▽

○

○

昭和２２年６月１７日　第三種郵便物認可　平成２８年５月３０日（毎週月曜日発行）野村週報　第３５２０号

２０１６年

野村週報は、投資判断の参考となる情報の提供を目的としたもので、投資勧誘を目的として作成したものではありません。銘柄の選択、投資の最終決定は、ご自身の判断でなさるようにお願い致します。野村週報のいかなる部分も一切の権利は野村證券に帰属しており、電子的または機械的な方法を問わず、いかなる目的であれ、無断で複製または転送等を行わないようお願い致します。

野村證券株式会社　金融商品取引業者　関東財務局長（金商）　第142号加入協会／日本証券業協会、一般社団法人　日本投資顧問業協会、一般社団法人　金融先物取引業協会、　　　　　一般社団法人　第二種金融商品取引業協会

５月３０日号

投 資 の 視 点

経 済 展 望

産 業 界

銘 柄 研 究

海外産業・経済動向

新 産 業 の 潮 流

資 産 運 用

投 資 の 参 考

天 眼 鏡

米国株は企業業績復調と共に上昇へ

16年後半に弱含み脱却が見込まれる日本経済

「情報爆発の時代」のフラッシュストレージ

日本たばこ産業

野村総合研究所

三菱商事

中国石油化工（シノペック）─H

自動車スマート化の進捗と中国保険業への影響

デザイン特化クラウドソーシング

現地通貨建て新興国債券

チャート面から原油価格の先行きを考える

ランチ難民を救え！　新ビジネスが始動

（お断り）本号は合併号のため、次号は５月16日号となります。

2

第３５２０号　　野　村　週　報　　平成２８年５月３０日　第三種郵便物認可

� 投資の視点

野村では、米国経済は内需主導の回復が

続くと予想する。ただし、足元では一時的

に回復の勢いが弱含んでいる。

16年１～３月期の米国の実質GDP成長

率 （一次速報値）は、季節調整済み前期比年

率＋0.5％と、15年10～12月期の同＋1.4％

から一段と減速した。非住宅固定投資（い

わゆる設備投資）が同－5.9％、輸出が同

－2.6％と減少したことが重荷となった。

また４月雇用統計では、非農業部門雇用者

数の増加が前月比16.0万人増と、前月の

20.8万人増に比べ低い水準に留まった。

これらを踏まえ野村では、FRB（連邦準

備制度理事会）の金融政策について、従来

は16年の利上げは６月と12月の２回とみて

いたが、７月の１回へと修正した。

野村では、16年４～６月期の実質GDP

成長率は堅調な個人消費に支えられ、前期

比年率＋1.7％と予想する。その後も個人

消費や住宅投資が景気を下支えするという

構図が続き、実質GDP成長率は７～９月

期は同＋2.3％、10～12月期も同＋2.3％と、

堅調に推移すると見ている。

次に企業業績について見てみる。米国を

代表するS&P500指数構成企業の純利益は、

大幅なドル高の進行と、原油など商品価格

下落の影響を受け、15年10～12月期以降、

四半期ベースで減益局面が続いている。ト

ムソン・ロイターの５月20日時点の集計に

よれば、16年１～３月期は前年同期比

－5.2％と、15年10～12月期の同－2.9％か

ら減益率の拡大が見込まれ、16年４～６月

期も同－3.5％と引き続き減益が予想され

ている。

だが、原油価格の下落やドル高進行に歯

止めがかかっていることから、米企業業績

は今後、回復が見込まれる。前述の集計に

よれば、16年７～９月期は同＋2.5％と増

益に転じると予想されている。

同集計の年ベースのS&P500指数構成企

業の一株当たり利益は、15年の117.46ドル

（前年比－1.1％）に対し、16年は118.65ドル

（同＋1.0％）、 17年は135.66ドル （同＋14.3％）

と予想されている。

今後、四半期決算発表などを通じ、上記

の増益見通しにより確信を持てるようにな

れば、米国株式市場は企業業績拡大を織り

込み、年末にかけて上昇しよう。

米国株は企業業績復調と共に上昇へ年後半に米企業業績は回復へ

3

第三種郵便物認可　　平成２８年５月３０日　　野　村　週　報　　第３５２０号

投資の視点 �

前述の通り、米国企業業績は今後、増益

基調に戻ると予想される。技術力やブラン

ド力を駆使した新商品・サービスの投入に

よる業容拡大が業績を押し上げると予想さ

れる。特に米国は、情報技術関連の分野で

大きな潜在力があると考えられる。

以上を踏まえた投資アイディアの一つ目

は、情報技術関連企業への投資である。

エヌビディアは、コンピュータの３次元

画像の表示に必要な計算処理を行うGPU

（グラフィックス・プロセシング・ユニット）

という半導体製品の世界最大手メーカーで

ある。近年ではGPUの技術を AI（人工知

能）のディープラーニング（深層学習）に

応用し、データセンターや自動運転車向け

など、用途の拡張を図っている。世界的に

