Presco noble securities 0213

1

R E K O M E N D A C J A

NOBLE SECURITIES RAPORT ANALITYCZNY |

07 LUTEGO 2013 ROKU

P.R.E.S.C.O. GROUP S.A. P.R.E.S.C.O. od 2011 r. bardzo dynamicznie zwiększyło skalę działalności poprzez zintensyfikowanie zakupów pakietów wierzytelności, co zaowocowało widocznym już w 2012 r. znaczącym wzrostem przychodów (+116%), który na mniejszą skalę, ale będzie kontynuowany w najbliższych latach (ok. +22%). Dzięki znaczącemu efektowi dźwigni operacyjnej powinno się to przełożyć na istotne zwiększenie efektywności kosztowej. Dokonując nowych zakupów Spółka cały czas zachowuje dywersyfikację branżową posiadanych pakietów. P.R.E.S.C.O. historycznie wykazywało bardzo dużą efektywność w przeprowadzaniu windykacji osiągając w latach 2005-2010 wyższe IRR od lidera rynkowego, tzn. Kruka. Sprawność ta połączona z dużym doświadczeniem w branży (zbieranym od 1998 r.) przekładać się będzie w naszej opinii w przyszłości na ponadprzeciętne na tle całej branży wyniki Spółki. Spółka ponadto charakteryzuje się bardzo bezpiecznym poziomem zadłużenia. Aktualną wycenę implikującą wskaźniki P/E na 2012 oraz 2013 r. odpowiednio 7,1 i 8,0 oraz P/BV 1,4 i 1,2 oceniamy jako bardzo atrakcyjną, biorąc pod uwagę inne Spółki z branży. Biorąc pod uwagę powyższe wydajemy dla akcji P.R.E.S.C.O. rekomendację KUPUJ z 9-msc. ceną docelową 13,02 zł.

Historycznie Spółka koncentrowała się na pakietach niebankowych (głównie media elektroniczne), jednak od 2011 r. zaobserwować można istotny wzrost udziału pakietów bankowych w całości zakupów (ok. 65%). W efekcie Spółka zwiększyła swój udział w rynku wierzytelności bankowych do ok. 5% (z niewiele ponad 1% jeszcze w 2010 r.).

W pierwszych trzech kwartałach Spółka nabyła pakiety za blisko 62 mln zł. Prognozujemy, że łącznie w całym 2012 r. suma nabyć wyniosła ok. 79 mln zł, co powinno znacząco wpłynąć na wzrost wpływów z windykacji, a tym samym przychodów w 2013 r. (+22%). Zakładamy, że w najbliższym czasie dynamika nowych zakupów pakietów istotnie spadnie w związku z wysokimi cenami nowo oferowanych pakietów oraz koniecznością obsługi niedawno zakupionych. W związku ze spadkiem dynamiki zakupów wyhamowaniu powinna również ulec dynamika kosztów sądowo-komorniczych.

Biorąc pod uwagę wspomniany wzrost nabyć pakietów z ostatnich lat oraz sposób amortyzacji posiadanych pakietów przyjęty przez Spółkę zakładamy, że w najbliższym roku P.R.E.S.C.O. odnotuje znaczące zwiększenie amortyzacji pakietów w porównaniu z rokiem 2012 (+104%), co negatywnie wpłynie na zysk netto.

Na rynku windykacji pakietów na własny rachunek widoczny był w ostatnich kilku latach bardzo istotny wzrost konkurencji, głównie za sprawą zwiększenia dostępności finansowania dla tej branży. W efekcie czego na rynku znacząco zwiększył się popyt na nowe pakiety, co przełożyło się na wzrost cen licytowanych pakietów. Wydaje się, że prawdopodobnie wzrostowi cen nie towarzyszyła istotna poprawa jakość nabywanych wierzytelności. W efekcie prognozujemy spadek IRR osiąganych na pakietach zakupionych od 2010 roku w stosunku do pakietów nabywanych wcześniej.

Zakładamy jednak, że w najbliższych kwartałach rynek nabyć pakietów ulegnie stabilizacji. Związane to naszym zdaniem będzie z ograniczeniem możliwości pozyskiwania nowego finansowania przez istniejące podmioty (wiele z nich ma już wysokie poziomy dźwigni finansowej), spadkiem bodźców do wejścia na ten rynek przez nowe podmioty (za sprawą spadających potencjalnych IRR) oraz możliwościami operacyjnymi windykatorów (szczególnie mniejszych, którzy w ostatnim czasie nabyli znaczące pakiety). Dodatkowo część podmiotów, głównie mniejszych, wysoko licytujących na przetargach w ostatnich 2 latach może mieć problemy płynnościowe związane z niższymi od pierwotnie prognozowanych przepływów z pakietów oraz sfinansowaniu ich długiem, który rzadko miał zapadalność dłuższą niż 3 lata. Zakładana przez nas normalizacja rynku może wiązać się z niewielkim wzrostem IRR na pakietach nabytych w kolejnych kwartałach vs. pakiety nabyte w latach 2011-2012.

Niezmiennie istotnymi czynnikami ryzyka, tak jak dla całej branży, są potencjalne zmiany regulacyjne, takie jak zmiany bądź ograniczenia działalności e-Sądów, zmiany regulacji podatkowych lub brak konieczności podniesienia zarzutu przedawnienia przez dłużnika.

Wartość akcji P.R.E.S.C.O. oszacowaliśmy na podstawie wyceny metodami: DCF (13,49 zł), zdyskontowanych zysków rezydualnych (12,33 zł) oraz porównawczą (11,01 zł), co po zważeniu powyższych wycen dało 9-miesięczną cenę docelową równą 13,02 zł.

mln zł 2010 2011 2012P 2013P 2014P

Przychody ze sprzedaży 45 151 41 112 88 603 107 988 132 280 EBITDAA1 26 583 7 432 47 605 65 222 90 314

EBIT 15 877 16 485 27 863 25 648 37 656 Zysk netto 15 128 14 707 21 506 18 958 28 251

ROE (%) 34,25% 20,55% 21,97% 16,27% 20,44%

P/E (x) 10,0 10,3 7,1 8,0 5,4 P/BV (x) 2,8 1,7 1,4 1,2 1,0 1 EBITDA skorygowana o zmianę wartości godziwej portfeli; Źródło: Spółka, Noble Securities

KUPUJ (Pierwsza rekomendacja)

Cena bieżąca 7,70 zł

Cena docelowa (9M) 13,02 zł

Potencjał wzrostu 69%

Kapitalizacja 151,7 mln zł

Free float 13,4%

Śr. wolumen 6M 1665 akcji

PROFIL SPÓŁKI

Spółka od 1998 r. zajmuje się usługami

windykacyjnymi. Od 2008 r. windykuje

wyłącznie pakiety zakupione na

rachunek własny. Od 2011 r. znacząco

zwiększyła skalę swojej działalności

kupując pakiety za łączną cenę ok. 120

mln zł.

