국내외 증권거래소의 기업지배구조 특화지수(CGI) 비교 [下 : 평가 ... ·...

토픽분석Ⅱ

| 44

국가 지수 명도입년도

발표 기관

1 브라질 Special Corporate Governance Stock Index (IGC) 2001브라질 거래소

(BM&FBovespa)

2 중국SSE Corporate Governance Index,

SSE 180 Corporate Governance Index2008

상하이증권거래소(SSE)

3 이탈리아 FTSE Italia STAR 2001밀라노 증권거래소

(Borsa Italiana)

4 멕시코 Indice IPC Sustentable 2011 멕시코 증권거래소 (BMV)

5 페루 Good Corporate Governance Index 2008페루 리마 증권거래소

(BVL)

6 남아공 Socially Responsible Investment (SRI) Index 2004요하네스버그 증권거래소

(JSE)

국내외 증권거래소의

기업지배구조 특화지수(CGI) 비교 [下]

: 평가 및 공시 방식, 모니터링을 중심으로토픽분석Ⅱ

안상아｜한국기업지배구조원 연구원

Ⅰ. 서론

본 고에서는 금년 3･4월호에 실린 “국내외 증권거래소의 기업지배구조 특화지수(CGI)

비교 [上] : 도입배경 및 운영 방식을 중심으로”에서 충분히 다루지 못한 1) 지수 산출을

위한 평가 주체와 평가 방법, 2) 평가 기준과 그 제･개정 주체, 3) 공시 방식 및 시상

여부, 4) 모니터링과 그에 따른 종목 제외 방식, 5) 금융상품 기초지수로의 활용을 다루

고자 한다. 조사대상은 아래 <표 1>에 적힌 바와 같이, [上]편과 같다.

<표 1> 국가별 기업지배구조 특화지수와 도입년도, 발표 기관

국내외 증권거래소의 기업지배구조 특화지수(CGI) 비교 [下] : 평가 및 공시 방식, 모니터링을 중심으로

45 |

국가 지수 명도입년도

발표 기관

7 한국지배구조책임투자지수 (KRX SRI Governance),

사회책임투자지수 (KRX SRI)2003 한국거래소 (KRX)

8 터키 Corporate Governance Index 2007 이스탄불 증권거래소(ISE)

Ⅱ. 본론

가. 평가 주체와 평가 방법

피평가 기업과 이해관계가 상충하지 않는 기관이 정확한 정보에 근거하여 공정하게 평

가하는 것은 지수의 공신력 확보에 필수적이다. 특히 우리나라1)와 같이 증권거래소 지분

을 보유한 기업 중 일부가 지수 산출을 위한 피평가 기업이고, 전체 피평가 기업 수가

지배구조 특화지수를 운영하는 타국 증권거래소 대비 압도적으로 많아 장기간의 평가가

필요한 구조라면 더욱 그러할 것이다.

8개국 지수 모두 사업보고서, 정관, 웹사이트 등 외부 공시자료를 주로 활용해 평가하

는데 일부 피평가 기업의 자체 리서치나 피드백을 활용하기도 한다. 일단 특별 상장부

규정에 근거해 지배구조 프리미엄 시장을 운영하는 이탈리아와 브라질은 평가 주체가 자

연히 증권거래소이다. 상기 두 증권거래소와 상하이 증권거래소(SSE)를 제외한 나머지

5개국 증권거래소의 지수 평가는 모두 독립적 기관에의 아웃소싱이 활용된다.

중국 상하이 증권거래소(SSE)는 상장기업을 위한 지배구조 모범규준과 국가적 특성을

종합적으로 반영한 20개 지배구조 문항에 대한 자기평가지를 제출토록 하고 있다. 이사

회 운영, 이해관계 충돌, 특수관계자 거래 등을 다루는 20문항 중 7문항이 지배주주와

관련된 내용이다. 이 자기평가지와 외부 공시된 자료를 바탕으로 상하이 증권거래소와

중증지수유한공사(CSI)가 함께 평가하여 완성도를 높인다. 그 뒤 상하이 증권거래소가

펀드 매니저, 증권회사, 보험사, 평가 기관 등 외부 전문 인력들로 구성하는 팀(SSE CG

Selection Team)이 자기평가지 결과에 대한 검증과정을 거치며 일반 대중에게까지 공개

하여 의견 수렴과정(public comment)을 거친다. 내부(in-house) 리서치의 부작용인 이

해상충을 미연에 방지코자 SSE가 매년 구성원을 교체하며, 2년 임기의 또 다른 외부 전

문가들로 구성된 SSE 전문심의위원회(SSE Expert Consulation Committee)가 최종 승

1) 현재 한국거래소 지분은 약 5% 내외의 자기주식을 포함하여 29개 증권사와 7개 선물사, 금융투자협회, 중소기업진흥공단, 한국증권금융 등이 보유하고 있다.

토픽분석Ⅱ

| 46

인 한다.

터키의 경우, 원하는 기업이 터키 자본시장위원회(CMB)와 이스탄불 증권거래소(ISE)

가 공인한 여러 평가 기관 중 한 곳에 수수료를 지급하고 평가를 의뢰하는 구조이다. 터키

자본시장위원회(CMB)가 제정한 기업지배구조 원칙이 그대로 평가 기준이 되는데 원칙의

4개 대단원(주주권리 보호, 이해관계자, 투명성 및 공시, 이사회)이 각각 25%, 15%, 35%,

25%씩 가중치를 부여받아 평가된다. 이스탄불 증권거래소에 상장된 모든 기업 중 원하는

기업만 의뢰하며, 총 1부터 10까지의 점수 중 최소 7이상을 받아야 편입된다.

