DOBA · PDF file1 doba fakultet za primenjene poslovne i druŠtvene studije maribor...

1

DOBA FAKULTET ZA PRIMENJENE POSLOVNE I

DRUŠTVENE STUDIJE MARIBOR

MAGISTARSKI RAD

Nikola Bulajić

Maribor, 2013.

2

DOBA FAKULTET ZA PRIMENJENE POSLOVNE I

DRUŠTVENE STUDIJE MARIBOR

FINANSIJSKI HEDŽING I MOGUĆNOST HEDŽOVANJA POSLOVNIH TRANSAKCIJA U

SRBIJI (magistarski rad)

Nikola Bulajić

Maribor, 2013.

Mentor: doc. dr Draško Veselinović

Komentor: mr. oecc. Božidarka Janković

Lektor: Tijana Bulajic de Diego

4

REZIME

Razvojem zemlje i otvaranjem njenih preduzeća za ekonomsku saradnju i međunarodnu

razmenu, pojavljuju se i intenziviraju pojedini rizici. Sve izraženija spoljno-trgovinska razmena

te izvozna orijentacija srpskih preduzeća, iziskuje dodatne finansijske usluge, kako bi preduzeća

mogla što uspešnije i kvalitetnije da posluju, a time i budu konkurentnija na inostranim tržištima.

Otvaranje i izvozna orijentacija, pored prednosti donosi sa sobom nove i izraženije rizike

posebno u domenu kamatnih, valutnih a potom i robnih, kaptalnih i ostalih rizika. Snažan

napredak i razvoj zemalja te snažnija razmena na međunarodnoj sceni ubrzala je potrebu za

razvojem i permanentnim usavršavanjem instrumenata zaštite od rizika, a na prvom mestu

kamatnog rizika, budući da skoro svako preduzeće koristi pozajmljena sredstva i da svoje

projekte finansira iz dugoročnih kredita, koji predstavljaju osnov kamatnog rizika. Valutni rizik

je sledeći po zastupljenosti. Srpski finansijski sistem i srpsko finansijsko tržište imaju jako malo

mogućnosti da na adekvatan način prate razvoj poslovanja domaćih preduzeća sa razvijenim

finansijskim i bankarskim proizvodima.

Ključne reči: Hedžing, Rizik, Strategije hedžovanja,

5

ABSTRACT

Developing countries and the opening of its enterprises for economic cooperation and

international exchange, there are also some risks intensify. More outstanding foreign-exchange

trading and export orientation of Serbian companies, requires additional financial services,

enabling companies could become more successful and better to do business, and thus be more

competitive in international markets. Opening and export orientation, in addition to the

advantages it brings with it new risks and pronounced especially in the domain of interest, and

then the exchange of goods, capital and other risks. Strong progress and development of

countries and a stronger exchange in the international arena has accelerated the need for the

development and continuous improvement of hedging instruments, and the first place of interest

rate risk, since almost every company uses borrowed funds to finance their projects from long-

term loans, which represent basis of interest rate risk. Currency risk is the second represented.

Serbian financial system and financial markets have very little ability to adequately monitor the

development of local business enterprises with developed financial and banking products.

Keywords: Hedging, Risk, Strategies for hedging

6

SADRŽAJ

UVOD……………………………………………………………………………..8

OBRAZLOŽENJE TEME………………………………………………………...9

HIPOTEZE………………………………………………………………………11

METODE NAUČNOG ISTRAŽIVANJA………………………………………11

1. TEORIJSKE OSNOVE HEDŽINGA……………………………………12 1.1. Hedžing – pojam, definicija. ………………………………………….12 1.2. Poreklo hedžovanja i razlozi hedžovanja…………………………...15

1.3. Periferno okruženje za uspešno hedžovanje………………………..16

1.4. Uslovljenost hedžovanja razvijenošću institucija…………………..17

1.5. Praktički primeri zaštite finansijskih transakcija putem hedžovanja…………………………………………………………………………18

2. RIZICI PODLOŽNI HEDŽOVANJU……………………………………20 2.1. Robni rizik….……………………………………………………………..22 2.2. Kreditni rizik....…………………………………………………………..24 2.3. Devizni rizik…..…………………………………………………………..26 2.4. Kamatni rizik .…………………………………………………………….27 2.5. Kapitalni rizik ……………………………………………………………29 2.6. Rizik volatilnost..…………………………………………………………30

3. STRATEGIJE HEDŽOVANJA………………………………………….33 3.1. Izvedeni finansijski instrumenti…………….…………………………..33 3.2. Strategije hedžovanja.………………………………………….………..34

3.2.1. Razmena forvard ugovora na valutama…………..…………..36 3.2.2. Fjučers valutni ugovori………………………………………37 3.2.3. Operacije na novčanom tržištu sa valutama………….………..39 3.2.4. Razmena forvard ugovora na kamatne stope……….…………41 3.2.5. Fjučers kamatni ugovori………………………………..……...43 3.2.6. Operacije na novčanom tržištu sa kamatnim stopama…..……..44

4. POTREBA I MOGUĆNOSTI ZA HEDŽOVANJE U SRBIJI………….46 4.1. Međunarodno poslovanje Srbije sa inostranstvo kao osnova za

preduzimanje hedžovanja.……….………...…………………………………….47 4.2. Pregled finansijskih tržišta u Srbiji, komparativna analiza: svet, EU

i region……………………………………………………………………………..49

7

4.3. Pregled bankarskog sistema u Srbiji, komparativna analiza: svet, EU i region………………………………………….……………………………..53

4.4. Razvijenosti i učestalost hedžovanja u poslovanju…………………………………………..……………………………..56

5. ZAKLJUČCI………………………………………………………………60 6. DODATAK 1 - STATISTIČKI ANEKS………………………………….64

LITERATURA…………………………………………………………………..70

SPISAK SLIKA

Slika 1. Kretanje cene Zlata u poslednjih 20 godina…………………………………………….14

Slik 2. Determinisanje načina zaštite od kreditnog rizika……………………………………….25

Slika 3. Kretanja 6 valutnih parova tokom prethodnih nekoliko godina (EURUSD, EURGBP, EURJPY, GBPJPY, GBPUSD, USDJPY, respektivno)…………………………………………27

Slika 4. Fjučersi kojima se trgovalo na organizovanoj berzi u SAD. Iznosi u milijardama USD.28

Slika 5. Opcije kojima se trgovalo na organizovanoj berzi u SAD. Iznosi u milijardamaUSD…29

Slika 6. Kamatni rizik – fiksna vs. varijabilna kamatna stopa…………………………………..30

Slika 7. Sličnosti i razlike između forvard i fjučers ugovora……………………………………37

Slika 8. Kretanje kursa EURUSD na dnevnom nivou u poslednjih 2 godine...............................39

Slika 9. Opcije bazirane na stranoj valuti………………………………………………………..40

Slika 10. Odnos između teorijske i tržišne vrednosti varanta……………………………………44

Slika 11 . Učešće izvoza u ukupnom društvenom proizvodu analiziranih zemalja……………...48

Slika 12. Uporedna analiza finansijskih tržišta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 52

Slika 13. Bankarski sistem Srbije . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .54

Slika 14. Komparativna analiza bankarskog sistema. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .55

8

UVOD

Svetska finansijska kriza koja je potekla iz ekspanzije finansijskih instrumenata, dovela je do

kolapsa mnogih finansijskih tržišta, ali i do bankrotstava mnogih kompanija1. Ono što nakon

svetske krize ostaje i što će dugi vremenski period praviti probleme mnogim firmama je strah,

odnosno rizik od fluktuacija cena na tržištu. Kako se ne bi desilo da negativna očekivanja prema

riziku fluktuacija dovedu do smanjenja poslovnih aktivnosti, neophodno je da se preduzeća

zaštite. Najčešći rizici fluktuacije su rizici od promene kamatnih stopa, ali i valutnih kurseva, za

većinu firmi. Rizik fluktuacije podrazumeva opasnost od nepogodnog kretanja cene

investicionog instrumenta2 od momenta kupovine tokom celog perioda držanja istog. Gotovo da

nema u savremenom poslovnom svetu neke privredne aktivnosti koja u sebi ne sadrži rizik od

fluktuacije valutnih kurseva, kao što ćemo to videti u prvom delu rada, koji je posvećen

definisanju hedžinga i praktičnim primerima potrebe za hedžovanjem. Naravno, valutni rizik nije

jedini koji se želi minimizirati, o čemu ćemo više govoriti u drugim delu rada, koji je posvećen

rizicima, nabrajanju i definisanju istih. Metodologija zaštite je ista, na finansijskom tržištu se

terminski ugovori menjaju spot ugovorima, u cilju zadržavanja trenutnog stanja3. Posebna

prednost ovakvog vida finansijske zaštite je što se uz veoma malu nadoknadu mogu koristiti veća

finansijska sredstva, bez uslovnih rizika zajmodavca, jer se privredni subjekat pokriva

kolateralom, odnosno uloženim kapitalom, te je za banku ovakav vid dnevne pozajmice potpuno

bez rizika. Ovakvo trgovanje, odnosno investiranje pozajmljenih sredstava se naziva

“trgovanjem na margini”

U ovom radu biće obrađena oblast poslovne zaštite od rizika, odnosno mogućnost hedžovanja

poslovnih transakcija u Srbiji. Prvi deo rada biće posvećen definisanju hedža, kao načina zaštite

1 Preterana sekjuritizacija, odnosno pretvaranje potraživanja u skup vrednosti koje su korišćene kao kolateral za izdavanje novih obveznica, je dovela do multiplikacije novca i stvorilo iluziju vrednosti zaloge, jer je imovina bila precenjena. Kada se u prvom momentu na tržištu našla velika ponuda imovine, uglavnom nekretnina, cene su drastično opale što je oborilo neto vrednost imovine fondova, bankarsku aktivu i amortizacioni fond za obveznice koje su bile izdate. Na taj način je mnogo finansijskih institucija, zbog neadekvatnog kapitala spram rizične aktive koja je bila visoko vrednovama ušlo u bankrotstvo. 2 Ili poslovne imovine 3 Draško Veselinović, 2011.The derivatives ( Izvedeni finančni instrumenti), EF v Ljubljanska Univerza, Slovenia

9

u poslovnim transakcijama, njegovom poreklu, razlikama i praktičnim primerima, dok u drugom

delu rada će biti detaljnije razmotreni rizici koji su prisutni u poslovanju i koje je neophodno

ograničiti, odnosno minimizirati putem strategija hedžovanja rizika, koje su detaljnije opisane u

trećem delu rada. U četvrtom delu rada se bavimo komparativnom analizom sa zemljama

regiona, EU i najrazvijenijim zemljama sveta, SAD i Japanom. Kroz zaključak ćemo sublimirati

utiske i potvrditi ili odbaciti hipoteze, koje ćemo nakon uvoda postaviti.

OBRAZLOŽENJE TEME I PREDMET ISTRAŽIVANJA

U poslovanju su rizici kojima su preduzeća izložena mnogobrojni, ali neki od njih koji se odnose

na poslovne transakcije se mogu ograničiti i minimizirati hedžovanjem. Visoko je prisutan u

poslovnim transakcijama valutni rizik, ali se na finansijskim tržištima najviše kompanije štite od

kamatnog rizika. Za Srbiju, u trenutnim uslovima razvoja je od velike važnosti i valutni i

kamatni rizik, budući da se zemlja razvija, ekonomija se širi i intenziviraju se poslovne

transakcije sa inostranstvom, kao i uz činjenicu da se trenutni ekonomski razvoj bazira na

kreditnoj ekspanziji, kamatni rizik je takođe veoma značajan.

Trgovanje na margini je izuzetno atraktivno i omogućuje da se izvoznici sa manjim novcem

zaštite od rizika budućih fluktuacija u ceni robe koju izvoze. Hedžing na robama može da se

izvrši na dva načina; zaštita od deviznog rizika i zaštita od fluktuacije cene. Hedžeri ulaze u

kontra pozicije u momentu ako smatraju da je trenutna situacija za njih povoljna sa odsustvom

finansijske transakcije, te žele da svoj finansijski rezultat vežu za trenutnu situaciju. Ukoliko

izvoznici prodaju određenu količinu kukuruza na realnom tržištu, i žele da se zaštite od

eventualnog pada cene na tržištu, na dan kada će primiti uplatu po isporuci, oni u momentu

prodaje bez transakcije otvaraju na “margini”4 prodaju iste količine kukuruza na margini i čekaju

datum poravnanja. Ukoliko cena na danu dospeća potraživanja bude niža od cene na dan

nastanka potraživanja, izvoznici će primiti manju količinu novca po transakciji na realnom

tržištu, dok će razliku između cene nastanka potraživanja i trenutne cene na dan izvršenja

potraživanja dobiti kroz zatvaranje prodajne pozicije na FX platformi. Obrnuta situacija je u

slučaju rasta cene od dana nastanka potraživanja, do dana dospeća potraživanja: izvoznik će

4 Pozajljenim sredstvima

10

dobiti veću količinu novca po transakciji na realnom tržištu, dok će negativnu razliku platiti na

FX tržištu, na margini.

Ukoliko izvoznici žele da se zaštite od valutnog rizika, usled negativnih očekivanja da će dolari u

kojima se izražava cena kukuruza izgubiti na vrednosti, oni mogu po nastanku potraživanja

dotvore dugu poziciju na valutnom paru EURUSD za količinu novca u kojoj je izvršena

transakcija. U tom slučaju, ukoliko dolar oslabi na danu dospeća obaveze, izvoznici će dobiti istu

vrednost nominalno, a manju vrednost u stvarnom novcu, dok će razliku dobiti kroz profit na FX

platformi, kroz jačanje EUR-a naspram USD. Suprotno će se desiti ukoliko dolar ojača; oni će

dobiti nominalno istu vrednost, a stvarno veću vrednost na isplati, dok će negativnu razliku

platiti na FX platformi.

Ukoliko želite da se zaštiti posrednik u trgovanju, tj. poslovni subjekat koji se obaveže na

isporuku određene količine kukuruza na određeni datum po određenoj ceni, od rizika fluktuacije

se on može zaštititi ulaskom u transakcije pre nego što on zaista kupi kukuruz. Na taj način će na

datumu dospeća kupiti kukuruz po višoj ceni, ali će razliku od trenutne cene i cene na dospeću

zaraditi na Forex tržištu. Obrnuto je u slučaju pada cene na dan dospeća.

U isto vreme je moguće uraditi dvostruki hedžing, tj. zaštitu od rizika fluktacije u ceni, i žaštitu

od valutnog rizika. Ukoliko pritom, za kupovinu koriste kredit, neophodno je da se zaštite i od

kamatnog rizika, kome su izloženi, te je onda hedžing trostruki.

Hedžing je transakcija zaštite, dok želja za dodatnom zaradom na dodatnim transakcijama

zapravo predstavlja investiranje ili špekulaciju. Jako je teško biti zadovoljan hedžingom ako

trgovac želi da ostvari dodatni profit na razlici u ceni, ali takva jedna namera više izlazi iz sfere

poslovanja, a ulazi u sferu nagađanja.

Postoje različite vrste hedžinga, kao i različite strategije hedžinga sa kojima ćemo se susresti u

drugom i trećem delu rada i detaljnije ih obraditi. Takođe, postoji mogućnost hedžovanja između

različitih instrumenata koji imaju slično kretanje. Ovakva vrsta hedžinga se može primeniti

ukoliko preduzeće želi da ostavi ipak neku dozu mogućnosti zarade na razlikama valutnih

kurseva. No, u tom slučaju, moraju se detajnije ispitati korelacija između takvih instrumenata,

ekspanzija, buduće kretanje instrumenata, kao i SWAP-ovi na tim instrumentima.

11

HIPOTEZE

H0: Finansijski sistem u Srbiji je dovoljno razvijen da omogući uspešno hedžovanje poslovnih

transakcija.

H1: Retail forex5 brokeri su danas najbrži i najlakši način za zaštitu od raznih tržišnih rizika.

METODE NAUČNOG ISTRAŽIVANJA

Metodologija rada predodređena je predmetom i ciljem istraživanja. S’ ciljem definsanja istraživačkog

zadatka i njegove uspešne relizacije, u radu se primenjuju istorijska, induktivna, deduktivna,

komparativna i empirijska metoda istraživanja.

Istorijska metoda - Primenom ove metode omogućiće se istorijsko posmatranje razvoja i značaja hedžinga

u bankarstvu i poslovanju uopšte. Ovom metodom takođe moguće je odrediti i faktore koji su uticali da

hedžing u bankarstvu, kao faktor profitabilnosti i sigurnosti, dobije na značaju.

Indukcija - Korišćenjem ove metode istražuje se značaj hedžinga u bankarstvu na nivou celokupnog

bankarskog i privrednom sistema.

Dedukcija - Primenom ove metode i dobijenim zaključcima i rezultatima istraživanja izvedenih na

osnovu studija slučajeva

Komprativna metoda - Ova metoda predviđena je u istraživanju praktičnih primera hedžinga i

mogućnostima hedžinga u poređenju sa okruženjem.

