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房地产

证券研究报告

2019 年 11 月 10 日

投资评级

行业评级 强于大市(维持评级)

上次评级 强于大市

作者

陈天诚 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517110001 chentiancheng@tfzq.com

资料来源：贝格数据

相关报告

1 《房地产-行业研究周报:百强房企销售持续强势、政策边际回暖、估值低位、继 续 推 荐 优 质 地 产 股

—— 房 地 产 销 售 周 报 1103 》

2019-11-03

2 《房地产-行业研究周报:土地市场秋意浓，继续推荐优质、融资优势房企——房地产土地周报 20191103 》

2019-11-03

3 《房地产-行业研究周报:十月土地市场继续下行，关注优质、融资优势房企——房地产土地周报 20191027 》

2019-10-27

行业走势图

政策边际回暖、估值地位，继续推荐优质地产股

——房地产销售周报 1110

行业跟踪（2019.10.28-2019.11.03）

一手房：环比下降 20.9%，同比下降 6.52%，累计同比上升 18.54%

本周跟踪 36 大城市一手房合计成交 3.3 万套，环比下降 20.9%，同比下降 6.52%，累计同比上升 18.54%，较前一周减少 0.7 个百分点。其中一线、二线、三线城市环比增速分别-18.79%、-11.49%、-44.07%；同比增速分别为 20.65%、5.38%、-43.35%；累计同比增速分别为 11.88%、28.46%、7.34%，较上周分别增加-0.34、-1、-0.56 个百分点。一线城市中，北京、上海、广州、深圳环比增速分别为-10.06%、-33.52%、-41.08%、50.66%；累计同比分别为 44.5%、6.72%、1.13%、15.57%，较上周分别增加-5.62、-0.38、1.21、0.43 个百分点。

二手房：环比下降 8.88%，同比上升 6.18%，累计同比上升 16%

本周跟踪的 16 个城市二手房成交合计 0.95 万套，环比下降 8.88%，同比上升 6.18%，累计同比上升 16%，较上周减少 0.32 个百分点。其中一线、二线、三线城市环比增速分别-14.17%、-3.04%、-18.74%；同比增速分别为 12.6%、2.88%、-5.15%；累计同比增速分别为 13.52%、18.79%、13.58%，较上周分别增加了-0.29、-0.35、-0.26 个百分点。

库存：去化周期 23.5 周，环比下降 26.09%

截止本次统计日，全国 14 大城市住宅可售套数合计 38.69 万套，去化周期 23.5 周，环比下降 26.09%，其中一线、二线、三线城市环比增速分别-55.18%、1.38%、-0.57%；一线、二线及三线去化周期分别为 17.1、34.9、10.6 周。

投资建议：

11 月 5 日，央行公告开展 MLF 操作，中标利率下调 5bp 至 3.25%，变相降息利好地产板块，短端利率下行有望带动 LPR 下降，5 年期长端利率也有望长期跟随下行。叠加近期部分地区房地产政策出现调整（南京六合区放松限购、天津吸引外来人才购房等），部分地区落户政策做出配合（广西全面 11 月 8 日广西全面放开城镇落户政策，具体城市落地情况仍待观察；海南等地），我们预计，四季度及 2020 年或有更多城市步入“一城一策”的灵活调整的阶段，助力行业估值提升。10 月行业维持了高销售增速，房企加快回款，尤其对一二线销售为主的房企，销售超预期加大后端结算超预期的概率。我们仍然看好优质房企四季度及明年一季度的表现：1）龙头：万科、保利、融创等；2）优质成长：中南建设、阳光城等；3）商业地产：大悦城，4）重点关注港股物业公司：碧桂园服务、雅生活、绿城物业、中海物业等。

风险提示：政策变化不及预期，房屋销售大幅下滑

-8%

-2%

5%

11%

17%

23%

29%

35%

2018-11 2019-03 2019-07

房地产 沪深300

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内容目录

1. 行业跟踪（2019.10.28-2019.11.03） ..................................................................................... 3

1.1. 36 城一手房成交回顾 ............................................................................................................................... 3

1.2. 13 城二手房成交回顾 ............................................................................................................................... 5

1.3. 14 城住宅可售套数回顾 .......................................................................................................................... 7

2. 重点公司跟踪（公司公告） ....................................................................................................... 8

3. 行业新闻 ....................................................................................................................................... 10

4. 盈利预测与估值 .......................................................................................................................... 12

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1. 行业跟踪（2019.10.28-2019.11.03）

1.1. 36 城一手房成交回顾

本周跟踪 36 大城市一手房合计成交 3.3 万套，环比下降 20.9%，同比下降 6.52%，累计同比上升 18.54%，其中一线、二线、三线城市环比增速分别-18.79%、-11.49%、-44.07%；一线城市中，北京、上海、广州、深圳环比增速分别为-10.06%、-33.52%、-41.08%、50.66%。

