diskonto cash flow
-
Upload
febylestari -
Category
Documents
-
view
24 -
download
0
description
Transcript of diskonto cash flow
Perencanaan dan Penilaian Perusahaan
KELOMPOK II:
FEBY LESTARI (P2100214087)
DARMAWATI (P2100214045)
KAMARUDDIN (P2100214062)
Singkatnya, pada proses dalam tahap ini, kita harus memiliki perkiraan• Arus Kas kini dari Investasi, baik pada (dividen atau kas bebas
mengalir ke ekuitas) atau perusahaan (arus kas untuk perusahaan)
• biaya saat ekuitas dan / atau modal pada investasi• Tingkat pertumbuhan yang diharapkan laba, berdasarkan
pertumbuhan historis, analis perkiraan dan / atau fundamental
Langkah berikutnya dalam proses ini• Memutuskan arus kas untuk diskon, yang harus ditunjukkan• Tingkat diskonto yang harus diperkirakan dan• Pola apa yang akan mengikuti pertumbuhan
Gunakan Equity Valuationa) bagi perusahaan-perusahaan yang memiliki leverage yang
stabil, apakah tinggi atau tidak, danb) jika ekuitas (saham) sedang dihargai
Gunakan Penilaian Perusahaana) untuk perusahaan yang memiliki pengaruh yang terlalu tinggi
atau terlalu rendah, dan berharap untuk mengubah leverage dari waktu ke waktu, karena pembayaran utang dan masalah tidak harus diperhitungkan dalam arus kas dan tingkat diskonto (biaya modal) tidak berubah secara dramatis dari waktu ke waktu.
b) untuk perusahaan yang memiliki informasi parsial pada leverage (misalnya: beban bunga yang hilang ..)
c) dalam hal lainnya, di mana Anda lebih tertarik dalam menilai perusahaan dari ekuitas. (Nilai Consulting?)
Gunakan Dividen Discount Modela)Untuk perusahaan yang membayar dividen (dan membeli
kembali saham) yang dekat dengan Arus Kas Bebas terhadap Ekuitas (selama periode yang diperpanjang)
b)Untuk perusahaan mana FCFE sulit untuk memperkirakan (Contoh: Bank dan perusahaan Jasa Keuangan)
Gunakan Model FCFEa)Untuk perusahaan yang membayar dividen yang lebih tinggi
atau lebih rendah dari Arus Kas terhadap Ekuitas. (Apa yang penting? ... Sebagai aturan praktis, jika dividen kurang dari 80% dari FCFE atau dividen lebih besar dari 110% dari FCFE selama periode 5 tahun, menggunakan model FCFE)
b)Untuk perusahaan mana dividen tidak tersedia (Contoh: Perusahaan Swasta, IPO)
Biaya Ekuitas terhadap Biaya Modal Jika diskon arus kas untuk ekuitas -> Biaya Ekuitas Jika diskon arus kas untuk perusahaan -> Biaya Modal
Apa mata uang harus terdapat dalam tingkat diskonto (risk free rate)? Sesuai dengan mata uang di mana Anda memperkirakan tingkat
bebas risiko untuk mata uang dari arus kas Anda Apakah saya harus menggunakan arus
kas nyata atau nominal? Jika mengalir diskon uang nyata -> biaya riil modal Jika arus kas nominal -> nominal biaya modal Jika inflasi rendah (<10%), tetap dengan arus kas nominal sejak
pajak didasarkan pada pendapatan nominal Jika inflasi tinggi (> 10%) beralih ke arus kas nyata
Jika perusahaan Anda adalah• besar dan tumbuh pada tingkat mendekati atau kurang dari
tingkat pertumbuhan ekonomi, atau• dibatasi oleh peraturan dari tumbuh pada tingkat yang lebih
cepat daripada ekonomi• memiliki karakteristik perusahaan yang stabil (rata risiko & tarif
reinvestasi)Gunakan Model Pertumbuhan Stabil
Jika perusahaan Anda• besar & tumbuh pada tingkat yang moderat (≤ tingkat
pertumbuhan keseluruhan + 10%) atau• memiliki satu produk & hambatan masuk dengan kehidupan
yang terbatas (misalnya paten)Gunakan Model 2-Tahap Pertumbuhan
Jika perusahaan Anda kecil dan tumbuh pada tingkat yang sangat tinggi (> tingkat
pertumbuhan keseluruhan + 10%) atau memiliki hambatan yang signifikan untuk masuk ke dalam
bisnis memiliki karakteristik perusahaan yang sangat berbeda dari
normaGunakan 3-Tahap atau n-tahap Model
Choose aCash Flow Dividends
Expected Dividends to
Stockholders
Cashflows to Equity
Net Income
- (1- ) (Capital Exp. - Deprec’n)
- (1- ) Change in Work. Capital
= Free Cash flow to Equity (FCFE)
[ = Debt Ratio]
Cashflows to Firm
EBIT (1- tax rate)
- (Capital Exp. - Deprec’n)
- Change in Work. Capital
= Free Cash flow to Firm (FCFF)
& A Discount Rate Cost of Equity
Basis: The riskier the investment, the greater is the cost of equity.
