa pers. 65/pers. 15 nivel al
consumului mai mare relativ la venitul
disponibil grad al economisirii mai redus
12.Liberalizare_com
indicator calitativ
privind gradul de
liberalizare a
comerţului
+/-
↑Liberalizarea comerţului exterior
↑ exporturile
↑ importurile
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 13
Determinant al contului curent Semn
aşteptat Mecanismul de influenţă
13. Uşurinţa de
a face afaceri
Indicator calitativ al
uşurinţei cu care se poate
iniţia, dezvolta şi închide o
afacere
-
O îmbunătăţire a indicatorilor
calitativi ↑ atractivitatea ţării
din punctul de vedere al
investitorilor ↑ fluxurile de
investiţii străine directe
14. Libertate_inv Indicator al libertăţii de a
investi într-o ţară
15. Drept
proprietate
Indicator ce cuantifică
gradul de respectare al
dreptului de proprietate
privată
16. Deschidere_fin Indicator calitativ ce
cuantifică gradul de
deschidere financiară
17/18. Preţ
petrol_imp/exp
Variaţie anuală a preţului
petrolului* dummy pentru
ţările importatoare/
exportatoare de petrol
- ↑ Preţul
petrolului
↓ soldul contului
curent (importatori)
↑ soldul contului
curent (exportatori) +
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 14
Frecvenţa de apariţie a determinanţilor contului curent
în cadrul setului de modele estimate
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
cu efecte fixe fără efecte fixe
0,0%
0,0%
0,0%
5,8%
12,0%
13,1%
19,9%
23,6%
25,1%
35,1%
38,2%
39,8%
39,8%
39,8%
44,0%
48,7%
51,8%
63,4%
0% 20% 40% 60% 80%
Sold bugetar
PIB relativ
Dependenţă pers.65
Comerţ mondial
Deschidere_com
Drept proprietate
Volatilitate curs
Cerere internă
Libertate_com
Libertate_inv
Preţ petrol_exp
Active nete(-1)
Dependenţă pers.15
Credit
Deschidere_fin
REER
Uşurinţă în afaceri
Preţ petrol_imp
18,0%
42,9%
72,1%
7,3%
32,2%
7,7%
0,0%
37,3%
23,6%
29,6%
35,6%
0,4%
6,9%
44,2%
38,6%
17,6%
36,9%
48,9%
0%20%40%60%80%
Sursa: estimări proprii
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 15
Elasticităţile estimate ale variabilelor sunt, în general, similare, indiferent de specificaţia modelului
Mediana elasticităţii (Q25:Q75) Mediana elasticităţii (Q25:Q75)
Preţ_petrol_imp -0,06 (-0,07:-0,04) -0,04 (-0,07:0,3)
Uşurinţă_afaceri -0,08 (-0,09:-0,06) -0,10 (-0,12:-0,09)
REER -0,05 (-0,06:-0,04) -0,09 (-0,1:-0,08)
Deschidere_fin -0,03 (-0,04:-0.02) -0,04 (-0,04:-0,03)
Credit -0,07 (-0,08:-0,06) -0,06 (-0,06:-0,05)
Dependenţă_pers_15 -0,04 (-0,05:-0,04) -0,36 (-0,47:-0,18)
Active nete (t-1) -0,02 -* -0,02 (-0,02:-0,02)
Preţ_petrol_exp 0,15 (0,14:0,16) 0,1 (0,07:0,11)
Deschidere comercială 0,02 (0,02:0,03) 0,048 (0,046:0,05)
Libertate_investiţii -0,06 (-0,09:-0,05) -0,05 (-0,07:-0,04)
Libertate_com 0,03 (-0,03:0,05) 0,05 (0,05:0,07)
Cerere internă -0,12 (-0,18:-0,11) -0,10 (-0,12:-0,09)
Volatilitate curs - - -0,04 (-0,05:-0,04)
Drept proprietate -0,04 (-0,05:-0,03) -0,06 (-0,08:-0,06)
Comerţ mondial -0,08 (-0,09:-0,08) -0,07 (-0,08:-0,06)
Dependenţă_pers_65 -0,41 (-0,46:-0,36) - -
PIB relativ 0,08 (0,06:0,09) - -
Sold bugetar 0,25 (0,23:0,27) - -
Variabile
Fără efecte fixe
nr. ecuaţii: 233
Cu efecte fixe
nr. ecuaţii: 191
Sursa: estimări proprii
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 16