반면 페루의 경우, 원하는 기업이 기업지배구조 원칙에서 뽑아낸 26개 지표의 준수 여

부와 그 정도를 스스로 평가한 뒤, 리마 증권거래소(BVL)가 인증하는 6개 기관 중 한

곳으로부터 자기설문지를 검증 받아 증권거래소에 편입 신청을 하는 구조이다. 중국과

마찬가지로 기업이 제출한 자기설문지가 일반인에게 공개되지만, 그렇다고 해서 중국처

럼 의견 수렴과정을 병행하지는 않으며 최대 가능 점수인 312점의 60% 이상을 득점해야

지수에 편입될 수 있다. 26개 지표는 내용의 중요도에 따라 ‘필수의, 중요한, 알맞은, 바

람직한’4단계로 점수 비중이 차등 부여된다.

남아공 요하네스증권거래소(JSE)의 경우, 2007년 11월 이후 英 EIRIS와의 지속적인

파트너십을 통해 선진 ESG 평가 기법을 자국의 실정에 맞게 개발･개정하여왔다. 특히

환경 평가 기준은 EIRIS가 FTSE4Good 지수 산출을 위해 과거 12년(2002~2013.9) 간

FTSE Group의 위탁을 받아 적용했던 평가 기법을 그대로 본 따 만든 것으로, 산업별로

환경 경영 방면에서 요구되는 분야와 그 정도에 차이가 있기 때문에 산업분류 벤치마크

(Industry Classification Benchmark, ICB) 상 환경 영향력의 정도에 따라 ‘높음(hig

h)･중간(medium)･낮음(low)’ 3개 군으로 나누어 평가한다.

주식시장 전체 종목 중 최소한의 유통물량, 유동성 기준을 불충족하는 일부 몇 종목만

제외시켜 주식시장 전체 시가총액의 99%를 포함하는 FTSE/JSE All Share Index 전체

종목을 평가대상으로 하는데 2013년 말 기준 이 지수에 속한 종목 수는 165개였다.

EIRIS는 영국 소재 기업으로 전 세계 기업을 유니버스로 하기 때문에, 남아공 소재 스텔

렌보쉬 대학교 비즈니스 스쿨(USB) 아프리카 기업지배구조센터가 로컬 파트너로서 평가

를 함께 수행한다.

2012년 JSE SRI 지수 평가까지는 EIRIS가 주축이 되어 매 5~7월, 공개된 정보를 가

지고 1차적으로 평가하고 피평가 기업에게 1차 평가 결과(preliminary profile)를 전달

하면 그로부터 2주 내에 피평가 기업이 비공개 자료를 제출(피드백)할 경우 인정해주었

다. 그러나 2013년 피드백 과정서부터는 외부에 공개된 자료만 평가근거로 인정하는 방

식(public data only)으로 바뀌었으며 공시를 활성화하기 위한 취지에서 FTSE/JSE All


47 |

국가*1 주요 평가 주체 평가 과정상 특징평가 주체에의 주요 보상 주체

1 브라질 브라질 거래소 (BM&BOVESPA)상장규정에 근거해

증권거래소가 평가(상장심사)N/A

2 중국상하이증권거래소(SSE),

중증지수유한공사(中證指數有限公司, CSI)*2

기업이 자체 평가한 결과 및 SSE, CSI의 리서치를 종합하여 평가하며,

그 결과를 공시하고 대중으로부터의 의견을 수렴함

상하이증권거래소

(SSE)

3 이탈리아밀라노 증권거래소

(Borsa Italiana)상장규정에 근거해

증권거래소가 평가(상장심사)N/A

4 멕시코아나우악 대학교(Universidad

Anáhuac), Ecovalores*3공개된 자료에 근거해 평가한 뒤

피평가 기업이 피드백멕시코증권

거래소(BMV)

5 페루평가는 기업이 수행,

6개 공인 기관이 검증을 맡음기업이 자체 평가한 뒤 검증 의뢰해

증권거래소에 신청피평가 기업

Share Index 전체 종목을 자동 평가하여 유니버스를 넓혔다. 참고로 남아공 평가대상

기업들의 피드백율은 전체 평가대상의 80%에 이를 정도로 매우 높은 편이다.

우리나라의 경우 주식시장 전체 종목 중 최근 1년 미만 신규상장 기업, 외국기업 및

특수목적법인, 관리종목지정 기업만을 제외한 전체 종목을 평가대상으로 한다. ESG 공

통 평가대상 기업군’과 ‘지배구조만 평가하는 기업군’으로 나뉘는데 전자에는 유가증권시

장 전체 상장종목과 코스닥시장 대형주 지수(100개 종목으로 구성), 과거 누적된 ESG

공통 평가대상 코스닥 기업들로 구성되며, 후자는 ESG 공통 평가대상 기업군이 아닌 코

스닥 시장 전체 종목으로 구성된다. 2013년 평가의 경우, ESG 공통 평가대상 기업군은

867사(유가증권시장 693사, 코스닥시장 174사)였으며 지배구조만 평가하는 기업군은 코

스닥시장 내 잔여 734사였다.

한국거래소를 포함한 금융투자협회, 상장회사협의회, 코스닥협회 이상 4개 기관을 사

원기관으로 하는 (사)한국기업지배구조원이 공개된 자료에 근거하여 매해 3~5월 동안

평가하며, 그 후 피평가 기업으로부터 5월말 까지 피드백을 받아 점수를 조정하는 과정

을 거친다.

멕시코 증권거래소(BMV)의 경우, EIRIS의 로컬 파트너이자 비영리기관인 Ecovalores

와 아나우악 대학교(Universidad Anáhuac)가 130여社 가량의 전체 상장기업을 평가한

다. 남아공과 마찬가지로 이들이 공개된 정보에 근거하여 1차 평가 한 뒤, 그 결과

(profile)를 평가 근거에 대한 설명과 함께 피평가 기업들에게 보내고, 기업들로부터 6주

간 피드백을 받아 조정하는 과정을 거친다.

