베트남 : 중국에 이은 또하나의...

CJ CGV(079160) BUY / TP 85,000원

통신/미디어/인터넷 Analyst 황성진

02) 3787-2658

[email protected]

베트남 : 중국에 이은 또하나의 성장엔진

현재주가 (4/17)

상승여력

72,500원

17.2%

시가총액

발행주식수

자본금/액면가

15,342억원

21,161천주

106억원/500원

52주 최고가/최저가 72,600원/43,2000원

일평균 거래대금 (60일) 70억원

외국인지분율

주요주주

16.86%

CJ 외 1인 39.04%

주가상승률

절대주가(%)

상대주가(%p)

1M

18.8

11.7

3M

20.0

8.7

6M

44.0

31.6

※ K-IFRS 별도 기준

(단위: 원) EPS(15F) EPS(16F) T/P

Before 2,323 2,884 78,000

After 2,531 3,091 85,000

Consensus 2,619 2,921 76,875

Cons. 차이 -3.4% 5.8% 10.6%

최근 12개월 주가수익률

0

20

40

60

80

100

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140

160

14/04 14/06 14/08 14/10 14/12 15/02 15/04

CJ CGV

KOSPI

자료: WiseFn, HMC투자증권

요약 실적 및 Valuation 구분 매출액 영업이익 순이익 EBITDA EPS 증감율 PER PBR EV/EBITDA ROE 배당수익률

(억원) (억원) (억원) (억원) (원) (%) (배) (배) (배) (%) (%)

2013 7,730 681 431 1,195 2,062 -41.6 21.1 2.2 10.0 10.3 0.8

2014 8,645 714 333 1,330 1,572 -23.7 34.3 2.5 10.7 7.2 0.6

2015F 9,487 813 536 1,427 2,531 61.0 28.6 3.1 12.5 10.8 0.5

2016F 10,265 938 654 1,584 3,091 22.1 23.5 2.7 11.1 11.9 0.5

2017F 11,017 1,075 769 1,751 3,633 17.5 20.0 2.4 9.8 12.6 0.5

* K-IFRS 별도 기준

1) 투자포인트

- 베트남 영화시장은 2010년부터 2014년까지 연평균 36%의 성장세를 보이면서 급성장

중. 베트남의 인구는 9,070만명으로 세계 13위권을 유지하고 있는데 비해 기타 엔터테

인먼트 컨텐츠가 부족하여 영화시장은 헐리우드 대작 중심으로 빠르게 성장하고 있음.

여전히 인구수당 관람객은 0.2회에 불과하여 향후 발전 가능성은 더욱 클 것으로 판단

- CJ CGV는 2011년 베트남내 1위 Site인 메가스타를 인수하여 공격적인 확장전략을 펼치

면서 현재 스크린수 기준 MS 48%로 1위 유지중. MS 2위 업체인 롯데시네마 대비 두

배 이상의 규모를 유지하고 있으며, 로컬업체인 Platinum, galaxy 등과도 큰 격차를 유

지하고 있음. 베트남 CGV는 15년 1분기말 현재 23개의 사이트, 150개의 스크린, 약

21,000석의 객석을 보유하고 있음. 14년 기준 매출액은 6,610만 USD, 영업이익과 순이

익은 각각 470만 USD와 340만 USD를 기록.