图 1：本周一线、二线、三线城市一手房环比增速分别-18.79%、

-11.49%、-44.07%；

图 2：本周一线、二线、三线城市一手房累计同比增速分别 11.88%、

28.46%、7.34%；

资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所

图 3：16 个主要城市一手房本周成交套数：环比上升最多的是南京，下降最多的是无锡

资料来源：Wind、天风证券研究所

表 1： 36 城一手房成交明细

2019/10/28-2019/11/03 环比增

速

同比增

速

前一周

环比增

速

相对

2016 年

周均销

售

2019/01/01-2019/11/03 累计同比

合计 套数 33,003 -20.9% -6.5% 3.0% -28.3% 1,706,333 18.5%

面积 3,706,774 -20.3% -1.8% 2.4% -25.2% 184,681,247 21.2%

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一线城

市

套数 6,163 -18.8% 20.7% 27.6% -29.9% 284,207 11.9%

面积 618,087 -22.4% 21.4% 27.7% -35.3% 29,180,119 14.0%

二线城

市

套数 21,050 -11.5% 5.4% -5.0% -16.4% 910,501 28.5%

面积 2,394,165 -12.8% 4.5% -4.1% -13.4% 105,200,477 30.9%

三线城

市

套数 5,790 -44.1% -43.3% 8.8% -52.0% 511,625 7.3%

面积 694,522 -37.4% -28.8% 5.0% -43.9% 50,300,651 8.2%

四线城

市

套数 3,044 -25.3% 0.0% 15.4% -26.9% 155,822 -1.2%

面积 341,768 -28.0% 1.8% 17.0% -25.1% 17,787,238 1.3%

北京 套数 1,010 -10.1% -20.5% 14.6% -35.4% 51,423 44.5%

面积 124,083 -5.1% -2.9% 10.4% -31.5% 5,792,301 56.0%

上海 套数 2,003 -33.5% 6.1% 24.8% -48.1% 113,783 6.7%

面积 204,600 -36.5% 2.7% 31.5% -50.5% 11,546,083 7.5%

广州 套数 1,318 -41.1% 66.2% 63.9% -44.3% 71,666 1.1%

面积 141,474 -42.3% 60.1% 60.7% -45.0% 7,624,699 0.6%

深圳 套数 1,832 50.7% 58.3% 2.4% 83.0% 47,335 15.6%

面积 147,930 50.6% 58.2% -8.8% 44.0% 4,217,037 18.4%

成都 套数 2,942 -2.9% 120.7% -15.7% 108.5% 136,506 61.9%

面积 352,185 -3.9% 111.1% -16.6% 150.6% 16,068,614 71.1%

杭州 套数 1,324 12.5% -0.7% -6.1% -50.3% 53,477 -18.2%

面积 155,246 18.2% -7.0% -8.1% -47.5% 6,376,762 -18.2%

南京 套数 1,074 64.5% 70.2% -71.1% -56.6% 57,884 30.8%

面积 123,187 57.1% 64.6% -69.0% -55.6% 6,759,654 26.8%

福州 套数 450 -1.1% -12.5% -26.6% -3.5% 22,512 67.4%

面积 45,545 -1.8% -17.6% -23.7% -9.9% 2,297,513 69.2%

济南 套数 1,429 -18.1% -31.8% -11.2% -44.5% 66,664 105.4%

面积 174,871 -18.9% -32.4% -9.4% -43.3% 8,389,663 110.4%

武汉 套数 4,241 -14.5% 9.2% -7.1% -23.9% 169,911 30.6%

面积 458,836 -19.6% 15.7% -5.0% -20.7% 19,007,928 35.5%

长春 套数 1,485 -24.2% -28.3% 6.7% -10.9% 81,071 -4.8%

面积 161,954 -25.9% -27.4% 11.9% -7.0% 8,761,977 -1.1%

南宁 套数 3,215 0.5% 45.4% 11.5% 68.3% 86,817 55.4%

面积 351,577 -2.0% 52.0% 16.7% 77.3% 9,570,900 59.2%

宁波 套数 1,077 -33.2% 160.1% 203.6% 23.6% 54,691 127.3%

面积 122,925 -30.8% 131.8% 192.2% 12.0% 6,431,981 107.9%

厦门 套数 335 53.7% 58.8% - -15.5% 11,317 177.0%

面积 34,947 54.1% 23.3% - -27.7% 1,251,354 137.5%

青岛 套数 1,927 -35.0% -52.1% -3.2% -47.8% 99,893 -7.9%

面积 231,052 -33.0% -52.2% -3.2% -41.3% 11,753,766 -5.6%

苏州 套数 1,551 -14.3% 23.3% 5.2% 4.5% 69,758 14.1%

面积 181,840 -15.6% 18.8% 3.2% -3.4% 8,530,364 13.8%

无锡 套数 732 -53.5% - 16.5% -49.1% 51,449 46.4%

面积 91,900 -52.3% - 17.0% -44.4% 6,362,700 48.4%

佛山 套数 - -100.0% -100.0% 21.7% -100.0% 174,266 17.5%

面积 - -100.0% -100.0% 19.6% -100.0% 14,149,835 11.9%

东莞 套数 863 -35.4% 10.4% 16.1% -41.8% 39,357 18.3%

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面积 94,820 -38.2% 9.7% 12.5% -44.1% 4,438,497 15.4%

