Global Asset Allocation Strategy - Nordea GAAS... · 2017-04-03 · Trump minskar och Fed:s...

Global Asset Allocation Strategy Emerging value

Nordea Asset Allocation

April 2017

April 2017 – Emerging value

• Behåll övervikten i aktier. Den underliggande styrkan i

ekonomin, förbättrade vinster och låga räntor stöder

alla aktiemarknaderna framöver även om de största

uppgångarna ligger bakom oss.

• Politik har orsakat oljud och kommer att fortsätta att göra

så. Osäkerheten kring om Trump kommer att leverera på

sina löften och valkalendern i Europa stjäl rubriker men

marknadspåverkan blir mindre. Så länge politiken inte

leder till en global recession kommer marknaden absorbera

eventuell volatilitet relativt väl.

• Mycket talar för tillväxtmarknaderna: tillväxten förbättras och

vinsttillväxten accelererar. I kölvattnet minskar rädslan kring

protektionism, och vi lyfter tillväxtmarknadsaktier till

övervikt. Vi tar ned USA till undervikt på hög värdering

och fallande vinstförväntningar.

• I linje med vår mer positiva syn på tillväxtmarknaderna ökar

vi även tillväxtmarknadsobligationer i lokal valuta till

övervikt. High yield får stryka på foten och viktas ned till

undervikt i sökandet efter den bästa avkastningen. Källa: Thomson Reuters

Källa: Thomson Reuters

Behåll övervikt i aktier.

Inom aktier, öka tillväxtmarknader och behåll

övervikten i Europa.

Vikta upp tillväxtmarknadsobligationer (lokal

valuta) till övervikt, ta ned high yield till

undervikt i räntebenet.

2

3

Utveckling och rekommendationer, april 2017

Tillgångsslag - N + Kommentar

Aktier

Långa räntor

Kontanter

Aktieregioner - N + Kommentar

USA

Europa

Japan

Asien ex. Japan

Latinamerika

Östeuropa

Danmark

Finland

Norge

Sverige

Aktiesektorer - N + Kommentar

Industri

Sällanköp

Dagligvaror

Hälsovård

Finans

IT

Telekom

Kraftförsörjning

Energi

Material

Ränteslag - N + Kommentar

Statsobligationer

Investment Grade USA förstaval

High Yield

Tillväxtmarknadsobligationer Både i hård/lokal valuta

= April 2017

= Mars 2017


Asset Allocation Scoreboard – April 2017

• I absoluta tal är värderingen regionalt hög (USA, aktier), obligationer är generellt dyra. Dock, i det relativa spelet har aktier fortfarande överhanden. Vi ser inte att (stats)obligationsräntorna blir attraktiva i närtid.

Värdering • Fed fortsätter att höja gradvist (3 höjningar

under 2017), medan ECB och BoJ fortsätter stimulanserna även om diskussionen om att strama åt kommer. I tillväxtländerna sänks styrräntorna. Generellt en expansiv policy, men tidvattnet har vänt.

Penningpolitik & likviditet

• Dollarn förblir sidledes, förväntningarna på Trump minskar och Fed:s höjning var ”mjuk”. Euron, beroende på hur ECB hanterar QE framöver, kan se visst tryck uppåt under 2017. Tillväxtvalutorna har bättre stöd, en appreciering ligger i korten.

Valuta • Sentimentet signalerar viss motstridighet.

Investerarna är pro-risk men ser också vissa riskfyllda tillgångar som högt värderade. Kortsiktiga indikatorer spänner från rädsla till girighet ingen klar signal. Generellt balanserat. Flödena in i risk fortsätter.

Positionering/sentiment

• Vi ser en fortsättning av den starka vinsttrenden under Q1, dock delvis förklarat av baseffekter. Revideringarna bekräftar vår syn om att 7-9 procents vinsttillväxt är nåbart under 2017. Europa har potential att leverera starkt, USA får det tuffare att nå förväntningarna för helåret.