Empirijska metoda - omogućiće, u kombinaciji sa istorijskom metodom, izolaciju uticaja hedžinga na

profitabilnost. Korišćenje iskustva stranih banaka u primeni hedžinga u bankama i preduzećima biće od

velikog zančaja u prikazivanju korisnosti, kojih menadžment timovi domaćih banaka i preduzeća treba što

pre da postanu svesni što je ujedno jedan od ciljeva ovog rada.

5 Forex je skraćenica od Foreign Exchange, što znači međunarodna razmena, što je vremenom postalo u finansijskoj sferi sinonim za razmenu valuta.

12

1. TEORIJSKE OSNOVE HEDŽINGA

U finansijama hedžing je investicija koja služi da smanji ili otkloni rizik koji se odnosi na neku

drugu investiciju. Hedžing je strategijski kreiran da minimizira izlaganje investicije nepoželjnom

poslovnom riziku, ali i takođe da dozvoli tom poslovnom poduhvatu da profitira od te investicije.

Stoga onaj koji hedžuje neće biti zainteresovan za to da li vrednost tržišta kao celine ide gore ili

dole, već samo za delove tržišta koji su relevantni za hedžing6.

1.1. Hedžing – pojam, definicija,

Sva preduzeća koja u svom poslovanju imaju transakcije u različitim valutama, bilo da je isplata

obaveze ili naplata potraživanja; susreću se sa deviznim rizikom, odnosno rizikom fluktuacija na

tržištu. Ova preduzeća se susreću sa obavezama i potraživanjima različitih vremenskih

dimanzija. Kod preduzeća čija je srž poslovanja zapravo vezana za transakcije u različitim

valutama, promene valutih kurseva mogu da ugroze kompetentnost poslovanja i da likvidnost i

solventnost preduzeća dovedu u pitanje.

Teorijski posmatrano, hedž predstavlja zaštitu vrednosti imovine, ili poslovne transakcije od

cenovnih fluktuacija. Hedž može biti pojedinačan ili višestruk, opšti ili poseban, delimičan ili

potpun.

Delimičan hedžing podrazumeva da se u nekom delu zaštiti imovina preduzeća (ili pojedinca) od

mogućih rizika. Ovakve akcije zaštite se preduzimaju kada ipak postoji određena doza izvesnosti

na tržištu, i određena percepcija kretanja budućih cena koje su relevantne za predmet

6 Z. Bodie, A. Kane, A. Markus, 2009. Investment, VIII edition, Data Status, Beograd

13

hedžovanja. Delimični hedžing ostavlja prostor za ostvarivanje zarade na razlici u ceni, odnosno

na kursnim razlikama, ali je uvek prisutan faktor rizika, da tržišne promene u trenutku izvršenja

poslovne transakcije neće biti povoljne za preduzeća (ili pojedinca). Firme koje preduzimaju

delimičan hedž, uglavnom pokrivaju (štite) svoju imovinu ili poslovne transakcije u visini do

80%. Potpun hedžing preduzimaju preduzeća koja ne žele da se “klade” na ishod budućih cena

na finansijskom tržištu, već žele u potpunosti da zaštite svoju imovinu ili poslovne transakcije.

Pojedinačni hedžing podrazumeva zaštitu samo jedne vrste imovine, odnosno štiti se samo

osnovna priroda poslovne transakcije. Ovakvi vidovi zaštite se koriste u slučajevima finansijskih

transakcija ili zaštite finansijske imovine, odnosno pojedinačni hedžing se javlja samo kod

novca, kao robe. Višestruki hedžing se javlja kod imovine koja nije novčana, odnosno kod robne

transakcije7. Ovo se javlja iz razloga što postoje višestruki rizici od pada vrednosti imovine ili od

pogoršanja finansijskog rezultata poslovne transakcije. Ovakvi vidovi zaštite se javljaju kod roba

ili kod robnih transakcija, naročito kod standardizovanih roba i sirovina, koje na svetskom tržištu

imaju jedinstvenu vrednost8. To su poljoprivredni proizvodi, metali, energenti i slično. Kod

ovakvih transakcije neophodno je napraviti zaštitu od promene vrednosti robe, ali i zaštiti od

promene kursnih razlika, jer se cene tih roba najčešće na svetskom tržištu izražavaju u dolarima,

te ako priroda posla nije vezana za dolar kao valutu, neophodno je izvršiti zaštitu i od valutnog

rizika odnosne valute i dolara.

Takođe, postoje i opšte potrebe za zaštitom, pre svega imovine, ali i finansijskih transakcija.

Opšte potrebe za zaštitom se najčešće svode na zaštitu od inflacije, ili na zaštitu dugova ili

potraživanja od promene kamatne stope. Za te potrebe se u svrhu hedžovanja od inflacionog

7 Moawia Alghalith, (2007) "Input hedging: generalizations", Journal of Risk Finance, The, Vol. 8 Iss: 3, pp.309 – 312v 8 Iz tog razloga se na merkantilnim berzama i na berzama fjučersa i opcija, kao što su one u Singapuru ili u Čikagu, formiraju izvedeni finansijski instrumenti, koji za podlogu imaju vrednost neke imovine i služe za zaštitu od rizika te vrste. Videti više na http://www.cmegroup.com/market-data/delayed-quotes/commodities.html (pristup 10.12.2012.)

14

rizika neretko koriste plemeniti metali, zapravo Zlato9, kao merilo novčane vrednosti još od

Bretonvudskog sporazuma i ukidanja Zlatnog standarda, ali i izvedeni finansijski instrumenti

(derivati), kao što su kamatni svopovi. Bitno je napomenuti da se zaštita od inflacionog rizika

investiranjem u Zlato najčešće radi na dugoročnoj osnovi, dok je kratkoročno investiranje u Zlato

često špekulativnog karaktera, što se može videti i na grafikonu kretanja cene Zlata. Ovi

instrumenti služe za zaštitu finansijske imovine, koja je podložna vremenskim uticajima rasta

cena kao posledice privrednog razvoja. Posebni hedžing se preduzima u uslovima kada je

neophodno datu imovinu ili transakciju zaštititi od posebnog rizika10.

Slika 111. Kretanje cene Zlata u poslednjih 20 godina12

Izvor: multilateralna trgovačka platforma, GCM Securities, Istanbul

Sa grafikona možemo videti nagli rast cene Zlata od početka 2000-ih godina, dok je najveći rast

cena Zlata ostvarila u periodu od 2008. do 2011.godine, kada je poraslo sa oko 900 dolara po

unci, što je bila prosečna cena tokom 2008.godine, na 1930 dolara po unci, koliko je iznosila

maksimalna cena u septembru 2011.godine. Frenetični rast metala podržan je strahom investitora

da će program monetarne relaksacije u americi dovesti do inflacije i obezvređivanja dolara, što bi

mnogim učesnicima na tržištu značajno uvećalo troškove ili izazvalo gubitke na imovini.

9 Izraženije hedžovanje od inflacionog rizika kupovinom Zlata je bilo obavljano do sredine osamdesetih godina, nakon čega su tu ulogu preuzeli izvedeni finansijski instrumenti, dok je Zlato postal gotovo čist investicioni instrument. Cena Zlata i danas pokazuje apetit za rizikom na tržištu. 10 cenovnog, deviznog, kamatnog i slično 11 multilateralna trgovačka platforma, GCM Securities, Istanbul 12 Cena se kretala u intervalu 220 do 1930 dolara po unci

15

1.2. Poreklo hedžovanja i razlozi hedžovanja

Poreklo samog termina i radnje hedžovanja je polako diskutabilno u finansijskoj literature.

Prema nekim autorima, hedž se koristio još sa nastankom novca, kao jedinstvenog, univerzalnog

ekvivalenta i sa razvojem trgovine. Drugi autori hedž i zaštitu finansijskih transakcija (i imovine)

vezuju za rasprostranjenje akcija hedžovanja u praksi. Praksa hedžovanja je faktički dobila na

snazi sa ukidanjem zlatnog standarda, jer valute nisu imale više zlatno pokriće, a dinamičan

razvoj ekonomija i usložnjavanje finansijskih transakcija su dovodili do velikih promena na

finansijskom tržištu13. Praksa hedžovanja se jako često vezuje za hedž fondove, koji su nastali u

Americi, nakon Drugog Svetskog rata. Prvi koji je uveo u finansijsku literaturu i terminologiju

termin “hedž fond” je bio Alfred Džons (Alfred W. Jones), 1949. godine. Džons je koristio 2

strategije da minimizuje rizik koristeći leveridž za kupovinu akcija i prodaju na kratko tih istih

akcija. Na taj način se Džons hedžovao od tržišnog rizika (market risk)14.

Posao finansijskih stručnjaka, odnosno analitičara je danas izuzetno složeniji, te postoje velike

finansijske institucije koje se bave samo ovim poslovima. Zato, za sve ostale privredne subjekte,

poznavanje prilika na finansijskom tržištu nije uvek najjača strana, te iz tih razloga potiču

potrebe i razlozi hedžovanja, osnovnih imovinskih odnosa i poslovnih transakcija. Jer su profitne

margine u poslovima na razvijenim ekonomskim područjima izuzetno male, što je posledica

globalizacije i razvoja konkurencije. Sa tim u vezi, kod velikih poslova, kao što su izvor

energenata, metala, drugih sirovina, ali i bilo koje druge multimilijarderske poslovne transakcije

su pod velikim znakom pitanja, jer se obavljaju terminski (robna i finansijska razmena ne

korespondiraju vremenski, već se naplata vrši tek u roku od 3 do 6 meseci). Kada imamo u vidu

vremenski rok na koji se vrše finansijske razmene, odnosno plaćanja, možemo uvideti značajne

promene koje mogu da naruše finansijsku stabilnost privrednih subjekata koji se bave tim

13 Dr. Slobodan Lakić, 2005. Hedž fondovi – alternativni investicioni mehanizam, članak u stručnom časopisu „Bankarstvo“, Udruženje banaka Srbije. 14 http://www.economy.rs/finansije/3615/Hedge-fondovi.html

16

poslovima, jer pad i porast valutnog kursa od recimo 5% što nije retka pojava, naročito na

egzotičnim valutama15, mogu da dovedu do multimilionskih gubitaka.

1.3.Periferno okruženje za uspešno hedžovanje

Da bi se kompanije aktivno i uspešno bavile hedžovanjem svog poslovanja, neophodno je da

postoje osnovni uslovi ispunjeni za to. Postojanje banaka i finansijskih institucija nije dovoljno

samo po sebi, ako u nekoj zemlji ne postoje dovoljno kapitalizovanja preduzeća ili preduzeća čiji

obim izvoza to ne zahteva16. Osim toga, čak i ako postoje ekstenzivnih uslovi za primenu ovakve

vrste finansijskih transakcija, ako je bankarski sistem nerazvijen, odnosno ne konkurentan i skup

sa svojim uslugama hedžovanja, onda će hedžovanje biti skupo i praktično bez velikih efekata na

uspešnost poslovanja kompanija, odnosno zaštitu njihovog finansijskog rezultata.

Poslednjih nekoliko godina, je razvojem informacione tehnologije globalno finansijsko tržište

postalo otvoreno, a otvaranje takvog tržišta je omogućilo pojavu retail forex brokera. Ukoliko je

finansijski sistem neke zemlje razvijen, ukoliko postoje velike banke, investicione banke,

investiciona društva, hedž fondovi, ako je promet i obim njihovog poslovanja na domaćem

finansijskom tržištu dovoljno veliki, onda se može smatrati da zemlja ima dobar preduslov za

razvijanje hedžovanja, koje može biti ključno za zaštitu ekonomije u celini, sa makro aspekta

(pojedine zemlje, naročito one čije ekonomije nisu tržišnog karaktera su se u dvadesetom veku, a

posebno krajem dvadesetog veka susretale sa problemima naraslog spoljnog duga, zbog ne

razvijenosti finansijskog tržišta koje bi pomoglo u razvoju ekonomije u celini)17.

15 Čak i kod takozvanih mejdžorsa, odnosno kod valuta koje imaju najveći promet na svetskom nivou, čega smo svedoci samo u poslednjih godinu dana. Statistički aneks, grafikon br.1. 16 prema Draško Veselinovič, 1988. Devizno trgovanje v svetu in v Jugoslaviji, Gospodarski vesnik, Ljubljana 17 Veselinović, 2011.The derivatives ( Izvedeni finančni instrumenti), EF v Ljubljanska Univerza, Slovenia

17

1.4. Uslovljenost hedžovanja razvijenošću institucija

Poslovi hedžovanja finansijskih transakcija moraju biti podržani razvijenim institucijama,

odnosno glavnim regulatorima na domaćem tržištu. Mnoge zemlje, zbog nedovoljne širine i

dubine svog finanijskog tržišta su upućene na regionalna finansijska tržišta ili na lidere u

regionu. Bitnost institucija za razvoj hedžovanja se najviše ogleda u regulisanju tržišta i u

obezbeđenju pravih osnova za poslove finansijskog hedžinga.

Statističkim aneksom će biti prikazani podaci o razvijenosti bankarskog sektora,

kapitalizovanosti banaka, razvijenosti osiguranja, razvijenosti investicionih fondova, kao i

komparativna analiza razvijenih zemalja i zemalja zapadnog Balkana, kako bi se mogao izvući

zaključak o mogućnostima za razvoj hedž poslova u Srbiji.

Razlika između hedž poslova i hedž fondova je u tome što hedž poslovi se rade preko klirinških

banaka dok su hedž fondovi specifična vrsta investicionih fondova, koji u svojim špekulativnim

poslovima koriste tehniku hedžinga kako bi smanjili rizike. Imaju visok stepen zaduženosti u

odnosu na sopstvena sredstva. Hedž poslovi su vezani za pojedinačne poslovne subjekte, koji

putem hedža žele da smanje sopstveni individualni rizik kojem su izloženi. Neki hedž fondovi

preuzimaju istaknutu ulogu na kreditnim tržištima, kao direktni dobavljači, kao investitori u

najrizičnije transakcije CDOs18 sa sredstvima i pružaju likvidnost tržištu kreditnih derivata19, što

će se u kasnijem delu rada ispostaviti kao veoma bitno.

18 Collateralized Debt Obligation – strukturirani finansijski derivati koji za svoju zalogu imaju određenu imovinu, koja služi kao nadoknada obaveze koju preduzeće u slučaju nelikvidnosti ne može da ispuni. 19 Slobodan Lakić, 2007. Monetarna politika i novi finansijski instrumenti, Ekonmski fakultet, Univerzitet u Podgorici

18

1.5.Praktički primeri zaštite finansijskih transakcija putem hedžovanja

Današnje dinamično poslovno okruženje, koje je sastavljeno od mnoštva relacija, kako između

preduzeća, u partnerstvu, tako i između preduzeća u konkurenciji, dovodi do pojave velikog

broja rizika, koji ne zavise od jezgra kompetentnosti preduzeća. Najviše prisutan rizik je valutni

rizik, jer on pogađa sva preduzeća koja su na bilo koji način povezana sa međunarodnom

razmenom, bilo na tržištu sirovina ili na tržištu gotovih proizvoda. Ovi rizici potiču iz toga što

fizička nabavka i plasman proizvoda uglavnom ne korespondira sa finansijskom transakcijom

plaćanja obaveze ili naplate potraživanja. U međuvremenu, promene valutnih kurseva, mogu da

postanu značajan činilac veličine obaveze ili potraživanja. Ukoliko su u pitanju kratkoročne

transakcije, za manje iznose novca, taj rizik ne predstavlja neki veliki problem. Ali kada su u

pitanju dugoročne transakcije20 ili transakcije sa većim iznosima novca, promena deviznih

kurseva može da dovede do značajnih gubitaka za preduzeće. Isto tako, promena deviznog kursa

može biti i pozitivna za preduzeće, ali se u tom slučaju odluka o tome da li se štititi od deviznog

rizika ili ne svodi na tehničku i fundamentalnu analizu kretanja deviznog kursa. Mala preduzeća

na Balkanu, odnosno u Srbiji i njenom poslovnom regionu prvo obraća pažnju na fluktuacije

deviznih kurseva ili nemaju mogućnosti za njihovu analizu. U takvim okolnostima, najlakši vid

zaštite preduzeća od promene valutnih kurseva je valutni hedžing. To konkretno podrazumeva

zamenu terminske transakcije spot transakcijom, odnosno buduću neizvesnost zameniti

sadašnjom izvesnom situacijom. U praksi to znači da se buduća obaveza menja sadašnjim

potraživanjem.