- CJ CGV는 국내시장에서의 압도적 경쟁력을 기반으로 한 캐쉬카우와 중국, 베트남을 중

심으로 한 신흥시장에서의 성장성을 동시에 보유하고 있음. 흑자기조를 유지하고 있는

베트남과 더불어 중국 역시 빠른 성장과 수익성 개선이 이루어지고 있는 점에 주목. 완

다시네마 상장 이후의 견조한 주가흐름은 중국 CGV의 가치평가를 본격화시켜주는 요

인으로 작용할 것

2) 영업동향 및 실적전망

- 국내부문 실적은 15년에도 견조한 성장세를 보일 것. Box Office의 흐름은 흥행작의 유무

에 따라 변동성을 보이나, 티켓가격 다변화에 따른 영향과 컨세션 및 광고매출의 호조세

와 더불어 비용 절감 등이 긍정적으로 작용할 것이기 때문. 1분기 전국 관람객은 5,047만

명으로 전년 동기 대비 7.5% 역성장 하였으나, 동사의 별도기준 매출액은 2,255억원

(+7.2% YoY), 영업이익은 191억원(+8.8% YoY) 기록할 것으로 추정

3) 주가전망 및 Valuation

- 국내부문의 성장과 중국, 베트남을 기반으로 한 성장엔진에 주목할 필요. 투자의견 BUY를

유지하며, SOTP Valuation을 이용한 목표주가는 85,000원으로 상향

Company Note 2015. 04. 20

2

기아자동차 (000270)

삼영전자(005680) COMPANY NOTE

베트남 영화시장의 높은 성장성에 주목

베트남 영화시장은 아직 초입국면으로 그 규모는 미미하나, 최근 멀티플렉스의 성장과 대형 몰

의 오픈 등을 기반으로 높은 성장세를 보이고 있다. 2010년 베트남의 Box Office는 2,600만

USD에 불과하였으나, 2014년 8,700만 USD까지 성장하며 연평균 36%의 성장세를 보이고 있

다. 이러한 추세는 향후에도 지속될 것으로 예상된다. 베트남의 인구는 9,070만명으로 세계 13위

권을 유지하고 있으며 비교적 젊은 층의 인구비중이 높은데 비해 엔터테인먼트 컨텐츠가 부족하여

상대적으로 빠른 추세로 발전하고 있는 영화시장이 헐리우드 대작 중심으로 빠르게 성장하고 있기

때문이다.

아직 베트남 영화시장의 인구수당 관람객은 0.2회에 불과하기 때문에, 향후 발전 가능성은 더욱

큰 것으로 판단된다. 아직 성장 초입국면임을 감안하면 절대 성장이 이루어지고 난 이후에는 충분

히 인구수당 1.0회 이상의 관람횟수를 기록할 것으로 전망되는데, 이미 호치민, 하노이 등 대도시

의 영화관람횟수는 1.0회에 육박한다. 인구 10만명당 스크린수 역시 한국의 4.4개와 중국의 1.8

개에 크게 미치지 못한 0.3개 수준을 기록하고 있다. 향후 상영관 시장의 공급확대가 이어질 가능

성이 높으며, 이러한 공급확대는 전체 수요를 견인하며 영화시장의 성장을 이끌어낼 것이다. 베트

남의 평균 ATP는 약 4USD 수준인데 비해 프리미엄 브랜드를 표방하고 있는 CJ CGV의 ATP

는 4.5USD~5.0USD 수준에서 형성되고 있다.

<그림1> 베트남 Box Office 추이 <그림2> 국가별 평균 영화관람횟수

0

50

100

150

200

250

10 11 12 13 14 15F 16F 17F 18F 19F

(백만 USD)

0

1

2

3

4

5

한국 싱가폴 인도 일본 중국 베트남

(회)

자료 : CJ CGV, HMC투자증권 자료 : 영화진흥위원회, CJ CGV

<그림3> 베트남 영화시장 Site와 Screen 수 <그림4> 업체별 점유율 (매출액 기준)

0

100

200

300

400

500

600

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40

80

120

160

200

10 11 12 13 14 15F 16F 17F 18F 19F

Site수(좌)

스크린수(우)

(개) (개)

CGV

47%

롯데

18%

Platinum

8%

Galaxy

15%

BHD

6%NCC

6%

자료 : CJ CGV, HMC투자증권 자료 : CJ CGV

3

통신/미디어/인터넷 Analyst 황성진 수석연구위원 02)3787-2658 / [email protected]

베트남 영화시장 1위 CGV의 확장전략은 지속될 것

CJ CGV는 지난 2011년 베트남내 1위 Site인 메가스타를 인수한 이후, 공격적인 확장전략을

펼치며 베트남 영화시장을 빠르게 공략하고 있다. 현재 스크린수 기준 MS 48%, 매출액 기준 MS

47%로 1위 자리를 굳건하게 유지중이다. MS 2위 업체인 롯데시네마의 매출액 기준 MS가 18%

대에 불과한 것을 감안하면, 격차는 충분히 유지되고 있으며 이러한 압도적 경쟁력 역시 꾸준히 이

어질 것으로 전망된다. 로컬업체인 Platinum, galaxy 등은 1~2위권 업체들과 큰 격차를 보이고

있는 상황이다.

