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롯데그룹은 4월 26일 롯데제과, 롯데쇼핑, 롯데푸드, 롯데칠성음료 4개사가 투자

부문을 분할•합병 하며, 합병 주체인 롯데제과 투자부문은 롯데지주(가칭)로 사

명을 변경할 계획을 공시하였다. 당사가 이를 검토한 결과, 상법상의 분할 법인

간 상호 연대보증의무와 합병법인의 피합병법인 의무 인수 조항에 의거하여 금번

지배구조 개선안이 현재 등급을 부여하고 있는 채권 및 기업어음의 신용등급에 미

치는 영향은 제한적으로 판단된다. 그러나 각 업체의 재무융통성을 보강하였던 계

열 지분 상당부분이 투자 부문으로 이관되며, 대부분의 이자부차입금을 사업법인

이 부담하는 점을 감안할 때, 분할 이후 각 사업법인의 신용도는 분할 이전과 달라

질 수 있다.

1. 주요 내용

롯데그룹은 롯데제과, 롯데쇼핑, 롯데칠성음료 및 롯데푸드의 투자부문을 각각 인

적 분할 후 합병할 예정이다. 분할 후 롯데쇼핑, 롯데칠성음료, 롯데푸드의 사업부

문은 존속법인으로 존재하며, 롯데제과의 사업부문은 분할 신설된다. 합병방식은

롯데제과의 존속법인이 롯데쇼핑, 롯데칠성음료, 롯데푸드의 투자부문을 흡수하

는 방식이며, 흡수합병 이후 합병존속법인인 롯데제과는 롯데지주로 사명을 변경

할 예정이다. 합병분할기일은 2017년 10월 1일이다.

롯데지주는 다수의 계열사 지분을 보유하게 되면서, 중간지주 역할을 할 것으로 예

상된다. 롯데지주는 롯데쇼핑, 롯데칠성음료, 롯데푸드의 분할 존속법인 지분과 롯

데로지스틱스, 롯데건설 등의 비주력 계열사 지분 및 일부 금융계열사 지분을 보유

할 예정이다. 분할/합병 과정 및 목적을 감안할 때, 향후 롯데지주는 롯데제과의 지

분을 확보할 가능성이 높으며, 사업법인 주주들의 현물출자를 통하여 주요 사업법

인들에 대한 지분율 역시 높아질 수 있다고 본다. 한편, 공정거래법에 따른 지주회

롯데그룹, 지배구조 개선안에

따른 각 사별 신용도 영향 검토 배인해

평가 4실 선임연구원 I 02-368-5388 I ihbae@korearatings.com

김광수

평가 3실 평가전문위원 I 02-368-5575 I kimks@korearatings.com

최주욱

평가 4실 평가전문위원 I 02-368-5303 I jwchoi@korearatings.com

사의 행위제한 해소 규정에 따라 금융계열사 지분은 2년 이내 매각할 필요가 있다.

공시된 합병비율에 따르면, 신동빈 회장, 호텔롯데, 롯데알미늄, 한국후지필름 등

특수관계인이 롯데지주의 지배지분을 확보할 것으로 예상된다.

분할 합병 이후 롯데지주는 5.1조원의 자산과 0.6조원의 부채, 4.5조원의 자본을 보

유하게 된다. 5.1조원의 자산 대부분은 계열 지분으로 구성되며, 부채 중 이자부

차입금은 롯데푸드에서 이관되는 200억원 외에는 없다.

롯데지주가 차입금을 거의 보유하지 않음에 따라 분할에 따른 연대보증 의무는 롯

데지주에 편향된다. 롯데지주는 롯데쇼핑, 롯데칠성음료, 롯데푸드 존속법인 차입

금과 롯데제과의 신설법인 차입금 합산 6.3조원에 대하여 연대보증을 제공하여야

한다. 반면, 롯데지주의 이자부 차입금은 롯데푸드로부터 이관된 200억원 외에는

없으므로, 각 사업법인들이 롯데지주에 제공하여야 하는 차입금에 대한 연대 보증

의무는 미미한 수준이다.

