Apresentação Silvio Rangel-Precificação de Ativos e Passivos na ...
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Precificação de Ativos e Passivos na
previdência complementar fechada
Silvio Renato Rangel Silveira Diretor Superintendente da Fundação itaipu Brasil de Previdência Complementar – FIBRACoordenador da Comissão Ad Hoc de Precificação e Solvência – ABRAPPMembro do Conselho de Administração - ABRAPPMembro da Comissão Técnica Nacional de Investimentos - ABRAPP
Pontos a serem abordados:
1. Duration: prazo e fluxo no centro das novas normas
2. Reflexões sobre sensibilidade do VP de um fluxo à variação da taxa de
desconto;
3. Noções básicas de imunização, hedge por duration
4. Ajuste:
a. Racional da utilização e restrições
b. Planilha PREVIC
c. Efeito estoque x anos posteriores
5. Duration, Limites e Prazo: evolução dinâmica
6. Equacionamento de déficit: desequilíbrio intergeracional
Valor
Presente
Do
Passivo
PASSIVO
Taxa de desconto atuarial
Hipótese plano com hedge perfeito
Tx curva
Tx mercado
RESULTADO
Valor
Presente
Do
Ativo
Taxas de desconto
diferentes para
ativo e passivo???
Critério anterior de precificação:
Resultado não refletia a situação do plano!!!!
Um dos princípios mais básicos e intuitivos de
investimento é reduzir gradualmente os riscos
na medida em que envelhecemos, pois quando
nos aproximamos da aposentadoria não temos
mais tempo para aguardar a recuperação de
uma eventual crise nos mercados.
TARGET DATE FUNDS LIFE CYCLE INVESTING
Gestão depende do estágio de maturidade
Precificação de
Ativos
Solvência
CNPC 15
(duration)
CNPC 16
(duration)
CNPC 22
(duration)
USO DO DURATION: O TEMPO NO CENTRO DAS NORMAS!!!
Tripé Regulatório:
Precificação do Passivo
Precificação do Ativo
Solvência
Precificação de
Passivo
Fluxo do Passivo
DURATION
CNPC 15
CNPC 16
CNPC 22
Limites e Prazos
déficit e Superávit
Planos de
Equacionamento de Déficit ou
Destinação de Superávit
Portaria
ETTJ
TETO
e
PISO
Passivo AtuarialEscolha da Taxa
Atuarial
Otimização retorno,
solvência, imunização
Projeções
Segmentos
Carteira de
InvestimentosFluxo de
Investimentos
Retorno
Esperado (R)
Probabi
-lidade
Equilíbrio Ajustado
Restrições
para Ajuste (IN 19)Cálculo do Ajuste
Curva
Equilíbrio Contábil
Ativo Contábil
Marcação
Curva / MtM
DURATION:
O TEMPO NO
CENTRO DA NORMA!!!
Fluxo de caixa futuro
Valor
presente
Taxa de desconto
Onde se situam as obrigações dos fundos de pensão?
1) No futuro?
2) No presente?
Necessidade de quebra de paradigma: prioridade para análise do fluxo!
Sensibilidade VP do fluxo à taxa de desconto
Fluxo de caixa futuro
Valor
presente
Taxa de desconto
Dado um determinado fluxo de caixa futuro
O valor presente varia
Em função da variação da taxa de desconto
Taxa de desconto
Valor
presente
Sensibilidade VP do fluxo à taxa de desconto
Fluxo de caixa futuro
Valor
presente
Taxa de desconto
Dado um determinado fluxo de caixa futuro
O valor presente varia
Em função da variação da taxa de desconto
Taxa de desconto
Valor
presente
Sensibilidade VP do fluxo à taxa de desconto
Fluxo de caixa futuro
Valor
presente
Taxa de desconto
Duration de um fluxo
duration
Valor
presente
Prazo médio
ponderado
Fluxo de caixa futuro
Valor
presente
Taxa de desconto
duration
Fluxo de caixa futuro
Valor
presente Taxa de desconto
duration
fluxos de caixa
com durations iguais
possuem mesma
sensibilidade à variação da
taxa de desconto.
Fluxo 1
Fluxo 2
Sensibilidade VP do fluxo à taxa de desconto
Fluxo de caixa futuro
Valor
presente
Taxa de desconto
duration
Fluxo de caixa futuro
Valor
presente Taxa de desconto
duration
fluxos de caixa
com durations diferentes
possuem sensibilidade
diferente à variação da taxa
de desconto.