金华 套数 257 -43.4% 89.0% 0.0% -22.2% 14,904 -8.7%

面积 26,082 -44.3% 73.0% -0.3% -26.3% 1,600,960 -11.7%

温州 套数 990 -44.1% -9.4% 42.0% 18.6% 56,560 20.5%

面积 118,553 -46.8% -10.0% 40.4% 11.2% 7,036,879 17.0%

泉州 套数 341 -19.2% -9.8% -26.0% -6.7% 21,008 -8.1%

面积 40,255 -19.1% -10.0% -23.2% -7.3% 2,481,050 -8.8%

泰安 套数 536 9.6% 110.2% 16.7% 11.7% 18,908 -2.0%

面积 62,928 5.7% 97.1% 21.0% 13.0% 2,207,240 -5.8%

赣州 套数 1,619 -22.7% 14.7% 15.7% 26.1% 60,263 -6.1%

面积 200,603 -23.9% 52.3% 14.3% 31.0% 7,656,139 -4.8%

惠州 套数 611 16.4% 42.4% 8.9% -30.3% 19,425 -0.1%

面积 69,557 10.3% 41.0% 11.5% -30.0% 2,296,913 2.3%

韶关 套数 309 -8.0% 33.8% 31.8% -31.8% 10,949 -16.2%

面积 36,139 -12.5% 5.3% 31.1% -22.6% 1,352,033 -17.7%

扬州 套数 605 789.7% -34.7% -85.7% 4.0% 14,829 -46.6%

面积 71,844 798.9% -37.1% -87.8% 9.1% 1,865,145 -43.6%

岳阳 套数 234 -54.2% 0.4% -9.1% -38.3% 14,449 2.5%

面积 28,777 -54.8% 0.3% -6.7% -34.9% 1,766,579 4.5%

江阴 套数 878 74.6% 109.0% -24.2% 97.1% 19,900 -19.1%

面积 115,888 78.1% 105.4% -34.3% 98.8% 2,607,374 -18.6%

常州 套数 - - -100.0% - -100.0% 81,474 -4.2%

面积 - - -100.0% - -100.0% 5,088,439 21.7%

泰州 套数 133 -14.2% 432.0% 68.5% -52.6% 5,587 30.4%

面积 16,570 -17.3% 411.7% 78.4% -50.5% 738,231 40.1%

镇江 套数 922 -43.4% -23.0% 38.7% -30.4% 56,442 1.5%

面积 104,543 -46.8% -23.0% 39.7% -28.1% 6,581,905 3.1%

江门 套数 226 1.3% 94.8% -5.1% -51.9% 8,250 -14.6%

面积 24,545 -21.1% 83.9% 19.3% -52.1% 954,744 -12.5%

莆田 套数 171 -43.2% -14.9% -2.6% -55.5% 14,154 47.7%

面积 24,844 -36.3% -9.0% -1.4% -48.8% 1,787,606 49.0%

连云港 套数 1,127 -12.2% 21.1% -7.0% -2.9% 51,035 -11.9%

面积 124,793 -9.8% 25.3% -10.4% -1.4% 5,675,898 -9.4%

吉林 套数 465 -3.7% -19.1% 42.1% -14.4% 20,354 -1.8%

面积 46,472 -7.1% -17.6% 46.5% -9.5% 2,048,853 -2.0%

注：1.套数单位套，面积单位平方米。 2.一线城市包括：北京、上海、广州、深圳等 4 个城市；二线城市包括：成都、杭州、南京、福州、

济南、武汉、长春、南宁、宁波、厦门、青岛、苏州等 12 个城市；三线城市包括：无锡、佛山、东莞、金华、温州、泉州、泰安、赣州、惠

州、韶关、扬州、岳阳、江阴、常州等 14 个城市；四线城市包括：泰州、镇江、江门、莆田、连云港、吉林等 6 个城市。

资料来源：Wind、天风证券研究所

1.2. 13 城二手房成交回顾

本周跟踪的 16 个城市二手房成交合计 0.95 万套，环比下降 8.88%，同比上升 6.18%，累计同比上升 16%，其中一线、二线、三线城市环比增速分别-14.17%、-3.04%、-18.74%；

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图 4：本周一线、二线、三线城市二手房环比增速分别-14.17%、