STRUKTURA AKCJONARIATU

Andrzejewski Investments 40,68%

Piwonski Investments 40,61%

Legg Mason 5,34%

Szejko Paweł 0,14%

WAŻNE DATY

Raport za 2012 r. 21.03.13

Raport za IQ 2013 r. 15.05.13

Jarosław Sojka

Analityk

[email protected]

+48 693 713 174

2 NOBLE SECURITIES RAPORT ANALITYCZNY |


WYCENA Akcje P.R.E.S.C.O. wyceniliśmy przy wykorzystaniu 3 metod: DCF, zdyskontowanych zysków rezydualnych oraz porównawczej przypisując im odpowiednio wagi 30%, 20% oraz 50% wyznaczając 9-miesięczną cenę docelową równą 13,02 zł. W tabeli poniżej prezentujemy podsumowanie wyceny:

Podsumowanie wyceny Waga (x) Wycena 1 akcji (zł)

Wycena DCF 0,30 13,49

Wycena metodą zdyskontowanych zysków rezydualnych

0,20 12,33

Wycena porównawcza 0,50 11,01

Średnia ważona metod 12,02

Cena docelowa (9M) 13,02

Cena aktualna 7,70

Potencjał 69,0%

Źródło: Noble Securities

WYCENA METODAMI DOCHODOWYMI

Założenia do modelu:

Wartość przepływów pieniężnych dyskontujemy na początek lutego 2013 r.

Oszacowano poziom długu netto na dzień 31.12.2012 r. w wysokości 59,3 mln zł.

Efektywna stopa podatkowa rośnie z 2% w 2013 r. do 9,5% od 2016 r.

Roczna stopa wzrostu nakładów na zakupy pakietów wierzytelności równa 5% w latach 2013-2014 oraz 3% w latach późniejszych.

Długoterminowa stopa wzrostu po okresie prognozy równa 2%.

Parametr beta przyjęto na poziomie 1,2.

Stopa wolna od ryzyka na poziomie 4,0 (rentowność 10-cio letnich obligacji skarbowych), premia za ryzyko w wysokości 6%.

Prognozy przepływów pieniężnych na lata 2012-2022 dokonano w oparciu o założone krzywe spłat z nabywanych portfeli w ujęciu kwartalnym przedstawione w dalszej części raportu.

Stopę dywidendy w 2013 r. z zysku za rok 2012 założono 0%, w związku z prognozowanym przez nas brakiem zysku na poziomie jednostkowym. W latach kolejnych założono stopniowy wzrost stopy dywidendy z 20% do 89%.

Docelowy poziom wypłaty dywidendy oszacowano wg wzoru 1-(g/ROE).

Poniżej prezentujemy kalkulację kosztu kapitału własnego oraz WACC:

WACC 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P 2017P 2018P 2019P 2020P 2021P 2022P >2022

Stopa wolna od ryzyka 4,0% 4,0% 4,0% 4,0% 4,0% 4,0% 4,0% 4,0% 4,0% 4,0% 4,0% 4,0%

Premia za ryzyko 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0%

Beta 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2

Koszt kapitału własnego 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2%

Efektywna stopa podatkowa 2,0% 2,0% 5,0% 7,0% 9,5% 9,5% 9,5% 9,5% 9,5% 9,5% 9,5% 9,5%

Koszt długu 8,88% 8,92% 8,92% 8,92% 8,92% 8,92% 8,92% 8,92% 8,92% 8,92% 8,92% 8,92%

Koszt długu po tarczy 8,70% 8,74% 8,47% 8,30% 8,07% 8,07% 8,07% 8,07% 8,07% 8,07% 8,07% 8,07%

Dług netto/EV 28,1% 35,6% 38,2% 40,1% 41,4% 41,7% 41,6% 40,6% 39,0% 38,5% 39,3% 39,3%

WACC 10,3% 10,2% 10,0% 9,9% 9,9% 9,9% 9,9% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0%




WYCENA DCF

DCF 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P 2017P 2018P 2019P 2020P 2021P 2022P

Przychody ze sprzedaży 88 603 107 988 132 280 148 735 160 925 173 194 184 624 194 794 204 795 212 167 218 732

EBIT 27 863 25 648 37 656 41 919 42 436 44 683 47 037 49 821 54 283 56 346 57 407

NOPAT 27 305 25 135 35 773 38 984 38 405 40 438 42 568 45 088 49 126 50 994 51 954

Amortyzacja 722 759 805 855 907 963 1 022 1 084 1 151 1 222 1 297

Zmiany KON -5 710 199 191 183 176 169 163 156 150 144 138

CAPEX -449 -759 -805 -855 -907 -963 -1 022 -1 084 -1 151 -1 222 -1 297

Zmiana wartości godziwej aktywów finansowych 19 021 38 815 51 853 61 642 71 367 79 378 86 346 91 521 94 741 97 620 100 573

Nabycia pakietów -78 568 -82 496 -86 621 -89 220 -91 896 -94 653 -97 493 -100 418 -103 430 -106 533 -109 729

FCFF -37 679 -18 347 1 196 11 590 18 052 25 332 31 584 36 348 40 588 42 224 42 936

Współczynnik dyskonta 0,91 0,83 0,75 0,69 0,62 0,57 0,52 0,47 0,43 0,39

Wartość bieżąca FCFF -16 767 992 8 738 12 384 15 813 17 940 18 781 19 068 18 035 16 676

Suma wartości bieżących FCFF 111 660

Wzrost FCFF po okresie prognozy 2,0%

Wartość rezydualna 549 454

Zdyskontowana wartość rezydualna 213 404

Wartość Firmy (EV) 325 064

Prognoza długu netto na 31.12.2012 59 289

Wartość kapitałów własnych 265 775

Liczba akcji (w tys.) 19 700

Wartość na 1 akcję 13,49 zł


ANALIZA WRAŻLIWOŚCI WYCENY DCF

Poniżej prezentujemy analizę wrażliwości wyceny 1 akcji P.R.E.S.C.O. w zależności od zmian poziomu WACC w całym okresie oraz rezydualnej stopy wzrostu:

