(002541) 报告日期 ! 专注钢结构加工，产能持续扩张有望带动业绩 … · 2020....

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深度报告

鸿路钢构(002541) 报告日期：2020 年 11 月 5 日

专注钢结构加工，产能持续扩张有望带动业绩高增

──鸿路钢构深度报告

[table_zw] 公司研究类模板行业公司研究｜0

行业｜

：匡培钦执业证书编号：S1230520070003 ：021-80108518 ：[email protected]

报告导读本报告简要梳理钢结构各细分板块成长空间，着重从股权结构、经营模

式、产能布局和组织架构等四个维度论述鸿路钢构短期、长期成长逻辑。

投资要点

❑ 新型工业化提速背景下，钢结构行业市场空间大

2020 年 8 月底，住建部等 9 部委时隔 25 年下发《关于加快新型建筑工业化发

展的若干意见》，提出大力发展钢结构建筑。根据我们测算，2025/2030 年当年,

房建钢结构需求量分别接近 2300/5500 万吨，市场空间分别接近 1400/3000 亿

元。2020-2030 年房屋钢结构需求总量约为 2.5 亿吨，钢结构加工市场空间合计

近 1.54 万亿元；桥梁钢结构短期市场需求量约 1000 万吨/年，市场空间约 900

亿元/年；立体停车库市场空间有望达到 500 亿元/年；设备钢结构市场需求有望

随我国能源、建筑央企参与海外“一带一路”沿线国家基建投资热度提升保持

高增。

❑ 钢结构加工行业龙头，产销两旺带动归母净利 CAGR+33.4%

鸿路钢构主业为钢结构及相关制品加工制造、销售，近几年业绩随钢结构行业

景气度上行保持高增。产能、产销端：2016-2019 年，公司产能从 91 万吨扩张

至 240 万吨，CAGR+38.2%；产量从 70 万吨提升至 187 万吨，CAGR+38.5%，

产销率始终保持在 98.0%以上；收入端：2015-2019 年，公司营收从 31.93 亿元

迅速增长至 107.55 亿元，CAGR +35.5%。利润端：2015-2019 年，公司归母净

利从 1.77 亿元增厚至 5.59 亿元，CAGR 高达+33.4%。

❑ 短期看：产能利用率爬坡期毛利率承压，政府补助锦上添花

随着 2018、2019 年新工厂陆续投产，公司钢结构产能利用率从 2017 年 93.3%

降至 2019 年 77.7%，钢结构业务毛利率从 13.6%收窄至 11.8%（含装配式建筑

业务），带动公司整体毛利率从 15.9%收窄至 2019 年 14.2%。由于地方政府将

绿色建筑产业作为当地支柱产业予以重点支持，2013 年以来，公司累计收到现

金奖励或补助合计 9.76 亿元。根据 2020 年三季报，公司尚有 4.45 亿元以政府

补助为主的递延收益有待确认，预计后续将随各基地工厂投产陆续确认，有助

于增厚公司利润。

❑ 长期看：转债获批产能料持续扩张，“三步走”战略下看好长期业绩

2020 年 8 月，公司发行可转债获批，未来所募集资金中或将有 10.8 亿元用于扩

充钢结构产能，有望增加钢结构产能 57.5 万吨。2020 年 10 月，公司以公告形

式披露 2021 年钢结构产能将达到 450 万吨，产能扩张持续进行中。在梳理十大

基地工厂建设进展基础上，结合公开信息，我们预测公司 2020-2022 年钢结构

产量有望分别达到 244 万吨、334 万吨和 394 万吨。在 “严管控、做市场、扩

产能”三步走战略引领下，长期看，公司业绩有望持续提升。

❑ 盈利预测及估值

在充分考虑公司主业成本未来可能出现的变动、钢结构围护销量后期修复的前

提下，我们预计公司 2020-2022 年实现归母净利润分别为 7.42 亿元、9.52 亿元

评级增持

上次评级首次评级

当前价格￥37.53

单季度业绩元/股

3Q/2020 0.60

2Q/2020 0.28

1Q/2020 0.08

4Q/2019 0.42

公司简介

公司是目前中国大型钢结构企业集团

之一。主营业务为钢结构及相关制品加

工制造、销售，在安徽、湖北、重庆和

河南四省市布局 10 大生产基地，2019

年实现钢结构产量 187 万吨。公司具备

房屋建筑施工总承包一级资质、钢结构

专项安装一级、钢结构制造特级资质，

具备商务部对外承包工程经营资格。

报告撰写人：匡培钦

联系人：耿鹏智

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[table_page] 鸿路钢构(002541)深度报告


和 12.05 亿元。估值方面，一方面从 PEG 估值角度看：公司 2019-2022 年归母

净利润 CAGR 为 29.2%，按 PEG=1 考虑，对应 2021 年 PE 在 29.2 倍左右；另

一方面，选取装配式产业可比公司计算 2020/2021 年 PE 均值分别 25.0 倍、19.4

倍。公司作为行业龙头，我们认为可以享受 20%以上估值溢价，对应 2020 年、

2021 年 PE 分别 30.0 倍、23.3 倍。当前公司 2020/2021 年 PE 仅 26.5 倍、20.6

倍，估值偏低。分别考虑到 PEG 估值和行业可比公司估值两类情况，首次覆

盖，我们给予“增持”评级。

❑ 风险提示

钢结构装配式建筑渗透率提升速度不及预期；钢材价格上涨；房地产投资增速

不及预期。

财务摘要

[table_predict] （百万元） 2019 2020E 2021E 2022E

主营收入 10755 14262 19561 23677

(+/-) 36.58% 32.61% 37.15% 21.05%

净利润 559 742 952 1205

(+/-) 34.39% 32.67% 28.41% 26.47%

每股收益（元） 1.07 1.42 1.82 2.30

P/E 35.69 26.90 20.95 16.56



正文目录

1. 政策持续加码，钢结构细分板块市场空间大 ............................................................................ 6

1.1. 政新型建筑工业化加速，钢结构保持高景气度 ........................................................................................................ 6

1.2. 需求端：钢结构产量稳速快增，各细分板块市场空间大 ........................................................................................ 7

2. 深耕钢结构加工领域，“三板斧”驱动业绩高增 ...................................................................... 16

2.1. “创业基因”+股权结构集中：团队、战略稳定，钢结构收获高成长 ..................................................................... 16

2.2. “专业化”经营模式：聚焦钢结构加工，营运指标行业领先 .............................................................................. 18

2.3. “扁平化”组织架构：期间费用率稳步下降，归母净利率保持平稳 .................................................................. 23

3. 产能及利用率双提升，既定战略下看好长期业绩 ................................................................... 25

3.1. 短期看：产能利用率爬坡期毛利率承压，政府补助锦上添花 .............................................................................. 25

3.5. 长期看：转债获批产能料持续扩张，“三步走”战略下看好长期业绩 .............................................................. 27

4. 盈利预测及估值 ..................................................................................................................... 29

4.1. 产能持续扩张，毛利率短期趋稳 .............................................................................................................................. 29

4.2. 盈利预测 ..................................................................................................................................................................... 30

4.3. 投资建议 ..................................................................................................................................................................... 31

5. 风险提示 ................................................................................................................................ 32

图表目录

图 1：2012-2018 年，钢结构产量 CAGR+11.8% ..................................................................................................................... 7

图 2：2018 年，钢结构产量细分占比（以重量计） ............................................................................................................... 7

图 3： 2010-2019 年，当年房屋、住宅新开工面积及住宅占比 ............................................................................................ 8

图 4：2013-2019 年，公路、铁路、市政道路桥梁投资及增速 .............................................................................................. 9

图 5：我国公路钢桥占比远低于美国、日本 .......................................................................................................................... 10

图 6：铁路高架段，架桥机架设标准跨 PC 箱梁 ................................................................................................................... 10

图 7：交通运输部公路钢桥示范项目-台州路泽太快速路高架桥 ......................................................................................... 11

图 8：中国交建发布公路行业首批装配化钢结构桥梁通用图 .............................................................................................. 11

图 9：20Q2，我国城市路网高峰行程延时指数 TOP10 分布 ................................................................................................ 12

图 10：20Q2，我国城市路网高峰行程拥堵延时指数 TOP10 ............................................................................................... 12

图 11：北京自行车专用路—钢结构高架桥全长 2.7 公里 ...................................................................................................... 12

图 12：昆明南二环高架更新—钢梁替换原有 PC 空心板梁 .................................................................................................. 12

图 13：我国汽车保有量增长空间巨大（2018 年） ............................................................................................................... 12

图 14：当前城镇化率 60%，汽车保有量有望保持中低速稳增 ............................................................................................ 12

图 15：国内机械立体停车库销售额及增速 ............................................................................................................................ 13

图 16：国内机械立体停车库年增量及销售单价变动 ............................................................................................................ 13

图 17：2009-2017 年，火电、炼化&化工、锅炉设备和水泥制造建安投资情况 ............................................................... 14



图 18：火电装机容量趋稳 ........................................................................................................................................................ 14