Vinster

• Ett synkroniserat uppsving över både utvecklade marknader och tillväxtländer leder vägen till högre tillväxt 2017. ”Mjuk data” klart starkare än ”hård data” hittills, men vi ser att den senare kommer ikapp. Möjliga budget-, skatte- och handelsförslag i USA kan påverka åt båda hållen, men inte tillräckligt för att rubba vårt scenario.

Konjunktur • Övervikt: aktier, Europa och tillväxtmarknader

inom aktier, tillväxtmarknadsobligationer (både i hård och lokal valuta) inom långa räntor.

• Neutral: IG inom långa räntor och svenska aktier. • Undervikt: långa räntor, statsobligationer och high

yield inom långa räntor. Japan och USA inom aktier.

Slutsats

4

Synkroniserad förbättring i tillväxten

Ledande indikatorer pekar på högre tillväxt

Överraskningsindex visar den starka/synkroniserade uppgången i data

• Ekonomisk data fortsätter att komma in starkt. Det är

inte längre bara tillväxtmomentum, utan även nivån på

tillväxten som nu stöder riskfyllda tillgångar. En viss

inbromsning i de positiva överraskningarna behöver därför

inte förstöra festen.

• De positiva förbättringarna har varit synkroniserade över

regioner och sektorer. Konsumenterna är den

huvudsakliga drivkraften, men vi ser också tecken på en

acceleration i investeringarna. Tillväxten kan öka

ytterligare om den nya administrationen i USA sänker

skatterna, minskar regleringarna och/eller vrider upp

finanspolitiken som planerat.

• Då den globala ekonomin nu trätt in i en expansionsfas ökar

risken för ett boom-bust-scenario. Troligen startar det i

USA, om Trumps politik överhettar ekonomin. I nuläget ser

vi dock ingen risk för detta. Våra recessionsindikatorer faller

tillbaka, vilket innebär att recessionsrisken kommande

tolv månader är låg.



5

61

39

59

41

0

10

20

30

40

50

60

70

Macron Le Pen Fillon Le Pen

%

Ta höjd för mer politiskt brus framöver

Le Pen förlorar klart i andra omgången, oavsett motstånd


• Oron för kris i Europa på grund av det franska valet är

överdriven; sannolikheten att Marine Le Pen blir nästa

president är mycket låg. Hon kommer att komma till andra

omgången (7 maj), men förlorar mot antingen Macron eller

Fillon.

• Som valet i Holland visade finns det en politisk riskpremie i

Europa, och om Le Pen förlorar (vårt huvudscenario) är ett

lättnadsrally mycket troligt. Faktum är, beroende på utgången av

det tyska valet i september, att en konstruktiv politisk bild kan

utkristallisera sig i eurozonen.

• I USA har Trump mött motstånd i kongressen när det gäller att få

igenom sin ambitiösa tillväxtagenda. Detta har utlöst en viss

marknadsoro kring ”the Trump-trade” i riskfyllda tillgångar. Vår

syn är att rallyt till stora delar baserar sig på fundamenta,

inte bara på Trump.

• Och medan rubrikerna fortsatt kommer att vara stora kring

Trumps politik, behöver det inte vara negativt; att elda på

med en expansiv politik i högkonjunktur kan leda till

överhettning. Urvattnade förslag kan därför vara positiva.

Den största risken ligger på handelssidan, där Trump har större

makt att implementera sina policys.

Franska spreadar upp och aktier ner när oron för Le Pen ökar

Källa: Financial Times

6

-6%

-3%

0%

3%

6%

9%

12%

Q314 Q414 Q115 Q215 Q315 Q415 Q116 Q216 Q316 Q416 Q117

S&P500, vinsttillväxt i årstakt

Upplagt för vinsterna att skina igen

Ljusa utsikter för de globala vinsterna under 2017

Estimaten pekar på ännu ett solitt kvartal för amerikanska bolag

• I spåren av bättre ekonomisk tillväxt, ökad försäljning och

hittills lågt marginaltryck är bolagsvinsterna på väg mot en

hälsosam comeback. Vi ser vinsterna som en positiv

drivkraft för marknaden under 2017.

