CONTENTSfile.mk.co.kr/imss/write/20191104105656__00.pdf · 2019-11-04 · 으로 상대적...

CONTENTS

Summary 3

1. 소비 흐름을 따라가면 답이 보인다 4

1) 2020년, 저성장 기조 속 소비는 지속된다 4

2) 소비 키워드: ① 영 컨슈머, ② 컬쳐 브랜드, ③ 플랫폼, ④ 라이프스타일 6

3) Top picks: F&F, 코웰패션 7

2. 브랜드: 각자 달라지는 길 9

1) 카테고리별 특화 유통 채널, 경쟁력으로 부각 9

2) 각자도생 시기, 사업 구조 재편 효과 기대 9

3. OEM/ODM: 공급 시장 재편 효과 지속 11

1) 글로벌 대형 벤더 오더 쏠림 현상 뚜렷 11

2) 연말 시즌 재고 소진 여부 중요 11

3) 컨셔스 패션, 인식의 변화 13

4. 산업 이슈 분석 14

1) 유스(Youth) 컬쳐와 스트리트 캐주얼의 성장 1

2) 저물어가는 패션 잡지 시대 15

3) Forever 21의 몰락 15

Top picks 및 관심종목 16

F&F (007700) 17

코웰패션 (033290) 21

2020년 전망: 섬유/의복 Analyst 허제나02-3771-7375

2

소비 흐름의 변화는 곧 성장의 기회

2020년 전망

Overweight

Top Picks

종목명 투자의견 TP(12M) CP(11월1일)

F&F(007700) BUY 120,000원 102,500원

코웰패션(033290) BUY 8,300원 6,150원

Analyst 허제나

02-3771-7375

[email protected]

저성장 국면 속 보이지 않는 산업의 변화는 지속 중

국내 패션 시장 2019년 전년 대비 0.6% 역신장한 38조 5천억원, 2020년 1.3%

성장한 39조원을 전망한다. 성숙기에 접어든 패션 산업은 민간소비증가율 수준 제

한적 성장이 불가피하다. 하지만 수 많은 쇼핑 채널의 탄생과 소멸, 짧지만 반복되

는 패션 트렌드는 보이지 않는 곳 산업의 변화가 지속되고 있음을 방증한다. 즉, 세

분화된 소비자 취향과 다양화된 시장 욕구를 이해하며 유연한 대응과 혁신을 통해

신 수요를 흡수해나가는 업체만이 향후 차별화된 성장세를 보여줄 수 있을 것이다.

브랜드, ① 다변화된 수요 흡수 + ② 고효율 유통 전략에 주목할 필요

2020년 브랜드 업체들의 실적 및 주가 모멘텀이 OEM 업체 대비 좋을 것으로 전

망한다. 한정된 내수 시장에서 벗어나 해외 시장에 진출, 사업 영역을 넓히며 다변

화된 수요를 흡수하고 있다. 대대적 브랜드 리뉴얼을 통한 본업 경쟁력 강화, 유통

채널 개편 및 비효율 사업 부문 정리를 통한 내실 강화 전략 또한 유효하다. OEM

업체들은 공급 시장 재편에 의한 수혜가 2020년에도 지속될 것으로 예상하나, 연

말 성수기 시즌 전방 바이어의 원활한 재고 소진이 선행되어야 할 것이다.

Top picks: F&F, 코웰패션

F&F(BUY/TP 12만원)를 업종 최선호주로 제시한다. MLB 브랜드 인지도가 확대

되며 카테고리별 매출 선순환이 진행되고 있다. 2020년 중국 사업 확대, 아시아 9

개국 사업권을 활용한 시장 확장성 또한 높다. 코웰패션(BUY/TP 8,300원)에 대한

관심도 유효하다. 2019년 고단가 브랜드 및 카테고리를 다수 런칭, 홈쇼핑 방송 편

성 수 증가에 따른 견조한 실적 모멘텀이 예상된다. 현 주가 12MF PER 8배로 밸

류에이션 부담도 없다.

의류업체 합산 영업이익 증감액과 의류업종 KOSPI 대비 상대수익률

(70)

(40)

(10)

20

(500)

(200)

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700

1,000

16 17 18 19 20

의류업체 합산 영업이익 증감액

의류업종 KOSPI 대비 상대수익률(우)

시클리컬, 가치주 강세장

→ 패션 업체 소외,

멀티플 신저점 형성

①1H20 높은 기저,

②YoY 원화 강세 가능성으로

의류업 상저하고 주가흐름 예상하나,

개별 업체별 주가흐름 차별화될 가능성 高

해외 진출, 사업 영역 다각화 효과

가시화되며 실적 모멘텀 부각되기 시작

(YoY,억원) (%)

자료: Quantiwise, 하나금융투자

2019년 11월 4일 I Equity Research

섬유/의복


3

Summary

그림 1. 고용 증가, 금리 인하 영향 가처분 소득 증가는 20년 소비 회복 기대감을 높여

52시간 근무제 도입 후 고용 증가,

금리 인하 영향 가계 가처분 소득 ↑

IT 업종 중심 수출 회복

가시화된다면 하반기 소비 회복 기대

80

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100

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13 14 15 16 17 18 19 20

(YoY,%)의류비지출전망CSI 주택가격전망(우)

(pt)

주: 내용을 써주세요

자료: 하나금융투자

그림 2. 소비 양극화, 명품 주도 백화점 성장 지속될 것

소비 양극화 추세는

소득 양극화뿐만 아니라

가치 소비, 합리적 소비 트렌드에

의해 가속화

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(10)

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13 14 15 16 17 18 19 20

(YoY,%)명품 기존점 성장률 백화점 기존점 성장률 주택가격전망(우)

(pt)



그림 3. 의류 산업 성숙기 진입, 민간소비증가율 수준 제한적 성장 불가피

의류 산업 성수기에 진입,

민간소비증가율 수준 성장 불가피

(1)

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13 14 15 16 17 18 19F 20F

x 1

0000

남성복 여성복 캐주얼 스포츠유아동 내의류 제화 잡화SPA YoY

(조원) (%)




4

1. 소비 흐름을 따라가면 답이 보인다

1) 2020년, 저성장 기조 속 소비는 지속된다

2020년 국내 패션 시장 규모는

39조 1천억원으로 전망(YoY +1.6%)

가치 소비 트렌드 확대,

저가 브랜드향 소비 이탈하며

내수 패션 업체 점유율 축소 불가피

캐주얼/스포츠/신발 복종의 성장,

여성복 부진 지속될 것으로 예상

내수 패션 브랜드 업체는

캡티브 유통망, 자본력,

브랜드 인큐베이팅 노하우를 활용해

사업 다각화, 해외 진출에 주력

국내 패션 시장 규모는 2019년 전년 대비 0.6% 역신장한 38조 5천억원, 2020년 1.3% 성

장한 39조원에 이를 것으로 전망한다. 성숙기에 접어든 의류 산업은 민간소비증가율 수준

제한적 성장이 예상된다. 2019년 글로벌 경기 둔화, 수출 부진으로 가계 소비 여력은 둔화

되었으나 2020년 IT 업종 수출 회복, 52시간 근무제 도입 후 고용 증가, 최저 임금 상승 및

금리 인하 효과로 가계 부채 부담이 완화되며 완만한 구매력 개선을 예상한다.

소비 양극화 추세는 지속될 것이다. 가치 소비 트렌드 확대와 가성비 높은 온라인 상품, 글

로벌 SPA 브랜드향 소비 이탈이 가속화되고 있다. 글로벌 럭셔리 브랜드의 영향력은 과거와

달리 연령대가 낮은 소비자층까지 확대되고 있다. 백화점 의존도가 높고 중저가 조닝에 대다

수 포진되어 있는 내수 패션 업체들의 점유율 축소는 불가피하다.

복종별로는 남성복, 스포츠, 신발 카테고리의 성장이 높을 것으로 전망한다. 비즈니스복과

일상복의 경계가 희미해지며 라이프스타일 캐주얼 수요가 확대될 것이다. 여성복 수요는 지

속되나 탈 백화점 추세가 지속될 것이다. 일과 삶의 균형, 여가와 건강 중시 문화 풍토 확산

으로 상대적 브랜드 충성도가 높은 스포츠, 신발 시장의 완만한 성장을 예상한다.

하지만 2020년 모든 내수 패션 업체들의 구조적 실적 악화를 예상하지는 않는다. 수 많은

온라인 쇼핑몰의 탄생, 짧지만 반복되는 패션 트렌드의 생성과 소멸은 여전히 의류 소비가

지속되고 있음을 방증한다. 캡티브 유통망과 오랜 업력 기반 자본력, 브랜드 인큐베이팅 노

하우를 갖춘 의류 업체들은 사업 구조 재편 및 다각화, 해외 시장 진출을 시도하며 중장기

성장 동력을 확보하고자 노력한다.

결국 거대한 소비 트렌드의 파도 속 끊임없이 변화하는 소비자의 취향, 니즈를 간파하는 업

체만이 새로운 수요를 흡수하며 성장 가능할 것이다. 이번 리포트에서는 새롭게 패션 시장에

서 떠오르는 소비 주체와, 그들이 추구하는 가치, 브랜드와 상품을 선택 구매하는 판단 기준

을 살펴보며 이에 부합하는 의류 업체들의 중장기 전략과 전망을 평가해보고자 한다.


