MicroMacro 201409

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Settembre 20141

DASHBOARD

n7Aggiornamento rispetto luglio 2014

Settembre2014

(Documento

aggiornato

con

dati

disponibili

al

20.09.2014)

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Settembre 20142

1. SOMMARIO

DEL

TRIMESTRE pag.

3

2. QUADROMACROECONOMICOTRIMESTRALE pag.8

3. SCENARIOPREVISIONALE pag.10

4. DEBITOPUBBLICO pag.11

5. OCCUPAZIONE pag.

13

6. PRODUZIONE pag.16

7. VENDITEEORDINI pag.18

8. ASPETTATIVE pag.21

9. REDDITI

DELLE

FAMIGLIE

E

CONSUMI pag.

23

10. COMMERCIOESTERO pag.24

11. PREZZIDELLECOMMODITIES pag.26

12. PREZZIALCONSUMO pag.28

13. TASSI

DI

CAMBIO pag.

3014. REDDITIVITAESTRUTTURAFINANZIARIADELLEIMPRESE pag.34

15. CREDITOBANCARIOESOFFERENZE pag.38

16. TASSIDIINTERESSE pag.42

17. APPENDICE pag.

45

Indice

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Sommario del trimestre

I segnali, tenui e contradditori, della lieve ripresa italiana percepiti nellultimo trimestre delloscorso anno si sono gradualmente dissolti negli ultimi mesi. Linattesa caduta del PIL nel secondotrimestre dellanno in corso conferma che lItalia non ancora uscita dalla lunga recessione e che

incontra difficolt superiori al previsto a riprendere il cammino della crescita.

La combinazione di domanda interna depressa e di virtuale assenza di inflazione sta diventandouna miscela difficile da smontare. Questa trappola imprigiona vari paesi dellArea Euro e rendecomplessa la formulazione di una strategia che faccia uscire lEuropa dalla crisi. Vi sono evidenze

(in parte contestate) di migliori performance economiche da parte di Paesi (Spagna in primis) chehanno intrapreso con maggiore determinazione la strada delle riforme strutturali. Ilrallentamento della crescita di alcune economie emergenti e la crisi Ucraina complicano il quadrocomplessivo e stanno creando difficolt alla stessa Germania.

Pi solidi appaiono i segnali che provengono dai mercati finanziari: i premi per il rischio sui titolipubblici si sono ridotti, lo spread con i titoli tedeschi fortemente diminuito, le quotazioni suimercati azionario ed obbligazionario sono in tendenziale crescita, il numero delle IPO (realizzateod in lista dattesa) promettente. Permane tuttavia la debolezza di fondo dei finanziamenti

bancari, sia per laccumulo dei prestiti in sofferenza sia per la temuta asset quality review sullemaggiori banche in corso di completamento da parte della BCE.

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Sommario del trimestre (segue)

Questultima, anche per superare il rischio di radicamento delle aspettative deflazionistiche, haridotto ulteriormente il tasso di interesse, portando al minimo storico dello 0.05%, ed ha avviatola prima delle previste operazioni di TLTRO (Targeted LongerTerm Refinancing Operations): lebanche italiane hanno richiesto circa 23 miliardi di , da destinare al finanziamento delleconomia(famiglie ed imprese), peraltro nellambito di una domanda complessivamente scarsadellEurozona.

Il Governatore della BCE ha ribadito la necessit che la politica monetaria sia accompagnata dainterventi di politica fiscale e dallaccelerazione dei programmi di riforme dei diversi Paesi: lapolitica monetaria da sola non in grado di riportare lEuropa sul sentiero dello sviluppo; essapu al massimo ricostituire le condizioni permissive di disponibilit di risorse e di stabilit deimercati: condizioni necessarie ma non sufficienti per la crescita economia.

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Recenti decisioni del Governo hanno lobiettivo di sostenere le imprese, soprattutto quelle dipiccola e media dimensione, e di rivitalizzare i circuiti finanziari diretti verso di loro: anche lecompagnie di assicurazioni, le societ di cartolarizzazione e la Sace potranno concedere prestitialle imprese, sulla base di istruttorie svolte dalle banche che valuteranno il merito di credito dellesociet finanziate e che assumeranno in proprio una quota dei prestiti; stato reso possibile perle societ quotate e per le quotande introdurre clausole statutarie che attribuiscono un votoplurimo (fino ad un massimo di due voti) alle azioni detenute da uno stesso soggetto da almeno24 mesi, con lo scopo di favorire la quotabilit delle imprese, superando le paure della perdita dicontrollo (o della sua diluizione) e favorendo lingresso di nuovo capitale nella compaginesocietaria (il 50% dei voti potr essere controllato con il 25% del capitale); il capitale minimo delleSpA stato ridotto a 50 mila (da 120 mila ), in modo da favorire la costituzione di societ perazioni; sono state introdotte semplificazioni amministrative ed incentivi fiscali alle imprese diminori dimensioni che emettono prestiti obbligazionari.

