Osake takaisinmaksettavana varana - UEF · Osake takaisinmaksettavana varana Itä-Suomen yliopisto...

Osake takaisinmaksettavana varana

Itä-Suomen yliopisto

Oikeustieteiden laitos

Pro gradu -tutkielma

16.4.2019

Antti-Matti Hartikainen 266346

Ohjaaja: Katja Lindroos

II

Tiivistelmä

ITÄ-SUOMEN YLIOPISTO

Tiedekunta

Yhteiskuntatieteiden ja kauppatieteiden tiedekunta

Yksikkö

Oikeustieteiden laitos

Tekijä

Hartikainen, Antti-Matti

Työn nimi

Osake takaisinmaksettavana varana

Pääaine

Oikeustiede

Työn laji

Pro gradu

Aika

16.4.2019

Sivuja

XI+59

Tiivistelmä

Tutkimuksen tavoitteena on selvittää, voiko osakeyhtiölain (624/2006) 15:10:n mukainen osa-

keyhtiötä velvoittava lunastusehto itsessään tai osakkeelle kuuluvan kiinteämääräisen osingon,

osakkeen siirtokelvottomuuden ja osakkeen äänioikeudettomuuden kanssa saada aikaan sen, että

tällaisia osakkeita olisi arvioitava luottolaitostoiminnasta annetun lain (610/2014) 1:6:n mukai-

sina takaisinmaksettavina varoina silloin, kun osakkeita liikkeeseen laskenut yhtiö harjoittaa lii-

ketoimintanaan luottojen myöntämistä omaan lukuunsa. Näiden lisäksi tutkimuksessa pyritään

täsmentämään nykyistä oikeustilaa sen osalta, mikä on käsitteen ”takaisinmaksettava vara” si-

sältö.

Tutkimuksen metodi on lainoppi, jonka avulla on tarkoitus selvittää voimassa olevan osakeyh-

tiölain omaa pääomaa sekä luottolaitoslain takaisinmaksettavaa varaa koskevien säännösten si-

sältö. Tutkimus liittyy Finanssivalvonnan antamaan tulkintaluonnokseen osakkeesta takaisin-

maksettavana varana ja on siten todelliseen oikeusongelmaan liittyvä ongelmalähtöinen tutki-

mus. Tämän vuoksi tutkimuksessa selvitetään millaiset yhtiöt ovat laskeneet liikkeeseen Finans-

sivalvonnan tarkoittamia osakkeita ja millaisia ominaisuuksia tällaisille osakkeille liittyy.

Vastaukset tutkimuskysymyksiin ovat tutkimuksessa tarkemmin kuvatulla tavalla kielteisiä.

Osakeyhtiölaki rajoittaa sitä, miten yhtiön varoja voidaan jakaa. Kyseiset rajoitteet turvaavat eri

sidosryhmien, kuten yhteiskunnan ja sijoittajien intressit, joten yhtiöiden lunastusehtoisten osak-

keiden arviointi takaisinmaksettavina varoina ei tule kyseeseen.

Avainsanat

Osake, oma pääoma, lunastusehto, pankki, luottolaitos, takaisinmaksettava vara, talletus

III

SISÄLLYS

LÄHTEET ............................................................................................................................ V

LYHENNELUETTELO ....................................................................................................... X

TAULUKOT ....................................................................................................................... XI

1 JOHDANTO ....................................................................................................................... 1

1.1 Taustaa ja perusteita aiheen valinnalle ................................................................... 1

1.2 Tutkimuskysymykset, tutkimuksen tavoite ja tutkimusmetodit ............................ 2

1.3 Tutkimuksen viitekehys, aiheen rajaus ja käytetyt lähteet ..................................... 4

1.4 Tutkimuksen rakenne ............................................................................................. 6

1.5 Keskeiset käsitteet .................................................................................................. 7

2 PANKKISÄÄNTELY ........................................................................................................ 9

2.1 Pankkitoiminnan ominaispiirteet ja syyt sääntelylle .............................................. 9

2.2 Euroopan unionin pankkisääntely ........................................................................ 11

2.3 Luottolaitoslaki .................................................................................................... 13

3 OMA JA VIERAS PÄÄOMA OSAKEYHTIÖLAINSÄÄDÄNNÖSSÄ ....................... 19

3.1 Oma pääoma yhtiöoikeudessa .............................................................................. 19

3.2 Osake .................................................................................................................... 21

3.3 Varojenjako omalle pääomalle: osingot ja lunastaminen..................................... 26

3.4 Vieras pääoma ...................................................................................................... 28

3.5 Välipääoma .......................................................................................................... 29

4 TUTKIMUSKYSYMYKSEN KOHTEENA OLEVAT LIIKKEESEENLASKETUT

OSAKKEET ........................................................................................................................ 31

4.1 Taustaa osakkeita liikkeeseenlaskeneista yhtiöistä .............................................. 31

4.2 Osakkeiden liikkeeseenlasku ............................................................................... 32

4.3 Tarjottujen osakkeiden ominaisuudet .................................................................. 33

5 OSAKKEIDEN ARVIOINTI TAKAISINMAKSETTAVINA VAROINA .................... 37

5.1 Valtiovarainministeriön lausunto finanssivalvonnan tulkintaluonnokseen ......... 37

5.2 Finanssivalvonnan tulkintaluonnoksen arviointi ................................................. 39

5.3 Valtiovarainministeriön lausunnon arviointi........................................................ 44

5.4 Takaisinmaksettavan varan tulkinta sisältöpainotteisesti..................................... 46

5.5 Muita FIVA:n tulkintaa vastaan puhuvia seikkoja............................................... 48

6 JOHTOPÄÄTÖKSET JA KEHITYSEHDOTUKSET .................................................... 53

6.1 Johtopäätökset ...................................................................................................... 53

IV

6.2 Finanssivalvonnan tulkinnan seuraukset yhtiöiden kannalta ............................... 54

6.3 Kehitysehdotukset ................................................................................................ 56

6.4 Finanssivalvonnan tulkinta osakkeesta takaisinmaksettavana varana ................. 58

V

LÄHTEET

KIRJALLISUUS

Airaksinen, Manne – Pulkkinen, Pekka – Rasinaho, Vesa, Osakeyhtiölaki I. Talentum 2007.

(2007a).

Airaksinen, Manne – Pulkkinen, Pekka – Rasinaho, Vesa, Osakeyhtiölaki II. Talentum 2007.

(2007b).

Airaksinen, Manne – Pulkkinen, Pekka – Rasinaho, Vesa, Osakeyhtiölaki I. 3. uudistettu

painos. Alma Talent 2018.

Cranston, Ross, Principles of Banking Law. 2nd edition. Oxford University Press 2006.

Ellinger, E.P. – Hooley, Richard – Lomnicka, Eva, Ellinger’s Modern Banking Law. 4th

edition. Oxford University Press 2006.

Hemmo, Mika – Wuolijoki, Sakari, Pankkioikeus. 2. uudistettu painos. Talentum 2013.

Iirola, Olli – Kyläkallio, Juhani – Kyläkallio, Kalle, Osakeyhtiö I. Edita 2017. (2017a)

Iirola, Olli – Kyläkallio, Juhani – Kyläkallio, Kalle, Osakeyhtiö II. Edita 2017. (2017b)

Immonen, Raimo – Ossa, Jaakko – Villa, Seppo, Osakeyhtiön pääoman hallinta. 2. uudistettu

painos. Talentum 2014.

Immonen, Raimo – Nuolimaa, Risto, Osakeyhtiöoikeuden perusteet. 3. uudistettu painos.

Alma Talent 2017.

Kartio, Leena – Tammi-Salminen, Eeva, Omistusoikeus. Teoksessa Varallisuusoikeus. Hel-

sinki 2012.

Kontkanen, Erkki, Pankkitoiminnan käsikirja. 4. uudistettu painos. Finva 2016.

Lauriala, Jari, Rahoitusstrategia. WSOY 2008.

Lautjärvi, Kari, Välipääomarahoitusinstrumentit. Talentum 2015.

Mähönen, Jukka, Kansainväliset tilinpäätösstandardit ja yhtiöoikeus. Edita 2005.

Mähönen, Jukka, Osakeyhtiön taloudellinen raportointi ja tilintarkastus. Edita 2009.

Mähönen, Jukka – Villa, Seppo, Osakeyhtiö I. WSOY 2006.

Mähönen, Jukka – Villa, Seppo, Osakeyhtiö s. 189–471 teoksessa Seppo Villa (toim.), Yri-

tysoikeus. 3. uudistettu painos. Talentum 2014.

Niemi, Marja-Leena, Luotto-oikeus. Helsinki 2014.

Ratio, Juha, Euroopan unionin oikeus. Alma Talent 2016.

Sjöberg, Gustaf, Reglering av banker. Jure Förlag AB 2018.

Viljanen, Mika, Baselin pankkisääntelystrategiat. Turun yliopisto 2015.

Villa, Seppo, Välipääomarahoitus. Talentum 2001.

VI

ARTIKKELIT

Collin, Jesse, Empty voting – äänioikeuden irrottaminen osakkeesta. Lakimies 5/2016, s.

718–740.

Kuusinen, Miki, Näkökohtia strukturoiduista instrumenteista ja sijoittajansuojasta. Defensor

legis 2/2008, s. 255–267.

Lauriala, Jari, Juniorvelkojan asemasta suomalaisessa osakeyhtiössä. Defensor Legis 4/2010

s. 402–415.

Lauriala, Jari, Instrumentointi ja liquidation preference -rakenne pääomasijoituksissa. Edilex

9.2.2004. [https://www.edilex.fi/artikkelit/1178]

Taulu, Jussi, Vapaaehtoinen pääomansijoitus. Edilex 31.3.2003.

[https://www.edilex.fi/opinnaytetyot/740]

Ulander, Essi, Sopimusperusteinen luoton alistaminen rahoitus- ja vakuusinstrumenttina

Suomen oikeudessa. Helsinki Law Review 1/2015, s. 51–70.

Åkerberg, Markus, Välirahoitusinstrumentit – käsittely yhtiö-, kirjanpito-, ja vero-oikeu-

dessa sekä rahoituksessa. Aalto-yliopisto 2013.

VIRALLISLÄHTEET

Basle Committee on Banking Supervision, International Convergence of Capital Measure-

ment and Capital Standards. 1988.

Basel Committee on Banking Supervision, Basel III: A global regulatory framework for

more resilient banks and banking systems. December 2010 (rev June 2011).

COM (2012) 102, final, Euroopan komissio, Vihreä kirja, Varjopankkitoiminta.

European Banking Authority, Report to the European Commission on the perimeter of credit

institutions established in the Member States. 27.10.2014.

Eduskunnan vastaus EV 294/2018 vp – HE 100/2018 vp.

Eduskunnan vastaus EV 284/2018 vp – HE 230/2018 vp.

Financial Stability Board, Shadow Banking: Strengthening Oversight and Regulation.

27.10.2011.

Finanssivalvonta, tulkintaluonnos, Osake takaisinmaksettavana varana. FIVA 1/01.02/2018.

31.1.2018.

Finanssivalvonta, tulkinta, Osake takaisinmaksettavana varana. FIVA 1/2019. 29.3.2019.

[https://www.finanssivalvonta.fi/saantely/kannanotot-ja-tulkinnat/01_2019/]

VII

Finanstilsynet, Finanstilsynets fortolkning af § 7, stk. 1, og stk. 3, 3. pkt., og § 334 i lov om

finansiel virksomhed i forbindelse med modtagelse af andre tilbagebetalingspligtige

midler. 4.7.2012.

HE 295/1992 vp, Hallituksen esitys eduskunnalle luottoja rahoituslaitoksia koskevaksi

lainsäädännöksi.

HE 109/2005 vp, Hallituksen esitys eduskunnalle uudeksi osakeyhtiölainsäädännöksi.

HE 21/2006 vp, Hallituksen esitys eduskunnalle laiksi luottolaitostoiminnasta ja eräiksi sii-

hen liittyviksi laeiksi.

HE 100/2018 vp, Hallituksen esitys eduskunnalle laiksi luottolaitostoiminnasta annetun lain

muuttamisesta ja eräiksi siihen liittyviksi laeiksi.

Valtiovarainministeriö, Pankkipalvelutyöryhmä, Välimietinnön taustaselvitykset.

13.4.2000.

Valtiovarainministeriö, Finanssimarkkinoiden makrotaloudellisten vaikutusten sääntely ja

valvonta. Työryhmän muistio. Valtiovarainministeriön julkaisuja 32/2012.

Valtiovarainministeriö, Lausuntopyyntö luonnoksesta Finanssivalvonnan tulkinnaksi osak-

keesta takaisinmaksettavana varana. VM/252/00.00.05/2018. 16.3.2018.

INTERNET-LÄHTEET

Blue Finance Oy, Osakeantiehdot. [http://www.osinkotuottoa.fi/tietoa-sijoit-

tajalle/osakeannin-ehdot/] (7.11.2018).

De Nederlandsche Bank, Definition of a Bank. 1.4.2017.

[http://www.toezicht.dnb.nl/en/2/51-236055.jsp] (31.12.2018)

GF Money Oyj, Varjopankki GF Money laajentuu Ruotsiin. 7.9.2017.

[https://gfmoney.fi/ajankohtaista/varjopankki-gf-money-laajentuu-ruotsiin] (1.1.2019)

GF Money Consumer Finance Oy, GF Money Consumer Finance Oy:n 10 miljoonan euron

osakeanti on täynnä – yhtiö käynnistää uuden osakeannin. [https://korkeatuot-

toinen.fi/gf-money-consumer-finance-oyn-10-miljoonan-euron-osakeanti-on-taynna-

yhtio-kaynnistaa-uuden-osakeannin/] (4.4.2019)

GF Money Consumer Finance Oy, Uusia osakeanteja avattu. [https://korkeatuottoinen.fi/uu-

sia-osakeanteja-avattu/] (9.4.2019)

OPR-Vakuus Oy, Osakeantiehdot. [https://www.opr-finance.fi/sijoittajat/osakeantiehdot/]

(4.4.2019)

Oy Netford Capital Ltd, Osakeantiehdot. [https://www.osinkoa.fi/sijoittajalle/] (30.10.2018)

VIII

Top Finance Oy, Top Finance Oy:n B-sarjan osakeanti on päättynyt 3.2.2017.

[https://www.topfinance.fi/top-finance-oyn-b-sarjan-osakeanti-on-paattynyt-3-2-

2017/] (6.4.2019)

Top Finance Oy, Yhtiöjärjestys. [https://www.topfinance.fi/yhtiojarjestys/] (6.4.2019)

Top Finance Oy, Suunnatun osakeannin ehdot. [https://www.topfinance.fi/suunnatun-osa-

keannin-ehdot/] (9.4.2019)

OIKEUSKÄYTÄNTÖ

Euroopan unionin tuomioistuin

Asia C-366/97, Romanelli, EU:C:1999:71.

Asia C-106/89, Marleasing, EU:C:1990:395.

Julkisasiamiehen ratkaisuehdotus

Asia C-366/97, Romanelli, EU:C:1998:523.

Keskusverolautakunta

KVL 2018:33.

Kirjanpitolautakunta

KILA 1787/2006, Pääomalainan kirjanpitokäsittelystä. 24.10.2006.

KILA 1950/2016, Täydennetty kirjanpitolautakunnan omaehtoinen lausunto vuoden 2016

alusta voimaan tulleista kirjanpitolainsäädännön muutoksista (muutettu 1.11.2016)

15.2016.

MUUT LÄHTEET

Säännöt ja yhtiöjärjestykset

Blue Finance Oy, Yhtiöjärjestys.

GF Money Consumer Finance Oy, Yhtiöjärjestys.

Luumäen osuuspankki, Osuuspankin säännöt. 2017.

OP Osuuskunta, Osuuspankin mallisäännöt. 2016.

OPR-Vakuus Oy, Yhtiöjärjestys. 28.11.2014.

Tilinpäätökset

Blue Finance Oy, Tilinpäätös 1.1.2017–31.12.2017.

IX

Metsä Board Oyj, Vuosikertomus 2018.

OP Ryhmä, OP Ryhmän toimintakertomus ja tilinpäätös 2017.

Oriola Oyj, Taloudellinen katsaus 2018.

POP Pankki -ryhmä, Toimintakertomus ja yhdistelty IFRS-tilinpäätös 31.12.2017.

Raisio Oyj, Hallituksen toimintakertomus ja tilinpäätös 2018.

Lausunnot

Blue Finance Oy, Blue Finance Oy:n lausunto Finanssivalvonnan tulkintaluonnokseen FIVA

1/01.02/2018. 28.2.2018.

OPR-Vakuus Oy, OPR-Vakuus Oy:n lausunto Finanssivalvonnan tulkintaluonnoksesta

”Osake takaisinmaksettavana varana” (FIVA 1/01.02/2018). 8.3.2018.

X

LYHENNELUETTELO

AML Arvopaperimarkkinalaki 746/2012

Basel Basle Committee on Banking Supervision

EBA European Banking Authority

Esitedirektiivi Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiivi 2003/71/EY, annettu 4

päivänä marraskuuta 2003, arvopapereiden yleisölle tarjoamisen tai

kaupankäynnin kohteeksi ottamisen yhteydessä julkistettavasta esit-

teestä ja direktiivin 2001/34/EY muuttamisesta

EU Euroopan unioni

EUVL Euroopan unionin virallinen lehti

EYT Euroopan yhteisöjen tuomioistuin

FIVA Finanssivalvonta

FSB Financial Stability Board

HE Hallituksen esitys

IAS International Accounting Standards

IFRS International Financial Reporting Standards

KILA Kirjanpitolautakunta

KPL Kirjanpitolaki 1336/1997

KVL Keskusverolautakunta

Lissabonin sopimus Lissabonin sopimus Euroopan unionista tehdyn sopimuksen ja Euroo-

pan yhteisön perustamissopimuksen muuttamisesta, EUVL, C 306,

17.12.2007, s. 1–271

LLL Laki luottolaitostoiminnasta 610/2014

Luottolaitosdirektiivi Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiivi 2013/36/EU, annettu 26

päivänä kesäkuuta 2013, oikeudesta harjoittaa luottolaitostoimintaa ja

luottolaitosten ja sijoituspalveluyritysten vakavaraisuusvalvonnasta,

direktiivin 2002/87/EY muuttamisesta sekä direktiivien 2006/48/EY

ja 2006/49/EY kumoamisesta, EUVL, N:o L 176, 27.6.2013, 338–436

OYL Osakeyhtiölaki 624/2006

Vakavaraisuusasetus Euroopan parlamentin ja neuvoston asetus (EU) N:o 575/2013, an-

nettu 26 päivänä kesäkuuta 2013, luottolaitosten ja sijoituspalveluyri-

tysten vakavaraisuusvaatimuksista ja asetuksen (EU) N:o 648/2012

muuttamisesta, EUVL, N:o L 176, 27.6.2013, s. 1–337

VM Valtiovarainministeriö

XI

TAULUKOT

Taulukko 1. Takaisinmaksettavien varojen jaottelua.

Taulukko 2. Rahoitusinstrumenttien keskeisiä ominaisuuksia.

Taulukko 3. Sijoitusosakkeet ja niiden osinkotuotot.

Taulukko 4. Yhtiöiden osakesarjat.

1

1 JOHDANTO

1.1 Taustaa ja perusteita aiheen valinnalle

Kuluttajille tarjottavista pikaluotoista – tai kuluttajaluotoista, pikavipeistä – ja niiden sään-

telystä ja eritoten niiden sääntelytarpeesta on kirjoitettu paljon. Kuluttajaluottojen tarjoami-

sen sääntelystä tuli alkutalvesta 2018 kuitenkin uudenlainen keskustelunavaus Suomen

pankkivalvojalta finanssivalvonnalta (FIVA).

Edellä mainittu keskustelunavaus on finanssivalvonnan antama tulkintaluonnos otsikolla

”Osakkeet takaisinmaksettavana varana”. Tällä kertaa kuluttajaluottojen tarjoamisen sään-

tely ei koske lainanmyöntäjän ja kuluttajan asemassa olevan lainanottajan välisiä oikeussuh-

teita, vaan luottoja tarjoavan yhtiön tapoja hankkia rahoitusta markkinoilta. Finanssivalvon-

nan tulkintaluonnoksen taustalla on tiettyjen luottoja tarjoavien yhtiöiden innovatiivinen

tapa tarjota sijoittajille osakkeita, joiden osakeoikeudet poikkeavat osakeyhtiölain

(624/2006) mukaisista niin sanotuista tavallisista osakkeista. Finanssivalvonta on kiinnittä-

nyt liikkeeseenlaskettavissa osakkeissa huomionsa ehtoon, jossa osakkeen merkitsijällä on

oikeus vaatia liikkeeseenlaskijaa lunastamaan merkitsemänsä osakkeet. Tulkintaluonnok-

sessaan FIVA on tulkinnut edellä mainitun ominaisuuden tarkoittavan sitä, että kyseessä ei

olekaan omaa pääomaa oleva osake, vaan kyseisiä osakkeita tulisi tulkita luottolaitostoimin-

nasta annetun lain (610/2014, luottolaitoslaki, LLL) kontekstista käsin ja kyseessä olisi sil-

loin vierasta pääomaa oleva – luottolaitoslain terminologian mukaisesti - takaisinmaksettava

vara. Finanssivalvonnan mukaan tämä osakkeilla oleva ominaisuus on itsessään sellainen,

jonka perusteella osakkeet ovat luottolaitoslain mukaisia takaisinmaksettavia varoja.

Sen lisäksi finanssivalvonta katsoo, että tämän pääasiallisen ominaisuuden lisäksi osakkeilla

on myös muita sellaisia ominaisuuksia, jotka tukevat FIVA:n tulkintaa. Näitä ominaisuuksia

ovat osakkeiden siirtokelvottomuus, hallinnointioikeuksien puuttuminen sekä osakkeille tu-

leva kiinteä tuotonmaksu. Finanssivalvonta myös nostaa esille sen, että luottolaitoksella tar-

koitetaan sellaista yritystä, joka ottaa vastaan talletuksia tai muita takaisinmaksettavia varoja

sekä myöntää luottoja omaan lukuunsa, ja viittaa EY-tuomioistuimen ratkaisuun, jonka mu-

kaan takaisinmaksettavina on pidettävä kaikkia varoja, joihin liittyy takaisinmaksettavuuden

elementti joko erottamattomasti tai siitä sopimalla.1

1 Finanssivalvonta 2018, s. 1–2.

2

Tulkinnan mukaan luottojen myöntäminen yhdessä takaisinmaksettavien varojen vastaanot-

tamisen kanssa saa aikaan sen, että kuluttajaluottoja tarjoavat yhtiöt ovat pankkeja, jolloin

liiketoiminnan sääntely pelkästään yhtiöoikeudellisesti ei tule kyseeseen, vaan työkaluksi

tulee ottaa pankkeja koskeva lainsäädäntö – mm. luottolaitoslaki. FIVA:n tulkintaluonnos

koskee konkreettisesti vain pientä osaa kuluttajaluottojen tarjoajista, mutta tulkintaluonnok-

sen oikeusohje on tarkoitettu sovellettavaksi myös muihin luottoja tarjoaviin yrityksiin, jotka

rahoittavat toimintaansa lunastusehtoisilla osakkeilla.

Kyseessä olevat lunastusehtoiset osakkeet ovat rahoitusmarkkinoilla tuore keksintö ja hyvin

rajatun joukon käyttämä rahoitusjärjestely, jota ei ole tutkittu Suomessa, vaikka lunastuseh-

toiset osakkeet ovat olleet rahoitusjärjestelyjen keinovalikoimassa koko nykyisen osakeyh-

tiölain voimassaolon ajan. Oikeuskirjallisuudessa on käsitelty oman ja vieraan pääoman vä-

listä rajanvetoa, mutta lunastusehtoisten osakkeiden kohtelua luottolaitoslain kontekstissa ei

ole tehty.2 Myös käsite ”takaisinmaksettava vara” on sisällöltään jäänyt avoimeksi – sitä ei

ole määritelty kansallisella tai Euroopan unionin tasolla.

Allekirjoittaneen havaintoihin perustuen em. osakkeita ovat laskeneet liikkeeseen ainakin

neljä Suomeen perustettua osakeyhtiötä, jotka kaikki toimivat rahoitusalalla. Näitä yhtiöitä

on selostettu tarkemmin sivuilla 31–36. Finanssivalvonnan lopullisen tulkinnan seuraukset

tilanteessa, jossa kyseiset osakkeet tulkitaan vieraan pääoman eräksi, voivat osakkeita liik-

keeseenlaskeneille yhtiöille olla merkittäviä. Luottolaitoslain mukaan luottolaitoksilla on

monopoli ottaa vastaan yleisöltä takaisinmaksettavia varoja yhdessä luoton myöntämisen

kanssa, jolloin osakkeita liikkeeseenlaskeneet yhtiöt joutuisivat joko lunastamaan osakkeet

takaisin ja rahoittamaan toimintansa muulla tavoin tai hakemaan luottolaitoslain mukaista

toimilupaa.

1.2 Tutkimuskysymykset, tutkimuksen tavoite ja tutkimusmetodit

Tutkimuksen kannalta keskeisin mielenkiinto liittyy siihen, saako yhtiöjärjestyksen määräys

yhtiön velvollisuudesta lunastaa osake osakkaan niin vaatiessa aikaan sen, että kyseistä osa-

ketta olisi arvioitava luottolaitoslain mukaisena takaisinmaksettavana varana? Tiivistetysti:

voiko OYL 15:10:n mukainen lunastusehtoinen osake olla luottolaitoslain mukainen

2 Ks. esim. Lautjärvi 2015, s. 83–108; Villa 2001, s. 4–22; Mähönen 2009, s. 141–161.

3

takaisinmaksettava vara? Tutkimuksessa pyritään selvittämään mitä tarkoitetaan takaisin-

maksettavalla varalla ja minkälaisia rahoitusinstrumentteja kyseiset varat voivat olla.