5

그림 4. 취업자수와 소매판매액 추이 그림 5. 서울아파트매매가격과 주택가격전망 추이

0

2

4

6

8

10

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(1)

0

1

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13 14 15 16 17 18 19 20

(YoY,%)(YoY,%)취업자수 소매판매(우)

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13 14 15 16 17 18 19 20

(pt)(YoY,%)서울아파트매매가격 주택가격전망(우)

자료: 산업통상자원부, 하나금융투자 자료: 통계청, 한국은행, 하나금융투자

그림 6. 개인 소득 내 의류소비 비중 점차 축소 그림 7. 패션 시장 성인복 비중 축소, 스포츠/아웃도어 확대 전망

4.0

4.2

4.4

4.6

4.8

5.0

33

34

35

36

37

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39

40

13 14 15 16 17 18 19F 20F

천

의류소비(명목) 의류소비비중(우)(조원) (%)

17 13

20 16

19

14

12

18

13 15

14 20F

남성복 여성복 캐주얼 스포츠 유아동

내의류 신발 잡화 SPA

(%)

남성복/여성복

/캐주얼 복종비중 축소

스포츠/아웃도어비중 확대

자료: 통계청, 한국은행, 하나금융투자 자료: 통계청, 하나금융투자

그림 8. 백화점 조닝별 매출증감율 추이 그림 9. 온/오프라인 의류판매액 증감율 추이

(20)

(15)

(10)

(5)

0

5

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13 14 15 16 17 18 19 20

(YoY,%) 백화점 여성캐주얼

백화점 여성정장

백화점 남성의류

백화점 기존점 성장률

(20)

(10)

0

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50

15 16 17 18 19 20

오프라인 의류판매액 증감율

온라인 의류판매액 증감율

(YoY,%)

자료: 산업통상자원부, 하나금융투자 자료: 통계청, 하나금융투자


6

2) 소비 키워드: ① 영 컨슈머, ② 컬쳐 브랜드, ③ 플랫폼, ④ 라이프스타일

영 컨슈머란 2030 젊은 소비자,

현실 만족 및 과감한 소비 성향,

브랜드 통한 개성 표현 욕구 뚜렷

브랜드가 소비자에게 어필하고자

하는 명확한 슬로건, 아이덴티티

구축은 핵심 경쟁력

플랫폼 유통 채널은 소비자 측면

다양한 브랜드를 접하고,

기업 측면 유명세가 낮은 브랜드의

시장 반응 테스트 가능

라이프스타일은 중장기 소비 트렌드.

일과 삶의 균형, 건강 중시

문화 확산으로부터 기인

① 영(Young) 컨슈머가 신흥 소비 주도층으로 떠오르고 있다. 2030대 젊은 소비자를 일컫

는 영 컨슈머는 10년 후 국내 소비를 이끌어갈 주축이다. 미래 보다 현실의 만족을 중시하

고 가치를 높게 평가하는 브랜드에 대해선 과감한 소비 성향을 나타낸다. 개성 표현 욕구가

강하고 새로운 유행을 발굴, 수용에 적극적이다. 문화 공유, 경험에 대한 가치 또한 높게 평

가한다. 2020년 이후 글로벌 노동 인구의 35%를 차지하며 베이비부머 이상의 소비력을 나

타낼 것으로 전망된다. 글로벌 럭셔리 브랜드들이 젊은 층을 타깃해 스니커즈, 캐주얼, 악세

서리 카테고리를 공격적으로 확대하는 이유이다.

② 컬쳐 브랜드가 주목 받는 시대다. 컬쳐 브랜드는 지향하는 가치가 뚜렷하고 상품과 서비

스를 통해 이를 소비자에게 적극적으로 전달한다. 브랜드를 통해 개성을 표현하는 시대에 브

랜드가 어필하고자 하는 명확한 슬로건, 아이덴티티를 구축하는 것은 중요한 전략이다. 이는

효율적 마케팅 수단으로써 브랜드의 고유한 팬덤을 구축하기도 한다. 뚜렷한 브랜드 아이덴

티티는 소비자 머릿속에 강하게 인식, 쉽게 상기될 수 있다.

③ 플랫폼 유통 채널에 주목한다. 오프라인 편집샵(멀티샵)에서 무신사와 같은 온라인 플랫

폼까지 형태가 다양하다. 소비자는 단일 매장에서 다양한 브랜드를 비교, 접할 수 있어 효율

적이다. 기업 측면 유명하지 않은 브랜드에 대한 시장 반응 테스트가 가능하다. 희소성 높은

신진 디자이너 브랜드를 저비용으로 시장에 내보일 수 있다. 데이터 기반 트렌드 소싱, 소비

자별 구매 이력에 따른 맞춤형 상품 제안 또한 가능하다.

④ 라이프스타일 또한 중장기 소비 트렌드다. 여행과 여가, 일과 삶의 균형을 중시하는 문화

확산에 기인한다. 스포츠 브랜드 업체들은 캠핑, 워터스포츠 등 스포츠웨어 카테고리를 세분

화하기 시작했으며 LF, 한섬 등 전통 패션업체들은 화장품, 리빙, 생활 가전까지 사업 영역

을 확대하며 생활 소비를 폭 넓게 흡수하고 있다.

표 1. 소비 세대별 특징 그림 10. 백화점 매출을 주도하는 밀레니얼 세대

세대 출생 시기 키워드 특징

9.9

2.5

3.2

0

2

4

6

8

10

12

16 17 18

밀레니얼 베이비부머 X세대(YoY,%)

베이비부머 1946~1964 생존, 경쟁, 소유,

부동산, 집단 전후 세대, 이념적

X세대 1965~1980 경쟁, 소유, 경험,

글로벌, 개인 물질주의, 경쟁 사회

밀레니얼세대 1981~1996 취향, 경험, 공유,

무경계, 개인 세계화 주도, 경험주의

Z세대 1997 이후

디지털, 공유, 환

경, 탈국가, 동영

상

현실주의, 윤리 중시

자료: 언론, 하나금융투자 자료: 현대백화점/아웃렛 기준, 하나금융투자


7

3) Top Picks: F&F, 코웰패션

Top picks: F&F, 코웰패션

두 업체 모두 효율성 높은

글로벌 브랜드 라이선스 사업 전략을

활용, 고성장 지속 중

F&F(BUY, TP 12만원)를 업종 최선호주로 제시한다. 높아진 MLB 브랜드 인지도에 상품력

이 더해지며 카테고리별 매출 선순환이 진행되고 있다. 2020년 중국 사업 확대, 아시아 9개

국 사업권을 활용한 시장 확장성 또한 높게 평가한다. 코웰패션(BUY, TP 8,300원)은 2019

년 고단가 카테고리 및 브랜드를 지속 론칭했다. 해당 브랜드들의 실적이 2020년 온기 반영

되며 볼륨화가 예상된다. 현 주가 12MF PER 8배로 밸류에이션 부담도 낮다.

휠라코리아(BUY, TP 8.4만원)는 글로벌 시장을 확대하며 성장이 지속될 것이다. 이익 성장

속도 둔화는 부정할 수 없으나 현 주가 12MF PER 13배로 글로벌 스포츠브랜드 평균 대비

밸류에이션 매력이 높다. 신세계인터내셔날(BUY, TP 23만원)은 코스메틱 사업부 성장이 관

전 포인트다. 비디비치 안정적 실적에 신규 브랜드 볼륨화가 더해진다면 추세적 주가 상승을

기대할 수 있다. 한섬(BUY, TP 4만원)은 2020년 신규 사업 안정화, 한섬글로벌 브랜드 매

출성장세를 지켜볼 필요가 있겠다. LF(BUY, TP 2.4만원)는 코람코자산신탁 편입 효과로 무

난한 실적 개선이 전망된다. 영원무역(BUY, TP 5.2만원)은 방글라데시 퇴직충당금이 축소

되며 예년 대비 이익 성장에 대한 부담이 적다. 현 주가 12MF PER 8.7배로 경쟁사와 밸류

에이션 갭 메우기 차원 주가 반등을 예상한다. 한세실업(BUY, TP 2.5만원)은 벤더 콘솔리

데이션 영향 반사 수혜 지속을 전망한다. 화승엔터프라이즈(BUY, TP 1.9만원)는 전방 바이

어 실적 호조 속 생산점유율 확대가 긍정적이다. 다만 밸류에이션 매력이 높지 않아 추가적

인 주가 상승은 이익 성장 속도에 달려있을 것으로 예상한다.

그림 11. 업체별 2020년 매출 및 영업이익증가율 전망

0

9

18

27

36

45매출증가율 영업이익증가율

(YoY,%)



8

표 2. Coverage 투자의견 및 목표주가 변경 내용 (주가 기준일자: 2019/11/1, 단위: 원)

종목 현재주가 투자의견 목표주가

괴리율 비고 (사유) ~에서 ~으로 ~에서 ~으로

휠라코리아 60,900 BUY 84,000 37.9% 유지

F&F 102,500 BUY 120,000 17.1% 유지

신세계인터내셔날 201,000 BUY 230,000 14.4% 유지

한섬 29,100 BUY 40,000 37.5% 유지

LF 19,600 BUY 24,000 22.4% 유지

코웰패션 6,150 BUY 8,300 35.0% 유지

영원무역 35,550 BUY 52,000 46.3% 유지

한세실업 18,350 BUY 28,000 25,000 36.2% 실적 추정치 하향 조정 및 시간 가중치 변경

화승엔터프라이즈 15,450 BUY 17,000 19,000 23.0% 실적 추정치 상향 조정 및 시간 가중치 변경


표 3. Coverage 투자의견 및 투자지표 (단위: 십억원)

종목 투자의견 목표주가

(원) 매출액 영업이익 순이익 EPS(원) P/E(배) P/B(배) EV/EBITDA(배) ROE(%) Div.Ratio

휠라코리아* BUY 84,000

2018 2,955 357 144 2,349 22.8 3.3 10.9 16.0 0.1

2019F 3,502 502 264 4,319 14.1 3.0 7.9 23.5 0.3

2020F 3,814 524 286 4,686 13.0 2.5 7.5 20.9 0.4

F&F* BUY 120,000

2018 669 92 109 7,089 5.7 1.6 5.7 31.6 1.6

2019F 866 129 101 5,779 15.6 3.3 9.8 23.1 0.7

2020F 1,021 160 126 8,162 12.6 2.6 7.9 23.2 0.7

신세계인터내셔날* BUY 230,000

2018 1,263 56 58 8,052 24.2 2.6 17.9 11.1 0.4

2019F 1,396 85 69 9,674 20.8 2.4 13.1 12.1 0.4

2020F 1,503 101 89 12,479 16.1 2.1 11.8 14.0 0.4

한섬* BUY 40,000

2018 1,299 92 74 3,019 12.0 0.9 6.7 7.8 1.1

2019F 1,285 112 90 3,638 8.1 0.7 3.8 8.7 1.4

2020F 1,328 122 100 4,045 7.2 0.6 3.0 8.9 1.4

LF* BUY 24,000

2018 1,707 120 83 2,846 8.7 0.6 3.3 7.4 2.0

2019F 1,874 124 87 2,964 6.6 0.5 5.4 7.1 2.6

2020F 1,958 140 94 3,208 6.1 0.4 4.8 7.3 2.6

코웰패션* BUY 8,300

2018 339 71 50 555 8.6 2.0 6.1 26.8 0.8

2019F 389 78 55 608 10.1 2.1 6.6 24.0 1.8

2020F 453 92 66 725 8.4 1.7 5.2 23.5 1.8

영원무역* BUY 52,000

2018 2,101 201 113 2,551 15.0 1.1 6.6 8.2 0.9

2019F 2,345 226 156 3,525 10.1 0.9 5.4 9.5 1.0

2020F 2,433 260 183 4,128 8.6 0.8 4.7 9.9 1.0

한세실업* BUY 25,000

2018 1,713 39 (51) (1,269) N/A 1.9 16.7 16.7 2.3

2019F 1,919 85 66 1,641 11.2 1.5 8.6 8.6 2.5

2020F 2,058 96 65 1,635 11.2 1.4 6.2 6.2 2.5

화승엔터프라이즈 BUY 19,000

2018 879 40 17 284 37.5 2.3 11.2 6.4 0.3

2019F 1,135 73 46 754 20.5 2.8 9.8 15.0 0.2

2020F 1,411 102 70 1,160 13.3 2.4 7.4 19.3 0.2

주: *표시 기업은 K-IFRS 연결기준

주2: 배수는 2019년 11월 1일 종가 기준

자료: 각 사, 하나금융투지


9

2. 브랜드: 각자 달라지는 길

부진한 내수 소비 환경 하 시장 경쟁 심화라는 위기에 놓인 패션 업체들은 사업 영역을 확

대, 신 시장에 진출하며 먹거리를 찾아 나섰다. 한정된 내수 소비 시장 중심 패션 업체들은

소비자 접근성 제고를 위해 주력 카테고리별 특화된 유통 전략을 활용하기도 한다.

