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Pavia, 23 Marzo 2009 Analisi Macroeconomica e Processo di Investimento
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Indice
Processo di investimento e analisi macro
Analisi del ciclo economico
Ciclo economico e andamento dei mercati
Il ruolo delle aspettative
Case study
3 Fasi di un processo di investimentoSantander Private Banking – GP Total Return
Fasi di un processo di investimento
1. Definizione caratteristiche investimento (obiettivi, rischio, approccio, vincoli, etc)
2. Gestione portafoglio
• Previsione rendimenti attesi
• Costruzione portafoglio (ottimizzazione)
• Selezione sottostanti (titoli, ETF, fondi)
• Gestione rischio ex ante (CPPI, risk attribution)
3. Controllo e reportistica
• Analisi rischio ex post
• Analisi performance
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1 – Definizione caratteristiche investimento
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Importante definire
1. Profilo di rischio
2. Orizzonte temporale
3. Approccio (a benchmark o Total Return)
4. Vincoli:
• universo investibile (azioni, obbligazioni, crediti, etc)
• tipologia sottostanti (titoli, fondi, ETF, Hedge Funds)
• esposizioni massime o minime
Fase 1 Fase 2 Fase 3
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A Benchmark: dato un benchmark di mercato si cerca di creare un extrarendimento
L’ Asset Allocation Strategica è data dal benchmark di riferimento (AA statica)
Il gestore si concentra sull’ Asset Allocation Tattica
Nessuno smussamento della volatilità nel tempo
Su orizzonti lunghi massimizzazione del rendimenti atteso per i profili più rischiosi
Total Return: si pone obiettivi di protezione di capitale e di ritorni positivi superiori al risk free (benchmark)
Il gestore controllo tutto il processo.
Asset Allocation (strategica e tattica) dinamica e flessibile con 2 obiettivi espliciti:
1. smussamento della volatilità / protezione capitale
2. extrarendimenti rispetto al risk free rischio
Il confronto con il risk free e le commissioni di performance allineano al meglio gli interessi del cliente e del gestore
1 – Scelta dell’ approccio all’ investimentoFase 1 Fase 2 Fase 3
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2 – Gestione: previsione rendimenti attesi
Per stimare nel tempo in modo corretto i rendimenti di diverse attività finanziarie è importante combinare l’utilizzo di strumenti quantitativi in grado di fornire evidenze empiriche con la capacità di analisi qualitativa dei fenomeni in atto
Momenti di un processo accurato di stima dei rendimenti attesi:
1. Individuazione di una serie di “fattori di rischio” che incidono sulle dinamiche dei mercati (contesto macro, valutazioni, ciclo degli utili, etc)
2. Individuazione delle metriche in grado di descrivere al meglio ciascun fattore di rischio (crescita, inflazione, multipli, etc)
3. Confrontare le proprie aspettative in merito all’evoluzione dei fattori di rischio con quanto sconta il mercato
Fase 1 Fase 2 Fase 3
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2 – Fattori di rischio per la previsione dei mercati
Valutazioni
Metriche: Price MomentumStrumento: analisi tecnica
Liquidità
Ciclo degli utili
Metriche: Crescita, Inflazione, Politica monetariaStrumento: Macroeconomia
Contesto Macro
Metriche: Multipli (PE, PB, DY), Fair Value (DDM, DCF), Indicatori relativi (B/E Yield)Strumento: Analisi fondamentale
Metriche: Crescita utili, margini, fatturatoStrumento: Analisi fondamentale, analisi quantitativa
Metriche: Poltica monetaria, curva dei rendimenti, M1 / M2, riserve valutarie, flussi di cassa societari.Strumenti: Ricerca, Analisi di bilancio
Momentum
Fase 1 Fase 2 Fase 3
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Ciclo economico: introduzione
Definizione: alternanza di fasi (espansione – contrazione) caratterizzate da una diversa intensità dell’attività economica
Variabili chiave:
1. Prodotto Interno Lordo crescita economica
2. Inflazione crescita dei prezzi
3. Politica economica: monetaria e fiscale
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Ciclo economico: PIL
Definizione: la somma dei valori di mercato di tutti i beni e i servizi finali prodotti in un Paese
Scomposizione: C + I + G + (X-M)
C = Consumi