Juridiset kysymykset vaadittaessa lunastettavia osakkeita koskien ovat:

1. Ovatko liikkeeseenlasketut osakkeet luottolaitoslain mukaisia takaisinmaksetta-

via varoja? Tällaisia osakkeita ovat FIVA:n tarkoittamat lunastusehtoiset osak-

keet, jotka ovat siirtokelvottomia, äänioikeudettomia ja joille maksetaan ennalta

määritellyn suuruinen osinko.

2. Saako OYL 15:10:n mukainen lunastusehto itsessään aikaan sen, että osakkeita

olisi arvioitava takaisinmaksettavina varoina?

Tämän tutkimuksen tavoitteena on selvittää, voivatko yllä mainituissa tutkimuskysymyk-

sissä mainitut osakkeet olla takaisinmaksettavia varoja. Osatavoitteena tutkimuksessa on

määritellä vallitsevaa oikeustilaa tarkemmin, mikä on käsitteen ”takaisinmaksettava vara”

sisältö. Vaikka tutkimuksen pystyisi tekemään puhtaasti teoreettisena pohdintana siitä, voiko

lunastusehtoisten osakkeiden tarjoaminen luottoja tarjoavan yhtiön rahoituskeinona saada

aikaan sen, että yhtiöitä tulisi arvioida luottolaitoksina, on finanssivalvonnan antama tulkin-

taluonnos kuitenkin reaalimaailmaan liittyvä ongelma. Tämän johdosta tutkimuksessa käy-

dään läpi myös osakkeita liikkeeseenlaskeneiden yhtiöiden liiketoiminta ja liikkeeseenlas-

kettujen osakkeiden ominaisuudet.

Kyseessä on konkreettiseen laintulkintatilanteeseen liittyvä ongelmalähtöinen tutkimus,

jonka pääasiallinen tutkimusmetodi on oikeusdogmatiikka. Voimassa olevaa oikeutta tutki-

taan siltä osin, kun on kyse oman ja vieraan pääoman ehtoisten rahoitusmuotojen sekä kä-

sitteen ”takaisinmaksettava vara” tulkinnasta. Oikeusdogmaattisella tutkimusmenetelmällä

haetaan tulkintaa oman ja vieraan pääoman – tässä tapauksessa erityisesti takaisinmaksetta-

vien varojen – väliselle rajanvedolle. Tulkinnassa tulee ottaa huomioon rahoitusinstrument-

tien erilaiset tulkintaperiaatteet eri oikeudenaloilla. Yhtiöoikeudessa instrumentteja on arvi-

oitu niiden oikeudelliseen muotoon perustuvan tulkinnan kautta, kun taas finanssivalvonnan

tulkintaluonnoksen perusteella vaikuttaa siltä, että pankkioikeudessa instrumentteja arvioi-

daan niiden sisältöön – eli niiden tuottamiin oikeuksiin – perustuvan tulkinnan kautta. Tul-

kinnan avuksi vertaillaan erilaisia yritysrahoituksessa käytettyjä instrumentteja tarkastelun

kohteena oleviin lunastusehtoisiin osakkeisiin ja arvioidaan, onko saaduilla havainnoilla vai-

kutusta takaisinmaksettavan varan määrittämisessä.

4

1.3 Tutkimuksen viitekehys, aiheen rajaus ja käytetyt lähteet

Tutkimuksessa liikutaan sekä Euroopan unionin oikeuden – josta kansallinen pankkeja kos-

keva lainsäädäntö on pitkälti peräisin – että yhtiöoikeuden alueilla. Pankkioikeuden taustalla

vaikuttavista tekijöistä tämän tutkimuksen kannalta nousee esiin makrovakauden edistämi-

nen sekä mikrotason vakauden ja asiakkaansuojan turvaaminen. Makrovakauden turvaami-

sella tarkoitetaan talouden rahoitussektorin riskien sääntelyä ja valvontaa kokonaisuuden ta-

solla, kun mikrotasolla on puolestaan kyse yksittäisten toimijoiden vakavaraisuuden ja me-

nettelytapojen valvonnasta. Makrovalvontaa Suomessa hoitaa Suomen Pankki, mikä on sen

lakisääteinen tehtävä, kuten muidenkin keskuspankkien tehtävä Euroopan unionin alueella.

Mikrovakauden, kuten osin myös makrovakauden valvonnasta vastaa finanssivalvonta.3 Tä-

män tutkimuksen liikkeellepaneva voima onkin ollut finanssivalvonnan sille lain nojalla

kuuluvan valvontavelvollisuuden toteuttaminen – kuluttajaluottoja tarjoavien yhtiöiden ra-

hoitusjärjestelyjen lainmukaisuuden arviointi.

Tutkimuksen teoreettisena viitekehyksenä voi pitää rahoitusinstrumenttien oikeudenaloista

riippuvaisia, epäsymmetrisiä tulkintaperiaatteita. Osakeyhtiöoikeudessa rahoitusinstrumen-

teilla on muotopainotteinen tulkinta, kun taas esimerkiksi kansainvälistä tilinpäätössääntelyä

koskevissa IFRS-standardeissa4 on voimassa sisältöpainotteinen – tai taloudellisiin ominai-

suuksiin keskittyvä – tulkinta.5 Rahoitusinstrumenttien oikeudellinen luonne on yhtiöoikeu-

dessa määräytynyt osakeyhtiölain kautta, jolloin instrumenttia on pidetty osakkeena, jos

laissa määritellyt edellytykset ovat täyttyneet. Finanssivalvonnan tulkintaluonnoksen mu-

kaan tuleekin arvioitavaksi, onko pankkioikeudessa rahoitusinstrumentteja tulkittava oman

pääoman ehtoisen rahoituksenkin kohdalla sisältöpainotteisesti.

Tutkimuksessa keskitytään käsittelemään yhtiömuotojen rahoitusta pääasiassa vain osake-

yhtiön näkökulmasta ja nimenomaisesti vastikkeellisiin oman pääoman ehtoisiin sijoituk-

siin. Tutkimuksessa tarkastellaan kuitenkin myös osuuskunnan rahoitustapoja siltä osin,

kuin se on vertailukelpoista osakeyhtiön rahoituksen kanssa. Osakeyhtiön ja osuuskunnan

rahoituksen vertailulla haetaan mahdollista analogiaa osakkeiden ja osuuksien

3 Tarkemmin makro- ja mikrotason valvonnasta mm. Valtiovarainministeriö 2012 s. 23. 4 International Financial Reporting Standard. IFRS-standardeilla tarkoitetaan International Accounting Stand-

ards Committee:n antamia IAS-standardeja, International Acoounting Standards Board:n antamia IFRS-stand-

ardeja, Standing Interpretations Committee:n antamia tulkintoja sekä International Financial Reporting Inter-

pretations Committee:n antamia tulkintoja. Mähönen 2005, s. XI. 5 Muoto- ja sisältöpainotteisesta tulkinnasta ks. esim. Lautjärvi 2015, s. 20.

5

perustavanlaatuisten ominaisuuksien – kuten lunastusehtojen – välillä. Relevanttia tässä tut-

kimuksessa ei ole kuitenkaan se, mihin taseen erään jokin rahoitusinstrumentti kirjataan. Eli

tutkimuksessa ei rajauduta kirjanpitolain (1336/1997) tai IFRS-standardien mukaisiin taseen

kirjauksiin. Tutkimuskysymysten kannalta pääpaino on nimenomaan rahoitusinstrumentin

oikeudenalakohtaisilla tulkintaperiaatteilla. Lainsäädännön ja viranomaiskäytännön kehi-

tystä on seurattu 31.12.2018 saakka.

Tutkimuksessa ei oteta kantaa mahdollisiin rikosoikeudellisiin tai hallinnollisiin seuraamuk-

siin mikäli luottolaitostoimintaa harjoitetaan ilman vaadittavaa toimilupaa. Tutkimuksessa

tarkasteltavien kuluttajaluottoja tarjoavien yhtiöiden maantieteellinen alue rajoittuu Suo-

meen. Yhtiöoikeutta ja luottolaitostoimintaa koskevan lainsäädännön tarkastelussa otetaan

huomioon myös soveltuvilta osin Euroopan unionin ja EU:n jäsenvaltioiden sääntely.

Finanssivalvonnan tarkastelun kohteeksi nostamista osakkeista, ja nimenomaan niiden liik-

keeseenlaskijoista tutkimuksen tarkastelun kohteiksi kuuluvat yhtiöt ovat luotonantajia,

jotka ovat eräiden luotonantajien ja luotonvälittäjien rekisteröinnistä annetun lain

(853/2016) nojalla velvollisia tekemään rekisteri-ilmoituksen kuluttajaluottojen tarjoamisen

tai vertaislainojen välittämisen vuoksi.6 Tutkimukseen on otettu mukaan neljän yhtiön lu-

nastusehtoiset osakkeet, jotka on laskettu liikkeeseen ennen 31.12.2018. Tämän jälkeen liik-

keeseenlaskettuja osakkeita ei tutkimuksessa ole huomioitu. Tutkimuksen kannalta ei kui-

tenkaan ole merkitystä sillä, kuinka moni luottoja tarjoava yritys tarjoaa tutkimuskysymyk-

sen kohteena olevia lunastusehtoisia osakkeita – yksikin on jo itsessään riittänyt saamaan

aikaiseksi konkreettisen tutkimusongelman. Koska kyseessä on reaalimaailmaan kiinnittyvä

ongelmalähtöinen tutkimus, on tarkasteluun otettu kaikki sellaiset em. rekisteröintivelvolli-

suuden alaiset yhtiöt, jotka ovat julkisesti tarjonneet lunastusehtoisia osakkeita yleisölle.

Pankkioikeuden saralla tarkastelu keskittyy luottolaitostoiminnan ominaispiirteisiin ja takai-

sinmaksettavan varan käsitteen tulkintaan. Yhtiöoikeuden osalta kyse on vastaavalla tavalla

rajan määrittämiseen siinä, mitä on pidettävä yhtiöoikeudellisena oman pääoman ehtoisena

rahoituksena.

6 Kyseisen lain 3 §:n mukaan rekisteriviranomainen, jolle rekisteri-ilmoitus tehdään, on Etelä-Suomen alue-

hallintovirasto.

6

Voimassa oleva oikeus, kuten osakeyhtiölaki ja luottolaitoslaki esitöineen ovat keskeisessä

roolissa tutkimuksen lähteiden kannalta. Edellä mainittujen oikeuslähteiden tulkinnan apu-

välineinä ovat myös aiheesta tehty aiempi tutkimus ja oikeustieteellinen kirjallisuus. Osak-

keita liikkeeseenlaskeneiden yhtiöiden yhtiöjärjestykset ja antiesitteet toimivat myös tutki-

muksen lähdemateriaalina. Koska luottolaitoksia koskeva sääntely on Euroopan unionin ta-

solta lähtöisin, tarkastellaan työssä myös soveltuvilta osin luottolaitoksia koskevaa EU-sään-

telyä sekä aiheesta kirjoitettuja tutkimuksia.

1.4 Tutkimuksen rakenne

Tutkimuksen kytkeytyessä reaalimaailmassa ilmenneeseen oikeudelliseen ongelmaan, on

tutkimus aloitettu käsittelemällä finanssivalvonnan antama tulkintaluonnos koskien osak-

keita takaisinmaksettavina varoina. Nyt, kun yleiskuva keskeisestä tutkimuskysymyksenä-

kin olevasta ongelmasta on saatu, siirrytään tutkimaan aihetta koskevaa sääntelyä. Sääntely-

osio on jaettu siten, että luvussa kaksi käsitellään pankkeja koskevaa sääntelyä ja luvussa

kolme osakeyhtiöoikeutta.

Kun aihetta koskeva sääntely on käyty läpi, siirrytään tutkimuksen kohteena olevien liikkee-

seenlaskettujen osakkeiden sekä niitä tarjonneiden yhtiöiden tarkasteluun. Tässä neljännessä

luvussa käydään läpi millaista liiketoimintaa kyseiset yhtiöt harjoittavat, miten ne ovat ra-

hoittaneet toimintansa, sekä minkälaisia ominaisuuksia rahoitukseen käytettyihin osakkei-

siin liittyy.

Viimeisenä kokonaisuutena tutkimuksessa on sen arviointi, ovatko neljännessä luvussa ku-

vatut, sekä vastaavan kaltaiset lunastusehtoiset osakkeet luottolaitoslain mukaisia takaisin-

maksettavia varoja. Ensiksi arvioinnissa otetaan huomioon Valtiovarainministeriön antama

vastine finanssivalvonnan tulkintaluonnokseen, jonka jälkeen arvioidaan kriittisesti finans-

sivalvonnan ja valtiovarainministeriön esittämiä argumentteja. Arvioinnissa otetaan huomi-

oon myös muita tulkintaan vaikuttavia näkökohtia, kuten osuuskuntia koskeva sääntely. Ar-

vioinnin jälkeen kootaan yhteen tutkimuksessa selvinneet vastaukset tutkimuskysymyksiin

ja keskeiset johtopäätökset, sekä pohditaan, olisiko vallitsevassa oikeustilassa kehitettävää.

7

1.5 Keskeiset käsitteet

Rahoitusinsrtumentilla tarkoitetaan yhtiöoikeudessa yleisesti ottaen mitä tahansa välinettä,

jolla vastikkeellisesti annetaan yhtiölle varoja sen toimintaa varten. Tällaisia instrumentteja

ovat esimerkiksi osakkeet, optio-oikeudet, hybridilainat ja erilaiset velkakirjat.7

Rahoitusvälineellä puolestaan viitataan arvopaperimarkkinalain (746/2012, AML) 2:2 mu-

kaiseen määritelmään, jonka mukaan rahoitusvälineitä ovat kyseisen lain mukaiset arvopa-

perit sekä sijoituspalvelulain (747/2012) 1:14 mukaiset rahoitusvälineet. Arvopaperimark-

kinalain mukaiset arvopaperit ovat lain 2:1 mukaan vaihdantakelpoisia ja ne on saatettu tai

saatetaan yleiseen liikkeeseen useiden samansisältöisistä oikeuksista annettujen arvopape-

reiden kanssa. Kyseisessä pykälässä on neljän kohdan esimerkinomainen lista, jonka mu-

kaan mm. osakkeet, joukkovelkakirjat, oikeus em. arvopapereiden hankkimiseen tai myymi-

seen sekä tietyt rahasto-osuudet ovat arvopapereita.

Etuoikeutetulla osakkeella tarkoitetaan taloustieteissä sellaista osaketta, joka on oikeutettu

tuottoon – esimerkiksi kiinteään osinkoon – ennen tavallisia osakkeita.8 Etuoikeutettua osa-

ketta ei ole määritelty lainsäädännössä, mutta se on osakeyhtiölain näkökulmasta osake,

jonka oikeuksia on muutettu kyseisen lain osaketta koskevista tahdonvaltaisista normeista

poikkeaviksi. Etuoikeutettuja osakkeita ei pidä kuitenkaan sekoittaa vanhan osakeyhtiölain

(734/1978) mukaisiin etuosakkeisiin. Etuosakkeet olivat vanhan osakeyhtiölain 3:1a:n mu-

kaan osakkeita, joiden äänioikeus oli rajattu ja niihin oli liityttävä erityinen taloudellinen

etuus yhtiön varojenjakotilanteisiin suoraan lain nojalla.9

Välipääoma tai välirahoitusinstrumentti on pääomaa, joka voidaan lukea sekä omaan että

vieraaseen pääomaan. Välipääomaa(kaan) ei ole määritelty lainsäädännössä, mutta taloudel-

lisilta ja juridisilta oikeuksiltaan se on vakuudettoman velan ja oman pääoman väliin jäävä

erä. Esimerkkejä välipääomasta ovat vaihtovelkakirjalaina, optiolaina ja voitto-osuuslaina.

7 Hybridilaina lasketaan liikkeeseen velkakirjana, jonka merkitsijällä on velkakirjan ehtojen mukaisesti oikeus,

mutta ei velvollisuutta, merkitä lainan liikkeeseenlaskijan osakkeita. Hybridilainassa velka voidaan siis kuitata

joko maksamalla velka korkoineen velkojalle, tai merkitsemällä velallisen osakkeita. Muita velkatyyppejä ovat

mm. vakuudelliset ja vakuudettomat velat tai erilaisessa maksunsaantiasemassa olevat velat. Vierasta pää-

omasta tarkemmin luvussa 3. 8 Etuoikeuksista lisää, ks. esim. Lautjärvi 2015, s. 225–226. 9 Etuosakkeista tarkemmin esim. Iirola – Kyläkallio – Kyläkallio 2017a, s. 172–179. Vaikka etuosakkeita voi

vielä vanhan lain pohjalta olla olemassa, tämän tutkimuksen etuoikeutetut osakkeet eivät ole kyseisiä etuosak-

keita, joten niihin ei tarkemmin paneuduta.

8

Kaikki edellä mainitut kirjataan taseessa vieraaseen pääomaan. Pääomalaina on myös väli-

pääomaa, joka on tiettyjen edellytyksien täyttyessä kirjattavissa myös omaan pääomaan.10

Lunastusehtoiset osakkeet ovat osakeyhtiölain 15:10.1:ssa mahdollistetun lunastusvelvolli-

suuden alaisia osakkeita. Vaikka kyseisessä säännöksessä määrätään, että yhtiöllä voi yhtiö-

järjestyksen mukaan olla oikeus tai velvollisuus hankkia tai lunastaa yhtiön osakkeita, tar-

koitetaan tässä tutkimuksessa lunastusehtoisella osakkeella niitä osakkeita, jotka liikkee-

seenlaskenut yhtiö on kyseisen lainkohdan mukaan velvoitettu lunastamaan.

10 Välipääomasta ks. esim. Villa 2001, s. 6–12; Taulu 2003, s. 24.

9

2. PANKKISÄÄNTELY

2.1 Pankkitoiminnan ominaispiirteet ja syyt sääntelylle

Pankkisääntelyä koskevan luvun tarkoituksena on ensinnäkin käydä läpi syyt sille, miksi

pankkeja säännellään eri tavalla kuin muuta yritystoimintaa ja toisekseen se, miten itse pank-

keja koskeva sääntelykokonaisuus muodostuu ja mistä sääntely on peräisin. Toisekseen tässä

luvussa on edellä mainittujen lisäksi tarkoitus käsitellä tutkimuksen kannalta keskeiset nor-

mit pankkien rahoituksen osalta, koska luottolaitosten rahoitus poikkeaa muun yritystoimin-

nan rahoituksesta merkittävissä määrin.

Pankit ovat pohjimmiltaan välittäjiä: ne ottavat vastaan varoja taloudellisesti ylijäämäiseltä

sektorilta ja kohdentavat ne alijäämäiselle sektorille, eli suorittavat likviditeettitransformaa-

tion. Maturiteettitransformaatiossa pankki saa rahoitusta, edellä kuvatulta ylijäämäiseltä sek-

torilta, mm. talletusten muodossa yleensä vain lyhyeksi ajaksi ja välittää nämä saadut lyhyt-

aikaiset varat eteenpäin pitkäaikaisiksi veloiksi alijäämäiselle sektorille. 11

Konkreettisesti kuvattuna pankkien liiketoimintana on ottaa vastaan yleisöltä talletuksia (ot-

tolainaus). Talletukset ovat pankin saamaa vieraan pääoman ehtoista rahoitusta, jotka se

edelleen lainaa eteenpäin esimerkiksi yksityishenkilöille asuntolainaa tai yrityksille inves-

tointeja varten (antolainaus). Talletusten lisäksi pankeilla voi olla myös muuta vieraan pää-

oman ehtoista rahoitusta, kuten vakuudellisia velkakirjoja. Pankkien liiketoimintamalli pe-

rustuu siihen, että myönnetyn rahoituksen korko on suurempi kuin otetun rahoituksen

korko.12

Varjopankkitoiminnalla puolestaan tarkoitetaan sellaisten toimijoiden liiketoimintaa, joka olo-

muodoltaan vastaa pitkälti varsinaista pankkitoimintaa, eli yleensä luottojen tarjoamista, mutta

varsinaisesta pankkitoiminnasta poiketen liiketoiminta tapahtuu pankkivalvonnan ja luottolai-

tostoimiluvan ulkopuolella.13 Varjopankit siis tosiasiallisesti hoitavat vastaavia tehtäviä kuin

pankit, eli harjoittavat likviditeetti- ja maturiteettitransformaatiota. Financial Stability Board:n

(FSB) mukaan varjopankkien toiminnassa on mukana elementtejä tavanomaisesta pankkitoi-

minnasta. Tällaisia perinteisille pankeille ominaisia toimintoja ovat mm. talletusten kaltaisen

11 Pankkien perimmäisistä ominaisuuksista ks. esim. Kontkanen 2016, s. 11–12 12 Sjöberg 2018, s. 85. 13 Financial Stability Board 2011, s. 1. FSB on kansainvälinen järjestö, joka mm. antaa suosituksia kansainvä-

lisestä finanssialan sääntelystä.

10

rahoituksen vastaanottaminen, edellä mainittu maturiteetti- ja likviditeettitransformaatio, luot-

toriskin siirto sekä suoran tai epäsuoran vivutuksen käyttö.14

Pankkien erilainen sääntely verrattuna muuhun perinteiseen15 yritystoimintaan johtuu pit-

kälti yllämainituista pankkitoiminnalle kuuluvista ominaispiirteistä. Mikrotasolla pank-

kisääntelyllä pyritään turvaamaan tallettajan asemaa pankin velkojana ja makrotasolla puo-

lestaan laajemmin koko rahoitus- ja talousjärjestelmän vakautta. Sääntelykeinot sekä mikro-

että makrotason vakauden turvaamiseksi ovat pitkälti samoja: esimerkiksi riittävällä vaka-

varaisuudella turvataan tallettajien, mutta myös laajemmin koko yhteiskunnan etua.16

Pankkilainsäädännön kehikkoa tarkastellessa tulee nostaa esille Baselin pankkivalvontako-

mitean (Basel) merkitys sääntelyn kehitykselle. Itse Baselin sopimuksiin ei tarkemmin pe-

rehdytä tässä tutkimuksessa, koska niiden sääntely ei suoraan koske tutkimuksessa selvitet-

täviä asioita. Kansainvälisen järjestelypankin (Bank of International Settlements, BIS) osana

toimiva Baselin pankkivalvontakomitea on 1980-luvulta alkaen antanut suosituksia pank-

kien vakavaraisuussääntelylle. Baselin antamat suositukset pankkien vakavaraisuuden sään-

telystä ovat kansainvälisesti käytössä, vaikka suosituksilla itsessään ei ole juridisesti sitovaa

asemaa. Euroopan unionissa Baselin suositukset on pantu täytäntöön vakavaraisuusasetuk-

sella (EU) N:o 575/201317 ja luottolaitosdirektiivillä (2013/36/EU)18. Suomessa Baselin vai-

kutus näkyy vakavaraisuusasetuksen suoralla sovellettavuudella ja luottolaitosdirektiivin

implementoimisella osaksi kansallista lainsäädäntöä – luottolaitostoiminnasta annetuksi

laiksi. Basel 119, joka annettiin vuonna 1988, oli ensimmäinen kansainvälinen sääntelyko-

konaisuus pankkitoiminnan alalla. Siinä määritetään lähinnä vain vakavaraisuuden lasken-

tatapa sekä asetetaan vakavaraisuusvaatimuksille globaalisti sitova vähimmäistaso.20 Base-

lin sopimuksia on sen jälkeen päivitetty ja tällä hetkellä voimassa on Basel III21. Baselin

14 Euroopan komissio 2012, s. 3. Vivutuksella tarkoitetaan velanottoa, jossa velkaa ottamalla saadaan oman

pääoman tuottoastetta nostettua verrattuna pelkällä omalla pääomalla saatavaan tuottoon. 15 Perinteisellä tarkoitetaan tässä tapauksessa kaikkea muuta kuin rahoitus- ja vakuutustoimintaa. 16 Cranston 2006, s. 67 ja 89. 17 Euroopan parlamentin ja neuvoston asetus (EU) N:o 575/2013, annettu 26 päivänä kesäkuuta 2013, luotto-

laitosten ja sijoituspalveluyritysten vakavaraisuusvaatimuksista ja asetuksen (EU) N:o 648/2012 muuttami-

sesta (EUVL L 176, 27.6.2013, s. 1–337). 18 Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiivi 2013/36/EU, annettu 26 päivänä kesäkuuta 2013, oikeudesta

harjoittaa luottolaitostoimintaa ja luottolaitosten ja sijoituspalveluyritysten vakavaraisuusvalvonnasta, direktii-

vin 2002/87/EY muuttamisesta sekä direktiivien 2006/48/EY ja 2006/49/EY kumoamisesta (EUVL L 176,

27.6.2013, s. 338–436). 19 Basle Committee on Banking Supervision 1988. 20 Viljanen 2015, s. 53. 21 Basel Committee on Banking Supervision 2011.

11

sopimuksen suositukset on otettu osaksi Euroopan unionin lainsäädäntöä, mistä lisää seu-

raavassa alaluvussa.22

Baselin sopimuksissa huomionarvoista on se, että ne eivät määrittele talletuksen tai takaisin-

maksettavan varan käsitettä. Ne ovat jääneet sopimuksen toimeenpanijoiden tehtäväksi. Basel

ei suosituksissaan myöskään määrittele, millaisia pääomainstrumentteja pankeilla voi olla,

vaan millaisia pääomainstrumentteja voidaan ottaa huomioon vakavaraisuutta laskettaessa.