Distribuţiile empirice ale elasticităţilor: intervale relativ înguste (I)
Preţ petrol_imp Uşurinţă în afaceri REER
Deschidere_fin
0
4
8
12
16
20
-0,18 -0,14 -0,10 -0,060
10
20
30
-0,12 -0,10 -0,08 -0,06 -0,04 -0,02 0,00
0
10
20
30
40
50
-0,08 -0,06 -0,04 -0,02 0,000
5
10
15
20
25
30
-0,14 -0,12 -0,10 -0,08 -0,06 -0,04 -0,02
Credit
0
5
10
15
20
0,00 0,04 0,08 0,12 0,16 0,20 0,24
Preţ petrol_exp
0
4
8
12
16
20
-0,12 -0,08 -0,04 0,00 0,02
Sursa: estimări proprii
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 17
0
4
8
12
16
20
24
-0,16 -0,12 -0,08 -0,04 0,00
Libertate_inv
0
4
8
12
16
20
24
28
-0,12 -0,08 -0,04 0,00 0,04 0,08 0,12
Libertate_com
0
5
10
15
20
-0,28 -0,24 -0,20 -0,16 -0,12 -0,08 -0,04
Cerere internă
0
10
20
30
40
50
60
70
-0,070 -0,050 -0,030
Volatilitate curs
0
2
4
6
8
10
12
0,16 0,20 0,24 0,28 0,32 0,36
Sold bugetar
0
4
8
12
16
20
0,00 0,04 0,08 0,12
PIB relativ
Distribuţiile empirice ale elasticităţilor: intervale relativ înguste (II)
Sursa: estimări proprii
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 18
Aportul* principalilor factori la ajustarea deficitului de cont curent în România
Sursa: estimări proprii
Reducerea creditării, contracţia cererii interne şi diminuarea comerţului mondial au jucat un rol important în procesul de
ajustare
* contribuţia fiecărui factor a fost determinată pe baza medianei distribuţiei empirice (ceteris paribus)
46%
27%
18%
7% 7% 6%
36%
22%
15%12%
9%
4%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
Credit Cerere
internă
Comerţ
mondial
REER Uşurinţă în
afaceri
Preţ
petrol_imp
fără efecte fixe
cu efecte fixe
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 19
Modelele panel nu surprind evoluţia contului curent în ţările în care ajustarea a fost pronunţată
Sursa: FMI, estimări proprii
%PIB
-20
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
BO
BR
BG CL
HR
EE
GE
GH
HU IN ID LV
LT
MK
MY
MX
MD
MA
NG
PY PE
PH PL
RO
RU
ZA
TH
TN TR
UA
UY
cont curent estimat
(mediană modele)cont curent efectiv
-10
0
10
20
30
40
ajustare cont curent
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 20
Ajustarea dezechilibrului extern a fost mai puţin pronunţată în România
-30
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
10
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
România
Bulgaria
Estonia
Letonia
Lituania
% în PIB
Sursa: Eurostat
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 21
Aportul componentelor la ajustarea deficitului de cont curent* în perioada 2008-2009
Cea mai importantă contribuţie la ajustarea contului curent a revenit balanţei comerciale de bunuri
În cazul ţărilor baltice aportul semnificativ din partea soldului veniturilor nu are o conotaţie pozitivă fiind rezultatul pierderilor înregistrate de companiile cu capital străin
Comparativ cu ţările baltice, România nu a beneficiat de suportul balanţei de servicii şi al transferurilor curente în procesul de ajustare
* Calculată ca diferenţă între ponderea soldului contului curent în PIB la finele perioadei de ajustare şi cea din 2007.
[x%] Contribuţia procentuală a ajustării soldului balanţei comerciale la ajustarea soldului contului curent.