Ukoliko je jedno preduzeće 2009. godine uzmelo dugoročni kredit na 5 godina, od 10 miliona

eura, pritom je kredit indeksiran u švajcarskim francima. Kurs pri uzimanju kredita EUR/CHF je

iznosio 1,6250. Danas, u trećoj godini otplate kredita devizni kurs EUR/CHF iznosi 1,2100. To

konkretno znači da je preduzeće, uz redovnu otplatu kamate, dobilo realno zaduženje od 3,43

miliona eura, zbog jačanja švajcarskog franka. Da se preduzeće danom uzimanja kredita

hedžovalo na finansijskom tržištu (potpuno ili delimično) prodajom 10 miliona eur za švajcarske

20 Dugoročni krediti ili potraživanja i obaveze sa dužim rokom naplate, odnosno dospeća

19

franke, ono bi ostvarilo na finansijskom tržištu 3,4 miliona eura profita, do današnjeg dana, dok

bi sa druge strane, njegova obaveza prema banci porasla za 3,4 miliona eura, čime bi se devizne

fluktuacije neutralisale. Ono što je posebna pogodnost hedžovanja je da se hedžovanje može

vršiti na margini, tj. uz pomoć tuđih sredstava.

Hedžing nije neophodno da se radi samo sa valutama. Danas je globalno finansijsko tržište toliko

razvijeno, kao i internet i IKT21, da omogućavaju promptno trgovanje i investiranje u široki

spektar instrumenata. Tako izvoznici metala, energenata, poljoprivrednih proizvoda, mogu

putem multilateralnih platformi da se hedžuju sa različitim vrstama instrumenata, da bi se

zaštitili od promene cene proizvoda kojima oni posluju. Recimo, ukoliko veliki proizvođač i

izvoznik kukuruza iz Srbije prodao kupcu u Nemačkoj 20.000 tona kukuruza, sa počekom od 6

meseci. Prodajni ugovor je zaključen prema berzanskoj ceni od 650 usd po toni. Isplata će biti u

Eurima za 6 meseci. Trenutni kurs EURUSD iznosi 1,30. Ukoliko bi u roku od 6 meseci ojačao

EUR prema USD na 1,45, izvoznik će dobiti manje EUR za svoju isporuku za 6 meseci, nego što

bi dobio na dan isporuke (na dan isporuke, izvoznik bi dobio 650 * 20.000 / 1,30 = 10.000.000

eur, dok bi za 6 meseci, dobio 650 * 20.000 / 1,45 = 8.965.517 eur). Mogućnosti hedžovanja za

izvoznike kukuruza su putem FX platformi raznovrsne. U zavisnosti od toga da li želi da se

zaštite od rizika kao kupac, kao posrednik ili kao prodavac. U zavisnosti od toga trgovanjem na

margini, kupovnim ili prodajnim transakcijama se može zaštititi od rizika fluktuacije cene22.

21 Informaciono i komunikacione tehnologije 22 Praktični primeri hedžovanja napravljeni na bazi hipotetičkih primera, promene na valutnom tržištu su znatno manje

20

2. RIZICI PODLOŽNI HEDŽOVANJU

Kada govorimo o rizicima podložnim hedžovanju, neophodno je naglasiti da rizici u savremenom

poslovanju dolaze iz svih oblasti, čak i iz samog poslovanja koje nije opterećeno uslovima

stakeholdera23 u poslovima. Stakeholderi, u širem smislu su sve zainteresovane skupine za rad i

razvoj preduzeća, i oni uključuju: vlasnike, zaposlene, menadžere, dobavljače, kupce, državu kao

poresku vlast, medije...24 Rizici koji su vezani za stakeholdere su su najveći i prvi u nizu rizici sa

kojima se susreće preduzeće kao skup poslovnih relacija. To znači da su i rizici vezani za samo

poslovanje, u njegovom osnovnom obliku.

Veoma dinamično tržište, u pojedinim uslovima, može dovesti do bankrotstva preduzeća, ukoliko

se nije na adekvatan način obezbedilo, jer u procesima globalizacije, više nije bitno samo

posedovati jezgro kompetentnosti u samom poslovanju, već i poznavanje tržišnih prilika i veština

upravljanja kako bi se izbegle nepovoljne okolnosti, a ne narušila dinamika poslovne

aktivnosti25. Okruženje u kojem rade gotovo sva preduzeća danas se odlikuje visokim stepenom

neizvesnosti, koju je neophodno uokviriti i zadržati u određenim granicama, kako sva

ekonomska aktivnost nebi izgubila smisao. U tim okolnostima, vanredni poslovni prihodi,

naročito prihodi od kursnih razlika, se teže izjednačiti sa nulom, odnosno rezultat od vanrednih

poslovnih aktivnosti se teži izjednačiti sa nulom.

Preduzeća se moraju vratiti njihovom osnovno poslovanju, kako nebi jezgro kompetentnosti

zbog sporednih poslovnih aktivnosti bilo dovedeno u pitanje. Iz tih razloga, ovo poglavlje je

posvećeno definisanju rizika koji su podložni hedzovanju i koji se mogu hedžovati kroz

23 Stakeholderi – stejkholderi, odnosno interesne grupe u preduzeću i izvan preduzeća. U srpskom jeziku ne postoji nijedan poseban izraz koji objedinjuje sve grupe ljudi koji su stakeholder, te se u domaćoj literature ovaj izraz prihvata kao celishodan 24 U užem smislu stakeholderi su samo najveći vlasnici 25 Slaviša Đukanović, 2009. Upravljanje finansijskim rizicima, Praktikum, Novi Sad

21

finansijske institucije. Krenućemo od robnog rizika, odnosno od onih rizika koji su vezani za

samu prirodu posla, preko rizika koji su vezani za samo upravljanje i efikasnost u radu

preduzeća, kao što su kreditni, kamatni rizik, valutni rizik26, rizik voatilnosti i slično, kao što

ćemo videti u narednom poglavlju.

Priroda poslovanja i poslovnih transakcija je u većini slučajeva ista, te se mogućnost zaštite

može preneti i na druge poslovne aktivnosti. Pored klasičnog osiguranja poslovnih aktivnosti kod

osiguravajućih kuća, postoje poslovni rizici koji su drugačije percepirani od strane različitih

učesnika na tržištu, te samim tim, kao takvi ne mogu biti predmet klasičnog osiguranja. Rizici

koji se mogu osigurati hedžingom su27:

1. Robni rizik;

2. Kreditni rizik;

3. Valutni rizik;

4. Kamatni rizik;

5. Kapitalni rizik;

6. Rizik volatilnosti;

Načini na koje neko preduzeće može da bude izloženo riziku su takođe različiti i zavise od vrste

posla. Izloženost riziku može biti ekonomska, transakciona i bilansna28.

Ekonomska izloženost riziku valutnih kurseva obuhvata efekte promene valutnih kurseva na

spoljnotrgovinsko poslovanje (izvozne i uvozne cene). Ekonomski uzroci rizika valutnih

26 http://www.nbs.rs/internet/latinica/55/55_6/index.html 27 Đukić, Upravljanje rizikom i kapitalom u bankama, II izdanje, Beogradska Berza 28 Dr. Uroš Ćurčić, Mirjana Barjaktarević, 2010. Banke i rizici: upravljanje bankom, korporativnim i portfolio rizicima banke, Fakultet za trgovinu i bankarstvo, Univerzitet braća Karić, Beograd

22

kurseva, vezani za realne a ne za nominalne promene deviznih kurseva, nastaju pre ekonomske

transakcije29.

Transakciona izloženost riziku valutnih kurseva javlja se u situaciji kada ne postoji vremenska

podudarnost između ostvarivanja potraživanja u određenoj valuti i njegove naplate, kao i između

preuzimanja obaveze i njenog plaćanja30.

Bilansna izloženost riziku deviznih kurseva obuhvata uticaj promene kurseva na aktivu i pasivu

bilansa stanja i prihode i rashode bilansa uspeha finansijske organizacije31. Dolazi do izražaja

prilikom izbora vrednosti stranih valuta na osnovu kojih se vrši njihova konverzija za nastale

poslovne promene, prilikom sastavljanja poslovnih izveštaja i bilansa stanja i uspeha.

2.1.Robni rizik

Robni rizik podrazumeva rizik koji proističe od samog držanja neke robe, od poslova koji su

vezani za promet tom robom32. Zapravo, reč je o riziku promene cene roba, a ne kao rizik od

robe same, što iz samog direktnog prevoda se možda može zaključiti. U domaćoj literaturi ova

ekonomska kategorija nije u potpunosti i na pravi način definisana, zbog direktnog prevoda reči

sa engleskog jezika. Slična stvar se ponavlja kod još nekoliko rizika koje obrađujemo u radu, a

koji će biti naknadno objašnjeni. Budući, da čitava tercijarna delatnost (ili njen segment trgovine)

zavisi od roba, jer je to njegova priroda posla, nalazimo da je robni rizik u današnjiim uslovima

veoma objektivo važan za razmatranje i iznalaženje načina za njegovo izbegavanje. Robni rizik

se uglavnom odnosi na robe koje su standardizovane i koje su predmet opšte svetske trgovinske

razmene. Posedovanje stokova, odnosno zaliha pojedinih roba može predstavljati izvestan rizik

29 Zoran Jeremić, 2010. Finansijska tržišta, Fakultet za finansije, ekonomiju i administraciju, Univerzitet Singidunum, Beograd. 30 Zoran Jeremić, 2010. Finansijska tržišta, Fakultet za finansije, ekonomiju i administraciju, Univerzitet Singidunum, Beograd. 31 isto 32 Hennie van Greuning, Brajović Bratanović Sonja, 2006. Analiza i upravljanje bankovnim rizicima, MATE d.o.o ., Zagreb

23

za preduzeća koja se bave prometom ili proizvodnjom te vrste robe. Robni rizici mogu biti

jednostruki i višestruki33. Uglavnom se ovaj segment rizika veže za rad sa poljoprivrednim

proizvodima, budući da su ovi poslovi sezonski i veoma zavise od okolnosti u svetu34. Da bi smo

bolje objasnili ove rizike, vezaćemo se za svetsko tržište žitarica, koje je u poslednjih nekoliko

godina dozivelo izuzetne potrese u smislu cenovnih kretanja i promena35. Naravno, to što se

odlučijemo za primer sa ovog tržišta ne znači da se isti rizici i ista metodologija odbrane od

rizika ne može primeniti na druge vrste robni poslova u kojima se javljaju slični rizici, već samo

ima za nameru da prikaže sistem u kojem zaštita poslovanja funkcioniše najbolje, zbog

uređenosti sistema finansijskih transakcija, odnosno zbog razvoja primarnih i sekundardni tržista

roba, a pre svega robnih berza, kao što je to slučaj u Londonu, Čikagu ili Tokiju. Ovo su najveće

svetske robne berze i najveće svetske banku putem ovih berzi omogućuju zaštitu robnih

transakcija uz određene finansijske instrumente, koji su u finansijskom poslovanju poznati kao

CFD36.

Jednostruki robni rizik se javlja kod preduzeća koja se bave samo prometom određene robe, dok

se višestruki rizik javlja kod preduzeća koja se bave osim prometom i proizvodnjom te iste robe.

Promet robe, se kao što je poznato obavlja na određeno vreme, odnosno sa fizičkom razmenom,

bez finansijske transakcije, odnosno odlaganjem finansijske nadoknade. Ukoliko se preduzeće

bavi prometom robe, može doći u situaciju, da sa nastajanjem finansijskog potraživanja ostvari

značajnu cenovnu razliku u momentu realizacije finansijske transakcije. Međutim, u uslovima

nestabilnosti, te razlike mogu da budu značajne i veoma opasne za samo poslovanje preduzeća, i

čak u nekim okolnostima dovesti do bankrotstva preduzeća37. Kako je trgovina, veoma

intenzivna delatnost i zahteva veliki obrtni kapital, velika većina preduzeća koriste pozajmljena

33 Uglavnom su robni rizici višestruki 34 http://upravljanjerizicima.com/priroda‐rizika‐i‐okruzenje/1.1 35 Robni rizici ne potiču samo iz trgovanja na berzama, ali je njih najlakše hedžovati. Postoje mogućnosti za hedžovanje i drugih robnih rizika, ali to izlazi iz domena ovog rada 36 CFD - contract for differences – ugovor na razliku je ugovor između dve strane, obično definisane kao „kupac“ i „prodavac“ kojim se definiše obaveza prodavca da plati kupcu razliku između sadašnje vrednosti imovine koja je predmet transakcije i njene vrednosti u ugovoreno vreme u budućnosti ukoliko je buduća vrednost veća od sadašnje. Ukoliko je buduća vrednost imovine manja, kupaca plaća prodavcu razliku u ceni. 37 http://upravljanjerizicima.com/priroda‐rizika‐i‐okruzenje/1.1

24

sredstva da bi finansirala svoja obrtna sredstva i u tim situacijama nedostatak zaštite može

ozbiljno da naškodi poslovnim aktivnostima. Robni rizik se odnosi uglanvom na cenu roba, te

moguću situaciju da rast cena predmetne robe bude u ugovorenom roku isplate toliki da

kompanija iz primljenih sredstava ne može da obnovi svoja obrtna sredstva u količinama, što

sužava obim poslovne aktivnosti. U tim okolnostima, kompanija ima mogućnost fiksiranja cena

po kojima duguje i cena po kojima potražuje, što vodi mogućem riziku nekonkurentnog

poslovanja. Svakako da poslovna prognostika omogućava da se pojedini poslovni rizici

anticipiraju unapred, međutim, standardni poslovni procesi uglavnom nisu u mogućnosti da

apsorbuju potrese većih razmera, te je neophodno korišćenje izvedenih finansijskih instrumenata

radi zaštite poslovanja. O strategijama zaštite, više će biti reči u narednom oglavlju koje

obuhvata trenutne načine zaštite najrelevantnijih rizika.

2.2. Kreditni rizik

Kreditni rizik38 se javlja kod preduzeća39 koja su najviše usmerena na upravljanje pasivom,

odnosno izvorima poslovnih sredstava. Ova preduzeća su najčešće finansijske institucije, ali i

velika izvozna preduzeća, kao i građevinska preduzeća, koja su po većini ugovora u obavezi da

započnu izvođenje radova, pre isplate po ugovoru40. Najveći deo rizika koji su vezani za kredite

su opasnost od izmirenja ili naplate kredita, mada iz kredita nastaju i neke druge vrste rizika,

koje su vezane samo za konkretne slučajeve kredita41, koje ćemo posebno objasniti. Uzimanje ili

davanje kredita podleže riziku njegove pravovremene realizacije. Zavisno od toga da li je

preduzeće korisnik kredita ili njegov izdavala i zavisno od toga, da li kredit koristi za potrebe

razvoja sopstvenog poslovanja, za poslovnu aktivnost u interakciji sa drugim preduzećem,

možemo definisati četiri različita načina zaštite od kreditnog rizika. U osnovi, korišćenje kredita

38 i ovde kao u slučaju robnog rizika je neophodno napraviti razgraničenje, jer se radi o riziku nenaplativnosti kredita, ali domaća literatura je usvojila direktan prevod sa engleskog jezika. 39 Kreditni rizik se zapravo najviše pojavljuje kod banaka, ali preduzeća koja se bave proizvodnjom kreditiraju svoje partnere, kupce i slično, u cilju stimulisanja realizacije svojih proizvoda 40 http://www.nbs.rs/internet/latinica/55/55_6/index.html 41 Đukić, 2009. Upravljanje rizikom i kapitalom u bankama, II izdanje, Beogradska Berza

25

za sopstvene poslovne potrebe, ne zavisno od toga da li je preduzeće korisnik kredita ili njegov

izdavalac, ono treba od kreditnog rizika da se zaštiti hedžovanjem kod druge finansijske

institucije, odnosno prodajom potraživanja, kao što su faktoring ili forfeting. U slučaju da se

kredit (bez obzira da li on bio uzeti od druge finansijske institucije ili izdat iz sopstvenih

sredstava) koristi u svrhe povećanja poslovne aktivnosti sa drugim preduzećem, onda je

neophodno uzimanje bankarske garancije od preduzeća sa kojim se sklapa poslovna kooperacija.

Slik 2. Determinisanje načina zaštite od kreditnog rizika42

Izvor: M. Ivanišević, M. Todorović, 2009. Poslovne finansije,

Kreditni rizik ne spade u klasične finansijske rizike, ali ukoliko bi kreditne poslove posmatrali u njihovoj celini, kao mogućnost da preduzeća kreditiraju svoje kupce prodajom proizvoda na odloženo ili preduzimanjem poslovnih aktivnosti sa odloženim plaćanjem, postoji izvestan rizik ne izvršenja obaveze. S toga u isto vreme postoji neophodnost za zaštitom od rizika te vrste korišćenjem nekog od prethodno prikazanih u dijagramu, instrumenata zaštite koji uglavnom ne spadaju u izvedene finansijske instrumente.

