Médiation des entreprises - 15 recommandations pour aller plus loin
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AOÛT 2019 1
Les entreprises small-cap européennes offrent des opportunités de
placement dans un vaste ensemble de sociétés très variées opérant dans
des créneaux spécialisés. Dans ce document sous forme de Questions
et Réponses, Nick Williams, directeur du service Actions de sociétés à
faible capitalisation (Small Cap Equities) chez Barings, se penche sur
les opportunités existantes en ce moment et explique pourquoi une
approche active et une sélection de titres rigoureuse et ascendante
(bottom-up) sont essentielles pour identifier des entreprises de qualité.
CONVERSATIONS BARINGS
Secteur des entreprises « small cap » européennes: Une opportunité de croissance permanente
ACTIONS
CONVERSATIONS BARINGS AOÛT 2019 2
1. Au cours des 11 années de ralentissement ou de contraction de la croissance économique dans l’Union européenne depuis 2000, l’indice MSCI Europe hors Royaume-Uni Small Cap a surperformé à sept reprises l’indice MSCI Europe hors Royaume-Uni. Source: Commission européenne, MSCI, Bloomberg.
Comment nous définissons l’univers européen des sociétés small-cap (faible capitalisation):
La définition d’une petite ou
moyenne entreprise varie d’un
gestionnaire à l’autre. Chez Barings,
le terme « small cap » désigne celles
dont la capitalisation boursière
se situe entre USD 250 millions
et USD 6 milliards de dollars,
ce qui représente un univers
d’investissement d’environ 2.500
sociétés. À titre de référence, l’indice
MSCI européen des entreprises
small-cap, qui est composé de 733
sociétés, comprend actuellement
des sociétés dont la capitalisation
boursière varie entre environ USD
80 millions et USD 7,5 milliards.
De nombreuses entreprises dans
l’univers européen des sociétés
small-cap sont leader dans leur
secteur et, dans certains cas, elles
jouissent d’une notoriété assez
importante: Moncler, leader dans
le secteur de la mode, est un bon
exemple. Parmi les entreprises
moins connues, beaucoup sont
néanmoins leader dans leur
secteur: les entreprises de gestion
des déchets Befesa et Tomra, par
exemple, ou les entreprises de
technologies médicales Qiagen
et Evotec. Dans des secteurs plus
importants, il existe également
un certain nombre d’entreprises
performantes plus ou moins
spécialisées, tels que dans les
énergies renouvelables, les services
pétroliers et les services de paiement.
La croissance économique en Europe est une priorité pour de nombreux investisseurs. Quel sera l’impact de la croissance actuelle sur l’univers des entreprises à petite capitalisation selon vous?
L’une des caractéristiques les plus intéressantes des entreprises européennes à petite
capitalisation est, à notre avis, que leur croissance ne reflète pas nécessairement la croissance
économique globale (ou n’en subit pas les effets). Bon nombre de ces sociétés détiennent
des parts de marché mondiales très importantes, et leur croissance reflète davantage les
caractéristiques et qualités propres à leur titre. Prenons l’exemple de Barco. Cette société
technologique belge est leader mondial dans le domaine des projecteurs de cinéma numérique
et spécialisée en projecteurs laser de nouvelle génération qui permettent d’améliorer
l’expérience cinématographique. Cette société détient 65% du marché au niveau mondial dans
ce secteur, et pourrait se développer encore davantage sur le plus grand marché mondial dans
le domaine du cinéma: les États-Unis. Ces créneaux intéressants sont précisément ce qui,
selon nous, rend cette catégorie d’actifs small-cap aussi fascinante. Ces sociétés, par nature,
ont tendance à être plus souples que les grandes entreprises, ce qui leur donne la flexibilité
nécessaire pour réagir plus rapidement aux conditions changeantes sur leur marché.
Même dans les secteurs qui ont toujours été les plus exposés aux fluctuations de l’économie
mondiale, l’univers des entreprises à petite capitalisation offre un large éventail de titres et
d’opportunités de croissance. Par exemple, l’indice européen des sociétés small-cap couvre
pour une part importante le secteur financier, qui est parfois très cyclique et au sein duquel
les entreprises de certains secteurs spécialisés—tels que celui des services de paiement—
ont tendance à être moins affectées, par rapport au secteur en général, par les tendances
macroéconomiques.