Analiza wrażliwości

Stopa wzrostu rezydualna

0% 1% 2% 3% 4%

WACC - 1,0% 13,40 14,81 16,63 19,05 22,46

WACC - 0,5% 12,21 13,42 14,95 16,96 19,69

WACC 11,15 12,19 13,49 15,17 17,40

WACC + 0,5% 10,19 11,10 12,21 13,62 15,47

WACC + 1,0% 9,33 10,12 11,08 12,28 13,83




WYCENA METODĄ ZDYSKONTOWANYCH ZYSKÓW REZYDUALNYCH

Wycena metodą zdyskontowanych zysków rezydualnych

2012P 2013P 2014P 2015P 2016P 2017P 2018P 2019P 2020P 2021P 2022P

Kapitał własny 107 045 126 003 150 463 170 145 184 766 198 561 210 257 223 152 238 639 249 231 255 043

Zysk netto 21 506 18 958 28 251 30 983 30 112 31 863 34 000 36 695 41 173 43 531 44 554

Zmiana r/r 46,2% -11,9% 49,0% 9,7% -2,8% 5,8% 6,7% 7,9% 12,2% 5,7% 2,3%

Stopa wypłaty dywidendy 0,0% 20,0% 40,0% 50,0% 60,0% 70,0% 70,0% 70,0% 80,0% 89,0%

ROE 22,0% 16,3% 20,4% 19,3% 17,0% 16,6% 16,6% 16,9% 17,8% 17,8% 17,7%

Koszt kapitału własnego (KKW) 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2%

ROE - koszt kapitału własnego 10,8% 5,1% 9,2% 8,1% 5,8% 5,4% 5,4% 5,7% 6,6% 6,6% 6,5%

Zysk rezydualny (RI) 11 534 6 387 13 899 13 829 10 659 10 770 11 423 12 794 15 826 16 562 16 502

Współczynnik dyskonta 0,91 0,82 0,73 0,66 0,59 0,53 0,48 0,43 0,39 0,35

Zdyskontowany zysk rezydualny (RI) 5 795 11 340 10 147 7 033 6 391 6 096 6 139 6 829 6 427 5 759

Suma zdyskontowanych RI 71 955

Wzrost po okresie prognozy 2,0%

Wartość rezydualna 182 962

Zdyskontowana wartość rezydualna 63 849

Wartość kapitału własnego na 31.12.2012 107 045

Wartość spółki 242 850

Liczba akcji (w tys.) 19 700

Wartość na 1 akcję 12,33


ANALIZA WRAŻLIWOŚCI WYCENY ZDYSKONTOWANYCH ZYSKÓW REZYDUALNYCH

Poniżej prezentujemy analizę wrażliwości wyceny 1 akcji P.R.E.S.C.O. w zależności od zmian kosztu kapitału własnego w całym okresie oraz rezydualnej stopy wzrostu:

Analiza wrażliwości

Stopa wzrostu rezydualna

0% 1% 2% 3% 4%

KKW - 1,0% 12,39 12,77 13,23 13,83 14,62

KKW - 0,5% 12,03 12,35 12,75 13,26 13,92

KKW 11,70 11,98 12,33 12,76 13,31

KKW + 0,5% 11,39 11,64 11,95 12,32 12,78

KKW + 1,0% 11,12 11,34 11,60 11,92 12,32


WYCENA METODĄ PORÓWNAWCZĄ

Analizę porównawczą oparto o 2 spółki krajowe oraz 5 spółek zagranicznych (3 amerykańskie, 1 szwedzką oraz 1 australijską). Z przeprowadzonej analizy z wykorzystaniem wskaźników P/E oraz P/BV na lata 2012-2014 wynika, że P.R.E.S.C.O. notowane jest z 41% dyskontem do podmiotów z grupy porównawczej. W związku z istotnie niższą kapitalizacją P.R.E.S.C.O. w stosunku do większości grupy porównawczej przyjęliśmy dyskonto do implikowanej wartości 1 akcji w wysokości 15%.

Poniżej prezentujemy podsumowanie wyceny porównawczej:

Spółka Kapitalizacja

(mln USD)

P/E (x) P/BV (x)

2012P 2013P 2014P 2012P 2013P 2014P

Kruk 276 10,8 9,1 7,7 2,7 2,1 1,8

Kredyt Inkaso 53 8,2 9,1 5,0 0,4 1,0 0,9

Intrum Justitia 1 419 16,1 13,5 12,3 3,1 2,8 2,5

Portfolio Recovery 1 876 15,2 12,6 11,3 2,6 2,2 1,9

Encore Capital 768 10,0 8,7 7,8 1,7 1,5 1,3

Credit Corp 444 15,9 14,4 13,2 3,5 3,2 3,5

AACC 165 16,2 8,9 7,5 1,1 1,0 0,9

Mediana 15,2 9,1 7,8 2,6 2,1 1,8

P.R.E.S.C.O. 49 7,1 8,0 5,4 1,4 1,2 1,0

Premia/dyskonto do średniej (%) -54% -12% -31% -46% -43% -43%

Implikowana wartość 1 akcji P.R.E.S.C.O. 16,6 8,8 11,1 14,3 13,4 13,4

Dyskonto w związku z istotnie niższą kapitalizacją -15,0%

Implikowana wartość 1 akcji P.R.E.S.C.O. po dyskoncie 11,01

Źródło: Bloomberg, Noble Securities, dane na 06.02.2013 r.



OPIS SPÓŁKI

P.R.E.S.C.O. rozpoczęło swoją działalność na rynku windykacji w 1998 r. W 2008 r. Spółka skoncentrowała się wyłącznie na windykowaniu należności nabytych na własny rachunek rezygnując całkowicie z niżej marżowego inkasa. Od 2011 r. Spółka znacząco zwiększała skalę swojej działalności pozyskując finansowanie w formie obligacji oraz kapitału własnego (IPO miało miejsce w lipcu 2011 r.).

