Esperando la solución de la crisis europea

Esperando la solución de la crisis Europeade la crisis Europea

Jorge Sicilia

BBVA Research │Economista Jefe

5º Congreso Internacional FIAP - Asofondos│ Cartagena, 27 de abril de 2012

Europa: retos y oportunidades / Abril 2012

1 Perspectivas para la economía mundial

2 Esperando a la solución a la crisis de deuda europea

Esquema

Página 2


La economía global ha sobrevivido a la gran recesión de 2008

Producción industrial (%trimestral de la media móvil de 3 meses)Source: BBVA Research , CPB and national sources

Expectativas empresariales (PMI)Fuente BBVA Research and Bloomberg

60

65

6%

8%

Página 3

30

35

40

45

50

55

60

oct 08 abr 09 oct 09 abr 10 oct 10 abr 11 oct 11 abr 12

EE.UU China UEM Brasil Global

-12%

-10%

-8%

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

jul-08 ene-09 jul-09 ene-10 jul-10 ene-11 jul-11 ene-12

EE.UU. Asia Zona Euro America Latina Global


Pero deja marcadas diferencias entre países desarrollados y emergentes

Nivel de PIB (2007Q4=100)Fuente BBVA Research

135.0

140.0

145.0

US EMU

Japan China

Asia ex China Latam 7

Página 4

90.0

95.0

100.0

105.0

110.0

115.0

120.0

125.0

130.0

Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4

2007 2008 2009 2010 2011

Asia ex China Latam 7


Las economías emergentes aportarán la mayor parte del crecimiento mundial

EAGLEs (Emerging and Growth-Leading Economies) continuarán liderando el crecimiento durante la próxima década.

EAGLES vs G7: current size and “incremental business”Source: BBVA Research

Página 5


EAGLEs©Liderarán el crecimiento mundial: China e India contribuirán más que EEUU; Corea e Indonesia más que Rusia; México, Egipto, Taiwan y Turquía más que el promoedio del G6.

EAGLES©: Tamaño actual y contribución al crecimiento global 2011-2021Fuente BBVA Research

GDP PPP 2011Turquía

Taiwan

Página 6

Incremental GDP 2011-2021

Ligeramente superior a la

contribución de EEUU

Alcanzará 25.000 bn USD,

5.000 bn más que EEUU

Taiwan

Rusia

Mexico

Corea

Indonesia

India

China

Brasil

0 1500 3000 4500 6000 7500 9000 10500 12000 13500 15000


Por su parte, las economías avanzadas necesitan desapalancarse…

EEUU: Ratio de deuda sobre rentaFuente:: BBVA Research El aumento de deuda asociado en

gran parte a la expansión inmobiliaria (EEUU, Reino Unido, España, Irlanda)

El aumento de deuda asociado en gran parte a la expansión inmobiliaria (EEUU, Reino Unido, España, Irlanda)

Página 7

El desapalancamiento lastrará la demanda interna, mientras se recupera la situación patrimonial de los hogares y empresas

El desapalancamiento lastrará la demanda interna, mientras se recupera la situación patrimonial de los hogares y empresas

Las reformas estructurales son claves para recuperar el crecimiento, afectado por una débil demanda.

Las reformas estructurales son claves para recuperar el crecimiento, afectado por una débil demanda.


… Y el proceso de desapalancamiento suele ser lento y doloroso.El desapalancamiento suele ser un proceso largo que dura en media unos 7 años. Interviene no sólo la falta de capacidad de otorgar crédito sino también la baja demanda de préstamos.

Crédito de bancos domésticos/PIB 10 años antes y después de una crisis financiera graveFuente:: BBVA Research basado en Reinhart and Reinhart (2010)

100

Página 8

-10

-7

9 9

8.69.4

-7 -5

-80

-60

-40

-20

0

20

40

60

80

100

Media Economías desarrolladas Crisis asiática Otras EME

Cambio en el crédito interno /PIB

Diferencia entre el mín. y el máx. crédito/PIB en la década anterior a la crisis Diferencia entre el mín. y el máx. crédito/PIB en la década posterior a la crisis

Años para alcanzar el mínimo

Años para alcanzar el máximo


Fed y BCE: ¿Al límite de su efectividad frente a la crisis ?