AI の普及が進むに従い、中長期的に業容

の拡大が予想される。

IBMは、競争激化で減益傾向が続いて

いたが、コグニティブ（仮説を立てる能力

を備えた人工知能技術）・ソリューションや

クラウドプラットフォームを提供する企業

への転換を進めている。AI 技術を活用し

たサービスに対する需要の拡大もあり、

16.12期に業績は底入れし、増益基調に復

帰すると予想される。

ザイリンクスは、PLD （プログラマブル・

ロジック・デバイス）と呼ばれる、電子機

器等の開発段階や、短期間での開発が必要

な製品の量産段階などで用いられる半導体

製品でトップシェアを誇る。今後、世界で

はAI を活用した製品群や、製造業におけ

る IoT（モノのインターネット）推進のた

めの機器群が数多く開発・投入されるとみ

られることから、当社の収益機会も拡大す

ると予想される。

投資アイディアの二つ目は、低金利状態

が続く中、長期にわたり着実に配当を増や

し続けている大型優良企業に投資すること

である。S&P500指数構成銘柄のうち、過

去25年以上、一株当たり配当金を増やし続

けている（特別配当等を除く）企業群で算

出される「S&P500配当貴族指数」という

株価指数がある。同指数に採用され、かつ

米国を代表する優良企業30社で構成される

ダウ指数の構成銘柄でもある企業は、エク

ソン・モービル、シェブロン、スリーエム、

マクドナルド、プロクター・アンド・ギャ

ンブル、コカ・コーラ、ウォルマート・ス

トアーズ、ジョンソン・エンド・ジョンソ

ンの８社で、これら企業が候補に挙がる。

これら企業はグローバルに事業展開して

いることから、ドル高是正は収益にプラス

となろう。 （村山　誠）

米国株の投資アイディア

4

第３５２０号　　野　村　週　報　　平成２８年５月３０日　第三種郵便物認可

５月18日のGDP（国内総生産）一次速報

値発表を受け、日本経済見通しを改定した。

今回、17年４月に予定されている消費増税

が19年４月に延期されるとして見通し作成

の前提を大きく変更した。

既に観測報道が流れていることはもとよ

り、金融緩和の限界論が 囁 かれる中、財政ささや

政策重視の潮流が生じていることが、増税

延期の決断を後押しすると考えた。

16年１～３月期実質GDP成長率は前期

比年率＋1.7％と事前予想を大きく上回る

数字となったが、景気実態はむしろ停滞感

を強めていたとみられる。内需の弱さを反

映した輸入の落ち込みが見かけの数字を押

し上げたことが象徴である。４月以降の円

高加速と熊本地震の影響で、家計や企業の

マインドが一段と悪化しており、景気弱含

みは長期化するリスクが生じている。これ

らも増税延期の根拠になるとみている。

見通し前提の変更は、17年度の実質成長

率予測値が前回の前年比－0.1％から同

＋0.9％へと大幅上方修正となった点に特

に反映されている。17年度が、16年度成長

率予測値の前年比＋0.6％に対し上ぶれる

とみるのは、増税延期だけが根拠ではない。

足元の景気弱含みの一因は、従来からの

中国・新興国経済減速の影響が米国経済に

も波及し、日本の外需を減速させている点

にある。しかし、米国経済は16年後半に向

け底堅さを取り戻すと予想する。外需は再

加速に向かう可能性が高い上、後退してい

る米利上げ期待の回復を伴いながら円高が

修正されてくることも見込まれ、国内景況

感の改善に結びつく公算が大きい。

消費増税延期に加え、秋口には16年度第

２次補正予算が編成され、５兆円規模の財

政支出拡大策が打ち出されると予想する。

政策効果の発現も、17年度に向けての景気

持ち直しを演出する一因となろう。

安倍政権発足後の構造改革の成果は、国

内企業の経営革新に現れはじめており、特

に、企業の投資効率重視、収益率向上とし

て具体化しつつある。実体経済の弱含みに

対し、国内企業の設備投資が堅調さを維持

し続ける背景ともなっている。外部環境の

悪化に対する日本経済の抵抗力は、この点

で従来よりも強くなっていると考えてよさ

そうである。

16年後半に弱含み脱却が見込まれる日本経済消費増税延期を前提

� 経済展望

5

第三種郵便物認可　　平成２８年５月３０日　　野　村　週　報　　第３５２０号

国内企業の効率性、収益率重視姿勢は、

皮肉にも、賃上げ等雇用者への分配強化、

デフレ脱却をかえって遅らせる面もある。

２％の物価安定目標の早期実現を掲げる

日本銀行は、金融緩和限界論の下でも、追

加金融緩和を繰り返さざるを得ないだろう。

問題は、その中で、金融機関の収益圧迫

などの弊害・副作用が批判されるマイナス

金利政策の位置づけである。日銀内部では、

国債大量買入れの技術的限界や財政ファイ

ナンスへの懸念が強く意識されはじめてい

る節もある。マイナス金利政策弊害論への