42 Milorad Ivanišević, Miroslav Todorović, 2009. Poslovne finansije, CID Ekonomski fakultet, Beograd

26

2.3.Valutni rizik

Valutni rizik43 nastaje u uslovima kada su potraživanja i obaveze u različitim valutama. Ne

nužno, ali većina ovakvih situacija se javlja u uslovima međunarodne razmene, gde se prodati

proizvodi naplaćuju u jednoj valuti, a obaveze su u drugoj valuti44. Ovakvi poslovi se najčešće

javljaju kod banaka (naročito inostranih) i izvoznih preduzeća. Rizik se ogleda u promeni

deviznih kurseva, odnosno u situaciji da za određenu količinu strane valute ne možemo da

kupimo istu količinu domaće valute (ili valute u kojoj su denominovane obaveze)45. Ovakve

situacije najviše pogađaju bankarski sektor, izvozna i trgovinska preduzeća, budući da ona u

najvećoj meri koriste pozajmljena sredstva (uglavnom kratkoročne kredite) za finansiranje

obrtnih sredstava, odnosno zaliha i robe u prometu. Valutni rizici su najčesće vezani za četiri

najtrgovanije valute na svetskom tržištu novca, a to su USD, EUR, GBP i JPY. Ove četiri valute

čine preko 70% svetske interbankarske trgovine valutama46, što ih čini i najstabilnijim, ali takođe

i ove valute imaju značajne depresijacije i kretanja u toku godine, naročito u periodima recesije i

smanjene ekonomske aktivnosti, ali i pod uticajem političkih razloga (kao što smo imali priliku

da vidimo tokom 2012.godine u slučaju zajedničke valute evro-zone).

43 U našoj literaturi još poznati i kao kursni rizik, ali je više zastupljen termin valutni rizk, iako se ova kategorija zapravo odnosi kurs neke valute, odnosno vrednost neke valute izražene u nekoj drugoj valuti. 44 Slobodan Slović, 2010. Kako zaraditi novac na promenama deviznih kurseva, R&B collegue Beograd 45 http://www.investopedia.com/terms/f/foreignexchangerisk.asp 46 Slobodan Slović, 2010. Kako zaraditi novac na promenama deviznih kurseva, R&B collegue Beograd

27

Slika 3. Kretanja 6 valutnih parova tokom prethodnih nekoliko godine (EURUSD, EURGBP,

EURJPY, GBPJPY, GBPUSD, USDJPY, respektivno47)


2.4. Kamatni rizik

Kamatni rizik se pojavljuje u kreditnim poslovima, kada preduzeće ne može da na pravi način

anticipira kretanje tržišne kamatne stope48. Ovakvi rizici su najvidljiviji na dugoročnim 47 multilateralna trgovačka platforma, GCM Securities, Istanbul

28

kreditima, ali i na kreditnim poslovima velikih iznosa, gde može da se pravilno primeni

finansijski menadžment i da se ostvari ušteda, odnosno zaštita od promene uslova na tržištu.

Krediti se najčešće uzimaju sa varijabilnom ili fiksnom kamatnom stopom. Svaki od ovih vrsta

kredita imaju svoje prednosti i nedostatke u poslovnim aktivnostima, zavisno od kretanja

kamatne stope. Ovakvi rizici su jako često vezani za valute i zavise od njihove monetarne

politike. Recimo, valute, koje su podložne promenama inflatornih pritisaka imaju češće promene

kamatnih stopa, te se njihove promene ne mogu pravilno anticipirati.

Kamatni rizik je jedan od značajnijih rizika. U prilog tome govori i činjenica da je od svih rizika,

u periodu pre krize, znači 2007. i 2008. godine najveći promet fjučers ugovorima bio upravo kod

kamatnog rizika, tj. fjučersi koji su za podlogu imali instrumente zaštite od kamatnog rizika. Ovo

se može videti na sledećoj tabeli49.

Slika 4. Prosečan dnevni promet fjučersa kojima se trgovalo na organizovanoj berzi u SAD.50

Izvor: Mesečni izveštaj Čikaške robne berze

48 Rose, S. Peter, 1999. Menadţment komercijalnih banaka, McGraw Hill, 49 Anđa Skakavac, 2008. Derivati i finansijski instrumenti, Ekonomski fakultet u Nišu 50 Mesečni izveštaj Čikaške robne berze, dostupan na http://www.cmegroup.com/wrappedpages/web_monthly_report/Web_ADV_Report_CMEG.pdf (pristup 12.12.2012.)

29

Slika 5. Prosečan dnevni promet opcija kojima se trgovalo na organizovanoj berzi u SAD.51

Izvor: Mesečni izveštaj Čikaške robne berze

Možemo primetiti da se u 2012., kao i u 2011.godini najviše trgovalo izvedenim finansijskim

instrumentima koji su za svoju podlogu imali kamatne stope. Postojanje rizika pri odabiru kredita

sa fiksnom kamatnom stopom je mogućnost da kamatna stopa u toku otplate kredita se smanji, te

je zajam koje je preduzeće dobilo skuplji u datom momentu. Naravno, postojeći ugovor o kreditu

nije moguće promeniti, te je iz tog razloga, preduzeće izloženo kamatnom riziku. Za poslovanje

finansijskih institucija, veoma je bitno da usklade ročnost i odnos fiksnih i varijanibilnih kamata,

sa potraživanjima i dugovanjima. Takođe, u suprotnom, ukoliko preduzeće ugovori kredit sa

varijabilnom kamatnom stopom, koja tokom vremena otplate kredita poraste, taj kredit će postati

skuplji. Na sledećim grafikonima se može videti oportunitetni trošak obe situacije. Naravno, u

slučaju obrnutih situacija, preduzeće će ostvarivati uštede, što nije rizik, već posredna dobit za

preduzeće, te je za potrebe ovog rada, njihovo razmatranje irelevantno.

51 Mesečni izveštaj Čikaške robne berze, dostupan na http://www.cmegroup.com/wrappedpages/web_monthly_report/Web_ADV_Report_CMEG.pdf (pristup 12.12.2012.)

30

Slika 6. Kamatni rizik – fiksna vs. varijabilna kamatna stopa52

Izvor: Bodie, Kane, Markus, Investment,

Ovakvi slučajevi se mogu izbeći primenom SVOP ugovora, o čemu će više biti reči u narednom poglavlju kod instrumenata zaštite od rizika.

2.5. Kapitalni rizik

Kapitalni rizik se odnosi na rizik upravljanja kapitalom, i najčešće se javlja kod banaka i drugih

finansijskih institucija. Kapitalni rizik potiče iz strukture kapitala, vlasničke strukture, ročne

strukture i valutne strukture53. Budući da je kapital predmet rada finansijskih institucija, one

podležu ovoj generlanoj vrsti rizika, koje banke mogu dalje rastavljati na specifične rizike, koji

se na taj kapital odnose. Da bi se podstakao pravilno određivanje adekvatnosti kapitala, Bazelski

komitet je u proteklih 20 godina radio na propisima obaveznosti kapitalne adekvatnosti banaka, i

do danas je oformljeno 3 standarda po kojima se računa adekvatnost kapitala54. Različiti

standardi su evoluirali i primenjivani na aktivu sa visokim kreditnim rejtingom koji propisuju

najpoznatije rejting kompanije55. Ukoliko banka poseduje više aktive sa visokim kreditnim

52 Bodie, Kane, Markus, Investment, VIII edition, Data Status 53 Vesna Matić, 2011, Bankarstvo, UBS, Beograd 54 Anita Pavković, 2004. Instrumenti vrednovanja uspešnosti poslovnih banaka, Pregledni znanastveni članak, Ekonomski fakultet, Zagreb 55 Standard & Poor, Fitch, Moody's

31

rejtingom, zahtevi za kapitalom su manji. Sa druge strane, bazelski standardi propisuju i različite

nivoe kapitala, u zavisnosti od subordiniranosti, odnosno vlasničkih i obligacionih odnosa56.

2.6. Rizik volatilnosti

Rizik volatilnosti zavisi od trenutne atraktivnosti instrumenta koji je predmet rizika, odnosno

predmet imovine. Najčešće se odnosi na zaštitu vrednosti roba ili akcija. Rizik volatilnosti se

odnosi na mogućnost da zbog velike promene cene i stalne fluktuacije cena, imovina koja je

predmet potraživanja ili dugovanja, može napraviti ogromne kapitalne gubitke, sa malom

vremenskom razlikom. Iz tih razloga, kompanije i pojedinci kupuju opcije, kupovine ili prodaje,

sa određenim vremenskim rokom važenja.

Rizik volatilnosti može biti posmatran, opisan i meren sa različitih aspekata. Takođe, može se

meriti i različitim modelima. U osnovi, rizik volatilnosti se meri putem standardne devijacije,

odnosno odstupanja od prosečne vrednosti instrumenta koji je predmet analize volatilnosti.

Volatilnost može biti posmatrana u odnosu na pojedinačni instrument ili u odnosu na portfelj.

Postoje razni statistički modeli kojima se meri volatilnost, a uz standardnu devijaciju,

najpoznatiji su Black-Schloes-ov57 model i Heston-ov58 model59. Zavisno od prirode rizika

volatilnosti, postoje i drugi modeli kojima se meri volatilnost i određuje rizik od volatilnosti, a

najčešći od tih modela su razvijeni za potrebe bankarskog sektora.

56 Vlasnički kapital, obveznice i slično 57 Black-Schloes model je matematički model koji određuje rizik volatilnosti investicionih instrumentana na finansijskom tržištu. 58 Heston model opisuje evoluciju volatilnosti kupljene imovine. To je model stohastičke volatilnosti, koji predpostavlja da volatilnost nije konstantna, već zavisi od obima trgovanja odnosno prometa na berzi. 59 Milan Merkle, 2011. Hestonov model i ocenjivanje volatilnosti, Elektrotehnički fakulete Beograd

32

Međutim, modeli su uvek zasnovani na posebnim pretpostavkama, kako bi mogli biti

kvantitativno obuhvaćeni, te se zbog njihove komplektnosti, najviše pratkičari, odlučuju da

koriste jednostavnije statističke parametre, kao što su60:

- Marginalna distribucija verovatnoća;

- Očekivana vrednost i varijansa;

- Kumulativna distribucija verovatnoće;

- Kovarijansa;

- Koeficijent korelacije;

- Koeficijent determinacije.

Putem ovih statističkih parametara se najčešće određuje rizik volatilnosti nekog finansijskog

instrumenta, a za te potrebe je određen i poseban parameter, β61, koji objašnjava volatilnost

nekog instrumenta u odnosu na tržišni portfelj. O upotrebi koeficijenta volatilnosi u praktičnim

aktivnostima hedžinga ćemo više govoriti u nerednom poglavlju koje se bavi strategijama

hedžovanja.

60 Lidija Barjaktarević, 2010. Upravljanje rizikom u osiguranju, Univerzitet Singidunum, Beograd 61 Budući da je volatilnost relativna stvar, najčešće se merenje volatilnosti određuje u odnosu na nešto drugo, uglavnom na neki kompozitni indeks akcija i slično

33

3. STRATEGIJE HEDŽOVANJA

3.1.Izvedeni finansijski instrumenti

Da bi smo se odlučili za hedžovanje nekog instrumenta, neophodno je da poznajemo njegov

prinos, odnosno da smo upoznati sa rizikom koji proističe iz posedovanja tog instrumenta. Rizik

se obično izražava standardnom devijacijom prinosa i standardnom devijacijom cene tog

instrumenta. Standardnu devijaciju prinosa koristimo kada želimo da utvrdimo koliko je (u

procentima) u prošlosi prinos na neki instrument varirao62. Da bi smo to izračunali, moramo prvo

da dobijemo prosečan prinos tog instrumenta prema formuli:

Er=∑ rt / T

T – broj godina

Er – prosečan prinos, odnosno očekivana vrednost promenljive r, za godine od t=1…T

rt – prinos instrumenta po pojedinačnim godinama

Drugi korak u dobijanju standardne devijacije je dobijanje varijanse niza prinosa, i to činimo

prema sledećoj formuli63:

Var (r) = (∑ (rt-Et)2)/T

Iz čega proističe standardne devijacija kao kvadratni koren varijanse. Kod izračunavanja

varijanse za cenu analiziranog instrumenta moramo krenuti od opsega podtaka kojima

raspolažemo, te je donekle varijansa i standadna devijacija za ove potrebe drugačija.

62 Draško Veselinovič, 1998. Opcije in Drugi Terminski (Izvedeni) Financni Instrumenti, Gospodarski vestnik, Slovenia, str 53. 63 Draško Veselinovič, 1998. Opcije in Drugi Terminski (Izvedeni) Financni Instrumenti, Gospodarski vestnik, Slovenia, str 55.

34

N – broj podataka o promenama tržišne cene

Sn – tržišna cena u period n.

SD(d) – dnevna standardna devijacija tržišne cene u period za koji imamo podatke.

Strategije hedžovanja su omogućene nastankom savremenih, inovativnh finansijskih

instrumenata, koje možemo podeliti na64:

1.opcije;

2.čiste terminske ugovore;

3.kombinovane instrumente, i

4.druge instrumente.

Svi dalje navedeni i objašnjeni finansijski instrumenti se svrstavaju u jednu od ove četiri grupe.

3.2.Stretegije hedžovanja

Strategije hedžovanja mogu biti različite zavisno od oblika imovine koja je predmet hedžovanja,

zavisno od rizika koji je predmet hedžovanja i zavisno od instrumenta kojima se hedžovanje

obavlja65. Zavisno od broja učesnika koji su aktivni u procesu hedžovanja i koji nalaze svoje

interese u hedžovanju, ono može biti unilaterlano, bilateralno i multilateralno. Unilateralno je

hedžovanje jednostrukog finansijskog rizika, kada preduzeće koje je izloženom nekom riziku

64 Draško Veselinovič, 1998. Opcije in Drugi Terminski (Izvedeni) Financni Instrumenti, Gospodarski vestnik, Slovenia, str 200. 65 Veselinović, 2011.The derivatives ( Izvedeni finančni instrumenti), EF v Ljubljanska Univerza, Slovenia

35

zatvara transakciju zaštite sa bankom putem terminskih ugovora. Bilateralno i multilateralno

hedžovanje se koristi kod rizika koji su komplektsniji i koji osim valutnih sadrže i druge

elemente prehodno opisanih rizika. Bilateralno hedžovanje je najčešće hedžovanje kamatnih

rizika, jer ti rizici nastaju sa uzimanjem kredita, a zatvaraju se na tržištu kamatnih fjučersa ili

opcija, sa drugom stranom, koja takođe želi da se hedžuje (ili špekuliše), ali sa drugačijim

pretpostavkama i drugačiijim potrebama za hedžing. Ista situacije je sa multilateralnim

hedžovanjem, s’ tim što se hedžuje veći broj rizika sa većim brojem strana na tržištu finansijskih

derivate. Rizici koji su najviše aktuelni u finansijskom sektoru su i najviše hedžovani, odnosno

za njih postoji najviše strategija hedžovanja. Investitori hedžuju jednu poziciju tako što ulažu

novac u drugu investiciju sličnih karakteristika, ali drugačije direkcije. To se zove indirektno

hedžovanje. Direktno hedžovanje se vrši na istom instrumentu, i to uglavnom na margini,

odnosno plaćanjem samo razlike66. Za potrebe ovog rada izdvojićemo i analizirati sledeće67:

1. Razmena forvard ugovora;

2. Fjučers valutni ugovori;

3. Operacije na novčanom tržištu sa valutama;

4. SVOP ugovori na kamatne stope;

5. CFD,

6. Varanti.

Mnoge druge opcije koje se svode na volatilnost i cenovnu neizvesnost se mogu hedžovati putem

multilateralnih trgovačkih platformi, preko OTC68 tržišta i klirinških kuća, koje se bave

saldiranje finansijskih derivata. Najčešće se hedžuju kamatni rizik, valutni rizik i rizik

volatilnosti, a mogućnosti za hedžovanje su razme, zavisno od toga, šta kompanija želi da

postigne hedžovanjem i koliko sredstava želi da iskoristi za hedžovanja.

66 Dora Seleši, 2011. Zakon velikih brojeva u životnom osiguranju, Prirodno-matematički fakultet, Novi Sad. 67 Živković, Šoškić, Finansijska tržišta, V izdanje, CID Ekof, Beograd

68 OTC – over the couner market ili off-exchange – vanberzansko tržište, direktna kupovina i prodaja između dva entiteta, najčešće se obavlja putem elektronskih platformi

36

3.2.1.Razmena forvard ugovora

Forvard69 ugovori su terminski ugovori kod kojih se dve ugovorne strane obavezuju da će obaviti

transakciju, odnosno kupiti ili prodati aktivu u osnovi ugovora, prema unapred ugovorenoj ceni i

u ugovoreno vreme70. Ovim ugovorima se stavlja pod kontrolu rizik nepovoljnog kretanja cena u

budućnosti i njime se preduzeća ili pojedinci mogu zaštititi od valutnih rizika, robnih rizika,

kamatnih rizika i rizika volatilnosti. Osnovne karakteristike forvard ugovora je ta da nisu

standardizovani, već su prilagođeni potrebama ugovornih strana. Trgovina ovim instrumentima

se vrši na vanberzanskom tržištu, bez posredovanja klirinške kuće. Saldiranje ovih instrumenata

se vrši bez posredstva klirinške kuće i uglavnom se vrši razmenom aktive koja je osnova

ugovora. Ne retko, učesnici samo plaćaju novčanu razliku ugovora, ako je to na početku ugovora

predviđeno ugovorom. Ovi instrumenti se koriste kako u svrhe hedžovanja, tako i u svrhu

špekulacije. Ukoliko preduzeće koje je učesnik u forvard ugovoru kupuje aktivu, onda se kaže da

to preduzeće zauzima dugu poziciju, tzv. Long position71. Ukoliko prodaje aktivu, onda se kaže

da zauzima kratku poziciju72. Jedan od nedostataka ovih ugovora su niska likvidnost i rizik

neizmirenja obaveza ili default rizik73.