1) 카테고리별 특화 유통 채널, 경쟁력으로 부각

주력 카테고리별

특화 유통 전략 활용

예)

①휠라코리아; 10대 타깃 운동화(홀세일),

②코웰패션; 언더웨어(홈쇼핑),

③한섬; 가방(온라인)

브랜드 인지도와 가격 측면 수입, SPA 브랜드 대비 경쟁 열위에 놓인 내수 업체들은 브랜드

노출을 극대화, 소비자 접근성을 높이는데 집중한다. 주력 카테고리와 타깃 소비자별 소비

특성을 이해하고, 특화된 채널을 활용해 상품 구매 전환율을 높이는 것이 관건이다.

① 비내구 소비재: 패션 아이템 중 캐주얼웨어와 언더웨어는 포멀웨어 대비 재구매 주기가

짧다다. 가격대가 높은 백화점 보다는 합리적 가격의 저가 브랜드, 온라인 채널의 활용도가

높다. 특히 언더웨어의 경우 겉옷 대비 디자인에 대한 소비자 민감도, 중요성이 낮다는 특성

이 있다. 코웰패션은 이를 활용해 홈쇼핑 채널 중심 글로벌 브랜드 언더웨어를 박리다매하는

전략을 펼친다. 온라인 채널은 신규 브랜드 론칭을 위한 고정비 부담이 낮아 상품 평균 단가

가 낮음에도 20% 이상 높은 이익률 유지가 가능하다. ② 기능성 아이템: 등산복 등 아웃도

어 스포츠웨어, 운동화가 대표적이다. 스포츠 활동이 본 목적이기 때문에 내구성이 핵심이

다. 퍼포먼스 측면 만족도가 높은 아디다스, 나이키 등 글로벌 리딩 브랜드 소비가 뚜렷하

다. 운동화의 보세와 같은 온라인 저가 상품 소비 비중이 낮은 이유다. ③ 소비 연령별: 휠

라코리아는 합리적 가격의 어글리 슈즈로 10대층을 공략했다. 기존 백화점 중심 채널을 홀

세일 중심으로 전환시키며 학생층에 대한 브랜드 접근성을 극대화시켰다. 낮은 단가 상품으

로 백화점 채널을 고수했다면 수익성 개선이 쉽지 않았을 것으로 예상한다. ④ 카테고리 특

성: 백화점 내수 잡화 부진이 지속되고 있다. 한섬은 가방 브랜드 덱케를 온라인 전용 브랜

드로 전환했다. 상품 가격대를 낮추며 낮은 연령대 소비자층을 타깃하고자 한다. F&F의 스

트레치엔젤스 또한 지나친 오프라인 매장 확대를 지양한다. 플래그십스토어를 통해 브랜드

인지도를 높이고 온라인 채널을 활용해 수익성을 제고하는 전략을 활용한다.

2) 각자도생 시기, 사업 구조 재편 효과 기대

수익성 악화 사업부 축소,

성장성 높은 사업부에 집중 투자

예)

①한섬; 저효율 수입사업부 철수

②코웰패션; 수입 라이선스 사업권

지속 확보

본업에 집중하며 내실을 강화하는 전략 또한 유효하다. 저성장 국면에서 벗어나기 어려운 패

션 업체들은 수익성을 악화시키는 사업부를 과감히 축소, 성장성 높은 사업부에 집중 투자한

다. ① 저효율 사업부 축소: 한섬은 2018년 수입브랜드 사업부를 철수했다. 수입브랜드 유

통 사업은 집객력이 높아 볼륨 증대가 가능하나, 對 브랜드사 협상력 열위로 수익성이 낮다.

타임, 시스템 등 인지도가 높은 브랜드를 활용해 남성복을 런칭하며 매출을 키우고 있다. 고

급 소재를 활용한 더캐시미어 세컨 브랜드 또한 확장하며 홈, 리빙 카테고리 수요를 흡수한

다. ② 본업 내실 강화: 코웰패션은 수입 브랜드 라이선스 사업에 집중한다. 자체 브랜드 론

칭은 성패에 따른 위험이 뒤따르지만 라이선스는 기 구축된 글로벌 브랜드의 인지도를 활용

하기 때문에 실패 리스크가 적다. 홈쇼핑, 온라인 중심 판매 전략으로 높은 레버리지 효과를

기대 가능하다. 홈쇼핑 편성 방송 횟수를 증가시키기 위해 지속적인 브랜드, 카테고리 확장

을 진행하고 있다.


10

그림 12. 백화점 매출 성장 명품이 견인 그림 13. 온라인/모바일 인터넷쇼핑 판매액 추이

(10)

0

10

20

13 14 15 16 17 18 19 20

(YoY,%) 명품 기존점 성장률

백화점 기존점 성장률

0

20

40

60

80

100

120

(50)

(20)

10

40

70

15 16 17 18 19 20

의류 인터넷쇼핑 판매액

의류 모바일쇼핑 판매액(우)

(YoY,%) (YoY,%)

자료: 산업통상자원부, 하나금융투자 자료: 통계청, 한국은행, 하나금융투자

그림 14. 용도별 신발 구매 시 선호 유통 채널 비교 그림 15. 아웃도어 의류 구매 시 의사 결정 기준

34.3%

36.3%

백화점

단독 브랜드매장

아웃렛

복합쇼핑몰

할인마트

인터넷쇼핑몰

TV홈쇼핑

편집샵

기타

캐주얼용 정장용

0% 25% 50% 75%

가격

디자인

기능성

브랜드 유명도

소재

활용도

내구성

매장 접근성

A/S

자료: 코바코, 하나금융투자 자료: 코바코, 하나금융투자

표 4 브랜드 전개 방식 및 유통 채널별 수익 구조 비교

홈쇼핑(온라인) 홈쇼핑(온라인) 백화점(오프라인) 비 고

국내 자체 브랜드 글로벌 브랜드 라이선스 글로벌 브랜드 라이선스

판매가 5,000 12,500 12,500 마크업 글로벌 브랜드 5배, 자체 브랜드 2배 가정

(-) 생산원가 2,500 2,500 2,500 생산원가율 50% 동일 가정

(-) 판관비 2,350 7,125 7,875

유통수수료 1,850 4,625 4,625 유통사 마진: 홈쇼핑과 백화점 동일하게 37%

로열티수수료 - 1,250 1,250 로열티 수수료: 매출의 10%

인테리어 감가상각비 - - 250 감가상각비: 매출의 2% 비중

중간관리자 수수료 - - 500 지급수수료: 매출의 4% 비중

기타 판관비 500 1,250 1,250 매출의 10% 가정

판매수익 150 2,875 2,125

이익률(%) 3 23 17



11

3. OEM/ODM: 공급 시장 재편 효과 지속

1) 글로벌 대형 벤더향 오더 쏠림 현상 뚜렷

미국 오프라인 유통 업체 구조조정

→ 영세 벤더 중심 콘솔리데이션

→ 글로벌 대형 벤더향 오더 집중화

미국 의류 수입 ASP 둔화는

양질의 오더 수주에 대한 기대감 ↓

전방 시장 의류 소비가 둔화되며 최근 미국 대형 오프라인 유통 업체 중심 구조조정이 잇따

르고 있다. 그 결과 영세한 벤더 중심 콘솔리데이션이 일어나며 2019년 국내 OEM/ODM

업체향 오더 회복세가 나타난 것으로 판단한다. 공급 시장 재편 효과로 인한 대형 벤더향 수

주 집중 현상은 2020년에도 지속될 것으로 전망한다.

전방 소비는 온전히 회복되었다고 볼 수 없다. OTEXA 발표에 따르면 미국 의류 수입량은

2016년 역성장 후 완만한 증가세를 보였다. 반면, 평균 수입 단가 상승률은 1%대 정체 중

이다. ASP 둔화는 양질의 오더에 대한 수주 기대감을 낮춘다. 브랜드 경쟁 심화, 온라인 채

널 확대에 기인해 생산 업체향 단가 인하 압력이 지속될 가능성이 높다.

도소매 지표 또한 긍정적이지 않다. 가파라지는 재고 증가율 대비 판매 추세가 좋지 못하다.

미국 의류 소매 재고는 2016년 피크아웃 후 3년간 완만하게 소진, 2019년 5월 (+)전환에

성공했다. 반면 도매 재고는 2018년 말부터 현재까지 월 평균 10% 이상 쌓이고 있다. 소매

판매는 2019년 월 평균 4.5% 역신장, 도매 판매는 월 평균 낮은 한 자리대 증가율에 머무

르고 있다. 적체 재고 소진이 원활하지 않아 보인다.

2019년 한세실업과 영원무역은 높은 한 자리 대 매출 성장을 시현했다. 전방 소비 회복에

의한 주문량 증가가 아니었다는 점을 고려한다면 공급자간 경쟁에서 추가 점유율를 확보했

을 가능성이 높다. 글로벌 빅 브랜드는 구조적 업황 둔화에 기인해 전략적 벤더와 집중 거래

를 시작했다. 1차 벤더 콘솔리데이션 이후 구조조정에서 살아남은 빅 벤더향 오더 집중화 현

상은 당분간 지속될 가능성이 높을 것이다.