2. 지배구조 개선안에 따른 각 사별 신용도 검토

분할존속법인과 분할신설법인이 분할전 채무를 연대하여 책임져야 하며, 합병 이

후 피합병법인의 채무를 합병법인이 책임져야 하는 상법상의 규정(상법 제530조

의 9 분할 및 분할합병 후의 회사의 책임, 상법 제235조 합병의 효과)을 감안할 때,

금번 분할 및 합병이 당사가 등급을 부여하고 있는 기존 채무의 상환가능성에 미치

는 영향은 제한적이라고 본다.

다만, 각 사업회사 관점에서는 거액의 계열 지분이 투자부문으로 이관되며 자산이

축소되었지만, 차입금은 이관되지 않았기 때문에, 자산구성 및 레버리지 측면의 약

화가 예상된다. 분할, 합병을 반대하는 주주들의 주식매수청구권 행사에 따른 자금

[표 1] 산업단지 관련 유동화 추이

회사명 장기등급 단기등급

롯데제과 AA+(안정적) A1

롯데쇼핑 AA+(안정적) Not Rated

롯데칠성음료 AA+(안정적) Not Rated

롯데푸드 Not Rated A1

[표 2] 롯데지주(가칭)의 분할 합병 이후 주주구성

주주명 지분율(%) 의결권 기준 지분율(%)

신동빈 10.6 12.0

신동주 5.7 6.5

신격호 2.9 3.3

호텔롯데 6.6 7.5

롯데알미늄 6.3 7.2

한국후지필름㈜ 3.9 4.5

롯데정보통신㈜ 2.4 2.7

롯데건설㈜ 0.5 0.5

㈜부산롯데호텔 0.5 0.6

자기주식 12.3

특수관계자 합계 62.1 56.8

[표 4] 롯데지주의 분할 합병 이후 보유 주요 계열회사 지분

구분 주식수(주) 지분율

롯데칠성음료(주)_보통주 154,194 19.3%

롯데칠성음료(주)_우선주 6,489 8.4%

롯데푸드(주) 250,143 22.1%

롯데쇼핑(주) 5,045,969 19.1%

롯데로지스틱스(주) 270,244 18.9%

롯데글로벌로지스(주) 1,380,883 5.7%

(주)롯데리아 261,861 54.4%

롯데정보통신(주) 655,810 7.7%

코리아세븐(주) 24,503,848 67.6%

롯데자산개발(주) 24,372,719 60.5%

대홍기획 17,600 44.0%

롯데캐피탈(주) 8,536,058 25.6%

롯데인천개발(주) 3,000,000 15.0%

롯데카드(주) 70,088,853 93.8%

롯데멤버스(주) 2,311,510 93.9%

롯데건설(주) 1,058,337 3.2%

주)분할 합병이후 호텔롯데의 롯데지주(가칭) 지분율은 자사주를 포함할 때는 6.6%, 자사주를 제외할 때는 7.5%임

자료)경영공시자료, 한국기업평가 재가공

주)분할 합병이후 호텔롯데의 롯데지주(가칭) 지분율은 자사주를 포함할 때는 6.6%, 자사주를 제외할 때는 7.5%임

자료)경영공시자료, 한국기업평가 재가공

분할 합병 이전 분할 합병 이후

주) 의결권 기준 지분율은 자사주 제외 기준

자료) 경영공시자료, 한국기업평가 재가공

자료)경영공시자료, 한국기업평가 재가공

[표 3] 롯데지주의 분할 합병 이후 재무제표

구분롯데제과

존속(투자)롯데쇼핑

신설(투자)롯데칠성

신설(투자)롯데푸드

신설(투자)롯데지주

(가칭)

