In-Depth (Overweight)imgstock.naver.com/upload/research/industry/1415577015796.pdfBMW • Daimler...

종목명 투자의견 목표가 Top-picks

현대차 BUY 25.0만원

기아차 BUY 7.0만원

현대모비스 BUY 31.0만원

현대위아 BUY 26.0만원

한라비스테온공조 BUY 6.2만원

만도 BUY 25.0만원

한라홀딩스 BUY 8.0만원

새론오토모티브 BUY 1.6만원

자동차/부품(Overweight)2015년의 키워드: 저성장, 새로운 경쟁, 지배구조

2015년 자동차 산업 전망

Issue

2015년 자동차 산업의 키워드는 1) 저성장, 2) 새로운 경쟁, 3) 지배구조로 판단. 종목별

투자전략으로는 글로벌 SUV 수요 강세, 최근 진행된 원화약세에 따른 실적 상향조정을

반영하여 기아차를 최선호주로 추천. 당사 업종 Top-Pick은 기아차, 현대위아, 한라비

스테온공조

Pitch

1. 저성장: 2015년 글로벌 자동차 판매 YoY 3.3% 성장 전망

•2015년 글로벌 자동차 판매는 8,850만대로 2014년 대비 3.3%의 성장이 전망됨.

글로벌 성장률 둔화에 따라 주요 완성차 업체들의 ROE는 정체, 또는 하락 국면이

이어질 것으로 전망

2. 새로운 경쟁: 자동차 산업 내 Valuation 양극화

•2013~2014년 자동차 산업과 주식시장에서 주목받은 기업은 Uber(비상장), Zipcar

(Avis Budget, CAR:US), Mobileye(MBLY:US), 그리고 이미 잘 알려진 Tesla

(TSLA:US) 등이 있음. 이 회사들은 전통적 방식의 Valuation 기법으로 시가총액을

설명하기 어렵다는 공통점을 갖고 있음. 그러나 이들의 또다른 공통점은 기존 자본

(또는 기업)이 해결하지 못한 소비자의 불편함을 찾고, 새로운 비즈니스 모델을 통해

이를 해결하고자 창업된 벤처기업들이라는 점. 적정가치에 대해 갑론을박이 많지만

이들의 새로운 비즈니스 모델은 기존 사업자들이 무시하지 못할 수준의 고객군(가입자)

을 확보하고 있음. 특히 Car sharing 시장 확대는 장기적으로 완성차 업체들에게

위협요인으로 작용할 수 있을 전망

3. 현대차그룹의 지배구조

•제한된 성장과 낮은 Valuation은 이미 한국 자동차 업종 투자에 학습된 요소. 당사는

2015년 한국 자동차 업종 주가에 기업실적과 valuation 외 지배구조 이슈도 주요

변수가 될 것으로 예상

•2009년 이후 지주회사 전환에 대한 정부 유인책 지속(신규 순환출자 금지, 중간금융

지주회사 관련 공정거래법 변경 가능성)과 현물출자 및 교환으로 발생하는 양도소득세와

법인세 과세이연이 2015년 말까지라는 점을 감안 한다면 지배구조와 관련된 주식시장의

관심은 2015년에도 지속될 전망. 현대차그룹도 지주회사 전환이나 3세의 지분승계를

목적으로 두고 있다면 향후 지배구조와 관련된 움직임이 활발해 질 것으로 전망

Rationale

Companies on our radar

In-Depth

자동차/부품 김형민 연구원

☎ 2184-2419 � [email protected]

10 Nov. 2014

CONTENTS01

04

08

12

22

32

39

I. Summary

II. Key Charts

III. 2014년 Global Auto 주가 ReviewIII-1. MSCI Auto의 약세전환, 舊 기업 vs 新 기업 주가 양극화

IV. 2015년 키워드 1 – 저성장과 경쟁심화V-1. 2015년 글로벌 자동차 판매는 3%~4% 성장 전망IV-2. 선진국 금리가 자동차 수요에 주요 변수로 작용할 해IV-3. 글로벌 경쟁심화와 일본 완성차 업체들의 위협IV-4. 한국시장, 비정상의 정상화? 수입차 MS는 지속확대 예상IV-5. 2015년 현대/기아차 합산 출하 증가율 3.4% 전망

V. 2015년 키워드 2 - 새로운 경쟁, Car SharingV-1. 자동차 산업 내 신사업에 대한 高 Valuation 지속 V-2. UberV-3. ZipcarV-4. 국내 Car sharing 산업

VI. 2015년 키워드 3 – 지배구조VI-1. 현대차그룹 지배구조 이슈는 2015년에도 부각될 전망VI-2. 현대차그룹의 현재 지배구조VI-3. 2가지 시나리오: 현대모비스와 현대글로비스 합병 후 순환출자 유지

현대모비스와 현대글로비스 합병 후 지주사 전환VI-4. 주가에 대한 판단: long 현대글로비스가 합리적. 현대/기아/모비스도

지배구조 변화 가정해도 주가는 Rock-Bottom 수준향후 현대오토에버의 지분 활용 방안 관심 가져야

VII. 종목별 투자의견기아차 (000270)현대위아 (011210)한라비스테온공조 (018880)

3 Page

In-Depth�자동차/부품

I. Summary

1) 저성장과 경쟁심화

2014년 글로벌 자동차 판매는 8,850만대로 YoY 3.3%의 성장률을 시현할 것으로 전망되고 있다. 금융

위기 이후 지난 5년간 글로벌 자동차 판매의 연평균 성장률이 6.8%였다는 점을 감안한다면 절반 수준

까지 성장률이 둔화된 것이다. 2015년에는 2014년 성장률과 유사한 3%의 성장이 전망되고 있는데,

자동차 기업들의 경영환경은 2014년보다 더 어려워질 가능성이 높아 보인다. 미국은 QE 종료 이후 금

리인상에 대한 불확실성에 따라 자동차 판매는 YoY 2%에 그칠 것으로 전망되며, 유럽도 경기 부진 장

기화로 수요 회복은 정체될 전망이다. 그나마 글로벌 자동차 판매 성장을 이끌어온 중국시장도 7% 수

준의 성장률을 예고하고 있다.

2) 새로운 경쟁

자동차 제조 산업은 진입장벽이 높기 때문에 그동안 완성차 업체의 경쟁상대는 완성차 업체만으로 국

한됐었다. 그러나 지난 9월 ACEA(유럽자동차협회)에서 발표된 Car sharing자료에 따르면 얘기가 조

금 다르다. 이 보고서는 향후 Car Sharing用 자동차 1대가 개인 승용차를 4대에서 최대 10대까지 대체

할 수 있고(유럽시장 기준), 미국 시장에서는 9대에서 최대 13대까지 대체할 수 있다는 연구결과를 발

표하였다. 또한 이를 통해 탄소배출량도 39~54%가 감축될 것으로 기대하고 있다. 이미 독일의 BMW

와 Daimler는 각각 DriveNow, Car2go라는 서비스를 통해 Car sharing 사업에 뛰어들었으며, 최근 한

국시장에서 화제가 된 택시 서비스 업체 Uber는 2014년 6월 Series D 투자를 유치하는 과정에서 약 18

조원의 기업가치를 평가 받았다. 글로벌 저성장 국면이 장기화되면서 자동차 업종 내에서도 ‘차별화

된 성장’이 전망되는 기업들에 대한 valuation 프리미엄이 확대되고 있는데, 가치평가에 대한 갑론을

박이 많지만 이들의 새로운 비즈니스 모델은 이미 기존 사업자들이 무시하지 못할 수준의 가입자를 확

보하고 있다는 점도 염두에 둘 필요가 있다. 참고로 Uber의 Series D 투자금액은 us$1.2bn이었으며

(valuation $18.2bn), 주요 투자자는 Fidelity, Wellington, Google Ventures, BlackRock이다.

3) 지배구조

2009년 이후 지주회사 전환에 대한 정부 유인책 지속(신규 순환출자 금지, 중간금융지주회사 관련 공

정거래법 변경 가능성), 현물출자 및 교환으로 발생하는 양도소득세와 법인세 과세이연이 2015년 말

까지라는 점을 감안한다면 지배구조와 관련된 주식시장의 관심은 2015년에도 지속될 전망이다. 현대

차그룹도 지주회사 전환이나 3세의 지분승계를 목적으로 두고 있다면 향후 움직임이 활발할 수 밖에

없을 전망인데, 2014년에 이미 현대위아/메티아/위스코 합병, 현대오토에버/현대씨엔아이 합병, 특수

관계인의 이노션 지분 매각 및 IPO 주관사 선정, 현대캐피탈 GE 지분 매입 검토 등 다양한 변화들이

이미 진행되었다. 향후 현대차그룹의 지배구조 이슈에 대한 관전포인트는 1) 현대오토에버의 IPO 또

는 기존 상장사와의 합병 가능성, 2) ES 부회장의 현대글로비스 지분가치 활용 방안, 3) 그룹 내 중복사

업에 대한 추가적인 통•폐합 가능성(로템-위아의 기계사업, 위아-다이모스-파워텍 변속기 사업 등)

으로 판단된다.


4 Page

II. Key Charts

Figure 01 키워드 1: 저성장 (2015년 자동차 판매 성장률 3.3% 예상) (단위: 백만대)

Source: LMC, KARI, KTB투자증권

2014 YoY 2015 YoY 비고 (KTB투자증권 의견)

Global 85.7 2.9% 88.5 3.3% •낮은 성장률 지속

북미 미국 16.4 5.1% 16.7 1.8% •Pent-up demand 회복 마무리, QE 종료와 금리 상승 우려로 성장 둔화

유럽 EU 14.5 3.1% 15.0 3.4% •경기둔화와 재정긴축 영향에 따른 낮은 회복률

러시아 2.4 -14.3% 2.3 -5.8% •2014년 정책금리 2.5%pt 인상. 상품가 하락에 따른 경기 둔화 지속

아시아 중국 23.6 7.4% 25.3 7.1% •글로벌 자동차 성장 견인, 그러나 성장률은 둔화

인도 3.0 0.3% 3.3 10.0% •정부의 내수 경기부양 의지와 경제개혁에 초점을 둔 정책효과

일본 5.3 1.9% 5.1 -3.8% •소비세 인상 이후 자동차 수요 성장률 침체

한국 1.6 6.5% 1.7 2.5% •내수경기 부양 의지, 현대/기아차 신차 출시로 YoY (+) 성장 지속

중남미 브라질 3.2 -9.8% 3.3 0.9% •높은 금리와 경기침체가 제약 요인으로 작용

기타 기타 15.6 0.4% 15.9 1.9%

8.0

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05 06 07 08 09 10 11 12 13 14

(백만대)

미국 SAAR 3MA

Figure 02 미국 SAAR 17.0mn 수준까지 근접

Source: Autonews, KTB투자증권

-

20.0

40.0

60.0

80.0

100.0

120.0

1Q04 1Q05 1Q06 1Q07 1Q08 1Q09 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14

US Auto Loan

(bn USD)

Figure 03 미국 Auto Loan 추이

Source: New York Fed, S&P, KTB투자증권

(백만대) (%)

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'05 / 01 '05 / 07 '06 / 01 '06 / 07 '07 / 01 '07 / 07

SAAR(좌) Fed 기준금리(우)

Figure 04 과거 금리 상승구간에서의 미국 자동차 판매

Source: Bloomberg, Autonews, KTB투자증권

0.0

0.3

0.6

0.9

1.2

1.5

1.8

2010 2011 2012 2013 2014

신차 등록대수 3MA(백만대)

Figure 05 유럽 자동차 신차 등록대수 및 증감율

Source: ACEA, KTB투자증권

5 Page


Figure 06 키워드 2: 새로운 경쟁(저성장 환경에 따른 舊 기업과 新 기업간 Valuation 양극화 지속)

11.6 10.5 7.9 11.9 15.7 12.4 19.5 14.5 16.7 14.3 16.5 22.4 44.5

232.8 251.9

0

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200

250

300

GM

Toyota

VW

Magna

Denso

Continental

Avis Budget

Hertz

Autonation

Penske Auto

Asbury Auto

Carmax

Bitauto

Tesla

Mobileye

(x) 완성차 부품사 렌터카 리테일 및 중고차판매 자동차 산업내 新 기업

Source: Bloomberg, KTB투자증권Note: 2014년 실적 기준

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'13/01 '13/04 '13/07 '13/10 '14/01 '14/04 '14/07 '14/10

Tesla GM(Billion USD)

Figure 07 Tesla vs. GM 시가총액 추이

Source: Bloomberg, KTB투자증권

0

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'13/01 '13/04 '13/07 '13/10 '14/01 '14/04 '14/07 '14/10

Avis Budget

Avis Budget, Zipcar 인수

Hertz International(USD)

Figure 08 Avis Budget vs. Hertz International 주가 추이

Source: Bloomberg, 각 사 Annual Report, KTB투자증권Note: Avis Budget -세계 최대 Car Sharing 회사인 Zipcar의 모회사

Hertz International – 자동차 렌탈 업체

0.4 0.7

1.2

2.3

3.5

4.9

0

1

2

3

4

5

6

2006 2008 2010 2012 2013 2014

(백만명)

Figure 09 Car sharing 이용자 수 추이

Source: Frost and Sullivan, KTB투자증권

11.5 19.4

32.0

55.4

69.1

92.2

0

20

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80

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2006 2008 2010 2012 2013 2014

(천대)

Figure 10 Car sharing 자동차 추이



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Figure 11 Car Sharing 산업, 장기적으로 자동차 판매에 위협요인

Source: ACEA(Car Sharing: Evolution, Challenges and Opportunities, Sept. 2014), KTB투자증권

Impact Europe North America

Carbon dioxide emission reduction 39 to 54% 27%(observed impact), 56%(full impact)

Number of private cars a carsharing vehicle4 to 10 cars 9 to 13 cars

replaces(sold/forgone purchase)

Sold vehicle due to carsharing 16 to 34% 25%

Forgone vehicle purchase due to carsharing N/A 25%

Figure 13 Uber 기업가치 평가 추이

0.0

4.0

8.0

12.0

16.0

20.0

Seed Angel Series A Series B Series C Series D

(십억달러)

Source: http://www.crunchbase.com, 언론종합, KTB투자증권

Figure 12 Uber 주요투자기관 및 투자 금액


투자 구분 날짜 투자금액 Valuation 주요투자자

Series D 2014.06.06 $1.2B $18.2B Fidelity, Wellington, Google Ventures, BlackRock 등

Series C 2013.08.23 $258M $3.5B Benchmark, TPG Growth, Google Ventures

Series B 2011.12.07 $37M $330M Summit Action Fund, Troy Carter, CrunchFund 등

Series A 2011.02.14 $11M $60M Benchmark, Lowercase Capital, First Round 등

Angel 2010.10.15 $1.3M n/a Josh Spear, Oren Michels, Shawn Fanning 등

Seed 2009.08.01 $200k n/a Travis Kalanick, Garrett Camp

-20

-15

-10

-5

0

5

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0

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2008 2009 2010 2011 2012

매출액(좌)

당기순이익(좌)

NPM(우)(백만달러) (%)

Figure 14 Zipcar 매출액 및 순이익


Zipcar 자동차 공급부족 시 Avis Budget의 자동차 대여(+10백만 달러의 수익 기회)

Fleet Utilization

Zipcar

100%

Mon. Tue. Wed. Thu. Fri. Sat. Sun.

Avis Budget

주중 Zipcar 유휴상태 자동차의 활용(+10백만 달러의 비용 절감 효과)

0%

Figure 15 Zipcar & Avis의 Car Utliization 시너지 계획

Source: Avis Budget Group, KTB투자증권

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Figure 16 2014년 현대차그룹 내 사업/지분구조 변화

Source: 언론자료 종합, KTB투자증권

날짜 기업 내 용

2013년 12월 현대제철 현대제철, 현대하이스코 냉연부문 분할합병

현대하이스코

2014년 4월 현대엠코 현대엠코, 현대엔지니어링 합병

현대엔지니어링

2014년 8월 이노션 정의선 부회장 보유지분 40% 중 30% 매각 (3,000억원)

2014년 10월 이노션 IPO 주관사 선정 (우리투자, KDB대우증권, 도이치증권, 씨티글로벌마켓증권)

2014년 11월 현대위아 현대위아, 현대위스코, 현대메티아 흡수합병

현대메티아

현대위스코

2014년 11월 현대오토에버 현대오토에버, 현대씨엔아이 흡수합병

현대씨엔아이

언론보도(미확정) 현대캐피탈 GE 캐피탈 보유 현대캐피탈 지분 매입 여부

현대오토에버 향후 IPO 가능성

Figure 17 현대차그룹 현재 지배구조

오너일가

현대모비스 + 글로비스지주회사

현대차 OC중간 금융지주 모비스+글로비스 OC 현대제철 현대하이스코

현대비엔지스틸현대캐피탈 현대카드 현대커머셜 HMC투자증권

현대건설

현대차 HC 기아차 HC

기아차 OC

Source: 전자공시, KTB투자증권

20.0%

30.0%

40.0%

50.0%

60.0%

'13/01 '13/04 '13/07 '13/10 '14/01 '14/04 '14/07 '14/10

(현대글로비스 시가총액)/(현대모비스 시가총액)

Figure 18 현대모비스 대비 현대글로비스 시가총액

Source: Dataguide, KTB투자증권

(현대글로비스 시가총액)/(현대, 기아, 모비스 시가총액)

5.0%

10.0%

15.0%

20.0%

'13/01 '13/04 '13/07 '13/10 '14/01 '14/04 '14/07 '14/10

Figure 19 현대, 기아, 모비스 대비 현대글로비스 시가총액



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III. 2014년 Global Auto 주가 ReviewIII-1. MSCI Auto의 약세전환, 舊 기업 vs 新 기업 주가 양극화

2014년에는 MSCI Auto Index는 –7.8%를 기록해 하락 반전하였다. 이는 주요 완성차 업체들의 주요

이익 창출 지역인 미국 시장의 수요 성장률 둔화, 중국을 제외한 주요 신흥국(BRIs) 경기 불안 지속, 기

업간 경쟁심화가 주요 이유로 판단된다. 주요 국가별 완성차 업체들의 2014년 주가 흐름에 대한 요약

은 다음과 같다.

미국: GM –24.6%, Ford –9.6% 기록. GM의 2014년 3분기 글로벌 누적 판매는 737.2만대로 사상 최

대치를 기록하였으나 사상 최대 규모의 리콜(2014년 3,000만대)이 동시에 발생하며 주가는 크게 하락

하였다. Ford는 연초부터 경쟁심화를 이유로 보수적인 실적 가이던스를 제시해 온 가운데, 3Q14 누적

매출액은 YoY -1.2%, 영업이익은 -35.7% 하락하였다. Ford는 여전히 실적발표를 통해 북미시장에

서의 경쟁심화, 유럽 수요 부진 장기화를 리스크 요인으로 꼽고 있다.

유럽: VW –13.5%, BMW –1.5%, Daimler –1.1%, Renault +1.3%, PSA +19.9% 기록. 2014년 3분기

누적 유럽 자동차 판매대수는 305만대로 YoY +5.1% 증가해 7년만의 (+)성장을 기록하였다. 그러나

유럽 주요 국가들의 금리가 사상 최저치 수준이라는 점과 주요 기업들의 판매 인센티브가 확대되고 있

음에도 수요 성장률은 예상보다 높지 않다는 평가가 지배적이다. 한편, 독일 럭셔리 메이커들의 경우

중국에서의 부품 가격담합에 따른 과징금 부과, 해외 시장과 중국시장간 높은 차량 판매가격 차이로

중국 정부의 규제가 강화되고 있는 상황이다.