対案として浮上している「ヘリコプターマ

ネー」など日銀がさらに国債購入に関与す

る方向ではなく、マイナス金利政策の「深

掘り」が追加金融緩和の基本的な方向性と

なろう。野村では、７月の日銀政策決定会

合でマイナス金利の引き下げを軸とする追

加緩和が行われるとみている。

金融緩和限界論に対応し、消費増税延期

のみならず歳出面での財政拡大の動きも強

まる可能性がある。足元の景気弱含みに対

し、追加緩和、財政出動強化と、伝統的マ

クロ政策の両面で、政策限界論を克服する

動きが強化される公算が大きい。

伝統的マクロ政策は、 所詮 、将来の支出しょせん

の先食いを促すものに過ぎない。ところが、

将来の支出を前倒しさせ経済成長を押し上

げるという政策が奏功する前提は、経済の

成長期待である。将来の経済が縮小すると

の予想が強い場合、伝統的マクロ政策は、

人々の支出行動をより慎重かつ防衛的にす

る効果をもたらす恐れすらある。

安倍政権が掲げてきた「三本の矢」の３

本目である「成長戦略」の重要性が声高に

叫ばれてきた 所以 はこのあたりにある。ゆえん

野村は、日本経済が18年度には米国景気

拡大の「飽和」を背景とした循環的な減速

を迎えつつ、19年４月の消費増税に直面す

るとみる。その時までに、成長戦略を通じ

て中長期的成長期待を押し上げられるかは、

大きな意味を持つだろう。 （美和　卓）

政策限界論を超えて

経済展望 �

日本経済の見通し�

（出所）野村�

（前年度比、％）

16年度�（予）�

17年度�（予）�

18年度�（予）�

実質国内総生産（GDP）�

　民間最終消費支出�

　民間住宅投資�

　民間企業設備投資�

　民間在庫品増減〈寄与度〉�

　政府消費�

　公的固定資本形成�

　財貨・サービス輸出�

　財貨・サービス輸入�

名目国内総生産（GDP）�

消費者物価�

　除く生鮮食品�

　同（消費増税の影響除く）�

0.6�

0.3�

0.7�

1.2�

－0.2�

1.6�

1.7�

1.4�

1.0�

1.4�

0.1�

0.0�

0.0

0.9�

0.9�

－1.6�

2.2�

0.0�

1.0�

－2.2�

2.9�

3.4�

1.2�

0.6�

0.6�

0.6

0.7�

1.2�

－0.5�

2.2�

－0.1�

0.9�

－4.3�

2.2�

3.9�

1.0�

0.5�

0.5�

0.5

6

第３５２０号　　野　村　週　報　　平成２８年５月３０日　第三種郵便物認可

情報のデジタル化や IoT（モノのイン

ターネット）の普及に伴い、日々生成され

るデータが急増している。クラウドコン

ピューティングが当たり前になり１台の

サーバで複数のソフトウェア等を動作させ

る仮想化技術が浸透、 アプリケーション （応

用ソフト） が活用・生成するデータそのもの

の重要性が高まっている。そのため、様々

な IT （情報技術） システムで、 データを中核

としたシステム構築が必要になっている。

ビッグデータを迅速に処理しリアルタイ

ムに活用しようとする際に、データを処理

するプロセッサ（CPU）の処理能力の向上

ペースに対して、データ転送速度に劣るス

トレージ（記憶装置）の I/O（入出力）が

ボトルネックとなるケースが頻出してきた。

データ保存の主な装置にHDD（ハード・

ディスク・ドライブ）とNANDフラッシュ

がある。容量当たりコストの低さから

HDDが長らく主流だったが、小容量用途

から徐々にNANDフラッシュがシェアを

取りつつある。NANDフラッシュを応用

したSSD（ソリッド・ステート・ドライブ）

は、HDDと比べて、アクセス速度、耐衝

撃性、消費電力、サイズ、静粛性等多くの

点で優れる（左表）。

まとまったデータを順番に出し入れする

ような構造化されたデータへのアクセスで

はHDDでも問題なかったが、あらゆる種

類のデータをリアルタイムで処理するため

に、アクセス頻度が大きい部分はNAND

フラッシュを使ったSSDを使う階層化（使

い分け）が行われている。高速HDDを使

わないパターンも増えつつある（右図）。

ストレージの階層化が進む

� 産業界

「情報爆発の時代」のフラッシュストレージ

HDDと比較したSSDの特長�

（出所）東芝会社資料より野村作成�

項目� 特長�高速読み出し・�書き込み性能�

耐衝撃性と耐振性�

低消費電力�

軽量化と小型化�

静音性�

機械的動作を必要とせず、電気的な動�作だけであるため高速アクセスが可能�可動部品がないため衝撃に影響を受け�ない�モータを必要としないので消費電力が�小さく、データ処理能力当たりの発熱�も少ない�機械的部品などの制約を受けないため、軽量・小型化が可能で形状の自由度も�高い�可動部品がないため、無音で動作� 記憶容量�

ストレージの階層化�

（出所）東芝会社資料より野村作成�

性能�

大容量HDD

高速HDD

eSSD

7

第三種郵便物認可　　平成２８年５月３０日　　野　村　週　報　　第３５２０号

HDDでは、最大の用途先であったパソ

コン需要が成熟から縮小する中、買収や撤

退等の業界再編や生産拠点の集約等の構造

改革が進んでいる。一方、ストレージ分野

でのNANDフラッシュの重要性が高まっ

ており、NANDフラッシュの応用分野で

あるエンタープライズSSD市場を中心に

M&A（合併・買収）が多数起きている。

HDDメーカー大手のWestern Digital は

過去数年間でいくつかのエンタープライズ

SSDメーカーを買収してきた。今年に

なって東芝とパートナーシップ関係にあり

NANDフラッシュを手掛ける SanDisk を

買収するなど、業界再編が一段と加速して

いる。IBMや EMC等の大手ストレージ各

社もオールフラッシュストレージを手掛け

る起業直後の企業を積極的に買収し、製品

ポートフォリオを広げてきた。

最近では、階層構造から更に発展した

NAND フラッシュのみを使うオールフラッ

シュストレージが台頭している（図）。特に

米国における高級品市場では15年10～12月

期から一気に需要が立ち上がってきたと見

られ、日立製作所は高級品市場における

オールフラッシュ製品の投入遅れもあって

同市場でシェアを落とした。既に新製品を

投入し巻き返しを図っている。

オールフラッシュストレージには様々な

種類があるが、SSDを使用しながら重複排

除（重複するデータの検出・排除）とデー

タの圧縮を行い、容量単価を抑えている。

階層型ストレージよりも、熱の発生、使用

電力、保守の必要が大幅に少なくなるメ

リットがある。オールフラッシュの選定基

準としては、パフォーマンスの一貫性の保

証、容量、システムコストの妥当性、IOPS

（１秒当たり入出力回数）性能、低レイテ

ンシー（データ処理の要求後に発生する時

間的遅延）等がある。

容量コストが多少高くても、I/O 性能、

管理コストの低減、製品寿命の長さ、消費

電力の削減等の総合的なメリットが大きい

用途分野からオールフラッシュの需要が高

まると考えられる。 （山崎　雅也）

産業界 �

ストレージ業界での再編が続く オールフラッシュが台頭

重複領域�

ストレージの領域�

（出所）NeTApp資料より野村作成�

Ⅰ/O性能�

ストレージ容量

HDD

ハイブリッド�（SSD＋低速HDD）�

ハイブリッド�（SSD＋高速HDD）�

オール�フラッシュ�アレイ

8

第３５２０号　　野　村　週　報　　平成２８年５月３０日　第三種郵便物認可

� 銘柄研究 �

コード2914 〈食料品〉

1999年、2007年の２度にわたる海外たば

こメーカーの大型買収を経て、現在、中国

以外の世界市場において、第３位のたばこ

メーカー。中期的な利益成長を目指した継

続的なブランド投資により、主要国でシェ

アの上昇が続いている。

世界のたばこ市場は健康志向の高まりに

よる喫煙人口の減少で、先進国を中心に数

量では減少傾向にある。しかし、その分を

値上げによりカバーし、金額ベースでは拡

大傾向が続いている。その中で、欧州市場

ではユーロ危機で落ち込んだ失業率が回復

することで、販売数量の落ち込みは軽微と

なっている。海外における事業環境は相対

的に良好と言える。

16.12期の調整後営業利益（日本会計基準

の営業利益と同等）は前期比10％減益の

5,660億円予想だが、為替影響を除いた現

地通貨ベースでは同８％増益と予想する。

欧州市場におけるシェア上昇、ロシアや

英国における値上げの効果により、海外た

ばこ事業が、現地通貨ベースで同11％増益

と牽引役となろう。

株主還元の方針は、今期から配当性向で

はなく、現地通貨ベースの調整後営業利益

の成長に応じて配当するとした。当社は海

外事業の利益構成比が60％と高いが、為替

変動が配当に影響せず、安定高成長を背景

に18.12期までの一株当たり配当金は年率

８％増と予想している。 （藤原　悟史）

中期視点に根差した経営 安定的な配当成長も魅力

日本たばこ産業

10 11 12 13 14 151,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000円�

（注）12.6　1→200 株式分割�　　　株式分割を考慮した修正株価である。�

権利落ち�

16年�

〈株価収益率〉16.12 期連結予想基準 ･･･････19.4倍〈株価純資産倍率〉15.12 期連結実績基準 ････3.2倍〈親会社所有者帰属持分当期利益率〉15.12 期連結実績 ･･･19.5％〈親会社所有者帰属持分比率〉15.12 期連結実績 ････53.8％

〈発行済株式総数〉 ･･･････････････････････20億株〈上場市場〉 ･･････････････････････････････････東〈時　　価〉5.23 現在 ･･･････････････････4,370円〈売買単位〉5.23 現在 ･････････････････････100株

（注）14.12期は、決算期変更に伴い９カ月決算。

13.3 2,120,196 532,213 509,355 343,596 181.1 68

14.3 2,399,841 648,260 636,203 427,987 235.5 96

14.12 2,019,745 499,880 502,526 362,919 199.7 100

15.12 2,252,884 565,229 565,113 485,691 270.5 118

16.12 （予） 2,163,937 570,824 570,940 403,671 225.4 128

17.12 （予） 2,258,742 567,078 567,194 403,829 225.7 138

売 上収 益百万円 百万円

営 業利 益

百万円

税引前利　益

円

1株当たり配 当 金

円

基本的１株当たり当期利益

親会社所有者帰属当期利益

百万円

決算期（IFRS）

9

第三種郵便物認可　　平成２８年５月３０日　　野　村　週　報　　第３５２０号

� 銘柄研究 �

コード4307

23.3期を最終年度とする中期経営計画

“Vision2022”の前半段階の数値目標を見

ると、17.3期営業利益計画は620億円（前期

比６％増益）、19.3期営業利益計画は700億

円（年率６％成長）とされた。景況感が悪

化し金融業の投資抑制の可能性が懸念され

る中で、意欲的な見通しになった。

17.3期は、株式市況の悪化や大型案件の

反動減が逆風だが、保険、銀行、流通・

サービス、コンサルなどの引き合いが強く、

増益を継続すると予想する。不採算案件か

ら解放された人員がでてくるためリソース

に余裕ができ、売上拡大のために大きく人

員を増やす必要がなく、固定費の増加は限

定的であろう。

“Vision2022”の主な論点の一つはグ

ローバル関連事業の拡大である。同事業の

16.3期の売上高は239億円だったが、19.3期

に580億円、23.3期に1,000億円を目指す。

19.3期計画への増収額は約半分がM&A（合

併・買収）効果、残りが国内顧客の海外展

開サポートなど、既存事業での成長を見込

む。M&Aは、今後３年間の投資規模とし

て約500億円が想定されている。

現在の野村予想にはこれらの効果を織り

込んでいないが、強みのコンサルを軸にし

た海外展開は中期的に成長余地があろう。

規模拡大のためのM&Aに固執せず、買収

後の管理体制までを含めて相乗効果が出易

い企業の選定が重要となろう。 （田中　誓）

意欲的な中期経営計画 グローバル関連事業を拡大

〈情報・通信〉野村総合研究所

〈株価収益率〉17.3 期連結予想基準 ････････20.2倍〈株価純資産倍率〉16.3 期連結実績基準 ･････2.3倍〈自己資本当期純利益率〉16.3 期連結実績 ････････10.6％〈自己資本比率〉16.3 期連結実績 ･･････････66.2％