图 19：2019 年，我国年人均用电量约为韩国、美国一半 ................................................................................................... 14

图 20：2009-2018 年，我国对外建筑业和水电燃气投资济增速变动情况 .......................................................................... 15

图 21：公司发展历程概要 ........................................................................................................................................................ 16

图 22：公司股权结构和高管团队 ............................................................................................................................................ 16

图 23：公司业务板块及产品（服务） .................................................................................................................................... 17

图 24：2013-20H1，鸿路钢构营收规模及增速 ...................................................................................................................... 17

图 25：2015-2019，鸿路钢构各细分业务营收增速 ............................................................................................................... 17

图 26：2013-20H1，鸿路钢构归母净利润规模及增速 .......................................................................................................... 17

图 27：2019 年，鸿路钢构各业务板块营收占比情况 ........................................................................................................... 17

图 28：2019 年，鸿路钢构各业务板块毛利贡献情况 ........................................................................................................... 17

图 29：鸿路钢构订单合同分类：加工制作订单、工程订单 ................................................................................................ 18

图 30：公司加工制造两类模式：来料加工、包干加工 ........................................................................................................ 19

图 31：2016-2019 年，营收迅速增加背景下，公司应收账款规模保持平稳 ...................................................................... 19

图 32：2012-20H1，公司新签合同金额构成 .......................................................................................................................... 20

图 33：2010-20H1，公司钢结构+装配式建筑业务营收占比 ................................................................................................ 20

图 34：2016-2019 年，公司存货周转率加快 .......................................................................................................................... 21

图 35：2016-2019 年，公司应收周转率显著加快 .................................................................................................................. 21

图 36：2016-2019 年，公司应付周转率显著加快 .................................................................................................................. 21

图 37：2016-2019 年，公司净营业周期降低，效率提升 ...................................................................................................... 21

图 38：2017-2019 年，公司经营性现金流入金额显著增加 .................................................................................................. 22

图 39：2017-2019 年，营运能力提升带动经营性现金流改善 .............................................................................................. 22

图 40：公司组织结构从“集团—事业部—工厂”三级管控体系调整为“扁平化”架构 .......................................................... 23

图 41：2015-2019 年，公司期间费用率稳步降低 .................................................................................................................. 24

图 42：2017-2019，计入非经常性损益的政府补助显著增加 ............................................................................................... 24

图 43：2017-2019 年，公司归母净利率、扣非净利率保持稳增 .......................................................................................... 24

图 44：鸿路钢构在安徽、湖北、重庆和河南等中、西部省份布局十大生产基地 ............................................................. 25

图 45：2015-2019 年，鸿路钢构产销率始终保持 98%以上 .................................................................................................. 25

图 46：2016-2019 年，鸿路钢构产能利用率先提升再下降 .................................................................................................. 25

图 47：2015-2019 年，吨折旧摊销逐年降低 .......................................................................................................................... 26

图 48：新投产+制作订单占比提升，钢结构业务毛利率下降 .............................................................................................. 26

图 49：2016-2019 年，公司总毛利率下降 .............................................................................................................................. 26

图 50：2015-2019 年，公司各细分业务毛利率变动情况 ...................................................................................................... 26

图 51：历年政府现金奖励（补助）一览 ................................................................................................................................ 27

图 52：各基地所在地政府现金奖励（补助）一览 ................................................................................................................ 27

图 53：“三步走”发展战略：做市场、扩产能、强管控 ......................................................................................................... 28

图 54 ：2015-2018 年，鸿路钢构市占率稳增 ........................................................................................................................ 28

表 1：2020 年 7 月以来，住建系统涉钢结构建筑相关文件 ................................................................................................... 6

表 2：钢结构行业主要产品、特点 ............................................................................................................................................ 7

表 3：预计 2020-2030 年，年均新增房屋建面 23.0 亿平方米 ................................................................................................ 8

表 4：预计 2025 / 2030 年，当年房屋钢结构市场需求分别约 2300 / 5500 万吨，加工业务市场空间分别接近 1400 /

3300 亿元 ....................................................................................................................................................................................... 9

表 5：2018 年，全国钢结构桥梁用钢量接近 1000 万吨，YoY+11.4% ............................................................................... 10



表 6：2017 年 5 月，交通运输部公布首批公路钢结构桥梁典型示范工程 .......................................................................... 11

表 7：中央关于城市停车位建设相关政策及表述 .................................................................................................................. 13

表 8：公司部分订单合同预付款、进度款和保证金支付方式 .............................................................................................. 20

表 9：公司 2020.8 获批可转债募集拟项目 ............................................................................................................................. 27

表 10：鸿路钢构 2020-2022 年产、销量预测 ......................................................................................................................... 29

表 11：2015-20H1，鸿路钢构钢结构业务关键指标一览 ...................................................................................................... 29

表 12：公司钢结构业务—生产成本构成 ................................................................................................................................ 30

表 13：公司—总收入预测表（单位：百万元） .................................................................................................................... 30

表 14：公司—简明利润表（单位：百万元） ........................................................................................................................ 30

表 15：鸿路钢构 2020-2022 PEG 测算（2020.11.4） ............................................................................................................ 31

表 16：装配式建筑产业链细分赛道重点公司估值表（2020.11.4） ..................................................................................... 31