8,5
11,6 12,4
16,9
11,7
9,3
16,3
19,7
31,0
18,9
-3
0
3
6
9
12
15
18
21
24
27
30
33
36
România Bulgaria Estonia Letonia Lituania
soldul balanţei comerciale
soldul balanţei de servicii
soldul veniturilor
soldul transferurilor curente
soldul contului curent
[92%]
[54%]
[71%] [63%] [62%]
Sursa: Eurostat, calcule propriiSursa: Eurostat, estimări proprii
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 22
Dinamica importurilor şi a exporturilor în perioada de ajustare*
Ajustarea la nivelul balanţei comerciale a fost cauzată preponderent de contracţia importurilor de bunuri, cu excepţia notabilă a Bulgariei …
… pentru care trecerea pe surplus de cont curent în anul 2011 s-a datorat şi majorării exporturilor de bunuri în perioada 2010-2011
-45
-35
-25
-15
-5
5
15
25
Imp
ort
uri
Exp
ort
uri
Imp
ort
uri
Exp
ort
uri
Imp
ort
uri
Exp
ort
uri
Imp
ort
uri
Exp
ort
uri
Imp
ort
uri
Exp
ort
uri
Bulgaria Estonia Letonia Lituania România
contribuţia componentei bunuri (pp) contribuţia componentei servicii (pp)
variaţie anuală, %
* 2008-2009 pentru RO, EE, LV şi LT; 2008-2011 pentru BG
Sursa: Eurostat, calcule proprii
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 23
Variabile explicative pentru volumul importurilor de bunuri (IMP_b)
Cerere internă (DD)
Preţuri relative
– în cadrul analizei au fost investigate diferite aproximări pentru această variabilă: Deflatorul importurilor/Deflatorul consumului, Indicele unitar al importurilor/Deflatorul consumului, Preţuri de producţie ale UE15 către piaţa externă/Preţuri de producţie pentru piaţa internă, REER calculat pe baza CPI, ULC, Deflator GDP
Exporturi de bunuri (EXP_b)
Dummy_UE
– pentru a surprinde impactul integrării în UE asupra comerţului exterior
Perioada de estimare: 2000Q1:2011Q4
Estimarea unor funcţii de import pentru a surprinde diferitele tipare de ajustare
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 24
Testele de cointegrare validează existenţa unor relaţii pe termen lung între variabilele studiate
))_log(),log(),(log()_log( bEXPREERDDfbIMP
Funcţii de import de forma:
tau-statistic z-statistic tau-statistic z-statistic
RomâniaLOG(IMP_B) LOG(DD) LOG(REER_CPI)
LOG(EXP_B) C @TREND Dummy_UE-5.83*** -64.13*** -5.52*** -29.79*
BulgariaLOG(IMP_B) LOG(DD) LOG(EXP_B) C
dummy_UE-5.38** -34.53*** -5.47*** -38.04***
Estonia LOG(IMP_B) LOG(DD) LOG(EXP_B) C @TREND -4.77*** -41.48*** -8.19*** -55.83***
LetoniaLOG(IMP_B) LOG(DD) LOG(EXP_B) C
Dummy_UE-3.95** -23.15** -3.95** -23.29**
Lituania LOG(IMP_B) LOG(DD) LOG(EXP_B) C @TREND -4.26* -27.19** -4.26* -27.12**
* indică respingerea ipotezei nule la un nivel de semnificaţie de 10%
** indică respingerea ipotezei nule la un nivel de semnificaţie de 5%
*** indică respingerea ipotezei nule la un nivel de semnificaţie de 1%
Engle-Granger Philips-Ouliaris
Ţara Specificaţie
Sursa: estimări proprii
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 25
În România, importurile de bunuri sunt mai senzitive la evoluţia exporturilor atât pe termen lung, cât şi pe termen scurt
Cerere internă
Exporturi de bunuri
REER
Elasticităţi pe termen lung 2000Q1:2011Q4
România Bulgaria Estonia Letonia Lituania
0.96
0.97
0.50
1.31
0.47
-
0.72
0.70
-
0.700.93
0.49
-
0.74
-
Cerere internă
Exporturi de bunuri
REER
Importuri de bunuri(-1)
Coeficient de ajustare către relaţia
de echilibru
Perioada de timp în care se înjumătăţeşte
impactul unui şoc de 1pp
Adjusted R^2
5,1 luni
0.84
-0.73 -0.67 -1.18 -0.59 -0.55
3,8 luni 4,1 luni 2,3 luni 4,7 luni
0.77 0.77 0.88 0.86
Elasticităţi pe termen scurt
2000Q1:2011Q4
- -
0.51 -
România Bulgaria
0.77 0.45
0.82 0.79
0.54
1.80 0.58 1.47
Estonia Letonia Lituania
0.59 -
0.17 0.18-
- - -
Sursa: estimări proprii
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 26
Contracţie semnificativ mai pronunţată a cererii interne în ţările baltice
60
65
70
75
80
85
90
95
100
105
110
2008
Q1
2008
Q3
2009
Q1
2009
Q3
2010
Q1
2010
Q3