<표 2> 기업지배구조 특화지수의 평가 방식 비교

토픽분석Ⅱ

| 48

국가*1 주요 평가 주체 평가 과정상 특징평가 주체에의 주요 보상 주체

6 남아공EIRIS,

Stellenbosch 大 비즈니스스쿨 內 아프리카 기업지배구조센터

공개된 자료에 근거해 평가한 뒤피평가 기업이 피드백

요하네스버그 증권거래소

(JSE)

7 한국 한국기업지배구조원(KCGS)공개된 자료에 근거해 평가한 뒤

피평가 기업이 피드백한국거래소

(KRX)

8 터키 다수의 공인 평가 기관 기업이 평가 의뢰, 별도 검증은 없음 피평가 기업

*1 국가별 지수명은 <표 1> 참조*2 중국 상하이 증권거래소와 선전(深圳) 증권거래소가 조인트벤처로 설립한 유한책임회사(LLC)임*3 Ecovalores는 영국 소재 세계적인 ESG 평가기관인 EIRIS의 자회사로서, 멕시코증권거래소, 아나우악 대학교 등과

파트너십을 맺고 거래소에 독립적으로 ESG 정보를 제공하는 비영리기관임

마지막으로 평가 주체에의 주요 보상 주체를 살펴보면, 특별 상장부를 운영(브라질,

이탈리아)하지 않는 6개국 증권거래소 중 4개국(우리나라, 중국, 멕시코, 남아공)의 경우

는 증권거래소가 보상을 한다. 반면 기업이 자발적으로 자기평가서를 제출하여 공인기관

에 수수료를 지급하고 검증받는 방식을 취하는 페루나, 원하는 기업이 수수료를 지급하

고 평가를 의뢰하는 터키는 피평가 기업이 보상 주체가 된다.

나. 평가 기준과 그 제･개정 주체

지수 평가 기준은 <표 3>에 나와 있듯 자국의 법, 규제, 모범규준 등을 종합적으로 근

거로 하므로 국가 간 내용적 비교를 하기에는 어려운 측면이 있다. <표 4>는 평가 지표의

출처 및 개수와 편입 전제 조건(시장 지표에 의해 평가 후에 과락시키는 기준과는 별개

임)을 비교 정리한 것이다.


49 |

<표 3> 기업지배구조 특화지수 평가 기준의 근거가 되는 주요 법･규제･모범규준

국가*1 형태 법･규제･모범규준 (최초 제정년도) 대상

1 브라질

법(law)

회사법, 법 제6.404/76호 (1976) 주식회사

증권법, 법 제6.385/76호 (1976) 주식회사

규제, 규정(regulations)

증권거래위원회 규정(CVM Rules) 제480~481조 (2009)Novo Mercado(NM)/레벨 1/레벨 2 Rules (2000)

상장기업 상장기업

모범규준(code)

브라질기업지배구조연구소(IBGC) 제정, 기업지배구조 모범규준 (Código das Melhores Práticas de Governança Corporativa) [1999]

모든 종류의 기관

2 중국법 회사법(1993) 모든 회사

모범규준 상장기업을 위한 지배구조 모범규준 (2001) 상장기업

3 이탈리아

법상법(Law on Savings) No. 262 (2005)

금융중개업을 위한 통합법 (1998)상장기업

규제, 규정 STAR 상장규정 상장기업

모범규준 Codice de Audodisciplina-기업지배구조 모범규준 (2006) 상장기업

4 멕시코

법기업법 (1996)

증권시장법 (2005)모든 회사상장기업

규제, 규정 금융위원회(CNBV) 제정, 상장회사 규정(Issuer’s Rules) 상장기업

모범규준 기업지배구조 모범규준 (1999) 상장기업

5 페루법 기업법 (1997) 모든 회사

모범규준 기업지배구조 원칙 (2002) 상장기업

6 남아공법 기업법 (2009) 모든 회사

모범규준 King Code of Corporate Governance (King III) (2010) 모든 회사

7 한국법

자본시장과 금융투자업에 관한 법률 (2009)상법 (1962)

상장기업모든 회사

모범규준 기업지배구조 모범규준 (2003) 상장기업

8 터키법

상법 (1956)자본시장법 (1981)

상장기업상장기업

모범규준 자본시장위원회(CMB) 제정, 기업지배구조원칙 (2005) 상장기업

*1 국가별 지수명은 <표 1> 참조

평가 기준 제･개정주체의 경우, 멕시코와 우리나라는 평가 주체가 맡으며, 브라질, 중

국, 이탈리아, 페루, 남아공은 증권거래소가 맡는다. 터키는 기업지배구조 원칙을 제정

한 자본시장위원회(CMB)가 평가 비중을 원칙의 대단원에 따라 정하되, 구체적 평가 방

법은 평가 주체가 정하는 형태이다.

페루의 경우, 증권거래소가 기업지배구조 모범규준에 근거한 26개 지배구조 관련 지표

토픽분석Ⅱ

| 50

의 제･개정을 담당한다. 평가를 위해 규준 내 원칙들은 중요도에 따라 ‘필수의(essential),

중요한(important), 알맞은(convenient), 바람직한(desirable)’ 4개 분류별로 점수 가중

치가 다르게 부여된다. 원하는 기업이 평가 지표에 따라 스스로 평가한 결과를 증권거래소

공인 검증기관에 의뢰하면 검증기관이 준수 정도에 따라 0~100점 스케일의 점수를 부여하

며, 만점 312점 중 60% 이상을 득점하는 것을 편입의 전제조건으로 한다.