Índice de tensiones financieras BBVA Fuente: BBVA Research

2.00

2.50

US EMU

Los bancos centrales tuvieron éxito en detener el shock financiero de 2008 …Los bancos centrales tuvieron éxito en detener el shock financiero de 2008 …

… pero tienen ahora un éxito limitado para sostener el crecimiento …

… pero tienen ahora un éxito limitado para sostener el crecimiento …

Página 9

-0.50

0.00

0.50

1.00

1.50

2008 2009 2010 2011 2012

para sostener el crecimiento …para sostener el crecimiento …

•Retornos decrecientes a mayores intervenciones

•Mayor presión para supervisión política

•Daños colaterales inciertos

•Retornos decrecientes a mayores intervenciones

•Mayor presión para supervisión política

•Daños colaterales inciertos

Se necesitan acciones que sólo pueden ser realizadas por otras autoridades e instituciones: reforma laboral, fiscal, etcEl debate es entre estrategia y táctica.

Se necesitan acciones que sólo pueden ser realizadas por otras autoridades e instituciones: reforma laboral, fiscal, etcEl debate es entre estrategia y táctica.


Adicionalmente se debe afrontar la consolidación fiscal en el largo plazoLas economías desarrolladas salen de la crisis con niveles de deuda pública sin precedentes en tiempos de paz. Y con una fuerte presión ante el envejecimiento de la población

Gasto previsto en salud y seguridad social (%PIB)Fuente: BBVA Research y FMI

Deuda pública (%PIB)Fuente:: BBVA Research y FMI

120 14

Página 10

0

20

40

60

80

100

2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

US Europe Emerging Economies

0

2

4

6

8

10

12

2010 2015 2020 2030 2040 2050

Gasto en pensiones: G20 desarrollados Gasto en salud: G20 desarrollados

Gasto en pensiones: G20 emergentes Gasto en salud: G20 emergentes


1 Perspectivas para la economía mundial

2 Esperando a la solución a la crisis de deuda europea

Esquema

Página 11


¿Qué está pasando en Europa? Es una crisis económica o política?

Incógnitas Incógnitas Incógnitas Incógnitas

previsiblesprevisiblesprevisiblesprevisiblesADos tipos de incógnitas en el

¿Por qué no se tomaron medidas?

Página 12

previsiblesprevisiblesprevisiblesprevisiblesA

BSorpresas Sorpresas Sorpresas Sorpresas

(incógnitas no (incógnitas no (incógnitas no (incógnitas no

previsibles)previsibles)previsibles)previsibles)

incógnitas en el camino hacia la unión monetaria de la zona euro

tomaron medidas?


¿Qué temían algunos críticos que podía pasar en una unión monetaria?A

El euro no es un área monetaria óptima (y no se volverá endógenamente)El euro no es un área monetaria óptima (y no se volverá endógenamente)El euro no es un área monetaria óptima (y no se volverá endógenamente)El euro no es un área monetaria óptima (y no se volverá endógenamente)

Una política monetaria única puede ser desestabilizadora en algunos paísesUna política monetaria única puede ser desestabilizadora en algunos paísesUna política monetaria única puede ser desestabilizadora en algunos paísesUna política monetaria única puede ser desestabilizadora en algunos países

Incógnitas previsibles

Página 13

Una política monetaria única puede ser desestabilizadora en algunos paísesUna política monetaria única puede ser desestabilizadora en algunos paísesUna política monetaria única puede ser desestabilizadora en algunos paísesUna política monetaria única puede ser desestabilizadora en algunos países

Puede haber periodos muy largos de desequilibrio de los tipos de cambio Puede haber periodos muy largos de desequilibrio de los tipos de cambio Puede haber periodos muy largos de desequilibrio de los tipos de cambio Puede haber periodos muy largos de desequilibrio de los tipos de cambio

realesrealesrealesreales

Riesgo soberano no se va a valorar adecuadamente por los mercados: se Riesgo soberano no se va a valorar adecuadamente por los mercados: se Riesgo soberano no se va a valorar adecuadamente por los mercados: se Riesgo soberano no se va a valorar adecuadamente por los mercados: se

necesita una unión fiscalnecesita una unión fiscalnecesita una unión fiscalnecesita una unión fiscal

Dificultad para honrar la promesa de “no rescate” a un estado miembroDificultad para honrar la promesa de “no rescate” a un estado miembroDificultad para honrar la promesa de “no rescate” a un estado miembroDificultad para honrar la promesa de “no rescate” a un estado miembro

Es necesaria una integración financiera: resolución bancaria europea?Es necesaria una integración financiera: resolución bancaria europea?Es necesaria una integración financiera: resolución bancaria europea?Es necesaria una integración financiera: resolución bancaria europea?