CHARAKTERYSTYKA PORTFELA

Spółka inwestuje wyłącznie w wierzytelności detaliczne zróżnicowane pod względem branży z dominującą pozycją wierzytelności kupionych od instytucji finansowych (głównie kredyty gotówkowe oraz karty kredytowe) oraz podmiotów oferujących media elektroniczne. P.R.E.S.C.O. specjalizuje się w nabywaniu średnich i mniejszych pakietów z niską średnią wartością długu przypadającą na jedną sprawę (średnia wartość sprawy prowadzonej na koniec IIIQ wyniosła ok. 1370 zł). Dzięki niskiej średniej kwocie sprawy oraz braku wierzytelności korporacyjnych Spółka znacząco ogranicza ryzyko koncentracji oraz przyspiesza proces dochodzenia należności. Od 2011 r. zaobserwować można wzrost udziału pakietów bankowych.

PRZYJĘTE ZASADY RACHUNKOWOŚCI

Spółki windykacyjne znacząco różnią się między sobą w zakresie stosowanych zasad rachunkowości. Warty podkreślenia jest fakt, że przychody ze sprzedaży P.R.E.S.C.O. są całkowicie gotówkowe i stanowią je wpłaty dłużników. Pozycje kosztowe w dużej mierze również są gotówkowe, z wyjątkiem zmiany wartości godziwej aktywów finansowych, w ramach której księgowana jest amortyzacja oraz przeszacowania posiadanych portfeli. Sposób amortyzacji oceniamy jako trudny do prognozowania. Otóż Spółka w momencie nabycia portfela wycenia go po cenie nabycia oraz w oparciu o prognozowane przepływy z danego pakietu określa jego pierwotny IRR, który jest rozbijany na stopę wolną od ryzyka oraz marżę za ryzyko. W następnych okresach wartość pakietu szacowana jest poprzez aktualizację prognozowanych przepływów oraz dyskontowaniu ich stopą równą aktualnej stopie wolnej od ryzyka oraz pierwotnej marży za ryzyko. W sytuacji dużych zmian bieżących marż za ryzyko Spółka dopuszcza możliwość zmiany pierwotnie wyznaczonej marży, jednak dotychczas Spółka nie korzystała z tej możliwości. Na wysokość przeszacowań duży wpływ mają ponoszone koszty sądowo-komornicze, które zwiększają wysokość prognozowanych odzysków, tym samym zwiększając wartość pakietów. Same koszty sądowo-komornicze księgowane są w okresie ich wydatkowania w pozycji „podatki i opłaty”. Pewne trudności w ocenie przyjętych zasad księgowości powoduje wspomniany mechanizm amortyzacji, niemniej metodę wyceny portfela oceniamy jako konserwatywną.

ZADŁUŻENIE

P.R.E.S.C.O. charakteryzuje się niskim poziomem dźwigni finansowej (przy wysokiej jakości kapitałów własnych), szczególnie na tle branży, która wyróżnia się dużym wykorzystaniem długu. Aktualnie istnieją 3 serie obligacji zapadające w grudniu 2013 (30 mln zł), sierpniu 2014 (30 mln zł) oraz sierpniu 2015 (10 mln zł). Ponadto Spółka posiada kredyt rewolwingowy na kwotę 10 mln zł zapadający w marcu 2015 r. Oceniamy, że Spółka nie powinna mieć problemów z obsługą zapadającego zadłużenia, szczególnie mając na uwadze silne generowane przepływy operacyjne oraz niskim poziom zadłużenia.

NOWE RYNKI I PRODUKTY

W związku z bardzo dużą konkurencją na rynku oraz ograniczoną podażą nowych pakietów wierzytelności, prawdopodobne jest naszym zdaniem, że w niedługiej perspektywie Spółka podąży śladami Kruka oraz Kredyt Inkaso, które rozszerzyły swoją działalność na nowe rynki – zarówno w rozumieniu geograficznym (kraje Europy Środkowo-Wschodniej) jak i rozumieniu produktowym (udzielanie pożyczek). Na chwilę obecną ciężko przewidzieć, w jaką stronę zdecyduje się rozwijać Spółka, stąd w prognozach nie założono nowych rynków, ani produktów.

OTOCZENIE RYNKOWE

Otoczenie rynkowe oceniamy jako bardzo konkurencyjne. Wielkość rynku zakupów pakietów w 2012 r. wg naszych prognoz była podobna do 2011 r. (ok. 8,1 mld zł wartości nominalnej oraz 1,2 mld zł w cenie nabycia) i nie spodziewamy się również, by w najbliższym roku dynamika wzrostu była istotna.

W ostatnich latach można było obserwować bardzo duży popyt na nowe pakiety, co przekładało się na wzrost ich cen, prawdopodobnie nieodpowiadający poprawie ich jakości. W kolejnych kwartałach spodziewamy się jednak delikatnego odreagowania rynku, czego pierwsze symptomy były widoczne już w 3-4Q 2012 w postaci niewielkiego spadku cen.

Na rynku nowo udzielanych kredytów obserwujemy znaczące zahamowanie akcji kredytowej wynikające m.in. z restrykcyjnej polityki kredytowej banków (częściowo narzuconej regulacjami KNF) oraz z niższego popytu na kredyt ze strony gospodarstw domowych, co w dużej mierze odzwierciedla obawy potencjalnych kredytobiorców o ich sytuację finansową w najbliższym czasie. W związku z tym rozwój rynku wierzytelności bankowych w najbliższych latach determinowany prawdopodobnie będzie przez skłonność banków do pozbywanie się starszych wierzytelności oraz rozpoczęciu sprzedaży pakietów przez banki dotychczas nieuczestniczące w tym rynku.

W związku z przewidywanym wzrostem bezrobocia w najbliższych kwartałach spodziewać się można wzrostu szkodowości portfela należności operatorów świadczących usługi abonamentowe, co może przełożyć się za jakiś czas na zwiększoną podaż tego rodzaju pakietów.

Warto zauważyć, że wg raportu InfoDług z października 2012 r. cały czas rośnie łączna kwota zaległych płatności klientów podwyższonego ryzyka w Polsce, która na koniec IIIQ wyniosła ok. 37 mld zł. Dynamika tego wzrostu w ostatnim roku znacząco jednak wyhamowała (14% wzrostu r/r w 2012 vs. 32% r/r wzrostu w 2011 r.). Dużemu wyhamowaniu uległa również dynamika przyrostu liczby dłużników zalegających z płatnościami (+0,9% q/q do liczby 2,215 mln dłużników).



