Utilización de derivados como cobertura del riesgo de un ... · Posteriormente y para concluir y...
Transcript of Utilización de derivados como cobertura del riesgo de un ... · Posteriormente y para concluir y...
Lorena Almonacid Baños
Miguel Angel Acedo Ramírez
Facultad de Ciencias Empresariales
Grado en Administración y Dirección de Empresas
2013-2014
Título
Director/es
Facultad
Titulación
Departamento
TRABAJO FIN DE GRADO
Curso Académico
Utilización de derivados como cobertura del riesgo deun paquete accionarial
Autor/es
© El autor© Universidad de La Rioja, Servicio de Publicaciones, 2014
publicaciones.unirioja.esE-mail: [email protected]
Utilización de derivados como cobertura del riesgo de un paquete accionarial, trabajo fin de grado
de Lorena Almonacid Baños, dirigido por Miguel Angel Acedo Ramírez (publicado por laUniversidad de La Rioja), se difunde bajo una Licencia
Creative Commons Reconocimiento-NoComercial-SinObraDerivada 3.0 Unported. Permisos que vayan más allá de lo cubierto por esta licencia pueden solicitarse a los
titulares del copyright.
FACULTAD DE CIENCIAS EMPRESARIALES
TRABAJO FIN DE GRADO
GRADO EN ADMINISTRACIÓN Y DIRECCIÓN DE EMPRESAS
Utilización de derivados como cobertura del riesgo de un paquete accionarial
Autor: Almonacid Baños, Lorena Tutor: Acedo Ramírez, Miguel Ángel
CURSO ACADÉMICO 2013-2014
1
ÍNDICE
1.- Introducción ................................................................................................ Pág. 3
2.- Desarrollo ................................................................................................... Pág. 5
2.1.- Derivados financieros ..................................................................... Pág. 5
2.1.1.- Definición y características .................................................... Pág. 5
2.1.2.- Clasificación ........................................................................... Pág. 5
2.1.3.- Instrumentos derivados básicos .............................................. Pág. 9
2.2.- Mercado español de derivados financieros .................................... Pág.12
2.2.1.- Origen de los mercados de derivados ..................................... Pág.12
2.2.2.- Funcionamiento del mercado derivado español ..................... Pág.12
2.2.2.1.- Posiciones en el mercado de derivados ........................... Pág. 13
2.2.2.2.- Regulación del mercado de derivados ............................ Pág.15
2.3.- Mercado de valores español ........................................................... Pág.17
2.4.- Cobertura del riesgo del paquete accionarial ................................. Pág. 20
2.4.1.- Posiciones y estrategias básicas .............................................. Pág. 21
2.4.2.- Estrategias al contado + futuros y opciones ........................... Pág. 32
3.- Conclusiones ............................................................................................... Pág. 49
4.- Bibliografía ................................................................................................. Pág. 50
2
Resumen: La constitución por parte de un inversor de un paquete accionarial, le hace soportar
riesgos ocasionados por la volatilidad de los precios. En concreto, un inversor interesado en vender en
un futuro acciones al contado, estará corriendo el riesgo de que el precio de las acciones baje, y por
otro lado, un inversor cuya intención sea comprar acciones al contado en un plazo futuro, está expuesto
a las pérdidas que podría obtener en caso de que el precio de las acciones subiera.
Sin embargo, estos riesgos pueden evitarse tomando participación en el mercado de derivados,
puesto que los derivados financieros, cumplen, entre otras, con la función de cobertura del riesgo. Por
ello, debido a la importancia de tratar de cubrirse del riesgo y evitar las pérdidas de los inversores,
destinamos el presente trabajo a la elaboración de algunas estrategias de cobertura con las que los
inversores pueden evitar pérdidas. No obstante, antes de tomar decisiones en el mercado de derivados,
es imprescindible dotarse de un correcto conocimiento del funcionamiento de los mismos, ya que
usarlos de forma errónea, podría no sólo no cubrir los riesgos, sino incluso aumentar las pérdidas.
Summary: When an investor has a shareholding, he is handing risks due to prices volatility.
Specifically, if an investor wants to sell his shares in the future cash, he will be handing risks in case of
the price falls, and on the other hand, if an investor wants to buy shares in the future cash, he will be
handing risks is the price rise.
However, those risks can be avoided by using financial derivatives because one of its functions is to
cover the risks. Therefore, due to the importance of covering risks and avoid losses, the purpose of this
work is to develop strategies to eliminate risks. However, before making decisions, it is very important
to have a proper knowledge about the functioning of financial derivatives, because if they are used
wrongly, it could cover the risks and increase losses.
3
1.- INTRODUCCIÓN
El objetivo fundamental que se persigue con el presente trabajo es conocer la forma en la que los
derivados financieros pueden ayudar a los inversores a cubrirse del riesgo que sus paquetes
accionariales les reportan debido a la volatilidad de los precios de dichos activos.
Para cumplir con tal fin, se elaborarán diferentes estrategias mediante la combinación de las
posiciones simultáneas de un mismo inversor en el mercado al contado y en el mercado de derivados.
Sin embargo, cumplir con dicho objetivo, requiere de un adecuado conocimiento sobre la correcta
utilización de los productos derivados financieros, ya que un mal uso de ellos, podría darnos como
resultado no sólo el hecho de no cumplir con nuestro objetivo de eliminar el riesgo de las pérdidas
provocadas por la volatilidad de los precios de las acciones, sino que además, podrían proporcionarnos
unas pérdidas mayores de las que hubiéramos obtenido tomando parte únicamente en el mercado al
contado.
Por ello y con el objetivo de evitar los resultados ocasionados por un mal uso de los derivados
financieros, el presente trabajo pretende también, tratar de proporcionar las nociones fundamentales
acerca del funcionamiento y la utilización de dichos productos.
Por otro lado, hemos limitado el estudio de los derivados financieros a su relación con el riesgo que
comportan los precios de las acciones, por ello, otra tarea imprescindible, será aclarar cuáles son los
riesgos que el paquete accionarial de un inversor le reporta, así, podremos elaborar estrategias concretas
que cubran expresamente dichos riesgos.
De este modo y considerando todos los aspectos recientemente expuestos, el desarrollo del trabajo
seguirá el siguiente proceso. En primer lugar, trataremos de entender que es un producto financiero
derivado en cuanto a características, tipología y principales funciones se refiere.
Posteriormente, ubicaremos dichos productos financieros en el mercado al que pertenecen,
explicando los aspectos referentes a su origen, su introducción en España, su estructura y su
funcionamiento.
A continuación, y puesto que lo que se pretende es cubrirnos de los riesgos de la volatilidad de los
precios de las acciones, parece conveniente referenciar el mercado bursátil español, mercado en el cual
se negocian este tipo de títulos.
Una vez entendidos dichos conceptos fundamentales, nos centraremos en el desarrollo del cuerpo
principal del trabajo, y para ello el primer paso es definir y explicar las principales figuras básicas que
un inversor puede adquirir tomando posición en el mercado de derivados mediante la utilización
principalmente de futuros y opciones.
4
Posteriormente y para concluir y cumplir con el objetivo fundamental del presente trabajo,
combinaremos dichas figuras entre sí y con las posiciones que los inversores toman en el mercado al
contado, para elaborar estrategias apropiadas con las que poder cubrirse del riesgo de la subida o la
bajada del precio de las acciones de un inversor.
El desarrollo del trabajo, tratará de hacerse de la forma más clara y sencilla para facilitar su
comprensión, y vendrá apoyado por los correspondientes ejemplos y representaciones gráficas.
5
2.- DESARROLLO
2.1.- DERIVADOS FINANCIEROS
2.1.1.- Definición y características
Los derivados financieros se tratan de productos cuyo valor está asociado al precio de otro activo,
denominado activo subyacente, por tanto, son contratos creados sobre otros activos, cuyo precio
depende del precio de dichos activos. Además son contratos realizados en una determinada fecha, pero
con vencimiento en el futuro, es decir, las partes se comprometen hoy a cumplir un contrato en el
futuro.
Las características fundamentales de los productos financieros derivados son las que siguen:
• Su valor depende de la evolución de los precios del activo subyacente del que deriva.
• Son contratos que se liquidan en una fecha posterior a la de la firma del contrato, es
decir, se liquidan en el futuro. Así, el acuerdo se produce en el momento actual, pero el
cumplimiento efectivo del contrato no se realiza hasta una fecha futura generalmente pactada
de antemano en el contrato.
• La inversión inicial, es menos que la que deberíamos hacer si comprásemos el activo
subyacente en el mercado al contado. Es decir, supongamos como activo subyacente las
acciones de una determinada empresa cuyo valor actual en el mercado es de 5€; si las
comprásemos al contado, por la adquisición de 100 acciones, tendríamos que pagar 500€, sin
embargo, si las adquirimos a través del mercado de derivados, no tendremos que pagar en la
fecha actual, la totalidad del precio, simplemente pagaremos una cantidad inicial que
generalmente se expresa como porcentaje del precio del activo subyacente (por ejemplo, un
10% del valor, que en este caso serían 0.5€ por acción, es decir 50€) que servirá como garantía
hasta que al vencimiento las partes deban cumplir con lo acordado. Esto es bueno, porque no
tenemos que realizar una inversión tan elevado al principio, pero supone un mayor grado de
apalancamiento que en el mercado al contado, es decir, las pérdidas o los beneficios serán
mucho mayores en el mercado de derivados.
2.1.2- Clasificación de los derivados financieros
Como sucede en otros tipos de mercados, la clasificación de los derivados financieros es muy
amplia y puede realizarse en función de aspectos muy diversos. Trataremos en este apartado de aclarar
la existencia de diferentes tipos de derivados según los distintos criterios de clasificación a los que
atendamos.
6
En función de su complejidad:
• Derivado plan vainilla: Son aquellos derivados en los que por sus características de
contratación, la complejidad del mismo es muy reducida. Es decir, es la versión más simple y
sencilla dentro de un mismo tipo de derivado financiero.
• Derivado exótico: Son aquellos derivados financieros en los que las características
contratadas los hacen ser más complejos que cualquier otro derivado de la misma clase. Es
decir, son la versión más complicada de manejar dentro de un mismo tipo de derivado
financiero.
En función de los agentes que intervienen:
• Derivados OTC (Over The Counter): Son mercados no organizados ni estandarizados,
el comprador y el vendedor se ponen de acuerdo en establecer las características del contrato
derivado que van a firmar, es decir, ello crean un contrato “a su medida” en función de lo que
busquen ellos en particular. Sin embargo, este tipo derivados, tiene un alto riesgo crediticio, ya
que al tratarse de mercados sin regular, no existe un organismo encargado de asegurar el
cumplimiento del contrato por las partes al vencimiento.
• Derivados estandarizados: Son aquellos productos derivados que se regulan en
mercados organizados y estandarizados, es decir, en mercados en los que de antemano se han
establecido las condiciones de la contratación y las características del contrato, de forma que
todos sean iguales con independencia de quienes sean los inversores, es decir, no pueden
establecerse contratos “a medida de los inversores”. Además existe un órgano regulador que se
encarga de asegurar que las dos partes contratantes cumplan con lo pactado una vez llegue la
fecha del vencimiento. Un ejemplo de derivados estandarizados son los futuros y las opciones.
Con el siguiente cuadro se pretende mostrar de forma gráfica las principales diferencias entre
los mercados organizados y los mercados Over The Counter (OTC), en cuanto a los derivados se
refiere.
7
Cuadro 1.- Diferencias entre mercados organizados y no organizados
Características Mercados organizados Mercados OTC
Términos del contrato
Estandarizados
Ajustado a las
necesidades e ambas partes
Lugar del contrato Bolsa de derivados Cualquiera
Fluctuación de precios En algunos mercados
existen límites
Libre
Relación entre
comprados y vendedor
A través de la Cámara
de Compensación
Directa
Depósito de garantía
Para el vendedor
siempre y en algunos
mercados para el
comprador
No es frecuente
Calidad de cobertura Con precisión definida A la medida
Riesgo de contrapartida Es asumido por la
Cámara
Es asumido por el
comprador
Seguimiento de
posiciones e información
De fácil acceso.
Disponibilidad en medios
de información
Exige medios
especializados
Fijación del precio Cotización abierta Negociaciones
Regulación Regulación
gubernamental o
autorregulación
En general no
disponible
Liquidez Amplia Escasa
8
El presente trabajo se centrará en especial en productos derivados financieros estandarizados,
puesto que las estrategias que se establecerán para cubrirnos del riesgo de las acciones, se basarán en
las posiciones básicas de los futuros y las opciones.
Además, a la hora de tratar de explicar cómo poder utilizar los derivados para cubrirnos del riesgo
que nos suponen las acciones, considero más adecuado hacerlo sobre mercados estandarizados y
organizados en los que las condiciones están establecidas, que sobre mercados OTC en los que las
características las establecen las partes, por tanto hay infinidad de contratos distintos, ya que al
establecerse “a medida”, podría existir incluso un contrato diferente por cada par de inversores.
En función del activo subyacente:
• Derivados financieros: Productos derivados cuyo valor depende de tipos de interés,
divisas, índices bursátiles, valores de cotización en bolsa etc
• Derivados no financieros: Productos derivados cuyo valor depende de bienes básicos
tales como el maíz, los cereales, el oro, la plata etc.
Aunque el presente trabajo analiza los derivados financieros, bien es cierto, que este tipo de
productos no existen solo sobre activos subyacentes financieros, sino que existen sobre multitud de
activos diferentes tales como los metales, los cereales, los cítricos, la energía etc. De hecho el origen
de los mercados de derivados, no radica en productos financieros (este aspecto será desarrollado con
mayor detalle en el siguiente apartado).
En función de la intención del inversionista
• Con fines de cobertura del riesgo: Se adquiere el derivado con la intención de eliminar
ciertos riesgos que el inversor asume en el mercado al contado del activo subyacente del que se
derivado el instrumento financiero en cuestión. Para ello, se toman posiciones contrarias en el
mercado de derivados de las que se tienen en el mercado al contado.
Se pretende también, asegurar hoy un precio para el futuro con independencia de lo que
ocurra en la fecha de vencimiento en el mercado al contado.
Los riesgos a los que puede enfrentarse un inversor son:
Riesgo de mercado: Las variaciones en el precio del activo subyacente desde la fecha de
contratación hasta la fecha del vencimiento en contra de sus expectativas, originándole
así pérdidas.
Riesgo de contrapartida: Derivado del incumplimiento del contrato de la otra parte en
caso de que saliera perjudicada en la operación realizada.
9
Riesgo de crédito: Provocado en caso de que la otra parte sea perjudicada, por el hecho
de que no pague por insolvencia.
• Con fines de especulación: En este caso, el inversionista no busca cubrirse de sus
posiciones en el mercado al contado, sino que lo que busca es poder obtener beneficios
únicamente en el mercado de derivados, asumiendo con ello elevados riesgos.
Además en estos casos, el inversor, adquiere derivados con la intención de deshacerse de
ellos antes de la fecha de vencimiento.
• Con fines de arbitraje: En este caso, lo que el inversor pretende es obtener beneficios
mediante la utilización de los derivados, participando en diversos mercados simultáneamente y
sin tener previamente una determinada posición en el mercado al contado. Se tratada de
comprar derivados en un mercado a un determinado precio y en el mismo momento vender
esos mismos derivados en otro mercado en el que los precios están más caros, por tanto en un
instante, estaría pagando por un producto menos de lo que inmediatamente le van a pagar por el
mismo producto en otro mercado. De forma contraria, podría venderse un producto en un
mercado y posteriormente en el mismo día volver a comprar el mismo producto en un mercado
en el que los precios son menores, así habría obtenido un precio superior del que luego va a
pagar por el mismo tipo de producto.
Como ya se ha comentado, el principal objetivo es aprender a cubrirse del riesgo de las acciones
mediante la utilización de derivados, por tanto, dentro de esta última clasificación, centraremos la
atención en los productos financieros derivados destinados a la cobertura de riesgos.
2.1.3- Instrumentos derivados básicos
Futuros
Son instrumentos financieros cuya finalidad es establecer en el momento actual el precio en una
fecha futura del activo del que se deriva. Este tipo de instrumentos, los encontramos en mercados
estandarizados, en los que previamente está establecido la cantidad, el plazo, la fecha de entrega y la
forma de liquidación, pero sin embargo, no está establecido de forma estandarizada el precio, el cual
dependerá del tipo de activo subyacente y del acuerdo particular entre las partes.
La finalidad principal de este tipo de instrumentos financieros es la de cubrir riesgos en la variación
de tipos de cambio, precios o tipo de cambio. El vendedor de un futuro, tiene una visión bajista de los
precios, cree que en el futuro el precio puede bajar y por eso fija desde hoy un precio que le evite
pérdidas en caso de que eso ocurra, está adquiriendo una posición corta. Sin embargo, el comprador de
un futuro, cree que el precio va a subir y que por tanto si espera al futuro para comprar en el mercado
10
al contado tendrá que pagar más de lo que tendría que pagar ahora, por eso decide cubrirse comprando
un futuro o tomando una posición larga.
En los futuros, ambas partes, tanto comprador como vendedor, deben de entregar una garantía a la
Cámara de Compensación, la cual actúa como intermediario, siendo el vendedor para el comprador y
el comprador para el vendedor. Llegado el vencimiento la Cámara de Compensación será la encargada
de hacer que ambas partes cumplan y si una de ellas no lo hace, no se le devolverá la garantía aportada.
Es muy frecuente que la liquidación se haga antes del vencimiento, pero si se espera el vencimiento,
las formas de liquidar el contrato son dos; en primer lugar, realizar la entrega efectiva del bien al
precio pactado, o simplemente no entregar el bien y liquidar las diferencias entre el precio pactado y el
precio al contado el momento del vencimiento, entregando la parte perjudicada tal diferencia a la parte
beneficiada.
Opciones
En las opciones existe también un comprador y un vendedor, tal y como ocurría en los futuros. La
diferencia es que en las opciones, una de las dos partes adquiere el derecho a elegir si en el
vencimiento efectivamente se llevará a cabo lo pactado en el contrato, sin embargo, en los futuros,
obligatoriamente las partes deben cumplir lo pactado. Además, al igual que en los futuros, se tratada de
instrumentos que se negocian en mercados organizados que estandarizan la cantidad, el plazo, la fecha
de vencimiento y la forma de liquidación, pero no el precio del contrato que es elegido por las partes.
Así, el comprador puede adquirir una opción, correspondiéndole así el derecho de elegir si quiere
ejercitar la compra o no en función de sus intereses. Sin embargo, en este caso, el vendedor está
obligado a realizar lo que el comprador decida. Por este motivo y puesto que el comprador tiene el
poder de decisión, en la firma del contrato deberá entregar una prima al vendedor. Además el
vendedor, deberá entregar una garantía a la Cámara de Compensación que sirva para tratar de asegurar
que cumple con lo que el comprador decida hacer, en caso de no acatar su decisión le será devuelta,
pero si no acatara la decisión, la perdería y le sería entregada al comprador. Este tipo de operación se
llama call comprada (por parte del comprador del activo subyacente) y call vendida (por parte del
vendedor del activo subyacente).
De forma opuesta, el vendedor puede adquirir una opción, correspondiéndole así el derecho de
elegir si quiere ejercitar o no la venta en función de sus intereses. Sin embargo, en este caso, el
comprador está obligado a realizar lo que el comprador decida. Por este motivo y puesto que el
vendedor tiene el poder de decisión, en la firma del contrato deberá entregar una prima al comprador.
Además el comprador, deberá entregar una garantía a la Cámara de Compensación que sirva para tratar
11
de asegurar que cumple con lo que el vendedor decida hacer, en caso de cumplir con su decisión le
será devuelta, pero si no acatara la decisión, la perdería y le sería entregada al vendedor. Este tipo de
operación se llama put comprada (en el caso del vendedor del activo subyacente) y put vendida (en el
caso del comprador del activo subyacente)
*El presente trabajo, para el estudio de la cobertura de las acciones, trabajará fundamentalmente con
estos dos tipos de instrumentos financieros que acabamos de definir, futuros y opciones, los cuales, son
negociados en mercados organizados y estandarizados.
Swaps
Este tipo de derivados financieros sirven para administrar riesgos de tipo de interés o de tipo de
cambio.
La principal razón por la que se realizan este tipo de operaciones, es por la dificultad de algunas
empresas para obtener financiación a tipo de interés fijo o en una divisa determinada, por lo que las
empresas acuden a intermediarios financieros tratando de encontrar lo que están buscando.
Los swaps pueden clasificarse en dos categorías:
• Swaps fijo/flotante: Una de las partes entrega un tipo de interés fijo determinado a
cambio de recibir un tipo de interés variable. Estos intereses se pagan sobre una determinada
cantidad establecida en el contrato.
• Swaps flotante/flotante: Una de las partes entrega un tipo de interés variable
determinado a cambio de recibir otro tipo de interés variable diferente del que entrega. Estos
intereses se pagan también sobre una determinada cantidad establecida en el contrato.
Forwards
Son contratos que principalmente se realizan entre bancos o entre los bancos y sus clientes. Su
principal finalidad es la de cubrir los riesgos de los préstamos.
Son instrumentos financieros negociados en mercados OTC, es decir, la cantidad, el plazo, la fecha
de vencimiento, el lugar de entrega y la liquidación son establecidos de acuerdo mutuo entre las partes.
Además, como mercado OTC no se exige ningún tipo de garantía.
En este tipo de contratos, no existe intercambio de flujos entre las partes hasta el vencimiento y los
más comunes son sobre tipos de interés y sobre divisas.
12
2.2.-MERCADO ESPAÑOL DE DERIVADOS FINANCIEROS
Una vez entendido a que nos referimos con los derivados financieros y sus principales funciones, el
siguiente paso es ubicarlos en un mercado, y a tal aspecto es al que nos vamos a dedicar con este
apartado.
2.2.1.- Origen de los mercados derivados financieros
La historia de los derivados se remonta varios siglos atrás, concretamente al siglo XIX en Estados
Unidos y orientados principalmente a los cereales (hecho que cerciora la no existencia única de
productos derivados sobre activos subyacentes financieros). En Estados Unidos, las buenas cosechas
de cereales se producían en Julio, por tanto, en dicho mes había grandes cantidades de cereales y los
agricultores se veían obligados a poner precios más bajos debido al exceso de oferta. Sin embargo, el
resto del año, las cosechas eran más pobres, por lo que los agricultores podían permitirse fijar precios
más altos aprovechándose de la carencia.
Con la finalidad de reducir la incertidumbre en el precio de los cereales, los agricultores e
industriales comenzaron a negociar el precio de forma anticipada, es decir, fijaban un precio de
compra-venta, antes de que se realizara propiamente la entrega del activo. Así, con la intención de
regular dichas actuaciones, apareció en 1848 en Estado Unidos el Chicago Board os Trade (CBT),
como mecanismo regulador de los contratos de dicho mercado.
Posteriormente, y de forma más moderna, apareció el primer mercado de derivados financieros en el
año 1972 en Estado Unidos, denominado International Monetary Market de Chicago (IMM).
Sin embargo, la aparición en España de mercados similares a los anteriormente citados, no tuvo
lugar hasta el año 1989, y estaban basados principalmente en operaciones sobre la Deuda Pública del
Estado. Actualmente el organismo encargado de regular el funcionamiento de los mercados derivados
es El Mercado Oficial de Futuros y Opciones Financieros es España Holding de Mercados
Financieros (MEFF), que está supervisado por La Comisión Nacional del Mercado de Valores
(CNMV).
2.2.2.- Funcionamiento del mercado de derivados financieros español
En este apartado se pretende aclarar las posibles posiciones que toman las partes que intervienen en
este mercado, los riesgos que corren al tomar dichas posiciones y por otro lado, la forma en la que el
comportamiento de los intervinientes en este mercado está regulada, controlada y protegida tratando de
reducir el riesgo que corren en caso de incumplimientos.
13
2.2.2.1.- Posiciones en el mercado de derivados
El primer aspecto a aclarar es las diferentes posiciones que se pueden tomar en este mercado y en
base a qué aspectos se toman.
