메가스터디교육(215200) BUY / TP 82,000원

유통/상사/섬유/교육 Analyst 박종렬

02) 3787-2099

jrpark@hmcib.com

내년을 보고 투자하자 현재주가 (9/30)

상승여력

63,400원

29.3%

시가총액

발행주식수

자본금/액면가

1,474억원

2,324천주

1십억원/500원

52주 최고가/최저가 114,800원/62,200원

일평균 거래대금 (60일) 5억원

외국인지분율

주요주주

26.10%

손주은 외 3인 30.06%

주가상승률

절대주가(%)

상대주가(%p)

1M

-9.3

-14.3

3M

-9.6

-0.2

6M

0.0

0.0

※ K-IFRS 개별 기준

(단위: 원) EPS(15F) EPS(16F) T/P

Before - - -

After 8,779 8,984 82,000

Consensus N/A N/A N/A

Cons. 차이 N/A N/A N/A

최근 12개월 주가수익률

0

20

40

60

80

100

120

140 메가스터디교육

KOSDAQ

자료: WiseFn, HMC투자증권

요약 실적 및 Valuation 구분 매출액 영업이익 순이익 EBITDA EPS 증감율 PER PBR EV/EBITDA ROE 배당수익률

(십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (원) (%) (배) (배) (배) (%) (%)

2013 N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A

2014 N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A

2015F 132 20 15 34 8,779 N/A 7.2 0.8 3.7 8.5 3.5

2016F 181 27 21 44 8,984 2.3 7.1 0.8 2.7 11.2 3.5

2017F 190 29 22 46 9,531 6.1 6.7 0.7 2.2 10.9 3.5

* K-IFRS 개별 기준

1) 투자포인트 및 결론

- 투자의견 매수와 목표주가 82,000원을 제시하며 커버리지 개시함

- 고등부 및 초중등부 학령 인구의 감소와 비우호적인 사교육 정책, 스타강사 이적 등 기업

대내외 악재로 올해 영업실적은 큰 폭 감소가 불가피할 전망

- 내년에는 전사업부의 고른 성장으로 실적 턴어라운드가 가능해 올해 부진을 만회할 전망.

실적 악화를 주도했던 고등 온라인의 점진적 실적 개선과 올해 말 오픈하는 기숙학원의

이익 기여 때문

2) 주요이슈 및 실적전망

- 고등부 매출이 전체 매출의 대부분을 차지하고 있는데, 지난 2014년 스타강사 신승범(수

학)의 타회사로의 이적으로 인해 고등온라인 부문 학생 수 감소가 이어졌고, 그 여파가 올

해까지 영향을 줄 것으로 판단. 지난 상반기까지 고등부 매출액은 전년비 22.1% 급감하면

서 영업이익도 큰 폭 감소세를 기록함. 올해 상반기 영입한 현우진 강사의 빠른 인지도 상

승으로 향후 일정부분 회복이 예상되나, 그 시점은 내년부터일 것으로 판단

- 금년 말 고등부문 기숙사도 오픈할 예정임. 기숙학원은 기존 온/오프라인 부문 대비 수익

성이 높아 전사 실적개선에 기여할 전망

- 초중등부는 2010년 특목고 지필고사 폐지와 새로운 성장동력 부재로 2010년 이후 역성장

이 지속되어 왔지만, 2014년 12월 런칭한 특목고 입시컨설팅 서비스인 ‘종합반 서비스’의

호조로 점진적인 실적 턴어라운드가 가능할 전망

- 올해 연간 매출액과 영업이익은 전년비 각각 15.2%, 51.8%의 큰 폭 감소가 불가피할 것이

지만, 내년에는 매출액과 영업이익이 각각 4.5%, 61.7% 증가해 실적 턴어라운드가 가능할

전망. 고등부 온라인 회원수의 안정적인 증가와 기숙사의 실적 기여, 초중등부의 실적 개

선 등이 주요인

3) 주가전망 및 Valuation

- 인적분할 이후 주력사업 부문의 실적 악화로 인해 동사의 주가는 시장수익률을 하회함

- 올해 실적 부진에 가려진 valuation 매력을 감안하면 저점 매수 가능한 국면. 최근 3년간

배당성향을 유지한다고 가정하면 배당수익률은 3.5%로 배당주로서의 매력 유효

Company Note 2015. 10. 01

COVERAGE INTIATION

2

기아자동차 (000270)