Fluxo 1
Fluxo 2
Sensibilidade VP do fluxo à taxa de desconto
Grande
Reflexo no
Valor
presente
Pequenas variações na
Taxa de desconto
Pequeno
Reflexo no
Valor
presente
Grandes Variações na
Taxa de desconto
Duration
curta
Duration
longa
Fundos de pensão longo prazo tendêndia a duration maior
Passivo longo, Ativo curto aumenta risco de impacto tx juros sobre resultado
Passivo longo, Ativo longo, mesmo indexador reduz risco de reflexo da tx
juros sobre resultado (imunização, cash flow matching)
Sensibilidade VP do fluxo à taxa de desconto
Imunização, hedge por duration
Imunização: busca tornar fluxo imune a variação das taxas de juros
Hedge por duration:
Fluxos de ativo e passivo com mesmo VP, mesma duration, obtem-se
proteção contra variação de taxa de juros desde que variações sejam
paralelas (iguais para todo o fluxo)
Passivos de fundos de pensão: utilizam taxa de desconto única para
todos os prazos, portanto variações são sempre paralelas.
duration
Valor
presente
durationValor
presente
PASSIVO
ATIVO
VP ATIVO
=
VP PASSIVO
Duration ATIVO
=
Duration PASSIVO
Obtem-se
proteção contra
variação da
taxa de juros
Proteção contra variação de taxa de juros
duration
Valor
presente
duration
Valor
presente
PASSIVO
ATIVO MARCADO NA CURVA
Taxa de desconto atuarial
Tx aquisições diversas
SEM AJUSTE
SEM AJUSTE,
Resultado não
protegido (passivo
sofre volatilidade da
taxa de desconto,
ativo não)
Taxas de desconto
diferentes para
ativo e passivo
Fluxo de caixa
protegido (cash flow
matching)
Proteção contra variação de taxa de juros
duration
Valor
presente
duration
Valor
presente
PASSIVO
ATIVO MARCADO NA CURVA
Taxa de desconto atuarial
Tx aquisições diversas
COM AJUSTE,
reflete resultado
econômico da
operação.
Diferença entre a
taxa de desconto
atuarial e as taxas
de aquisição
COM AJUSTE
Fluxo de caixa
protegido (cash flow
matching)
ajuste
Proteção contra variação de taxa de juros
Imunização completa: qualquer variação na taxa de juros gerará
exatamente mesmo reflexo no passivo e no ativo, e não afetará o
resultado. (VP e Duration ativo e passivo precisam ser idênticos)
Alavancagem: variação de taxa de juros pode produzir efeito maior
sobre a parte do fluxo do ativo do que sobre o passivo,
potencializando o superávit ou o déficit, conforme a direção do
movimento. (VP ativos > VP passivo ou Duration ativo > Duration
passivo);
Imunização incompleta: haverá suavização da volatilidade do
resultado contra possíveis variações das taxas de juros, mas não
eliminando totalmente o impacto. (VP ativos < VP passivo e Duration
ativo < Duration passivo);
Restrições IN 19 buscam limitar o ajuste à parte imunizada do fluxo,
impedindo a alavancagem. São implementadas de forma automática,
na planilha em Excel disponibilizada pela PREVIC.
Hedge x alavancagem
Ajuste – planilha PREVIC
IMPORTANTE:
Ajuste só pode ser utilizado para fins de hedge (não para
alavancagem)
VP títulos tem que ser menor do que VP do fluxo do passivo
Duration tem que ser menor do que duration do fluxo do
passivo
Para o exercício atual e para todos os exercícios posteriores
TODOS os títulos federais atrelados a índices de preços
classificados na categoria títulos mantidos até o vencimento que
tenham por objetivo dar cobertura aos benefícios com custeio
atuarial DEVERÃO SER OBJETO DE AJUSTE, nos termos do §
6º do artigo 9º da Instrução Previc nº 19/2015, salvo se não
atenderem os requisitos estabelecidos nos incisos I a VI do artigo
9º da referida instrução.