2) 연말 시즌 재고 소진 여부 중요

연말 시즌 바이어의

재고 소진 여부에 주목할 필요

의류 업황의 소 사이클상 연말 시즌 재고 소진 여부에 주목해야 한다. 통상 연간 의류 소비

의 30% 이상이 4분기에 발생한다. 겨울철 재고 소진이 원활했다면 차년도 기획 상품 수량

을 증가시킬 가능성이 높다. 10월 말 할로윈데이를 시작으로 11월 추수감사절, 블랙 프라이

데이와 사이버먼데이, 12월 성탄절 연휴까지 소비 성수기 대목이다. 2018년 연휴 5일간(추

수감사절부터 사이버먼데이까지) 미국인 1억 6,500만명이 약 8,500만 달러를 소비한 것으

로 조사된다. 1인당 평균 소비 금액은 약 313달러로 이 중 69%는 선물을 위한 지출이었다.

스스로를 위한 소비가 가장 뚜렷했던 연령층은 20, 30대로 약 149달러를 지출했다. 절대 금

액 지출액은 35~44세가 가장 컸으며 인당 평균 413달러를 지출한 것으로 조사된다.


12

그림 16. 미국 수입 의류 ASP 추이 그림 17. 미시간대 소비자심리지수와 미국 소매 의류 업황

(8)

(4)

0

4

8

2.5

2.7

2.9

3.1

3.3

3.5

13 14 15 16 17 18 19 20

(YoY,%)(USD/pcs) Imported Garment ASP

증감률(우)

50

70

90

110

130

(10)

(5)

0

5

10

13 14 15 16 17 18 19 20

(pt)(YoY,%) 소매판매YoY% - 소매재고YoY%

미시간대 소비자심리지수(우)





그림 18. 美 의류 소매 업황: 판매 추세 부진, but 재고증감률 (+)전환 그림 19. 美 의류 도매 업황: 높은 재고 수준으로 우려 高

(10)

(5)

0

5

10

13 14 15 16 17 18 19 20

(YoY,%) 소매 판매 YoY% - 소매 재고 YoY %

의류 소매 판매

의류 소매 재고

(20)

(10)

0

10

20

13 14 15 16 17 18 19 20

(YoY,%) 도매 판매 YoY% - 도매 재고 YoY %

의류 도매 판매

의류 도매 재고





그림 20. 달러 환율 추이 그림 21. 연말 쇼핑 기간 미국 소비액 추이

1,100

1,130

1,160

1,190

1,220

1,250

18.11 19.2 19.5 19.8 19.11

(원)KRW/USD

5,844 6,135

6,333 6,535

6,879

7,175

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

13 14 15 16 17 18

연말 미국 소비 규모(억달러)






13

3) 컨셔스 패션, 인식의 변화

소비 행태에 대한 책임 의식이

강조되며 ‘컨셔스 패션’이라는

신조어 탄생

소비자의 소비 행태에 대한 책임 의식이 중시되며 컨셔스 패션(Conscious fashion)이라는

신조어가 탄생했다. 과도하게 빨라진 패션 트렌드와 상품 교체 주기, 자원 낭비 문제점이 제

기되고 있다. 소재 선정에서 제조까지 친환경적이고 윤리적인 과정을 거쳐 생산된 의류를 소

비하고자 하는 인식의 변화에서 비롯되었다. 국내 19~59세 성인 2천명 대상 ‘착한 소비’에

대한 설문 조사에 따르면 전체 응답자의 52.9%가 착한 소비 개념으로 ‘친환경 소비’를 선택,

총 응답자의 68.9%는 ‘윤리적 경영을 실천하는 기업의 제품이 조금 더 비싸더라도 기꺼이

구매할 의향이 있다’라고 답했다. 이에 따라 글로벌 OEM/ODM 업체들 또한 엄격한 컴플라

이언스, 엄격해진 환경 관리 기준을 준수하기 위해 노력하고 있다. 한세실업은 지속 가능 경

영 일환으로 온실 가스 배출량과 물 사용 절감을 위해 자체 염색 방식을 개발했다. 영원무역

또한 개발도상국 중심 근로자 노동 환경 및 처우 개선, 인권 보호를 위한 구체적인 규정을

확립, 준수하고 있는 것으로 파악된다.

그림 22. 소비 세대별 사회적 기업 투자 선호 비중 그림 23. 친환경 패션 소비 의식 높아지며 중고 의류 시장 성장 전망

32%

15%

2%

밀레니얼

X세대

베이비부머

24

41

51

10

28

74

0

20

40

60

80

08 18 28E

패스트 패션 중고 의류(조원)

자료: US 트러스트, 하나금융투자 자료: ThredUp, 하나금융투자

그림 24. 한세실업 지속가능 경영 5개년 계획 그림 25. 패션 산업의 사회/환경 부정적 영향

자료: 한세실업, 하나금융투자 자료: 언론보도, 하나금융투자


14

4. 산업 이슈 분석

1) 유스(Youth) 컬쳐와 스트리트 캐주얼의 성장

스트리트 캐주얼의 성장 이유:

①10, 20대 구매력 확대,

②비주류 브랜드의 선택과 집중 전략,

③온라인 채널 성장

스트리트 캐주얼이 매스에서 럭셔리까지 공격적으로 영역을 확대하고 있다. 과거 소수 마니

아 중심 인기를 끌었던 비주류 트렌드가 유행을 주도하는 시대다. 스트리트 캐주얼의 성장은

①10, 20대의 구매력 확대, ②희소성 높은 브랜드의 선택과 집중 전략, ③온라인 채널 성장

에 기인한다. 단적으로 루이비통, 버버리와 같은 하이엔드 럭셔리는 슈프림, 베트멍 등의 브

랜드와 협업을 진행한다. 스트리트 캐주얼 브랜드는 패션에 관심 많은 젊은 층에서 ‘입고 싶

은 옷을 만들자’라는 일념으로 탄생했다. 소자본으로 브랜드를 론칭했기 때문에 카테고리가

많지 않았지만 일부 제품 히트로 인지도가 제고, 카테고리를 확장하며 성장 중이다. 온라인

채널의 성장도 주효했다. 대중에게 알려지지 않은 브랜드에 대한 접근성이 높아졌다. 매스

브랜드 범람 시대에 과감한 디자인, 개성이 뚜렷한 브랜드는 이목을 끌기에 충분하다. 빠르

게 변화하는 트렌드에 민첩히 대응 가능한 것 또한 장점이다. 볼륨화된 브랜드는 상대적으로

트렌드 적중률이 낮다. 판매 가격 인하를 위해 6개월 이상 물량을 선 기획하기 때문이다. ‘커버낫’, ‘디스이즈네버댓’, ‘앤더슨벨’ 등 토종 스트리트 브랜드는 연 매출 1백억원을 상회하며

해외 진출을 꾀한다. ‘무신사’와 같은 온라인 플랫폼은 스트리트 브랜드의 성장세와 함께 공

격적으로 외형을 확대 중이다. 2018년 무신사 거래액은 4,500억원을 상회, 커버낫은 무신

사의 전체 매출의 50% 이상을 책임진다. 자본력이 확충되지 않은 스트리트 브랜드는 고정비

부담이 큰 오프라인 채널 보다 편집숍, 홀세일 채널을 통한 해외 진출에 집중한다.

표 5. 슈프림 제품/브랜딩/리테일 전략 분석

전략 내용

제품

①개성 뚜렷한 디자인

②경쟁사 보다 비싸지만 합리적 가격

③콜라보레이션 제품

브랜딩

①점원과 고객 참여 스토어 문화

②광고 및 협찬 X

③브랜드 일관성 유지, ④게릴라 마케팅

리테일

①소량생산 한정 판매 → 낮은 재고 부담

③슈프림 스토어, 웹사이트 독점 판매

④공격적 매장 확장 지양

자료: 언론, 하나금융투자

그림 26. 무신사 거래액 및 매출 추이 그림 27. 무신사 입점 브랜드 및 누적 회원 수 추이

4,500

1,081

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

16 17 18

거래액 매출액(억원)

3,500

470

0

100

200

300

400

500

1,000

2,000

3,000

4,000

16 17 18

입점 브랜드 수 누적 회원 수(우)(개) (만명)

자료: 무신사, 하나금융투자 자료: 무신사, 하나금융투자


15

2) 저물어가는 패션 잡지 시대

과거 패션 전문 잡지가 유행을 선도,

but 온라인 채널 성장하며

소비자 중심 유행 주도 현상

1990, 2000년대 유행을 선도했던 패션 잡지가 사라지고 있다. 2017년 잡지 산업의 전체 매

출액은 1조 354억원으로 2014년 1조 3,754억원 대비 24.7% 감소했다. 잡지의 주 수익원

인 광고 비중은 2012년 39.2%에서 2017년 37.7%로 축소되었다. 과거 패션 전문 잡지가

유행을 선도하는 흐름이었으나 온라인 채널의 성장하며 소비자가 역으로 유행을 이끌어가는

모습이다. 2016년 20대의 90%가 소셜미디어를 이용하는 것으로 조사되었는데 ‘셀스타그램’, ‘데일리룩’ 등 신조어가 이를 방증한다. SNS는 개인의 네트워크 공간 역할뿐만 아니라 매체

와 브랜드의 새로운 플랫폼으로 부각 받고 있다. 매체들은 인스타그램, 유튜브 등 온라인 전

용 디지털 채널을 운영한다. 대기업의 과장된 광고를 거부하고 경험과 공감을 중시하는 소비

자들을 위해 영상을 활용한 상품 노출, 인플루언서의 체험 후기 등 디지털 콘텐츠 마케팅의

확대에 주력한다.