삼영전자(005680) COMPANY NOTE

메가스터디교육의 기업 현황

메가스터디교육은 2015년 4월 1일 메가스터디에서 인적분할된 초중고교생을 대상으로 교육 컨

텐츠를 제공하는 교육 기업이다. 메가스터디교육의 사업은 3개의 부문으로 구성되어 있다. 고등학생

과 재수생을 대상으로 한 온라인 강의와 10개의 오프라인 직영학원을 운영하는 고등부사업부문과

초중학생을 대상으로 한 온라인 강의 서비스를 제공하는 초중등부 사업부문, 임대사업을 하는 기타

부문이 있다. 2015년 기준 메가스터디의 매출은 고등부가 86.2%를 차지해 압도적으로 많고, 초중

등부 13.2%, 기타 0.6%로 구성되어 있다. 영업이익의 기여도는 고등부 89.5%, 초중등부 9.4%, 기

타 1.1%를 차지하고 있다.

대학 입시시장은 우리 사회의 높은 대학 진학률의 영향으로 수요가 비교적 비탄력적인 특성을 나

타내고 있어 경기변동에 크게 영향을 받지 않는 편이다. 반면, 1990년대 후반 이후 출산율의 하락으

로 고등부 학령인구의 감소와 2010년 이후 수능과 EBS 연계 강화 정책, 2013년 대입전형 간소화

방안 발표 등은 대학입시 시장에 부정적인 요인으로 작용하고 있다. 중등부 시장은 2004년 이후 본

격적으로 온라인 시장이 형성되었고, 내신교과를 중심으로 온라인 시장이 확대되었으며, 최근에는

교재출판업체들의 시장 진입으로 경쟁이 치열해지고 있다. 2010년 6월 특목고 지필고사 금지와 중

등부 학령인구 감소 등은 중학생 사교육시장에 악재로 작용하고 있다.

<그림1> 메가스터디교육 개별기준 부문별 매출액 비중 <그림2> 메가스터디교육 개별기준 부문별 영업이익 비중

초중등부

13.2%

기타

0.6%

고등부

86.2%

초중등부9.4%

기타1.1%

고등부

89.5% 자료 : 메가스터디교육, HMC투자증권 자료 : 메가스터디교육, HMC투자증권

<그림3> 고등부 학령인구 감소의 악재는 불가피하지만

-10.0

-8.0

-6.0

-4.0

-2.0

0.0

2.0

4.0

6.0

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15F 16F 17F 18F 19F 20F

초중등부

고등부

(%, YoY)

자료 : 통계청, 장래인구추계, 중위 기준

3

유통/상사/섬유/교육 Analyst 박종렬 수석연구위원 02)3787-2099 / jrpark@hmcib.com

우량한 재무구조와 배당과 가치주로서의 매력

가치합산방식(SOTP)에 따른 메가스터디교육의 적정주주가치는 1,904억원이고, 주당가치는

82,000원으로 평가한다. 이는 1) 사업가치 1,391억원(EV/EBITDA multiple 3.4배 적용), 2) 투

자자산가치 234억원(순자산가액의 25% 할인율 적용)에다 3) 순현금 279억원을 가산한 것이다.

한편, 목표주가 82,000원은 2015년과 2016년 수익예상 기준 PER은 각각 9.3배, 9.1배에 해당한

다. 동사는 올해 연말 기준 순현금 220억원과 부채비율 39.8%로 매우 우량한 재무건전성을 보이고

있다. 향후 3년간 연평균 EBITDA 410억원대로 추정되고, 유무형자산 투자 200억원 내외 그리고

배당금 50억원대를 감안하면 최소 150억원 이상 쌓여가는 매우 양호한 현금흐름이 가능할 전망이

다. 최근 3년간 배당성향 35%를 감안하면 배당수익률은 3.5%로 예상된다.