<그림5> 베트남 주요 상영관 업체 매출 비교(2014) <그림6> 베트남 주요 상영관 업체 영업이익 비교(2014)

0

10

20

30

40

50

60

CGV 롯데 Platinum Galaxy BHD NCC

(백만USD)

0

2

4

6

8

CGV 롯데 Platinum Galaxy BHD NCC

(백만USD)

자료 : CJ CGV 자료 : CJ CGV

베트남 CGV는 15년 3월말 현재 23개의 사이트와 150개의 스크린 및 약 21,000석의 객석을

보유하고 있다. Site 개발속도가 경쟁사에 비해 현저히 빠르게 진행되고 있으며, 프리미엄 브랜드

를 표방한 멀티플렉스 전략이 베트남 관객들의 호응을 끌어내고 있다. 베트남의 Site 개발전략은

중국과 마찬가지로 쇼핑몰 위주의 개발에 주력하고 있다. 관당 투자비는 평균 40만 USD 수준인

데, 현재 오픈한 23개 Site 중 지방의 몇몇 Site를 제외하고는 모두 이익을 창출하고 있는 상황이

다. 14년 기준 매출액은 6,610만 USD, 영업이익과 순이익은 각각 470만 USD와 340만 USD를

기록하였다. CGV는 베트남에서 향후 2020년까지 55개의 Site를 확보하여, 1.82억 USD의 매출

을 기록한다는 장기 계획을 가지고 있다.

<그림7> 베트남 CGV 매출액 추이 <그림8> 베트남 CGV 영업이익, 순이익 추이

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20

40

60

80

100

12 13 14

(백만USD)

0

2

4

6

8

10

12 13 14

영업이익 순이익

(백만USD)


4

기아자동차 (000270)


<그림9> 국가별 평균 ATP <그림10> 베트남 ATP

0.00

2.00

4.00

6.00

8.00

10.00

12.00

14.00

16.00

18.00

베트남 중국 일본 미국 한국

(달러)

3.6

3.8

4

4.2

4.4

4.6

4.8

CGV 기타

(USD)

자료 : Dodona Research, 영화진흥위원회, CJ CGV 자료 : CJ CGV

<그림11> 베트남 사이트 편당 30초 광고 유치 비교 <그림12> 베트남 영화시장 배급 점유율

0

3

6

9

12

15

CGV Others

(회)

0

20

40

60

80

100

CGV 롯데

(%)


<그림13> CJ CGV 베트남 장기 성장 목표

1120

2937

4549 52 55

107 8

182

165

149

132

97

75

5142

342622

0

20

40

60

80

100

120

140

10 11 12 13 14 15F 16F 17F 18F 19F 20F

0

40

80

120

160

200Site수(좌) 매출액(우)

(개) (백만USD)

자료 : CJ CGV, HMC투자증권

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CGV는 중국과는 달리 베트남에서는 배급사업도 함께 영위하고 있다. 헐리우드 영화에 대한 선

호도가 높은 베트남 지역의 특성을 살려, 글로벌 주요 배급사인 유니버셜, 파라마운트, 디즈니, 폭

스와 독점 배급계약을 체결하였고, 베트남 자체 로컬 영화의 배급도 시행하고 있다. 다만 아직 한

국 드라마나 예능의 인기에 비해 한국영화들에 대한 선호도는 높지 않은 편이다. 연간 약 90여편

의 영화를 배급하고 있는데, 점유율은 약 63% 수준에 달한다. 배급수수료 산정방식은 한국과 유

사한 형태를 지니며, 마진율이 높은 사업 특성상 수익 기여도 역시 높은 편이다. 이뿐 아니라 광고,

컨세션 등 다양한 부가 서비스 제공에도 주력하고 있다.