〈発行済株式総数〉 ･････････････････2億4,750万株〈上場市場〉 ･･････････････････････････････････東〈時　　価〉5.23 現在 ･･･････････････････4,120円〈売買単位〉5.23 現在 ･････････････････････100株

10� 11� 12� 13� 14� 15�0�

1,000�

2,000�

3,000�

4,000�

5,000�

6,000円�

（注）15.9　1→1.1 株式分割�　　　株式分割を考慮した修正株価である。�

権利落ち�

16年�

13.3 363,891 43,967 45,858 28,612 132.1 47.3

14.3 385,932 49,816 52,360 31,527 144.3 50.9

15.3 405,984 51,486 52,942 38,880 176.8 63.6

16.3 421,439 58,295 61,001 42,648 188.6 76.4

17.3 （予） 432,000 62,500 65,000 46,000 203.6 80.0

18.3 （予） 446,000 66,500 69,000 48,900 217.7 85.0

売上高

百万円 百万円

営 業利 益

百万円

経 常利 益

円

1株当たり配 当 金

円

1株当たり当期純利益

親会社株主利益

百万円

決算期（日本式連結）

10

第３５２０号　　野　村　週　報　　平成２８年５月３０日　第三種郵便物認可

� 銘柄研究 �

コード8058 〈卸売業〉

16.3期決算は親会社株主利益が1,493億円

の赤字となった。原油や石炭の価格低迷の

影響で、資源分野の業績が悪化したことに

加え、保有する銅の権益などの減損を計上

したことが業績の悪化につながった。もと

もと当社の保有資産の質は高いと考えてお

り、今回の減損処理によって追加的に減損

処理が発生するリスクは大幅に低下したと

考えている。

17.3期については、16.3期の減損の反動

はあるものの、資源価格の低迷で資源分野

の業績は軟調に推移しよう。非資源分野で

も円高、新興国の景気鈍化で自動車事業や

化学品事業が伸び悩むと見ており、業績の

大幅な上ぶれは期待し難いと見ている。

16.3期決算時に新しい３カ年の中期経営

計画を発表した。中期経営計画では資源分

野の投資を抑制し、資源分野の資産規模は

増やさない方針が示された。今後は非資源

分野への成長投資を進めることで利益成長

を狙う方針となった。定量目標としては、

2020年頃に非資源分野の親会社株主利益が

3,500億円、資源分野は3,000億円と意欲的

な計画となったが、達成は資源価格の動向

次第であろう。

また、株主還元策として利益成長に伴っ

て増配をしていく累進配当も発表された。

中期経営計画期間中は、60円／株が下限配

当とされたことに加え、増益となった場合

には増配期待が高まろう。 （成田　康浩）

16.3期に大型の減損を計上 中期経営計画を発表

三菱商事

〈株価収益率〉17.3 期連結予想基準 ････････11.3倍〈株価純資産倍率〉16.3 期連結実績基準 ･････0.6倍〈親会社所有者帰属持分当期純利益率〉16.3 期連結実績 ･･－2.9％〈親会社所有者帰属持分比率〉16.3 期連結実績 ･････30.8％

〈発行済株式総数〉 ････････････････15億9,008万株〈上場市場〉 ･･････････････････････････････東、名〈時　　価〉5.23 現在 ･････････････････1,881.5円〈売買単位〉5.23 現在 ･････････････････････100株