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In una prospettiva pi strutturale sia le PMI che le grandi imprese sono di fronte a sfideimportanti sotto il profilo finanziario e di governance:

1. Si stanno smantellando i patti di sindacato e le scatole cinesi che blindavano il controllo dellegrandi imprese, mentre quote crescenti del loro capitale vengono acquistate da importantifondi esteri; la caduta delle reti di protezione del passato espone le grandi imprese amisurarsi in modo nuovo con il mercato, dove contano i risultati e non le relazioni

2. Il problema del passaggio generazionale sta per riguardare una quantit di PMI senza

precedenti, non solo in Italia, ma in tutta Europa: secondo recenti stime nei prossimi 10 anninel nostro Paese circa 100 mila imprese allanno si troveranno a gestire la fase dellasuccessione generazionale e di esse molte potrebbero non sopravvivere o saranno costrette acambiare proprietario.

Il nostro sistema economico imperniato su un grande capitalismo senza capitali e su un piccolocapitalismo padronale sembra ad una svolta storica, e quali che saranno le risposte che verrannodate, lItalia futura sar profondamente diversa dal passato.

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In una prospettiva pi strutturale sia le PMI che le grandi imprese sono di fronte a sfideimportanti sotto il profilo finanziario e di governance:

1. Si stanno smantellando i patti di sindacato e le scatole cinesi che blindavano il controllo dellegrandi imprese, mentre quote crescenti del loro capitale vengono acquistate da importantifondi esteri; la caduta delle reti di protezione del passato espone le grandi imprese amisurarsi in modo nuovo con il mercato, dove contano i risultati e non le relazioni

2. Il problema del passaggio generazionale sta per riguardare una quantit di PMI senza

precedenti, non solo in Italia, ma in tutta Europa: secondo recenti stime nei prossimi 10 anninel nostro Paese circa 100 mila imprese allanno si troveranno a gestire la fase dellasuccessione generazionale e di esse molte potrebbero non sopravvivere o saranno costrette acambiare proprietario.

Il nostro sistema economico imperniato su un grande capitalismo senza capitali e su un piccolocapitalismo padronale sembra ad una svolta storica, e quali che saranno le risposte che verrannodate, lItalia futura sar profondamente diversa dal passato.

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Fonte:ISTAT

Quadro macro economico trimestrale

Complessivamente alla contrazione hanno contribuito il rallentamento delle esportazioni e degliinvestimenti; inoltre nel secondo trimestre si registrato un incremento delle importazioni (+1% sultrimestre precedente). Su base annua (variazione del secondo trimestre rispetto allo stesso trimestredellanno precedente) il PIL diminuito dello 0.2%. Nello stesso trimestre, il PIL ha fatto registrate leseguenti variazione in altri paesi: +1% negli USA,0.2% in Germania e +0.8% in UK, mentre rimasto

invariato in Francia. Alla diminuzione del PIL tedesco hanno concorso gli effetti della crisi Ucraina, oltrealla debolezza della domanda interna europea ed al rallentamento di alcuni mercati esteri.

I risultati di contabilit nazionale dellultimo

trimestre dello scorso anno avevano riaccesoun po di ottimismo sullevoluzionecongiunturale delleconomia italiana: rispettoal trimestre precedente il PIL era cresciutodello 0.1%, trainato dalla dinamica delle

esportazioni e dagli investimenti in mezzi ditrasporto. I dati sia del primo che del secondotrimestre di questanno invece hanno invecefatto segnare una nuova contrazione del PIL:rispetto al trimestre precedente il PIL

diminuito dello 0.1% e dello 0.2% nel primo enel secondo trimestre dellanno in corso. Ilcalo registrato nel secondo trimestre giuntoinatteso.

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9/61Settembre 20149

Fonte:EUROSTAT

Quadro macro economico trimestrale (segue)

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10/61Settembre 201410

Scenario previsionale

LItalia lunico dei grandi paesi sviluppati a far registrare ancora contrazioni del prodotto lordonellanno in corso, a fronte di crescite del 2.1% degli USA, del 3.1% del Regno Unito, dell1.5% dellaGermania e dello 0.4% della Francia. Previsioni dello stesso ordine di grandezza sono state rilasciateanche da Confindustria (variazioni attese del PIL dello 0.4% e del +0.5% rispettivamente nel 2014 e

nel 2015) e dal Fondo Monetario, che appena pi ottimista (variazioni attese del PIL dello

0.1% edel +1.1% nel biennio 20142015).

Fonte:OCSE,settembre2014

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Debito pubblico

A fine 2013 il debito pubblico ha raggiunto il 132.6% del PIL, a fronte di un valore medio dell areaeuro dellUnione Europea del 92.6%. Secondo le stime inserite nella Nota di Aggiornamento alDocumento di Economia e Finanza 2013 del Ministero dellEconomia il rapporto debito pubblico/PILdovrebbe iniziare lentamente a ridursi a partire da questanno. I dati Eurostat collocano la media del

debito pubblico/PIL dellarea euro (92.6%) per il 2013 in netta crescita rispetto al 90.7 dellannoprecedente.