Models:
CAPM: Riskfree Rate + Beta (Risk Premium)
APM: Riskfree Rate + Betaj (Risk Premiumj): n factors
Cost of Capital
WACC = ke ( E/ (D+E))
+ kd ( D/(D+E))
kd = Current Borrowing Rate (1-t)
E,D: Mkt Val of Equity and Debt
& a growth pattern
t
g
Stable Growth
g
Two-Stage Growth
|High Growth Stable
g
Three-Stage Growth
|High Growth StableTransition
Figure 35.8: Discounted Cashflow Models
Can you estimate cash flows?
Yes No
Use dividend discount model
Is leverage stable or likely to change over time?
Stable leverage
Unstable leverage
Are the current earnings positive & normal?
Yes
Use current earnings as base
No
Is the cause temporary?
Yes No
Replace current earnings with normalized earnings
Is the firm likely to survive?
Yes No
Adjust margins over time to nurse firm to financial health
Does the firm have a lot of debt?
YesNo
Value Equity as an option to liquidate
Estimate liquidation value
What rate is the firm growingat currently?
< Growth rate of economy
Stable growthmodel
> Growth rate of economy
Are the firm’s competitive advantges time limited?
Yes No
2-stage model
3-stage orn-stagemodel
FCFE FCFF
Perusahaan Model yang digunakan KeteranganCon Ed DDM Stabil Dividen = FCFE, Stabil D / E, Low gABN Amro 2-Tahap DDM FCFE = ?, Diatur D / E, g> StabilS & P 500 2-Tahap DDM kolektif, pasar merupakan
investasiNestle 2-Tahap FCFE Dividen ≠ FCFE, Stabil D / E, tinggi
gTsingtao 3-Tahap FCFE Dividen ≠ FCFE, Stabil D / E,
tinggi gDaimlerChrysler Stabil FCFF Laba Normalized; stabil SektorTabung Investasi 2 tahap FCFF? Nilai pertumbuhan Embraer 2-tahap FCFF Emerging Market (tidak ...)Global Crossing 2-tahap FCFF Berurusan dengan DistressAmazon.com n-tahap FCFF Berbagai margin dari waktu ke
waktu
Premi risiko yang akan saya gunakan dalam valuasi terbaru untuk pasar ekuitas dewasa adalah 4%. Ini adalah rata-rata premi risiko ekuitas pada 1960-2003 serta rata premium sejarah di atas 15 pasar ekuitas pada abad kedua puluh.
Untuk penilaian dari tahun 1998 dan sebelumnya, saya menggunakan premi risiko 5,5%.
Perusahaan adalah pertumbuhan yang stabil; berdasarkan ukuran dan daerah yang dilayaninya. Tarif yang juga diatur; Hal ini tidak mungkin bahwa regulator akan memungkinkan keuntungan tumbuh pada tingkat yang luar biasa.