Ajuste – restrições IN 19
0
5000
10000
15000
20000
25000
30000
35000
40000
45000
juros a realizar (tx atuarial) juros realizados (tx compra) valor contábil
Tx
aquisição >
taxa
atuarial
Ajuste
positivo
Tx
aquisição
<
tx atuarial
Ajuste
Negativo
Variação do ajuste de uma NTN-B 55 ao longo do tempo, em função de uma hipotética elevação da taxa atuarial
Se taxas atuariais vierem a subir,
ou se taxa aquisição de novos títulos vier a cair,
o ajuste diminuiria ou passaria a ser negativo
Ajuste – variação ao longo do tempo
AJUSTE: efeito estoque inicial x efeito em anos posteriores
Efeito inicial (sobre estoque) tende a ser positivo em função do estoque de
títulos adquiridos no passado com taxas superiores à atuarial
Efeitos posteriores:
Se taxa atuarial subir: efeito do ajuste negativo / reduz efeito positivo
Se taxa atuarial cair: efeito do ajuste positivo / reduz efeito negativo
AJUSTE: incentivo depende da conjuntura do mercado (anticíclico)
Não é o ajuste que incentiva a aquisição de títulos federais e marcação na
curva, e sim a conjuntura do mercado atual, em que as taxas destes títulos
estão acima das taxas atuariais, oferecendo instrumento adequado à
imunização das carteiras e redução de riscos.
Quando o mercado inverter, haverá desincentivo à alocação em títulos
federais marcados na curva.
Ajuste – efeito estoque x anos posteriores
Ajuste não altera o valor contábil dos títulos.
Ajuste se reflete apenas no Equilíbrio Técnico Ajustado,
incorporando o efeito econômico da imunização de parte da
carteira no resultado, para fins exclusivos de verificação de
solvência, destinação de superávit ou equacionamento de
déficit, previstos na CGPC 26!
Sem o ajuste, haveria risco de destinar superávits ou
equacionar déficits que não seriam reais!
Com o ajuste, a análise de solvência torna-se consistente.
Importante!
Dinâmica do fluxo e dos cálculos
Tx atuarial
Reserva Matemática
Duration
Limites de Déficit e Superávit
Prazo de Equacionamento
+ Fluxo de Caixa do Plano
FLUXO DO PLANO DE BENEFÍCIOS
FLUXO REMANESCENTE
FLUXO REMANESCENTE
Plano no momento 1 é diferente do plano no momento 2, 3, ....
ANÁLISE exige visão conjunta do fluxo remanescente + reserva + duration + prazo
Exemplo 1
FLUXO DO PLANO DE BENEFÍCIOS
Exemplo 2
FLUXO DO PLANO DE BENEFÍCIOS
Exemplo 3
FLUXO DO PLANO DE BENEFÍCIOS
Exemplo 4
FLUXO DO PLANO DE BENEFÍCIOS
Modelo se ajusta automaticamente á realidade de cada
momento do plano, considerando o fluxo remanescente, a
reserva e o duration, produzindo limites de déficit e superávit
e prazos de equacionamento sempre consistentes!!!
Importante!
Antecipação de equacionamento de déficit:
conservadorismo ou desequilíbrio intergeracional?
EQUACIONAMENTO FINANCEIRO (PRAZO)
RESERVA PRESTAÇÃO VLR EQUACIONADO PREST/BENEF EQUAC/RM
IDADE VLR BENEFÍCIO -R$ 1.357.342,51 R$ 1.464,08 R$ 135.734,25
Aposentado 1 55 anos R$ 5.000,00 -R$ 893.794,51 R$ 732,04 R$ 67.867,13 14,64% -7,59%
Aposentado 2 75 anos R$ 5.000,00 -R$ 463.548,00 R$ 732,04 R$ 67.867,13 14,64% -14,64%
A EQUACIONAR -R$ 135.734,25
EQUACIONAMENTO ATUARIAL (RESERVA)
RESERVA PRESTAÇÃO VLR EQUACIONADO PREST/BENEF EQUAC/RM
IDADE VLR BENEFÍCIO -R$ 1.357.342,51 R$ 1.000,00 -R$ 135.734,25
Aposentado 1 55 anos R$ 5.000,00 -R$ 893.794,51 R$ 500,00 -R$ 89.379,45 10,00% 10,00%
Aposentado 2 75 anos R$ 5.000,00 -R$ 463.548,00 R$ 500,00 -R$ 46.354,80 10,00% 10,00%
A EQUACIONAR -R$ 135.734,25
EQUACIONAMENTO
PRAZO: 10 ANOS RATEIO
EQUACIONAMENTO
PRAZO: PERMANENTE RATEIO
Mesmo percentual de equacionamento, pelo mesmo prazo, para participantes
com mesmo salário, e idades diferentes: gera desequilíbrio intergeracional!!!
Equacionamento no prazo da duration: não era conservador: era inadequado!!!
Importante!