-3.04%、-18.74%；

图 5：本周一线、二线、三线城市二手房同比增速分别 12.6%、

2.88%、-5.15%；

资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所

图 6：12 个城市二手房本周成交套数：环比最多上升的是厦门；

资料来源：Wind、天风证券研究所

表 2： 13 城二手房成交明细

2019/10/28-2019/11/03 环比增

速

同比增

速

前一周

环比增

速

相对

2016 年

周均销

售

2019/01/01-2019/11/03 累计同比

合计 套数 9,472 -8.9% 6.2% -15.2% -39.7% 3,844,216 16.0%

面积 860,603 -8.9% 2.0% -14.6% -41.6% 356,264,022 15.9%

一线城

市

套数 3,914 -14.2% 12.6% -5.6% -44.8% 1,747,366 13.5%

面积 335,276 -14.4% 8.1% -4.8% -48.0% 155,978,164 13.2%

二线城

市

套数 5,042 -3.0% 2.9% -23.7% -36.6% 1,853,139 18.8%

面积 476,384 -2.8% 3.1% -23.1% -37.4% 174,903,517 18.7%

三线城

市

套数 516 -18.7% -5.1% 4.4% -21.4% 243,711 13.6%

面积 48,943 -21.8% -31.7% 10.1% -28.3% 25,382,340 13.3%

北京 套数 2,074 -18.7% -13.6% 1.2% -59.4% 1,132,082 13.7%

面积 183,272 -19.3% -15.9% 0.4% -61.1% 102,354,094 13.4%

深圳 套数 1,840 -8.4% 71.2% -13.1% -7.1% 615,284 13.2%

面积 152,004 -7.7% 64.9% -11.1% -12.5% 53,624,070 12.9%

成都 套数 2,231 5.2% -33.1% 0.0% 47.2% 512,816 27.1%

面积 213,652 6.7% -31.8% 0.0% 51.1% 512,816 27.1%

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杭州 套数 705 -26.6% 44.2% 8.0% -62.2% 410,287 13.6%

面积 66,679 -24.0% 44.5% 12.3% -63.5% 38,802,057 12.9%

厦门 套数 600 7.7% 50.0% 0.5% -38.8% 209,020 20.3%

面积 59,642 4.3% 49.5% -1.3% -39.3% 20,874,371 19.9%

南京 套数 1,537 7.3% 12.5% -41.3% -47.6% 620,927 14.7%

面积 134,390 8.6% 18.8% -41.3% -48.0% 53,973,559 14.4%

南宁 套数 987 0.0% 71.4% -8.9% 73.5% 168,825 22.5%

面积 85,471 -6.1% 61.3% -8.7% 54.5% 16,058,925 22.0%

苏州 套数 1,213 -4.0% -41.4% -31.9% -24.5% 444,080 28.4%

面积 130,203 -0.1% -37.9% -31.8% -22.0% 45,194,606 28.3%

扬州 套数 208 -26.8% 5.1% 24.0% -3.0% 98,553 19.4%

面积 16,868 -33.6% -5.0% 30.1% -13.9% 9,552,204 20.3%

金华 套数 255 -11.1% 114.3% -5.0% 3.7% 94,368 16.2%

面积 27,020 -12.8% 112.2% 3.2% -5.4% 10,737,761 14.6%

江门 套数 53 -17.2% -76.7% -16.9% -73.0% 50,790 0.0%

面积 5,055 -19.0% -87.7% -14.6% -74.8% 5,092,376 0.0%

注：1.套数单位套，面积单位平方米。 2.一线城市包括：北京、深圳 2 个城市；二线城市包括：成都、杭州、厦门、南京、南宁、苏州 6 个

城市；三线城市包括： 扬州、金华、江门 5 个城市。

资料来源：Wind、天风证券研究所

1.3. 14 城住宅可售套数回顾

截止本次统计日，全国 14 大城市住宅可售套数合计 38.69 万套，去化周期 23.5 周，环比下降 26.09%，其中一线、二线、三线城市环比增速分别-55.18%、1.38%、-0.57%；一线、二线及三线去化周期分别为 17.1、34.9、10.6 周。