Karakteristik perusahaan yang konsisten stabil, model DDM perusahaan• Beta adalah 0,80 dan telah stabil dari waktu ke waktu.• Perusahaan dalam leverage stabil.• Perusahaan membayar dividen yang kurang lebih sama
dengan FCFE.- FCFE Tahunan rata-rata antara 1999 dan 2004 = $
635.000.000- Dividen Tahunan rata-rata antara 1999 dan 2004 = $624.000.000- Dividen sebagai % dari FCFE = 98%
Laba per saham untuk tahun 2004 = $ 2,72 (perkiraan kuartal keempat digunakan)
Dividend Payout Ratio dari tahun 2004 = 83,06%
Dividen per saham untuk tahun 2004 = $ 2,26 Pertumbuhan yang diharapkan dari Tingkat
Laba dan Dividen = 2% Con Ed Beta = 0.80 (estimasi beta bottom-up) Biaya Ekuitas = 4,22% + 0,80 * 4% = 7,42%Nilai Ekuitas per Saham = $ 2,26 * 1,02 / (0,0742
-.02) = $ 42,53Saham diperdagangkan pada $ 43,42 pada 31
Desember 2004
Untuk memperkirakan tingkat pertumbuhan dalam harga saham Con Ed saat ini, kami menetapkan harga pasar sama dengan nilai, dan memecahkan untuk tingkat pertumbuhan:
• Harga per saham = $ 43,42 = $ 2,26 * (1 + g) / (0,0742 g)• Tingkat pertumbuhan = 2.11%
Mengingat rasio retensi dari 16,94% dan return on equity pada tahun 2003 dari 10%, tingkat pertumbuhan fundamental untuk Con Ed adalah:Tingkat dasar pertumbuhan = (0,1694 * 0,10)
= 1,69%Anda juga bisa membingkai pertanyaan dalam hal impas return on equity.
• Impas Return on equity = g / Retensi rasio = 0,0211 / 0,1694 = 12,45%
Ketika Anda melakukan valuasi apapun, ada tiga kemungkinan. Yang pertama adalah bahwa Anda benar dan pasar adalah salah. Yang kedua adalah bahwa pasar yang tepat dan bahwa Anda salah. Yang ketiga adalah bahwa Anda berdua salah. Dalam pasar yang efisien, yang merupakan skenario yang paling mungkin?
Asumsikan bahwa Anda berinvestasi dalam sebuah perusahaan misvalued, dan bahwa Anda benar dan pasar adalah salah. Anda pasti akan mendapatkan keuntungan dari investasi Anda? Iya Tidak
0
10
20
30
40
50
60
1997 1998 1999 2000 2001 2002
Con Ed: Estimated Value versus Price per shhare
Estimated ValuePrice per share
Sebagai lembaga jasa keuangan, memperkirakan FCFE atau FCFF sangat sulit.
Tingkat pertumbuhan yang diharapkan berdasarkan return on equity saat dari 16% dan rasio retensi 51% adalah 8.2%. Ini lebih tinggi dari apa yang akan menjadi tingkat pertumbuhan yang stabil (sekitar 4% di Euro).
Market Inputs
• Long Term Riskfree Rate (in Euros) = 4.35%
• Risk Premium = 4% (U.S. premium : Netherlands is AAA rated)
Current Earnings Per Share = 1.85 Eur; Current DPS = 0.90 Eur;Variable High Growth Phase Stable Growth PhaseLength 5 years Forever after yr 5Return on Equity 16.00% 8.35% (Set = Cost of
equity)Payout Ratio 48.65% 52.10% (1 - 4/8.35)Retention Ratio 51.35% 47.90%
(b=g/ROE=4/8.35)Expected growth .16*.5135=..0822 4% (Assumed)Beta 0.95 1.00Cost of Equity 4.35%+0.95(4%) 4.35%+1.00(4%)
=8.15% = 8.35%
Tahun EPS DPS PV dari DPS (di 8,15%)1 2.00 0.97 0.902 2,17 1,05 0,903 2,34 1,14 0,904 2,54 1,23 0,905 2,75 1,34 0,90EPS diharapkan pada tahun 6 = 2,75 (1,04) = 2,86 EurDiharapkan DPS pada tahun 6 = 2,86 * 0,5210 = 1,49 EurTerminal Harga (tahun 5) = 1,49 / (. 0835-,04) = 34,20 EurPV dari Terminal Harga = 34,20 / (1,0815) 5 = 23.11EurNilai Per Share = + 0,90 + 0,90 0,90 + 0,90 + 0,90
+ 23,11 = 27,62 Eur
Saham diperdagangkan pada 18,55 euro pada 31 Desember 2003
DividendsEPS = 1.85 Eur * Payout Ratio 48.65%DPS = 0.90 Eur
Expected Growth51.35% *16% = 8.22%
0.97 Eur 1.05 Eur 1.14 Eur 1.23 Eur 1.34 Eur
Forever
g =4%: ROE = 8.35%(=Cost of equity)Beta = 1.00Payout = (1- 4/8.35) = .521
Terminal Value= EPS 6*Payout/(r-g)= (2.86*.521)/(.0835-.04) = 34.20
.........
