不動産マーケットレポート8

Augu s t , 2 0 13

■本レポートに関するお問い合わせ先■みずほ信託銀行株式会社 不動産企画部夏目和宏 TEL.03-3274-9079（代表）

J-REITにおける東京都区部の賃貸マンション・賃貸オフィスの取引価格動向 ・ 2

経済トレンド・ウォッチ ・・・・・・・・ 4

不動産市場トレンド・ウォッチ ・・・・・ 6

投資用不動産に対する期待利回りの推移 ・・ 8

2 2013, August � みずほ信託銀行　不動産マーケットレポート

J-REITにおける東京都区部の賃貸マンション・

不動産投資市場では、賃貸マーケットの回復基調や良好な資金調達環境、インフレ・ターゲット政策による資産価値の上昇期待などを受けて、投資家の投資マインドが強く、不動産価格は上昇傾向にあります。本稿ではJ-REITの不動産取得事例※を対象に東京都区部の賃貸マンション・賃貸オフィスの取引価格（取得キャップレート）の動向を紹介します。

※賃貸マンションの1戸単位の取得事例はなく、賃貸マンション、賃貸オフィスとも1棟単位の取得が中心。

J-REITの取得事例における東京23区の賃貸マンションの取得キャップレート※1、2は、リーマンショック直前には4％台の事例が大半を占めるまで低下（価格上昇）しましたが、リーマンショックによる半年ほどの取引停滞期間を経て、大幅に上昇（価格下落）し、2010年は5.5～6.5％の取引が中心となりました。しかし、2011年以降取得キャップレートは徐々に低下（価格上昇）�し、2013年は5％台前半の取引が大半となるまで価格が回復しました（図表1）。2013年の年平均取得キャップレート（単純平均）は5.3％で2010年の6.0％から0.7％ポイント低下しており、価格換算すると約12％の上昇に相当します※3。価格動向と賃料動向を対比すると、価格が上昇に転

じた2011年時点では賃料はまだ下げ止まっておらず、取引価格は賃料に先行して上昇した様子がうかがえます

（図表1と図表2の比較）。これは一般的に賃料が空室率の低下に伴って上昇するのに対し、投資市場における価格はこうした賃貸マーケットの回復を見込む形で形成されるためと考えられます。

●東京23区の賃貸マンションの取得キャップレートは2011年以降低下が続く

［図表1］J-REITにおける東京23区の賃貸マンションの取得キャップレートの推移

［図表2］東京23区の賃貸マンションの賃料指数の推移

※１　純収益（総収入－総費用）÷取得価格。取得キャップレートの低下（上昇）は取得価格への上昇（下落）を意味する。純収益は投資法人の取得時のリリースに記載の鑑定評価書による。なお、裏面の「不動産投資家調査」と異なり、総費用は減価償却費を含まず、大規模改修等の資本的支出、一時金の運用益を含む。

※２　J-REITの取引はスポンサーからの取得も多く、売買マーケット全体の価格動向を示しているわけではないが、J-REITの取得キャップレートは信頼性が高いベンチマーク的な存在であることから、売買マーケット全体への波及は少なからず想定される。

※3　物件の純収益は変動させず、取得キャップレートのみ変動させた場合の試算。物件の純収益を10とすると、キャップレートが6.0％（小数点第2位表示5.99％）の場合の価格は167（10÷5.99％）、5.3％（同5.34％）の場合の価格は187（10÷5.34％）と試算される。純収益も増加している場合、価格はさらに高く算出される。