1. 政策持续加码，钢结构细分板块市场空间大

1.1. 政新型建筑工业化加速，钢结构保持高景气度

政策端驱动钢结构建筑发展。2020 年 7 月以来，住建部及各省市住房主管部门就推

动装配式建筑和建筑工业化连续发文，其中关于钢结构建筑的相关表述力度明显增强。住

建部于 7 月 7 日下发的《关于大力发展钢结构建筑的意见（征求意见稿）》，提出：“抗震

设防烈度 7 度及以上地区的学校、医院、办公楼、酒店等公共建筑，以及大型展览馆、科

技馆、体育馆、商场、立体停车库和机场、铁路、公路、港口等的客运场站等大跨度建筑

优先采用钢结构。”7 月 24 日，住建部等 9 部委联合发布《绿色建筑行动方案》，提出：

新建公共建筑原则上采用钢结构。8 月 12 日，北京市住建委发布 2020 年工作要点，提

出：新立项政府投资的新建建筑应采用装配式建筑，并且在 1 万平方米以上新建公共建

筑应采用钢结构建筑。中央加码、地方细化，本轮推动钢结构建筑政策力度和广度均有所

加强，我们认为继北京市之后，其他省份有望跟进。

表 1：2020 年 7 月以来，住建系统涉钢结构建筑相关文件

时间部门/会议文件钢结构建筑相关政策要点

2020.7 .7 住建部

《关于大力发展钢结构

建筑的意见》

（征求意见稿）

以超大、特大和大城市为重点，大力推广钢结构公共建筑，积极稳妥

推进钢结构住宅和农房建设。

抗震设防烈度 7 度及以上地区的学校、医院、办公楼、酒店等公共建

筑，以及大型展览馆、科技馆、体育馆、商场、立体停车库和机场、

铁路、公路、港口等的客运场站等大跨度建筑优先采用钢结构。

钢结构住宅试点省应加大钢结构在高层住宅、农房建设、危旧房改造

等领域的推广应用。

2020.7.24 住建部《绿色建筑创建行动方

案》大力发展钢结构等装配式建筑，新建公共建筑原则上采用钢结构。

2020.8.12 北京市住

建委

《北京市发展装配式建

筑 2020 年工作要点》

新立项政府投资的新建建筑应采用装配式建筑。

鼓励学校、医院、体育馆、商场、写字楼等新建公共建筑优先采用钢

结构建筑，其中政府投资的单体地上建筑面积 1 万平方米（含）以上

的新建公共建筑应采用钢结构建筑。

2020.8.28 住建部等

9 部委

《关于加快新型建筑工

业化发展的若干意见》

大力发展钢结构建筑。鼓励医院、学校等公共建筑优先采用钢结构，

积极推进钢结构住宅和农房建设。完善钢结构建筑防火、防腐等性能

与技术措施，加大热轧 H 型钢、耐候钢和耐火钢应用，推动钢结构建

筑关键技术和相关产业全面发展。

推动构件和部件标准化。推进型钢和混凝土构件以及预制混凝土墙

板、叠合楼板、楼梯等通用部件的工厂化生产。

资料来源：住建部，北京市住建委，浙商证券研究所

新型建筑工业化有望提速。2020 年 8 月 28 日，住建部等 9 部委下发《关于加快新型

建筑工业化发展的若干意见》（下称“《意见》”），继 1995 年原建设部发布《建筑工

业化发展纲要》以来，时隔 25 年再次就建筑工业化发布纲领性文件。《意见》提出大力

发展钢结构建筑。鼓励医院、学校等公共建筑优先采用钢结构，积极推进钢结构住宅和农

房建设；推动型钢通部件的工厂化生产。根据住建部 9 月 7 日发布的相关解读，《意见》

将用于指导当前和今后一个时期新型建筑工业化发展，带动建筑业全面转型升级。短期

看，公共建筑和民用住宅建筑钢结构景气度有望继续加强。



1.2. 需求端：钢结构产量稳速快增，各细分板块市场空间大

受政策端驱动，我国钢结构产量呈稳速快增态势。2018 年，我国钢结构产量 6847 万

吨，增速 11.4%，2012-2018 年，钢结构产量年复合增速 11.8%，保持快速增长。

从细分市场看，钢结构主要应用于建筑、桥梁、塔桅和非标建筑或构筑物，其中房建

钢结构占据主导。2018 年，我国钢结构产品中，建筑钢结构占比 67.0%，桥梁钢结构占

比 14.0%，塔桅占比 6.0%，非标钢结构占比 13.0%。

图 1：2012-2018 年，钢结构产量 CAGR+11.8% 图 2：2018 年，钢结构产量细分占比（以重量计）

资料来源：中国建筑金属结构协会，浙商证券研究所资料来源：中国钢结构协会，浙商证券研究所

从毛利率、市场竞争程度和技术门槛看：钢结构及其制品可以分为低端产品：建筑轻

钢结构、围护产品；中高端产品：建筑重钢、设备钢结构、空间钢结构、桥梁钢结构和立

体车库钢结构。

表 2：钢结构行业主要产品、特点

市场定位品类应用范围毛利率生产模式竞争程度

低端产品

建筑

轻钢结构

以彩钢板+薄壁型钢形成屋面和墙面，以“H”型钢梁柱

为受力结构主体，现场栓接、焊接形成门式钢架，配

以扣件、门窗建筑体系。主要用于轻型工业厂房、仓

库、展览厅、超市和活动房屋等。

8%~10%

1、标准化生产

产品生产精度

要求低、难度

小；

2、生产工艺较

简单。

1、生产厂家

数量众多，

竞争激烈；

2、市场竞争

特点：以价

格优势获取

订单。

围护产品

钢结构建筑的外围墙体和屋面材料，包括彩钢板、

FRP 采光板、PVC 塑钢、彩钢夹芯板、C 型钢檩条、

门窗等。

12%~15%

中高端

产品

建筑

重钢结构

10 层（含）或 24 米（含）以上采用全钢、钢框架混

凝土的建筑结构。高层钢结构建筑一般采用钢-混凝土

混合结构，往往是城市地标。

15%左右

1、非标生产；

2、生产商有较

高的产品设计

能力、详图深化

设计能力。

1、生产厂家

数量较少竞

争，一般存在

工艺、技术门

槛；

2、以专业技

术、资金实

力、规模、产

品质与品牌

获取订单。

设备钢结构

应用于工业领域中的特种建筑或构筑物：设备机架及

支架（如水泥窑尾、电力与通信塔架）、锅炉钢架（电

力锅炉及其他锅炉塔架）、特种设备塔架（石油管道、

海洋平台、港口设备、化工设备）等。

20%左右

空间钢结构

能够形成较大的连续空间的结构体系，主要包括网架、

网壳、桁架、索－膜结构及其组合、杂交结构。广泛

运用于体育场馆、会议厅、展馆、活动中心、航站楼、

机库、厂房。

20%左右

桥梁钢结构应用于公路、铁路、市政道路等桥梁领域的钢结构。 18%~20%

立体车库

钢结构机械式立体停车库钢结构。 25%~30%

标准化生产

存在技术壁垒

资料来源：鸿路钢构招股书，五洋停车公告，东南网架公告，浙商证券研究所

35004100

46005000

55856145

684720.7%

17.1%

12.2%

8.7%

11.7%10.0%

11.4%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

0

2000

4000

6000

8000

钢结构产量（万吨）钢结构产量增速（%）

建筑钢结构, 67.0%

桥梁, 14.0%

塔桅, 6.0%非标, 13.0%

建筑钢结构桥梁塔桅非标



（1）房屋建筑钢结构：民用建筑弹性足、工业建筑渗透率高

目前钢结构成本高于 PC 结构和现浇混凝土结构，相较工业企业对工程投资的敏感

性，公用建筑和民用住宅建筑采用钢结构弹性更足。我们根据国务院、国家卫健委对 2030

年户籍人口城镇化率指标规划和全国人口预测值，按保守、中性、乐观三类情况，假设至

2030 年全国城镇人均住房面积 45、47.5 和 50 平米，新开工住宅面积占房屋开工总面积

70%，推算得到 2020-2030 年期间，年均新增房屋面积中枢为 23.0 亿平方米。

表 3：预计 2020-2030 年，年均新增房屋建面 23.0 亿平方米

指标 2018 2019 2030E

保守中性乐观

人口（亿人） 13.95 14 14.5

户籍人口城镇化率（%） 43.4% 44.4% 60.0%

城镇人均住房面积（平方米） 39 - 45 47.5 50

城镇住宅总面积（亿平方米） 236.0 - 391.5 413.3 435.0

2020-2030 新增房屋面积（亿平方米） 222.2 253.3 284.4

2020-2030 年均新增房屋面积中枢（亿平方米） 20.2 23.0 25.9

资料来源：国务院，住建部，国家统计局，国家卫健委，浙商证券研究所

图 3： 2010-2019 年，当年房屋、住宅新开工面积及住宅占比

资料来源：Wind，浙商证券研究所

根据住建部公开披露数据，2019 年，全国新开工装配式建筑中，PS 占比 30.4%，PC

占比 65.4%。根据中央相关文件精神，至 2025 年，装配式建筑渗透率达到 30%。在上述

数据基础上。假设：

（1）2030 年，装配式建筑渗透率按保守、中性和乐观三类情形，分别可达到 45%、

50%和 55%；（2）2025 年、2030 年，PS 占当年新开工装配式建筑比例分别达到 35%、

50%。

房建钢结构市场需求量测算：2025 /2030 年当年，房建钢结构需求量分别接近 2300

万吨、5500 万吨。若以 2025 年指标作为中枢，2020-2030 年房建钢结构需求总量约为 2.5

亿吨。

房屋钢结构市场空间测算：根据市场调研，钢结构产品销售均价约 6000 元/吨。按钢

结构加工口径测算：2025 /2030 年当年，房屋建筑钢结构市场空间分别接近 1400 亿元、

3000 亿元。若以 2025 年指标作为中枢，2020-2030 年房建钢结构加工市场空间合计近 1.54

万亿元。

65%

70%

75%

80%

0

5

10

15

20

25

房屋新开工面积（亿平米）住宅新开工面积（亿平米）

住宅占比(%)-右轴



表 4：预计 2025 / 2030 年，当年房屋钢结构市场需求分别约 2300 / 5500 万吨，加工业务市场空间分别接近 1400 / 3300 亿元

指标 2025E 2030E

保守中性乐观保守中性乐观

装配式建筑渗透率（%） 30% 45.0% 50.0% 55.0%

其中：PS（装配式钢结构）占比（%） 30% 35.0% 40% 45.0% 50.0% 55.0%

PS（装配式钢结构）房屋新增面积（亿平方米） 1.8 2.4 3.1 4.1 5.8 7.8

当年房屋钢结构需求量合计（万吨） 1727 2297 2947 3886 5469 7429