Cost of Equity4.95% + 0.95 (4%) = 8.15%
Discount at Cost of Equity
Value of Equity per share = 27.62 Eur
Riskfree Rate:Long term bond rate in Euros4.35% +
Beta0.95 X
Risk Premium4%
Average beta for European banks = 0.95 Mature Market
4%Country Risk0%
VALUING ABN AMRORetention Ratio = 51.35%
ROE = 16%
DPS
EPS 2.00 Eur 2.17 Eur 2.34Eur 2.54 Eur 2.75 Eur
Dalam model penilaian, adalah mungkin untuk mengekstrak bagian dari nilai yang dapat dikaitkan dengan pertumbuhan, dan untuk memecahkan ini turun lebih lanjut ke dalam bagian disebabkan "pertumbuhan yang tinggi" dan bagian disebabkan "pertumbuhan yang stabil". Dalam kasus DDM 2 tahap, hal ini dapat dicapai sebagai berikut:
Value of High Growth Value of Stable Growt Asset in Place
DPSt = Expected dividends per share in year t
r = Cost of Equity
Pn = Price at the end of year n
gn = Growth rate forever after year n
The Value of Growth
P0 = DPSt
(1+r)tt=1
t=n + Pn
(1+r)n - DPS0*(1+gn)
(r-gn) + DPS0*(1+gn)
(r-gn) - DPS0
r + DPS0r
ABN Amro: Decomposing Value
Value of Assets in Place = Current DPS/Cost of Equity
= 0.90 Euros/.0835
= 10.78 Euros Value of Stable Growth = 0.90 (1.04)/(.0835-.04) - 10.78 Euros
= 10.74 Euros
( A more precise estimate would have required us to use the stable growth payout ratio to re-estimate dividends)
Value of High Growth = Total Value - (10.78+10.74)
= 27.62 - (10.78+ 10.74) = 6.10 Euros
S & P 500: Rationale for Use of S & P 500: Rationale for Use of ModelModel• Sementara pasar secara keseluruhan umumnya
tidak tumbuh lebih cepat dari perekonomian di mana mereka beroperasi, ada alasan untuk percaya bahwa laba pada perusahaan-perusahaan AS (yang telah melampaui pertumbuhan GNP nominal selama 5 tahun terakhir) akan terus melakukannya dalam 5 tahun ke depan. Konsensus estimasi pertumbuhan pendapatan (dari Zacks) kira-kira 8% (dengan perkiraan top-down)
• Meskipun dimungkinkan untuk memperkirakan FCFE untuk banyak perusahaan di S & P 500, itu tidak layak untuk beberapa (perusahaan jasa keuangan). Dividen selama tahun harus memberikan perkiraan yang wajar (meskipun konservatif) dari arus kas untuk investor ekuitas dari membeli indeks.
S &P 500: Inputs to the S &P 500: Inputs to the Model (12/31/04)Model (12/31/04)
General Inputs
• Long Term Government Bond Rate = 4.22%
• Risk Premium for U.S. Equities = 4%• Current level of the Index = 1211.92
Inputs for the ValuationHigh Growth Phase Stable Growth
PhaseLength 5 years Forever after year
5Dividend Yield 1.60% 1.60%Expected Growth 8.5% 4.22% (Nominal
g)Beta 1.00 1.00
S & P 500: 2-Stage DDM S & P 500: 2-Stage DDM ValuationValuation
1 2 3 4 5Expected Dividends = $21.06 $22.85 $24.79 $26.89 $29.18Expected Terminal Value = $760.28Present Value = $19.46 $19.51 $19.56 $19.61 $531.86Intrinsic Value of Index = $609.98
Cost of Equity = 4.22% + 1(4%) = 8.22%Terminal Value = 29.18*1.0422/(.0822 -.0422) = 760.28
Menjelaskan Perbedaan
Indeks berada pada 1212, sementara model valuasi masuk di 610. Hal ini menunjukkan bahwa satu atau lebih dari berikut harus benar.
• Diskon dividen Model understates nilai karena dividen kurang dari FCFE.
• Pertumbuhan yang diharapkan laba selama 5 tahun ke depan akan jauh lebih tinggi dari 8%.