3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%5.5%6.0%6.5%7.0%7.5%8.0%

リーマンショック後の取引停滞期間→

※取得日ベースで計上

キャップレート上昇＝価格下落

キャップレート低下＝価格上昇2004年1月

2004年4月

2004年7月

2004年10月

2005年1月

2005年4月

2005年7月

2005年10月

2006年1月

2006年4月

2006年7月

2006年10月

2007年1月

2007年4月

2007年7月

2007年10月

2008年1月

2008年4月

2008年7月

2008年10月

2009年1月

2009年4月

2009年7月

2009年10月

2010年1月

2010年4月

2010年7月

2010年10月

2011年1月

2011年4月

2011年7月

2011年10月

2012年1月

2012年4月

2012年7月

2012年10月

2013年1月

2013年4月

2013年7月

－4%

－2%

0%

2%

4%

101

103

105

107

109

賃料指数 前年同月比

（賃料指数） （前年同月比）

2007年1月

2007年4月

2007年7月

2007年10月

2008年1月

2008年4月

2008年7月

2008年10月

2009年1月

2009年4月

2009年7月

2009年10月

2010年1月

2010年4月

2010年7月

2010年10月

2011年1月

2011年4月

2011年7月

2011年10月

2012年1月

2012年4月

2012年7月

2012年10月

2013年1月

2013年4月

2013年5月

資料・図表1は都市未来総合研究所�「ReiTREDA（リートレーダー）」に基づき作成。2013年5月末公表時点。

・図表2は（株）IPDジャパン、（株）リクルート住まいカンパニー「IPD/リクルート住宅指数」に基づき都市未来総合研究所作成。公表データの都合上2007年1月以降のデータを対象。※両者は出典が異なるため、図表1の集計対象物件と図表2の想定物件の属性も異なる。

■年平均取得キャップレート₂₀₀₉年（₁₁月以降） ₆．₀%₂₀₁₀年 ₆．₀%₂₀₁₁年 ₅．₇%₂₀₁₂年 ₅．₅%₂₀₁₃年 ₅．₃%

3みずほ信託銀行　不動産マーケットレポート � 2013, August

賃貸オフィスの取引価格動向

J-REITの取得事例における東京都心5区の賃貸オフィスの取得キャップレートは、リーマンショック直前には4％台が大半で中には3％台前半の事例がみられるまで低下（価格上昇）しましたが、リーマンショックによる半年ほどの取引停滞期間を経て、大幅に上昇（価格下落）、2010年は4.5～6.0％の取引が中心となりました。その後、2012年まではおおむね横ばいで推移していましたが、2013年は4％台の取引が大半を占めるようになり、価格の回復基調がみられるようになりました（図表3）。2013年の年平均取得キャップレート（単純平均）は4.8％で2012年の5.3％から0.5％ポイント低下しており、価格換算※4すると約10％の上昇に相当します。価格動向と賃料動向を対比すると、賃貸マンションと

同様の理由で取引価格は賃料に先行して上昇している

様子がうかがえます（図表3と図表4の比較）。賃貸オフィスの方が賃貸マンションより価格の回復が

遅れているのは、オフィスマーケット※5の回復が賃貸マンションより遅れていたことが一因ですが、優良な投資物件（取得キャップレートが低い物件）が市場に出回ってこなかったことも要因の一つと考えられます。

（以上、都市未来総合研究所　湯目 健一郎）

●都心5区の賃貸オフィスの取得キャップレートは2013年に入り低下基調に

資料・図表3は都市未来総合研究所�「ReiTREDA（リートレーダー）」に基づき作成。2013年5月末公表時点。・図表4は三鬼商事（株）「オフィスデータ」に基づき都市未来総合研究所作成。※両者は出典が異なるため、図表3と図表4の集計対象物件の属性も異なる。

※4　物件の純収益は変動させず、取得キャップレートのみ変動させた場合の試算。物件の純収益を10とすると、キャップレートが5.3％（小数点第2位表示5.27％）の場合の価格は190（10÷5.27％）、4.8％（同4.79％）の場合の価格は209（10÷4.79％）と試算される。純収益も増加している場合、価格はさらに高く算出される。

※5　賃貸オフィスは賃料上昇局面では募集賃料に先行し、成約賃料が上昇するケースがみられる。東京都心部の最上位クラスの大規模オフィスビルは昨年9月ごろから成約賃料が上昇している。