• Vi går snart in i första kvartalets rapportering i USA. Positiva

aktivitetsindikatorer, en stabiliserad dollar och lågt

marginaltryck bäddar för ännu ett solitt kvartal. Den

förväntade vinsttillväxten under Q1 är 9 procent för

S&P500, delvis förklarat via baseffekter från ett svagt Q1

2016. Om utfallet når estimaten blir vinsttillväxten den

högsta, i årstakt, sedan Q4 2011.

• Till skillnad från tidigare år har vinstestimaten för helåret

2017 hållit sig stabila. Vi förväntar oss något lägre

vinsttillväxt än konsensus, runt 7-9%, men det är likväl höga

siffror och inte minst en signifikant förbättring relativt de två

senaste åren. Vinstillväxten är brett baserad, med Europa

som den region med de bästa utsikterna att prestera.



7

Värderingen talar för aktier trots fickor av ansträngdhet

Aktier är varken dyra eller billiga…

…men jämfört (stats)räntor är valet klart

• I den nuvarande lågräntemiljön står aktier fortfarande ut

som det mest attraktiva tillgångsslaget. Jämfört med låga

räntor är aktier, med marginal, attraktiva. TINA* lever och

frodas.

• Värderingen av globala aktier har varit sidledes de sista

åren, nära det historiska snittet. Framöver har värderingen i

sig själv inte potentialen att bli en festförstörare för

aktier.

• Det finns fickor av utsträckt värdering, till exempel

amerikanska aktier, men de globala utsikterna pekar inte

mot något drama åt endera hållet. Dock, skulle det positiva

momentet i tillväxten avta, eller än värre, vända runt,

kommer aktier inte stödjas av värderingen.

• Även om vi tillstår att det finns en nedsiderisk ser vi ingen

p/e-kontraktion i nuläget. Tillväxtutsikterna fortsätter att

förbättras, både för ekonomin och vinsterna, vilket betyder

att vinsttillväxten borde omsättas i stigande kurser.

*TINA = There Is No Alternative



8

Centralbankerna stramar åt – men väldigt långsamt

Bara Fed i USA höjer räntan för närvarande

• Tidvattnet har börjat vända för den globala

penningpolitiken. Även om den fortsatt är ordentligt

ackommoderande är det inte sannolikt att den lättas än mer.

Åtstramningar, eller åtminstone diskussioner om detta, har

börjat hållas på flera håll. Eventuella sådana kommer dock

att ske mycket långsamt då centralbankerna inte vill riskera

tillväxten.

• Fed ökade takten i sin räntebana via en höjning till 1 procent

i mars. Ytterligare höjningar är på väg, men takten

kommer att bli försiktig och baserad på den ekonomiska

utvecklingen. I eurozonen har diskussionen kring

åtstramningar av ECB startat, men åtgärder är troligen en bit

bort, möjligen efter sommaren.

• Långsamma höjningar leder till något högre men fortsatt

låga penningmarknadsräntor. Stramare penningpolitik blir

bara ett problem för aktier om centralbankerna tvingas höja

på grund av stigande inflation. Hittills syns dock inga

tecken på att inflationen är på väg att löpa amok. I denna

miljö är realräntorna fortsatt negativa, vilket stöder tillväxten.


9

Inflationstrycket fortsatt modest


Balanserat men divergerande sentiment

Investerarna alltmer positiva till aktier

Det spekulativa intresset (fast money) signalerar dock försiktighet

• Sentiments/positioneringsdata ger en något ambivalent

bild. Orsaken kan delvis hittas i längden och strukturen på

rallyt sedan oktober. Volatiliteten har varit mycket låg

under rallyt, vilket vanligvis orsakar misstänksamhet

hos marknaden. Lägg till att rallyt pågått nästan fyra

månader, och du får en nervös marknad med motstridiga

signaler som spänner från extrem rädsla till girighet.