Prva je što finansijske institucije mogu biti suočene sa teškoćom pronalaska druge strane sa

kojom žele potpisati ugovor. Šta više, čak i ako pronađu partnera za transakciju možda neće

moći postići onoliko visoku cenu koliku bi želele jer ne postoji niko drugi zainteresiran s kime bi

mogle poslovati. Veliki problem za tržište kamatnih forvard ugovora jeste to što izvršenje

spomenute transakcije može biti slučajno ili to što ona mora biti izvršena po ceni koja nije

optimalna

69 forward 70 Boško Živković, Dejan Šoškić, 2009. Finansijska tržišta i instrumenti, CID Ekonomski fakultet, Beograd 71 Koupovna pozicija se u finansijskoj literaturi smatra dugom, odnosno long pozicijom 72 Short position - pozicija u kojoj se nalazi diler hartija od vrednosti kada poseduje vise sklopljenih obaveza nego sto poseduje hartija 73 Draško Veselinovič, 1998. Opcije in Drugi Terminski (Izvedeni) Financni Instrumenti, Gospodarski vestnik, Slovenia

37

3.2.2.Razmena fjučers ugovora na valutama

Fjučers74 ugovori su napredniji oblik finansijskih derivata od forvarda, i ovaj instrument

prevazilazi nedostatke istog. Zbog kliriške kuće75 koja posreduje u procesu saldiranja, izbegava

se rizik neizmirenja obaveze, a to mu omogućuje da se sa njim trguje na berzama, a ne

vanberzanski. Ovaj instrument je takođe terminski, odnosno u trenutku sklapanja ugovora nema

razmene aktive, već se učesnici obavezuju na to u određenom trenutku u budućnosti. Ovim

instrumentima se najčešće preduzeća štite od robnih rizika (do 1972.godine najzastupljeniji vid

fjučers ugovora76), ali i za valutne rizike, kamatne rizike, i za berzanske indekse, takođe. Da bi

preduzeće stupilo u fjučers ugovor, mora da položi marginu, odnosno garantni deposit kod

klirinške kuće na svoj račun. Ova margina omogućava korisniku fjučersa da koristi tuđa sredstva

kako bi zaštitilo svoje transakcije putem fjučers ugovora i služi kao garantni fond za ispunjenje

obaveza iz fjučers ugovora77. Ukoliko preduzeće na fjučers ugovoru ostvaruje gubita, dobija

poziv margine, da uveća svoja sredstva na računu kod klirinške kuće, ukoliko želi da ostane u

fjučers ugovoru. Ukoliko se margina, odnosno sredstva na računu uvećavaju, to znači da u

realnoj transakcija, koja je predmet hedžovanja putem fjučers ugovora, preduzeće ostvaruje

negativan rezultat, koji se pokriva dobitkom na fjučers ugovoru i tim sredstvima se može

slobodno raspolagati.

Slika 7. Sličnosti i razlike između forvard i fjučers ugovora78

FORVARD FJUČERS

Veličina ugovora Kastomizirana Standardizovana

Datum dospeća Kastomizirana Standardizovana

Učesnici Banke, brokeri, multinaciolne

kompanije

Banke, brokeri,

multinacionalne, špekulativno

74 futures 75 Klirinška kuća igra ulogu garanta u kupoprodajnim odnosima na modernim finansijskim i robnim berzama. 76 Zoran Jeremić, 2010. Finansijska tržišta, Fakultet za finansije, ekonomiju i administraciju, Univerzitet Singidunum, Beograd. 77 Frederic S. Mishkin and Stanley G. Eakins, 2002., Finansijska tržišta i institucije, , str. 620 - 632. 78 prema: Draško Veselinovič, 1998. Opcije in Drugi Terminski (Izvedeni) Financni Instrumenti, Gospodarski vestnik, Slovenia

38

trgovanje od strane investitora

moguće

Sigurnosni deposit Kreditna linija Potrebni mali sigurnosni

depoziti, trgovanje na margini

Kliring Odvija se između

individualnih banaka i

brokera. Nema posebne kliring

funkcije

Odvija se preo berzanske

klirinške kuće. Dnevno

poravnanje po tržišnoj ceni

Mesto trgovanja Širom sveta, putem telefona,

internet - OTC

Centralni berzanski parket sa

komunikacionim vezama

prema svetu

Regulacija Samoregulišuće Commodity futures, Trading

Commission, National Futures

Association.

Izvršenje Većinom prilikom stvarne

isporuke, moguć offset uz

određeni trošak.

Većinom offset, retko isporuka

Transakcijski troškovi Određeni rasponom između

kupovne i prodajne cene

Brokerske provizije koje se

dogovaraju

Izvor: Draško Veselinovič, 1998. Opcije in Drugi Terminski (Izvedeni) Financni Instrumenti, Danas je moguće kupovati fjučerse preko multilateralnih platformi, a inicijalna margina zavisi od

preferencija preduzeća ili pojedinca i uslova trgovanja klirinške kuće, koja organizuje trgovanje

fjučersima79.

Najčešće korišćeni finansijski ugovori odnose se na:

- Treasury bills ( blagajničke zapise )

- Treasury notes; treasury bonds ( vladine obveznice )

- Eurodollar CDs ( eurodollarske certifikate o depozitu )

79 Leveridž koji obezbeđuje klirinška kuća

39

Sve pojedinačne forme finansijskih fjučersa mogu se podeliti u tri karakteristične kategorije a to

su :

- Fjučersi na kamatne stope

- Fjučersi na strane valute

- Fjučersi na indekse akcija.

Ovo su najzastupljeniji fjučersi koji se koriste na globalnim finansijskim tržištima, mada se jako

često koriste i neki fjučersi, odnosno neka druga vrsta aktive je podloga za njihovo vrednovanje.

Među njima su fjučersi na energente i poljoprivredne proizvode, kojima se najviše trguje na

čikaškoj merkantilnoj berzi, kao i na berzi fjučersa u Singapuru.

3.2.3.Operacije na otvorenom tržištu sa valutama

Spot i forvard tržište valuta je danas najrazvijenije finansijsko tržište, sa dnevnim obimom

promenta od preko 3 trilijarde dolara. Kroz OTC80 su povezane sve poslovne, investicione i

centralne banke, hedž fondovi, investicioni fondovi i druge finansijske institucije. Razvoj IKT je

omogućio povezivanje svih učesnika u jedinstven sistem, koji se danas naziva FOREX81 tržište.

Na ovom globalnom tržištu, velike kompanije, izvoznici, investicione banke i svi oni koji imaju

potraživanja u jednoj valuti, a obaveze u drugoj valuti, mogu da na margini prodaju valutu u

kojoj su potraživanja, a kupe valutu u kojoj su demonimovane obaveze, kako nebi trpeli valutne

rizike. Na sledećem grafikonu, možemo videti kretanje odnosa valute EUR i USD u protekle 2

godine, koje pokazuju koliko su česte i obimne promene.

80 OTC, over the counter – vanberzansko tržište. 81 FOReign EXchange

40

Slika 8. Kretanje kursa EURUSD na dnevnom nivou u poslednjih 2 godine 82


Multilateralne trgovačke platforme u svetu su postale veoma popularne da se putem njim može

terminski trgovati i sa plemenitim metalima, robama, indeksima, akcijama i slično, o čemu će

više biti reči u poglavlju zaštite putem CFD instrumenata.

Opcije bazirane na stranoj valuti su uz uključeni rizik volatilnosti prilično pogodne za zaštitu od

promena deviznih kurseva. Prema već navedenom o riziku volatilnosti, ovde ćemo predstaviti

statistički model koji se najčešće koristi pri odluci u hedžovanju putem operacija na otvorenom

novčanom tržištu. Volatility smile je efekat koji se javlja kod opcija baziranih na stranoj valuti.

Implicirane volatilnosti su relativno male za at-the-money opcije, a postepeno se povećavaju sa

porastom ili smanjenjem cene izvršenja. Volatility smile ima za posledicu da raspodela cena više

nije log normalna (kao što pretpostavlja BS-ov model sa konstantnom volatilnošću), već da sada

raspodela ima veću verovatnoću za ekstremne događaje i da je manje spljoštena83.

82 multilateralna trgovačka platforma, GCM Securities, Istanbul 83 Milan Merkle, 2011. Hestonov model i ocenjivanje volatilnosti, Elektrotehnički fakulete Beograd

41

Slika 9. Opcije bazirane na stranoj valuti84

Izvor: M. Merkle. Verovatnoća i Statistika za inženjere i student Operacije na otvorenom otvorenom tržištu su najdinamičnije, a najviše se na ovom tržištu koriste opcije za potrebe hedžovanja velikog broja rizika. Opcije i druge izvedene instrumente na otvorenom tržištu možemo podeliti na85:

- Investicione; - Špekulativne, i - Arbitražne.

A koriste se u u svrhe86:

- Finansiranja; - Investiranja, i - Upravljanja rizikom.

Svi ti izvedeni instrumenti kojima se trguje na otvorenom tržištu spadaju u terminske ugovore, ukoliko ima je rok izvršenja duži od dva radna dana87. 3.2.4. SVOP ugovori na kamatne stope

U skupu inovativnih finansijskih instrumenata jedan od najzastupljenijih je svakako svop ugovor

(swap = zamena), kojim se dve strane pronalaze zajednički interes i obavezuju se da zamene

84 M. Merkle. Verovatnoća i Statistika za inženjere i studente, .Akademska misao, 2010 85 Draško Veselinovič, 1998. Opcije in Drugi Terminski (Izvedeni) Financni Instrumenti, Gospodarski vestnik, Slovenia 86 Draško Veselinovič, 1998. Opcije in Drugi Terminski (Izvedeni) Financni Instrumenti, Gospodarski vestnik, Slovenia 87 Draško Veselinovič, 1998. Opcije in Drugi Terminski (Izvedeni) Financni Instrumenti, Gospodarski vestnik, Slovenia

42

određeni skup isplata koje svaka od njih poseduje po osnovu nekog prethodno urađenog posla88.

Suština svopova leži u zameni, a ne trajnoj prodaji neke aktive ili obaveze. Postoje različite vrste

SVOP-ova, kao što je pored kamatnih SVOP-ova još i valutni SVOP, robni SVOP, SVOP

kreditnog rejtinga, itd89. Oni su proizvodi za vanberzansko trgovanje, odnosno OTC, što znači da

su manje standardizovani, SVOP-ovi mogu takođe da budu bilateralni, kada se ugovaraju preko

banaka, ali se sa njima može raditi i preko berzi ili klirinških kuća. SVOP ugovori su relativno

novi, odnosno nastali su nešto posle fjučers ugovora. Prvo trgovanje SVOP ugovorima je

obavljeno 1976.godine, dok se dana njima trguje pratkično na svim značajnijim berzama90.

U ovom delu rada ćemo se baviti kamatnim SVOP-ovima koji se ugovaraju posredstvom

klirinških kuća.

SVOP ugovori na kamatne stope omogućuju da se kompanije zaštite od promene kamatne stope.

Banke u svom poslovanju imaju promenljive uslove, zavisno od tajminga i tržišnog okruženja.

Preduzeća se mogu zaštititi od negativnog uticaja ugovora sa bankom. Ovo se ogleda u tome da

ukoliko preduzeće anticipira smanjenje kamatne stope u budućnosti, a banka nudi samo opciju

zaduživanja po fiksnoj stopi (ili obrnuto), u tom mom momentu preduzeće može da uzme sa

drugom zainteresovanom stranom SVOP ugovor, u kome će plaćati varijabilnu, tržišnu kamatnu

stopu, a naplaćivati fiksnu kamatnu stopu, po kojoj je uzelo kredit91. SVOP ugovori se obrađuju

preko klirinške kuće, i saldiraju se jednostavnom isplatom razlike strani koja je u dobitku92.

Rizik kamatnog svopa je oličen u ograničenju korisnika da ukoliko se tržišna kamatna stopa

smanjuje, a SVOP ugovor je na fiksnu kamatu, korisnik SVOP-a neće biti u mogućnosti da

ostvari benefite od smanjenja kamatne stope93.

88 Nemanja Đorđević, 2012, Interest rate Swap, IPF, Institut za pravo i finansije, Beograd, dostupno na http://ipf.rs/wp-content/uploads/2012/07/KAMATNI-SVOP-Institut-za-pravo-i-finansije-www.ipf_.rs_.pdf (pristup 27.08.2012) 89 Dr. Nataša Kožul, 2010. Uloga SVOP transakcija u bankarstvu, stručni časopis „Bankarstvo“, Udruženje banaka Srbije 90 CBOT – Chicago Board of Trade, LIFFE – London International Financial Futures Exchange, EUREX – Eurex Exchange, MATIF, Marche a Terme Internationale Federation, SFE – Sydney Future Exchange, HKFE – Hong Kong Futures Exchange, prema Draško Veselinovič, 1998. Opcije in Drugi Terminski (Izvedeni) Financni Instrumenti, Gospodarski vestnik, Slovenia 91 Radojko Lukić, 2009.„Bankarsko računovodstvo“, CID, Ekonomski fakultet, Beograd 92 Koja plaća manju kamatnu stopu. 93 Dr. Nataša Kožul, 2010. Uloga SVOP transakcija u bankarstvu, stručni časopis „Bankarstvo“, Udruženje banaka Srbije

43

3.2.5. Ugovori na razliku (CFD – Contracts for differences)

Ugovori na razliku omogućuju učesnicima na finansijskom tržištu da pridaju bilo koju vrstu

aktive94 na margini danas, a da saldiraju finansijsku transakciju, o roku fizičke razmene te iste

aktive. To znači da se kod trgovanja CFD-om osnovno sredstvo ne kupuje niti poseduje u

doslovnom smislu; trguje se ugovorom čija vrednost obuhvata svaku promenu u ceni osnovnog

sredstva95. Oni koji raspolažu sa CFD instrumentima su u obavezi da održavaju marginu, na

potrebnom nivou, kao svoj kolateral i zaštitu od poziva margine, i za svaki dan držanja

pozajmljenih sredstava na CFD instrumentima, plaćaju određenu nadoknadu brokeru ili

klirinškoj kući. Ugovori na razliku su zasnovani na pretpostavci buduće cene nekog instrumenta,

odnosno investicione imovine. Na osnovu anticipiranja te buduće vrednosti, može se doneti

odluka o kupuvini ili prodaji ugovoru na razliku, na osnovu pretpostavke da li će cena rasti ili

opadati96.

Ugovori na razliku imaju svoj rok dospeća, zavisno od toga da li su visoko prometni, ili manje,

rok dospeća je jednom mesečno, tromesečno ili polugodišnje. Ugovor o finansiranju razlike

(CFD) je finansijski instrument koji omogućava investoritorima ili trgovcima da iskoriste

variranje cena deonica ili indeksa ne posedujući osnovni indeks ili deonicu niti je pozajmljujući.

Praktično to znači da oni mogu trgovati velikim iznosima vrednosti akcija, obezbeđujući ih

malim iznosima realnog novca (trgovanje na kredit). U vezi sa ugovorima na razliku, odnosno

CFD, možemo navesti nekoliko opštih karakteristika:

‐ CFD-i se ponašaju kao tradicionalne akcije. Investitori/trgovci mogu sa većinom CFD-a

koji se nude kupiti akcije kao dugoročnu investiciju, mogu prodati akcije sa cenom

kasnijeg datuma.

94 Imovine, robe i slično 95 http://www.markets.com/sr/education/cfd-education/cfd-terms.html (pristup 27.08.2012.) 96 Dr. Nataša Kožul, 2010. Tipologija izvedenih hartija od vrednosti „Bankarstvo“, Udruženje banaka Srbije

44

‐ CFD-i se mogu koristiti za potrebe hedžinga, i umanjiti izloženost finansijskim rizicima.

‐ CFD-i su derivati akcija koji vam omogućavaju da investirate u akcije, ali nude mnoge

značajne prednosti u odnosu na tradicionalnu trgovinu akcijama koje ih čine idealnim da

se iskoristi prednost kratkoročnih/internih dnevnih kretanja akcija.