<표1> 적정주주가치 산출 근거

(억원, 천주, 원, %) 15F 16F 17F 12M Forward 비고

1. 사업가치 1,152 1,471 1,538 1,391

EBITDA 344 439 459

EV/EBITDA 3.4 3.4 3.4

2. 투자자산가치 234 234 234 234 순자산가액의 25%할인율 적용

1) 기타금융자산 234 234 234

3. 기업가치 (=1+2) 1,385 1,705 1,771 1,625

4. 순현금 220 299 464 279

6. 적정주주가치 (=3-4) 1,605 2,003 2,235 1,904

발행주식수 2,324 2,324 2,324 2,324

적정주가 (원) 69,072 86,184 96,172 81,906

현재주가 (원) 63,400 63,400 63,400 63,400

상승여력 (%) 8.9% 35.9% 51.7% 29.2% 자료: HMC투자증권

<그림4> 우량한 재무구조, 유동비율과 부채비율 <그림5> 지속적으로 쌓여가는 순현금

-

10

20

30

40

-

50

100

150

200

250

300

15F 16F 17F 18F 19F

유동비율

부채비율(우)

(%) (%)

-

20

40

60

0

500

1,000

1,500

2,000

15F 16F 17F 18F 19F

순현금

순현금비율(우)

(억원) (%)

자료 : 메가스터디교육, HMC투자증권 자료 : 메가스터디교육, HMC투자증권

4

기아자동차 (000270)

삼영전자(005680) COMPANY NOTE

<그림6> 양호한 실적 모멘텀, 외형 및 이익의 고성장 <그림7> 수익성 호전 추세 지속

0

20

40

60

0

50

100

150

200

250

12 13 14 15F 16F 17F 18F

매출액

영업이익(우)

순이익(우)

(십억원) (십억원)

-

5

10

15

20

25

30

12 13 14 15F 16F 17F 18F

영업이익률

세전이익률

순이익률

(%)

자료 : 메가스터디교육, HMC투자증권 자료 : 메가스터디교육, HMC투자증권

<표2> 메가스터디교육 분기별 및 연간 실적 전망 (개별기준)

2015F 2016F (억원, %)

1Q 2Q 3QF 4QF 1QF 2QF 3QF 4QF 2014 2015F 2016F

매출액 409 452 436 435 426 474 456 454 2,041 1,732 1,809

고등부 341 381 380 379 355 400 397 396 1,761 1,481 1,548

초중등부 66 68 54 52 69 71 57 55 270 241 251

기타 2 3 2 3 2 3 2 3 10 10 10

매출총이익 239 265 269 251 261 292 296 278 1,234 1,024 1,127

영업이익 -29 67 66 66 64 71 69 70 353 170 275

고등부 -19 59 59 59 56 63 63 63 358 160 245

초중등부 -11 7 6 6 7 8 6 6 -5 8 27

기타 0 1 1 1 1 1 1 1 0 2 3

세전이익 -21 69 66 66 64 71 69 70 420 179 275

순이익 -16 53 50 50 49 54 53 53 315 137 209

수익성 (%)

GPM 58.4 58.6 61.6 57.8 61.4 61.7 65.0 61.1 60.4 59.1 62.3

OPM -7.1 14.9 15.0 15.2 15.1 15.1 15.2 15.3 17.3 9.8 15.2

RPM -5.1 15.2 15.0 15.2 15.1 15.1 15.2 15.3 20.6 10.4 15.2

NPM -3.9 11.6 11.4 11.5 11.5 11.5 11.6 11.7 15.4 7.9 11.5

성장성 (%, YoY)

매출액 -18.4 -20.9 -27.2 17.6 4.1 4.8 4.5 4.5 0.6 -15.2 4.5

영업이익 적전 -54.7 -60.7 흑전 흑전 5.9 5.6 5.7 -8.0 -51.8 61.7

세전이익 적전 -59.8 -62.5 흑전 흑전 3.5 5.6 5.7 -1.6 -57.3 53.0

순이익 적전 -59.4 -62.2 흑전 흑전 3.2 5.7 5.7 2.9 -56.6 52.8

주요가정

GDP성장률 (실질, YoY) 2.5 2.2 3.0 3.1 2.4 3.5 3.0 3.0 3.3 2.7 3.0

민간소비 (YoY) 1.5 1.7 1.5 2.1 1.4 5.6 0.0 2.3 1.8 1.7 2.3

소비자물가상승률 0.6 0.5 0.4 1.1 2.0 2.1 2.2 2.3 1.3 0.6 2.5 주 : 2015년 연간 실적은 4월 1일 인적분할로 1분기 실적은 제외되고, 2~4분기 실적만 합산됨