Tutkimuksessa käsiteltävänä olevat etuoikeutetut osakkeet eivät ole Baselin suositusten mu-

kaisia pääoma- tai hybridipääomainstrumentteja vakavaraisuutta laskettaessa. Basel 1 (ja 2) D

ii) kohdan d alakohdan mukaan tietyt etuoikeutetut osakkeet voidaan ottaa huomioon lasket-

taessa Tier 2 -pääomaa, mutta vain, jos ne eivät ole lunastusehtoisia omistajansa vaatimuksesta

(”they are not redeemable at the initiative of the holder”).23

2.2 Euroopan unionin pankkisääntely

Euroopan unionissa pankkeja koskeva sääntely on toteutettu pääosin vakavaraisuusasetuk-

sella ja luottolaitosdirektiivillä. Vakavaraisuusasetuksen keskeinen tehtävä on yhdenmukais-

taa unionin alueen pankkien vakavaraisuusvaatimukset.

Pankkien vakavaraisuudella tarkoitetaan yksinkertaistettuna sitä, että sillä on riittävästi omaa

pääomaa – vakavaraisuusasetuksen terminologian mukaan omia varoja – riskipainotettuihin

saataviin nähden24. Ideana on siis se, että pankilla on tarpeeksi omia varoja liiketoiminnassa

otettuihin velkoihin, eli yleensä talletuksiin suhteutettuna. Riittävällä omien varojen määrällä

ja laadulla pyritään turvaamaan pankin velkojien (tallettajien) saatavat tilanteessa, jossa pan-

kille muodostuu runsaasti luottotappioita sellaisten saamisten osalta, joissa velallinen on ajau-

tunut maksukyvyttömäksi. Omilla varoilla pyritään siis kattamaan liiketoiminnassa aiheutuvat

tappiot.

Asetuksessa määriteltyjen vakavaraisuutta sääntelevien normien lisäksi asetus määrittelee

sen, mitä ovat luottolaitos ja rahoituslaitos. Asetuksen 4 artiklan 1 kohdan 1 alakohdan mu-

kaan luottolaitos on yritys, joka liiketoimintanaan ottaa vastaan yleisöltä talletuksia tai muita

22 Ellinger – Hooley – Lomnicka 2006, s. 61–62. 23 Basle Committee on Banking Supervision 1988, s. 19. 24 Myöntäessään lainan asiakkaalleen, syntyy pankille saatava asiakkaaltaan. Pankin saataville on asetettu eri-

laisia riskipainoja riippuen siitä, kenelle laina on myönnetty. Esimerkiksi valtioille ja kunnille myönnettyjen

lainojen riskipainot ovat alhaisemmat kuin yrityksille myönnettyjen vakuudettomien luottojen. Cranston 2006,

s. 90.

12

takaisinmaksettavia varoja ja myöntää luottoja omaan lukuunsa. Jotta jotain yritystä voidaan

arvioida luottolaitoksena, tulee edellä mainitut edellytykset täyttyä, eli ensinnäkin yrityksen

on otettava vastaan talletuksia tai muita takaisinmaksettavia varoja ja toisekseen myönnet-

tävä luottoja omaan lukuunsa. Rahoituslaitoksella puolestaan tarkoitetaan 4 artiklan 1 koh-

dan 26 alakohdan mukaan yritystä, joka ei kuitenkaan ole luottolaitos tai sijoituspalveluyri-

tys ja jonka pääasiallisena toimintana on hankkia omistusosuuksia tai harjoittaa mm. jotain

luottolaitosdirektiivin liitteen I 2–12 tai 15 kohdissa tarkoitettua toimintaa. Kyseisen liitteen

em. kohdissa mainittua toimintaa ovat muun muassa luotonanto, erilaiset sijoituspalvelut,

takauksien myöntäminen sekä sähköisen rahan liikkeeseenlasku.

Luottolaitosdirektiivi puolestaan sääntelee mm. edellytyksistä luottolaitostoiminnalle ja sii-

hen kohdistettavista valvontatoimista. Luottolaitosdirektiivin 8 artiklan 1 kohdan mukaan

jäsenvaltioiden on edellytettävä luottolaitoksilta, että ne hakevat toimilupaa ennen toiminnan

aloitusta. Luottolaitosdirektiivi on Suomessa saatettu voimaan luottolaitoslailla.

Suomessa luottolaitoksiin sovellettava lainsäädäntö on pitkälti Euroopan unionista lähtöisin

olevaa sääntelyä, joten lyhyt käsittely unionin oikeuden tulkintavaikutuksista sekä unionin oi-

keuden valtionsisäisistä oikeusvaikutuksista on paikallaan.

Ensisijaisuusperiaatteella tarkoitetaan sitä, että kansallisen lainsäädännön ollessa ristiriidassa

eurooppaoikeudellisen sääntelyn kanssa, on kansallisen lainsäädännön soveltaminen kiellet-

tyä. Eurooppaoikeuden ensisijaisuusperiaate koskee kaikkea unionin oikeutta, eikä pelkästään

välittömiä oikeusvaikutuksia tuottavaa eurooppaoikeudellista sääntelyä.25 Ensisijaisuusperi-

aate on alun perin Euroopan unionin tuomioistuimen ennakkoratkaisuissa syntynyt periaate,

joka on myöhemmin otettu mukaan osaksi EU-sääntelyä ja se on nykyään kirjattuna Lissabo-

nin sopimukseen (2007/C 306/01).26 Esimerkiksi siis luottolaitosdirektiivin ja luottolaitoslain

normien ollessa ristiriidassa keskenään, saa luottolaitosdirektiivin normi etusijan tulkintatilan-

teessa luottolaitoslakiin nähden. Ensisijaisuusperiaate ei kuitenkaan tarkoita sitä, että kansal-

lisen lainsäädännön (tässä tapauksessa esimerkkinä LLL:n) normi olisi pätemätön; sitä vain ei

voida soveltaa kyseisessä tilanteessa.

25 Ratio 2016, s. 223–224. 26 Lissabonin sopimus Euroopan unionista tehdyn sopimuksen ja Euroopan yhteisön perustamissopimuksen

muuttamisesta (EUVL C 306, 17.12.2007, s. 1–271).

13

Eurooppaoikeuden suora sovellettavuus liittyy sellaisiin EU-oikeudellisiin säädöksiin, joita

kansallisten lainsäätäjien ei tarvitse erikseen saattaa voimaan jäsenvaltiossa. Tällaisia säädök-

siä ovat muun muassa EU:n perussopimukset sekä EU:n antamat asetukset. Vakavaraisuus-

asetusta on siten suoraan sovellettavaa oikeutta Suomessa, ilman erillistä kansallista voimaan-

saattamista.27

Eurooppaoikeuden tulkintavaikutus tunnetaan myös yhdenmukaisen tulkinnan periaatteena.

Sen mukaan kansallista oikeutta pitäisi pyrkiä tulkitsemaan siten, että se tukisi mahdollisim-

man hyvin eurooppaoikeudellista sääntelyä ja unionin integraatiotavoitteita. Tulkintavaiku-

tuksen soveltamisalaan kuuluvat erityisesti sellaiset tilanteet, jossa unionin oikeus ei ole suo-

raan sovellettavaa kansallisella tasolla, kuten on esimerkiksi asetusten osalta.28 Euroopan yh-

teisöjen tuomioistuimen Marleasing-tapauksen29 ratkaisun mukaan jäsenvaltioiden tulee tul-

kita kansallista lainsäädäntöä direktiivin sanamuodon ja tarkoituksen mukaisesti niin paljon

kuin mahdollista. Esimerkiksi tulkintavaikutuksesta voidaan nostaa esiin jokin luottolaitosdi-

rektiivissä mainittu tavoite, jota ei kuitenkaan luottolaitoslaissa mainita. Maininnan puutteesta

huolimatta luottolaitoslakia sovellettaessa tulee luottolaitosdirektiivin kyseinen tavoite kuiten-

kin ottaa huomioon tulkintavaikutuksen takia.

2.3 Luottolaitoslaki

Suomessa luottolaitosten toimintaa säännellään useammalla lailla, joista keskeisin on luot-

tolaitostoiminnasta annettu laki. Luottolaitoslaissa on säädetty yhtiömuodosta riippumatta

sovellettavat normit luottolaitosten toimintaa koskien. Sen lisäksi toimialaa sääntelee muun

muassa liikepankeista ja muista osakeyhtiömuotoisista luottolaitoksista annettu laki

(1501/2001), säästöpankkilaki (1502/2001), osuuspankeista ja muista osuuskuntamuotoi-

sista luottolaitoksista annettu laki (423/2013) sekä hypoteekkiyhdistyksistä annettu laki

(936/1978). Luottolaitoksia koskeva sääntely on erityslainsäädäntöä yritysmuotoja koske-

vaan lainsäädäntöön, kuten osakeyhtiölakiin nähden. Oli luottolaitoksen yritysmuoto sitten

osakeyhtiö tai osuuskunta, ovat LLL ja jokin edellä luetelluista säädöksistä lex specialis -

asemassa yhtiöoikeudelliseen sääntelyyn nähden. Edellä mainittuja säädöksiä ei tässä tutki-

muksessa käsitellä, joten seuraavaksi perehdytäänkin luottolaitoslain sääntelyyn tutkimuk-

sen kannalta keskeisissä asioissa.

27 Ratio 2016, s. 229. 28 Ratio 2016, s. 239. 29 C-106/89, Marleasing, EU:C:1990:395, kohta 8. Oikeuskirjallisuudessa on esitetty, että tulkinta olisi vietävä

niin pitkälle, että direktiivissä asetettu tavoite täyttyisi. Ks. esim. Mähönen – Villa 2006, s. 56.

14

Takaisinmaksettava vara on erityinen velkaerä, joka terminologisesti esiintyy vain luottolai-

toksien yhteydessä. Vain luottolaitoksilla30 on yksinoikeus ottaa vastaan takaisinmaksettavia

varoja yleisöltä luottolaitoslain 2:2 perusteella.31 Yksinoikeus koskee vain sellaisia takaisin-

maksettavia varoja, jotka eivät ole arvopaperimarkkinalain 2:1 mukaisia arvopapereita. Sen

lisäksi luottolaitoslain 2:3 2 momentin mukaan muukin kuin luottolaitos saa hankkia takai-

sinmaksettavia varoja yleisöltä, jos kyseessä ei ole vaadittaessa takaisinmaksettava velkasi-

toumus.32 Muillakin yrityksillä, kuin luottolaitoksilla voi siis olla luottolaitoslain mukaisia

takaisinmaksettavia varoja vieraan pääoman erinä, mutta näiden yritysten kohdalla em. vie-

raan pääoman erät eivät terminologisesti ole takaisinmaksettavia varoja.33

Takaisinmaksettavista varoista säädetään luottolaitoslain 1 luvussa. Lain 1:6:n mukaan ta-

kaisinmaksettavia varoja ovat kyseisen lain sääntelemässä liiketoiminnassa velaksi otetut

varat. Luottolaitoslaissa itsessään ei määritellä, mitä sisältyy takaisinmaksettaviin varoihin.

Lain 1:10:n tulkinnasta saa kuitenkin osviittaa siitä, että talletus on takaisinmaksettava vara.

Kyseisen lainkohdan mukaan ”[l]uottoyhteisö34 on luottolaitos, joka voi vastaanottaa ylei-

söltä muita takaisinmaksettavia varoja kuin talletuksia”. Edellä mainittua kohtaa sanamuo-

don mukaista tulkintaa käyttäen voidaan todeta, että talletus on luottolaitoslain mukainen

takaisinmaksettava vara, mutta kaikki takaisinmaksettavat varat eivät ole talletuksia. Takai-

sinmaksettavaa varaa koskeva määritelmä on sama kuin jo kumotussa luottolaitostoimin-

nasta annetussa laissa (121/2007), jonka esitöiden mukaan sillä tarkoitetaan kaikkea liike-

toiminnassa vieraan pääoman ehdoin hankittuja varoja. Esitöissä mainitaan erikseen, että

takaisinmaksettavan varan käsite vastaa vuoden 1993 luottolaitoslain tulkintaa. Edellä mai-

nittuja vieraan pääoman ehtoisia varoja voivat olla mm. yksittäiset velkakirjat, joukkovelka-

kirjat sekä tilille vastaanotetut varat.35 Takaisinmaksettavat varat sisältävät sekä

30 Luottolaitoksilla tarkoitetaan luottolaitoslain 1:7:n mukaan yrityksiä, joilla on toimilupa luottolaitostoimin-

taan. Luottolaitoksia voivat olla talletuspankit sekä luottoyhteisöt. 31 Luottolaitoslain 2:3:ssä on säädetty tietyistä poikkeuksista yksinoikeuden suhteen. 32 Ero LLL 2:2.1:n ja 2:3:2:n välillä on se, että ensimmäinen mahdollistaa vain AML:n mukaisten takaisinmak-

settavien varojen vastaanottamisen, kun taas jälkimmäinen – tietyin edellytyksin – mahdollistaa myös muiden

kuin AML:n mukaisten arvopapereiden liikkeeseenlaskun. 33 Pankkipalvelutyöryhmä tulkitsi aikanaan lausunnossaan, ettei luottolaitoksen määritelmästä seuraa minkään-

laisia rajoitteita sellaisten yritysten varainhankinnalle, jotka eivät velaksi otettujen varojen vastaanottamisen

kanssa myönnä samanaikaisesti luottoja. Ks. Valtiovarainministeriö 2000, s. 2. 34 Luottoyhteisöjä ovat mm. kiinnitysluottopankit, rahoitusyhtiöt ja luottokorttiyhtiöt. Niemi 2014, s. 6. 35 HE 21/2006 vp, s. 21. Kotimaisessa oikeuskirjallisuudessa takaisinmaksettavan varan sisältöä on arvioitu

hyvin vähän, mutta esimerkiksi pääomaturvattu sijoituslaina on katsottu takaisinmaksettavaksi varaksi. Kuu-

sinen 2008, s. 265.

15

velkaehtojen mukaisesti eräpäivään mennessä takaisinmaksettavat varat että vaadittaessa ta-

kaisinmaksettavat varat.

Takaisinmaksettavien varojen ([other] repayable funds) käsite tulee Europan unionin sää-

döksistä, joissa se on esiintynyt ensimmäisen kerran jo vuonna 1977 ja se on säilynyt tähän

päivään asti samana.36 Sitä ei kuitenkaan ole unionin tasollakaan määritelty, mitä kyseinen

käsite pitää sisällään – eikä jäsenvaltioistakaan moni ole lähtenyt sitä lainsäädännössään

määrittelemään.37 Käytännössä Euroopan unionin jäsenvaltioissa muilla takaisinmaksetta-

villa varoilla tarkoitetaan bondeja, arvopaperistettuja asuntolainoja, yrityslainoja sekä talle-

tustodistuksia.38

Vaadittaessa takaisinmaksettavilla varoilla puolestaan tarkoitetaan luottolaitoslain 1:6 2

momentin mukaan varoja, jotka eivät ole määräaikaisia ja jotka velkoja voi irtisanoa mak-

settaviksi heti, tai korkeintaan 30 päivän irtisanomisajan kuluttua, sekä sellaisia määräaikai-

sia varoja, joiden laina-aika on enintään 30 päivää tai jotka velkoja voi irtisanoa ennen erä-

päivää myös muissa kuin velkaehdoissa erikseen mainituissa poikkeuksellisissa tilanteissa.

Luottolaitoslaissa ei määritellä talletusta, vaan lain 1:9:ssä (1199/2014) viitataan rahoitus-

vakausviranomaisesta annettuun lakiin (1195/2014), jonka 1:3 1 momentin 11 kohdan mu-

kaan talletus on tilillä olevat ja sinne vielä kirjatumattomat maksujenvälityksessä olevat saa-

miset sekä niille kuuluvat korot. Talletuksia eivät kuitenkaan ole sellaiset saamiset, jotka

perustuvat arvopaperimarkkinalain mukaisiin arvopapereihin tai jotka talletuspankki on so-

pimusehtojen mukaan oikeutettu tai velvollinen suorittamaan takaisin muusta kuin saamisen

nimellisarvosta. Talletuksen tyypillinen tunnusmerkki on sen rahamääräisyys ja erillinen tal-

lettajakohtainen tili pankin kirjanpidossa. Muita talletukselle tyypillisiä tunnusmerkkejä

ovat mm. niille asetettu vaatimus luotettavuudesta, turvallisuudesta ja salassa pysymisestä.39

Talletuksen luotettavuutta onkin takaamassa talletussuojarahasto, johon jokaisen talletus-

pankin tulee kuulua.40 Talletuksen turvallisuuteen viitataan luottolaitoslain 1:9.2:ssa; termiä

”talletus” voidaan käyttää markkinoinnissa vain saman pykälän 1 momentissa tarkoitetun

36 European Banking Authority (EBA) 2014, s. 4. 37 EBA:n raportin mukaan vain kolme jäsenvaltiota olisi jollain tasolla määrittänyt käsitteen sisällön. Ks. Eu-

ropean Banking Authority 2014, s. 5. 38 European Banking Authority 2014, s. 9. 39 Kontkanen 2016, s. 108. 40 Talletussuojarahastosta korvataan pankin maksukyvyttömyydessä tilinhaltijan saamiset 100 000 euroon asti.

Ks. rahoitusvakausviranomaisesta annetun lain 5:8.

16

korvattavan talletuksen piiriin kuuluvista rahavaroista. Tarkoituksena on ollut, että kuluttajat

mieltävät talletuksen nimenomaan turvalliseksi kohteeksi rahoilleen.41

Taulukko 1. Takaisinmaksettavien varojen jaottelua.

Instrumentti Talletus Määräaikaistalle-

tus

AML 2:1 arvopap.

Takaisinmakset-

tava vara

Kyllä Kyllä Vieraan pääoman

ehtoiset

Vaadittaessa takai-

sinmaksettava

vara

Kyllä Ei yleensä Ei yleensä

Talletusta ei suoraan lainsäädännössä määritellä vaadittaessa takaisinmaksettavaksi varaksi,

vaikka se on käytännössä maksettava tallettajan niin vaatiessa takaisin. Poikkeuksen muo-

dostavat määräaikaistalletukset sekä erilaiset säästötilit. Perinteinen käyttötili tai päivittäis-

ten raha-asioiden hoitamiseen tarkoitettu tili on tarkoitettu talletuksille, jotka ovat vaaditta-

essa aina nostettavissa.42 Kuten muutkin takaisinmaksettavat varat, myös talletus on velvoi-

teoikeudellisesti asiakkaan saatava pankilta.

Yllä olevasta taulukosta havaitaan, että takaisinmaksettavien varojen piiriin kuulu kaikki ve-

laksi otettu rahoitus, jonka takaisinmaksusta on sovittu. Muutkin kuin arvopaperimarkkina-

lain mukaiset arvopaperit voivat toki olla takaisinmaksettavia varoja. Vaadittaessa takaisin-

maksettavien varojen ala puolestaan on kapeampi. Sen alaan mahtuvat vain aiemmin kuvatut

varat, joiden takaisinmaksu tapahtuu 30 päivän sisällä takaisinmaksua koskevasta vaatimuk-

sesta.

41 Hemmo – Wuolijoki 2013, s. 590. 42 Pitkäaikaissäästämissopimukset ovat asia erikseen. Näistä strukturoiduista talletuksista lisää ks. mm.

Hemmo – Wuolijoki 2013, s. 592.

17

Taulukko 2. Rahoitusinstrumenttien keskeisiä ominaisuuksia.

Rahoitus-

tapa

Äänioikeus Tuoton-

maksu

Asema sel-

vitystilassa

ja konkurs-

sissa

Vakuus Lunastami-

nen

Tavallinen

osake

Kyllä Jakokelpois-

ten varojen

puitteissa

yhtiöko-

kouksen

päätöksellä

Huonoin Ei Takaisinosto

mahdollinen

yhtiöko-

kouksen

päätöksellä,

jakokelpois-

ten varojen

puitteissa

Lunastus-

ehtoinen

osake

Yhtiöjärjes-

tyksen mu-

kaisesti

Jakokelpois-

ten varojen

puitteissa

yhtiöjärjes-

tyksen mu-

kaisesti

Huonoin/yh-

tiöjärjestyk-

sen mukai-

sesti.

Ei Takaisinosto

mahdolli-

nen/Yhtiö-

järjestyksen

mukaisesti.

Jakokelpois-

ten varojen

puitteissa.

Pääoma-

laina

Ei Jakokelpois-

ten varojen

puitteissa.

Osakkeita

parempi,

muita vel-

koja huo-

nompi.

Ei Jakokelpois-

ten varojen

puitteissa.

Vaihtovel-

kakirja

Ei Korko,

yleensä kiin-

teä

Pääomalai-

naa parempi,

muita vel-

koja huo-

nompi

Ei Velkakirjan

ehtojen mu-

kaisesti.

Takasijai-

nen velka

Ei Kuten yllä Kuten yllä Ei Kuten yllä

18

Vakuudelli-

nen velka

Ei Kuten yllä Paras Kyllä Kuten yllä

Talletus Ei Kuten yllä Paras talle-

tussuojan ta-

kia.

Ei. Talletus-

suojaa lu-

kuun otta-

matta.

Vaaditta-

essa/sopi-

muksen mu-

kaan

Yllä olevassa taulukossa on listattuna osakeyhtiömuotoisen luottolaitoksen mahdollisia ra-

hoitustapoja. Ylimpänä listauksessa on viimesijaisin tuotonsaaja ja alimpana puolestaan par-

haimmassa asemassa oleva rahoitusinstrumentti. Tallettajan asema yhtiön rahoittajana on

talletussuojan johdosta talletussuojan enimmäismäärään asti hyvin turvattu. Sen sijaan mui-

den takaisinmaksettavien varojen asema vaihtelee riippuen rahoitussopimuksen ehdoista.

19

3 OMA JA VIERAS PÄÄOMA OSAKEYHTIÖLAINSÄÄDÄNNÖSSÄ

3.1 Oma pääoma yhtiöoikeudessa

Edellisessä luvussa kuvattiin tutkimuskysymyksien kannalta keskeisimmät normit pankkien

sääntelystä, joka on erityissääntelyä suhteessa seuraavaksi kuvattavaan osakeyhtiölainsää-

däntöön nähden. Tämän luvun tarkoituksena on kuvata keskeisimmiltä osin osakeyhtiön ul-

koisia rahoitustapoja, eli muusta kuin liiketoiminnasta saatavaa rahavirtaa. Osakkeen OYL:n

mukaisia pakottavia sekä osakkeen tahdonvaltaisia ominaisuuksia tutkitaan siltä osin kuin

se on oleellista tutkimuskysymysten kannalta. Eli toisin sanoen FIVA:n tulkintaluonnokses-

saan esille nostamat lunastusehtoisten osakkeiden ominaisuudet ja luvussa 4 käsiteltävien

luottoja tarjoavien yhtiöiden osakkeiden ominaisuudet määrittävät tämän luvun oman pää-

oman ehtoisen rahoituksen käsittelyn laajuuden.

Oman pääoman tarkastelussa tulee ensinnäkin ottaa huomioon, minkä oikeudenalan mu-

kaista omaa pääomaa ollaan määrittämässä. Esimerkiksi yhtiö- ja kirjapito-oikeudellisesti

oma pääoma voivat erota toisistaan. Tässä tutkimuksessa oman pääoman tarkastelukulma on

yhtiöoikeudellinen: yhtiöoikeudellisesti omana pääomana pidetään osakeyhtiölain mukaista

osaketta. Toisekseen tarkastelussa pitää ottaa huomioon tarkasteltavan rahoitusinstrumentin

luonne sekä juridisena että taloudellisena instrumenttina. Edellä mainittujen osalta argumen-

toinnissa voidaan päätyä pääomaluokittelun osalta päinvastaisiin lopputulemiin oikeuden-

alakohtaisesta tulkintatavasta riippuen. Rahoitusinstrumenttia koskevat muotosäännökset

ratkaisevat oikeudellista muotoa koskevassa argumentoinnissa sen, onko kyseessä oman vai

vieraan pääoman ehtoinen sijoitus. Oman pääoman ehtoisen sijoituksen tulee silloin täyttää

sille osakeyhtiölaissa ja osakeyhtiön yhtiöjärjestyksessä asetetut muotosäännökset. Talou-

delliseen puoleen painottuvassa (sisältöpainotteisessa43) argumentoinnissa puolestaan vaa-

kakupissa painavat enemmän kyseisen rahoitusinstrumentin tuottamat ominaisuudet.44 Eli

vaikka instrumentti olisi nimetty osakkeeksi, sisältöpainotteisessa argumentoinnissa se voi-

daan katsoa vieraaksi pääomaksi, jos sen tuottamat ominaisuudet vastaavat enemmän velan

kuin oman pääoman ominaisuuksia.

43 Ks. Mähönen 2005, s. 160–161. Sisältöpainotteinen arviointi sisältyy myös kirjanpitolain 3:3:n (1376/2016)

yleisiin tilinpäätösperiaatteisiin. 44 Ks. Mähönen – Villa 2014, s. 275–276.