图 7：全国 14 城可售 38.7 万套，去化周期 23.5 周 图 8：一线 4 城可售 11.3 万套，去化周期 17.1 周

（左轴为可售套数，单位套；右轴为去化周期，单位周）

资料来源：Wind、天风证券研究所

（左轴为可售套数，单位套；右轴为去化周期，单位周）

资料来源：Wind、天风证券研究所

图 9：二线 6 城城可售 24.4 万套，去化周期 34.9 周 图 10：三线 4 城 3 万套，去化周期 10.6 周

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（左轴为可售套数，单位套；右轴为去化周期，单位周）

资料来源：Wind、天风证券研究所

（左轴为可售套数，单位套；右轴为去化周期，单位周）

资料来源：Wind、天风证券研究所

表 3：14 城住宅可售套数回顾

2019/10/28-2019/11/03 环比增速 前六月周

均销售

上周对应

前六月周

均销售

去化周期 前一周去

化周期

合计 套数 386,918 -26.1% 16,436 16,577 23.5 31.6

一线城市 套数 113,474 -55.2% 6,637 6,743 17.1 37.5

二线城市 套数 243,510 1.4% 6,984 7,025 34.9 34.2

三线城市 套数 29,934 -0.6% 2,815 2,809 10.6 10.7

北京 套数 - -100.0% 1087.04 1147.32 - 66.1

上海 套数 60,439 -0.3% 2582.08 2623.08 23.4 23.1

广州 套数 62,095 -0.7% 1758.20 1777.04 35.3 35.2

深圳 套数 53,036 -2.1% 1210.12 1195.40 43.8 45.3

杭州 套数 25,065 2.7% 1318.68 1330.60 19.0 18.3

南京 套数 43,845 3.8% 1540.36 1538.92 28.5 27.4

福州 套数 32,411 -0.3% 544.24 550.92 59.6 59.0

济南 套数 104,089 0.5% 1604.56 1618.60 64.9 64.0

厦门 套数 26,028 -0.1% 1024.08 1029.80 - -

苏州 套数 38,100 1.8% 305.96 292.56 85.1 89.1

泉州 套数 136,653 -0.5% 480.96 482.56 - -

温州 套数 77,978 0.8% 0.00 0.00 - -

莆田 套数 19,688 0.2% 380.44 380.64 51.8 51.6

江阴 套数 10,246 -2.0% 15.00 24.12 - -

注：1.套数单位套，面积单位万平方米。 2.一线城市包括：北京、上海、广州、深圳 4 个城市；二线城市包括：杭州、南京、

福州、济南、厦门、苏州等 6 个城市；三线城市包括：惠州、溫州、莆田、江阴等 4 个城市。

资料来源：Wind、天风证券研究所

2. 重点公司跟踪（公司公告）

【首创置业】2019 年 11 月 7 日，Central Plaza Development Ltd.作为发行人、

International Financial Center Property Ltd.作为担保人、首创集团及联席牵头经办人

订立认购协议，以根据发行人于 2019 年 10 月 31 日更新并已提升额度 10 亿美元至 30

亿美元的有担保中期票据及永续证券计划进行提取，从而发售及发行总票面值 5 亿美元的

提取证券，该等提取证券获豁免并无须受限于美国证券法的注册规定。提取证券由担保人

无条件及不可撤回地担保，并享有由首创集团提供维好及流动性支持契约及股权购买承诺

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契约的利益。提取证券以美元为单位。发行人已向联交所申请就以仅向专业投资者发行债