자료 : 메가스터디교육, HMC투자증권

5

유통/상사/섬유/교육 Analyst 박종렬 수석연구위원 02)3787-2099 / jrpark@hmcib.com

(단위: 십억원) (단위: 십억원)

포괄손익계산서 2013 2014 2015F 2016F 2017F 재무상태표 2013 2014 2015F 2016F 2017F

매출액 N/A N/A 132 181 190 유동자산 N/A N/A 40 43 59

증가율 (%) N/A N/A N/A 36.8 4.8 현금성자산 N/A N/A 2 4 21

매출원가 N/A N/A 54 68 69 단기투자자산 N/A N/A 26 26 26

매출원가율 (%) N/A N/A 40.7 37.7 36.2 매출채권 N/A N/A 1 1 1

매출총이익 N/A N/A 78 113 121 재고자산 N/A N/A 0 0 0

매출이익률 (%) N/A N/A 59.3 62.3 63.8 기타유동자산 N/A N/A 11 11 11

증가율 (%) N/A N/A N/A 43.6 7.4 비유동자산 N/A N/A 211 212 213

판매관리비 N/A N/A 59 85 92 유형자산 N/A N/A 141 142 142

판관비율 (%) N/A N/A 44.3 47.1 48.5 무형자산 N/A N/A 27 28 29

EBITDA N/A N/A 34 44 46 투자자산 N/A N/A 31 31 31

EBITDA 이익률 (%) N/A N/A 26.0 24.3 24.2 기타비유동자산 N/A N/A 11 11 11

증가율 (%) N/A N/A N/A 27.7 4.5 기타금융업자산 N/A N/A 0 0 0

영업이익 N/A N/A 20 27 29 자산총계 N/A N/A 250 255 273

영업이익률 (%) N/A N/A 15.0 15.2 15.4 유동부채 N/A N/A 61 49 50

증가율 (%) N/A N/A N/A 38.0 6.1 단기차입금 N/A N/A 5 0 0

영업외손익 N/A N/A 0 0 0 매입채무 N/A N/A 3 3 3

금융수익 N/A N/A 0 0 0 유동성장기부채 N/A N/A 0 0 0

금융비용 N/A N/A 0 0 0 기타유동부채 N/A N/A 53 47 47

기타영업외손익 N/A N/A 0 0 0 비유동부채 N/A N/A 10 11 11

종속/관계기업관련손익 N/A N/A 0 0 0 사채 N/A N/A 0 0 0

세전계속사업이익 N/A N/A 20 27 29 장기차입금 N/A N/A 0 0 0

세전계속사업이익률 N/A N/A 15.2 15.2 15.4 장기금융부채 (리스포함) N/A N/A 0 0 0

증가율 (%) N/A N/A N/A 37.0 6.1 기타비유동부채 N/A N/A 10 11 11

법인세비용 N/A N/A 5 7 7 기타금융업부채 N/A N/A 0 0 0

계속사업이익 N/A N/A 15 21 22 부채총계 N/A N/A 71 60 61

중단사업이익 N/A N/A 0 0 0 지배주주지분 N/A N/A 179 195 212

당기순이익 N/A N/A 15 21 22 자본금 N/A N/A 1 1 1

당기순이익률 (%) N/A N/A 11.5 11.5 11.7 자본잉여금 N/A N/A 163 163 163

증가율 (%) N/A N/A N/A 36.8 6.1 자본조정 등 N/A N/A 0 0 0

지배주주지분 순이익 N/A N/A 15 21 22 기타포괄이익누계액 N/A N/A 0 0 0

비지배주주지분 순이익 N/A N/A 0 0 0 이익잉여금 N/A N/A 15 31 48

기타포괄이익 N/A N/A 0 0 0 비지배주주지분 N/A N/A 0 0 0

총포괄이익 N/A N/A 15 21 22 자본총계 N/A N/A 179 195 212

(단위: 십억원) (단위: 원,배,%)