En un contrato sobre derivados, intervienen dos inversores con expectativas opuestas acerca de lo
que ocurrirá en el mercado con respecto a los precios del activo subyacente que están contratando. Es
decir, una de las partes considerará que el precio del activo va a subir en el futuro (posición larga o
compradora) y sin embargo, la otra parte, creerá que el precio del activo bajará (posición corta o
vendedora). Esto implica que al vencimiento, una de las dos partes habrá acertado con sus previsiones
y será la que obtenga el beneficio, por otro lado, la otra parte, habrá fallado en sus estimaciones y será
la que obtenga pérdidas.
En el caso de que al vencimiento, el precio haya bajado, quien obtendrá los beneficios será el que
adoptó una posición corta, mientras que quien se posicionó con una posición larga, tendrá pérdidas.
Del mismo modo, si llegado el vencimiento, el precio ha subido, quien obtendrá los beneficios será
el inversor con posición larga, mientras que las pérdidas le corresponderán a la posición corta del
contrato.
En todo caso, los beneficios que una de las partes obtenga coincidirán con las pérdidas de la otra
parte contractual.
Veamos un ejemplo: Supongamos un inversor que quiere adquirir acciones en el futuro, no en el
momento actual, y otro inversor que posee acciones y quiere desprenderse de ellas en el futuro.
El comprador tendrá miedo de que en el futuro cuando vaya a comprarlas, el precio de dichas
acciones haya subido con respecto al precio que tienen actualmente, puesto que de ese modo las estaría
comprando más caras de lo que podría haberlas comprado hoy. Sin embargo, el miedo del vendedor
será totalmente el contrario, ya que temerá que el precio de las acciones en el futuro baje y por tanto
tener que venderlas más baratas de lo que podría haberlas vendido hoy.
Para evitar ese riesgo, firmarán hoy un contrato asegurándose el precio que pagarán en el futuro,
con independencia del precio que tengan las acciones al contado en el vencimiento.
Supongamos que hoy, comprador y vendedor, firman un contrato con vencimiento a 3 meses en el
que se comprometen a realizar la compra-venta de 100 acciones a un precio de 25€/acción. Al
vencimiento, podrían darse dos situaciones, que el precio de las acciones hubiera subido o que hubiera
bajado.
14
Imaginemos primero que al vencimiento el precio de las acciones es de 20€/acción. Para cumplir
con el contrato pactado, el comprador o posición larga, pagará por dichas acciones 25€ y no 20€ que es
lo que valen en ese momento, es decir, estará pagando 5€ más por cada acción de lo que realmente
valen. Por tanto, estará obteniendo pérdidas ya que dicho inversor, con su posición larga, apostó por
una subida del precio y se ha equivocado suponiéndole unas pérdidas de 500€ (5€/acción). Sin
embargo, el vendedor, va a recibir 25€ por cada acción cuando en realidad en el mercado al contado
sólo le darían 20€, es decir, está obteniendo un beneficio de 5€ por acción, ya que con su posición
corta, apostaba a que el precio subiría y es lo que ha ocurrido, obteniendo así un beneficio total de
500€ (5€/acción).
Imaginemos ahora que al vencimiento el precio de las acciones es de 30€/acción. Para cumplir con
el contrato, el comprador pagará por dichas acciones 25€, es decir, 5€ menos de lo que valen,
obteniendo así un beneficio de 5€/acción o de 500€ globalmente, ya que en la firma del contrato con su
posición apostaba por una subida de precio y ha acertado. Sin embargo, el vendedor, tiene que entregar
unas acciones que valen 30€/acción por 25€, lo cual le supone unas pérdidas totales de 500€
(5€/acción), ya que apostó por una posición baja en la que sus expectativas con respecto al precio del
activo subyacente eran que bajase y se ha equivocado.
Gráfico1. Posición corta o vendedora en el mercado de derivados
Gráfico2. Posición larga o compradora en el mercado de derivados
15
* Considero importante mencionar, que las posiciones anteriormente descritas, no corresponden con
todos los tipos de productos derivados, en concreto, únicamente se van a corresponder con los futuros.
Puesto que el presente trabajo centra su estudio en dos tipos de derivados, futuros y opciones,
posteriormente se desarrollará de manera más específica el funcionamiento particular de cada uno de
los productos citados.
2.2.2.2.- Regulación del mercado de derivados
El funcionamiento del mercado de derivados está supervisado por la Comisión Nacional del
Mercado de Valores (CNMV), pero además es un mercado intermediado, ya que en él las operaciones
que se realizan se llevan a cabo a través de brokers autorizados cuya oferta es muy amplia y los cuales
dependen posteriormente del MEFF para gestionar las cuentas.
Gráfico 3.- Organismos encargados de supervisar y controlar el mercado de derivados español
Además, en los mercados de derivados se hace necesaria la intervención de un organismo
encargado de reducir al mínimo el riesgo de que alguna de las dos partes no quiera cumplir el contrato
al vencimiento. Con tal fin, fue creada la Cámara de Compensación y Liquidación que como ya hemos
dicho, se encarga de asegurarse de que ambas partes cumples con el contrato, o de que el riesgo
asumido por las partes en caso de que una de las dos no cumpla, sea mínimo. De este modo, este
organismo, se convierte en el vendedor para el comprador y en el comprador para el vendedor. Para
tratar de asegurar el cumplimiento y de reducir el riesgo en caso de no cumplir, se llevan a cabo las
siguientes acciones:
• La Cámara de Compensación y Liquidación exige una garantía a cada inversor que
adquiera en el mercado de derivados una obligación (sería el caso de los futuros y de la venta
de opciones), de forma que, si al vencimiento, cumple con sus obligaciones, dicha garantía le
será devuelta, mientras que si no cumple, perderá la garantía la cual será entregada a la otra
parte contratante. La cuantía de la garantía dependerá del tipo de contrato.
MERCADO
•Derivados
LIQUIDACIÓN
•Cámara de Compensación
SUPERVISIÓN
•CNMV
16
• La Cámara De Compensación y Liquidación realiza liquidaciones diariamente, y la
parte que haya salido perjudicada en la liquidación, tendrá que ingresar la diferencia a la parte
beneficiada. Si en algún momento alguna de las partes no ingresa la diferencia, se rescindirá el
contrato. Esta medida de liquidaciones diarias se realiza para reducir el riesgo de pérdida, ya
que en caso de no cumplir la pérdida habría sido de la liquidación de un solo día. Si no se
realizase esta medida, habría que esperarse a la fecha de vencimiento (una fecha más lejana que
un día) y si en ese momento el obligado no cumpliera, la pérdida sería más grande que lo que
se pierde en las liquidaciones diarias. Además, con esta medida de seguridad, en el momento de
incumplimiento se rescinde el contrato, por lo que en ese momento puede optar por realizar una
operación similar con otro inversor y seguir teniendo la oportunidad de invertir en derivados en
la fecha en la que desde un principio se quería.
Gráfico 4.- Cámara de Compensación y Liquidación
17
2.3.- MERCADO DE VALORES ESPAÑOL
Con este apartado lo que se pretende es acercarnos un poco más a la idea de "El mercado de
valores", primero de una forma más conceptual de manera que podamos entender lo que el mercado de
valores representa, y posteriormente, profundizando un poco más en la estructura y funcionamiento
que dicho mercado presenta en nuestro país.
La razón por la que se incluye este apartado en el trabajo, es porque con él. estamos tratando de
conocer la forma en la que podemos utilizar los derivados financieros (centrándonos especialmente en
los futuros y las opciones, tal y como se comentó en apartados anteriores), para cubrirnos del riesgo
que un inversor presenta en relación a su paquete accionarial, debido a la volatilidad que experimentan
los precios de sus acciones. Por eso, antes de saber cómo cubrirnos de ello, tendremos que entender de
qué estamos hablando.
El mercado de valores podría definirse como un tipo de mercado de capitales en el que toman parte
determinados agentes financieros que pretender negociar activos como por ejemplo, acciones, bonos,
obligaciones, letras, etc., con la intención no sólo de conseguir fines especulativos sino también con el
objetivo de hacer de este mercado una forma distinta para obtener financiación.
De esta manera, podríamos determinar que el principal objetivo del mercado de valores es
contribuir al movimiento de dichos capitales entre unos inversores y otros. poniendo en contacto a
aquellos agentes que necesitan financiación con los que disponen de un exceso de tesorería y por tanto
pueden prestarles la financiación que necesitan. Con este objetivo, el mercado de valores, contribuye
con el intento de conseguir cierta estabilidad monetaria y financiera.
Pero además, el mercado en cuestión, cuenta con otra serie de características importante, de las
cuales considero importante destacar las siguientes: Por un lado, el hecho de que en base a la ley de la
oferta y la demanda, sea capaz de fijar los precios de los activos financieros que en él se negocian. Y
por otro lado, otro aspecto fundamental es que los activos que en él se negocian puedan considerarse
muy líquidos ya que en cualquier momento los inversores pueden vender cualquiera de los acticos de
los que dispongan.
Cierto es, que todas estas actuaciones que pueden realizarse en el mercado de valores, tienen que
hacerse a través de intermediarios financieros y además empleando ciertos instrumentos
específicamente desarrollados para ello. Además. para cada tipo de activo que se negocia, existe un
órgano supervisor, un órgano de liquidación y compensación, un órgano rector y un tipo de
contratación específicos. Con ello lo que se consigue es facilitar la transparencia y garantizar la
libertad de cualquier persona para realizar operaciones de compra-venta en este mercado.
18
Además, dentro del mercado de valores, pueden diferenciarse entre mercado primario y mercado
secundario. El mercado primario es aquel en el que se negocian activos que se han emitido por primera
vez, sin embargo en el mercado secundario se negocian activos que ya habían sido emitidos con
anterioridad, por tanto, podría considerarse que es un mercado de segunda mano.
Una vez aclarado en qué consiste el mercado de valores y las principales características que lo
define, nos centraremos ahora en el mercado español.
El siguiente gráfico pretende mostrar de forma esquemática, los diferentes activos que en el
mercado de valores español se negocian, los órganos que lo controlan, lo compensan y lo liquidan y
los diferentes mercados en los que se negocia cada activo.
Gráfico 7. El mercado de valores en España
19
Tal y como muestra el gráfico 7, el mercado de valores español, distingue diferentes grupos, en
función del tipo de producto que en él se negocie. De esta manera distinguimos entre mercado de
deuda pública, mercado de deuda corporativa, la bolsa (renta fija y renta variable) y opciones y futuros.
Atendiendo al objetivo fundamental del trabajo, nos centraremos ahora únicamente en la Bolsa, y
en concreto en la Bolsa de renta variable, ya que en ella, entre otros, se negocian las acciones, activo
en cuya cobertura del riesgo mediante la utilización de derivados financieros, vamos a centrar la
atención.
En España, tradicionalmente han existido cuatro Bolsas: Madrid, Barcelona, Bilbao y Valencia. En
ellas se puede realizar la contratación de las acciones de dos formas distintas, por corros o mediante un
sistema de contratación electrónico también denominado sistema continuo. El primero de los métodos
de contratación, por corros, se hace de forma presencial, sin embargo, el segundo se hace utilizando
una plataforma informática denominada Sistema de Interconexión Bursátil Español (SIBE), el cual es
gestionado por las cuatro Bolsas anteriormente mencionadas.
Con lo cual, existen cuatro mercados de corros (uno para cada Bolsa: Madrid, Bilbao, Barcelona y
Valencia) y un único mercado electrónico que es común para las cuatro Bolsas.
Como mencionábamos anteriormente y tal y como nos mostraba el gráfico 7, dentro de cada tipo de
activo que se negocia en el mercado de valores, existen mercados, organismos de control, rectores y de
liquidación y contratación concretos para cada uno de ellos. Por tanto, en cuanto a la Bolsa se refiere,
únicamente hemos especificado los tipos de contratación existentes, tendremos que definir ahora,
cuáles son los organismos encargados de regular el funcionamiento de este mercado. A tales efectos,
tenemos ahora que hacer referencia al Servicio de Compensación y Liquidación de Valores o
comercialmente llamado "Iberclear", que es el organismo encargado de los sistemas de gestión,
compensación y liquidación en el mercado de valores. Además, tendremos que mencionar a la
Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), como organismo encargado del control y la
supervisión, controlando que el comportamiento de las empresas cotizadas y de los miembros del
mercado se ajuste a la normativa vigente.
20
2.4.- COBERTURA DEL RIESGO DEL PAQUETE ACCIONARIAL CON LA
UTILIZACIÓN DE FUTUROS Y OPCIONES
Este apartado comporta el cuerpo principal del trabajo. En él trataremos de explicar la forma en la
que un inversor puede utilizar los derivados para cubrirse del riesgo que soporta con respecto a la
volatilidad de los precios de las acciones.
Antes de centrarnos en el desarrollo de las estrategias más adecuadas, haremos un breve
recordatorio de lo que vamos a analizar en las posteriores hojas del trabajo. Por ello, y con fines
aclaratorios, considero conveniente realizar los siguientes comentarios:
• En primer lugar, recordar que los derivados financieros son productos cuyo valor está
asociado al de otro activo que denominamos subyacente. En el caso que nos ocupa, su valor
estará asociado al precio de las acciones, lo cual no significa que el precio de los derivados
financieros únicamente pueda estar asociado al de las acciones, puede estar ligado a otros
activos, pero no nos centraremos en ello, únicamente analizaremos su relación con las acciones.
• Por otro lado, la negociación de un derivado financiero en una fecha concreta, no
implica la realización efectiva del contrato en esa misma fecha, puesto que como ya explicamos
en apartados anteriores, los derivados financieros vencen en una fecha futura con respecto al
día en que se contratan, entregándose en tal fecha futura el precio pactado en su contratación
con independencia del precio que al vencimiento tenga en el mercado al contado el activo al
que va asociado. Es decir, si hoy firmamos un derivado financiero por la compra de acciones a
5€ cada una de ellas con vencimiento a tres meses, transcurrido dicho periodo, la cantidad a
entregar serán los 5€ pactados aunque en ese momento las acciones valgan 3€ o 8€, por
ejemplo.
• Además, en la fecha de contratación, únicamente se entrega una garantía a la Cámara de
Compensación y Liquidación, la cual será devuelta a las partes al vencimiento si efectivamente
cumplen lo pactado, sino, la perderán.
• Recordemos también que los derivados financieros cumplían tres funciones principales:
especulación, arbitraje y cobertura. El presente trabajo pretende analizar exclusivamente la
función de cobertura asociada a la volatilidad de los precios de las acciones, no se profundizará
en las otras dos funciones, lo cual no quiere decir que no existan.
• Para finalizar con las aclaraciones, señalar que en apartados anteriores se hizo mención
expresa a todos los diferentes tipos de derivados financieros que existían, pero que en este
trabajo sólo se estudiaran dos tipos en concreto: futuros y opciones, lo cual no implica que el
21
resto de tipos de derivados financieros no puedan cumplir exactamente con las mismas
funciones.
Una vez hechas las aclaraciones, el paso siguiente será comenzar a profundizar en las diferentes
posiciones que se pueden tomar en el mercado de derivados financieros, en cuanto a la adquisición de
futuros y opciones. Estudiaremos por tanto, las posiciones fundamentales de un inversor respecto a
dichos activos, con las cuales podrá elaborar sus estrategias de cobertura. Posteriormente, definiremos
las estrategias propiamente dichas con las que el inversor puede cubrirse del riesgo que le reporta la
volatilidad del precio de sus acciones. En concreto, estudiaremos cuatro estrategias de cobertura, dos
de ellas, pretenderán cubrirse del riesgo ante una bajada del precio de las acciones, y las otras dos,
tendrán un objetivo totalmente contrario, es decir, pretenderán cubrir al inversor del riesgo de una
subida de los precios de las acciones. Esta última parte, la referente a las estrategias de cobertura, es la
que comporta la finalidad última del trabajo.
Con el objetivo de que el estudio se haga de la forma más real posible, cogeremos los datos de una
empresa real que cotiza en bolsa y nos basaremos en sus cotizaciones reales. Además, basándonos en
los datos del Mecanismo Europeo de Estabilidad Financiera (MEFF), trataremos de construir contratos
sobre derivados financieros según la normativa concreta que se establece.
2.4.1.- Posiciones básicas
El desarrollo de este apartado se hará de la siguiente manera: en primer lugar, introduciremos las
diferentes expectativas en cuanto a la variación de los precios que un inversor puede tener, ya que de
ello depende las posiciones que tome en el mercado de derivados. En segundo lugar, aclararemos en
qué consiste concretamente la cobertura del riesgo , y con ello establecer posteriormente las posiciones
concretas que lo cubren en función de las expectativas.
Expectativas del mercado
En el apartado "2.2.2.1.- Posiciones en el mercado de derivados" se realizó una aproximación a las
diferentes posiciones que se podían adquirir en el mercado de derivados en función de las expectativas
del mercado que tuviera el inversor. Ahora, realizaremos un estudio más pormenorizado del asunto en
cuestión.
Las posibles posiciones que pueden existir en el mercado con respecto a la variación de los precios
son cuatro: expectativas alcistas, bajistas, de estabilidad o de inestabilidad. La primera de las
expectativas, corresponderá a aquellos inversores que pienses que el precio de las acciones subirá en
un momento futuro, mientras que por el contrario las expectativas bajistas, van de la mano de aquellos
22
inversores que considera que el precio hoy es más alto de lo que lo será en un futuro, es decir,
consideran que el precio de las acciones bajará. La tercera y la cuarta expectativa van en contra
posición una de la otra, igual que ocurría con las dos primeras expectativas, es decir, mientras que la
expectativa de estabilidad considera que los precios van a permanecer prácticamente inalterados
Una vez explicadas todas las posiciones que se pueden tomar en el mercado en función de las
expectativas con respecto al comportamiento de los precios, aclararemos que el presente trabajo
únicamente estudiara estrategias encaminadas a cubrir del riesgo ante la bajada o la subida de los
precios, no se ocupará de las expectativas estables e inestables.
Cobertura del riesgo de las posiciones al contado
La cobertura del riesgo es una operación que pretende eliminar la incertidumbre existente en los
precios de determinados activos, en este caso, la incertidumbre en cuanto al precio de las acciones.
Para tratar de eliminar dicho riesgo o dicha incertidumbre, muchas empresas recurren a la utilización
de derivados financieros, instrumentos que perfectamente pueden ser utilizados para este fin, aparte de
para otros.
Bien es cierto que, para poder llevar a cabo una estrategia de cobertura propiamente dicha, además
de tomar parte en el mercado de derivados, tendremos que tomar parte también en el mercado al
contado, ya que en caso contrario no estaríamos empleando los derivados con fines de cobertura sino
con fines de especulación o quizás de arbitraje.
Aclararemos con mayor precisión y en base a un ejemplo, lo anteriormente expuesto, de forma que
quede clara la diferencia entre la especulación y la cobertura del riesgo.
Veamos el siguiente ejemplo: Supongamos una empresa que quiere comprar al contado en un futuro
próximo de tres meses 100 acciones que hoy cotizan a 5€ la acción. Si transcurrido dicho periodo las
acciones cotizasen a 3€ la acción, habría sido beneficioso para la empresa el hecho de esperarse puesto
que así las puede comprar 2€ más baratas de lo que las habría tenido que comprar hace tres meses,
ahorrándose así 200€. Sin embargo, si transcurridos tres meses las acciones cotizan a 7€, la empresa
habrá salido perjudicada por esperarse a comprarlas ya que tendrá que pagar por ellas 2€ más de lo que
habría pagado al contado hace tres meses.
De todo esto podemos concluir que si un inversor quiere realizar una compra de acciones al contado
en un futuro, es porque tiene una visión bajista del mercado, ya que cree que el precio va a bajar y con
ello podrá obtener beneficios por pagar por unas acciones menos de lo que tendría que pagar si las
adquiriese ahora. Sin embargo, correrá el riesgo de que no se cumplan sus expectativas y por tanto el
23
precio de las acciones suba teniendo así que pagar por ellas una cantidad de dinero superior de la que
tendría que pagar si las comprase ahora. Por ello, si quiere cubrirse del riesgo de la subida de precios,
tendrá que recurrir a un producto derivado que le reporte beneficios en caso de que el precio suba, o lo
que es lo mismo, tendrá que tomar posiciones contrarias en el mercado al contado y en el mercado de
derivados.
De todo esto se desprende una de las
posiciones al contado, compra al contado,
para la que existen derivados con los que tratar
de evitar las pérdidas.
Supongamos ahora una empresa que quiere vender en una fecha futura de tres meses 100 acciones
que hoy cotizan a 5€. Si transcurrido dicho periodo las acciones cotizan a 3€, la empresa habría salido
perjudicada por la espera, ya que tiene que vender a 3€ lo que hace tres meses podría haber vendido
por 5€. Sin embargo, si transcurridos tres meses las acciones cotizan a 7€, la espera habría sido
beneficiosa para la empresa ya que las puede vender por 2€ más de lo que las habría podido vender tres
meses atrás.
Con todo ello concluimos que si un inversor quiere vender acciones al contado en un futuro es
porque tiene una visión alcista del mercado, ya que cree que el precio va a subir y por eso espera para
realizar la venta, creyendo que podrá venderlas más caras. Sin embargo, corre el riesgo de equivocarse
y que los precios bajen, saliendo así perjudicado ya que tendría que venderlas más baratas de lo que
podría haberlas vendido. Por ello, si quiere cubrirse del riesgo de la bajada del precio, tendría que
recurrir a un producto derivado que le reporte beneficios en caso de que el precio baje, o lo que es lo
mismo, tendrá que tomar posiciones contrarias en el mercado al contado y en el mercado de derivados.
De todo esto se desprende la otra posición al
contado, venta al contado, para la que existen
derivados con los que tratar de evitar las pérdidas
a las que está expuesta.
-50
0
50
10 20 30 40 50 60 70 80 90
COMPRA AL CONTADO
Resultado
-50
0
50
10 20 30 40 50 60 70 80 90
VENTA AL CONTADO
24
En este aspecto fundamental es en el que se basa la diferencia entre la cobertura del riesgo de la
incertidumbre de los precios y la especulación. Si acudiéramos al mercado de derivados sin tomar
parte primero en el mercado al contado, en ese caso, la finalidad de los derivados utilizados no sería de
cobertura sino de especulación, ya que apostaríamos por un determinados comportamiento de los
precios, si acertamos, obtendremos beneficios mientras que si perdemos, los resultados serían pérdidas,
sin que exista la posibilidad de paliarlas, puesto que únicamente hemos tomado parte en un mercado y
con una posición concreta. Esto no ocurre en la cobertura, ya que su finalidad es evitar las pérdidas,
tratando de obtener unos resultados lo más neutrales posibles, sin beneficios y sin pérdidas.
Sin embargo, esta cobertura, no siempre es perfecta, dependerá del tipo de derivado financiero que
empleemos y de las estrategias que con ellos desarrollemos. Hay ocasiones en las que todas las
pérdidas que podríamos obtener en el mercado al contado quedan perfectamente cubiertas con nuestra
posición en el mercado de derivados, sin embargo, hay ocasiones que los beneficios de la utilización
de derivados, no cubre todas las posibles pérdidas que obtendríamos en el mercado al contado, pero de
cualquier manera nos servirían para minimizarlas.
Una vez explicado en qué consiste la función de cobertura de los derivados, nos centraremos ahora,
en conocer cuáles son las posibles actuaciones en el mercado de derivados tanto con futuros y con
opciones, para posteriormente poder combinarlas con las posiciones en el mercado al contado y
cubrirnos así del riesgo de la volatilidad del precio de las acciones.
Posiciones con futuros
Futuro comprado: Esta posición consiste en comprar un activo pactando su entrega en un
momento futuro al precio que hoy se acuerde, con independencia de lo que ocurra en el mercado al
contado en el vencimiento. Por tanto, este
tipo de estrategias las llevarán a cabo los
inversores cuyas expectativas sean alcistas, ya
que esta posición les reportaría beneficios
puesto que comprarían a un precio más barato
del que en el futuro valdrían si se cumplieran
sus expectativas. Esta estrategia es muy
arriesgada, puesto que si fallan y los precios
bajan, sus pérdidas podrían ser ilimitadas, aunque bien es cierto, que si aciertan, también podrían tener
unos beneficios ilimitados.