<그림14> CJ CGV 베트남 Site 개발 로드맵

자료 : CJ CGV

6

기아자동차 (000270)


<그림15> CGV 베트남 이온셀라돈 입구 전경 <그림16> CGV 베트남 흥붕

자료 : HMC투자증권 자료 : HMC투자증권

<그림17> CGV 베트남 흥붕 티켓 박스 <그림18> 베트남 컨세션 코너


<그림19> 경쟁사 : 롯데시네마 <그림20> 경쟁사 : Galaxy Cinema


7


안정성과 성장성을 동시 보유한 CJ CGV의 투자매력도는 점증될 것

CJ CGV는 국내사업에서의 높은 경쟁력을 바탕으로 한 안정적 수익창출 능력과 더불어, 중국,

베트남 등의 높은 성장성을 바탕으로 한 성장엔진을 동시에 보유하고 있다. 중국 시장에서의 성과

는 서서히 가시화되고 있으며, 조만간 BEP에 다다를 가능성이 높은 것으로 판단된다. 14년 중국

의 전국 Box Office는 5,2조원(+37.0% YoY), 관객수는 8.3억명(+35.9% YoY)으로 높은 성장

세를 거듭하고 있다. 중국 CGV의 MS는 2.0%로 13년 대비 0.3%p 상승하여 전체 10위권을 유

지하고 있다. Site는 14년 말 기준 38개를 운영중으로, 15년 말까지 누적으로 65개 Site를 오픈

할 계획이다. 공격적 확장정책으로 점유율은 꾸준히 상승할 것으로 전망되며, 수익성 역시 점진적

으로 개선되는 모습을 보일 전망이다. 베트남은 앞에서 살펴본대로 점차 이익기반을 넓히며 1위

사업자로서의 인지도와 경쟁력을 더욱 확대시켜 나갈 것이다. 국내 부문이 상대적으로 안정적인

수익을 창출하는 이익 수확기에 접어들었다면, 해외 부문에서는 상대적으로 빠른 확장전략을 통해

성장 모멘텀을 견인할 것이다. CJ CGV에 대한 투자의견 BUY를 유지하며, SOTP 방식을 사용하

여 산정한 목표주가는 85,000원으로 상향한다.

<표1> CJ CGV Valuation

15F 비고

영업가치(억원) 20,669

국내 (억원) 13,389 15년 예상 수익에 Target PE Multiple 25배 적용

중국 (억원) 5,655 완다시네마 MS와 시총 비교 후 60% 할인

베트남 (억원) 1,625 15년 예상 수익에 Target PE Multiple 25배 적용

순차입금(억원) 2,561

적정시가총액(억원) 18,108

발행주식수(백만주) 21.2

주당적정가격(원) 85,571


<표2> CJ CGV 분기실적 추이 및 전망 : 별도 기준 (단위 : 억원)

1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15F 2Q15F 3Q15F 4Q15F

매출액 2,103 1,800 2,663 2,079 2,255 1,963 2,971 2,298

상영매출 1,415 1,196 1,839 1,364 1,478 1,292 2,018 1,502

컨세션매출 361 294 466 350 378 322 504 374

광고매출 169 195 228 215 222 220 303 255

기타매출 158 115 130 149 177 129 146 167

영업이익 175 73 382 84 191 127 371 124

영업이익률 8.3% 4.0% 14.3% 4.1% 8.5% 6.5% 12.5% 5.4%

세전이익 144 42 354 -23 164 104 352 46

세전이익률 6.8% 2.4% 13.3% -1.1% 7.3% 5.3% 11.8% 2.0%

순이익 117 37 268 -89 133 85 281 37

순이익률 5.6% 2.1% 10.1% -4.3% 5.9% 4.3% 9.5% 1.6%

주 : K-IFRS 별도 기준


8

기아자동차 (000270)


(단위:억원) (단위:억원)