일본: Toyota +6.0%, Honda -16.4%, Nissan +18.8%, Mazda -0.5%, Suzuki +33.4% 기록. 2012년

부터 본격화된 엔화약세가 소강국면에 접어들면서 완성차 기업들 주가 역시 박스권을 형성하고 있었

으나 지난 10월 일본 BOJ의 QQE 발표로 주가는 강세를 재개하고 있다. 일본 내수판매는 소비세 인상

이후 성장률이 하락 반전하였으며, 일본 업체들의 주요 이익 창출지역인 미국도 장기적인 수요 성장률

둔화 전망에 따라 추가 주가 상승요인으로 작용하지 못하는 상황으로 판단된다. 결국 엔화약세 폭만큼

이익과 주가의 상승이 가능한 구조로 생각되는데, 도요타의 경우 엔/달러 100엔을 기준으로 제시한 영

업이익률이 가이던스가 10.8%이다. 현재 엔/달러 환율은 114엔을 기록하고 있고 향후에도 엔화약세

추세가 지속된다면 일본 완성차 업체들은 2015년 사상 최대 실적을 달성하는데 무리가 없을 전망이다.

한편, 자동차 업종 내 성장기업으로 분류되는 미국 Tesla는 2014년 3분기까지 누적 판매가 +40.0%

성장하면서 주가는 YTD +58.8%의 수익률을 시현하였고, 지난 7월 미국 나스닥 시장에 상장된 Mo-

bileye의 경우 공모가격 대비 +98.1%의 주가 수익률을 기록해 11조원의 시가총액을 형성하고 있다.

또한 자동차 제조가 아닌 자동차 연관 서비스 기업들의 주가도 높은 수익률을 시현하였는데, 2013년

Zipcar.com을 인수한 Avis Budget(블룸버그 티커 CAR:US)의 경우 YTD +37.2%의 주가 상승을 기록

하였으며, 최근 한국시장에서 화제가 된 Uber는 지난 2014년 6월 Series D 투자금 유치과정에서

$18.2bn(약 18조원)의 기업가치 평가를 받았다.

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S&P 500 GM Ford

(Index, 2013.01.01 = 100)

Figure 20 S&P500 vs. US Auto Share Performance


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Nikkei Honda Toyota Nissan

(Index, 2013.01.01 = 100)

Figure 21 Nikkei225 vs. Japan Auto Share Performance

Source: Bloomberg, 각 사 Annual Report, KTB투자증권

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DAX VW BMW Daimler

(Index, 2013.01.01 = 100)

Figure 22 DAX vs. Germany Auto Share Performance


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KOSPI 현대차 기아차

(Index, 2013.01.01 = 100)

Figure 23 KOSPI vs. KRX자동차

Source: Bloomberg, 각 사 Annual Report, KTB투자증권

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'13/01 '13/04 '13/07 '13/10 '14/01 '14/04 '14/07 '14/10

Tesla GM(Billion USD)

Figure 24 Tesla vs. GM 시가총액 추이


0

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'13/01 '13/04 '13/07 '13/10 '14/01 '14/04 '14/07 '14/10

Avis Budget

Avis Budget, Zipcar 인수

Hertz International(USD)

Figure 25 Avis Budget vs. Hertz International 주가 추이

Source: Bloomberg, 각 사 Annual Report, KTB투자증권Note: Avis Budget -세계 최대 Car Sharing 회사인 Zipcar의 모회사

Hertz International – 자동차 렌탈 업체


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'14/07 '14/08 '14/10 '14/11

(USD)

Figure 26 Mobileye 상장 후 주가 추이

Source: Bloomberg, KTB투자증권Note: 카메라 알고리즘을 이용한 충돌방지 제품 개발(ADAS 관련 업체)

0

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'13/01 '13/04 '13/07 '13/10 '14/01 '14/04 '14/07 '14/10

(USD)

Figure 27 Bitauto Holdings 주가 추이

Source: Bloomberg, 각 사 Annual Report, KTB투자증권Note: 중국 온라인 중고차 판매

Figure 28 글로벌 자동차 관련 기업 PER 비교

11.6 10.5 7.9 11.9 15.7 12.4 19.5 14.5 16.7 14.3 16.5 22.4 44.5

232.8 251.9

0

50

100

150

200

250

300

GM

Toyota

VW

Magna

Denso

Continental

Avis Budget

Hertz

Autonation

Penske Auto

Asbury Auto

Carmax

Bitauto

Tesla

Mobileye

(x) 완성차 부품사 렌터카 리테일 및 중고차판매 자동차 산업내 新 기업


11 Page


Figure 29 글로벌 자동차 관련 기업 Earnings & Valuation 비교 (단위: 십억달러, 배)


Market Sales OP Net Income PER PBR ROE EV/EBITDA

Cap 14E 15E 14E 15E 14E 15E 14E 15E 14E 15E 14E 15E 14E 15E

완성차 GM 49,374 155,119 159,856 3,632 8,277 4,552 7,453 11.6 7.1 1.2 1.1 11.5 16.7 3.1 2.2

Ford 53,651 138,240 146,945 3,251 6,591 4,466 6,422 12.5 8.6 1.9 1.6 16.6 23.0 4.5 3.2

Toyota 203,260 251,688 241,639 23,392 25,887 18,415 19,693 10.5 9.5 1.5 1.2 14.2 13.7 11.2 9.3

Honda 57,189 117,200 118,621 7,723 7,966 5,639 6,108 10.4 9.3 1.1 0.9 10.8 10.5 9.2 8.0

Nissan 41,320 100,796 100,335 4,801 5,869 3,665 4,441 9.7 8.6 1.0 0.9 9.2 10.2 11.4 8.5

Volkswagen 102,388 251,180 261,850 15,522 17,400 13,473 14,814 7.9 7.3 0.9 0.8 11.6 11.8 7.2 6.6

BWM 67,366 99,488 105,245 10,763 11,099 7,346 7,717 9.4 8.9 1.4 1.3 15.5 14.5 9.6 9.2

Daimler 83,280 160,010 168,351 12,856 13,772 8,687 9,112 9.7 9.2 1.4 1.3 15.2 14.6 9.1 8.7

부품사 Magna 21,449 36,452 37,598 2,364 2,562 1,900 2,052 11.8 10.2 2.4 2.2 20.2 20.6 6.4 6.0

Borgwarner 13,033 8,373 9,256 1,075 1,222 751 857 17.5 15.3 3.4 2.9 19.7 20.2 9.6 8.6

Denso 41,058 40,481 39,263 3,775 3,663 2,804 2,656 15.6 14.0 1.6 1.4 11.5 10.2 7.2 6.5

Aisi Seiki 9,968 27,661 26,716 1,763 1,766 888 909 11.7 10.5 1.1 0.9 9.9 9.4 4.4 4.0

Continental 39,117 43,443 47,212 4,795 5,441 3,178 3,522 12.3 11.1 2.8 2.3 24.7 22.4 6.9 6.2

Valeo 8,968 16,120 17,617 1,120 1,287 706 828 12.6 10.8 2.5 2.2 20.4 20.6 5.4 4.8

렌터카 Avis Budget 6,038 8,525 9,052 1,090 1,213 321 392 19.5 15.4 7.5 6.2 43.4 50.2 20.8 18.1

Hertz 9,455 11,341 12,098 1,673 2,007 654 870 14.5 11.0 2.8 2.3 19.9 24.0 12.4 10.3

리테일 Autonation 6,427 18,938 19,973 782 834 402 432 16.7 14.8 3.2 2.7 19.2 18.8 12.6 11.8

및 Penske Auto 4,201 17,230 18,855 509 574 294 336 14.2 12.5 2.4 2.1 17.7 17.9 13.9 12.3

중고차 Asbury Auto 2,110 5,842 6,328 266 291 131 142 16.5 14.7 3.9 3.1 23.9 22.8 11.2 10.2

판매 Carmax 12,185 12,711 15,580 869 998 515 596 24.9 20.3 3.7 2.9 14.7 16.4 20.5 18.1

자동차 Bitauto 3,372 341 464 86 139 74 119 44.5 28.5 19.2 14.2 19.2 21.5 34.7 21.6

산업내 Tesla 28,786 3,820 6,339 80 462 133 479 246.2 68.8 28.8 20.5 15.6 44.4 94.1 35.9

新 기업들 Mobileye 10,216 134 216 51 102 42 92 251.9 123.7 33.4 26.5 18.8 28.1 189.7 96.7


12 Page

IV. 2015년 키워드 1 – 저성장과 경쟁심화IV-1. 2015년 글로벌 자동차 판매는 3%~4% 성장 전망

2015년 글로벌 자동차 판매는 8,850만대로 2014년 대비 3.3%의 성장이 예상된다. 2009년 금융위기

직후 글로벌 자동차 판매는 2013년까지 CAGR 6.8%의 성장률을 시현하였으나 미국 수요 회복 마무

리와 신흥시장 수요 부진에 따라 2014년에는 YoY 2.9%, 2015년에도 YoY 3.3%로 낮은 성장률이 이

어질 전망이다. 주요 시장별 요약은 아래와 같다.

Figure 31 글로벌 자동차 판매 및 증감율

-2

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'91 '93 '95 '97 '99 '01 '03 '05 '07 '09 '11 '13 '15

Global Total Auto Sales (좌) Global Auto Sales YoY (우)(백만대) (%)

Source: Wards, LMC, KTB투자증권

Figure 30 2015년 주요 국가별 자동차 판매 전망 (단위: 백만대)

Source: LMC, KARI, KTB투자증권

2014 YoY 2015 YoY 비고 (KTB투자증권 의견)

Global 85.7 2.9% 88.5 3.3% •낮은 성장률 지속

북미 미국 16.4 5.1% 16.7 1.8% •Pent-up demand 회복 마무리, QE 종료와 금리 상승 우려로 성장 둔화

유럽 EU 14.5 3.1% 15.0 3.4% •경기둔화와 재정긴축 영향에 따른 낮은 회복률

러시아 2.4 -14.3% 2.3 -5.8% •2014년 정책금리 2.5%pt 인상. 상품가 하락에 따른 경기 둔화 지속

아시아 중국 23.6 7.4% 25.3 7.1% •글로벌 자동차 성장 견인, 그러나 성장률은 둔화

인도 3.0 0.3% 3.3 10.0% •정부의 내수 경기부양 의지와 경제개혁에 초점을 둔 정책효과

일본 5.3 1.9% 5.1 -3.8% •소비세 인상 이후 자동차 수요 성장률 침체

한국 1.6 6.5% 1.7 2.5% •내수경기 부양 의지, 현대/기아차 신차 출시로 YoY (+) 성장 지속

중남미 브라질 3.2 -9.8% 3.3 0.9% •높은 금리와 경기침체가 제약 요인으로 작용

기타 기타 15.6 0.4% 15.9 1.9%

13 Page


IV-2. 선진국 금리가 자동차 수요에 주요 변수로 작용할 해

미국 금융위기 이후 지속되어 온 주요 경제국들의 비전통적 통화정책과 이에 따른 저금리 장기화는 부

동산 시장의 회복뿐만 아니라 자동차 수요에도 긍정적인 효과를 가져왔다. 과거 ECB의 1차 LTRO 당

시 유럽 자동차 기업들의 상당수는 각각의 금융사업부문을 통해 저금리 자금조달을 시행했고, 이후 적

극적인 할부금리 인하를 실시하였다. 미국은 10년물 국채금리가 2% 내외를 기록하는 기간 60M Auto

loan rate은 사상 최저 수준까지 하락하였다. 그 결과 완성차 업체들은 자동차 판매 증대와 함께 2011

년에는 금융사업부문에서 30%에 달하는 영업이익률 창출이 가능했다. 현재는 이러한 통화정책의 지

속 가능성에 대한 고민이 필요한 시점이라 판단되며, 당사는 이에 대한 우려를 연초(2월 10일) 발간한

자동차 업종 in-depth 보고서에서 언급한 바 있다.

당시 보고서에서 제시한 결론은 2014년까지 수요 환경은 양호할 전망이나, 2015년부터는 금리상승에

따른 자동차 판매환경 악화, 그리고 이에 따른 경쟁심화가 본격화될 수 있다는 점이다. 2015년에는 미

국의 QE 종료 이후 금리인상에 대한 논의가 시작되는 해로, 이는 자동차 수요 환경에도 주요 변수로

작용할 전망이다. 당사가 주요 선진국 금리를 중요하게 보는 이유는 다음과 같다.

1. 미국: 한국, 일본, 미국 완성차 업체에게 가장 이익 기여도가 높은 시장이다.

- 미국 신차 판매의 70% 이상은 자동차 금융을 이용해 이루어진다

- 미미국 자동차 여신은 과거 2006년 Peak 수준까지 다시 확대되었다

- 신용도가 낮은 FICO Score 620점 이하 여신은 4Q09 107억달러를 저점으로 QE가 시작된 2010년

이후 가파른 성장세를 나타냈으며, 2Q14에는 206억달러까지 확대 되었다.

- 과거 04년~07년 Fed의 금리 인상 구간에 자동차 신차판매는 성장하지 못했다.

2. 유럽: 신차판매 중 약 70% 이상이 금융을 통해 이루어지고, 리스가 50%를 차지한다.

- 유럽 PIGS 국가들의 국채금리가 3년간 평균 190bp 하락하였음에도 수요 회복이 약하다. 금융위

기 이후 그나마 높은 회복세를 나타낸 것은 영국인데, BOE도 향후 금리인상 시점에 대한 논의를

진행하고 있다. 한편, 스페인, 이탈리아의 10년물 국채금리는 미국과 유사한 수준인데, 장기적으

로 지속 가능한 수준인지 의문스럽다.

3. 완성차 기업들의 금융부문 영엽이익률은 미국과 유럽의 QE가 본격화되었던 2011년을 peak로 하

향 추세를 나타내고 있다. 이는 경쟁심화, 장기 상품 판매비중 확대, 조달금리의 추가 하락 제한 등

의 영향으로 판단된다.

- Ford: 2011년 금융부문 이익률 30%, 2014년 3분기 누적 22%

- GM: 2011년 금융부문 이익률 44%, 2014년 3분기 누적 19%

- Toyota: 2011년 금융부문 이익률 37%, 2014년 상반기 18%

- 현대차: 2011년 금융부문 이익률 16.5%, 2014년 3분기 누적 11.1%


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2

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'00 '02 '04 '06 '08 '10 '12 '14

SAAR(좌)

US 60m Auto Loan Rates(우)

(백만대) (%)

Figure 32 미국 Auto Loan Rate과 자동차 SAAR


(백만대) (%)

2

3

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5

6

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21

'05 / 01 '05 / 07 '06 / 01 '06 / 07 '07 / 01 '07 / 07

SAAR(좌) Fed 기준금리(우)

Figure 33 과거 금리 상승구간에서의 미국 자동차 판매


Figure 36 개인여신과 부동산 대출은 감소

Source: S&P, KTB투자증권

-

20.0

40.0

60.0

80.0

100.0

120.0

1Q04 1Q05 1Q06 1Q07 1Q08 1Q09 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14

US Auto Loan

(bn USD)

Figure 34 미국 Auto Loan 추이


-

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

35.0

1Q04 1Q05 1Q06 1Q07 1Q08 1Q09 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14

<620 620 -659 660 -719

720 -759 760+

(bn USD)

Figure 35 미국 FICO Score별 Auto Loan 추이


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'10 '11 '12 '13 '14

영국 독일 프랑스

스페인 이탈리아

(%)

Figure 37 유로존 주요 국가별 5Y 국채 금리 추이


0.0

0.3

0.6

0.9

1.2

1.5

1.8

2010 2011 2012 2013 2014

신차 등록대수 3MA(백만대)

Figure 38 유럽 자동차 신차 등록대수 및 증감율

Source: ACEA, KTB투자증권

0%

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30%

40%

50%

2011 2012 2013 3Q14

Figure 39 GM 금융부문 영업이익률 추이

Source: GM, KTB투자증권

0%

10%

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30%

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2011 2012 2013 3Q14

Figure 40 Ford 금융부문 영업이익률 추이

Source: VW, KTB투자증권

0%

10%

20%

30%

40%

2011 2012 2013 3Q14

Figure 41 Toyota 금융부문 영업이익률 추이

Source: Toyota, KTB투자증권

5%

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2011 2012 2013 3Q14

Figure 42 현대차 금융부문 영업이익률 추이

Source: 현대차, KTB투자증권


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IV-3. 글로벌 경쟁심화와 일본 완성차 업체들의 위협

글로벌 자동차 업체들의 향후 이익 성장성에 대한 우려가 확대되고 있는 반면 이들의 현금흐름은 사상

최대치 수준을 기록 중이다. 유럽 2nd Tier를 제외하면 이미 EBITDA가 금융위기 이전 수준을 상회하

고 있으며, 글로벌 10개 완성차 업체들의 2013년 기준 현금보유량은 1,413억 달러로 이는 2008년 812

억달러 대비 74% 증가한 수준이다. 참고로 완성차 업체들의 B/S와 C/F상의 영업현금흐름과 현금보유

량은 JV인 중국법인이 제외된 수치로 이는 중국에서의 투자여력을 나타내는 지표가 아니며, 순수하게

R&D와 중국 외 지역에서의 지출 여력을 뜻한다.

주요 완성차 업체들의 비용 항목에서 눈에 띄는 것은 R&D 투자이다. 글로벌 완성차 10개사 기준 2014

년 상반기 R&D 투자액은 274억달러로 전년동기대비 11.2% 증가하였는데, Toyota의 경우 2014년 상

반기 기준 R&D 투자금액이 4,336억엔으로 YoY 8.4% 증가, Honda는 16.1%, VW은 8.3% 증가하였

다. 현대/기아차/모비스 역시 2014년 상반기 R&D 투자금액이 YoY로 각각 16%, 8%, 18.5% 증가해

비용항목 내 높은 성장률을 나타내고 있다. 한편, 글로벌 주요 완성차 업체들의 유형자산 투자의 경우

2009년 390억달러에서 2013년에는 720억달러로 85% 증가하였으며, EBITDA는 2009년 604억달러

에서 2013년 1,591억달러로 164% 증가를 기록하였다.

글로벌 완성차 업체들의 풍부한 현금흐름으로 인해 주요 시장에서의 경쟁상황은 심화되고 있다고 판

단되는데, 미국의 경우 2014년 YTD 평균 인센티브는 2,974달러를 기록해 YoY 20.0% 증가하였다. 이

는 Light Truck 중심의 판매 성장에 따른 믹스효과의 영향도 있으나, 경쟁이 심화되고 있는 Passenger

Car도 산업 평균 인센티브가 YoY로 28% 증가한 점을 보면 미국 시장 인센티브는 상승추세에 접어들

었다고 판단된다. 업체별로는 한국과 일본 2nd Tier를 제외한 대부분의 메이커가 높은 증가율을 기록

중이다.

2015년 경쟁환경을 전망하는데 있어 국내 완성차 업체에게 또다른 부담요인은 일본이다. 지난 10월

일본의 BOJ는 추가적인 양적완화를 발표하며 엔/달러는 114엔까지 약세를 시현하고 있다. 일본 완성

차 업체들의 실적은 엔화약세가 본격화되기 시작한 2012년부터 가파른 성장세를 나타내고 있는데, 도

요타의 FY1Q15 영업이익률은 10.8%를 기록하였으며, 연간 R&D 투자금액은 현대차의 영업이익 규

모를 초과하는 9,600억엔에 이를 것으로 전망되고 있다. 한편, 일본의 Tier 1 완성차 업체들뿐만 아니

라 일본 2nd Tier들도 엔화약세에 따른 실적 회복과 북미시장에서의 잇따른 신차출시로 시장 점유율

이 빠르게 회복하고 있다.