GŁÓWNE CZYNNIKI RYZYKA

Ryzyko niższych od prognozowanych odzysków – wysoki poziom konkurencji na rynku zakupów wierzytelności może prowadzić do nieadekwatnie wysokich cen płaconych za pakiety w stosunku do ich jakości. Ewentualne błędne oszacowanie przez P.R.E.S.C.O. przyszłych przepływów z zakupionych pakietów może bardzo negatywnie wpłynąć na rentowność Spółki. W prognozie założono znaczące obniżenie i wypłaszczenie się krzywych.

Ryzyko związane ze zmianą sposobu opodatkowania – aktualnie efektywna stawka podatku dochodowego wynosi ok. 0%, dzięki wykorzystaniu mechanizmu optymalizacji podatkowej bazującej na nabywaniu pakietów przez niestandaryzowany sekurytyzacyjny fundusz inwestycyjny zamknięty, którego certyfikaty posiada spółka luksemburska. Ewentualna zmiana umowy o braku podwójnego opodatkowania między Polską i Luksemburgiem może wpłynąć na znaczący wzrost efektywnej stawki podatkowej. W modelu założono stopniowy wzrost efektywnej stopy opodatkowania do poziomu 9,5%.

Ryzyko zmian w funkcjonowaniu e-Sądów – dzięki wprowadzeniu w 2010 r. możliwości prowadzenia Elektronicznych Postępowań Upominawczych (EPU) w e-Sądach obniżeniu uległy ponoszone przez Spółkę nakłady na koszty sądowe oraz skrócono średni czas trwania postępowania. Luki w funkcjonowaniu e-Sądów prowadzące do błędów i nadużyć mogą być powodem znaczącej zmiany w sposobie ich działania.

PROGNOZY WYNIKÓW FINANSOWYCH

Prognoza wyników finansowych została sporządzona w oparciu o założone krzywe spłat z pakietów nabytych w przeszłości oraz nabywanych w kolejnych latach. W związku z obserwowanymi i zakładanymi zmianami na rynku zakupów wierzytelności przyjęto różne krzywe spłat dla różnych okresów nabycia pakietów.

Największym IRR odznacza się krzywa dla pakietów nabytych przed 2010 r. (IRR=69,8% - uwzględnia przepływy brutto, tzn. cenę nabycia oraz wpłaty dłużników, bez kosztów windykacji), która jest oparta w dużej mierze o krzywe osiągane historycznie przez Spółkę. Wyjątkowo wysoki IRR jest związany z faktem, że w tym okresie rynek zakupów wierzytelności można było określić mianem rynku kupującego, a ceny na nim panujące jako niskie. W przypadku P.R.E.S.C.O. zakładamy wystąpienie drugiego szczytu odzysków w 4-6 roku obsługi pakietów, co wynika z poniesionych w ostatnich kwartałach znaczących kosztów sądowo-egzekucyjnych na pakiety zakupione we wcześniejszych latach. W latach ubiegłych P.R.E.S.C.O. koncentrowało się na windykacji polubownej (windykację sądową rozpoczęto na dużą skalę dopiero od 2008 r.), co powodowało, że wiele spraw zakupionych w latach wcześniejszych po ich niedawnym przekazaniu do sądów wciąż ma duży potencjał do generowania dodatnich przepływów.

Krzywa spłat dla pakietów nabytych w 2010 r. została wypłaszczona w stosunku do wcześniejszej krzywej (IRR=47,1%), oraz częściowo zniwelowano występowanie drugiego szczytu, co wynika z faktu, że od tego czasu Spółka przekazywała na bieżąco sprawy do sądu.

Dla pakietów nabytych w latach 2011-2012 przyjęto najniższe krzywe (IRR=33,4%), co jest związane z bardzo dużą konkurencją panującą w tym czasie na rynku zakupów i wysokimi cenami pakietów w relacji do ich jakości. Krzywe te ostrożnie zakładamy na poziomie niższym niż osiągają podmioty działające na rynkach bardziej rozwiniętych.

Krzywą dla pakietów nabytych od początku 2013 r. (IRR=36,8%) założono na nieco wyższym poziomie od krzywej 2011-2012, co wynika z naszych przewidywań o delikatnej normalizacji wysoko konkurencyjnego rynku w latach ubiegłych. Założono krzywą zbliżoną do średniej krzywej odzysków osiąganych przez podmioty z wyżej rozwiniętych krajów.




Rachunek zysków i strat 2010 2011 2012P 2013P 2014P 2015P

Przychody ze sprzedaży 45 151 41 112 88 603 107 988 132 280 148 735

Koszt własny sprzedaży -17 753 -30 614 -38 629 -40 112 -39 157 -41 363

Wynik brutto ze sprzedaży 27 398 10 498 49 974 67 876 93 123 107 372

Koszty ogólnego zarządu -1 209 -2 427 -2 438 -2 670 -2 834 -3 008

Zmiana wartości godziwej aktywów finansowych -10 343 9 652 -19 021 -38 815 -51 853 -61 642

Saldo pozostałych przychodów/kosztów operacyjnych 31 -1 238 -652 -742 -780 -803

EBIT 15 877 16 485 27 863 25 648 37 656 41 919

Saldo przychodów/kosztów finansowych -519 -1 780 -6 171 -6 304 -7 918 -8 603

Zysk przed opodatkowaniem 15 358 14 705 21 692 19 344 29 738 33 315

Podatek dochodowy -230 2 -185 -387 -1 487 -2 332

Zysk netto 15 128 14 707 21 506 18 958 28 251 30 983

Koszty w układzie rodzajowym -18 962 -33 041 -41 067 -42 782 -41 991 -44 371

Amortyzacja -363 -599 -722 -759 -805 -855

Zużycie materiałów i energii -178 -500 -500 -527 -559 -593

Usługi obce -8 939 -5 182 -7 455 -7 826 -8 307 -8 816

Podatki i opłaty -6 572 -20 138 -25 563 -26 512 -24 732 -26 064

Wynagrodzenia (w tym inne świadczenia) -2 649 -5 312 -6 361 -6 676 -7 086 -7 520

Pozostałe koszty rodzajowe -261 -1 310 -467 -483 -502 -523

EBITDAA 26 583 7 432 47 605 65 222 90 314 104 415

Źródło: Spółka, Noble Securities

Bilans 2010 2011 2012P 2013P 2014P 2015P

Aktywa 61 527 144 245 195 958 240 320 275 786 304 078

Aktywa trwałe 60 179 114 195 173 376 217 057 251 825 279 403

Aktywa finansowe wykazywane w wartości godziwej 56 086 110 390 169 937 213 618 248 386 275 964