Fonte:ISTAT

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Debito pubblico (segue)

Fonte:EUROSTAT

Nel 2013 la Germania ha ridotto lincidenza del debito pubblico sul PIL al 78.4% (2.6 punti

percentuali rispetto al 2012), mentre UK, Francia e Spagna hanno visto incrementi, che nel casodella Spagna risultato particolarmente rilevante: +1.5 , +2.9 e +7.9 punti, rispettivamente (perconfronto: laumento dellincidenza del debito pubblico/Pil registrato dallItalia tra il 2012 ed il 2013 di 5.6 punti)

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Occupazione

A maggio 2014 il numero dei disoccupati, pari a 3.222.000, tornato a crescere, sia purelievemente, rispetto al mese precedente. Il tasso di disoccupazione si attestato al 12.6%, inaumento di 0.5 punti percentuali rispetto allo stesso mese dellanno precedente. A luglio il tassodi disoccupazione rimasto sullo stesso livello del 12.6%. Nella fascia di et 1524 anni il tasso didisoccupazione ha raggiunto il 43%, con una limitata riduzione rispetto al mese di aprile.

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Occupazione (segue)

Il tasso di disoccupazione italiano lievemente inferiore a quello della Francia (10.3% a luglio) epari a due volte e mezza circa di quello tedesco (4.9%). La Spagna per contro ha un tasso didisoccupazione che strutturalmente circa il doppio di quello di Francia ed Italia (24.5%).

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Settembre 201415

Occupazione (segue)

Ad aprile 2014 la Cassa Integrazione Guadagni utilizzata stata di 29.2 ore ogni 1000 ore lavorate:tale valore corrisponde a 71.6 ore nellindustria e 7.5 ore nei servizi.

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Settembre 201416

Fonte:ISTAT

Produzione

La produzione industriale ad aprile 2014

aumentata dello 0.7% rispetto al mese dimarzo, mentre la media della produzionedel trimestre febbraioaprile ha fattoregistrare una diminuzione dello 1.1% inconfronto con la media del trimestre

precedente. Rispetto allo stesso periododel 2013 la produzione industriale(corretta per gli effetti di calendario) cresciuta dell1.6%.

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Settembre 201417

Fonte:ISTATProduzione (segue)

In confronto con lo stessomese dellanno precedente, gliaumenti maggiori si sono

verificati nei settori dellametallurgia e fabbricazioneprodotti in metallo,dellalimentare, bevande etabacco, della fabbricazione di

mezzi di trasporto e dellafabbricazione di articoli ingomma, mentre le diminuzionipi consistenti hannoriguardato i prodotti petroliferie la fabbricazione diapparecchiature elettriche.

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Settembre 201418

Fonte:ISTAT

Vendite e ordini

Il termini di vendite, il fatturato del compartoindustriale ad aprile 2014, al netto dellastagionalit, diminuito dello 0.2% rispetto al

mese precedente. Su base annua invece si registrato un incremento che, corretto per glieffetti calendario, stato del 2.2%, qualerisultante di un aumento dell1.6% sul mercatointerno e 3.4% sui mercati esteri.

Ad aprile 2014 gli ordinativi sono aumentati del3.8% rispetto al mese precedente(corrispondente a 0.4% degli ordinativi sul

mercato interno e +9.2% dai mercati esteri).

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Settembre 201419

Fonte:

ISTAT

Vendite e ordini (segue)

Gli incrementi pi rilevanti su base annua (aprile 2014 rispetto allo spesso mese del 2013) hannoriguardato la fabbricazione di mezzi di trasporto, di prodotti alimentari, di prodotti tessili,dellabbigliamento, pelli ed accessori, mentre le diminuzioni pi intense sono state registrate nei

settori dei prodotti petroliferi e chimici.

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Settembre 201420

Vendite e ordini (segue)

Nel primo trimestre 2014 il fatturato dei servizi (nuovo indice) ha fatto registrare un aumentodello 0.2% rispetto allo stesso trimestre dello scorso anno. Lindice tendenziale del fatturato diminuito su base annua nei servizi di informazione e comunicazione, nelle attivit professionali e

nei servizi di noleggio, agenzie di viaggio e servizi di supporto alle imprese, mentre aumentatonei servizi di trasporto e magazzinaggio, nella ristorazione e nel commercio.

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Settembre 201421

Fonte:ISTAT

Aspettative

A giugno 2014 il grado di fiducia dei consumatori lievemente diminuito da 106.2 a 105.7. Ladiminuzione riguarda prevalentemente il clima economico (da 118 a 116.4), mentre aumentalievemente il clima personale (+0.2 punti).

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Settembre 201422

Fonte:ISTAT

Aspettative (segue)

Nel mese di giugno il grado di fiducia delleimprese manifatturiere lievemente aumentatorispetto al mese precedente, da 99.8 a 100; pi

consistente stato il miglioramento del clima difiducia delle imprese di costruzione (da 73.4 a81.1), mentre nel comparto dei servizi la crescita stata limitata a 0.6 punti.

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Fonte:ISTAT

Reddit i delle famiglie e consumi

Nel quarto trimestre del 2013 il reddito disponibile delle famiglie rimasto invariato rispetto altrimestre precedente, mentre su base annua aumentato dell1.1%.

Considerando limpatto dellinflazione il potere dacquisto delle famiglie lievemente diminuitodello 0.1% nel quarto trimestre 2013 rispetto al trimestre precedente, mentre su base annua aumentato dello 0.4%. Su base trimestrale la spesa per consumi delle famiglie rimasta invariata,mentre hanno continuato a contrarsi gli investimenti (0.6%).