［図表3］J-REITにおける東京都心5区のオフィスビルの取得キャップレート推移

3.0%

3.5%

4.0%

4.5%

5.0%

5.5%

6.0%

6.5%

7.0%リーマンショック後の取引停滞期間→

※取得日ベースで計上

キャップレート上昇＝価格下落

キャップレート低下＝価格上昇

2004年1月

2004年4月

2004年7月

2004年10月

2005年1月

2005年4月

2005年7月

2005年10月

2006年1月

2006年4月

2006年7月

2006年10月

2007年1月

2007年4月

2007年7月

2007年10月

2008年1月

2008年4月

2008年7月

2008年10月

2009年1月

2009年4月

2009年7月

2009年10月

2010年1月

2010年4月

2010年7月

2010年10月

2011年1月

2011年4月

2011年7月

2011年10月

2012年1月

2012年4月

2012年7月

2012年10月

2013年1月

2013年4月

2013年7月

［図表4］東京都心5区のオフィスビルの平均募集賃料の推移

－20%－15%－10%－5%0%5%10%15%20%

16,00017,00018,00019,00020,00021,00022,00023,00024,000

平均募集賃料（円/月・坪） 前年同月比

2004年1月

2004年4月

2004年7月

2004年10月

2005年1月

2005年4月

2005年7月

2005年10月

2006年1月

2006年4月

2006年7月

2006年10月

2007年1月

2007年4月

2007年7月

2007年10月

2008年1月

2008年4月

2008年7月

2008年10月

2009年1月

2009年4月

2009年7月

2009年10月

2010年1月

2010年4月

2010年7月

2010年10月

2011年1月

2011年4月

2011年7月

2011年10月

2012年1月

2012年4月

2012年7月

2012年10月

2013年1月

2013年4月

2013年6月

（平均募集賃料（円/月・坪）） （前年同月比）

■年平均取得キャップレート₂₀₀₉年（₁₂月以降） ₅．₆%₂₀₁₀年 ₅．₂%₂₀₁₁年 ₅．₀%₂₀₁₂年 ₅．₃%₂₀₁₃年 ₄．₈%

4 2013, August � みずほ信託銀行　不動産マーケットレポート

経済トレンド・ウォッチ

■ 景気の動向 （全国）

図1  景気動向指数

注：図の指数は第10次改定の値。�

� 資料：内閣府「景気動向指数」

図2  景気ウオッチャーの景気判断指数

�

� 資料：内閣府「景気ウォッチャー調査」

図3  企業の業況判断指数

注：「大企業」は資本金10億円以上、「中堅企業」は資本金1億円以上10億円未満、「中小企業」は資本金2千万円以上1億円未満。2013年9月は、2013年6月調査時点の「先行き」の値。���� 資料：日本銀行「全国企業短期経済観測調査（短観）」

140

130

120

110

100

90

80

701月2003年

1月2004年

1月2005年

1月2006年

1月2007年

1月2008年

1月2009年

1月2010年

1月2011年

1月2012年

A．先行指数

B．一致指数

C．遅行指数

1月2013年

（景気動向：CI指数　2010年＝100）

（5月）

A110.7

B106.0

C110.1

70

60

50

40

30

20

10

A．景気の現状判断DI

B．景気の先行き判断DI

（景気の方向性：DI指数）

1月2003年

1月2004年

1月2005年

1月2006年

1月2007年

1月2008年

1月2009年

1月2010年

1月2011年

1月2013年

1月2012年

A53.0

（6月）

B53.6

3020100

‒10‒20‒30‒40‒50‒60

（業況判断指数：業況DI）

全規模合計

大企業

中堅企業

中小企業

3月2007年

6月 9月 12月 3月2008年

6月 9月 12月 3月2009年

6月 9月 12月 3月2010年

6月 9月 12月 3月2011年

6月 9月 12月 3月2012年

6月 9月 12月

11

－5

30

3月2013年

6月 9月 12月

【データ概要】図1 景

（CI：コンポジット・インデックス）気動向指数のCI指数 ：CI指数は、景気の拡大・後退の大きさやテンポを示す。

景気先行指数は、景気一致指数より数ヶ月先行して動き、景気を予知するための指数。景気一致指数は、実際の景気動向とほぼ一致して動き、景気の現状を示す指数。景気遅行指数は、景気一致指数より数ヶ月遅れて動き、景気の変化を確認する指数。

図2 景気ウオッチャーの景気判断指数 ：景気の動きに敏感な職業の人を景気ウオッチャーに選び、街中の景気の現状や先行き（2,3ヶ月先）について、景気ウオッチャーの判断による景気の方向性を示す指数。（DI指数：50=変わらない・横ばい、50より高い=良くなる、50より低い=悪くなる）

図3 企業の業況判断指数 ：業況が｢良い｣と答えた企業の割合から、｢悪い｣と答えた企業の割合を引いた値を業況判断指数とするもの。｢良い｣と｢悪い｣の回答割合が同じ場合は｢0｣となる。

5みずほ信託銀行　不動産マーケットレポート � 2013, August

■ 物価・雇用・金利等の動向 （全国）

図4  物価指数

注：国内企業物価指数の6月は速報値。� ��� 資料：総務省「消費者物価指数」、日本銀行「企業物価指数」

図5  雇用情勢

注：図の値は季節調整値。完全失業率の2011年3月から8月は、岩手県、宮城県、福島県を除く全国の結果（6月は速報値）。� ��� 資料：総務省「労働力調査」、厚生労働省「職業安定業務統計」