페루와 마찬가지로 기업지배구조 모범규준이 그대로 평가 기준이 되는 터키의 경우,

터키 자본시장위원회(CMB)가 제정한 기업지배구조 원칙 4개 대단원(주주권리 보호, 이

해관계자, 투명성 및 공시, 이사회)에 각각 25%, 15%, 35%, 25%씩 가중치를 부여해 총

26개 지배구조 관련 지표를 토대로 평가된다. 이 비중은 자본시장위원회(CMB)가 일괄

지정하는데, 이 비중을 유지하는 전제 하에 구체적 평가 방법은 증권거래소 공인 평가기

관이 재량껏 정할 수 있다. 이스탄불 증권거래소(ISE) 전체 상장기업 중 원하는 기업이

자발적으로 여러 공인 평가 기관 중 한 곳에 수수료를 지급하고 평가를 의뢰하며, 총 1부

터 10까지의 점수 중 최소 7이상을 받아야 편입된다.

페루, 터키를 제외한 나머지 6개 국가(브라질, 이탈리아, 중국, 우리나라, 멕시코, 남

아공)는 모범규준 외에 법, 규제수준을 뛰어넘는 별도 기준까지 종합적으로 반영한 평가

모형을 따로 만들어 사용한다. 지배구조 프리미엄 시장을 운영하는 브라질과 이탈리아는

증권거래소가 제･개정하는 해당 시장의 상장 규정이 곧 평가 모형인 셈이다.

남아공 지수의 경우, 요하네스증권거래소(JSE)가 지정하는 총 90개로 구성된 환경･사회･지배구조･기후변화 4개 분야에 대한 핵심 지표(core indicator)와 권고 지표

(desirable indicator)가 평가 기준이 되는데 지수에 편입하기 위해서는 전체 지표의

50% 초과(half plus one), 핵심 지표의 1/3 이상 충족을 전제로 한다. 평가는 주로

EIRIS와 그 로컬 파트너인 스텔렌보쉬 대학교(Stellenbosch Univ.) 내 아프리카 기업지

배구조센터가 수행하지만, 기업 피드백까지 반영한 후 매 10~11월 실시하는 평가 질 검

증(Quality Checks)부터는 증권거래소(JSE)와 EIRIS가 함께 작업하여 11월말에 최종

결과를 발표한다. 최종 결과 발표 직전에는 증권거래소와 독립적으로 운영되는 ‘SRI 지

수 자문위원회’가 매 11월 중순에 열려 최종 결과와 Best Performers 수상 기업 목록을

승인하는 단계(Annual Review)2)를 거친다. 자문위원회는 학계 출신보다는 지속가능경

영 분야, 투자업계, 피평가 기업을 고루 대표하는 현업 외부전문가들로 구성되며(<표 4>

참조), 평가 결과의 최종 승인 외에도, 평가 모형(Ground Rules)의 개정 및 지수 운영

전반에 대한 자문･감독 역할을 한다.

2) 자세한 내용은 요하네스 증권거래소 홈페이지 내 Annual Review Archives 탭을 참조 바란다.http://www.jse.co.za/About-Us/SRI/SRIIndexAnnualReviewarchives.aspx


51 |

<표 4> 2012년 기준, 요하네스증권거래소(JSE)의 SRI 지수 자문위원회 위원 프로필

위원명소속체명

소속체 성격, 직위

1 Cromwell MashengetePrudential

자산운용사, 포트폴리오 매니저

2 Derick de JonghCentre for responsible leadership, Univ. of Pretoria

SRI 분야 연구기관, 대학교 교수

3 John OliphantGovernment Employees Pension Fund (GEPF)

연기금, Principal Executive Officer (PEO)

4 Karin IretonStandard Bank Group

은행, Head: Group Sustainability Management

5 Mandy RambharosEskom South Africa

국영 전력회사 (상장 공기업), 기후 변화･지속가능경영 분야 매니저

6 Marian van der WaltHarmony

금 생산 및 제조업체, Executive: Corporate and Investor Relations

7 Nicky Newton‐KingJSE Limited

요하네스증권거래소(JSE), Chief Executive Officer (CEO)

8 Raymond Ndlovu Black Elephant Investments

금융투자지주회사, 회장(Chairman)

9 Tsholo Diale Afrisam SA (Pty) ltd

건축 및 건축자재 업체, Corporate social responsibility 매니저

10 Zithulele Cindi Unity Incorporation

노동조합 연합의 SRI 전문 투자업체, Chief Executive Officer (CEO)

11 Zoe LeesIndependent

기후 변화･지속가능경영 분야 컨설턴트

* 출처: 요하네스증권거래소 홈페이지

우리나라 지수의 경우, 평가 주체인 한국기업지배구조원이 중요도에 따라 배점이 다른

총 270개의 환경･사회･지배구조 평가지표(E 90문항, S 81문항, G 99문항)의 제･개정을

맡는다. 매 3~5월 한국기업지배구조원이 공시된 자료, 과거 피드백 자료에 근거하여 1

차 평가를 한 뒤, 기업으로부터의 피드백 과정을 거쳐 6월초 평가 결과를 확정하면 등급

심의소위원회에서 등급 부여안에 대하여 심의하고, 지배구조등급위원회에서 등급 부여

안을 의결한다. 그 뒤 등급심의소위원회에서 부여된 ESG 등급을 바탕으로 기업지배구조

토픽분석Ⅱ

| 52

위원회에서 ESG 우수기업을 선정한다. 기업지배구조위원회는 이 밖에도 지수 평가 모형

의 개정, 평가 모형의 근간이 되는 모범규준의 개정, 등급 강등이나 감점시킬 만한 중요

사안이 발생하였을 경우 점수 반영 등 각종 심의를 담당하는데 요하네스증권거래소의

SRI 지수 자문위원회와 달리 교수, 연구기관, 한국기업지배구조원 사원기관 출신 외부전

문가 14명과 한국기업지배구조원 임원 2명으로 구성되어 있다. 지수 구성 종목은 한국거

래소 지수위원회가 최종 심의하여, 매년 KOSPI 200 선물시장의 9월 결제월 최종거래일

의 다음 매매거래일에 정기적으로 발표한다.