20

Oma pääoma on osakeyhtiön omistajien yhtiölle antamaa rahoitusta, joka on tehty lähtökoh-

taisesti rajoittamattomaksi ja ennalta määräämättömäksi ajaksi. Oman pääoman tunnus-

merkkejä ei suoraan säännellä osakeyhtiölaissa. Yhtiöoikeudellisten yleisten oppien mukaan

oma pääoma on nähty viimesijaisena, pysyvänä ja vakuudettomana.45 Viimesijaisuus tar-

koittaa sitä, että yhtiön konkurssitilanteessa oman pääoman ehtoiset sijoittajat saavat jako-

osansa vasta muiden velkojien jälkeen sekä sitä, että yhtiön toiminnan aikana varojenjaossa

on otettava huomioon yhtiön maksukyky osakeyhtiölain 13:2 mukaisesti. Toisin kuin vie-

raan pääoman eriä, omaa pääomaa ei voi kokonaisuudessaan maksaa takaisin yhtiön toimin-

nan aikana. Osakeyhtiölain 1:3:n vähimmäispääomasäännös edellyttää vähintään 2 500 eu-

ron omaa pääomaa.46 Oman pääoman ehtoinen sijoitus on myös liiketoimintariskin otta-

mista, jossa riskin kantajalla ei ole mitään varmuutta siitä, saako hän koskaan sijoittamaansa

panosta vastaavaa summaa takaisin. Sijoituksen tehdessään oman pääoman ehtoinen sijoit-

taja siis hyväksyy korkeamman riskin sijoitukselleen, kuin mitä vieraan pääoman ehtoinen

sijoittaja joutuu sijoituksellaan ottamaan. Riskin vastapainoksi sijoittaja puolestaan odottaa

saavansa sijoitukselleen korkeampaa tuottoa kuin vieraan pääoman ehtoisen sijoituksen teh-

nyt sijoittaja tietää todennäköisesti saavansa.47

Edellä mainittujen lisäksi omaan pääomaan liittyviksi keskeisiksi, mutta epävarsinaisiksi

ominaisuuksiksi on perinteisesti katsottu sen oikeus yhtiön residuaalituottoon (jako-osai-

suus), kontrollioikeudet yhtiötä kohtaan sekä eräpäivättömyys. Residuaali tarkoittaa yhtiön

omistajien oikeutta liiketoiminnan kulujen ja velkojen maksun jälkeen syntyvään jäännök-

seen, joko voittoon tai tappioon.48 Osakkeenomistajan saama tuotto tai osakkeen arvo muut-

tuu siten yhtiön liiketoiminnan kehityksen mukaan. Ominaisuudet ovat epävarsinaisia, koska

niistä on mahdollisuus poiketa osakeyhtiölain tarjoamissa rajoissa.

Osakeyhtiölain 8:1 mukaan oma pääoma jaotellaan sidottuun ja vapaaseen omaan pääomaan.

Sidottua omaa pääomaa ovat OYL 8:1:n mukaan osakepääoma, arvonkorotusrahasto, käy-

vän arvon rahasto ja uudelleenarvostusrahasto. Osakeyhtiölain voimaanpanosta annetun lain

45 Lauriala 2008, s. 244. 46 Tämä koskee yksityistä osakeyhtiötä, julkisella osakeyhtiöllä vähimmäismäärä on saman säännöksen mu-

kaan 80 000 euroa. 47 Sijoittamisesta puhuttaessa ei edes vakuudellisten velkojien kohdalla voida puhua varmasti siitä, minkälaisen

tuoton hän saa. Sijoittamiseen liittyy aina riskinotto ja jopa vakuuden saanut velkoja voi menettää koko sijoit-

tamansa summan. Varmaksi voidaan puhua vain siitä, että velkoja saa sijoitukselleen tuottoa todennäköisem-

min kuin oman pääoman tehnyt sijoittaja. Riskistä ja tuottovaatimuksesta ks. esim. Lauriala 2010, s. 403–404. 48 Lauriala 2008, s. 244 ja Lautjärvi 2015, s. 45.

21

(625/2006) 13 §:n mukaan myös vararahasto ja ylikurssirahasto ovat sidottua omaa pää-

omaa. Vapaata omaa pääomaa ovat OYL 8:1:n mukaan muut rahastot sekä tilikauden ja

edellisten tilikausien voitto. OYL 8:2 mukainen sijoitetun vapaan oman pääoman rahasto on

vapaata pääomaa. Muita vapaan oman pääoman eriä voivat olla yhtiökokouksen päätökseen

tai yhtiöjärjestyksen määräykseen perustuvat rahastot.

Oman pääoman ehtoisia rahoitusmuotoja ovat osakeanti sekä sijoitus omaan vapaaseen pää-

omaan. Osakeannista saadut varat yhtiö voi kirjata joko omaan sidottuun tai vapaaseen

omaan pääomaan, eli ensimmäisen kohdalla käytännössä osakepääomaan ja jälkimmäisen

kohdalla puolestaan esimerkiksi sijoitetun vapaan pääoman rahastoon. Oman pääoman eh-

toisella voidaan tarkoittaa joko vastikkeellista sijoitusta, jossa sijoittaja saa sijoituksensa

vastineeksi yhtiön osakkeita, tai vastikkeetonta sijoitusta, jossa sijoittaja rahoittaa yhtiötä

saamatta vastineeksi yhtiön osakkeita tai muita oikeuksia49.

3.2 Osake

Osakeyhtiön osake on kaikessa yksinkertaisuudessaan määräosainen omistusosuus yhti-

östä.50 Osakkeet ovat osakeyhtiölain 3:1.1:n mukaan oletusarvoisesti yhtäläisiä, eli ne tuot-

tavat kukin samanlaiset oikeudet yhtiöön, niin äänioikeuden kuin tuotto-oikeuden suhteen.

Osaketta ja sen tuottamia oikeuksia määritellään osakeyhtiölaissa, yhtiöjärjestyksessä, osa-

kassopimuksissa sekä yhtiökokouksen osaketta koskevissa päätöksissä. Osakkeen sisältö

muotoutuu tapauskohtaisesti – tai pikemminkin yhtiö- ja osakelajikohtaisesti – sitä koskevan

sääntelykokonaisuuden kautta. Jukka Mähönen sekä Seppo Villa ilmaisevat asian, ”että

osakkeen sisältö määräytyy osakeyhtiön institutionaalisen järjestelyn sisällön perusteella”51.

Osaketta ei siis voida tarkastella tietämättä ensin sitä määrittäviä normeja – lain tai yhtiön

omistajien määräämiä. Vaikka osakeyhtiö perustuu yhtiön perustamissopimukseen, ei osak-

kaiden suhde yhtiöön kuitenkaan ole velkasuhde vaan yhtiösuhde.52

OYL:n mukaisella ”tavallisella” osakkeella – myös kantaosakkeeksi kutsutulla – tarkoite-

taan osakeyhtiölain pakottavien ja tahdonvaltaisten normien mukaista osaketta, johon ei

49 Esimerkiksi optio-oikeuksia. 50 Lauriala 2004, s. 6. 51 Mähönen – Villa 2014, s. 275. 52 Iirola – Kyläkallio – Kyläkallio 2017a, s. 144.

22

yhtiöjärjestyksen mukaan liity muita oikeuksia tai velvollisuuksia, kuin mitä laissa on sa-

nottu ja kuten se on yhtiöjärjestyksessä muotoiltu. Osake tuottaa omistajalleen erilaisia oi-

keuksia, jotka on tavattu jaotella hallinnoimisoikeuksiin ja varallisuusoikeuksiin.53 Seuraa-

vissa kappaleissa käsitellään tämän tutkimuksen kannalta keskeisimpiä osakkeelle kuuluvia

oikeuksia, jotta voidaan arvioida tutkimuskysymysten kohteena olevien lunastusehtoisten

osakkeiden ominaisuuksia yhtiöoikeudellisesti.

Osakeyhtiölain 3:3:n mukaan osake tuottaa yhden äänen kaikissa yhtiökokouksessa käsitel-

tävissä asioissa – kyseessä on siis hallinnoimisoikeus. Osake tuottaa siten omistajalleen ää-

nivallan koskien yhtiön hallintoa. Äänioikeudella on merkitystä osakkeenomistajan residu-

aalioikeuden kannalta. Äänioikeutta käyttämällä osakkeenomistaja voi vaikuttaa yhtiön hal-

lintoon äänestämällä yhtiökokouksissa sekä hallituksen nimittämiseen ja erottamiseen. Oi-

keus vaikuttaa yhtiön hallintoon onkin merkittävä tekijä osakkeenomistajan residuaalioikeu-

delle; yhtiön on tyydytettävä ensin muiden sidosryhmien tarpeet ennen kuin osakkeenomis-

taja voi saada tuottoa sijoitukselleen. Työkalu tämän tavoitteen edistämiseksi on nimen-

omaan osakkeen tuoma äänivalta.54

Osakkeet ovat oletusarvoisesti vapaasti luovutettavissa ja hankittavissa osakeyhtiölain 1:4:n

mukaan. Säännöksen mukaan tätä oikeutta voidaan yhtiöjärjestyksessä rajoittaa. Lain 3:6:ssä

mahdollistetaan osakkeen vaihdannanrajoitukset vain 3:7:n (lunastuslauseke) ja 3:8:n (suos-

tumuslauseke) sekä 15:10:n (hankkimis- ja lunastusehdot) mukaisilla tavoilla.

Erilajiset osakkeet

Osakeyhtiölain 3:1.1:n mukaan kaikki osakkeet tuottavat yhtiössä yhtäläiset oikeudet, ellei

yhtiöjärjestyksessä määrätä oikeuksiltaan tai velvollisuuksiltaan toisistaan poikkeavista

osakkeista. Erojen on käytävä ilmi yhtiöjärjestyksestä.

Osakkeista voidaan tehdä erilajisia OYL:n 1:9:n ilmentämän tahdonvaltaisuuden periaatteen

ansiosta. Säännöksen mukaan osakkeenomistajat voivat yhtiöjärjestyksessä määrätä yhtiön

toiminnasta, mutta sillä ei voida ohittaa lain pakottavia säännöksiä. Tahdonvaltaisuuden an-

siosta omistajat voivat muokata osakkeita riskiprofiileiltaan ja tuotoiltaan erilaisiksi. Yleisiä

53 Hallinnoimis- ja varallisuusoikeuksista tarkemmin mm. Iirola – Kyläkallio – Kyläkallio 2017a, s. 145–147

sekä Immonen – Nuolimaa 2017, s. 48–49. 54 Collin 2016, s. 718–719.

23

tapoja erilajistaa osakkeet on antaa eri osakesarjoille erilainen äänivalta tai etuoikeus jaetta-

viin voittovaroihin.55 Erilajiset osakkeet yhtiöllä tarkoittavat käytännössä sitä, että sillä on

useampi kuin yksi osakesarja ja että osakesarjat poikkeavat toisistaan niiden tuottamien oi-

keuksien tai velvollisuuksien suhteen.

Tahdonvaltaisuuden periaatteen ansiosta kaikista liikkeeseenlaskettavista osakkeista voidaan

tehdä ominaisuuksiltaan samanlaisia ja samalla kuitenkin poiketa osakeyhtiölain osaketta kos-

kevista tahdonvaltaisista normeista. Osakeyhtiölain tahdonvaltaisista osaketta koskevista nor-

meista poikkeaminen ei siis tarkoita sitä, että osakeyhtiöllä olisi oltava useampi osakesarja

esimerkiksi osakkeen vaihdantakelpoisuuden rajoittamiseksi.

Osakelajien äänivaltaa voidaan erilajistamisella kasvattaa tai poistaa kokonaan. Äänivallan

jakamisella toinen osakesarja voi tuottaa enemmän ääniä kuin toinen, tai toisella osakesar-

jalla ei äänivaltaa ole välttämättä ollenkaan. Erot äänivallassa ovat merkityksellisiä yhtiöko-

kouksessa tehtävien päätösten kannalta. Yleensä erot äänivallassa johtuvat perustajaosakkai-

den halusta pitää yhtiön päätäntävalta omissa käsissä tapauksissa, joissa rahoitusta on jou-

duttu hankkimaan osakeannin kautta yhtiön perustajaomistajakunnan ulkopuolelta.

Osakesarjojen äänivaltaeroa voidaan kompensoida antamalla vähemmän äänivaltaiselle tai

kokonaan äänivallattomalle osakesarjalle varojenjaossa etuoikeus jaettaviin varoihin ennen

muita osakesarjoja tai suurempi osuus yhtiön voittovaroista. Ensiksi mainitun kohdalla pu-

hutaan niin sanotusta etuoikeutetusta osakkeesta. Yleensä etuoikeus on turvattu niin, että

etuoikeutetuille osakkeille on maksettava tuotto ennen kuin tuotonmaksu on mahdollista

muille osakesarjoille. Tuotonmaksu muille osakesarjoille ei siten ole mahdollista ollenkaan,

elleivät etuoikeutettujen osakkeiden omistajat ole saaneet heille kuuluvaa tuottoaan.56

55 Nasdaq:n Helsingin pörssissä on listattuna useampi yhtiö, joilla on enemmän kuin yksi osakesarja. Kaikilla

yhtiöillä, joilla on molemmat osakesarjat listattuina, on yhteistä se, että osakesarjojen erilajistaminen on tapah-

tunut osakesarjojen äänivaltaa muuttamalla. Muutamalla yhtiöllä erilajistaminen on tapahtunut myös suostu-

mus- ja muuntolausekkeen kautta. Esimerkkeinä osakesarjojen äänivaltaeroista mainittakoon Metsä Board Oyj

(A-osake 20 ääntä, B-osake 1 ääni, Metsä Board Oyj 2018, s. 99) ja Oriola Oyj (A-osake 20 ääntä, B-osake 1

ääni, Oriola Oyj 2018, s. 65). Suostumuslausekkeesta esimerkkinä Raisio Oyj, joka on erilajistanut osakkeet

äänivallan lisäksi (kantaosake 20 ääntä, vaihto-osake 1 ääni) suostumuslausekkeella (kantaosakkeen hankki-

miseen tarvitaan yhtiön hallituksen suostumus) ja muuntolausekkeella (kantaosakkeesta pyydettäessä vaihto-

osake hallituksen suostumuksella). Raisio Oyj 2018, s. 14. 56 Tällainen etuoikeus on kansainvälisesti katsoen yleinen. Ks. esim. HE 109/2005 vp, s. 53. Hallituksen esi-

tyksessä toki puhutaan jakopäätöksestä riippumattomasta osingosta.

24

Vaikka osakkeen äänivalta olisi kokonaan poistettu, osakkeenomistajan suostumus vaadi-

taan silti tietyissä tapauksissa osakeyhtiölain 5:29:n mukaisesti.57 Osakeyhtiölaissa on myös

olettamasäännös äänivallattomille osakkeille koskien tilannetta, jossa äänivallattomalle

osakkeelle annetaan äänioikeus, jos jakopäätöksestä riippumatta maksettavaa osinkoa ei ole

maksettu kahdeksan kuukauden kuluessa tilikauden päättymisestä. Kyseinen säännös on

OYL:n 3:4.1:n 2 kohdan olettamasäännös, joka voidaan kuitenkin rajata pois yhtiöjärjestyk-

sen määräyksellä.58 Vaikka osakkeelta olisi äänioikeus rajattu kokonaan pois, tulkitsen

edellä mainitun säännöksen olevan erillinen säännös äänivallan poistamista koskevaan

OYL:n 3:3:n nähden. Täten yhtiöjärjestyksen määräys ei rajaisi osakkeelle tulevaa äänioi-

keutta edellä mainituissa tapauksissa, vaan yhtiöjärjestyksessä tulisikin olla nimenomainen

määräys, ettei OYL:n 3:4.1:n 2 kohta tule sovellettavaksi.

Osakeyhtiölain 3:1.3:ssa on mahdollistettu osakkeiden muuntaminen toisen lajisiksi, niin

sanotun muuntolausekkeen avulla. Määräys muuntolausekkeesta on sisällytettävä yhtiöjär-

jestykseen ja siinä on käytävä ilmi muuntamisen edellytykset ja menettely. Muuntolausek-

keen ollessa yhtiöjärjestyksessä, on yhtiöllä silloin useampi kuin yksi osakesarja. Muunto-

lauseketta käytetään yleensä osakkeen äänivallan siirtymisen rajoittamiseksi. Esimerkiksi

voidaan nostaa osakkeen muuntuminen vaihdantatilanteessa äänivallattomaksi osakkeeksi

ilman hallituksen tai yhtiökokouksen erillistä päätöstä. Edellä mainitussa tilanteessa yhtiö-

järjestyksessä on muuntamiselle asetettu edellytykseksi se, että osake vaihtaa kaupan seu-

rauksena omistajaa, jolloin osake menettää äänivaltansa. Toisena esimerkkinä mainittakoon

tilanne, jossa muuntaminen toiseen osakelajiin edellyttää hallituksen suostumusta osakkaan

pyynnöstä.

Lunastaminen OYL 3:7:n tai 15:10:n perusteella

Osakeyhtiön liikkeeseenlaskettujen osakkeiden ulkona olevaa määrää voidaan pienentää

kahdella tavalla: lunastamalla tai hankkimalla - eli ostamalla niitä markkinaehtoisesti.

57 Suostumus koskee mm. äänivallatonta osaketta koskevan yhtiöjärjestyksen määräyksen muuttamista. 58 Säännöksen ilmaus ”jakopäätöksestä riippumatta maksettavaa osinkoa” on saanut aikaan pari toisistaan poik-

keavaa tulkintaa; toisen tulkinnan mukaan osakeyhtiön varojen jakamisesta päätetään yhtiökokouksessa OYL

13:6:n mukaisesti, eikä varojenjako voi perustua muuhun kuin yhtiökokouksen nimenomaiseen päätökseen

(Iirola – Kyläkallio – Kyläkallio 2017a, s. 171–172), kun taas toisessa tulkinnassa on kyseenalaistettu em.

tulkinta ja pidetty säännöksen ja sen esitöiden antamaa mahdollisuutta luontevana osana OYL:n mahdollista-

maa sopimusvapautta (Airaksinen – Pulkkinen – Rasinaho 2018, s. 147). Edellä mainittu tulkintaongelma saat-

taisi käsiteltävänä olevien yhtiöiden kohdalla toteutua, jos maksuvalmius olisi heikko. Silloin yhtiö ei voisi

maksaa osinkoa eikä myöskään lunastaa osakkeita takaisin, jolloin osakkaat joutuisivat jäämään omistajiksi

yhtiöön.

25

Hankkimisessa on kyse siis siitä, että osakkaat luovuttavat osakkeitaan vapaaehtoisesti.59

Ensimmäinen keino edellyttää, että osakkeiden lunastamisesta ja sen edellytyksistä sääde-

tään yhtiöjärjestyksessä. Jälkimmäiseen tapaan riittää osakeyhtiön yhtiökokouksen päätös.

Kumpaakin tapaa noudattaen osake on edelleen olemassa, mutta omistajaksi on vaihtunut

vain yhtiö itse. Vasta osakkeen mitätöimisellä osake lakkaa virallisesti olemasta.60

Osakeyhtiön osakkeisiin voidaan liittää lunastuslauseke OYL 3:7:n mukaisesti. Lunastus-

lausekkeesta on mainittava yhtiöjärjestyksessä. Lunastusoikeus voi olla toisella osakkeen-

omistajalla, yhtiöllä itsellään tai jollain muulla henkilöllä. Lunastuslauseke voi koskea vain

sellaista tilannetta, jossa osakkeen luovuttaja on muu kuin yhtiö itse ja kyseessä on saanto.

Lunastusta koskeva merkityksellinen seikka tilanteessa, jossa yhtiö käyttää lunastusoikeut-

taan, on OYL:n 3:7 5 momentin säännös, että yhtiö voi lunastaa osakkeen vain, jos sillä on

jakokelpoisia varoja. Toisin kuin velka, joka on maksettava lainaehtojen mukaisesti, vaikkei

jakokelpoisia varoja olisikaan, osake on lunastettavissa vain jakokelpoisten varojen puit-

teissa. Lunastamista pidetään yhtiön varojen jakamisena, kuten OYL 13:1.1 3 kohdassa on

mainittu. Pääoman pysyvyyden periaatteen61 kannalta osakkeiden lunastamista tai hankki-

mista ei pidetä pääoman takaisinmaksuna, kuten velan kohdalla on kyseessä, vaan kyseessä

on varojen jakaminen. Tällöin lunastamista ja hankkimista koskien tulee sovellettavaksi

OYL:n 13 luvun varojen jakamista koskevat säännökset.

Osakeyhtiölain 15:10:ssä on säännökset koskien tilannetta, jossa yhtiö lunastaa tai hankkii

osakkeita yhtiöjärjestyksen nojalla. Säännöksen 1 momentin mukaan yhtiöllä voi olla oikeus

tai velvollisuus hankkia tai lunastaa yhtiön osakkeita. Tällöin yhtiöjärjestyksessä on oltava

hankkimisen tai lunastamisen edellytyksiä ja menettelyjä koskevat määräykset.

Osakeyhtiölain 3:7:n ja 15:10:n soveltamisalojen keskinäinen suhde on tärkeä nostaa esille

tutkimuskysymyksen kannalta. Lain 3:7:n lunastuslauseke koskee vain saantoja ja lunasta-

jana voi olla muukin taho kuin yhtiö – lunastuslauseke vaikuttaa käytännössä siis osakkeen

luovutukseen. Lisäksi säännös antaa vain oikeuden lunastaa osake, ei velvollisuutta siihen.

Osakeyhtiölain 15:10:n nojalla puolestaan mahdollistetaan tilanne, jossa yhtiöjärjestykseen

59 HE 109/2005 vp, s. 136. 60 Mitätöimisestä ks. esim. Airaksinen – Pulkkinen – Rasinaho 2007b, s. 125–129. 61 Pääoman pysyvyyden periaatteella varmistetaan, etteivät osakkeenomistajat, joilla ei ole vastuuta yhtiön

veloista, voi palauttaa yhtiön sidottua pääomaa ilman velkojien suostumusta. Aiheesta lisää esimerkiksi Airak-

sinen – Pulkkinen – Rasinaho 2007a, s. 15.

26

otetaan määräys, että yhtiöllä on oikeus tai velvollisuus hankkia tai lunastaa yhtiön osak-

keita. Lain 15:10:n nojalla yhtiö voi tai sen pitää hankkia tai lunastaa osakkeita, vaikka osak-

keet eivät olisi olleet saannon kohteena. Tutkimuskysymyksen kannalta oleellisin seikka on

nimenomaan osakeyhtiölain 15:10:n nojalla yhtiöjärjestykseen otettu määräys yhtiön lunas-

tusvelvollisuudesta. Vaikka tutkimuksen kohteena olevia osakkeita rasittaa myös OYL:n

3:7:n mukainen lunastuslauseke, ei sillä kuitenkaan ole suoranaista vaikutusta arvioitaessa

osaketta takaisinmaksettavana varana.62 Tämä siitä syystä, ettei yhtiöillä ole lunastuslausek-

keen tarkoittamissa tilanteissa velvollisuutta lunastaa osaketta itselleen, vain oikeus. Yhtiö

voi jättää lunastusoikeutensa käyttämättä näissä tilanteissa ja muut osakkaat voivat käyttää

halutessaan lunastusoikeuttaan, jolloin kyseessä ei ole yhtiön varojen jakaminen, vaan yh-

tiön osakkaan lunastusoikeuteen perustuva osakkeiden hankkiminen. Vaikka OYL 15:10:n

mukaankin osakeyhtiölle voidaan asettaa lunastusoikeus, kuten 3:7:n mukaankin, on jälkim-

mäisessä kuitenkin kyseessä oikeus lunastaa osake vain vaihdantatilanteessa. Tutkimusky-

symyksen kannalta OYL 15:10:n perusteella asetettu lunastusvelvollisuus on konkreettinen

ongelma takaisinmaksettavuutta arvioitaessa.

Lunastusvelvollisuuden alaisen osakkeen ottaminen osaksi yhtiön rahoitusjärjestelyitä voi-

daan katsoa liittyvän esimerkiksi toimivien jälkimarkkinoiden puutteeseen tai yhtiön alku-

vaiheen pääomasijoituksesta irtautumiseen.63 Lunastusvelvollisuuden alainen osake voi olla

yritykselle myös joustavampi vaihtoehto pankkilainaan tai muuhun velkaan nähden. Takai-

sinmaksu on mahdollista vain taloudellisesti riittävien ehtojen – jakokelpoisten varojen –

puitteissa ja osakkaan niin vaatiessa.

3.3 Varojenjako omalle pääomalle: osingot ja lunastaminen

Osakeyhtiölain mukaisien varojenjakoedellytyksien tarkasteleminen ei suoraan vastaa kysy-

mykseen, mitä voidaan pitää omana pääomana. Varojenjakoa koskevilla säännöksillä on kui-

tenkin vaikutusta, kun arvioidaan oman ja vieraan pääoman ehtoisen rahoituksen välistä ra-

janvetoa tuotonmaksun ja takaisinmaksettavuuden näkökulmasta.

62 Lunastuslauseke koskee B, C ja D-sarjan osakkeita, ja lunastusoikeus näihin on ensisijaisesti yhtiöllä ja

toissijaisesti A-sarjan osakkeiden omistajilla. Täten lunastusehtoisten osakkeiden omistajilla ei ole lunastus-

mahdollisuutta, vaikka etuoikeutettu osake olisikin saannon kohteena. Ks. lisää sivulta 34. 63 Iirola – Kyläkallio – Kyläkallio 2017b, s. 978.

27

Osakeyhtiön varojenjako on mahdollista vain osakeyhtiölain 13:1 mukaisilla tavoilla. Sen

mukaan varoja voidaan jakaa 1) voitonjakona eli osinkoina tai varojen jakona sijoitetun va-

paan pääoman rahastosta, 2) osakepääomaa alentamalla, 3) omia osakkeita hankkimalla tai

lunastamalla sekä 4) yhtiö purkamalla ja poistamalla rekisteristä. Lunastusehtoisten osak-

keiden sekä FIVA:n esille nostamien osakkeiden arvioinnin vuoksi tutkimuksessa käsitel-

lään 1 ja 3-kohdan mukaisia varojenjakotapoja sekä edellytyksiä em. varojenjakotavoille.

Lain 13:2 mukaan varojenjako ei ole sallittua, jos tiedetään tai pitäisi tietää yhtiön olevan

maksukyvytön tai varojenjaon aiheuttavan maksukyvyttömyyden. Jos yhtiön maksukyky

mahdollistaa, voi yhtiö jakaa vapaan oman pääoman tiettyjen vähennysten jälkeen OYL

13:5:n mukaan.