図6  主要金利

��� 資料：日本銀行「金融経済統計」、日本相互証券及び住宅金融支援機構ホームページ公表資料

（2010年＝100）

1月2003年

1月2004年

1月2005年

1月2006年

1月2007年

1月2008年

1月2009年

1月2010年

1月2011年

1月2012年

1月2013年

B. 消費者物価指数（民営家賃）

C. 国内企業物価指数（総平均）

A. 消費者物価指数（生鮮食品を除く総合）

90

95

100

105

110

（6月）

B98.5

C101.6A100.0

（完全失業率 ： ％） （有効求人倍率 ： 倍）

1月2003年

1月2004年

1月2005年

1月2006年

1月2007年

1月2008年

1月2009年

1月2010年

1月2011年

1月2012年

1月2013年

完全失業率（左目盛）

有効求人倍率（右目盛）

8.0

7.0

6.0

5.0

4.0

3.0

2.0

1.0

1.4

1.2

1.0

0.8

0.6

0.4

0.2

0.0

3.9%

0.92

（6月）

1月2005年

1月2006年

1月2007年

1月2008年

1月2009年

1月2010年

1月2011年

1月2012年

1月2013年

長期固定金利型住宅ローン

都市銀行住宅ローン（変動）

長期プライムレート

長期国債（10年物）新発債流通利回り

4.000

3.500

3.000

2.500

2.000

1.500

1.000

0.500

0.000

（％/年）

（返済期間20年以下）2.690

2.475

1.30

0.855

（6月）

【データ概要】図4 消費者物価指数 ：全国の家計に係る財及びサービスの価格等を総合した物価を時系列的に測定する指数。 国内企業物価指数 ：企業間で取引される国内向け国内生産品の価格水準を示す指数。図5 完全失業率 ：労働力人口（15歳以上で働く意志をもつ人）に占める完全失業者の割合。完全失業者は一定

期間中に収入を伴う仕事に従事しなかった人で、実際に求職活動を行った人。 有効求人倍率 ：公共職業安定所で扱う求職者１人に対する求人数。図6 長期固定金利型住宅ローン ：民間金融機関と住宅金融支援機構の提携商品｢フラット35｣の借入金利の最高。（保証型は含まない） 都市銀行住宅ローン（変動） ：個人向け都市銀行住宅ローンの変動金利型の基準金利。 長期プライムレート ：民間金融機関が信用力の高い企業に資金を１年以上貸付ける際の基準となる貸出金利。 長期国債新発債流通利回り ：金融機関や機関投資家などの間で取引される長期国債新発債の利回り。

6 2013, August � みずほ信託銀行　不動産マーケットレポート

不動産市場トレンド・ウォッチ

■ 東京圏

図1  用途別平均地価（公示価格の前年比）

注：各年1月1日現在の地価の対前年変動率の平均。�

� 資料：国土交通省「平成25年地価公示」

図2  総人口の推移

注：各年4月1日現在の値。�

� 資料：各都市の「推計人口」公表資料

図3  J-REIT保有賃貸マンションのNOI評価額利回り［運用時NOI利回り］

注：各投資法人の2012年12月末までの決算資料による。��

� 資料：都市未来総合研究所｢ReiTREDA（リートレーダー）｣

4.0

2.0

0.0

-2.0

-4.0

-6.0

-8.0

-10.0

（％）

東京23区 多摩地域 横浜市 川崎市 さいたま市 千葉市

住宅地2012年

住宅地2013年

商業地2012年

商業地2013年

-1.0 -1.0 -1.1-0.2

-1.8 -1.8-0.2 -0.3

0.2 0.7

-0.7 -1.1-2.1

-1.1 -1.3

0.1

-2.2 -2.7

-0.4 -0.4

0.5

2.1

-0.5-1.9

（千人） （％）12,000

10,000

8,000

6,000

4,000

2,000

0

2.0

1.5

1.0

0.5

0.0

-0.5

-1.0東京都区部 東京都下 横浜市 川崎市 さいたま市 千葉市

2011年4月

2012年4月

2013年4月

2013年4月前年同月比増減率

2012年4月前年同月比増減率

（％） （前年同期比：％ポイント）

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

14.0

16.0

全　国 東京23区 都　下（多摩地域） 神奈川県 埼玉県 千葉県

2010年12月期 (左目盛) 2011年12月期 (左目盛) 2012年12月期 (左目盛) 2011年12月期前年同月比増減率(右目盛) 2012年12月期前年同月比増減率(右目盛)