실제로 2014년 미국 시장에서 가장 높은 판매 성장률을 시현한 것은 일본의 Subaru이다. Subaru의 미

국 시장 점유율은 2011년 2.1%에서 2014년 9월까지 3.0%로 지난 3년간 1.0%pt의 시장 점유율 상승

을 기록하였다. Mazda의 경우에도 Mazda3, Mazda6 등 주요 신차가 성공적으로 미국 시장에 안착하면

서 2014년 미국 시장 판매가 +9.3% 성장하였는데, Mazda와 Subaru 모두 Light-Truck 중심이 아닌

세단 중심의 업체라는 점에서 현대/기아차에게는 간섭효과가 큰 브랜드들이다.

17 Page


0

30

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2008 2009 2010 2011 2012 2013

(십억달러)

Figure 43 글로벌 주요 완성차 기업들의 합산 EBITDA 추이


(십억달러)

-30

0

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2008 2009 2010 2011 2012 2013

Figure 44 글로벌 주요 완성차 기업들의 합산 FCF 추이


1,500

1,800

2,100

2,400

2,700

3,000

3,300

'10/01 '11/01 '12/01 '13/01 '14/01

US Incentive(USD)

Figure 45 미국 시장 인센티브 추이

Source: Autodata, KTB투자증권

0

1,000

2,000

3,000

4,000

'12/01 '13/01 '14/01

Elantra Forte Corolla

Civic Focus C-Avg

(USD)

Figure 46 C-segment 주요 차종별 인센티브 추이


0

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3,000

4,000

5,000

'12/01 '13/01 '14/01

Sonata K5 Camry

Accord Malibu Passat

D-Avg.

(USD)

Figure 47 D-segment 주요 차종별 인센티브 추이


0

1,000

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3,000

4,000

'12/01 '13/01 '14/01

Santa Fe Sorento

RAV4 Equinox

MPV-D Avg.

(USD)

Figure 48 SUV 주요 차종별 인센티브 추이



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FY2010 FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY 2015 1H

매출액(좌) OPM(우)(십억엔) (%)

Figure 49 Toyota 실적 추이



0

2

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10,000

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FY2010 FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY 2015 1H

Figure 50 Nissan 실적 추이



0

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8,000

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12,000

14,000

FY2010 FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY 2015 1H

Figure 51 Honda 실적 추이


2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

'12/01 '12/ 07 '12/ 12 '13/05 '13/10 '14/ 03 '14/08

Kia Subaru(%)

Figure 52 2012년 이후 Subaru와 기아차 미국 월별 점유율 추이


Figure 53 2012년~2014년 YTD 미국 시장 점유율 변화

0.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

US Big 3 Japan Big 3 Japan 2nd Tier HMG

2012 2013 2014

-0.6%pt

+0.7%pt

+0.2%pt

+0.6%pt(%)


19 Page


IV-4. 한국시장, 비정상의 정상화? 수입차 MS는 지속확대 예상

현대/기아차의 지난 5년 평균 내수 시장 점유율은 74%이다. 내수시장에서 장기간 현대차그룹의 지위

가 이토록 독점적일 수 있었던 것은 크게 3가지 이유 때문이라고 판단되는데, 이는 1) 수입차 대비 월

등히 높은 *TCO(Total Cost of Ownership), 2) 전국 800개 이상의 영업망과 1,000개 이상의 AS센터(협

력사 포함), 3) 그리고 국내 타 브랜드(르노삼성, 쌍용차) 대비 뛰어난 상품성이라고 판단된다.

수입차의 시장 점유율이 꾸준히 확대되고 있음에도 여전히 현대/기아차의 합산 시장점유율은 2014년

9월 누적 기준 70%를 기록하고 있어 여전히 독점적 지위를 유지하고 있다. 그러나 2010년부터 수입

차 판매가 급격한 성장세를 시현하면서 현대/기아차의 내수 시장 점유율은 3년째 정체를 나타내고 있

으며, 2013년에는 4년만에 처음으로 합산 점유율이 하락하였다. 당사는 내수시장에서 현대차그룹의

점유율은 장기적으로 완만한 하락세를 나타낼 것으로 전망하고 있는데, 이유는 다음과 같다.

1. 수입차 시장의 빠른 확대에 따라 수입 브랜드들의 한국법인 영업수익 또한 가파른 성장세를 시현 중

이다. 이는 국내 시장에서의 투자 여력 상승을 의미한다. 실제로 수입차 브랜드들의 상당수는 한국

시장에서 그 동안 부족했던 AS망과 서울 외 지역에서의 판매망 확대를 추진하고 있다. 해외 완성차

업체들의 한국법인을 살펴보면 크게 판매법인과 금융법인으로 나뉘어지는데, 독일 BMW를 예로 들

자면 판매를 담당하는 비엠더블유코리아와 자동차 금융을 담당하는 비엠더블유파이낸셜서비스코

리아 2개의 법인이 있다. 판매법인인 비엠더블유코리아의 2010년 매출액은 1.1조원, 2013년에는

1.9조원으로 약 73%의 성장을 시현하였으며 금융법인인 비엠더블유파이낸셜코리아의 2010년 영

업수익은 3,510억원, 2013년에는 6,230억원으로 77% 성장하였다.

2. 현대/기아차의 주요 모델 TCO와 수입차 TCO간의 갭은 장기적으로 축소될 가능성이 크다. TCO를

산정하는데 중요한 요소는 자동차의 잔존가치(감가상각), 내구성, AS비용, 유류비(자동차의 연비)로

구성되며, 수입차 판매 증가 → 수입차 UIO 증가 → 중고차 시장 활성화의 순환고리는 수입차 모델

의 잔존가치 상승 요인으로 작용한다. 또한 디젤엔진 기술 향상에 따른 유럽 메이커들의 연비 향상,

미국, 일본 업체들의 파워트레인 개선도 현대/기아차와의 TCO갭을 축소시키는 요소이다..

3. 자동차 생산은 제조업이고 판매는 서비스업이다. 따라서 소비자와 접점을 이루고 있는 판매망과 AS

센터는 소비자의 소비트렌드와 요구사항에 유연하게 대처할 수 있는 능력이 필수적이다. 이를 언급

하는 이유는, 현대/기아차 판매망의 경우 직영비중이 높고, 제한적 경쟁 구조를 이루고 있는 반면 해

외 수입차는 별도의 딜러사들이 판매를 담당하고 있다. 즉, 딜러사간의 경쟁이 치열하기 때문에 서

비스의 품질 차별화가 자연적으로 이루어진다.

*TCO = Total Cost of Ownership


20 Page

50%

60%

70%

80%

90%

'09/01 '10 / 01 '11 / 01 '12 / 01 '13 / 01 '14 / 01

Figure 54 현대/기아차 내수 시장 점유율 추이

Source: KAMA, KAIDA, KTB투자증권

0%

3%

6%

9%

12%

15%

'09/01 '10 / 01 '11 / 01 '12 / 01 '13 / 01 '14 / 01

Figure 55 한국 시장 수입차 점유율 추이

Source: KAIDA, KTB투자증권

0

1,000

2,000

3,000

2010 2011 2012 2013

BMW파이낸셜코리아

BMW코리아

(십억원)

Figure 56 BMW 판매/금융법인 합산 매출액 추이


(십억원)

0

1,000

2,000

3,000

2010 2011 2012 2013

폭스바겐파이낸셜코리아

아우디폭스바겐코리아

Figure 57 아우디폭스바겐 판매/금융법인 합산 매출액 추이


0%

20%

40%

60%

80%

100%

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

수입차 중 일본차 MS

수입차 중 독일차 MS

Figure 58 수입차 중 독일, 일본업체 MS 추이

Source: KAIDA, KTB투자증권

Figure 59 BMW 영종도 드라이빙 센터

Source: BMW Korea, KTB투자증권

21 Page


IV-5. 2015년 현대/기아차 합산 출하 증가율 3.4% 전망

2015년 현대/기아차의 합산 출하량은 전년대비 +3.4% 성장한 815만대로 전망된다. 현대차의 2015

년 출하량은 YoY +2.5% 증가한 496만대, 기아차는 YoY +4.9% 증가한 319만대로 전망하고 있으며,

중국을 제외한 각 회사의 2015년 출하량 증가율은 현대차 +1.8%, 기아차 +2.6%이다.

현대/기아차의 합산 판매 증가율은 2014년 4.8%에서 2015년 3.4%로 성장 둔화세가 지속될 것으로

전망되는데, 이는 2015년에는 기아차 중국 3공장 15만대 생산능력 증가 외 해외 신공장 가동이 없기

때문이다. 현재 논의가 진행 중인 현대차 중국 충칭 4공장과 허베이 공장, 기아차 멕시코 신공장이 예

정되로 완공되어 2016년 하반기부터 가동이 시작된다면 현대/기아차 합산 판매 증가율은 2017년부터

다시 5%를 상회할 수 있을 것으로 전망된다. 그러나 현재 현대차 중국 공장의 중앙정부 승인이 지연

되면서 불확실성은 확대되고 있다. 2016년까지의 판매를 전망했을 때 기아차는 국내 공장과 슬로바키

아 UPH 향상, 멕시코 공장의 2016년 가동의 영향으로 현대차 대비 초과성장이 가능할 전망이다.

Figure 60 현대/기아차 2015년 공장별 출하량 전망 (단위: 대)

Source: 현대차, 기아차, KTB투자증권

2010 2011 2012 2013 2014E 2015E YoY

현대차 출하량 총계 3,631,945 4,069,563 4,410,356 4,686,313 4,837,407 4,959,383 2.5%

국내공장 계 1,730,682 1,884,633 1,911,258 1,819,318 1,848,247 1,866,275 1.0%

내수 657,897 682,228 667,495 640,711 665,619 672,025 1.0%

수출 1,072,785 1,202,405 1,243,763 1,178,607 1,182,628 1,194,250 1.0%

해외공장 계 1,901,263 2,184,930 2,499,098 2,866,995 2,989,160 3,093,108 3.5%

HMMA(미국) 299,603 338,535 361,166 399,000 391,651 395,567 1.0%

BHMC(중국) 703,008 739,800 855,995 1,030,808 1,087,355 1,141,722 5.0%

HMB(브라질) 0 0 27,167 167,489 177,314 177,314 0.0%

HMMC(체코) 200,010 251,529 303,013 304,065 308,597 311,683 1.0%

HAOS(터키) 94,953 101,419 85,878 103,576 201,269 207,307 3.0%

HMMR(러시아) 86 138,010 224,598 229,075 230,439 237,352 3.0%

HMI(인도) 603,603 615,637 641,281 632,982 592,536 622,163 5.0%

기아차 출하량 총계 2,129,970 2,528,672 2,719,500 2,827,017 3,037,408 3,186,321 4.9%

국내공장 계 1,400,516 1,580,998 1,588,735 1,597,746 1,707,388 1,736,851 1.7%

내수 483,540 491,712 480,825 457,696 460,418 476,444 3.5%

수출 916,976 1,089,286 1,107,910 1,140,050 1,246,970 1,260,407 1.1%

해외공장 계 729,454 947,674 1,130,765 1,229,271 1,330,020 1,449,470 9.0%

KMMG(미국) 167,122 272,304 358,199 369,505 372,986 384,176 3.0%

DYK(중국) 332,827 423,170 480,566 546,766 624,914 710,000 13.6%

KMS(슬로바키아) 229,505 252,200 292,000 313,000 332,120 355,294 7.0%

현대/기아차 합계 5,761,915 6,598,235 7,129,856 7,513,330 7,874,815 8,145,704 3.4%

(중국 제외) 4,726,080 5,435,265 5,793,295 5,935,756 6,162,546 6,293,982 2.1%


22 Page

V. 2015년 키워드 2 - 새로운 경쟁, Car SharingV-1. 자동차 산업 내 신사업에 대한 高 Valuation 지속

최근 글로벌 저성장 기조와 경쟁심화로 인해 완성차 업체들의 Valuation(PER)은 정체된 모습을 나타

내는 가운데 자동차와 연관된 새로운 비즈니스 모델이 주목 받고 있다. 미국의 Uber Taxi와 Zipcar 등

이 대표적인 업체들로, 이들의 새로운 사업은 기존 사업자가 무시하지 못할 가입자 성장률을 나타내고

있다. 이는 과거 완성차 업체들로만 국한되었던 자동차 산업 내 경쟁구도에 새로운 변화 가능성을 시

사한다고 생각된다.

Zipcar가 선두하고 있는 분야인 Car sharing이란 복수의 이용자가 자동차를 공유해 사용하는 서비스

로, 이용자는 필요한 시간만큼만 자동차를 사용하고 다음 이용자를 위해 지정된 장소에 반납하는 시스

템을 일컫는다. 최근 합리적인 소비 트렌드와 친환경 이슈가 맞물리며 Car sharing 서비스에 대한 관심

이 높아지고 있는데 Frost & Sullivan는 최근 리포트를 통해 2020년까지 글로벌 Car sharing 이용자는

26백만명, 차량은 50만대에 이를 것으로 전망하였다.

Car sharing의 성장은 자동차 판매 관점에서 보면 부담스러운 요소이다. 이는 Car sharing 성장에 따라

자동차 신차 판매가 장기적으로 둔화될 수 있는 가능성 때문이다. ACEA(유럽자동차협회)는 보고서를

통해 Car Sharing 자동차 1대는 개인 승용차를 4대에서 최대 10대까지 대체할 수 있고(유럽시장 기준),

미국 시장에서는 9대에서 최대 13대의 개인 승용차를 대체할 수 있다는 연구결과를 발표하였다. 이러

한 발표자료는 Car sharing 시장확대가 자동차산업 내 판매 성장률 둔화를 가속화 시킬 수 있음을 시사

한다. 아직까지 Car sharing 확장에 따른 자동차 신차 판매 둔화를 걱정할 단계는 아니지만 이미 기존

자동차 제조업체인 BMW와 Daimler는 DriveNow, Car2go라는 서비스를 통해 Car sharing 시장에 진

출하였고, 장기적으로 빅데이터와 전기차, 그리고 무인 자동차를 결합한 IT/SW/자동차간의 컨버젼스

시대를 준비하고 있다. 이는 향후 단순 자동차 제조만 하는 기업과 그렇지 않은 기업간의 valuation 양

극화를 유도할 수 있는 유의미한 변화로 판단된다.

0.4 0.7

1.2

2.3

3.5

4.9

0

1

2

3

4

5

6

2006 2008 2010 2012 2013 2014

(백만명)

Figure 61 Car sharing 이용자 수 추이


11.5 19.4

32.0

55.4

69.1

92.2

0

20

40

60

80

100

2006 2008 2010 2012 2013 2014

(천대)

Figure 62 Car sharing 자동차 추이


23 Page


Figure 63 Car Sharing의 효과

Source: ACEA(Car Sharing: Evolution, Challenges and Opportunities, Sept. 2014), KTB투자증권

Impact Europe North America

Carbon dioxide emission reduction 39 to 54% 27%(observed impact), 56%(full impact)

Number of private cars a carsharing vehicle4 to 10 cars 9 to 13 cars

replaces(sold/forgone purchase)

Sold vehicle due to carsharing 16 to 34% 25%

Forgone vehicle purchase due to carsharing N/A 25%

Figure 64 Global Car Sharing 관련 사업자들

Source: Techcrunch, Crunchbase, 언론종합, KTB투자증권

회사 명 국가 사업개시 년도 비 고

Mobility Car Sharing Switzerland 1980 스위스 Car Sharing 업체

Autolib France 2011 전기차를 이용한 Car Sharing 업체

Buzzcar France 2011 Zipcar 창업자 Robin Chase가 설립한 Car Sharing 업체

Car2go (Daimler) Netherland 2008 Daimler의 Car Sharing 기업

DriveNow (BMW) Germany 2008 BMW와 Sixt의 합작회사

RelayRides USA 2010 Car Sharing 서비스 플랫폼 업체

Hertz 24/7 USA 2008 자동차 렌탈기업인 Hertz의 Car Sharing 사업

Zipcar USA 2000 세계 최대 Car Sharing 업체


24 Page

V-2. Uber

기업개요 및 Business Model

Uber Taxi는 2010년 미국 샌프란시스코에서 시작된 콜택시 어플리케이션으로 14년 9월 기준45여개

국 100개 이상의 도시에 진출에 서비스를 제공하고 있다. Uber Taxi는 고용되거나 공유된 차량의 운전

기사와 승객을 모발일 앱을 통해 연결해 주고 이에 대한 수수료를 받는 업체로 초기에는 “Uberblack”

이라는 서비스를 도입하여 중대형급 세단 차량 중심의 서비스를 시작하였으나 2012년 “UberX”를

도입하며 다양한 차종들을 포함시킨 서비스를 추가해 운용하기 시작했다.

Uber Taxi 서비스는 세계 각국 주요도시를 거점으로 빠르게 퍼져가고 있는데 이를 가능케 하는Uber의

경쟁력은 편리함과 혁신적인 비즈니스 모델에서 비롯된다. Uber Taxi 이용희망자는 스마트폰 어플리

케이션을 통해 서비스를 신청하고 차량의 위치, 출발/도착 예정시간, 기사 프로필 등의 정보를 미리 받

아볼 수 있다. 이에 따라 이용자는 이용 결정 시간부터 승차 시간 확인이 가능하여 시간 활용도가 증가

할 뿐만 아니라 시간과 장소에 구애 받지 않고 언제든 동사의 서비스를 이용할 수 있다는 장점이 있다.

또한, 이용객은 출발지/도착지 설정에 의한 예상 비용과 운행경로 확인이 가능하고 Uber의 검증절차

를 통과한 기사들에게 서비스를 제공 받기 때문에 투명하고 안전한 서비스 이용이 가능하다는 특징을

지닌다. 비용계산은 Uber 시스템 내 등록되어 있는 이용객의 신용카드로 자동결제가 되며 이러한 결

제시스템을 통해 이용객과 기사는 기존 방식보다 좀 더 간편하고 안전하게 운임 거래를 진행할 수 있

다. 마지막으로 Uber 택시 이용 후 이용객과 기사는 모두 서로에 대한 평가를 하게 되는데 이러한 시스

템을 통한 상호 신뢰 구축을 유도함으로써 이용객 및 기사들에게 호응을 받고 있다. 위에 설명한 Uber

의 Business Model은 기존에 존재했던 택시업계의 Value Chain(콜택시 연락, 상담원과의 통화, 택시

유지 보수 등)을 모두 뛰어넘는 E2E(end to end) 서비스를 지향한다. 다시 말해 Uber는 여러 프로세스

를 걸쳐야 했던 기존 택시 Business Model에서 모바일 애플리케이션을 통하여 공급자와 수요자를 한

층 더 빠르고 효율적으로 연결해 주는 역할을 수행하며 기존에 없던 새로운 방식으로 가치를 창출하고

있다.