• Ovanstående gäller den mer kortsiktiga synen, eller de

mer tradingintensiva/spekulativa delarna av marknaden.

Investerare med en längre horisont är fortsatt gediget

överviktade risk, vilket syns i hur förvaltare är

positionerade.

• Flödena gynnar fortsatt aktier då den positiva trenden

som startade under oktober förra året fortsätter. “The

great rotation” väntar vi dock på då flödena in i obligationer

är fortsatt positiva.

• Vi anser att bilden generellt är balanserad. På kort sikt

kan volatiliteten öka, men vi ser inte det som ett hot mot vårt

huvudscenario framöver.



10

Valutamarknader – inga chocker i sikte

Utsikterna för dollarn minskar…

…medan de blir bättre för tillväxtvalutorna

• Utsikterna för dollarn balanseras. Fed höjde ”duvaktigt”

i mars, och indikerade en gradvis räntecykel och en villighet

att se igenom ett visst mått av inflation. Vidare verkar den

politiska agendan på Capitol Hill stött på patrull; Trumps

expansiva förslag möter motstånd i kongressen. Därmed har

sannolikheten för en kraftigt starkare dollar, som i sin

tur stramar åt de finansiella förutsättningarna, minskat

betydligt.

• Samtidigt förbättras utsikterna på medellång sikt för

euron. En mer hökaktig ECB betyder att stödet för euron

finns där.

• Sannolikheten för en valutachock från Kina har också

minskat på sistone. PBoC genomför små åtstramningar,

kapitalkontrollerna blir alltmer effektiva och Beijing är

beslutsamma om att hålla renminbin stabil.

• Generellt har utsikterna för tillväxtvalutorna blivit

ljusare. De reala räntorna är låga i väst, vilket ger stöd i öst,

samtidigt som tillväxtutsikterna talar till tillväxtländernas

favör. Källa: Thomson Reuters


11

Regional strategi – Europa och tillväxtmarknader i topp

Fin avkastning i alla regioner • Vi lyfter upp tillväxtmarknader till övervikt på

förbättrade vinstutsikter och en attraktiv värdering.

Rekommendationen gäller brett över regionerna då

argumenten täcker alla tre. Öka till övervikt.

• Pengarna tas från USA. Värderingen har gått in i ett

utsträckt territorium medan vinsterna har en högre

ribba att ta sig över relativt de övriga regionerna.

Möjligheterna är bättre på annat håll, och vi graderar

följaktligen ned USA till undervikt.

• Fundamenta talar tydligt för Europa: både ekonomin och

vinsterna fortsätter att förbättras. Den politiska riskpremien

finns där, och vi anser att den är för hög. Behåll övervikt.

• Medan en svagare yen ökar förväntningarna på de japanska

vinsterna, ökar riskerna från mindre handel och frånvaro av

förbättringar i den hårda datan. Vi ser liten potential i

japanska aktier och behåller vår undervikt.


12

Öka tillväxtmarknader, minska USA


Bättre vinstförutsättningar i tillväxtländerna relativt USA • Vi rekommenderar att lyfta upp tillväxtmarknader till

övervikt och minska USA till undervikt. Först och främst,

vinstmomentum i tillväxtländerna ökar med en pånyttfödd

världshandel medan revideringarna för 2017 sjunker i USA.

Synen stöds också av en snabbare acceleration i tillväxten

hos de förra.

• Rallyt i USA delvis drivits av förhoppningar på Trump medan

entusiasmen för tillväxtmarknaderna hållits tillbaka av

samma orsaker. Vi vill inte sträcka oss så långt som att

tro att alla Trumps förslag kommer att bli verklighet. Det

verkar som om att expansiva policys blir försenade och/eller

urvattnade, och de värsta protektionistiska tendenserna ser

också ut att utebli. Politik i USA och dollarn är dock den

största risken mot vår syn, om än dubbelsidig.