¿Por qué no se tomaron medidas?A

Criterios nominales en lugar de Criterios nominales en lugar de Criterios nominales en lugar de Criterios nominales en lugar de

reales (Maastricht)reales (Maastricht)reales (Maastricht)reales (Maastricht)

Pocos países se tomaron en serio la Pocos países se tomaron en serio la Pocos países se tomaron en serio la Pocos países se tomaron en serio la

“Políticas de estado” frente a “Políticas de estado” frente a “Políticas de estado” frente a “Políticas de estado” frente a

“detalles insignificantes”“detalles insignificantes”“detalles insignificantes”“detalles insignificantes”

Fatiga reformadora tras el esfuerzo de Fatiga reformadora tras el esfuerzo de Fatiga reformadora tras el esfuerzo de Fatiga reformadora tras el esfuerzo de

Página 14

Pocos países se tomaron en serio la Pocos países se tomaron en serio la Pocos países se tomaron en serio la Pocos países se tomaron en serio la

cobertura de las diferencias cobertura de las diferencias cobertura de las diferencias cobertura de las diferencias

regionales: flexibilidad, reformas, regionales: flexibilidad, reformas, regionales: flexibilidad, reformas, regionales: flexibilidad, reformas,

supervisión bancaria a nivel europeo.supervisión bancaria a nivel europeo.supervisión bancaria a nivel europeo.supervisión bancaria a nivel europeo.

Falta de vigilancia y de políticas Falta de vigilancia y de políticas Falta de vigilancia y de políticas Falta de vigilancia y de políticas

europeas hacia un mercado único europeas hacia un mercado único europeas hacia un mercado único europeas hacia un mercado único

(también de organismos (también de organismos (también de organismos (también de organismos

internacionales)internacionales)internacionales)internacionales)

Fatiga reformadora tras el esfuerzo de Fatiga reformadora tras el esfuerzo de Fatiga reformadora tras el esfuerzo de Fatiga reformadora tras el esfuerzo de

entradaentradaentradaentrada

Tiempos buenos inducen al autoengañoTiempos buenos inducen al autoengañoTiempos buenos inducen al autoengañoTiempos buenos inducen al autoengaño

Complacencia sobre la capacidad de Complacencia sobre la capacidad de Complacencia sobre la capacidad de Complacencia sobre la capacidad de

resolver los problemas cuando aflorenresolver los problemas cuando aflorenresolver los problemas cuando aflorenresolver los problemas cuando afloren


¿Qué ha sido una sorpresa (parcial o total)? B

Los déficits por cuenta corriente no debían ser relevantes en una Los déficits por cuenta corriente no debían ser relevantes en una Los déficits por cuenta corriente no debían ser relevantes en una Los déficits por cuenta corriente no debían ser relevantes en una

unión monetaria unión monetaria unión monetaria unión monetaria

Incógnitas no previsibles

Página 15

unión monetaria unión monetaria unión monetaria unión monetaria

Se ha generado una elevada correlación entre riesgo soberano y Se ha generado una elevada correlación entre riesgo soberano y Se ha generado una elevada correlación entre riesgo soberano y Se ha generado una elevada correlación entre riesgo soberano y

riesgo bancarioriesgo bancarioriesgo bancarioriesgo bancario

Las consecuencias de no tener un banco central comprador de Las consecuencias de no tener un banco central comprador de Las consecuencias de no tener un banco central comprador de Las consecuencias de no tener un banco central comprador de

bonos de última instancia (¿emisión en moneda extranjera?)bonos de última instancia (¿emisión en moneda extranjera?)bonos de última instancia (¿emisión en moneda extranjera?)bonos de última instancia (¿emisión en moneda extranjera?)