Zavisno od prikladnosti, vremena dospeća, kao i dužine strategije hedžovanja, svaki od rizika se

najprikladnije hedžuje različitim instrumentima. Putem CFD instrumenata najprikladnije se

hedžuju robin rizici, ali su veoma poznati i CFD-ovi na indekse i akcije, kojima se hedžuju

banke, brokerske kuće, investicioni i hedž fondovi, kao i individualni investitori, ali njima jako

često trguju i špekulanti.

3.2.6.Varanti

Varanti su ugovori koji omogućuju da se određena roba ili imovina proda već poznatom kupcu,

po određenoj ceni. Ova vrste instrumentata se uglavnom primenjuje na akcije i daje mogućnost i

za kupovinu i za prodaju te imovine po određenoj ceni, i uglavnom se odnose na ugovore sa

državom, ili sa firmom, koja svoje hartije od vrednosti daje kao zalogu. Varanti se najčešće

izdaju kao dopuna akcije koja se daje nekome ili prodaje nekome i ima svoju posebnu vrednost.

Varant uz akcije nosi pravo da se akcija u određenom trenutku u budućnosti proda izdavaocu

varanta po na njemu određenoj ceni, ukoliko je na tržištu manja cena. Ukoliko je na tržištu veća

cena instrumenta koji je osnova varanta, vlasnik varanta ima pravo da je proda po većoj ceni97.

Za razliku od konverzije koja omogućuje investitoru da transferiše instrument duga ili prioritetnu

akciju u običnu akciju, varant koji je priključen obveznici daje vlasniku pravo kupovine

određenog broja akcija po određenoj ceni. Kod varanta, izvršenje opcije ne znači eliminaciju

obveznice.

97 Draško Veselinovič, 1998. Opcije in Drugi Terminski (Izvedeni) Financni Instrumenti, Gospodarski vestnik, Slovenia

45

Kad se vlasnik varanta odluči za njihovo izvršenje, preduzeće mora izdati dodatne akcije čime se

povećava akcijska glavnica i smanjuje zarada po akciji. Varanti se upotrebljavaju kod emisija

duga. Oni mogu biti: odvojivi od obveznice (pa se njima može trgovati) ili neodvojivi (odvajaju

se od obveznica jedino pri izvršenju).

Kod emisije varanta emitent odrenuje98:

‐ cenu izvršenja (cenu po kojoj se preduzeće obvezuje prodati običnu akciju imaocu

varanta neovisno o njenoj tekućoj tržišnoj ceni)

‐ pokazatelj izvršenja (broj običnih akcija koji se može kupiti jednim varantom po

izvršnoj ceni, npr. 10/1 ili deset akcija za jedan varant)

‐ datum nakon kojeg varant ističe (najčešće 5-10 godina, mada se ponekad izdaju i varanti

bez vremenskog ograničenja).

Slika 10. Odnos između teorijske i tržišne vrednosti varanta99

Tržišne cene uvek odstupaju od teorijskih vrednosti, upravo zbog slabe mogućnosti određivanja

intristične vrednosti, kao i zbog različitih apetita za rizikom, odnosno različitih preferencija

zarade učesnika na tržištu. Velika količina različitih pojedinačnih sentimenata treba da formira

98 M. Ivanišević, M. Todorović, 2009. Poslovne finansije, CID Ekonomski fakultet Beograd 99 Draško Veselinovič, 1998. Opcije in Drugi Terminski (Izvedeni) Financni Instrumenti, Gospodarski vestnik, Slovenia

46

generalno opredeljenje prema nekom instrumentu, a rezultatna tih sentimenata treba da dâ tržišnu

cenu instrumenta.

47

4. POTREBA i MOGUĆNOSTI ZA HEDŽOVANJEM U SRBIJI

Osnov tržišnog predviđanja je široko/duboko i stabilno tržište. Naravno, što je tržište šire (veći

broj učesnika) i dublje (veći obim prometa), veća je i stabilnosti i veće su šanse za zaštitu, i

manje verovatnoće tržišnog sloma. Retki su uslovi u kojima “efekat krda” mogu da obore tržište

i izazovu bankrot velikog broja učesnika na njemu. Naravno, nisu isključeni slični momenti, kao

što se to desilo u oktobru 2008.godine. U takvim uslovima, veliki broj učesnika i mogućnosti

zaštite poslovnih transakcija, igra značajnu ulogu u razvoju i napretku poslovanja.

Da bi smo analizirali potrebe i mogućnosti hedžovanja za firme koje posluju u Srbiji, moramo

razmotriti poslovne odnose srpskih kompanija sa inostranim kompanijama, izvoz, intenzitet

izvoza, strukturu, zatim razvoj domaćeg finansijskog tržišta i prisutnost kompanija na

finansijskim tržištima; zatim, kao komponentu podrške treba analizirati celokupni finansijski

sistem u zemlji, znači pre svega banke, kao i ustanoviti intenzitet i učestalost hedžovanja u

poslovima.

U narednim poglavljima ćemo predstaviti komparativnu analizu koja se odnosi na pojedine

elemente, odnosno na pojedina pitanja koja su bitna za naše istraživanje. Kako bi smo dobili

kompletniju sliku, poredićemo podatke dobijene za Srbiju sa podacima zemalja regiona, EU i iz

sveta. Kao reperne zemlje, uzeli smo Hrvatsku, kao jednu od naprednijih zemalja regiona van

EU i Sloveniju, kao regionalnu zemlju, koja je član EU, zatim Nemačku, kao vodeću zemlju EU

i SAD i Japan, kao jedne od najjačih svetskih ekonomija, i kao zemlje koje najviše u svetskoj

razmeni učestvuj u hedžovanju poslovnih transakcija.

48

4.1. Međunarodno poslovanje Srbije sa inostranstvom kao osnova za preduzimanje hedžovanja

Stepen razvojenosti međunarodnog poslovanja se generalno meri kroz otvorenost zemlje za

poslovanje, putem Grubel-Lojdovog indeksa100. Takođe, odnos GDP i međunarodne razmene

jesu dobari pokazatelji, koji inače ulaze u sastav ovog indeksa, ali takođe služe i za temeljnu

analizu. Politička saglasnost za ulazak zemlje u EU vodi ka proširenju spoljnotrgovinske

aktivnosti, i što je ta aktivnost veća, potrebe za zaštitom su veće101.

Struktura spoljno-trgovnskog bilansa je ekonomski nepovoljna, veći udeo u izvozu zauzimaju

poljoprivredni proizvodi i proizvodi niskog stepena prerade, dok uvozimo uglavnom industrijske

proizvode. U tim uslovima, manje propulzivni proizvodi, koje uglavnom izvoze srpska

preduzeća imaju duži period naplate, što rizik kojim je izvozno preduzeće izloženo produžava i

intenzivira. Takođe, u poslednjih nekoliko godina, naša građevinska preduzeća su pojačala

prisustvo na inostranim tržištima, te bankarski poslovi sa garancijama i izvođenjem radova

uključuju u listu potencijalnih rizika koje je neophodno hedžovati.

Prema izveštaju Narodne banke Srbije, i analizi međunarodne investicione pozicije Srbije,

Grubel-Lojdov indeks je oslabio u 2012-oj u odnosu na 2011-u godinu, i u prvom tromesečju

iznosi 0,59102. Sa druge strane, strane direktno investicije su smanjene, što je pojačalo pritisak na

devizni kurs dinara prema glavnoj referentnoj valuti EUR. Viši devizni kurs bi trebao da utiče

pozitivno na stimulans izvoza i da u totalu ima pozitivan efekat na trgovinski bilans. Za sama

preduzeća, to znači mogućnost pojačavanja deviznih priliva, ali veću izloženost valutnom riziku.

100 Grubel-Lojdov indeks meri intra-industrijsku trgovinu, stavljajući u odnos razliku i zbir izvoza i uvoza neke zemlje. Standardno se koristi kao mera otvorenosti neke zemlje, zavisno od njene trgovinske razmene i smera obavljanja razmene. Njego vrednost se kreće u interval od 0 do 1, a izračunava se kao ralika između broja 1 i količnika apsolutne razlike i zbira izvoza i uvoza 101 Lj. Savić, 2009. Ekonomika industrije, CID Ekonomski fakultet, Beograd 102 http://www.nbs.rs/internet/latinica/80/ino_ekonomski_odnosi/mip/mip_I_2012.pdf (pristup 29.08.2012)

49

Da bi smo mogli odrediti potrebe hedžovanja finansijskih transakcija, moramo utvrditi stepen

međunarodne saradnje Srbije, odnosno srpskih preduzeća sa partnerima iz inostranstva. Najlakše

ćemo to uraditi kroz poređenje učešća izvoza u ukupnom društvenom proizvodu zemlje. Kao i

kod celokupne analize, poredićemo podatke za Srbiju, Hrvatsku, Sloveniju, Nemačku, SAD i

Japan. Ovaj podatak se jako često koristi za merenje otvorenosti privrede prema svetu. Podaci u

sledećem dijagramu su obračunati za 2011.godinu.

Slika 11 . Učešće izvoza u ukupnom društvenom proizvodu analiziranih zemalja103.

Izvor: Svetska banka

* Podaci za 2010.godinu Prema podacima, možemo videti das u evropske zemlje više otvorene ka svetu, dok zemlje koje

su visoko kapitalno intenzivne imaju mali udeo izvoza u ukupnom GDP, ali je njihov

pojedinačni domaći proizvod izuzetno visok. Procentualni iskaz je dobar za poređenje, ali nekada

zamagljuje suštinu, dok apsolutni iznos je jako teško porediti, zavisno od polazne osnove.

103 Izvor: http://data.worldbank.org/indicator/NE.EXP.GNFS.ZS/countries/1W?display=default

0

10

20

30

40

50

60

Slovenija Srbija Hrvatska Nemačka SAD* Japan*

50

Budući da među poređenim zemljama, Srbija ima najniži apsolutni GDP104, i od njega oko 32%

je učešće izvoza, možemo primetiti da je privredna aktivnost na jako niskom nivou, ali i da u

strukturi izvoza najviše učestvuju osnovni proizvodi, sa niskom stepenom prerade. U tom

domenu, preduzeća koja se bave poslovima izvoza, bi u mnogome mogla da povećaju svoju

efikasnost i sigurnost, hedžovanjem svojih poslovnih transakcija, naročito kada su u pitanju robni

i valutni rizici105.

4.2.Pregled finansijskih tržišta u Srbiji, komparativna analiza: svet, EU i region

Finansijska tržišta i njihov istorijat u Srbiji su dugi, koliko i u ostatku Evrope. Međutim,

političke nestabilnosti u proteklih 200 godina istorijskog razvoja moderne srpske države su

dovodile do zamiranja finansijskog sistema u pojedinim etapama razvoja106. U toku poslednjih 2

decenije, finansijska tržišta su dobila na značaju, naročito berza hartija od vrednsoti, dok je robna

berza bila aktivna sve vreme. Zbog dugoročnog ekonomskog nazadovanja, potrebe za

finansijskim tržištima su bile minorne. Berza omogućuje učesnicima da na sekundarnom tržištu

podele rizik sa drugim investitorima, kao i da kroz zaštitu svog poslovanja sa špekulantima ili

drugim hedžerima sklope ugovore koji mogu da im pomognu, odnosno da raspodele rizik na više

učesnika. Ovo je razlog zbog čeka su troškovi zaduživanja u Srbiji viši nego u zemljama u region

i zbog čega su pritisci na tržište veći. Transparentnost finansijskih tržišta je na nezavidnom

nivou, što predstvalja veliku prepreku za investitore, ali i za domaća preduzeća, koja imaju

veliku potrebu da se zaštite u svom poslovanju107.

Od poslednjeg formiranja berze u Srbiji prošlo je nešto manje od 2 decenije, međutim, iz više

razloga u poslednjih nekoliko godina, domaće tržište kapitala gubi na značaju, što zbog

104 45 milijardi dolara, nasuprot 49 milijardi dolara koji ostvaruje Slovenija, podaci za 2011.godinu, dostupni na sajtu http://data.worldbank.org/country/serbia?display=default 105 Ostali podaci od značaja za ovo poglavlje dostupni u statističkom aneksu 106 Živković, Šoškić, Finansijska tržišta, V izdanje, CID Ekof, Beograd 107 Srđan Marinković, 2007. Transparentnost finansijskih tržišta: osvrt na Beogradsku Berzu, Časopis „Finansije“, Beograd

51

nedostatka stranog kapitala, koji je bio osnov za unapređenje i razvoj poslovanja finansijskih

institucija u proteklih 10 godina. Obim trgovanja na domaćem finansijskom tržištu je znatno

umanjen u odnosu na godine pre krize, i može se čak reći da je i desetkovan108. U međuvremenu,

domaća regulative nije pružala znake volje da razvije okruženje koje bi unapredilo domaće

tržište kapitala, kao ni samo tržište kapitala nije pokazalo želju da razvija nove proizvode, kako

bi privuklo nove ili u najmanju ruku zadržalo stare investitore.

Zavisno od privrednog sistema, finansijska tržišta imaju različitu ulogu u privredama nekih

zemalja, ali se nezaobilazno, jedna od centralnih institucija ekonomskog razvoja datih zemalja. U

pojedinim zemljama109, berza je glavni stožer razvoja ekonomije, odnosno glavni finansijer

poslovanja u toj zemlji. Ovo ima mnogostruke prednosti, ali za potrebe ovog rada mi ćemo

navesti samo činjenicu da kao primarno i sekundarno tržište duga, berza najbrže pokazuje rizik i

potencijal projekata, koji se finansiraju, što predstavlja jedan transparentan sistem koji pomaže

investitorima da pravilnije procene svoja ulaganja i sa druge strane, obezbeđuje sigurnu otplatu i

podelu rizika sa onima koji žele da preuzmu rizik. Dakle, kompanije su u SAD kada traže kapital

za finansiranje svojih poslova upućene na investicione banke, putem kojih listiraju akcije ili

obveznice, dakle retko za svoje poslove uzimaju dugoročne kredite kod banaka. Čak i kada se to

desi, banke takve kredite u najvećem broju slučajenva prenose na specijalna pravna lica110 i na

osnovu zaloge izdaju obveznice koje se isplaćuju iz amortizacionog fonda pula tih kredita.

Sa druge strane, u Nemačkoj i Japanu, glavnu ulogu u finansiranju projekata imaju investicione i

poslovne banke, dok preduzeća ili banke delimično listiraju hartije od vrednosti na bazi

investicionih projekata na sekundarnom finansijskom tržištu111.

108 http://www.mvi.rs/new/sr/smo/index.php?page=securities_bonds 109 Draško Veselinovič, 2005. Emerging capital markets development, with some focus on Slovenia, LSE 110 SPV – special purpose vehical – specijalna pravna lica, koja postaju nosilac potraživanja i obaveza za aktivu koja postaje kolateral nove emisije hartija od vrednosti, prema Živković, Šoškić, Finansijska tržišta, V izdanje, CID Ekof, Beograd 111 Živković, Šoškić, Finansijska tržišta, V izdanje, CID Ekof, Beograd

52

Za razliku od ovih, razvijenih zemalja, Srbija, ali i zemlje regiona imaju znatno slabije

finansijsko tržište, mada, je po pojedinačnim zemljama situacija veoma različita, naročito ako

poredimo Sloveniju, Hrvatsku i Srbiju. Slovenija, kao član EU, ima znatno razuđenije

finansijsko tržište, prema svojoj privredi, sa većim brojem finansijskih instrumenata, kojima su

investitori u mogućnosti da diversifikuju sovje poslovanje ili čak i da hedžuju svoje pozicije. U

Hrvatskoj je nedavno HANFA112 kao glavna regulatorna agencija donela propise kojima se

omogućava listiranje finansijskih derivate, dok je broj listiranih derivate jako malo113. Sa druge

strane, listirane korporativnih obveznica je u Hrvatskoj znatno zastupljenije, nego u Srbiji. Inače

praksa izdavanja obveznica je u Srbiji izuzetno slabo razvijena, što možemo primetiti iz činjenice

das u od ukunog broja kompanija koje listiraju akcije na srpskoj berzi, samo 2 kompanija izdale

obveznice, ali koje nisu bile listirane. Zbog nedostatka raspoloživog kapitala, kao i zbog slabosti

domaćih finansijskih institucija i fondova zajedničkog ulaganja, pojedina preduzeća izdaju akcije

i obveznice na inostranim tržištima. Ovde ćemo prikazati za potrebe ovog rada uporedne podatke

za Srbiju i još 5 zemalja, sa podacima koja su vezana za finansijska tržišta.

Slika 12. Uporedna analiza finansijskih tržišta.