기본적으로 사회책임투자지수는 ESG 통합평가등급 순으로 선정하며 지배구조 책임투

자지수는 ESG 통합평가등급 B+이상인 기업들 중 지배구조 평가등급이 우수한 순으로

선정한다. 우수한 순이라 함은, 지배구조책임투자지수(KRX SRI Governance)의 경우

상위 30 종목, 사회책임투자지수(KRX SRI)의 경우 상위 70종목을 말한다. 남아공 SRI

지수가 산업별로 환경경영 관련 영향력의 정도에 따라‘높음(high)･중간(medium)･낮음

(low)’3개 군으로 나누어 평가하는 것처럼 우리나라 역시, 환경(E) 분야는 환경민감도에

따라 상･중･하 3개 군으로 나누어 문항별 가중치를 다르게 부여한다.

<표 5> 기업지배구조 특화지수별 평가 기준과 편입 전제 조건 비교

국가*1 평가 기준(Benchmark Criteria) 편입 전제 조건(Qualifying Threshold)

1 브라질Novo Mercado(NM)/레벨 1･2

상장 규정상장규정의 준수

2 중국 지배구조 관련 20개 자기평가 문항 (미공시)

3이탈리아

STAR 상장규정 상장규정의 준수

4 멕시코 100개 환경･사회･지배구조 평가지표글로벌 EIRIS ESG 평균 점수(EIRIS 전체 평가 대상

3,600여개사)보다 높은 득점

5 페루기업지배구조 모범규준에 근거한

26개 지배구조 평가지표312점(만점)의 60%이상 득점,

최대 10개 종목

6 남아공 90개 환경･사회･지배구조 평가지표모든(core+desirable) 지표의 50% 초과,

핵심(core) 지표의 3분의 1이상 충족

7 한국270개 환경･사회･지배구조 평가지표

(E 90문항, S 81문항, G 99문항)

ESG 통합등급 B+이상인 기업 중 고득점 순,고정 30종목 (KRX SRI Governance)/

고정 70종목 (KRX SRI)

8 터키기업지배구조 원칙에 근거한

4개 대단원 1부터 10까지의 rating 중 최소 7이상 득점



53 |

다. 공시 방식 및 시상 여부

지수 산출의 투명성을 제고하고 일방적인 평가를 지양하기 위해서는 평가 기준과 방법

을 피평가 기업들에게 공개하는 것이 바람직할 것이다. 자기평가지 20개 문항만 중국어

로 공시하는 상하이증권거래소의 경우를 제외하고는 나머지 7개국 증권거래소 모두 평

가 기준과 그 방법을 공시하고 있지만 접근성과 그 범위 면에서는 차이가 있다.

<표 6> 기업 지배구조지수별 평가 기준, 평가 방법, 평가 결과에 대한 공시 방법과 그 범위

국가*1 평가 기준 평가 방법 평가 결과 공개범위

1 브라질NM/Lv.1/Lv.2 상장규정을

영어로 공시N/A 상장부(지수) 구성종목

2 중국자기평가지 문항만 중국어로

공시미공시 지수 구성종목

3이탈리아

STAR 상장규정을 영어로 공시

N/A 상장부(지수) 구성종목

4 멕시코아나우악 대학교가

홈페이지에 스페인어로 공시

아나우악 대학교가 홈페이지에 스페인어로

공시지수 구성종목

5 페루 스페인어로 공시 스페인어로 공시지수 구성종목과

수상 기업

6 남아공 영어로 공시 영어로 공시- 지수 구성종목과 수상 기업- 보도자료나 PPT 형식으로

평가 결과에 대한 분석 공시

7 한국한국기업지배구조원 평가 홈페이지에 한글로 공시

한국기업지배구조원 평가 홈페이지에

한글로 공시

- 지수 구성종목 공시- 한국기업지배구조원이

보도자료를 통해 지배구조 전 등급 구성종목 및 환경･사회･ESG통합 B+등급 이상 구성종목과 수상 기업 공개

8 터키기업지배구조 원6칙을터키어/영어로 공시

평가 공인 기관의 홈페이지에 터키어로

공시

- 지수 구성종목 공시- 터키 기업지배구조협회

홈페이지에 지수 전 구성 종목의 결과보고서 공시

- 대부분이 증권거래소가 홈페이지에 공시한 경우이기 때문에, 그런 경우에는 공시주체와 공시위치 기술을 생략함


평가 방법 공시를 상장규정 공시로 갈음하는 브라질과 이탈리아의 경우, 증권거래소

홈페이지에 상장규정을 포르투갈어나 이탈리아어가 아닌 영어로도 공시하여 외국인들도

쉽게 이해할 수 있도록 하였다. 사실상 영어권 국가나 다름없긴 하지만 공식 언어만 11개

토픽분석Ⅱ

| 54

에 달할 정도로 다양한 언어와 민족이 공존하는 남아공의 역시, 거래소 홈페이지 전체가

아예 영어로 쓰여 있을 뿐 아니라 타국 증권거래소에 비해 평가 방법과 산출과정이 영어

로 매우 자세하게 적혀있다.

이와 대조적으로 우리나라와 페루는 자국어로만 평가 기준, 방법을 공시하여 해외 투

자자의 접근가능성이 매우 낮은 편이다. 터키는 평가 기준이라 할 수 있는 기업지배구조

원칙만 영문판, 터키어판으로 공시할 뿐, 평가 방법은 평가 공인기관 홈페이지에 터키어

로만 공시되고 있다.