Dos caminos hacia una unión monetaria viable (internamente consistentes)

Política monetaria Política monetaria Política monetaria Política monetaria

comúncomúncomúncomún Dos

alternativas

Mantener el tratado Mantener el tratado Mantener el tratado Mantener el tratado

actual y desarrollarlo actual y desarrollarlo actual y desarrollarlo actual y desarrollarlo

[Pacto de Estabilidad y [Pacto de Estabilidad y [Pacto de Estabilidad y [Pacto de Estabilidad y

crecimiento, sin crecimiento, sin crecimiento, sin crecimiento, sin 1

Una mezcla inestable

Página 16

Políticas fiscales Políticas fiscales Políticas fiscales Políticas fiscales

nacionalesnacionalesnacionalesnacionales

alternativas

internamente

consistentes

crecimiento, sin crecimiento, sin crecimiento, sin crecimiento, sin

rescates]rescates]rescates]rescates]

2

Unión fiscal: un gran Unión fiscal: un gran Unión fiscal: un gran Unión fiscal: un gran

acuerdo centroacuerdo centroacuerdo centroacuerdo centro----periferaperiferaperiferaperifera

[Pérdida de soberanía [Pérdida de soberanía [Pérdida de soberanía [Pérdida de soberanía

fiscal, Eurobonos]fiscal, Eurobonos]fiscal, Eurobonos]fiscal, Eurobonos]Supervisión y Supervisión y Supervisión y Supervisión y

regulac. nacionalregulac. nacionalregulac. nacionalregulac. nacional

Políticas estrucPolíticas estrucPolíticas estrucPolíticas estruc----

turales nacionalesturales nacionalesturales nacionalesturales nacionales

Regulador/supervisor Regulador/supervisor Regulador/supervisor Regulador/supervisor

Bancario EuropeoBancario EuropeoBancario EuropeoBancario Europeo

Agenda de reformasAgenda de reformasAgenda de reformasAgenda de reformas


Ambas opciones presentan retos y riesgos

Mantener el tratado Mantener el tratado Mantener el tratado Mantener el tratado

actual y desarrollarlo actual y desarrollarlo actual y desarrollarlo actual y desarrollarlo

[Pacto de Estabilidad y [Pacto de Estabilidad y [Pacto de Estabilidad y [Pacto de Estabilidad y 1

Opciones … y riesgos

• Riesgo de depresión

• Riesgo de impagos y contagio global

Página 17

[Pacto de Estabilidad y [Pacto de Estabilidad y [Pacto de Estabilidad y [Pacto de Estabilidad y

crecimiento, sin crecimiento, sin crecimiento, sin crecimiento, sin

rescates]rescates]rescates]rescates]

1

2

Unión fiscal: un gran Unión fiscal: un gran Unión fiscal: un gran Unión fiscal: un gran

acuerdo centroacuerdo centroacuerdo centroacuerdo centro----periferaperiferaperiferaperifera

[Pérdida de soberanía [Pérdida de soberanía [Pérdida de soberanía [Pérdida de soberanía

fiscal, Eurobonos]fiscal, Eurobonos]fiscal, Eurobonos]fiscal, Eurobonos]

Principal disyuntiva:

Inestabilidad vs incentivos

global

• Riesgo de crisis social y política y ruptura del euro

• Riesgo moral si se diseña mal

• ¿Una Europa a dos velocidades?

Probablemente se siga la estrategia de “salir del paso” poco a poco pero con avances hacia el modelo de unión fiscal


Posibles salidas estructuralesSe han presentado muchas posibles salidas al problema estructural de la unión monetaria, pero no todas son compatibles con el grado actual de integración económica y política, que tendrá que cambiar

Compra de Bonos por parte del Compra de Bonos por parte del Compra de Bonos por parte del Compra de Bonos por parte del

Opciones frecuentemente mencionadas

Nivel de integración y centralidad de la gobernanza

Página 18

Compra de Bonos por parte del Compra de Bonos por parte del Compra de Bonos por parte del Compra de Bonos por parte del

BCE (prestamista soberano de BCE (prestamista soberano de BCE (prestamista soberano de BCE (prestamista soberano de

última instancia)última instancia)última instancia)última instancia)TOTALTOTALTOTALTOTAL

Mutualización de las deudasMutualización de las deudasMutualización de las deudasMutualización de las deudas

(Eurobonos)(Eurobonos)(Eurobonos)(Eurobonos) ELEVADAELEVADAELEVADAELEVADA

Mecanismos de ayuda yMecanismos de ayuda yMecanismos de ayuda yMecanismos de ayuda y

dar tiempo a las reformas dar tiempo a las reformas dar tiempo a las reformas dar tiempo a las reformas

estructurales y al ajuste fiscalestructurales y al ajuste fiscalestructurales y al ajuste fiscalestructurales y al ajuste fiscalRAZONABLERAZONABLERAZONABLERAZONABLE