Terminologisesti täytyy erottaa toisistaan jakokelpoiset varat, vapaan pääoman jakaminen

sekä voiton-/osingonjakokelpoiset varat. Jakokelpoisia varoja ovat vapaa oma pääoma – johon

voitonjakokelpoiset varat kuuluvat – sekä sidotusta pääomasta osakepääoma, ylikurssi- ja va-

rarahasto. Vapaan oman pääoman jakamisella tarkoitetaan voittovarojen lisäksi myös sijoite-

tun vapaan oman pääoman rahaston jakamista, kun taas puolestaan voitonjakokelpoisten va-

rojen jakamiseen sisältyvät vain tilikauden ja edellisten tilikausien voitto.64

Osingonjaon olennaisena edellytyksenä on siis se, että yhtiöllä on riittävästi voitonjakokel-

poisia varoja, eli sillä on kumuloituneita voittovaroja viimeisimmän tilinpäätöksen perus-

teella. Toinen vaihtoehto on pääomanpalautus sijoitetun vapaan oman pääoman rahastosta,

mikä ei välttämättä edellytä kumuloituneita voittovaroja.

Osakeyhtiölain 3:7:n mukaisen lunastuslausekkeen tarkoittamassa lunastustilanteessa yhtiö

voi käyttää osakkeen lunastamiseen säännöksen 5 momentin mukaan jakokelpoisia varo-

jaan.65 Lain 15:10:n mukaisissa lunastus- tai hankkimistilanteissa yhtiöjärjestyksessä on

puolestaan määrättävä mitä varoja yhtiö voi käyttää.

Tässä kohtaa on huomattava, että varojenjaon edellytyksenä ei ole se, että taseen vastaavista

löytyisi riittävästi likvidiä varallisuutta esimerkiksi osingonjakoa tai osakkeiden hankkimista

64 Immonen – Ossa – Villa 2014, s. 11. Sidotun pääoman jakamiseen liittyy tiettyjä rajoituksia, kuten vähim-

mäispääomavaatimus (OYL 1:3) sekä vaatimus velkojainsuojamenettelystä (OYL 14:2). 65 Oikeuskirjallisuudessa on kuitenkin katsottu, että jakokelpoisilla varoilla tarkoitetaan tässä tapauksessa va-

paata omaa pääomaa. Ks. esim. Iirola – Kyläkallio – Kyläkallio 2017a, s. 335. Immonen, Ossa ja Villa kuiten-

kin määrittelevät jakokelpoiset varat laajemmin. Ks. Immonen – Ossa – Villa 2014, s. 11.

28

varten. Jos varojenjaon osakeyhtiölain mukaiset edellytykset muuten täyttyvät, voi yhtiö ra-

hoittaa varojenjaon velkaa ottamalla.

3.4 Vieras pääoma

Edellä käsiteltiin osakeyhtiön ensisijainen rahoitusmuoto eli oma pääoma ja seuraavana on

vuorossa vieraan pääoman tutkiminen. Niin sanotun puhtaan vieraan pääoman lisäksi käsi-

tellään välipääoma. Välipääomaa ei taloudellisesti voida pitää sen enempää omana kuin vie-

raanakaan pääomana, koska siinä on elementtejä molemmista ryhmistä. Juridisesti välipää-

omaa ei ole olemassa, vaan välipääoman instrumentit ovat yhtiöoikeudellisesti joko omaa

tai vierasta pääomaa. IFRS:n mukaisesti välipääoma puolestaan jaetaan oman ja vieraan pää-

oman eriin.66 Oman ja vieraan pääoman välinen rajanveto ei kaikissa tapauksissa ole yksin-

kertaista, joten välipääoman kuvaileminen auttaa hahmottamaan edellä mainittujen pääoma-

luokkien rajamailla olevien rahoitusinstrumenttien juridisia ja taloudellisia ominaisuuksia.

Vieraan pääoman määritelmää ei ole osakeyhtiölaissa avattu, pääomalainaa lukuun otta-

matta. Sillä kuitenkin tarkoitetaan sopimusta, jossa osakeyhtiö saa rahoitusta sopimuseh-

doissa määrättyä korvausta – eli yleensä korkoa – vastaan. Perusmuotoisessa velassa ei ole

residuaalisia oikeuksia, vaan velkojan vaade on kiinteämääräinen.67 Tämä tarkoittaa sitä, että

velkojan saama tuotto ei riipu yhtiön tuottaman arvon muutoksesta, vaan velkojalla on oi-

keus vain antamaansa lainan pääomaan ja sille lainan sopimusehdoissa määrättyyn makset-

tavaan tuottoon. Perusmuotoisen velan tunnusmerkkeinä pidetään sen sopimusperustai-

suutta, määräaikaisuutta, tuoton ja velan pääoman kiinteämääräistä takaisinmaksua, muo-

dollisten kontrollioikeuksien ja maksurajoitusten puuttumista sekä lähtökohtaisesti saman-

arvoista maksunsaantiasemaa velkojien kesken.68 Toisinkuin oman pääoman kohdalla varoja

jaettaessa, velkoja tai velan korkoja maksettaessa ei maksettavaa määrää rajoiteta osakeyh-

tiölain varojenjakoa koskevilla säännöksillä, koska kyse ei ole yhtiöoikeudellisesta, vaan

velvoiteoikeudellisesta asiasta. Velka perustuu sopimukseen ja sopimusehtojen mukaan

määräytyy korkojen kuten myös velan pääoman maksu. Velvoiteoikeudelliset maksut voivat

siten aiheuttaa yhtiön maksukyvyttömyyden.69

66 Åkerberg 2013. s. 44–45. 67 Voitto-osuuslaina on tästä poikkeus. Se lienee kuitenkin harvinaisuus yritysrahoituksessa. 68 Mähönen – Villa 2014, s. 277. 69 Velan maksun estyessä yhtiö lienee jo maksukyvytön.

29

3.5 Välipääoma

Välipääoma on oikeus- ja taloustieteissä käytetty käsite rahoitusinstrumenteista, joilla on

sekä vieraan- että oman pääoman ehtoisia ominaisuuksia. Välipääoma on juridisesti tarkas-

teltuna joko vierasta pääomaa, jolloin siihen liittyy taloudellisia tai juridisia ominaisuuksia

omasta pääomasta, tai vice versa omaa pääomaa, jolloin siinä on mukana elementtejä vie-

raasta pääomasta. Tyypillisiä esimerkkejä välipääomasta ovat pääomalaina sekä hybridi-

laina.70

Pääomalaina on osakeyhtiölain 12 luvussa säännelty lainamuoto, joka on lain mukaan muita

lainoja huonommassa asemassa yhtiön ajautuessa selvitystilaan tai konkurssiin – se on siis

velkojien maksunsaantijärjestyksestä annetun lain (1578/1992) 6 §:n 1 momentin 4 kohdan

mukainen viimesijainen saatava. Pääomalainan omaan pääomaan viittaava elementti on se,

että yhtiöllä on oltava OYL 12:1.1 2 kohdan mukaan riittävästi vapaata omaa pääomaa koron

maksun ja lainan takaisinmaksun suorittamiseksi. Pääomalainan takaisinmaksu on siis pää-

piirteittäin yhteneväinen osakeyhtiölain varojenjakosäännösten kanssa.71 Osakeyhtiölain

12:2.4:n mukaan pääomalainat merkitään taseeseen omana erillisenä eränä. Yhtiöoikeudel-

lisesti pääomalaina voidaan OYL 20:23.2 perusteella katsoa osaksi omaa pääomaa tilan-

teessa, jossa yhtiön oma pääoma on negatiivinen. Tämä on kuitenkin vain poikkeuksellinen

tilanne, jossa pääomalaina otetaan laskennallisesti huomioon omaa pääomaa määritettäessä

raskaasti tappiollisen liiketoiminnan seurauksena.

Kirjanpitolaki (1336/1997) mahdollistaa pääomalainan kirjaamisen taseeseen sekä oman että

vieraan pääoman eräksi. Kirjanpitolain 5:5 c:n (1620/2015) mukaan pääomalaina voidaan

kirjata oman pääoman eräksi, jos se täyttää IFRS:n määräämät edellytykset omalta pää-

omalta. Kirjanpitolautakunnan (KILA) mukaan lähtökohtana on se, että pääomalaina kirja-

taan vieraaseen pääomaan erilliseksi eräksi.72 Kirjanpitolautakunnan omaehtoisen lausun-

non mukaan pääomalaina on kuitenkin mahdollista merkitä oman pääoman eräksi, mutta

KILA korostaa lausunnossaan sitä, että siinä tapauksessa lainan on oltava takaisinmaksun

osalta takasijainen, eräpäivätön ja lainan tuotonmaksu on mahdollista vain, kun osingonjako

on mahdollista.73

70 Mähönen – Villa 2014, s. 277. 71 Airaksinen – Pulkkinen – Rasinaho 2007a, s. 577. 72 KILA 1787/2006. 73 KILA 1950/2016.

30

Hybridilaina74 on laina, johon on liitetty optio-oikeus. Kyseessä on siis viimesijainen75 laina,

johon velkojalle on liitetty mahdollisuus kuitata lainasaamisensa yhtiön liikkeeseenlasketta-

villa osakkeilla. Osakeyhtiölaissa tästä oikeudesta on säädetty 10:1:n 2 momentissa.76 Muo-

topainotteisesti tulkiten kyseessä on siis velka. Oman pääoman elementti liittyykin siihen

kytkettyyn oikeuteen, jossa velkojalla on mahdollisuus ehtojen täyttyessä ja niin halutessaan

ottaa osaa yhtiön residuaalituottoon merkitsemällä optio-oikeuksiensa perusteella yhtiön

osakkeita. Jos velkoja päättää toteuttaa optio-oikeutensa, kuitataan osakkeiden merkintä-

hinta velkojan antamaa lainaa vastaan, jolloin velka kirjataan pois taseesta ja puolestaan

omaa pääomaa korotetaan vastaavasti.77

Yhtiöoikeudelliset oman pääoman ehtoiset rahoitusinstrumentitkin voidaan katsoa osaksi

välipääomarahoitusta silloin, kun osakkeille kuuluvista keskeisistä ominaisuuksista on luo-

vuttu yhtiöjärjestyksen määräyksin.78 Tällaisilta osakkeilta, jotka katsotaan välipääomaksi,

on yleensä poistettu oikeus residuaalituottoon sekä hallinnoimisoikeudet. Lauriala näkeekin

asian niin, että oman pääoman epävarsinaisten tunnusmerkkien riisuminen osakkeelta ai-

heuttaa sen, että muodollisesti omaan pääomaan kuuluva instrumentti voidaan katsoa väli-

pääomaan kuuluvaksi.79

74 Hybridilaina tulee erottaa optiolainasta, jossa yhtiöllä ei ole oikeutta kuitata lainapääoman maksua osakkei-

den merkintävelalla. Hybridilaina kulkee yleensä myös vaihtovelkakirjan nimellä. 75 Tässä yhteydessä viimesijaisuus tulee lainaehdoista, ei laista, kuten pääomalainan kohdalla. Vaihtovelkakir-

jalainan ”lainaosuus” voi kuitenkin olla myös pääomalaina, jolloin viimesijaisuus tulee suoraan laista. Pää-

omalaina voidaan OYL 12:1.3 mukaan muuttaa osakepääomaksi. Lainojen subordinoinnista, eli viimesijaiseksi

asettamisesta ks. Ulander 2015, s. 51–70. 76 OYL:ssa ei käytetä termiä vaihtovelkakirjalaina, vaan asia on ilmaistu OYL 10:1.2:ssa siten, että erityisessä

oikeudessa osakkeeseen voi olla ehto, jonka mukaan velkoja voi kuitata osakkeen merkintähinnan saatavallaan. 77 Immonen – Ossa – Villa 2014, s. 56–58. 78 Lautjärvi 2015, s. 221. Oman pääoman keskeisisiä ominaisuuksia käsiteltiin luvussa 3.1, sivulta 19 alkaen. 79 Lauriala 2008, s. 244.

31

4 TUTKIMUSKYSYMYKSEN KOHTEENA OLEVAT LIIKKEESEEN-

LASKETUT OSAKKEET

4.1 Taustaa osakkeita liikkeeseenlaskeneista yhtiöistä

Finanssivalvonnan mukaan osakkeiden ominaisuudet tukevat tulkintaa takaisinmaksetta-

vista varoista, joten väitteen arvioimiseksi ja ensimmäiseen tutkimuskysymykseen vastaa-

miseksi tulee tarkastella, millaisia ominaisuuksia liikkeeseenlasketut osakkeet sisältävät.

Tässä luvussa kuvataan myös se, millaista liiketoimintaa kyseiset yhtiöt harjoittavat, jotta

pystytään arvioimaan myös se, täyttyvätkö luottolaitostoiminnalle asetetut edellytykset.

Finanssivalvonnan tulkintaluonnoksen kannalta merkityksellisiä osakkeita on laskettu liik-

keeseen tiettävästi ainakin neljän yrityksen toimesta. Nämä neljä osakkeita liikkeeseenlas-

kenutta yhtiötä ovat GF Money Consumer Finance Oy (GF Money), Blue Finance Oy (Blue

Finance), OPR-Vakuus Oy (OPR-Vakuus) ja Oy Netford Capital Oy (Netford).80

Kaikkien osakkeita liikkeeseenlaskeneiden yritysten toimialana on luotonanto, jossa mm.

kuluttajille tarjotaan vakuudettomia luottoja. Nämä yritykset rahoittavat luotonantonsa tal-

letuspankeista poiketen laskemalla liikkeeseen osakkeita tarpeen mukaan luotonantoaan ra-

hoittaakseen. Yhtiöiden liiketoimintamalli perustuu siihen, että niiden rahoituksestaan mak-

sama hinta (eli osakkeille maksettava kiinteä osinko) on pienempi kuin niiden asiakkailleen

myöntämien lainojen korot.

Kyseiset yhtiöt eivät ole luottolaitoksia, jolloin niillä ei ole oikeutta vastaanottaa yleisöltä

talletuksia eikä LLL:n mukaisia muita takaisinmaksettavia varoja.81 Vakavaraisuusasetuk-

sen systematiikassa yhtiöt lukeutuvat 4 artiklan 1 kohdan 26 alakohdan mukaisiin rahoitus-

laitoksiin.82

80 OPR-Vakuus on lopettanut osakkeiden tarjoamisen 16.11.2017. OPR-Vakuus, kohta Suunnatun osakeannin

ehdot. Myös Top Finance Oy on jossain vaiheessa laskenut liikkeeseen vastaavanlaisia osakkeita. Top Finance

Oy, kohta B-sarjan osakeanti on päättynyt; Top Finance, kohta Yhtiöjärjestys. 81 Tähän on tiettyjä poikkeuksia, joita on käsitelty luvussa 2. Edellä mainitut yritykset hoitavat siis pankkien

tavoin likviditeetti- ja maturiteettitransformaatiota ja niitä voinee liiketoiminnan luonteen puolesta pitää varjo-

pankkeina. GF Money kutsuukin itseään julkisesti varjopankiksi. GF Money Oyj, kohta Varjopankki GF Mo-

ney laajentuu Ruotsiin. 82 Rahoituslaitokset eivät tarvitse toimilupaa toimintansa harjoittamiseen. Kontkanen 2016, s. 26. Kuten lu-

vussa 2 kuvattiin, toimilupavaatimus aktualisoituu vasta, jos luotonannon kanssa otetaan vastaan talletuksia tai

muita takaisinmaksettavia varoja – eli luotoanto rahoitetaan em. varoilla.

32

Kaikki edellä mainitut yhtiöt ovat laskeneet liikkeeseen useamman osakesarjan. Niin sanotut

”tavalliset osakkeet” ovat yhtiöiden määräysvaltaa käyttävien hallussa ja he käyttävät osak-

keilleen kuuluvaa äänivaltaa yhtiössä. Kaikilla yhtiöillä kyseiset osakkeet ovat A-sarjan

osakkeita. Muille sijoittajille tarjotut ns. ”sijoitusosakkeet” poikkeavat oikeuksiltaan mää-

räysvaltaa käyttävien osakkaiden osakkeista.83 Nämä osakkeet ovat B ja C-sarjan osakkeita.

Näitä muille sijoittajille tarjottuja osakkeita ja niiden ominaisuuksia käsitellään seuraavissa

alaluvuissa. Osakkeiden ominaisuuksia käsitellään vain siltä osin, kuin ne poikkeavat osa-

keyhtiölain tahdonvaltaisista osaketta koskevista normeista. Tiedot osakkeiden liikkeeseen-

laskusta on otettu yhtiöiden nettisivuilta osakeantiehdoista ja tiedot osakkeiden ominaisuuk-

sista on peräisin yhtiöiden yhtiöjärjestyksistä, lukuun ottamatta Netfordia, jonka yhtiöjärjes-

tys ei ollut vapaasti saatavilla, joten lähteenä on käytetty osakeantiehdoissa mainittuja tie-

toja.84

4.2 Osakkeiden liikkeeseenlasku

Yhtiöt laskevat etuoikeutettuja osakkeita liikkeeseen käytännössä jatkuvasti. Netford ja Blue

Finance ilmoittavat osakeannin ajaksi reilun kolme vuotta. GF Money ei osakeantiehdoissa

ilmoita annin aikaväliä, mutta yhtiön tiedotteen mukaan vuonna 2018 on ollut ainakin kaksi

osakeantia. Netford tarjoaa merkittäväksi 20 000 osaketta 1 000 euron hintaan, eli osakean-

nista saadut bruttovarat ovat 20 000 000 euroa. Blue Finance tarjoaa 200 000 osaketta 100

euron hintaan ja annista saadut bruttovarat ovat niin ikään 20 000 000 euroa. GF Moneyn

vuoden 2018 osakeanneissa on tarjottu yhteensä 40 000 osaketta 500 euron hintaan ja brut-

tovaroja niistä kertyy samainen 20 000 000 euroa. 85

Osakeannit ovat olleet suunnattuja osakeanteja OYL 9:4:n mukaisesti. Säännös mahdollistaa

lain 9:3:ssä säädetystä osakkeenomistajien merkintäetuoikeudesta poikkeamisen. Suunnattu

osakeanti edellyttää yhtiön kannalta painavaa taloudellista syytä – ilman sitä ei osakkeen-

omistajien merkintäetuoikeudesta voi poiketa. Tässä tutkimuksessa ei kuitenkaan arvioida,

onko yhtiöillä ollut painavia taloudellisia syitä merkintäetuoikeudesta poikkeamiseen.

83 Muun muassa GF-Money kutsuu omia lunastusehtoisia osakkeitaan termillä ”sijoitusosake”. Ks. GF Mo-

ney, yhtiöjärjestys, s. 1. 84 GF Money, yhtiöjärjestys, s. 1; Blue Finance, yhtiöjärjestys, s.1; OPR-Vakuus, yhtiöjärjestys, s. 1; Netford,

kohta Osakeantiehdot. 85 Ensimmäisessä osakeannissa tarjolla 20 000 osaketta 500 euron hintaan, kuten myös toisessakin. GF Money,

kohta GF Money Consumer Finance Oy:n 10 miljoonan euron osakeanti on täynnä – yhtiö käynnistää uuden

osakeannin; Netford, kohta Osakeantiehdot; Blue Finance, kohta Osakeannin ehdot.

33

Vaikka yhtiöiden osakeannit ovat olleet suunnattuja, ne ovat kuitenkin olleet avoimia kai-

kille halukkaille sijoittajille.86

4.3 Tarjottujen osakkeiden ominaisuudet

Osinko-oikeus

Kaikilla neljällä yhtiöllä osakkeiden osinko-oikeus on kiinteä prosenttiosuus osakkeen mer-

kintähinnasta, joka kasvaa tiettyyn rajaan asti sijoitusajan mukaan. Osakkeille maksetaan

osinkoa vain, jos yhtiöillä on voitonjakokelpoisia varoja87, yhtiö on maksukykyinen ja osin-

gonmaksu ei aiheuta yhtiön maksukyvyttömyyttä. Kaikilla liikkeeseenlaskijoilla osakkeen

osinko on kolme prosenttia merkintähinnasta, kun sijoitusaika on kestänyt alle kolme kuu-

kautta. Kun sijoitusaika on kestänyt vähintään kolme kuukautta, osinko nousee 5 prosenttiin

merkintähinnasta ja sijoitusajan ollessa vähintään kuusi kuukautta, osinko nousee seitse-

mään (tai kahdeksaan) prosenttiin. Netfordia lukuun ottamatta kaikilla muilla yhtiöillä on

yhtiöjärjestyksessä maininta siitä, että ”osakkeella on etuoikeus osakkeen hinnasta lasketta-

vaan kiinteään osinkoon”. Kyseistä etuoikeutta ei täsmennetä yhtiöjärjestyksissä sen enem-

pää. Sanamuodon mukaisesti edellistä virkettä tulkiten voitaneen päätellä, että kyseisille osa-

kesarjoille on maksettava osinko, ennen kuin voidaan maksaa osinkoa A-osakesarjalle.88

Taulukko 3. Sijoitusosakkeet ja niiden osinkotuotot.89

Osinko/Yhtiö GF Money Blue Finance OPR-Vakuus Netford

Osakesarja B C B C B C B

Omistus alle 3

kk

3 % 3 % 3 % 3 % 3 % 3 % 3 %

3-6 kk 5 % 5 % 5 % 5 % 5 % 5 % 5 %

Yli 6 kk 8 % 7 % 8 % 7 % 8 % 7 % 7 %

86 Vaikka etuoikeutettujen osakkeiden omistajien merkintäetuoikeudesta on poikettu, on vanhoilla omistajilla

luonnollisesti ollut mahdollisuus halutessaan merkitä osakkeita, koska osakeanteja ei ole suunnattu millekään

tietylle taholle. 87 Vain Netford käyttää termiä voitonjakokelpoiset varat, muut ovat ilmaisseet asian, että ”[o]sinko maksetaan

edellisen tilikauden voittovaroista, ellei yhtiö oman harkintansa mukaan päätä tehdä välitilinpäätöstä”. 88 Blue Finance täsmentää etuoikeutta vuoden 2017 tilinpäätöksen toimintakertomuksessa: ”B-sarjan osak-

keille maksettava osinko sekä kyseisten osakkeiden lunastusvelvoite yhtiölle on yhtiöjärjestyksessä määrätyllä

tavalla ensisijainen suhteessa A-osakkeille maksettavaan osinkoon nähden. Blue Finance 2017, s. 8. 89 GF Money, yhtiöjärjestys, s. 1 ja 3; Blue Finance, yhtiöjärjestys, s. 1–4; OPR-Vakuus, yhtiöjärjestys, s. 1–

2; Netford, kohta Osakeantiehdot.

34

Oikeus jako-osaan

B ja C-sarjan osakkeilla on etuoikeus yhtiön varoihin korkeintaan osakkeen merkintähintaa

vastaavaan määrään asti tilanteessa, jossa yhtiö puretaan tai poistetaan rekisteristä. Kuten

osinko-oikeuden kohdalla, jako-osuudenkaan kohdalla ei täsmennetä, mitä etuoikeudella tar-

koitetaan. Perusteltua lienee tulkita sitä vastaavasti kuin osinko-oikeuden kohdalla, eli jako-

osuuteen on kyseisillä osakkeilla etuoikeus ennen kantaosakkeita. 90

Äänioikeus

Millään osakkeita liikkeeseenlaskeneista yhtiöstä lunastusehtoisen osakkeen ominaisuuksiin

ei kuulu äänioikeus. Äänioikeus on rajattu kokonaan pois eivätkä osakkeet tuota oikeutta

osallistua yhtiökokoukseen. Myös merkintäetuoikeus puuttuu. Yhtiöjärjestyksissä ei kuiten-

kaan ole mainintaa, että OYL:n 3:4 1 momentin 2 kohdan mukaisen tuotonmaksun viivästy-

essä äänioikeus olisi rajattu osakkeilta pois.91

Lunastus- ja suostumuslauseke

Osakkeisiin liittyy osakeyhtiölain 3 luvun 7 ja 8 §:n mukaiset lunastus- ja suostumuslausek-

keet. Suostumuslauseketta ei yhtiöjärjestyksissä ole kuvattu tarkemmin, mikä on mielenkiin-

toista sen valossa, että osakkeet ovat yhtiöjärjestyksen mukaan siirtokelvottomia.92 Lunas-

tusoikeus on ensisijaisesti yhtiöllä itsellään ja toissijaisesti A-osakkeiden haltijoilla. Lunas-

tushinnaksi on määritelty 1 euro osakkeelta. Tämä koskee toki vain tilanteita, joissa osak-

keenomistaja on myymässä omistustaan sellaiselle henkilölle, joka ei omista osakkeita yhti-

össä93

Lunastusehto OYL 15:10:n perusteella

Osakkeen merkitsijällä on oikeus vaatia yhtiötä lunastamaan merkitsemänsä osakkeet niiden

merkintähinnasta takaisin yhtiölle. Lunastusvaatimuksen esittämiselle ei ole asetettu mitään

erityisiä ehtoja, vaan merkitsijä voi vaatia osakkeidensa lunastamista milloin tahansa. Myös

90 Netfordin osakeantiehdoissa ei suoraan mainita jako-osuudesta. GF Money, yhtiöjärjestys, s. 1; Blue Fi-

nance, yhtiöjärjestys, s. 1; OPR-Vakuus, yhtiöjärjestys, s. 1. 91 Ibid; Netford, kohta Osakeantiehdot. 92 Ilmeisesti siirtokelvottomuudesta voi sopia yhtiön kanssa, kun kerran suostumuslauseke on yhtiöjärjestyk-

sessä mainittu. 93 GF Money, yhtiöjärjestys, s. 2; Blue Finance, yhtiöjärjestys, s. 2; OPR-Vakuus, yhtiöjärjestys, s. 2; Netford,

kohta Osakeantiehdot. Blue Financella lunastushinta on 10 senttiä. Yhtiöjärjestyksen mukainen lunastushinta

vaihdantatilanteissa saattaa olla ongelmallinen, koska osakkaan vaatiessa lunastusta yhtiöjärjestyksessä mää-

rätyllä OYL 15:10:n mahdollistamalla tavalla lunastushinnaksi on määritelty osakkeiden merkintähinta, joka

on paljon suurempi kuin 10 senttiä. Tällainen ero lunastushinnoissa saattaa nimittäin olla osakkeen ostajan

kannalta kohtuuton.