• Till sist är värderingen klart mer attraktiv i

tillväxtmarknaderna, oavsett mått. Generellt har de brett

stöd från fundamenta medan USA inte får det stöd från

politiken som investerarna hoppats på.

13

Tillväxtmarknadsobligationer erbjuder bäst värde bland ränteslagen

Statsräntorna kryper äntligen uppåt

Tillväxtmarknadsobligationer erbjuder en tydlig ”yield pick-up”

• Undervikt statsobligationer. Vi ser något högre räntor då

penningpolitiken globalt börjar stramas åt och finanspolitiken

kan bli mer expansiv. Samtidigt som statsobligationer bidrar

med stabilitet i portföljen är avkastningsutsikterna framöver

mycket begränsade.

• Neutral investment grade. Räntan på investment grade är

mycket låg historiskt sett då de underliggande räntorna är

låga och spreadarna tryckts ihop. Inom IG finns det dock en

viss ”yield pick-up” i USA.

• Undervikt high yield. Avkastningspotentialen har minskat

efter en signifikant spreadkompression på sistone. Därmed

kompenserar spreadarna i vår bok inte tillräckligt för till

exempel ett sämre sentiment eller nytt fall i oljepriset.

• Övervikt tillväxtmarknadsobligationer. Fundamenta

fortsätter att stabiliseras/förbättras och utsikterna för

tillväxtvalutorna har ljusnat. Vi behåller övervikten i

hårdvalutaobligationer och lyfter även upp obligationer i

lokal valuta till övervikt. Pengarna tas från high yield.



14

Lyft lokalvalutaobligationer, vikta ned high yield



…och förbättrad makro ger stöd åt valutorna framöver

Obligationer i lokal valuta ger en attraktiv ränta… • Vi uppgraderar tillväxtmarknadsobligationer ytterligare,

(i lokal valuta) och viktar ned high yield till undervikt.

Risk/avkastningsförhållandet talar för de förra över high

yield. Spreadarna i de senare ger bara begränsat skydd mot

konkurser, medan tillväxtmarknadsobligationer i lokal valuta

fortsatt ger en klart attraktiv ränta.

• Skuld i tillväxtländer tenderar till att utvecklas bra när

skillnaden i tillväxt mellan tillväxtmarknaderna och de

utvecklade marknaderna ökar. Efter år av trög utveckling,

tack vare en inbromsning i Kina och fallande råvarupriser är

trenden på väg mot en högre tillväxt i tillväxtländerna

relativt väst. Det kommer att stödja särskilt

tillväxtvalutorna.

• Sedan ”taper tantrum” i början av 2013 har fundamenta i

de svagaste tillväxtländerna förbättrats. En starkare

dollar och/eller högre räntor i USA utgör inte samma hot

som tidigare år. Med det sagt, enskilda valutor kan ta stryk

om Trump viker in på den protektionistiska vägen. I nuläget

ser det dock mindre och mindre troligt ut. Öka

tillväxtmarknadsobligationer i lokal valuta till övervikt.

15

Sektorstrategi – indikatorerna gynnar fortsatt cykliska sektorer

• Vi rekommenderar att behålla fokus på cykliska

sektorer. Makro, vinster, policy, inflation och högre räntor

pekar fortsatt på en cyklisk tilt. Värdering är det enda som

kan tala emot.

• Vinstförväntningarna talar för cykliskt, som kommer att

gynnas mest av en högre ekonomisk aktivitet, så som

starkare investeringar och högre förtroendesiffror. Åt andra

hållet, defensiva sektorer lider av högre räntor då

vinsttillväxten inte ökar lika mycket som de cykliska

sektorerna. Därför är det svårt att kompensera den högre

diskonteringsfaktorn.

• En del defensiva sektorer har gjort en viss comeback

vilket vi tror delvis beror på tekniska faktorer. De flesta

indikatorer, och konjunkturcykeln, pekar dock på att cykliska

sektorer kan fortsätta att överprestera.

• Vi rekommenderar att behålla övervikten i hälsovård då

den är bästa defensiva sektorn i år och näst bästa totalt.