또한 멕시코와 우리나라의 경우, 평가 기준과 방법이 나머지 6개 국가들처럼 증권거래

소 홈페이지에 게재된 것이 아니라, 평가 주체의 홈페이지에서만 간략하게나마 찾아볼

수 있다. 우리나라의 경우, 한국거래소가 개별 피평가 기업에게 매 2월, 전체 평가 문항

과 평가 방법(출처)이 적힌 공문을 보내 공지하며, 한국기업지배구조원이 운영하는 평가

홈페이지(http://www.cgs.or.kr/ESG/member/login.asp)에 피평가 기업이 가입하면

역시 한국거래소가 공지한 바를 그대로 확인할 수 있긴 하나, 평가 피드백을 담당하는

평가대상기업 실무진을 가입대상으로 하므로 일반 투자자의 입장에서 이를 알아보려 할

경우 어려움이 예상된다.

평가 결과, 즉 지수 종목의 공시에 있어, 브라질, 중국, 이탈리아, 멕시코는 그 구성종

목 리스트만을 홈페이지를 통해 공시하는 데, 이 중 멕시코만이 증권거래소 홈페이지가

아닌 평가 주체인 아나우악 대학교 홈페이지를 통해 공시한다.

나머지 페루, 남아공, 우리나라 3개국 증권거래소는 평가 결과를 토대로 우수기업에게

시상까지 하므로 구성종목 리스트 뿐 아니라 수상 기업 역시 공시한다.

지수 구성종목이 최대 10사에 불과한 페루의 경우, 최고 득점 기업 1사에게 리마 증권

거래소(BVL)가 ‘Key to the BVL’상을 수여하며 남아공의 경우, 매년 10개 내외 기업에

게 ‘SRI Index Best Performers’상을 수여한다.

우리나라는 한국기업지배구조원 주최로 매 6월 하순‘기업지배구조 우수기업 시상식’을

개최하여 유가증권/코스닥 시장별로 대상 1사, 최우수상 1사, 우수상 1~3사 내외를 시상

한다. 또한 개별 피평가 기업들이 업종 및 시장 내 자사 점수의 분포 현황과 연도별 점수

추이를 파악할 수 있도록 기본보고서(한글)를 평가 홈페이지를 통해 무료 제공하고 있다.

아울러 평가 점수를 토대로 전체 평가대상을 7개 등급화3)하여 시장별 등급 분포현황을

비롯한 각종 분석 결과를 매년 보도자료 형식을 통해 공개한다. 2013년 이전에는 유가증

권 시장의 ESG 공통평가대상 기업의 ESG 통합 등급, ESG 각각 개별 등급 중 B+ 이상

3) ESG 통합등급과 E/S/G 각 개별 등급으로 나뉘는 4개 분야 등급을 산출하며, 모두 S, A+, A, B+, B, C, D 등급 순이다.


55 |

인 기업의 명단을 공개하였으나 작년부터는 지배구조 부문에 한해 유가증권 시장 내

ESG 공통평가대상 기업의 전체 등급별 명단을 공개하였다.

반면 터키는 기업을 시상하지는 않지만 자본시장위원회(CMB)가 지수 편입기업에게

파격적인 상장 수수료 할인 혜택을 제공한다. 편입시점으로부터 2년간은 연간 상장 수수

료를 50%, 2년~4년 차에는 25% , 4년차 이후부터는 10% 면제 혜택이 있다. 아울러 지

수 편입지수 전 구성종목에 한해 평가 공인기관이 제출한 결과 보고서(터키어) 전문이

자국 기업지배구조협회 홈페이지에 게재되어 구성종목 기업의 개별 점수까지 공시된다.

라. 모니터링과 그에 따른 종목 제외 방식

우선 지수 종목 구성에 대한 모니터링은 중국의 경우를 제외하고는 모두 발표 기관인

증권거래소가 담당하는 것을 확인할 수 있었다. 중국은 이 역할을 상하이 증권거래소(이

하 SSE)와 선전(深圳) 증권거래소(이하 SZSE)가 조인트벤처로 설립한 유한책임회사

(LLC)인 중증지수유한공사(中證指數有限公司, China Securities Index Co.Ltd., 이하

CSI)가 담당하는데, CSI는 비단 이 지수 외에도 SSE, SZSE, 중국거래소서비스회사

(China Exchanges Services Company, CESC)4)를 위해 각종 주가지수를 산정하는 전

문 기구이다.

다음으로 지수 구성종목이 평가 기준을 준수(compliance)하는 지 여부를 모니터링하

지 않을 경우, 구성종목 기업 중 에서 지수 평가 기준을 심각하게 저해하는 스캔들이 발

생했을 때 지수의 평판에 금이 갈 수 있다. 또한 모니터링 없이 평가에만 의존할 경우

평가 종료 후 다음 평가가 시작될 때까지 일어나는 ESG 이슈에 대해 둔감해 질 수밖에

없다.

그러나 브라질, 이탈리아 같은 특별 상장부 체제가 아닌 이상, 상시 모니터링을 통해

지수의 구성종목을 상시 변경한다는 것은 많은 어려움이 따르며 지수 평가에 혼란을 가

중시킬 수 있다. 따라서 상시 모니터링 체제를 구축한 브라질을 제외한 여타 증권거래소

들은 모두 연 1회 평가 뒤 정기 모니터링하는 것을 기본으로 한다.

멕시코는 연 1회 정기 모니터링과는 별도로 평가 주체인 아나우악 대학교와

Ecovalores가 과거 평가 종료 시점 이후 현재 시점까지의 ESG 이슈를 모니터링하여 중

대한 사안에 대해서는 증권거래소(BMV)가 바로 종목에서 제외시킬 수 있도록 한다. 남

아공의 경우, SRI 지수에 속한 기업의 당위성에 의심이 될 경우, 시민단체 혹은 개인/기

4) 홍콩 증권거래소(HKEx), 상하이 증권거래소, 선전 증권거래소가 합작하여 2012년 9월 홍콩에서 설립되었으며, 세 시장에 상장된 상품을 기초자산으로 하는 국경간 지수의 개발, 상장기업의 산업 분류, 상품 및 표준화 정보의 개발을 주요 사업으로 한다.