Inne aktywa trwałe 4 093 3 805 3 439 3 439 3 439 3 439

Aktywa obrotowe 1 348 30 050 22 582 23 263 23 960 24 674

Zapasy 10 52 43 63 82 100

Należności handlowe oraz pozostałe należności 853 818 1 824 1 864 1 902 1 939

Środki pieniężne i ich ekwiwalenty 485 29 180 20 714 21 336 21 976 22 635

Pasywa 61 527 144 245 195 958 240 320 275 786 304 078

Kapitał własny 54 452 88 691 107 045 126 003 150 463 170 145

Zobowiązania długookresowe 164 29 660 50 003 75 149 95 907 94 278

Kredyty, pożyczki i pozostałe zobowiązania finansowe 152 29 960 50 003 75 149 95 907 94 278

Rezerwy z tytułu odroczonego podatku dochodowego 12 0 0 0 0 0

Zobowiązania krótkookresowe 6 911 25 894 38 909 39 168 29 416 39 654

Kredyty, pożyczki i pozostałe zobowiązania finansowe 647 12 812 30 000 30 000 20 000 30 000

Pozostałe zobowiązania krótkoterminowe 6 264 13 082 8 909 9 168 9 416 9 654




Rachunek przepływów pieniężnych 2010 2011 2012P 2013P 2014P 2015P

Zysk brutto 15 358 14 705 21 692 19 344 29 738 33 315

Zmiana wartości godziwej pakietów wierzytelności 10 342 -9 652 19 021 38 815 51 853 61 642

Amortyzacja 398 639 759 759 805 855

Koszty finansowe 286 1 666 6 161 6 178 7 522 8 001

Zmiana kapitału obrotowego -2 684 -442 -1 134 199 191 183

Podatek 0 0 -159 -387 -1 487 -2 332

Inne 6 1 375 559 0 0 0

CF operacyjny 23 706 8 291 46 898 64 908 88 622 101 664

Nabycie pakietów wierzytelności -22 068 -38 767 -83 163 -82 496 -86 621 -89 220

CAPEX -309 -393 15 -759 -805 -855

CF inwestycyjny -22 377 -39 160 -83 148 -83 255 -87 426 -90 074

Podwyższenie kapitału 7 192 24 957 0 0 0 0

Zmiana zadłużenia odsetkowego -6 598 42 456 37 000 25 146 10 758 8 371

Koszty finansowe -741 -2 424 -6 064 -6 178 -7 522 -8 001

Dywidenda i inne wypłaty dla właścicieli -2 100 -5 425 -3 152 0 -3 792 -11 301

CF finansowy -2 254 59 564 27 784 18 969 -556 -10 930

CF -925 28 695 -8 466 621 640 659

Stan środków pieniężnych na początek okresu 1 410 485 29 180 20 714 21 336 21 976

Stan środków pieniężnych na koniec okresu 485 29 180 20 714 21 336 21 976 22 635


Wybrane wskaźniki 2010 2011 2012P 2013P 2014P 2015P

marża brutto na sprzedaży 61% 26% 56% 63% 70% 72%

marża EBIT 35% 40% 31% 24% 28% 28%

marża EBITDAA 59% 18% 54% 60% 68% 70%

marża brutto 34% 36% 24% 18% 22% 22%

marża netto 34% 36% 24% 18% 21% 21%

ROE (%) 34% 21% 22% 16% 20% 19%

ROA (%) 25% 10% 11% 8% 10% 10%

Zmiana wartości godziwej/przychody -23% 23% -21% -36% -39% -41%

Dług netto 314 13 592 59 289 83 813 93 931 101 643

Dług netto/KW 1% 15% 55% 67% 62% 60%

Dług netto/EBITDAA 1% 183% 125% 129% 104% 97%

Efektywna stopa podatku dochodowego 1,5% 0,0% 0,9% 2,0% 5,0% 7,0%

Liczba akcji 16 000 19 700 19 700 19 700 19 700 19 700

BVPS 3,40 4,50 5,43 6,40 7,64 8,64

P/BV 2,3 1,7 1,4 1,2 1,0 0,9

EV/EBITDA 9,4 9,7 7,4 8,9 6,4 5,9

EV/EBITDAA 5,7 22,2 4,4 3,6 2,7 2,4

Stopa wypłaty dywidendy 22,1% 35,9% 21,4% 0,0% 20,0% 40,0%

Stopa dywidendy (DY) 1,7% 4,4% 2,1% 0,0% 2,5% 7,4%


Roczne stopy wzrostu 2010 2011 2012P 2013P 2014P 2015P

Przychody 40% -9% 116% 22% 22% 12%

Wynik brutto ze sprzedaży 88% -62% 376% 36% 37% 15%

EBIT 45% 4% 69% -8% 47% 11%

EBITDAA 86% -72% 541% 37% 38% 16%

Zysk przed opodatkowaniem 63% -4% 48% -11% 54% 12%

Zysk netto 59% -3% 46% -12% 49% 10%

Nakłady na pakiety -50% 276% 76% 5% 5% 3%

Aktywa ogółem 7% 134% 36% 23% 15% 10%

Zobowiązania ogółem -70% 685% 60% 29% 10% 7%

Dług netto -94% 4229% 336% 41% 12% 8%

Kapitał własny 61% 63% 21% 18% 19% 13%




OBJAŚNIENIE TERMINOLOGII FACHOWEJ W TEGO TYPU RAPORTACH, OPRACOWANIACH I REKOMENDACJACH

PRZEKAZYWANYCH PRZEZ NOBLE SECURITIES S.A. BV – wartość księgowa EV – wycena rynkowa spółki powiększona o wartość długu odsetkowego netto EBIT – zysk operacyjny NOPAT – zysk operacyjny pomniejszony o hipotetyczny podatek od tego zysku EBITDA – zysk operacyjny powiększony o amortyzację EBITDAA – EBITDA skorygowana o zmianę wartości godziwej portfeli EPS – zysk netto przypadający na 1 akcję DPS – dywidenda przypadająca na 1 akcję P/E – stosunek ceny akcji do zysku netto przypadającego na 1 akcję P/EBIT – stosunek ceny akcji do zysku operacyjnego przypadającego na 1 akcję P/EBITDA – stosunek ceny akcji do zysku operacyjnego powiększonego o amortyzację przypadającą na 1 akcję P/BV – stosunek ceny akcji do wartości księgowej przypadającej na 1 akcję MC/S – stosunek kapitalizacji spółki do przychodów spółki EV/EBIT – stosunek wyceny rynkowej spółki powiększonej o dług netto do zysku operacyjnego EV/EBITDA – stosunek wyceny rynkowej spółki powiększonej o dług netto do zysku operacyjnego powiększonego o amortyzację ROE – stopa zwrotu z kapitału własnego ROA – stopa zwrotu z aktywów WACC – średni ważony koszt kapitału FCFF – wolne przepływy pieniężne dla właścicieli kapitału własnego i wierzycieli Beta – współczynnik uwzględniający zależność zmiany ceny akcji danej spółki od zmiany wartości indeksu CAGR – jest to średni wskaźnik rocznego wzrostu w badanym okresie, przy założeniu, że roczne wzrosty są dodawane do wartości bazy następnego okresu. SG&A – suma kosztów ogólnego zarządu i sprzedaży