La crisis europea necesita ser afrontada en 3 frentes principales

Disipar las preocupaciones de solvencia soberana más allá de Grecia y evitar el contagio

hacia países solventes pero ilíquidos

Disipar las preocupaciones de solvencia soberana más allá de Grecia y evitar el contagio

hacia países solventes pero ilíquidos Algunos

avances

Página 19

Avanzar en las reformas para aumentar el crecimiento: ritmo de ajuste fiscal y políticas de estímulo al crecimiento

Avanzar en las reformas para aumentar el crecimiento: ritmo de ajuste fiscal y políticas de estímulo al crecimiento

Avanzar cambios en la gobernanza del euro para poder diseñar la hoja de ruta hacia una unión

fiscal y una resolución bancaria única

Avanzar cambios en la gobernanza del euro para poder diseñar la hoja de ruta hacia una unión

fiscal y una resolución bancaria única

avances

hasta ahora,

pero se

necesita más


Tímidos avances, pero aún temas cruciales por resolver

Implementación de la quita de deuda griega

Implementación de la quita de deuda griega

Algunos avances…

Un cortafuegos soberano creíbleUn cortafuegos soberano creíble

… pero aún temas pendientes

1

Página 20

Aprobación del tratado fiscalAprobación del tratado fiscal

Provisión de liquidez de largo plazopor parte del BCE

Provisión de liquidez de largo plazopor parte del BCE

Mayores avances hacia una unión fiscal y ralentizar su aplicación

Mayores avances hacia una unión fiscal y ralentizar su aplicación2

3 Agenda para promover el crecimientoAgenda para promover el crecimiento

Las medidas tomadas solo han permitido salir del paso frente a la crisis. La autoridades se mantienen por detrás de los acontecimientos

Las medidas tomadas solo han permitido salir del paso frente a la crisis. La autoridades se mantienen por detrás de los acontecimientos


Grecia: se mantienen las dudas sobre su solvencia. Atención a Portugal.

Grecia y Portugal: previsiones de deuda públicaFuente: BBVA Research y FMI

Grecia

• Se mantienen riesgos:

• Elecciones el 6 de mayo• Duro camino con mas reformas

1

140

160

180

PortugalGrecia*

Página 21

• Duro camino con mas reformas • Continuación de la recesión.

Portugal

• Ajuste fiscal y reformas de acuerdo a lo planeado

• Cierre del déficit exterior en marcha

• Pero no será suficiente para acceder a los mercados en 2013Q3.

40

60

80

100

120

140

10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30

* Escenario optimista para Grecia. Supone una participación del 95% de los tenedores de bonos en la quita, un crecimiento cercano al 3% a partir de 2015 y un superávit primario del 4,5% del PIB a partir de 2014 (déficit primario de 2.4% en 2011)


El cortafuegos soberano (EFSF/ESM) no se percibe suficiente

Recursos ESM/EFSF y necesidades brutas de financiación en España e Italia (déficit y deuda de largo plazo)Fuente: BBVA Research y Bloomberg

(ESM)

1

Nueva capacidad de préstamo disponible: 500 mm EUR (mas 200 mm del EFSF), a los que se pueden

sumar los 420 mm del FMI

Nueva capacidad de préstamo disponible: 500 mm EUR (mas 200 mm del EFSF), a los que se pueden

sumar los 420 mm del FMIEFSF fondos

700

800

Página 22

No es suficiente para calmar a los mercados, dadas las necesidades de

financiación de España e Italia

No es suficiente para calmar a los mercados, dadas las necesidades de

financiación de España e Italia

Pero…

A no ser que preste pari passu el riesgo es que ahuyente a los inversores privados en bonos

A no ser que preste pari passu el riesgo es que ahuyente a los inversores privados en bonos

ESM capacidad prestable

EFSF fondos comprometid.

España

Italia

0

100

200

300

400

500

600

Cortafuegos Necesidades de Financiación España e Italia

2012-13

Necesidades de Financiamiento España e

Italia 2012-13

No puede intervenir directamente en los sistemas financieros

No puede intervenir directamente en los sistemas financieros


Se aprueba el tratado fiscal, pero puede verse como poco estricto

Tratado fiscal

2

Aún pendiente: hoja de ruta hacia una unión fiscal.

• El tratado fiscal compromete a los gobiernos a establecer reglas en la Constitución para limitar los déficits estructurales al 0,5% del PIB.

• Con todo, no hay avances en relación a una unión fiscal, ni en el ajuste fiscal de corto plazo.