当年房屋钢结构加工市场空间（亿元） 1036 1378 1768 2332 3281 4457

资料来源：国务院，住建部，国家统计局，国家卫健委，浙商证券研究所

备注：（1）装配式钢结构平米用量指标参考住建部发布定额文件取值，按 95kg/m2计。

（2）根据 2015 年底中共中央、国务院印发《关于进一步加强城市规划建设管理工作的若干建议》和 2016 年 9 月国务院办公厅下

发的《关于大力发展装配式建筑的指导意见》：力争用 10 年左右时间，使装配式建筑占新建建筑面积的比例达 30%。

（2）桥梁钢结构：公路钢桥率先发力，市政钢桥占比有望提升

从增量看，近几年公路、铁路和市政道路桥梁固定资产投资基本保持平稳，预计未来

一段时期，我国年新增桥梁里程将保持稳增。2017-2019 年，公路固定资产投资稳定在 2.1

万亿左右，增速有所回调。2013-2019 年，铁路固定资产投资连续 6 年稳定在 8000 亿元

水平；2013-2019 年，市政道路桥固定资产投资稳步减少，CAGR-3.7%。

图 4：2013-2019 年，公路、铁路、市政道路桥梁投资及增速

资料来源：交通运输部，住建部，国铁集团，浙商证券研究所

供给侧改革叠加路桥施工工业化需求，近年来我国桥梁钢结构产量稳增。2015 年，

国内钢材价格指数由 2011 年高点降至底部，降幅近 60%。在此背景下，2016 年 2 月，国

务院和工信部主导钢铁行业开展供给侧改革。为利用好钢价低位“窗口期”，节约推广钢

桥成本，提升行业工业化水平和技术实力，交通运输部于同年 7 月发布《关于推进公路

钢结构桥梁建设的指导意见》，提出：新建大跨、特大跨径桥梁以钢结构为主，新改建其

他桥梁钢结构比例明显提高，特大跨径桥梁、地震烈度 7 度及以上地区的高墩大跨径桥

梁、弯坡斜等特殊形状桥梁，优先选用钢结构桥梁。受政策有力带动，我国桥梁钢结构产

量从 2017 年 894.9 万吨稳增至 2018 年 997 万吨，YoY+11.4%。短期看，桥梁钢结构年

均需求量有望保持 1000 万吨，按 9000 元/吨出厂单价计，市场空间约 900 亿元/年。

1.37 1.55

1.65 1.78

2.12 2.13 2.19

0.670.81 0.82 0.80 0.80 0.80 0.80

0.84 0.76 0.74 0.76 0.70 0.69

-10%

0%

10%

20%

30%

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

公路建设固定资产投资（万亿元）铁路建设固定资产投资（万亿元）

市政道路桥梁固定资产投资（万亿元）公路投资-增速（%）-右轴

铁路投资-增速（%）-右轴市政道路桥梁投资-增速（%）-右轴



表 5：2018 年，全国钢结构桥梁用钢量接近 1000 万吨，YoY+11.4%

序号公司名称 2018 年 2017 年 YoY

（%）产量（万吨）占比（%）产量（万吨）占比（%）

1 中铁宝桥 32.0 3.2% 23.0 2.6% 39.1%

2 中铁山桥 28.2 2.8% 30.0 3.4% -6.0%

3 中铁九桥 23.6 2.4% 19.1 2.1% 23.5%

4 武船重工 20.1 2.0% 15.8 1.8% 27.4%

5 武桥重工 9.4 0.9% 6.4 0.7% 45.3%

6 辉创重工 8.2 0.8% 7.2 0.8% 15.2%

7 海波重科 6.8 0.7% 5.0 0.6% 33.9%

8 江苏新中泰桥梁钢构 5.1 0.5% 8.3 0.9% -39.2%

合计 133.3 13.4% 114.8 12.8% 16.1%

全国桥梁钢结构产量（万吨） 997.0 - 894.9 - 11.4%

资料来源：中国钢结构协会，公司公告，浙商证券研究所

当下，渗透率指标方面：因经济发展水平、桥梁用钢产量和行业习惯等多因素约束，

在较长一段时期内，我国钢结构桥梁主要用于特大跨径桥梁（单跨跨径超 150 米），以公

路桥梁为例，我国公路钢桥渗透率不足 1%（2015 年），远低于美国 42%（2016 年），日

本 55%（2019 年）。

未来，因桥体结构刚度和行走荷载差异，铁路桥、公路桥和市政桥中的钢桥渗透率提

升预期存在一定差异。

➢ 铁路桥梁方面：铁路钢桥渗透率预计将保持稳定。在铁路桥梁部分，近年大量

修建的客运专线虽以高架桥型式为主，出于控制结构振动和变形以保障高速行进列车安

全等因素考量，铁路行业一般以标准跨径预应力混凝土箱梁、T 梁进行布跨设计，且便于

工厂化预制、架桥机自动架设和后期运维养护；而钢桁梁桥、钢箱梁桥、钢拱桥等大跨度

钢结构铁路桥梁一般架设于重要宽阔水体和深沟峡谷段。基于这一特点，我们预计未来年

新增铁路钢桥体量将保持平稳。

图 5：我国公路钢桥占比远低于美国、日本图 6：铁路高架段，架桥机架设标准跨 PC 箱梁

资料来源：交通运输部，美国联邦公路局，日本国土交通省，浙

商证券研究所

资料来源：中国中铁官网，浙商证券研究所

1%

42%55%

0%

20%

40%

60%

公路钢结构桥梁占比（%）

注：中国、美国数据为桥面面积占比

日本数据为桥梁长度占比



➢ 公路桥梁方面：项目示范叠加装配式钢桥标准图发布，公路钢桥渗透率有望不

断提升。2017 年 7 月，交通运输部发布《第一批公路钢结构桥梁典型示范工程》，在全国

范围内试点应用各结构体系公路钢桥。2020 年 1 月，经交通运输部评审，中交公规院发

布我国公路行业首批面向工厂化制造、装配化施工《装配化工字组合梁及箱形组合梁系

列通用图》，有望在全国范围内推广使用标准图开展装配式钢桥设计、施工。

图 7：交通运输部公路钢桥示范项目-台州路泽太快速路高架桥图 8：中国交建发布公路行业首批装配化钢结构桥梁通用图

资料来源：交通运输部，浙商证券研究所资料来源：中国交通新闻网，浙商证券研究所

表 6：2017 年 5 月，交通运输部公布首批公路钢结构桥梁典型示范工程

省份项目名称桥梁示范结构工程投资

（亿元）

里程

（公里）开工时间

浙江鄞州至玉环公路椒江洪家至温岭城东段中小跨径钢板组合梁桥 59.7 21.2 2016.11.11

内蒙古包茂高速公路包头至东胜段改扩建工程波形钢腹板桥 36.0 46.5 2017 年

安徽合肥至阜阳高速公路霍邱段中小跨径钢板组合梁桥

92.7 尚未开工

山东高青至广饶高速公路钢箱组合梁和波形钢腹板梁桥 45.9 54.4 2015.12.25

湖北鄂州至咸宁高速公路中小跨径钢板组合梁桥 78.8 63.3 2016.3.29

云南武定至徜甸至寻甸高速公路高地震烈度区钢板组合梁桥 227.3 105.2 2016.9.30

甘肃景泰至中川公路机场连接线波形钢腹板组合梁桥梁 80.0 124.0 2018.1.1

辽宁沈阳至康平高速公路鸭绿江至新城子段耐候钢钢混组合梁

24.6

陕西榆兰高速延长至黄龙段中小跨径钢板组合桥 175.4 152.4 2018.1.27

合计 703.1 684.4

资料来源：交通运输部，浙商证券研究所

➢ 市政桥梁方面：打造现代都市圈叠加城镇化率提升背景下，我国大城市交通拥堵问

题比较严重，市政高架桥占比提升有望带动市政钢桥发展。根据高德地图大数据统计，

20Q2，重庆等 10 座城市高峰延时指数突破 1.8，交通拥堵问题突出。除大力发展公共交

通外，规划建设城市快速路系统和自行车专用道系统，已成为国内大城市应对城市拥堵问

题重要解决手段。因全工厂化加工制作、运输轻便和施工噪音小、周期快等多重优点，我

们认为城市钢结构高架桥时代已经到来。

http://www.zgjtb.com/



图 9：20Q2，我国城市路网高峰行程延时指数 TOP10 分布图 10：20Q2，我国城市路网高峰行程拥堵延时指数 TOP10

资料来源：高德地图，浙商证券研究所资料来源：高德地图，浙商证券研究所

图 11：北京自行车专用路—钢结构高架桥全长 2.7 公里图 12：昆明南二环高架更新—钢梁替换原有 PC 空心板梁

资料来源：新华社，浙商证券研究所资料来源：中建科工官网，浙商证券研究所

（3）机械立体停车库（非标大类）：需求提升叠加缺口，市场成长空间巨大

人均保有量上升叠加城镇化持续推进，机动车保有量有望保持稳增。从人均指标看，

2018 年，我国千人汽车保有量 173 辆，与同期日本 591 辆、马来西亚 433 辆还有较大差

距。从城镇化率角度看，2019 年，我国城镇化率 60.6%，距离日本、韩国同期值 91.6%、

81.5%分别低 31.0pct、20.9pct，假设未来城镇化率按 1%递增，每年将增加 1400 万左右城

镇人口。2019 年，我国私家车保有量 2.26 亿辆，增速稳步放缓至 10.0%，考虑到人均指

标和城镇化率提升，我国私家车增长空间巨大。

图 13：我国汽车保有量增长空间巨大（2018 年）图 14：当前城镇化率 60%，汽车保有量有望保持中低速稳增

资料来源：中国汽车工业协会，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所

1.7 1.8 1.9 2 2.1

济南市

长沙市

广州市

上海市

北京市

南京市

大连市

深圳市

西安市

重庆市

路网高峰行程延时指数

注：1、延时指数=实际通行时间/自由流

（畅通）通行时间；

2、延时指数值越大出行延时越长。

173

373

433

591

589

579

581

747

837

0 200 400 600 800 1000

中国

俄罗斯

马来西亚

日本

德国

英国

法国

澳大利亚

美国

千人汽车拥有量（辆/千人）

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

20

01

20

03

20

05

20

07

20

09

20

11

20

13

20

15

20

17

20

19

私人汽车拥有量:总计（亿辆）城镇化率（%）私人汽车拥有量:增速（%）



我国城市停车泊位缺口巨大，以机械式停车设备为基础的智能车库建设是当前城市

“补短板”重点领域，短期市场空间有望达 500 亿元/年。据国家发改委披露，2015 年，

我国大城市小汽车与停车位的平均比例约为 1:0.8，中小城市约为 1:0.5，而发达国家这一