현금흐름표 2013 2014 2015F 2016F 2017F 주요투자지표 2013 2014 2015F 2016F 2017F

영업활동으로인한현금흐름 N/A N/A 41 31 40 EPS(당기순이익 기준) N/A N/A 8,779 8,984 9,531

당기순이익 N/A N/A 15 21 22 EPS(지배순이익 기준) N/A N/A 8,779 8,984 9,531

유형자산 상각비 N/A N/A 7 10 10 BPS(자본총계 기준) N/A N/A 77,053 83,836 91,167

무형자산 상각비 N/A N/A 7 7 7 BPS(지배지분 기준) N/A N/A 77,053 83,836 91,167

외환손익 N/A N/A 0 0 0 DPS 2,000 2,200 2,200 2,200 2,200

운전자본의 감소(증가) N/A N/A 10 -6 1 PER(당기순이익 기준) N/A N/A 7.2 7.1 6.7

기타 N/A N/A 1 0 0 PER(지배순이익 기준) N/A N/A 7.2 7.1 6.7

투자활동으로인한현금흐름 N/A N/A -45 -18 -18 PBR(자본총계 기준) N/A N/A 0.8 0.8 0.7

투자자산의 감소(증가) N/A N/A 113 0 0 PBR(지배지분 기준) N/A N/A 0.8 0.8 0.7

유형자산의 감소 N/A N/A 0 0 0 EV/EBITDA(Reported) N/A N/A 3.7 2.7 2.2

유형자산의 증가(CAPEX) N/A N/A -32 -10 -10 배당수익률 2.7 4.4 3.5 3.5 3.5

기타 N/A N/A -126 -8 -8 성장성 (%)

재무활동으로인한현금흐름 N/A N/A 6 -10 -5 EPS(당기순이익 기준) N/A N/A N/A 2.3 6.1

장기차입금의 증가(감소) N/A N/A 5 -5 0 EPS(지배순이익 기준) N/A N/A N/A 2.3 6.1

사채의증가(감소) N/A N/A 0 0 0 수익성 (%)

자본의 증가 N/A N/A 133 0 0 ROE(당기순이익 기준) N/A N/A 8.5 11.2 10.9

배당금 N/A N/A 0 -5 -5 ROE(지배순이익 기준) N/A N/A 8.5 11.2 10.9

기타 N/A N/A -132 0 0 ROA N/A N/A 6.1 8.3 8.4

기타현금흐름 N/A N/A -2 0 0 안정성 (%)

현금의증가(감소) N/A N/A 0 3 17 부채비율 N/A N/A 39.8 30.8 28.7

기초현금 N/A N/A 7 2 4 순차입금비율 N/A N/A -12.3 -15.3 -21.9

기말현금 N/A N/A 2 4 21 이자보상배율 N/A N/A N/A N/A N/A

K-IFRS 개별 기준

6

기아자동차 (000270)

삼영전자(005680) COMPANY NOTE

▶ 투자의견 및 목표주가 추이 ▶ 최근 2년간 메가스터디교육 주가 및 목표주가 일 자 투자의견 목표주가 일 자 투자의견 목표주가

15/10/01 BUY 82,000

0

20

40

60

80

100

120

140

13/09 14/01 14/05 14/09 15/01 15/05 15/09

메가스터디교육

목표주가

단위(천원)

▶ Compliance Note • 조사분석 담당자는 해당종목과 재산적 이해관계가 없습니다.

• 동 자료는 기관투자가 또는 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다.

• 동 자료에 언급된 종목의 지분을 1%이상 보유하고 있지 않습니다.

• 동 자료에 언급된 종목의 유가증권(DR，CB，IPO，시장조성) 발행과 관련하여 지난 6개월간 주간사로 참여하지 않았습니다.

• 이 자료에 게재된 내용들은 자료작성자 박종렬의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인합니다.

▶ 투자의견 분류 ▶ HMC투자증권의 종목투자의견은 3등급으로 구분되며 향후 6개월간 추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 상대수익률을 의미함.

• BUY : 추천일 종가대비 초과수익률 +15%P 이상

• MARKETPERFORM(M.PERFORM) : 추천일 종가대비 초과수익률 -15%∼+15%P 이내

• SELL : 추천일 종가대비 초과수익률 -15%P 이하

▶ 투자등급 통계 (2014.07.01~2015.06.30)

투자등급 건수 비율(%)

매수 117건 82.98%

보유 24건 17.02%

매도 0건 0%

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