Ce manque de corrélation avec la croissance économique générale est l’un des facteurs qui
contribuent à la bonne performance des sociétés à petite capitalisation dans la durée. Depuis
2000, ces entreprises ont surperformé les sociétés large-cap, enregistrant des rendements
supérieurs, au niveau de l’indice concerné, au cours de 15 des 19 dernières années civiles
(FIGURE 1). Même au cours des années marquées par un ralentissement ou une contraction de
la croissance économique en Europe, notamment en 2005, 2009 et 2012, les sociétés à petite
capitalisation ont surperformé.1
FIGURE 1 : Les entreprises européennes à faible capitalisation ont surperformé leurs
homologues de plus grande taille.
SOURCE: Barings, Bloomberg, Indice MSCI Europe hors Royaume-Uni comparé à l’indice MSCI Europe hors Royaume-Uni Small Cap en dollars U.S. Du 1 janvier 2000 au 31 mai 2019. LES PERFORMANCES PASSÉES NE SONT PAS NÉCESSAIREMENT INDICATIVES DE RÉSULTATS FUTURS.
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2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 20192001
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400
300
200
100
0
Small-cap Large-cap
CONVERSATIONS BARINGS AOÛT 2019 3
En termes d’opportunités, quels sont les avantages qu’offrent les sociétés small-cap par rapport aux large-cap?
Tout comme l’univers des sociétés à grande capitalisation, celui des entreprises à petite capitalisation
couvre un large éventail d’industries et de secteurs. Mais alors que les entreprises large-cap prennent
souvent la forme de conglomérats—ou se composent de plusieurs entreprises couvrant plusieurs sous-
secteurs au sein d’un même secteur d’activité—les entreprises à plus petite capitalisation ont tendance
à se concentrer sur des secteurs niches ou spécialisés. Les entreprises à plus petite capitalisation
peuvent donc présenter des opportunités uniques qui sont moins directement accessibles par le biais
de placements dans de plus grandes entreprises, dont l’ampleur d’activités éclipse parfois l’impact des
segments à plus forte croissance de ces dernières.
Un examen attentif des pondérations dans le secteur industriel le démontre. La FIGURE 2 présente
un échantillon de sous-secteurs du secteur des grandes entreprises industrielles, et compare les
pondérations des indices composés d’entreprises à grande ou petite capitalisation. Comme on peut
le constater dans plusieurs sous-secteurs, ces pondérations peuvent masquer le nombre et l’éventail
des opportunités d’investissement offertes par l’indice small-cap. Dans les secteurs de l’aérospatiale et
de la défense, par exemple, l’indice large-cap a une pondération environ quatre fois supérieure à celle
de l’indice des sociétés à petite capitalisation, mais néanmoins, il comprend moins d’entreprises. Dans
le sous-secteur des conglomérats industriels, une entreprise représente à elle seule l’ensemble de la
pondération des grandes capitalisations, alors que six entreprises à petite capitalisation sont présentes.
Le sous-secteur de la construction et de l’ingénierie est un autre exemple marquant, où l’on compte 23
entreprises small-cap contre sept large-cap.
Il convient également de noter que les entreprises large-cap de ces sous-secteurs sont souvent très
semblables: dans le cas du sous-secteur de la construction et de l’ingénierie, par exemple, chacune
des sept entreprises est un conglomérat international de construction-concession. La pondération des
entreprises small-cap, par contre, comprend une sélection très diversifiée de leaders de cette industrie
opérant dans de multiples niches différentes—équipement minier, consultation environnementale et
entreprises de dragage, pour n’en nommer que quelques-uns.
FIGURE 2: Les pondérations sectorielles peuvent masquer le nombre d’opportunités deplacement potentielles
SOURCE: Barings, MSCI. Le graphique montre les pondérations et le nombre respectifs des valeurs des sous-secteurs du secteur industriel au sein de l’indice MSCI Europe hors Royaume-Uni Small Cap par rapport au MSCI Europe hors Royaume-Uni en date du 31 mai 2019.