务的方式发行的提取证券上市及买卖，且预期该批准将于 2019 年 11 月 15 日生效。

【招商蛇口】华西幸福基业股份有限公司发布公告显示，拟为华夏幸福（元氏）产业新城

建设发展有限公司等 7 家子公司的融资提供担保，担保金额合计共 52.08 亿元。另外，公

司拟为湘潭华夏幸福产业港开发有限公司等 8 家公司进行投资，投资金额合计约人民币

5.58 亿元。此外，公司拟为 8 家公司投资 5.58 亿元。其中包括对下属子公司湘潭华夏幸

福产业港开发有限公司、嘉善裕辰房地产开发有限公司、YuXin (HK) Industry Investment

Limited 誉信（香港）产业投资有限公司设立子公司，投资约合人民币 4000 万元；对新

郑市裕坤苑房地产开发有限公司、泾阳县裕鼎房地产开发有限公司等 5 家下属子公司提供

合计 5.18 亿元投资。

截至目前，公司及全资、控股子公司的担保总额为人民币 1352.39 亿元，其中公司与全资、

控股子公司或全资、控股子公司相互间提供的担保金额为 1343.33 亿元，占公司最近一期

经审计归属于上市公司股东的净资产 437.76 亿元的 306.86%，公司为参股公司提供的担

保金额为 9.06 亿元，占公司最近一期经审计归属于上市公司股东的净资产 437.76 亿元的

2.07%，公司无逾期担保事项。

【世茂建设】上海世茂建设有限公司拟发行 2019 年公开发行公司债券（第二期）。募集

说明书显示，本期债券拟发行金额为 19 亿元，债券分为两个品种。其中，品种一票面利

率询价区间为 3.80%-4.50%，债券简称“19 世茂 03”，债券代码为 155831。债券期限

为 5 年，附第 3 年末投资者回售选择权和发行人票面利率调整选择权；品种二票面利率询

价区间为 4.50%-5.20%，债券简称“19 世茂 04”，债券代码为 155832。债券期限为 7

年，附第 5 年末投资者回售选择权和发行人票面利率调整选择权。

牵头主承销商、簿记管理人、债券受托管理人为中信建投证券，联席主承销商为中金公司，

起息日 2019 年 11 月 11 日。本期债券募集资金用于偿还世茂房地产拨付给发行人合并范

围内公司用于偿还银行借款及补充流动资金形成的款项；世茂房地产在收到归还的款项后，

将用于置换于 2019 年 9 月 23 日已用自有资金偿还“16 世茂 04”的部分本金。

【华夏幸福】11 月 5 日，平安银行发布公告称，平安银行股份有限公司第十届董事会第三十一次会议审议通过了《关于与九通基业投资有限公司关联交易的议案》，同意给予九通基业投资有限公司（以下简称“九通基业”）结构化融资额度不超过人民币 30 亿元，期限为不超过 1+N 年，通过信托计划向九通基业发放可续期信托贷款，由华夏幸福基业股份有限公司（以下简称“华夏幸福”）提供连带责任保证担保。

11 月 6 日，华夏幸福发布公告称，将为九通基业投资有限公司 25 亿元信托计划提供担保。公告显示，间接全资子公司九通投资拟与中铁信托签署《永续债权投资合同》，约定中铁信托发起设立信托计划，并以该信托计划项下的信托资金向九通投资进行永续债权投资，投资金额为不超过人民币 15 亿元，投资期限为无固定期限。截至目前，公司及全资、控股子公司的担保总额为人民币 1,352 亿元，其中公司与全资、控股子公司或全资、控股子公司相互间提供的担保金额为 1,342.94 亿元，占公司最近一期经审计归属于上市公司股东的净资产 437.76 亿元的 306.78%，公司为参股公司提供的担保金额为 9.06 亿元，占公司最近一期经审计归属于上市公司股东的净资产 437.76 亿元的 2.07%，公司无逾期担保事项。

【阳光城】11 月 7 日，阳光城集团股份有限公司发布公告称，其拟储架发行建筑实业供应链资产支持专项计划、以购房应收款为基础资产发行相关产品进行融资，涉及总金额达50 亿。阳光城拟通过保理公司受让公司阳光城下属建工板块公司的上游供应商对债务人的应收账款及其附属权益的方式开展资产证券化融资工作，产品总规模不超过20亿元（含），

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分多期发行，票面利率未定。此资产支持专项计划由保理公司转让给管理人的其对债务人及共同债务人享有的应收账款债权及其附属权益，产品期限各期资产支持证券存续期限预期为不超过 365 天。

同日，阳光城发布另一公告称，公司拟与五矿国际信托有限公司、深圳市五顺方商业保理有限公司合作，以公司及下属子公司项下房地产项目在销售过程中形成的购房应收款为基础资产，以上述基础资产发行相关产品进行融资，总额不超过 30 亿元。此次融资基础资产为阳光城及下属子公司项下房地产项目在销售过程中形成的购房应收款，在总额不超过30 亿的额度范围内分期实施，每一期融资存续期间不超过 12 个月。

3. 行业新闻

资金链面临“长考”房企年关难过

“铜九铁十”接近尾声，上市房企三季报也陆续出炉。前三季度的市场情况和各大房企经营业绩，其实早在 10 月初就从官方发布的全国房地产开发经营数据以及各种销售额榜单中反映出来，身为“业内”的地产人们，对目前的房企处境也都有着切身体会。

资金紧张背景下，一些房企明显加快海外发债节奏。汇率波动加剧，而房企频繁寻求海外发债有其不得已的原因：一方面，房地产市场下滑，房企回款难度不断加大；另一方面，从银行贷款到发债、再到信托融资，房企境内融资渠道几乎全面被限。业内人士表示，随着资金压力加大，房企如何“找钱”来应对即将到来的还款期，将是其未来的首要“功课”。

同策研究院最新数据显示，其监测的 40 家典型上市房企，在 10 月完成融资金额折合人民币 235.82 亿元，环比大幅下跌 65.80％。多个融资渠道的融资额均跌至冰点。融资金额下滑的原因，一方面是年关将至，房企开工意愿减弱，也因财务需求减少相应投融资行为；另一方面，更重要的原因是前期政策监管作用初显，市场出现了相应的反应。与此同时，银行的房地产开发贷款也明显收缩。在国内融资难度加大的背景下，房企不得不加大资金成本较高的海外融资力度。

除了市场融资不尽如人意，在房地产市场整体下滑的背景下，房企资金回款也问题重重。克尔瑞房地产研究中心报告也显示，设定了年内销售目标的房企中，今年仅有 37%的房企目标完成率达到 75%以上，去年该比例为 59%；今年 23%房企目标完成率未达到 65%，去年该比例仅为 5%。受资金收缩影响，房企存货增速有所放缓。融资成本提高、去化周期延长，对中小型房企冲击颇大。