Página 23

Un cambio significativo hacia el control fiscal de los países miembros

Un cambio significativo hacia el control fiscal de los países miembros

Puede verse como poco ambicioso como para justificar una acción más decidida por parte del ala más dura

del BCE y de Alemania

Puede verse como poco ambicioso como para justificar una acción más decidida por parte del ala más dura

del BCE y de Alemania

Eurobonos: convenientes como mecanismo de aseguramiento y una

hoja de ruta

Eurobonos: convenientes como mecanismo de aseguramiento y una

hoja de ruta

La propuesta de bonos “azules” y “rojos” tiene la ventaja de mantener

la disciplina de mercado

La propuesta de bonos “azules” y “rojos” tiene la ventaja de mantener

la disciplina de mercado

hacia una unión fiscal.


La liquidez de largo plazo del BCE calmó, con alguna incomodidad…3

Diferencial soberano con Alemania (bono a 10 años, pbs)Fuente: Bloomberg y BBVA Research

Durante el primer trimestre, disminuyó el riesgo de liquidez

de los bancos europeos…

Durante el primer trimestre, disminuyó el riesgo de liquidez

de los bancos europeos…

… y los mercados de financiación se … y los mercados de financiación se

800Irlanda España Italia Bélgica

Francia Holanda Austria

Página 24

… y los mercados de financiación se reabrieron con cierta cautela,

ayudando a reducir las primas de riesgo soberanas,

… y los mercados de financiación se reabrieron con cierta cautela,

ayudando a reducir las primas de riesgo soberanas,

Pero estos efectos han sido temporales. Las dudas recientes sobre España han

incrementado las tensiones.

Pero estos efectos han sido temporales. Las dudas recientes sobre España han

incrementado las tensiones.

En cualquier caso, el BCE puede servir solamente como un puente hacia el largo plazo, que depende de las reformas estructurales y de una agenda para el crecimiento

En cualquier caso, el BCE puede servir solamente como un puente hacia el largo plazo, que depende de las reformas estructurales y de una agenda para el crecimiento

0

200

400

600

oct-11 nov-11 dic-11 ene-12 feb-12 mar-12 abr-12


… pero también ha incrementado la exposición de los bancos al soberano 3

Tenencias de bonos de la zona euro como % de los activos (%)Fuente BCE y BBVA Research

Intervención indirecta del BCE en el mercado de bonos soberanos a través

de la banca

Intervención indirecta del BCE en el mercado de bonos soberanos a través

de la banca 7,0

7,5

Página 25

Aumento de la exposición de la banca al soberano incrementa el potencial de

retroalimentación negativa entre ambos

Aumento de la exposición de la banca al soberano incrementa el potencial de

retroalimentación negativa entre ambos

Refuerza la necesidad de una solución definitiva a las dudas sobre la

solvencia soberana y un mecanismo de provisión de liquidez

Refuerza la necesidad de una solución definitiva a las dudas sobre la

solvencia soberana y un mecanismo de provisión de liquidez

4,0

4,5

5,0

5,5

6,0

6,5

ene-

10

mar

-10

may

-10

jul-1

0

sep-

10

nov-

10

ene-

11

mar

-11

may

-11

jul-1

1

sep-

11

nov-

11

ene-

12

España Italia


Es necesario implementar y profundizar las reformas presentadas

España

Italia(Gobierno tecnocrático)

• Regla fiscal y consolidación

• Reforma de las pensiones y profesiones

• Reformas laboral en proceso de elaboración

3

Página 26

España(Gob. con mayoría absoluta

para los próximos 4 años)

Portugal(Gob. Con mayoría simple para

los próximos 3.5 años)

Grecia(Gobierno tecnocrático)

• Consolidación fiscal, regla constitucional

• Restructuración del sistema financiero en marcha

• Reforma laboral

• Fuertes retos para la consolidación fiscal

• Privatizaciones (?)