35

liikkeeseenlaskijoilla on oikeus lunastaa osakkeet merkitsijältä, eikä sille ole asetettu mitään

erityisiä ehtoja.

Lunastamiseen voidaan yhtiöjärjestysten mukaan käyttää yhtiön vapaata omaa pääomaa.

Muista poiketen Netford on rajannut lunastamiseen käytettävät varat vain voitonjakokelpoi-

siin varoihin. Osakkeen lunastushinta on osakkeen merkintähinta lisättynä lunastuspäivää

edeltävään päivään asti kertynyt osinko.94

Siirtokelvottomuus

Osakkeet eivät ole siirrettävissä eivätkä pantattavissa kolmannelle osapuolelle. Ne on tar-

koitettu vain osakkeen merkitsijän haltuun. Osakkeiden myyminen toiselle sijoittajalle ei

siten ole mahdollista ilman että osake menettää sille kuuluvat oikeutensa seuraavassa kap-

paleessa kuvatulla tavalla. Yleisseuraanto on mahdollinen.95

Muuntolauseke

Yhtiöillä on yhtiöjärjestyksessä määräys, että B ja C -sarjan osakkeet voidaan muuntaa D-

sarjan osakkeiksi (Netfordilla B-sarjan osake muuttuu C-sarjan osakkeeksi), jos osake siir-

retään tai pantataan kolmannelle osapuolelle. Jos osake siirretään tai pantataan kolmannelle

taholle, kyseinen D-sarjan (Netfordin C-sarjan) osake, ei tuota oikeutta osinkoon eikä jako-

osuuteen.

Osakkeen siirtyessä em. tavalla kolmannelle taholle, yhtiöllä on oikeus lunastaa osake yhden

euron (Blue Financella 0,1 euron) hintaan osakkaalta ja osakkaan oikeus vaatia osakkeen

lunastamista loppuu. Edellä mainittuihin määräyksiin poikkeuksena ovat perintöoikeudelli-

set saannot ja yleisseuraannot.96

94 GF Money, yhtiöjärjestys, s. 2; Blue Finance, yhtiöjärjestys, s. 2; OPR-Vakuus, yhtiöjärjestys, s. 2; Netford,

kohta Osakeantiehdot. Yhtiöjärjestysten määräys on tulkinnallisesti mielenkiintoinen. Vaikka yhtiöjärjestyk-

sissä ei mainita osingon kumuloitumisesta mitään tilanteissa, joissa yhtiöllä ei ole voitonjakokelpoisia varoja

osingon maksun suorittamiseen, saa yhtiöjärjestyksen lunastamista koskevasta lauseesta sellaisen kuvan, että

myös maksamatta jääneet osingot sisällytettäisiin lunastushintaan. Tässä tutkimuksessa ei valitettavasti voida

paneutua kaikkiin yhtiöjärjestysten tulkinnanvaraisiin säännöksiin sen tarkemmin. 95 GF Money, yhtiöjärjestys, s. 1–2; Blue Finance, yhtiöjärjestys, s. 1–2 ja 4; OPR-Vakuus, yhtiöjärjestys, s.

1–2; Netford, kohta Osakeantiehdot. 96 GF Money, yhtiöjärjestys, s. 2–3; Blue Finance, yhtiöjärjestys, s. 1–3; OPR-Vakuus, yhtiöjärjestys, s. 2–3;

Netford, kohta Osakeantiehdot. Perintöoikeudelliset saannot sisältyvät yleisseuraantoon, ja tässä tapauksessa

perintöoikeudellisten saantojen mainitseminen lieneekin tuotu esille yhtiöjärjestyksissä vain selvyyden

vuoksi. Muita yleisseuraantoja ovat fuusio ja muut perhe- ja perintöoikeudelliset saannot, kuten osituksen

perusteella tapahtuva saanto. Ks. esim. Kartio – Tammi-Salminen 2012, s. 818.

36

Yhtiöjärjestyksessä ei ole määritelty suostumus- ja muuntolausekkeen keskinäistä suhdetta,

mutta lienee oletettavaa, että jos yhtiö antaa suostumuksensa osakkeen siirtymiseen, ei

myöskään muuntolauseketta tulla käyttämään.97

Taulukko 4. Yhtiöiden osakesarjat.

Osake/Yhtiö GF Money Blue Finance OPR-Vakuus Netford

Tavallinen A A A A

Sijoitus B, C B, C B, C B

Oikeudeton D D D C

Liikkeeseenlaskettujen osakkeiden ominaisuuksien ja pankki- sekä yhtiöoikeutta koskevan

keskeisen lainsäädännön ollessa selvillä, on seuraavassa luvussa vuorossa tutkimuskysy-

myksiin vastaaminen näiden tietojen pohjalta.

97 Ks. Iirola – Kyläkallio – Kyläkallio 2017a, s. 369.

37

5 OSAKKEIDEN ARVIOINTI TAKAISINMAKSETTAVINA VA-

ROINA

5.1 Valtiovarainministeriön lausunto finanssivalvonnan tulkintaluonnokseen

Finanssivalvonnan tulkintaluonnosta käytiin läpi luvussa 1.1. Seuraavaksi käydään läpi val-

tiovarainministeriön vastausta FIVA:n luonnokseen. Tämän jälkeen päästään tutkimaan mo-

lempien viranomaisten esittämien argumenttien kestävyyttä puolesta ja vastaan sekä muita

tulkintaan mahdollisesti vaikuttavia seikkoja.

Finanssivalvonnan tulkintaluonnokseen liittyen antoi valtiovarainministeriö oman lausun-

tonsa asiaan. Valtiovarainministeriö päätyi lausunnossaan siihen, että osakkeet eivät olisi

tulkintaluonnoksessa esitetyn tavoin luottolaitoslain mukaisia takaisinmaksettavia varoja.

Valtiovarainministeriö on tukeutunut kannassaan muun muassa vanhan luottolaitostoimin-

nasta annetun lain (1607/1993) esitöihin, jonka mukaan oman pääoman ehtoinen varainhan-

kinta ei täytä takaisinmaksettavan varan määritelmää.

Valtiovarainministeriön lausunnossa argumentit FIVA:n tulkintaa vastaan jakautuvat yhtiö-

oikeudellisiin sekä kansalliseen pankkioikeutta koskeviin argumentteihin. Yhtiöoikeudelli-

sesti VM perustelee kantaansa ensinnäkin sillä, että osakkeet ovat omaa pääomaa, jos ne on

taseessa kirjattu vapaaksi omaksi pääomaksi ja ne muuten täyttävät OYL:n osakkeelle ja

omalle pääomalle asetetut edellytykset. Valtiovarainministeriö mainitsee samassa yhtey-

dessä myös sen, että OYL:n mukaan osake voi olla luonteeltaan siirtokelvoton.

Toisekseen VM vetoaa osakkeiden nimellisarvottomuuteen FIVA:n tulkintaa vastaan puhu-

vana seikkana. Aavistuksen epäselvästi ilmaistusta lausunnon perustelusta on kuitenkin pää-

teltävissä se, että VM:n mukaan osakkeella ja kirjanpidollisten tase-erien sääntelyllä ei ole

suoranaista yhteyttä. Valtiovarainministeriö mainitseekin, että IFRS:n mukainen luokittelu

saattaa poiketa OYL:n mukaisesta tällaisten välipääomainstrumenttien kohdalla. VM kui-

tenkin katsoo, että varojen palauttamisen näkökulmasta kyseessä on osake – eli omaa pää-

omaa ja osakkeesta maksettua merkintähintaa ei voida korvamerkitä millekään tietylle osak-

keelle, vaikka se kirjattaisiin sijoitetun vapaan oman pääoman rahastoon. Osakkeen

38

lunastaminen edellyttää valtiovarainministeriönkin mukaan – annetusta takaisinmaksu-

sitoumuksesta huolimatta – riittäviä jakokelpoisia varoja. 98

Kolmanneksi yhtiöoikeudelliseksi argumentiksi VM nostaa oikeuskirjallisuudessa käsitel-

lyn hybridivelan99 jakokelvottomuuden, vaikka se olisi merkitty IFRS-tilinpäätöksessä oman

pääoman eräksi. IFRS:n mukainen kirjaus omaan pääomaan ei siis saa aikaan sitä, että ky-

seessä olisi OYL:n mukainen jakokelpoinen erä. Kyse on kirjauksesta huolimatta oikeudel-

lisen muotonsa mukainen velka. Valtiovarainministeriö toteaa samassa yhteydessä, että

osakkeelta on mahdollista riisua mm. jako-osaisuus, viimesijaisuus ja äänivalta pois sekä

tehdä osakkeesta määräaikainen sijoitus lisäämällä osakkeelle yhtiötä velvoittava lunastus-

ehto ja osake olisi silti oman pääoman ehtoinen sijoitus.

Sitten valtiovarainministeriön pankkioikeudelliset argumentit. Ensinnäkin VM vetoaa van-

han luottolaitoslain esitöihin, jonka mukaan lain on tarkoitettu koskevan vain sellaista toi-

mintaa, jossa luottolaitostoiminnan harjoittajan ja takaisinmaksettavia varoja myöntäneen

velkojan välillä on velkasuhde. VM kuitenkin toteaa, ettei velkainstrumentilla itsessään ole

merkitystä LLL:n määritelmien kannalta takaisinmaksettavan varan arvioinnissa. Esitöissä

kuitenkin mainitaan, ettei oman pääoman ehtoinen varanhankinta täytä takaisinmaksettavan

varan määritelmää. Vaikka kyse on vanhan luottolaitoslain esitöistä, ei takaisinmaksettavan

varan käsitettä ole lain myöhemmissä muutosvaiheissa arvioitu toisin. Tältä pohjalta VM

katsoo, että oikeusohje on edelleen validi. Toinen VM:n pankkioikeutta koskeva argumentti

kohdistuu siihen, ettei takaisinmaksettavan varan käsitettä ole määritelty Euroopan unionin

lainsäädännössä, jolloin tulkinta tulee tehdä kansallisen lainsäädännön perusteella.

Edellä mainittujen perusteella valtiovarainministeriö päätyy lopputulokseen, etteivät finans-

sivalvonnan tulkintaluonnoksessa tarkoitetut osakkeet ole luottolaitoslain mukaisia takaisin-

maksettavia varoja, vaan osakkeita – olettaen, että OYL:n ja AML:n säännöksiä on nouda-

tettu liikkeeseenlaskussa. Hieman yksioikoisesti VM myös toteaa, ettei asiassa vaikuta ole-

van merkitystä sillä, että osakkeenomistaja voi vaatia osakkeen lunastamista. Valtiovarain-

ministeriö myös kiinnittää lausuntonsa lopussa huomiota siihen, että FIVA:n

98 Valtiovarainministeriö 2018, s. 2. Ks. myös. HE 295/1992 vp, s. 23. 99 Hybridivelalla tarkoitetaan vaihtovelkakirjalainaa.

39

tulkintaluonnoksessaan esittämä siirtymäaika on liian lyhyt ja tulkinnan voimaantulolle pi-

täisikin varata pidempi siirtymäaika.100

5.2 Finanssivalvonnan tulkintaluonnoksen arviointi

Kuten jo aiemmin todettua, FIVA:n tulkintaluonnoksessaan esittämä väite on, että lunastus-

ehtoisia osakkeita pitäisi arvioida luottolaitoslain mukaisina takaisinmaksettavina varoina.

Finanssivalvonnan perustelut jakaantuvat 1) lunastusehtoisten osakkeiden ominaisuuksiin,

2) oikeuskäytäntöön ja 3) pankkilainsäädännön tavoitteisiin, jotka kaikki FIVA:n mukaan

tukevat esitettyä väitettä.

Osakkeiden ominaisuudet

Perusteluiden ensimmäinen osio koskee liikkeeseenlaskettujen lunastusehtoisten osakkeiden

ominaisuuksia. Finanssivalvonnan tulkinnan mukaan osakkeiden takaisinmaksettavuus,

josta on sovittu joko yhtiöjärjestyksessä tai osakeannin ehdoissa, saa itsessään aikaan sen,

että kyseessä on tosiasiallisesti velaksi katsottavissa oleva osake – eli takaisinmaksettava

vara. Sen lisäksi FIVA katsoo, että osakkeiden muut ominaisuudet tukevat tätä väitettä. Näitä

ominaisuuksia ovat osakkeiden siirtokelvottomuus, säännöllisesti maksettava kiinteä osinko

sekä hallinnoimisoikeuksien puuttuminen. 101

Yhtiöoikeudellisesti osakkeet kuitenkin ovat omaa pääomaa. Kuten osakeyhtiölakia käsitte-

levässä luvussa tarkasteltiin, on yhtiöjärjestyksellä mahdollista määrätä osakkeiden hallin-

noimisoikeuksien, esimerkiksi äänioikeuden, rajaamisesta kokonaan pois. Samoin yhtiöjär-

jestyksessä voidaan määrätä osakkeiden siirtokelvottomuudesta suostumus-, muunto- ja lu-

nastuslausekkeiden avulla. Osakkeille maksettavasta tuotostakin voidaan OYL:n varojenja-

kosäännösten rajoissa sopia vapaasti. Myös finanssivalvonnan keihäänkärki, osakkeiden lu-

nastusehtoisuus OYL 15:10:n mukaisesti on lain mahdollistama toimi. Edellä mainitut

OYL:n mukaiset osakkeiden ominaisuudet puhuvat yhtiöoikeudellisen muotopainotteisen

tulkinnan kautta finanssivalvonnan tulkintaa vastaan. Kuten aiemmin todettua, myös valtio-

varainministeriö päätyi samaan lopputulokseen, vaikka perustelut poikkesivat aavistuksen

tässä esitetyistä. Vaikka VM vetoaa mm. lunastusehtoisten osakkeiden kohdalla oleviin eri-

laisiin tilinpäätöskäytänteisiin, on argumentti jakokelpoisten varojen riittävyydestä vahvin

FIVA:n tulkintaa vastaan puhuva seikka.

100 Valtiovarainministeriö 2018, s. 2–3. 101 Finanssivalvonta 2018, s. 1.

40

Lunastusehtoisten osakkeiden ominaisuuksien ollessa OYL:n mukaisia on myös muita seik-

koja, joiden pohjalta FIVA:n tulkinta voidaan kyseenalaistaa. Ensinnäkin vaikka etuoikeu-

tetuilta osakkeilta on yhtiöjärjestyksen määräyksin poistettu äänioikeus, saavat ne osakeyh-

tiölain 3:4.1 2 kohdan perusteella äänioikeuden, jos niille kuuluva tuotonmaksu on viivästy-

nyt kahdeksan kuukautta tilikauden päättymisestä, ellei yhtiöjärjestyksessä toisin määrätä.

Yhtiöjärjestyksissä ei kuitenkaan ole erillistä mainintaa tämän oikeuden poistamisesta, jol-

loin – vieraasta pääomasta poiketen – tuotonmaksun tarpeeksi viivästyessä osakkeille kuuluu

yhtiön hallinnoimisoikeuksiin kuuluva äänioikeus. Toisekseen keskusverolautakunta on ot-

tanut kantaa osakkeiden koronluonteiseen osingonmaksuun ja todennut, että merkintähin-

taan sidottu kiinteä osinkotuotto on osinkoa, ei korkoa. Keskusverolautakunnan päätöstä kä-

sitellään tarkemmin sivulla 50. Kolmanneksi FIVA nosti esille osakkeiden siirtokelvotto-

muuden. Yhtiöiden yhtiöjärjestyksissä ja Netfordin antiehdoissa mainitaan kyllä siirtokel-

vottomuudesta, mutta niissä mainitaan myös suostumuslausekkeesta. Suostumuslausekkeen

vuoksi osakkeet eivät siten liene absoluuttisesti siirtokelvottomia, vaan se lienee mahdollista

sopia yhtiön kanssa, jos joku osakkaista haluaisi myydä omistuksensa ulkopuoliselle. Kaikki

finanssivalvonnan esille nostamat seikat ovat osakeyhtiölain mukaisia, joten edellä mainit-

tujen valossa lunastusehtoiset osakkeet ovat yhtiöoikeudellisesti – niin OYL:n mahdollista-

mien yksittäisten erilajistamistoimien kuin kokonaisuutensa puolesta – omaa pääomaa.

Toisaalta oikeuskirjallisuudessa on nostettu esiin tilanne, jossa osakkeelta on riisuttu sille

normaalisti kuuluvat residuaali- ja äänioikeudet, osake on yhtiötä velvoittavasti takaisinlu-

nastettava, lunastushinta vastaa osakkeesta yhtiölle maksettua hintaa ja osakkeelle makset-

tava tuotto on määrätty kiinteäksi riippumatta yhtiön voitonjakopäätöksestä. Tällaista osa-

ketta on silloin pidetty epäaitona osakkeena, koska se on sen taloudellisten ominaisuuksiensa

puolesta pikemminkin takasijaista velkaa kuin omaa pääomaa.102 Tarkastelussa olevat osak-

keet täsmäävät täydellisesti edellä mainittuun kuvaukseen. Finanssivalvonnan tulkintaluon-

noksessa esitetty näkemys siitä, että edellä mainitut ominaisuudet tukevat tulkintaa osak-

keesta takaisinmaksettavana varana, on perusteltu. Kuitenkaan yksin näiden tulkintaa puol-

tavien ominaisuuksien valossa ei tutkimuskysymyksiin voi vastata myöntävästi.

102 Mähönen – Villa 2006, s. 230.

41

EYT:n tuomio

Mikä painoarvo puolestaan olisi annettava Finassivalvonnan esille nostamasta Euroopan yh-

teisöjen tuomioistuimen (EYT) Romanelli-tapauksessa103 antamasta tuomiosta koskien ta-

kaisinmaksettavan varan määritelmää? Kyseisessä tuomiossa EYT:n mukaan ”ilmaisulla

”muut takaisinmaksettavat varat” tarkoitetaan niiden rahoitusvälineiden, joihin luonteeseen

kuuluu erottamattomasti se ominaisuus, että ne ovat takaisinmaksettavia, lisäksi myös niitä

rahoitusvälineitä, joiden luonteeseen ei kuulu erottamattomasti se, että ne maksetaan takai-

sin, mutta joiden osalta sovitaan maksettujen varojen takaisinmaksusta”.

Edellä mainitussa Romanelli-tapauksessa oli kyse takaisinmaksettavien varojen tulkinnasta

tilanteessa, jossa syytetyt olivat laskeneet liikkeeseen velkakirjoja ja ostaneet niitä välittömästi

takaisin hinnalla, johon oli koron lisäksi lisätty optiotodistuksia velkakirjojen ostamista varten.

Yhteisöjen tuomioistuin perusteli ratkaisuaan sillä, että direktiivin 77/780/EY tarkoituksena

on talletusten suojaaminen ja että kyseisen direktiivin mukaan yhteensovittamistoimia olisi

sovellettava mahdollisimman laajalla alalla, joka käsittää kaikki laitokset, joiden toimintaan

kuuluu ottaa vastaan yleisöltä takaisinmaksettavia varoja. Tuomioistuin katsoi, että takaisin-

maksettavan varan käsitteen tulkitseminen suppeasti vaarantaa sen tavoitteen, jonka mukaan

kuluttajia on suojattava rahoitustoimintojen mahdollisesti aiheuttamalta haitalta.

Tapauksessa oli siis kyse tilanteesta, jossa liikkeeseen oli laskettu velkakirjoja, joista oli an-

nettu takaisinmaksusitoumus. Tapausta ei siten voi tiedossa olevien tosiseikkojen perusteella

katsoa suoraan analogisesti sovellettavaksi lunastusehtoisiin osakkeisiin nähden. EYT:n tuo-

mion soveltuvuutta täytyykin arvioida ennakkoratkaisukysymyksestä käsin. Ennakkoratkai-

sukysymyksenä tapauksessa oli se, pitäisikö takaisinmaksettaviksi varoiksi katsoa vain sel-

laiset rahoitusvälineet, joiden luonteeseen erottamattomasti kuuluu takaisinmaksu, vai myös

sellaiset rahoitusvälineet, joihin em. elementti ei erottamattomasti kuulu, mutta joiden koh-

dalla sovitaan takaisinmaksusta. Ennakkoratkaisukysymyksen perusteella EYT:n tapauk-

sessa antama tuomio soveltuu myös muihin kuin kyseisessä tapauksessa käsiteltävinä ollei-

den rahoitusvälineiden takaisinmaksettavuuden arviointiin.104

103 Asia C-366/97, Romanelli, EU:C:1999:71. 104 Julkisasiamies toteaa ratkaisuehdotuksessaan, että kansallinen tuomioistuin on antanut EYT:n ratkaistavaksi

selkeän periaatekysymyksen, eikä tapauksessa tarvitse arvioida rahoitusinstrumenttien ominaisuuksia. Asia C-

366/97, Romanelli, EU:C:1998:523.

42

Romanelli-tapauksessa on arvioitavana kuitenkin ollut nykyisin kumotun toisen luottolai-

tosdirektiivin (89/646/ETY)105 3 artikla. Direktiivin 3 artiklassa säädettiin kiellosta, jonka

mukaan muut kuin luottolaitokset eivät saa harjoittaa liiketoimintaa, jossa yleisöltä otetaan

vastaan talletuksia tai muita takaisinmaksettavia varoja. Kyseisen direktiivin 1 artiklan 1

alakohdan mukaan luottolaitoksella tarkoitettiin ensimmäisen luottolaitosdirektiivin

(77/780/ETY)106 mukaista laitosta. Ensimmäisen luottolaitosdirektiivin 1 artiklan mukaan

luottolaitoksella tarkoitettiin yritystä, joka liiketoiminnassaan ottaa vastaan yleisöltä talle-

tuksia tai muita takaisinmaksettavia varoja ja myöntää luottoja omaan lukuunsa. Luottolai-

toksen määritelmä ei siten sanamuodon mukaisesti tulkiten ole muuttunut nykyisin voimas-

saolevan luottolaitosdirektiivin määritelmään nähden, mikä puoltaa tuomion oikeusohjeen

soveltamista myös lunastusehtoisiin osakkeisiin.

Entä sitten toisen luottolaitosdirektiivin tavoitteet, ovatko ne puolestaan muuttuneet tähän

päivään mennessä? EYT:n tuomion mukaan takaisinmaksettavien varojen käsitteen tulisi

kattaa kaikki toimet, joihin liittyy takaisinmaksua koskeva velvoite. Tuomioistuin perustelee

tätä sillä, että rahoituspalveluita tarjoavat yritykset luovat jatkuvasti uusia instrumentteja, ja

muu säännökselle annettava tulkinta saattaisi vaarantaa luottolaitosten yksinoikeuden takai-

sinmaksettavien varojen vastaanottamiseen, jolla nimenomaan pyritään takaamaan se, että

vain toimiluvan saaneet toimijat voivat tarjota kyseisiä palveluita yleisölle.107 Nykyisin voi-

massa olevassa luottolaitosdirektiivissä tavoitteet ovat pysyneet samoina. Direktiivin 9 ar-

tiklan mukaan jäsenvaltioiden on kiellettävä muilta kuin luottolaitoksilta talletusten tai mui-

den takaisinmaksettavien varojen vastaanottaminen.

Tuomion perusteluissa nostetaan esille myös ensimmäisen luottolaitosdirektiivin viiden-

nessä perustelukappaleessa mainittu lausuma, jonka mukaan ”näitä toimenpiteitä tulisi sen

vuoksi soveltaa mahdollisimman laajalla alalla, joka käsittää kaikki laitokset, joiden toimin-

taan kuuluu vastaanottaa yleisöltä takaisinmaksettavia varoja joko talletuksina tai muussa

muodossa kuten laskemalla jatkuvasti liikkeeseen joukkovelkakirjoja tai muita vastaavia

105 Toinen neuvoston direktiivi 89/646/ETY, annettu 15 päivänä joulukuuta 1989, luottolaitosten liiketoimin-

nan aloittamiseen ja harjoittamiseen liittyvien lakien, asetusten ja hallinnollisten määräysten yhteensovittami-

sesta ja direktiivin 77/780/ETY muuttamisesta (EYVL, L 386, 30.12.1989, s. 27–38). 106 Ensimmäinen neuvoston direktiivi 77/780/ETY, annettu 12 päivänä joulukuuta 1977, luottolaitosten liike-

toiminnan aloittamiseen ja harjoittamiseen liittyvien lakien, asetusten ja hallinnollisten määräysten yhteenso-

vittamisesta (EYVL, L 322, 17.12.1977, s. 210–216). 107 Asia C-366/97, Romanelli, EU:C:1999:71, kohta 10.

43

arvopapereita”.108 Jatkuvan liikkeeseenlaskun käsite on myös vakavaraisuusasetuksen 14.

perustelukappaleessa. Vakavaraisuusasetuksessa käsitettä ei määritellä, mutta esitedirektii-

vissä (2003/71/EY)109 jatkuva liikkeeseenlasku on määritelty 2 artiklan 1 alakohdan l-koh-

dassa. Sen mukaan ”"jatkuvasti tai toistuvasti liikkeeseenlaskettavilla arvopapereilla" tar-

koitetaan arvopapereita, jotka ovat tyypiltään ja/tai lajiltaan samanlaisia ja joita lasketaan

liikkeeseen jatkuvasti tai vähintään kaksi kertaa 12 kuukauden aikana”.