PODSTAWOWE ZASADY WYDAWANIA RAPORTÓW ANALITYCZNYCH

Niniejszy raport analityczny, zwany dalej „Raportem”, wyraża wyłącznie wiedzę oraz poglądy autora (autorów) Raportu, według stanu na dzień jego sporządzenia.

Podstawą do opracowania Raportu były wszelkie publicznie dostępne informacje znane jego autorowi (autorom) na dzień sporządzenia Raportu, w szczególności informacje przekazane przez Emitenta w raportach bieżących i okresowych sporządzanych w ramach wykonywania obowiązków informacyjnych.

Przedstawione w Raporcie prognozy oraz elementy ocenne, jak również zalecenia i sugestie zachowań inwestycyjnych, oparte są wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez autora (autorów) rekomendacji, bez uzgodnień z Emitentem ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. Noble Securities S.A. ani autor (autorzy) Raportu nie udzielają żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Raport ma charakter jednorazowy, ale możliwa jest jego aktualizacja w ciągu najbliższych 6 miesięcy. Używane przez Noble Securities S.A. oznaczenia kierunku rekomendacji wyznaczane są oczekiwaną przez autora (autorów) Raportu stopą zwrotu z inwestycji: KUPUJ – oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji wynosi więcej niż +20,00% AKUMULUJ – oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji zawiera się w przedziale od +10,00% do +20,00% TRZYMAJ – oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji zawiera się w przedziale od –10,00% do +10,00% REDUKUJ – oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji zawiera się w przedziale od –20,00% do –10,00% SPRZEDAJ – oczekiwana strata z inwestycji wynosi więcej niż 20,00%

SILNE I SŁABE STRONY METOD WYCENY STOSOWANE PRZEZ NOBLE SECURITIES S.A. W TEGO TYPU RAPORTACH, OPRACOWNANIACH I REKOMENDACJACH

Metoda DCF – uważana jest za najbardziej właściwą metodologicznie technikę wyceny i polega na dyskontowaniu przepływów finansowych generowanych przez oceniany podmiot; jej wadą jest duża wrażliwość na zmiany założeń co do prognoz w przyjętym modelu.

Metoda zdyskontowanych zysków rezydualnych – pozwala wskazać przedsiębiorstwa, które wykazują zyski księgowe, ale nie zarabiają wystarczająco dużo, aby pokryć koszt alternatywny zaangażowania kapitału dla właścicieli. Kluczową wadą tej metody jest oparcie analizy o dane księgowe, a nie gotówkowe.

Metoda porównawcza – opiera się na porównaniu mnożników wyceny firm z branży, w której działa oceniany podmiot; metoda ta lepiej niż metoda DCF odzwierciedla bieżący stan rynku; do jej wad można zaliczyć dużą zmienność związaną z wahaniami cen i indeksów giełdowych (w przypadku porównywania do spółek giełdowych) oraz trudność w doborze grupy porównywalnych spółek.

POWIĄZANIA I OKOLICZNOŚCI, KTÓRE MOGŁYBY WPŁYNĄĆ NA OBIEKTYWIZM RAPORTU ANALITYCZNEGO

Autor (autorzy) Raportu nie jest (nie są) stroną jakiejkolwiek umowy zawartej z Emitentem i nie otrzymuje (nie otrzymują) wynagrodzenia od Emitenta.

Wynagrodzenie przysługujące autorowi (autorom) Raportu z tytułu jego sporządzenia od Noble Securities S.A. nie jest uzależnione od wyników finansowych uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej, dotyczących instrumentów finansowych Emitenta, dokonywanych przez Noble Securities S.A. lub podmioty z nią powiązane. Nie można wykluczyć, że wynagrodzenie, które może przysługiwać w przyszłości autorowi (autorom) Raportu od Noble Securities S.A. z innego tytułu, może być w sposób pośredni uzależnione od wyników finansowych uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej, dotyczących instrumentów finansowych Emitenta, dokonywanych przez Noble Securities S.A. lub podmioty z nią powiązane.

Ponadto Noble Securities S.A. informuje, że: Emitent nie jest akcjonariuszem Noble Securities SA, autor (autorzy) Raportu nie posiada (nie posiadają) papierów wartościowych Emitenta ani papierów wartościowych lub udziałów jego spółek zależnych, jak również

jakichkolwiek instrumentów finansowych powiązanych bezpośrednio z papierami wartościowymi Emitenta, jest możliwe, że Noble Securities S.A., jego akcjonariusze, podmioty powiązane z akcjonariuszami Noble Securities S.A., członkowie władz lub inne osoby zatrudnione

przez Noble Securities S.A. posiadają, mogą zamierzać zbywać lub nabywać papiery wartościowe Emitenta lub instrumenty finansowe powiązane bezpośrednio z papierami wartościowymi Emitenta albo papiery wartościowe emitenta (emitentów) lub instrumenty finansowe powiązane bezpośrednio z papierami wartościowymi emitenta (emitentów) działającego (działających) w branży, w której działa Emitent,

w okresie 12 miesięcy poprzedzających wydanie Raportu Noble Securities S.A. wykonywał czynności dotyczące oferowania obligacji Emitenta oraz prowadzenia ewidencji obligacji, jak również wykonywał czynności sponsora,

Noble Securities S.A. nie wykonuje czynności dotyczących instrumentów finansowych Emitenta w zakresie nabywania lub zbywania instrumentów finansowych na własny rachunek celem realizacji umów o subemisje inwestycyjne lub usługowe,

ani autor (autorzy) Raportu ani osoby blisko z nimi (nimi) związane, o których mowa w art. 160 ust. 2 pkt 1 – 3 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (tekst jednolity: Dz. U. z 2010 r., Nr 183, poz. 1538 z późn. zm.), nie pełnią funkcji w organach podmiotu będącego Emitentem, ani nie zajmują stanowiska kierowniczego w tym podmiocie,

Noble Securities S.A. pełni funkcję animatora rynku dla obligacji wyemitowanych przez Emitenta i notowanych w alternatywnym systemie obrotu na rynku Catalyst,



ani autor (autorzy) Raportu ani Noble Securities S.A. lub podmioty z nią powiązane nie pozostają stroną umowy z Emitentem, dotyczącej sporządzenia Raportu.