토픽분석Ⅱ

| 56

관 투자자들도 관여(engagement)하여 누구나 상시 모니터링(특히 환경 관련)에 참여하

는 문화가 형성되어 있다.

기존 구성 종목이 제외되는 경우는 다음 세 가지 경우로 나눠 생각해 볼 수 있다. 첫째

는 기본(general) 상장･공시 규정을 위반하여 관리종목 또는 투자주의환기종목으로 지

정되거나 상장폐지, 피흡수/신설 합병 등으로 주식 종목에서 제외될 경우인데 이럴 경

우, 당연히 8개국 증권거래소 모두 지수에서 바로 제외시킨다. 두 번째는 시가총액, 거래

량, 유통주식 수 등 시장성 지표(과락 기준)를 충족하지 못하게 될 경우인데, 브라질을

제외하고는 연 1회 정기평가 시에 모니터링하여 과락 시킨다. 마지막은 지수 산출의 핵

심이 되는 기업지배구조 혹은 ESG 이슈가 불거져 평가 기준을 심각하게 저해하는 경우

가 발생할 때이다. 이에 따른 구성종목 제외는 페루의 경우를 제외한 모든 증권거래소가

정기 평가와는 별도로 모니터링하여 제외시킨다.

<표 7> 기업지배구조 특화지수별 모니터링 방식

국가*1

모니터링 준수(compliance)모니터링 빈도

모니터링에 따른종목 제외 절차지수 종목 구성

평가 기준 준수(compliance)

1 브라질브라질 거래소

(BM&BOVESPA)브라질 거래소

(BM&BOVESPA)상시

- 상장규정 위반 혹은 기존 편입기업의 요청 시 바로 제외

2 중국중증지수유한공사(中證指數有限公司)

상하이증권거래소(SSE)

전문심의위원회연 1회

- 연 1회 정기 모니터링- 중대한 기준 위반에 대해서는

바로 제외

3이탈리아

밀라노 증권거래소 (Borsa Italiana), FTSE

밀라노 증권거래소 (Borsa Italiana)

연 1회- 연 1회 정기 모니터링- 상장규정 위반 혹은 기존 편입

기업의 요청 시 바로 제외

4 멕시코멕시코증권

거래소(BMV)아나우악 대학교,

Ecovalores

- 연 1회 평가- 연 2회

모니터링


바로 제외

5 페루페루 리마 증권거래소

(BVL)공인 평가 검증기관 연 1회 - 연 1회 정기 모니터링

6 남아공요하네스버그

증권거래소(JSE)

EIRIS, 요하네스버그

증권거래소(JSE)

- 연 1회 평가- 상시 모니터링


바로 제외

7 한국한국거래소

(KRX)

한국기업지배구조원

(KCGS)연 1회


바로 제외

8 터키이스탄불

증권거래소(ISE)공인 평가기관 연 1회


바로 제외



57 |

마. 금융상품 기초지수로의 활용 사례

기업 입장에서 지배구조를 개선할 유인 중 하나는 보다 원활한 투자자금 유치와 기업

가치 상승일 것이다. 따라서 기업지배구조 특화지수가 ETF와 같은 금융상품의 기초지수

로 활용된다면 ETF 포트폴리오 구성이 지수 내 종목별 가중치에 따라 투자되어 투자를

진작시키는 효과가 있다.

8개 국가 중 지배구조 특화지수를 기초지수로 하여 ETF가 운영되고 있는 사례는 브라

질, 중국, 우리나라 3개국이었다. 브라질의 It Now IGCT Fundo de Indice (GOVE11

:BZ)는 Special Corporate Governance Stock Index (IGC)를, 중국의 BOCOM SSE

180 Corporate Governance Index (510010:CN)는 SSE 180 Corporate Governance

Index를, 우리나라의 KTB GREAT SRI ETF (120210:KS)와 KDB PIONEER SRI ETF

(148040:KS)는 사회책임투자지수(KRX SRI)를 각각 기초지수로 한다.

<표 8> 기업지배구조 특화지수별 벤치마크 지수와 ETF 기초지수로의 활용

국가도입시점

2013.2월 기준 구성 종목 수

벤치마크 지수 기초지수로 활용되는 ETF명

1 브라질 2001.6 174 IBOVESPAETF : It Now IGCT Fundo de Indice

(GOVE11:BZ)

2 중국 2008.1 266 SSE 180ETF : BOCOM SSE 180 Corporate

Governance Index (510010:CN)

3 이탈리아 2001.4 66FTSE Italia Mid Cap

-

4 멕시코 2011 29 IPC -

5 페루 2008 9 IGBL -

6 남아공 2004 72 JSE All Share -

7 한국 2003 30 KOSPIKTB GREAT SRI ETF (120210:KS),

KDB PIONEER SRI ETF (148040:KS)

8 터키 2007 45 IMKB 100 -


토픽분석Ⅱ

| 58

<표 9> 우리나라의 SRI ETF 현황

ETF명 기초지수 종가(원) NAV*1(원) 순자산총액(원)

1 KDB PIONEER SRI ETF 사회책임투자지수

(KRX SRI)

5,500 5,503 60억

2 KTB GREAT SRI ETF 9,130 9,166 83억

* 출처: 한국거래소 홈페이지(2014/02/24 오후 1:53:10 조회, 20분 지연 정보) *1 순자산가치(NAV)를 말하며, ETF 펀드에 편입된 기초주식(Underlying Securities)의 시가총액으로 자산에서 부채를

공제해 순자산가치를 산출하고 이를 총발행 ETF 주수(좌수)로 나누어 계산됨

Ⅲ. 결론 - 기업지배구조 특화지수(CGI) 운영의 의의와 시사점

이상 국내외 증권거래소의 기업지배구조 특화지수(CGI) 운영 현황을 上편과 下편으로

나누어, 上편에서는 도입배경과 운영 방식을, 下편에서는 평가 주체와 평가 방법, 평가

기준과 그 제･개정 주체, 공시 방식 및 시상 여부, 모니터링과 그에 따른 종목 제외 방식,

금융상품 기초지수로의 활용을 중점적으로 비교하여 살펴보았다.