指标约为 1:1.3，停车位缺口过 5000 万个，到 2018 年，停车位缺口超 8000 万个。在 2019

年 8 月中央政治局会议要求实施城市停车场“补短板”、今年《政府工作报告》提出大力

气解决停车难的大背景下，我们偏保守假设：受政策驱动，机械停车设备年均可消化 2%

的现有停车位缺口量，即 160 万个/年，叠加市场稳定需求约 90 万个/年，短期内立体机

械停车位市场规模有望达到 500 亿元/年。

图 15：国内机械立体停车库销售额及增速图 16：国内机械立体停车库年增量及销售单价变动

资料来源：中国重型机械工业协会，浙商证券研究所资料来源：中国重型机械工业协会，浙商证券研究所

表 7：中央关于城市停车位建设相关政策及表述

时间部门/会议文件政策

2015.8 国家发改委《关于加强城市停车设施建设的指导见》鼓励建设机械式立体停车库等集约化的停车设施

2016.3 国家发改委

《加快城市停车场建设近期工作要点与任务分

工》支持停车装备制造业发展

2018.9 国务院《关于完善促进消费体制机制进一步激发居民

消费潜力的若干意见》加强城市停车场和新能源汽车充电设施建设

2019.8 中央政治局会议 — 稳定制造业投资，实施城市停车场等补短板工程

2020.5 全国“两会” 《政府工作报告》促进汽车消费，大力解决停车难问题

资料来源：中国政府网，国家发改委，浙商证券研究所

110.9

133.3147.9

161.8 163.520.2%

11.0%9.4%

1.1%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

0

40

80

120

160

200

20

15

20

16

20

17

20

18

20

19

国内机械立体停车库销售总额（亿元）

国内机械立体停车库销售总额增速（%）-右轴

61.9

73.0

81.186.6

89.31.79

1.83 1.82

1.87

1.83

1.74

1.76

1.78

1.80

1.82

1.84

1.86

1.88

60

70

80

90

20

15

20

16

20

17

20

18

20

19

国内新增机械停车泊位数（万个）机械立体停车位销售单价（万元/个）-右轴



（4）设备钢结构：国内需求趋稳，海外市场需求有望高增

设备钢结构主要应用于火电站厂房及锅炉、石化装置、新型干法水泥窑尾等，未来市

场需求变动主要取决于上述重工业行业建筑安装工程投资增速。

➢ 国内市场方面：需求趋稳

设备钢结构建安投资回顾：2009-2017 年期间，炼油和化工设备制造、锅炉设备制造

等建安工程投资 2011-2012 年高增长，2013-2017 年投资体量趋于稳定；火力发电建安工

程投资在 2011-2016 年保持较快增长，2017 年大幅回落，带动 2017、2018 年新增火电容

量分别下降 5.3%、10.0%；由于国家环保政策趋紧，2012 年之后水泥制造建安工程投资

逐年下降。从总量及占比看，火电建安投资占比较大，2017 年之前，4 个建安板块对应设

备钢结构投资逐年稳增，2017 年因火电投资收紧带动 4 个板块建安投资下滑 20.3%。

图 17：2009-2017 年，火电、炼化&化工、锅炉设备和水泥制造建安投资情况


未来：人均用电量成长趋势有望带动火电建安投资维稳，国内设备钢结构市场需求

或将保持平稳。2017-2019 年，火电新增装机容量分别为 4578、4119 和 4092 万千瓦，新

增容量逐渐趋稳。2019 年，我国年人均用电量分别为韩国和美国 51.3%、43.5%，在电力

能源构成未发生大变动前提下，我们预计“十四五”期间，年新增火电建设投资将保持稳

定，设备钢结构市场需求将趋于平稳。

图 18：火电装机容量趋稳图 19：2019 年，我国年人均用电量约为韩国、美国一半

资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源： Wind，浙商证券研究所

2018 2028

1729

2013

2297 2512

2762 2774

2209

15.6%0.5%

-14.8%

16.5% 14.1% 9.3% 10.0%0.4%

-20.3%

-40%

0%

40%

80%

120%

160%

0

500

1000

1500

2000

2500

3000

建安工程：水泥制造投资（亿元）建安工程：锅炉及附属设备投资（亿元）建安工程：炼油、化工投资（亿元）建安工程：火电投资（亿元）建安工程：火电投资-增速（%）-右轴建安工程：炼油、化工投资-增速（%）-右轴建安工程：锅炉及附属设备投资-增速（%）-右轴建安工程：水泥制造投资-增速（%）-右轴四项合计-增速（%）-右轴

6555 6586 5831 6241 5236 3650

4791 6400 4836 4578 4119 4092

0.5%

-11.5%

7.0%

-16.1%

-30.3%

31.3%33.6%

-24.4%

-5.3%-10.0%

-0.7%

-50%

-30%

-10%

10%

30%

50%

0

2000

4000

6000

8000

10000

12000

14000

新增水电容量:（万千瓦）新增火电容量:（万千瓦）新增核电容量:（万千瓦）新增风电容量:（万千瓦）新增光伏容量:（万千瓦）新增火电容量增速（%）

5161

7463 10066

11858

2000

6000

10000

14000

中国-年人均用电量（千万时）日本-年人均用电量（千万时）韩国-年人均用电量（千万时）美国-年人均用电量（千万时）



➢ 海外市场方面：有望保持高增

各大能源类、建筑类央企在“一带一路”沿线国家和非洲国家广泛开展投资或总承包

业务，国内钢结构企业主要承接其加工制作订单。2009-2018 年，我国对外建筑业和水电

燃气两大类投资 CAGR 分别为+32.0%、35.0%。2018 年，建筑业对外投资增速 10.4%，

较 2016、2017 年分别回落 35.3pct、5.9pct；水电燃气等基础设施投资增速 34.8%，保持高

速增长。随着“一带一路”沿线国家经济与我国经贸往来进一步加深，建筑业、水电燃气

等基础设施领域对外投资或将继续保持高增速，受此影响，海外钢结构需求有望高增。

图 20：2009-2018 年，我国对外建筑业和水电燃气投资济增速变动情况


22.1%

51.2%

109.4%

25.9% 24.5%34.3%

4.1%

45.7%

9.5%

34.8%27.3%

80.9%

30.4%

59.7%51.3%

16.1% 20.1% 19.5% 16.3%10.4%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

0

100

200

300

400

500

对外直接投资存量:水电燃气-金额（亿美元）对外直接投资存量:建筑业-金额（亿美元）

对外直接投资存量:水电燃气-增速（%）-右轴对外直接投资存量:建筑业-增速（亿美元）

建筑业对外投资CAGR+32.0%

水电燃气对外投资CAGR+35.0%



2. 深耕钢结构加工领域，“三板斧”驱动业绩高增

2.1. “创业基因”+股权结构集中：团队、战略稳定，钢结构收获高成长

专注钢结构制造近 20 年，拥有多项行业、专业资质，创造安徽省钢结构领域多项第

一。鸿路钢构成立于 2002 年，主营业务为钢结构及相关围护产品生产、销售，于 2007 年

改为股份制企业，2011 年在 A 股上市。公司主营业务为钢结构及相关围护产品生产、销

售，近几年逐步固化为以钢结构制造、销售为主，以建材生产、销售和装配式钢结构建筑

工程总承包为辅的总体业务格局。公司于 2006 年、2012 年、2014 年先后获批钢结构工

程专业承包一级资质、对外承包工程资质和房屋建筑工程施工总承包一级资质。2005 年

建设安徽省第一栋全钢结构高层建筑，2015 年承接安徽省第一个钢结构装配式住宅小区。

图 21：公司发展历程概要

资料来源：鸿路钢构招股书，公司公告，浙商证券研究所

股权结构集中，高管团队和发展战略保持稳定。从成立股份公司至今，商晓波、邓烨

芳夫妇一直为公司实控人，公司股权结构保持稳定。鸿路钢构董事长商晓波先生 1974 年

出生于浙江嵊州，早年从事建材经营、销售，后在安徽合肥从事餐饮经营，凭借敏锐的商

业嗅觉，于 2001 年投身钢结构行业，亲历了中国钢结构行业从发展到成熟的 20 年。公

司高管团队保持稳定，总经理、财务总监、董秘、副总经理分别于 2011 年、2002 年、2013

年、2006 年入职。根据 2020 年中报，总经理王军民、副总经理姚宏伟两位高管开始持有

公司股份。各生产基地工厂负责人多为公司一线岗位选拔，熟悉公司基本业务。“创业基

因”叠加高管团队稳定，公司发展长期保持稳健。

图 22：公司股权结构和高管团队

商晓波

48.69%37.46% 10.95%

鸿路钢构(002541.SZ)

安徽鸿路钢结构（集团）股份有限公司

0.84%

邓烨芳商晓飞商晓红邓滨锋其他投资者

1.03%1.03%

实控人

总经理：王军民财务总监：万胜平董秘：汪国胜副总经理：姚洪伟

高管团队

资料来源：公司公告，浙商证券研究所

2018创新并完善“装配式高层钢结构住宅成套技术”、“高端智能车库存取技术”、“装配式低层住宅集成技术”。

20029月公司在安徽合肥注册成立，合肥双基地于2003年4月正式投产。

2005双凤二期工厂正式投产（重钢生产基地）。投资建设安徽第一栋28层全钢结构建筑，由公司自行设计、制作、施工。

2006公司获批“钢结构工程专业承包壹级资质。湖北鸿路团风基地开工建设。

2011深交所正式上市，股票代码002541。

2012获批中国钢结构制造特级资格资质、获批中华人民共和国对外承包工程资质。

2013公司获批国家认定企业技术中心。获批安徽省住宅产业化基地。

2014成为首批钢结构房屋建筑工程施工总承包壹级资质试点单位。开始将高层装配式住宅技术应用于职工住宅小区。

2015国内首批“国家装配式建筑产业基地”建设装配式住宅工厂。承接了安徽省第一个钢结构装配式住宅小区.