I = Investimenti
G = Spesa pubblica
(X-M) = Bilancia commerciale
Pubblicazione: ogni trimestre necessità di guardare ad altri indicatori a frequenza più alta
USA EUPersonal consumption 71% 56%Gross private investment 14% 22%Government spending 18% 20%Net exports -3% 2%
TOT 100% 100%
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PIL: Consumi
Scomposizione: beni durevoli + beni non durevoli + servizi
Indicatori anticipatori:
Dati sul mercato del lavoro:
1. tasso di disoccupazione (mensile)
2. jobless claims (settimanale)
3. nonfarm payrolls (mensile)
Reddito personale (mensile)
Vendite al dettaglio (mensile)
Ordini beni durevoli (mensile)
Dati sul mercato residenziale
1. Prezzi (mensile)
2. Housing starts (mensile)
Consumer Confidence USA (mensile)
U. of Michigan’s index of Consumer Sentiment USA (mensile)
Consumer Confidence EU (mensile)
indicatori reali
indicatori di sentiment
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PIL: Investimenti
Scomposizione: investimenti residenziali + spesa per capitale + scorte
Indicatori anticipatori:
Produzione industriale (mensile)
Vendite al dettaglio (mensile)
Nuovi ordini (mensile)
Philadelphia Fed USA (mensile)
Chicago Purchasing Manager USA (mensile)
ISM: PMI manifatturiero, dei servizi e composto (mensile)
Sentix, Zew e IFO EU (mensile)
indicatori reali
indicatori di sentiment
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Inflazione
π = (Pt- Pt -1) / Pt -1
1. π >0 e crescente Inflazione
2. π >0 e decrescente Disinflazione
3. π <0 Deflazione
Indicatori:
Deflatore del PIL (trimestrale)
Consumer Price Index (mensile)
Producer Price Index (mensile)
Per tutti gli indicatori esistono dati generali e dati core, che non comprendono cibo ed energia
Sono numeri-indice
Ciò che conta sono le loro variazioni percentuali
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Consenso USA
Fonte Bloomberg - Pagina ECFC
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Consenso EU
Fonte Bloomberg - Pagina ECFC
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Calenderio economico
Fonte Bloomberg – Pagina WECO
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Ciclo economico e andamento dei mercati
Crescita elevata Crescita “al potenziale” Crescita nulla o negativa
Infla
zion
e
Commodities + + +
Equity ++
Crediti + +
Bond - - -
Liquidità - - -
Commodities + + +
Equity ++
Crediti + +
Bond - -
Liquidità - - -
Commodities +
Bond =
Liquidità =
Equity -
Crediti -
Dis
infla
zion
e
Equity + + +
Crediti + +
Commodities + +
Liquidità –
Bond - -
Equity + +
Crediti + +
Commodities +
Bond =
Liquidità =
Bond + + +
Equity =
Crediti =
Commodities =
Liquidità =
De
flazio
ne
Bond + + +
Liquidità + + +
Equity - - -
Crediti - - -
Commodities - - -
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Ciclo economico e andamento dei mercati : il ruolo dell’analisi macro
Previsione 2009 Attuale
Previsione 2009 al 31/12/2009
Delta
USA
PIL -2,40% -1,30% -1,10%
Inflazione -1,20% 0,10% -1,30%
Saldo di bilancio (% PIL) -9,80% -9,80% 0,00%
Fed Funds 0,00% 0,50% -0,50%
Tasso 10 anni 2,75% 3,75% -1,00%
Europa
PIL -2,10% -0,80% -1,30%
Inflazione 0,50% 1,10% -0,60%
Saldo di bilancio (% PIL) -5,10% -4,10% -1,00%
Tasso BCE 1,00% 1,25% -0,25%
Tasso 10 anni 3,45% 3,65% -0,20%
Italia
PIL -1,80% -1,00% -0,80%
Inflazione 0,90% 1,60% -0,70%
Saldo di bilancio (% PIL) -4,50% -3,70% -0,80%
Giappone
PIL -2,90% -0,20% -2,70%
Inflazione -1,20% -0,50% -0,70%
Saldo di bilancio (% PIL) -7,00% -5,90% -1,10%
O/N Call Rate 0,10% 0,10% 0,00%
Tasso 10 anni 1,20% 1,60% -0,40%
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Ciclo economico e andamento dei mercati : il ruolo dell’analisi macro
Previsioni dell’Eurosystem Staff per l’anno 2006
Dati effettivi 2006
Dicembre 05 Marzo 06 Giugno 06 Settembre 06 Dicembre 06
PIL % 1,4 - 2,4 1,7 - 2,5 1,8 - 2,4 2,2 - 2,8 2,5 - 2,9CPI % 1,6 - 2,6 1,9 - 2,5 2,1 - 2,5 2,3 - 2,5 2,1 - 2,3
2006
PIL % 3,0CPI % 2,2
1. Le aspettative cambiano e si adattano a nuovi eventi e a nuovi dati (aspettative adattive)
2. Lo scopo non è diventare previsori infallibili
3. Quello che conta è la velocità di adattamento in base alle nuove evidenze
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Ciclo economico e andamento dei mercati : il ruolo dell’analisi macro