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Settembre 201424

Fonte:ISTAT

Commercio estero

Ad aprile 2014 le esportazioni hanno fattoregistrare un incremento dello 0.4% rispetto almese precedente mentre le importazioni si sono

ridotte nello stesso periodo dello 0.6%. Su basetrimestrale (febbraioaprile) sono diminuite sia leesportazioni (0.7%) che le importazioni (1.5%). Ladinamica mensile delle esportazioni statatrainata dai paesi dellUnione Europea, mentre

quelli extraUE hanno fatto registrare un lieve

diminuzione.

Rispetto allo stesso mese dellanno precedente la

crescita tendenziale delle esportazioni stata parial 2.0%, grazie soprattutto alla dinamica deimercati dellUnione Europea; sullo stesso arco ditempo le importazioni sono diminuite del 2.9%.

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Fonte:ISTAT

Commercio estero (segue)

I mercati pi dinamici (su base annua) per le esportazioni italiane sono stati quelli della Polonia,Repubblica Ceca e Belgio. In termini di settori la crescita pi intensa con riferimento allo stessoperiodo ha riguardato gli articoli di abbigliamento ed in pelle, i macchinari ed i prodotti alimentari

mentre i prodotti petroliferi ed i computer ed apparecchi elettronici hanno subito unasignificativa contrazione.

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Fonte:IMF ottobre2013

Prezzi delle commodities

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Prezzi delle commodities (segue)

A dicembre 2013, rispetto ai 12 mesi precedenti, i prezzi di Beverages, Foods e Metals sonodiminuiti rispettivamente del 4.8%, 3.7% e 6.9%, mentre i prezzi delle Materie prime Agricole edellOIL sono cresciuti del 5.3% e 4.1%. I prezzi delle materie prime agricole hanno messo in luce

una maggiore stabilit relativa sullarco dei 12 mesi considerati. Giova rammentare che, in terministrutturali, i rischi geopolitici e limpatto dei capitali speculativi influenzano i prezzi di moltecommodities, in particolare quelli del petrolio.

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Fonte:ISTAT

Prezzi al consumo

In base ai dati Istat ad agosto 2014 lindice deiprezzi al consumo per lintera collettivitnazionale (NIC) aumentato dello 0.2%

rispetto al mese precedente ed diminuitodello 0.1% in confronto dello stesso mese del2013.

La dinamica tendenziale dellinflazionegenerale guidata dalla flessione annua deibeni energetici ed dal rallentamento delladinamica dei prezzi dei servizi.

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Settembre 201429

Fonte:ISTAT

Prezzi al consumo (segue)

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Settembre 201430

Fonte:ISTAT


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Nel mese di agosto la crescita dei prezzi su base annua stata positiva per i prodotti acquistaticon alta e bassa frequenza dai consumatori (+0.2%), mentre i prodotti acquistati con mediafrequenza hanno fatto registrare una flessione dello 0.3%.

Fonte:ISTAT

Per Memoria:

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Fonte:ElaborazioneNAGIMAsudatiEUROSTAT


La variazione media su base annua dellinflazione italiana ad agosto 2014 (0.17%) risultatainferiore alla media dellarea euro (a 17 paesi) (0.36%); in particolare i tassi di inflazione su baseannua di Germania, Spagna e Francia sono stati rispettivamente pari a 0.78%, 0.51% e 0.53%

(tassi calcolati sullHarmonized Indices of Consumer Prices).

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Fonte:Elaborazioni

Nagimasu

dati

EUROSTATBCE

Tassi di cambio

Nellultimo periodo, anche per la politica seguita dalla Bank of Japan di cospicue immissioni diliquidit, le quotazioni dello Yen hanno segnato un sistematico e consistente indebolimentorispetto allEuro: ad ottobre del 2012 il tasso di cambio Y/ era pari a 102.5; a dicembre 2013 ilcambio salito a 141.7, mentre ad agosto 2014 il cambio si assestato a 137.1, con una

svalutazione della valuta giapponese di oltre il 33.8% rispetto al valore iniziale. Da agosto 2013 iltasso di cambio delleuro con il dollaro si progressivamente rafforzato per poi indebolirsi negliultimi mesi; rispetto al franco svizzero ed alla lira sterlina il tasso di cambio si indebolitosullintero periodo.

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Reddit ivit e struttura finanziaria delle imprese

Secondo i dati di contabilit nazionale del quarto trimestre 2013 la redditivit lorda delle societnon finanziarie, misurata dalla quota dei profitti sul valore aggiunto, lievemente risalita rispettoal trimestre precedente, collocandosi al livello del 39.7%, con un incremento di 0.7 punti

percentuali; su base annua (rispetto allo stesso trimestre dellanno precedente) laumento 0.9punti percentuali.

Il tasso di investimento dellultimo trimestre del 2013 (investimenti fissi sul valore aggiunto) cresciuto al 19.7%, con un incremento di 0.2 punti rispetto al trimestre precedente. Per contro subase annua il tasso di investimento diminuito di 0.3 punti.