현금등 26 5 0 20 51

계열지분 1,979 1,715 923 193 4,809

기타자산 132 81 - 0 214

자산총계 2,137 1,802 923 213 5,074

단기성차입금

- - - 20 20

장기성차입금

- - - - -

기타부채 294 143 104 29 570

부채총계 294 143 104 49 590

자본총계 1,843 1,659 819 164 4,484

주) 롯데제과존속법인과 롯데쇼핑, 롯데칠성음료, 롯데푸드의 분할신설법인의 단순 합산 기준

자료)경영공시자료, 한국기업평가 재가공

(단위: 십억원)

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소요가 발생할 수 있는 점도 재무적 부담요인이다. 이에 금번 지배구조 개선안 이

행 완료 후 각 사업법인들의 신용도는 자산 기반의 재무융통성 변동 수준 등에 따

라 변경될 수 있다.

1) 롯데제과의 분할신설법인

롯데제과 분할신설법인에 이관된 채권 및 기업어음의 신용도는 분할 이전과 유의

미한 차이가 없다고 판단한다. 분할 전 차입금을 전액 이관받았지만, 분할에도 불

구하고 상법 제530조의 9에 의거 분할 존속법인인 롯데지주가 기존 차입금에 대

하여 연대하여 상환의무를 부담하기 때문이다.

분할 이후 롯데제과 분할신설법인의 신용도는 분할 이전과 달라질 수 있다. 롯데제

과 분할신설법인은 분할 이전 3.8조원 중 1.7조원의 자산과 이자부차입금 전액을

이관받을 예정이다. 이에 따라 분할신설법인의 차입금의존도는 분할 이전 14%에

서 32%, 부채비율은 47%에서 121%로 악화되게 된다. 또한, 분할 전 롯데제과의

재무융통성을 강화했던 계열 지분 대부분이 분할 존속기업에 남게되어, 분할 신설

법인의 재무융통성은 분할 이전 대비 약화될 것으로 추정된다.

2) 롯데쇼핑, 롯데칠성음료, 롯데푸드의 분할존속법인

당사가 신용등급을 부여하고 있는 각 사의 채권 및 기업어음 신용도는 분할 및 합

병 이후에도 유의미한 차이가 없다고 판단한다. 분할 전 차입금 대부분이 분할존속

법인에 남지만(롯데푸드는 200억원 이관), 연대 상환의무를 가진 분할신설법인이

롯데지주에 흡수합병되므로, 롯데지주가 각 사의 차입금에 대하여 연대 상환의무

를 갖게 된다. 상법상 분할 법인간 상호 연대보증의무와 합병법인의 피합병법인 의

무 인수 조항을 감안할 때, 금번 분할 합병이 당사가 등급을 부여하고 있는 기존 채

무의 상환가능성에 미치는 영향은 매우 제한적이라고 판단된다. 분할 이후 각 사

모두 재무안정성과 재무융통성의 저하가 예상되며, 저하 정도는 이관 자산의 규모

에 따라 차이가 있다.

① 롯데쇼핑의 분할존속법인

롯데쇼핑은 1.8조원의 자산과 이연법인세부채 등 1,428억원의 부채를 분할신

설법인에 이관할 예정이다. 이관부채 중 이자부 차입금은 포함되어 있지 않다.

이에 따라 자산규모는 26.0조원에서 24.2조원으로, 자본총계는 15.5조원에서

13.8조원으로 축소되며, 차입금의존도는 분할 전 16.6%에서 분할 후 17.8%로,

부채비율은 67.6%에서 74.6%로 악화된다. 한편, 롯데쇼핑의 재무융통성 강화

에 기여하였던 비관련 계열 지분이 이관됨에 따라 재무융통성 역시 저하된 것

으로 파악된다. KR은 현재 예상되는 레버리지 지표와 재무융통성의 변화 정도

가 롯데쇼핑의 신용도에 미치는 영향은 제한적이라고 본다. 레버리지 지표의 악

화 정도는 10%p 이내로 크지 않을 것으로 보이며, 재무융통성의 저하 정도 역

시 잔여 계열 지분과 보유 자산 등을 감안할 때, 유의미한 수준은 아니라고 판

단되기 때문이다.