Uber의 2013년 매출 약 2억달러로 추정

2013년 12월 4일 Techcrunch.com은 2013년 10월 14일부터 11월 18일까지의 Uber 예약금액/영업기

록을 입수해 공개한바 있다. 이에 Uber측은 정보 공개자에 대해 법적대응을 하겠다고 경고했지만 발

표된 자료 진본성에 대해 부인하지는 않은 것으로 알려졌다. 공개된 5주간의 예약금액을 분석해보면

2013년 10월 14일부터 약 5주간 Uber는 약 102백만달러의 예약금액을 기록했던 것으로 보여진다. 또

한 Uber 예약금액의 평균 주간 성장률은 약 2.8%로 계산되는데 이러한 성장률이 지속되었다고 가정

했을 때 Uber의 2013년 11월 및 12월의 예약금액은 각각 87백만달러 124백만달러일 것으로 예상해

볼 수 있다. 따라서 2013년 4분기 Uber의 예약금액은 약 29백만 달러로 유추해 볼 수 있으며 이를 역

산해보면 2013년 Uber의 예약금액은 약 십억달러였을 것으로 판단된다. Uber의 CEO인 Kalanick은

작년 11월 블룸버그와의 인터뷰에서 예약금액의 약 20%를 Uber측에서 수취한다고 발표한바 있는데

앞서 계산된 Uber의 2013년 예약금액에 이를 적용한다면 Uber의 2013년 매출액은 약 2억 달러였을

것으로 추정된다.

25 Page


또한, Kalanick는 올해 6월 Wall Street Journal과의 인터뷰를 통해서 Uber의 매출은 6개월 동안 2배 가

까이 성장한다고 밝힌 바 있어 우리가 계산한 Uber의 2013년 예상 매출액 추정치(약 2억 달러)를 감안

할 시 2014년 Uber의 매출액은 약 십억 달러로 전망해 볼 수 있다. Uber사의 자세한 재무정보는 공개

되지 않아 동사의 미래 실적 전망에는 많은 제한 사항이 있지만 현재 Uber 서비스가 세계 각국 주요 도

시로 확장되고 있는 점을 고려하면 Uber의 외형성장은 앞으로도 지속될 것으로 전망된다.

“Mr. Kalanick: We’re at least doubling every six months. It’s probably more robust than that, butthat’s good enough…That’s revenue”

< Uber CEO Kalanick WSJ 인터뷰 中 >

Figure 65 Uber taxi business model

Source: forbes, KTB투자증권

Figure 66 Uber사의 예약금액/영업기록 (2013.10.14 ~ 2013.11.18)

Source: Techcrunch.com, KTB투자증권

2013-10-14 2013-10-21 2013-10-28 2013-11-04 2013-11-11 2013-11-18 Last 7 days

Revenue $19,303,828 $20,770,801 $20,123,946 $21,023,868 $21,501,835 $6,941,013 $22,103,756

Signups 76,849 79,264 79,432 76,139 84,756 28,537 89,976

Active Clients 401,020 424,894 435,468 434,066 453,946 172,355 463,630

Eyeballs 1,791,740 1,878,555 1,652,419 1,901,477 2,008,775 668,273 2,104,967

Zeros 209,330 185,583 195,533 174,082 176,955 66,865 186,371

Requests 1,066,440 1,068,899 1,337,091 1,071,497 1,155,070 350,552 1,200,359

Completed 720,319 783,685 806,436 820,757 862,838 263,294 887,699


26 Page

Sony를 능가하는 Uber의 기업가치

Uber의 투자유치 과정을 통한 기업가치를 살펴보면, 2011년 2월 Series A 투자에서 Uber는 60백만달

러로 기업가치를 평가 받았다. 이후 약 3년이 지난 2014년 6월 Uber는 Fidelity를 중심으로 한 Series D

투자에서 12억 달러를 유치함과 동시에 18.2십억 달러의 기업가치를 평가 받으며 세상을 놀라게 하였

다. 결국 Uber의 가치는 3년간 약 300배 이상 성장했음을 의미하는데 이러한 성장성은 세계 어느

start-up 기업들도 시현하지 못한 성장률이다. 특히, 마지막 Series D 투자에서는 Fidelity를 비롯하여

Wellington, Google Venture, BlackRock 등 세계 유수의 기관투자자들이 투자함으로써 동사의 성장성

과 미래사업가치가 다시 한 번 부각을 받는 계기가 마련되었다. 이로써 약 창업 4년 만에 Uber는 글로

벌 주요 Startup 회사들 중 가장 높은 기업가치 평가를 받게 됐을 뿐만 아니라 Sony를 능가하는 기업으

로 평가 받으며 세계 언론 및 투자자들의 주목을 받고 있다.

Uber Taxi 성장과 자동차 산업

올해 초 ABI 리서치 보고서에 따르면 2030년대 말 북미시장의 자가용수는 지금보다 16% 줄어든 1억

2천만대로 감소할 것이라고 전망했는데 이는 도시인구들에게 자동차 소유를 대체할 수 있는 다양한

활용안들(Uber, Lyft)이 등장하기 때문이라고 분석했다. New York Times는 최근 기사를 통해 이제 샌

프란시스코에서는 Uber Taxi 사용이 자가 승용차 사용보다 더 저렴하다며 Uber Taxi 및 경쟁사들이

자동차 소유 대안으로 부상할 수 있음을 주목하였다.

Figure 67 공개된 Uber사의 예약금액/영업기록 (2013.10.14 ~ 2013.11.13)`

70

75

80

85

90

18

19

20

21

22

13.10.14 13.10.21 13.10.28 13.11.04 13.11.11

예약금액(좌) 신규가입자(우)

(백만달러) (천명)

Source: Techcrunch.com, KTB투자증권

27 Page


6.3

9.6

12.4

12.9

14.8

16.8

18.2

18.4

19.1

에어버스

하야트

허르츠

피아트

트립어드바이저

쏘니

Uber

메리어트

사우스웨스트에어라인

Figure 68 글로벌 업체와 Uber의 기업가치 비교 (2014.06)

Source: WSJ, KTB투자증권

$4.1b

$4.8b

$4.9b

$5.0b

$7.3b

$9.0b

$10.0b

$10.0b

$10.0b

$18.2b

Cloudera

SpaceX

Zalando

Pinterest

Jingdong

Palantir

Xiaomi

Dropbox

Airbnb

Uber

Total Equity Funding Latest Valuation

$1.6b

$2.2b

$800m

$507m

$347m

$594m

$800m

$49m

$115m

$1.2b

Latest Valuation Date

Jun 14

Apr 14

Jan 14

Aug 13

Sep 13

Nov 12

May 14

Oct 13

Dec 12

May 14

Figure 69 글로벌 주요 Startup 회사들의 Valuation

Source: Statista, KTB투자증권

Figure 71 Uber 기업가치 평가 추이

0.0

4.0

8.0

12.0

16.0

20.0

Seed Angel Series A Series B Series C Series D

(십억달러)


Figure 70 Uber 주요투자기관 및 투자 금액


투자 구분 날짜 투자금액 Valuation 주요투자자

Series D 2014.06.06 $1.2B $18.2B Fidelity, Wellington, Google Ventures, BlackRock 등

Series C 2013.08.23 $258M $3.5B Benchmark, TPG Growth, Google Ventures

Series B 2011.12.07 $37M $330M Summit Action Fund, Troy Carter, CrunchFund 등

Series A 2011.02.14 $11M $60M Benchmark, Lowercase Capital, First Round 등

Angel 2010.10.15 $1.3M n/a Josh Spear, Oren Michels, Shawn Fanning 등

Seed 2009.08.01 $200k n/a Travis Kalanick, Garrett Camp


28 Page

V-3. Zipcar

기업개요 및 Business Model

최근 공유경제의 부상과 함께 다양한 유형의 공유 비지니스가 출현하게 되는데 이 중 한 분야로 자동

차 공유(Car sharing)가 자동차 산업 내 화두로 떠오르고 있다. Zipcar는 Car sharing 산업에서 선두적인

지위를 유지하고 있는 기업으로 Car sharing을 통한 비용절감이라는 소비자들의 니즈를 충족하고 IT

기술을 기반으로 한 높은 접근성 및 효율성을 사업에 접목시켜 성장을 이루고 있다.

Zipcar는 시간제 및 일일제 차량 공유 회사로 2000년에 미국 보스톤에서 시작하여 2013년 6월 기준 81

만명의 회원과 10,000대 이상의 자동차를 보유하고 있으며, 미국을 비롯한 세계 각국 주요도시에서 자

동차 공유 서비스를 제공하고 있다. Zipcar의 회원들은 가입비 25달러, 연회비 60달러를 내고 Zipcar가

보유한 자동차를 시간단위 또는 일단위로 예약하여 사용할 수 있으며 인터넷 및 스마트폰을 기반으로

한 단순화된 절차 시스템을 통해 Car sharing 서비스를 이용하고 있다. Zipcar는 미국 주거밀집지역과

대학가를 중심으로 서비스를 시작하였으며 저렴한 시간단위 요금제를 최초로 도입하였다. Zipcar가 제

공하는 시간당 요금에는 유류비와 보험료를 포함하고 있으며 단시간 자동차 렌탈이 필요한 대학생, 대

도시내 젊은 직장인 등의 고객들을 초기에 빠른 속도로 확보해 나갔다. 또한, Zipcar는 기존에 인력이

필요했던 자동차 대여 프로세스를 무인기반형태로 바꾸는 비즈니스 혁신을 통하여 내부비용절감 및

차량운용 최적화에 노력을 기울였다.

Zipcar는 2011년 4월 미국 NASDAQ에 상장하면서 첫날 공모가(18달러) 대비 56% 높은 28달러를 기

록해 장을 마감하였다. 그러나 회사는 지속적인 사업확장 과정에서 투자부담이 가중되었고, 성장성은

높지만 투자자들에게는 다소 생소한 비즈니스 모델로 수익성에 대한 우려가 장기화 되었다. Zipcar가

처음 시장 컨센서스를 상회하는 실적을 발표한 것은 2012년 3분기였고, 2012년 연간 흑자를 처음 달

성하였다. 이후 Zipcar는 미국 렌터카 업체인 Avis Budget Group에 인수되었는데, 인수 당시 Zipcar 기

업가치를 5억달러로 평가하였으며, 이는 인수 전 Zipcar 시가총액 대비 49% 프리미엄, Zipcar 연간

EBITDA의 10.5배 수준이다.

자동차 신차판매와 Car Sharing

Forst & Sullivan은 2012년부터 2013년까지 Car sharing 이용자는 2.34백만명에서 3.48백만명으로 증

가했다고 밝혔으며 올해는 이용자가 4.94백만명에 이를 것으로 전망하고 있다. 또한, Car sharing 이용

자는 2020년까지 26백만명, 운행대수는 50만대에 이를 것으로 전망하였다. 한편, Navigant Research

에 따르면 세계 Car sharing 사업의 연간 매출액은 2013년 10억달러에서 2020년 약 62억달러로 연평

균 30%의 성장률을 나타낼 것으로 전망하였는데, 이는 전통 완성차/부품 제조 사업은 물론, A/S사업,

자동차금융, 중고차 등 자동차 연관사업 내 압도적인 성장성이다.

29 Page


이 시점에서 우리가 주목해봐야 될 점은 Car sharing이 중장기적으로 자동차 판매에 미칠 영향이다.

ACEA(유럽자동차협회)에서 발표한 자료에 따르면 Car Sharing 자동차 1대는 개인 승용차를 4대에서

최대 10대까지 대체할 수 있고(유럽시장 기준), 미국 시장에서는 최대 13대의 개인 승용차를 대체할 수

있다는 연구결과를 발표하였다. 또한, 미국 버클리 대학교 Susan Shaheen 교수는 Zipcar와 같은 Car

sharing 서비스가 미국 가구당 자동차 보유대수를 하락시키는 결과를 이끌었다는 연구 결과를 밝힌바

있다. 이는 Car sharing 산업이 성장할수록 자동차 신차판매는 둔화될 수 있음을 시사한다. 아직까지

Car sharing 확장에 따른 자동차 신차 판매 둔화를 걱정할 단계는 아니지만 이미 자동차 제조업체인

BMW와 Daimler는 각각 DriveNow, Car2go 를 통해 Car sharing 시장에 진출하였고, 장기적으로는 빅

데이터와 전기차, 그리고 무인 자동차를 결합한 IT/SW/자동차 컨버젼스 시대를 준비하고 있다. 이는

향후 단순 자동차 제조만 하는 기업과 그렇지 않은 기업간의 성장 차별화 요소로 충분히 작용할 수 있

다는 판단이다.

-20

-15

-10

-5

0

5

10

-50

0

50

100

150

200

250

300

2008 2009 2010 2011 2012

매출액(좌)

당기순이익(좌)

NPM(우)(백만달러) (%)

Figure 72 Zipcar 매출액 및 순이익


Zipcar 자동차 공급부족 시 Avis Budget의 자동차 대여(+10백만 달러의 수익 기회)

Fleet Utilization

Zipcar

100%

Mon. Tue. Wed. Thu. Fri. Sat. Sun.

Avis Budget

주중 Zipcar 유휴상태 자동차의 활용(+10백만 달러의 비용 절감 효과)

0%

Figure 73 Zipcar & Avis의 Car Utliization 시너지 계획

Source: Avis Budget Group, KTB투자증권


30 Page

V-4. 국내 Car sharing 산업

한국 Car sharing 산업의 2012년 말 기준 회원수는 약 1만명이었으나 2014년 현재 통합 회원수는 40

만명을 기록하며 높은 성장률을 보이고 있다. 국내에서도 시장규모가 확대됨에 따라 KT렌탈, AJ렌터

카 등 대형 렌터카 업체들이 Car sharing 서비스에 진출하며 시장을 키워나가고 있다.

한국 Car sharing 시장은 쏘카(Socar)와 그린카(Green car) 두 회사가 주도하고 있다. 그린카는 2011년

10월 국내 최초로 서비스를 시작한 업체로 지난달 기준 38만명의 회원과 1,400대의 차량을 보유하고

있다. 13년 10월 그린카는 렌터카 업계 1위인 KT렌탈에게 인수되었는데 당시 49%의 지분에 대한 인

수금액은 80억원으로 알려져 있다.

2012년 3월부터 Car sharing 서비스를 시작한 쏘카는 빠른 회원 규모 성장에 따라 작년 400대였던 보

유 자동차가 1,500대까지 확대되었으며 하루 평균 3천명의 이용자가 이용중인 것으로 파악된다(14년

11월 기준). 쏘카 대표는 작년 12월 언론과의 인터뷰에서 개발, 인프라 등 간접비를 제외한 Car sharing

사업 자체는 손익분기점(BEP)에 거의 도달했다고 밝혔으며, 쏘카는 지난 10월 14일 베인캐피탈로부

터 총 180억원의 Series A투자유치에 성공하였다. 6일 보도된 기사에 따르면 쏘카는 2015년 상반기 내

택시호출 서비스를 런칭할 계획이라고 알려져 사업다각화를 통한 동사의 변화가 주목된다.

국내 대기업 Car sharing 사업 진출의 예로는 LG CNS가 대표적이다. LG CNS는‘시티카’를 설립하

여 2013년 5월 국내 Car sharing 산업에 진출하였으며 전기차를 주력차종으로 한 Car sharing 서비스

를 제공하고 있다. 시티카는 서울, 수도권에만 약 110곳의 전용 충전 주차장과 전기차 198대를 보유한

것으로 알려졌다(14년 10월 기준). 또한, 매월 5%씩 꾸준히 이용자가 증가한 것으로 언론에 알려져 대

기업의 Car sharing 진출도 본격화되고 있는 것으로 판단된다.

Car sharing 서비스는 자동차 구매, 주차장 확보 등에 따른 초기비용이 상대적으로 큰 비즈니스모델이

다. 따라서 이미 오프라인 거점 및 자동차를 보유하고 있는 렌터카 업체들이 Car Sharing 사업으로 다

각화하는 것이 일반적인 대기업의 진출 사례이다. 그러나 최근 모바일 플랫폼 시장 확대에 따른

O2O(Offline to Online) 사업이 부각되면서 향후 다음카카오 등의 플랫폼 사업자 또한 Car sharing 사

업으로의 진출 가능성이 높다고 판단된다.

이미 지난 10월 이석우 다음카카오 대표는 ‘카카오택시’서비스를 언급하며 카카오톡과 연계된 콜

택시 서비스 진출 가능성을 시사했다. 사측에서는 아직 구체적인 시기나 방안이 정해지지 않았다고 밝

혔는데, 카카오의 송금서비스인 ‘뱅크월렛카카오’서비스와 결합한다면 Uber와 유사한 비즈니스 모

델을 형성할 수 있을 것이다. 다만 아직 국내에서는 법적 논란이 많아 Uber와 같이 민간인을 대상으로

한 비즈니스 모델을 도입하기는 어려울 전망이다. 그러나 기존 택시사업자들과의 제휴를 통한 서비스

는 빠른 시일 내에 런칭이 가능할 것으로 전망된다.

31 Page


Figure 74 한국 내 카셰어링 vs. 장기렌터카 vs. 오토리스 사업의 비교

Source: Socar, KTB투자증권

구분 카셰어링 장기렌터카 오토리스

이용절차 App/Web을 통한 가입 및 예약 면허증 제출, 계약서 작성, 차량이상유무확인 등 절차 복잡

대여기간 분, 시간 단위 이용 일단위 이용 36, 48개월

비용 시간 대여비 + 운행거리 유류비 일단위사용 + 유류비 + 보험비 등 옵션에 따라 부가세 및 보험 별도

부가세 부가세 없음 월 대여료의 10% 부과(매입세액 공제 불가) 부가세 면제

이용가능 차량 경형, 소형, 준중형 친환경 차량 15인승 이하 모든 차량(LPG 가능) 모든 차량(LPG 불가)

번호판 허, 호 번호판 일반 번호판

보험종목 차량 손해 면책제도(이용자 부담금 10~30만원) 자기차량 손해

차량관리 차량관련 모든 업무대행 한정된 차량 관리 서비스

Figure 75 Socar 예약 화면


Figure 76 Socar 법인 대상 이벤트


Figure 77 Socar 운영 차종 및 요금체계


차종 모델 기준 대여요금(10분 기준) 주행요금(주행거리 km당)

경형A 모닝 1,050원 180원

스파크 1,050원 180원

경형B 레이 1,050원 190원

소형 프라이드 1,250원 190원

준중형 K3 1,390원 190원

아반떼 1,390원 190원

중형 쏘나타 하이브리드 1,650원 190원

수입차 피아트500 2,500원 200원

미니쿠퍼 2,830원 230원

SUV 올란도(경유) 2,880원 240원

승합차 그랜드 스타렉스(경유) 3,650원 250원


32 Page

VI. 2015년 키워드 3 – 지배구조VI-1. 현대차그룹 지배구조 이슈는 2015년에도 부각될 전망

2009년 이후 지주회사 전환에 대한 정부 유인책 지속(신규 순환출자 금지, 중간금융지주회사 관련 공

정거래법 변경 가능성), 현물출자 및 교환으로 발생하는 양도소득세와 법인세 과세이연이 2015년 말까

지라는 점을 감안한다면 지배구조와 관련된 주식시장의 관심은 2015년에도 지속될 것으로 전망된다.

현대차그룹도 순환출자 해소 이후 지주회사 전환, 오너 3세의 지분승계를 염두에 두고 있다면 향후 움

직임이 활발할 수 밖에 없을 전망인데, 2014년에 이미 현대위아/메티아/위스코 합병, 현대오토에버/현

대씨엔아이 합병, 특수관계인의 이노션 지분 매각 및 IPO 주관사 선정 등 다양한 변화가 진행되었다.