10� 11� 12� 13� 14� 15�1,000�

1,250�

1,500�

1,750�

2,000�

2,250�

2,500�

2,750�

3,000円�

16年�

（注）営業利益＝売上総利益－販売費及び一般管理費

13.3 6,009,887 169,021 442,726 323,457 196.5 55

14.3 7,635,168 233,107 531,954 361,359 219.3 68

15.3 7,669,489 211,143 574,722 400,574 246.4 70

16.3 6,925,582 82,909 －92,823 －149,395 －93.7 50

17.3 （予） 6,700,000 145,000 345,000 265,000 166.2 60

18.3 （予） 6,800,000 160,000 366,000 275,000 172.4 64

収 益

百万円 百万円

営 業利 益

百万円

税引前利　益

円

1株当たり配 当 金

円

基本的1株当たり当期純利益

親会社所有者帰属当期純利益

百万円

決算期（IFRS）

11

第三種郵便物認可　　平成２８年５月３０日　　野　村　週　報　　第３５２０号

� 銘柄研究 �

中国の国有石油企業である中国石油化工

集団傘下の上場会社。石油および天然ガス

の探査・開発から石油製品や天然ガスの販

売まで手掛ける。石油・天然ガス会社の上

場企業の中で、世界最大規模の売上高を誇

る（15年度決算）。

競合企業であるペトロチャイナが石油セ

クターの川上事業（探査・生産）に強みを

持つのに対して、当社は川下事業（精製、

石油化学、販売）に注力している。

当社の15.12期のガソリンおよびエチレ

ン生産量はそれぞれペトロチャイナの1.7

倍、2.2倍である。また、15年末時点の当

社傘下のガソリンスタンド数は約3.1万カ

所でペトロチャイナの1.5倍である。

当社の川下事業は力強い拡大が続いてい

る。その要因として、原油価格下落に伴う

マージンの拡大に加え、技術開発などを通

じ、ガソリンなど、より付加価値の高い製

品の生産量が拡大している点が指摘できる。

当社の生産量におけるガソリン／軽油比

率は、14.12期の0.7倍から16年１～３月期

には0.9倍に上昇している。精製事業での

販売価格はガソリンの方が軽油よりも高く、

同量の石油からより多くのガソリンを生産

できれば利益率の改善につながる。

これから夏のドライブシーズンに入るこ

とを考慮すると、今後も川下事業の力強い

拡大は継続するだろう。

（Gordon Kwan、横山　恭一郎）

石油・ガスで世界最大規模の売上高 製品ミックスの改善で利益拡大

コード386HK 〈中国、石油・天然ガス〉

（注）1. 外国企業の会計制度は日本企業のものと異なり、グループ構造が変化した場合など、過去に遡って実績値が修正されることがある。

　　　2. 当期純利益は一過性の要因を除いた調整後ベース。

〈株価収益率〉16.12 期連結予想基準 ･･･････10.1倍〈株価純資産倍率〉15.12 期連結実績基準 ････0.8倍〈自己資本当期純利益率〉15.12 期連結実績 ････････5.1％〈自己資本比率〉15.12 期実績 ･････････････46.7％

〈発行済株式総数〉 ･･････････････1,210億7,121万株〈主要上場市場〉 ････････香港（H株）、上海（A株）〈時　　価〉5.23 現在 ･･････････････5.10香港ドル〈売買単位〉5.23 現在 ･･･････････････････2,000株

中国石油化工（シノペック）─H

2.00�

3.00�

4.00�

5.00�

6.00�

7.00�

8.00�

9.00�

10� 11� 12� 13� 14� 15�

（香港ドル）�

16年�

14.12 2,825,914 65,504 46,466 0.40 0.50

15.12 2,018,883 56,277 32,438 0.27 0.32

16.12 （予） 1,922,941 71,313 51,251 0.42 0.50

17.12 （予） 2,210,898 122,936 90,081 0.75 0.88

香港ドル

1株当たり当期純利益 *

百万中国元

税 前利 益

当　期純利益 *百万中国元

売上高

百万中国元

決算期（IFRS）

中国元

1株当たり当期純利益 *

　　　3. 当期純利益は親会社の所有者に帰属する当期利益。１株当たり利益は、完全希薄化後ベースで、アナリストが予想する発行済株式数を基準に算出。

　　　4. 発行済株式総数などの基本情報はブルームバーグより取得。発行済株数のうちH株は255億1,343万株、A株は955億5,777万株。

　　　5. 決算上の通貨は中国元だが、香港株式市場では香港ドル建てで取引されている。１株当たり当期純利益の過去実績は期末レートで、１株当たり当期純利益予想、株価純資産倍率は直近時レート（１中国元＝1.1849香港ドル）で換算。

　　　6. 業績予想は2016年５月３日時点。

12

第３５２０号　　野　村　週　報　　平成２８年５月３０日　第三種郵便物認可

� 海外産業・経済動向

自動車業界において、① IoV（自動車の

インターネット）②先進運転支援システム

（ADAS）③自動運転システム ─ 等の自

動車スマート化技術の採用が今後数年間で

大幅に拡大する見通しである。中国の自動

車保険では、運転状況に応じた利用ベース

保険（UBI）で先行する PICC（中国人民財

産保険）、PingAn（平安保険）などの大手

は、当初収益性向上の恩恵を受けよう。し

かし、将来的には自動車保険が完成車メー

カー等が負担する生産物責任保険等の、よ

り保険料の少ない商品へとシフトし、利益

の減少に直面すると見込まれる。

UBI など自動車保険の変革によって、自

動車の技術面では自動車スマート化関連の

電子機器の利用が刺激され、主な車載部品

メーカーが恩恵を受けるとみられる。一方

で、自動運転技術の導入により全く新しい

保険の仕組みが必要になるだろう。事故に

よって生じる責任は運転者ではなく、完成

車メーカー、あるいは自動車スマート化

サービスの提供者が負うことになるためだ。

IoV は、車載式故障診断装置やセンサー

といったハードウェアに通信システムを組

み合わせることによって運転パターンや車

両の状態（速度、経路など）などの情報を

容易に収集できる技術である。リアルタイ

ムの情報を収集することによって保険会社

はリスクをより正確に査定して保険料に反

映させることができるようになる。

ADAS は、自動緊急ブレーキ、車線逸

脱警報、定速走行・車間距離制御装置、前

方衝突警告、自動駐車機能などが含まれる。

ADAS の普及に伴って、自動車保険は当

初、安全性向上に伴う損害率の低下により

収益性が改善しようが、いずれ自動車保険

事業自体が縮小することになろう。

自動運転とは、自動車自体が運転するこ

とである。この分野ではGoogle（グーグル）

などが先行しているが、中国でもBaidu

（百度）や Leshi（楽視）が参入を図って

いる。技術上の制約（センサー、自動車と

機器をつなぐシステムなど）や費用の高さ

（周囲の物体をリアルタイムで高精度に検

知するレーザーレーダー LIDAR 等）によ

り、自動運転車が商用化されるのは2020年

以降とみられる。自動運転車が量産段階に

入れば、自動車保険も生産物責任保険等に

代わり、自動車保険事業が縮小に向かおう。

（Leping Huang、Shenbo Tang）

自動車スマート化の進捗と中国保険業への影響

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第三種郵便物認可　　平成２８年５月３０日　　野　村　週　報　　第３５２０号