标普全球评级此前发布报告称，中国房地产开发商正在换挡变速，也要接受融资环境前所未有的收紧的现实。标普全球评级分析师廖美珊表示，今年以来，受评开发商已发行了超过 650 亿美元的境外债券。这波境外发债潮提升了开发商的流动性，为他们进一步扩张提供了支持。然而，债务“到期墙”已升至新高，债务即将到期而再融资能力有限、实力较弱的开发商，其面临的风险正在上升。

龙头房企“以价换量”冲刺业绩 借势“双十一”打折促销

进入 11 月份后，留给地产商冲刺 2019 年销售业绩只剩下两个月时间。据《中国经营报》记者统计，截至今年 10 月份，恒大、融创等龙头地产商的销售业绩目标完成率介于80%~90%，大概率会完成 2019 年销售计划。尤其值得注意的是，严厉调控的市场下行周期里，进入下半年以后，在全国范围内广泛布局的龙头地产商在销售上以价换量的趋势明显。今年前 10 个月，中国房地产开发企业销售额榜单上排名前四的地产商，碧桂园、恒大、万科和融创的销售额均实现增长，但销售价格也有一定幅度下调。

一位市场人士分析，2019 年的中国房地产市场，延续了政策调控、融资收紧、市场不振及去化难度加大等因素影响，地产商尤其在今年下半年增加了营销手段、加大了营销力度、延长了营销周期，以促进销售、增加回款。这些营销手段主要包括“打折降价”“全员营

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销”“首付分期付款”“特价房源”等，与此同时，地产商的营销周期也在拉长。例如，从今年 8 月份开始，恒大就推出了“全国 532 楼盘，闪购 7.8 折”，叠加了全员营销的方式，以促进销售。

2019 年剩下的两个月时间，尤其是 11 月份恰逢电商“双十一”，部分地产商还将进一步延续以价换量的销售策略，推出优惠折扣活动，以提振、冲刺全年业绩。从今年 11 月 8日~24 日，龙湖推出了“双十一”购房优惠，其在全国 46 个城市、近 200 个项目的在售房源将进行折扣优惠。恒大与苏宁在“双十一”期间也将合作卖房。根据合作内容，恒大的官方旗舰店将进驻苏宁易购平台，每天将推出折扣优惠的特价房源。同样在“双十一”期间，京东宣布将与 200 家以上的地产商合作，在 70 个城市推出 6000 套以上的优惠、折扣房源进行销售；据悉，“双十一”当天，全国范围内将有上万套特价房源在阿里拍卖上线。

万达、凯德、万科印力纷纷转作乙方，商业地产轻资产该怎么走？

在存量过剩的大背景下，商业地产市场从开发时代进入了运营和资产管理时代。甲方都开始做乙方了乙方咋办？

国 8 万多家地产商，有一半都直接或间接，主动或被迫介入商业地产，95%以上都没有商业地产的操盘经验和专业体系，这是商业运营管理公司的市场机会。传统的从事商业地产输出管理的公司以五大行和盈石、汉博这种商业地产顾问公司为主，那些挣惯了大钱的开发商似乎根本看不上这点小钱。而从去年开始，万达、凯德、大悦城到星河、红星、花样年，这些商业地产企业凭借着自身多项目历练的运营体系和人才储备，开始采用轻资产模式大举扩张：提供从前期定位到招商运营的全流程服务。于是有顾问行的朋友惊呼：甲方都来做乙方了我们这些乙方该如何活下去？

甲方跨界，都是有备而来。万达商业推出了自己的轻资产战略——投资者出地、出全部投资，万达出品牌，负责规划设计、建设、招商、运营、商业信息化管理，所产生租金收益万达与投资方按三七比例分成。轻资产万达广场预期能够达到较高的回报率，租金收益率超过两位数。2016 年 8 月 31 日，新加坡凯德集团与长沙先导投资控股集团有限公司就长沙湘江财富金融中心项目签订购物中心管理合同，意味着凯德将以输出管理和品牌的形式参与项目的资产规划、开业筹备、商业运营和资产管理。对于凯德而言，品牌输出管理将作为长期持有项目的补充，扩展原有发展路径，通过多管齐下的发展策略扩大购物中心及零售商网络规模和品牌影响力、为增加集团收入开辟新渠道。万科做商业地产，一开始就有明确定位：轻资产。而今这一基因在万科印力身上得到传承，万科印力不断深化“盘活商业物业资产、推进资产证券化创新”的理念。截至 2018 年底，万科印力在全国持有或管理的商业项目逾 120 个，管理面积 1000 万平米，管理资产规模近 800 亿人民币，遍布全国 58 个城市。

房地产主业缺钱续命,多元副业砸钱求生

对于很多房企来说，发展多元化业务多少有点跟风赶时髦的意思，好像谁不做，谁就落伍了一样。克而瑞发布的《2019 房地产多元投资领域全景报告》显示，在 TOP30 的房企中，有 70%发布了多元化战略；在 TOP100 的房企里，97%布局了多元化业务。大家做多元化的方向五花八门，物业、商业、长租公寓、产业、康养、文旅……不一而足，很多房企往往还同时布局多个创新业务。