포괄손익계산서 2013 2014 2015F 2016F 2017F 재무상태표 2013 2014 2015F 2016F 2017F

매출액 7,730 8,645 9,487 10,265 11,017 유동자산 1,455 1,893 2,247 2,211 2,558

증가율 (%) 16.3 11.8 9.7 8.2 7.3 현금성자산 465 625 924 792 1,034

매출원가 3,699 4,240 4,738 5,057 5,341 단기투자자산 25 82 91 97 104

매출원가율 (%) 47.9 49.0 49.9 49.3 48.5 매출채권 631 753 756 811 871

매출총이익 4,031 4,405 4,749 5,208 5,676 재고자산 25 33 34 37 40

매출이익률 (%) 52.1 51.0 50.1 50.7 51.5 기타유동자산 310 399 441 473 508

증가율 (%) 11.1 9.3 7.8 9.7 9.0 비유동자산 9,070 9,610 10,022 10,417 10,948

판매관리비 3,349 3,691 3,936 4,270 4,601 유형자산 3,993 4,118 4,366 4,593 4,803

판관비율(%) 43.3 42.7 41.5 41.6 41.8 무형자산 324 231 188 155 130

EBITDA 1,195 1,330 1,427 1,584 1,751 투자자산 3,723 4,306 4,512 4,713 5,059

EBITDA 이익률 (%) 15.5 15.4 15.0 15.4 15.9 기타비유동자산 1,029 956 956 956 956

증가율 (%) 3.7 11.3 7.3 10.9 10.6 기타금융업자산 0 0 0 0 0

영업이익 681 714 813 938 1,075 자산총계 10,525 11,503 12,269 12,628 13,506

영업이익률 (%) 8.8 8.3 8.6 9.1 9.8 유동부채 3,715 3,503 4,131 3,951 4,071

증가율 (%) -5.7 4.8 13.8 15.4 14.7 단기차입금 106 0 0 0 0

영업외손익 -224 -198 -147 -124 -118 매입채무 579 723 799 858 921

금융수익 56 177 99 107 95 유동성장기부채 1,611 960 1,360 960 860

금융비용 227 277 226 215 200 기타유동부채 1,419 1,820 1,972 2,134 2,291

기타영업외손익 -53 -99 -20 -15 -13 비유동부채 2,312 3,272 2,948 2,907 2,970

종속/관계기업관련손익 0 0 0 0 0 사채 998 1,795 1,395 1,395 1,395

세전계속사업이익 457 516 666 814 957 장기차입금 460 749 749 649 649

세전계속사업이익률 (%) 5.9 6.0 7.0 7.9 8.7 장기금융부채 (리스포함) 62 2 2 2 2

증가율 (%) -51.9 12.9 29.0 22.3 17.6 기타비유동부채 794 725 801 860 923

법인세비용 26 183 131 160 189 기타금융업부채 0 0 0 0 0

계속사업이익 431 333 536 654 769 부채총계 6,028 6,775 7,079 6,858 7,041

중단사업이익 0 0 0 0 0 지배주주지분 4,498 4,728 5,190 5,770 6,465

당기순이익 431 333 536 654 769 자본금 106 106 106 106 106

당기순이익률 (%) 5.6 3.8 5.6 6.4 7.0 자본잉여금 892 892 892 892 892

증가율 (%) -40.8 -22.8 61.0 22.1 17.5 자본조정 등 -40 -42 -42 -42 -42

지배주주지분 순이익 431 333 536 654 769 기타포괄이익누계액 -5 -5 -5 -5 -5

비지배주주지분 순이익 0 0 0 0 0 이익잉여금 3,545 3,777 4,238 4,818 5,513

기타포괄이익 -9 -26 0 0 0 비지배주주지분 0 0 0 0 0

총포괄이익 422 306 536 654 769 자본총계 4,498 4,728 5,190 5,173 5,709

(단위:억원) (단위: 원,배,%)

현금흐름표 2013 2014 2015F 2016F 2017F 주요투자지표 2013 2014 2015F 2016F 2017F

영업활동으로인한현금흐름 622 1,461 1,324 1,478 1,624 EPS(당기순이익 기준) 2,062 1,572 2,531 3,091 3,633