新産業の潮流 �

業種別のデザイン制作に特化したクラウ

ドソーシングへのニーズが高まっている。

クラウドソーシングとは、インターネッ

トを利用して不特定多数の人に業務を発注

したり、受注者の募集を行うことを指す。

背景には、昨今のスマホゲームやカード

ゲーム市場で、人気を維持するために、新

キャラクターの開発が定期的に必要とされ

ていることがある。

学生やイラストレーター、主婦などが主

たるクラウドソーサー（業務の受注者）と

して活躍している。彼らの貢献により、一

つのゲームタイトルの“寿命”は一時に比

べて長くなっている。

しかし、全てのクラウドソーシング企業

が潤っているわけではない。勝ち組企業の

特徴をみると、クラウドソーサーの業務効

率を向上させる施策を導入できていること

が条件となっている。

第１に、業務効率を高める手段の一つと

しては、イラスト制作の工程をいくつかに

分けることが挙げられる。各クラウドソー

サーの得意分野に応じて業務を切り分け、

分業体制を構築することで、作品の品質向

上や納期の短縮に繋がる。工程の切り分け

やクラウドソーサーの受容力を管理できる

人材は多くないため、こうした人材を如何

に数多く囲い込めるかが同業他社に対する

差異化となる。

第２に、クラウドソーサーとゲーム会社

などの顧客企業、業務を受託するクラウド

ソーシング企業との間でのデータを効率的

に共有できる体制である。イラストデータ

のやり取りを通常のメールに依存するので

はなく、データ管理のための専用システム

を構築することが、制作期限の順守や作品

の品質向上に繋がる。

クラウドソーシング企業の成長に向け、

顧客から制作業務を受託するに留まらず、

クラウドソーシング企業が権利を有する自

社制作作品の販売が期待される。

自社で権利を保有する作品は、従来のよ

うに制作の都度売上が計上されるフロー型

の収益ではなく、作品の販売本数に応じて

ストック型の収益が見込まれる。

受託案件に携わる人材と、自社制作案件

に携わる人材の切り分けを上手に管理し、

クラウドソーシング企業の収益源の多様化

と業績の安定化に寄与する動きとして注目

している。 （西川　拓）

デザイン特化クラウドソーシング

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第３５２０号　　野　村　週　報　　平成２８年５月３０日　第三種郵便物認可