Regleringar i USA innebär en del motvind, men det har

hittills varit temporärt, något vi tror kommer att fortsätta.

Sektorrekommendation

Cykliska sektorer går ofta bra när långräntan inte gör det


Rekommendation Aktiv risk Ändrad rek.

Industri Neutral 0%

Sällanköp Neutral 0%

Dagligvaror Undervikt -4%

Hälsovård Övervikt 2%

Finans Övervikt 2% 2%

IT Övervikt 4% 2%

Telecom Undervikt -2% -2%

Kraftförsörjning Undervikt -2% -2%

Energi Undervikt -2% -2%

Material Övervikt 2% 2%

16

Kristian Lunow Nielsen

Assistant/Student

[email protected]

+45 5547 4812

Kasper Dalsgaard Thomsen

Assistant/Student

[email protected]

+45 5547 4811

Mads Bech Flarup

Assistant/Student

[email protected]

+45 5547 4896

Luxemburg Ole Morten Nafstad

Head of Investment Advice

[email protected]

+352 4388 7978

Stine Bøgh Carlsen

Head of Product Portfolio

[email protected]

+352 43 88 72 78 Jonas Boegh-Lervang Portfolio Analyst

[email protected] +352 43 88 79 40

Nicholas Flaherty Junior Investment Analyst

[email protected]

+352 43 88 78 97

Norge

Leif-Rune Husebye Rein

Chief Investment Strategist

Head of AA Norway

[email protected]

+47 2248 4032

Espen Rasmussen Werenskjold

Senior Strategist

[email protected]

+47 2248 4724

Sigrid Wilter Slørstad

Senior Strategist

[email protected]

+47 2248 5952

Øystein Nerva

Strategist

[email protected]

+47 2248 8798

Ingvild Borgen Gjerde

Strategist

[email protected]

+47 2248 4676

Ann-Marie Helgestad

Strategist

[email protected]

+47 2248 7977

Finland

Mats Hansson

Head of AA Finland

[email protected]

+358 40 577 8537

Lippo Suominen


[email protected]

+358 50 345 5692

Antti Saari

Senior Strategist

[email protected]

+358 40 732 6339

Ville P. Korhonen

Fixed Income Strategist

[email protected]

+358 50 581 8261

Juha Kettinen

Strategist

[email protected]

+358 50 356 1693

Eemil Palmén

Strategist

[email protected]

+358 50 320 1496

Matti Rimpisalo

Strategist

[email protected]

+358 40 846 3426

Danmark

Steen Winther Blindum

Head of AA Denmark

[email protected]

+45 55471630

Bjarne Breinholt Thomsen


[email protected]

+45 5547 1648

Philip Loug Jagd

Senior Strategist

[email protected]

+45 5547 4458

Peter Gebhardt Rønnebæk

Strategist

[email protected]

+45 5547 1651

Anders Gadegaard Nielsen

Strategist

[email protected]

+45 5547 1651

Christoffer Fuglsig Pedersen

Strategist

[email protected]

+45 5547 4267

Anne Christine Bjerre

Assistant/Student

[email protected]

+45 5547 2868

Sverige

Jonas Thulin

Head of AA Sweden

[email protected]

+46 768 149 958

Michael Livijn


[email protected]

+46 8 579 42 619

Kristian Peeker Senior Strategist

[email protected]

+46 8 579 42 651

Erik Nordenskjöld

Senior Strategist

[email protected]

+46 10 156 58 26

Martin Åkerholm

Senior Portfolio Strategist

[email protected]

+46 8 579 42 648

Irene Mastelli

Senior Portfolio Strategist

[email protected] +46 101571641

17

Nordea Asset Allocation

Ansvarsreservation

18

Global Asset Allocation Strategy - Nordea GAAS... · 2017-04-03 · Trump minskar och Fed:s...

Documents

Transcript of Global Asset Allocation Strategy - Nordea GAAS... · 2017-04-03 · Trump minskar och Fed:s...