기업의 규모, 업종, 설립 주체･배경, 지분구조, 경쟁정도 등에 따라 각기 상이할 수밖

에 없는 지배구조에 대해 사적 자치의 영역을 인정하면서도, 최소한의 법적 기준을 세워

공법적 규제(舊 증권거래법, 現 상법, 자본시장법, 금융회사의 지배구조에 관한 법률, 공

정거래법, 금융지주회사법, 외감법 등)를 적용하는 것 간의 균형을 유지하는 것은 특히

IMF사태 이후 국내 사회에서 끊임없이 회자되어온 과제였다.

이러한 가운데 증권거래소가 기업지배구조 특화지수를 운영하는 것은 아래 이유로 국

가 전반적으로 기업 지배구조 수준을 끌어올리는 기능을 한다.

첫째, 기업지배구조 특화지수의 평가 모형은 보통 법･규제･공시 규정과 같은 의무 준

수 사항과 기업지배구조 모범규준, OECD 기업지배구조 원칙 등 권고 사항이 종합적으

로 반영되기 때문에 평가 모형 존재 사실 자체가 이상적인 기업지배구조 모델의 윤곽을

제시하는 역할을 하고 기업지배구조 모범규준의 자율적 준수를 유도한다.

둘째, 지수구성 종목 발표를 통해 지배구조 우수기업에 대한 투자지표를 제공하여 투

자자들이 참고할 수 있게 하고, 이 지수를 기초지수로 하는 인덱스 펀드, ETF 등 금융상

품화가 가능하도록 한다.

셋째, 종목 발표뿐 아니라 기업지배구조 우수기업에 대한 시상과 혜택 제공, 분포･순위･등급 등의 발표를 통해 우수 기업이 자사의 지배구조 수준을 진단하고 스스로 차별화

할 수 있는 기회를 제공한다. 아울러 외국 투자자들이 코리아 디스카운트로 꼽는 주요


59 |

요인 중 하나가 불투명한 지배구조이므로 기업지배구조 특화지수에 속한 기업들은 주가

저평가 요인을 부분적으로나마 해소시킬 수 있다.

마지막으로 지배구조 관련 법･제도･모범규준 등의 제정 주체들 역시, 지수 산출 결과

를 정기적으로 트래킹함으로써 기업지배구조 현황을 시계열적으로 파악할 수 있게 되므

로 국내 사정을 보다 면밀히 반영한 의무･자율 준수 체제를 정비해 나갈 수 있다.

국제적으로 통용되는 이상적인 지배구조 모델을 제시하면서도, 개별 기업의 특성을 고

려한 ‘원칙 중심의(principles-based) 자율 규제’를 활성화하려는 시도는 지금까지 다룬

기업지배구조 특화지수의 운영 외에도‘원칙준수･예외설명(Comply or Explain) 원칙’을

공시 규정화하거나 법제화한 여러 국외 사례5)에서 찾아볼 수 있다. 우리나라 기업지배구

조 모범규준 역시, 모범규준(원칙) 준수 여부 및 준수하지 않을 경우(예외)에 대한 설명

(미준수 이유, 진행 중인 개선 노력 등)을 공시하도록 권고하고 있지만 상기 예와 달리

어디까지나 자율의 영역이기 때문에 준수율은 저조한 실정이다.

따라서 기업지배구조 특화지수 운영의 근본 목적이 기업의 자발적인 지배구조 개선에

있는 이상, 지수 운영의 실효성을 극대화하기 위해서는 해외 증권거래소가 취한 모범 사

례를 국내 현실에 대입해 볼 필요가 있다. 지수가 주식 종목 목록, 그 이상의 무엇이 되

도록 어떤 점을 개선할 수 있는지를 말이다.

지금까지 다룬 기업지배구조 프리미엄 시장을 운영하여 상시적인 편입･퇴출 체제를

구축한 브라질의 사례, 기업지배구조 모범규준을 충실하게 기업지배구조 특화지수의 평

가 기준으로 삼아 모범규준의 실효성을 높인 페루와 터키의 사례, 英 EIRIS와 같은 세계

적인 ESG 리서치기관과의 파트너십을 통해 평가의 당위성 제고에 힘쓴 멕시코와 남아공

의 사례, EIRIS의 평가 노하우를 자국 지수 산출 모형에 활용하면서도 흑인경제 육성이

나 HIV/AIDS등과 같은 자국 사회 문제를 과감하게 평가 모형에 포함시켜 기업의 대응을

촉발시킨 남아공의 사례, 시간･비용 면에서의 효율성을 위해 매년 TF식으로 전문가 그룹

을 조직하여 증권거래소가 신청 기업만 평가를 하고 평가 결과를 일반인에게까지 공시하

여 의견 수렴을 거치는 중국의 사례, 증권거래소 홈페이지에 평가 기준과 방법을 영어로

상세하게 공시하고 있는 브라질, 남아공, 이탈리아의 사례 등이 그 대표적 사례가 될 것

이다.

5) 독일, 남아공, 홍콩, 영국, 이탈리아, 호주, 싱가포르, 오스트리아, 네덜란드 등

국내외 증권거래소의 기업지배구조 특화지수(CGI) 비교 [下 : 평가 ... ·...

Documents

Transcript of 국내외 증권거래소의 기업지배구조 특화지수(CGI) 비교 [下 : 평가 ... ·...