Mutta onko lunastusvelvollisuuden alaisten osakkeiden liikkeeseenlasku sitten ollut jatkuvaa

esitedirektiivin ja vakavaraisuusasetuksen perustelukappaleiden edellyttämällä tavalla? Ku-

ten luvussa 4.2 on kuvattu, yhtiöt ovat laskeneet osakkeita liikkeeseen joko useamman ker-

ran vuodessa tai siten, että osakkeiden merkintäaika on ollut useita vuosia. Esimerkiksi Net-

fordin vuonna 2017 alkanut ja vuonna 2020 päättyvä osakeanti täyttänee jatkuvan liikkee-

seenlaskun määritelmän. ”Muut vastaavat arvopaperit” pitänee tässä tapauksessa ymmärtää

vakavaraisuusasetuksen kontekstissa, eli kyseessä on silloin 1) yleisöltä vastaanotettu rahoi-

tus 2) joka on takaisinmaksettava ja 3) jota käytetään luotonannon rahoittamiseen. Etuoikeu-

tetut osakkeet täyttänevät nämä edellytykset. Ainoa tulkintaepäselvyys tässä tapauksessa liit-

tyy siihen, onko ”muihin vastaaviin arvopapereihin” ollut tarkoituksena sisällyttää myös

oman pääoman ehtoiset arvopaperit? EYT:n tuomion oikeusohjeen nojalla muihin vastaaviin

arvopapereihin tulisi sisällyttää myös osakkeet, jos niiden takaisinmaksusta on sovittu.

EYT:n mukaan suppeampi tulkinta takaisinmaksettavan varan määritelmästä vaarantaisi ta-

voitteen, jonka mukaan kuluttajia olisi suojeltava rahoitustoimintojen mahdollisesti aiheut-

tamilta haitoilta.110

Pankkilainsäädännön tavoitteet

Finanssivalvonta vetoaa tulkintaluonnoksessaan myös luottolaitosdirektiivin tavoitteisiin,

osittain samoihin, mihin EYT tuomiossaan vetosi. Sen lisäksi FIVA nostaa esille luottolai-

tosdirektiivin perustelukappaleen kohdan, jonka mukaan valvonnan yhteensovittamistoi-

mien tulisi kattaa kaikki luottolaitokset tasapuolisten kilpailuolojen luomiseksi ja talletusten

suojaamiseksi. FIVA viittaa myös vakavaraisuusasetuksen yleiseen tavoitteeseen; edistää

108 Asia C-366/97, Romanelli, EU:C:1999:71, kohta 13. 109 Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiivi 2003/71/EY, annettu 4 päivänä 2003, arvopapereiden yleisölle

tarjoamisen tai kaupankäynnin kohteeksi ottamisen yhteydessä julkistettavasta esitteestä ja direktiivin

2001/34/EY muuttamisesta (EUVL, L 345, 31.12.2003, s. 64–89). 110 Asia C-366/97, Romanelli, EU:C:1999:71, kohta 16. Suppealla tulkinnalla EYT viittaa tapauksessa syytet-

tyjen esittämään tulkintaan, jonka mukaan takaisinmaksettava vara voisi olla vain sellainen rahoitusinstru-

mentti, johon erottamattomasti liittyy takaisinmaksu.

44

taloudellisesti hyödyllisiä pankkitoimia, jotka palvelevat yleistä etua, ja hillitä kestämätöntä

rahoituskeinottelua, jolla ei ole todellista lisäarvoa.111 Lienee turhaa todeta, että edellä lai-

nattu kohta antaa vahvan vaikutelman finanssivalvonnan kielteisestä näkökannasta kulutta-

jaluottoja tarjoavia yrityksiä kohtaan.

Onko tutkimuskysymyksiin näiden kolmen kohdan pohjalta vastattava myönteisesti vai kiel-

tävästi? Kielteistä tulkintaa puoltaa osakkeiden osakeyhtiölainmukaisuus. Osakkeet ovat yh-

tiöoikeuden muotopainotteisen tulkinnan mukaisesti todellakin osakkeita. Miksi sitten jatkaa

asian tutkimista edelleen? Vastaus löytyy EYT:n tuomiosta. Tuomiossaan EYT vahvisti sen,

että instrumentin juridisella muodolla ei ole merkitystä, vaan sen ominaisuudet ratkaisevat,

onko kyseessä takaisinmaksettava vara. Näin ollen tutkimuskysymyksien kohteena olevien

osakkeiden ominaisuuksien, erityisesti takaisinmaksettavuuden arviointi täytyy tehdä pank-

kilainsäädännön ja sen tavoitteiden tulkinnan kautta. Ennen sitä arvioidaan kuitenkin valtio-

varainministeriön asiassa antamaa lausuntoa.

5.3 Valtiovarainministeriön lausunnon arviointi

VM:n argumenteista FIVA:n tulkintaa vastaan puhuu eniten se, että annetusta takaisinmak-

susitoumuksesta huolimatta yhtiöltä edellytetään riittäviä jakokelpoisia varoja, jotta osak-

keen lunastaminen on mahdollista. Se on samalla myös merkittävin erottava tekijä velan ja

oman pääomanehtoisen rahoituksen välillä. Vaikka VM ei katsonut tarpeelliseksi enempää

arvioida sitä, mikä merkitys osakkeen takaisinmaksettavuudella on takaisinmaksettavan va-

ran määritelmän arvioinnissa, puhuu huomautus riittävästä jakokelpoisten varojen määrästä

voimakkaimmin FIVA:n tulkintaa vastaan.

Osakeyhtiölain edellytys riittävistä jakokelpoisista varoista varoja jaettaessa toimii myös

merkittävimpänä suojana yhtiön vakavaraisuutta ajatellen. Lunastusehtoisten osakkeiden

oman pääomanehtoisuuteen liittyy edellä mainitun lisäksi myös toinen tärkeä elementti. En-

simmäinen yhdistävä tekijä osakkeiden ja lunastusehtoisten osakkeiden (kuten myös pää-

omalainan) välillä on juurikin yllä mainittu: se, että tuotonmaksu on mahdollista vain jako-

kelpoisten varojen puitteissa. Vieraan pääoman perustava ominaisuus on sen tuoton- ja ta-

kaisinmaksun riippumattomuus yhtiön jakokelpoisista varoista tai yhtiön taloudellisesta ti-

lanteesta. Toinen liittyy tuotonmaksun laiminlyönnistä aiheutuviin seurauksiin. Siinä missä

111 Finanssivalvonta 2018, s. 2.

45

vieraan pääoman tuotonmaksun laiminlyönti on sopimusrikkomus, jonka johdosta velkoja

voi esimerkiksi hakea velallisen konkurssiin, ei etuoikeutetun osakkeen tai pääomalainan

haltija tuotonmaksun viivästyessä voi muuta kuin toivoa saavansa sovitun tuottonsa.112 Ku-

ten OPR-Vakuus lausuntopalveluun jättämässään vastineessa toteaa, ovat etuoikeutetut

osakkeet oikeasti takasijaisia rahoitusinstrumentteja, johtuen juurikin edellä mainitusta ja-

kokelpoisten varojen edellytyksestä.113

Mikä merkitys puolestaan olisi annettava VM:n esille nostamalla luottolaitoslain esitöihin

sisältyvällä maininnalla siitä, että osakkeet eivät täytä takaisinmaksettavan varan määritel-

mää? Takaisinmaksettavaa varaa määriteltiin vuoden 1993 luottolaitoslain esitöissä, jonka

mukaan ”oman pääoman ehtoinen varainhankinta ei täytä määritelmää”.114 Luottolaitoslaki

on kokonaisuudessaan uudistettu sen jälkeen kaksi kertaa, mutta takaisinmaksettavan varan

käsitettä ei ole laeissa tai esitöissä muutettu, vaikka Euroopan yhteisöjen ratkaisu asiassa C-

366/97 annettiin vuonna 1999 – ennen kummankaan uudemman luottolaitoslain säätämistä.

OPR-Vakuus alkoi puolestaan tarjoamaan etuoikeutettuja osakkeita osana liiketoimintaansa

vuonna 2011, jonka jälkeen viimeisintä luottolaitoslakia säädettäessä vuonna 2014 olisi ollut

mahdollisuus ottaa kantaa EYT:n ratkaisuun sekä konkreettiseen tilanteeseen osakkeesta ta-

kaisinmaksettavana varana – niin ei kuitenkaan toimittu.

Merkittävin asia, mihin valtiovarainministeriö ei ottanut kantaa FIVA:n tulkintaluonnoksen

pohjalta, on finanssivalvonnan viittaus yhteisöjen tuomioistuimen tulkintaan takaisinmak-

settavista varoista. Kuten aiemmin todettua, on EYT:n antama tuomio merkittävin FIVA:n

kantaa tukeva tekijä. Valtiovarainministeriö perustelee kantaansa oikeastaan vain yhtiöoi-

keudellisilla normeilla, mutta jättää huomiotta eurooppa- ja pankkioikeudellisen näkökul-

man asiaan. VM:n lausunto olisikin ollut vakuuttavampi, jos siinä olisi otettu kantaa osak-

keiden takaisinmaksettavuuteen.

Edellä mainittujen perusteella vaikuttaisi siis – tulkintatavasta riippuen – siltä, että EU-oi-

keus ja kansallinen oikeus olisivat ristiriidassa. Tällaisessa EU-oikeuden ja kansallisen oi-

keuden ristiriitatilanteessa, saa unionin oikeus etusijan Lissabonin sopimuksen vahvistaman

112 Ks. Lauriala 2004, s. 6. Laurialan mukaan etuoikeutettu osake on laillisesti omaan pääomaan kuuluva inst-

rumentti, joka kuitenkin taloudellisilta ominaisuuksiltaan vastaa enemmän vierasta kuin omaa pääomaa. 113 OPR-Vakuus 2018, s. 5. 114 HE 295/1992 vp, s. 23.

46

periaatteen mukaisesti. EU-oikeuden saaman etusijan johdosta tulkinnalla siitä, katsottai-

siinko etuoikeutetut osakkeet omaksi pääomaksi, ei olisi siten merkitystä, vaan osakkeet kat-

sottaisiin yhteisöjen tuomioistuimen vahvistaman tulkinnan mukaan takaisinmaksettaviksi

varoiksi. Seuraavaksi on kuitenkin vuorossa lunastusehtoisten osakkeiden takaisinmaksetta-

vuuden arviointia EYT:n tuomiossaan vahvistaman sisältöpainotteisen tulkinnan kautta.

5.4 Takaisinmaksettavan varan tulkinta sisältöpainotteisesti

Euroopan yhteisöjen tuomioistuimen tulkinnan mukaan kaikki rahoitusinstrumentit, joihin

takaisinmaksu kuuluu, joko erottamattomasti tai sopimusperusteisesti, ovat takaisinmakset-

tavia varoja. Osakeyhtiölain mukainen yhtiön lunastusvelvollisuus ei kuitenkaan ole sym-

metrinen tavallisten velkainstrumenttien takaisinmaksun kanssa OYL:n varojenjakosäänös-

ten takia, joten osakkeen takaisinmaksettavuus vaatii tarkempaa tutkimista.

EYT:n tuomion oikeusohje on julkisasiamiehen ratkaisuehdotuksenkin mukaan yleistettä-

vissä oleva ja soveltuu muuhunkin kuin kyseisessä tapauksessa tarkastelussa olleeseen ra-

hoitusinstrumenttiin. Lunastusehtoisen osakkeen kuuluminen takaisinmaksettavan varan

määritelmän piiriin ei kuitenkaan ole itsestään selvää. EBA ja ne EU:n jäsenvaltiot, jotka

ovat antaneet suosituksen siitä, miten takaisinmaksettavan varan käsitettä pitäisi arvioida,

ovat katsoneet määritelmän piiriin kuuluviksi vain erilaiset velkainstrumentit.115 Muutama

jäsenvaltio on lisäksi arvioinut, etteivät osakkeet ole takaisinmaksettavia varoja. Esimerkiksi

Tanskan markkinavalvoja Finanstilsynet on käsitellyt takaisinmaksettavan varan käsitettä

laajasti ja ottanut kantaa myös siihen, voiko oma pääoma olla takaisinmaksettava vara. Fi-

nanstilsynet katsoi vuonna 2012 antamassaan lausunnossa, ettei oman pääoman ehtoinen si-

joitus ole talletus tai muu takaisinmaksettava vara.116 Nämä puhuvat sen puolesta, ettei

EYT:n tuomiossaan antamaa oikeusohjetta ole edes ajateltu sovellettavaksi osakkeiden koh-

dalla, vaan takaisinmaksettavuuden arviointi tulisi kyseeseen vain velkainstrumenttien koh-

dalla.

115 European Banking Authority 2014, s. 9. Se, että oman pääoman ehtoisia sijoituksia ei ole arvioinnissa otettu

huomioon, voi johtua siitä, ettei muualla unionin alueella ole mahdollista laskea liikkeeseen sellaisia osakkeita,

joissa yhtiöllä on lunastusvelvollisuus osakkeenomistajan niin vaatiessa. 116 Finanstilsynet 2015, s. 6. Myös Hollannin keskuspankki on katsonut, ettei osake voi olla takaisinmaksettava

vara, koska osakkeeseen ei kuulu velvollisuutta maksaa osaketta takaisin nimellisarvostaan. De Nederlandsche

Bank 2017.

47

Lunastusehtoisiin, kuten myös kaikkiin Suomen osakeyhtiölain mukaan liikkeeseenlasket-

tuihin osakkeisiin liittyy osakeyhtiölain 13:2 mukainen varojen jaon rajoitus, jonka tarkoi-

tuksena on estää yhtiön ajautuminen maksukyvyttömyyteen varojen jaon seurauksena. Myös

OYL 13:5 mukainen jakokelpoisten varojen määrä rajoittaa mahdollisuutta lunastaa osak-

keita. Velkainstrumenteilla tällaista rajoitusta ei ole, joten yhtiön ollessa raskaasti velkaan-

tunut voi erääntyvien velkojen maksu aiheuttaa yhtiölle likviditeettikriisin ja sitä kautta mak-

sukyvyttömyyden. Takaisinmaksettavuus ei siten ole rajoittamaton, eikä takaisinmaksetta-

vuudella voi katsoa olevan lunastusehtoisia osakkeita tarjoavan yhtiön kannalta vakavarai-

suuteen vaikuttavaa riskiä. Vaikka yhtiöjärjestyksissä on määräykset yhtiön lunastusvelvol-

lisuudesta, ei OYL:n maksukykyä turvaavia säännöksiä voi ohittaa.

Se, mihin finanssivalvonta tai VM ei ottanut kantaa, mutta mikä osaltaan tukisi käsitystä

lunastusehtoisten osakkeiden sisältymistä takaisinmaksettavien varojen piiriin, on se, että

tarjottujen lunastusehtoisten osakkeiden ja perinteisen vieraan pääoman välillä on yksi mer-

kittävä yhdistävä tekijä: takaisinmaksu nimellisarvosta. 117 Vaikka osakkeita tarjonneilla yh-

tiöillä on oikeus kieltäytyä osakkeiden pääoman palauttamisesta niiden vedotessa OYL:n

mukaisten varojen jaon edellytysten puuttumiseen, näkisin asian kuitenkin niin, että yhtiöitä

sitoo niiden yhtiöjärjestyksissä ja osakeantiehdoissa mainitut sitoumukset maksaa osakkei-

den merkintähinta takaisin. Jos osakkeita tarjonnut yhtiö ei vetoa varojen jaon edellytysten

puuttumiseen, eikä kyseessä ole yhtiön purkaminen, tulisi yhtiön laatimiensa ehtojen mukai-

sesti palauttaa osakkeiden merkintähinta niiden osakkeiden kohdalta takaisin, jotka se koko-

naisuudessaan kykenee maksamaan. Edellä mainittu puoltaisi näkemystä lunastusehtoisesta

osakkeesta takaisinmaksettavana varana, koska kuten pankkien, niin myös varjopankkien

kohdalla yhdeksi keskeisimmäksi riskiksi on nostettu se, että talletuksen kaltaiset rahoitus-

järjestelyt saattavat aiheuttaa niissä talletuspaon118 kaltaisen efektin.119 Kuitenkin tällainen

tilanne, jossa yhtiöllä on riittävästi jakokelpoisia varoja ja yhtiön maksukyky ei vaarannu,

on yhtiöllä mahdollisuus lunastaa osakkeet osakkaan niin halutessa. Se tarkoittaa samalla

117 Tavallisten nimellisarvoisten osakkeiden kohdalla lunastaminen nimellisarvosta on harvoin toimiva ratkaisu

johtuen osakkeille kuuluvasta residuaalioikeudesta. 118 Talletuspako (bank run) on tilanne, jossa tallettajat suurissa määrin ryhtyvät nostamaan talletuksiaan pan-

kista. Talletuspako koskee kuitenkin nimensä mukaisesti vain sellaisia pankkeja, jotka ovat merkittävissä mää-

rin rahoittaneet luotonantonsa ottamalla vastaan (vaadittaessa takaisinmaksettavia varoja) talletuksia. Muiden

takaisinmaksettavien varojen kohdalla tällaista tilannetta ei esiinny. Muun muassa joukkovelkakirjoilla rahoi-

tettu luotonanto ei sisällä samanlaista riskiä velkojien käyttäytymisestä, koska kyse ei ole vaadittaessa takai-

sinmaksettavista varoista. Valtiovarainministeriö 2000, s. 44. 119 Euroopan komissio 2012, s. 5. Talletuksen kaltaisina voinee pitää kaikkia sellaisia instrumentteja, jotka ovat

vaadittaessa takaisinmaksettavia ja palautettava määrä on sidottu alkuperäiseen maksettuun rahamäärään tai

nimellisarvoon.

48

myös sitä, ettei pankkilainsäädännön tarkoittamaa tallettajiin tai yhteiskuntaan kohdistuvia

riskejä ole eikä suojan tarvetta ole olemassa. Ongelmia syntyy yleensä silloin, kun likvidi-

teetti ja rahoitusasema ovat heikkoja. Ja tällaisessa tilanteessa OYL:n säännökset rajoittavat

takaisinmaksettavuutta.

5.5 Muita FIVA:n tulkintaa vastaan puhuvia seikkoja

Vertaus osuuskuntiin?

Entä miten lunastusvelvollisuuden alaisten osakkeiden vertaaminen osuuskunnan osuuksiin

toimii? Osuuskunnat ovat osuuskuntalain (421/2013) 17:1:n perusteella velvollisia maksa-

maan mm. jäsenelle tai muulle omistajalle osuuden merkintähinnan palautuksen säännök-

sessä mainittujen ehtojen täyttyessä. Yksi vaihtoehto merkintähinnan palautukselle on se,

että jäsen tai omistaja on irtisanonut osuuden. Osuuskunnan velvollisuus lunastaa osuuden-

omistajan osuus osuuskuntalain nojalla rinnastuu siten osakeyhtiön velvollisuuteen lunastaa

osakkaan osakkeet yhtiöjärjestyksen perusteella. Voisiko osuuskunnan osuuksia siten pitää

samalla logiikalla takaisinmaksettavina varoina kuten osakeyhtiön lunastusvelvollisuuden

alaisia osakkeita? Myöntävä vastaus edellyttää ensinnäkin luonnollisesti sitä, että osuuskun-

nan liiketoiminta on luottolaitoslain mukaista luoton tarjoamista omaan lukuun, jotta takai-

sinmaksettavan varan käsitteen arviointi tulisi kyseeseen. Suomesta löytyy tällä hetkellä use-

ampikin osuuskuntamuotoinen luottolaitos, joten arviointi voidaan aloittaa niiden tutkimi-

sesta.

POP Pankki -ryhmän (Paikallisosuuspankin) osuuspääoma koostuu jäsenosuuksista, POP

osuuksista, sekä lisäosuuksista. Paikallisosuuspankki mainitsee vuoden 2017 tilinpäätökses-

sään, että kaikki edellä mainitut ovat kansallisen yhteisölainsäädännön mukaan omaa pää-

omaa, mutta lisäosuudet ovat IFRS:n mukaista velkaa.120 Jäsenosuuksien ja POP osuuksien

suhteen paikallisosuuspankilla on ehdoton oikeus kieltäytyä osuusmaksun palautuksesta,

mutta lisäosuuksien kohdalla tällaista oikeutta ei ole, jolloin IFRS:n mukaan lisäosuudet tu-

lee luokitella velaksi. Osuuksia ei ole luokiteltu takaisinmaksettaviksi varoiksi, vaikka ne

ovat osuusmaksun palautuksen osalta samantapaisia kuin lunastusehtoiset osakkeet.

Myös toisella kotimaisella osuuskuntamuotoisella pankilla, Suomen suurimpiin pankkeihin

kuuluvalla osuuspankilla OP Ryhmällä (Osuuspankilla) oman pääoman ehtoiset sijoitukset

120 POP Pankki -ryhmä 2017, s. 95.

49

koostuvat vastaavanlaisista osuuksista kuin POP Pankki -ryhmällä: jäsenosuuksista ja

tuotto-osuuksista. Kuten POP Pankki -ryhmällä, myös OP Ryhmällä on ehdoton oikeus kiel-

täytyä näiden osuuksien pääoman palautuksista.121

Osuuspankkeja koskevan lainsäädännön mukaan tällaiset lunastusta – eli osuusmaksun pa-

lautusta – koskevat ehdot ovat mahdollisia. Osuuskuntalain (421/2013) 19:10:n mukaan

osuuskunnan säännöissä voidaan määrätä, että osuuskunnalla on samanlainen oikeus tai vel-

vollisuus lunastaa tai hankkia osuuksia tai osakkeita, kuten osakeyhtiöllä. Osuuspankeista ja

muista osuuskuntamuotoisista luottolaitoksista annetussa laissa on rajoitus edellä mainittuun

mahdollisuuteen liittyen. Lain 4 §:n 3 momentin (615/2014) mukaan osuuksista tai osak-

keista suoritettua määrää ei kuitenkaan saa palauttaa tilanteessa, jossa palautus johtaisi

omien varojen vähenemiseen alle luottolaitoslaissa määrätyn vähimmäismäärän.

Sekä OP Ryhmään että POP Pankki -ryhmään kuuluvien yksittäisten osuuspankkien sään-

nöissä on määrätty osuuksien lunastamisesta. Esimerkiksi Luumäen osuuspankin sääntöjen

mukaan pankin tuotto-osuudet ovat lunastusehtoisia ja pankilla on oikeus kaikkien osuuksien

lunastamiseen. Jäsenosuusmaksujen ja tuotto-osuusmaksujen palautus on sidottu omistaja-

asiakkuuden päättymiseen. Tällöin osuuspankki maksaa pääoman takaisin, mutta sillä on

kuitenkin myös oikeus kieltäytyä palautuksesta.122

Edellä mainittujen osuuskuntamuotoisten pankkien osuudet ovat niiden ominaisuuksien va-

lossa hyvin samankaltaisia kuin lunastusehtoisten osakkeet. Osuuskuntamuotoiset pankit

ovat sitoutuneet palauttamaan osuuspääoman osuudenomistajalle, mutta niillä on myös sään-

töihin kirjattu oikeus kieltäytyä pääoman palautuksesta. Kuten aiemmin mainittu, kuluttaja-

luottoja tarjoavat yhtiöt ovat myös sitoutuneet osakkaan vaatiessa palauttamaan pääoman

sijoittajalle, mutta yhtiöjärjestyksiin ei ole otettu erillistä mainintaa siitä, että yhtiöillä olisi

ehdoton oikeus kieltäytyä siitä. Osakeyhtiölaista johtuen yhtiöllä kuitenkin on tällainen oi-

keus – ne voivat ehdottomasti kieltäytyä osakkeiden lunastamisesta, jos niillä ei ole riittä-

västi jakokelpoisia varoja tai lunastaminen muuten vaarantaisi niiden maksukyvyn. Finans-

sivalvonta ei kuitenkaan näe analogiaa tarkastelussa olevien yhtiöiden lunastusehtoisten

121 OP Ryhmä 2017, s. 128 ja 130. Lisäosuuspääoma, jossa OP Ryhmällä ei ole ollut ehdotonta oikeutta kiel-

täytyä osuusmaksun palauttamisesta, on maksettu pois tilikauden 2017 aikana kokonaisuudessaan. 122 Luumäen osuuspankki 2017, s. 4. Ks. myös OP Osuuskunta 2016, s. 4. OP Ryhmän ja POP Pankki -ryhmän

rakenteista johtuen jokaisella ryhmään kuuluvalla pankilla on omat sääntönsä. Viitatut Luumäen osuuspankin

säännöt ovat kuitenkin OP Osuuskunnan antamien osuuspankkien mallisääntöjen mukaiset.

50

osakkeiden ja osuuskuntamuotoisten pankkien oman pääoman ehtoisen rahoituksen välillä,

vaikka molempien yhteneväiset ominaisuudet takaisinmaksettavuuden välillä antaisivat sii-

hen aihetta. Osuuskuntamuotoisten pankkien kohdalla tilanne on tietenkin toinen kuin em.

kuluttajaluottoyhtiöiden, jos niiden osuudet katsottaisiin takaisinmaksettaviksi varoiksi; ne

ovat jo tällä hetkellä luottolaitoksia, joten niiden kohdalla tällainen tulkinta johtaisi oman

pääoman ehtoisen rahoituksen uudelleen järjestelyyn. Olisikin epäjohdonmukaista pitää

osuuskunnan osuuksia, joissa osakkaalla on oikeus vaatia niiden lunastamista, oman pää-

oman ehtoisena rahoituksena, jos osakkeet, joihin sisältyy lunastusehto, puolestaan katsot-

taisiin takaisinmaksettaviksi varoiksi.