• Reformas para recuperar el crecimiento a largo plazo

• Consolidación fiscal sin ajustes contables

• Reforma profunda del mercado laboral

• Reforma del mercado de productos en marcha


1.0

1.5

2.0

2.5

Deuda pública (%PIB)

Deuda de las familias (%PIB)Déficit Público (%PIB)

Alemania

Francia

Italia

España

Monitoreo de desequilibrios estructurales en Europa (“six pack”).Desequilibrios macroeconómicos en Europa periférica (six pack) Índice. Unidades en desviaciones típicas respecto a la media de la zona euro (media zona euro = 0)Fuente: BBVA Research, Eurostat y Haver

3

Página 27

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

Aumento precio real de la vivienda

Aumento crédito al sector privado

(%PIB)

Tasa de paro

Saldo cuenta corriente (%PIB)Posición de Inversión Int'l (%PIB)

Aumento del tipo de cambio

efectivo real

Pérdida de cuota de mercado de

exportaciones

Aumento de CLUs

España

Grecia

Portugal


Una corrección muy rápida de los desequilibrios puede ser contraproducente: el ejemplo fiscal

Distribución de las consolidaciones fiscales en países OCDE con objetivos de reducción de déficitFuente_ BBVA Research a partir de Devries et al (2011)

Pocas reducciones del déficit han sido mayores al

3% del PIB en un año

35

40

45

50

Irlanda 2009 (-7.0%)Italia 1993 (-0.9%)Italia 1995 ( 2.8%)

Crecimiento del PIB

3

Página 28

0

5

10

15

20

25

30

35

0.33 0.67 1.00 1.33 1.67 2.00 2.33 2.67 3.00 3.33 3.67 >4.00

Número de casos

Tamaño de la consolidación en un año

Italia 1992 ( 0.7%)Suecia 1995 ( 3.9%)Finlandia1994 ( 3.6%)

Italia 1995 ( 2.8%)Finlandia1993 (-0.8%)

Basado en 173 casos de consolidación fiscal entre 1978-2009 para 17 países de la OECD

(Australia, Austria, Bélgica, Canadá, Dinamarca, Finlandia, Francia, Alemania, Irlanda, Italia, Japón, Holanda, Portugal, España, Suecia, Reino Unido y EE.UU.).


Gobierno general: ajuste del déficit (pp del PIB)Fuente: BBVA Research basado en MINHAP

Fuerte desviación del objetivo de déficit en 2011 y decisión unilateral de incrementar el objetivo de 2012

Fuerte desviación del objetivo de déficit en 2011 y decisión unilateral de incrementar el objetivo de 2012

Ley de Estabilidad Presupuestaria:Ley de Estabilidad Presupuestaria:

El ejemplo de España: el ajuste fiscal debe centrarse en el componente estructural

Proceso de consolidación fiscal

3

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

Fuente: BBVA Research y MINAHP

Página 29

Ley de Estabilidad Presupuestaria:0% del PIB de déficit estructural en 2020

Ley de Estabilidad Presupuestaria:0% del PIB de déficit estructural en 2020

El ajuste del gobierno central es creíble: más dudas sobre los gobiernos

regionales

El ajuste del gobierno central es creíble: más dudas sobre los gobiernos

regionales

Aumentan los temores sobre la falta de crecimiento

Aumentan los temores sobre la falta de crecimiento

Se necesita un nuevo pacto

-3,0

-2,0

-1,0

0,0

1,0

2,0

2011 (Déficit: -8,5%) 2012 (Objetivo: -5,3%) 2013 (Objetivo: -3,0%)

Deterioro cíclico Ajustado de ciclo Medidas adicionales

Deterioro Estructural Ajuste total


CrisisCrisis

¿Por qué?¿Por qué?

Las tensiones han regresado rápidamente después de: (i) la inyección de liquidez de largo plazo del BCE; (ii) las reformas estructurales en España e

Italia, y (iii) las decisiones sobre el ESM y el tratado fiscal.

Las tensiones han regresado rápidamente después de: (i) la inyección de liquidez de largo plazo del BCE; (ii) las reformas estructurales en España e

Italia, y (iii) las decisiones sobre el ESM y el tratado fiscal.

Los inversores anticipan el impacto negativo sobre el crecimiento de la austeridad fiscal; ven la restructuración como una posibilidad y ven una

intervención del ESM como una trampa

Los inversores anticipan el impacto negativo sobre el crecimiento de la austeridad fiscal; ven la restructuración como una posibilidad y ven una

intervención del ESM como una trampa

La crisis europea es el mayor riesgo para la economía global

Página 30

Solución: eliminar el escenario de salida del euro

Solución: eliminar el escenario de salida del euro

intervención del ESM como una trampa intervención del ESM como una trampa

Hoja de ruta hacia la integración fiscalHoja de ruta hacia la integración fiscal

La consolidación fiscal debe ser gradual y con planes explícitos para un horizonte multianual.