그림 28. Instyle, 인쇄판 중단 후 디지털 버전만을 출간 그림 29. 제품 정보 획득 경로 비교

15%

12%

12%

12%

10%

8%

SNS

친구/지인

브랜드/

동영상광고

온라인쇼핑몰

블로그

잡지/신문

자료: Instyle, 하나금융투자 자료: Mezzomedia 하나금융투자

3) Forever 21의 몰락

미국 대표 SPA 브랜드 포에버 21이 파산 보호를 신청한 것으로 알려졌다. 미국 LA의 옷 가

게로 시작된 포에버 21은 2000년대 저가 의류 대중화로 호황을 누렸으나 온라인 시장 성장

에 대한 대응 미숙과 과도한 오프라인 매장 확장으로 파산에 이르렀다. 2017년 연간 50여개

미국 리테일러가 파산을 신청, 7천여개 매장이 철수했다. 온라인 패션 유통 플랫폼 성장세와

대조적이다. 2007년 스타트업으로 설립된 파페치(Farfetch)는 유통과 브랜드 사업을 결합시

켜 사세를 공격적으로 확대 중이다. 파페치는 지난 8월 밀라노 뉴가즈그룹(New Guards

Group)을 8,166억원에 인수함을 발표했다. 뉴가즈그룹은 오프화이트, 마셀로불론, 언레이

블 프로젝트 등 럭셔리 브랜드의 독점 라이선스권을 보유한 대형 브랜드업체이다. 이번 인수

를 통해 파페치는 상품 디자인, 생산, 유통, 마케팅 사업을 일원화하며 단순 유통사업이 아

닌 시장 주도권을 확보하기 위한 전략으로 보인다. 참고로, 기존 파페치 비즈니스 모델은 글

로벌 브랜드와 편집숍을 연계해 자사 온라인 사이트를 통해 판매, 상품 재고를 선 축적해놓

지 않는 플랫폼형 유통 채널 특성이 뚜렷하다.

섬유/의복 Overweight

Top Picks

F&F (007700) 17

코웰패션 (033290) 21


17

2019년 11월 4일

F&F (007700)

높아진 브랜드 가치, 성장의 신호탄을 쏘다

Top Picks

BUY

I TP(12M): 120,000원 I CP(11월1일): 102,500원

Key Data Consensus Data

KOSPI 지수 (pt) 2,100.20 2019 2020

52주 최고/최저(원) 102,500/37,800 매출액(십억원) 851.9 985.7

시가총액(십억원) 1,578.5 영업이익(십억원) 123.0 147.8

시가총액비중(%) 0.13 순이익(십억원) 94.9 115.8

발행주식수(천주) 15,400.0 EPS(원) 6,150 7,487

60일 평균 거래량(천주) 91.8 BPS(원) 30,879 37,711

60일 평균 거래대금(십억원) 7.9

19년 배당금(예상,원) 650 Stock Price

19년 배당수익률(예상,%) 0.63

50

70

90

110

130

150

170

190

210

34

44

54

64

74

84

94

104

114

18.10 19.1 19.4 19.7 19.10

(천원)F&F(좌)

상대지수(우)

외국인지분율(%) 9.77

주요주주 지분율(%)

김창수 외 8 인 58.82

국민연금공단 6.04

주가상승률 1M 6M 12M

절대 6.8 26.1 93.4

상대 5.4 32.3 86.4

Financial Data

투자지표 단위 2017 2018 2019F 2020F 2021F

매출액 십억원 560.5 668.7 866.1 1,021.4 1,140.5

영업이익 십억원 98.1 91.5 129.2 160.1 181.2

세전이익 십억원 99.5 141.0 130.8 162.1 183.6

순이익 십억원 74.9 109.2 101.4 125.7 142.4

EPS 원 4,863 7,089 6,584 8,162 9,247

증감률 % 147.7 45.8 (7.1) 24.0 13.3

PER 배 8.63 5.65 15.57 12.56 11.08

PBR 배 2.18 1.56 3.26 2.63 2.16

EV/EBITDA 배 5.60 5.72 9.76 7.88 6.62

ROE % 28.66 31.64 23.10 23.22 21.40

BPS 원 19,218 25,593 31,397 38,909 47,506

DPS 원 650 650 650 650 650

Analyst 허제나

02-3771-7375

[email protected]

2020년 매출 YoY 18%, 영업이익 YoY 24% 전망

F&F의 2020년 매출과 영업이익을 각각 1조 214억원(YoY

+15.7%), 1,601억원(YoY +23.9%)으로 전망한다. 2020년

안정된 내수 실적을 기반으로 중국 MLB 온/오프라인 채널

확대 효과가 온기 반영될 것이다. 신규 브랜드 스트레치엔젤

스는 2019년 손익분기점에 도달, 2020년부터 이익 기여가

가능할 것으로 전망한다.

브랜드 가치 제고 긍정적, 해외 시장 확대 가능성 또한 높아

4분기에 가까워질수록 F&F 실적은 견조한 우상향 추세를 나

타낼 것으로 예상한다. 홍콩 시위가 격화되며 해외 법인 매출

전분기 대비 다소 낮아질 수 있겠으나, 중국 티몰 성과가 3

분기 온기 반영되며 이를 상쇄할 것으로 예상한다. 2019년

겨울 유행 아이템으로 손 꼽히는 플리스 소재 아이템의 매출

성장세 또한 뚜렷하다. 디스커버리 플리스 아이템은 평균 단

가 15만원 이상으로 9월과 10월 각각 3만장, 4만장 이상 판

매된 것으로 파악된다. 일부 인기 상품은 100%에 가까운 소

진율을 보이며 품절 현상을 나타내고 있다. MLB 플리스 상

품 수가 디스커버리 대비 많다는 것을 감안 시 실 매출 기여

도는 보다 높을 것으로 예상한다. 2020년 중국 MLB 온/오

프라인 채널 확장 및 MLB키즈 추가 진출에 따른 매출 증가,

라이선스 사업권을 보유한 동아시아 국가 시장 확장 가능성

또한 높게 평가한다.

투자의견 BUY, 목표주가 12만원 유지

F&F의 높은 브랜드 인지도 기반 진행되고 있는 카테고리별

매출 선순환이 고무적이다. MLB는 저단가 모자 매출 의존도

가 낮아지며 신발 및 의류까지 매출이 확장, 디스커버리는 의

류에서 신발 매출이 더해지며 성장세가 지속되고 있다. 중국

오프라인 매장은 연말 상해 2개 영업점 및 플래그십 스토어

출점, 2020년 온라인 유통 채널 확장이 예정되어 있다. 기존

보유한 아시아 9개국 판권을 활용해 추가 해외 법인 설립을

통한 시장 확대 가능성 또한 높다. 고마진 모자, 신발 중심

규모의 경제 효과가 나타나며 점진적인 이익률 개선 가능성

이 높다. 견조한 브랜드력 기반 매출 확대, 이익 성장 추세가

긍정적이다. 매수를 권고한다.


18

3분기 보다 기대되는 4분기, 그리고 2020년

홍콩 시위 격화되며

해외 법인 매출 전분기 대비

낮아질 수 있겠으나,

중국 티몰 매출이 3분기

첫 온기 반영되며 이를 상쇄 가능

4분기에 가까워질수록 F&F 실적은 견조한 우상향 추세를 나타낼 것으로 예상한다.

홍콩 시위가 격화되며 해외 법인 매출 전분기 대비 다소 낮아질 수 있겠으나, 중국

티몰 성과가 3분기 첫 온기 반영되며 이를 상쇄할 것으로 예상한다. 2019년 겨울 유

행 아이템으로 손 꼽히는 플리스 소재 아이템의 매출성장세 또한 뚜렷하다. 디스커버

리 플리스 아이템은 평균 단가 15만원 이상으로 9월과 10월 각각 3만장, 4만장 이상

판매된 것으로 파악된다. 일부 인기 상품은 100%에 가까운 소진율을 보이며 품절 현

상을 나타내고 있다. MLB 플리스 상품 수가 디스커버리 대비 많다는 것을 감안 시

실 매출 기여도는 보다 높을 것으로 예상한다. 2020년 중국 MLB 온/오프라인 채널

확장 및 MLB키즈 추가 진출에 따른 매출 증가, 라이선스 사업권을 보유한 동아시아

국가 시장 확장 가능성 또한 높아 보인다.

그림 1. MLB 공식몰 내 의류 인기 상품 평균 단가 10만원 이상 그림 2. 디스커버리 F/W 신제품 사진

자료: MLB 공식몰, 하나금융투자 주: 모델명 및 제품 단가- (좌) 조거 플렉스; 10.9만원, (우) 버킷 디펜더(겨울); 12.9만원

자료: 디스커버리 공식몰, 하나금융투자

그림 3. 티몰 카테고리별 SKU 증가 추이 그림 4. 티몰 카테고리별 매출 기여도 추이

0

30

60

90

19.7 19.8 19.9 19.10

모자 신발 티셔츠

바지 원피스 악세서리

스웻셔츠 다운코트

(개)

0%

20%

40%

60%

80%

100%

19.7 19.8 19.9 19.10

모자 신발 티셔츠 바지

원피스 악세서리 스웻셔츠 다운코트

주: 각 월 말 기준

자료: 티몰, 하나금융투자

주: 각 월 말 기준

자료: 티몰, 하나금융투자


19

표 1. F&F 분기 실적 전망 (K-IFRS 연결기준) (단위: 십억원)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 2018년 1Q19 2Q19 3Q19F 4Q19F 2019년F

매출 133 148 140 248 669 163 202 192 309 866

국내 130 141 129 238 639 154 192 178 295 819

MLB 57 79 63 65 263 75 119 102 104 400

MLB Kids 20 18 16 23 78 23 23 21 27 93

Discovery 53 44 50 149 296 57 51 56 165 329

Stretch Angels - - - 1 1 2 6 3 4 15

해외 2 4 6 6 18 10 14 19 20 64

홍콩 2 4 6 6 18 7 9 8 6 29

로지스틱스 - - - - - 3 3 3 3 11

상하이 - - - - - - - 3 5 9

듀베티카 Int. 0 3 6 5 14 1 2 6 6 15

영업이익 18 19 17 37 92 19 29 26 56 129

세전이익 63 22 18 38 141 19 29 26 57 131

지배주주귀속 순이익 49 17 13 30 109 14 21 19 47 101

영업이익률(%) 13.5 13.1 12.3 14.9 13.7 11.6 14.4 13.2 18.0 14.9

세전이익률(%) 47.5 15.1 12.5 15.3 21.1 11.8 14.5 13.4 18.3 15.1

순이익률(%) 36.6 11.8 9.6 12.0 16.3 8.8 10.4 9.7 15.3 11.7

주: 2018년 1분기 투자 부동산 매각에 따른 자산처분이익(448억원) 발생/ 자료: F&F, 하나금융투자

표 2. F&F 연간 실적 전망 및 Valuation (K-IFRS 연결기준) (단위: 십억원)