Zemlja Broj

organizovanih

finanskih

tržišta

Tržišna

kapitalizacija

Broj

vrsta

instru

menata

Pročean mesečni

promet (u

2012.godini u

EUR)

Prosečan godišnji

promet (poslednih

6 godina)

Srbija 1 6.683.684.278114 4 21.869.727115 677.062.000116

Hrvatska 1 25.905.710.491117 9 283.203.665118 5.924.304.457119

Slovenija 1 17.423.035.000120 10 83.868.000121 940.127.000122

Nemačka 7 2.185.985.035.000 16 313.667.585.000 3.758.887.514.000

112 HANFA – Hrvatska angencija za nadzor finansijskih usluga 113 http://www.zse.hr/default.aspx?id=42373 114 http://www.belex.rs/trgovanje/kapitalizacija 115 http://www.belex.rs/trgovanje/izvestaj/mesecni 116 http://www.belex.rs/trgovanje/izvestaj/godisnji 117 http://www.zse.hr/ 118 http://www.zse.hr/UserDocsImages/reports/ZSE-1H-2012.pdf 119 http://www.zse.hr/UserDocsImages/reports/ZSE-2011.pdf 120 Mesečni izveštaj Ljubljanske berze za Septembar 2012.godine, dostupan na www.ljse.si 121 Mesečni izveštaj Ljubljanske berze za Septembar 2012.godine, dostupan na www.ljse.si 122 Godišnji izveštaj Ljubljanske berze za 2011.godinu, dostupan na www.ljse.si

53

SAD 17 18.929.000.000.000 21 2.809.337.000.000 33.713.000.000.000

Japan 5 3.325.000.000.000 11 497.663.700.000 5.972.000.000.000

Vise izvora

Da bi smo upotpunili ove podatke, neophodno je da ih svedemo na neku zajedničku meru, to u

ovom slučaju nije pokazatelj per capita. Da bi smo pokazali intenzivnost i razvijenost

finansijskih tržišta u nekim zemljama, neophodno je da tržišnu kapitalizaciju izrazimo preko

odnosa sa GDP-em te ekonomije, kako bi smo dobili kvalitetniju sliku, što je urađeno u sledećoj

tabeli.

Slika 13.Odnos tržišne kapitalizacije i bruto domaćeg proizvoda, za 2011.godinu, denominovano

u EUR-ima

Zemlja Tržišna kapitalizacija/GDP

Srbija 0,2052123

Hrvatska 0,5657124

Slovenija 0,5067125

Nemačka 0,8482126

SAD 1,2126127

Japan 0,7505128

Vise izvora

Kao što možemo videti, a što potvrđuje naše prethodno razmatranje, SAD, kao kapitalno

najintenzivnija, ima najveći broj finansijskih tržišta, dostupnih investitorima za rad i razvoj

svojih investicija. Veliki broj institucija, kao i instrumenata sa kojima se trguje na lokalnim

berzama, uz veliku kapitalizaciju i promet trgovine, pojačava mogućnosti za hedžovanje zbog

123 Dobijeno iz podataka dostupnih na http://www.gfmag.com/gdp-data-country-reports/184-serbia-gdp-country-report.html#axzz2HI4elzzN (pristup 14.12.2012.) 124 Dobijeno iz podataka dostupnih na http://www.gfmag.com/gdp-data-country-reports/289-croatia-gdp-country-report.html#axzz2HI4elzzN (pristup 14.12.2012.) 125 Dobijeno iz podataka dostupnih na http://www.gfmag.com/gdp-data-country-reports/179-slovenia-gdp-country-report.html#axzz2HI4elzzN (pristup 14.12.2012.) 126 Dobijeno iz podataka dostupnih na http://www.gfmag.com/gdp-data-country-reports/268-germany-gdp-country-report.html#axzz2HI4elzzN (pristup 14.12.2012.) 127 Dobijeno iz podataka dostupnih na http://www.gfmag.com/gdp-data-country-reports/151-the-united-states-gdp-country-report.html#axzz2HI4elzzN (pristup 14.12.2012.) 128 Dobijeno iz podataka dostupnih na http://www.gfmag.com/gdp-data-country-reports/247-japan-gdp-country-report.html#axzz2HI4elzzN (pristup 14.12.2012.)

54

velikog broja učesnika na tržištu. Uz to, veliki broj kompanija i finansijskih institucija van SAD

listiraju svoj hartije od vrednosti na američkim berzama ili trguju na američkim berzama za svoje

klijente i sa svojim kapitalom.

4.3.Pregled bankarskog sistema u Srbiji, komparativna analiza: svet, EU i region

Poslednja i najaktuelnija etapa razvoja bankarskog sistema, jer dovela do proširivanja

finansijskog tržišta. Danas u Srbiji posluje 33 banaka, od čega 64% u vlasništvu stranog

kapitala129. Ukupna aktiva tokom 2012.godine je imala vrednosti od oko 27 milijarde eura.

Većina bankarskih usluga i proizvoda se svodi na kreditne poslove i bankarske garancije, dok

usluge terminskih i forvard transakcija su manje zastupljene. Razlog tome su plitko finansijsko

tržište, te fiksne nadoknade za usluge, koje predstavljaju visoke relativne troškove za one koji su

zainteresovani za ovakav vid usluge.

Bankarski sistem u Srbiji je sastavljen od centralne banke i komercijalnih banaka. Poslovne

banke svoju delatnost obavljaju nezavisno, radi ostvarivanja profita na principima solventnosti,

profitabilnosti i obezbeđivanja likvidnosti130. Poslovne banke u Srbiji karakteriše visoka

adekvatnost kapitala, što znači da jako mali deo poslovne aktive banke plasiraju u kredite,

naročito dugoročne kredite privredi. Većina poslovni banaka je usmereno na potrošnju, i jako

slabo su usmerene na investicije. U Srbiji nema investicionih banaka, dok se sav posao u vezi sa

listiranjem hartija od vrednosti ili pronalaženjem investitora vrši preko veoma slabih brokerskih

kuća, koje nisu u dovoljnoj meri kapitalizovane131. Velika razlika u tome je što u SAD su najjače

banke zapravo investicione banke, koje se bave poslovima fiducijarnog tipa, i optiraju sa novcem

klijenata u različite svrhe.

129 http://www.nbs.rs/internet/latinica/55/55_4/kvartalni_izvestaj_I_12.pdf (pristup 29.08.2012.) 130 http://www.nbs.rs/export/sites/default/internet/latinica/50/index.html 131 Videti statističke podatke u dodatku.

55

Slika 13. Bankarski sistem Srbije132

Izvor: Nataša Šumić, Julija Sekulić, 2011. Bankarski sistem Srbije

Banke u Srbiji neefikasno koriste svoju imovinu, iako dobro kapitalizovane okrenute su

poslovima od kojih najviše zarađuju, a to su potrošački krediti. U poređenju sa bankama u

regionu, odnosno u EU, gde su profitne marže banaka i njihovi zaštitni instrumenti znatno

razvijeniji, banke u Srbiji nemaju mogućnosti zaštite, niti osiguranja svojih poslova, kako bi

efektivno i stimulativno delovale na privredu. Poslovi finansijskog hedžinga su mogući, ali samo

za pojedine vrste rizika i uz veoma visoke relativne troškove, i to po terminskim ugovorima kod

Narodne banke Srbije. Domaće banke su veoma slabo zastupljene na novčanom tržištu, gde se

132 Nataša Šumić, Julija Sekulić, 2011. Bankarski sistem Srbije, Ekonomski savet, Beograd

56

dnevni promet u 2011. i prvih 6 meseci 2012. godine kretao u rangu od 25 do 119 miliona

eura133.

Slika 14. Komparativna analiza bankarskog sistema

Zemlja Broj

banaka

Ukupna aktiva banaka Međubankarsko

devizno tržište

(prosečni dnevni

promet)

Srbija 33 25.185.752.750 eur 27.184.700 eur

Hrvatska 32 55.086.321.380 eur 228.000.000 eur

Slovenija 19 47.500.000.000 eur 750.000.000 eur

Nemačka 119134 5.684.000.000.000 eur135 24.176.000.000 eur

SAD 320 13.264.650.000.000 eur 880.713.000.000 eur

Japan 147136 4.801.160.800.000 eur137 40.000.000.000 eur138

vise izvora

Razuđenost bankarskog sistema u velikim i razvijenim ekonomijama je prilično dobra podrška za

razvoj poslovanja. Ukoliko bankarski sistem Srbije nije u mogućnost da apsorbuje i odgovori na

potrebe realnog sektora neke ekonomije, onda ni finansijski sektor ne može imati realnu osnovu

za svoj održiv razvoj139.

133 www.nbs.rs 134 Od čega 61 investicionih banaka i banaka koje posluju po principu prekogranične trgovine 135 http://www.relbanks.com/europe/germany 136 47 investicionih banaka, 18 banaka koje posluju u Japanu po principu prekogranične trgovine 137 http://www.banksdaily.com/world/Japan 138 Procene prema podacima iz 2010.godine, izvor BOJ 139 Boško Živković, 2011. Komparativna analiza bankarskog sistema Srbije i zemalja Jugositočne Evrope, Kvartalni monitor, br.27. Ekonomski fakultet, Beograd

57

4.4.Razvijenost i učestalost hedžovanja u poslovanju

Domaće finansijsko tržište, kao i domaći finansijski sistem nisu u mogućnosti razviju finansijske

instrumente kojima bi omogućili kvalitetno hedžovanje poslovnih transakcija. U osnovi, zbog

nestabilnosti novčanih priliva po pitanju izvoza, kao i zbog snažnog uticaja cena resursa na

svetskom tržištu, kursne razlike predstavljaju140 značajan rizik u funkcionisanju domaće

privrede.

Domaće banke i Narodna banka kao glavni regulator finansijskog tržišta u Srbiji, pružaju

mogućnost hedžovanja za velike izvozno-uvozne poslove, prodajom spot i terminskih kurseva

deviza. Budući da se međubankarsko devizno tržište sastoji samo iz 3 valute, domaćeg dinara i

evra, kao najzastupljenije evropske valute i dolara kao najzastupljenije svetske valute, terminske

ugovore je moguće uraditi samo sa tim valutama, odnosno reverzibilne transakcije buduće

dospelosti na relacijama EURRSD i USDRSD. U ovim slučajevima dinar kao kotirana valuta,

pokazuje vrednost evra i dolara iskazanu u novčanim jedinicama domaće valute, dinara.

Osim deviznih forvard ugovora, banke ne pružaju mogućnost poslovanja sa drugim finansijskim

derivatima, koji su dosta bitni za privredu i stanovništvo. Procene su da bi uspostavljanjem

kompletne usluge hedžovanja, u poslovnim transakcijama srpskih firmi sa inostranstvom može

putem hedžovanja da se na finansijskom tržištu nađe još gotovo 2 milijarde evra na godišnjem

nivou, što bi značajno pojačalo promet na finansijskim tržištima, i uvelo stabilnost na domaćem

deviznom tržištu. Prosečni troškovi hedžovanja sa valutama iznose i do 6%, što je daleko iznad

relevantnih vrednosti na svetskom nivou.

U poslovnim odnosima, putem informativnih tehnologija je moguće da se pristupi svetskim

tržištima glavnim klirinškim kućama koje organizuju trgovanje, kao što je singapurska berza

140 Posebno u današnje vreme krize

58

finansijskih derivate, čikaška berza robnih fjučersa, tokijska i londonska berza plemenitih metala.

Putem multilateralnih platformi, lako se može pristupiti ECN marketu, kako bi se ostvarili

poslovi hedžovanja sa najpopularnijim instrumentima koji su prisutni na svetskim tržištima.

Troškovi hedžovanja kao i raspolaganja novcem u ovom slučaju su znatno niži i u retkim

slučajevima prelaze iznose od 2%141.

Budući da domaća finansijska regulative omogućava trgovanje na inostranim tržištima putem

regulisanih brokera koji su licencirani za pristup organizovanim vanberzansim tržištima, domaća

preduzeća su u mogućnosti da pristupe svetskom finansijskom tržištu. Ova finansijska tržišta su

dosta likvidnija od domaćih tržišta i pružaju mogućnost veće samostalnosti i povezanosti sa

direktnim činiocima koji su vezani za svetske cene. Zbog visokog stepena povezanosti, velikog

broja učesnika i jakog finansijskog sektora koji je prisutan kao podrška tim finansijskim

tržištima, ova tržišta pružaju mogućnost zaštite sa jako malim sredstvima, putem finansijskog

leveridža, koji im je omogućen u partnerstvu sa velikim banaka.

Budući da strategija ekonomskog razvoja Republike Srbije podrazumeva veće otvaranje zemlje

ka svetu i na bazi toga ekspanziju izvoza, kursne razlike i valutni rizik će svakako postati jedan

od značajnijih činilaca ukupnog portfelja poslovnih rizika sa kojima se susreću preduzeća u

Srbiji. Tim, pre će hedžovanje finansijskih transakcija i poslovnih transakcija uopšte postati

osnovni uslov uspešnog poslovanja.

Budući da je finansijski sistem, pre svega bankarski i berzanski segment istog, veoma trom, ekstenzivan i bez kapitalne podrške, pre svega banaka, mogućnosti za trenutno unapređenje situacije unapređenjem regulative su male, mada se u toku 2011.godine pod uticajem pojedinih multinacionalnih brokerskih kuća regulative vezana za finansijska tržišta promenila, jš uvek ni jedan finansijska institucija nije preuzela inicijativu da postane market maker ili setlment142 banka za poslove prometa izvedenim finansijskim derivatima. Kao primer možemo navesti situaciju u Hrvatskoj, gde se Erste&Steiermarkische banka uključila u posao listiranja 141 Ukoliko se koriste instrumenti koji nisu popularni odnosno čija je likvidnost manja nego na takozvanim majores instrumentima. 142 Klirinška banka

59

finansijskih derivate na Zagrebačkoj berzi i taj posao uspešno obavlja za nešto manje od 10 izvedenih finansijskih proizvoda.

Bez bankarske inicijative, i potrebe banaka da se više otvore tržišnom uticaju, a sa druge strane, da se na domaćem tržištu hedžuju kroz korišćenje finansijskih derivate, masovnija upotreba hedžovanja se neće ni dogoditi u okviru domaćeg finansijskog sistema, zbog visokih troškova. Kada bi banke imale veći obim poslova na tržištu, bile bi više izložene rizicima, od kojih se može hedžovati putem domaćih izvedenih finansijskih instrumenata. Na taj način se međubnkarsko devizno tržište može intenzivirati, i proširiti novim učesnicima, što će smanjiti svakako izloženost banaka rizicima, smanjiti troškove i povećati potrebe za hedžovanje, jer bi na taj način recimo veliki izvoznici i uvoznici mogli direktno na deviznom tržištu da obavljaju operacije, po za sebe povoljnijim uslovima, što bi sa druge strane, bankama dalo mogućnost da im pružaju posebne partije sa proizvodima osiguranja i zatvaranja garatnih transakcija. Veći broj učesnika je veoma bitan za stabilnost tržišta, čak i ako je reč o istom prometu, jer se izbegavaju mogućnosti markiranja tržišta, prema špekulativnim potrebama njegovih učesnika, što je u trenutnim uslovima slučaj, banke na plitkom tržištu, sa malim kapitalom mogu uticati na tržišni ishod, a kada bi taj posao radio veći broj pojedinačnih učesnika za sopstvene potrebe, svaki od njih bi predstavljao infinitezimalni segment tržišta, bez mogućnosti da svojom kapitalnom intenzivnošću utiče na ishod tržišnog rezultata. U tim uslovima, broj i obim fluktuacija bi se smanjio što bi tržište činilo predvidljivijim i pogodnijim za poslove hedžovanja. To bi automatski smanjilo premiju za rizik, a privredne aktivnosti bi dobile veći stepen konkuretnosti i sigurnosti, što u dugom roku obezbeđuje prosperitet, baziran na odsustvu bespotrebnog trošenja resursa.

Regulativa, koju je Narodna banka Srbije donela i produbila u toku 2011.godine dozvoljava rezidentima pristup inostranim finansijskim tržištima i dozvoljava trgovanje preko inostranih brokera na organizovanim tržištima. Budući da su inostrana tržišta znano razvijenija, najlakši način da se aktivnosti hedžovanja omasove je upravo pristup globalnom finansijskom tržištu putem multilateralnih trgovačkih platform.

60

5. ZAKLJUČCI

Hedžovanje finansijskih transakcija je u uslovima savremenog poslovanja od izuzetne važnosti

za stabilnost i uspešnost svakog poslovanja. Zbog niza rizika koji dolaze iz okruženja, a koji nisu

pod direktnim uticajem preduzeća koja rade, ona su primorana da veliki deo svojih poslovnih

aktivnosti posvete zapravo stvarima koje nisu sastavni deo njihovog osnovnog biznisa, odnosno

osnovnog posla. To dovodi preduzeća u velike zablude, dodatne troškove i evetualne povećane

rizike pogrešnih procena.

