Асимметрия информации на рынке кредитования....
description
Transcript of Асимметрия информации на рынке кредитования....
Асимметрия информации на рынке кредитования. Посконтрактный
оппортунизм
Делегирование полномочий по мониторингуСтандартный кредитный контрактЗатраты на верификациюМоральный риск
Постконтрактный оппортунизм
• различие в целях сторон, заключающих контракт • затрудненность верификацииИЛИ• затрудненность мониторинга за выполнением
контрактных обязательств ИЛИ• невозможность включения в контракт
• +ограниченная ответственность агента
• Теория неполных контрактов• Теория агентства
Банк как субъект полномочий по мониторингу
На основе:
Diamond D.W. (1984) “Financial Intermediation and Delegated Monitoring” Review of Economic Studies, 51(3),393-414
Предпосылки теории делегирования• Экономия на масштабе• «Мелкие» инвесторы• Минимальные издержки передачи полномочий
мониторинга
Модель Даймонда
• 2 периода: t=0,1
• N фирм• Средства фирмы = 0• Производственная технология: 1 → y, 0 ≤ y ≤y*
• Инвесторы (N Х m): • средства - 1/m • альтернатива – R, E(y)>R+K
Модель Даймонда (2)
Выплаты фирмы:
• инвесторам → z≥ 0 • фирме → у-z
• Асимметрия информации
• Стимул для фирмы: объявить z=0
Модель Даймонда (3)
• Пусть нет возможности мониторинга
• Штраф за низкие доходы Ф(z)>0 (неденежный)• Пусть фирма предпочитает отдать средства инвестору,
нежели «платить» штраф
• Для инвестора важно: ожидаемая доходность – не меньше R
• Ф*(z)=max (h-z, 0)h-минимальный заем, который дает в точности RP(y<h)E(y)+P(y>h)h=R
Модель Даймонда (4)
• Пусть есть возможность мониторинга:Чтобы узнать y, кредитору нужно заплатить K
E(y)>R+K
• Социальный оптимум: каждый осуществляет мониторинг сам, если: mK <Ф*(z)Если m велико, неравенство не выполняется
• Делегирование полномочий:• Затраты по мониторингу: K+D
где D – издержки делегирования• NK+D<min (NФ*(z), mNK )
• Общие затраты на мониторинг 1 заемщика = K+D/N → K при росте N
Модель Даймонда (5)
Природа издержек делегирования• Monitoring the monitor• Аккумулирует средства всех инвесторов• Выдает кредиты фирмам• Мониторинг – если средств не хватает для выплат
инвесторам• Штраф для банка: N
E[min(Σyl-NK,NR)+Ф]=NR l=1
N
ФBank=E[max((NR + NK -Σyl);0)]=D(N) l=1
Модель Даймонда (6)
Покажем, что D(N)/ N → 0 при N → ∞
D(N)/N =ФBank/N =
= E[max((NR + NK -Σyl);0)]/N=
= E[max((R + K -Σyl/N);0)]=
Σyl/N→ E(y) при N→ ∞
= max(R + K - E(y));0]=E(y)>R+K
=0
1 заемщик – 1 банк?
На основе
Ongena S., Smith D.C. (2000) What Determines the Number of Bank Relationships? Cross-Country Evidence, Journal of Financial Intermediation, 9, 26–56
От чего зависит количество банков, с которыми взаимодействует фирма?
Источники данных
• GlobalCash-Europe96• 21 страна Европы• Финансовые менеджеры• 1129 респондентов
• Со сколькими банки сотрудничает компания?
NB! 90,2% - кредитные отношения• 14,5% - 1• 47% - 3-7• 19,7% - >7• В среднем – 5,6• Медиана - 3
Север VS Юг
• Количество банков:• Италия – 15,2 (max - 70)• Португалия – 11,5 (max - 40)
…• Швеция – 2,4 (max - 5)• Норвегия – 2,3 (max – 6)
• 1 банк• Люксембург – 41,7%…• Бельгия – 0%
Почему так много?
• Объем
• Опасения дефолта («перезанять, чтобы переотдать»(с)Куваев)
• Альтернативные кредиторы (фондовый рынок)
Регрессоры
• Продажи (национальные, иностранные)• <$100 млн. – 4,2• >$100000 млн. – 8,4
• Количество видов операций• Значимость операций с банками• 46 отраслей• 20 стран• Средний рейтинг банков (Moody’s)• Эффективность судебной системы• Права кредиторов+Rule of law• Акции (3 крупнейших акционера)/ВНП• Облигации/ВНП• Доля активов 3х крупнейших банков
Результаты
• Размер имеет значение• + чем больше международные продажи, тем меньше
банков
• Чем больше операций, тем банков больше• Чем выше концентрация, тем меньше банков• Чем лучше развит долговой рынок, тем больше
банков• Для рынка акций – наоборот
• Для стабильных банковских систем снижение стабильности – снижение числа банков, для нестабильных – наоборот
• Чем неэффективнее судебная система, хуже защищены права кредиторов, тем больше банков
• Отрасль имеет значение
Стандартный кредитный контракт
• Банк получает фиксированный платеж от заемщика (платеж не зависит от реализации проекта);
• Мониторинг – если заемщик утверждает, что средств недостаточно;
• Если средств действительно недостаточно, банк получает максимальную возможную сумму
Случай полной симметричной информации
• 2 периода, t = 0,1• Банк – резервная полезность U0
• Фирма: 1 → y, y – с.в.• Распределение y в t =1
• R(y) – банку• [y-R(y)] – фирме
• Задача оптимизации
0)(
..)(max
UyREU
tsyRyEU
B
F constyRU
yRyU
B
F
)(
)(
Случай полной симметричной информации (2)
• Вторая производная
• Нет СКК
)()(
)()('
,
0)()(
)()(1
)(
)(
yRARAyRyARA
yRyARAyR
FBiU
UARA
yRyRU
yRUyR
yRyU
yRyU
BF
F
i
ii
B
B
F
F
0)(' yR
Затраты на верификацию (costly state verification)
Затраты на верификацию
• Асимметрия информации в t=1• Фирма знает y• Банк может узнать у за γ
• Контракт без мониторинга – стимул для девиантного поведения фирмы
• Контракт:• yrev → R(yrev)• правило мониторинга A• функция штрафа P(y,yrev)
• Доминирующая стратегия для фирмы: y=yrev
Затраты на верификацию (2)
• Стандартный кредитный контракт• R(y)=R
• если yrev достаточен для R – нет мониторинга
• если нет – мониторинг, изымается y
• Фирма желает банку добра• Как соотносится с целями?