2016获批全国第一家“钢结构制造企业检测能力等级 ”（综合特级）资质。

2017重庆基地、金寨基地、涡阳基地陆续投产，具备年产240万吨产能力。



公司主业为钢结构及相关制品加工制造、销售，钢结构行业景气度上行叠加装配式

建筑政策驱动，近几年业绩保持高速增长。营收方面：2015-2019 年，鸿路钢构营收从 31.93

亿元迅速增长至 107.55 亿元，CAGR 高达+35.5%。从各细分业务看：钢结构业务营收

CAGR+31.1%，钢结构围护业务营收 CAGR+12.9%，除智能车库业务因 2019 年营收大幅

下降导致 CAGR-14.1%外，钢结构业务其余子板块营收均获得高成长，其中：建筑重钢结

构、建筑轻钢结构、设备钢结构、桥梁钢结构、智能车库营收CAGR分别为+37.5%、+24.4%、

+25.8%、+45.3%、+52.8%。利润方面，2015-2019 年，鸿路钢构归母净利从 1.77 亿元增

厚至 5.59 亿元，CAGR 高达+33.4%。

图 23：公司业务板块及产品（服务）图 24：2013-20H1，鸿路钢构营收规模及增速

资料来源：鸿路钢构官网，浙商证券研究所资料来源：公司公告，Wind，浙商证券研究所

图 25：2015-2019，鸿路钢构各细分业务营收增速图 26：2013-20H1，鸿路钢构归母净利润规模及增速

资料来源：公司公告，Wind，浙商证券研究所资料来源：公司公告，Wind，浙商证券研究所

从营收角度看，钢结构和装配式建筑业务为公司基本盘。2019 年，营收方面，主业

钢结构加工制作业务占比 75.0%，装配式建筑（含加工业务）、钢结构围护业务分别占比

17.0%、2.9%，钢材贸易等其他业务营收占比 5.1%；毛利方面，钢结构加工占比 60.7%，

装配式建筑、钢结构围护分别占比 15.6%、3.2%。

图 27：2019 年，鸿路钢构各业务板块营收占比情况图 28：2019 年，鸿路钢构各业务板块毛利贡献情况


设备钢结构

空间钢结构桥梁钢结构

建筑轻钢结构 PVC塑钢 C型钢檩条

门窗彩涂钢卷

围护结构加工、销售钢结构加工制作

其他业务（钢材贸易、废钢）

建筑重钢结构

装配式建筑（加工和工程）

31.8%

-14.3%

-24.4%

13.4%

39.0%

56.5%

36.6%

4.8%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

0

2000

4000

6000

8000

10000

12000

营业总收入（百万元） yoy（%）-右轴

-21%

7%

48%

37%36%

-50%

-25%

0%

25%

50%

75%

100%

125%

钢结构业务建筑重钢结构建筑轻钢结构设备钢结构结构空间钢结构桥梁钢结构智能车库钢结构围护

2.6%

-16.6%

28.1%

-17.5%

43.7%

98.6%

34.4%

11.5%

-40%

0%

40%

80%

120%

0

200

400

600

归母净利润（百万元） yoy（%））-右轴

装配式建筑

17.0%

钢结构围护

2.9%

其他（钢材贸易、废钢销售）

5.1%

建筑重钢结构

26.8%

建筑轻钢结构

21.9%

设备钢结构

12.9%

空间钢结构

7.8%

桥梁钢结构

5.1%

智能车库

0.5%

钢结构

74.9%

装配式建筑

15.6%

钢结构围护

3.2%

其他（钢材贸易、废钢销售）

20.5%

建筑重钢结构

22.4%

建筑轻钢结构

15.4%

设备钢结构

11.6%

空间钢结构

6.6%桥梁钢结构

4.1%

智能车库

0.6%

钢结构

60.7%



2.2. “专业化”经营模式：聚焦钢结构加工，营运指标行业领先

从经营模式上看，鸿路钢构聚焦加工制造环节，选择“专业化”经营模式。企业经营

活动主要围绕获取钢结构订单合同开展，订单型式主要分为两类：

1）加工制作订单。公司在此类订单中只承担钢结构工厂加工、制作任务，无需负责工地

安装服务。加工订单合同甲方有两类：一类是施工企业，如总包方或钢结构专业分包方；

另一类是业主单位，部分订单由业主与公司直接签订，支付货款时无总包商、分包商等中

间环节，一般回款较快。另有部分订单是公司与总包方组成联合体，以联合体名义与业主

订立总承包合同，业主支付工程款给联合体主办人（通常为总包方），公司与总包方另立

协议进行货款支付。

2）工程订单。与业主直接订立合同，公司既负责钢结构工厂内加工、制作，也负责运输

和工地现场安装、指导。这类订单合同按计价方式不同分为：总价合同或工程量清单计价

合同。前者适用于工程较小或工程量已较为明确工程，后者适用于工程量可能变动的大

型工程或设计尚未达到施工图深度的工程。

图 29：鸿路钢构订单合同分类：加工制作订单、工程订单

资料来源：鸿路钢构招股书，公司公告，浙商证券研究所

按材料来源不同，加工订单制造模式分为两类：一类是来料加工，收费方式采用“工

程量×固定制作单价”，计合理损耗的方式；另一类是公司自行外采钢材，采用“工程量

×固定含税综合单价”包干收费。前一种情况下，企业无采购成本风险，以赚取加工费为

主要盈利模式。后一种情况下，公司需承担钢材涨价风险，还需为部分无预付款加工订

单垫付首批次钢结构材料采购费。

大宗采购

加工订单模式1与总包方

或钢结构专业分包方订立加工合同

施工总包企业（央企、中型总包）

业主

加工订单联合体

钢结构专业分包企业

业主

施工总包企业（负责安装）

业主业主下游：钢结构安装施工工程总承包企业众多

钢结构专业分包工程款与总包结算

中游：加工制作环节小企业居多

鸿路“一枝独秀”