Secondo le osservazioni contenute nel Rapporto sulla Stabilit Finanziaria della Banca dItalia(maggio 2014) gli oneri finanziari hanno assorbito oltre il 21% del margine operativo lordo delleimprese. Il fabbisogno di risorse esterne stato limitato dalla debolezza degli investimenti. Irisultati dellindagine periodica della Banca dItalia sugli investimenti segnalano un generale

miglioramento delle aspettative degli imprenditori, particolarmente consistente tra le impreseesportatrici e le societ di dimensioni maggiori.

A migliorare la situazione finanziaria complessiva delle imprese ha parzialmente contribuitolaccelerazione dei pagamenti dei debiti della Pubblica Amministrazione, destinati da moltesociet alla riduzione delle esposizioni nei confronti delle banche.

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Fonte:ISTAT

Redditivit e struttura finanziaria delle imprese (segue)

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Fonte:BancadItalia,RelazioneAnnuale,maggio2014

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Fonte:RapportosullaStabilitFinanziaria BI,maggio2014

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Credito bancario e sofferenze

Nel corso del 2013 le imprese hanno ridotto i debiti finanziari, sia in valore assoluto (39 miliardidi ) che in proporzione al valore aggiunto (182% rispetto al 187% del 2012). Il leverage (debitifinanziari/debiti finanziari + patrimonio netto) resta peraltro collocato a livelli superiori a quellimedi dellarea euro. La Banca dItalia ha stimato che per riportare il leverage delle imprese

italiane alla stessa entit della media dellarea euro sarebbe necessaria una ricapitalizzazionedellordine di 200 miliardi di .

Nel 2013 le imprese di maggiori dimensioni hanno fatto ricorso a cospicue emissioni di prestitiobbligazionari; ulteriori collocamenti sono stati effettuati nel primo semestre dellanno in corso.La scelta di ricorrere al finanziamento obbligazionario, avviata fin dal 2009, ha consentito alle

grandi imprese di supplire alla riduzione dei finanziamenti bancari. Dalla seconda met del 2012la possibilit di emettere obbligazioni stata estesa alle PMI, tramite i minibond, assistiti daalcuni vantaggi fiscali. Nel 2013 le emissioni di minibond hanno riguardato 19 PMI, ed altre 5 nelprimo trimestre dellanno in corso.

Nel 2013 il credito bancario alle imprese si ridotto del 5%, sia in conseguenza della diminuzionedella domanda di finanziamenti, indotta dalla ridotta dinamica degli investimenti e dellattivitproduttiva, e sia dalla cautela con cui le banche hanno improntato le loro politiche di offerta, acausa dellelevato ammontare delle sofferenze accumulate e delle sfavorevoli prospettive dimolte imprese. La severit dei criteri di selezione degli affidamenti si lievemente attenuata a

partire dallultimo trimestre del 2013.

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Credito bancario e sofferenze (segue)

In base ai dati della Banca dItalia a luglio 2014 i prestiti a famiglie ed imprese sono diminuiti del2.6% su base annua (era 2.3% a giugno); in particolare i presti alle imprese si sono ridotti del 3.9%in ragione danno.

Il flusso di nuove sofferenze complessive sembra essersi stabilizzato intorno al 3% circa dei creditibancari. Nellultimo trimestre del 2013 tale percentuale si lievemente ridotta dal 4.8% al 4.5%per i prestiti alle imprese, mentre rimasta intorno all1.3% per i prestiti alle famiglie. In termini

di consistenze, secondo le osservazioni dellABI, a luglio 2014 i crediti non esigibili sono saliti a172 miliardi di , corrispondenti al 9% degli impieghi (un livello massimo dal 1998).

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Fonte:BancadItalia,RapportosullaStabilitFinanziaria,maggio2014

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Fonte:BIBollettinoEconomicon.2/2014,

aprile

Fonte:BancadItalia,RelazioneAnnuale,maggio2014

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Tassi di interesse

Nel corso del 2013 sono ulteriormente migliorate le condizioni complessive dei mercati finanziariitaliani, con una diminuzione dei premi per il rischio sui titoli pubblici ed un aumento dellequotazioni azionarie ed obbligazionarie. Sembrano rientrati i timori dei mercati sulla rottura

dellarea euro, anche in conseguenza della determinazione e delle decisioni della Banca CentraleEuropea. Il miglioramento proseguito nel 2014.

I tassi di interesse sui nuovi prestiti bancari sono rimasti stabili per il comparto delle imprese ed inlieve riduzione per le famiglie. I dati del mese di febbraio 2014 hanno messo in luce un divario dicirca 80 punti base tra i tassi italiani e quelli medi dellarea euro per il comparto imprese: il livellodei tassi italiani era pari a circa il 3.5%.

proseguita la riduzione dello spread sui titoli italiani a lunga scadenza (10 anni), sia pure conqualche oscillazione: a maggio lo spread stato dellordine di circa 180 punti base, un livellosuperiore allo spread relativo ai titoli spagnoli, pari a 160 punti base. Ad agosto lo spread sui titoli

italiani diminuito a 168 punti base, ma si ampliata la forbice con lo spread spagnolo. Fino adagosto 2013 lo spread italiano era inferiore a quello spagnolo, ma a partire da quella data imercati hanno premiato la maggiore determinazione della Spagna nellavviare riforme e nelprocedere al risanamento del proprio sistema economico: nei primi mesi dellanno in corso ildifferenziale ItaliaSpagna si progressivamente ampliato a favore di questultima, fino ad

arrivare a 22 punti percentuali ad agosto 2014.