-60
-40
-20
0
20
40
60
10 20 30 40 50 60 70 80 90
FUTURO COMPRADO
Resultado
25
-60
-40
-20
0
20
40
60
10 20 30 40 50 60 70 80 90
FUTURO VENDIDO
Resultado
Futuro vendido: Esta posición consiste en vender un activo pactando su entrega en una fecha
futura al precio que hoy se acuerde, con independencia de lo que ocurra en el mercado al contado a su
vencimiento. Por tanto, este tipo de estrategias las llevarán a cabo los inversores cuyas expectativas
sean bajistas, ya que esta posición les
reportaría beneficios, puesto que podrían
vender hoy las acciones recibiendo un
precio más alto que el que valdrían las
acciones en el futuro si se cumplieran sus
expectativas. Esta posición es muy
arriesgada ya que si fallan y los precios
suben, pueden obtener unas pérdidas
ilimitadas, aunque bien es cierto, que si
aciertan y el precio baja, podrán tener unos beneficios ilimitados.
Posiciones con opciones
Call comprada: Esta posición consiste en que el comprador adquiere el derecho de poder elegir al
vencimiento si quiere comprar o no el activo subyacente. A cambio de ese derecho, el comprador
entrega al vendedor en la firma del
contrato una prima. Es una estrategia
propia de expectativas alcistas y sin
mucho riesgo pues el comprador
puede tener pérdidas limitadas a la
prima si el precio baja y por tanto no
querrá ejercitar la opción de compra al
tener que pagarlas más caras de lo que
valen, pero además sus beneficios en
caso de que el precio suba serán ilimitados comenzando a producirse a partir de la suma de la prima y
el precio de ejercicio.
-10
0
10
20
30
40
10 20 30 40 50 60 70 80 90
CALL COMPRADA
Resultado
26
Call vendida: Esta posición consiste en vender el derecho de que el comprador del activo pueda
elegir al vencimiento si quiere comprar o no. A cambio, el vendedor del contrato y del activo recibe
una prima en la firma del contrato.
Es una estrategia propia de
expectativas bajistas la cual
conlleva un elevado nivel de
riesgo, ya que si sus expectativas
se cumplen y el precio baja, el
comprador no querrá ejercer la
opción de compra y por tanto el
único beneficio del vendedor será
la prima, sin embargo, si el precio
sube, el comprador querrá hacer efectiva la compra produciéndole así al vendedor pérdidas ilimitadas
que comienzan a partir de la suma del precio de ejercicio más la prima.
Put comprada: Esta posición consiste en la compra por parte del vendedor del activo del derecho
de poder elegir al vencimiento si quiere vender o no. A cambio el comprador del contrato (vendedor
del activo) tendrá que entregar una
prima al vendedor del contrato
(comprador del activo). Esta estrategia
es propia de expectativas bajistas y
además es muy poco arriesgada, ya que
si no se cumplen sus expectativas y el
precio sube, no querrá ejercer su opción
de venta y sus pérdidas se limitarán a la
prima entregada, sin embargo, si acierta
y el precio baja, querrá ejercer su opción de venta recibiendo así por el activo el precio de ejercicio, el
cual es mayor a su valor actual, obteniendo así unos beneficios ilimitados que comenzarán a producirse
a partir de la suma de la prima y el precio de ejercicio.
-40
-30
-20
-10
0
10
10 20 30 40 50 60 70 80 90
CALL VENDIDA
Resultado
-10
0
10
20
30
40
10 20 30 40 50 60 70 80 90
PUT COMPRADA
Resultado
27
Put vendida: Esta posición consiste en la venta por parte del comprador del activo del derecho del
vendedor del activo de poder elegir al vencimiento si quiere vender o no. A cambio el vendedor del
contrato (comprador del activo) recibe
una prima por parte del comprador del
contrato (vendedor del activo). Esta
estrategia es propia de expectativas
alcistas y conlleva muchos riesgos, ya
que en caso de cumplirse las
expectativas y subir el precio, el
comprador del contrato no querrá
ejercer su derecho de venta limitando
así los beneficios del comprador del activo (vendedor del contrato) a la prima, sin embargo, si el precio
baja, el vendedor del activo (comprador del contrato) ejercitará su derecho de venta provocando así
unas pérdidas ilimitadas para el comprador del activo (vendedor del contrato) que empezarán a
producirse a partir de la suma de la prima más el precio de ejercicio.
Combinación de las posiciones al contado con las posiciones con futuros y opciones - estrategias
básicas
Debemos de tener en cuenta que las combinaciones de las posiciones en ambos mercados serán
efectivas siempre que combinemos posiciones contrarias. Es decir, si en el mercado al contado
tomamos una posición con expectativas alcistas, en el mercado de derivados deberemos de tomar
posiciones con expectativas bajistas y viceversa. Por ello, presentamos el siguiente cuadro-resumen.
Cuadro 2.- Expectativas y posiciones en el mercado al contado y con derivados
-40
-30
-20
-10
0
10
10 20 30 40 50 60 70 80 90
PUT VENDIDA
Resultado
Posición Expectativa Compra al Contado Bajista Venta al Contado Alcista Futuro Comprado Alcista Futuro Vendido Bajista Call Comprada Alcista Call Vendida Bajista
Put Comprada Bajista Put Vendida Alcista
28
De esta manera, combinando posiciones alcistas al contado con bajistas en el mercado de derivados
y viceversa, podremos elaborar las primeras estrategias básicas de cobertura del riesgo en la
incertidumbre del precio. Existen seis posibles
combinaciones, tal y como muestra el cuadro, sin embargo,
no todas ellas comportan una estrategia de cobertura,
porque tal y como definíamos la operación de cobertura,
consistía en eliminar el riesgo a obtener pérdidas, y dicho
objetivo no es cumplido por todas esas combinaciones.
Explicaremos a continuación cuales cumplen con el objetivo de cobertura del riesgo.
1.- Venta al contado (alcista) + Futuro vendido (bajista): Esta estrategia consiste en eliminar el
riesgo que existe con la posición al contado de que baje el precio utilizando para ello la posición de
futuro vendido en el mercado de
derivados. Aunque también es
cierto que, los beneficios
obtenidos en el mercado al
contado cuando el precio sube,
desaparecen al introducir la
posición del mercado de
derivados. Se trata en este caso
de una cobertura perfecta del
riesgo, consiguiendo en todo
caso una resultado neto nulo, ni beneficios ni pérdidas, con independencia de lo que haga el precio.
Contado Derivados Compra Futuro Vendido Compra Call Vendida Compra Put Comprada Venta Futuro Comprado Venta Call Comprada Venta Put Vendida
1.- Venta al contado (alcista) + Futuro vendido (bajista)
2.- Venta al contado (alcista) + Call vendida (bajista)
3.- Venta al contado (alcista) + Put comprada (bajista)
4.- Compra al contado (bajista) + Futuro comprado (alcista)
5.- Compra al contado (bajista) + Call comprada (alcista)
6.- Compra al contado (bajista) + Put vendida (alcista)
-50-40-30-20-10
01020304050
10 20 30 40 50 60 70 80 90
Resultado Venta alContado
Resultado FuturoVendido
RESULTADOGLOBAL
29
2.- Venta al contado (alcista) + Call vendida (bajista): Esta es una de las opciones que no
comporta una estrategia de cobertura ya que recurrir a los derivados para tratar de eliminar el riesgo
que soportamos al contado, acaba siendo más perjudicial para el inversor. Si recordamos las posiciones
básicas, la venta al contado reportaba al inversor beneficios ilimitados en caso de que el precio subiera
y pérdidas ilimitadas en caso de
que el precio bajara, por tanto
recurriendo a los derivados lo que
se pretende es encontrar un
producto que nos reporte
beneficios ante la bajada del
precio. Sin embargo, recordemos
que la call vendida era una
posición muy arriesgada ya que
nos proporcionaba pérdidas
ilimitadas si el precio sube y beneficio limitados si el precio baja. Por tanto, el resultado obtenido
sería, pérdidas ilimitadas si el precio baja y beneficios limitados si el precio sube.
3.- Venta al contado (alcista) + Put comprada (bajista): Se trata de una estrategia con la que
pretendemos eliminar el riesgo que tenemos en el mercado al contado de obtener pérdidas ilimitadas
en caso de que el precio baje.
Este objetivo se cumple con el
empleo de una put comprada
aunque no de forma perfecta,
puesto que lo que se va a
conseguir es limitar las pérdidas,
no eliminarlas. Sin embargo, los
beneficios no quedan eliminados
como ocurría en la primera de las
estrategias, ya que siguen siendo
ilimitados aunque en menor cuantía. Se trata en este caso de una cobertura imperfecta del riesgo ya que
no elimina completamente las pérdidas, sino que las limita a la prima.
-50-40-30-20-10
01020304050
10 20 30 40 50 60 70 80 90
Resultado Venta alContado
Resultado PutComprada
RESULTADOGLOBAL
-50-40-30-20-10
01020304050
10 20 30 40 50 60 70 80 90
Resultado Venta alContado
Resultado CallVendida
RESULTADOGLOBAL
30
4.- Compra al contado (bajista) + Futuro comprado (alcista): Es una estrategia encaminada a
eliminar las pérdidas ilimitadas que podrían producirse en el mercado al contado si el precio subiera.
Combinando la posición al contado con la posición de futuro comprado, conseguimos eliminar las
pérdidas ilimitadas por
completo ya que con esta
posición obteníamos
beneficios ilimitados si el
precio subía, pero además
eliminamos por completo los
beneficios que al contado
obteníamos ante bajadas en el
precio puesto que el futuro
comprado ocasiona pérdidas ilimitadas si el precio baja. Por ello, es válida como estrategia de
cobertura ya que elimina completamente las pérdidas, sería una operación de cobertura perfecta.
5.- Compra al contado (bajista) + Call comprada (alcista): Con esta estrategia se pretende
eliminar las pérdidas ilimitadas que al contado podríamos tener si el precio sube, empleando para ello
de forma paralela una posición call comprada en el mercado de derivados. Así conseguimos paliar las
pérdidas ya que dejan de ser
ilimitadas para convertirse
en pérdidas limitadas a la
prima. Además, los
beneficios que obteníamos
en el mercado al contado si
el precio bajaba, los
seguimos obteniendo al
combinar ambas posiciones,
aunque en menor cuantía
para cada nivel de precios. Se trata en este caso de una cobertura imperfecta del riesgo ya que no
elimina completamente las pérdidas, sino que las limita a la prima.
-50-40-30-20-10
01020304050
10 20 30 40 50 60 70 80 90
Resultado Compra alcontado
Resultado FuturoComprado
RESULTADO GLOBAL
-50-40-30-20-10
01020304050
10 20 30 40 50 60 70 80 90
Resultado Compra alconatado
Resultado CallComprada
RESULTADO GLOBAL
31
6.- Compra al contado (bajista) + Put vendida (alcista): Esta es una de las opciones que no
comporta una estrategia de
cobertura ya que recurrir a los
derivados para tratar de eliminar el
riesgo que soportamos al contado,
acaba siendo más perjudicial para
el inversor. Tal y como
explicamos en apartados
anteriores, la compra al contado
proporcionaba beneficios
ilimitados si el precio bajaba, y
pérdidas ilimitadas si el precio subía, de las cuales pretendemos cubrirnos con el empleo de los
derivados, es decir, necesitamos encontrar una derivado que nos proporcione beneficios en caso de que
el precio suba. Sin embargo, con la utilización de una posición put vendida, obtenemos beneficios
limitados al aumentar el precio, los cuales, no son suficientes para poder paliar las pérdidas ilimitada
que obtenemos al contado. Además en caso de que el precio baje, la put nos proporcionaba pérdidas
ilimitadas, que hacen que los beneficios ilimitados obtenidos al contado, terminen por ser limitados.
Por tanto, con esta combinación obtendríamos beneficios limitados si el precio sube y pérdidas
ilimitadas si el precio baja, es decir, no estamos consiguiendo el objetivo fundamental de la cobertura
de riesgos, que es paliar las pérdidas.
Así, quedarían descritas las cuatro posibles estrategias básicas que podríamos desarrollar empleando
los derivados en combinación con el mercado al contado para conseguir llevar a cabo la operación de
cobertura del riesgo en la incertidumbre del precio de las acciones. A partir de aquí pueden realizarse
diferentes combinaciones entre todas las posiciones básicas tanto al contado como con derivados para
conseguir el objetivo propuesto. A este aspecto es al que le dedicaremos los apartados posteriores del
trabajo, y para ello, emplearemos datos reales de cotización basándonos como ya se mencionó
anteriormente en datos publicados en la dirección http://www.meff.es/.
-50-40-30-20-10
01020304050
10 20 30 40 50 60 70 80 90
Resultado Compraal conatado
Resultado PutVendida
RESULTADOGLOBAL
32
2.4.2.- Estrategias de cobertura: Contado + futuros y opciones
Tal y como se comentó con anterioridad, los datos que se emplearán para estructurar las estrategias
de cobertura, serán obtenidos del MEFF, para conseguir así resultados lo más reales posibles. En
concreto, he decidido basarme en las cotizaciones reales a día de hoy (13/05/2014) con vencimiento en
el caso de futuros y opciones el día 20/06/2014, de la empresa NH Hoteles, para a partir de ahí,
comenzar a elaborar las estrategias pertinentes.
Los datos obtenidos se muestran en la siguiente tabla y serán utilizados para todas las estrategias
que posteriormente se van a desarrollar:
33
Compra al contado + Call Ratio Backspread
Esta estrategia consiste en la realización simultánea de dos operaciones. En primer lugar la compra
al contado y en segundo lugar una call ratio backspread. La segunda de las posiciones consiste en
comprar dos call y vender una call, siendo el precio de las dos call compradas superior al de las
vendidas.
Según los datos de la tabla anterior, para elaborar nuestra posición al contado, partiremos de un
precio de 4,6€, la compra de las call será a un precio de ejercicio de 4,4€ y la prima a pagar será de
0,3€, y por último el precio de ejercicio de la call vendida es de 4,3€ siendo la prima de 0,47€.
Así, los resultados obtenidos por separado son los siguientes:
Con la compra al contado obtendremos
beneficios ilimitados si el precio baja por debajo
de 4,6€ que es el precio de ejercicio, pero
obtendremos pérdidas también ilimitadas si el
precio sube.
Con la Call Ratio Backspread: Al ser una situación compuesta por tres derivados, conviene
realizar unos breves comentarios:
Los beneficios obtenidos son ilimitados para precio superiores a 4,63€, momento en el
que se produce el umbral de rentabilidad ya que en dicho punto los beneficios son cero, para
precios inferiores obtenemos pérdidas y para precios superiores obtenemos beneficios.
Las pérdidas sin
embargo son limitadas con un
máximo de - 0,23€ en el caso
de que el precio al
vencimiento sea de 4,4€, es
decir, coincida con el precio
de ejercicio de las call
compradas.
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Call Comprada *2
Call vendida
Call Ratio Backspread
Call Ratio Backspread
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
3,53,63,73,83,9 4 4,14,24,34,44,54,64,74,84,9 5 5,15,25,35,4
Compra Contado
34
Además, las pérdidas se reducen para precios inferiores al precio de ejercicio de las call
compradas, alcanzando unas pérdidas constantes y limitadas de 0,03€ para precio inferiores al
de la call vendida, es decir, inferiores a 4,3€. Es decir, obtenemos unas pérdidas limitadas
cuando el precio de ejercicio baja y unos beneficios ilimitados cuando el precio de ejercicio
sube.
Si combinamos las dos situaciones, el resultado obtenido es el siguiente:
Compra al contado + Call Ratio Backspread: Conseguimos paliar las pérdidas ilimitadas que se
producían en el mercado al contado en caso de que el precio subiera por encima de 4,6€. Además, se
siguen manteniendo los
beneficios ilimitados que
obteníamos al contado en caso
de que el precio bajara por
debajo del precio de ejercicio,
que en este caso era de 4,6€.
Sin embargo, es cierto, que
aunque los beneficios con esta
nueva estrategia siguen siendo
ilimitados, se dan en menor
cuantía de los que hubiéramos
obtenido en caso de haber
tomado parte únicamente en el mercado al contado.
En concreto, con esta nueva situación logramos unas pérdidas limitadas de - 0,03€ en caso de que el
precio al vencimiento sea inferior al precio de ejercicio de las call compradas, es decir, 4,3€. El dato
concreto de dichas pérdidas se obtiene como suma de los tres resultados que obtenemos con cada uno
de los productos en los que estamos tomando parte (compra al contado, call comprada y call vendida).
Además, los beneficios son ilimitados, comenzando a producirse para un precio al vencimiento de
4,385€, precio en el que tiene lugar el umbral de rentabilidad de esta estrategia, puesto que para dicho
precio el resultado global de la operación es 0€, para precio inferiores se obtienen beneficios y para
precios superiores se obtienen pérdidas.
Por tanto, con esta combinación de posiciones en el mercado al contado y en el mercado de
derivados, hemos conseguido una situación final que cubre al inversor de los riesgos que asumiría en
caso de actuar únicamente en el mercado al contado .
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Compra Contado
Call Ratio Backspread
RESULTADO
Compra al contado + Call ratio backspread
35
Venta al Contado + Put Ratio Backspread
Con esta estrategia realizaremos simultáneamente una operación de venta en el mercado al contado
y una estrategia de Put Ratio Backspread en el mercado de derivados. Esta última operación se
consigue con la compra de dos put y la venta de una put, siendo el precio de la vendida superior al de
las compradas.
Según los datos del MEFF, para elaborar nuestra posición al contado, partiremos de un precio de
4,6€, la compra de las put será a un precio de ejercicio de 4,3€ y la prima a pagar será de 0,2€, y por
último el precio de ejercicio de la put vendida es de 4,4€ siendo la prima de 0,07€.
Así los resultados obtenidos por separado son los siguientes:
Con la venta al contado obtendremos unos
beneficios ilimitados si el precio al vencimiento
fuera superior al precio de ejercicio, que en este
caso asciende a 4,6€. Sin embargo, correríamos el
riesgo de obtener pérdidas también ilimitadas en
caso de que el precio al vencimiento fuera
inferior al precio anteriormente citado. Este
riesgo es el que pretendemos cubrir tomando
posiciones en el mercado de derivados.
Con la Put Ratio Backspread: Estamos ante una situación que se compone de tres derivados
distintos, por ello conviene hacer los siguientes comentarios por separado:
Los beneficios obtenidos son ilimitados para precios inferiores a 4,26€, precio en el que
se produce uno de los umbrales de rentabilidad de esta estrategia, puesto que en ese mismo
punto los beneficios
son cero, para
precios inferiores se
obtienen beneficios
positivos y para
precios superiores
pérdidas.
-1,5
-1
-0,5
0
0,5
1
3,53,63,73,83,9 4 4,14,24,34,44,54,64,74,84,9 5 5,15,25,35,45,5
Venta al Contado
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Put Comprada *2
Put Vendida
Put RatioBackspread
Put Ratio Backspread
36
Las perdidas sin embargo, son limitadas produciéndose únicamente entre el anterior
umbral de rentabilidad (4,26€) y 4,34€, precio en el que se encuentra el segundo umbral puesto
que para dicho precio el beneficio es cero, para precios inmediatamente superiores se producen
beneficios y para precios inmediatamente inferiores, pérdidas. Así, las pérdidas con este
estrategia se producen solo entre los dos precios comentados, dándose las máximas pérdidas
para un precio de 4,3€.
Para precios superiores a 4,4€, vuelven a producirse beneficios, pero esta vez limitados
a 0,06€.
Si combinamos las dos situaciones, anteriores, obtendremos un nuevo escenario con las siguientes
características:
Venta al contado + Put Ratio Backspread: El aspecto fundamental de esta nueva situación es el
hecho de que conseguimos reducir las pérdidas ilimitadas que obteníamos en el mercado al contado en
caso de que el precio bajara por
debajo del precio de ejercicio,
que en este caso era 4,6€.
Además, paralelamente a este
objetivo, conseguimos también
mantener unos beneficios
ilimitados en caso de que el
precio suba tal y como ocurría
en el mercado al contado, pero
con esta estrategia, además de ser también ilimitados, son incluso ligeramente superiores que los que
obtendríamos actuando únicamente en el mercado al contado.
En concreto, con esta nueva situación conseguimos unos beneficios ilimitados a partir de un precio
al vencimiento de 4,54€, precio que da lugar al umbral de rentabilidad, obteniendo en dicho punto
beneficio cero, produciendo beneficios para precios superiores y pérdidas para precios inferiores.
Las pérdidas irán aumentando desde el umbral de conforme el precio disminuya, y al alcanzar un
precio de 4,3€ se producen las pérdidas máximas, siendo a partir de ahí limitadas a - 0,34€ para
cualquier disminución posterior del precio.
-1,5
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Venta al Contado
Put Ratio Backspread
RESULTADO
Venta Contado + Put Ratio Backspread
37
Venta al Contado + Cono comprado
Si queremos llevar a cabo esta estrategia, deberemos tomar una posición vendedora al contado y
elaborar un cono comprado con derivados, el cual se consigue obteniendo una call comprada y una put
comprada ambas con el mismo precio de ejercicio.
Según las datos que se muestran de NH Hoteles, el precio de ejercicio para la venta al contado será
de 4,6€, mientras que los precios tanto de la call comprada como de la put comprada será de 4,3€. Por
otro lado, la prima de la call comprada es de 0,37€ y la prima de la put comprada es de 0,07€.
Así, los resultados obtenidos por separado son los que siguen:
Con la venta al contado conseguiremos
beneficios ilimitados si el precio sube por
encima de 4,6€ (precio de ejercicio), pero
también nos ocasionará pérdidas ilimitadas si el
precio bajase. Por ello recurrimos al mercado de
derivados, para tratar de eliminar o reducir
dichas pérdidas.
Con el cono comprado: Debido a la combinación de varias figuras de derivados, realizaremos las
consideraciones oportunas sobre esta posición de forma más detallada:
Los beneficios son ilimitados para precios superiores a 4,74€ y para precios inferiores a
3,86€. Ambos precios son los dos umbrales de rentabilidad de dicha estrategia ya que en el
caso de 4,74€ se obtiene
un resultado de cero, para
precios inmediatamente
inferiores se obtienen
pérdidas y para precios
superiores beneficios. En
el caso de 3,86€, el
resultado también es cero
y en caso de aumentos del
precio se obtienen
pérdidas y en caso de disminuciones origina beneficios.
-1,50
-1,00
-0,50
0,00
0,50
1,00
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Venta al Contado
-0,6
-0,4
-0,2
0
0,2
0,4
0,6
0,8
1
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Call Comprada
Put Comprada
Cono Comprado
Cono Comprado
38
Las pérdidas son limitadas y tienen lugar cuando el precio se sitúa entre ambos
umbrales de rentabilidad, ocasionándose las pérdidas máximas para un precio de 4,3€ (precio
de compra tanto de la call comprada como de la put comprada). Entre 3,86€ y 4,3€, conforme
aumenta el precio aumentan las pérdias, y entre 4,3€ y 4,74€, conforme aumenta el precio, se
reducen las pérdidas.
Si actuamos a la vez en las dos situaciones anteriormente descritas, los resultados obtenidos serán
los siguientes:
Venta al Contado + Cono Comprado: Con esta estrategia lo que conseguimos son pérdidas
limitadas en caso de que el precio baje, eliminando así el elevado riesgo de las pérdidas ilimitadas que
hubiéramos obtenido al contado
si el precio bajase. Además, los
beneficios que conseguimos
con esta combinación de
posiciones son ilimitados en
caso de precios superiores al
precio de ejercicio. Es decir,
con esta estrategia conseguimos
reducir las pérdidas del contado
y a la vez mantenemos los
beneficios ilimitados en caso de
subidas de los precios, incluso
dichos beneficios son superiores que los que hubiéramos obtenido solo con la actuación en el mercado
al contado.
En concreto con esta actuación, conseguimos beneficios ilimitados ante subidas en el precio que
comienzan a producirse para precios superiores a 4,67€, punto que comprende el umbral de
rentabilidad, obteniéndose en ese mismo punto beneficios nulos, pérdidas en caso de precios inferiores
y beneficios positivos ante aumento del precio.
Las pérdidas como ya hemos comentado, se producen para precios inferiores a 4,67€, alcanzando
unas pérdidas máximas de - 0,74€ cuando el precio disminuye a 4,3€, momento a partir del cual, por
mucho que se reduzcan los precios, las pérdidas permanecen constantes en -0,74€.