Jest możliwe, że Noble Securities S.A. ma lub będzie miał zamiar złożenia oferty świadczenia usług na rzecz Emitenta albo podmiotów wymienionych w Raporcie.

Zgodnie więc z wiedzą Zarządu Noble Securities S.A. oraz autora (autorów) Raportu, pomiędzy Emitentem a Noble Securities S.A., osobami powiązanymi z Noble Securities S.A. oraz autorami Raportu nie występują inne niż wskazane w treści Raportu lub w zastrzeżeniach zamieszczonych pod treścią Raportu powiązania lub okoliczności w rozumieniu § 9-10 Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. Nr 206, poz. 1715), które mogłyby wpłynąć na obiektywność Raportu.

POZOSTAŁE INFORMACJE I ZASTRZEŻENIA

Raport jest materiałem sporządzonym zgodnie z Rozporządzeniem Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. Nr 206, poz. 1715).

Rekomendujący zapewnia (zapewniają), że Raport został przygotowany z należytą starannością i rzetelnością w oparciu o ogólnodostępne fakty i informacje uznane przez autora (autorów) Raportu za wiarygodne, rzetelne i obiektywne, jednak Noble Securities S.A. ani autor (autorzy) Raportu nie gwarantują, że są one w pełni dokładne i kompletne, w szczególności w przypadku gdyby informacje, na których oparto się przy sporządzaniu rekomendacji okazały się niedokładne, niekompletne lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny.

Noble Securities S.A. ani autor (autorzy) Raportu nie ponoszą odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie Raportu, ani za działania i szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie Raportu i informacji w nim zawartych . Odpowiedzialność za decyzje inwestycyjne podjęte w oparciu o treść Raportu ponoszą wyłącznie inwestorzy.

Raport ani żaden z jego zapisów nie stanowi: oferty w rozumieniu art. 66 ustawy z dnia 23 kwietnia 1964r. - kodeks cywilny (Dz. U. Nr 16, poz. 93, z późn. zm.), podstawy do zawarcia umowy lub powstania zobowiązania, publicznego proponowania nabycia instrumentów finansowych ani oferty publicznej instrumentów finansowych w rozumieniu art. 3 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o

ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (tekst jednolity: Dz. U. z 2009 r. Nr 185, poz. 1439 z późn. zm.),

zaproszenia do subskrypcji lub zakupu papierów wartościowych Emitenta.

Raport: jest adresowany do inwestorów instytucjonalnych, Klientów Noble Securities S.A., potencjalnych Klientów Noble Securities S.A., pracowników Noble Securities S.A.,

użytkowników strony internetowej Noble Securities S.A. www.noblesecurities.pl, www.presco.pl, będzie udostępniany nieodpłatnie powyższym adresatom w drodze elektronicznej lub drodze indywidualnych spotkań lub poprzez umieszczenie go na stronie

internetowej www.noblesecurities.pl, a ponadto Noble Securities S.A. nie wyklucza również przekazania do publicznej wiadomości za pośrednictwem mediów części, skrótu lub całości Raportu w tym samym terminie co umieszczenie na stronie internetowej www.noblesecurities.pl lub w późniejszym terminie,

jest przeznaczony do rozpowszechniania wyłącznie na terenie Rzeczypospolitej Polskiej, a nie jest przeznaczony do rozpowszechniania lub przekazywania, bezpośrednio ani pośrednio, na terenie Stanów Zjednoczonych Ameryki, Kanady, Japonii lub Australii, ani obszaru żadnej innej jurysdykcji, gdzie rozpowszechnianie takie stanowiłoby naruszenie odpowiednich przepisów danej jurysdykcji lub wymagało zarejestrowania w tej jurysdykcji,

nie zawiera wszystkich informacji o Emitencie i nie umożliwia pełnej oceny Emitenta, w szczególności w zakresie sytuacji finansowej Emitenta, ponieważ do Raportu zostały wybrane tylko niektóre dane dotyczące Emitenta,

ma wyłącznie charakter informacyjny, więc nie jest możliwa kompleksowa ocena Emitenta na podstawie Raportu. Na zasadach określonych w § 14 Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. Nr 206, poz. 1715), część opisowa przygotowywanego Raportu została udostępniona Emitentowi w celu weryfikacji faktów prezentowanych w części opisowej Raportu i po tej weryfikacji odpowiednio zmieniona. W pozostałym zakresie Raport nie został ujawniony Emitentowi. Inwestowanie w instrumenty finansowe, w tym w papiery wartościowe, wiąże się z szeregiem ryzyk związanych m.in. z sytuacją makroekonomiczną kraju i na rynkach giełdowych, zmianami przepisów prawa i innych regulacji dotyczących działalności podmiotów gospodarczych. Wyeliminowanie ryzyk w inwestowaniu w instrumenty finansowe jest praktycznie niemożliwe.

Inwestorzy korzystający z Raportu nie mogą zrezygnować z przeprowadzenia niezależnej oceny i uwzględnienia innych okoliczności niż wskazywane przez autora (autorów) Raportu czy przez Noble Securities S.A.

UWAGI KOŃCOWE

Dodatkowe informacje o Noble Securities S.A. i kwestiach związanych z ryzykami w inwestowanie w instrumenty finansowe za pośrednictwem Noble Securities S.A. oraz związanych ze sposobem zapobiegania przez Noble Securities S.A. konfliktom interesów występujących w prowadzonej działalności są zamieszczone na stronie internetowej www.noblesecurities.pl.

Rozpowszechnianie lub powielanie Raportu (w całości lub w jakiejkolwiek części) bez pisemnej zgody Noble Securities S.A. jest zabronione.

Nadzór nad Noble Securities S.A. w zakresie prowadzonej działalności maklerskiej sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego.

Presco noble securities 0213

Documents

Transcript of Presco noble securities 0213