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Fonte:ElaborazioniNagimasudatiEUROSTATBCE

Tassi di interesse (segue)

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Settembre 201444

Fonte:BIBollettinoEconomicon.2/2014,aprile

Tassi di interesse (segue)

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APPENDICE

IL RITORNO DEL CAPITALISMO

PATRIMONIALE

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Settembre 201446

La fine di uneccezione

Nei paesi industrializzati sono aumentate negli ultimi anni le diseguaglianze nella distribuzione dellaricchezza oltre che dei redditi, riportandole ai livelli che avevano a fine ottocento e nei primi anni delsecolo scorso, quando il valore del patrimonio era pari a sei/sette volte il reddito nazionale.

Il fenomeno descritto nella tabella 1 in cui sono riportati i valori del rapporto capitale/redditonazionale per tre grandi economie europee dal 1870 al 2010 e nella tabella 2 in cui si riportano i valoridal 1970 al 2010 per le principali economie del mondo occidentale.

Nel corso del XX secolo, per circa quattro decadi, il fenomeno si era ridimensionato, prevalentementeper leffetto delle due guerre mondiali che hanno provocato una distruzione fisica del patrimonio e un

utilizzo del risparmio verso il finanziamento degli sforzi bellici.Nei tre decenni successivi alla seconda guerra mondiale si poi sviluppata una grande crescitaeconomica che ha portato al rafforzamento della classe media che a sua volta ha contribuito con ilbenessere acquisito a rendere virtuoso il ciclo della crescita e a mantenere pi distribuiti reddito ericchezza.

A partire dagli anni ottanta il tasso di crescita dell economia diminuito e la diseguaglianza ha ripresoa crescere fino a riposizionarsi ai livelli che aveva un secolo fa allepoca descritta dai grandi romanzierifrancesi.

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La fine di uneccezione (segue)

Lepoca in cui era preferibile sposare una ricca ereditiera piuttosto che cercare di raggiungere il successoeconomico per mezzo di una carriera basata sul duro lavoro, come suggerisce Vautrin, il negativopersonaggio di Balzac nel Pre Goriot, al giovane

Restignac. Lo stesso scenario ci viene descritto da Guy de Maupassant nel Bel Ami in cui ilpersonaggio principale, Georges Duroy, arriva al vertice del potere dopo un lungo percorso di avventureche lo porta a sposare una giovane ereditiera di ricchissima famiglia. Insomma il periodo in cui laricchezza era concentrata in poche famiglie dellaristocrazia terriera o dellalta borghesia industriale chese la tramandavano per successione.

Nelle tabelle 3 e 4 riportata levoluzione della quota di ricchezza detenuta in Francia e nel Regno Unitodall1% e dal 10% della popolazione; i dati dimostrano che in Francia, nel 1870, il 10% della popolazionepi ricca deteneva l80% della ricchezza del paese e che nel 2010 il valore sceso, ma solo al 60%.Analogo fenomeno si verificato in tutti i paesi cosiddetti ricchi dellarea occidentale.

Nella tabella 5 riportata levoluzione in oggetto a livello mondiale per gli anni pi recenti (dal 1987 al

2011).

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Fonte: Thomas Piketty, Capital in 21 century

Tabella 1

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Tabella 2

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Tabella 3

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Tabella 5

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Un tema dimenticato

Questo fenomeno stato analizzato e descritto dalleconomista francese Thomas Piketty che nelsettembre del 2003 ha pubblicato un libro la cui ambizione gi rivelata dal titolo: Le capital au XXIsicle. Tradotto in inglese, il libro diventato un bestseller sta innestando un dibattito internazionale

che immediatamente uscito dai confini degli specialisti.Secondo le analisi condotte in 15 anni di lavoro dal gruppo di economisti guidato da Piketty il mondosta vivendo una seconda Belle poque dominata dal fenomeno delluno per cento, cio dellaconcentrazione della ricchezza in una lite molto ristretta a cui fa riferimento anche il movimento diopinione denominato Occupy Wall Street.

Il tema della diseguaglianza nella distribuzione del reddito e della ricchezza per molti anni statodimenticato dagli economisti e posto ai margini del dibattito sulle politiche economiche. Le concezionielaborate dalla nuova macroeconomia classica che a partire dagli anni settanta si affermatanellambito degli studi economici teorizzavano che ogni fattore di produzione remunerato in base alcontributo marginale alla produzione e quindi la distribuzione del reddito determinata dai

fondamentali delleconomia, in particolare la tecnologia, e quindi esce dal campo di analisidelleconomia che deve solo occuparsi di ridurre le imperfezioni di mercato che ostacolano ilraggiungimento di unallocazione efficiente delle risorse a livello globale del sistema (1).

La grave recessione economica di questi anni ha invece riportato allattenzione degli studiosi dieconomia, ma anche della classe politica e dirigente dei paesi avanzati, il tema della diseguaglianza.