-1,50
-1,00
-0,50
0,00
0,50
1,00
1,50
2,00
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Venta al Contado
Cono Comprado
RESULTADO
Venta al Contado + Cono Comprado
39
Compra al Contado + Cuna Comprada
Para desarrollar esta estrategia deberemos tomar una posición compradora en el mercado al contado
y además elaborar una cuna comprada en el mercado de derivados, la cual consiste en la compra de
una call y la compra de un put, siendo el precio de ejercicio de la call comprada superior al de la put
comprada.
Para obtener dicha estrategia, los datos empleados según la tabla anteriormente mostrada del MEFF,
son los siguientes: En el caso del mercado de derivados, un precio de ejercicio para la call comprada de
4,4€ con una prima de 0,3€ y un precio de ejercicio para la put comprada de 4,3€ con una prima de
0,07€. En el mercado al contado, el precio de la compra será de 4,6€.
Así los resultados obtenidos por separado son los siguientes:
Con la compra al contado obtendremos
beneficios ilimitados en caso de que el precio al
vencimiento sea inferior a 4,6€, sin embargo, si el
precio al vencimiento es superior al precio
anteriormente comentado, se producirán pérdidas
ilimitadas, las cuales, estamos tratando de paliar
con la utilización de los derivados.
Con la Cuna Comprada: Esta estrategia está compuesta por la combinación de dos productos
derivados distintos, y los resultados obtenidos con ellos son los siguientes:
Obtenemos unos beneficios ilimitados para precios inferiores a 3,93€ y para precios
superiores a 4,77€. Ambos
precios constituyen los dos
umbrales de rentabilidad
existentes en esta estrategia,
puesto que en ambos
precios el beneficio es nulo
y en el caso del primer
umbral (3,93€), para precio
inferiores se obtienen
beneficios y para precios superiores pérdidas. En el caso del segundo umbral 4,77€, para
precios inferiores se obtienen pérdidas y para precios superiores beneficios.
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3
Compra Contado
-0,6
-0,4
-0,2
0
0,2
0,4
0,6
0,8
1
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Call Comprada
Put Comprada
Cuna Comprada
Cuna Comprada
40
Las pérdidas están limitadas a 0,37€, cuando el precio al vencimiento se encuentre entre
4,3€ y 4,4€. Además, si el precio se encuentra entre 3,93€ y 4,3€, conforme el precio aumenta,
las pérdidas también aumentan y si el precio se encuentra entre 4,4€ y 4,77€, conforme el
precio aumenta, las pérdidas disminuyen.
De manera que si llevamos a cabo las dos situaciones anteriores de forma simultánea, el resultado
que obtendremos será el siguiente:
Compra al contado + Cuna comprada: Con esta estrategia conseguimos unas pérdidas limitadas
en caso de que el precio suba, es decir, estamos consiguiendo el objetivo que perseguíamos con nuestra
actuación en el mercado de
derivados ya que las
perdidas ilimitadas que
obteníamos al contado en
caso de que el precio
subiera, las estamos paliando
y aunque no las estamos
eliminando, sí que las
estamos limitando gracias a
la actuación en el mercado
de derivados. Pero además,
los beneficios ilimitados que obteníamos al contado en caso de que el precio bajara, los seguimos
manteniendo con esta estrategia. Por tanto, estamos ante una correcta posición de cobertura.
En concreto, conseguimos unas pérdidas limitadas y máximas de -0,17€ para precios superiores a
4,4€ (precio de la call comprada). Los beneficios ilimitados comienzan a producirse para precios
inferiores a 4,265€, precio que en el que ubicamos el umbral de rentabilidad ya que en dicho punto los
beneficios son nulos, para precios inferiores son positivos y para precios superiores negativos. Por otro
lado, cuanto el precio se encuentra entre 4,265€ y 4,4€, conforme va aumentando, las pérdidas
aumentan.
-1,5
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Compra Contado
Cuna Comprada
RESULTADO
Compra Contado + Cuna Comprada
41
Venta al contado + Bear Spread + Cono Comprado
Para elaborar esta estrategia, seremos la parte vendedora en el mercado al contado y además
elaboraremos un Bear Spread y un Cono Comprado en el mercado de derivados. Para elaborar un Bear
Spread necesitaremos comprar una put y vender una put, siendo el precio de la put comprada superior
al de la vendida. Por otro lado, para construir un cono comprado, será necesario tomar parte en el
mercado de derivados mediante la compra de una call y de una put al mismo precio.
Los datos sobre precio empleados para elaborar esta estrategia son los que se mostraba en la tabla
del MEFF. El precio para la operación de venta al contado será de 4,6€, el de la put comprada para el
bear spread será de 4,5€ con una prima de 0,4€, la put vendida para el bear spread será al precio de
4,4€ y con una prima de 0,2€ y por último, tanto la call comprada como la put comprada necesarias
para construir el cono comprado, tendrán un precio de 4,3€, sin embargo, la prima de la call comprada
será de 0,37€ y la de la put comprada de 0.07€.
Así, con cada una de las situaciones anteriores, conseguiremos los siguientes resultados:
Con la venta al contado conseguiremos
beneficios ilimitados si el precio sube por
encima de 4,6€ (precio de ejercicio), pero
también nos ocasionará pérdidas ilimitadas si el
precio bajase. Por ello recurrimos al mercado de
derivados, para tratar de eliminar o reducir
dichas pérdidas.
Con el Bear Spread: Esta estrategia no nos proporciona beneficios, únicamente nos proporcione
pérdidas, pero de carácter limitado. En concreto, los resultados obtenidos serán unas pérdidas
constantes y limitadas a 0,1€
para precios iguales o
inferiores a 4,4€ y unas
pérdidas también constantes y
limitadas de 0.2€ para precios
iguales o superiores a 4,5€.
Cuando el precio se sitúa entre
4,4 € y 4,5€, conforme el
precio aumenta, las pérdidas
aumentan.
-1,50
-1,00
-0,50
0,00
0,50
1,00
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Venta al Contado
-0,8
-0,6
-0,4
-0,2
0
0,2
0,4
0,6
0,8
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
PutComprada
PutVendida
Bearspread
Bear Spread
42
Con el Cono Comprado: Al ser una estrategia formada por varias posiciones, considero oportuno
realizar los siguientes análisis:
En primer lugar, esta estrategia nos reporta beneficios ilimitados en el caso de que el precio
baje, lo cual nos permitirá cubrir las pérdidas ilimitadas que teníamos en el mercado al
contado si los precios bajaban. Pero además los beneficios ilimitados que obteníamos en el
mercado al contado si el precio subía, los seguimos manteniendo.
En concreto, tenemos
beneficios ilimitados si
el precio es inferior a
3,86€, punto en el que se
sitúa el primer umbral de
rentabilidad ya que para
precios inmediatamente
inferiores obtenemos
beneficios y para precios
inmediatamente superiores obtenemos pérdidas. Además, obtendremos beneficios ilimitados
si el precio es superior a 4,74€, precio que comporta el segundo umbral de rentabilidad de
esta estrategia, ya que para precio inmediatamente inferiores tenemos pérdidas y para
precios inmediatamente superiores obtenemos beneficios.
Sin embargo, esta estrategia, además de beneficios, también proporciona pérdidas al
inversor en caso de que el precio de ejercicio se encuentre entre los dos umbrales de
rentabilidad. Pero estas pérdidas están limitadas a 0,44€ alcanzándose en un precio de 4,3€.
Si el precio de ejercicio se sitúa entre el primer umbral de rentabilidad y 4,3€, conforme
aumenta el precio, las pérdidas aumentan, sin embargo, si el precio se encuentra entre 4,3€ y
el segundo umbral de rentabilidad, conforme aumenta el precio las pérdidas se reducen.
Una vez explicadas por separado las diferentes posiciones, el resultado que obtendremos elaborando
todas ellas de forma simultánea es el siguiente:
Venta al contado + Bear Spread + Cono Comprado: Con esta estrategia estamos consiguiendo
obtener unas pérdidas limitadas en caso de que el precio baje, por tanto, estamos cumpliendo con el
objetivo de eliminar o minimizar en este caso, las pérdidas obtenidas con la posición al contado en
caso de que el precio bajase. Además, la cobertura del riesgo de pérdidas ilimitadas, no se consigue a
cuenta de reducir los beneficios en caso de que el precio suba puesto que con esta estrategia,
-0,6
-0,4
-0,2
0
0,2
0,4
0,6
0,8
1
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Call Comprada
Put Comprada 2
Cono comprado
Cono Comprado
43
mantenemos los beneficios ilimitados que obteníamos al contado en caso de que el precio subiera.
En concreto, conseguimos unas pérdidas limitadas de 0,84€ en caso de que el precio sea inferior a
4,3€. Además, obtenemos unos beneficios ilimitados si el precio es superior a 4,77€ precio que
comporta el umbral
de rentabilidad de
esta estrategia ya
que para precio
inmediatamente
superiores se
obtienen beneficios
y para precios
inmediatamente
superiores pérdidas
que aumentan
conforme el precio disminuye hasta un máximo de 0,84€ en cuanto el precio sea igual o inferior a 4,3€.
Compra al contado + Toro Alcista + Cono Comprado
Para elaborar esta estrategia deberemos tomar parte en el mercado al contado a través de una
posición compradora y combinarla con dos estrategias en el mercado de derivados. La primera de ellas
es un toro alcista, conseguido con la compra y la venta de una call siendo el precio de la call comprada
inferior al de la vendida y la segunda, la elaboramos comprando una call y una put al mismo precio.
Los precio empleados serán los siguientes según la tabla obtenida del MEFF. Para la compra al
contado el precio será de 4,6€, la estrategia del toro alcista la elaboraremos comprando una call a un
precio de 4,4€ y una prima de 0,3€ y vendiendo una call a 4,5€ y con una prima de 0,33€. Por último,
el cono comprado, lo elaboraremos comprando una call a un precio de 4,5€ y con una prima de 0,23€ y
comprando una put al mismo precio de 4,5€ y con una prima de 0,14€.
Con todos estos datos, los resultados que obtendríamos con la elaboración de dichas posiciones por
separado, son los que se detallan a continuación.
Con la compra al contado obtendremos
beneficios ilimitados si el precio al vencimiento
es inferior a 4,6€, y pérdidas ilimitadas en caso
de que sea superior, las cuales estamos tratando
de paliar con la utilización de los productos
-1,5
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Venta alcontadoBear spread
Conocomprado
Venta al Contado + Bear Spread + Cono Comprado
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3
Compra Contado
44
derivados.
Con el Toro Alcista: Conseguimos unos resultados muy positivos ya que en ningún momento
vamos a obtener pérdidas
independientemente del precio al
vencimiento, es decir, sea cual sea
el precio, siempre vamos a obtener
beneficios aunque limitados. En
concreto, el beneficio será
máximo de 0,13€ en caso de que
el precio sea igual o superior a
4,5€ y obtendremos un beneficio
de 0,3€ para precios iguales o inferiores a 4,4€. Si el precio al vencimiento se encuentra entre 4,5€ y
4,4€, el beneficio será mayor conforme el precio aumente.
Con el cono comprado: Para realizar el análisis de esta estrategia procederemos a comentar una
serie de aspectos fundamentales:
Los beneficios que nos reporta son ilimitados en caso de que el precio suba, lo cual nos
permite paliar las pérdidas ilimitadas que obteníamos al contado en caso de que el precio
bajase. Pero además, seguimos manteniendo los beneficios ilimitados que nos reportaba la
posición al contado en caso de que el precio bajase, ya que con esta estrategia, para
reducciones del precio, el resultado obtenido son también beneficios ilimitados.
En concreto, tenemos
beneficios ilimitados si
el precio es inferior a
4,13€, punto en el que se
sitúa el primer umbral de
rentabilidad ya que para
precios inmediatamente
inferiores obtenemos
beneficios y para precios
inmediatamente superiores obtenemos pérdidas. Además, obtendremos beneficios ilimitados
si el precio es superior a 4,87€, precio que comporta el segundo umbral de rentabilidad de
esta estrategia, ya que para precio inmediatamente inferiores tenemos pérdidas y para
precios inmediatamente superiores obtenemos beneficios.
-0,8
-0,6
-0,4
-0,2
0
0,2
0,4
0,6
0,8
1
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Call Comprada
Call Vendida
Toro Alcista
Toro Alcista
-0,6
-0,4
-0,2
0
0,2
0,4
0,6
0,8
1
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Call Comprada
Put Comprada 2
Cono comprado
Cono Comprado
45
Sin embargo, esta estrategia, además de beneficios, también proporciona pérdidas al
inversor en caso de que el precio de ejercicio se encuentre entre los dos umbrales de
rentabilidad. Pero estas pérdidas están limitadas a 0,37€ alcanzándose en un precio de 4,5€.
Si el precio de ejercicio se sitúa entre el primer umbral de rentabilidad y 4,5€, conforme
aumenta el precio, las pérdidas aumentan, sin embargo, si el precio se encuentra entre 4,5€ y
el segundo umbral de rentabilidad, conforme aumenta el precio las pérdidas se reducen.
El siguiente paso, es combinar las distintas posiciones para analizar los resultados que obtenemos
conjuntamente.
Compra al contado + Toro alcista + Cono Comprado: El aspecto fundamental que debemos
destacar es que conseguimos el objetivo de las estrategias de cobertura con derivados, ya que
reducimos el riesgo de pérdidas en el mercado al contado en caso de que el precio suba, puesto que en
ese caso las pérdidas ya no serán ilimitadas como ocurría al contado, sino que van a estar limitadas.
Pero además esta operación de cobertura, no se hace a costa de reducir los beneficios que obteníamos
al contado, ya
que con esta
estrategia,
mantendremos
los beneficios
ilimitados en
caso de que el
precio baje.
En concreto,
conseguimos
unas pérdidas
limitadas de
0,14€ en caso de que el precio sea igual o superior a 4,5€. Por otro lado, los beneficios ilimitados
comienzan a producirse a partir de un precio de 4,38€, punto en el que se sitúa el umbral de
rentabilidad de esta estrategia ya que para precio inmediatamente inferiores obtenemos beneficios y
para precios inmediatamente superiores se obtienen pérdidas. Y por último, comentar que cuando el
precio al vencimiento se encuentre entre 4,38€ y 4,5€, conforme el precio aumenta las pérdidas son
mayores.
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Compra Contado
Toro Alcista
Cono Comprado
RESULTADO
Compra Contado + Toro Alcista + Cono Comprado
46
Venta al contado + Cuna comprada + Put Ratio Backspread
Las actuaciones que tenemos que llevar a cabo si queremos conseguir llevar a cabo esta estrategia
son, por un lado, tomar una posición vendedora en el mercado al contado y por otro lado construir en
el mercado de derivados una cuna comprada una put ratio backspread en el mercado de derivados. Para
elaborar una cuna comprada necesitaremos comprar una call y una put siendo el precio de la call
superior al de la put. Por otro lado para construir una put ratio backspread tenemos que comprar y
vender una put siendo el precio de la comprada inferior al de la vendida.
Los datos utilizados en cuanto a precios y a primas son los señalados en la tabla obtenida del
MEFF: y son los siguientes: la operación de venta al contado se hará al precio de 4,6€, para la cuna
comprada, compraremos una call a 4,5€ con una prima de 0,23€ y compraremos una put a 4,3€ con
una prima de 0,07€, y por último, para la put ratio backspread, compraremos una put a un precio de
4,4€ con una prima de 0,4€ y venderemos una put por 4,5€ y con una prima de 0,24€.
Con los datos anteriormente expuestos, los resultados que obtendremos con cada una de las
estrategias por separado son los siguientes:
Con la venta al contado: Nuestros beneficios
serán ilimitados para precios al vencimiento
superiores a 4,6€, sin embargo, corremos el riesgo
de que nuestras pérdidas sean también ilimitadas si
el precio baja por debajo de 4,6€, lo cual tendremos
que tratar de evitar con la utilización de los
derivados.
Con la cuna comprada: Con esta estrategia conseguimos beneficios ilimitados si el precio sube
por encima de un determinado punto y si baja por debajo de otro punto, y además en caso de que el
precio permanezca más o menos
constante, las pérdidas obtenidas
serán limitadas. Es decir,
estamos cumpliendo con el
objetivo de eliminar las pérdidas
ilimitadas que se producían al
contado al bajar el precio.
En concreto, obtendremos
beneficios ilimitados para
-1,50
-1,00
-0,50
0,00
0,50
1,00
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Venta al Contado
-0,4
-0,2
0
0,2
0,4
0,6
0,8
1
1,2
1,4
3 3,2 3,4 3,6 3,8 4 4,2 4,4 4,6 4,8 5 5,2
Call Comprada
Put Comprada
Cuna Comprada
Cuna Comprada
47
precios inferiores a 4€ y para precios superiores a 4,8€. Ambos puntos, son los umbrales de
rentabilidad de esta estrategia, ya en el caso del precio de 4€, para precio inmediatamente inferiores se
obtienen beneficios y para precios inmediatamente superiores se obtienen pérdidas. Por otro lado, en
cuanto al precio de 4,8€, para precios inmediatamente inferiores obtenemos pérdidas y para precios
inmediatamente superiores obtenemos beneficios.
Las pérdidas por tanto, se producen cuando el precio se sitúa entre los dos umbrales de rentabilidad
alcanzando un máximo de 0,3€ para precios situados entre 4,3€ y 4,5€. Mientras el precio se sitúe
entre 4€ y 4,3€, conforme el precio aumente, las pérdidas se acentuarán y mientas el precio se
encuentre entre 4,5€ y 4,8€ las pérdidas disminuirán.
Con la put ratio backspread: Esta estrategia nos permite conseguir beneficios ilimitados en caso
de que el precio suba, lo cual cumple con el objetivo de cobertura del riesgo al contado, y pérdidas
limitadas en caso de que el precio suba.
En concreto, obtendremos
beneficios ilimitados para precios
inferiores a 3,74€, el cual comporta el
umbral de rentabilidad de esta
estrategia puesto que en ese punto el
beneficio es cero, para precios
superiores se obtienen pérdidas y para
precio inferiores beneficios.
Por otro lado, obtenemos unas
pérdidas máximas de 0,66€ si el precio es 4,4€, pero estas pérdidas se reducirán siendo constantes de
0,56€ para precio superiores a 4,5€, de forma que cuando el precio se encuentre entre 4,4€ y 4,5€,
conforme el precio aumente las pérdidas disminuyen. Además, cuando el precio se encuentre entre el
umbral de rentabilidad y 4,4, conforme el precio aumenta, las pérdidas también aumentan.
Con todo ello, si unimos las tres estrategias, conseguiremos elaborar la estrategia objetivo.
Venta al Contado + Cuna Comprada + Put Ratio Backspread: Es una estrategia que nos
permite eliminar el riesgo de pérdidas ilimitadas que soportábamos en el mercado al contado, además
de conseguir limitar las pérdidas y mantener los beneficios ilimitados que se obtenían en el mercado al
contado en caso de que el precio subiera.
En concreto, obtenemos beneficios ilimitados para precios inferiores a 3,14€ y superiores a 4,98€.
-1,5
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
2,5
3 3,2 3,4 3,6 3,8 4 4,2 4,4 4,6 4,8 5 5,2
Put Comprada
Put Vendida
Put RatioBackspread
Put Ratio Bckspread
48
Ambos precios son los umbrales de rentabilidad, ya que en dichos puntos el beneficio es cero, además
de que en el caso de un precio de 3,14€, para precios inmediatamente inferiores obtenemos beneficios
e inmediatamente superiores pérdidas, y en el caso de un precio de 4,98€, obtenemos pérdidas para
precios inmediatamente inferiores y beneficios para los inmediatamente superiores.
Con respecto a las pérdidas, son limitadas de 1,16€ cuando el precio se sitúa entre 4,3€ y 4,4€.
Además si el precio oscila entre 3,14€ (umbral de rentabilidad) y 4,3€, conforme el precio aumenta, las
pérdidas aumentan,
mientras que si el
precio se sitúa entre
4,4€ y el segundo
umbral de
rentabilidad
(4,98€), conforme
el precio aumenta
las pérdidas
disminuyen.
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Compra Contado
Toro Alcista
Cono Comprado
RESULTADO
Compra Contado + Toro Alcista + Cono Comprado
49
3.- CONCLUSIONES
• Una de las principales conclusiones que se pueden extraer del trabajo, son los enormes
beneficios que nos pueden reportar los derivados financieros debido a las tres funciones
principales que cumplen, que como ya se ha desarrollado en este trabajo son arbitraje,
especulación y cobertura (a pesar de que sólo nos hemos centrado en la cobertura).
Sin embargo, para poder obtener beneficios con los derivados financieros es totalmente
necesario disponer de los correctos conocimientos sobre su funcionamiento y su utilización, ya
que si los empleamos de forma errónea, podríamos obtener resultados muy perjudiciales para el
inversor, aumentando incluso las pérdidas en lugar de eliminarlas tal y como pretendíamos
hacer utilizando estrategias de cobertura. Los derivados financieros son productos sobre los que
aún hoy en día se tiene un desconocimiento generalizado. Sin embargo, una correcta utilización
de los mismos, podría reportar al inversor grandes beneficios.
• Para elaborar propiamente una estrategia de cobertura, es necesario tomar parte primero
en el mercado al contado y posteriormente tratar de paliar las pérdidas que dicha posición nos
reporta mediante la elaboración de estrategias en el mercado de derivados.
• Además, a modo de aclaración, considero conveniente mencionar que los resultados
obtenidos con las estrategias elaboradas, no siempre ocurren así, puesto que depende de los
precios y las primas de los activos con los que estemos operando. Es decir, una misma
estrategia, puede no resultar tan beneficiosa como lo que hemos mostrado en el presente
trabajo, ya que dependerá de los precios y de las primas que correspondan a cada uno de los
productos con los que elaboremos dichas estrategias.
• Por último, y también a modo de aclaración, mencionar el hecho de que existen muchas
más posibles combinaciones de los derivados financieros que nos permitan elaborar estrategias
distintas a las mencionadas.
50
4.- BIBLIOGRAFÍA
Apuntes de Gestión de Riesgos Financieros 4º de GADE, elaborados por Acedo Ramírez, M.A. y
Rodríguez Osés, J.E.
REY ÁLVAREZ, RAQUEL (2012): Un paseo por los derivados financieros. Universidad de León.
GARCÍA COTO, D. (2001): Demanda y oferta de valores en España. El futuro del mercado bursátil.
Tesis Doctoral. Servicio de Publicaciones UAM. Madrid.
C.HULL, J. (1996): Introducción a los mercados de futuros y opciones. Editorial Prentice Hall, 2ª
Edición, 50-186 y 260-293.
DIAZ TINOCO, JAIME. Y FERNÁNDEZ TRILLO, F. (2003): Futuros y opciones financieras. 3ª
Edición. Editorial Limusa, Noriega editores.
LARRAGA LÓPEZ, P. Y ELVIRA BENITO, O. (2008): Mercado de productos derivados. Editorial
Profit.
DE LARA HARO, A. (2005): Productos financieros derivados: instrumentos, valuación y cobertura
de riesgos. Editorial Limusa, Noriega editores.
HOYO APARICIO, ANDRÉS (2007): Economía y mercado de valores en la España contemporánea:
La evolución de la bolsa. Universidad de Cantabria.
PÉREZ RAMÍREZ, J. Y CALVO GONZÁLEZ-VALLINAS, J. (2006): Instrumentos financieros.
Análisis y valoración con una perspectiva bancaria y de información financiera internacional.