② 롯데칠성음료의 분할존속법인

롯데칠성음료는 9,230억원의 자산과 이연법인세부채 등 1,043억원의 부채를

분할신설법인에 이관할 예정이다. 이관부채 중 이자부 차입금은 포함되어 있지

않다. 이에 따라 자산규모는 4.5조원에서 3.5조원으로, 자본총계는 2.3조원에

서 1.5조원으로 축소되며, 차입금의존도는 분할 전 30.6%에서 분할 후 38.5%

로, 부채비율은 93.1%에서 137.2%로 악화된다. 한편, 롯데칠성음료의 재무융

통성 강화에 기여하였던 비관련 계열 지분이 이관됨에 따라 재무융통성 역시 저

하된 것으로 파악된다. KR은 현재 예상되는 레버리지 지표와 재무융통성의 변

화 정도가 롯데칠성음료의 신용도에 일정수준 영향을 미칠 수 있다고 본다. 계

열지분 이관에도 불구하고 장부가액 1.4조원의 부동산 보유에 따른 재무융통

성 강화 요인이 여전히 유효하므로, 재무융통성의 유의미한 저하 가능성은 제

한적이지만, 차입금의존도와 부채비율의 악화 정도가 각각 8%p 및 44%p로 다

소 큰 편이다. 향후 레버리지 지표 악화 정도를 자체 현금창출력으로 보완 가능

한지를 모니터링할 계획이다.

③ 롯데푸드의 분할존속법인

롯데푸드는 2,127억원의 자산과 이연법인세부채 290억원, 이자부차입금 200

억원 등 491억원의 부채를 분할신설법인에 이관할 예정이다. 이에 따라 자산

규모는 1.3조원에서 1.1조원으로, 자본총계는 0.9조원에서 0.8조원으로 축소되

며, 차입금의존도는 분할 전 9.1%에서 분할 후 9.0%로, 부채비율은 41.7%에서

44.2%로 악화된다. 한편, 롯데푸드의 재무융통성 강화에 기여하였던 비관련 계

열 지분이 이관됨에 따라 재무융통성 역시 저하된 것으로 파악된다. KR은 현재

예상되는 레버리지 지표와 재무융통성의 변화 정도가 롯데푸드의 신용도에 미

치는 영향은 제한적이라고 본다. 레버리지 지표의 악화 정도는 5%p 이내로 크

지 않을 것으로 보이며, 재무융통성의 저하 정도 역시 잔여 계열 지분과 보유 자

산 등을 감안할 때, 유의미한 수준은 아니라고 판단된다.

3. 추가 모니터링 요인

1) 계열의 추가 지분 변동 여부

공정거래법상 지주회사로 인정받기 위해서는 자회사 지분의 추가 확보, 금융자

회사 배제 등 행위제한 해소가 필요하다. 이러한 과정에서 지분율 변동, 자산 및

부채의 변화, 금융자회사의 지분 이동 등이 예상되며, 롯데지주 및 사업자회사

의 재무부담 확대 등 자본구조 변화 가능성을 배제할 수 없다. 또한, 계열 전체의

순환출자가 완전 해소된 상황은 아니므로, 계열 내 지분의 추가 이동 또는 양수

도 가능성 역시 높다고 보여진다. 이러한 점을 감안하여 계열의 추가적인 지분

변동 사항과 해당 법인의 자금 부담 등을 점검할 것이다.

2) 분할 이후 각 사업법인의 신용도

분할 합병 이후 각 사업법인 공히 자본구조와 재무융통성의 악화가 예상된다.

KR은 각 사별 자본구조와 재무융통성의 저하 정도가 분할 이전의 신용도를 훼

손할 정도인지를 모니터링 할 계획이다.

3) 롯데지주 신용도

롯데지주는 롯데제과의 분할 존속법인이지만, 사업부문 분할 및 투자부문 분할

신설법인의 흡수합병을 통하여 계열 지분만을 보유한 순수지주회사 형태로 전

환될 예정이다. 롯데지주의 신용도를 신규 부여할 경우, 핵심계열사의 신용도와

비중, 롯데지주의 차입부담 등을 감안하여 결정할 것이다.