당기순이익 431 333 536 654 769 EPS(지배순이익 기준) 2,062 1,572 2,531 3,091 3,633

유형자산 상각비 439 489 571 613 651 BPS(자본총계 기준) 19,722 21,252 23,635 26,532 29,934

무형자산 상각비 75 127 43 33 25 BPS(지배지분 기준) 19,722 21,252 23,635 26,532 29,934

외환손익 -10 29 -3 -5 -1 DPS 350 350 350 350 350

운전자본의 감소(증가) -538 105 251 184 181 PER(당기순이익 기준) 21.1 34.3 28.6 23.5 20.0

기타 225 379 -74 0 0 PER(지배순이익 기준) 21.1 34.3 28.6 23.5 20.0

투자활동으로인한현금흐름 -1,932 -1,521 -1,032 -1,042 -1,213 PBR(자본총계 기준) 2.2 2.5 3.1 2.7 2.4

투자자산의 감소(증가) -995 -583 -206 -200 -347 PBR(지배지분 기준) 2.2 2.5 3.1 2.7 2.4

유형자산의 감소 8 6 0 0 0 EV/EBITDA(Reported) 10.0 10.7 12.5 11.1 9.8

유형자산의 증가(CAPEX) -934 -697 -820 -840 -860 배당수익률 0.8 0.6 0.5 0.5 0.5

기타 -12 -247 -6 -2 -6 성장성 (%)

재무활동으로인한현금흐름 283 221 7 -569 -169 EPS(당기순이익 기준) 증가율 -41.6 -23.7 61.0 22.1 17.5

차입금의 증가(감소) -275 185 7 -95 5 EPS(지배순이익 기준) 증가율 -41.6 -23.7 61.0 22.1 17.5

사채의증가(감소) -698 798 -400 0 0 수익성 (%)

자본의 증가 223 0 0 0 0 ROE(당기순이익 기준) 10.3 7.2 10.8 11.9 12.6

배당금 -72 -74 0 -74 -74 ROE(지배순이익 기준) 10.3 7.2 10.8 11.9 12.6

기타 1,105 -688 400 -400 -100 ROA 4.2 3.0 4.5 5.3 5.9

기타현금흐름 0 0 0 0 0 안정성 (%)

현금의증가(감소) -1,027 160 299 -133 242 부채비율 134.0 143.3 136.4 118.9 108.9

기초현금 1,492 465 625 924 792 순차입금비율 61.1 60.5 49.3 38.0 28.6

기말현금 465 625 924 792 1,034 이자보상배율 3.8 4.1 4.9 5.9 7.7

* K-IFRS 별도 기준

9


▶ 투자의견 및 목표주가 추이 ▶ 최근 2년간 CJ CGV 주가 및 목표주가 일 자 투자의견 목표주가 일 자 투자의견 목표주가

0

20

40

60

80

100

13/04 13/08 13/12 14/04 14/08 14/12 15/04

CJ CGV

목표주가

단위(천원)

12/04/05 BUY 32,000 13/09/30 BUY 65,000

12/05/04 BUY 32,000 14/02/10 BUY 65,000

12/06/26 BUY 34,000 14/02/21 BUY 67,000

12/07/27 BUY 34,000 14/05/09 BUY 67,000

12/10/22 BUY 40,000 14/08/08 BUY 60,000

12/11/01 BUY 40,000 14/11/11 BUY 60,000

13/01/22 BUY 40,000 15/02/09 BUY 78,000

13/02/14 BUY 48,000 15/04/20 BUY 85,000

13/03/29 BUY 60,000

13/05/10 BUY 65,000

13/08/09 BUY 65,000

13/09/10 BUY 65,000

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• BUY : 추천일 종가대비 초과수익률 +15%P 이상

• MARKETPERFORM : 추천일 종가대비 초과수익률 -15%∼+15%P 이내

• SELL : 추천일 종가대비 초과수익률 -15%P 이하

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