여기서 몇 가지 주목할 점은 1) 내부거래 및 오너 일가 지분율이 높은 기업들은 타 법인과의 합병을 통

해 대주주 지분율을 축소시켰다는 점과(현대엠코, 현대위스코) 2) 이에 따라 일감몰아주기 증여세에

대한 부담을 줄였다는 점, 그리고 3) 정의선 부회장이 보유한 비상장 주식을 합병/매각을 통해 상장 지

분으로 전환(또는 현금화) 시켰다는 점이다.

향후 현대차그룹의 지배구조 이슈에 있어 관전포인트는 1) 정의선 부회장의 현대글로비스 지분활용

방안, 2) 현대오토에버의 IPO 또는 기존 상장 회사와의 합병 가능성, 3) 그룹 내 중복사업에 대한 추가

적인 통 •폐합 등으로 판단된다(로템-위아의 기계사업, 위아-다이모스-파워텍 변속기 사업 등).

Figure 78 2014년 현대차그룹 내 사업/지분구조 변화

Source: 언론자료 종합, KTB투자증권

날짜 기업 내 용

2013년 12월 현대제철 현대제철, 현대하이스코 냉연부문 분할합병

현대하이스코

2014년 4월 현대엠코 현대엠코, 현대엔지니어링 합병

현대엔지니어링

2014년 8월 이노션 정의선 부회장 보유지분 40% 중 30% 매각 (3,000억원)

2014년 10월 이노션 IPO 주관사 선정 (우리투자, KDB대우증권, 도이치증권, 씨티글로벌마켓증권)

2014년 11월 현대위아 현대위아, 현대위스코, 현대메티아 흡수합병

현대메티아

현대위스코

2014년 11월 현대오토에버 현대오토에버, 현대씨엔아이 흡수합병

현대씨엔아이

언론보도(미확정) 현대캐피탈 GE 캐피탈 보유 현대캐피탈 지분 매입 여부

현대오토에버 향후 IPO 가능성

33 Page


VI-2. 현대차그룹의 현재 지배구조

현대차그룹의 지배구조를 살펴보면 그룹 내 핵심 계열사들이 “현대모비스 → 현대차 → 기아차”의

순환출자구조를 이루고 있으며, 이들 기업에 대한 대주주의 지분율은 정몽구 회장이 현대모비스와 현

대차를 각각 7.0%, 5.2%, 정의선 부회장이 기아차 지분 1.7%를 보유하고 있다. 현대차그룹은 현재 대

주주의 주요 계열사 지분율이 낮고, 현재까지 정의선 부회장으로의 지분승계도 이루어지지 않아 향후

세금에 대한 부담도 큰 것이 사실이다. 정의선 부회장은 현대/기아/모비스에 대한 지분을 확보하지 못

한 대신 현대글로비스의 최대주주(보유지분율 31.9%) 지위를 유지하고 있는데 현재 현대글로비스 지

분가치 평가액은 약 3.3조원에 이르고 있으며 전체 보유주식 평가액은 약 3.9조원으로 추정된다.


정의선

현대모비스

현대차 기아차

20.8%

6.9%

33.9%

16.9%

현대제철

19.8%7.9%

현대글로비스31.9%

11.5%

5.2%

현대캐피탈현대카드현대커머셜HMC증권

56.4%31.5%50.0%26.2%

3.7% 11.5%

11.8%

현대하이스코10.0%

15.7%

29.4%

현대엠코 + 현대엔지니어링

현대위아

11.7%

2%

11.7%

4.7%

(현대차 25.3%, 기아차 13.4%)

정몽구


Figure 80 현대차그룹 현재 지배구조 (단위: 십억원)

지분율 평가액

MK회장 현대차 5.17% 1,765

현대모비스 6.96% 1,619

현대글로비스 11.50% 1,130

현대제철 11.80% 857

현대하이스코 10.00% 153

엠코/엔지니어링 4.68% 71

이노션 10.00% 100

현대오토에버 10.00% 22

해비치호텔 8.00% 4

총 계 5,722

지분율 평가액

ES부회장 현대글로비스 31.9% 3,132

기아차 1.7% 344

엠코/엔지니어링 11.7% 179

이노션 10.0% 100

현대위스코 57.9% 78

현대오토에버 20.1% 45

서림개발 100.0% 13

현대차 0.0% 1

총 계 3,892



34 Page

VI-3. 2가지 시나리오: 현대모비스와 현대글로비스 합병 후 순환출자 유지

현대모비스와 현대글로비스 합병 후 지주사 전환

1. 현대모비스와 현대글로비스 합병 후 순환출지는 유지

현대모비스의 시가총액은 현재 23.3조원(11월 4일 기준)이고 현대글로비스의 시가총액은 9.8조원이

다. 시가총액 비율대로 두 회사가 합병을 하게 된다면 정몽구 회장과 정의선 부회장이 보유하게 될 합

병법인에 대한 지분율은 각각 8.3%, 9.5%로 오너일가의 지분율은 17.8%가 될 전망이다. 장기적으로

정몽구 회장이 보유하고 있는 지분 8.3%를 상속할 경우 정의선 부회장의 합병법인 지분율은 13.7%까

지 확대될 수 있을 것으로 추정된다(50% 세금 가정). 궁극적으로 현대차그룹이 지주회사 전환을 하지

않는다면 정의선 부회장은 현대모비스 지분 13.7%를 통해 그룹 지배력을 확보하고 순환출자는 현재

와 같이 유지될 전망이다.

2. 현대모비스와 현대글로비스 합병 그리고 지주회사 전환

정의선 부회장이 현대글로비스와 현대모비스의 합병을 통해 그룹 지배력을 확보한 이후 그룹이 지주

회사로 전환을 한다면 현대모비스→현대차→기아차로 이어진 순환출자 고리를 끊어야 한다. 당사는

이 경우 현대차와 기아차, 현대모비스(+현대글로비스)가 모두 투자회사와 사업회사로의 인적분할을

할 가능성이 높을 것으로 전망하고 있다. 각 회사별로 투자회사와 사업회사로 분할 시 각각 보유하고

있는 계열지분을 투자회사 자산으로 분류하고, 각 투자회사간의 합병을 통해 지주회사를 만들 수 있다

는 판단이다.

이 경우 오너일가 최종적으로 보유하게 될 지주회사에 대한 지분율은 10.1%인데, 분할과정에서 보유

하게 될 사업회사(OC)를 지주회사로 현물출자 시 오너일가 지분율은 30%까지 확대될 수 있을 것으로

추정된다. 자세한 내용과 계산방법은 아래와 같다.


오너일가

현대모비스 + 글로비스지주회사

현대차 OC중간 금융지주 모비스+글로비스 OC 현대제철 현대하이스코

현대비엔지스틸현대캐피탈 현대카드 현대커머셜 HMC투자증권

현대건설

현대차 HC 기아차 HC

기아차 OC


35 Page


Figure 82 오너일가 보유 지분율 추정 (단위: 십억원)


시가총액 시총비율

1 단계: 현대모비스와 글로비스 합병 시 합병비율

현대모비스 23,265 0.7031

현대글로비스 9,825 0.2969

합병법인 33,090 1.0000

합병법인에 대한 오너일가 지분율

MK회장 8.3%

ES부회장 9.5%

오너일가 지분율 17.8%

3 단계: 현대차 분할

현대차 34,143

HC 10,243 0.3

OC 23,900 0.7

분할법인에 대한 오너일가 지분율

MK회장 OC, HC 각각 5.17%

ES부회장 OC, HC 각각 0.00%


5 단계: 현대모비스+글로비스 HC와 현대/기아차 HC 합병

모비스+글로비스 HC 13,236 0.4494

현대차 HC 10,243 0.3478

기아차 HC 5,971 0.2028

합병법인 29,450 1.0000

합병법인에 대한 오너일가 지분율

MK 5.5%

ES 4.6%


6 단계: 오너일가 보유 주식 합병 HC법인으로 현물출자

MK회장 현물출자 자산 지분율 평가액

현대차 OC 5.2% 1,236

모비스/글로비스 OC 8.3% 1,649

현대제철 11.8% 1,045

하이스코 10.0% 206

엠코+엔지 4.7% 71


해비치호텔 8.0% 4

총 계 4,234

시가총액 시총비율

2 단계: 현대모비스+글로비스 분할

합병법인 33,090

HC 13,236 0.4

OC 19,854 0.6




오너일가 지분율 OC, HC 각각 17.8%

4 단계: 기아차 분할

기아차 19,903

HC 5,971 0.3

OC 13,932 0.7





ES 부회장 현물출자 자산 지분율 평가액

현대차 OC 0.0% 0

기아차 OC 1.7% 258

모비스/글로비스 OC 9.5% 1,879

엠코/엔지니어링 11.7% 179

현대위아 2.0% 85


서림개발 100.0% 13

총 계 2,459

현물출자 이후 오너일가 지분율 변화

현물출자 전 지분율 현물출자 가능 금액 추가 확보 가능 지분 현물출자 이후 지분율

MK회장 5.5% 4,234 14.4% 19.9%

ES부회장 4.6% 2,459 8.3% 13.0%

오너일가 10.1% 6,693 22.7% 32.8%


36 Page

Figure 83 현대차 인적분할 시 예상되는 손익 변화


(십억원) 분할 전 14F 분할 후 14F 차이

매출액 총계 87,793 70,804 -19.4%

자동차부문 매출액 70,804 70,804 0.0%

금융부문 매출액 10,947 0 -100.0%

기타부문 매출액 6,043 0 -100.0%

영업이익 7,562 6,256 -17.3%

% OPM 8.6% 8.8% 0.2%pt

자동차부문 영업이익 6,256 6,256 0.0%

금융부문 영업이익 1,046 0 -100.0%

기타부문 영업이익 260 0 -100.0%

기타영업손익 3,178 1,527 -51.9%

지분법이익/손실 2,629 1,105 -58.0%

- 기아차 1,170 0 -100.0%

- BHMC(북경현대차) 921 921 0.0%

- 현대건설 101 0 -100.0%

- 현대하이스코 69 0 -100.0%

- 기타 368 184 -50.0%

금융이익/손실 429 298 -30.4%

기타영업외손익 121 124 2.8%

세전이익 10,740 7,783 -27.5%

% RPM 12.2% 11.0% -1.2%pt

법인세 2,445 1,946 -20.4%

당기순이익 8,295 5,837 -29.6%

% NPM 9.4% 8.2% -1.2%pt

지배주주기준 당기순이익 7,847 5,837 -25.6%

자본총계 64,022 50,171 -21.6%

지배주주 지분 자본총계 58,894 50,171 -14.8%

P/E (우선주 합산 시총 기준) 5.31 7.14

P/BV (우선주 합산 시총 기준) 0.71 0.83

ROE (%) 13.3% 11.6%

주요 지분법대상 자산 장부가치(십억원)

기아차 7,199

현대하이스코 250

현대건설 3,095

HMC투자증권 226

현대커머셜 193

장부가 총계 10,962

연결대상 금융법인(십억원)

(자본총계)

현대캐피탈 3,310

현대카드 2,486

현대커머셜 479

(장부가)

현대캐피탈 1,867

현대카드 783

현대커머셜 240

총 계 2,889

주요 가정

1. HC와 OC 분할 과정에서 자회사 보유 지분은 모두 HC로 분류.

그 결과 기타부문 매출액(현대로템, 현대케피코 등)과 영업이익이 제거.

또한 지분법이익에서 기아차, 현대건설, 현대하이스코 등이 모두 제거

2. HC와 OC 분할 과정에서 금융자회사는 모두 HC로 분류.

그 결과 금융사업부문 매출액과 영업이익이 모두 제거.

3. 분할 과정에서 보유 현금성자산 중 일부는 HC로 분류된다고 가정.

그 결과 금융이익 30% 감소한다고 가정.

* 분할 후 현대차 OC(사업회사)의 연간 당기순이익은 5.8조원으로 분할 전 대비

-26% 감소 예상.

* 자본총계(지배주주)는 분할 전 59조원에서 50조원으로 분할 전대비 약 10조원

감소 예상.

* 분할 후 ROE는 11.5%로 분할 전 대비 -1.8%p 감소 예상.

37 Page


Figure 84 기아차 인적분할 시 예상되는 손익 변화


Figure 85 현대모비스 인적분할 시 예상되는 손익 변화


(십억원) I/S-분할 전 14F I/S-분할 후 14F 차이

매출액 총계 35,895 34,943 -2.7%모듈부문 28,418 28,418 0.0%A/S부문 6,525 6,525 0.0%금융부문 952 0 -100.0%영업이익 2,982 3,037 1.8%% OPM 8.3% 8.7% 0.4%pt모듈부문 1,695 1,695 0.0%AS부문 1,343 1,343 0.0%금융부문 -55 0 -100.0%기타영업손익 1,684 290 -82.8%지분법이익/손실 1,545 150 -90.3%- 현대차 1,240 0 -100.0%- 현대엠코+엔지니어링 112 0 -100.0%- 현대건설 42 0 -100.0%금융이익/손실 190 190 0.0%기타영업외손익 -51 -51 0.0%세전이익 4,667 3,327 -28.7%% RPM 13.0% 9.5% -3.5%pt법인세 1,142 832 -27.2%당기순이익 3,524 2,495 -29.2%% NPM 9.8% 7.1% -2.7%pt지배주주기준 당기순이익 3,539 2,495 -29.5%자본총계 23,381 10,680 -54.3%지배주주 지분 자본총계 23,257 10,556 -54.6%P/E (mkt. cap.) 6.24 8.86P/BV (mkt. cap.) 0.95 2.09ROE (%) 15.2% 23.6%


현대차 8,979

현대건설 1,289

현대엠코(+엔지) 2,001

HMC투자증권 117

현대라이프생명보험 268

현대오토에버 47

장부가 총계 12,702

주요 가정


그 결과 현대차, 현대건설 등에서의 지분법이익 제거

2. HC와 OC 분할 과정에서 현대라이프생명보험을 HC로 분류

그 결과 금융부문 매출액과 영업이익이 제거

* 분할 후 현대모비스 OC(사업회사)의 연간 당기순이익은 2.5조원으로

분할 전 대비 -29% 감소 예상.

* 자본총계(지배주주)는 분할 전 23조원에서 11조원으로 분할 전 대비

약 12조원 감소 예상


현대모비스 3,510

현대제철 2,633

현대건설 774

현대카드 285

현대엠코(+엔지) 201

장부가 총계 7,403

주요 가정


그 결과 현대모비스, 현대제철의 지분법이익이 제거.

* 분할 후 기아차 OC(사업회사)의 연간 당기순이익은 2.7조원으로 분할 전 대비

-24% 감소 예상.

* 자본총계(지배주주)는 분할 전 23조원에서 16조원으로 분할 전대비 약 7조원

감소 예상

(십억원) I/S-분할 전 14F I/S-분할 후 14F 차이

매출액 총계 47,388 47,388 0.0%매출원가 37,719 37,719 0.0%매출총이익 9,669 9,669 0.0%% GPM 20.4% 20.4% 0.0%pt판매관리비 6,846 6,846 0.0%영업이익 2,824 2,824 0.0%% OPM 6.0% 6.0% 0.0%pt기타영업손익 1,653 751 -54.6%지분법이익/손실 1,618 659 -59.3%- 현대모비스 652 0 -100.0%- 현대제철 158 0 -100.0%- 현대엠코+엔지니어링 122 0 -100.0%- 현대카드 26 0 -100.0%금융이익/손실 93 93 0.0%기타영업외손익 -1 -1 0.0%세전이익 4,477 3,575 -20.1%% RPM 9.4% 7.5% -1.9%pt법인세 937 894 -4.6%당기순이익 3,540 2,681 -24.3%% NPM 7.5% 5.7% -1.8%pt지배주주기준 당기순이익 3,540 2,681 -24.3%자본총계 23,281 15,878 -31.8%지배주주 지분 자본총계 23,281 15,878 -31.8%P/E 5.62 7.42P/BV 0.85 1.25ROE (%) 15.2% 16.9%


38 Page

VI-4. 주가에 대한 판단: long 현대글로비스가 합리적. 현대/기아/모비스도

지배구조 변화 가정해도 주가는 Rock-Bottom 수준

향후 현대오토에버의 지분 활용 방안 관심 가져야

현대차그룹의 지주회사 전환을 가정한다면 정의선 부회장의 보유자산 중 80% 이상 비중을 차지하고

있는 현대글로비스 long이 여전히 가장 합리적 투자다. 그러나 최근 현대차그룹의 급격한 시가총액 변

화에 따라 현대/기아/모비스의 추가 주가 하락 가능성도 낮다고 판단하는데, 이는 현대/기아/모비스 모

두 인적분할을 한다고 가정해도 각 회사들의 OC(사업회사) 합산 순이익은 11.0조원으로 추정되고 현

재 3사의 합산 시가총액은 79조원으로 PER 7배 수준에 불과하기 때문이다. 참고로, 각 사업회사(OC)

의 합산 순이익은 순환출자에 따른 각 계열사간 지분법이익이 모두 제거된 실적을 의미한다. 결론적으

로 현재 현대/기아/모비스의 시가총액은 각 기업들의 영업가치만으로도 충분히 설명이 가능하고, 이

는 각 회사들이 보유하고 있는 투자자산에 대한 할인율이 과도하게 적용되고 있다는 뜻이다. 현대차의

주요 계열사 지분에 대한 장부가치는 약 11조원, 기아차는 약 7조원, 현대모비스는 약 13조원이다.

당사는 정의선 부회장의 주요 보유 지분 중 현대오토에버에 대한 관심이 향후 확대될 것으로 전망된

다. 현대오토에버는 현대차그룹 내 SI사업을 담당하고 있는 회사이며, 정의선 부회장이 19.5%의 지분

을 보유하고 있다. 회사 매출액은 2013년 기준 1.0조원, 영업이익은 540억원을 기록하였다. 현대오토

에버는 지난 11월 1일을 기점으로 현대씨엔아이를 흡수합병했는데, 이에 따라 현대차그룹 내 중복되

었던 SI사업은 현대오토에버로 완전히 통합되었다. 향후 당사는 현대오토에버의 기업공개(IPO) 가능

성을 높게 보고 있으며, 주식시장 상장 시 Valuation은 높은 프리미엄에 거래될 것으로 전망하고 있다.

장기적으로는 그룹 내 SI사업과 물류사업의 통합 가능성도 기대해 볼 만 하다. 현대차그룹도 물류사업

과 SI사업을 통합할 경우 해당 기업은 삼성그룹의 삼성SDS와 유사한 사업구조를 갖출 전망이다.