上游:供应商—钢铁厂钢铁企业

施工总包企业（央企、中小型总包）

加工订单模式2联合体与业主订立合同公司制造、总包方安装

合同签署

甲方

乙方

甲方

乙方

产品交付

加工订单加工订单

工程订单

工程订单模式与业主订立制造和安装

工程合同

1、总价合同2、工程量清单计价合同

业主自行采购

加工订单

零星采购



图 30：公司加工制造两类模式：来料加工、包干加工


从产业链环节看，鸿路钢构定位钢结构加工制造商，处于市场集中度低、竞争激烈的

的中游环节。鸿路钢构作为行业龙头，在交付速度和高难度钢结构件制作方面行业领先，

订单结算方式和结算款支付进度能力显著强于中小型钢结构企业。2018 年，我国钢结构

行业产量集中度指数 CR4 指仅 4.96，“大行业、小企业、竞争充分”是行业现阶段特点。

对于鸿路钢构日常生产运营而言：

1）一方面，根据排产计划，公司常年备一定批量的钢板存货应对未来生产，此时需要预

付上游钢铁企业工程材料款；

2）另一方面，各类订单均存在 3%-5%的保证金尾款，一般合同会约定在工程竣工交付

使用 1-2 年度过质保期后支付；大部分钢结构加工制作业务均有预付款；大部分设计

施工总承包 EPC 工程订单无预付款。

因此，存货、应收账款、应付账款管控能力强弱，直接关系到鸿路钢构现金流情况和企业

正常运行。基于加工制作订单较 EPC 工程订单在结算方式上更有利于企业及时收回账款，

缩短账期，公司从 2018 年起逐步减少 EPC 等工程订单承接量，结算方式更加灵活、高效

的加工订单占比快速提升。2016-2019 年，公司营收迅速增加，应收账款规模保持平稳。

表明公司在货款结算方面表现出色。

图 31：2016-2019 年，营收迅速增加背景下，公司应收账款规模保持平稳

资料来源：公司公告，Wind，浙商证券研究所

规模采购规模加工来料加工代加工

无钢材采购成本风险只赚取加工费（视工程难度和工

期紧急程度调整加工费率）

公司承担钢材涨价风险加工费+钢材价格波动

定价：采用工程量×固定含税综合单价包干。本质：钢材价格×（1+合理毛利率）本质：加工费

制造模式1：来料加工制造模式2：外采钢材、加工制作

定价：工程量*（固定制作单价+运输包干价）

9.3 14.117.7 18.0 16.3 16.5 16.4 16.8

37.449.3

42.331.9 36.2

50.3

78.7

107.5

0

20

40

60

80

100

120

应收账款(亿元) 营业收入（亿元）



表 8：公司部分订单合同预付款、进度款和保证金支付方式

工程

形式

项目名称/

公告时间

合同金额

（亿元）

工期

（天）结算方式付款方式

EPC

项目

柴油机厂棚

户区安置房

2018.12.19

4.57 880

工程量清单计

价，主材价格

可调。

（1）预付款：无。

（2）进度款：每月工程进度付至 70%，工程竣工验收合格

付至 90%；审计完成后付至合同总价款的 97%；

（3）保证金：3%，质保期一年。

绿洲凤栖苑

保障房工程

二标段项目

3.25 750 总价合同

+变更估价

（1）预付款：无；

（2）进度款：按月完成工程量 75%支付；工程竣工验收合

格付至合同价的 85%；审计完成后付至审计价款的 97%；

（3）保证金：3%，质保期二年。

茶花滁州厂

房建设项目

2018.5.18

1.09 240 综合单价

包干形式

（1）预付款：20%；（2）进度款：工程形象进度支付；

（3）质保金：5%，质保期一年。

北城创业创

新中心设

计、制作

2018.3.14

1.73 360 固定总价合同

（1）预付款：无；

（2）进度款：按月完成工程量 70%支付；竣工验收合格付

至合同价的 80%；审计完成后付至审计价款的 97%；

（3）质保金：3%作为质保金，质保期三年。

4000万吨/

年炼油化工

一体化项目

装置钢结构

制作合同

2018.1.3

6.72 365

采用工程量*固

定含税综合单

价(钢材价格随

市场价调整)包

干形式

(1)预付款： 30%预付款。（2）进度款：按月进度节点

付款，供货完成验收合格后付至合同总额的 95%。（3）

质保金： 5%，质保期按每个装置钢结构验收合格之日起满

12 个月或每个装置发货完成 18 个月。


2015 年起，鸿路钢构逐步加大钢结构加工订单承接体量，新签钢结构加工合同额占

比和钢结构业务（含装配式建筑业务）营收占比双升。从合同金额占比看，公司当年新签

钢结构加工制作订单合同金额占比从 2017 年 67.8%迅速提升至 2019 年 92.4%，2020 年

上半年，公司新签钢结构加工制作订单合同金额占比高达 99.0%，工程订单业务占比逐年

下降。从各项业务营收规模看，2016-2019 年钢结构业务和装配式钢结构建筑业务营收合

计分别为 29.13、43.22、72.53 和 98.90 亿元，CAGR+50.3%，实现连续 3 年扩张，营收占

比从 2016 年 80.4%的低位迅速提升至 2019 年 92.0%，20H1 进一步提升至 94.0%。

图 32：2012-20H1，公司新签合同金额构成图 33：2010-20H1，公司钢结构+装配式建筑业务营收占比


26.0 48.1

30.8 16.2 9.1

29.0 30.4 11.4

0.7

28.0

28.8

22.6

25.9 36.0

61.1

87.6 138.1

75.5

51.9% 37.5%42.3%

61.5%

79.9%

67.8%

74.2%92.4%

99.0%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

0.0

30.0

60.0

90.0

120.0

150.0

20

12

20

13

20

14

20

15

20

16

20

17

20

18

20

19

20

H1

加工制作订单（亿元）工程订单（亿元）加工订单占比（%）

86.1%

88.4%

82.2%81.3% 81.2%

85.4%

80.4%

85.9%

92.1% 92.0%

94.0%

80%

84%

88%

92%

96%

0

20

40

60

80

100

120

钢结构围护（亿元）其他业务（亿元）装配式建筑（亿元）钢结构业务营收（亿元）钢结构业务+装配式钢建筑营收占比（%）



随着加工订单占比提升和对下游客户话语权增强，公司营运能力提升显著：

1）存货和应收账款方面：2017 年起，鸿路钢构凭借有竞争力的定价策略和快速交货能

力，承接了大量加工制作订单，此类订单通常工期要求紧、加工数量大，带动公司存

货周转率从 2017 年 1.5 提升至 2019 年 2.2，存货管理处于行业领先水平。随着钢结

构行业景气度提升，公司获取的中小型体量的加工订单一般均有预付款，按月结算的

付款机制叠加严控赊销、加大客户端回款力度，公司应收账款周转率从 2015 年底部

1.9 迅速提升至 2019 年 6.5，在 5 家头部上市钢结构企业中排名第一。

图 34：2016-2019 年，公司存货周转率加快图 35：2016-2019 年，公司应收周转率显著加快


2）应付账款方面：我们观察到在对下游议价能力提升的同时，公司应付周转率从 2015

年 4.0 迅速提升至 2019 年 8.3，而其他 4 家钢结构企业应付周转率保持相对平稳，基

本在 2.5~3.5 区间内。这一指标变动表明鸿路钢构对上游钢材供应商采购款结算速度

显著加快，我们认为主要有两个原因：一是随上游钢铁行业景气度提升，采购偏刚性，

赊销政策收紧；二是公司主动采取现款现货形式，降低供应商垫资带来的财务成本，

并利用大宗采购获得出厂价优惠，获得原材料低成本竞争优势，使得产品定价在市场

上获得竞争优势。

图 36：2016-2019 年，公司应付周转率显著加快图 37：2016-2019 年，公司净营业周期降低，效率提升


3）从净营运周期看，公司总体营运效率得到有效提升。2015 年，公司净运营周期为 460

天，此后随着存货和应付周转率大幅提升，存货和应收周转天数相应降低，2019 年降

至 175 天，与以工程订单业务为主导的精工钢构和东南网架基本持平。

2.1 2.0

1.3

1.0 1.1

1.5

2.02.2

0

1

2

3

鸿路钢构精工钢构东南网架

杭萧钢构富煌钢构存货周转率（次）

5.4

4.3

2.8

1.9 2.2

3.24.9

6.5

0

2

4

6

8


杭萧钢构富煌钢构应收周转率（次）

6.25.3

4.0 4.0

5.26.3

7.38.3

0

2

4

6

8

10


杭萧钢构富煌钢构应付周转率（次）

180 193

306

460418

304

207175

0

100

200

300

400

500

鸿路钢构精工钢构东南网架杭萧钢构富煌钢构净营运周期（日）



图 38：2017-2019 年，公司经营性现金流入金额显著增加图 39：2017-2019 年，营运能力提升带动经营性现金流改善


营运能力提升带动公司经营性现金流显著改善。2012-2015 年，公司现金流量净额曾

有 3 年为负，2015 年起，工程订单合同额占比逐步下降，具备首付款到位快、过程款固

定周期结算的加工订单占比稳步提升，表现在收入确认方面， 2016 年起，公司经营性现

金流量金额开始回正，2018 年，经营性现金流量净额提升至 15.8 亿元；由于加大原材料

采购力度以应对大额加工订单带来的钢材耗用需求，公司 2019 年材料采购支出较 2018

年增加 28.6 亿元，当年经营性现金流量净额下降至 8.7 亿元。

42.1 51.3

46.1 41.8

36.6

61.6

99.7

126.3

62.0

42.2 52.9 45.7 42.1 34.9 59.7

83.9

117.6

60.4

30

50

70

90

110

130

经营性现金流入（亿元）经营性现金流出（亿元）

-0.2 -1.6

0.4 -0.3 1.7 1.9

15.8

8.7

1.6

-3

1

5

9

13

17

经营活动现金流净额（亿元）



2.3. “扁平化”组织架构：期间费用率稳步下降，归母净利率保持平稳

鸿路钢构的公司组织结构由“三级架构”调整为“扁平化”架构。

2014 年以前，公司采取“总部-事业部-工厂”三级管控模式：按照“集中决策、分散

经营”的原则进行公司生产经营管理：

公司总部定位为服务型平台，只保留战略决策、采购、资金调配、实施监控和高层人

事权等重大全力；

各大事业部获得一定授权，负责组织下属工厂生产经营活动，承担组织营销、研发、

生产经营活动，与执行集团战略目标的在生产销售、服务等环节自成系统，自负盈亏；

各事业部下的工厂也具有一定的管理权限，承担生产任务和执行精英计划的职能，

承做单一产品业务。

图 40：公司组织结构从“集团—事业部—工厂”三级管控体系调整为“扁平化”架构

资料来源：公司公告，公司招股书，深交所，浙商证券研究所

2014 年以后，公司按照“扁平化”原则完成组织架构调整，按照“集中决策、垂直

管理”的原则进行公司生产经营管理：

总部设置生产管理中心，统筹商务技术、决算、采购、物资、详图、生产调度、财务、

资金、研发等管理部门；

各工厂仅负责钢构制造，各工厂业务板块取决于公司订单和产能调配需求，同一个

工厂拥有多类生产线，生产不同用途的钢结构产品；

在常设组织架构外，以生产协调平台（由商务、营销、生产调度、工厂厂长）统筹

各工厂生产，组成，以确保快速组织生产，更好地服务客户，打造企业品牌。

公司职能部门

事业部事业部事业部

工厂工厂工厂工厂工厂工厂生产

执行经营计划

组织外临时机构—生产协调平台：商务、营销、生产调度、工厂厂长，确保快速组织生产、交货

管理、支持服务功能定位

生产主体

运营主体

平台

2014年之前：“三级管控”：事业部之间相互独立，“集中决策”+“分散经营”