5.7 5.3 5.76.1 6.5 6.3

0.0 0.0 0.1

-0.1-0.2

-0.1

【データ概要】図1 用

（公示価格）途別平均地価 ：「地価公示」は、一般の土地の取引価格に対して指標を与え公共事業用地の取得価格の算定の規準

となる等により、適正な地価の形成に寄与することを目的として、国土交通省の土地鑑定委員会が毎年1回、標準的な土地についての正常な価格を示すもの。

図2 総人口 ：各都市の行政区域に常住する人口総数の推計値。国勢調査人口を基準とし、これに毎月の住民基本台帳等の増減数を加えて推計したもの。

図3 NOI評価額利回り ：NOI評価額利回りは､J-REIT（上場不動産投資信託）の全投資法人が保有する住居専用型賃貸マンションの期末鑑定評価額に対する直近1年間の純収益（NOI）の割合を示す。図は地域別に物件毎（賃料保証・固定賃料物件を除く）のNOI評価額利回りを単純平均したもの。

不動産マーケットレポート 2013.8発  行 みずほ信託銀行株式会社不動産企画部 〒103-8670 東京都中央区八重洲1-2-1

http://www.mizuho-tb.co.jp/

編集協力株式会社都市未来総合研究所〒103-0027 東京都中央区日本橋2-3-4 日本橋プラザビル11階

http://www.tmri.co.jp/※本資料は参考情報の提供を目的とするものです。当行は読者に対し、本資料における法律・税務・会計上の取扱を助言、推奨もしくは保証するものではありません。※本資料の全部または一部の無断複製・無断転載を禁じます。

不動産の仲介物件のご紹介、売却のご依頼やご相談はこちらへ。

投資用不動産に対する期待利回りの推移

〈お 問 合 せ 先〉宅地建物取引業：届出第２号所属団体：一般社団法人不動産協会、一般社団法人不動産流通経営協会�

公益社団法人首都圏不動産公正取引協議会加盟

みずほ信託銀行株式会社

　

「不動産投資家調査」（一般財団法人日本不動産研究所が毎年4月と10月に調査を実施）によると、東京都所在の投資用不動産に対する期待利回り※1は2010年10月調査において住宅（ワンルームマンション、ファミリーマンション）と物流施設・倉庫の期待利回りが低下（価格上昇）し、1年程度遅れて、商業施設（都心型高級専門店、郊外型ショッピングセンター）が低下しました。最も回復が遅れていたオフィスビル（Aクラスビル※2）の期待利回りも2012年10月には複数地区で低下し、すべての用途で期待利回りの低下がみられる状況となりました。また、今後1年間の不動産投資の考え方（同調査）では「新規投資を積極的に行う」との回答が約9割を占め、投資マインドの強い状況が続いています。

■不動産投資に対する期待利回り（東京地区） ■今後1年間の不動産投資に対する考え方（複数回答あり）

※１　不動産投資家（アセット・マネージャー、アレンジャー、デベロッパー、生命保険、商業銀行・レンダー等）が期待する採算性に基づく利回りで、投資価値（取得して良いと考える価格）の判断に使われる還元利回りを指す。� �期待利回り＝初年度の純収益（総収入－総費用）÷投資価値。総費用は減価償却費、大規模改修のための資本的支出、一時金の運用益を含まない。

※2　オフィスビルは築年数、交通アクセス、建物規模、オフィススペック等が一定水準以上のビルを想定。

資料：一般財団法人日本不動産研究所「不動産投資家調査」に基づき都市未来総合研究所作成。掲載グラフは同調査の対象地区の一部抜粋。

2004年4月

2004年10月

2005年4月

2005年10月

2006年4月

2006年10月

2007年4月

2007年10月

2008年4月

2008年10月

2009年4月

2009年10月

2010年4月

2010年10月

2011年4月

2011年10月

2012年4月

2012年10月

2013年4月

3.5%4.0%4.5%5.0%5.5%6.0%6.5%7.0%

オフィスビル（東京/丸の内・大手町地区）※東京の対象地区で最もキャップレート低いオフィスビル（東京/虎ノ門地区）オフィスビル（東京/上野地区）※東京の対象地区で最もキャップレート高いワンルームマンション（東京/城南地区）ファミリー向けマンション（東京/城南地区）都心型高級専門店（東京/銀座地区）郊外型ショッピングセンター（東京都心まで1時間程度）物流施設・倉庫（マルチテナント型）（東京/江東地区）※08年10月以降調査

2007年4月

2007年10月

2008年4月

2008年10月

2009年4月

2009年10月

2010年4月

2010年10月

2011年4月

2011年10月

2012年4月

2012年10月

2013年4月

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

新規投資を積極的に行う 当面、新規投資を控える既存所有物件を売却する