0

10

20

30

40

50

60

0

200

400

600

800

1,000

1,200

2010 2011 2012 2013

매출액(좌) 영업이익(우)(십억원) (%)

Figure 86 현대오토에버 실적 추이


합병방법

합병목적

합병비율

현대오토에버 주식회사가 현대씨엔아이 주식회사를 흡수합병함

(상법 제527조의 3에 의거한 소규모 합병)

그룹내 중복된 SI회사를 통합함으로써 경영 효율성을 제고하며,

현대씨엔아이가 보유한 통합관제, 빌딩자동화 등 건설관련

정보기술을 융합하여 사업역량을 강화하고, 당사의 표준 정보화

지원체계 및 교육제도를 적용하여 건설부문 정보화 지원수준

향상을 도모함

1:06524291

현대오토에버 주식회사 : 현대씨엔아이 주식회사

Figure 87 현대오토에버와 현대씨엔아이 합병공시


39 Page


VII. 종목별 투자의견

기아차 (000270)

현대위아 (011210)

한라비스테온공조 (018880)

현재가 (11/6)

예상 주가상승률

시가총액

비중(KOSPI내)

발행주식수

52주 최저가/최고가

3개월 일평균거래대금

외국인 지분율

주요주주지분율

현대자동차외 3인

국민연금

52,700원

32.8%

213,626억원

1.84%

405,363천주

49,100 / 63,000원

628억원

37.0%

35.6%

7.0%

BUY

Stock Information

Performance

Price Trend

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

13.11 14.2 14.5 14.8

60

65

70

75

80

85

90

95

100

105

주가(좌)

(원) (p)

KOSPI 지수대비(우)

기아차 (000270)주가하락과 실적 상향조정 반영, Top-Pick

1M 6M 12M YTD

(5.2) (6.4) (16.2) (6.1)

(3.6) (5.2) (12.4) (2.3)

주가상승률(%)

KOSPI대비 상대수익률(%)

투자의견

목표주가

Earnings

BUY

70,000원

유지

상향

상향

-

62,000원

Valuation wide

2013 2014E 2015E

6.0 6.3 6.0

1.2 1.0 0.9

4.5 4.4 4.2

1.2 1.3 1.3

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA(배)

배당수익률(%)

현재 직전 변동

Top-Pick

40 Page

기아차 업종 Top Pick 편입

Issue

기아차에 대해 투자의견 Buy를 유지하고 목표주가를 70,000원으로 상향조정.

목표주가는 2015년 예상 EPS에 Target PER 8.0배를 적용. 동사 주가는 실적부진, 한

전부지 매입에 따른 투자심리 악화로 연간 고점대비 17.3% 하락. 그러나 2015년 영업

이익은 3년만에 (+) 성장 전환할 것으로 예상돼 주가는 상승흐름을 나타낼 것으로 전망.

Pitch

•당사는 4Q14 원/달러 평균환율을 1,065원으로 가정하고 있으며 이 기준으로 추정된

기아차의 4Q14 OP는 7,860억원(yoy +20.9%)임. 이는 현재 컨센서스 대비 6% 높

은 수준. 2015년 원/달러 평균 환율 1,060원 가정 시 기아차 영업이익은 2014년 대

비 +12.8% 성장한 3.2조원 예상.

•단순히 원/달러 환율에 따른 이익 상향조정 외 당사는 기아차의 신차 성공 가능성이 높

을 것으로 판단. 미국 시장에 본격적으로 출시된 신형 카니발은 10월 한달간 2,376대

의 판매를 기록하였으며, 2015년 북미시장 연간 판매는 6.0만대를 예상. 이는 2014

년 대비 약 4배 수준. 또한 2015년 1월에는 북미시장에서 신형 쏘렌토가 본격 출시될

예정으로 세단 시장의 경쟁심화에도 불구하고 SUV 수요 호조에 따라 양호한 판매를

이어나갈 것으로 전망.

•기아차 턴어라운드의 주역인 K5의 풀모델 체인지가 2015년 하반기 예정. LF쏘나타

에 대한 학습효과로 주식시장의 신차 기대감은 크게 떨어진 상태. 그러나 쏘나타와 달

리 K5는 초기부터 다양한 트림이 제공될 것으로 전망되고, 기아차의 주요 볼륨모델이

라는 점에서 세단 점유율 하락도 일단락 될 것으로 전망.

Rationale

2012 2013 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E

매출액 47,243 47,598 47,817 50,593 51,807 53,362 54,962

영업이익 3,522 3,177 2,858 3,224 3,280 3,591 3,582

EBITDA 4,586 4,378 4,119 4,525 4,771 5,276 5,321

순이익 3,865 3,817 3,416 3,550 3,671 4,092 4,149

순차입금 (439) (3,014) (3,245) (2,508) (2,957) (5,124) (7,213)

매출증가율 9.4 0.8 0.5 5.8 2.4 3.0 3.0

영업이익률 7.5 6.7 6.0 6.4 6.3 6.7 6.5

순이익률 8.2 8.0 7.1 7.0 7.1 7.7 7.5

EPS증가율 11.4 (1.3) (10.5) 3.9 3.4 11.5 1.4

ROE 25.5 20.6 15.7 14.3 13.0 12.8 11.6

(단위: 십억원, %)Earnings Forecasts

Source: K-IFRS 연결 기준, KTB투자증권

41 Page


Figure 01 기아차 실적 추정 테이블 (단위: 십억원)

Source: 기아차, KTB투자증권

1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 2014F 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 2015F

FX (avg) 1,065 1,030 1,030 1,065 1,036 1,063 1,061 1,059 1,057 1,060

FX (end) 1,070 1,012 1,055 1,027 1,027 1,061 1,059 1,057 1,060 1,060

매출액 총계 11,926 12,054 11,415 12,421 47,817 12,372 13,099 12,411 12,711 50,593

% YoY 7.6% -8.1% -1.9% 5.6% 0.5% 3.7% 8.7% 8.7% 2.3% 5.8%

% QoQ 1.4% 1.1% -5.3% 8.8% - -0.4% 5.9% -5.3% 2.4% -

매출원가 9,446 9,587 9,196 9,764 37,993 9,808 10,316 9,926 10,062 40,112

% of Sales 79.2% 79.5% 80.6% 78.6% 79.5% 79.3% 78.8% 80.0% 79.2% 79.3%

매출총이익 2,479 2,468 2,219 2,658 9,823 2,564 2,783 2,484 2,649 10,481

% GPM 20.8% 20.5% 19.4% 21.4% 20.5% 20.7% 21.2% 20.0% 20.8% 20.7%

판매관리비 1,744 1,698 1,652 1,872 6,965 1,778 1,878 1,756 1,845 7,257

% of Sales 14.6% 14.1% 14.5% 15.1% 14.6% 14.4% 14.3% 14.1% 14.5% 14.3%

영업이익 736 770 567 786 2,858 786 905 729 804 3,224

% OPM 6.2% 6.4% 5.0% 6.3% 6.0% 6.4% 6.9% 5.9% 6.3% 6.4%

% YoY 4.5% -31.7% -18.6% 20.9% -10.0% 6.8% 17.6% 28.6% 2.3% 12.8%

% QoQ 13.1% 4.6% -26.4% 38.7% - 0.0% 15.2% -19.5% 10.3% -

EBITDA 1,043 1,084 892 1,116 4,135 1,108 1,235 1,070 1,150 4,564

% of Sales 8.7% 9.0% 7.8% 9.0% 8.6% 9.0% 9.4% 8.6% 9.1% 9.0%

기타영업손익 329 551 286 315 1,481 348 359 317 333 1,357

지분법이익/손실 300 488 277 335 1,400 332 353 311 354 1,351

금융이익/손실 17 67 10 -18 77 18 7 7 -20 13

기타영업외손익 12 -4 -2 -2 4 -2 -2 -2 -2 -6

세전이익 1,064 1,320 853 1,101 4,339 1,134 1,264 1,046 1,137 4,581

% RPM 8.9% 11.0% 7.5% 8.9% 9.1% 9.2% 9.7% 8.4% 8.9% 9.1%

% YoY 9.6% -10.1% -30.4% -5.4% -10.2% 6.6% -4.2% 22.6% 3.2% 5.6%

% QoQ -8.6% 24.1% -35.4% 29.1% - 3.0% 11.5% -17.3% 8.7% -

법인세 188 297 196 242 923 255 284 235 256 1,031

당기순이익 876 1,024 657 859 3,416 879 980 810 881 3,550

% NPM 7.3% 8.5% 5.8% 6.9% 7.1% 7.1% 7.5% 6.5% 6.9% 7.0%

EPS (comm.+pref.) 8,426 3.9 8,759

BPS (comm.+pref.) 56,734 64,693

P/E (comm.+pref.) 6.4 6.1

P/BV (comm.+pref.) 0.9 0.8

ROE (%) 15.8% 15.1%

EV/EBITDA 4.7 4.4

0

10 ,000

20 ,000

30 ,000

40,000

50,000

2004 2006 2008 2010 2012 2014

(십억원)

4.0x

6.0x

8.0x

10.0x

12.0x

Figure 02 기아차 PER 밴드


(십억원)

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

2004 2006 2008 2010 2012 2014

0.5x

1.0x

1.5x

2.0x

2.5x

Figure 03 기아차 PBR 밴드



42 Page

-20

-15

-10

-5

0

5

10

3Q13 4 Q13 1 Q14 2 Q14 3 Q14 4 Q14 E

분기별 컨센서스와의 괴리

(%)

Figure 04 기아차 분기별 실적과 컨센서스와의 괴리

Source: Dataguide, 기아차, KTB투자증권

1 ,000

1 ,050

1 ,100

1,150

3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14E

(원/달러)

Figure 05 분기별 원/달러 평균 환율 추이


0

2

4

6

8

10

30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

2012 2013 2014E 2015E

매출액(좌) YoY(우) (%)(십억원)

Figure 06 기아차 매출액 추이


(%)(십억원)

-15

-10

-5

0

5

10

15

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

2012 2013 2014E 2015E

영업이익(좌) YoY(우)

Figure 07 기아차 영업이익 추이


-5

0

5

10

15

20

25

0.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

60.0

'13/01 '13/06 '13/11 '14/04 '14/09

US SUV Sales(좌) YoY(우)(만대) (%)

Figure 08 미국 SUV 판매 추이

Source: KARI, KTB투자증권

30

31

32

33

34

35

36

'13/01 '13/06 '13/11 '14/04 '14/09

(%)

Figure 09 미국 SUV 비중 추이


43 Page


0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

0

5

10

15

20

25

30

35

40

'13/01 '13 /06 '13 /11 '14 /04 '14 /09

(만대) China SUV Sales(좌) YoY(우) (%)

Figure 10 중국 SUV 판매 추이


12

14

16

18

20

22

'13/01 '13/06 '13/11 '14/04 '14/09

(%)

Figure 11 중국 SUV 비중 추이


0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500미국 카니발 판매

3MA

(대)

'10 '11 '12 '13 '14

Figure 12 기아차 미국 카니발 판매 추이


(대)

국내 카니발 판매

3MA

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

'04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14

Figure 13 내수시장 카니발 판매 추이


0

5

10

15

20

25

30

0

5

10

15

20

25

30

2014년 누적 판매대수(좌)

시가총액(우)

(십만대) (십억 달러)

기아차 Great Wall

Figure 14 기아차, Greatwall 2014 누적판매량 vs. 시가총액

Source: 기아차, Great Wall, Bloomberg, KTB투자증권

-40

-20

0

20

40

60

80

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

'09 '10 '11 '12 '13 '14

KMC Global Production(좌) YoY(우) 3MA(우)

(대) (%)

Figure 15 기아차 출하대수 추이



44 Page

(단위: 원, 배)

Per share Data

EPS

BPS

DPS

Multiples(x,%)

PER

PBR

EV/EBITDA

배당수익율

PCR

PSR

재무건전성(%)

부채비율

Net debt/Equity

Net debt/EBITDA

유동비율

이자보상배율

이자비용/매출액

자산구조

투하자본(%)

현금+투자자산(%)

자본구조

차입금(%)

자기자본(%)

(단위: 십억원)

영업현금

당기순이익

자산상각비

운전자본증감

매출채권감소(증가)

재고자산감소(증가)

매입채무증가(감소)

투자현금

단기투자자산감소

장기투자증권감소

설비투자

유무형자산감소

재무현금

차입금증가

자본증가

배당금지급

현금 증감

총현금흐름(Gross CF)

(-) 운전자본증가(감소)

(-) 설비투자

(+) 자산매각

Free Cash Flow

(-) 기타투자

잉여현금

(단위: 십억원)

매출액

증가율 (Y-Y,%)

영업이익

증가율 (Y-Y,%)

EBITDA

영업외손익

순이자수익

외화관련손익

지분법손익

세전계속사업손익

당기순이익

지배기업당기순이익

증가율 (Y-Y,%)

NOPLAT

(+) Dep

(-) 운전자본투자

(-) Capex

OpFCF

3 Yr CAGR & Margins

매출액증가율(3Yr)

영업이익증가율(3Yr)

EBITDA증가율(3Yr)

순이익증가율(3Yr)

영업이익률(%)

EBITDA마진(%)

순이익률 (%)

(단위: 십억원)

유동자산

현금성자산

매출채권

재고자산

비유동자산

투자자산

유형자산

무형자산

자산총계

유동부채

매입채무

유동성이자부채

비유동부채

비유동이자부채

부채총계

자본금

자본잉여금

이익잉여금

자본조정

자기주식

자본총계

투하자본

순차입금

ROA

ROE

ROIC

대차대조표 손익계산서

현금흐름표 주요투자지표

재무제표 (기아차)

2012 2013 2014E 2015E 2016E

11,139.4 13,472.4 16,044.0 15,512.9 16,125.0

4,315.6 6,355.0 7,065.8 6,328.5 6,777.0

2,364.5 2,541.0 3,210.2 3,285.1 3,344.3

4,223.0 4,331.4 5,520.6 5,649.5 5,751.3

21,258.9 22,709.7 24,077.0 28,285.1 31,595.0

10,013.7 11,216.9 12,492.8 13,960.1 15,607.6

9,721.2 9,777.0 9,785.6 12,418.5 13,937.8

1,524.0 1,715.7 1,798.6 1,906.4 2,049.6

32,398.3 36,182.0 40,121.0 43,798.0 47,720.0

10,000.2 10,806.2 11,419.5 11,610.5 11,766.4

6,712.4 6,956.3 7,230.6 7,399.3 7,532.6

1,404.9 1,641.0 1,957.8 1,957.8 1,957.8

5,550.0 5,121.0 5,578.3 5,729.2 5,886.2

2,471.3 1,699.5 1,862.6 1,862.6 1,862.6

15,550.3 15,927.2 16,997.8 17,339.7 17,652.6

2,139.3 2,139.3 2,139.3 2,139.3 2,139.3

1,736.1 1,736.1 1,736.1 1,736.1 1,736.1

12,663.0 16,301.8 19,328.3 22,595.0 25,982.0

309.6 77.5 (80.5) (12.1) 210.0

(24.4) (24.4) (24.4) (24.4) (24.4)

16,848.1 20,254.8 23,123.2 26,458.3 30,067.4

6,909.1 6,805.5 8,569.7 11,222.8 12,786.0

(439.4) (3,014.5) (3,245.4) (2,508.1) (2,956.6)

12.3 11.1 9.0 8.5 8.0

25.5 20.6 15.7 14.3 13.0

37.5 36.6 29.3 25.2 21.3

2012 2013 2014E 2015E 2016E

4,345.4 4,776.6 2,711.5 5,674.2 5,967.4

3,864.7 3,817.1 3,415.7 3,550.4 3,670.8

1,063.8 1,201.3 1,260.6 1,300.8 1,490.7

(820.2) (711.0) (1,935.1) (15.2) (7.6)

305.1 (251.6) (650.9) (74.9) (59.2)

50.7 (80.8) (1,229.5) (128.8) (101.8)

145.2 309.7 416.1 168.7 133.4

(2,842.6) (3,513.9) (3,258.8) (2,736.3) (3,804.3)

(737.2) (1,548.1) (1,370.0) 1,353.4 (601.1)

(150.3) (0.0) 164.9 (0.0) (0.0)

(1,574.6) (1,192.4) (1,076.5) (3,541.5) (2,590.4)

(201.8) (393.2) (498.5) (500.0) (562.8)

(1,810.1) (791.2) 269.4 (283.8) (283.8)

(1,578.5) (527.1) 553.7 0.0 0.0

(232.8) (263.2) (283.5) (283.8) (283.8)

242.2 263.2 283.5 283.8 283.8

(400.9) 408.0 (677.9) 616.1 (152.6)

5,974.1 5,762.4 4,746.2 5,689.4 5,975.1

(607.3) (276.5) 1,564.5 15.2 7.6

1,574.6 1,192.4 1,076.5 3,541.5 2,590.4

(201.8) (393.2) (498.5) (500.0) (562.8)

4,804.9 4,453.2 1,606.6 1,632.7 2,814.3

150.3 0.0 (164.9) 0.0 0.0

4,654.6 4,453.2 1,771.5 1,632.7 2,814.3

2012 2013 2014E 2015E 2016E

9,538 9,416 8,426 8,759 9,056

37,803 45,734 52,606 60,568 69,118

650 700 700 700 700

5.9 6.0 6.3 6.0 5.8

1.5 1.2 1.0 0.9 0.8

4.9 4.5 4.4 4.2 3.9

1.2 1.2 1.3 1.3 1.3

3.8 3.9 4.5 3.8 3.6

0.5 0.5 0.4 0.4 0.4

92.3 78.6 73.5 65.5 58.7

n/a n/a n/a n/a n/a

n/a n/a n/a n/a n/a

111.4 124.7 140.5 133.6 137.0

n/a n/a n/a n/a n/a

0.3 0.2 0.2 0.2 0.2

32.5 27.9 30.5 35.6 36.4

67.5 72.1 69.5 64.4 63.6

18.7 14.2 14.2 12.6 11.3

81.3 85.8 85.8 87.4 88.7

2012 2013 2014E 2015E 2016E

47,242.9 47,597.9 47,816.6 50,592.9 51,807.4

9.4 0.8 0.5 5.8 2.4

3,522.3 3,177.1 2,858.0 3,223.8 3,279.9

0.7 (9.8) (10.0) 12.8 1.7

4,586.1 4,378.4 4,118.6 4,524.6 4,770.5

1,641.8 1,651.5 1,480.7 1,357.4 1,426.3

17.8 94.0 53.8 29.8 74.4

120.1 (0.2) (10.0) (17.0) (17.2)

1,414.1 1,319.6 1,399.7 1,350.9 1,375.3

5,164.1 4,828.6 4,338.7 4,581.2 4,706.1

3,864.7 3,817.1 3,415.7 3,550.4 3,670.8

3,864.7 3,817.1 3,415.7 3,550.4 3,670.8

9.8 (1.2) (10.5) 3.9 3.4

2,636.0 2,511.5 2,250.0 2,498.4 2,558.3

1,063.8 1,201.3 1,260.6 1,300.8 1,490.7

(607.3) (276.5) 1,564.5 15.2 7.6

1,574.6 1,192.4 1,076.5 3,541.5 2,590.4

2,732.5 2,797.0 869.6 242.6 1,451.0

17.1 9.9 3.4 2.3 2.9

43.4 8.5 (6.5) (2.9) 1.1

28.6 8.6 (2.8) (0.4) 2.9

55.9 12.3 (1.0) (2.8) (1.3)

7.5 6.7 6.0 6.4 6.3

9.7 9.2 8.6 8.9 9.2

8.2 8.0 7.1 7.0 7.1


현재가 (11/6)


시가총액

비중(KOSPI내)

발행주식수



외국인 지분율


현대자동차외 1인

국민연금

미래에셋자산운용

178,500원

45.7%

45,928억원

0.40%

25,730천주

153,500 /230,000원

232억원

19.5%

41.0%

12.2%

5.1%

BUY

Stock Information

2015년 현대차그룹 자동차 기업 내 가장 높은 성장 예상

Issue

Performance

Price Trend

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

13.11 14.2 14.5 14.8

60

70

80

90

100

110

120

130

주가(좌)

(원) (p)


현대위아 (011210)현대차 그룹 파워트레인 변화의 중심

1M 6M 12M YTD

(14.8) 6.6 (4.5) (6.1)

(13.2) 7.7 (0.7) (2.3)

주가상승률(%)


투자의견

목표주가

Earnings

BUY

260,000원

유지

하향

-

280,000원현대위아에 대해 투자의견 Buy, 목표주가 260,000원(하향) 제시. 최근 자동차 업종 주

가 급락에 따라 동사 주가도 고점대비 -23% 하락하였음. 그러나 2015년 및 장기 사업

전망에 대한 변화는 과거와 달라진 것이 없다고 판단하며, 향후 현대차그룹 파워트레인

변화에 대한 직접적 수혜를 예상. 목표주가는 기계부문 경쟁심화 가능성을 감안하여 7%

하향(이익하향 조정).