2017 2018 2019F 2020F 2021F

매출 561 669 866 1,021 1,141

국내 551 639 819 958 1,063

MLB 175 263 400 500 575

MLB Kids 70 78 93 105 116

Discovery 306 296 329 352 366

Stretch Angels - 1 15 20 24

해외 - 32 64 89 108

홍콩 - 18 29 45 56

로지스틱스 - 10 11 12 13

상하이 - - 9 16 20

듀베티카 Int. - 14 15 17 19

영업이익 98 92 129 160 181

국내 98 91 126 153 172

해외 - - 3 7 10

세전이익 99 141 131 162 184

지배주주귀속 순이익 75 64 101 126 142

적정 시가총액 1,123 967 1,521 1,885 2,137

주식수(천주) 15,400 15,400 15,400 15,400 15,400

적정 주가(원) 72,943 62,823 98,760 122,417 138,751

적정 PER(배) 15 15 15 15 15

EPS(원) 4,863 4,188 6,584 8,161 9,250

영업이익률(%) 17.5 13.7 14.9 15.7 15.9

국내 17.8 14.3 15.2 15.9 16.2

해외 - MLB - - 7.1 8.7 9.5

매출 (YoY,%) 27.7 19.3 29.5 17.9 11.7

영업이익 (YoY,%) 115.1 (6.7) 41.1 23.9 13.2

순이익 (YoY,%) 147.7 (13.9) 57.2 24.0 13.3

주: 2018년 1분기 투자 부동산 매각에 따른 자산처분이익(448억원) 발생

자료: F&F, 하나금융투자


20

추정 재무제표

손익계산서 (단위: 십억원) 대차대조표 (단위: 십억원)

2017 2018 2019F 2020F 2021F 2017 2018 2019F 2020F 2021F

매출액 560.5 668.7 866.1 1,021.4 1,140.5 유동자산 254.6 291.1 385.5 542.3 706.6

매출원가 192.2 228.1 290.6 340.1 378.7 금융자산 53.1 38.9 71.1 171.6 292.6

매출총이익 368.3 440.6 575.5 681.3 761.8 현금성자산 32.3 17.3 71.1 171.6 292.6

판관비 270.2 349.1 446.3 521.2 580.6 매출채권 등 95.7 90.5 112.8 133.0 148.5

영업이익 98.1 91.5 129.2 160.1 181.2 재고자산 104.3 159.1 198.2 233.8 261.0

금융손익 (0.2) 1.5 1.9 1.7 1.8 기타유동자산 1.5 2.6 3.4 3.9 4.5

종속/관계기업손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 비유동자산 145.4 204.7 246.9 225.0 207.9

기타영업외손익 1.6 48.0 (0.3) 0.3 0.6 투자자산 0.1 25.2 25.5 25.5 25.5

세전이익 99.5 141.0 130.8 162.1 183.6 금융자산 0.1 0.1 0.1 0.1 0.2

법인세 24.6 31.7 29.3 36.4 41.2 유형자산 82.2 140.1 139.4 117.6 100.5

계속사업이익 74.9 109.3 101.5 125.7 142.4 무형자산 3.3 11.1 11.2 11.1 11.0

중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 59.8 28.3 70.8 70.8 70.9

당기순이익 74.9 109.3 101.5 125.7 142.4 자산총계 400.1 495.8 632.4 767.3 914.5

비지배주주지분 순이익 0.0 0.1 (0.3) 0.0 0.0 유동부채 103.9 99.8 120.7 139.7 154.2

지배주주순이익 74.9 109.2 101.4 125.7 142.4 금융부채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

지배주주지분포괄이익 74.6 108.2 102.4 126.1 142.8 매입채무 등 80.3 79.9 99.6 117.5 131.2

NOPAT 73.9 71.0 100.2 124.1 140.5 기타유동부채 23.6 19.9 21.1 22.2 23.0

EBITDA 105.9 101.2 157.2 182.0 198.4 비유동부채 0.2 1.3 27.9 28.1 28.4

성장성(%) 금융부채 0.0 0.0 26.3 26.3 26.3

매출액증가율 27.7 19.3 29.5 17.9 11.7 기타비유동부채 0.2 1.3 1.6 1.8 2.1

NOPAT증가율 119.9 (3.9) 41.1 23.9 13.2 부채총계 104.1 101.0 148.5 167.8 182.6

EBITDA증가율 100.9 (4.4) 55.3 15.8 9.0 지배주주지분 296.0 394.1 483.5 599.2 731.6

영업이익증가율 115.1 (6.7) 41.2 23.9 13.2 자본금 7.7 7.7 7.7 7.7 7.7

(지배주주)순익증가율 148.0 45.8 (7.1) 24.0 13.3 자본잉여금 2.6 2.6 2.6 2.6 2.6

EPS증가율 147.7 45.8 (7.1) 24.0 13.3 자본조정 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

수익성(%) 기타포괄이익누계액 (0.2) (0.1) 0.1 0.1 0.1

매출총이익률 65.7 65.9 66.4 66.7 66.8 이익잉여금 285.8 383.9 473.1 588.8 721.2

EBITDA이익률 18.9 15.1 18.2 17.8 17.4 비지배주주지분 0.0 0.7 0.3 0.3 0.3

영업이익률 17.5 13.7 14.9 15.7 15.9 자본총계 296.0 394.8 483.8 599.5 731.9

계속사업이익률 13.4 16.3 11.7 12.3 12.5 순금융부채 (53.1) (38.9) (44.8) (145.3) (266.4)

투자지표 현금흐름표 (단위: 십억원)

2017 2018 2019F 2020F 2021F 2017 2018 2019F 2020F 2021F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 66.6 27.3 86.7 110.5 131.1

EPS 4,863 7,089 6,584 8,162 9,247 당기순이익 74.9 109.3 101.5 125.7 142.4

BPS 19,218 25,593 31,397 38,909 47,506 조정 17.8 (23.3) 31.6 21.9 17.2

CFPS 6,785 7,215 10,611 11,883 12,750 감가상각비 7.8 9.7 28.0 21.9 17.2

EBITDAPS 6,878 6,570 10,208 11,819 12,881 외환거래손익 0.0 0.1 (0.3) 0.0 0.0

SPS 36,397 43,424 56,241 66,325 74,058 지분법손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

DPS 650 650 650 650 650 기타 10.0 (33.1) 3.9 0.0 0.0

주가지표(배) 영업활동자산부채 변동 (26.1) (58.7) (46.4) (37.1) (28.5)

PER 8.6 5.6 15.6 12.6 11.1 투자활동 현금흐름 (38.8) (33.0) 3.5 (0.0) (0.0)

PBR 2.2 1.6 3.3 2.6 2.2 투자자산감소(증가) 0.6 (25.1) (0.3) (0.0) (0.0)

PCFR 6.2 5.6 9.7 8.6 8.0 유형자산감소(증가) (10.8) (47.7) (17.9) 0.0 0.0

EV/EBITDA 5.6 5.7 9.8 7.9 6.6 기타 (28.6) 39.8 21.7 0.0 0.0

PSR 1.2 0.9 1.8 1.5 1.4 재무활동 현금흐름 (5.4) (12.0) (36.5) (10.0) (10.0)

재무비율(%) 금융부채증가(감소) 0.0 0.0 26.3 0.0 0.0

ROE 28.7 31.6 23.1 23.2 21.4 자본증가(감소) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

ROA 21.2 24.4 18.0 18.0 16.9 기타재무활동 0.0 (2.0) (52.8) 0.0 0.0

ROIC 37.6 26.1 26.9 29.5 32.3 배당지급 (5.4) (10.0) (10.0) (10.0) (10.0)

부채비율 35.2 25.6 30.7 28.0 24.9 현금의 증감 22.3 (15.0) 53.8 100.5 121.1

순부채비율 (17.9) (9.9) (9.3) (24.2) (36.4) Unlevered CFO 104.5 111.1 163.4 183.0 196.4

이자보상배율(배) 2,758.8 1,596.8 95.9 59.4 67.2 Free Cash Flow 55.8 (20.4) 68.8 110.5 131.1



21

2019년 11월 4일

코웰패션 (033290)

2020년, 외형성장의 원년 될 것

Top Picks

BUY

I TP(12M): 8,300원 I CP(11월1일): 6,150원

Key Data Consensus Data

KOSDAQ 지수 (pt) 662.34 2019 2020

52주 최고/최저(원) 8,350/4,430 매출액(십억원) 389.6 450.5

시가총액(십억원) 556.6 영업이익(십억원) 78.1 93.4

시가총액비중(%) 0.24 순이익(십억원) 59.3 70.8

발행주식수(천주) 90,500.2 EPS(원) 618 740

60일 평균 거래량(천주) 291.6 BPS(원) 2,873 3,539

60일 평균 거래대금(십억원) 1.8

19년 배당금(예상,원) 100 Stock Price

19년 배당수익률(예상,%) 1.63

60

80

100

120

140

160

180

4

5

6

7

8

9

18.10 19.1 19.4 19.7 19.10

(천원)코웰패션(좌)

상대지수(우)

외국인지분율(%) 4.20

주요주주 지분율(%)

대명화학 외 2 인 69.21

주가상승률 1M 6M 12M

절대 0.3 (17.9) 27.3

상대 (4.3) (6.4) 26.4

Financial Data

투자지표 단위 2017 2018 2019F 2020F 2021F

매출액 십억원 309.4 339.4 388.7 452.8 518.3

영업이익 십억원 62.0 71.0 77.8 92.4 107.7

세전이익 십억원 61.7 70.1 76.9 91.6 106.8

순이익 십억원 44.2 50.2 55.1 65.6 76.5

EPS 원 483 555 608 725 845

증감률 % 124.7 14.9 9.5 19.2 16.6

PER 배 11.15 8.57 10.11 8.48 7.28

PBR 배 2.89 2.00 2.11 1.73 1.43

EV/EBITDA 배 7.95 6.06 6.55 5.16 3.98

ROE % 29.71 26.80 23.96 23.45 22.33

BPS 원 1,866 2,377 2,917 3,549 4,304

DPS 원 30 40 100 100 100

Analyst 허제나

02-3771-7375

[email protected]

2020년 매출 YoY 17%, 영업이익 YoY 19% 전망

2020년 매출 4,528억원(YoY +16.5%), 영업이익 924억원(YoY

18.8%)으로 전망한다. 코웰패션은 2019년 상반기 골프 및 스포

츠웨어의 판매 호조로 전년 동기 대비 약 25% 매출 성장을 시현

했으며, 외형 성장 추세는 2020년 더욱 가파라질 것으로 전망한

다. 캐시카우 카테고리인 언더웨어는 2019년 연말 아르마니 브

랜드 론칭, 2020년 캘빈클라인 유통 채널 확대가 예정되어 있

다. 여성복과 스포츠/골프 의류 브랜드 확장 효과가 2020년 온

기 반영되며 견조한 실적 모멘텀은 지속될 것으로 전망한다.