• Premi risiko yang digunakan dalam perhitungan (4%) terlalu tinggi
• Pasar dinilai terlalu tinggi.
Sebuah Penilaian Lebih Realistis dari Indeks
Kami memperkirakan arus kas bebas untuk ekuitas untuk setiap perusahaan dalam indeks dan rata-rata arus kas bebas untuk ekuitas sebagai persen dari kapitalisasi pasar. Hasil rata-rata FCFE untuk indeks adalah sekitar 2,90% pada tahun 2004.
Dengan masukan-masukan dalam model:
1 2 3 4 5Expected Dividends & Buybacks = $38.14 $41.38 $44.89 $48.71 $52.85Expected Terminal Value = $1,377.02Present Value = $35.24 $35.33 $35.42 $35.51 $963.29Intrinsic Value of Index = $1,104.80
Pada tingkat 1.112, pasar dinilai terlalu tinggi oleh sekitar 10%.
Nestle: Rationale for Using Nestle: Rationale for Using Model - January 2001Model - January 2001
Laba per saham pada perusahaan telah tumbuh sekitar 5% per tahun selama 5 tahun terakhir, namun fundamental di perusahaan menunjukkan pertumbuhan EPS sekitar 11%. (Analis juga memperkirakan tingkat pertumbuhan 12% per tahun untuk 5 tahun ke depan)Nestle memiliki rasio hutang terhadap modal sekitar 37,6% dan tidak mungkin untuk mengubah leverage yang secara material. (Bagaimana saya tahu? Aku tidak. Saya hanya membuat asumsi.)Seperti banyak perusahaan besar di Eropa, Nestle telah dibayar kurang dividen daripada telah tersedia di FCFE
Nestle: Meringkas InputGeneral InputJangka Panjang Pemerintah Tingkat Bond (Sfr) = 4%EPS saat ini = 108,88 Sfr; Saat Pendapatan /share = 1820 SfrBelanja Modal /Share = 114,2 Sfr; Penyusutan / Share = 73,8 Sfr
High Growth Stable GrowthLength 5 years Forever after yr 5Beta 0.85 0.85Return on Equity 23.63% 16%Retention Ratio 65.10% (Current) NAExpected Growth 23.63%*.651= 15.38% 4.00%WC/Revenues 9.30% (Existing) 9.30% (Grow with earnings)Debt Ratio 37.60% 37.60%Cap Ex/Deprecn Current Ratio 150%
Memperkirakan Premium Risiko untuk Nestle
Revenues Weight Risk PremiumNorth America 17.5 24.82% 4.00%South America 4.3 6.10% 12.00%Switzerland 1.1 1.56% 4.00%Germany/France/UK 18.4 26.10% 4.00%Italy/Spain 6.4 9.08% 5.50%Asia 5.8 8.23% 9.00%Rest of W. Europe 13 18.44% 4.00%Eastern Europe 4 5.67% 8.00%Total 70.5 100.00% 5.26%
Premi risiko yang akan kita gunakan dalam penilaian adalah 5,26%Biaya Ekuitas = 4% + 0,85 (5,26%) = 8,47%
Nestle: ValuationNestle: Valuation
1 2 3 4 5Earnings $125.63 $144.95 $167.25 $192.98
$222.66- (Net CpEX)*(1-DR) $29.07 $33.54 $38.70 $44.65 $51.52 -D WC*(1-DR) $16.25 $18.75 $21.63 $24.96 $28.79Free Cashflow to Equity $80.31 $92.67 $106.92 $123.37 $142.35Present Value $74.04 $78.76 $83.78 $89.12 $94.7
Earnings per Share in year 6 = 222.66(1.04) = 231.57Net Capital Ex 6 = Deprecn’n6 * 0.50 =73.8(1.1538)5(1.04)(.5)= 78.5 SfrChg in WC6 =( Rev6 - Rev5)(.093) = 1820(1.1538)5(.04)(.093)=13.85 SfrFCFE6 = 231.57 - 78.5(1-.376) - 13.85(1-.376)= 173.93 SfrTerminal Value per Share = 173.93/(.0847-.04) = 3890.16 SfrValue=$74.04 +$78.76 +$83.78 +$89.12 +$94.7 +3890/(1.0847)5=3011Sf
The stock was trading 2906 Sfr on December 31, 1999