• y<R – если y≠yrev, фирма все равно заплатит y
• y>R - если y≠yrev, фирма все равно заплатит R
Затраты на верификацию (3)
• Как выбрать R?• Фирма: инвестирует в проект
1 → y, y=[Yf − θ, Yf + θ], Yf>1
• Если R>Yf + θ, всегда верификация: EПB= Yf - γ
• Если R≤ Yf + θ:
4*)(
*
max))(()(24
1
)(2
1
2
2
YfRE
YfR
YfYfYfRR
YRdydyE
B
R
Yf
R
R
YfB
Затраты на верификацию (4)
Затраты на верификацию (5)
• Будет ли участвовать фирма?
• Можно ввести положительную резервную полезность для фирмы.
04
*)(
4
1)(
2
1
2
2
RE
YfRydRyE
F
Yf
RF
Моральный риск
• Моральный риск со скрытыми действиями• Результат – verifiable • Пусть результат инвестирования зависит от решения
агента (заемщика)• Вероятность успеха• Усилия
• Задача для банка – стимулировать заемщика «действовать лучше»
• Как стандартный договор кредита может решить проблему морального риска?
• Чем больше усилий будет приложено, тем большая часть ожидаемого выигрыша достанется заемщику
Моральный риск (2)
Страхование шоков ликвидности: фирмы
На основе:
Holmstrőm B., Tirole J. (1998) “Private and Public Supply of Liquidity”, JPE, 106(1),1-40
Шок ликвидности фирмы:- почему?
Модель Холмстрома-Тироля
• 3 периода: t=0,1,2• 1 благо (для потребления и инвестиций)
• Благо можно хранить без потерь• Фирма:
• A>0 – первоначальная наделенность (t=0)• Технология (через 2 периода):
I → RI (успех) 0 (неудача)
• Шок ликвидности (верифицируемый): t =1: ρI>0 (F,f)
• Вероятность успеха (после дополнительных инвестиций): pH VS pL (+BI)
Модель Холмстрома-Тироля (2)
• Инвесторы: U(c0, c1, c2)= c0+c1+c2
• Дополнительно:• Ограниченная ответственность (фирма не
может выплатить больше, чем у нее есть)
• Если выбрано pL – не покрываем инвестиции (NPV(H)>0>NPV(L))
dfBRp
dfRp
L
H
0;1max
0
0;1max
Модель Холмстрома-Тироля (3)
• Контракт • должен стимулировать фирму выбрать нужный
проект
• компоненты контракта: • Инвестиции (I) • Условия продолжения проекта в t=1
λ(ρ)={0;1}• Распределение выигрышей в t=2 • В случае успеха
• Rf(ρ) – выигрыш фирмы
• R-Rf(ρ) – выигрыш инвесторов
• В случае неудачи – 0.
Модель Холмстрома-Тироля (4)
• Задача фирмы:
при условии участия для инвестора:
и условии совместимости по стимулам для фирмы:
• Ищем правило отсечения: ρ
max0
IfH AdfRpI
AIdfRRpI fH
0
,BppR LHf
Модель Холмстрома-Тироля (5)
• Выигрыш фирмы, если нет морального риска:
• Подставим УУ для инвестора в прибыль фирмы:
• Максимум – при ρ = pHR= ρ1
10
dfRpm
ImU
H
f
Модель Холмстрома-Тироля (6)
Модель Холмстрома-Тироля (7)
• Моральный риск!• Фирме предложим минимум для УСС:
• Максимум, что можем пообещать инвестору:
LH
f pp
BR
Rppp
BRp H
LHH
0
Модель Холмстрома-Тироля (8)
Какие инвестиции предложит инвестор?
I=k(ρ)A
Максимум – при ρ = ρ0
Uf(ρ) =m(ρ)k(ρ)A
0
0 )(1
1)(
df
k
Модель Холмстрома-Тироля (9)
• Какое пограничное значение шока выбрать?
• Увеличить ρ, чтобы увеличить прибыльность инвестиций
• Уменьшить ρ, чтобы увеличить объем инвестиций
• Пограничное значение шока, при котором фирма будет инвестировать: ρ0 < ρ * < ρ1
• Но при ρ > ρ0 инвестор не предоставит средств в t=1
Роль банка
Пусть фирма обращается в банк.
• Банк может прокредитовать проект изначально в размере (I-A) и предоставить кредитную линию на период t=1 в размере ρ*I
ИЛИ• Банк может позволить привлекать средства
самостоятельно в t=0 и предоставить кредитную линию на период t=1 ([ρ*- ρ0]I)
• За счет чего? • 1 банк – континуум фирм • Шоки независимо распределены• Общий бюджет ограничен ρ0, но
• Есть фирмы, где шок меньше• Есть фирмы, где шок больше