現地通貨建て新興国債券とは、発展途上

の新興国の政府等が現地通貨建てで発行す

る債券である。1990年代前半においてはド

ル建てが主流だったが、現在では現地通貨

建て新興国債券市場の市場規模はドル建て

の市場規模を上回っている。現地通貨建て

新興国債券は、ドル建て新興国債券と比較

して利率が高いことがメリットである。ま

た、新興国の長期的な成長に伴う通貨価値

の上昇を享受したい場合は、現地通貨建て

新興国債券の方が魅力的であろう。

現地通貨建て新興国債券のリターンは、

大きくインカム・ゲイン、キャピタル・ゲ

インと新興国通貨の変動に要因分解される。

現地通貨建て新興国債券の代表的な指数で

ある JPモルガンGBI-EMグローバルをみ

ると、インカムリターンは年率平均６％と

高水準であるうえ安定している。

現地通貨建て新興国債券のキャピタルリ

ターンは金利の変化によって影響を受ける。

一般的に中央銀行が利上げを行った場合、

長期金利は上昇（債券価格は下落）し、キャ

ピタルリターンはマイナスとなるが、通貨

が上昇することが多い。そのため、金利変

動時には、キャピタルリターンと通貨リ

ターンがある程度相殺されることで、分散

効果が働くことが期待される。もっとも、

過去数年間の新興国通貨は、ボラティリ

ティ（変動）が高く、大きなマイナスリター

ンとなった。

現地通貨建て新興国債券は、デフォルト

（債務不履行）リスクを伴うことや、資本

規制を急遽導入し流動性が突然失われる等

のリスクが存在する点は留意する必要があ

る。しかし昨今の国内金利が低位な環境の

なか、安定した高いインカムリターンを持

つ現地通貨建て新興国債券は、長期的に魅

力的な投資対象と言えよう。 （大塚　研吾）

� 資産運用

現地通貨建て新興国債券

現地通貨建て新興国債券の累計リターンの要因分解�

（出所）JPモルガンのデータを用いて野村作成�

（%）� （円ベース）

－20

0�

20�

40�

60�

80�

インカム�

キャピタル�

全体�

新興国通貨�

06/03 07/03 08/03 09/03 10/03 11/03 12/03 13/03 14/03 16/03（年/月）

15/03－40

15

第三種郵便物認可　　平成２８年５月３０日　　野　村　週　報　　第３５２０号

今年２月以降、原油価格の上昇が続いて

いる。WTI（米国軽質）原油先物価格（期

近物）はリーマンショック後の安値を一時

割り込み、２月11日に１バレル＝26.21ド

ルの安値を付けたが、その後は反発に転じ

足元では48ドル台まで値を戻している。

チャート面でも、原油価格の底入れを示

唆するシグナルが相次いでいる。４月12日

には14年７月以来１年９カ月ぶりに200日

移動平均線（以下、200日線と表記）を上に

抜けてきた（図）。昨年６月、10月の反発局

面では、200日線に上値を抑えられて反落

し、その後再び下落基調となっただけに、

今回の200日線超えは14年６月以降の下降

トレンドが終了した可能性が高いことを示

唆していよう。

これに続き、４月28日には25日線が200

日線を上抜くゴールデン・クロスが示現し

た他、足元では下向きだった200日線が横

ばいから上向きに転じつつあり、主要移動

平均線が揃って上向き状態となった。

今後は、今年２月以降の価格上昇に対す

る反動をこなしつつ、昨年６月高値61.43

ドルや、14年６月高値から16年２月安値ま

での下落幅に対する1/3戻し（53.23ドル）

や同50％戻し（66.74ドル）などを目指す動

きとなろう。なお、以上はテクニカルな

チャート分析である。 （山内　正一郎）

チャート面から原油価格の先行きを考える

投資の参考 �

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

110

WTI原油先物価格（NYMEX、期近物）：日次チャート

（注）1. WTI＝ウエスト・テキサス・インターミディエイト（米国産の原油の代表的な銘柄で、原油先物市場の指標とされる）�　　　2. チャートは日足終値ベースで、直近値は16年５月20日時点。 �（出所）各種資料より野村作成

（ドル／バレル）�

（年/月）�14/4 14/6 14/8 14/10 14/12 15/2 15/4 15/6 15/8 15/10 15/12 16/2 16/4

（※）高安は終値ベース�

25日移動平均�75日移動平均�200日移動平均�

14/6/20�107.26

15/3/17�43.46

6/10�61.436/10�61.43

8/24�38.24

10/9�49.63

16/2/11�26.21

5/17�48.31

200日線上抜け�

戻しのメド �14年 6月高値～16年 2月安値までの下落幅に対して�・1/3戻し ：53.23 ドル/バレル�・50％戻し ：66.74

各種テクニカル指標（5/20時点）�終値 ：47.75 ドル/バレル�25日線 ：44.91�75日線 ：38.74�200日線 ：40.10

16

第３５２０号　　野　村　週　報　　平成２８年５月３０日　第三種郵便物認可

天眼鏡ランチ難民を救え！　新ビジネスが始動

野　

村　

週　

報

昭和二十二年六月十七日

第

三

種

郵

便

物

認

可

第三五二〇号（月曜日発行）

平成二十八年五月三十日

　 東京都中央区日本橋一丁目九番一号

8011　 野

村

證

券

株

式

会

社

103-　　　　　　 鳥　　

海　　

清　　

志

一

部

七

三

円

（

送

料

・

税

込

）

一年間三、 一五○円（送料・税込）

発行所 〒

発行人　

定　

価　

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野村證券からのお知らせ当社で取り扱う商品等へのご投資には、各商品等に所定の手数料等（国内株式取引の場合は約定代金に対して最大1.404％（税込み）（20万円以下の場合は、2,808円（税込み））の売買手数料、投資信託の場合は銘柄ごとに設定された購入時手数料（換金時手数料）および運用管理費用（信託報酬）等の諸経費、等）をご負担いただく場合があります。また、各商品等には価格の変動等による損失が生じるおそれがあります。商品ごとに手数料等およびリスクは異なりますので、当該商品等の契約締結前交付書面、上場有価証券等書面、目論見書、等をよくお読みください。

◆会社のランチタイムは、通常12～13時。

都市部のオフィス街ではこの時間帯に一

斉に大勢の人たちが近隣の飲食店に駆け

込む光景が見られる。しかし、高層ビル

に勤務する人などはエレベーターで下に

降りるまで時間がかかり、出遅れて店の

行列に並び、時計とにらめっこをしなが

らの食事になることも少なくない。最近

は、こういった人たちを“ランチ難民”

と呼ぶそうだ。

◆食品メーカーのフジッコが提案するの

は、同社の洋風チルド総菜「ベスタデリ」

を使った新しいランチのスタイル。この

ベスタデリをオフィスにストックしても

らい、ランチを買いに行く時間と労力を

省き、昼休みを有効に使う「ストック型

ランチプロジェクト」を立ち上げた。「ベ

スタデリ」の最大の特徴は、保存料など

を一切使用せずに、冷蔵で最長47日間の

長期保存ができること。電子レンジで加

熱することで最終調理を行うため、作り

たての味が楽しめる。ラザニアやグラタ

ンなど５種類は、すべて400kcal 以下に

抑えている。工場で低温・短時間で調理

し密封する「スチームバルブ製法」を採

用し、野菜の食感が残り、ソースの風味

も良くなるという。

◆ワンコイン弁当から有名店の弁当まで、

日替わりでオフィスに配達するサービス

を展開するのは、スターフェスティバル

（株） 。同社のデリバリー型社員食堂「シャ

ショクル」は、導入費・固定費は無料で

プランは２つ。社員20名程度の企業に10

食分からでも配達可能な「定期配送プラ

ン」と、社員400名程度の企業向けに販売

スタッフが社内で弁当を販売する「対面

販売プラン」がある。毎日配達に加えて、

週１回でも対応。約4,000種類の弁当の

中から契約企業に合わせた献立が配達さ

れるため、飽きがこない。

◆オフィスワーカーにとってランチタイ

ムは午後の仕事を充実させる“栄養源”。

新サービスを有効利用したいものである。

「天眼鏡」は、現在話題の新商品や新技術を 解説したものです。ご投資の参考となる情 報提供を目的としたものではありません。