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Services de recherche
et de conseil
Small-cap Large-cap
Nombre de valeurs dans le sous-secteur
7
6
7
2
11
4
23
7
13
5
10
5
6
1
93
CONVERSATIONS BARINGS AOÛT 2019 4
La question des investissements actifs et passifs fait l’objet de nombreux débats. En ce qui concerne les sociétés small-cap européennes, quelle approche vous semble la plus efficace?
Compte tenu de la taille et de la diversité de cette catégorie
d’actifs, nous pensons qu’elle est particulièrement bien
adaptée à une gestion active. Comme nous l’avons souligné
précédemment, il existe un très grand nombre d’opportunités
potentielles dans le secteur des entreprises à petite
capitalisation. Compte tenu du nombre d’entreprises concerné,
les informations publiées à la disposition des investisseurs
sont rarement exhaustives, ce qui offre aux gestionnaires
actifs possédant de bonnes capacités de sélection ascendante
(bottom-up) des titres, de dénicher des entreprises solides
à fort potentiel de croissance qui sont négligées ou sous-
évaluées. C’est cela, en fin de compte, qui ajoute de la valeur
d’une manière que les stratégies passives ne peuvent faire.
Une stratégie active peut également contribuer à limiter certains
des risques caractéristiques dans ce secteur. Bien que les
entreprises small-cap affichent des rendements solides dans la
durée, comme nous l’avons mentionné précédemment, elles ont
aussi tendance à être à la fois moins liquides et plus volatiles que
les grandes valeurs internationales.2 Les petites capitalisations
ont également enregistré des rendements plus inégaux—
comme le montre la FIGURE 3, et les rendements des plus petites
entreprises dans les indicesont été plus extrêmes depuis 10 ans,
tant en termes positifs qu’en termes négatifs. Pour cette raison,
une sélection ascendante de titres et une gestion active sont
primordiales, non seulement pour sélectionner les opportunités
les plus attrayantes mais aussi pour éviter les sociétés les plus
fragiles ou à risque qui sont à la base de cette volatilité accrue.
Il est également important de noter que, même si l’indice des
entreprises à petite capitalisation affiche des rendements plus
extrêmes dans la durée, il est possible—et peut-être même
probable—qu’un portefeuille d’actions d’entreprises à petite
capitalisation sélectionnées sur la base de fortes convictions
qui est bien ciblé et géré activement aura un profil de volatilité
bien différent de celui du marché en général en raison des
nombreuses opportunités offertes par ces entreprises. Chez
Barings, nous en sommes conscients, et c’est pourquoi nous
adoptons une approche davantage axée sur la sélection de
titres de qualité supérieure afin de maîtriser, dans la mesure du
possible, la volatilité. En sélectionnant des titres grâce à une
recherche approfondie, nous sommes davantage en mesure
d’exclure les entreprises excessivement risquées en cherchant
à réduire le niveau de risque habituellement lié aux small-cap
au niveau que l’on associerait davantage à un portefeuille de
grandes sociétés, tout en profitant de l’attrait à la hausse de
cette catégorie d’actifs.
FIGURE 3: Les entreprises small-cap européennes ont tendance à produire des rendements plus élevés que celles de plus grade taille
SOURCE: Barings, MSCI. Le graphique montre la distribution des rendements des indices MSCI Europe hors Royaume-Uni Small Cap et MSCI Europe hors Royaume-Uni sur une période de 10 ans se terminant 2018. L’axe des abscisses montre les rendements, et l’axe des ordonnées affiche le pourcentage des observations figurant dans chaque fourchette respective. Les rendements sont annualisés et en dollars U.S. Au 31 mai 2019.
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Small-cap Large-cap
Négatif Positif
2. Écart-type sur cinq ans de l’indice MSCI Europe hors Royaume-Uni : 12,91%. Indice MSCI Europe hors Royaume-Uni—Small Cap: 14,91%. Source: MSCI.
CONVERSATIONS BARINGS AOÛT 2019 5
Nick WilliamsDirecteur du service Actions de sociétés small-cap (Head of Small Cap Equities)
Nick est responsable de l’équipe Small Cap Equities et co-gérant du Barings Europe Select Trust, du Barings
European Opportunities Fund et de la stratégie International Small Cap Barings. Il travaille chez Barings
depuis 2004, après avoir travaillé pendant 11 ans chez Singer & Friedlander, où il était responsable du bureau
européen et membre du Investment Policy Committee. Nick est titulaire d’une licence (avec mention) en
langue et littérature anglaises (BA in English Language and Literature) du Corpus Christi College d’Oxford.