万科是房地产多元化的先行者。2010 年万科就成立了商管公司，次年就公布了三大产品线，轰轰烈烈地开辟了商业战场。商业只是万科多元化野心的一部分，2012 年，万科提出要向城市配套服务商转型，发展商业、物业、长租公寓、文旅等多元化业务。2018 年的股东大会上，郁亮明确表示，要去掉公司名称中的“房地产”字样，万科转型的决心似乎更坚定了。更名去地产化的并不止万科一家。《长江商报》曾做过统计，发现 2018 年有近 25 家房企完成更名，除了万科，还包括万达、保利、龙湖等行业大佬。比如保利从

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“保利房地产”更名为“保利发展”，龙湖从“龙湖地产”更名为“龙湖集团控股”。房企扎堆更名，好像都急切地想跟房地产撇清关系，让多元化业务的布局变得更加名正言顺。

房企做多元化可能是在找死，但不做多元化，就只能等死。随着房地产行业进入下半场，行业见顶开始下行，“房住不炒”时代正式来临。国家调控的动作一浪高过一浪，房价激增的岁月一去不返。地产主业增长乏力，风险居高不下，寻找新的业务增长点，分散业务风险成为必然选择。但房企这种大张旗鼓的更名、布局多元化，更像是在做表面功夫，房地产仍是房企主业，无可撼动。在各家年报、半年报数据中，新业务收入占比普遍不超过10%。郁亮在万科 2019 年目标与行动沟通会上不由有些悲观地说道：“我们都觉得需要找到一个和房地产行业赚钱前景相当的行业，但经验告诉我们，我们没有可能找到这样的行业……到今天为止，坦率而言，似乎没有什么特别成功的转型案例。”

放眼市场，发现不仅房企做多元业务不赚钱，很多从这些业务方向起家的公司也不赚钱，长租公寓、养老、文旅等行业同样面临融资困境。房企的多元化业务很难做，这些行业本来也不好做。房地产融资的紧箍咒越念越紧，银保监会正逐步排查与房地产相关的融资角落，就算房企在多元化业务方向上成功融资，也无法暗度陈仓，仍不能解开地产主业缺钱的困局。

资料来源：Wind

4. 盈利预测与估值

表 4：重点公司盈利预测表(股价日期：2019 年 11 月 10 日)

股票代码 股票名

称

EPS（元） PE 股价 目标

价 评

级

2017

A

2018

A

2019

E

2020

E

2021

E

2017

A

2018

A

2019

E

2020

E

2021

E （元） （元）

最新评级

日期

000002.SZ 万科 A 2.54 3.06 3.39 4.32 5.31 10.6 8.8 7.9 6.2 5.0 26.74 42.64 买

入

2019/3/2

6

600048.SH 保利地

产 1.32 1.59 1.68 2.1 2.72 11.0 9.2 8.7 6.9 5.4 14.62 22.65

买

入

2019/4/1

7

001979.SZ 招商蛇

口 1.55 1.89 2.01 2.45 3.03 12.8 10.5 9.9 8.1 6.6 18.71 30.15

买

入

2019/3/1

9

601155.SH 新城控

股 2.71 4.69 3.87 5.03 6.73 9.7 5.6 6.8 5.2 3.9 34.01 48.45

买

入

2019/3/1

1

S600622.S

H

光大嘉

宝 0.6 0.8 0.7 0.9 - 7.7 6.2 7.0 5.5 - 4.1 25.0

买

入

2019/4/1

2

000537.SZ 广宇发

展 0.7 1.3 1.5 2.3 3.0 10.2 5.3 4.7 3.0 2.3 7.1 16.7

买

入 2018/5/3

002146.SZ 荣盛发

展 1.3 1.7 2.0 2.5 3.2 6.6 5.0 4.4 3.4 2.7 8.7 19.0

买

入

2019/4/1

0

000671.SZ 阳光城 0.5 0.7 0.8 1.1 1.6 12.0 9.3 8.0 5.4 3.9 6.8 12.4 买

入

2019/3/1

6

600340.SH 华夏幸

福 2.8 3.8 4.0 5.1 6.7 9.8 7.3 7.0 5.5 4.2 28.8 47.9

买

入

2018/11/

1

资料来源：Wind、天风证券研究所

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分析师声明

本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的

所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中

的具体投资建议或观点有直接或间接联系。

一般声明

除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附

属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材

料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。

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投资评级声明

类别 说明 评级 体系

股票投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪

深 300 指数的涨跌幅

行业投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪

深 300 指数的涨跌幅

买入 预期股价相对收益 20%以上

增持 预期股价相对收益 10%-20%

持有 预期股价相对收益-10%-10%

卖出 预期股价相对收益-10%以下

强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上

中性 预期行业指数涨幅-5%-5%

弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下

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