Za te prilike, preduzeća često angazuju ili formiraju odelenja za analitiku, koja im pomažu da

formiraju procene kako bi isplanirali zaštitu od mogućih rizika. Međutim, kako mala preduzeća

nisu u mogućnosti da izdvajaju dodatna sredstva za radna mesta analitičara, postavlja se pitanje

najboljeg mogućeg rešenja za ovakve slučajeve, koji trpe opšte rizike u poslovanju. Kao što je to

kroz rad predstavljeno, hedžovanje finansijskih i uopšte poslovnih transakcija putem redovnih

finansijskih institucija za male poslovne subjekte je uglavnom skupo, dok ostala rešenja nisu

dizajnirana kako bi se osim valutnih i kreditnih rizika obezbedili finansijski proizvodi za zaštitu

od ostalih poslovnih rizika koji dolaze iz okruženja. Budući da je izuzetno velika likvidnost u

isto vreme unela i priličan stepen rizika volatilnosti u poslovanje, naročito sa osnovnim ne

finansijskim proizvodima, ovde se javlja potreba i za zaštitom putem fjučers ugovor na isporuci

nekih bitnih sirovina.

Zbog nerazvijenosti finansijskog sistema u Srbiji, kompletno hedzovanje poslovnih transakcija

nije najpristupačnije srpskim preduzećima, tokom rada i istraživanja prihvatili smo polaznu

hipotezu da finansijski sistem u Srbiji nije dovoljno razijen, pre svega zbog ne razvijenosti

finansijskih tržišta, izuzetno slabom kapitalizacijom poslovih banaka, kao i preduzeća, koja su

redovni učesnici na finansijskim tržištima, kao i ne atraktivnosti poslovnih odnosa srpskih

kompanija sa inostranim kooperantima, da bi ima banke ponudile ozbiljnije finansijske

instrumente.

61

Za mala preduzeća, se pojavljuje i jedan dodatni izlaz, kako bi uspele da delimično ili u

potpunosti zaštite svoje poslovne transakcije ili da bar smanje troškove zaštite, kako bi svoje

poslovanje učinile efikasnijim. U tom slučaju, hedžovanje putem multilateralnih trgovačkih

platformi, koja pružaju direktan pristup inostranim organizovanim tržištima kapitala, je najbolje

prelazno rešenje, međutim, za veće poslove, kao i za ozbiljne finansijske konstrukcije, domaće

kompanije su prinuđene da instrumente hedzovanja posebno kada su u pitanju kreditni i kamatni

rizik, potraže na inostranim tržištima, ili kod banaka koje su regionalni lideri.

U svakom slučaju, kao generlani raključak koji se može izvući iz istraživanja koje je sprovedeno,

je da se poslovi hedžovanja među srpskim kompanijama izuzetno slabo primenjuju, što narušava

efikasnost u poslovanju iz namanje dva razloga, koji su veoma česta pojava i to:

- pogrešna procena u smislu precenjenih rizičnih okolnosti, koja dovode do pogrešno

postavljene troškovne politike, koja je neefikasna i na srednji i duži rok ostavljaju dublje

posledice na konkrentnost prduzeća, a u savremenim uslovima, gubitak u koraku sa

ostalim učesnicima na tržištu može prilično da poremeti tržišnu poziciju preduzeća;

- pogrešna procena u smislu potcenjivanja rizičnih okolnosti, što dovodi do pojave ne

paniranih troškova, odnosno neanticipiranih i neuračunatih troškova, što u tajmingu i

dinamici realizacije potraživanja i plaćanja obaveza može da stvori nesklad u ročnoj

formaciji aktive i pasive preduzeća, odnosno imovine po obliku i imovine po izvoru, što

je predznak nelikvidnosti.

Potrebno je naglasiti da kursne razlike u proteklih 3 od 4 godine koliko je globalna finansijska

kriza nastupila imaju rastući negativan uticaj na finansijski rezultat domaćih firmi, što u

mnogome potvrđuje potrebu za hedzovanjem finansijskih transakcija, pre svega, jer su

najvidljiviji i najuticajniji na kratkoročno poslovnu poziciju zapravo devizni odnosno valutni

rizici, dok su kamatni rizici i kreditni rizici, na dugi rok za velika preduzeća, najveći problem;

posebno za preduzeća u kapitalno intenzivnim delatnostima, kao što su građevinska preduzeća

koja se bave izgradnjom kapitalnih projekata, po čemu su u prošlosti domaći giganti bili izuzetno

cenjeni i poštovani u svetu.

62

Kao što je u više navrata spominjano u radu, najmanje mogućnosti i najviše potreba za

hedzovanjem postoje kod preduzeća koja trpe valutne rizike, i koja su mala da bi za njih

bankarski proizvodi bili dostupni i atraktivni za korišćenje. S' toga, pristup direktnim i najvećim

tržištima putem multilateralnih platformi za njih predstavlja najbolje rešenje, da uz obezbeđenje

manjih založnih sredstava (u zavisnosti od veličine tržišta, zahtevana margina sekree od 0,5 do

5%, dok se za najlikvidnija i najatraktivnija tržišta zahteva najmanja založna margina, ali iznos

apsolutnih sredstava za trgovanje se povećava) putem leveridza zaštiti veći obim poslovnih

transakcija i uz mogućnost korišćenja iste založne margine za veći broj hedz-poslova.

Budući da je za relevantnost našeg istraživanja izuzetno bitna razvijenost domaćeg finansijskog

sistema, odnosno konvertibilnost dinara, kako bi se finansijske transakcije mogle hedžovati,

možemo navesti da je od 2003.godine srpska valuta interno konvertibilna, a od 2007.je moguće

srpsku valutu razmeniti na međunarodnom, interbankarskom tržištu. Budući da zbog plitkog

novčanog tržišta, učestalih intervencija vrhovnog finansijskog regulatora, odnosno Narodne

banke Srbije, nijedna banka ne želi da hedzuje dinar, najadekvatniju finansijsku transakciju za

domaća preduzeća, zaštitu od kursne razlike između EUR i RSD, uglavnom nije moguće izvesti

na globalnom finansijskom tržištu. Za razliku od srpskog dinara, kineski juan, koji ima iste

karakteristike u smislu intervenisanja centralne banke, zbog atraktivnosti kineske ekonomije,

učestalih vise decenijskih poslovnih odnosa Kine i velikih ekonomskih sila, banke su zbog sirine

tržišta i neophodnosti razmene kineske valute, banke su spremne da hedžuju ovu valutu. U

nedostatku razvijenih finansijskih instrumenata, za hedžovanje redovnih finansijskih transakcija

izvoza srpskih preduzeća, ista su na neki način primorana da trpe valutni rizik ili da zbog

skraćenja rokova naplate, budu manje konkurentna na regionalnom tržištu.

Hedž-poslovi, u uslovima globalizacije ppredstavljaju nophodnost, jer pre svega štite poslovno

jezgro preduzeća, čine ih efikasnim zbog manjih troškova i nižeg stepena rizika koje preduzeća

preuzimaju na sebe, i podržavaju zdravu tržišnu utakmicu svih preduzeća, povećavajući njihovu

samostalnost u radu. Odsustvo, zapravo nerazvijenost bankarskih usluga za poslovne korisnike,

ne daje realnu osnovu za razvoj poslovanja domaćih kompanija, te je u tom domenu neophodno

šo pre naći načina da se poslovne transakcije hedžuju, bilo razvojem domaćih finansijskih

63

institucija bilo otvaranjem domaće regulative koja će omogućiti domaćim preduzećima da se

hedžuju na globalnom finansijskom tržištu.

64

6. DODATAK 1 - STATISTIČKI ANEKS

Tržišna kapitalizacija po mesecima (podaci u hiljadama dinara)

Mesec Ukupno * REGULISANO Listing BELEX15 BELEXline

sep 2012 746.252.514 405.227.051 264.980.748 182.581.265 241.785.799

avg 2012 740.220.000 419.503.433 271.108.954 183.725.743 242.581.094

jul 2012 740.856.591 422.157.208 272.043.819 181.738.058 240.905.710

jun 2012 727.614.518 430.875.932 267.509.880 178.490.802 238.268.913

maj 2012 738.746.205 458.031.154 267.040.527 180.469.845 236.179.953

Mesec UKUPNO Berzansko Vanberzansko BELEX15 BELEXline

apr 2012 836.796.382 302.310.346 534.486.037 200.546.445 259.468.563

mar 2012 851.542.355 312.054.811 539.487.545 212.453.274 275.320.530

feb 2012 853.108.825 317.012.071 536.096.754 220.887.060 283.794.913

jan 2012 815.272.170 285.145.503 530.126.667 189.161.310 249.696.727

dec 2011 817.461.702 287.464.877 529.996.825 191.402.867 252.375.182

nov 2011 820.150.663 286.412.905 533.737.758 190.056.443 251.547.508

okt 2011 855.679.618 294.069.410 561.610.208 207.727.260 270.433.607

* Ukupna kapitalizacija jednaka je zbiru kapitalizacija Regulisanog tržišta (Listing i Open Market) i MTP

Izvor: http://www.belex.rs/trgovanje/kapitalizacija

Učešće stranih investitora u trgovanju

FIS Učešće stranih investitora u ukupnom prometu akcijamab-FIS Učešće stranih investitora u ukupnom prometu akcijama - kupovna strana s-FIS Učešće stranih investitora u ukupnom prometu akcijama - prodajna strana

FIB Učešće stranih investitora u ukupnom prometu obveznicamaFIT Učešće stranih investitora u ukupnom prometu

66

Izvor: http://www.belex.rs/trgovanje/ucesce_stranaca

67

Godišnje statistike

Godina Promet RSD

PrometEUR

Broj transakcija BELEX15 BELEXline

2012. 20.310.558.434 178.516.917 351.729 430,99 -13,64% 858,41 -

12,16%

2011. 28.584.502.604 280.180.758 2.887.538 499,05 -23,43% 977,19 -

23,82%

2010. 23.017.197.757 222.475.934 725.550 651,78 -1,81% 1.282,66 -2,22%

2009. 41.778.491.982 441.976.426 77.215 663,77 17,44% 1.311,84 9,47%

2008. 71.853.776.130 882.454.957 119.001 565,18 -75,62% 1.198,34 -

68,72%

2007. 164.990.865.957 2.059.769.522 301.210 2.318,37 38,39% 3.830,84 44,12%

2006. 100.583.951.914 1.210.439.480 141.499 1.675,20 58,01% 2.658,16 36,01%

2005. 48.350.670.609 581.464.086 173.545 1.060,21 - 1.954,35 68,29%

2004. 40.583.663.543 556.635.879 138.842 - - 1.161,30 -

2003. 93.070.409.210 1.420.303.206 127.786 - - - -

2002. 102.298.249.980 1.685.411.342 83.952 - - - -

2001. 50.156.494.837 840.860.293 46.073 - - - -

2000. 8.925.475.009 - 25.068 - - - -

1999. 6.160.024.047 - 5.740 - - - -

1998. 6.004.271.574 - 9.206 - - - -

1997. 3.961.489.000 - - - - - -

1996. 2.186.692.000 - - - - - -

Izvor: http://www.belex.rs/trgovanje/izvestaj/godisnji

68

Popis banaka sa ukupnom bilansnom sumom

R.br. Poslovno ime banke Ukupna neto bilansa aktiva (u 000 dinara)

1 Agroindustrijska komercijalna banka AIK banka a.d. Niš 152,143,963

2 Alpha Bank Srbija a.d. Beograd 89,172,577

3 Banca Intesa a.d. Beograd 407,545,817

4 Banka Poštanska šteakcija a.d. Beograd 39,922,323

5 Crédit Agricole banka Srbija a.d. Novi Sad 58,791,163

6 Credy banka a.d. Kragujevac 14,623,055

7 Čačanska banka a.d. Čačak 33,154,274

8 Dunav banka a.d. Zvečan 6,514,914

9 Erste Bank a.d. Novi Sad 76,616,622

10 Eurobank EFG a.d. Beograd 167,233,322

11 Findomestic banka a.d. Beograd 18,309,454

12 Hypo Alpe-Adria-Bank a.d. Beograd 168,410,176

13 JUBMES banka a.d. Beograd 9,746,246

14 Jugobanka Jugbanka a.d. Kosovska Mitrovica 1,290,091

15 KBC banka a.d. Beograd 31,978,677

16 Komercijalna banka a.d. Beograd 302,669,760

17 Marfin Bank a.d. Beograd 26,814,392

18 Moskovska banka a.d. Beograd 5,817,144

19 NLB banka a.d. Beograd 44,714,024

20 Nova Agrobanka a.d. Beograd 61,019,017

21 Opportunity banka a.d. Novi Sad 6,988,335

22 OTP banka Srbija a.d. Novi Sad 41,548,807

69

23 Piraeus Bank a.d. Beograd 60,076,406

24 Privredna banka Beograd a.d. Beograd 28,557,678

25 ProCredit Bank a.d. Beograd 63,777,454

26 Raiffeisen banka a.d. Beograd 192,387,972

27 Razvojna banka Vojvodine a.d. Novi Sad 39,582,526

28 Société Générale banka Srbija a.d. Beograd 190,899,395

29 Srpska banka a.d. Beograd 20,709,512

30 Unicredit Bank Srbija a.d. Beograd 220,562,809

31 Univerzal banka a.d. Beograd 36,118,796

32 Vojvođanska banka a.d. Novi Sad 100,834,367

33 Volksbank a.d. Beograd 91,947,081

Ukupno: 2,810,478,149

Izvor: http://www.nbs.rs/internet/cirilica/50/50_5.html

70

LITERATURA

Bodie, Kane, Markus, Investment, VIII edition, Data Status

Brealey, Myers, Marcus, Fundamentals of Corporate Finance,IV Edition

Frederic S. Mishkin and Stanley G. Eakins, 2002., Finansijska tržišta i institucije, Data Status

Hennie van Greuning, Brajović Bratanović Sonja, 2006. Analiza i upravljanje bankovnim rizicima, MATE d.o.o ., Zagreb

Moawia Alghalith, (2007) "Input hedging: generalizations", Journal of Risk Finance, The, Vol. 8 Iss: 3,

Sharp, Vollatility and investment, XII edition, Oxford

Živković, Šoškić, Finansijska tržišta, V izdanje, CID Ekof, Beograd

Živković, Šoškić, Ekonomska statistika, VII izdanje, CID Ekof, Beograd

Slović, Kako zaraditi novac na promenama deviznih kurseva, R&B collegue Beograd

Jeremić, 2010. Finansijska tržišta, Fakultet za finansije, ekonomiju i administraciju, Univerzitet

Singidunum, Beograd.

Lidija Barjaktarević, 2010. Upravljanje rizikom u osiguranju, Univerzitet Singidunum, Beograd

Lakić, 2007. Monetarna politika i novi finansijski instrumenti, Ekonomski fakultet, Univerzitet u Podgorici Lakić, 2005. Hedž fondovi – alternativni investicioni mehanizam, članak u stručnom časopisu „Bankarstvo“, Udruženje banaka Srbije.

Lukić, Bankarsko računovodstvo, V izdanje, CID Ekof, Beograd

Matić, 2011, Bankarstvo, UBS, Beograd

Merkle. 2010., Verovatnoća i Statistika za inženjere i studente, Akademska misao, Beograd

Đukić, Upravljanje rizikom i kapitalom u bankama, II izdanje, Beogradska Berza

Đukanović, 2009. Upravljanje finansijskim rizicima, Praktikum, Novi Sad

Đorđević, 2012, Interest rate Swap, IPF, Institut za pravo i finansije

71

Rose, S. Peter, 1999. Menadţment komercijalnih banaka, McGraw Hill,

Uroš Ćurčić, Mirjana Barjaktarević, 2010. Banke i rizici: upravljanje bankom, korporativnim i portfolio rizicima banke, Fakultet za trgovinu i bankarstvo, Univerzitet braća Karić, Beograd

Varian, Mikroekonomska analiza, CID, Beograd

Veselinovič, 2005. Emerging capital markets development, with some focus on Slovenia, LSE

Veselinovič, 1998. Opcije in Drugi Terminski (Izvedeni) Financni Instrumenti, Gospodarski vestnik, Slovenia

Veselinovič, 1988. Devizno trgovanje v svetu in v Jugoslaviji, Gospodarski vesnik, Ljubljana

Babić, Milovanović, Terija cena – Mikroekonomija, CID, Beograd

Savić, 2009. Ekonomika industrije, CID Ekonomski fakultet, Beograd

Skakavac, 2008. Derivati i finansijski instrumenti, Ekonomski fakultet u Nišu

Internet izvori

http://www.markets.com/sr/education/cfd-education/cfd-terms.html

http://www.financial-edu.com/basic-fixed-income-derivative-hedging.php

http://www.bloomberg.com/

http://www.forexfactory.com/

http://ipf.rs/wp-content/uploads/2012/07/KAMATNI-SVOP-Institut-za-pravo-i-finansije-www.ipf_.rs_.pdf

http://www.financial-edu.com/treasury-rate-lock-agreement.php

http://www.forexpros.com

http://www.nbr.rs/devizni-derivati

http://www.investopedia.com

http://www.fxlider.com

http://www.dukascopy.com

DOBA · PDF file1 doba fakultet za primenjene poslovne i druŠtvene studije maribor...

Documents

Transcript of DOBA · PDF file1 doba fakultet za primenjene poslovne i druŠtvene studije maribor...