Ediciones Pirámide, 176-229
EUMED :"Algunas ventajas del uso de derivados financieros", edita Eumed
<http://www.eumed.net/cursecon/libreria/rgl-mmff_renovado/06.htm>
LASBOLSASDEVALORES: "Instrumentos derivados", edita Lasbolsasdevalores <
http://www.lasbolsasdevalores.com/perfil-del-inversor/instrumentos-de-cobertura.htm>
ACTIBVA "Introducción a los derivados financieros", edita Actibva
<http://www.actibva.com/magazine/guias-practicas/introduccion-a-los-derivados-i>
51
ACTIBVA "Introducción a los derivados (II)", edita Actibva
<http://www.actibva.com/magazine/guias-practicas/introduccion-al-mercado-de-derivados-ii>
EUMED “Fundamentos del mercado de derivados”, edita Eumed <http://www.eumed.net/cursecon/libreria/rgl-mmff_renovado/index.htm> BOLSAMADRID "El mercado de valores", edita Bolsamadrid
<http://www.bolsamadrid.es/esp/Inversores/MercadoEsp.aspx>
MEFF "Mecanismo Europeo de Estabilidad Financiera", edita Meff <http://www.meff.es/aspx/Financiero/Ficha.aspx?ticker=NHH&id=esp> EXPANSIÓN "Definición de derivados financieros", edita Expansión
<http://www.expansion.com/diccionario-economico/derivados.html>
BANCAFACIL "¿Qué son los derivados?", edita Bancafacil
<http://www.bancafacil.cl/bancafacil/servlet/Contenido?indice=1.2&idPublicacion=400000000000011
2&idCategoria=9>
FACULTAD DE CIENCIAS EMPRESARIALES
TRABAJO FIN DE GRADO
GRADO EN ADMINISTRACIÓN Y DIRECCIÓN DE EMPRESAS
Utilización de derivados como cobertura del riesgo de un paquete accionarial
Autor: Almonacid Baños, Lorena Tutor: Acedo Ramírez, Miguel Ángel
CURSO ACADÉMICO 2013-2014
1
ÍNDICE
1.- Introducción ................................................................................................ Pág. 3
2.- Desarrollo ................................................................................................... Pág. 5
2.1.- Derivados financieros ..................................................................... Pág. 5
2.1.1.- Definición y características .................................................... Pág. 5
2.1.2.- Clasificación ........................................................................... Pág. 5
2.1.3.- Instrumentos derivados básicos .............................................. Pág. 9
2.2.- Mercado español de derivados financieros .................................... Pág.12
2.2.1.- Origen de los mercados de derivados ..................................... Pág.12
2.2.2.- Funcionamiento del mercado derivado español ..................... Pág.12
2.2.2.1.- Posiciones en el mercado de derivados ........................... Pág. 13
2.2.2.2.- Regulación del mercado de derivados ............................ Pág.15
2.3.- Mercado de valores español ........................................................... Pág.17
2.4.- Cobertura del riesgo del paquete accionarial ................................. Pág. 20
2.4.1.- Posiciones y estrategias básicas .............................................. Pág. 21
2.4.2.- Estrategias al contado + futuros y opciones ........................... Pág. 32
3.- Conclusiones ............................................................................................... Pág. 49
4.- Bibliografía ................................................................................................. Pág. 50
2
Resumen: La constitución por parte de un inversor de un paquete accionarial, le hace soportar
riesgos ocasionados por la volatilidad de los precios. En concreto, un inversor interesado en vender en
un futuro acciones al contado, estará corriendo el riesgo de que el precio de las acciones baje, y por
otro lado, un inversor cuya intención sea comprar acciones al contado en un plazo futuro, está expuesto
a las pérdidas que podría obtener en caso de que el precio de las acciones subiera.
Sin embargo, estos riesgos pueden evitarse tomando participación en el mercado de derivados,
puesto que los derivados financieros, cumplen, entre otras, con la función de cobertura del riesgo. Por
ello, debido a la importancia de tratar de cubrirse del riesgo y evitar las pérdidas de los inversores,
destinamos el presente trabajo a la elaboración de algunas estrategias de cobertura con las que los
inversores pueden evitar pérdidas. No obstante, antes de tomar decisiones en el mercado de derivados,
es imprescindible dotarse de un correcto conocimiento del funcionamiento de los mismos, ya que
usarlos de forma errónea, podría no sólo no cubrir los riesgos, sino incluso aumentar las pérdidas.
Summary: When an investor has a shareholding, he is handing risks due to prices volatility.
Specifically, if an investor wants to sell his shares in the future cash, he will be handing risks in case of
the price falls, and on the other hand, if an investor wants to buy shares in the future cash, he will be
handing risks is the price rise.
However, those risks can be avoided by using financial derivatives because one of its functions is to
cover the risks. Therefore, due to the importance of covering risks and avoid losses, the purpose of this
work is to develop strategies to eliminate risks. However, before making decisions, it is very important
to have a proper knowledge about the functioning of financial derivatives, because if they are used
wrongly, it could cover the risks and increase losses.
3
1.- INTRODUCCIÓN
El objetivo fundamental que se persigue con el presente trabajo es conocer la forma en la que los
derivados financieros pueden ayudar a los inversores a cubrirse del riesgo que sus paquetes
accionariales les reportan debido a la volatilidad de los precios de dichos activos.
Para cumplir con tal fin, se elaborarán diferentes estrategias mediante la combinación de las
posiciones simultáneas de un mismo inversor en el mercado al contado y en el mercado de derivados.
Sin embargo, cumplir con dicho objetivo, requiere de un adecuado conocimiento sobre la correcta
utilización de los productos derivados financieros, ya que un mal uso de ellos, podría darnos como
resultado no sólo el hecho de no cumplir con nuestro objetivo de eliminar el riesgo de las pérdidas
provocadas por la volatilidad de los precios de las acciones, sino que además, podrían proporcionarnos
unas pérdidas mayores de las que hubiéramos obtenido tomando parte únicamente en el mercado al
contado.
Por ello y con el objetivo de evitar los resultados ocasionados por un mal uso de los derivados
financieros, el presente trabajo pretende también, tratar de proporcionar las nociones fundamentales
acerca del funcionamiento y la utilización de dichos productos.
Por otro lado, hemos limitado el estudio de los derivados financieros a su relación con el riesgo que
comportan los precios de las acciones, por ello, otra tarea imprescindible, será aclarar cuáles son los
riesgos que el paquete accionarial de un inversor le reporta, así, podremos elaborar estrategias concretas
que cubran expresamente dichos riesgos.
De este modo y considerando todos los aspectos recientemente expuestos, el desarrollo del trabajo
seguirá el siguiente proceso. En primer lugar, trataremos de entender que es un producto financiero
derivado en cuanto a características, tipología y principales funciones se refiere.
Posteriormente, ubicaremos dichos productos financieros en el mercado al que pertenecen,
explicando los aspectos referentes a su origen, su introducción en España, su estructura y su
funcionamiento.
A continuación, y puesto que lo que se pretende es cubrirnos de los riesgos de la volatilidad de los
precios de las acciones, parece conveniente referenciar el mercado bursátil español, mercado en el cual
se negocian este tipo de títulos.
Una vez entendidos dichos conceptos fundamentales, nos centraremos en el desarrollo del cuerpo
principal del trabajo, y para ello el primer paso es definir y explicar las principales figuras básicas que
un inversor puede adquirir tomando posición en el mercado de derivados mediante la utilización
principalmente de futuros y opciones.
4
Posteriormente y para concluir y cumplir con el objetivo fundamental del presente trabajo,
combinaremos dichas figuras entre sí y con las posiciones que los inversores toman en el mercado al
contado, para elaborar estrategias apropiadas con las que poder cubrirse del riesgo de la subida o la
bajada del precio de las acciones de un inversor.
El desarrollo del trabajo, tratará de hacerse de la forma más clara y sencilla para facilitar su
comprensión, y vendrá apoyado por los correspondientes ejemplos y representaciones gráficas.
5
2.- DESARROLLO
2.1.- DERIVADOS FINANCIEROS
2.1.1.- Definición y características
Los derivados financieros se tratan de productos cuyo valor está asociado al precio de otro activo,
denominado activo subyacente, por tanto, son contratos creados sobre otros activos, cuyo precio
depende del precio de dichos activos. Además son contratos realizados en una determinada fecha, pero
con vencimiento en el futuro, es decir, las partes se comprometen hoy a cumplir un contrato en el
futuro.
Las características fundamentales de los productos financieros derivados son las que siguen:
• Su valor depende de la evolución de los precios del activo subyacente del que deriva.
• Son contratos que se liquidan en una fecha posterior a la de la firma del contrato, es
decir, se liquidan en el futuro. Así, el acuerdo se produce en el momento actual, pero el
cumplimiento efectivo del contrato no se realiza hasta una fecha futura generalmente pactada
de antemano en el contrato.
• La inversión inicial, es menos que la que deberíamos hacer si comprásemos el activo
subyacente en el mercado al contado. Es decir, supongamos como activo subyacente las
acciones de una determinada empresa cuyo valor actual en el mercado es de 5€; si las
comprásemos al contado, por la adquisición de 100 acciones, tendríamos que pagar 500€, sin
embargo, si las adquirimos a través del mercado de derivados, no tendremos que pagar en la
fecha actual, la totalidad del precio, simplemente pagaremos una cantidad inicial que
generalmente se expresa como porcentaje del precio del activo subyacente (por ejemplo, un
10% del valor, que en este caso serían 0.5€ por acción, es decir 50€) que servirá como garantía
hasta que al vencimiento las partes deban cumplir con lo acordado. Esto es bueno, porque no
tenemos que realizar una inversión tan elevado al principio, pero supone un mayor grado de
apalancamiento que en el mercado al contado, es decir, las pérdidas o los beneficios serán
mucho mayores en el mercado de derivados.
2.1.2- Clasificación de los derivados financieros
Como sucede en otros tipos de mercados, la clasificación de los derivados financieros es muy
amplia y puede realizarse en función de aspectos muy diversos. Trataremos en este apartado de aclarar
la existencia de diferentes tipos de derivados según los distintos criterios de clasificación a los que
atendamos.
6
En función de su complejidad:
• Derivado plan vainilla: Son aquellos derivados en los que por sus características de
contratación, la complejidad del mismo es muy reducida. Es decir, es la versión más simple y
sencilla dentro de un mismo tipo de derivado financiero.
• Derivado exótico: Son aquellos derivados financieros en los que las características
contratadas los hacen ser más complejos que cualquier otro derivado de la misma clase. Es
decir, son la versión más complicada de manejar dentro de un mismo tipo de derivado
financiero.
En función de los agentes que intervienen:
• Derivados OTC (Over The Counter): Son mercados no organizados ni estandarizados,
el comprador y el vendedor se ponen de acuerdo en establecer las características del contrato
derivado que van a firmar, es decir, ello crean un contrato “a su medida” en función de lo que
busquen ellos en particular. Sin embargo, este tipo derivados, tiene un alto riesgo crediticio, ya
que al tratarse de mercados sin regular, no existe un organismo encargado de asegurar el
cumplimiento del contrato por las partes al vencimiento.
• Derivados estandarizados: Son aquellos productos derivados que se regulan en
mercados organizados y estandarizados, es decir, en mercados en los que de antemano se han
establecido las condiciones de la contratación y las características del contrato, de forma que
todos sean iguales con independencia de quienes sean los inversores, es decir, no pueden
establecerse contratos “a medida de los inversores”. Además existe un órgano regulador que se
encarga de asegurar que las dos partes contratantes cumplan con lo pactado una vez llegue la
fecha del vencimiento. Un ejemplo de derivados estandarizados son los futuros y las opciones.
Con el siguiente cuadro se pretende mostrar de forma gráfica las principales diferencias entre
los mercados organizados y los mercados Over The Counter (OTC), en cuanto a los derivados se
refiere.
7
Cuadro 1.- Diferencias entre mercados organizados y no organizados
Características Mercados organizados Mercados OTC
Términos del contrato
Estandarizados
Ajustado a las
necesidades e ambas partes
Lugar del contrato Bolsa de derivados Cualquiera
Fluctuación de precios En algunos mercados
existen límites
Libre
Relación entre
comprados y vendedor
A través de la Cámara
de Compensación
Directa
Depósito de garantía
Para el vendedor
siempre y en algunos
mercados para el
comprador
No es frecuente
Calidad de cobertura Con precisión definida A la medida
Riesgo de contrapartida Es asumido por la
Cámara
Es asumido por el
comprador
Seguimiento de
posiciones e información
De fácil acceso.
Disponibilidad en medios
de información
Exige medios
especializados
Fijación del precio Cotización abierta Negociaciones
Regulación Regulación
gubernamental o
autorregulación
En general no
disponible
Liquidez Amplia Escasa
8
El presente trabajo se centrará en especial en productos derivados financieros estandarizados,
puesto que las estrategias que se establecerán para cubrirnos del riesgo de las acciones, se basarán en
las posiciones básicas de los futuros y las opciones.
Además, a la hora de tratar de explicar cómo poder utilizar los derivados para cubrirnos del riesgo
que nos suponen las acciones, considero más adecuado hacerlo sobre mercados estandarizados y
organizados en los que las condiciones están establecidas, que sobre mercados OTC en los que las
características las establecen las partes, por tanto hay infinidad de contratos distintos, ya que al
establecerse “a medida”, podría existir incluso un contrato diferente por cada par de inversores.
En función del activo subyacente:
• Derivados financieros: Productos derivados cuyo valor depende de tipos de interés,
divisas, índices bursátiles, valores de cotización en bolsa etc
• Derivados no financieros: Productos derivados cuyo valor depende de bienes básicos
tales como el maíz, los cereales, el oro, la plata etc.
Aunque el presente trabajo analiza los derivados financieros, bien es cierto, que este tipo de
productos no existen solo sobre activos subyacentes financieros, sino que existen sobre multitud de
activos diferentes tales como los metales, los cereales, los cítricos, la energía etc. De hecho el origen
de los mercados de derivados, no radica en productos financieros (este aspecto será desarrollado con
mayor detalle en el siguiente apartado).
En función de la intención del inversionista
• Con fines de cobertura del riesgo: Se adquiere el derivado con la intención de eliminar
ciertos riesgos que el inversor asume en el mercado al contado del activo subyacente del que se
derivado el instrumento financiero en cuestión. Para ello, se toman posiciones contrarias en el
mercado de derivados de las que se tienen en el mercado al contado.
Se pretende también, asegurar hoy un precio para el futuro con independencia de lo que
ocurra en la fecha de vencimiento en el mercado al contado.
Los riesgos a los que puede enfrentarse un inversor son:
Riesgo de mercado: Las variaciones en el precio del activo subyacente desde la fecha de
contratación hasta la fecha del vencimiento en contra de sus expectativas, originándole
así pérdidas.
Riesgo de contrapartida: Derivado del incumplimiento del contrato de la otra parte en
caso de que saliera perjudicada en la operación realizada.
9
Riesgo de crédito: Provocado en caso de que la otra parte sea perjudicada, por el hecho
de que no pague por insolvencia.
• Con fines de especulación: En este caso, el inversionista no busca cubrirse de sus
posiciones en el mercado al contado, sino que lo que busca es poder obtener beneficios
únicamente en el mercado de derivados, asumiendo con ello elevados riesgos.
Además en estos casos, el inversor, adquiere derivados con la intención de deshacerse de
ellos antes de la fecha de vencimiento.
• Con fines de arbitraje: En este caso, lo que el inversor pretende es obtener beneficios
mediante la utilización de los derivados, participando en diversos mercados simultáneamente y
sin tener previamente una determinada posición en el mercado al contado. Se tratada de
comprar derivados en un mercado a un determinado precio y en el mismo momento vender
esos mismos derivados en otro mercado en el que los precios están más caros, por tanto en un
instante, estaría pagando por un producto menos de lo que inmediatamente le van a pagar por el
mismo producto en otro mercado. De forma contraria, podría venderse un producto en un
mercado y posteriormente en el mismo día volver a comprar el mismo producto en un mercado
en el que los precios son menores, así habría obtenido un precio superior del que luego va a
pagar por el mismo tipo de producto.
Como ya se ha comentado, el principal objetivo es aprender a cubrirse del riesgo de las acciones
mediante la utilización de derivados, por tanto, dentro de esta última clasificación, centraremos la
atención en los productos financieros derivados destinados a la cobertura de riesgos.
2.1.3- Instrumentos derivados básicos
Futuros
Son instrumentos financieros cuya finalidad es establecer en el momento actual el precio en una
fecha futura del activo del que se deriva. Este tipo de instrumentos, los encontramos en mercados
estandarizados, en los que previamente está establecido la cantidad, el plazo, la fecha de entrega y la
forma de liquidación, pero sin embargo, no está establecido de forma estandarizada el precio, el cual
dependerá del tipo de activo subyacente y del acuerdo particular entre las partes.
La finalidad principal de este tipo de instrumentos financieros es la de cubrir riesgos en la variación
de tipos de cambio, precios o tipo de cambio. El vendedor de un futuro, tiene una visión bajista de los
precios, cree que en el futuro el precio puede bajar y por eso fija desde hoy un precio que le evite
pérdidas en caso de que eso ocurra, está adquiriendo una posición corta. Sin embargo, el comprador de
un futuro, cree que el precio va a subir y que por tanto si espera al futuro para comprar en el mercado
10
al contado tendrá que pagar más de lo que tendría que pagar ahora, por eso decide cubrirse comprando
un futuro o tomando una posición larga.
En los futuros, ambas partes, tanto comprador como vendedor, deben de entregar una garantía a la
Cámara de Compensación, la cual actúa como intermediario, siendo el vendedor para el comprador y
el comprador para el vendedor. Llegado el vencimiento la Cámara de Compensación será la encargada
de hacer que ambas partes cumplan y si una de ellas no lo hace, no se le devolverá la garantía aportada.
Es muy frecuente que la liquidación se haga antes del vencimiento, pero si se espera el vencimiento,
las formas de liquidar el contrato son dos; en primer lugar, realizar la entrega efectiva del bien al
precio pactado, o simplemente no entregar el bien y liquidar las diferencias entre el precio pactado y el
precio al contado el momento del vencimiento, entregando la parte perjudicada tal diferencia a la parte
beneficiada.
Opciones
En las opciones existe también un comprador y un vendedor, tal y como ocurría en los futuros. La
diferencia es que en las opciones, una de las dos partes adquiere el derecho a elegir si en el
vencimiento efectivamente se llevará a cabo lo pactado en el contrato, sin embargo, en los futuros,
obligatoriamente las partes deben cumplir lo pactado. Además, al igual que en los futuros, se tratada de
instrumentos que se negocian en mercados organizados que estandarizan la cantidad, el plazo, la fecha
de vencimiento y la forma de liquidación, pero no el precio del contrato que es elegido por las partes.
Así, el comprador puede adquirir una opción, correspondiéndole así el derecho de elegir si quiere
ejercitar la compra o no en función de sus intereses. Sin embargo, en este caso, el vendedor está
obligado a realizar lo que el comprador decida. Por este motivo y puesto que el comprador tiene el
poder de decisión, en la firma del contrato deberá entregar una prima al vendedor. Además el
vendedor, deberá entregar una garantía a la Cámara de Compensación que sirva para tratar de asegurar
que cumple con lo que el comprador decida hacer, en caso de no acatar su decisión le será devuelta,
pero si no acatara la decisión, la perdería y le sería entregada al comprador. Este tipo de operación se
llama call comprada (por parte del comprador del activo subyacente) y call vendida (por parte del
vendedor del activo subyacente).
De forma opuesta, el vendedor puede adquirir una opción, correspondiéndole así el derecho de
elegir si quiere ejercitar o no la venta en función de sus intereses. Sin embargo, en este caso, el
comprador está obligado a realizar lo que el comprador decida. Por este motivo y puesto que el
vendedor tiene el poder de decisión, en la firma del contrato deberá entregar una prima al comprador.
Además el comprador, deberá entregar una garantía a la Cámara de Compensación que sirva para tratar
11
de asegurar que cumple con lo que el vendedor decida hacer, en caso de cumplir con su decisión le
será devuelta, pero si no acatara la decisión, la perdería y le sería entregada al vendedor. Este tipo de
operación se llama put comprada (en el caso del vendedor del activo subyacente) y put vendida (en el
caso del comprador del activo subyacente)
*El presente trabajo, para el estudio de la cobertura de las acciones, trabajará fundamentalmente con
estos dos tipos de instrumentos financieros que acabamos de definir, futuros y opciones, los cuales, son
negociados en mercados organizados y estandarizados.
Swaps
Este tipo de derivados financieros sirven para administrar riesgos de tipo de interés o de tipo de
cambio.
La principal razón por la que se realizan este tipo de operaciones, es por la dificultad de algunas
empresas para obtener financiación a tipo de interés fijo o en una divisa determinada, por lo que las
empresas acuden a intermediarios financieros tratando de encontrar lo que están buscando.
Los swaps pueden clasificarse en dos categorías:
• Swaps fijo/flotante: Una de las partes entrega un tipo de interés fijo determinado a
cambio de recibir un tipo de interés variable. Estos intereses se pagan sobre una determinada
cantidad establecida en el contrato.
• Swaps flotante/flotante: Una de las partes entrega un tipo de interés variable
determinado a cambio de recibir otro tipo de interés variable diferente del que entrega. Estos
intereses se pagan también sobre una determinada cantidad establecida en el contrato.
Forwards
Son contratos que principalmente se realizan entre bancos o entre los bancos y sus clientes. Su
principal finalidad es la de cubrir los riesgos de los préstamos.
Son instrumentos financieros negociados en mercados OTC, es decir, la cantidad, el plazo, la fecha
de vencimiento, el lugar de entrega y la liquidación son establecidos de acuerdo mutuo entre las partes.
Además, como mercado OTC no se exige ningún tipo de garantía.
En este tipo de contratos, no existe intercambio de flujos entre las partes hasta el vencimiento y los
más comunes son sobre tipos de interés y sobre divisas.
12
2.2.-MERCADO ESPAÑOL DE DERIVADOS FINANCIEROS
Una vez entendido a que nos referimos con los derivados financieros y sus principales funciones, el
siguiente paso es ubicarlos en un mercado, y a tal aspecto es al que nos vamos a dedicar con este
apartado.
2.2.1.- Origen de los mercados derivados financieros
La historia de los derivados se remonta varios siglos atrás, concretamente al siglo XIX en Estados
Unidos y orientados principalmente a los cereales (hecho que cerciora la no existencia única de
productos derivados sobre activos subyacentes financieros). En Estados Unidos, las buenas cosechas
de cereales se producían en Julio, por tanto, en dicho mes había grandes cantidades de cereales y los
agricultores se veían obligados a poner precios más bajos debido al exceso de oferta. Sin embargo, el
resto del año, las cosechas eran más pobres, por lo que los agricultores podían permitirse fijar precios
más altos aprovechándose de la carencia.
Con la finalidad de reducir la incertidumbre en el precio de los cereales, los agricultores e
industriales comenzaron a negociar el precio de forma anticipada, es decir, fijaban un precio de
compra-venta, antes de que se realizara propiamente la entrega del activo. Así, con la intención de
regular dichas actuaciones, apareció en 1848 en Estado Unidos el Chicago Board os Trade (CBT),
como mecanismo regulador de los contratos de dicho mercado.
Posteriormente, y de forma más moderna, apareció el primer mercado de derivados financieros en el
año 1972 en Estado Unidos, denominado International Monetary Market de Chicago (IMM).
Sin embargo, la aparición en España de mercados similares a los anteriormente citados, no tuvo
lugar hasta el año 1989, y estaban basados principalmente en operaciones sobre la Deuda Pública del
Estado. Actualmente el organismo encargado de regular el funcionamiento de los mercados derivados
es El Mercado Oficial de Futuros y Opciones Financieros es España Holding de Mercados
Financieros (MEFF), que está supervisado por La Comisión Nacional del Mercado de Valores
(CNMV).
2.2.2.- Funcionamiento del mercado de derivados financieros español
En este apartado se pretende aclarar las posibles posiciones que toman las partes que intervienen en
este mercado, los riesgos que corren al tomar dichas posiciones y por otro lado, la forma en la que el
comportamiento de los intervinientes en este mercado está regulada, controlada y protegida tratando de
reducir el riesgo que corren en caso de incumplimientos.
13
2.2.2.1.- Posiciones en el mercado de derivados
El primer aspecto a aclarar es las diferentes posiciones que se pueden tomar en este mercado y en
base a qué aspectos se toman.
En un contrato sobre derivados, intervienen dos inversores con expectativas opuestas acerca de lo
que ocurrirá en el mercado con respecto a los precios del activo subyacente que están contratando. Es
decir, una de las partes considerará que el precio del activo va a subir en el futuro (posición larga o
compradora) y sin embargo, la otra parte, creerá que el precio del activo bajará (posición corta o
vendedora). Esto implica que al vencimiento, una de las dos partes habrá acertado con sus previsiones
y será la que obtenga el beneficio, por otro lado, la otra parte, habrá fallado en sus estimaciones y será
la que obtenga pérdidas.
En el caso de que al vencimiento, el precio haya bajado, quien obtendrá los beneficios será el que
adoptó una posición corta, mientras que quien se posicionó con una posición larga, tendrá pérdidas.
Del mismo modo, si llegado el vencimiento, el precio ha subido, quien obtendrá los beneficios será
el inversor con posición larga, mientras que las pérdidas le corresponderán a la posición corta del
contrato.