Francesco Saraceno, rivista IL Mulino 30 aprile 2014

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(2)Paul Krugman, Why we are in a new Gilded Age, The New York Review of Book, giugno 2014(3) Thomas Piketty in una intervista a Das Magazin, riportata da Internazionale 30 maggio 2014

Il contributo di Piketty

Il libro di Piketty fornisce a questa ritrovata sensibilit un contributo che riesce a coniugare il fascino diuna solida teoria con la forza di un poderoso data base, frutto di 15 anni di analisi e ricerche di dati. Questo libro cambier sia il modo con cui pensiamo la societ sia il modo con cui amministriamo

leconomia ha affermato il premio Nobel Paul Krugman(2) .Piketty che ha solo 43 anni si laureato a 22 con una tesi in matematica sui processi di ridistribuzioneeconomica ed diventato professore associato al MIT , per poi tornare in Francia dove ha fondatolcole dconomie de Paris di cui uno dei direttori. Lesperienza maturata lo ha portato a dare menoimportanza ai modelli matematici, che invece sono diventati per la maggior parte degli economisti il

cuore dei loro studi, rispetto ai dati empirici e alla visione storico/politica delleconomia: per primacosa bisogna capire che leconomia una scienza inesatta. Niente ha danneggiato questa disciplina pidellarroganza di chi ha voluto attribuirle unesattezza e una capacit di previsione quasi naturalistiche.Leconomia una scienza sociale, niente di pi niente di meno(3).

Loriginalit del contributo di Piketty consiste anche nella base dati su cui costruisce la sua tesi.

Tipicamente le ricerche sulla distribuzione dei redditi vengono effettuate dagli economisti utilizzandodelle inchieste fatte attraverso interviste ad hoc alle persone. Piketty, invece, reintroduce il metodo chebasa le analisi sui dati delle amministrazioni fiscali. Questi dati sembrano pi adatti a catturare lasituazione relativa alla fascia pi ricca della popolazione poich le interviste, in genere, non vengonorilasciate dai componenti di questa fascia, e inoltre permettono di avere una elevata profondit storica.

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(4) Considerazioni di sintesi elaborate da Nagima e basate su una presentazione di Piketty

Perch la diseguaglianza aumentata: un approfondimento tecnico (4)

Secondo il frame teorico di Piketty la crescita della diseguaglianza determinata dallandamento dellerelazioni tra le seguenti variabili: tasso di crescita delleconomia, tasso di ritorno del capitale al nettodelle imposte, elasticit di sostituzione tra capitale e lavoro.

I punti chiave sono:1. la crescita negli ultimi decenni del rapporto Capitale (k)/Reddito (y),denominato (beta), rilevata

nelle tabelle 1 e 2.

2. Il capitale , secondo Piketty, ogni cosa si possiede e che pu essere venduta sul mercato al nettodei debiti, escluse le risorse umane (eccetto che nelle societ dove esiste lo schiavismo).

3. La relazione di lungo periodo tra il tasso di risparmio (s) e il tasso di crescita delleconomia (g), cios/g, che da lo stesso valore del rapporto (beta) capitale/reddito.

Se s= 10%, g= 3% la relazione s/g e quindi il rapporto capitale/reddito pari a 300%, che quanto successo nei tre decenni successivi alla seconda guerra mondiale; se s= 10% e g= 1,5% allora larelazione s/g = a 600%, che quanto successo, invece, a partire dagli anni 70 del secolo scorso. Ci

evidenzia leffetto del tasso di crescita delleconomia sulla crescita della ricchezza (nelle societ a bassacrescita lo stock totale di ricchezza accumulata nel passato diventa rilevante).

La relazione tra il rapporto Capitale/reddito e il tasso di ritorno del capitale netto imposte (r.) Questarelazione influenza la quota del reddito da capitale sul totale del reddito nazionale, denominata (alfa).

(alfa) = r X (beta) e pertanto la crescita di (beta) porta ad una crescita di (alfa).

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Tabella 6

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Perch la diseguaglianza aumentata: un approfondimento tecnico

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Se (beta) = 6% e r = 5% allora (alfa) = 30%, come avvenuto nei paesi ricchi dellarea occidentale negliultimi decenni (vedi la tabella 6).

4. La relazione (alfa) , a sua volta, influenzata dallelasticit di sostituzione tra il capitale (k) e il lavoro

(l), denominata (delta). Nella funzione di produzione Y = f(k,l), (delta) misura quanto i lavoratoripossano essere rimpiazzati dalle macchine. Con (delta) = 1 se lo stock di capitale cresce il ritornodel capitale netto imposte decresce nella stessa proporzione, e quindi (alfa), la quota della renditapatrimoniale sul reddito nazionale, rimane costante. Se (delta ) > di 1, situazione in cui il capitalesostituisce i lavoratori (come accade per esempio con lintroduzione dei robot), allora il tasso di

ritorno del capitale al netto delle imposte (r) diminuisce meno del volume del capitale (beta) epertanto (alfa), la quota della rendita patrimoniale sul reddito nazionale, cresce. Esattamentequello che successo negli ultimi decenni.

5. Ne consegue che il tasso di crescita del capitale funzione della relazione tra r e g, cio tra tasso diritorno del capitale netto imposte e tasso di crescita delleconomia. Se g decresce, come sta

succedendo dal 1970, a causa del declino della popolazione e del minore progresso tecnologico,allora anche r decresce. Ma la tesi di Piketty che quello che sta accadendo che r decresce menodi g a causa della elasticit della funzione di produzione che risulta > di 1 (le macchine sostituisconoil lavoro). Di conseguenza si verifica una redistribuzione del reddito dal lavoro verso il reddito dacapitale.