Oman pääoman ehtoisten instrumenttien pääoman palautusta koskien on kansalliseen lain-

säädäntöön tulossa erillinen rajoitus luottolaitosten osalta. Eduskunta on hyväksynyt luotto-

laitoslain muutoksen, jonka mukaan luottolaitosten sijoitetun vapaan oman pääoman rahas-

toon kirjattujen osakkeiden tai osuuksien pääoman palauttamista ehdotetaan rajoitettavaksi

siten, että siihen tarvittaisiin finanssivalvonnan suostumus.123 Kyseinen rajoitus koskee sekä

osakeyhtiöitä että osuuskuntia. Kyseinen muutos olisi lähinnä vain informatiivinen, koska

vakavaraisuusasetuksen 28 artiklan 1 kohdan e-g alakohdissa on jo tällä hetkellä säädetty

mm. pääomainstrumenttien eräpäivättömyydestä sekä pääoman takaisinmaksu- ja alentamis-

kiellosta. Kyseiset rajoitukset tarkoittavat lunastusehtoisten osakkeiden kohdalla luonnolli-

sesti siitä, ettei liikkeeseenlaskenut yhtiö voi lunastaa niitä takaisin, ellei finanssivalvonta

ole myöntänyt siihen erillistä lupaa vakavaraisuusasetuksen 77 artiklan mukaisesti. Toinen

vaihtoehto olisi se, että kyseisiä osakkeita ei voisi taseessa kirjata sijoitetun vapaan oman

pääoman rahastoon, vaan ne tulisi kirjata esimerkiksi yhtiöjärjestykseen perustuvaan rahas-

toon, jolloin niitä ei pidettäisi vakavaraisuusasetuksen mukaisina omina varoina, eikä niitä

otettaisi huomioon vakavaraisuutta laskettaessa.

Verotukselliset aspektit

Oman pääoman tulkintaa puoltavia seikkoja löytyy myös etuoikeutettujen osakkeiden vero-

tuksellisista näkökohdista. Keskusverolautakunnan ennakkoratkaisussa KVL 2018:33 oli

kyseessä GF Moneyn osakkeenomistajan tekemä ennakkoratkaisupyyntö koskien GF Mo-

neyn B- ja C-sarjan osakkeiden tuoton verokohtelua. Keskusverolautakunta päätyi äänestys-

ratkaisussaan (4-3) siihen, että kyseisistä osakkeista saatava tuotto on osinkotuloa.

123 EV 294/2018 vp. ja HE 100/2018 vp, s. 1.

51

Päätökseen vaikuttivat yhtiöjärjestyksen määräys jaettavan osingon perusteesta ja se, että

varojenjaossa noudatettiin osakeyhtiölain varojenjakoa koskevia säännöksiä.124 Keskusve-

rolautakunnan päätös vahvistaa käsitystä siitä, että kyseessä on todellakin omaa pääomaa.

Omat varat

Euroopan unionin pankkisääntelyä koskevaa lainsäädäntökehikkoa kokonaisuutena tarkas-

tellen pitää ottaa huomioon myös se, miten oma pääoma on muussa EU-sääntelyssä määri-

telty. Takaisinmaksettavan varan käsitteen jäädessä EU-oikeudellisesti avoimeksi onkin

syytä tutkia, minkälaiset instrumentit puolestaan luetaan omaan pääomaan kuuluviksi.

Vakavaraisuusasetuksessa itsessään ei määritellä omaa pääomaa. Vakavaraisuusasetuksessa

käsitellään nimensä mukaisesti pankkien vakavaraisuuden määrittämistä. Asetuksen omaa

pääomaa koskevat kohdat käsittelevätkin vain sitä, millä tavoin asetuksen mukaiset omat

varat on otettava huomioon vakavaraisuutta laskettaessa. Omat varat eivät vakavaraisuus-

asetuksen systematiikassa tarkoita samaa asiaa kuin kirjanpidollinen tai yhtiöoikeudellinen

oma pääoma. Omiin varoihin voi asetuksen mukaan sisältyä myös velkainstrumentteja, joita

voidaan vakavaraisuutta laskettaessa ottaa huomioon pääomaa lisäävänä tekijänä.

Vakavaraisuusasetuksen 28 artiklassa määritellään ydinpääomainstrumentille asetetut edel-

lytykset, ja yksi edellytyksistä on, että instrumentti on direktiivin 86/635/ETY125 22 artiklan

mukaista pääomaa. Kyseisen direktiivin 22 artiklan mukaan merkittyä pääomaa ovat ”kaikki

erät, riippumatta siitä, minkä nimisiä ne itse asiassa ovat, joita kansallisen lainsäädännön

mukaan pidetään kyseisen laitoksen oikeudellisen rakenteen mukaisesti osakkeenomistajien

tai muiden omistajien merkitsemänä peruspääomana ja vastaavana”. Kuitenkaan sellaiset

osakkeet, joissa yhtiöllä on lunastusvelvollisuus, eivät sisälly pankkien vakavaraisuuden las-

kennassa huomioon otettaviksi pääomainstrumenteiksi. Se ei kuitenkaan tarkoita sitä, etteikö

kyseessä voi silti olla pääomainstrumentti – sitä vain ei oteta huomioon vakavaraisuutta las-

kettaessa.

Kuten aiemmin käsiteltiin, etuoikeutettua osaketta pidetään yhtiöoikeudellisesta näkökul-

masta omana pääomana. Siten etuoikeutetut osakkeet sisältyisivät em. direktiivin alaan

124 Päätös ei tämän tutkimuksen kirjoitushetkellä (1.4.2019) ole lainvoimainen. 125 Neuvoston direktiivi 86/635/ETY, annettu 8 päivänä joulukuuta 1986, pankkien ja muiden rahoituslaitosten

tilinpäätöksestä ja konsolidoidusta tilinpäätöksestä (EYVL L 372, 31.12.1986, s. 136–149).

52

peruspääomana tai vastaavana. Edellä mainitun direktiivin säännös tukee siten tulkintaa

siitä, että etuoikeutetut osakkeet olisivat myös EU-oikeudellisessa kontekstissa omaa pää-

omaa.

53

6 JOHTOPÄÄTÖKSET JA KEHITYSEHDOTUKSET

6.1 Johtopäätökset

Vastaukset tutkimuskysymyksiin

Edellä mainittujen EU-oikeudellisen sääntelyn ja oikeuskäytännön valossa näyttäisi siltä,

että pankkisääntelyn systemaattinen ja tavoitteellinen tulkinta ovat ristiriidassa keskenään.

Systemaattisesti arvioiden EU-oikeudessa muiksi takaisinmaksettaviksi varoiksi katsotaan

vieraan pääoman ehtoiset rahoitusinstrumentit – unionin lainsäädännön ja jäsenvaltioiden

takaisinmaksettavien varojen käsitteen määrittelyn kautta. EU-oikeudellisten tavoitteiden

kautta tulkittuna lunastusehtoiset osakkeet puolestaan saattaisivat paremminkin kuulua ta-

kaisinmaksettavien varojen piiriin. Eurooppaoikeuden tulkintavaikutuksen mukaisesti tulisi

kansallista pankkilainsäädäntöä tulkita mahdollisimman pitkälle EU:n antamien säädöksien

tavoitteiden suuntaan.

Lunastusehtoiset osakkeet ovat muodollisesti omaa pääomaa osakeyhtiölain mukaisesti,

mutta niiltä on riisuttu tietyt epävarsinaiset oman pääoman ominaisuudet, jonka perusteella

osakkeet sisältyisivät pikemminkin välipääomaan. Onko takaisinmaksettavaksi varaksi mää-

rittelyn kannalta kuitenkaan merkityksellistä, että instrumentti on omaa pääomaa? Nähdäk-

seni ei. Euroopan unionin pankkisääntelyn tavoitteena on saattaa valvonnan piiriin mahdol-

lisimman laajasti luottolaitoksia, jonka valossa lunastusehtoisten osakkeiden tarjoaminen il-

man takaisinmaksettavuudelle asetettuja rajoitteita luoton myöntämisen rahoittamiseksi tu-

lisi katsoa luottolaitostoimiluvan varaiseksi toiminnaksi.

Huomionarvoinen ja mielestäni merkityksellisin seikka arvioitaessa lunastusehtoisia osak-

keita on kuitenkin se, millä edellytyksillä takaisinmaksettava vara on lainantajalle makset-

tava takaisin. Toisin kuin velan kohdalla, osakkeiden kohdalla yhtiöllä on mahdollisuus kiel-

täytyä takaisinmaksusta eikä osakkeenomistajalla ole, eikä pidäkään olla, mitään suojakei-

noja yhtiön jättäessä lunastusvaatimuksen täyttämättä. Lunastusehtoisia osakkeita tarjonneet

yhtiöt ovat ilmaisseet tarjoavansa nimenomaisesti osakkeita, joten on luultavaa, että osak-

keiden merkitsijät ovat tietoisia siitä, että he osakkeenomistajina kantavat viimesijaisen ris-

kin siitä, että liiketoiminta ei ole kannattavaa ja he eivät välttämättä tule saamaan osinkojaan

tai sijoittamaansa pääomaansa takaisin.

54

Edellä mainittujen perusteella vastaus molempiin tutkimuskysymyksiin on kielteinen. Lu-

nastusehtoiset osakkeet eivät ole takaisinmaksettavia varoja, eivätkä myöskään finanssival-

vonnan esille nostamat liikkeeseenlasketut osakkeet. Vaikka vahvoja argumentteja löytyy

myös vastakkaiseen näkökantaan, on OYL:n tarjoama suoja osakkeiden takaisinmaksua

kohtaan niin vahva, ettei pankkilainsäädäntö tarjoa yhtiön sidosryhmille tai yhteiskunnalle

sen tehokkaampaa turvaa yhtiön maksukyvyttömyyttä vastaan. Tämän johdosta EU-oikeu-

dellinen tulkintavaikutus ei tule sovellettavaksi takaisinmaksettavan varan arvioinnissa.

Takaisinmaksettava vara – käsitteen sisältö

EYT:n tuomion perusteella takaisinmaksettavana varana on pidettävä instrumenttia, johon

takaisinmaksu erottamattomasti kuuluu – kuten talletus – sekä instrumenttia, jonka takaisin-

maksusta on sovittu – esimerkiksi erilaiset lainat. EBA:n ja muutamien EU:n jäsenvaltioiden

viranomaisen mielestä takaisinmaksettaviksi varoiksi kuuluisivat nimenomaan velkainstru-

mentit. Takaisinmaksettavia varoja ovat myös talletukset ja vaadittaessa takaisinmaksettavat

varat. Talletukset voivat sisältyä vaadittaessa takaisinmaksettaviin varoihin tai ne voivat olla

määräaikaisia ja siten vain takaisinmaksettavia varoja.

Suomen osakeyhtiölain mukaisia oman pääoman ehtoisia instrumentteja ei puolestaan ole

pidettävä takaisinmaksettavina varoina. EYT:n tuomion ja pankkilainsäädännön tavoitteiden

valossa olisi oman pääoman ehtoinen rahoitus kuitenkin katsottava takaisinmaksettavan va-

ran käsitteen piiriin kuuluvaksi, jos instrumenttien liikkeeseenlaskijalla ei olisi ehdotonta

oikeutta missään tilanteessa kieltäytyä lunastuksesta osakkaan niin vaatiessa, tai muiden eh-

tojen täyttyessä.

6.2 Finanssivalvonnan tulkinnan seuraukset yhtiöiden kannalta

Jos FIVA:n luonnoksessaan esittämä tulkinta tulee voimaan esitetyllä tavalla ja osakkeet

päädytään tulkitsemaan takaisinmaksettaviksi varoiksi, on sillä merkittäviä seurauksia osak-

keita liikkeeseenlaskeneille yhtiöille. Merkittävin seuraus on, että ne joutuvat joko hake-

maan luottolaitoslain mukaista toimilupaa, jos ne haluavat jatkaa kuvatun laista toimintaa

jatkossakin, tai lopettamaan toiminnan nykyisessä muodossaan. Toiminnan lopettaminen

nykymuodossaan voisi ankarimmillaan tarkoittaa koko toiminnan alasajoa varat realisoiden,

tai kevyimmillään vain lunastusehtoisten osakkeiden lunastamista takaisin yhtiölle ja toi-

minnan rahoittamista muilla keinoilla. Eri asia yhtiöiden kohdalla on se, onko yhtiöillä va-

roja lunastaa kaikkia etuoikeutettuja osakkeitaan ilman ulkopuolista rahoitusta.

55

Luottolaitoslain mukaisen toimiluvan hakeminen on lain luottolaitoksille edellyttämien vaa-

timusten ja velvollisuuksien puolesta työläs prosessi. Luottolaitostoimilupaa hakevien on

oltava taloudellisesti riittävän kestäviä, ja niiden sisäisten prosessien muun muassa luoton-

myöntämisen ja riskienhallinnan osalta on oltava kunnossa.

Lunastusehtoisten osakkeiden tulkitseminen takaisinmaksettaviksi varoiksi tarkoittaisi myös

sitä, että yhtiöiden vakavaraisuusasetuksen mukainen pääomavaade ei tulisi todennäköisesti

täyttymään, koska aiemmin omaksi pääomaksi tulkitut osakkeet pitäisi katsoa veloiksi. Tä-

män takia yhtiöiden olisi haettava lisää oman pääoman ehtoista rahoitusta markkinoilta pää-

omavaateen täyttämiseksi.

Seuraukset yhtiöoikeudellisesti

Osake takaisinmaksettavana varana tarkoittaisi yhtiöoikeudellisesti sitä, että liikkeeseen

olisi laskettu velkasitoumus, joka kuitenkin olisi muodollisesti osakeyhtiölain mukainen

osake. Sitä siis voisi OYL:n mukaan kutsua osakkeeksi, mutta se olisi kuitenkin velkaa.

Tämä kuitenkin pätisi nähdäkseni vain sellaisessa liiketoiminnassa, jossa pääasiallisesti

myönnetään luottoja omaan lukuun ja jota rahoitetaan kyseisten osakkeiden liikkeeseenlas-

kulla. Muunlaisessa liiketoiminnassa ei luonnollisestikaan puhuttaisi takaisinmaksettavasta

varasta ja tilanteessa, jossa esimerkiksi teknologia- tai konepajayhtiö tarjoaisi kyseisiä osak-

keita, ei niitä tulisi arvioida velkana, vaan muotopainotteisesti omana pääomana ja sisältö-

painotteisesti välipääomarahoituksena, jota kuitenkin koskevat yhtiöoikeudelliset oikeudet

ja velvollisuudet. Jos edellä mainituissa hypoteettisten yhtiöesimerkkien kohdalla tarjottai-

siin lunastusehtoisia osakkeita, on velkojien edun mukaista, että he ottavat rahoitusta myön-

täessään huomioon sen, että he tosiasiallisesti tulevat olemaan maksunsaantijärjestyksessä

ennen oman pääoman ehtoisia rahoitusinstrumentteja. Kuten taulukosta 2 sivuilla 17–18 ha-

vaittiin, tutkimuksessa käsiteltyjen lunastusehtoisten osakkeiden ja pääomalainan ehdot ovat

hyvin samankaltaisia. Joten miksi yhtiöt sitten tarjoavat osakkeita, jos voisivat ottaa lähes

samoilla ehdoilla lainaa? Vastaus lienee nimenomaan osakkeiden lunastusehtoisuus. Osak-

kaiden oikeus vaatia yhtiötä lunastamaan osakkeet mahdollistaa esimerkiksi venture capi-

tal126 -sijoittamisessa yhtiöille ja sijoittajille joustavan muodon rahoitukselle. Varsinkin lis-

taamattoman yhtiön kohdalla osakkeiden jälkimarkkinakelpoisuus saattaa olla heikko,

126 Kyseessä on pääomasijoitus yritykseen sen pääomatarpeiden tyydyttämiseksi yleensä sen alku- tai kasvu-

vaiheessa.

56

jolloin lunastusehtoisuus tarjoaa sijoittajille tavan irtaantua sijoituksestaan parhaaksi katso-

mallaan hetkellä.127

Finanssivalvonnan tulkintaluonnoksen piilomerkitys?

Finanssivalvonta antoi tulkintaluonnoksessaan varsinaisen tulkinnan tultua voimaan kaksi

kuukautta aikaa saattaa liiketoiminta sellaiseen muotoon, ettei se ole enää ristiriidassa luot-

tolaitoslain kanssa. Kaksi kuukautta on lyhyt aika saattaa rahoitusasema sellaiseen kuntoon,

että lunastusehtoisia osakkeita ei enää olisi yhtiön ulkopuolisten henkilöiden hallussa tai,

että yhtiöillä olisi mahdollisuutta hakea toimilupaa realistisilla edellytyksillä. Finanssival-

vonnan antaman siirtymäajan voineekin nähdä laajemmassa kontekstissa osana pikavippien

tarjoamisen rajoittamista, josta on julkisuudessa ollut paljon keskustelua. Kaikki tässä tutki-

muksessa käsitellyt osakkeita liikkeeseenlaskeneet yhtiöt ovat nimenomaan kunnostautuneet

kuluttajaluottojen – eli pikavippien – tarjoamisessa.

Valtiovarainministeriö kiinnittikin omassa lausunnossaan huomiota FIVA:n antaman siirty-

mäajan niukkuuteen ja katsoi, että tulkinnan voimaantulolle olisikin varattava ”riittävä siir-

tymäaika”.128 Lausuntopalvelussa FIVA:n tulkintaluonnokseen annettujen vastausten perus-

teella alan toimijoidenkin mielestä siirtymäaika on liian lyhyt. ORP-Vakuus vaatiikin vähin-

tään 1,5 vuoden siirtymäaikaa129 ja Blue Finance esittää siirtymäajan merkittävää piden-

nystä130.

6.3 Kehitysehdotukset

Tutkimuksessa selvinneet ongelmat

Tutkimuksessa selvisi, että kuluttajaluottoja tarjoavien yhtiöiden liikkeeseenlaskemat etuoi-

keutetut osakkeet ovat osakeyhtiölain mukaisia osakkeita. Vaikka kyseisillä osakkeilla on

sisältöpainotteisesti arvioiden enemmän velkaa muistuttavia ominaisuuksia, ovat osakkeet

silti muodollisesti omaa pääomaa. Tutkimuksen perusteella edellä mainittuja osakkeita ei

voida ilmiselvästi pitää takaisinmaksettavina varoina. Vaikka osakkeisiin liittyy takaisin-

maksettavuuden elementti, on Suomessa luottolaitoslakia säädettäessä katsottu, ettei oman

pääoman ehtoinen rahoitus voi kuulua takaisinmaksettavien varojen piiriin. Euroopan

127 Lauriala 2004, s. 5. 128 Valtiovarainministeriö 2018, s. 3. 129 OPR-Vakuus 2018, s. 7. 130 Blue Finance 2018, s. 11.

57

unionin alueella muissa jäsenvaltioissa on myös katsottu, etteivät osakkeet voi olla takaisin-

maksettavia varoja. Lunastusehtoiset osakkeet lienevät kuitenkin poikkeus Euroopan unio-

nin alueen yhtiöoikeudessa eikä EU:n lainsäädännössä ole osattu ottaa huomioon, että osak-

keella voisi tällainen ominaisuus olla.

Takaisinmaksettavan varan käsitteen määritteleminen on jäänyt jäsenvaltioille ja Suomessa

pankkeja koskevia lakeja säädettäessä on otettu kanta, ettei oma pääoma voi olla takaisin-

maksettava vara. Osakkeiden ja osuuksien takaisinmaksettavuuden voi kuitenkin katsoa ole-

van ristiriidassa unionin oikeuden luottolaitoksia koskevien säädösten kanssa. Edellä mai-

nittujen perusteella voidaan nähdäkseni päätyä perustellusti näkökulmasta riippuen vastak-

kaisiin lopputulemiin: joko lunastusehtoinen osake on pankkilainsäädännön kontekstissa

omaa pääomaa tai se on takaisinmaksettava vara.

Kehitysehdotukset

Tulkintaongelma osakkeesta takaisinmaksettavana varana ei täysin yksiselitteisesti selvinnyt

tämän tutkimuksen pohjalta. Lainsäätäjän tulisikin ottaa lainsäädännön tasolla kantaa siihen,

voivatko lunastusehtoiset osakkeet täyttää takaisinmaksettavan varan määritelmän tilan-

teissa, joissa kyseisillä osakkeilla rahoitetaan merkittävissä määrin yrityksen liiketoiminta-

naan harjoittamaa luotonantoa. Vaikka EBA on antanut oman ehdotuksensa Euroopan ko-

missiolle takaisinmaksettavan varan käsitteen täsmentämiselle, ei kyseisessä ehdotuksessa

kuitenkaan ole mainittu oman pääoman ehtoisia sijoituksia käsitteen piiriin kuuluvina rahoi-

tusmuotoina. Tästä syystä vähintään kansallisesti tulisi lainsäädännön tasolla määritellä mitä

rahoitusinstrumentteja käsitteen piiriin kuuluu. Vaikka lunastusehtoiset osakkeet ovat muo-

dollisesti omaa pääomaa, niiden ominaisuudet ovat kuitenkin pitkälti alisteiselle lainalle

ominaisia ja takaisinmaksettavuuteen liittyvä ominaisuus on osittain ristiriidassa Euroopan

unionin pankkisääntelyn tavoitteiden kanssa.

Myös osuuskuntien kohdalla olisi samassa asiassa kehitettävää. Vaikka osuuskuntamuotoi-

seen toimintaan kuuluukin kiinteästi se, että osakas voi irtisanoa jäsenyytensä ja saada mak-

samansa osuuspääoman takaisin, tulisi lainsäätäjän ottaa tähän samaiseen asiaan kantaa.

Osuuskunnan osuusmaksun palautusta voinee kuitenkin laveasti tulkiten pitää myös takai-

sinmaksettavuuteen kuuluvana elementtinä. Tämän vuoksi olisi hyvä erikseen mainita, ettei

osuuskunnan osuuksia pidetä takaisinmaksettavina varoina.

58

6.4 Finanssivalvonnan tulkinta osakkeesta takaisinmaksettavana varana

Tutkimuksen rajauksen mukaisesti tutkimuksessa ei ole otettu huomioon vuoden 2018 jäl-

keistä aineistoa. Finanssivalvonta antoi kuitenkin lopullisen tulkintansa osakkeesta takaisin-

maksettavana varana 29.3.2019131 – eli ennen tämän tutkimuksen valmistumista – joten ly-

hyt katsaus FIVA:n antamaan tulkintaan on paikallaan.

Tulkintaluonnokseen nähden FIVA:n kanta ei ole muuttunut – lunastusehtoinen osake on

FIVA:n mukaan tulkittava takaisinmaksettavaksi varaksi. Perustelut ovat pysyneet osittain

samoina tulkintaluonnokseen nähden. Finanssivalvonta on tulkinnassaan kuitenkin nyt il-

maissut suoraan sen, että takaisinmaksettavien varojen käsitteen laaja sisältö on EU-säänte-

lyn tavoitteena. Sen takia käsitteen piiriin kuuluvien rahoitusinstrumenttien osalta oleellista

on rahoitusvälineiden sisältö, ei niinkään itsessään se, missä muodossa nämä instrumentit on

laskettu liikkeeseen. Sen lisäksi FIVA katsoo, että luottolaitoslain esitöihin 90-luvulla otettu

maininta oman pääoman ehtoisen rahoituksen kuulumattomuudesta takaisinmaksettavan va-

ran käsitteen piiriin ei sovellu nykyhetkeen. FIVA perustelee tätä sillä, että vanhassa osake-

yhtiölaissa (734/1978) ei ollut mahdollistettu nykyisen OYL:n kaltaista yhtiötä sitovaa lu-

nastusvelvollisuutta. Edellä mainitussa perustelussa ei kuitenkaan ole otettu huomioon sitä,

että luottolaitoslaki on uudistettu kahteen kertaan uuden osakeyhtiölain voimassa olon ai-

kana, joten luottolaitoslakien esitöissä olisi ollut mahdollisuus ottaa kantaa OYL:n sääntelyn

muutoksiin.132 Tulkintansa lopputuloksesta huolimatta FIVA toteaa osakkeiden takaisin-

maksettavuuden osalta, että osakkeista maksettu hinta on maksettavissa takaisin vain OYL:n

asettamien ehtojen rajoissa. OYL:n rajoituksilla ei kuitenkaan ollut vaikutusta tulkinnan lop-

putuloksen kannalta.133

Tulkintaluonnoksesta poiketen, mahdollisesti annettujen lausuntojen perusteella, tulkinnan

soveltamiselle on annettu siirtymäaikaa 30.9.2019 asti. Ennen soveltamisen voimaantuloa

liikkeeseenlaskettuja lunastusehtoisia osakkeita ei katsota takaisinmaksettaviksi varoiksi.

FIVA perustelee siirtymäaikaa sillä, että yhtiöillä olisi mahdollisuus sopeuttaa niiden liike-

toiminta tulkinnan vuoksi.134 Siirtymäsäännös on huomattavasti pehmeämpi kuin

131 Finanssivalvonta 2019. 132 Finanssivalvonta 2019, kohta Osake takaisinmaksettavana varana. 133 Finanssivalvonta 2019, kohta Osake takaisinmaksettavana varana. 134 Finanssivalvonta 2019, kohta Osake takaisinmaksettavana varana.

59

tulkintaluonnoksessa ollut ehdotus. Tulkinnan siirtymäsäännös mahdollistaakin nykyisten

liikkeeseenlaskijoiden liiketoiminnan jatkamisen ilman toimilupaa tai osakkeiden lunasta-

mista.

Finanssivalvonnan voimaan astuvasta tulkinnasta, kuluttajaluottojen uudesta korkosäänte-

lystä135, molemmista edellä mainituista johtuen tai kaikista edellä mainituista riippumatta

muun muassa Top Finance ja GF Money ovat avanneet uusia osakeanteja lunastusehtoisten

osakkeiden merkitsemiseksi.136 Tämä lienee kyseisten yhtiöiden ratkaisu liiketoiminnan so-

peuttamisesta siirtymäaikana.

135 Eduskunta hyväksyi 7.3.2019 kuluttajansuojalain (38/1978) 17a §:n muutoksen, jossa on jatkossa asetettu

20 %:n korkokatto kuluttajaluotoille. EV 284/2018 vp, s. 3. 136 Top Finance, kohta Suunnatun osakeannin ehdot; GF Money, kohta Uusia osakeanteja avattu.

Osake takaisinmaksettavana varana - UEF · Osake takaisinmaksettavana varana Itä-Suomen yliopisto...

Documents

Transcript of Osake takaisinmaksettavana varana - UEF · Osake takaisinmaksettavana varana Itä-Suomen yliopisto...