En todo caso, los beneficios que una de las partes obtenga coincidirán con las pérdidas de la otra
parte contractual.
Veamos un ejemplo: Supongamos un inversor que quiere adquirir acciones en el futuro, no en el
momento actual, y otro inversor que posee acciones y quiere desprenderse de ellas en el futuro.
El comprador tendrá miedo de que en el futuro cuando vaya a comprarlas, el precio de dichas
acciones haya subido con respecto al precio que tienen actualmente, puesto que de ese modo las estaría
comprando más caras de lo que podría haberlas comprado hoy. Sin embargo, el miedo del vendedor
será totalmente el contrario, ya que temerá que el precio de las acciones en el futuro baje y por tanto
tener que venderlas más baratas de lo que podría haberlas vendido hoy.
Para evitar ese riesgo, firmarán hoy un contrato asegurándose el precio que pagarán en el futuro,
con independencia del precio que tengan las acciones al contado en el vencimiento.
Supongamos que hoy, comprador y vendedor, firman un contrato con vencimiento a 3 meses en el
que se comprometen a realizar la compra-venta de 100 acciones a un precio de 25€/acción. Al
vencimiento, podrían darse dos situaciones, que el precio de las acciones hubiera subido o que hubiera
bajado.
14
Imaginemos primero que al vencimiento el precio de las acciones es de 20€/acción. Para cumplir
con el contrato pactado, el comprador o posición larga, pagará por dichas acciones 25€ y no 20€ que es
lo que valen en ese momento, es decir, estará pagando 5€ más por cada acción de lo que realmente
valen. Por tanto, estará obteniendo pérdidas ya que dicho inversor, con su posición larga, apostó por
una subida del precio y se ha equivocado suponiéndole unas pérdidas de 500€ (5€/acción). Sin
embargo, el vendedor, va a recibir 25€ por cada acción cuando en realidad en el mercado al contado
sólo le darían 20€, es decir, está obteniendo un beneficio de 5€ por acción, ya que con su posición
corta, apostaba a que el precio subiría y es lo que ha ocurrido, obteniendo así un beneficio total de
500€ (5€/acción).
Imaginemos ahora que al vencimiento el precio de las acciones es de 30€/acción. Para cumplir con
el contrato, el comprador pagará por dichas acciones 25€, es decir, 5€ menos de lo que valen,
obteniendo así un beneficio de 5€/acción o de 500€ globalmente, ya que en la firma del contrato con su
posición apostaba por una subida de precio y ha acertado. Sin embargo, el vendedor, tiene que entregar
unas acciones que valen 30€/acción por 25€, lo cual le supone unas pérdidas totales de 500€
(5€/acción), ya que apostó por una posición baja en la que sus expectativas con respecto al precio del
activo subyacente eran que bajase y se ha equivocado.
Gráfico1. Posición corta o vendedora en el mercado de derivados
Gráfico2. Posición larga o compradora en el mercado de derivados
15
* Considero importante mencionar, que las posiciones anteriormente descritas, no corresponden con
todos los tipos de productos derivados, en concreto, únicamente se van a corresponder con los futuros.
Puesto que el presente trabajo centra su estudio en dos tipos de derivados, futuros y opciones,
posteriormente se desarrollará de manera más específica el funcionamiento particular de cada uno de
los productos citados.
2.2.2.2.- Regulación del mercado de derivados
El funcionamiento del mercado de derivados está supervisado por la Comisión Nacional del
Mercado de Valores (CNMV), pero además es un mercado intermediado, ya que en él las operaciones
que se realizan se llevan a cabo a través de brokers autorizados cuya oferta es muy amplia y los cuales
dependen posteriormente del MEFF para gestionar las cuentas.
Gráfico 3.- Organismos encargados de supervisar y controlar el mercado de derivados español
Además, en los mercados de derivados se hace necesaria la intervención de un organismo
encargado de reducir al mínimo el riesgo de que alguna de las dos partes no quiera cumplir el contrato
al vencimiento. Con tal fin, fue creada la Cámara de Compensación y Liquidación que como ya hemos
dicho, se encarga de asegurarse de que ambas partes cumples con el contrato, o de que el riesgo
asumido por las partes en caso de que una de las dos no cumpla, sea mínimo. De este modo, este
organismo, se convierte en el vendedor para el comprador y en el comprador para el vendedor. Para
tratar de asegurar el cumplimiento y de reducir el riesgo en caso de no cumplir, se llevan a cabo las
siguientes acciones:
• La Cámara de Compensación y Liquidación exige una garantía a cada inversor que
adquiera en el mercado de derivados una obligación (sería el caso de los futuros y de la venta
de opciones), de forma que, si al vencimiento, cumple con sus obligaciones, dicha garantía le
será devuelta, mientras que si no cumple, perderá la garantía la cual será entregada a la otra
parte contratante. La cuantía de la garantía dependerá del tipo de contrato.
MERCADO
•Derivados
LIQUIDACIÓN
•Cámara de Compensación
SUPERVISIÓN
•CNMV
16
• La Cámara De Compensación y Liquidación realiza liquidaciones diariamente, y la
parte que haya salido perjudicada en la liquidación, tendrá que ingresar la diferencia a la parte
beneficiada. Si en algún momento alguna de las partes no ingresa la diferencia, se rescindirá el
contrato. Esta medida de liquidaciones diarias se realiza para reducir el riesgo de pérdida, ya
que en caso de no cumplir la pérdida habría sido de la liquidación de un solo día. Si no se
realizase esta medida, habría que esperarse a la fecha de vencimiento (una fecha más lejana que
un día) y si en ese momento el obligado no cumpliera, la pérdida sería más grande que lo que
se pierde en las liquidaciones diarias. Además, con esta medida de seguridad, en el momento de
incumplimiento se rescinde el contrato, por lo que en ese momento puede optar por realizar una
operación similar con otro inversor y seguir teniendo la oportunidad de invertir en derivados en
la fecha en la que desde un principio se quería.
Gráfico 4.- Cámara de Compensación y Liquidación
17
2.3.- MERCADO DE VALORES ESPAÑOL
Con este apartado lo que se pretende es acercarnos un poco más a la idea de "El mercado de
valores", primero de una forma más conceptual de manera que podamos entender lo que el mercado de
valores representa, y posteriormente, profundizando un poco más en la estructura y funcionamiento
que dicho mercado presenta en nuestro país.
La razón por la que se incluye este apartado en el trabajo, es porque con él. estamos tratando de
conocer la forma en la que podemos utilizar los derivados financieros (centrándonos especialmente en
los futuros y las opciones, tal y como se comentó en apartados anteriores), para cubrirnos del riesgo
que un inversor presenta en relación a su paquete accionarial, debido a la volatilidad que experimentan
los precios de sus acciones. Por eso, antes de saber cómo cubrirnos de ello, tendremos que entender de
qué estamos hablando.
El mercado de valores podría definirse como un tipo de mercado de capitales en el que toman parte
determinados agentes financieros que pretender negociar activos como por ejemplo, acciones, bonos,
obligaciones, letras, etc., con la intención no sólo de conseguir fines especulativos sino también con el
objetivo de hacer de este mercado una forma distinta para obtener financiación.
De esta manera, podríamos determinar que el principal objetivo del mercado de valores es
contribuir al movimiento de dichos capitales entre unos inversores y otros. poniendo en contacto a
aquellos agentes que necesitan financiación con los que disponen de un exceso de tesorería y por tanto
pueden prestarles la financiación que necesitan. Con este objetivo, el mercado de valores, contribuye
con el intento de conseguir cierta estabilidad monetaria y financiera.
Pero además, el mercado en cuestión, cuenta con otra serie de características importante, de las
cuales considero importante destacar las siguientes: Por un lado, el hecho de que en base a la ley de la
oferta y la demanda, sea capaz de fijar los precios de los activos financieros que en él se negocian. Y
por otro lado, otro aspecto fundamental es que los activos que en él se negocian puedan considerarse
muy líquidos ya que en cualquier momento los inversores pueden vender cualquiera de los acticos de
los que dispongan.
Cierto es, que todas estas actuaciones que pueden realizarse en el mercado de valores, tienen que
hacerse a través de intermediarios financieros y además empleando ciertos instrumentos
específicamente desarrollados para ello. Además. para cada tipo de activo que se negocia, existe un
órgano supervisor, un órgano de liquidación y compensación, un órgano rector y un tipo de
contratación específicos. Con ello lo que se consigue es facilitar la transparencia y garantizar la
libertad de cualquier persona para realizar operaciones de compra-venta en este mercado.
18
Además, dentro del mercado de valores, pueden diferenciarse entre mercado primario y mercado
secundario. El mercado primario es aquel en el que se negocian activos que se han emitido por primera
vez, sin embargo en el mercado secundario se negocian activos que ya habían sido emitidos con
anterioridad, por tanto, podría considerarse que es un mercado de segunda mano.
Una vez aclarado en qué consiste el mercado de valores y las principales características que lo
define, nos centraremos ahora en el mercado español.
El siguiente gráfico pretende mostrar de forma esquemática, los diferentes activos que en el
mercado de valores español se negocian, los órganos que lo controlan, lo compensan y lo liquidan y
los diferentes mercados en los que se negocia cada activo.
Gráfico 7. El mercado de valores en España
19
Tal y como muestra el gráfico 7, el mercado de valores español, distingue diferentes grupos, en
función del tipo de producto que en él se negocie. De esta manera distinguimos entre mercado de
deuda pública, mercado de deuda corporativa, la bolsa (renta fija y renta variable) y opciones y futuros.
Atendiendo al objetivo fundamental del trabajo, nos centraremos ahora únicamente en la Bolsa, y
en concreto en la Bolsa de renta variable, ya que en ella, entre otros, se negocian las acciones, activo
en cuya cobertura del riesgo mediante la utilización de derivados financieros, vamos a centrar la
atención.
En España, tradicionalmente han existido cuatro Bolsas: Madrid, Barcelona, Bilbao y Valencia. En
ellas se puede realizar la contratación de las acciones de dos formas distintas, por corros o mediante un
sistema de contratación electrónico también denominado sistema continuo. El primero de los métodos
de contratación, por corros, se hace de forma presencial, sin embargo, el segundo se hace utilizando
una plataforma informática denominada Sistema de Interconexión Bursátil Español (SIBE), el cual es
gestionado por las cuatro Bolsas anteriormente mencionadas.
Con lo cual, existen cuatro mercados de corros (uno para cada Bolsa: Madrid, Bilbao, Barcelona y
Valencia) y un único mercado electrónico que es común para las cuatro Bolsas.
Como mencionábamos anteriormente y tal y como nos mostraba el gráfico 7, dentro de cada tipo de
activo que se negocia en el mercado de valores, existen mercados, organismos de control, rectores y de
liquidación y contratación concretos para cada uno de ellos. Por tanto, en cuanto a la Bolsa se refiere,
únicamente hemos especificado los tipos de contratación existentes, tendremos que definir ahora,
cuáles son los organismos encargados de regular el funcionamiento de este mercado. A tales efectos,
tenemos ahora que hacer referencia al Servicio de Compensación y Liquidación de Valores o
comercialmente llamado "Iberclear", que es el organismo encargado de los sistemas de gestión,
compensación y liquidación en el mercado de valores. Además, tendremos que mencionar a la
Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), como organismo encargado del control y la
supervisión, controlando que el comportamiento de las empresas cotizadas y de los miembros del
mercado se ajuste a la normativa vigente.
20
2.4.- COBERTURA DEL RIESGO DEL PAQUETE ACCIONARIAL CON LA
UTILIZACIÓN DE FUTUROS Y OPCIONES
Este apartado comporta el cuerpo principal del trabajo. En él trataremos de explicar la forma en la
que un inversor puede utilizar los derivados para cubrirse del riesgo que soporta con respecto a la
volatilidad de los precios de las acciones.
Antes de centrarnos en el desarrollo de las estrategias más adecuadas, haremos un breve
recordatorio de lo que vamos a analizar en las posteriores hojas del trabajo. Por ello, y con fines
aclaratorios, considero conveniente realizar los siguientes comentarios:
• En primer lugar, recordar que los derivados financieros son productos cuyo valor está
asociado al de otro activo que denominamos subyacente. En el caso que nos ocupa, su valor
estará asociado al precio de las acciones, lo cual no significa que el precio de los derivados
financieros únicamente pueda estar asociado al de las acciones, puede estar ligado a otros
activos, pero no nos centraremos en ello, únicamente analizaremos su relación con las acciones.
• Por otro lado, la negociación de un derivado financiero en una fecha concreta, no
implica la realización efectiva del contrato en esa misma fecha, puesto que como ya explicamos
en apartados anteriores, los derivados financieros vencen en una fecha futura con respecto al
día en que se contratan, entregándose en tal fecha futura el precio pactado en su contratación
con independencia del precio que al vencimiento tenga en el mercado al contado el activo al
que va asociado. Es decir, si hoy firmamos un derivado financiero por la compra de acciones a
5€ cada una de ellas con vencimiento a tres meses, transcurrido dicho periodo, la cantidad a
entregar serán los 5€ pactados aunque en ese momento las acciones valgan 3€ o 8€, por
ejemplo.
• Además, en la fecha de contratación, únicamente se entrega una garantía a la Cámara de
Compensación y Liquidación, la cual será devuelta a las partes al vencimiento si efectivamente
cumplen lo pactado, sino, la perderán.
• Recordemos también que los derivados financieros cumplían tres funciones principales:
especulación, arbitraje y cobertura. El presente trabajo pretende analizar exclusivamente la
función de cobertura asociada a la volatilidad de los precios de las acciones, no se profundizará
en las otras dos funciones, lo cual no quiere decir que no existan.
• Para finalizar con las aclaraciones, señalar que en apartados anteriores se hizo mención
expresa a todos los diferentes tipos de derivados financieros que existían, pero que en este
trabajo sólo se estudiaran dos tipos en concreto: futuros y opciones, lo cual no implica que el
21
resto de tipos de derivados financieros no puedan cumplir exactamente con las mismas
funciones.
Una vez hechas las aclaraciones, el paso siguiente será comenzar a profundizar en las diferentes
posiciones que se pueden tomar en el mercado de derivados financieros, en cuanto a la adquisición de
futuros y opciones. Estudiaremos por tanto, las posiciones fundamentales de un inversor respecto a
dichos activos, con las cuales podrá elaborar sus estrategias de cobertura. Posteriormente, definiremos
las estrategias propiamente dichas con las que el inversor puede cubrirse del riesgo que le reporta la
volatilidad del precio de sus acciones. En concreto, estudiaremos cuatro estrategias de cobertura, dos
de ellas, pretenderán cubrirse del riesgo ante una bajada del precio de las acciones, y las otras dos,
tendrán un objetivo totalmente contrario, es decir, pretenderán cubrir al inversor del riesgo de una
subida de los precios de las acciones. Esta última parte, la referente a las estrategias de cobertura, es la
que comporta la finalidad última del trabajo.
Con el objetivo de que el estudio se haga de la forma más real posible, cogeremos los datos de una
empresa real que cotiza en bolsa y nos basaremos en sus cotizaciones reales. Además, basándonos en
los datos del Mecanismo Europeo de Estabilidad Financiera (MEFF), trataremos de construir contratos
sobre derivados financieros según la normativa concreta que se establece.
2.4.1.- Posiciones básicas
El desarrollo de este apartado se hará de la siguiente manera: en primer lugar, introduciremos las
diferentes expectativas en cuanto a la variación de los precios que un inversor puede tener, ya que de
ello depende las posiciones que tome en el mercado de derivados. En segundo lugar, aclararemos en
qué consiste concretamente la cobertura del riesgo , y con ello establecer posteriormente las posiciones
concretas que lo cubren en función de las expectativas.
Expectativas del mercado
En el apartado "2.2.2.1.- Posiciones en el mercado de derivados" se realizó una aproximación a las
diferentes posiciones que se podían adquirir en el mercado de derivados en función de las expectativas
del mercado que tuviera el inversor. Ahora, realizaremos un estudio más pormenorizado del asunto en
cuestión.
Las posibles posiciones que pueden existir en el mercado con respecto a la variación de los precios
son cuatro: expectativas alcistas, bajistas, de estabilidad o de inestabilidad. La primera de las
expectativas, corresponderá a aquellos inversores que pienses que el precio de las acciones subirá en
un momento futuro, mientras que por el contrario las expectativas bajistas, van de la mano de aquellos
22
inversores que considera que el precio hoy es más alto de lo que lo será en un futuro, es decir,
consideran que el precio de las acciones bajará. La tercera y la cuarta expectativa van en contra
posición una de la otra, igual que ocurría con las dos primeras expectativas, es decir, mientras que la
expectativa de estabilidad considera que los precios van a permanecer prácticamente inalterados
Una vez explicadas todas las posiciones que se pueden tomar en el mercado en función de las
expectativas con respecto al comportamiento de los precios, aclararemos que el presente trabajo
únicamente estudiara estrategias encaminadas a cubrir del riesgo ante la bajada o la subida de los
precios, no se ocupará de las expectativas estables e inestables.
Cobertura del riesgo de las posiciones al contado
La cobertura del riesgo es una operación que pretende eliminar la incertidumbre existente en los
precios de determinados activos, en este caso, la incertidumbre en cuanto al precio de las acciones.
Para tratar de eliminar dicho riesgo o dicha incertidumbre, muchas empresas recurren a la utilización
de derivados financieros, instrumentos que perfectamente pueden ser utilizados para este fin, aparte de
para otros.
Bien es cierto que, para poder llevar a cabo una estrategia de cobertura propiamente dicha, además
de tomar parte en el mercado de derivados, tendremos que tomar parte también en el mercado al
contado, ya que en caso contrario no estaríamos empleando los derivados con fines de cobertura sino
con fines de especulación o quizás de arbitraje.
Aclararemos con mayor precisión y en base a un ejemplo, lo anteriormente expuesto, de forma que
quede clara la diferencia entre la especulación y la cobertura del riesgo.
Veamos el siguiente ejemplo: Supongamos una empresa que quiere comprar al contado en un futuro
próximo de tres meses 100 acciones que hoy cotizan a 5€ la acción. Si transcurrido dicho periodo las
acciones cotizasen a 3€ la acción, habría sido beneficioso para la empresa el hecho de esperarse puesto
que así las puede comprar 2€ más baratas de lo que las habría tenido que comprar hace tres meses,
ahorrándose así 200€. Sin embargo, si transcurridos tres meses las acciones cotizan a 7€, la empresa
habrá salido perjudicada por esperarse a comprarlas ya que tendrá que pagar por ellas 2€ más de lo que
habría pagado al contado hace tres meses.
De todo esto podemos concluir que si un inversor quiere realizar una compra de acciones al contado
en un futuro, es porque tiene una visión bajista del mercado, ya que cree que el precio va a bajar y con
ello podrá obtener beneficios por pagar por unas acciones menos de lo que tendría que pagar si las
adquiriese ahora. Sin embargo, correrá el riesgo de que no se cumplan sus expectativas y por tanto el
23
precio de las acciones suba teniendo así que pagar por ellas una cantidad de dinero superior de la que
tendría que pagar si las comprase ahora. Por ello, si quiere cubrirse del riesgo de la subida de precios,
tendrá que recurrir a un producto derivado que le reporte beneficios en caso de que el precio suba, o lo
que es lo mismo, tendrá que tomar posiciones contrarias en el mercado al contado y en el mercado de
derivados.
De todo esto se desprende una de las
posiciones al contado, compra al contado,
para la que existen derivados con los que tratar
de evitar las pérdidas.
Supongamos ahora una empresa que quiere vender en una fecha futura de tres meses 100 acciones
que hoy cotizan a 5€. Si transcurrido dicho periodo las acciones cotizan a 3€, la empresa habría salido
perjudicada por la espera, ya que tiene que vender a 3€ lo que hace tres meses podría haber vendido
por 5€. Sin embargo, si transcurridos tres meses las acciones cotizan a 7€, la espera habría sido
beneficiosa para la empresa ya que las puede vender por 2€ más de lo que las habría podido vender tres
meses atrás.
Con todo ello concluimos que si un inversor quiere vender acciones al contado en un futuro es
porque tiene una visión alcista del mercado, ya que cree que el precio va a subir y por eso espera para
realizar la venta, creyendo que podrá venderlas más caras. Sin embargo, corre el riesgo de equivocarse
y que los precios bajen, saliendo así perjudicado ya que tendría que venderlas más baratas de lo que
podría haberlas vendido. Por ello, si quiere cubrirse del riesgo de la bajada del precio, tendría que
recurrir a un producto derivado que le reporte beneficios en caso de que el precio baje, o lo que es lo
mismo, tendrá que tomar posiciones contrarias en el mercado al contado y en el mercado de derivados.
De todo esto se desprende la otra posición al
contado, venta al contado, para la que existen
derivados con los que tratar de evitar las pérdidas
a las que está expuesta.
-50
0
50
10 20 30 40 50 60 70 80 90
COMPRA AL CONTADO
Resultado
-50
0
50
10 20 30 40 50 60 70 80 90
VENTA AL CONTADO
24
En este aspecto fundamental es en el que se basa la diferencia entre la cobertura del riesgo de la
incertidumbre de los precios y la especulación. Si acudiéramos al mercado de derivados sin tomar
parte primero en el mercado al contado, en ese caso, la finalidad de los derivados utilizados no sería de
cobertura sino de especulación, ya que apostaríamos por un determinados comportamiento de los
precios, si acertamos, obtendremos beneficios mientras que si perdemos, los resultados serían pérdidas,
sin que exista la posibilidad de paliarlas, puesto que únicamente hemos tomado parte en un mercado y
con una posición concreta. Esto no ocurre en la cobertura, ya que su finalidad es evitar las pérdidas,
tratando de obtener unos resultados lo más neutrales posibles, sin beneficios y sin pérdidas.
Sin embargo, esta cobertura, no siempre es perfecta, dependerá del tipo de derivado financiero que
empleemos y de las estrategias que con ellos desarrollemos. Hay ocasiones en las que todas las
pérdidas que podríamos obtener en el mercado al contado quedan perfectamente cubiertas con nuestra
posición en el mercado de derivados, sin embargo, hay ocasiones que los beneficios de la utilización
de derivados, no cubre todas las posibles pérdidas que obtendríamos en el mercado al contado, pero de
cualquier manera nos servirían para minimizarlas.
Una vez explicado en qué consiste la función de cobertura de los derivados, nos centraremos ahora,
en conocer cuáles son las posibles actuaciones en el mercado de derivados tanto con futuros y con
opciones, para posteriormente poder combinarlas con las posiciones en el mercado al contado y
cubrirnos así del riesgo de la volatilidad del precio de las acciones.
Posiciones con futuros
Futuro comprado: Esta posición consiste en comprar un activo pactando su entrega en un
momento futuro al precio que hoy se acuerde, con independencia de lo que ocurra en el mercado al
contado en el vencimiento. Por tanto, este
tipo de estrategias las llevarán a cabo los
inversores cuyas expectativas sean alcistas, ya
que esta posición les reportaría beneficios
puesto que comprarían a un precio más barato
del que en el futuro valdrían si se cumplieran
sus expectativas. Esta estrategia es muy
arriesgada, puesto que si fallan y los precios
bajan, sus pérdidas podrían ser ilimitadas, aunque bien es cierto, que si aciertan, también podrían tener
unos beneficios ilimitados.
-60
-40
-20
0
20
40
60
10 20 30 40 50 60 70 80 90
FUTURO COMPRADO
Resultado
25
-60
-40
-20
0
20
40
60
10 20 30 40 50 60 70 80 90
FUTURO VENDIDO
Resultado
Futuro vendido: Esta posición consiste en vender un activo pactando su entrega en una fecha
futura al precio que hoy se acuerde, con independencia de lo que ocurra en el mercado al contado a su
vencimiento. Por tanto, este tipo de estrategias las llevarán a cabo los inversores cuyas expectativas
sean bajistas, ya que esta posición les
reportaría beneficios, puesto que podrían
vender hoy las acciones recibiendo un
precio más alto que el que valdrían las
acciones en el futuro si se cumplieran sus
expectativas. Esta posición es muy
arriesgada ya que si fallan y los precios
suben, pueden obtener unas pérdidas
ilimitadas, aunque bien es cierto, que si
aciertan y el precio baja, podrán tener unos beneficios ilimitados.