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Tabella 6

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Le soluzioni proposte e le critiche

Naturalmente Piketty non si limita a analizzare il tema e a evidenziare quanto la distribuzione disegualesia influenzata da fenomeni quali la diminuzione della crescita (a sua volta influenzata dalla diminuzionedel tasso di crescita della popolazione) e la variabile tecnologica, che rafforza il capitale a scapito del

lavoro, ma propone delle soluzioni.Coerentemente con il suo approccio storico/politico e con la visione che la distribuzione del reddito edella ricchezza non funzione di tendenze economiche ma di scelte politiche che portano le litemondiali ad appropriarsi di rendite importanti, le soluzioni vengono trovate nellambito delle politicheeconomiche e in particolare di quelle fiscali.

Piketty suggerisce, infatti, di dare pi progressivit ai sistemi di imposizione, invertendo la tendenza allariduzione della stessa che stata avviata a partire dagli anni settanta del secolo scorso. Lazionedovrebbe colpire il rendimento del capitale per farlo coincidere con il tasso di crescita del sistemaeconomico di un paese. Lintroduzione di una imposta sui patrimoni e sulle successioni, che deve essereglobale in modo da evitare la concorrenza tra gli stati, completa il quadro delle soluzioni.

Le proposte di Piketty hanno sollevato molte critiche che si sono concentrate sulla validit dellimpiantostatistico e sulle soluzioni proposte considerate troppo concentrate sulla variabile fiscale e comunqueutopistiche.

Per quanto riguarda questultimo aspetto Piketty risponde alle critiche in questo modo: Non credo chele mie proposte per correggere le diseguaglianze sempre pi grandi siano drastiche.

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Le soluzioni proposte e le critiche (segue)

Per legittimo accoglierle con scetticismo. Per me quello che conta di pi riuscire a mettercidaccordo sui fatti. Io ho dimostrato che la concentrazione dei patrimoni e dei redditi continuer adaumentare e potrebbe produrre disparit maggiori di quelle osservate negli ultimi duecento anni, a

meno che non decidiamo di intervenire energicamente per modificare i rapporti di forza sul mercato.Chi dellopinione che le forti diseguaglianze non costituiscano un problema non arriver alle miestesse conclusioni politiche. Ma chi ritiene che nelle democrazie debba esistere un livello minimo diequit economica non pu sottrarsi al dibattito.(5)

La critica sulla correttezza dei dati utilizzati, che ancor pi insidiosa perch pu far crollare lintero

castello, si concentra sullutilizzo dei dati fiscali e sul peso che nellanalisi hanno i valori del patrimonioimmobiliare.

Per quanto riguarda i dati fiscali si sottolinea che analisi recenti sulle grandi fortune basate su altrefonti danno stime pi basse di quelle ricavate da questi ultimi; per quanto riguarda il valore degliimmobili, che hanno un peso considerevole sullammontare della ricchezza, si sostiene che essi sono

influenzati, in molti paesi, dalle restrizioni legislative che impediscono allofferta di soddisfare ladomanda di immobili.

Il tema della diseguaglianza ha valenze troppo politiche per non alimentare queste critiche. SecondoPaul Krugman, un grande ammiratore del pensiero di Piketty, nata una solida industria del (6) a seguito del potere che le lite hanno a livello mondiale.

(5)Thomas

Piketty

in

una

intervista

aDas Magazin,

riportata

da

Internazionale

30

maggio

2014(6)PaulKrugman. IlSole246giugno2014

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Le soluzioni proposte e le critiche (segue)

Del resto, al riguardo, basta ricordare le reazioni che suscitano tutti i tentativi di ridimensionare i redditidei managers delle imprese e degli esponenti del mondo della finanza che si sono attivati dopo liniziodella grande crisi innestata dal fallimento della Lehman Brothers.

Chi ha posizioni conservatrici ritiene che i redditi alti siano meritati alla luce dei risultati ottenuti dalleimprese e dai guadagni che le istituzioni finanziarie hanno assicurato ai risparmiatori, chi ha posizioniprogressiste ritiene, invece, che non c correlazione tra i risultati effettivamente sostenuti e i redditiconseguiti.

Altre critiche, infine, si basano sulla constatazione che comunque la situazione attuale abbia

caratteristiche diverse da quella di un secolo fa. Da un lato la propriet del capitale, pur restandoconcentrata nei decili superiori, oggi molto pi diffusa di quanto non fosse in passato. E la mobilit trai decili (se non tra i centili) maggiore che allinizio del secolo XX. Inoltre il capitale preso inconsiderazione da Piketty ha solo caratteristiche tangibili e non si basa anche sul cosiddetto capitalesociale ( i sistemi di istruzione, di protezione della salute e sociale) la cui crescita invece stato un

contributo rilevante dellet del grande boom economico che si manifestato prima della crisi in essere(7).

(7)Francesco

Saraceno,

la

rivista

ilMulino

30

aprile

2014

MicroMacro 201409

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