Debe centrarse en los déficits estructurales.

La consolidación fiscal debe ser gradual y con planes explícitos para un horizonte multianual.

Debe centrarse en los déficits estructurales.

No se debe poner todo el peso en las medidas de austeridad, sino en reformas estructurales a cambio de una estrategia de crecimiento:

debe haber incentivos simétricos.

No se debe poner todo el peso en las medidas de austeridad, sino en reformas estructurales a cambio de una estrategia de crecimiento:

debe haber incentivos simétricos.

Relanzar la inversión europea en infraestructuras Relanzar la inversión europea en infraestructuras


… y el factor político es cada vez más importante (dejá vu Latam?)

Abr 22: Elecciones presidenciales en Francia (1a vuelta)

May 6: Elecciones al parlamento en Grecia

May 6: Elecciones presidenciales en Francia (2ª vuelta)

May 6: Elecciones regionales en Alemania (Schleswig-Holstein)

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1600

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2000 Elecciones México y Brasil

Elecciones Brasil

Calendario de eventos relevantes para la UE. Abril-Julio 2012Fuente_ BBVA Research

Diferencial del EMBI Latam en periodos electoralesFuente_ BBVA Research y JPMorgan

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Holstein)

May 13: Elecciones regionales en Alemania (Renania del norte - Westphalia)

May 31: Referendum en Irlanda (tratado fiscal)

Final May: Cuarta revisión de la troika al programa de Portugal

Jun 10,17: Elecciones legislativas en Francia

Jun 18-19: Cumbre G20.

Jun 27: Posible fecha de elecciones generales en Holanda

Jun 30: Fecha límite para alcanzar 9% ratio de capital principal en los bancos

Jul: Entrada en vigor del ESM

Verano: Negociaciones para el segundo programa de rescate en Portugal.

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Lehman Brothers

Crisis

Elecciones

México y

Brasil

Elecciones

Brasil

Esperando la solución de la crisis Europeade la crisis Europea

Jorge Sicilia

BBVA Research │Economista Jefe

5º Congreso Internacional FIAP - Asofondos│ Cartagena, 27 de abril de 2012


• La reforma del sistema de pensiones ayudará a mejorar las perspectivas sobre la sostenibilidad del sistema, al reducir el gasto en pensiones sobre PIB.

• Es una reforma sustantiva, que introduce cambios importantes en el sistema.

Gasto en pensiones contributivas en % del PIB Simulaciones tras la reformaFuente: BBVA Research

Factor de sostenibilidad

Por ejemplo, en España ya se ha avanzado en la reforma de las pensiones

25%

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• Dadas la incertidumbres existentes sobre el empleo, la productividad y la demografía es conveniente que la evaluación de la reforma se vaya haciendo desde su implantación

• Si fuera necesario, habría que aplicar el factor de sostenibilidad antes de 2027 0%

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Gasto sin reforma Gasto con reforma Ingresos


Se observan notables similitudes en las reformas del sistema público de pensiones español y el alemán.Sin embargo, el sistema español continúa siendo más generoso.

España Alemania

Edad oficial de jubilación 67 67

Número de años cotizados en edad oficial con el 100% base

Sistema de pensiones contributivasEspaña vs. Alemania

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Número de años cotizados en edad oficial con el 100% base

reguladora38,5 45

Tasa de sustitución pensión pública antes de la reforma 81,2% 48%

Edad de jubilación anticipada 61/63 63

Número de años cotizados para jubilación anticipada 33 35

Tasa de sustitución pensión pública después de la reforma 69% (e) 43%

Factor corrector de sostenibilidad A partir de 2027 SI

Años de bonificación por hijos a cargo 2 3

Cobertura de la población con el tercer pilar 7% 64%


Las grandes reducciones del déficit han incluido alzas de impuestos significativasMayores consolidaciones fiscales en OECD, 1978-2009: descomposición por tipo de ajusteFuente BBVA Research a partir de Devries et al (2011) En casos de grandes

reducciones del déficit, el gasto público no se redujo en más de 2.5pp del PIB (excepto en casos de elevada presión tributaria inicial).

7.0

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Menor Gasto Mayores ingresos

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tributaria inicial).

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1992 -1993

1993 -1994

1991 -1992

1993 -1994

1994 -1995

1995 -1996

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1983 -1984

1994 -1995

1983 -1984

Esperando la solución de la crisis europea

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