2011
Q1
2011
Q3
România
Bulgaria
Estonia
Letonia
Lituania
Indice de volum (2007Q4=100)
Cererea internă
60
70
80
90
100
110
120
130
140
150
2008
Q1
2008
Q3
2009
Q1
2009
Q3
2010
Q1
2010
Q3
2011
Q1
2011
Q3
Exporturile de bunuri
Indice de volum (2007Q4=100)
Sursa: Eurostat, calcule proprii
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 27
În România, ajustarea importurilor s-a datorat într-o mai mică
măsură contracţiei cererii interne relativ la restul statelor
În toate statele analizate, aportul dominant la scăderea volumului importurilor de bunuri l-a avut cererea internă …
… însă în România o contribuţie comparabilă a fost asociată dinamicii exporturilor de bunuri, dar şi deprecierii reale a monedei naţionale
* Calculate pentru perioada 2008-2009 pe baza unor scenarii contrafactuale pornind de la modelele de corecţie a erorilor
Contribuţii la contracţia importurilor*
39%
82% 88%
106%
57%
24%
21% 9%
-31%
33%20%
-40%
-20%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
140%
România Bulgaria Letonia Lituania Estonia
reziduu REER
exporturi de bunuri cerere internă
Sursa: estimări proprii
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 28
Contextul macroeconomic al ajustării externe
Sursa: Eurostat, BCE, institutele naţionale de statistică, calcule proprii
RO BG EE LV LT RO BG EE LV LT
17.25 43.82 15.51 23.88 15.77 5.50 3.84 -5.90 -7.45 -7.59
5.67 28.72 4.41 6.82 3.60 2.85 8.14 1.30 0.54 -0.38
- - - - - 7.06 - - 11.01 -
- - - - - Da - - Da -
31.71 32.41 26.72 38.67 34.17 5.95 10.48 -1.30 1.04 -3.65
3.78 2.13 0.30 0.78 1.20 5.35 4.45 3.55 10.00 11.95
11.73 9.44 10.43 12.79 10.98 -2.81 -3,64 -16.41 -18.80 -12.25
11.26 4.21 8.97 11.70 10.17 8.46 10.09 -1.20 -1.34 -0.71
8.93 3.99 2.84 3.00 1.16 -6.23 6.36 4.13 7.71 6.46
2007Q4
vs
2009Q4
6.10 6.20 4.20 5.50 4.40 7.40 8.10 15.80 20.10 15.90
Economia reală
Perioada pre-criză Perioada de ajustare
Fluxuri financiare
Fluxuri nete de capital (% PIB 2007)
din care:
ISD
Sistem bancar
Credit privat real (% ∆ anual) 2004-2007
vs
2008-2009NPL (medie, %)
Şomaj BIM
Asistenţă financiară
Cerere internă (% ∆ anual) 2004-2007
vs
2008-2009
Salariul real (% ∆ anual)
REER (% ∆ anual)
Acordul de la Viena
2007
vs
2009
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 29
Concluzii
În NMS cu deficite externe pronunţate în perioada pre-criză, cea mai mare parte a ajustării s-a produs în anii 2008-2009
Procesul a continuat în 2010 şi 2011 doar în Bulgaria
Principala contribuţie la ajustare a revenit balanţei comerciale, prin intermediul importurilor
Contribuţie relativă semnificativ mai mare în cazul României
Magnitudinea ajustării este explicată preponderent de contracţia absorbţiei interne (expenditure contraction)
Ajustările mai mari ale deficitului balanţei comerciale din statele baltice au fost obţinute cu preţul unor contracţii masive de absorbţie internă
Fenomenul de substituţie a cheltuielilor (expenditure switching) este identificat doar în cazul României
REER cu coeficient ridicat şi semnificativ statistic în ecuaţia importurilor
BANCA NAŢIONALĂ A ROMÂNIEI 30
Legătură puternică între importuri şi exporturi – cel mai mare coeficient de senzitivitate
Indiciu că exporturile au un conţinut ridicat de importuri
Forţă de tracţiune redusă a expansiunii exporturilor în ceea ce priveşte
ajustarea deficitului balanţei comerciale
Restrângerea mai puţin severă a fluxurilor de capital a contribuit la contracţia mai redusă a cererii interne
Aranjamentul de finanţare cu UE-FMI-IFI, acordul de la Viena
Raportul dintre ajustarea deficitului balanţei comerciale şi contracţia cererii interne a fost comparabil cu al Bulgariei şi net superior ţărilor baltice
Flexibilitatea cursului de schimb a permis o ajustare cu un cost mai mic la nivelul cererii interne
Balanţa serviciilor şi cea a transferurilor curente au acţionat în sens contrar ajustării dezechilibrului extern
Concluzii: România
Top Related