고수익성 홈쇼핑 채널 기반 카테고리 다변화 효과 기대

코웰패션은 2019년 하반기 고단가 신규 브랜드를 연이어 론칭,

안정적 성장세를 이어갈 전망이다. ①언더웨어: 지난 9월 롯데

홈쇼핑을 통해 CK언더웨어 판매를 시작했다. 세트단가 약 11.9

만원으로 회당 5억원 이상 매출을 달성하고 있는 것으로 파악한

다. 겨울철 동내의 판매 추세 또한 긍정적이다. 약 4회 가량 진

행한 방송에서 총 20만장 이상 판매되며 호실적을 기록 중이다.

예상했던 목표치의 두 배 이상 판매량으로 합리적 가격 상품 구

성이 긍정적인 소비자 반응을 이끌어내고 있는 것으로 판단한다.

②의류: 상반기 론칭한 아디다스 트레이닝복, 헤드 골프웨어에

이어 간절기용 플리스(Fleece) 아이템 판매 추세가 긍정적이다.

JDX, 밀레골프 등 추가 골프웨어 론칭 또한 예정되어 있다. ③

신발: 8월말 푸마/리복 라이프스타일화, 9월 헬레나앤크리스티

여성화 홈쇼핑 판매를 시작했다. 브랜드 론칭 위한 추가 비용 투

입이 없어 판매량 확대 시 높은 영업 레버리지 효과 시현이 가능

할 것이다.

2020년 성장세 고려한다면 현 주가는 더욱 매력적

투자의견 BUY, 목표주가 8,300원을 유지한다. 2020년 외형 성

장 가능성을 고려한다면 현 주가는 더욱 매력적이다. 최근 주가

횡보 이유는 높아지는 롱패딩 기저 우려였으나 19년 고단가 신

규 카테고리 론칭으로 해당 매출 감소분을 상쇄했을 것이다.

2019년 확대해 온 신규 브랜드가 2020년 외형 성장을 주도하며

이익 증가 속도는 가파라질 가능성이 높다. 매수 전략 유효하다.


22

성장은 위한 준비는 끝났다

코웰패션은 2019년 하반기 고단가 신규 브랜드를 연이어 론칭, 안정적 성장세를 이어갈 전망

이다. ①언더웨어: 9/20일 롯데홈쇼핑을 통해 CK언더웨어 판매를 시작했다. 단가는 약 11.9

만원으로 매회 5억원 이상의 매출을 달성하고 있는 것으로 파악한다. 스포츠브랜드 대비 세트

단가가 약 30% 이상 높으나 젊은 감각의 브랜드 특성상 20~30대향 구매 연령층 다변화가 기

대된다. ②의류: 상반기 론칭한 아디다스 트레이닝복, 헤드 골프웨어에 이어 간절기용 플리스

(Fleece) 아이템 판매 추세가 긍정적이다. JDX를 비롯한 추가적인 골프웨어 론칭 또한 예정되

어 있다. ③신발: 8월말 푸마/리복 라이프스타일화, 9월 헬레나앤크리스티 여성화의 홈쇼핑 판

매를 시작했다. 브랜드 론칭을 위한 추가 비용 투입이 없어 높은 영업레버리지 효과 시현이 가

능하다.

‘참존’ 지분율 100% 인수 발표

지분 취득 예정일은

2019년 11월 29일로

현금 250억원을 활용한 지분 취득

인수는 단기적으로 주가에 중립적,

중장기 관점 긍정적일 것으로 예상

코웰패션은 지난 10월 25일 화장품 회사 ‘참존’의 주식 100% 인수 내용을 공시했다. 지분 취

득 예정일은 2019년 11월 29일로 현금 250억원을 활용한 지분 취득이다. 기존 김광석 참존

회장이 보유한 보통주 70만주(70억원)을 전량 인수하게 되며 이후 유상증자 참여를 통해 신주

180억원을 추가 취득하게 된다. 수앤파이낸셜이라는 재무적 투자자가 코웰패션과 함께 참존

경영권 인수를 진행, 최소 100억에서 최대 150억원까지 투자할 계획이다. 화장품 시장 진출을

통한 사업 다각화가 본 인수 목적으로 기존 참존이 거래하고 있는 해외 홈쇼핑사와의 채널을

코웰패션이 중장기적 활용하고자 하는 목적이 클 것으로 판단한다.

이번 인수는 단기적으로 주가에 중립적, 중장기 관점 긍정적일 것으로 예상한다. 기존 참존이

보유한 화장품 브랜드의 리포지셔닝, 인지도를 활용해 코웰패션 코스메틱 사업부가 성장 동력

을 확보하게 된다면 긍정적일 것이다. 또한 기존 참존 해외 홈쇼핑 거래선을 활용한 코웰패션

브랜드의 해외 진출이 가시화될 경우 실적 개선과 함께 주가에 긍정적으로 작용할 것이다. 다

만, 아직까지 참존의 턴어라운드 진행이 1년이 채 되지 않은 상황이며 참존 경영권 분쟁 해결

이 선행되어야만 인수가 순조롭게 진행, 향후 전략을 구체적으로 파악 가능할 것으로 판단한

다.

그림 1. 언더웨어 및 브랜드 업체 영업이익률 비교 그림 2. 코웰패션 판관비 구성 비율

0

5

10

15

20

25

코웰패션

BYC

엠코르셋

좋은사람들

남영비비안

쌍방울

신영와코루

(%)

판매수수료

59%

지급수수료

6%

광고선전비

8%

인건비

14%

기타

13%

주: 각 사 실적 2018년 기준

자료: 전자공시시스템, 하나금융투자

주1: 2018년 기준

주2: 초록 테두리 부분 변동비 성격 뚜렷

자료: 코웰패션, 하나금융투자


23

표 1. 코웰패션 분기 실적 전망 (K-IFRS 연결기준) (단위: 십억원)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 2018 1Q19 2Q19 3Q19F 4Q19F 2019F

매출 74 86 77 102 339 86 105 85 113 389

전자사업부 11 11 9 9 40 10 10 9 8 36

패션사업부 63 75 68 93 299 76 96 76 105 353

영업이익 15 18 14 24 71 17 21 15 25 78

전자사업부 1 1 (0) 0 1 0 1 (0) 0 1

패션사업부 14 18 14 24 70 17 21 15 24 77

세전이익 15 18 14 23 70 17 20 15 24 77

지배순익 11 13 10 16 50 13 15 10 17 55

영업이익률(%) 20.4 21.1 18.1 23.2 20.9 19.8 20.1 17.7 21.8 20.0

전자사업부 9.0 5.2 N/A 0.7 3.6 3.1 6.5 N/A 1.8 2.5

패션사업부 22.5 23.5 20.9 25.3 23.3 21.9 21.5 20.0 23.4 21.8

세전이익률(%) 20.3 21.2 18.0 22.5 20.7 19.5 19.4 18.0 21.7 19.8

순이익률(%) 15.3 15.2 12.5 15.8 14.8 15.0 14.2 12.3 14.9 14.2


표 2. 코웰패션 연간 실적 전망 및 ValuatIon (K-IFRS 연결기준) (단위: 십억원)

2017 2018 2019F 2020F 2021F

매출 309 339 389 453 518

전자사업부 45 40 36 33 31

패션사업부 265 299 353 420 487

영업이익 62 71 78 92 108

전자사업부 3 1 1 0 0

패션사업부 59 70 77 92 108

세전이익 62 70 77 92 107

지배순익 44 50 55 66 77

적정 시가총액 509 578 634 754 880

주식수(천주) 89,746 89,746 88,664 88,664 88,664

적정 주가(원) 5,667 6,438 7,146 8,505 9,925

적정 PER(배) 12 12 11.5 11.5 11.5

EPS(원) 493 560 621 740 863

영업이익률(%) 20.0 20.9 20.0 20.4 20.8

전자사업부 6.1 3.6 2.5 1.5 0.0

패션사업부 22.4 23.3 21.8 21.9 22.1

매출 (YoY,%) 23.9 9.7 14.5 16.5 14.5

전자사업부 5.2 (9.1) (11.0) (8.0) (5.0)

패션사업부 27.8 12.8 18.0 19.0 16.0

영업이익 (YoY,%) 79.7 14.5 9.5 18.8 16.5

전자사업부 71.3 (45.5) (38.9) (44.8) N/A

패션사업부 80.1 17.3 10.6 19.5 17.2

순이익 (YoY,%) 120.9 13.6 9.7 19.0 16.7



24

추정 재무제표

손익계산서 (단위: 십억원) 대차대조표 (단위: 십억원)

2017 2018 2019F 2020F 2021F 2017 2018 2019F 2020F 2021F

매출액 309.4 339.4 388.7 452.8 518.3 유동자산 119.4 161.5 194.8 260.9 339.8

매출원가 131.4 148.7 173.0 200.3 227.8 금융자산 45.0 55.9 78.1 124.9 184.2

매출총이익 178.0 190.7 215.7 252.5 290.5 현금성자산 28.9 40.7 61.3 105.4 161.8

판관비 116.0 119.6 138.0 160.1 182.8 매출채권 등 25.3 27.4 30.3 35.3 40.4

영업이익 62.0 71.0 77.8 92.4 107.7 재고자산 45.6 68.7 75.9 88.4 101.2

금융손익 0.9 0.5 0.5 0.5 0.5 기타유동자산 3.5 9.5 10.5 12.3 14.0

종속/관계기업손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 비유동자산 153.6 160.3 161.1 157.9 155.7