Pitch

•언론보도에 따르면 현대차그룹은 2020년까지 25%의 연비향상을 목표로 한다고 밝

힘. 현대/기아차 가솔린 모델의 연비개선에 있어 가장 핵심은 엔진 다운사이징과 터보.

향후 카파-터보 엔진에 대한 동사의 역할 확대 기대.

•현대위아의 2015년 가솔린 엔진 생산능력은 전년대비 +17% 성장한 136만대 예상.

카파-터보 엔진 생산(1단계 10만대~15만대 예상) 가능성과 기아차 멕시코 공장 동

반 진출(예상 30만대), 현대차 중국 4공장 증설(예상 30만대) 시 현대위아의 엔진 생

산능력은 2017년까지 CAGR 19%를 전망.

•글로벌 SUV 수요 강세 및 현대/기아차의 4륜 구동 장착 비중 확대에 따라 현대위아의

전자식 커플링, 전자식 트랜스퍼 매출액도 고성장을 지속할 것으로 전망. 위아-마그

나 파워트레인의 지난 3년간 매출액 CAGR은 51.5%.

•엔화약세에 따른 기계사업부문의 경쟁심화가 우려 요인. 이를 반영하여 2015년 기계

매출액 추정치를 1.35조원(YoY -3.5%)으로 기존대비 14% 하향조정. 현대/기아차

해외 증설 진행 시 현 수준에서의 추가 하향조정 가능성은 낮을 것으로 판단.

Rationale


Valuation wide

2013 2014E 2015E

11.7 10.4 9.3

2.3 1.9 1.6

7.9 6.9 6.1

0.3 0.3 0.3

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA(배)

배당수익률(%)


2012 2013 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E

매출액 7,021 7,092 7,592 8,441 9,113 9,707 10,124

영업이익 539 529 544 593 649 706 732

EBITDA 652 655 700 794 871 942 983

순이익 424 425 449 494 544 596 624

순차입금 415 265 246 260 113 (86) (335)

매출증가율 9.8 1.0 7.1 11.2 8.0 6.5 4.3

영업이익률 7.7 7.5 7.2 7.0 7.1 7.3 7.2

순이익률 6.0 6.0 5.9 5.9 6.0 6.1 6.2

EPS증가율 76.0 (0.2) 5.8 12.0 10.1 9.6 4.7

ROE 25.9 20.8 18.3 17.0 16.0 15.0 13.7


Top-Pick

45 Page


46 Page

Figure 01 현대위아 실적 추정 테이블 (단위: 십억원)

Source: 현대위아, KTB투자증권

1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 2014F 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 2015F

매출액 총계 1,909 1,931 1,768 1,984 7,592 2,098 2,116 2,003 2,225 8,441

% YoY 7.2% 4.6% 4.5% 11.9% 7.1% 9.9% 9.6% 13.3% 12.1% 11.2%

% QoQ 7.7% 1.1% -8.4% 12.2% - 5.7% 0.9% -5.3% 11.1% -

자동차부문 1,562 1,532 1,445 1,587 6,125 1,628 1,645 1,522 1,722 6,517

% YoY 9.9% 3.5% 7.7% 5.6% 6.6% 4.2% 7.4% 5.4% 8.5% 6.4%

% of Sales 81.8% 79.3% 81.7% 80.0% 80.7% 77.6% 77.8% 76.0% 77.4% 77.2%

기계부문 348 399 324 324 1,395 323 323 350 350 1,346

% YoY -3.3% 9.0% -7.8% 20.0% 3.5% -7.1% -19.1% 8.1% 7.9% -3.5%

% of Sales 18.2% 20.7% 18.3% 16.3% 18.4% 15.4% 15.3% 17.5% 15.7% 15.9%

매출원가 1,711 1,708 1,570 1,760 6,748 1,879 1,876 1,781 1,975 7,512

% of Sales 89.6% 88.5% 88.8% 88.7% 88.9% 89.6% 88.7% 88.9% 88.8% 89.0%

매출총이익 199 223 198 224 844 218 239 222 250 930

% GPM 10.4% 11.5% 11.2% 11.3% 11.1% 10.4% 11.3% 11.1% 11.2% 11.0%

판매관리비 66 76 75 82 299 75 84 84 90 333

% of Sales 3.4% 3.9% 4.2% 4.1% 3.9% 3.6% 4.0% 4.2% 4.1% 3.9%

영업이익 133 146 123 142 545 143 156 139 159 597

% OPM 7.0% 7.6% 7.0% 7.2% 7.2% 6.8% 7.4% 6.9% 7.2% 7.1%

% YoY 17.6% 11.2% -11.7% -1.9% 2.9% 7.8% 6.2% 12.6% 11.8% 9.5%

기타영업손익 12 0 18 15 45 12 12 14 15 53

지분법이익/손실 7 7 11 12 36 10 10 11 13 44

금융이익/손실 -4 -3 -4 -3 -14 -5 -5 -5 -5 -20

기타영업외손익 9 -4 10 7 22 7 7 7 7 29

세전이익 145 146 141 158 589 156 167 152 175 650

% RPM 7.6% 7.6% 7.9% 8.0% 7.8% 7.4% 7.9% 7.6% 7.9% 7.7%

% YoY 25.0% 5.6% -6.7% 4.3% 5.9% 7.5% 14.6% 8.2% 10.7% 10.3%

법인세 34 37 32 37 140 37 39 36 41 153

당기순이익 111 110 108 121 449 119 128 116 134 497

% NPM 5.8% 5.7% 6.1% 6.1% 5.9% 5.7% 6.1% 5.8% 6.0% 5.9%

% YoY 27.5% 3.9% -7.3% 3.9% 5.6% 7.5% 17.0% 7.6% 10.7% 10.7%

EPS 17,134 18,262

EPS(자사주 제외) 17,134 18,707

BPS 104,004 114,233

P/E 10.4 9.7

P/BV 1.7 1.6

ROE (%) 17.9% 18.6%

EV/EBITDA 7.0 8.1

0

3,000

6,000

9,000

2011 2012 2013 2014E 2015E

(십억원)

6.0x

9.0x

12.0x

15.0x

18.0x

Figure 02 현대위아 PER 밴드


6

9

12

15

18

2010 2011 2012 2013 2014E

(x)

Avg

-2a

-1a

+1a

+2a

Figure 03 현대위아 PBR 밴드


47 Page


0

2

4

6

8

10

0

300

600

900

1,200

1,500

1,800

1Q11 1Q12 1Q13 1Q14

매출액(좌) OPM(우)(십억원) (%)

Figure 04 현대위아 자동차부문 매출액 vs. OPM 추이


매출액(좌) OPM(우)(십억원) (%)

0

2

4

6

8

10

0

300

600

1Q11 1Q12 1Q13 1Q14

Figure 05 현대위아 기계부문 매출액 vs. OPM 추이


0

400

800

1,200

2014 2015E 2016E 2017E 2018E

엔진 변속기 CV-J(백만대)

Figure 06 현대위아 핵심부품 생산능력 전망


(백만대)

0

20

40

60

80

100

'11 '12 '13 '14E '15E '16E '17E '18E

모듈 핵심부품

Figure 07 현대위아 자동차부품 매출액 믹스 추이 및 전망


0

2

4

6

8

10

12

0

1,500

3,000

4,500

6,000

7,500

9,000

'12 '13 '14E '15E '16E '17E

자동차부품 매출액(좌)

YoY(우)

(십억원) (%)

Figure 08 현대위아 자동차부품 매출액 전망


(십억원) (%)

0

10

20

30

40

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

'12 '13 '14E '15E '16E '17E

산동위아 매출액(좌)

YoY(우)

Figure 09 산동위아 매출액 추이 및 전망



48 Page

Figure 10 현대차그룹 파워트레인 컨퍼런스

Source: 언론, KTB투자증권

Figure 11 카파-터보 예상 적용 차종: 씨드(JD)


Figure 12 카파-터보 예상 적용 차종: 신형 아반떼(AD)


Figure 13 카파-터보 예상 적용 차종: K3


49 Page


(단위: 원, 배)

Per share Data

EPS

BPS

DPS

Multiples(x,%)

PER

PBR

EV/EBITDA

배당수익율

PCR

PSR

재무건전성(%)

부채비율

Net debt/Equity

Net debt/EBITDA

유동비율

이자보상배율


자산구조

투하자본(%)


자본구조

차입금(%)

자기자본(%)

(단위: 십억원)

영업현금

당기순이익

자산상각비

운전자본증감




투자현금



설비투자


재무현금

차입금증가

자본증가

배당금지급

현금 증감



(-) 설비투자

(+) 자산매각

Free Cash Flow

(-) 기타투자

잉여현금

(단위: 십억원)

매출액

증가율 (Y-Y,%)

영업이익

증가율 (Y-Y,%)

EBITDA

영업외손익

순이자수익

외화관련손익

지분법손익


당기순이익


증가율 (Y-Y,%)

NOPLAT

(+) Dep


(-) Capex

OpFCF

3 Yr CAGR & Margins





영업이익률(%)

EBITDA마진(%)

순이익률 (%)

(단위: 십억원)

유동자산

현금성자산

매출채권

재고자산

비유동자산

투자자산

유형자산

무형자산

자산총계

유동부채

매입채무


비유동부채


부채총계

자본금

자본잉여금

이익잉여금

자본조정

자기주식

자본총계

투하자본

순차입금

ROA

ROE

ROIC



재무제표 (현대위아)

2012 2013 2014E 2015E 2016E

2,788.8 2,769.0 3,145.4 3,411.3 3,730.0

574.7 691.1 811.8 797.2 944.5

1,531.3 1,371.2 1,662.4 1,864.2 1,987.5

661.2 681.2 645.5 723.8 771.7

1,784.7 2,091.4 2,299.0 2,687.3 3,009.2

257.0 332.3 399.6 434.9 475.9

1,397.7 1,587.9 1,689.5 2,009.4 2,260.2

130.0 171.2 210.0 242.9 273.1

4,573.5 4,860.5 5,444.4 6,098.6 6,739.2

1,790.0 1,535.5 1,555.1 1,719.9 1,821.1

1,407.2 1,294.0 1,346.9 1,510.5 1,610.4

230.3 112.0 77.4 77.4 77.4

901.4 1,013.7 1,166.4 1,173.9 1,181.7

759.6 843.9 980.0 980.0 980.0

2,691.4 2,549.2 2,721.5 2,893.8 3,002.9

128.7 128.7 128.7 128.7 128.7

241.2 241.2 241.2 241.2 241.2

1,464.6 1,869.0 2,301.9 2,783.7 3,315.3

(1.6) 15.8 (8.4) (8.4) (8.4)

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

1,882.1 2,311.3 2,722.9 3,204.7 3,736.3

2,073.5 2,290.0 2,678.5 3,163.2 3,535.2

415.2 264.8 245.6 260.2 112.9

9.6 9.0 8.7 8.6 8.5

25.9 20.8 18.3 17.0 16.0

20.2 18.5 16.7 15.5 14.8

2012 2013 2014E 2015E 2016E

592.9 468.0 367.0 543.8 649.9

424.6 425.0 449.2 494.7 544.4

112.5 126.6 155.2 201.4 221.5

(41.4) (87.8) (238.7) (115.6) (70.2)

144.1 21.5 (252.4) (201.8) (123.3)

117.2 (21.6) 27.2 (78.4) (47.9)

(44.8) (186.7) 179.3 163.5 99.9

(518.0) (503.6) (426.6) (562.8) (507.7)

(185.0) (131.6) (70.5) (17.3) (18.0)

4.1 0.1 16.7 32.4 41.5

(316.7) (308.0) (249.1) (493.2) (441.4)

4.5 (59.6) (62.0) (61.1) (61.1)

(55.7) (95.2) 104.5 (12.9) (12.9)

(42.8) (82.3) 117.4 0.0 0.0

(12.9) (12.9) (12.9) (12.9) (12.9)

12.9 12.9 12.9 12.9 12.9

15.1 (15.9) 36.8 (31.9) 129.3

724.2 693.0 660.6 659.4 720.0

(77.7) 0.1 201.5 115.6 70.2

316.7 308.0 249.1 493.2 441.4

4.5 (59.6) (62.0) (61.1) (61.1)

489.8 325.4 148.2 (10.6) 147.4

(4.1) (0.1) (16.7) (32.4) (41.5)

493.8 325.4 164.9 21.9 188.9

2012 2013 2014E 2015E 2016E

16,262 16,224 17,169 19,227 21,160

66,185 80,973 95,351 112,796 132,283

500 500 500 500 500

10.6 11.7 10.4 9.3 8.4

2.6 2.3 1.9 1.6 1.3

7.5 7.9 6.9 6.1 5.4

0.3 0.3 0.3 0.3 0.3

6.1 7.1 7.0 7.0 6.4

0.6 0.7 0.6 0.5 0.5

143.0 110.3 99.9 90.3 80.4

22.1 11.5 9.0 8.1 3.0

63.7 40.4 35.1 32.7 13.0

155.8 180.3 202.3 198.3 204.8

18.0 32.0 42.5 28.5 29.7

0.6 0.5 0.4 0.4 0.4

71.4 69.1 68.9 72.0 71.3

28.6 30.9 31.1 28.0 28.7

34.5 29.3 28.0 24.8 22.1

65.5 70.7 72.0 75.2 77.9

2012 2013 2014E 2015E 2016E

7,021.1 7,092.0 7,592.0 8,441.4 9,113.7

9.8 1.0 7.1 11.2 8.0

539.7 529.2 544.8 593.5 649.7

69.8 (1.9) 2.9 9.0 9.5

652.2 655.9 700.0 794.9 871.3

16.6 27.0 44.8 53.1 61.9

(29.9) (16.5) (12.8) (20.8) (21.8)

(16.3) (15.9) (14.3) 1.1 1.1

28.6 44.3 36.4 44.2 53.8

556.3 556.2 589.5 646.7 711.7

424.6 425.0 449.2 494.7 544.4

418.4 417.5 441.8 494.7 544.4

76.3 0.1 5.7 10.1 10.1

411.9 404.4 415.1 454.1 497.1

112.5 126.6 155.2 201.4 221.5

(77.7) 0.1 201.5 115.6 70.2

316.7 308.0 249.1 493.2 441.4

285.4 223.0 119.8 46.6 207.0

31.1 11.4 5.9 6.3 8.7

63.9 34.0 19.7 3.2 7.1

53.5 28.5 18.9 6.8 9.9

76.5 47.5 23.1 5.2 8.6

7.7 7.5 7.2 7.0 7.1

9.3 9.2 9.2 9.4 9.6

6.0 6.0 5.9 5.9 6.0


현재가 (11/6)


시가총액

비중(KOSPI내)

발행주식수



외국인 지분율


VIHI, LLC

국민연금공단

45,600원

36.0%

48,683억원

0.42%

106,760천주

35,100 / 55,000원

97억원

88.2%

70.0%

5.9%

BUY

Stock Information

Performance

Price Trend

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

13.11 14.2 14.5 14.8

60

70

80

90

100

110

120

130

140

150

주가(좌)

(원) (p)


한라비스테온공조 (018880)장기 성장주식으로 내년에도 Buy & Hold

1M 6M 12M YTD

(10.1) 7.3 14.0 17.7

(8.4) 8.5 17.8 21.4

주가상승률(%)


투자의견

목표주가

Earnings

BUY

62,000원

유지

유지

Valuation wide

2013 2014E 2015E

14.0 16.1 14.2

3.1 3.2 2.8

7.8 8.2 7.3

2.5 2.4 2.6

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA(배)

배당수익률(%)


Top-Pick

50 Page

장기 성장주식으로 2015년에도 업종 Top-Pick 의견

Issue

한라비스테온공조에 대해 투자의견 Buy, 목표주가 62,000원을 유지. 글로벌 친환경차

성장에 대한 수혜, 열관리 사업으로의 본격적인 확장, 회사의 성장 의지(M&A 등), 업종

대형주 내 가장 높은 배당성향은 Valuation 프리미엄을 지지해주는 요인.

Pitch

•유가하락은 내연기관 자동차의 TCO 하락으로 친환경차의 매력도를 하락시키는 요인.

그러나 글로벌 완성차 업체들의 친환경차 라인업 확대와 연비개선을 위한 노력은 향후

에도 지속될 전망. 이는 유가와 관계없이 각국 정부들의 연비/탄소 배출량에 대한 규제

는 지속 될 것이기 때문.

•지난 2개 분기동안 동사의 매출액과 영업이익은 정체된 흐름을 나타냈으나 4Q14에는

사상 최대 매출액 달성이 가능할 전망. Cooper Standard의 열관리 사업 매출액이 본

격적으로 반영될 예정이며, 원화 약세에 따른 원화환산 매출액 증가가 주요 이유.

•최근 언론보도에 따르면 미국 Delphi가 공조사업부 매각을 추진하고 있는 파악. 잠재

인수자로 프랑스 부품사인 Valeo와 한라비스테온공조가 지목되고 있음. Delphi 공조

사업부문 매출액은 약 1.6조원 (us$1.5bn), EBITDA는 약 880억원(us$80mn)으

로 추정되며 매각 금액은 us$1bn 수준이 예상되고 있음. 예상금액이 높다고 판단되

나, 한라비스테온공조가 Delphi 인수 시 공조시장 점유율은 기존 12%에서 20%까지

확대가 가능할 전망이며, GM을 중심으로 추가적인 고객처 다변화 효과를 누릴 수 있

을 전망.