L’approche de Barings
L’approche de Barings, en matière de placements en actions, est conçue pour produire un haut rendement à risque pondéré
grâce à une sélection ascendante de titres fondée sur notre processus d’investissement appelé Growth at a Reasonable
Price (Croissance à un prix raisonnable—GARP). Nous pensons principalement long terme concernant les entreprises
que nous étudions, et nous cherchons à identifier des sociétés dont les rendements, la valeur ajoutée et les caractéristiques
ESG se renforcent mais ne sont pas nécessairement reflétées par le niveau de valorisation de la société concernée.
Analyse ascendante (bottom-up): Nous effectuons une analyse GARP approfondie de chaque entreprise
envisagée, en plus d’un examen particulier de leur style de gestion d’entreprise et de leur transparence. Le
fait d’appliquer de façon systématique notre méthode de recherche interne et différenciée nous permet
de réduire le nombre de titres potentiels et de nous concentrer sur les valeurs offrant le meilleur potentiel
de croissance, en évitant celles que nous considérons à risque élevé.
Critères environnementaux et sociaux de gouvernance (ESG): Depuis plus de trois ans, les critères
ESG jouent un rôle fondamental dans notre méthode et affectent à la fois notre notation globale et le
cours cible des entreprises que nous analysons. Notre cadre d’analyse tient compte de neuf facteurs
pour chaque entreprise, qui découlent de trois considérations fondamentales: la franchise, la gestion de
l’entreprise et les risques cachés sur le bilan. Ces neuf facteurs sont notés sur une échelle mobile, allant
de « exemplaire » à « en voie de détérioration ».
Taille de la position: Les entreprises small-cap européennes représentent une source importante et
diversifiée d’alpha. Chez Barings, nous avons créé un portefeuille de 100 titres—avec ou sans indice de
référence—basés sur le même critère de rendement. Avec un portefeuille de 100 titres et des positions
dont les tailles sont à peu près égales (ajustées pour tenir compte de la liquidité), chaque titre ne
représente que 1% du portefeuille, une approche qui nous permet de générer de l’alpha à partir d’une
grande variété de titres individuels différents et de générer de petits rendements composés.
Cohérence du style: Nous privilégions les entreprises ayant des franchises commerciales connues, une
gestion d’entreprise éprouvée et des bilans solides. D’après notre expérience, ces entreprises de qualité
supérieure offrent une transparence accrue, ainsi que des bénéfices et une stabilité du cours de leur
action plus élevés, ce qui peut aider à réduire la volatilité du portefeuille et à anticiper plus précisément la
croissance des bénéfices à long terme.
Discipline de vente: Dans le cadre de notre stratégie relative aux entreprises small-cap, notre objectif est
de cibler les entreprises ayant un potentiel de croissance de 40% sur une période de 9 à 12 mois. Nous
respectons scrupuleusement notre discipline de vente en réalisant des prises de bénéfices lorsqu’une
valorisation initialement défectueuse a été corrigée, si le catalyseur prévu ne se concrétise pas, ou si nous
avons une idée de placement beaucoup plus intéressante. Notre objectif est d’éviter les titres dont le
cours varie en fonction de l’actualité du moment, qui intéressent plutôt les gestionnaires employant des
stratégies quantitatives. Nous estimons que cette approche peut exposer les investisseurs à des risques
supplémentaires car elle est axée sur l’achat de titres à un certain cours, plutôt que sur la création de valeur.
Barings est un acteur global des services financiers avec plus de 325 milliards* de dollars d’actifs sous gestion dont l’objectif est
de répondre à l’ évolution des besoins en capitaux et en solutions d’ investissement et de gestion de capitaux de ses clients. Grâce
à la gestion active des actifs et à la création directe, nous fournissons des solutions innovantes et un accès à des opportunités
différenciées sur les marchés publics et privés. Une filiale de MassMutual, Barings maintient une forte présence mondiale avec
des professionnels du commerce et de l’ investissement répartis en Amérique du nord, en Europe et en Asie-Pacifique.
*Au 30 juin 2019
19-907283
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