Posiciones con opciones
Call comprada: Esta posición consiste en que el comprador adquiere el derecho de poder elegir al
vencimiento si quiere comprar o no el activo subyacente. A cambio de ese derecho, el comprador
entrega al vendedor en la firma del
contrato una prima. Es una estrategia
propia de expectativas alcistas y sin
mucho riesgo pues el comprador
puede tener pérdidas limitadas a la
prima si el precio baja y por tanto no
querrá ejercitar la opción de compra al
tener que pagarlas más caras de lo que
valen, pero además sus beneficios en
caso de que el precio suba serán ilimitados comenzando a producirse a partir de la suma de la prima y
el precio de ejercicio.
-10
0
10
20
30
40
10 20 30 40 50 60 70 80 90
CALL COMPRADA
Resultado
26
Call vendida: Esta posición consiste en vender el derecho de que el comprador del activo pueda
elegir al vencimiento si quiere comprar o no. A cambio, el vendedor del contrato y del activo recibe
una prima en la firma del contrato.
Es una estrategia propia de
expectativas bajistas la cual
conlleva un elevado nivel de
riesgo, ya que si sus expectativas
se cumplen y el precio baja, el
comprador no querrá ejercer la
opción de compra y por tanto el
único beneficio del vendedor será
la prima, sin embargo, si el precio
sube, el comprador querrá hacer efectiva la compra produciéndole así al vendedor pérdidas ilimitadas
que comienzan a partir de la suma del precio de ejercicio más la prima.
Put comprada: Esta posición consiste en la compra por parte del vendedor del activo del derecho
de poder elegir al vencimiento si quiere vender o no. A cambio el comprador del contrato (vendedor
del activo) tendrá que entregar una
prima al vendedor del contrato
(comprador del activo). Esta estrategia
es propia de expectativas bajistas y
además es muy poco arriesgada, ya que
si no se cumplen sus expectativas y el
precio sube, no querrá ejercer su opción
de venta y sus pérdidas se limitarán a la
prima entregada, sin embargo, si acierta
y el precio baja, querrá ejercer su opción de venta recibiendo así por el activo el precio de ejercicio, el
cual es mayor a su valor actual, obteniendo así unos beneficios ilimitados que comenzarán a producirse
a partir de la suma de la prima y el precio de ejercicio.
-40
-30
-20
-10
0
10
10 20 30 40 50 60 70 80 90
CALL VENDIDA
Resultado
-10
0
10
20
30
40
10 20 30 40 50 60 70 80 90
PUT COMPRADA
Resultado
27
Put vendida: Esta posición consiste en la venta por parte del comprador del activo del derecho del
vendedor del activo de poder elegir al vencimiento si quiere vender o no. A cambio el vendedor del
contrato (comprador del activo) recibe
una prima por parte del comprador del
contrato (vendedor del activo). Esta
estrategia es propia de expectativas
alcistas y conlleva muchos riesgos, ya
que en caso de cumplirse las
expectativas y subir el precio, el
comprador del contrato no querrá
ejercer su derecho de venta limitando
así los beneficios del comprador del activo (vendedor del contrato) a la prima, sin embargo, si el precio
baja, el vendedor del activo (comprador del contrato) ejercitará su derecho de venta provocando así
unas pérdidas ilimitadas para el comprador del activo (vendedor del contrato) que empezarán a
producirse a partir de la suma de la prima más el precio de ejercicio.
Combinación de las posiciones al contado con las posiciones con futuros y opciones - estrategias
básicas
Debemos de tener en cuenta que las combinaciones de las posiciones en ambos mercados serán
efectivas siempre que combinemos posiciones contrarias. Es decir, si en el mercado al contado
tomamos una posición con expectativas alcistas, en el mercado de derivados deberemos de tomar
posiciones con expectativas bajistas y viceversa. Por ello, presentamos el siguiente cuadro-resumen.
Cuadro 2.- Expectativas y posiciones en el mercado al contado y con derivados
-40
-30
-20
-10
0
10
10 20 30 40 50 60 70 80 90
PUT VENDIDA
Resultado
Posición Expectativa Compra al Contado Bajista Venta al Contado Alcista Futuro Comprado Alcista Futuro Vendido Bajista Call Comprada Alcista Call Vendida Bajista
Put Comprada Bajista Put Vendida Alcista
28
De esta manera, combinando posiciones alcistas al contado con bajistas en el mercado de derivados
y viceversa, podremos elaborar las primeras estrategias básicas de cobertura del riesgo en la
incertidumbre del precio. Existen seis posibles
combinaciones, tal y como muestra el cuadro, sin embargo,
no todas ellas comportan una estrategia de cobertura,
porque tal y como definíamos la operación de cobertura,
consistía en eliminar el riesgo a obtener pérdidas, y dicho
objetivo no es cumplido por todas esas combinaciones.
Explicaremos a continuación cuales cumplen con el objetivo de cobertura del riesgo.
1.- Venta al contado (alcista) + Futuro vendido (bajista): Esta estrategia consiste en eliminar el
riesgo que existe con la posición al contado de que baje el precio utilizando para ello la posición de
futuro vendido en el mercado de
derivados. Aunque también es
cierto que, los beneficios
obtenidos en el mercado al
contado cuando el precio sube,
desaparecen al introducir la
posición del mercado de
derivados. Se trata en este caso
de una cobertura perfecta del
riesgo, consiguiendo en todo
caso una resultado neto nulo, ni beneficios ni pérdidas, con independencia de lo que haga el precio.
Contado Derivados Compra Futuro Vendido Compra Call Vendida Compra Put Comprada Venta Futuro Comprado Venta Call Comprada Venta Put Vendida
1.- Venta al contado (alcista) + Futuro vendido (bajista)
2.- Venta al contado (alcista) + Call vendida (bajista)
3.- Venta al contado (alcista) + Put comprada (bajista)
4.- Compra al contado (bajista) + Futuro comprado (alcista)
5.- Compra al contado (bajista) + Call comprada (alcista)
6.- Compra al contado (bajista) + Put vendida (alcista)
-50-40-30-20-10
01020304050
10 20 30 40 50 60 70 80 90
Resultado Venta alContado
Resultado FuturoVendido
RESULTADOGLOBAL
29
2.- Venta al contado (alcista) + Call vendida (bajista): Esta es una de las opciones que no
comporta una estrategia de cobertura ya que recurrir a los derivados para tratar de eliminar el riesgo
que soportamos al contado, acaba siendo más perjudicial para el inversor. Si recordamos las posiciones
básicas, la venta al contado reportaba al inversor beneficios ilimitados en caso de que el precio subiera
y pérdidas ilimitadas en caso de
que el precio bajara, por tanto
recurriendo a los derivados lo que
se pretende es encontrar un
producto que nos reporte
beneficios ante la bajada del
precio. Sin embargo, recordemos
que la call vendida era una
posición muy arriesgada ya que
nos proporcionaba pérdidas
ilimitadas si el precio sube y beneficio limitados si el precio baja. Por tanto, el resultado obtenido
sería, pérdidas ilimitadas si el precio baja y beneficios limitados si el precio sube.
3.- Venta al contado (alcista) + Put comprada (bajista): Se trata de una estrategia con la que
pretendemos eliminar el riesgo que tenemos en el mercado al contado de obtener pérdidas ilimitadas
en caso de que el precio baje.
Este objetivo se cumple con el
empleo de una put comprada
aunque no de forma perfecta,
puesto que lo que se va a
conseguir es limitar las pérdidas,
no eliminarlas. Sin embargo, los
beneficios no quedan eliminados
como ocurría en la primera de las
estrategias, ya que siguen siendo
ilimitados aunque en menor cuantía. Se trata en este caso de una cobertura imperfecta del riesgo ya que
no elimina completamente las pérdidas, sino que las limita a la prima.
-50-40-30-20-10
01020304050
10 20 30 40 50 60 70 80 90
Resultado Venta alContado
Resultado PutComprada
RESULTADOGLOBAL
-50-40-30-20-10
01020304050
10 20 30 40 50 60 70 80 90
Resultado Venta alContado
Resultado CallVendida
RESULTADOGLOBAL
30
4.- Compra al contado (bajista) + Futuro comprado (alcista): Es una estrategia encaminada a
eliminar las pérdidas ilimitadas que podrían producirse en el mercado al contado si el precio subiera.
Combinando la posición al contado con la posición de futuro comprado, conseguimos eliminar las
pérdidas ilimitadas por
completo ya que con esta
posición obteníamos
beneficios ilimitados si el
precio subía, pero además
eliminamos por completo los
beneficios que al contado
obteníamos ante bajadas en el
precio puesto que el futuro
comprado ocasiona pérdidas ilimitadas si el precio baja. Por ello, es válida como estrategia de
cobertura ya que elimina completamente las pérdidas, sería una operación de cobertura perfecta.
5.- Compra al contado (bajista) + Call comprada (alcista): Con esta estrategia se pretende
eliminar las pérdidas ilimitadas que al contado podríamos tener si el precio sube, empleando para ello
de forma paralela una posición call comprada en el mercado de derivados. Así conseguimos paliar las
pérdidas ya que dejan de ser
ilimitadas para convertirse
en pérdidas limitadas a la
prima. Además, los
beneficios que obteníamos
en el mercado al contado si
el precio bajaba, los
seguimos obteniendo al
combinar ambas posiciones,
aunque en menor cuantía
para cada nivel de precios. Se trata en este caso de una cobertura imperfecta del riesgo ya que no
elimina completamente las pérdidas, sino que las limita a la prima.
-50-40-30-20-10
01020304050
10 20 30 40 50 60 70 80 90
Resultado Compra alcontado
Resultado FuturoComprado
RESULTADO GLOBAL
-50-40-30-20-10
01020304050
10 20 30 40 50 60 70 80 90
Resultado Compra alconatado
Resultado CallComprada
RESULTADO GLOBAL
31
6.- Compra al contado (bajista) + Put vendida (alcista): Esta es una de las opciones que no
comporta una estrategia de
cobertura ya que recurrir a los
derivados para tratar de eliminar el
riesgo que soportamos al contado,
acaba siendo más perjudicial para
el inversor. Tal y como
explicamos en apartados
anteriores, la compra al contado
proporcionaba beneficios
ilimitados si el precio bajaba, y
pérdidas ilimitadas si el precio subía, de las cuales pretendemos cubrirnos con el empleo de los
derivados, es decir, necesitamos encontrar una derivado que nos proporcione beneficios en caso de que
el precio suba. Sin embargo, con la utilización de una posición put vendida, obtenemos beneficios
limitados al aumentar el precio, los cuales, no son suficientes para poder paliar las pérdidas ilimitada
que obtenemos al contado. Además en caso de que el precio baje, la put nos proporcionaba pérdidas
ilimitadas, que hacen que los beneficios ilimitados obtenidos al contado, terminen por ser limitados.
Por tanto, con esta combinación obtendríamos beneficios limitados si el precio sube y pérdidas
ilimitadas si el precio baja, es decir, no estamos consiguiendo el objetivo fundamental de la cobertura
de riesgos, que es paliar las pérdidas.
Así, quedarían descritas las cuatro posibles estrategias básicas que podríamos desarrollar empleando
los derivados en combinación con el mercado al contado para conseguir llevar a cabo la operación de
cobertura del riesgo en la incertidumbre del precio de las acciones. A partir de aquí pueden realizarse
diferentes combinaciones entre todas las posiciones básicas tanto al contado como con derivados para
conseguir el objetivo propuesto. A este aspecto es al que le dedicaremos los apartados posteriores del
trabajo, y para ello, emplearemos datos reales de cotización basándonos como ya se mencionó
anteriormente en datos publicados en la dirección http://www.meff.es/.
-50-40-30-20-10
01020304050
10 20 30 40 50 60 70 80 90
Resultado Compraal conatado
Resultado PutVendida
RESULTADOGLOBAL
32
2.4.2.- Estrategias de cobertura: Contado + futuros y opciones
Tal y como se comentó con anterioridad, los datos que se emplearán para estructurar las estrategias
de cobertura, serán obtenidos del MEFF, para conseguir así resultados lo más reales posibles. En
concreto, he decidido basarme en las cotizaciones reales a día de hoy (13/05/2014) con vencimiento en
el caso de futuros y opciones el día 20/06/2014, de la empresa NH Hoteles, para a partir de ahí,
comenzar a elaborar las estrategias pertinentes.
Los datos obtenidos se muestran en la siguiente tabla y serán utilizados para todas las estrategias
que posteriormente se van a desarrollar:
33
Compra al contado + Call Ratio Backspread
Esta estrategia consiste en la realización simultánea de dos operaciones. En primer lugar la compra
al contado y en segundo lugar una call ratio backspread. La segunda de las posiciones consiste en
comprar dos call y vender una call, siendo el precio de las dos call compradas superior al de las
vendidas.
Según los datos de la tabla anterior, para elaborar nuestra posición al contado, partiremos de un
precio de 4,6€, la compra de las call será a un precio de ejercicio de 4,4€ y la prima a pagar será de
0,3€, y por último el precio de ejercicio de la call vendida es de 4,3€ siendo la prima de 0,47€.
Así, los resultados obtenidos por separado son los siguientes:
Con la compra al contado obtendremos
beneficios ilimitados si el precio baja por debajo
de 4,6€ que es el precio de ejercicio, pero
obtendremos pérdidas también ilimitadas si el
precio sube.
Con la Call Ratio Backspread: Al ser una situación compuesta por tres derivados, conviene
realizar unos breves comentarios:
Los beneficios obtenidos son ilimitados para precio superiores a 4,63€, momento en el
que se produce el umbral de rentabilidad ya que en dicho punto los beneficios son cero, para
precios inferiores obtenemos pérdidas y para precios superiores obtenemos beneficios.
Las pérdidas sin
embargo son limitadas con un
máximo de - 0,23€ en el caso
de que el precio al
vencimiento sea de 4,4€, es
decir, coincida con el precio
de ejercicio de las call
compradas.
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Call Comprada *2
Call vendida
Call Ratio Backspread
Call Ratio Backspread
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
3,53,63,73,83,9 4 4,14,24,34,44,54,64,74,84,9 5 5,15,25,35,4
Compra Contado
34
Además, las pérdidas se reducen para precios inferiores al precio de ejercicio de las call
compradas, alcanzando unas pérdidas constantes y limitadas de 0,03€ para precio inferiores al
de la call vendida, es decir, inferiores a 4,3€. Es decir, obtenemos unas pérdidas limitadas
cuando el precio de ejercicio baja y unos beneficios ilimitados cuando el precio de ejercicio
sube.
Si combinamos las dos situaciones, el resultado obtenido es el siguiente:
Compra al contado + Call Ratio Backspread: Conseguimos paliar las pérdidas ilimitadas que se
producían en el mercado al contado en caso de que el precio subiera por encima de 4,6€. Además, se
siguen manteniendo los
beneficios ilimitados que
obteníamos al contado en caso
de que el precio bajara por
debajo del precio de ejercicio,
que en este caso era de 4,6€.
Sin embargo, es cierto, que
aunque los beneficios con esta
nueva estrategia siguen siendo
ilimitados, se dan en menor
cuantía de los que hubiéramos
obtenido en caso de haber
tomado parte únicamente en el mercado al contado.
En concreto, con esta nueva situación logramos unas pérdidas limitadas de - 0,03€ en caso de que el
precio al vencimiento sea inferior al precio de ejercicio de las call compradas, es decir, 4,3€. El dato
concreto de dichas pérdidas se obtiene como suma de los tres resultados que obtenemos con cada uno
de los productos en los que estamos tomando parte (compra al contado, call comprada y call vendida).
Además, los beneficios son ilimitados, comenzando a producirse para un precio al vencimiento de
4,385€, precio en el que tiene lugar el umbral de rentabilidad de esta estrategia, puesto que para dicho
precio el resultado global de la operación es 0€, para precio inferiores se obtienen beneficios y para
precios superiores se obtienen pérdidas.
Por tanto, con esta combinación de posiciones en el mercado al contado y en el mercado de
derivados, hemos conseguido una situación final que cubre al inversor de los riesgos que asumiría en
caso de actuar únicamente en el mercado al contado .
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Compra Contado
Call Ratio Backspread
RESULTADO
Compra al contado + Call ratio backspread
35
Venta al Contado + Put Ratio Backspread
Con esta estrategia realizaremos simultáneamente una operación de venta en el mercado al contado
y una estrategia de Put Ratio Backspread en el mercado de derivados. Esta última operación se
consigue con la compra de dos put y la venta de una put, siendo el precio de la vendida superior al de
las compradas.
Según los datos del MEFF, para elaborar nuestra posición al contado, partiremos de un precio de
4,6€, la compra de las put será a un precio de ejercicio de 4,3€ y la prima a pagar será de 0,2€, y por
último el precio de ejercicio de la put vendida es de 4,4€ siendo la prima de 0,07€.
Así los resultados obtenidos por separado son los siguientes:
Con la venta al contado obtendremos unos
beneficios ilimitados si el precio al vencimiento
fuera superior al precio de ejercicio, que en este
caso asciende a 4,6€. Sin embargo, correríamos el
riesgo de obtener pérdidas también ilimitadas en
caso de que el precio al vencimiento fuera
inferior al precio anteriormente citado. Este
riesgo es el que pretendemos cubrir tomando
posiciones en el mercado de derivados.
Con la Put Ratio Backspread: Estamos ante una situación que se compone de tres derivados
distintos, por ello conviene hacer los siguientes comentarios por separado:
Los beneficios obtenidos son ilimitados para precios inferiores a 4,26€, precio en el que
se produce uno de los umbrales de rentabilidad de esta estrategia, puesto que en ese mismo
punto los beneficios
son cero, para
precios inferiores se
obtienen beneficios
positivos y para
precios superiores
pérdidas.
-1,5
-1
-0,5
0
0,5
1
3,53,63,73,83,9 4 4,14,24,34,44,54,64,74,84,9 5 5,15,25,35,45,5
Venta al Contado
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Put Comprada *2
Put Vendida
Put RatioBackspread
Put Ratio Backspread
36
Las perdidas sin embargo, son limitadas produciéndose únicamente entre el anterior
umbral de rentabilidad (4,26€) y 4,34€, precio en el que se encuentra el segundo umbral puesto
que para dicho precio el beneficio es cero, para precios inmediatamente superiores se producen
beneficios y para precios inmediatamente inferiores, pérdidas. Así, las pérdidas con este
estrategia se producen solo entre los dos precios comentados, dándose las máximas pérdidas
para un precio de 4,3€.
Para precios superiores a 4,4€, vuelven a producirse beneficios, pero esta vez limitados
a 0,06€.
Si combinamos las dos situaciones, anteriores, obtendremos un nuevo escenario con las siguientes
características:
Venta al contado + Put Ratio Backspread: El aspecto fundamental de esta nueva situación es el
hecho de que conseguimos reducir las pérdidas ilimitadas que obteníamos en el mercado al contado en
caso de que el precio bajara por
debajo del precio de ejercicio,
que en este caso era 4,6€.
Además, paralelamente a este
objetivo, conseguimos también
mantener unos beneficios
ilimitados en caso de que el
precio suba tal y como ocurría
en el mercado al contado, pero
con esta estrategia, además de ser también ilimitados, son incluso ligeramente superiores que los que
obtendríamos actuando únicamente en el mercado al contado.
En concreto, con esta nueva situación conseguimos unos beneficios ilimitados a partir de un precio
al vencimiento de 4,54€, precio que da lugar al umbral de rentabilidad, obteniendo en dicho punto
beneficio cero, produciendo beneficios para precios superiores y pérdidas para precios inferiores.
Las pérdidas irán aumentando desde el umbral de conforme el precio disminuya, y al alcanzar un
precio de 4,3€ se producen las pérdidas máximas, siendo a partir de ahí limitadas a - 0,34€ para
cualquier disminución posterior del precio.
-1,5
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Venta al Contado
Put Ratio Backspread
RESULTADO
Venta Contado + Put Ratio Backspread
37
Venta al Contado + Cono comprado
Si queremos llevar a cabo esta estrategia, deberemos tomar una posición vendedora al contado y
elaborar un cono comprado con derivados, el cual se consigue obteniendo una call comprada y una put
comprada ambas con el mismo precio de ejercicio.
Según las datos que se muestran de NH Hoteles, el precio de ejercicio para la venta al contado será
de 4,6€, mientras que los precios tanto de la call comprada como de la put comprada será de 4,3€. Por
otro lado, la prima de la call comprada es de 0,37€ y la prima de la put comprada es de 0,07€.
Así, los resultados obtenidos por separado son los que siguen:
Con la venta al contado conseguiremos
beneficios ilimitados si el precio sube por
encima de 4,6€ (precio de ejercicio), pero
también nos ocasionará pérdidas ilimitadas si el
precio bajase. Por ello recurrimos al mercado de
derivados, para tratar de eliminar o reducir
dichas pérdidas.
Con el cono comprado: Debido a la combinación de varias figuras de derivados, realizaremos las
consideraciones oportunas sobre esta posición de forma más detallada:
Los beneficios son ilimitados para precios superiores a 4,74€ y para precios inferiores a
3,86€. Ambos precios son los dos umbrales de rentabilidad de dicha estrategia ya que en el
caso de 4,74€ se obtiene
un resultado de cero, para
precios inmediatamente
inferiores se obtienen
pérdidas y para precios
superiores beneficios. En
el caso de 3,86€, el
resultado también es cero
y en caso de aumentos del
precio se obtienen
pérdidas y en caso de disminuciones origina beneficios.
-1,50
-1,00
-0,50
0,00
0,50
1,00
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Venta al Contado
-0,6
-0,4
-0,2
0
0,2
0,4
0,6
0,8
1
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Call Comprada
Put Comprada
Cono Comprado
Cono Comprado
38
Las pérdidas son limitadas y tienen lugar cuando el precio se sitúa entre ambos
umbrales de rentabilidad, ocasionándose las pérdidas máximas para un precio de 4,3€ (precio
de compra tanto de la call comprada como de la put comprada). Entre 3,86€ y 4,3€, conforme
aumenta el precio aumentan las pérdias, y entre 4,3€ y 4,74€, conforme aumenta el precio, se
reducen las pérdidas.
Si actuamos a la vez en las dos situaciones anteriormente descritas, los resultados obtenidos serán
los siguientes:
Venta al Contado + Cono Comprado: Con esta estrategia lo que conseguimos son pérdidas
limitadas en caso de que el precio baje, eliminando así el elevado riesgo de las pérdidas ilimitadas que
hubiéramos obtenido al contado
si el precio bajase. Además, los
beneficios que conseguimos
con esta combinación de
posiciones son ilimitados en
caso de precios superiores al
precio de ejercicio. Es decir,
con esta estrategia conseguimos
reducir las pérdidas del contado
y a la vez mantenemos los
beneficios ilimitados en caso de
subidas de los precios, incluso
dichos beneficios son superiores que los que hubiéramos obtenido solo con la actuación en el mercado
al contado.
En concreto con esta actuación, conseguimos beneficios ilimitados ante subidas en el precio que
comienzan a producirse para precios superiores a 4,67€, punto que comprende el umbral de
rentabilidad, obteniéndose en ese mismo punto beneficios nulos, pérdidas en caso de precios inferiores
y beneficios positivos ante aumento del precio.
Las pérdidas como ya hemos comentado, se producen para precios inferiores a 4,67€, alcanzando
unas pérdidas máximas de - 0,74€ cuando el precio disminuye a 4,3€, momento a partir del cual, por
mucho que se reduzcan los precios, las pérdidas permanecen constantes en -0,74€.
-1,50
-1,00
-0,50
0,00
0,50
1,00
1,50
2,00
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Venta al Contado
Cono Comprado
RESULTADO
Venta al Contado + Cono Comprado
39
Compra al Contado + Cuna Comprada
Para desarrollar esta estrategia deberemos tomar una posición compradora en el mercado al contado
y además elaborar una cuna comprada en el mercado de derivados, la cual consiste en la compra de
una call y la compra de un put, siendo el precio de ejercicio de la call comprada superior al de la put
comprada.
Para obtener dicha estrategia, los datos empleados según la tabla anteriormente mostrada del MEFF,
son los siguientes: En el caso del mercado de derivados, un precio de ejercicio para la call comprada de
4,4€ con una prima de 0,3€ y un precio de ejercicio para la put comprada de 4,3€ con una prima de
0,07€. En el mercado al contado, el precio de la compra será de 4,6€.