기타영업외손익 (1.2) (1.4) (1.4) (1.3) (1.4) 투자자산 9.5 8.2 7.8 8.2 8.7

세전이익 61.7 70.1 76.9 91.6 106.8 금융자산 9.5 2.4 2.7 3.1 3.6

법인세 15.1 16.8 18.4 22.0 25.5 유형자산 74.2 74.2 74.7 71.2 68.8

계속사업이익 46.7 53.4 58.5 69.6 81.3 무형자산 0.7 9.9 10.9 10.7 10.6

중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 69.2 68.0 67.7 67.8 67.6

당기순이익 46.7 53.4 58.5 69.6 81.3 자산총계 273.0 321.8 355.8 418.8 495.5

비지배주주지분 순이익 2.4 3.1 3.0 3.6 4.2 유동부채 55.8 65.1 59.0 61.2 65.4

지배주주순이익 44.2 50.2 55.1 65.6 76.5 금융부채 21.8 32.2 26.0 24.0 24.0

지배주주지분포괄이익 42.1 48.9 56.5 66.1 77.2 매입채무 등 23.5 22.6 24.9 29.0 33.2

NOPAT 46.9 54.0 59.1 70.2 82.0 기타유동부채 10.5 10.3 8.1 8.2 8.2

EBITDA 64.6 74.0 82.8 96.0 110.3 비유동부채 45.1 37.6 36.0 37.2 38.5

성장성(%) 금융부채 40.2 30.6 28.3 28.3 28.3

매출액증가율 23.9 9.7 14.5 16.5 14.5 기타비유동부채 4.9 7.0 7.7 8.9 10.2

NOPAT증가율 86.1 15.1 9.4 18.8 16.8 부채총계 100.9 102.6 95.0 98.4 104.0

EBITDA증가율 70.4 14.6 11.9 15.9 14.9 지배주주지분 166.5 208.4 251.2 308.3 376.7

영업이익증가율 79.7 14.5 9.6 18.8 16.6 자본금 46.5 46.5 46.5 46.5 46.5

(지배주주)순익증가율 121.0 13.6 9.8 19.1 16.6 자본잉여금 45.8 45.9 46.1 46.1 46.1

EPS증가율 124.7 14.9 9.5 19.2 16.6 자본조정 (2.3) (6.6) (12.7) (12.7) (12.7)

수익성(%) 기타포괄이익누계액 2.8 2.0 5.0 5.0 5.0

매출총이익률 57.5 56.2 55.5 55.8 56.0 이익잉여금 73.8 120.7 166.2 223.4 291.8

EBITDA이익률 20.9 21.8 21.3 21.2 21.3 비지배주주지분 5.6 10.8 9.7 12.0 14.8

영업이익률 20.0 20.9 20.0 20.4 20.8 자본총계 172.1 219.2 260.9 320.3 391.5

계속사업이익률 15.1 15.7 15.1 15.4 15.7 순금융부채 16.9 6.8 (23.8) (72.7) (131.9)

투자지표 현금흐름표 (단위: 십억원)

2017 2018 2019F 2020F 2021F 2017 2018 2019F 2020F 2021F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 46.0 26.9 54.5 59.4 69.8

EPS 483 555 608 725 845 당기순이익 46.7 53.4 58.5 69.6 81.3

BPS 1,866 2,377 2,917 3,549 4,304 조정 8.2 5.7 5.9 3.6 2.6

CFPS 725 837 941 1,038 1,181 감가상각비 2.5 3.0 5.0 3.6 2.6

EBITDAPS 706 817 915 1,061 1,219 외환거래손익 0.2 (0.4) (0.1) 0.0 0.0

SPS 3,383 3,750 4,295 5,003 5,727 지분법손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

DPS 30 40 100 100 100 기타 5.5 3.1 1.0 0.0 0.0

주가지표(배) 영업활동자산부채 변동 (8.9) (32.2) (9.9) (13.8) (14.1)

PER 11.2 8.6 10.1 8.5 7.3 투자활동 현금흐름 (62.4) (10.2) (6.4) (4.5) (4.6)

PBR 2.9 2.0 2.1 1.7 1.4 투자자산감소(증가) 5.3 1.4 0.4 (1.8) (1.8)

PCFR 7.4 5.7 6.5 5.9 5.2 유형자산감소(증가) (9.8) (1.5) (1.6) 0.0 0.0

EV/EBITDA 7.9 6.1 6.6 5.2 4.0 기타 (57.9) (10.1) (5.2) (2.7) (2.8)

PSR 1.6 1.3 1.4 1.2 1.1 재무활동 현금흐름 17.8 (5.1) (27.2) (10.8) (8.8)

재무비율(%) 금융부채증가(감소) 23.0 0.9 (8.5) (2.0) 0.0

ROE 29.7 26.8 24.0 23.5 22.3 자본증가(감소) 0.5 0.1 0.2 0.0 0.0

ROA 18.4 16.9 16.2 16.9 16.7 기타재무활동 (4.8) (2.3) (9.6) 0.0 0.0

ROIC 39.1 36.6 34.0 38.0 41.6 배당지급 (0.9) (3.8) (9.3) (8.8) (8.8)

부채비율 58.6 46.8 36.4 30.7 26.6 현금의 증감 1.1 11.8 20.6 44.1 56.4

순부채비율 9.8 3.1 (9.1) (22.7) (33.7) Unlevered CFO 66.4 75.7 85.1 93.9 106.8

이자보상배율(배) 80.7 60.8 63.3 82.6 98.2 Free Cash Flow 36.2 25.3 53.0 59.4 69.8



25

투자의견 변동 내역 및 목표주가 괴리율

휠라코리아

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

17.11 18.1 18.3 18.5 18.7 18.9 18.11 19.1 19.3 19.5 19.7 19.9 19.11

휠라코리아 수정TP(원)

날짜 투자의견 목표주가 괴리율

평균 최고/최저

19.10.10 BUY 84,000

19.5.17 BUY 100,000 -31.62% -14.20%

19.4.10 BUY 87,000 -9.27% -5.29%

19.3.20 BUY 82,000 -9.73% -4.39%

18.11.20 BUY 65,000 -19.74% 3.38%

18.11.20 담당자변경 65,000 -

F&F

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

17.11 18.1 18.3 18.5 18.7 18.9 18.11 19.1 19.3 19.5 19.7 19.9 19.11

F&F 수정TP(원)



19.8.16 BUY 120,000

19.7.4 BUY 110,000 -29.82% -20.45%

19.5.17 BUY 98,000 -15.86% -3.37%

19.4.10 BUY 93,000 -9.18% -0.75%

19.2.12 담당자변경 93,000 - -

신세계인터내셔날

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

400,000

450,000

17.11 18.1 18.3 18.5 18.7 18.9 18.11 19.1 19.3 19.5 19.7 19.9 19.11

신세계인터내셔날 수정TP(원)



19.8.12 BUY 230,000

19.7.4 BUY 310,000 -41.34% -35.00%

19.5.13 BUY 380,000 -34.21% -20.66%

19.4.10 BUY 360,000 -13.45% -8.33%

19.3.18 BUY 330,000 -8.92% -4.24%

19.3.6 BUY 290,000 -5.91% 0.52%

18.11.20 BUY 205,000 -6.06% 12.44%

18.11.20 담당자변경 205,000 -


26

한섬

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

17.11 18.1 18.3 18.5 18.7 18.9 18.11 19.1 19.3 19.5 19.7 19.9 19.11

한섬 수정TP(원)



19.10.10 BUY 40,000

19.8.9 BUY 44,000 -32.22% -28.75%

19.4.10 BUY 52,000 -23.09% -6.54%

18.11.20 BUY 46,000 -16.68% -1.63%

18.11.20 담당자변경 46,000 -

LF

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

17.11 18.1 18.3 18.5 18.7 18.9 18.11 19.1 19.3 19.5 19.7 19.9 19.11

LF 수정TP(원)



19.10.10 BUY 24,000

19.4.30 BUY 31,000 -27.65% -17.10%

19.4.30 담당자변경 - -

코웰패션

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

9,000

10,000

17.11 18.1 18.3 18.5 18.7 18.9 18.11 19.1 19.3 19.5 19.7 19.9 19.11

코웰패션 수정TP(원)



19.10.10 BUY 8,300

19.4.15 BUY 9,200 -25.22% -9.24%

19.4.10 BUY 7,400 -24.06% -3.11%

19.4.10 담당자변경 - -


27

영원무역

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

17.11 18.1 18.3 18.5 18.7 18.9 18.11 19.1 19.3 19.5 19.7 19.9 19.11

영원무역 수정TP(원)



19.8.16 BUY 52,000

19.7.11 BUY 48,000 -27.92% -23.13%

18.11.20 BUY 46,000 -19.65% -8.04%

18.11.20 담당자변경 46,000 -

한세실업

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

17.11 18.1 18.3 18.5 18.7 18.9 18.11 19.1 19.3 19.5 19.7 19.9 19.11

한세실업 수정TP(원)



19.11.4 BUY 25,000

19.7.11 BUY 28,000 -32.52% -26.96%

19.6.20 BUY 32,000 -21.27% -2.97%

19.4.10 Neutral 32,000 -17.49% -2.97%

19.2.15 Neutral 25,000 3.64% 16.20%

18.11.20 Neutral 19,000 3.34% 17.11%

18.11.20 담당자변경 19,000 -

화승엔터프라이즈

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

18,000

20,000

17.11 18.1 18.3 18.5 18.7 18.9 18.11 19.1 19.3 19.5 19.7 19.9 19.11

화승엔터프라이즈 수정TP(원)



19.11.4 BUY 19,000

19.5.27 BUY 17,000 -16.07% -5.59%

19.5.27 담당자변경 - -


28

투자등급 관련사항 및 투자의견 비율공시

투자의견의 유효기간은 추천일 이후 12개월을 기준으로 적용

기업의 분류

BUY(매수)_목표주가가 현주가 대비 15% 이상 상승 여력 Neutral(중립)_목표주가가 현주가 대비 -15%~15% 등락 Reduce(매도)_목표주가가 현주가 대비 -15% 이상 하락 가능

산업의 분류

Overweight(비중확대)_업종지수가 현재지수 대비 15% 이상 상승 여력 Neutral(중립)_업종지수가 현재지수 대비 -15%~15% 등락 Underweight(비중축소)_업종지수가 현재지수 대비 -15% 이상 하락 가능

투자등급 BUY(매수) Neutral(중립) Reduce(매도) 합계

금융투자상품의 비율 90.8% 9.2% 0.0% 100.0%

* 기준일: 2019년 11월 2일

Compliance Notice

본 자료를 작성한 애널리스트(허제나)는 자료의 작성과 관련하여 외부의 압력이나 부당한 간섭을 받지 않았으며, 본인의 의견을 정확하게 반영하여 신의성실 하게 작성하였습니다

본 자료는 기관투자가 등 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다

당사는 2019년 11월 04일 현재 해당회사의 지분을 1%이상 보유 하고 있지 않습니다

본 자료를 작성한 애널리스트(허제나)는 2019년 11월 04일 현재 해당 회사의 유가증권을 보유하고 있지 않습니다

본 조사자료는 고객의 투자에 정보를 제공할 목적으로 작성되었으며, 어떠한 경우에도 무단 복제 및 배포 될 수 없습니다. 또한 본 자료에 수록된 내용은 당사가 신뢰할 만한 자료 및 정보로 얻어진 것이나,

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