- 롯데지주의 신용도는 주력 계열사의 신용도에 종속될 것으로 예상되지만, 분

할 이후 주력계열사의 신용도 변화 가능성을 배제할 수 없다.

- 분할/합병기일 이후 롯데지주의 보유 지분이 추가적으로 변동될 가능성이 있

다. 분할/합병 시 롯데제과 분할신설법인의 지분을 보유하지 않을 것으로 추

정되므로, 롯데제과의 지분을 확보할 필요가 있다. 또한, 상장사 20%(비상장

사 40%) 지분 보유 및 금융계열사 매각 등 공정거래법 상 지주회사의 행위제

한 요건의 해소가 필요하다.

- 현재 계획 상으로는 분할 시점 차입금을 200억원 수준으로 예정하고 있지만,

[표 5] 롯데제과 분할신설법인의 분할 전후 재무상태표(별도 기준)

구분 분할전(A) 분할후(B) A-B

현금등 80 54 26

기타유동자산 525 461 64

비유동자산 3,243 1,197 2,047

자산총계 3,849 1,712 2,137

단기성차입금 300 300 0

장기성차입금 250 250 0

기타부채 681 387 294

부채총계 1,230 936 294

자본총계 2,618 775 1,843

총차입금 550 550 0

차입금의존도 14.3 32.1 -17.8

부채비율 47.0 120.8 -73.8

자료)경영공시자료, 한국기업평가 재가공

(단위: 십억원, %)

[표 6] 3사 분할 전후 간략 재무상태표(별도/개별 기준)

구분롯데쇼핑 롯데칠성음료 롯데푸드

분할전(A) 분할후(B) A-B 분할전(A) 분할후(B) A-B 분할전(A) 분할후(B) A-B

현금등 883 878 5 293 292 0 37 17 20

기타유동자산 3,014 3,009 5 665 665 0 427 427 0

비유동자산 22,086 20,296 1,790 3,511 2,588 923 873 680 193

자산총계 25,983 24,183 1,800 4,468 3,545 923 1,336 1,123 213

단기성차입금 1,226 1,226 0 615 615 0 85 65 20

장기성차입금 3,089 3,089 0 751 751 0 36 36 0

기타부채 6,162 6,019 143 788 684 104 272 243 29

부채총계 10,477 10,334 143 2,155 2,050 104 394 344 49

자본총계 15,506 13,849 1,657 2,313 1,495 819 943 779 164

총차입금 4,315 4,315 0 1,366 1,366 0 121 101 -20

차입금의존도 16.6 17.8 -1.2 30.6 38.5 -8.0 9.1 9.0 0.1

부채비율 67.6 74.6 -7.1 93.1 137.2 -44.0 41.7 44.2 -2.5

주: 2016년말 재무상태표 기준

자료: 경영공시자료, 한국기업평가 재가공

(단위: 십억원, %)

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계열 지분의 양수도에 따라 차입금이 증가할 가능성이 있다. 롯데지주의 차입

금 규모가 일정 수준 이상으로 증가할 경우 계열 통합등급과 롯데지주의 등급

에 차이가 발생할 수 있다.

4) 유사시 계열 지원 주체의 변화

일부 롯데 계열사들의 신용도에는 유사시 계열 지원 가능성(Extra-ordinary

Support)이 적용되고 있다. 금번 지배구조 개편 과정에서 모회사가 변경될 경우

지원주체가 재설정될 수 있으며, 계열지원가능성의 적용 여부가 변경될 수 있다.

당사는 롯데그룹 지배구조 개편이 금번 공시된 분할/합병만으로 완료될 것이라

고 보지 않기 때문에, 중단기 관점에서 지원주체와 지원능력의 변경 여부를 점검

하여 해당 계열사의 신용도에 반영할 계획이다.