Así los resultados obtenidos por separado son los siguientes:
Con la compra al contado obtendremos
beneficios ilimitados en caso de que el precio al
vencimiento sea inferior a 4,6€, sin embargo, si el
precio al vencimiento es superior al precio
anteriormente comentado, se producirán pérdidas
ilimitadas, las cuales, estamos tratando de paliar
con la utilización de los derivados.
Con la Cuna Comprada: Esta estrategia está compuesta por la combinación de dos productos
derivados distintos, y los resultados obtenidos con ellos son los siguientes:
Obtenemos unos beneficios ilimitados para precios inferiores a 3,93€ y para precios
superiores a 4,77€. Ambos
precios constituyen los dos
umbrales de rentabilidad
existentes en esta estrategia,
puesto que en ambos
precios el beneficio es nulo
y en el caso del primer
umbral (3,93€), para precio
inferiores se obtienen
beneficios y para precios superiores pérdidas. En el caso del segundo umbral 4,77€, para
precios inferiores se obtienen pérdidas y para precios superiores beneficios.
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3
Compra Contado
-0,6
-0,4
-0,2
0
0,2
0,4
0,6
0,8
1
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Call Comprada
Put Comprada
Cuna Comprada
Cuna Comprada
40
Las pérdidas están limitadas a 0,37€, cuando el precio al vencimiento se encuentre entre
4,3€ y 4,4€. Además, si el precio se encuentra entre 3,93€ y 4,3€, conforme el precio aumenta,
las pérdidas también aumentan y si el precio se encuentra entre 4,4€ y 4,77€, conforme el
precio aumenta, las pérdidas disminuyen.
De manera que si llevamos a cabo las dos situaciones anteriores de forma simultánea, el resultado
que obtendremos será el siguiente:
Compra al contado + Cuna comprada: Con esta estrategia conseguimos unas pérdidas limitadas
en caso de que el precio suba, es decir, estamos consiguiendo el objetivo que perseguíamos con nuestra
actuación en el mercado de
derivados ya que las
perdidas ilimitadas que
obteníamos al contado en
caso de que el precio
subiera, las estamos paliando
y aunque no las estamos
eliminando, sí que las
estamos limitando gracias a
la actuación en el mercado
de derivados. Pero además,
los beneficios ilimitados que obteníamos al contado en caso de que el precio bajara, los seguimos
manteniendo con esta estrategia. Por tanto, estamos ante una correcta posición de cobertura.
En concreto, conseguimos unas pérdidas limitadas y máximas de -0,17€ para precios superiores a
4,4€ (precio de la call comprada). Los beneficios ilimitados comienzan a producirse para precios
inferiores a 4,265€, precio que en el que ubicamos el umbral de rentabilidad ya que en dicho punto los
beneficios son nulos, para precios inferiores son positivos y para precios superiores negativos. Por otro
lado, cuanto el precio se encuentra entre 4,265€ y 4,4€, conforme va aumentando, las pérdidas
aumentan.
-1,5
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Compra Contado
Cuna Comprada
RESULTADO
Compra Contado + Cuna Comprada
41
Venta al contado + Bear Spread + Cono Comprado
Para elaborar esta estrategia, seremos la parte vendedora en el mercado al contado y además
elaboraremos un Bear Spread y un Cono Comprado en el mercado de derivados. Para elaborar un Bear
Spread necesitaremos comprar una put y vender una put, siendo el precio de la put comprada superior
al de la vendida. Por otro lado, para construir un cono comprado, será necesario tomar parte en el
mercado de derivados mediante la compra de una call y de una put al mismo precio.
Los datos sobre precio empleados para elaborar esta estrategia son los que se mostraba en la tabla
del MEFF. El precio para la operación de venta al contado será de 4,6€, el de la put comprada para el
bear spread será de 4,5€ con una prima de 0,4€, la put vendida para el bear spread será al precio de
4,4€ y con una prima de 0,2€ y por último, tanto la call comprada como la put comprada necesarias
para construir el cono comprado, tendrán un precio de 4,3€, sin embargo, la prima de la call comprada
será de 0,37€ y la de la put comprada de 0.07€.
Así, con cada una de las situaciones anteriores, conseguiremos los siguientes resultados:
Con la venta al contado conseguiremos
beneficios ilimitados si el precio sube por
encima de 4,6€ (precio de ejercicio), pero
también nos ocasionará pérdidas ilimitadas si el
precio bajase. Por ello recurrimos al mercado de
derivados, para tratar de eliminar o reducir
dichas pérdidas.
Con el Bear Spread: Esta estrategia no nos proporciona beneficios, únicamente nos proporcione
pérdidas, pero de carácter limitado. En concreto, los resultados obtenidos serán unas pérdidas
constantes y limitadas a 0,1€
para precios iguales o
inferiores a 4,4€ y unas
pérdidas también constantes y
limitadas de 0.2€ para precios
iguales o superiores a 4,5€.
Cuando el precio se sitúa entre
4,4 € y 4,5€, conforme el
precio aumenta, las pérdidas
aumentan.
-1,50
-1,00
-0,50
0,00
0,50
1,00
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Venta al Contado
-0,8
-0,6
-0,4
-0,2
0
0,2
0,4
0,6
0,8
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
PutComprada
PutVendida
Bearspread
Bear Spread
42
Con el Cono Comprado: Al ser una estrategia formada por varias posiciones, considero oportuno
realizar los siguientes análisis:
En primer lugar, esta estrategia nos reporta beneficios ilimitados en el caso de que el precio
baje, lo cual nos permitirá cubrir las pérdidas ilimitadas que teníamos en el mercado al
contado si los precios bajaban. Pero además los beneficios ilimitados que obteníamos en el
mercado al contado si el precio subía, los seguimos manteniendo.
En concreto, tenemos
beneficios ilimitados si
el precio es inferior a
3,86€, punto en el que se
sitúa el primer umbral de
rentabilidad ya que para
precios inmediatamente
inferiores obtenemos
beneficios y para precios
inmediatamente superiores obtenemos pérdidas. Además, obtendremos beneficios ilimitados
si el precio es superior a 4,74€, precio que comporta el segundo umbral de rentabilidad de
esta estrategia, ya que para precio inmediatamente inferiores tenemos pérdidas y para
precios inmediatamente superiores obtenemos beneficios.
Sin embargo, esta estrategia, además de beneficios, también proporciona pérdidas al
inversor en caso de que el precio de ejercicio se encuentre entre los dos umbrales de
rentabilidad. Pero estas pérdidas están limitadas a 0,44€ alcanzándose en un precio de 4,3€.
Si el precio de ejercicio se sitúa entre el primer umbral de rentabilidad y 4,3€, conforme
aumenta el precio, las pérdidas aumentan, sin embargo, si el precio se encuentra entre 4,3€ y
el segundo umbral de rentabilidad, conforme aumenta el precio las pérdidas se reducen.
Una vez explicadas por separado las diferentes posiciones, el resultado que obtendremos elaborando
todas ellas de forma simultánea es el siguiente:
Venta al contado + Bear Spread + Cono Comprado: Con esta estrategia estamos consiguiendo
obtener unas pérdidas limitadas en caso de que el precio baje, por tanto, estamos cumpliendo con el
objetivo de eliminar o minimizar en este caso, las pérdidas obtenidas con la posición al contado en
caso de que el precio bajase. Además, la cobertura del riesgo de pérdidas ilimitadas, no se consigue a
cuenta de reducir los beneficios en caso de que el precio suba puesto que con esta estrategia,
-0,6
-0,4
-0,2
0
0,2
0,4
0,6
0,8
1
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Call Comprada
Put Comprada 2
Cono comprado
Cono Comprado
43
mantenemos los beneficios ilimitados que obteníamos al contado en caso de que el precio subiera.
En concreto, conseguimos unas pérdidas limitadas de 0,84€ en caso de que el precio sea inferior a
4,3€. Además, obtenemos unos beneficios ilimitados si el precio es superior a 4,77€ precio que
comporta el umbral
de rentabilidad de
esta estrategia ya
que para precio
inmediatamente
superiores se
obtienen beneficios
y para precios
inmediatamente
superiores pérdidas
que aumentan
conforme el precio disminuye hasta un máximo de 0,84€ en cuanto el precio sea igual o inferior a 4,3€.
Compra al contado + Toro Alcista + Cono Comprado
Para elaborar esta estrategia deberemos tomar parte en el mercado al contado a través de una
posición compradora y combinarla con dos estrategias en el mercado de derivados. La primera de ellas
es un toro alcista, conseguido con la compra y la venta de una call siendo el precio de la call comprada
inferior al de la vendida y la segunda, la elaboramos comprando una call y una put al mismo precio.
Los precio empleados serán los siguientes según la tabla obtenida del MEFF. Para la compra al
contado el precio será de 4,6€, la estrategia del toro alcista la elaboraremos comprando una call a un
precio de 4,4€ y una prima de 0,3€ y vendiendo una call a 4,5€ y con una prima de 0,33€. Por último,
el cono comprado, lo elaboraremos comprando una call a un precio de 4,5€ y con una prima de 0,23€ y
comprando una put al mismo precio de 4,5€ y con una prima de 0,14€.
Con todos estos datos, los resultados que obtendríamos con la elaboración de dichas posiciones por
separado, son los que se detallan a continuación.
Con la compra al contado obtendremos
beneficios ilimitados si el precio al vencimiento
es inferior a 4,6€, y pérdidas ilimitadas en caso
de que sea superior, las cuales estamos tratando
de paliar con la utilización de los productos
-1,5
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Venta alcontadoBear spread
Conocomprado
Venta al Contado + Bear Spread + Cono Comprado
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3
Compra Contado
44
derivados.
Con el Toro Alcista: Conseguimos unos resultados muy positivos ya que en ningún momento
vamos a obtener pérdidas
independientemente del precio al
vencimiento, es decir, sea cual sea
el precio, siempre vamos a obtener
beneficios aunque limitados. En
concreto, el beneficio será
máximo de 0,13€ en caso de que
el precio sea igual o superior a
4,5€ y obtendremos un beneficio
de 0,3€ para precios iguales o inferiores a 4,4€. Si el precio al vencimiento se encuentra entre 4,5€ y
4,4€, el beneficio será mayor conforme el precio aumente.
Con el cono comprado: Para realizar el análisis de esta estrategia procederemos a comentar una
serie de aspectos fundamentales:
Los beneficios que nos reporta son ilimitados en caso de que el precio suba, lo cual nos
permite paliar las pérdidas ilimitadas que obteníamos al contado en caso de que el precio
bajase. Pero además, seguimos manteniendo los beneficios ilimitados que nos reportaba la
posición al contado en caso de que el precio bajase, ya que con esta estrategia, para
reducciones del precio, el resultado obtenido son también beneficios ilimitados.
En concreto, tenemos
beneficios ilimitados si
el precio es inferior a
4,13€, punto en el que se
sitúa el primer umbral de
rentabilidad ya que para
precios inmediatamente
inferiores obtenemos
beneficios y para precios
inmediatamente superiores obtenemos pérdidas. Además, obtendremos beneficios ilimitados
si el precio es superior a 4,87€, precio que comporta el segundo umbral de rentabilidad de
esta estrategia, ya que para precio inmediatamente inferiores tenemos pérdidas y para
precios inmediatamente superiores obtenemos beneficios.
-0,8
-0,6
-0,4
-0,2
0
0,2
0,4
0,6
0,8
1
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Call Comprada
Call Vendida
Toro Alcista
Toro Alcista
-0,6
-0,4
-0,2
0
0,2
0,4
0,6
0,8
1
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Call Comprada
Put Comprada 2
Cono comprado
Cono Comprado
45
Sin embargo, esta estrategia, además de beneficios, también proporciona pérdidas al
inversor en caso de que el precio de ejercicio se encuentre entre los dos umbrales de
rentabilidad. Pero estas pérdidas están limitadas a 0,37€ alcanzándose en un precio de 4,5€.
Si el precio de ejercicio se sitúa entre el primer umbral de rentabilidad y 4,5€, conforme
aumenta el precio, las pérdidas aumentan, sin embargo, si el precio se encuentra entre 4,5€ y
el segundo umbral de rentabilidad, conforme aumenta el precio las pérdidas se reducen.
El siguiente paso, es combinar las distintas posiciones para analizar los resultados que obtenemos
conjuntamente.
Compra al contado + Toro alcista + Cono Comprado: El aspecto fundamental que debemos
destacar es que conseguimos el objetivo de las estrategias de cobertura con derivados, ya que
reducimos el riesgo de pérdidas en el mercado al contado en caso de que el precio suba, puesto que en
ese caso las pérdidas ya no serán ilimitadas como ocurría al contado, sino que van a estar limitadas.
Pero además esta operación de cobertura, no se hace a costa de reducir los beneficios que obteníamos
al contado, ya
que con esta
estrategia,
mantendremos
los beneficios
ilimitados en
caso de que el
precio baje.
En concreto,
conseguimos
unas pérdidas
limitadas de
0,14€ en caso de que el precio sea igual o superior a 4,5€. Por otro lado, los beneficios ilimitados
comienzan a producirse a partir de un precio de 4,38€, punto en el que se sitúa el umbral de
rentabilidad de esta estrategia ya que para precio inmediatamente inferiores obtenemos beneficios y
para precios inmediatamente superiores se obtienen pérdidas. Y por último, comentar que cuando el
precio al vencimiento se encuentre entre 4,38€ y 4,5€, conforme el precio aumenta las pérdidas son
mayores.
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Compra Contado
Toro Alcista
Cono Comprado
RESULTADO
Compra Contado + Toro Alcista + Cono Comprado
46
Venta al contado + Cuna comprada + Put Ratio Backspread
Las actuaciones que tenemos que llevar a cabo si queremos conseguir llevar a cabo esta estrategia
son, por un lado, tomar una posición vendedora en el mercado al contado y por otro lado construir en
el mercado de derivados una cuna comprada una put ratio backspread en el mercado de derivados. Para
elaborar una cuna comprada necesitaremos comprar una call y una put siendo el precio de la call
superior al de la put. Por otro lado para construir una put ratio backspread tenemos que comprar y
vender una put siendo el precio de la comprada inferior al de la vendida.
Los datos utilizados en cuanto a precios y a primas son los señalados en la tabla obtenida del
MEFF: y son los siguientes: la operación de venta al contado se hará al precio de 4,6€, para la cuna
comprada, compraremos una call a 4,5€ con una prima de 0,23€ y compraremos una put a 4,3€ con
una prima de 0,07€, y por último, para la put ratio backspread, compraremos una put a un precio de
4,4€ con una prima de 0,4€ y venderemos una put por 4,5€ y con una prima de 0,24€.
Con los datos anteriormente expuestos, los resultados que obtendremos con cada una de las
estrategias por separado son los siguientes:
Con la venta al contado: Nuestros beneficios
serán ilimitados para precios al vencimiento
superiores a 4,6€, sin embargo, corremos el riesgo
de que nuestras pérdidas sean también ilimitadas si
el precio baja por debajo de 4,6€, lo cual tendremos
que tratar de evitar con la utilización de los
derivados.
Con la cuna comprada: Con esta estrategia conseguimos beneficios ilimitados si el precio sube
por encima de un determinado punto y si baja por debajo de otro punto, y además en caso de que el
precio permanezca más o menos
constante, las pérdidas obtenidas
serán limitadas. Es decir,
estamos cumpliendo con el
objetivo de eliminar las pérdidas
ilimitadas que se producían al
contado al bajar el precio.
En concreto, obtendremos
beneficios ilimitados para
-1,50
-1,00
-0,50
0,00
0,50
1,00
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Venta al Contado
-0,4
-0,2
0
0,2
0,4
0,6
0,8
1
1,2
1,4
3 3,2 3,4 3,6 3,8 4 4,2 4,4 4,6 4,8 5 5,2
Call Comprada
Put Comprada
Cuna Comprada
Cuna Comprada
47
precios inferiores a 4€ y para precios superiores a 4,8€. Ambos puntos, son los umbrales de
rentabilidad de esta estrategia, ya en el caso del precio de 4€, para precio inmediatamente inferiores se
obtienen beneficios y para precios inmediatamente superiores se obtienen pérdidas. Por otro lado, en
cuanto al precio de 4,8€, para precios inmediatamente inferiores obtenemos pérdidas y para precios
inmediatamente superiores obtenemos beneficios.
Las pérdidas por tanto, se producen cuando el precio se sitúa entre los dos umbrales de rentabilidad
alcanzando un máximo de 0,3€ para precios situados entre 4,3€ y 4,5€. Mientras el precio se sitúe
entre 4€ y 4,3€, conforme el precio aumente, las pérdidas se acentuarán y mientas el precio se
encuentre entre 4,5€ y 4,8€ las pérdidas disminuirán.
Con la put ratio backspread: Esta estrategia nos permite conseguir beneficios ilimitados en caso
de que el precio suba, lo cual cumple con el objetivo de cobertura del riesgo al contado, y pérdidas
limitadas en caso de que el precio suba.
En concreto, obtendremos
beneficios ilimitados para precios
inferiores a 3,74€, el cual comporta el
umbral de rentabilidad de esta
estrategia puesto que en ese punto el
beneficio es cero, para precios
superiores se obtienen pérdidas y para
precio inferiores beneficios.
Por otro lado, obtenemos unas
pérdidas máximas de 0,66€ si el precio es 4,4€, pero estas pérdidas se reducirán siendo constantes de
0,56€ para precio superiores a 4,5€, de forma que cuando el precio se encuentre entre 4,4€ y 4,5€,
conforme el precio aumente las pérdidas disminuyen. Además, cuando el precio se encuentre entre el
umbral de rentabilidad y 4,4, conforme el precio aumenta, las pérdidas también aumentan.
Con todo ello, si unimos las tres estrategias, conseguiremos elaborar la estrategia objetivo.
Venta al Contado + Cuna Comprada + Put Ratio Backspread: Es una estrategia que nos
permite eliminar el riesgo de pérdidas ilimitadas que soportábamos en el mercado al contado, además
de conseguir limitar las pérdidas y mantener los beneficios ilimitados que se obtenían en el mercado al
contado en caso de que el precio subiera.
En concreto, obtenemos beneficios ilimitados para precios inferiores a 3,14€ y superiores a 4,98€.
-1,5
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
2,5
3 3,2 3,4 3,6 3,8 4 4,2 4,4 4,6 4,8 5 5,2
Put Comprada
Put Vendida
Put RatioBackspread
Put Ratio Bckspread
48
Ambos precios son los umbrales de rentabilidad, ya que en dichos puntos el beneficio es cero, además
de que en el caso de un precio de 3,14€, para precios inmediatamente inferiores obtenemos beneficios
e inmediatamente superiores pérdidas, y en el caso de un precio de 4,98€, obtenemos pérdidas para
precios inmediatamente inferiores y beneficios para los inmediatamente superiores.
Con respecto a las pérdidas, son limitadas de 1,16€ cuando el precio se sitúa entre 4,3€ y 4,4€.
Además si el precio oscila entre 3,14€ (umbral de rentabilidad) y 4,3€, conforme el precio aumenta, las
pérdidas aumentan,
mientras que si el
precio se sitúa entre
4,4€ y el segundo
umbral de
rentabilidad
(4,98€), conforme
el precio aumenta
las pérdidas
disminuyen.
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
3,5 3,7 3,9 4,1 4,3 4,5 4,7 4,9 5,1 5,3 5,5
Compra Contado
Toro Alcista
Cono Comprado
RESULTADO
Compra Contado + Toro Alcista + Cono Comprado
49
3.- CONCLUSIONES
• Una de las principales conclusiones que se pueden extraer del trabajo, son los enormes
beneficios que nos pueden reportar los derivados financieros debido a las tres funciones
principales que cumplen, que como ya se ha desarrollado en este trabajo son arbitraje,
especulación y cobertura (a pesar de que sólo nos hemos centrado en la cobertura).
Sin embargo, para poder obtener beneficios con los derivados financieros es totalmente
necesario disponer de los correctos conocimientos sobre su funcionamiento y su utilización, ya
que si los empleamos de forma errónea, podríamos obtener resultados muy perjudiciales para el
inversor, aumentando incluso las pérdidas en lugar de eliminarlas tal y como pretendíamos
hacer utilizando estrategias de cobertura. Los derivados financieros son productos sobre los que
aún hoy en día se tiene un desconocimiento generalizado. Sin embargo, una correcta utilización
de los mismos, podría reportar al inversor grandes beneficios.
• Para elaborar propiamente una estrategia de cobertura, es necesario tomar parte primero
en el mercado al contado y posteriormente tratar de paliar las pérdidas que dicha posición nos
reporta mediante la elaboración de estrategias en el mercado de derivados.
• Además, a modo de aclaración, considero conveniente mencionar que los resultados
obtenidos con las estrategias elaboradas, no siempre ocurren así, puesto que depende de los
precios y las primas de los activos con los que estemos operando. Es decir, una misma
estrategia, puede no resultar tan beneficiosa como lo que hemos mostrado en el presente
trabajo, ya que dependerá de los precios y de las primas que correspondan a cada uno de los
productos con los que elaboremos dichas estrategias.
• Por último, y también a modo de aclaración, mencionar el hecho de que existen muchas
más posibles combinaciones de los derivados financieros que nos permitan elaborar estrategias
distintas a las mencionadas.
50
4.- BIBLIOGRAFÍA
Apuntes de Gestión de Riesgos Financieros 4º de GADE, elaborados por Acedo Ramírez, M.A. y
Rodríguez Osés, J.E.
REY ÁLVAREZ, RAQUEL (2012): Un paseo por los derivados financieros. Universidad de León.
GARCÍA COTO, D. (2001): Demanda y oferta de valores en España. El futuro del mercado bursátil.
Tesis Doctoral. Servicio de Publicaciones UAM. Madrid.
C.HULL, J. (1996): Introducción a los mercados de futuros y opciones. Editorial Prentice Hall, 2ª
Edición, 50-186 y 260-293.
DIAZ TINOCO, JAIME. Y FERNÁNDEZ TRILLO, F. (2003): Futuros y opciones financieras. 3ª
Edición. Editorial Limusa, Noriega editores.
LARRAGA LÓPEZ, P. Y ELVIRA BENITO, O. (2008): Mercado de productos derivados. Editorial
Profit.
DE LARA HARO, A. (2005): Productos financieros derivados: instrumentos, valuación y cobertura
de riesgos. Editorial Limusa, Noriega editores.
HOYO APARICIO, ANDRÉS (2007): Economía y mercado de valores en la España contemporánea:
La evolución de la bolsa. Universidad de Cantabria.
PÉREZ RAMÍREZ, J. Y CALVO GONZÁLEZ-VALLINAS, J. (2006): Instrumentos financieros.
Análisis y valoración con una perspectiva bancaria y de información financiera internacional.
Ediciones Pirámide, 176-229
EUMED :"Algunas ventajas del uso de derivados financieros", edita Eumed
<http://www.eumed.net/cursecon/libreria/rgl-mmff_renovado/06.htm>
LASBOLSASDEVALORES: "Instrumentos derivados", edita Lasbolsasdevalores <
http://www.lasbolsasdevalores.com/perfil-del-inversor/instrumentos-de-cobertura.htm>
ACTIBVA "Introducción a los derivados financieros", edita Actibva
<http://www.actibva.com/magazine/guias-practicas/introduccion-a-los-derivados-i>
51
ACTIBVA "Introducción a los derivados (II)", edita Actibva
<http://www.actibva.com/magazine/guias-practicas/introduccion-al-mercado-de-derivados-ii>
EUMED “Fundamentos del mercado de derivados”, edita Eumed <http://www.eumed.net/cursecon/libreria/rgl-mmff_renovado/index.htm> BOLSAMADRID "El mercado de valores", edita Bolsamadrid
<http://www.bolsamadrid.es/esp/Inversores/MercadoEsp.aspx>
MEFF "Mecanismo Europeo de Estabilidad Financiera", edita Meff <http://www.meff.es/aspx/Financiero/Ficha.aspx?ticker=NHH&id=esp> EXPANSIÓN "Definición de derivados financieros", edita Expansión
<http://www.expansion.com/diccionario-economico/derivados.html>
BANCAFACIL "¿Qué son los derivados?", edita Bancafacil
<http://www.bancafacil.cl/bancafacil/servlet/Contenido?indice=1.2&idPublicacion=400000000000011
2&idCategoria=9>