2014年之后：“扁平化”:取消事业部，“集中管控”+“垂直管理”

营销、研发生产经营执行战略

资源平台、资金平台、综合服务平台

获得充分授权较大自主经营权

一定管理权限

考核考核考核

考核考核考核考核考核考核

执行委员会

工厂工厂工厂工厂工厂工厂

采购管理

财务管理

结算中心

人力资源

物资管理

商务技术

生产调整

技术研发

品牌策划

投资发展

生产管理中心

生产成本中心



从费用端看，凭借“扁平化”组织架构，公司总部对各生产基地内工厂实行重度垂直

管理，在新工厂密集投产情况下，期间费用率不断下降。2014 年公司完成组织架构改革，

取消事业部层级，总部对各工厂统一进行调度管控，减少了沟通成本和生产经营成本，业

务规模显著扩张背景下，公司销售、管理成本增速显著低于营收增速，财务指标端表现为

公司期间费用率持续降低：2015-2019 年，公司期间费用率从 13.1%逐年减少至 7.4%，其

中管理费用率从 2015/5.6%降至 2019/2.2%，销售费用率从 2015/3.3%降至 2019/1.8%，财

务费用 2015/4.4%降至 2019/0.6%。

图 41：2015-2019 年，公司期间费用率稳步降低图 42：2017-2019，计入非经常性损益的政府补助显著增加


备注：2015-2017 年，公司管理费用包含研发费用，此处单列。资料来源：公司公告，Wind，浙商证券研究所

从利润率看，期间费用率大幅下降叠加各基地所在地政府对绿色建筑产业的持续性

补助，公司扣非净利率和归母净利率保持稳增。2017-2019 年，公司扣非净利率从 2.1%稳

步提升至 4.2%，在此基础上，在以政府补助为主的非经常性损益平滑下，2016-2018 年，

公司归母净利率从 2016 年的 4.0%稳步提升至 5.3%，2019 年以 5.2%基本持平。

图 43：2017-2019 年，公司归母净利率、扣非净利率保持稳增


7.4%

11.1%

13.1%

10.7%9.4% 9.6%

7.4%

5.1% 5.2%

0%

5%

10%

15%

销售费用率（%）管理费用率（%）研发费用率（%）财务费用率（%）期间费用率（%）

0.4

0.1

1.2

0.2

1.0

1.6

1.0

0.4

0.1 0.2 0.3

1.5

2.2

1.2

0

1

1

2

2

3

非经常性损益（亿元）

计入当期非经常性损益的政府补助（亿元）

2.6%3.0%

1.9%

3.5%

2.1%

3.2%

4.2%

3.0%

3.4% 3.3%

5.5%

4.0% 4.2%

5.3% 5.2%

3.8%

0%

2%

4%

6%

8%

扣非归母净利率（%）归母净利率（%）



3. 产能及利用率双提升，既定战略下看好长期业绩

3.1. 短期看：产能利用率爬坡期毛利率承压，政府补助锦上添花

鸿路钢构产能集中布局于中、西部地区十大生产基地，用工易、政策优、原材料购入

便利是选址时的主要考量因素。公司在中、西部地区 4 个省份共计 10 处基地进行工厂布

局。安徽生产基地作为企业总部所在地，除深度覆盖安徽本省市场外，还可有效辐射至上

海、山东、浙江等华东地区其他省份；湖北、重庆和河南基地可以分别辐射华中、华南和

河南省内市场。公司十大基地均位于县级行政区，人工、土地成本较低且产业劳动力充足，

政府对装配式建筑产业支持力度足，降低投资成本同时，提高毛利增厚业绩。

图 44：鸿路钢构在安徽、湖北、重庆和河南等中、西部省份布局十大生产基地


产销两旺背景下，公司产能持续扩张。2016-2019 年，公司钢结构产量从 70 万吨提

升至 187 万吨，CAGR+38.5%，产销率始终保持在 98.0%以上；产能从 91 万吨扩张至 240

万吨，CAGR+38.2%。随着安徽省内和重庆、湖北等基地陆续扩建或新投资设立工厂，公

司产能利用率从 2016 年 77.2%提升至 2017 年 93.3%，随着 2018、2019 陆续有新工厂投

产，产能迅速扩张背景下， 2019 年产能利用率降至 77.7%。

图 45：2015-2019 年，鸿路钢构产销率始终保持 98%以上图 46：2016-2019 年，鸿路钢构产能利用率先提升再下降

资料来源：公司公告，浙商证券研究所资料来源：公司公告，浙商证券研究所

安徽：辐射华东合肥生产基地下塘生产基地涡阳生产基地金寨生产基地宣城生产基地颍上生产基地蚌埠生产基地

湖北：辐射华中、华南团风生产基地

河南安徽

重庆

湖北

重庆：辐射川渝和西南省份南川生产基地

河南：满足河南省内需求汝阳生产基地

辐射区

核心区

58 70

95

144

187

58 69

90

133

175

99.3%98.4%

103.3%

98.3% 98.2%

90%

95%

100%

105%

110%

0

50

100

150

200

产量(万吨) 销量(万吨) 产销率(%)

91.0102

162

240

70

95

144

187

77.2%

93.3% 88.6%

77.7%

60%

70%

80%

90%

100%

0

50

100

150

200

250

产能(万吨) 产量(万吨) 产能利用率(%)



产能快速扩张叠加产能利用率降低，公司钢结构业务毛利率承压。2016-2019 年，公

司发展重心逐步转移到钢结构加工制作业务方面，高毛利率的工程业务逐步收缩。受钢结

构产量迅速提升带动，公司吨钢结构折旧摊销稳步降低，规模效应凸显。但由于钢结构加

工业务毛利率普遍低于工程业务，公司钢结构业务总体毛利率随加工制造订单占比提升

而有所下降，从 18.6%收窄 6.8pct 至 11.8%。

图 47：2015-2019 年，吨折旧摊销逐年降低图 48：新投产+制作订单占比提升，钢结构业务毛利率下降



我们分析后认为：新增产能尚未达到满产状态，营业成本增加拖累部分高营收占比

业务的毛利率。从业务细分看，产能扩张幅度最大的建筑重钢结构、轻钢结构、设备钢结

构、空间钢结构、桥梁钢结构细分业务毛利率下降较多，其他细分业务毛利率总体平稳。

我们分析系因 2017-2019 年，各新设基地集中投产了一批建筑重钢、桥梁钢结构等中高端

产品生产线，新增加产能拉低产能利用率。未来随着产能利用率稳步提升，生产线和工人

“磨合期”结束，毛利率有望趋稳回升。

图 49：2016-2019 年，公司总毛利率下降图 50：2015-2019 年，公司各细分业务毛利率变动情况



210.3

178.5

147.9126.0

135.6

1.252.52

8.06

13.59 13.52

0

4

8

12

16

0

40

80

120

160

200

240

吨折旧摊销(元/吨) 资本开支（亿元）-右轴

18.2%18.6%

13.6%

12.4%

11.8%

10.0%

12.5%

15.0%

17.5%

20.0%


杭萧钢构富煌钢构钢结构业务毛利率（%）

12.5%

17.3%18.2% 18.4%

15.9% 15.6%

14.2% 13.9%

10%

12%

14%

16%

18%

20%

毛利率（%）毛利率（%）建筑重钢结构建筑轻钢结构设备钢结构空间钢结构桥梁钢结构

2015 23.0% 11.8% 21.5% 19.0% 18.1%

2016 23.1% 12.0% 21.5% 19.7% 18.8%

2017 16.7% 10.0% 15.4% 11.3% 12.1%

2018 13.1% 10.0% 13.2% 12.1% 13.0%

2019 11.9% 10.0% 12.8% 12.0% 11.4%

毛利率（%）智能车库装配式建筑钢结构围护

2015 23.2% - 17.7%

2016 27.1% - 18.3%

2017 28.7% - 15.5%

2018 26.5% 13.0% 20.1%

2019 19.2% 13.1% 15.8%

其他业务（钢材贸易、废钢）

18.4%

17.1%

34.6%

63.3%

56.6%



2013 至 2020 年 9 月上旬，公司投资所在地政府陆续给予投资补�

(002541) 报告日期 ! 专注钢结构加工，产能持续扩张有望带动业绩 … · 2020....

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