1. Costruire un proprio scenario di riferimento
• è importante avere uno scenario centrale e uno alternativo a partire dagli indicatori analizzati
2. Adattare gli scenari alle evidenze
• in base a nuovi dati e nuovi eventi gli scenari possono cambiare col tempo
3. Ricostruire e monitorare ciò che sconta il mercato
• il mercato in ogni momento sconta un determinato scenario di crescita-inflazione• il mercato è uno dei migliori previsori (il migliore?), efficiente e conservativo• mercati riflesso dell’economia o il contrario? Negli ultimi anni spesso vero il contrario (vedi valute)
4. Analizzare e capire se e perché i due scenari differiscono
• individuare le divergenze tra il proprio scenario e quello che sconta il mercato aiuta a trovare opportunità di investimento
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Il ruolo delle aspettative: cosa sconta il mercato
1. Crescita: curva dei rendimenti
spread corporate
andamento settoriale (ciclici – difensivi)
2. Inflazione: break even inflation
commodities
3. Politica monetaria: future su Fed Funds e su Eonia
rendimenti 2 anni
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Case study: nostro scenario vs mercatoPrevisione 2009
AttualePrevisione 2009
PrecedenteDelta
Previsione 2010 Attuale
Previsione 2010 Precedente
Delta
USA
PIL -2,40% -2,10% -0,30% 1,40% 1,40% 0,00%
Inflazione -1,20% -0,80% -0,40% 2,30% 2,30% 0,00%
Saldo di bilancio (% PIL) -9,80% -9,80% 0,00% -9,10% -9,10% 0,00%
Fed Funds 0,00% 0,50% -0,50% 1,00% 1,25% -0,25%
Tasso 10 anni 2,75% 2,75% 0,00% 3,75% 3,75% 0,00%
Europa
PIL -2,10% -1,80% -0,30% 0,90% 0,90% 0,00%
Inflazione 0,50% 0,80% -0,30% 1,70% 1,90% -0,20%
Saldo di bilancio (% PIL) -5,10% -4,80% -0,30% -4,20% -4,20% 0,00%
Tasso BCE 1,00% 1,00% 0,00% 2,00% 2,00% 0,00%
Tasso 10 anni 3,45% 3,55% -0,10% 3,85% 3,85% 0,00%
Italia
PIL -1,80% -1,80% 0,00% 0,50% 0,50% 0,00%
Inflazione 0,90% 0,90% 0,00% 1,90% 1,90% 0,00%
Saldo di bilancio (% PIL) -4,50% -3,90% -0,60% -3,70% -3,70% 0,00%
Giappone
PIL -2,90% -1,70% -1,20% 0,40% 0,20% 0,20%
Inflazione -1,20% -0,50% -0,70% 0,20% 0,20% 0,00%
Saldo di bilancio (% PIL) -7,00% -7,00% 0,00% -6,60% -6,60% 0,00%
O/N Call Rate 0,10% 0,10% 0,00% 0,10% 0,30% -0,20%
Tasso 10 anni 1,20% 1,50% -0,30% 1,70% 1,70% 0,00%
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Case study: il nostro scenario
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Case study: lo scenario del mercato
Crescita: Spread corporate
Settori azionari (ciclici – difensivi)
Spread Corporate EU Settori azionari USA
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Spread EUR
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Industrials USA Health Care USA
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Case study: lo scenario del mercato
Crescita: Curva dei rendimenti
Curva rendimenti USA Curva rendimenti EU
•Fortissimo rallentamento della crescita recessione
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3 MO 6 MO 2 YR 5 YR 10 YR 30 YR
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3 MO 6 MO 2 YR 5 YR 10 YR 30 YR
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Case study: lo scenario del mercato
Inflazione: Break even inflations
Commodities
Break even inflations Petrolio
• Forte disinflazione in Europa
• Deflazione in USA
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9Francia USA
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Case study: lo scenario del mercato
Politica monetaria: Future su Fed Funds e su Eonia
Rendimenti titoli 2 anni
USA EU
• Politica monetaria molto espansiva
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Case study: conclusioni
Nostro scenario
Recessione
Disinflazione
Politica monetaria espansiva
Scenario di mercato
Depressione
Deflazione
Politica monetaria molto espansiva
• Scenari simili: il nostro scenario è già nei prezzi di mercato, il mercato è
andato oltre depressione/deflazione (modello Giappone su scala Globale)
• Per arrivare a una normalizzazione delle valutazioni è necessario che il
mercato scongiuri completamente una crisi sistemica e che: 1) il mercato
dei crediti (spreads) si normlaizzi; 2) i fondamentali micro e macro si
stabilizzino (momentum da negativo a stabile)
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