Rationale

2012 2013 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E

매출액 3,653 5,189 5,462 5,901 6,268 6,644 7,051

영업이익 310 364 390 434 481 495 525

EBITDA 422 525 560 605 655 671 713

순이익 245 312 315 355 393 401 425

순차입금 (343) (45) (263) (423) (607) (770) (941)

매출증가율 10.3 42.1 5.3 8.0 6.2 6.0 6.1

영업이익률 8.5 7.0 7.1 7.3 7.7 7.4 7.4

순이익률 6.7 6.0 5.8 6.0 6.3 6.0 6.0

EPS증가율 3.8 28.0 2.3 13.1 10.6 2.1 5.9

ROE 18.5 21.6 20.0 20.0 19.4 17.5 16.6



51 Page


0

2

4

6

8

10

12

0

400

800

1,200

1,600

1Q11 1Q12 1Q13 1Q14

Sales(좌) OPM(우)(십억원) (%)

Figure 01 한라비스테온공조 매출액, OPM 추이

Source: HVCC, KTB투자증권

(십억원)

0

1

2

3

4

5

0

20

40

60

80

3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14

R&D Expense(좌)

% of Sales(우)

(%)

Figure 02 한라비스테온공조 R&D 비용 추이


Denso 27

Valeo 12

HVCC 13Delphi 8

Sanden 6

Behr 9

Others 25

Figure 03 한라비스테온공조가 공조산업 Consolidation 주도


HMG 45

Ford 20

Others 35

Figure 04 한라비스테온공조 고객처 Breakdown


Figure 05 Delphi 인수 시 한라비스테온 매출액 변화

-6

-3

0

3

6

9

12

15

18

1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14

Powertrain Systems

Electrical/Electronic Architecture

Electronics & Safety

Thermal Systems

(%)

Source: Delphi, KTB투자증권


52 Page

Figure 06 Delphi 사업부문별 영업이익률 추이

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

0

1,500

3,000

4,500

6,000

7,500

9,000

2012 2013 2014F 2015F 2016F

Delphi(좌)

HVCC(좌)

YoY(우)

YoY(+Delphi, 우)

(십억원) (%)

Source: Delphi, KTB투자증권Note: 2015년 반기 반영, 2016년 온기 반영 가정

Figure 07 Delphi 인수 시 한라비스테온 손익 변화 (단위: 십억원)

Source: Delphi, KTB투자증권Note: 2015년 반기 반영, 2016년 온기 반영 가정

2013 2014F 2015F 2016F

Global Sales Total (+delphi) 5,189 5,462 6,646 7,802

% YoY 42.1% 5.3% 21.7% 17.4%

Global Sales Total (excl. delphi) 5,189 5,462 5,901 6,268

% YoY 42.1% 5.3% 8.0% 6.2%

Korea (Parent) 2,349 2,385 2,541 2,692

% YoY 8.1% 1.5% 6.6% 5.9%

China 1,051 1,114 1,218 1,319

% YoY 39.0% 6.0% 9.4% 8.2%

% of Sales 20.2% 20.4% 20.6% 21.0%

N.America 887 844 904 934

% YoY 58.5% -4.8% 7.1% 3.4%

Europe 1,986 2,267 2,367 2,463

% YoY 303.7% 14.2% 4.4% 4.1%

Others 645 652 699 769

% YoY 18.8% 1.1% 7.2% 10.0%

Internal Sales -1,728 -1,800 -1,953 -2,051

Delphi Thermal 0 0 745 1,534

% YoY - - - 106.0%

Operating Income (+delphi) 364 390 434 481

% YoY 17.4% 7.4% 11.1% 10.9%

Operating Income (excl. delphi) 364 390 456 527

% YoY 17.4% 7.4% 16.8% 15.6%

Delphi Thermal OP 0 0 22 46

% YoY - - - 106.0%

53 Page


(단위: 원, 배)

Per share Data

EPS

BPS

DPS

Multiples(x,%)

PER

PBR

EV/EBITDA

배당수익율

PCR

PSR

재무건전성(%)

부채비율

Net debt/Equity

Net debt/EBITDA

유동비율

이자보상배율


자산구조

투하자본(%)


자본구조

차입금(%)

자기자본(%)

(단위: 십억원)

영업현금

당기순이익

자산상각비

운전자본증감




투자현금



설비투자


재무현금

차입금증가

자본증가

배당금지급

현금 증감



(-) 설비투자

(+) 자산매각

Free Cash Flow

(-) 기타투자

잉여현금

(단위: 십억원)

매출액

증가율 (Y-Y,%)

영업이익

증가율 (Y-Y,%)

EBITDA

영업외손익

순이자수익

외화관련손익

지분법손익


당기순이익


증가율 (Y-Y,%)

NOPLAT

(+) Dep


(-) Capex

OpFCF

3 Yr CAGR & Margins





영업이익률(%)

EBITDA마진(%)

순이익률 (%)

(단위: 십억원)

유동자산

현금성자산

매출채권

재고자산

비유동자산

투자자산

유형자산

무형자산

자산총계

유동부채

매입채무


비유동부채


부채총계

자본금

자본잉여금

이익잉여금

자본조정

자기주식

자본총계

투하자본

순차입금

ROA

ROE

ROIC



재무제표 (한라비스테온공조)

2012 2013 2014E 2015E 2016E

1,373.5 1,704.8 2,034.9 2,313.9 2,574.6

426.7 357.6 577.0 736.1 920.9

695.1 900.3 991.6 1,078.5 1,133.2

217.1 347.2 365.5 397.6 417.7

862.8 1,249.1 1,256.3 1,310.0 1,375.7

53.4 123.2 135.3 140.8 146.5

655.4 969.9 972.7 1,022.0 1,083.2

154.0 156.0 148.2 147.2 146.0

2,236.2 2,953.9 3,291.1 3,623.9 3,950.3

733.2 1,034.3 1,236.9 1,325.4 1,381.8

552.0 812.8 993.8 1,080.8 1,135.7

83.3 75.6 95.7 95.7 95.7

64.3 378.7 361.7 366.4 371.4

0.4 237.4 218.0 218.0 218.0

797.5 1,413.0 1,598.5 1,691.8 1,753.1

53.4 53.4 53.4 53.4 53.4

47.1 (23.1) 48.1 48.1 48.1

1,329.0 1,542.4 1,746.8 1,986.3 2,251.4

(32.8) (78.6) (192.3) (192.3) (192.3)

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

1,438.7 1,540.9 1,692.6 1,932.1 2,197.2

1,065.8 1,417.9 1,352.8 1,430.0 1,507.1

(343.0) (44.6) (263.4) (422.5) (607.3)

11.4 12.0 10.1 10.3 10.4

18.5 21.6 20.0 20.0 19.4

21.4 23.0 22.1 24.3 25.6

2012 2013 2014E 2015E 2016E

277.7 418.0 537.0 497.5 549.1

245.1 312.1 315.1 355.3 393.1

112.5 161.9 169.9 171.6 173.5

(118.8) (35.2) 38.0 (31.4) (19.6)

(94.8) 104.9 (150.5) (86.9) (54.8)

(17.1) (41.9) (35.2) (32.0) (20.2)

31.8 (79.3) 249.7 87.0 54.9

(127.8) (553.5) (213.5) (223.4) (237.2)

(0.6) 1.5 (0.1) (0.8) (0.8)

0.1 0.0 3.5 (0.3) (0.3)

(134.3) (192.7) (224.5) (219.1) (232.7)

6.2 2.5 7.9 (0.8) (0.8)

(78.9) 100.8 (98.4) (115.8) (128.0)

(3.8) 213.0 11.0 0.0 0.0

(75.1) (77.1) (109.4) (115.8) (128.0)

75.1 77.1 109.4 115.8 128.0

54.2 (54.5) 210.2 158.3 183.9

464.8 580.2 543.7 528.9 568.6

55.8 91.7 (71.9) 31.4 19.6

134.3 192.7 224.5 219.1 232.7

6.2 2.5 7.9 (0.8) (0.8)

280.9 298.4 398.9 277.6 315.5

(0.1) (0.0) (3.5) 0.3 0.3

280.9 298.4 402.4 277.3 315.2

2012 2013 2014E 2015E 2016E

2,169 2,776 2,840 3,211 3,553

11,640 12,534 14,123 16,375 18,870

716 970 1,090 1,200 1,330

10.9 14.0 16.1 14.2 12.8

2.0 3.1 3.2 2.8 2.4

5.2 7.8 8.2 7.3 6.5

3.0 2.5 2.4 2.6 2.9

5.4 7.1 9.0 9.2 8.6

0.7 0.8 0.9 0.8 0.8

55.4 91.7 94.4 87.6 79.8

n/a n/a n/a n/a n/a

n/a n/a n/a n/a n/a

187.3 164.8 164.5 174.6 186.3

n/a 107.6 25.4 n/a n/a

0.2 0.2 0.2 0.2 0.2

68.9 74.7 65.5 62.0 58.5

31.1 25.3 34.5 38.0 41.5

5.5 16.9 15.6 14.0 12.5

94.5 83.1 84.4 86.0 87.5

2012 2013 2014E 2015E 2016E

3,653.1 5,189.4 5,462.4 5,901.2 6,268.2

10.3 42.1 5.3 8.0 6.2

309.6 363.5 390.5 433.7 481.1

14.4 17.4 7.4 11.1 10.9

422.1 525.5 560.4 605.3 654.6

32.9 33.2 10.7 21.8 22.8

5.2 (3.4) (15.4) 6.0 6.5

(14.2) 3.1 (10.2) 0.0 0.0

0.8 8.1 10.7 2.8 2.9

342.5 396.7 401.2 455.5 504.0

245.1 312.1 315.1 355.3 393.1

231.6 296.4 303.2 342.8 379.3

4.9 27.3 1.0 12.8 10.6

221.6 286.0 306.7 338.3 375.3

112.5 161.9 169.9 171.6 173.5

55.8 91.7 (71.9) 31.4 19.6

134.3 192.7 224.5 219.1 232.7

143.9 163.6 324.0 259.5 296.5

15.2 21.3 18.1 17.3 6.5

10.6 3.4 13.0 11.9 9.8

6.6 5.4 12.2 12.8 7.6

13.9 9.6 10.5 13.2 8.0

8.5 7.0 7.1 7.3 7.7

11.6 10.1 10.3 10.3 10.4

6.7 6.0 5.8 6.0 6.3



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당사는 본 자료를 기관투자가 등 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다.

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본 자료의 조사분석 담당자는 어떠한 외부 압력이나 간섭 없이 본인의 의견을 정확하게

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아래 종목투자의견은 향후 12개월간 추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 목표수익률을 의미함.

ㆍSTRONG BUY : 추천기준일 종가대비 +50%이상.

ㆍHOLD : 추천기준일 종가대비 +5%이상∼ +15%미만.

ㆍREDUCE : 추천기준일 종가대비 +5%미만.

ㆍBUY : 추천기준일 종가대비 +15%이상~+50%미만.

ㆍSUSPENDED : 기업가치 전망에 불확실성이 일시적으로 커졌을 경우 잠정적으로 분석 중단.

목표가는 미제시.

투자의견이 시장 상황에 따라 투자등급 기준과 일시적으로 다를 수 있음.

동 조사분석 자료에서 제시된 업종 투자의견은 시장대비 업종의 초과수익률 수준에 근거한 것으로,

개별종목에 대한 투자의견과 다를 수 있음.

ㆍOverweight : 해당 업종 수익률이 향후 12개월 동안 KOSPI 수익률을 상회할 것으로 예상하는 경우

ㆍNeutral : 해당 업종 수익률이 향후 12개월 동안 KOSPI 수익률과 유사할 것으로 예상하는 경우

ㆍUnderweight : 해당 업종 수익률이 향후 12개월 동안 KOSPI 수익률을 하회할 것으로 예상되는 경우

주) 업종 수익률은 위험을 감안한 수치

종목추천관련 투자등급Compliance Notice

최근 2년간 투자등급 및 목표주가 변경내용

일자 2012.09.28 2012.10.04 2012.10.26 2012.11.02 2012.11.05 2012.11.26

투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY

목표주가 320,000원 320,000원 300,000원 300,000원 300,000원 250,000원

일자 2012.12.04 2012.12.17 2013.01.04 2013.01.08 2013.01.25 2013.02.04


목표주가 250,000원 250,000원 250,000원 250,000원 250,000원 250,000원

일자 2013.02.12 2013.03.04 2013.03.20 2013.03.29 2013.04.18 2013.04.25


목표주가 250,000원 250,000원 250,000원 250,000원 250,000원 250,000원

일자 2013.05.02 2013.05.03 2013.05.02 2013.05.03 2013.06.04 2013.06.28


목표주가 250,000원 250,000원 250,000원 250,000원 250,000원 250,000원

일자 2013.07.02 2013.07.03 2013.07.26 2013.08.02 2013.08.27 2013.09.04


목표주가 250,000원 250,000원 250,000원 250,000원 250,000원 250,000원

일자 2013.09.05 2013.09.27 커버리지 2014.02.10 2014.02.18 2014.02.28

투자의견 BUY BUY 재개 BUY BUY BUY

목표주가 250,000원 270,000원 320,000원 320,000원 320,000원

일자 2014.03.04 2014.03.19 2014.03.27 2014.03.28 2014.04.02 2014.04.25


목표주가 320,000원 320,000원 320,000원 320,000원 320,000원 300,000원

일자 2014.06.02 2014.06.03 2014.06.24 2014.06.30 2014.07.02 2014.07.17


목표주가 300,000원 300,000원 300,000원 300,000원 300,000원 300,000원

일자 2014.07.25 2014.08.04 2014.09.02 2014.09.19 2014.10.02 2014.10.06


목표주가 290,000원 290,000원 290,000원 250,000원 250,000원 250,000원

일자 2014.10.16 2014.10.23 2014.10.24 2014.11.04 2014.11.10

투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY

목표주가 250,000원 250,000원 250,000원 250,000원 250,000원

◎ 현대자동차 (005380)

일자 2012.09.28 2012.10.04 2012.10.29 2012.11.02 2012.11.05 2012.11.26


목표주가 110,000원 110,000원 95,000원 95,000원 95,000원 70,000원

일자 2012.12.04 2012.12.17 2013.01.04 2013.01.08 2013.01.28 2013.02.04


목표주가 70,000원 70,000원 70,000원 70,000원 65,000원 65,000원

일자 2013.02.12 2013.03.04 2013.03.20 2013.03.29 2013.04.02 2013.04.03


목표주가 65,000원 65,000원 65,000원 65,000원 65,000원 65,000원

일자 2013.04.18 2013.04.29 2013.05.02 2013.05.03 2013.06.04 2013.06.28


목표주가 65,000원 65,000원 65,000원 65,000원 65,000원 70,000원

일자 2013.07.01 2013.07.03 2013.07.29 2013.08.02 2013.08.27 2013.09.04


목표주가 70,000원 70,000원 70,000원 70,000원 70,000원 70,000원

일자 2013.09.05 2013.09.27 커버리지 2014.02.10 2014.02.18 2014.03.04

투자의견 BUY BUY 재개 BUY BUY BUY

목표주가 70,000원 74,000원 68,000원 68,000원 68,000원

일자 2014.03.19 2014.03.28 2014.04.02 2014.04.28 2014.06.02 2014.06.03


목표주가 68,000원 68,000원 68,000원 68,000원 68,000원 68,000원

일자 2014.06.24 2014.06.30 2014.07.02 2014.07.17 2014.07.25 2014.08.04


목표주가 68,000원 68,000원 68,000원 68,000원 66,000원 66,000원

일자 2014.09.02 2014.09.19 2014.10.02 2014.10.06 2014.10.16 2014.10.23


목표주가 66,000원 66,000원 66,000원 66,000원 66,000원 66,000원

일자 2014.10.27 2014.11.04 2014.11.10

투자의견 BUY BUY BUY

목표주가 62,000원 62,000원 70,000원

◎ 기아자동차 (000270)

본 자료는 고객의 투자 판단을 돕기 위한 정보제공을 목적으로 작성된 참고용 자료입니다. 본 자료는 조사분석 담당자가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보를 토대로 작성한 것이나, 제공되는 정

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용될 수 없습니다. 본 자료는 당사의 저작물로서 모든 저작권은 당사에 있으며, 당사의 동의 없이 본 자료를 무단으로 배포, 복제, 인용, 변형할 수 없습니다.

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최근 2년간 투자등급 및 목표주가 변경내용

일자 2012.01.30 2012.03.30 2012.05.02 2012.06.29 2012.07.30 2012.09.28


목표주가 400,000원 370,000원 370,000원 370,000원 370,000원 370,000원

일자 2012.10.29 2012.11.26 2013.01.08 2013.02.01 2013.02.12 2013.03.29


목표주가 370,000원 340,000원 340,000원 370,000원 370,000원 400,000원

일자 2013.04.29 2013.06.21 2013.06.28 2013.07.29 2013.09.27 커버리지

투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY 재개

목표주가 340,000원 340,000원 340,000원 340,000원 360,000원

일자 2014.02.10 2014.03.28 2014.04.28 2014.06.02 2014.06.24 2014.06.30


목표주가 389,000원 389,000원 380,000원 380,000원 380,000원 380,000원

일자 2014.07.17 2014.07.28 2014.08.04 2014.09.19 2014.10.02 2014.10.06


목표주가 380,000원 350,000원 350,000원 310,000원 310,000원 310,000원

일자 2014.10.16 2014.10.23 2014.10.27 2014.11.04 2014.11.10

투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY

목표주가 310,000원 310,000원 310,000원 310,000원 310,000원

◎ 현대모비스 (012330)

일자 2012.12.07 2013.01.08 2013.02.04 2013.02.12 2013.03.29 2013.04.29


목표주가 230,000원 230,000원 250,000원 250,000원 230,000원 200,000원

일자 2013.06.28 2013.07.29 2013.09.06 2013.09.27 커버리지 2014.04.21

투자의견 BUY BUY BUY BUY 재개 BUY

목표주가 200,000원 200,000원 230,000원 230,000원 207,000원

일자 2014.04.28 2014.05.15 2014.06.02 2014.06.24 2014.06.30 2014.07.17


목표주가 210,000원 210,000원 210,000원 210,000원 230,000원 230,000원

일자 2014.07.28 2014.08.04 2014.08.20 2014.08.26 2014.09.19 2014.10.02


목표주가 230,000원 230,000원 230,000원 280,000원 280,000원 280,000원

일자 2014.10.06 2014.10.16 2014.10.27 2014.11.10

투자의견 BUY BUY BUY BUY

목표주가 280,000원 280,000원 280,000원 260,000원

◎ 현대위아 (011210)

일자 커버리지 2014.10.02 2014.10.16 2014.11.10

투자의견 개시 BUY BUY BUY

목표주가 250,000원 250,000원 250,000원

◎ 만도 (204320)

일자 커버리지 2014.10.02 2014.10.16 2014.11.10

투자의견 개시 BUY BUY BUY

목표주가 80,000원 80,000원 80,000원

◎ 한라홀딩스 (060980)

일자 2011.06.30 2011.08.12 2011.09.30 2011.12.05 2012.01.06 2012.03.30

투자의견 HOLD HOLD HOLD BUY BUY BUY

목표주가 28,000원 28,000원 28,000원 32,000원 32,000원 32,000원

일자 커버리지 2014.08.04 2014.08.07 2014.09.19 2014.10.02 2014.10.06

투자의견 재개 BUY BUY BUY BUY BUY

목표주가 62,000원 62,000원 62,000원 62,000원 62,000원

일자 2014.10.16 2014.11.07 2014.11.10


목표주가 62,000원 62,000원 62,000원

◎ 한라비스테온공조 (018880)

일자 2014.07.09 2014.07.17 커버리지 2014.08.04 2014.08.18 2014.10.02

투자의견 Not Rated Not Rated 개시 BUY BUY BUY

목표주가 - - 16,000원 16,000원 16,000원

일자 2014.10.06 2014.10.16 2014.11.10


목표주가 16,000원 16,000원 16,000원

◎ 새론오토모티브 (075180)


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최근 2년간 목표주가 변경추이

◎ 현대자동차 (005380)

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

Sep-12 Mar-13 Sep-13 Mar-14 Sep-14

(원)

현대자동차 목표주가

커버리지재개

◎ 기아자동차 (000270)

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000


(원)

기아자동차 목표주가

커버리지재개

◎ 현대모비스 (012330)

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

400,000

450,000


(원)

현대모비스 목표주가

커버리지재개

◎ 현대위아 (011210)

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000


(원)

현대위아 목표주가

커버리지재개

◎ 한라비스테온공조 (018880)

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000


(원)

한라비스테온공조 목표주가

커버리지재개

◎ 한라홀딩스 (060980)

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000


(원)

한라홀딩스 목표주가

커버리지개시

◎ 만도 (204320)

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000


(원)

만도 목표주가

커버리지개시

◎ 새론오토모티브 (075180)

0

5,000

10,000

15,000

20,000


(원)

새론오토모티브 목표주가

커버리지개시

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